Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Tác động của chính sách cổ tức đến biến động giá cổ phiếu của các công ty niêm yết tại Việt Nam

Chia sẻ: Thanh Linh | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:67

Thêm vào BST

Báo xấu

27
lượt xem 5
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Mục tiêu nghiên cứu của đề tài này nhằm kiểm tra tác động của chính sách cổ tức đến biến động giá cổ phiếu công ty trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Mời các bạn cùng tham khảo nội dung chi tiết.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Tác động của chính sách cổ tức đến biến động giá cổ phiếu của các công ty niêm yết tại Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH NGUYỄN THỊ PHƯƠNG NHIÊN TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH CỔ TỨC ĐẾN BIẾN ĐỘNG GIÁ CỔ PHIẾU CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP. Hồ Chí Minh - Năm 2019
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH NGUYỄN THỊ PHƯƠNG NHIÊN TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH CỔ TỨC ĐẾN BIẾN ĐỘNG GIÁ CỔ PHIẾU CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM Chuyên ngành : Tài Chính- Ngân Hàng Mã số: 8340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS. LÊ THỊ PHƯƠNG VY TP. Hồ Chí Minh - Năm 2019
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn thạc sĩ “Tác động của chính sách cổ tức đến biến động giá cổ phiếu của các công ty niêm yết tại Việt Nam” là công trình nghiên cứu của riêng tôi dưới sự hỗ trợ của cô Lê Thị Phương Vy. Các số liệu và tài liệu trong luận án là trung thực và chưa được sử dụng trong bất kỳ công trình nghiên cứu nào. Các kết quả nghiên cứu trong luận án do tôi tự tìm hiểu, phân tích một cách trung thực, khách quan và phù hợp với thực tiễn. Tôi xin cam đoan tất cả những tham khảo và kế thừa đều được trích dẫn và tham chiếu đầy đủ. Tôi xin chịu trách nhiệm về những lời cam đoan trên! HỌC VIÊN Nguyễn Thị Phương Nhiên
MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CÁC CHỮ VIẾT TẮT DANH MỤC CÁC BẢNG TÓM TẮT - ABSTRACT Chương 1 : Tổng quan về đề tài nghiên cứu ................................................................ 1 1.1. Giới thiệu ............................................................................................................ 1 1.2. Mục tiêu nghiên cứu ........................................................................................... 2 1.3. Câu hỏi nghiên cứu ............................................................................................. 2 1.4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu ...................................................................... 2 1.5. Cấu trúc của báo cáo ........................................................................................... 2 Chương 2 : Cơ sở lý luận của đề tài ............................................................................. 4 2.1. Cơ sở lý thuyết .................................................................................................... 5 2.1. Bằng chứng thực nghiệm .................................................................................. 10 Chương 3: Phương pháp luận nghiên cứu ................................................................. 21 3.1 Dữ liệu .............................................................................................................. 21 3.2 Mô hình nghiên cứu .......................................................................................... 22 3.3 Đo lường các biến trong mô hình ..................................................................... 23 3.3.1 Biến động giá cổ phiếu (P – Vol) .............................................................. 23 3.3.2 Tỷ suất cổ tức (D – Yield) ......................................................................... 26 3.3.3 Tỷ lệ chi trả cổ tức (Payout) ...................................................................... 27
