Các nhân tố tác động đến khả năng sinh lời của các công ty chứng khoán Việt Nam trong bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:13

Thêm vào BST

Báo xấu

38
lượt xem 6
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Bài viết nghiên cứu tác động của các nhân tố đến khả năng sinh lời của các công ty chứng khoán Việt Nam trong bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế với mẫu là 23 công ty niêm yết trên các Sở giao dịch chứng khoán từ năm 2007 đến 2015. Để lựa chọn mô hình nghiên cứu, tác giả đã kiểm nghiệm lần lượt các ước lượng POLS, FEM, REM. Mời các bạn cùng tham khảo!

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Các nhân tố tác động đến khả năng sinh lời của các công ty chứng khoán Việt Nam trong bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế

CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN KHẢ NĂNG SINH LỜI CỦA CÁC CÔNG TY CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM TRONG BỐI CẢNH HỘI NHẬP KINH TẾ QUỐC TẾ FACTORS AFFECTING PROFITABILITY OF VIETNAM SECURITIES COMPANIES IN THE CONTEXT OF INTERNATIONAL ECONOMIC INTEGRATION ThS. Lê Thị Bích Vân Trường Đại học Hải Phòng Tóm tắt Bài báo nghiên cứu tác động của các nhân tố đến khả năng sinh lời của các công ty chứng khoán Việt Nam trong bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế với mẫu là 23 công ty niêm yết trên các Sở giao dịch chứng khoán từ năm 2007 đến 2015. Để lựa chọn mô hình nghiên cứu, tác giả đã kiểm nghiệm lần lượt các ước lượng POLS, FEM, REM. Kết quả nghiên cứu đã chỉ ra tác động của các nhân tố quy mô doanh nghiệp, đòn bẩy tài chính, khả năng thanh khoản, hệ số chi phí, tăng trưởng tài sản và tăng trưởng doanh thu đến khả năng sinh lợi của các công ty chứng khoán. Kết quả này cũng hàm ý một số vấn đề quan trọng cho các cơ quan quản lý nhà nước và các công ty chứng khoán. Từ khoá: Khả năng sinh lời, công ty chứng khoán, nhân tố. Summary The article examines the impact of factors on the profitability of securities firms in Vietnam in the context of international economic integration with 23 listed companies on the Vietnam stock exchange from 2007 to 2015. The author examined POLS, FEM, REM respectively according to choosing the research model. The research result has shown the impact of the firm size, leverage, liquidity, cost ratio, asset growth and revenue growth to profitability of the securities companies. This result also implies the number of important issues for the State management agencies and securities companies. Keywords: Profitability, securities company, factors. NỘI DUNG 1.Giới thiệu Giai đoạn vừa qua Việt Nam đã ký kết nhiều hiệp định tự do thương mại, mở ra nhiều cơ hội và thách thức cho nền kinh tế. Đây là các FTA thế hệ mới với các cam kết sâu rộng về tự do thương mại hàng hoá, mua sắm của Chính phủ, lao động, đầu tư… Ngoài các FTA quan trọng gần đây đã được ký kết như TPP, FTA giữa Việt Nam và liên minh kinh tế Châu Âu, Việt Nam vẫn đang tích cực tham gia đàm phán một số Hiệp định như FTA Việt Nam - Khối EFTA; Hiệp định Đối tác kinh tế toàn diện khu vực giữa ASEAN với 6 nước đối tác (RCEP); FTA ASEAN - Hồng Kông. Việc hội nhập kinh tế quốc tế sâu rộng sẽ tác động toàn diện đến kinh tế Việt Nam trên nhiều lĩnh vực đặc biệt là thu hút đầu tư nước ngoài bao gồm cả đầu tư trực tiếp và đầu tư gián tiếp thông qua thị trường chứng khoán. 574
Năm 2016, thị trường chứng khoán Việt Nam trải qua nhiều biến động, thách thức và dấu mốc quan trọng nhưng vẫn duy trì được tốc độ tăng trưởng tốt và được đánh giá là 1 trong 5 thị trường có mức tăng trưởng cao nhất khu vực Đông Nam Á với giá trị vốn hóa tương đương 42% GDP. Đóng góp không nhỏ vào thành tích này là hoạt động của các tổ chức tham gia thị trường như các ngân hàng, các công ty quản lý quỹ, các công ty chứng khoán. Công ty chứng khoán là một định chế tài chính trung gian, có vị trí, vai trò rất quan trọng trong thị trường chứng khoán. Những ảnh hưởng tác động của công ty chứng khoán đối với các chủ thể tham gia thị trường và sự vận hành của thị trường chứng khoán là rất lớn. Sau gần 20 năm đồng hành cùng thị trường chứng khoán, các công ty chứng khoán Việt Nam đã trải qua nhiều cú sốc, hậu quả là nhiều công ty giải thể, sáp nhập do hoạt động kém hiệu quả. Chiến dịch tái cấu trúc công ty chứng khoán mạnh mẽ nhất diễn ra trong giai đoạn 2011-2015, đến nay số lượng công ty chứng khoán hoạt động bình thường là 79 công ty, giảm 25% tổng số CTCK cuối năm 2015. Vì vậy nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến khả năng sinh lời của các công ty chứng khoán Việt Nam trong bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế có tính cấp thiết trong giai đoạn hiện nay, góp phần nâng cao hiệu quả hoạt động của các công ty chứng khoán và thị trường chứng khoán. 