Ảnh hưởng đến cổ đông khi doanh nghiệp Việt Nam không thực hiện đúng thông báo mua lại cổ phiếu

Mã số: 473<br /> Ngày nhận: 27/12/2017<br /> Ngày gửi phản biện lần 1: /12 /2017<br /> Ngày gửi phản biện lần 2:<br /> Ngày hoàn thành biên tập: 29/12/2017<br /> Ngày duyệt đăng: 19/1/2018<br /> <br /> Ảnh hưởng đến cổ đông khi doanh nghiệp Việt Nam không thực hiện<br /> đúng thông báo mua lại cổ phiếu1<br /> Cao Đinh Kiên2<br /> <br /> Nguyễn Thị Hoa Hồng3<br /> Nguyễn Văn Cường4<br /> Tóm tắt<br /> Bài viết này nghiên cứu về biến động giá cổ phiếu của các doanh nghiệp Việt Nam<br /> khi doanh nghiệp không thực hiện đúng thông báo mua lại cổ phiếu. Bài viết trình<br /> bày tổng quan về tình hình không thực hiện đúng thông báo mua lại cổ phiếu trong<br /> giai đoạn 2011-2016 của hai nhóm doanh nghiệp, (1) các doanh nghiệp không hoàn<br /> thành thông báo mua lại và (2) các doanh nghiệp không thực hiện thông báo mua<br /> lại. Đồng thời, bài viết phân tích và chỉ ra rằng thị trường có những phản ứng tiêu<br /> cực sau ngày kết thúc thực hiện thông báo với việc giá cổ phiếu sụt giảm liên tục<br /> đối với nhóm doanh nghiệp không hoàn thành thông báo mua lại cổ phiếu, tuy<br /> nhiên, đối với nhóm các doanh nghiệp không thực hiện thông báo mua lại cổ phiếu,<br /> giá cổ phiếu đã sụt giảm giá mạnh trước khi kết thúc thực hiện thông báo.<br /> Từ khoá: mua lại cổ phiếu, không hoàn thành thông báo mua lại cổ phiếu, tài<br /> chính hành vi.<br /> Abstract<br /> The paper examines the stock price movements of Vietnamese firms that fail to<br /> comply with their share repurchase announcements. Overview about the incomplete<br /> 1<br /> <br /> Bài viết thuộc thuộc khuôn khổ đề tài khoa học và công nghệ cấp Bộ mã số B2017-NTH-12 và là kết quả<br /> của nhóm nghiên cứu về “Tái cấu trúc doanh nghiệp”, Trường Đại học Ngoại thương<br /> 2<br /> Trường Đại học Ngoại thương, Email: caokien@ftu.edu.vn<br /> 3<br /> Trường Đại học Ngoại thương, Email: hongnth@ftu.edu.vn<br /> 4<br /> Trường Đại học Ngoại thương, Email: cuongnguyenvan114@gmail.com<br /> <br /> stock repurchase activity of two groups of firms during 2011-2016 period is<br /> provided, including (1) the firms that did not complete the repurchase<br /> announcements and (2) the firms that did not execute the repurchase<br /> announcements. In addition, the results show that stock prices of firms that did not<br /> complete<br /> <br /> the<br /> <br /> repurchase<br /> <br /> announcements<br /> <br /> decrease<br /> <br /> after<br /> <br /> the<br /> <br /> repurchase<br /> <br /> announcement deadline. However, stock prices of firms that did not execute the<br /> repurchase announcements decrease even before the repurchase announcement<br /> deadline.<br /> Keywords: share repurchase, incomplete share repurchase, behavior finance.<br /> 1. Đặt vấn đề<br /> Hoạt động mua lại cổ phiếu của các doanh nghiệp đã xuất hiện từ lâu trên thế<br /> giới và được xem như là một hình thức phân phối thu nhập quan trọng tới cổ đông.