Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Nghiên cứu tác động của sở hữu nhà nước đến chi phí sử dụng nợ của các công ty cổ phần niêm yết tại Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:117

Thêm vào BST

Báo xấu

22
lượt xem 3
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Bài nghiên cứu này nhằm tìm hiểu tác động của sở hữu nhà nước đến chi phí sử dụng nợ của các công ty được niêm yết tại thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ 2008 đến 2014. Bằng phương pháp hồi quy GMM (Generalized method of moments), bài nghiên cứu tìm thấy các bằng chứng cho rằng các công ty do nhà nước kiểm soát thường có chi phí sử dụng nợ thấp hơn so với các công ty do tư nhân kiểm soát.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Nghiên cứu tác động của sở hữu nhà nước đến chi phí sử dụng nợ của các công ty cổ phần niêm yết tại Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM TRẦN THỊ BẢO ĐOAN NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA SỞ HỮU NHÀ NƯỚC ĐẾN CHI PHÍ SỬ DỤNG NỢ CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP. Hồ Chí Minh - Năm 2016
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM TRẦN THỊ BẢO ĐOAN NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA SỞ HỮU NHÀ NƯỚC ĐẾN CHI PHÍ SỬ DỤNG NỢ CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM Chuyên ngành: TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS. TRẦN THỊ THÙY LINH TP. Hồ Chí Minh - Năm 2016
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan Luận văn Thạc sĩ Kinh tế với đề tài “Nghiên cứu tác động của sở hữu nhà nước đến chi phí sử dụng nợ của các công ty cổ phần niêm yết tại Việt Nam” là công trình nghiên cứu của tôi cùng với sự hỗ trợ của Giảng viên hướng dẫn PGS.TS. Trần Thị Thùy Linh và chưa từng được công bố trước đây. Các số liệu, kết quả trong luận văn là trung thực. Tôi sẽ chịu trách nhiệm về nội dung tôi đã trình bày trong luận văn này. TP Hồ Chí Minh, Ngày tháng 5 năm 2016 Người thực hiện Trần Thị Bảo Đoan
DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT CEO : Giám đốc điều hành DNNN : Doanh nghiệp nhà nước HĐQT : Hội đồng quản trị HOSE : Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành Phố Hồ Chí Minh HNX : Sở Giao Dịch Chứng Khoán Hà Nội FEM : Mô hình tác động cố định (Fixed Effects Model) REM : Mô hình tác động ngẫu nhiên (Random Effects Model) GMM : Mô hình Generalized method of moments
DANH MỤC BẢNG BIỂU Bảng 2.1 - Bảng tóm tắt các nghiên cứu trước đây về tác động giữa sở hữu nhà nước đến chi phí sử dụng nợ Bảng 3.1 – Bảng thống kê các công ty theo từng ngành Bảng 3.2 – Tóm tắt các biến sử dụng trong mô hình nghiên cứu Bảng 4.1 – Bảng thống kê mô tả các biến trong mô hình Bảng 4.2 – Bảng thống kê mô tả các biến trong toàn bộ dữ liệu, mẫu con gồm các công ty do nhà nước kiẻm soát (STATE=1) và mẫu con gồm các công ty do tư nhân kiểm soát (PRIVATE=1) Bảng 4.3 – Bảng mô tả ma trận tương quan tuyến tính đơn giữa các cặp biến Bảng 4.4 – Bảng mô ta kết quả kiểm tra đa cộng tuyến của các mô hình Bảng 4.5 – Bảng mô tả kết quả kiểm tra phương sai thay đổi của các mô hình Bảng 4.6 – Bảng mô ta kết quả kiểm tra tự tương quan của các mô hình Bảng 4.7 – Bảng kết quả hồi quy mô hình theo phương pháp GMM Bảng 4.8 – Bảng mô tả kết quả kiểm định Sargan và kiểm định theo phương pháp Arellano và Bond (1991, 1998) của các mô hình
MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT DANH MỤC BẢNG BIỂU MỤC LỤC TÓM TẮT....................................................................................................................................... 1 CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU VỀ ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU................................................... 2 1.1. Lý do chọn đề tài ...........................................................................................2 1.2. Mục tiêu nghiên cứu ......................................................................................3 1.2.1. Mục tiêu nghiên cứu chung.....................................................................3 1.2.2. Mục tiêu nghiên cứu cụ thể .....................................................................3 1.3. Đối tượng nghiên cứu, phạm vi nghiên cứu ..................................................4 1.4. Phương pháp nghiên cứu ...............................................................................4 1.5. Kết cấu của đề tài...........................................................................................5 CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY ................................................................................................................................ 