2. Tổng quan tình hình nghiên cứu 2.1. Khả năng sinh lời của doanh nghiệp Omondi. Muturi (2013) cho rằng để đo lường hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp các nghiên cứu có thể sử dụng các chỉ tiêu ROA, ROE, ROI và OPM. Theo Wilson và William (2009), ROA-một chỉ tiêu được phát triển bởi Dupont (1919) là thước đo phổ biến nhất để đánh giá hiệu quả hoạt động tài chính của một doanh nghiệp. Bain (1951) đã có những đóng góp đầu tiên trong nghiên cứu thực nghiệm về phân tích khả năng sinh lời của doanh nghiệp thông qua nghiên cứu mối quan hệ giữa khả năng sinh lời và các biến cấu trúc như sự tập trung, tăng trưởng công ty, quy mô kinh tế và hoạt động quảng cáo. Bain phát hiện ra sự tập trung có tác động tích cực đến khả năng sinh lời của doanh nghiệp. Mann (1966) đã củng cố những phát hiện của Bain thông qua nghiên cứu của mình, sau đó các nhà nghiên cứu khác cũng thực hiện các nghiên cứu tương tự. Ong và Teh (2012) đã có nghiên cứu thực nghiệm về vấn đề này với mẫu lựa chọn là các ngân hàng thương mại, với việc thử nghiệm trên 3 biến phụ thuộc, nghiên cứu đã chỉ ra rằng ROA là biến phản ánh khả năng sinh lời tốt nhất. Trên thị trường chứng khoán, Ghosh, Nag và Sirnmans (2000) đã chứng minh được tính phổ biến của việc sử dụng chỉ tiêu ROA như một thước đo khả năng sinh lời đối với các doanh nghiệp niêm yết của các nhà phân tích tài chính. Như vậy, mặc dù có nhiều chỉ tiêu đo lường khả năng sinh lời của doanh nghiệp nhưng phổ biến nhất là ROA. 2.2. Các nhân tố tác động đến khả năng sinh lời của doanh nghiệp Đã có nhiều nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng đến khả năng sinh lời của các tổ chức trên cả lĩnh vực tài chính và phi tài chính. Trong lĩnh vực tài chính, các nghiên cứu tập trung vào ngân hàng thương mại và công ty bảo hiểm. Grinyer và McKiernan (1991) đã sử dụng phân tích hồi quy đa biến để nghiên cứu các yếu tố quyết định lợi nhuận của 45 công ty điện tại Anh. Kết quả cho thấy thị phần, quy mô vốn, tốc độ tăng trưởng doanh thu, vốn lưu động và phân cấp quản lý đóng một vai 575
trò quan trọng trong việc giải thích biến động lợi nhuận của công ty. Bennenbroek và Harris (1995) đã kiểm tra các yếu tố quyết định lợi nhuận cho ngành công nghiệp sản xuất New Zealand các năm 1986-1987. Phát hiện của họ cho thấy sức mạnh thị trường và hiệu quả thị trường là những yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến lợi nhuận. Ngược lại, Keith (1998) sử dụng một mẫu của 38 công ty sản xuất nhỏ ở vùng Tayside của Scotland. Ông đã chứng minh rằng các đặc tính của công ty bao gồm quy mô, thời gian hoạt động, vị trí và nhóm ngành công nghiệp có giá trị giới hạn trong việc giải thích lợi nhuận. Feeny (2000) sử dụng các kỹ thuật hồi quy đơn giản trên 180.738 quan sát tại Úc để tìm ra các yếu tố quyết định lợi nhuận. Các kết quả cho thấy một bằng chứng mạnh mẽ của một liên kết tích cực giữa vốn, quy mô công ty và lợi nhuận. Tương tự như vậy, Goddard, Tavakoli, và Wilson (2005) kiểm tra các yếu tố quyết định lợi nhuận cho các công ty sản xuất và dịch vụ ở Bỉ, Pháp, Ý và Vương quốc Anh. Các kết quả cung cấp bằng chứng về mối quan hệ tiêu cực giữa quy mô công ty, tỷ lệ đòn bẩy và lợi nhuận. Ngược lại, kết quả cho thấy một mối quan hệ tích cực giữa thị phần và lợi nhuận, tính thanh khoản cao cũng dẫn đến lợi nhuận cao hơn. Ngoài ra, Amir Shah và Sana (2006) đã thử nghiệm khả năng sinh lợi của ngành dầu khí ở Pakistan. Phát hiện của họ cho thấy một mối quan hệ tiêu cực giữa lợi nhuận, thời gian tồn kho và tăng trưởng doanh thu. Tương tự như vậy, Bhayani (2010) đã kiểm tra các yếu tố ảnh hưởng đến lợi nhuận của các công ty xi măng từ năm 2001 đến năm 2008. Ông kết luận rằng tính thanh khoản, thời gian hoạt động của công ty, tỷ lệ hoạt động, lãi suất và lạm phát là yếu tố quan trọng quyết định lợi nhuận cho ngành công nghiệp xi măng Ấn Độ. Ngoài ra, Nunes, Serrasqueiro và Sequeira (2009) đã kiểm tra khả năng sinh lời của các ngành công nghiệp dịch vụ Bồ Đào Nha. Nghiên cứu của nhóm tác giả đã tìm thấy một mối quan hệ tích cực giữa quy mô, tốc độ tăng trưởng và lợi nhuận. Hơn nữa, họ kết luận rằng tính thanh khoản cao hơn sẽ không giảm lợi nhuận. Kết quả tương tự cũng được nghiên cứu bởi Asimakopoulos, Samitas, và Papadogonas (2009) bằng cách xây dựng mô hình thử nghiệm khả năng sinh lợi tại các công ty phi tài chính niêm yết trên thị trường chứng khoán Athens. Nghiên cứu đã phát hiện quy mô, tăng trưởng doanh thu và đầu tư có ảnh hưởng tích cực đến lợi nhuận. Ngược lại, đòn bẩy và hiệu suất vốn tác động tiêu cực đến lợi nhuận. Đồng thời, Ha-Brookshire (2009) đã kiểm tra mối quan hệ giữa quy mô, tinh thần kinh doanh bền vững