BỘ GIÁO DỤC VÀ ðÀO TẠO
TRƯỜNG ðẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH
*****
TRƯƠNG NGỌC KHUÊ
CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CHO
CÁC NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI NIÊM YẾT
TẠI VIỆT NAM: THỰC TRẠNG VÀ GIẢI PHÁP
LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ
TP.HỒ CHÍ MINH, NĂM 2012
BỘ GIÁO DỤC VÀ ðÀO TẠO
TRƯỜNG ðẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH
*****
TRƯƠNG NGỌC KHUÊ
CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CHO
CÁC NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI NIÊM YẾT
TẠI VIỆT NAM: THỰC TRẠNG VÀ GIẢI PHÁP
CHUYÊN NGÀNH : KINH TẾ TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG
MÃ SỐ
: 60.31.12
LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ
NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
TS. NGUYỄN VĂN LƯƠNG
TP.HỒ CHÍ MINH, NĂM 2012
LỜI CAM ðOAN
Tôi xin cam ñoan luận văn là kết quả nghiên cứu của riêng tôi, không sao
chép của ai. Nội dung luận văn có tham khảo và sử dụng các tài liệu, thông tin
ñược ñăng tải trên các tác phẩm, tạp chí và các trang web theo danh mục tài liệu
của luận văn.
Tác giả luận văn
Trương Ngọc Khuê
LỜI CÁM ƠN
Tôi xin gửi lời tri ân ñến các quý Thầy Cô trường ðại học Kinh Tế TP.Hồ Chí
Minh, những người ñã tận tình truyền ñạt kiến thức cho tôi trong hai năm học cao
học vừa qua.
Tôi cũng xin gửi lời cám ơn ñến cha mẹ, người thân trong gia ñình và bạn bè
ñã hết lòng quan tâm và tạo ñiều kiện tốt nhất ñể tôi hoàn thành ñược luận văn tốt
nghiệp này.
MỤC LỤC
Trang bìa
Lời cam ñoan
Lời cám ơn
Danh mục các chữ viết tắt
Danh mục bảng biểu
LỜI MỞ ðẦU .............................................................................................................................1
CHƯƠNG 1 : TỔNG QUAN VỀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC TẠI CÁC NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI ...........................................................................................................................5
1.1 Tổng quan về cổ tức ................................................................................................................5
1.1.1 Khái niệm cổ tức ........................................................................................................5
1.1.2 Các phương thức chi trả cổ tức ..................................................................................5
1.1.2.1 Cổ tức trả bằng tiền mặt ...............................................................................5
1.1.2.2 Cổ tức trả bằng cổ phiếu ..................................................................................6
1.1.2.3 Cổ tức trả bằng tài sản .....................................................................................6
1.1.2.4 Mua lại cổ phần ................................................................................................6
1.1.3 ðo lường mức chi trả cổ tức ......................................................................................8
1.1.3.1 Tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức .............................................................................8
1.1.3.2 Tỷ suất cổ tức ...................................................................................................8
1.2 Tổng quan về chính sách cổ tức ............................................................................................9
1.2.1 Khái niệm về chính sách cổ tức ..................................................................................9
1.2.2 Chính sách chi trả cổ tức .........................................................................................10
1.2.2.1 Chính sách lợi nhuận giữ lại thụ ñộng .......................................................10
1.2.2.2 Chính sách cổ tức tiền mặt ổn ñịnh ................................................................11
1.2.2.3 Các chính sách chi trả cổ tức khác .................................................................11
1.2.3 Các yếu tổ ảnh hưởng ñến sự lựa chọn chính sách cổ tức ......................................13
1.2.3.1 Các hạn chế pháp lý ....................................................................................13
1.2.3.2 Các ñiều khoản hạn chế ..................................................................................14
1.2.3.3 Chính sách thuế ..............................................................................................15
1.2.3.4 Nhu cầu thanh khoản ......................................................................................15
1.2.3.5 Khả năng vay và tiếp cận các thị trường vốn .................................................15
1.2.3.6 Tính ổn ñịnh của lợi nhuận .............................................................................16
1.2.3.7 Các cơ hội tăng trưởng ...................................................................................16
1.2.3.8 Lạm phát .........................................................................................................16
1.2.3.9 Ưu tiên của cổ ñông (mục tiêu, sở thích của cổ ñông) ...................................17
1.2.3.10 Bảo vệ chống loãng giá .................................................................................17
1.2.4 Ảnh hưởng chính sách cổ tức ñến giá trị doanh nghiệp ..........................................18
1.2.4.1 Lập luận chính sách cổ tức không tác ñộng ñến giá trị doanh nghiệp ............18
1.2.4.2 Lập luận chính sách cổ tức tác ñộng ñến giá trị doanh nghiệp .......................20
1.2.5 Một số kinh nghiệm về chính sách cổ tức ................................................................21
1.2.5.1 Cổ tức thường ñi ñôi với lợi nhuận ..................................................................21
1.2.5.2 Cổ tức thường cố ñịnh .....................................................................................22
1.2.5.3 Cổ tức ít biến ñộng hơn lợi nhuận ...................................................................23