<br /> Cổ phiếu được doanh nghiệp mua lại là cổ phiếu do chính doanh nghiệp phát hành<br /> trước đó và còn được gọi là cổ phiếu quỹ sau khi được mua lại. Đối với cổ đông,<br /> động thái mua cổ phiếu của doanh nghiệp đem lại nhiều lợi ích bởi giá cổ phiếu<br /> thường có xu hướng tăng sau khi kế hoạch mua lại cổ phiếu được công bố. Về bản<br /> chất, hoạt động mua lại cổ phiếu sẽ làm giảm vốn chủ sở hữu thông qua việc trả lại<br /> tiền cho các cổ đông. Cổ đông nào muốn thu hồi vốn đầu tư có thể bán cổ phiếu<br /> đang sở hữu.<br /> Việc mua lại cổ phiếu cũng làm đẹp một số chỉ số tài chính. Ví dụ, chỉ số<br /> EPS sẽ tăng lên sau hoạt động mua lại kể cả khi doanh thu và lợi nhuận không đổi.<br /> Tuy nhiên, sự tăng trưởng này không phải là kết quả từ hoạt động kinh doanh chính<br /> và không tạo ra giá trị cho cổ đông. Do vậy, các cổ đông cần hiểu bản chất của hoạt<br /> động mua lại cổ phiếu đôi khi đây cũng là một “thủ thuật” của Ban lãnh đạo doanh<br /> nghiệp bởi họ sẽ được thưởng dựa trên những chỉ số hiệu quả hoạt động của doanh<br /> nghiệp. Việc dùng tiền mặt mua lại cổ phiếu của chính mình làm giảm vốn chủ sở<br /> hữu, giảm giá trị doanh nghiệp trên sổ sách kế toán, giảm lượng tiền mặt hiện có, và<br /> làm giảm sự linh hoạt tài chính của doanh nghiệp khi có những cơ hội đầu tư mới.<br /> Xét về dài hạn, hoạt động mua lại cổ phiếu sẽ ảnh hưởng đến khả năng sinh lời của<br /> doanh nghiệp. Chính vì vậy, các quyết định mua lại cổ phiếu của doanh nghiệp cần<br /> phải được xem xét một cách rất cẩn thận.<br /> <br /> Về mặt lý thuyết, hoạt động mua lại cổ phiếu của doanh nghiệp có ảnh<br /> hưởng cả tích cực và tiêu cực đến các cổ đông của doanh nghiệp. Do đó, sẽ có<br /> trường hợp doanh nghiệp thông báo mua lại cổ phiếu nhằm hưởng những ảnh<br /> hưởng tích cực trong ngắn hạn rồi không thực hiện kế hoạch mua lại cổ phiếu như<br /> đã thông báo. Có nhiều bằng chứng chỉ ra rằng một số doanh nghiệp thông báo mua<br /> lại cổ phiếu nhưng sau đó không thực hiện đúng thông báo đã đưa ra, ví dụ như<br /> trong nghiên cứu của Kracher và Johnson (1997), Kirch và các cộng sự (1998),<br /> Stephens và Weisbach (1998)… Việc không thực hiện đúng thông báo mua lại cổ<br /> phiếu có thể được giải thích bởi nhiều lý do ngẫu nhiên như doanh nghiệp thay đổi<br /> chính sách tài chính hoặc sự thay đổi nhu cầu của doanh nghiệp đối với cổ phiếu<br /> quỹ. Tuy nhiên, nhiều nghiên cứu đã lý giải nguyên nhân đưa các thông tin sai lệch<br /> về hoạt động mua lại cổ phiếu đến các nhà đầu tư là để tăng giá cổ phiếu. Kracher<br /> và Johnson (1997) chứng minh rằng một số nhà quản lý không hề có ý định mua lại<br /> khi thông báo hoạt động mua lại cổ phiếu. Một số nghiên cứu khác như Lee và các<br /> cộng sự (1992) và Raad và Wu (1995) chỉ ra rằng lãnh đạo doanh nghiệp và những<br /> người liên quan có xu hướng tăng mua và giảm bán cổ phiếu trước khi doanh<br /> nghiệp thông báo mua lại cổ phiếu.