và hiệu suất cho các công ty dịch vụ Mỹ. Các kết quả cho thấy quy mô của công ty ảnh hưởng đến cả tinh thần kinh doanh và hiệu suất. Đông và Su (2010) đã nghiên cứu mối quan hệ giữa quản lý vốn lưu động và lợi nhuận cho các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Các kết quả cho thấy một mối quan hệ tiêu cực mạnh mẽ giữa lợi nhuận hoạt động và chu kỳ chuyển đổi tiền mặt. Ngoài ra, Ito và Fukao (2010) đã nghiên cứu các yếu tố quyết định đến khả năng sinh lời của các chi nhánh sản xuất Nhật Bản ở Trung Quốc và và các vùng khác trong giai đoạn 1989 đến 2002. Kết quả cho thấy rằng việc thúc đẩy mua sắm địa phương và bán hàng địa phương có một tác động tích cực đến lợi nhuận. Do đó, các công ty có tỷ lệ bán hàng địa phương cao hơn có lợi hơn các công ty có tỷ lệ bán thấp. Họ kết luận rằng các chi nhánh Nhật Bản ở Trung Quốc nên thúc đẩy mở rộng việc bán hàng tại các địa phương. Ong Tze San và Teh Boon Heng (2012) đã nghiên cứu về các nhân tố tác động đến khả năng sinh lời của các ngân hàng thương mại Malaysia. Nghiên cứu này nhằm xem xét tác động của các đặc điểm cụ thể của ngân hàng và các điều kiện kinh tế vĩ mô đến khả 576
năng sinh lợi của các ngân hàng thương mại Malaysia trong giai đoạn 2003-2009 thông qua việc sử dụng mô hình hồi quy có liên quan tỷ số sinh lời của ngân hàng là ROA, ROE và NIM với các biến giải thích khác nhau. Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng ROA là thước đo khả năng sinh lời tốt nhất. Tất cả các yếu tố cụ thể của ngân hàng đều có ảnh hưởng đến khả năng sinh lời của ngân hàng một cách đáng kể như giả thuyết. Tuy nhiên, không tìm thấy bằng chứng về ảnh hưởng của các biến thuộc nhân tố kinh tế vĩ mô. Trong đó các yếu tố cụ thể của ngân hàng gồm: an toàn vốn (tỷ số vốn chủ sở hữu trên tổng tài sản); chất lượng của tài sản (tỷ lệ nợ xấu trên tổng nợ); tính hiệu quả (tỷ lệ chi phí trên thu nhập); tính lỏng của tài sản (tài sản có khả năng thanh khoản/Tiền gửi và tài trợ ngắn hạn); quy mô của ngân hàng. Các biến thuộc yếu tố kinh tế vĩ mô gồm: tăng trưởng GDP; lạm phát. Trên cơ sở tổng quan các nghiên cứu trước đây, các tác giả đã xây dựng các giả thuyết về mối quan hệ giữa khả năng sinh lợi của các ngân hàng Malaysia với các nhân tố kể trên. Trong đó các nhân tố có mối quan hệ cùng chiều là an toàn vốn, chất lượng của tài sản, quy mô của ngân hàng, tăng trưởng GDP, lạm phát; các yếu tố còn lại gồm tỷ lệ chi phí trên thu nhập và tính lỏng của tài sản có mối tác động ngược chiều đến khả năng sinh lợi. Các tác giả đã sử dụng dữ liệu chuỗi thời gian và dữ liệu chéo gộp. Dữ liệu được thu thập từ các ngân hàng thương mại trong nước và nước ngoài hoạt động tại Malaysia cho năm dương lịch từ năm 2003 đến năm 2009 với 140 quan sát. Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng nhân tố tác động mạnh nhất đến khả năng sinh lời của các ngân hàng Malaysia trong giai đoạn nghiên cứu là tỷ lệ chi phí hoạt động trên thu nhập và quy mô của ngân hàng, ngược lại tác động của tăng trưởng GDP và tỷ lệ lạm phát là không đáng kể. Sehrish Gul, Faïza Irshad và Khalid Zaman (2011) sử dụng dữ liệu của 15 ngân hàng thương mại tại Pakistan giai đoạn 2005-2009 để kiểm định mức độ tác động của các nhân tố bên trong ngân hàng (tài sản, vốn vay, vốn chủ sở hữu trên tổng tài sản, tiền gửi trên tổng tài sản, quy mô), các nhân tố vĩ mô (tăng trưởng kinh tế, tỷ lệ lạm phát) đến khả năng sinh lợi của ngân hàng. Các tác giả sử dụng phương pháp OLS để kiểm định các giả thuyết. Các kết quả kiểm định nhìn chung phù hợp với các phát hiện trước đây. Khác với các phát hiện trong nghiên cứu của Ong Tze San và Teh Boon Heng (2012), nghiên cứu này chỉ ra rằng tác động của các yếu tố vĩ mô đến khả năng sinh lợi của ngân hàng Pakistan là đáng kể. Rafiu Oyesola (2009) nghiên cứu mối quan hệ giữa cấu trúc vốn với khả năng sinh lời của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Nirgeria. Nghiên cứu đã sử dụng dữ liệu thứ cấp trên các báo cáo tài chính thường niên của 50 công ty phi tài chính từ năm 1990 đến 2004. Tác giả đã sử dụng các mô hình OLS, FEM và REM trong phân tích. Kết quả nghiên cứu đã chỉ ra rằng khả năng sinh lời có mối quan hệ tích cực với nợ ngắn hạn và vốn chủ sở hữu và có mối tương quan nghịch với nợ dài hạn. Nghiên cứu cũng chỉ ra có một mối quan hệ tiêu cực giữa khả năng sinh lời và tỷ lệ nợ trên tổng tài sản. Kết quả cho thấy các công ty Nigeria phụ thuộc vào nguồn tài chính bên ngoài nhiều hơn, từ đó tác giả đề nghị một số hàm ý chính sách liên quan đến cơ cấu vốn nhằm tăng khả năng sinh lợi cho các công ty. Malik (2011) đã thử nghiệm khả năng sinh lời của 35 công ty bảo hiểm phi nhân thọ ở Pakistan. Các kết quả không tìm thấy bằng chứng về sự tồn tại của mối quan hệ giữa 577