1.2.5.4 Chính sách cổ tức của một doanh nghiệp có xu hướng tùy thuộc vào vòng ñời của doanh nghiệp .............................................................................................24
Kết luận Chương I ....................................................................................................................26
CHƯƠNG 2 : THỰC TRẠNG CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA CÁC NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM ......................................................................27
2.1 Tổng quan về hệ thống Ngân hàng Việt Nam và các ngân hàng thương mại niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Việt Nam .........................................................................................27
2.1.1 Tổng quan về hệ thống Ngân hàng Thương mại Việt Nam ........................................27
2.1.2 Khái quát các ngân hàng TMCP ñang niêm yết ........................................................30
2.2 Thực trạng chính sách cổ tức của các Ngân hàng TMCP ñang niêm yết .............................37
2.2.1 Khung pháp lý và chính sách thuế ảnh hưởng ñến thu nhập từ cổ tức ...................37
2.2.1.1 Khung pháp lý ..............................................................................................37
2.2.1.2 Chính sách thuế .............................................................................................38
2.2.2 Số liệu chi trả cổ tức giai ñoạn 2008 - 2010 ............................................................40
2.2.2.1 Tỷ lệ chi trả cổ tức của các ngân hàng niêm yết ..........................................40
2.2.2.2 Tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức .................................................................................42
2.2.2.3 Tỷ suất cổ tức .................................................................................................44
2.2.3 Thực trạng Chính sách cổ tức của các Ngân hàng niêm yết giai ñoạn 2008 – 201046
2.2.3.1 Chính sách cổ tức với tỷ lệ chi trả cổ tức cố ñịnh ........................................46
2.2.3.2 Chính sách cổ tức với tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức cao ......................................48
2.2.3.3 Chính sách cổ tức tăng thêm thông qua bán cổ phần ưu ñãi hoặc cổ phiếu thưởng ........................................................................................................................50
2.2.4 Những bất cập trong việc lựa chọn chính sách cổ tức của các ngân hàng niêm yết 53
2.2.4.1 Sử dụng chính sách cổ tức như một công cụ ñánh bóng hình ảnh ngân hàng quá mức .............................................................................................................................53
2.2.4.2 Chưa quan tâm ñến vấn ñề thanh khoản của ngân hàng ...............................54
2.2.4.3 Chưa có quan ñiểm dài hạn trong xây dựng chính sách cổ tức ......................55
2.2.4.4 Chưa có phương án sử dụng hiệu quả nguồn vốn Ngân hàng tăng quá mức do chi trả cổ tức bằng cổ phiếu, bán cổ phần ưu ñãi, cổ phiếu thưởng .........................57
2.2.4.5 Phát hành cổ phiếu thưởng quá nhiều ...........................................................58
2.2.4.6 Chính sách thuế chưa khuyến khích ngân hàng giữ lại lợi nhuận .................59
Kết luận Chương II ...................................................................................................................62
CHƯƠNG 3 : GIẢI PHÁP XÂY DỰNG VÀ HOÀN THIỆN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CHO CÁC NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM .................................63
3.1 ðịnh hướng chiến lược phát triển ngành Ngân hàng Việt Nam ñến năm 2020 ....................63
3.1.1 Tầm nhìn và mục tiêu phát triển ngành ngân hàng .................................................63
3.1.2 ðịnh hướng chiến lược phát triển ............................................................................65
3.2 Giải pháp xây dựng và hoàn thiện chính sách cổ tức cho các ngân hàng niêm yết tại VN ..66
3.2.1 Giải pháp ñối với các ngân hàng thương mại ñang niêm yết .................................67
3.2.1.1 Một số nguyên tắc cơ bản trong xây dựng chính sách cổ tức ..........................67
3.2.1.2 Xây dựng quy trình ra quyết ñịnh chi trả cổ tức .............................................69
3.2.1.3 Nghiên cứu ñặc thù ngân hàng khi xây dựng chính sách cổ tức .....................71
3.2.1.4 Xây dựng chính sách cổ tức dài hạn theo từng giai ñoạn phát triển ...............75
3.2.1.5 Xây dựng chính sách cổ tức trong từng ñiều kiện kinh tế vĩ mô ......................77
3.2.1.6 Xây dựng chính sách cổ tức dưới tác ñộng của thị trường không hoàn hảo ...79
3.2.2 Giải pháp hỗ trợ về phía Ngân hàng nhà nước .......................................................82
3.2.3 Giải pháp hỗ trợ về phía Chính phủ .........................................................................83
3.2.3.1 Một số ñề xuất hoàn thiện thuế thu nhập .......................................................83
3.2.3.2 Giải pháp hỗ trợ của Chính phủ ñể phát triển thị trường chứng khoán ổn ñịnh và bền vững .................................................................................................................85
Kết luận Chương III .................................................................................................................87
KẾT LUẬN ...............................................................................................................................88
Danh mục tài liệu tham khảo
DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, TỪ VIẾT TẮT
: Thu nhập trên mỗi cổ phần (Earning per share) EPS
: Tổng sản phẩm quốc nội GDP
: Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội HNX
: Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM HSX
NHNN : Ngân hàng Nhà nước Việt Nam.
NHTM : Ngân hàng thương mại.
SGDCK : Sở giao dịch chứng khoán
TNCN : Thu nhập cá nhân
TNDN : Thu nhập doanh nghiệp
TCTD : Tổ chức tín dụng.