6 2.1. Cơ sở lý thuyết ............................................................................................... 6 2.1.1. Lý thuyết đại diện ....................................................................................6 2.1.2. Lý thuyết thông tin bất cân xứng ............................................................. 7 2.2. Tổng quan các nghiên cứu trước đây ............................................................ 8 2.2.1. Tác động của sở hữu nhà nước đến chi phí sử dụng nợ .........................8 2.2.2. Các yếu tố chi phối tác động của sở hữu nhà nước đến chi phí sử dụng nợ .. ..............................................................................................................13 CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ................................................................ 21 3.1. Mẫu và dữ liệu ............................................................................................. 21 3.2. Giả thuyết nghiên cứu..................................................................................24 3.3. Việc xây dựng biến ......................................................................................26 3.3.1. Biến phụ thuộc ......................................................................................26
3.3.2. Biến độc lập ..........................................................................................26 3.3.3. Biến kiểm soát .......................................................................................28 3.4. Mô hình hồi quy...........................................................................................38 3.4.1. Mô hình dữ liệu bảng cơ bản ................................................................38 3.4.2. Mô hình dữ liệu bảng động ...................................................................38 3.5. Phương pháp nghiên cứu .............................................................................39 3.5.1. Thống kê mô tả ......................................................................................39 3.5.2. Phân tích tương quan giữa các biến .....................................................39 3.5.3. Phương pháp ước lượng mô hình .........................................................39 CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM ...........................................42 4.1. Phân tích thống kê mô tả dữ liệu .................................................................42 4.2. Ma trận tương quan đơn tuyến tính giữa các cặp biến ................................45 4.3. Các kiểm định vi phạm giả thuyết của mô hình ..........................................47 4.3.1. Kiểm định đa cộng tuyến trong mô hình ...............................................47 4.3.2. Kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi..........................................48 4.3.3. Kiểm định hiện tượng tự tương quan ....................................................49 4.4. Phân tích kết quả hồi quy ............................................................................51 4.5. Tổng hợp các kết quả nghiên cứu ................................................................61 CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN .........................................................................................................65 5.1. Kết luận ...........................................................................................................65 5.2. Những hạn chế của luận văn ...........................................................................66 5.3. Hướng phát triển của đề tài .............................................................................68 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC
1 TÓM TẮT Bài nghiên cứu này nhằm tìm hiểu tác động của sở hữu nhà nước đến chi phí sử dụng nợ của các công ty được niêm yết tại thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ 2008 đến 2014. Bằng phương pháp hồi quy GMM (Generalized method of moments), bài nghiên cứu tìm thấy các bằng chứng cho rằng các công ty do nhà nước kiểm soát thường có chi phí sử dụng nợ thấp hơn so với các công ty do tư nhân kiểm soát. Kết quả này phù hợp với các nghiên cứu trước đây như nghiên cứu của Shailer và Wang (2014), Blanchard và Shleifer (2000), Borisova và Megginson (2011). Ngoài ra sự tác động của sở hữu nhà nước còn bị ảnh hưởng bởi tình trạng kiệt quệ tài chính của công ty, mức kiểm soát vượt trội của các cổ đông kiểm soát và tình trạng phát triển thể chế của các tỉnh mà công ty hoạt động. Kết quả của bài nghiên cứu đã góp phần làm nổi bật vai trò của việc xác định việc sở hữu nhà nước đối với hoạt động tài chính của các công ty tại Việt Nam. Từ khóa: Sở hữu nhà nước, chi phí sử dụng nợ
2 CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU VỀ ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU 1.1. Lý do chọn đề tài Trong nền kinh tế hiện nay, vốn là một yếu tố sản xuất quan trọng quyết định sự tăng trưởng của nền kinh tế, do đó, việc huy động vốn vay đóng góp vai trò quan trọng trong thị trường tài chính. Trong những thập kỷ qua, mặc dù cả thị trường các nước phát triển và mới nổi đều gia tăng sử dụng đòn bẩy, nhưng sự gia tăng này rõ rệt hơn đối với thị trường mới nổi. Nghiên cứu của Mitton (2008) cho rằng độ mở cửa tài chính đối với thị trường nước ngoài ngày càng tăng đã làm tỷ lệ sử dụng nợ ở các quốc gia phát triển ngày càng cao. Ngoài ra, việc tăng sử dụng vốn vay trong doanh nghiệp còn xảy ra đối với sự tăng trưởng của sở hữu nhà nước trong các công ty được niêm yết ở nhiều quốc gia, điển hình là các nước Đông Á (Ví dụ nghiên cứu của Bortolotti và Faccio 2009; Canrey và Child 2013). Việt Nam là một trong những nền kinh tế điển hình cho các nước đang phát triển. Với chính sách chuyển đổi từ nền kinh tế tập trung sang nền kinh tế nhiều thành phần, kinh tế Việt nam đã có nhiều thay đổi đáng kể với mức tăng trưởng cao và ổn định. Chính vì sự thay đổi này mà hiện nay nhiều nghiên cứu về cấu trúc sở hữu đã được thực hiện tại Việt Nam. Tuy nhiên hầu như ít nghiên cứu tập trung vào tác động của việc sở hữu nhà nước đối với chi phí sử dụng nợ của các công ty tại Việt Nam Có thể thấy, các nghiên cứu trước đây về mối quan hệ giữa việc sở hữu của nhà nước và chi phí sử dụng nợ cho thấy các kết quả không rõ ràng. Một trường phái cho rằng việc nhà nước kiểm soát các hoạt động của doanh nghiệp có thể làm tăng chi phí vay do hệ quả của việc sử dụng vốn không hiệu quả. Ví dụ như việc sở hữu của nhà nước không khuyến khích các công tác giám sát, kiểm tra và gây ra vấn đề “kẻ ăn theo” (free-rider) (Alchian 1965) hoặc lợi ích chính trị sẽ khuyến khích các doanh nghiệp theo đuổi những mục tiêu phi tài chính (Shleifer và Vishny 1994). Ngược lại, cũng có một số ý kiến cho rằng việc sở hữu của Nhà nước cũng có thể làm giảm chi phí sử dụng nợ do một số nguyên nhân. Cụ thể:
3 - Những doanh nghiệp có tỷ lệ sở hữu của nhà nước cao thường có khả năng tiếp cận vào nguồn tài trợ nợ trên thị trường tốt hơn do các doanh nghiệp này được đảm bảo bởi nhà nước và do đó làm giảm rủi ro phá sản. - Việc kiểm soát của nhà nước có thể làm giảm rủi ro bị tước quyền sở hữu và từ đó làm giảm chi phí sử dụng nợ (Atanasov và các cộng sự, 2010; Jiang và các cộng sự, 2010). - Các công ty do nhà nước kiểm soát thường được hưởng những ưu đãi thương mại hoặc các gói tài trợ ngầm của nhà nước (Borisova and Megginson, 2011), hoặc được áp dụng các mức thuế khác nhau (Wang và Shailder 2012). Chính vì vậy, bài nghiên cứu này sẽ đi sâu tìm hiểu tác động của việc sở hữu nhà nước đối với chi phí sử dụng nợ của các công ty được niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam và tìm hiểu có sự khác biệt nào giữa Việt Nam và các quốc gia khác trên thế giới hay không? Chính vì những lý do trên mà tên bài nghiên cứu “Tác động của sở hữu nhà nước đến chi phí sử dụng nợ của các công ty cổ phần niêm yết tại Việt Nam” được thực hiện nhằm bổ sung những bằng chứng thực nghiệm về tác động của sở hữu nhà nước đến chi phí sử dụng nợ tại nền kinh tế Việt Nam. 1.2. Mục tiêu nghiên cứu 1.2.1. Mục tiêu nghiên cứu chung Bài nghiên cứu này tập trung tìm hiểu tác động của sở hữu nhà nước đến chi phí sử dụng nợ của các công ty phi tài chính được niêm yết trên tại Việt Nam và xem xét liệu tác động này có khác biệt trong tình huống công ty bị rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính hoặc khi có sự tách bạch giữa quyền biểu quyết và dòng tiền hay không hoặc trong các tình trạng phát triển thể chế khác nhau ở các tỉnh. 1.2.2. Mục tiêu nghiên cứu cụ thể Để đạt được mục tiêu chung, tác giả phải xác định được mục tiêu cụ thể thông qua việc trả lời các câu hỏi nghiên cứu sau:
4 1/ Liệu có tồn tại tác động của sở hữu nhà nước đến chi phí sử dụng nợ của các công ty tại thị trường chứng khoán Việt Nam hay không? 2/ Tác động của sở hữu nhà nước đến chi phí sử dụng nợ có bị chi phối bởi tình trạng kiệt quệ tài chính, sự tách bạch giữa quyền biểu quyết và dòng tiền của cổ đông của công ty và sự phát triển thể chế ở tỉnh mà công ty đang hoạt động hay không? 1.3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu - Đối tượng nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu của luận văn bao gồm chi phí sử dụng nợ, danh tính của cổ đông kiểm soát cuối cùng, tình trạng kiệt quệ tài chính của công ty, sự tách bạch giữa quyền kiểm soát và quyền dòng tiền, sự phát triển thể chế ở các tỉnh, đặc điểm quản trị công ty và các đặc trưng khác của công ty… - Phạm vi nghiên cứu Về không gian: Luận văn nghiên cứu 240 công ty niêm yết tại Việt Nam bao gồm các doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành Phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Sở Giao Dịch Chứng Khoán Hà Nội (HNX) (không bao gồm các công ty tài chính). Về thời gian: Dữ liệu được thu thập trong khoảng thời gian từ năm 2008-2014. Luận văn thu thập dữ liệu dựa trên: báo cáo tài chính (gồm: bảng cân đối kế toán, báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh, báo cáo lưu chuyển tiền tệ), báo cáo thường niên và các thông tin công bố của doanh nghiệp được đăng tải trên các website www.bvsc.com.vn, www.finance.vietstock.vn, www.cafef.vn và website chính thức của các công ty. 1.4. Phương pháp nghiên cứu Vì sử dụng dữ liệu bảng với chuỗi thời gian T nhỏ và số lượng mảng không gian N lớn, kết quả hồi quy ước lượng theo phương pháp hiệu ứng cố định FEM sẽ bị chệch. Ngoài ra, các biến có thể được xem là nội sinh. Việc hồi quy các biến này có thể dẫn đến sự tương quan với sai số, tức xảy ra hiện tượng nội sinh làm chệch kết quả. Để khắc phục những tồn tại này, bài nghiên cứu sử dụng phương pháp ước
5 lượng GMM (Generalized method of moments) trên dữ liệu bảng để phân tích tác động của sở hữu nhà nước đến chi phí sử dụng nợ của các công ty tại thị trường Việt Nam. Ngoài ra, bài nghiên cứu còn sử dụng các kiểm định có liên quan (kiểm định tính phù hợp của phương pháp GMM; kiểm định tự tương quan, kiểm định đa cộng tuyến, kiểm định phương sai thay đổi của mô hình) để tăng tính thuyết phục và hợp lý của kết quả kiểm định. 1.5. Kết cấu của đề tài Ngoài danh mục chữ viết tắt, danh mục bảng biểu, phần tóm tắt, tài liệu tham khảo và phụ lục, nội dung đề tài này bao gồm 5 chương được trình bày như sau: Chương 1 - Giới thiệu về đề tài nghiên cứu. Trình bày lý do chọn đề tài, xác định mục tiêu nghiên cứu, đối tượng và phạm vi nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu và kết cấu của đề tài. Chương 2 - Tổng quan các nghiên cứu trước đây. Trình bày tổng quan các lý thuyết có liên quan và các nghiên cứu trước đây về tác động của sở hữu nhà nước đến chi phí sử dụng nợ. Chương 3 - Phương pháp nghiên cứu. Trình bày phương pháp nghiên cứu, định nghĩa các biến có liên quan cùng với cách thu thập số liệu, mô hình nghiên cứu và phương pháp ước lượng. Chương 4 - Nội dung và kết quả nghiên cứu. Trình bày nội dung và kết quả định lượng dựa trên mẫu các công ty niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành Phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Sở Giao Dịch Chứng Khoán Hà Nội (HNX) thuộc các ngành khác nhau để tìm hiểu tác động của sở hữu nhà nước đến chi phí sử dụng nợ của công ty. Chương 5 - Kết luận. Tổng kết các kết quả bài nghiên cứu đạt được, đồng thời đưa ra các điểm mới cũng như hạn chế của đề tài, những gợi ý và hướng nghiên cứu tiếp theo.