lợi nhuận và thời gian hoạt động của công ty. Ngược lại, có một mối quan hệ tích cực và đáng kể giữa quy mô của các công ty, khối lượng vốn và lợi nhuận. Charumathi (2012) đã nghiên cứu các yếu tố quyết định lợi nhuận cho các công ty bảo hiểm nhân thọ của Ấn Độ. Các kết quả cung cấp được bằng chứng về một mối quan hệ tích cực và đáng kể giữa quy mô, tính thanh khoản và lợi nhuận. Tuy nhiên, đòn bẩy, tốc độ tăng trưởng và vốn chủ sở hữu có ảnh hưởng tiêu cực và tác động đáng kể đến lợi nhuận. Tương tự, nghiên cứu được thực hiện bởi Emine Oner Kaya (2015) trên bộ số liệu của 24 công ty bảo hiểm phi nhân thọ Thổ Nhĩ Kỳ giai đoạn 2006-2013 với 193 quan sát cho thấy tác động của các nhân tố cả bên trong và bên ngoài đến khả năng sinh lợi của công ty. Tác giả đã sử dụng ROA để đo lường khả năng sinh lợi và phương pháp OLS (FEM) để kiểm định các giả thuyết. Tác giả đã sử dụng 8 biến độc lập để thử nghiệm và xác định các nhân tố ảnh hưởng như quy mô công ty, số năm hoạt động, tỷ lệ tổn thất, đòn bẩy bảo hiểm, khả năng thanh khoản, tốc độ tăng của phí bảo hiểm, tỷ lệ giữ lại phí bảo hiểm. Kết quả nghiên cứu được cho là phù hợp với phát hiện trên thị trường bảo hiểm Lithuania nhưng mâu thuẫn với các công bố trên thị trường bảo hiểm Tây Ban Nha, Ukraina hay Rumani. Stanley Nandwa Amariati (2013) đã nghiên cứu các nhân tố tài chính ảnh hưởng đến khả năng sinh lời của các công ty sản suất niêm yết trên thị trường chứng khoán Kenya. Thông qua các phiếu khảo sát được thiết kế sẵn, tác giả đã nghiên cứu 9 công ty. Nghiên cứu đã sử dụng cả dữ liệu sơ cấp và dữ liệu thứ cấp, phương pháp phân tích áp dụng trong nghiên cứu gồm mô hình phân tích hồi quy và thống kê mô tả. Để có kết quả nghiên cứu trên, tác giả đã sử dụng phần mềm SPSS để kiểm định các giả thuyết. Nghiên cứu phát hiện ra rằng các công ty sản xuất Kenya hoạt động trong môi trường kinh doanh đầy biến động, thị trường của sản phẩm có tính cạnh tranh cao, các chính sách không phù hợp, không chắc chắn và biến động của các yếu tố kinh tế vĩ mô quan trọng làm giảm lợi nhuận và làm cho các kế hoạch của doanh nghiệp rất khó khăn hoặc không thể thực hiện được. Nghiên cứu kết luận rằng các yếu tố tài chính; tỷ giá, chế độ thuế, lãi suất và tỷ lệ lạm phát ảnh hưởng đến lợi nhuận của công ty sản xuất ở Kenya. Nghiên cứu khuyến cáo rằng chính phủ phải đưa ra chiến lược và chính sách để bảo vệ các công ty sản xuất và cung cấp các khoản trợ cấp và ưu đãi. Chính phủ cũng cần cải thiện các biện pháp của mình để hạn chế hàng giả nhằm giảm sự cạnh tranh không công bằng cho các công ty sản xuất địa phương. Mohamed Khaled Al-Jafari và Hazem Al Samman (2015) chọn mẫu bao gồm 17 công ty công nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Muscat (Oman), thời gian nghiên cứu từ năm 2006 – 2013 để nghiên cứu tác động của các nhân tố đến khả năng sinh lời của công ty. Kết quả nghiên cứu được tìm thấy thông qua mô hình OLS đã chỉ ra mối quan hệ có ý nghĩa thống kê và tích cực giữa khả năng sinh lời của công ty với quy mô doanh nghiệp, tài sản cố định và vốn hoạt động. Mặt khác, thuế suất trung bình và các biến đòn bẩy tài chính cho thấy một mối quan hệ tiêu cực với khả năng sinh lời. Nghiên cứu kết luận rằng các công ty đang phát triển mạnh với tài sản được quản lý một cách hiệu quả sẽ cải thiện thu nhập và cuối cùng là tăng lợi nhuận. Tại Việt Nam, nghiên cứu của Đàm Thanh Tú (2015) sử dụng mô hình OLS để kiểm định các giả thuyết về các nhân tố ảnh hưởng đến khả năng sinh lời của các công ty 578
niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, hạn chế của nghiên cứu là sử dụng một mẫu duy nhất (CTCP tập đoàn Vingroup) vì vậy tính đại diện của kết quả nghiên cứu không cao. Võ Đình Quyết và các cộng sự (2012) sử dụng các chỉ tiêu ROE, ROA, ROS để đo lường khả năng sinh lời của các doanh nghiệp chế biến thuỷ sản tỉnh Khánh Hoà. Khoảng trống của nghiên cứu này là chưa làm rõ được các nhân tố ảnh hưởng đến khả năng sinh lời của mẫu nghiên cứu. Nghiên cứu của Trần Việt Dũng (2014) đã sử dụng phương pháp nghiên cứu dữ liệu bảng với phương pháp ước lượng moment tổng quát để chứng minh mối quan hệ giữa khả năng sinh lời của các ngân hàng thương mại với các nhân tố vi mô và vĩ mô. Kết quả nghiên cứu cho thấy các nhân tố tác động tích cực đến khả năng sinh lời của ngân hàng là cổ phần hoá, quy mô vốn chủ sở hữu. Nghiên cứu không tìm thấy bằng chứng về mối quan hệ giữa quy mô tài sản, tỷ lệ dư nợ và huy động lên khả năng sinh lời của ngân hàng. Bên cạnh đó, các biến số vĩ mô, đặc biệt là chu kỳ kinh tế có tác động rõ nét tới hoạt động của các ngân hàng thương mại. Kết quả của các công trình nghiên cứu được thể hiện một cách vắn tắt tại bảng 1 dưới đây. Bảng 1: Tóm tắt các kết