TCKT : Tổ chức kinh tế
TMCP : Thương mại cổ phần.
TTCK : Thị trường chứng khoán
TTGDCK : Trung tâm giao dịch chứng khoán
DANH MỤC CÁC BẢNG, BIỂU
Bảng 2.1: Bảng thống kê các ngân hàng ñang niêm yết .................................... 33
Bảng 2.2: Tổng hợp một số chỉ tiêu tài chính cơ bản của các ngân hàng niêm yết
(giai ñoạn 2008 – 6 tháng ñầu năm 2011) ......................................... 34
Bảng 2.3: Bảng so sánh một số chỉ số của các ngân hàng Việt Nam với các nước
trong khu vực ................................................................................... 36
Bảng 2.4: Thống kê chi trả cổ tức của các ngân hàng niêm yết ......................... 40
Bảng 2.5: Tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức tại các ngân hàng niêm yết 2008 - 2010 ... 42
Bảng 2.6: Tỷ suất cổ tức tại các ngân hàng niêm yết 2008 - 2010 ..................... 44
Bảng 2.7: Tỷ suất cổ tức của các ngân hàng trong S&P500 trong 2012 ............ 46
Bảng 2.8: Thống kê hình thức bán cổ phần ưu ñãi và cổ phiếu thưởng của các
ngân hàng niêm yết qua các năm 2008 – 2011.................................. 51
Bảng 3.1: Tóm tắt các nhân tố ảnh hưởng ñến chính sách cổ tức ...................... 67
DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ðỒ THỊ
Hình 1.1: Tỷ suất cổ tức của 500 công ty niêm yết (S&P500) trong năm 2012 ..... 9
Hình 1.2: Quan hệ giữa cổ tức và lợi nhuận ở Mỹ ................................................ 22
Hình 1.3: Thay ñổi cổ tức của các công ty Mỹ...................................................... 23
Hình 1.4: Chính sách cổ tức theo vòng ñời công ty............................................... 24
Hình 1.5: Cổ tức của các công ty Mỹ phân loại theo tăng trưởng EPS .................. 25
Hình 2.1: Cơ cấu hệ thống NHTM cổ phần theo chỉ tiêu vốn ñiều lệ .................... 29
Hình 2.2: Tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức tại các ngân hàng niêm yết 2008 - 2010 ........ 43
Hình 2.3: So sánh tỷ lệ EPS/mệnh giá cổ phần và tỷ lệ chi trả cổ tức của STB ..... 48
Hình 2.4: So sánh số tiền chi trả cổ tức và lợi nhuận sau thuế các ngân hàng........ 50
Hình 2.5: Tăng trưởng vốn ñiều lệ và tăng trưởng lợi nhuận các ngân hàng niêm
yết ........................................................................................................ 58
- 1 -
PHẦN MỞ ðẦU
1. SỰ CẦN THIẾT CỦA ðỀ TÀI
Các quyết ñịnh về tài chính luôn có vai trò quan trọng trong các quyết ñịnh của
doanh nghiệp vì nó sẽ làm tăng hoặc giảm giá trị của doanh nghiệp, nếu nhà quản trị
ñưa ra các quyết ñịnh tài chính ñúng ñắn và phù hợp sẽ giúp gia tăng giá trị của
doanh nghiệp, ngược lại nếu nhà quản trị quyết ñịnh sai lầm sẽ làm giảm giá trị
doanh nghiệp. Có 3 quyết ñịnh cơ bản trong Tài chính Doanh nghiệp là: quyết ñịnh
ñầu tư, quyết ñịnh tài trợ và quyết ñịnh chi trả cổ tức. Cả ba quyết ñịnh này có liên
quan với nhau theo một cách nào ñó và ñều nhất quán với mục tiêu nhằm tối ña hóa
giá trị của doanh nghiệp. Thí dụ, các khoản ñầu tư của một doanh nghiệp ấn ñịnh
mức lợi nhuận tương lai và tiềm năng cổ tức tương lai, nhưng tiền dùng ñể ñầu tư
ñược lấy từ nguồn nào, quyết ñịnh tài trợ sẽ cho biết nguồn tài trợ, cấu trúc vốn của
doanh nghiệp và qua ñó ảnh hưởng ñến chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp; ñến
lượt mình, chi phí sử dụng vốn ấn ñịnh một phần ñến số cơ hội ñầu tư có thể chấp
nhận ñược; và chính sách cổ tức ảnh hưởng ñến số lượng vốn cổ phần thường trong
cấu trúc vốn của một doanh nghiệp (qua lợi nhuận giữ lại ñể tái ñầu tư) và mở rộng
ra, ảnh hưởng ñến chi phí sử dụng vốn. Khi lập các quyết ñịnh tương quan lẫn nhau
này, mục tiêu là tối ña hóa tài sản của cổ ñông.