3.3.4 Giá trị thị trường (Size).............................................................................. 28 3.3.5 Biến động thu nhập (Earnings) .................................................................. 30 3.3.6 Tỷ lệ nợ dài hạn ......................................................................................... 31 3.3.7 Tốc độ tăng trưởng tài sản ......................................................................... 32 3.4 Phương pháp phân tích số liệu.......................................................................... 34 Chương 4. Kết quả nghiên cứu ................................................................................... 35 4.1. Mô tả số liệu ..................................................................................................... 35 4.2. Phân tích ma trận tương quan ........................................................................... 36 4.3. Kết quả hồi quy................................................................................................. 37 4.3.1 Mô hình 1 -Tác động của tỷ suất cổ tức tới biến động giá cổ phiếu. ........ 37 4.3.2 Mô hình 2-Tác động của tỷ lệ chi trả cổ tức tới biến động giá cổ phiếu. ...... .................................................................................................................... 41 Chương 5. Kết luận của đề tài.................................................................................... 45 5.1. Kết luận............................................................................................................. 45 5.2. Hạn chế của đề tài ............................................................................................. 45 5.3. Đề nghị ............................................................................................................. 46 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC
DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CÁC CHỮ VIẾT TẮT  OLS : Mô hình hồi quy sử dụng phương pháp bình phương bé nhất  FE: Mô hình hiệu ứng cố định  RE: Mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên  HOSE: Sàn giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh  HNX: Sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội  Pvol : Biến động giá cổ phiếu  Dyield: Tỷ suất cổ tức  Payout: Tỷ lệ chi trả cổ tức  Size : Giá trị thị trường  Earnings: Biến động thu nhập trước thuế và lãi vay (EBIT)  Debt: Tỷ lệ nợ dài hạn  Growth: Tốc độ tăng trưởng tài sản
DANH MỤC CÁC BẢNG  Bảng 3.1: Cách đo lường biến  Bảng 4.1 : Mô tả dữ liệu  Bảng 4.2: Ma trận tương quan giữa các biến  Bảng 4.3 : Mô hình tác động của D- Yield tới P – Vol  Bảng 4.4 : Mô hình tác động của Payout tới P - Vol
TÓM TẮT Trong nền kinh tế hiện đại và hội nhập kinh tế thế giới, chính sách cổ tức đóng vai trò quan trọng trong hoạt động tài chính công ty, ảnh hưởng đến giá trị thị trường cổ phiếu của công ty. Trong thực tế, ở Việt Nam vẫn còn ít nghiên cứu về đề tài tác động của chính sách cổ tức đến biến động giá cổ phiếu của công ty niêm yết tại Việt Nam. Nghiên cứu này được thực hiện nhằm làm rõ tác động của chính sách cổ tức đến biến động giá cổ phiếu công ty trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Dựa trên việc sử dụng phương pháp hồi quy OLS, mô hình ảnh hưởng cố định FE - (Fixed-effects) và mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên RE- (Random-effects), nghiên cứu cho thấy chính sách cổ tức (đo lường bằng tỷ suất cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức) có tác động nghịch biến đến biến động giá cổ phiếu. Ngoài ra các biến về tốc độ tăng trưởng, tỷ lệ nợ, quy mô và thu nhập cũng giải thích những ảnh hưởng dẫn đến thay đổi giá cổ phiếu. Đề tài này góp phần giúp các nhà quản lý công ty đề ra được chính sách cổ tức hợp lý để có thể nâng cao giá trị thị trường cổ phiếu của công ty . Đồng thời cũng giúp tiếp nối các nghiên cứu trong tương lai chú trọng về chủ đề này Từ khóa : Chính sách cổ tức, biến động giá cổ phiếu, tỷ suất cổ tức, tỷ lệ chi trả cổ tức, công ty niêm yết.
ABSTRACT In the modern economy and world economic integration, dividend policy plays an important role in the company's financial operations, affecting the market value of the company's stock. In Vietnam, there is still little research on the impact of dividend policy on stock price changes of listed companies in Vietnam. This research is done to clarify that the impact of dividend policy on the change in the price of company shares on the Vietnamese stock market. I use a OLS least squares method, fixed affects (FE) model and random affects (RE) to explore the association between share price changes and both dividend yield and dividend payout ratio. I find that the dividend yield and dividend payout have a negative effect on stock price changes. In addition, the variables of growth rate, debt ratio, scale and income also explain the impact on stock price changes. This research helps companies come up with a reasonable dividend policy that can enhance the market value of the company's stock. At the same time, it helps to continue future research focusing on this topic. Keywords: dividend policy: share price changes: dividend yield: dividend payout ratio, listed company.