quả nghiên cứu trước Biến Phương Tác TT phụ Biến độc lập Nghiên cứu thực nghiệm pháp ước động thuộc lượng 1 ROA Quy mô công ty +/K Mohamed M.Tailab (2009), OLS, Hifza Malik (2011), Ong Tze FEM, San và Teh Boon Heng (2012), REM Sehrish Gul và cộng sự (2011), Trần Việt Dũng (2014) Đòn bẩy tài chính - Mohamed M.Tailab (2009), OLS, Hifza Malik (2011) Sehrish FEM Gul và cộng sự (2011) Khả năng thanh khoản - Mohamed M.Tailab (2009), OLS, Ong Tze San và Teh Boon FEM Heng (2012) Tỷ lệ tồn kho trên tổng tài + Mohamed M.Tailab (2009), OLS, sản FEM Tăng trưởng doanh thu Mohamed M.Tailab (2009), OLS, FEM Thời gian hoạt động +/K Mohamed M.Tailab (2009), OLS, Hifza Malik (2011) FEM Quy mô vốn + Mohamed M.Tailab (2009), OLS, Hifza Malik (2011), Trần Việt FEM Dũng (2014) Tỷ lệ chi phí trên thu nhập - Ong Tze San và Teh Boon OLS, Heng (2012) FEM Tỷ lệ nợ xấu trên tổng nợ - Ong Tze San và Teh Boon OLS, (ngân hàng) Heng (2012), Sehrish Gul và FEM cộng sự (2011) 579
An toàn vốn (Tỷ lệ vốn + Ong Tze San và Teh Boon OLS, chủ trên tài sản-ngân Heng (2012), Sehrish Gul và FEM hàng) cộng sự (2011) Tăng trưởng kinh kế +/K Mohamed M.Tailab (2009), OLS, Ong Tze San và Teh Boon FEM Heng (2012), Sehrish Gul và cộng sự (2011), Trần Việt Dũng (2014) Tỷ lệ lạm phát +/K Mohamed M.Tailab (2009), OLS, Ong Tze San và Teh Boon FEM Heng (2012), Sehrish Gul và cộng sự (2011), Trần Việt Dũng (2014) 2 ROS Quy mô công ty + Nousheen Tariq Bhutta, OLS Arshad Hasan (2013) Tăng trưởng tài sản + Nousheen Tariq Bhutta, OLS Arshad Hasan (2013) Đòn bẩy tài chính - Nousheen Tariq Bhutta, OLS Arshad Hasan (2013) Khả năng thanh khoản - Nousheen Tariq Bhutta, OLS Arshad Hasan (2013) Tỷ lệ lạm phát + Nousheen Tariq Bhutta, OLS Arshad Hasan (2013) *Ghi chú: (+): Tác động cùng chiều; (-): Tác động ngược chiều; K: Không có ý nghĩa thống kê Nguồn: Tổng hợp của tác giả 2017 3. Dữ liệu, phương pháp và kết quả nghiên cứu 3.1. Dữ liệu nghiên cứu Mẫu nghiên cứu gồm 23 công ty chứng khoán niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2007-2015. Đây là giai đoạn cùng với toàn thế giới, kinh tế Việt Nam trải qua đầy đủ các biến động với 3 cung bậc: suy thoái, ổn định và tăng trưởng. Dữ liệu nghiên cứu bao gồm các số liệu trên các báo cáo tài chính đã được kiểm toán của các công ty chứng khoán. Các chỉ tiêu tài chính của mẫu được tổng hợp từ cơ sở dữ liệu của Uỷ ban chứng khoán Nhà nước, website các công ty chứng khoán. Đây là dữ liệu mảng 3 chiều: năm, công ty và nhân tố với 207 quan sát. 3.2. Phương pháp nghiên cứu Do đặc điểm của dữ liệu nên phương pháp hồi quy với dữ liệu bảng sẽ được ứng dụng trong nghiên cứu. Tác giả dự kiến ước lượng lần lượt các mô hình Pooled OLS, FEM và REM. Nếu Pooled OLS không phù hợp, kiểm định Hausman sẽ được sử dụng để chọn FEM hay REM. Tiếp theo, tác giả sử dụng kiểm định Wald để loại biến thừa ra khỏi mô hình nếu mô hình xuất hiện biến không có ý nghĩa thống kê và xây dựng phương trình hồi quy. 580
Các biến đưa vào mô hình nghiên cứu: tác giả kế thừa các mô hình của các nghiên cứu trước đây về các nhân tố ảnh hưởng đến khả năng sinh lời của công ty trong đó nổi lên một số nhân tố điển hình như quy mô tài sản, đòn bẩy tài chính, khả năng thanh khoản, hệ số chi phí, tăng trưởng tài sản, tăng trưởng doanh thu. Vì vậy tác giả xây dựng mô hình nghiên cứu dự kiến như sau: ROA=β0+β1LnTS+β2DBTC+β3Thanhkhoan+β4HSCP+β5TTTS+β6TTDT Trong đó: Biến phụ thuộc: Khả năng sinh lời của công ty chứng khoán được đo lường bởi ROA – tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản. Biến độc lập lần lượt là: LnTS: Quy mô doanh nghiệp được đo bằng logarit tự nhiên của tổng tài sản DBTC: Đòn bẩy tài chính được đo bằng tỷ số giữa nợ phải trả và vốn chủ sở hữu Thanhkhoan: Khả năng thanh khoản của doanh nghiệp được đo bằng tỷ số giữa tài sản ngắn hạn và nợ ngắn hạn HSCP: Hệ số chi phí được đo bằng tỉ số giữa tổng chi phí và doanh thu bán hàng TTTS: Tăng trưởng tài sản được đo bằng tỷ số giữa chênh lệch tài sản và tài sản kỳ gốc TTDT: Tăng trưởng doanh thu được đo bằng tỷ số giữa chênh lệch doanh thu và doanh thu kỳ gốc Mô hình nghiên cứu trên sẽ được sử dụng để kiểm định các giả thuyết nghiên cứu sau: Giả thuyết 1: Quy mô doanh nghiệp có tác động với khả năng sinh lời. Giả thuyết 2: Đòn bẩy tài chính có tác động đến khả năng sinh lời Giả thuyết 3: Thanh khoản công ty có tác động đến khả năng sinh lời Giả thuyết 4: Hệ số chi phí có tác động với khả năng sinh lời Giả thuyết 5: Tăng trưởng tài sản có tác động với khả năng sinh lời Giả thuyết 6: Tăng trưởng doanh thu có tác động với khả năng sinh lời 3.3. Kết quả nghiên cứu Bảng 2 cho thấy hệ số tương quan giữa các biến độc lập không cao (