6 CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 2.1. Cơ sở lý thuyết 2.1.1. Lý thuyết đại diện (Agency Theory) Lý thuyết đại diện được đưa ra bởi Jensen và Meckling (1976), Lý thuyết này đề cập đến mối quan hệ hợp đồng giữa người chủ sở hữu vốn của công ty và người quản lý – người đại diện thực hiện các quyết định của công ty. Theo lý thuyết, lợi ích của các nhà quản lý và các cổ đông thường xuyên mâu thuẫn với nhau, do đó giữa họ cũng nảy sinh các mâu thuẫn. Các cổ đông (chủ sở hữu vốn) quan tâm đến giá trị công ty, giá cổ phiểu trong khi đó, nhà quản trị cơ bản không quan tâm nhiều đến lợi ích cổ đông mà quan tâm nhiều đến lợi ích của mình (lương, phụ cấp, thưởng, hoặc nguồn thu khác dựa trên vị trí công tác của mình). Do đó, các nhà quản lý sẽ có xu hướng cố gắng ưu tiên cho các lợi ích cá nhân hơn là cố gắng tối đa hóa giá trị của công ty và từ đó gây ra những tổn hại đến lợi ích của chủ sở hữu. Các nhà quản lý có thể thực hiện như vậy là do: sự bất cân xứng thông tin giữa nhà quản lý và các nhóm đối tượng hưởng lợi còn lại (tình huống mà một trong các bên tham gia sẽ có nhiều thông tin hơn hoặc có thông tin tốt hơn các bên còn lại). Chính vì điều đó mà sẽ dẫn đến một số kết quả ví dụ: các giám đốc sẵn sàng lựa chọn các dự án sinh lợi thấp cho công ty nếu lợi ích của mình được đảm bảo và khó có thể chứng minh được thiệt thòi từ phía công ty; các giám đốc có thể sẵn sàng gây dựng tên tuổi cá nhân mình bằng cách đầu tư vào các dự án đồ sộ, sinh lợi thấp nhưng sử dụng nhiều kinh phí….Chính điều này làm doanh nghiệp phải gánh chịu một số chi phí để kiểm soát ban quản lý (ví dụ như chi phí giám sát của chủ sở hữu). Chi phí đại diện của nợ phát sinh từ mâu thuẫn lợi ích giữa cổ đông và chủ nợ. Trong tình huống vốn cổ phần của một công ty có vay nợ là một quyền chọn mua đối với tài sản của công ty, khi đó, cổ đông có thể chiếm hữu tài sản của chủ nợ bằng cách gia tăng rủi ro đầu tư (Jensen và Meckling 1976). Myers (1977) cho rằng sự hiện diện của nợ có thể khiến dự án có NPV dương bị từ chối. Do nếu chấp nhận
7 dự án này thì rủi ro tài chính (rủi ro phá sản) sẽ tăng và giá trị sẽ chuyển từ cổ đông sang trái chủ. Do đó, trái chủ đòi hỏi mức lãi suất cao hơn và kiên quyết áp dụng những ràng buộc hạn chế vay vốn như khế ước vay nợ và sử dụng các công cụ giám sát. 2.1.2. Lý thuyết thông tin bất cân xứng (Asymmetric Information) Lý thuyết thông tin bất cân xứng là lý thuyết được đưa ra bởi ba nhà kinh tế học đã đoạt giải Nobel về các vấn đề liên quan đến thông tin: G.Akerlof, M.Spence và J.Stigliz (1970). Thông tin bất cân xứng là trạng thái mà ở đó các bến của một giao dịch có sự nhận biết (thông tin) không giống nhau về đối tượng và các vấn đề liên quan của giao dịch đó. Đối với một doanh nghiệp, thông tin bất cân xứng là một cụm từ dùng để chỉ ra rằng các giám đốc biết nhiều về các tiềm năng, rủi ro và các giá trị của công ty mình hơn các nhóm đối tượng hưởng lợi, bao gồm các cổ đông và các nhà đầu tư từ bên ngoài. Hai hành vi phổ biến