1 Chương 1 : Tổng quan về đề tài nghiên cứu 1.1. Giới thiệu Đối với nhà đầu tư, cổ tức là nguồn thu nhập đầu tư phổ biến, còn đối với công ty đó là một cách để phân phối lại lợi nhuận cho cổ đông như một cách để cảm ơn vì sự ủng hộ của họ và khuyến khích đầu tư thêm. Cổ tức cũng đóng vai trò như một thông báo về sự thành công của công ty vì cổ tức được phát hành từ lợi nhuận giữ lại. Chính sách cổ tức là một vấn đề quan trọng trong tài chính công ty, có tác động đến giá trị cổ phiếu của công ty cũng như ảnh hưởng đến giá trị công ty. Chính vì thế, nghiên cứu chính sách cổ tức ảnh hưởng như thế nào đến giá cổ phiếu công ty trở nên quan trọng hơn. Trong thực tế đã có rất nhiều bài viết về vấn đề này nhưng vẫn có những ý kiến không đồng nhất do sự khác biệt giữa các nền kinh tế các nước. Để có được kết quả nghiên cứu thực tế cho Việt Nam, cần thiết phải nghiên cứu đề tài tác động của chính sách cổ tức đến biến động giá cổ phiếu của công ty niêm yết tại Việt Nam. Đề tài này giúp công ty đưa ra được chính sách cổ tức hợp lý để có thể nâng cao giá trị thị trường cổ phiếu của công ty. Từng kiểm nghiệm về vấn đề này, trong nghiên cứu của K. Hussainey và các cộng sự (2010) cho thấy tỷ suất cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức tác động ngược chiều của đến biến động giá cổ phiếu. Tuy nhiên, vẫn còn ít nghiên cứu về tác động của chính sách cổ tức đến biến động giá cổ phiếu của công ty niêm yết tại Việt Nam trên cả 2 sàn HOSE và HNX. Nghiên cứu này được thực hiện nhằm làm rõ mối quan hệ đó.
2 1.2. Mục tiêu nghiên cứu Nghiên cứu này nhằm kiểm tra tác động của chính sách cổ tức đến biến động giá cổ phiếu công ty trên thị trường chứng khoán Việt Nam. 1.3. Câu hỏi nghiên cứu Chính sách cổ tức của công ty có tác động đến biến động giá cổ phiếu công ty tại Việt Nam hay không? 1.4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu Nghiên cứu sử dụng các công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) trong khoảng 10 năm từ 2008 – 2017  Phạm vi không gian: nghiên cứu này được thực hiện tại Việt Nam  Phạm vi thời gian: nghiên cứu cho khoảng thời gian 10 năm từ 2008 - 2017  Phạm vi học thuật, chuyên môn: Chuyên ngành tài chính  Đơn vị nghiên cứu : Các công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) 1.5. Cấu trúc của báo cáo Báo cáo đề tài dưới đây bao gồm:  Chương 1: Tổng quan - Chương này giới thiệu đề tài nghiên cứu.  Chương 2 : Cơ sở lý luận - Chương này trình bày các lý luận có liên quan đến chính sách cổ tức, biến động giá cổ phiếu và ảnh hưởng của chính sách cổ tức tới giá cổ phiếu, các nghiên cứu đã từng viết về đề tài này.  Chương 3: Phương pháp luận nghiên cứu - Chương này trình bày các biến nghiên cứu, cách thức đo lường, phương pháp nghiên cứu, mẫu nghiên cứu, nguồn dữ liệu, cách thu thập dữ liệu cho đề tài.
3  Chương 4: Kết quả nghiên cứu - Chương này trình bày thống kê mô tả dữ liệu nghiên cứu, kết quả kiểm định giả thuyết và đồng thời thảo luận kết quả nghiên cứu.  Chương 5: Kết luận - Chương này trình bày kết quả chính của đề tài, trả lời câu hỏi nghiên cứu, ý nghĩa thực tiễn của đề tài này.