Các biến trong mô hình được mô tả trong bảng 3. Trong đó biến độc lập ROA giao động lớn từ giá trị nhỏ nhất đạt -0.39 đến giá trị lớn nhất 0.574 với mức trung bình thấp đạt 0.02. Biến này khác với các biến còn lại trong mô hình khi có độ lệch nhỏ hơn 0, phân phối lệch trái; các biến còn lại đều phân phối lệch phải so với giá trị trung bình. Ngoại trừ quy mô tài sản, tất cả các chỉ tiêu đều có phân phối nhọn. Bảng 3: Thống kê mô tả các biến trong mô hình THANHKHOA ROA LNTS DBTC N HSCP TTTS TTDT Mean 0.020483 13.72817 1.082415 6.488454 0.991836 0.116667 0.300918 Median 0.025000 13.79541 0.460000 2.630000 0.820000 0.010000 0.080000 Maximum 0.574000 16.46653 17.56000 115.8700 13.68000 2.320000 14.55000 Minimum -0.390000 11.31411 -11.36000 0.600000 -0.620000 -0.680000 -0.940000 Std. Dev. 0.107458 1.193764 2.038954 11.92743 1.112561 0.464662 1.344453 Skewness -0.811863 0.060956 2.311863 5.081923 7.664358 1.997108 6.691654 Kurtosis 9.114596 2.292236 29.84899 38.80876 83.72750 8.610300 64.84729 Jarque-Bera 345.2136 4.448712 6401.881 11950.55 58235.13 409.0770 34536.23 Nguồn: Tính toán của tác giả, 2017. Kết quả hồi quy được thể hiện tại bảng 4. Kiểm nghiệm mô hình Pool cho thấy, tất cả các biến độc lập đưa vào mô hình đều có ý nghĩa thống kê với mức độ giải thích cho biến phụ thuộc đạt 42,2%. Kết quả chạy mô hình FEM cho thấy, mặc dù mức độ giải thích của các biến quy mô, đòn bẩy tài chính,thanh khoản, hệ số chi phí, tăng trưởng tài sản và tăng trưởng doanh thu đến khả năng sinh lời cao hơn (R-squared=48%) nhưng xuất hiện nhiều biến không có ý nghĩa thống kê. Trong đó, các biến có ý nghĩa thống kê trong mô hình là hệ số chi phí và tăng trưởng tài sản; các biến còn lại gồm quy mô, đòn bẩy tài chính, thanh khoản và tăng trưởng doanh thu không có ý nghĩa. Kiểm nghiệm được thực hiện tiếp tục với mô hình REM và kết quả gần tương tự như FEM. REM cho kết quả chỉ duy nhất biến hệ số chi phí có ý nghĩa thống kê, trong khi mức độ giải thích cho biến phụ thuộc chỉ đạt 36,4% Bảng 4: Kết quả ước lượng các mô hình Variable Pooled OLS FEM REM Coefficient Prob. Coefficient Prob. Coefficient Prob. C 0.022611 0.1426 0.433577 0.0541 0.024568 0.7427 LNTS 0.003783 0.0006 -0.026618 0.1063 0.003228 0.5427 DBTC -0.002718 0.0000 -0.000366 0.9216 -0.001368 0.6408 THANHKHOAN -0.000254 0.0157 -0.000206 0.7474 -0.000153 0.7526 HSCP -0.055223 0.0000 -0.053667 0.0000 -0.049479 0.0000 TTTS 0.038128 0.0000 0.054829 0.0005 0.023329 0.0849 TTDT 0.002847 0.0020 0.002946 0.5413 0.001429 0.7350 R-squared 0.422998 0.487967 0.364392 Adjusted R-squared 0.422270 0.407422 0.345323 Durbin-Watson stat 1.911371 2.325260 2.052096 Nguồn: Tính toán của tác giả, 2017. 582
Với các kết quả trên, tác giả lựa chọn mô hình POLS để nghiên cứu. Các kết quả ước lượng trên phù hợp với các giả thuyết nghiên cứu và cho thấy quy mô tài sản, tăng trưởng tài sản và tăng trưởng doanh thu có tác động cùng chiều với khả năng sinh lời của các công ty chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2007-2015. Ở chiều ngược lại là các biến đòn bẩy tài chính, thanh khoản công ty và hệ số chi phí. Ảnh hưởng của quy mô công ty đến khả năng sinh lời chỉ có ý nghĩa thống kê trong mô hình POLS và có tác động cùng chiều, nghĩa là quy mô càng lớn, khả năng sinh lời của công ty càng cao. Sự tác động của quy mô tài sản đến khả năng sinh lời của các công ty chứng khoán trùng với hầu hết các nghiên cứu như Fenny(2000), Nunes và các cộng sự (2009), Samitas (2009), Malik(2011),… ngoại trừ một số trường hợp như nghiên cứu của Wilson và các cộng sự (2005) hay Keith (1998) không tìm thấy bằng chứng về mối quan hệ giữa quy mô tài sản và khả năng sinh lợi của doanh nghiệp. Trong các mô hình nghiên cứu, biến số tăng trưởng tài sản có ý nghĩa thống kê khi kiểm định POLS và FEM và có tác động cùng chiều với khả năng sinh lời của các công ty chứng khoán. Kết quả này tương đồng với các nghiên cứu của Samitas(2009), Nunes và cộng sự (2009). Kết quả ước lượng cũng tương tự với biến tăng trưởng doanh thu. Trong các biến độc lập, hệ số chi phí là biến duy nhất có ý nghĩa thống kê khi ước lượng cả 3 mô hình và có biến động ngược chiều với khả năng sinh lời của công ty chứng khoán. Đây cũng là biến độc lập có tác động mạnh nhất đến khả năng sinh lời của các công ty chứng khoán. Hệ số chi phí càng cao, khả năng sinh lời của công ty chứng khoán càng thấp, điều này là hợp lý và kết quả tương tự như nghiên cứu của Sah và Sana (2006). Hai biến còn lại là đòn bẩy tài chính và thanh khoản của công ty có tác động ngược chiều với khả năng sinh lời của công ty. Các công ty sử dụng càng nhiều nợ, khả năng sinh lợi càng thấp. Kết quả này tương đồng với các nghiên cứu của Wilson (2005) và Malik (2011). Kết quả nghiên cứu trên hàm ý rằng các công ty chứng khoán cần kiểm soát tốt hơn yếu