nhất do thông tin bất cân xứng gây ra là sự lựa chọn bất lợi (adverse selection) và rủi ro đạo đức (moral hazard). Sự lựa chọn bất lợi là hành động xảy ra trước khi ký kết hợp đồng của bên có nhiều thông tin có thể gây tổn hại cho bên ít thông tin hơn. Cụ thể, trong thị trường hiện nay, các nhà đầu tư sẽ khó có thể phân biệt công ty nào hoạt động tốt, công ty nào hoạt đông yếu kém. Trong hoàn cảnh đó, để nhận biết được công ty có rủi ro thấp, trái chủ cần phải tốn chi phí để tìm hiểu và do đó họ sẽ tính mức lãi suất cho vay cao hơn để bù đắp chi phí này. Khác với lựa chọn bất lợi, rủi ro đạo đức xuất hiện sau giao dịch khi có một bên thực hiện những hành động gây tổn hại cho bên còn lại. Điều này đặc biệt nghiêm trong khi công ty rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính. Khi đó, vấn đề bất cân xứng thông tin sẽ giúp các công ty thực hiện các trò chơi để chuyển dịch rủi ro sang chủ nợ. Chính vì vậy, để tự bảo vệ mình trước những rủi ro thái quá, các trái chủ có thể chuyển sang cho vay ngắn hạn hoặc đưa ra các điều khoản hạn chế trong hợp đồng nợ của mình. Trong trường hợp trái chủ không thể giám sát công ty và cưỡng chế
8 thi hành các điều khoản cam kế trong hợp đồng, họ cần tính những mức lãi suất cao hơn để đền bù cho khả năng một số công ty đi vay thực hiện những hành vi sai trái tác động đến lợi ích của trái chủ. 2.2. Tổng quan các nghiên cứu trước đây 2.2.1. Tác động của sở hữu nhà nước đến chi phí sử dụng nợ Borisova và Megginson (2011) đã có những bằng chứng thực nghiệm cho thấy rằng khi tỷ lệ sở hữu của nhà nước giảm 1% thì có liên quan đến sự gia tăng trong chi phí sử dụng nợ. Cụ thể, có 4 yếu tố làm ảnh hưởng đến nhận thức của các nhà đầu tư trái phiếu cũng như các chủ nợ về chi phí sử dụng nợ mà họ áp dụng cho các công ty tư nhân hóa: - Việc bảo lãnh ngầm của nhà nước: Việc sở hữu của nhà nước sẽ làm giảm chi phí sử dụng nợ do sự hiện diện của nhà nước như một sự đảm bảo cho các chủ nợ. Ngoài ra, vì nhà nước thường sở hữu các công ty lớn có tầm quan trọng chiến lược đối với mỗi quốc gia, do đó, nhà nước không thể nào cho phép các công ty này bị phá sản. Trong trường hợp tư nhân hóa một phần, cổ phần mà nhà nước nắm giữ lớn hơn có thể thúc đẩy niềm tin của nhà đầu tư trái phiếu vào công ty đó và hoạt động ổn định của nó. Quan điểm ngược lại cho rằng, khi tỷ lệ sở hữu của nhà nước giảm nhiều có thể tạo ra sự lo sợ rằng một công ty có thể mạo hiểm thực hiện nhiều dự án rủi ro hơn với nỗ lực tối đa hóa giá trị cổ đông, do đó chi phí sử dụng nợ tăng lên. Do đó, có thể thấy sự tin tưởng vào sự bảo lãnh ngầm của chính phủ làm cho các trái chủ quan tâm đến sự giám sát của DNNN (OECD 1998), nhưng sự sụt giảm trong tỷ lệ sở hữu của nhà nước sẽ làm chi phí sử dụng nợ tăng lên để phản ánh mối quan tâm của các nhà đầu tư trái phiếu. - Sự cải tiến từ quá trình tư nhân hóa Trước khi tư nhân hóa, các DNNN có thể phải hoạt động để đạt được một số mục tiêu của chính phủ, chẳng hạn như duy trì dòng tiền âm. Từ quan điểm này, lợi ích