4 Chương 2 : Cơ sở lý luận của đề tài Cổ tức là một trong những cách mà một công ty chuyển hướng thu nhập của mình cho các cổ đông. Cổ tức có thể được thanh toán dưới dạng trả tiền mặt hoặc phát hành thêm cổ phiếu mới. Trong trường hợp trả cổ tức bằng cổ phiếu, tổng số cổ phiếu lưu hành tăng và thường làm giảm giá trên mỗi cổ phiếu. Vì vậy nghiên cứu này chỉ xét tới những cổ tức được chi trả bằng tiền mặt. Chính sách cổ tức đề cập đến việc một công ty xác định số tiền chi trả cổ tức và số tiền để tái đầu tư vào các dự án mới. Chính sách này quyết định phân phối thu nhập của công ty giữa thanh toán cho cổ đông và tái đầu tư vào các cơ hội mới. Trong tài chính doanh nghiệp, một trong những quyết định quan trọng nhất liên quan đến câu trả lời của câu hỏi này là lợi nhuận của công ty sẽ được phân phối bao nhiêu cho cổ đông và bao nhiêu dùng trong tái đầu tư vào cơ hội mới? Để trả lời câu hỏi này, các nhà quản lý phải xem xét chính sách cổ tức nào sẽ giúp tối đa hóa sự giàu có của cổ đông và họ không nên chỉ tập trung vào câu hỏi này là cần bao nhiêu thu nhập của công ty để đầu tư. Thay vào đó, họ cũng phải xem xét tác động của quyết định của họ đối với việc làm biến động giá cổ phiếu. Chính sách cổ tức cũng có quan hệ đến cơ cấu vốn gián tiếp và các chính sách cổ tức khác nhau có thể yêu cầu các cơ cấu vốn khác nhau. Vì cả cơ cấu vốn và chính sách cổ tức đều có thể ảnh hưởng đến sự giàu có của cổ đông công ty và chính sách cổ tức có thể ảnh hưởng đến cơ cấu vốn. Trong tài chính doanh nghiệp sơ khai, chính sách cổ tức chỉ liên quan đến việc lựa chọn giữa các khoản thanh toán thu nhập cho cổ đông là cổ tức bằng tiền mặt hoặc giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư vào các dự án mới. Nó xác định tỷ lệ chi trả cổ tức và số tiền cổ tức. Tuy nhiên, trong tài chính doanh nghiệp hiện đại, chính sách cổ tức giải quyết nhiều vấn đề hơn như cách các công ty có thể thu
5 hút các nhà đầu tư trong các khung thuế khác nhau và cách các nhà quản lý công ty có thể tăng giá trị thị trường cổ phiếu của công ty,… 2.1. Cơ sở lý thuyết Tác động của chính sách cổ tức tới biến động giá cổ phiếu đã được nhiều tác giả nghiên cứu nhưng chưa có một kết quả thống nhất. Nhiều nghiên cứu cho rằng chính sách cổ tức không tác động đến giá trị doanh nghiệp, do đó không ảnh hưởng đến biến động giá cổ phiếu: Miller & Modigliani (1961) đề xuất lý thuyết cho rằng chính sách cổ tức không có tác động đến giá trị doanh nghiệp cho rằng trong điều kiện thị trường cạnh tranh hoàn hảo, tồn tại quy luật bảo tồn giá trị, việc mua bán chứng khoán là mua bán song hành thì chính sách cổ tức không tác động đến giá trị doanh nghiệp. Mô hình của Miller và Modigliani (1961), giả định là không có chi phí giao dịch nào có liên quan và không có thuế hoặc thuế suất bằng nhau cho cả cổ tức và lợi nhuận vốn. Họ cũng giả định rằng một thị trường vốn hoàn hảo tồn tại, tại đó giá thị trường không thể bị ảnh hưởng bởi một người