Tuy nhiên, khi xém xét một cách ñộc lập thì quyết ñịnh chi trả cổ tức có tác
ñộng ñến giá trị của doanh nghiệp hay không? Cơ sở nào ñể lựa chọn một chính
sách cổ tức phù hợp, tối ưu cho doanh nghiệp? Các yếu tố nào ảnh hưởng ñến quyết
ñịnh chi trả cổ tức và phương thức chi trả cổ tức như thế nào?. Trên ñây ñều là
những bài toán khó cho nhà quản trị doanh nghiệp và ñáng ñược quan tâm. Với vai
trò là ñầu tàu trong sự phát triển của nền kinh tế thì các quyết ñịnh về chính sách cổ
tức của các ngân hàng lại càng ñược quan tâm hơn nữa. Chính vì ñiều ñó, chúng ta
rất cần thiết phải có những nghiên cứu làm rõ về chính sách cổ tức, những bất cập
trong chính sách cổ tức hiện tại của các ngân hàng ñể qua ñó ñưa ra các giải pháp
giúp ban ñiều hành ngân hàng xây dựng và tiến ñến hoàn thiện chính sách cổ tức
của ngân hàng mình, hướng tới mục tiêu tối ña hóa giá trị của ngân hàng.
- 2 -
Trên cơ sở vận dụng những lý thuyết ñược học trong chương trình ñào tạo bậc
cao học – Trường ðại Học Kinh Tế Thành Phố Hồ Chí Minh vào ñiều kiện Việt
Nam, Luận văn này bàn về “Chính sách cổ tức cho các Ngân hàng Thương mại
niêm yết tại Việt Nam: Thực trạng và giải pháp”.
2. MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU
• Nghiên cứu tổng quan các lý thuyết về chính sách cổ tức;
• Xem xét thực trạng chính sách cổ tức và việc chi trả cổ tức của các ngân
Mục tiêu nghiên cứu của luận văn là:
• Phân tích những bất cập trong việc lựa chọn chính sách cổ tức của các ngân
hàng thương mại niêm yết tại Việt Nam trong thời gian qua;
• Cuối cùng là từ việc phân tích những bất cập trong việc lựa chọn chính sách
hàng thương mại niêm yết;
cổ tức nêu trên luận văn ñề ra các giải pháp nhằm giúp các ngân hàng
thương mại niêm yết tại Việt Nam xây dựng và tiến ñến hoàn thiện chính
sách cổ tức trong thời gian tới.
• ðối tượng nghiên cứu của luận văn là các ngân hàng thương mại ñang niêm
3. ðỐI TƯỢNG NGHIÊN CỨU
• Sở dĩ tôi giới hạn nghiên cứu chính sách cổ tức chỉ ở các ngân hàng thương
yết trên các sở giao dịch chứng khoán Việt Nam tính ñến tháng 9 năm 2011.
mại ñang niêm yết tại Việt Nam là vì các ngân hàng ñang niêm yết là những
ngân hàng tiêu biểu trong việc nhận thức ñược tầm quan trọng cũng như
ảnh hưởng của chính sách cổ tức ñến giá trị của ngân hàng.
• Luận văn tổng hợp, quan sát, phân tích thực trạng chính sách cổ tức và việc
4. PHẠM VI, HẠN CHẾ NGHIÊN CỨU
chi trả cổ tức dựa trên các số liệu ñã công bố trong các báo cáo tài chính,
báo cáo thường niên của các ngân hàng hoặc các số liệu ñã công bố trên các
• Bài nghiên cứu này rõ ràng còn rất nhiều hạn chế cần ñược khắc phục, bổ
phương tiện thông tin ñại chúng;
sung và cần những phân tích sâu sắc hơn, mang tính ứng dụng cao hơn
- 3 -
nhằm một phần nào ñó ñóng góp vào sự phát triển chung của ngành ngân
hàng cũng như thị trường chứng khoán Việt Nam trong tương lai.
5. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Phương pháp nghiên cứu của luận văn ñi từ cơ sở lý thuyết và thực tiễn tại
Việt Nam qua các năm 2008 - 2011 và từ ñó ñưa ra những nhận xét, ñánh giá, phân
tích và cuối cùng là ñưa ra những giải pháp nhằm giúp các ngân hàng thương mại
niêm yết có thể xây dựng và tiến ñến hoàn thiện chính sách cổ tức của mình.
• Phương pháp thống kê nhằm tập hợp các số liệu và ñánh giá thực trạng.
• Phương pháp mô tả nhằm ñưa ra cái nhìn tổng quan về những chính sách cổ
Nghiên cứu ñược thực hiện trên cơ sở dùng các phương pháp như:
• Phương pháp lịch sử nhằm so sánh, ñối chiếu các thông tin trong quá khứ
tức ñang ñược áp dụng tại các ngân hàng niêm yết.
ñể tìm hiểu nguyên nhân và có các kết luận phù hợp.
• Số liệu sơ cấp: Các số liệu chi trả cổ tức của các ngân hàng niêm yết ñã
Nguồn dữ liệu của luận văn bao gồm hai nguồn chính:
công bố trong các Báo cáo tài chính, Báo cáo thường niên hoặc Bản cáo
bạch cũng như trong các bản tin chứng khoán của Sở giao dịch chứng
khoán TP.HCM (HSX) và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) qua
các năm. Trong ñó, số lượng ngân hàng thương mại niêm yết ñược chốt tới
tháng 09/2011: tương ứng 4 ngân hàng niêm yết ở HSX và 4 ngân hàng
• Số liệu thứ cấp: các thống kê về lạm phát, lãi suất của Tổng cục Thống kê,
niêm yết ở HNX.