<br /> Vì các thông báo mua lại cổ phiếu trên thị trường mở không được coi là một<br /> cam kết hoặc nghĩa vụ phải thực hiện trong tương lai nên việc thông báo một<br /> chương trình mua lại cổ phiếu có thể chỉ là một nỗ lực của Ban lãnh đạo doanh<br /> nghiệp nhằm tăng giá cổ phiếu với chi phí ít hoặc không tốn kém. Billett và Xue<br /> (2003) nêu lên những lo ngại về độ tin cậy của những thông báo mua lại cổ phiếu.<br /> Họ phỏng đoán rằng thông báo mua lại cổ phiếu có thể là nỗ lực của Ban lãnh đạo<br /> doanh nghiệp để truyền những tín hiệu sai lệch vào thị trường để hưởng lợi giá cổ<br /> phiếu tăng lên. Billett và Xue cho rằng thị trường có thể phải sử dụng nhiều biện<br /> pháp khác nhau để xác minh xem doanh nghiệp có thực sự hoàn thành chương trình<br /> mua lại cổ phiếu không. Họ cho rằng sự bất đối xứng về thông tin sẽ giảm xuống<br /> khi các doanh nghiệp thực sự hoàn thành đúng thông báo mua lại cổ phiếu. Tại Việt<br /> Nam, hiện tượng không thực hiện đúng thông báo mua lại cổ phiếu xảy ra khá nhiều<br /> trên thị trường. Tuy nhiên, gần như chưa có nghiên cứu nào xem xét những tác động<br /> đến cổ đông khi doanh nghiệp không thực hiện đúng thông báo mua lại cổ phiếu. Vì<br /> <br /> vậy, bài viết này được thực hiện với mục tiêu làm sáng tỏ những ảnh hưởng đến cổ<br /> đông khi các doanh nghiệp đang niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam không<br /> thực hiện đúng thông báo mua lại cổ phiếu.<br /> 2. Thực trạng không thực hiện đúng thông báo mua lại cổ phiếu<br /> Nhằm phân tích thực trạng không thực hiện đúng thông báo mua lại cổ phiếu<br /> tại Việt Nam, tác giả sử dụng số liệu về mua lại cổ phiếu từ năm 2011 đến năm<br /> 2016 của các doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX)<br /> và Sở Giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HoSE) do Công ty Cổ phần<br /> StoxPlus cung cấp. Nhằm tránh làm nhiễu số liệu, tác giả không xem xét đến các<br /> thông báo mua lại cổ phiếu với số lượng nhỏ hơn 0,05% số lượng cổ phiếu đang lưu<br /> hành của doanh nghiệp. Các doanh nghiệp không thực hiện đúng thông báo mua lại<br /> cổ phiếu thành hai nhóm như sau:<br />  Nhóm 1 – Các doanh nghiệp không hoàn thành thông báo mua lại cổ<br /> phiếu: Bao gồm các doanh nghiệp có số lượng cổ phiếu thực hiện mua lại ít<br /> hơn số lượng đã thông báo.<br />  Nhóm 2 – Các doanh nghiệp không thực hiện thông báo mua lại cổ<br /> phiếu: Bao gồm các doanh nghiệp đã thông báo mua lại cổ phiếu nhưng có số<br /> lượng cổ phiếu thực hiện mua lại bằng không.<br /> Tình hình không hoàn thành thông báo mua lại cổ phiếu tại Việt Nam giai<br /> đoạn 2011 - 2016 có một số điểm chính như sau:<br />  Trung bình hàng năm có 39 doanh nghiệp không hoàn thành thông báo<br /> mua lại cổ phiếu và có 6 doanh nghiệp không thực hiện mua lại cổ phiếu.