tố chi phí và đẩy mạnh tăng trưởng doanh thu. Doanh thu của các công ty chứng khoán tập trung chủ yếu tại 2 lĩnh vực môi giới chứng khoán và tự doanh chứng khoán, một số ít công ty đẩy mạnh hoạt động tư vấn phát hành chứng khoán như SSI, MBS thì mảng doanh thu này cũng chiếm tỷ lệ không nhỏ. Đối với hoạt động tự doanh chứng khoán, các dự báo và quyết định sai lầm trong lựa chọn danh mục đầu tư có thể đẩy các công ty vào tình trạng thua lỗ. Tuy nhiên, nhìn một cách tổng quát, khả năng sinh lời của các công ty chứng khoán phụ thuộc rất lớn vào những biến động trên thị trường chứng khoán và thị trường tài chính. Vì vậy công tác dự báo và phản ứng nhanh trong các quyết định đầu tư của công ty sẽ có tác động rất lớn đến khả năng bảo toàn quy mô tài sản và gia tăng khả năng sinh lời. Đối với các cơ quan quản lý Nhà nước, việc triển khai đề án tái cấu trúc công ty chứng khoán bước đầu đã có những thành công nhất định, số lượng công ty chứng khoán hoạt động có hiệu quả tăng, thị trường không còn hiện tượng nhiều công ty chứng khoán hoạt động manh mún kém hiệu quả như giai đoạn trước 2010. Đây là bước đi có chủ đích nhằm đón đầu các cơ hội và thách thức khi Việt Nam hội nhập sâu rộng với kinh tế thế giới. Việc gia tăng lượng vốn FDI từ kết quả của các hiệp định tự do thương mại được ký kết trong thời gian qua góp phần thúc đẩy sự tăng trưởng của thị trường chứng khoán nói chung và các định chế hoạt động trên thị trường nói riêng, trong đó có các công ty chứng khoán. 583
Văn kiện Đại hội Đảng toàn quốc lần thứ XI đã đề ra mục tiêu phát triển kinh tế xã hội 2011-2020 tổng quát là “phấn đấu đến năm 2020 nước ta cơ bản trở thành nước công nghiệp theo hướng hiện đại” trong đó định hướng phát triển kinh tế xã hội đến 2020 tập trung vào một số vấn đề then chốt như “hoàn thiện thể chế kinh tế thị trường định hướng xã hội chủ nghĩa”, trong đó “phát triển và kiểm soát có hiệu quả thị trường chứng khoán”; “phát triển mạnh các ngành dịch vụ nhất là các dịch vụ có giá trị cao, tiềm năng lớn và có sức cạnh tranh cao” trong đó “hiện đại hóa và mở rộng các dịch vụ có giá trị gia tăng cao như tài chính, ngân hàng, bảo hiểm, chứng khoán, logictic và các dịch vụ hỗ trợ kinh doanh khác”. Thị trường chứng khoán hoạt động có hiệu quả phải bắt nguồn từ hiệu quả hoạt động của các tổ chức tham gia thị trường trong đó có các công ty chứng khoán. Vì vậy cần gắn hoạt động của các công ty chứng khoán với các mục tiêu phát triển kinh tế xã hội của đất nước, với mục tiêu phát triển thị trường tài chính, thị trường vốn nói chung và thị trường chứng khoán nói riêng. Đề án phát triển thị trường vốn Việt Nam năm 2010 và tầm nhìn đến năm 2020 đã chỉ rõ mục tiêu “phát triển nhanh, đồng bộ, vững chắc thị trường vốn Việt Nam, trong đó thị trường chứng khoán đóng vai trò chủ đạo”, theo đó thị trường vốn phát triển theo hướng hiện đại, hoàn chỉnh về cấu trúc, vận hành theo các thông lệ tốt nhất và có khả năng liên kết với các thị trường khu vực và quốc tế. Để thực hiện mục tiêu này khung pháp lý về hoạt động của các công ty chứng khoán tại Việt Nam cần được hoàn thiện phù hợp với các thông lệ quốc tế. Kết luận Bài báo đã làm rõ mối quan hệ giữa các nhân tố quy mô tài sản, đòn bẩy tài chính, thanh khoản công ty, tăng trưởng tài sản, tăng trưởng doanh thu và hệ số chi phí đến khả năng sinh lời của các công ty chứng khoán Việt Nam. Kết quả nghiên cứu cho thấy quy mô tài sản, tăng trưởng tài sản, tăng trưởng doanh thu có tác động cùng chiều; đòn bẩy tài chính, thanh khoản công ty và hệ số chi phí có tác động ngược chiều đến khả năng sinh lời của công ty chứng khoán. Mặc dù tác giả đã cố gắng trong quá trình thu thập, xử lý số liệu cũng như lựa chọn phương pháp nghiên cứu phù hợp nhưng do các điều kiện chủ quan và khách quan, bài viết còn tồn tại một số hạn chế như (1) chưa đánh giá tác động của các biến vĩ mô, (2) một số biến đặc trưng cho hoạt động của công ty chứng khoán và thị trường chứng khoán như thị phần môi giới, tỷ lệ room, trình độ của bộ phận phân tích đầu tư, tỷ lệ margin bình quân…chưa được đưa vào mô hình nghiên cứu. Tuy nhiên kết quả nghiên cứu bước đầu có thể là những tham khảo hữu ích và sẽ là những gợi ý cho các nghiên cứu tiếp theo của tác giả. TÀI LIỆU THAM KHẢO Tiếng Việt 1. Nguyễn Quang Dong, 2013, Giáo trình Kinh tế lượng, Nhà xuất bản Đại học Kinh tế quốc dân, Hà Nội. 2. Trần Việt Dũng, 2014, “Xác định các nhân tố tác động tới khả năng sinh lời của các ngân hàng thương mại Việt Nam”, Tạp chí ngân hàng, số 16/2014, trang 2-11. 584