mua hoặc người bán duy nhất. Thông tin về thị trường có sẵn cho tất cả mọi người, không có vấn đề gì về chi phí đại diện. Họ lập luận rằng cổ tức và lợi nhuận vốn được tính cho cổ đông. Khi một công ty chọn phân phối lợi nhuận bằng cách chi cổ tức cho các cổ đông của mình, thì vào ngày trả cổ tức giá cổ phiếu sẽ được giảm tự động bằng tỷ lệ cổ tức trên mỗi cổ phiếu. Vì vậy, họ đề xuất rằng trong một thị trường hoàn hảo, chính sách cổ tức không ảnh hưởng đến lợi tức của cổ đông. Lý thuyết này dùng nhiều giả định của thị trường hoàn hảo mà thực tế nhiều quốc gia khó có thể đáp ứng được như không có thuế thu nhập cá nhân, không có chi phí giao dịch , không có chi phí phát hành cổ phần mới, không có bất đối xứng thông tin,…
6 Việt Nam cũng nằm trong số những quốc gia có nền kinh tế đang phát triển, chưa theo kịp các nước có nền kinh tế hiện đại, tiên tiến; thị trường chứng khoán nước ta vẫn còn non trẻ, các hoạt động trong thị trường không hoàn toàn minh bạch, việc tiếp cận thông tin không phải dễ. Việc các nhà đầu tư đổ xô đi mua hoặc bán một số lượng lớn chứng khoán cũng gây ảnh hưởng lớn tới hoạt động thị trường vẫn thường xảy ra. Hay nhiều nhà đầu tư không có kiến thức trong việc đầu tư chứng khoán dẫn đến việc thông tin phản ánh vào giá cổ phiếu không chính xác, thị trường không hoàn hảo. Một loạt các quan điểm khác cho rằng chính sách cổ tức ít nhiều cũng tác động đến giá trị doanh nghiệp và phản ánh vào giá cổ phiếu của công ty dẫn đến biến động giá cổ phiếu của công ty: Trường phái hữu khuynh bảo thủ, đứng đầu là MJ Gordon, J lintner, … cho rằng một sự gia tăng trong tỷ lệ chi trả cổ tức sẽ làm tăng giá trị doanh nghiệp. Gordon (1962) đã tìm ra các bằng chứng thực nghiệm rằng những nhà đầu tư không ưa thích rủi ro sẽ ưa thích cổ tức hơn là lãi vốn. Khi gia tăng cổ tức, tăng kỳ vọng đầu tư về công ty, giá cổ phiếu công ty sẽ tăng. Gordon đã đề xuất một mô hình định giá liên quan giá trị thị trường của cổ phiếu với chính sách cổ tức. Gordon đã nghiên cứu chính sách cổ tức và giá thị trường của cổ phiếu và đề xuất rằng chính sách cổ tức của các công ty ảnh hưởng đến giá trị thị trường của các cổ phiếu ngay cả trong thị trường vốn hoàn hảo. Ông nói rằng các nhà đầu tư có thể thích cổ tức hiện tại thay vì tăng vốn trong tương lai vì tình hình trong tương lai là không chắc chắn ngay cả khi ở thị trường vốn hoàn hảo. Thật vậy, ông giải thích rằng nhiều nhà đầu tư có thể thích cổ tức trong tay để tránh rủi ro liên quan đến tăng vốn trong tương lai. Ông cũng cho rằng có một mối liên hệ trực tiếp giữa chính sách cổ tức và giá trị thị trường của cổ phiếu ngay cả khi tỷ suất hoàn vốn nội bộ và tỷ suất lợi nhuận bắt buộc sẽ là như nhau. Trong mô