Ngân hàng Nhà nước Việt Nam; các số liệu thống kê về tỷ lệ lợi nhuận
dùng ñể chi trả cổ tức, tỷ suất cổ tức cũng như các phân tích về chính sách
cổ tức của các tác giả, các chuyên gia trong và ngoài nước; và các phân
tích, tổng hợp số liệu về Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM và Sở giao
dịch chứng khoán Hà Nội của các công ty chứng khoán, quỹ ñầu tư, trang
tin ñiện tử chuyên về kinh tế - chứng khoán.
- 4 -
6. KẾT CẤU ðỀ TÀI
• Chương I : TỔNG QUAN VỀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC TẠI CÁC NGÂN
Ngoài phần mở ñầu và phần kết luận, luận văn ñược trình bày theo kết cấu sau:
• Chương II : THỰC TRẠNG CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA CÁC NGÂN
HÀNG THƯƠNG
• Chương III : CÁC GIẢI PHÁP XÂY DỰNG VÀ HOÀN THIỆN CHÍNH
HÀNG THƯƠNG MẠI NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM
SÁCH CỔ TỨC CHO CÁC NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI NIÊM YẾT
TẠI VIỆT NAM
- 5 -
CHƯƠNG I
TỔNG QUAN VỀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC TẠI CÁC NHTM
1.1 Tổng quan về cổ tức
1.1.1 Khái niệm cổ tức (Dividends)
Cổ tức là một phần trong lợi nhuận kinh doanh sau thuế của doanh nghiệp mà
mỗi một cổ ñông ñược chia tùy theo tỷ lệ góp vốn của cổ ñông.
ðối với cổ ñông sở hữu cổ phần ưu ñãi thì mức cổ tức ưu ñãi ñã ñược xác ñịnh
trước khi phát hành và ổn ñịnh qua các năm mà không phụ thuộc vào kết quả hoạt
ñộng sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp.
1.1.2 Các phương thức chi trả cổ tức
Thông thường có 3 phương thức chi trả cổ tức cơ bản là: cổ tức bằng tiền mặt,
cổ tức bằng cổ phiếu và cổ tức bằng tài sản. Trong ñó, 2 phương thức chi trả cổ tức
ñầu tiên là phổ biến. Ngoài ra, hình thức mua lại cổ phần cũng có thể ñược xem là
một phương thức chi trả cổ tức.
1.1.2.1 Cổ tức trả bằng tiền mặt
Hầu hết các doanh nghiệp ñều trả cổ tức dưới dạng tiền mặt. Cổ tức tiền mặt
ñược trả tính trên cơ sở mỗi cổ phiếu và tỷ lệ chi trả cổ tức ñược tính trên mệnh giá
cổ phiếu. Mệnh giá của cổ phiếu là giá trị ñược ấn ñịnh trong giấy chứng nhận cổ
phiếu theo ñiều lệ hoạt ñộng của doanh nghiệp. Ở Việt Nam, mệnh giá mỗi cổ phiếu
ñược quy ñịnh chung là 10.000 ñồng/CP.
Ưu và nhược ñiểm:
Ưu ñiểm của việc trả cổ tức bằng tiền mặt là doanh nghiệp ñã phát ñi tín hiệu
tốt về tình hình tài chính của doanh nghiệp, rằng tình hình tài chính của doanh
nghiệp lành mạnh, doanh nghiệp có ñủ khả năng cân ñối nguồn vốn cho các nhu cầu
vốn ñầu tư trong tương lai và vẫn ñảm bảo mức thu nhập cho các cổ ñông.
Bên cạnh ñó, việc trả cổ tức bằng tiền mặt có nhược ñiểm: làm giảm dòng tiền
của doanh nghiệp, làm giảm tiền mặt dẫn ñến giảm tài sản và giảm vốn lợi nhuận,
nghĩa là giảm vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp.
- 6 -
1.1.2.2 Cổ tức trả bằng cổ phiếu
Trả cổ tức bằng cổ phiếu là hình thức chi trả mà doanh nghiệp phát hành thêm
cổ phiếu mới cho các cổ ñông hiện hữu theo một tỷ lệ ñã ñược ðại hội ñồng cổ
ñông thông qua. Doanh nghiệp sẽ không ñược nhận bất kỳ khoản tiền thanh toán
nào từ phía cổ ñông.
Ưu và nhược ñiểm: Việc thanh toán cổ tức bằng cổ phiếu sẽ không làm giảm
tiền mặt, cũng như không làm giảm tài sản của doanh nghiệp. Nhưng số lượng cổ
phiếu ñang lưu hành của doanh nghiệp sẽ tăng lên. Về mặt hạch toán, các kế toán sẽ
hạch toán giảm lợi nhuận chưa phân phối và tăng vốn ñiều lệ của doanh nghiệp lên
nhưng tổng vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp sẽ không thay ñổi.