3. Võ Đình Quyết, 2011, “Đo lường khả năng sinh lời của các doanh nghiệp chế biến thuỷ sản tỉnh Khánh Hoà”. 4. Đàm Thanh Tú, 2015, “Vận dụng mô hình kinh tế lượng để phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến khả năng sinh lời của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam”, Tạp chí nghiên cứu tài chính kế toán, số 11/2015, trang 38-41. 5. Thủ tướng Chính phủ (2007), Quyết định 128/2007/QĐ-TTg phê duyệt đề án phát triển thị trường vốn Việt Nam đến năm 2010 và tầm nhìn đến 2020 6. Thủ tướng Chính phủ (2012), Quyết định số 252/QĐ-TTg Phê duyệt chiến lược phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2011-2020 Tiếng Anh 7. Abate Gashaw Ayele, 2012, “Factors Affecting Profitability of Insurance Companies in Ethiopia: Panel Evidence”, A Thesis Submitted to The Department of Accounting and Finance Presented in Partial Fulfillment of the Requirements for the Degree of Master of Science in Accounting and Finance Addis Ababa University. 8. Amirhassan Alahyari, 2011, “Determinants of Profitability in the Airline Industry: A Comparison with Turkish Airlines”, Submitted to the Institute of Graduate Studies and Research in partial fulfillment of the requirements for the Degree of Master of Science in Banking and Finance 9. Brunilda Duraj and Elvana Moci, 2015, “Factors influencing the bank profitability- Empirical evidence from Albania”, Asian Economic and Financial Review, 2015, 5(3), page 483-494 10. Chen-Ying Lee, 2014, “The Effects of Firm-Specific Factors and macroeconomic on Profitability of property-liability Insurance Industry in Taiwan”, Asian Economic and Financial Review (4(5)), page 681-691 11. Emine Öner Kaya, 2015, “The Effects of Firm-Specific Factors on the Profitability of Non-Life Insurance Companies in Turkey”, International Journal of Financial Studies, page 510-529 12. Farah Margaretha and Nina Supartika, 2016, “Factors Affecting Profitability of Small Medium Enterprises (SMEs) Firm Listed in Indonesia Stock Exchange”, Journal of Economics, Business and Management, Vol. 4, No. 2, page 132-137. 13. Hifza Malik, 2011, “Determinants of Insurance Companies Profitability: an analysis of insurance sector of Pakistan”, Academic Research International (Volume 1, Issue 3, 2011), page 315-321 14. Kim Chi Phan, 2013, “Factors Affecting Profitability (Case of Consumer Products Companies of Thailand)”, International Conference on Innovations in Engineering and Technology (ICIET'2013) Bangkok (Thailand), page 163-166. 15. Mohamed Khaled Al-Jafari and Hazem Al Samman, 2015, “Determinants of Profitability: Evidence from Industrial Companies Listed on Muscat Securities Market”, Review of European Studies (Vol. 7, No. 11) page 303-311 585
16. Mohamed M. Tailab, 2014, “Analyzing Factors Effecting Profitability of Non- Financial U.S. Firms”, Research Journal of Finance and Accounting (Vol.5, No.22, 2014), page 17-26 17. Nousheen Tariq Bhutta and Arshad Hasan, 2013, “Impact of Firm Specific Factors on Profitability of Firms in Food Sector”, Open Journal of Accounting (2, 2013), page 19-25 18. N.Sivathaasan, M.Sinthuja and V.Hanitha, 2013, “Factors determining Profitability: A Study of Selected Manufacturing Companies listed on Colombo Stock Exchange in Sri Lanka”, European Journal of Business and Management, Vol.5, No.27, 2013, page 99-107 19. Ong Tze San and Teh Boon Heng (2013), “Factors affecting the profitability of Malaysian commercial banks”, African Journal of Business Management Vol. 7(8) Academic Journals Full Length Research Paper 651-660 20. Rafiu Oyesola Salawu, 2009, “The effect of capital structure on profitability: an empirical analysis of listed firms in Nigeria”, The International Journal of Business and Finance Research (volume 3, number 2, 2009) page 121-129. 21. Sehrish Gul, Faiza Irshad and Khalid Zaman (2011), “Factors Affecting Bank Profitability in Pakistan”, The Romanian Economic Journal, no. 39 March 2011, page 61-87 22. Stanley Nandwa Amariati, 2013, “The extent to which financial factors affect profitability of manufacturing firms listed in the Nairobi stock exchange”, A research project submitted in partial fulfillment of requirement for the award of a degree in masters of business administration Kenyatta university school of business Website 23. http://fof.hcmuaf.edu.vn/data/file/HNKHTTSTQ%202013/87_%20VDQuyet%20et%2 0al-Kha%20nang%20sinh%20loi%20DN%20che%20bien%20TS.pdf 24. http://vietnamfinance.vn/tai-chinh/gia-tri-von-hoa-thi-truong-chung-khoan-tuong- duong-42-gdp-20161221171516251.htm 25. http://csnd.vn/Home/Print/1942/Hiep-dinh-FTA-giua-Viet-Nam-va-Lien-minh-kinh-te- A-Au-VN-EAEU-FTA-FTA-the-he-moi-mang-den-nhung-co-hoi-moi 26. http://tapchitaichinh.vn/kinh-te-vi-mo/kinh-te-dau-tu/hoi-nhap-kinh-te-quoc-te-va- nhung-tac-dong-den-kinh-te-viet-nam-96421.html 27. http://www.trungtamwto.vn/tin-tuc/tac-dong-cua-hoi-nhap-kinh-te-quoc-te-den-kinh- te-viet-nam 586