7 hình tăng trưởng liên tục Gordon (1962), giá cổ phiếu của công ty phụ thuộc vào dòng chiết khấu của cổ tức trong tương lai. Trường phái tả khuynh cấp tiến : Đại diện là John A britain, Brenan cho rằng một sự gia tăng trong tỷ lệ chi trả cổ tức sẽ làm giảm giá trị doanh nghiệp do cổ động ưa thích chi trả cổ tức thấp giúp cổ đông tiết kiểm được một khoản thuế phải nộp dẫn đến sự gia tăng thu nhập sau thuế của cổ đông, và họ cũng muốn ưu tiên giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư thay vì phải tốn chi phí phát hành thêm cổ phiếu để huy động vốn. Lý thuyết “chim trong tay” (Bird-in-hand theory) : Giải thích lý do tại sao các nhà đầu tư có thể thích cổ tức hơn là lợi nhuận vốn do sự chắc chắn của cổ tức, so với lợi nhuận vốn không chắc chắn. Điều này ít nhiều sẽ ảnh hưởng đến các cổ đông khi đưa ra các phương án đầu tư dài hạn. Trong nền giai đoạn kinh tế không chắc chắn và bất đối xứng thông tin, cổ đông sẽ thích cổ tức hơn là lãi vốn, cổ tức được định giá khác với thu nhập còn lại (Husam-Aldin, 2007); khi lãi suất tăng lên dẫn đến giá trị hiện tại của lợi nhuận giữ lại kém thu hút hơn chia cổ tức. Giả định được đưa ra rằng các nhà đầu tư bên ngoài được tiếp xúc với thông tin không hoàn hảo về lợi nhuận của công ty và cổ tức tiền mặt bị đánh thuế ở mức cao hơn so với lợi nhuận vốn. Từ những hạn chế này, (Bhattacharya, 1979) cho rằng cổ tức có chức năng như một tín hiệu của dòng tiền dự kiến. Tín hiệu này được gửi tới các cổ đông làm biến động giá cổ phiếu. Lý thuyết chi phí đại diện - Agency cost theory: Vấn đề giữa chủ sở hữu và người quản lý nảy sinh do có sự xung đột lợi ích tồn tại giữa quản lý và cổ đông, và do sự tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền điều hành trong điều kiện thông tin không hoàn hảo và bất cân xứng. Tuy rằng, sự tách biệt này tạo ra chi phí đại diện nhưng lại thực sự rất cần thiết, bởi:
8  Thứ nhất, các công ty cổ phần càng lớn sẽ càng có nhiều cổ đông, cổ đông của các doanh nghiệp lớn ngày nay rất phân tán, vì vậy để tất cả các cổ đông cùng tham gia quản lý một doanh nghiệp hay quyết định một vấn đề nào đó sẽ gây ra nhiều khó khăn. Việc này dẫn đến quyết định rằng các cổ đông cần một nhà quản lý để thay mặt các cổ đông điều hành và quản lý dưới quyền của họ.  Thứ hai, việc điều hành trực tiếp của các chủ doanh nghiệp trở nên khó khăn và không hiệu quả do nhiều nhà đầu tư cùng sở hữu công ty. Những người có vốn nhưng không có khả năng quản lý, họ đầu tư vào các doanh nghiệp và thuê những giám đốc điều hành tài giỏi đến quản lý doanh nghiệp cho mình.  Thứ ba, việc phân tách giữa quyền sở hữu và quyền quản lý cho phép chia nhỏ quyền sở hữu theo những phần vốn góp bằng nhau gọi là các cổ phần và khi các cổ đông mua bán các cổ phần này sẽ không gây ảnh hưởng đến hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp cho phép hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp vẫn diễn ra bình thường. Vậy như thế nào là bất cân xứng thông tin: là việc chủ sở hữu và nhà quản lý có những thông tin khác nhau, và nhà quản lý trực tiếp điều hành công ty sẽ có ưu thế về thông tin, đôi khi họ sử dụng thông tin đó để mưu lợi riêng và truyền đạt đến chủ sở hữu những thông