Thanh toán cổ tức bằng cổ phiếu sẽ giúp nhà quản trị doanh nghiệp ñạt ñược
hai mục ñích: (i) Các cổ ñông vẫn ñược thanh toán cổ tức theo kết quả kinh doanh
mà doanh nghiệp ñạt ñược; (ii) Giúp doanh nghiệp giữ lại ñược nguồn tiền lợi
nhuận ñể tái ñầu tư vào các dự án có khả năng sinh lời tốt mà không phải ñi vay.
Tuy nhiên, các cổ ñông sẽ cảm thấy bị thiệt vì số lượng cổ phiếu bị pha loãng.
Chi phí phát hành thêm cổ phần thường chiếm 2-3% tổng giá trị phát hành.
1.1.2.3 Cổ tức trả bằng tài sản
Chi trả cổ tức bằng tài sản là hình thức doanh nghiệp trả cổ tức cho cổ ñông
bằng thành phẩm, hàng hóa, bất ñộng sản hay cổ phiếu của doanh nghiệp khác do
doanh nghiệp sở hữu. Hình thức này rất hiếm xảy ra trong thực tiễn.
1.1.2.4 Mua lại cổ phần
Ngoài ra còn có hình thức mua lại cổ phần, cổ phần mua lại ñược gọi là cổ
phiếu quỹ. Việc mua lại này có thể thực hiện bằng nhiều cách như:
• Chào mua với giá cố ñịnh (hay còn gọi là giá ñệm, là một mức giá thường
cao hơn giá thị trường);
• Mua lại cổ phần ở thị trường tự do; • Mua lại cổ phiếu theo hình thức ñấu giá; • Mua lại cổ phiếu mục tiêu, hay thương lượng riêng với những người nắm
giữ lượng lớn các cổ phần; …
- 7 -
Cổ tức tiền mặt thể hiện sự cam kết tiếp tục khoản này trong tương lai của
doanh nghiệp, mua lại cổ phần ñược xem như là hoàn trả tiền một lần. Các doanh
nghiệp mua lại cổ phần có thể do những nguyên nhân sau:
• Nhà quản trị xem xét ảnh hưởng của thuế vì mức thuế ñánh trên lãi vốn
thấp hơn cổ tức và việc trì hoãn thuế ñối với lãi vốn, mua lại cổ phần ñược
lợi thuế ñáng kể so với cổ tức tiền mặt.
• Chi phí ñại diện của dòng tiền cao. Những doanh nghiệp có lượng tiền mặt
dư thừa nhưng không chắc chắn về khả năng tiếp tục tạo ra dòng tiền thặng
dư trong tương lai, sẽ chọn cách mua lại cổ phần thay vì chia cổ tức tiền
mặt, hoặc thiết lập một mức cổ tức thấp ñủ ñể duy trì trong những lúc hoạt
ñộng khó khăn và thực hiện mua lại cổ phần ñể phân phối lượng tiền thặng
dư.
• Sử dụng như một biện pháp phát tín hiệu tích cực cho tài sản của cổ ñông
rằng nhà quản trị dự kiến doanh nghiệp có lợi nhuận và dòng tiền cao hơn
trong tương lai.
• Mua lại cổ phần cũng hữu ích khi doanh nghiệp muốn thay ñổi lớn về cấu
trúc vốn, muốn phân phối tiền mặt từ các sự kiện diễn ra một lần như việc
bán một bộ phận của doanh nghiệp.
• Nhằm ñáp ứng cho các hoạt ñộng sáp nhập, mua lại doanh nghiệp; các ñiều
khoản chuyển ñổi của cổ phần ưu ñãi và trái khoán; cũng như việc ngăn
cản thao túng.
• Thực hiện chương trình cổ phiếu thưởng cho nhân viên (Employee Share
Ownership Plan - ESOP)….
Ưu ñiểm của phương pháp này ñứng về phía nhà quản trị doanh nghiệp là nó
rất linh hoạt, không gây áp lực chi trả cổ tức; ñứng dưới góc ñộ của cổ ñông, việc
doanh nghiệp mua lại cổ phần sẽ làm tăng mức lợi nhuận mỗi cổ phần cho số cổ
phần còn lại và làm tăng giá cổ phần trên thị trường.
- 8 -
1.1.3 ðo lường mức chi trả cổ tức
1.1.3.1 Tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức (Dividend payout ratio)
Tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức phản ánh mức cổ tức mà cổ ñông ñược hưởng chiếm
bao nhiêu phần trăm trong lợi nhuận sau thuế trong kỳ của doanh nghiệp và ñược
\
tính bằng công thức sau:
Cổ tức mỗi cổ phần (1.1) Tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức = Thu nhập mỗi cổ phần (EPS)
Phần lợi nhuận không trả cho cổ ñông ñược gọi là lợi nhuận giữ lại ñược dùng
ñể tái ñầu tư vào các dự án trong tương lai nhằm cung cấp một sự tăng trưởng lợi
nhuận trong tương lai. Các doanh nghiệp tăng trưởng cao trong thời kỳ ñầu của quá
trình hoạt ñộng thường có tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức thấp hoặc bằng không. ðến khi
các doanh nghiệp này hoạt ñộng ổn ñịnh ở giai ñoạn trưởng thành thì họ có khuynh
hướng chi trả cổ tức nhiều hơn cho cổ ñông ñể ñền bù lại giai ñoạn trước.