<br />  Năm 2011 đánh dấu năm có số lượng doanh nghiệp không hoàn thành<br /> thông báo mua lại và số lượng doanh nghiệp không thực hiện mua lại cao nhất<br /> trong giai đoạn với lần lượt 123 doanh nghiệp và 11 doanh nghiệp.<br />  Trung bình tỷ lệ không hoàn thành thông báo mua lại cổ phiếu (được tính<br /> bằng số lượng cổ phiếu không được thực hiện mua lại chia cho số lượng cổ<br /> phiếu đăng ký mua lại) là 32,4%.<br /> 2.1. Thực trạng không hoàn thành thông báo mua lại cổ phiếu<br /> <br /> * Số lượng doanh nghiệp không hoàn thành thông báo mua lại cổ phiếu<br /> Trong giai đoạn 2011 - 2016, số liệu trong bảng 1 cho thấy trên cả hai sàn<br /> chứng khoán HNX và HoSE trung bình hàng năm có 39 doanh nghiệp không hoàn<br /> thành thông báo mua lại cổ phiếu. Trong đó, năm 2011 là năm có số doanh nghiệp<br /> không hoàn thành thông báo mua lại cổ phiếu lớn nhất với 123 doanh nghiệp, cao gấp<br /> hơn 3 lần so với trung bình của giai đoạn. Số lượng các doanh nghiệp không hoàn<br /> thành thông báo mua lại có xu hướng giảm mạnh kể từ năm 2011. Năm 2012, số lượng<br /> các doanh nghiệp không hoàn thành thông báo mua lại đã giảm mạnh xuống còn 51<br /> doanhn nghiệp (giảm gần 2,5 lần). Năm 2013 và năm 2014 tiếp tục là giai đoạn có số<br /> lượng doanh nghiệp không hoàn thành thông báo mua lại giảm hơn 2 lần xuống còn lần<br /> lượt là 20 và 13 doanh nghiệp. Sau khi giảm mạnh trong 3 năm liên tiếp, số lượng<br /> doanh nghiệp không hoàn thành thông báo mua lại duy trì ở mức thấp 3 trong năm tiếp<br /> theo từ năm 2014 đến năm 2016. Đặc biệt, năm 2016 đánh dấu năm có số lượng doanh<br /> nghiệp không hoàn thành thông báo mua lại cổ phiếu thấp nhất với chỉ 10 doanh<br /> nghiệp.<br /> Bảng 1<br /> Số lượng doanh nghiệp không hoàn thành thông báo mua lại cổ phiếu trên<br /> HoSE và HNX giai đoạn từ năm 2011 đến năm 2016<br /> TT<br /> <br /> Năm<br /> <br /> I<br /> 1<br /> 2<br /> 3<br /> 4<br /> 5<br /> 6<br /> II<br /> 1<br /> 2<br /> 3<br /> 4<br /> 5<br /> 6<br /> <br /> Sàn HoSE<br /> 2011<br /> 2012<br /> 2013<br /> 2014<br /> 2015<br /> 2016<br /> Sàn HNX<br /> 2011<br /> 2012<br /> 2013<br /> 2014<br /> 2015<br /> 2016<br /> <br /> Số lượng doanh<br /> nghiệp thông báo<br /> mua lại<br /> 201<br /> 88<br /> 42<br /> 17<br /> 13<br /> 25<br /> 16<br /> 147<br /> 76<br /> 31<br /> 10<br /> 16<br /> 9<br /> 5<br /> <br /> Số lượng doanh nghiệp<br /> không hoàn thành<br /> thông báo mua lại<br /> 123<br /> 60<br /> 27<br /> 11<br /> 3<br /> 14<br /> 8<br /> 112<br /> 63<br /> 24<br /> 9<br /> 10<br /> 4<br /> 2<br /> <br /> Số lượng doanh<br /> nghiệp không thực<br /> hiện thông báo mua lại<br /> 16<br /> 4<br /> 2<br /> 0<br /> 1<br /> 8<br /> 1<br /> 14<br /> 7<br /> 5<br /> 0<br /> 2<br /> 0<br /> 0<br /> <br /> Đánh giá tổng thể giai đoạn 2011 - 2016, sàn HoSE trội hơn so với sàn HNX<br /> về số lượng doanh nghiệp không hoàn thành thông báo mua lại với tổng số 123<br /> doanh nghiệp, chiếm 52% tổng số doanh nghiệp trong giai đoạn này. Năm 2011 có<br /> <br />