tin không chính xác, nhà quản lý cố tình đi sai mục tiêu bằng cách che giấu hay sai lệch thông tin. Mục tiêu của nhà đầu tư là muốn tối đa hóa lợi nhuận bằng cách tăng giá trị của doanh nghiệp, còn lợi ích của nhà quản lý quan tâm đến thu nhập của họ. Nhà quản lý là người điều hành hoạt động của doanh nghiệp nên họ có thể thực hiện các quyết định có lợi cho mình. Nhà quản lý có thể dành nhiều thời gian cho đầu tư nhiều hơn để mở rộng quy mô doanh nghiệp vượt quá quy mô tối ưu. Nhà quản lý có thể ra những quyết định để tối đa hóa lợi nhuận sau thuế vào các dự án mang nhiều rủi ro, thay vì
9 chi trả cổ tức cho cổ đông, dẫn đến thiệt hại các cổ đông. Việc tăng cường vay nợ có thể làm giảm chi phí đại diện của dòng tiền tự do bằng cách giảm dòng tiền có sẵn để chi tiêu theo ý của các nhà quản lý. Mặc định về việc thanh toán dịch vụ nợ sẽ đóng vai trò là động lực thúc đẩy các tổ chức hiệu quả hơn (Jensen, 1986). Trong bối cảnh như vậy, chi trả cổ tức được xem như là một phương pháp để hạn chế hành vi không đúng của các nhà quản lý. Lý thuyết “chim trong tay” nói rằng khi chi trả tỷ lệ cổ tức cao, lợi nhuận giữ lại thấp sẽ làm giảm vấn đề đại diện. Lý thuyết tín hiệu - Signaling theory: Do thông tin không hoàn hảo, các nhà đầu tư nhạy cảm với thông tin do các công ty công bố và sẽ đánh giá triển vọng tương lai của công ty dựa trên thông báo cổ tức, dự án giá trị hiện tại ròng (NPV) tiềm năng và các dự án khác. Nội dung thông tin của cổ tức dự đoán rằng cổ tức có thể được sử dụng để báo hiệu triển vọng của công ty trong tương lai và chỉ các công ty chất lượng tốt mới có thể sử dụng một thiết bị như vậy (Husam- Aldin, 2007). Thuyết hiệu ứng của khách hàng- Clientele effect : Nhóm các cổ đông công ty có cùng các khẩu vị đầu tư khác nhau yêu thích chọn mua những cổ phiếu có chi trả cổ tức cao tạo ra hiệu ứng của khách hàng. Những nhà đầu tư thuộc khung thuế thấp hoặc các tổ chức được miễn thuế cần dòng tiền hiện tại có xu hướng đầu tư vào các công ty trả cổ tức cao. Nhìn chung, lợi suất cổ tức giảm do những bất lợi về thuế của việc tăng cổ tức (Pettit, 1977). Lý thuyết ưu đãi thuế - Tax preferences theory: Theo Belke và Polleit (2006), sự gia tăng lãi suất của ngân hàng trung ương ở Đức để đáp ứng kỳ vọng lợi nhuận của nhà đầu tư buộc các công ty phải giữ lại lợi nhuận. Từ đó có thể thấy các chính sách của chính phủ về thị trường vốn, chẳng hạn như chính sách
10 tiền tệ và cơ cấu thuế cũng đóng một vai trò quan trọng đối với chính sách cổ tức của công ty. Ngoài ra, các nhà đầu tư từ các quốc gia khác nhau đang phải chịu các phương pháp tính thuế khác nhau. Thuế kép có thể cản trở công ty chi trả cổ tức. Lợi nhuận trên cổ phiếu hoặc bằng cổ tức tiền mặt hoặc lợi nhuận vốn phải chịu thuế. Thuế kép đối với cổ tức cũng được thấy ở một số nước trên thế giới. Một lần nữa nó được tìm thấy rằng các nhà đầu tư thích tăng vốn hơn là trả cổ tức tiền mặt theo hệ thống thuế kép. Để loại bỏ thuế kép, một