1.1.3.2 Tỷ suất cổ tức (Dividend Yield)
Tỷ suất cổ tức là một chỉ tiêu phản ánh tỷ lệ cổ tức các cổ ñông sẽ nhận ñược
so với số tiền các cổ ñông phải trả ñể mua cổ phiếu và ñược ño lường bằng công
thức sau:
Cổ tức mỗi cổ phần (1.2) Tỷ suất cổ tức = Giá thị trường mỗi cổ phần
Tỷ suất cổ tức của một cổ phiếu càng cao chứng tỏ giá trị thị trường của cổ
phiếu ñó ñang bị ñịnh giá thấp hoặc nhà ñầu tư có những dự báo bi quan về mức cổ
tức nhận ñược trong tương lai.
Tỷ suất cổ tức năm 2011 của 500 công ty niêm yết hàng ñầu của Mỹ (S&P
500) cho thấy có 395 công ty trong tổng số 500 công ty niêm yết có chia cổ tức, còn
lại 105 công ty là không chia cổ tức cho cổ ñông. Công ty có tỷ suất cổ tức cao nhất
- 9 -
là 13,18%, công ty có tỷ suất cổ tức thấp nhất là 0,07%, tỷ suất cổ tức bình quân của
những công ty có chi trả cổ tức là 2,62% và tỷ suất cổ tức bình quân của tất cả 500
120
100
công ty niêm yết S&P 500 là 2,07% (Xem hình 1.1).
y t
80
g n ô c
60
g n ợ ư
l
40
ố S
20
0
0%
0-0,5% 0.5-1% 1-1.5% 1.5-2% 2-2.5% 2.5-3% 3-4%
4-5%
>5%
Tỷ suất cổ tức (Dividend Yield)
Hình 1.1: Tỷ suất cổ tức của 500 công ty niêm yết (S&P 500) trong năm 2012
Nguồn : http://www.indexarb.com
1.2 Tổng quan về chính sách cổ tức
1.2.1 Khái niệm chính sách cổ tức (Dividend policy)
Chính sách cổ tức là chính sách ấn ñịnh phân phối lợi nhuận giữ lại tái ñầu tư
và chi trả cổ tức cho cổ ñông. Lợi nhuận giữ lại cung cấp cho các nhà ñầu tư tiềm
năng tăng trưởng lợi nhuận trong tương lai thông qua tái ñầu tư, trong khi cổ tức
cung cấp cho họ một sự phân phối hiện tại. Việc dùng lợi nhuận giữ lại hay phát
hành cổ phiếu mới ñể tài trợ cho các dự án ñầu tư mới có xu hướng khác nhau
nhưng nhìn chung thì lợi nhuận giữ lại là nguồn vốn cổ phần quan trọng hơn phát
hành cổ phiếu mới. Vì thế, chính sách cổ tức sẽ có ảnh hưởng ñến số lượng vốn cổ
phần trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp (thông qua lợi nhuận giữ lại) và chi phí
sử dụng vốn của doanh nghiệp.
- 10 -
1.2.2 Chính sách chi trả cổ tức:
1.2.2.1 Chính sách lợi nhuận giữ lại thụ ñộng
Chính sách lợi nhuận giữ lại thụ ñộng xác nhận rằng một doanh nghiệp nên giữ
lại lợi nhuận khi doanh nghiệp có các cơ hội ñầu tư hứa hẹn các tỷ suất sinh lợi cao
hơn tỷ suất sinh lợi mà các cổ ñông ñòi hỏi. Giả dụ các cổ ñông của một doanh
nghiệp có thể ñầu tư khoản cổ tức mà họ nhận ñược vào các cổ phần có rủi ro tương
tự với một tỷ suất sinh lợi kỳ vọng là 18%, thì 18% này sẽ tạo thành tỷ suất sinh lợi
ñòi hỏi từ lợi nhuận giữ lại của doanh nghiệp.Theo chính sách lợi nhuận giữ lại thụ
ñộng, nếu doanh nghiệp có thể ñầu tư phần lợi nhuận giữ lại này mà ñạt ñược tỷ
suất sinh lợi cao hơn tỷ suất sinh lợi mong ñợi của các cổ ñông thì doanh nghiệp
không nên chi trả cổ tức bởi vì việc chi trả cổ tức sẽ dẫn ñến kết cuộc hoặc là doanh
nghiệp hy sinh các cơ hội ñầu tư có thể chấp nhận ñược hoặc phải huy ñộng thêm
vốn cổ phần cần thiết từ các thị trường vốn bên ngoài tốn kém hơn nhiều so với lợi
nhuận giữ lại.
Nói cách khác, chính sách lợi nhuận giữ lại thụ ñộng ngụ ý rằng việc chi trả cổ
tức của doanh nghiệp nên thay ñổi từ năm này sang năm khác tùy thuộc vào các cơ
hội ñầu tư có sẵn. Tuy nhiên, thực tế cho thấy hầu hết các doanh nghiệp thường cố
gắng duy trì một tỷ lệ chi trả cổ tức ổn ñịnh theo thời gian. ðiều này không có nghĩa
là các doanh nghiệp ñã bỏ qua những nguyên lý về chính sách lợi nhuận giữ lại thụ
• Doanh nghiệp có thể giữ lại lợi nhuận với tỷ lệ khá cao trong những năm có
ñộng mà bởi vì cổ tức có thể duy trì ổn ñịnh hàng năm theo hai cách:
nhu cầu vốn cao. Nếu ñơn vị tiếp tục tăng trưởng, các giám ñốc có thể tiếp
• Doanh nghiệp có thể ñi vay vốn ñể ñáp ứng nhu cầu ñầu tư và do ñó tỷ lệ
tục thực hiện chiến lược này mà không nhất thiết phải giảm cổ tức.
nợ trên vốn cổ phần tăng lên một cách tạm thời ñể tránh phải giảm cổ tức.