số quốc gia đang áp dụng giảm thuế một phần hoặc toàn bộ cho những cá nhân nhận cổ tức. 2.1. Bằng chứng thực nghiệm Mộ loạt quan điểm ủng hộ lý thuyết chính sách cổ tức không tác động đến giá trị doanh nghiệp và làm thay đổi giá cổ phiếu công ty: Ủng hộ lý thuyết của Miller và Modigliani, Brennan (1971) cho rằng nếu bác bỏ lý thuyết này phải đồng thời phủ nhận tính hợp lý của thông tin thị trường đối xứng, và phải tồn tại một trong những điều kiện nhà đầu tư hành động không đúng và giá cổ phiếu phải phụ thuộc vào các sự kiện trong quá khứ và triển vọng kỳ vọng trong tương lai. Black & Scholes (1974) đã chọn ra danh mục gồm 25 các cổ phiếu niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán New York để xem xét ảnh hưởng của chính sách cổ tức đối với giá cổ phiếu từ năm 1936 - 1966. Họ đã sử dụng mô hình CAPM để kiểm tra mối tương quan giữa lợi tức cổ tức và lợi nhuận kỳ vọng. Phát hiện của họ là không có mối quan hệ nào giữa tỷ lệ chi trả cổ tức và lợi nhuận kỳ vọng hay không có bằng chứng cho thấy chính sách cổ tức khác biệt sẽ dẫn đến giá cổ phiếu khác nhau.
11 Allen & Rachim (1996) cho rằng không có cơ sở nào cho thấy rằng tỷ suất cổ tức có liên quan đến biến động giá của cổ phiếu. Đồng thời tìm thấy bằng chứng về mối quan hệ giữa biến động giá cổ phiếu và biến động thu nhập, đòn bẩy tài chính và tỷ lệ thanh toán. Bài viết này dựa trên 173 doanh nghiệp niêm yết của Úc trong thời gian từ năm 1972 - 1985 phân tích hồi quy chéo của mối quan hệ giữa biến động giá cổ phiếu và chính sách cổ tức, sau khi kiểm soát quy mô doanh nghiệp, biến động thu nhập, đòn bẩy và tăng trưởng. Chính sách cổ tức không ảnh hưởng đến biến động giá cổ phiếu. Uddin & Chowdhury (2005) đã sử dụng mẫu 137 công ty được niêm yết trên Sàn Giao dịch Chứng khoán Dhaka (DSE) và nghiên cứu mối quan hệ giữa giá cổ phiếu và khoản chi trả cổ tức. Nghiên cứu nói rằng thông báo cổ tức không mang lại lợi ích giá trị cho các nhà đầu tư và ba mươi ngày sau thông báo cổ đông bị mất khoảng 20% giá trị so với ba mươi ngày trước khi thông báo chia cổ tức. Ông cho rằng sản lượng cổ tức hiện tại có thể tương ứng với giá trị giảm xuống của giá cổ phiếu. Quan điểm chính sách cổ tức tác động đến giá trị doanh nghiệp, làm giá cổ phiếu công ty biến động: Amihud & Murgia (1997) đã sử dụng 200 công ty Đức làm mẫu và nghiên cứu phản ứng giá cổ phiếu trước thông báo chia cổ tức trong giai đoạn 1988 đến năm 1992. Họ xem xét tổng cộng 262 mẫu trong đó, 222 mẫu tăng cổ tức và 40 mẫu giảm tỷ lệ cổ tức. Nghiên cứu này cũng khẳng định rằng sự thay đổi trong chính sách cổ tức có thể là tín hiệu cho triển vọng tương lai của các công ty. Kết quả của nghiên cứu này cũng phù hợp với kết quả nghiên cứu của Pettit (1972) tại US. Họ trình bày tỷ suất lợi nhuận + 0,965% khi tăng cổ tức và giảm lợi nhuận -1,73 % cho việc cổ tức giảm. Như vậy cổ tức có tác động tiêu cực tới biến động thu nhập. Nghiên cứu của họ cho thấy rằng thay đổi cổ tức và biến