Nếu doanh nghiệp có nhiều cơ hội ñầu tư tốt trong suốt một năm nào ñó thì
chính sách vay nợ sẽ thích hợp hơn so với việc cắt giảm cổ tức. Sau ñó,
trong những năm tiếp theo doanh nghiệp cần giữ lại lợi nhuận ñể ñẩy tỷ số
nợ trên vốn cổ phần về lại mức thích hợp.
- 11 -
Ngoài ra, nguyên lý giữ lại lợi nhuận thụ ñộng cũng ñề xuất là các công ty
“tăng trưởng” thường có tỷ lệ chi trả cổ tức thấp hơn các công ty ñang trong giai
ñoạn sung mãn (bão hòa) do các công ty trong giai ñoạn tăng trưởng thường có nhu
cầu vốn ñầu tư lớn hơn.
1.2.2.2 Chính sách cổ tức tiền mặt ổn ñịnh
Hầu hết các doanh nghiệp và các cổ ñông ñều thích chính sách cổ tức tương
ñối ổn ñịnh hơn. Tính ổn ñịnh ñược ñặc trưng bằng một sự miễn cưỡng trong việc
giảm lượng tiền mặt chi trả cổ tức từ kỳ này sang kỳ khác. Một trong những lý do
giải thích việc các cổ ñông thích cổ tức tương ñối ổn ñịnh hơn là các cổ ñông cảm
thấy các thay ñổi trong cổ tức có nội dung hàm chứa thông tin, họ ñánh ñồng các
thay ñổi trong mức cổ tức của một doanh nghiệp với khả năng sinh lợi. Một sự cắt
giảm cổ tức có thể ñược diễn dịch như một tín hiệu là tiềm năng lợi nhuận về dài
hạn của doanh nghiệp ñã sụt giảm. Tương tự, một sự gia tăng cổ tức ñược coi như
một minh chứng của dự kiến rằng lợi nhuận tương lai sẽ gia tăng. Ngoài ra, nhiều
cổ ñông cần và lệ thuộc vào một dòng cổ tức không ñổi cho các nhu cầu lợi nhuận
tiền mặt của mình dù họ có thể bán bớt một số cổ phần như một nguồn thu nhập
hiện tại khác nhưng do các chi phí giao dịch và các lần bán với lô lẻ cho nên
phương án này không thể thay thế một cách hoàn hảo cho lợi nhuận cổ tức ñều ñặn.
Và cuối cùng, cổ tức ổn ñịnh là một ñòi hỏi mang tính pháp lý. Ở Mỹ, nhiều ñịnh
chế ñiều phối tài chính như các phòng ủy thác của ngân hàng, quỹ hưu bổng và các
công ty bảo hiểm thường bị giới hạn về loại cổ phần thường mà họ sở hữu, ñể ñủ
tiêu chuẩn liệt kê trong các “danh sách hợp pháp” này, một doanh nghiệp phải có
thành tích cổ tức liên tục và ổn ñịnh. Hiện nay ở Việt Nam, các quỹ ñầu tư chưa ñặt
ra tiêu chuẩn này trong việc lựa chọn danh mục ñầu tư của mình mà chủ yếu là dựa
vào loại hình doanh nghiệp.
1.2.2.3 Các chính sách chi trả cổ tức khác
Ngoài chính sách lợi nhuận giữ lại thụ ñộng và cổ tức tiền mặt ổn ñịnh, các
doanh nghiệp còn có thể sử dụng một số chính sách cổ tức khác như:
- 12 -
• Chính sách cổ tức có tỷ lệ chi trả không ñổi: chính sách cổ tức này thường
ñược các doanh nghiệp có lợi nhuận ổn ñịnh sử dụng. Nếu lợi nhuận doanh
nghiệp thay ñổi nhiều từ năm này sang năm khác, cổ tức cũng có thể giao
• Chính sách chi trả một cổ tức nhỏ hàng quý cộng với cổ tức thưởng thêm
ñộng theo.
vào cuối năm. Chính sách này ñặc biệt thích hợp cho những doanh nghiệp
có lợi nhuận hoặc nhu cầu tiền mặt biến ñộng giữa năm này với năm khác,
hoặc cả hai. Ngay cả khi doanh nghiệp có mức lợi nhuận thấp, các nhà ñầu
tư vẫn có thể trông cậy vào một mức chi trả cổ tức ñều ñặn của họ; còn khi
lợi nhuận cao và không có nhu cầu sử dụng ngay nguồn tiền dôi ra này, các
doanh nghiệp sẽ công bố một mức cổ tức thưởng cuối năm. Chính sách này
giúp ban ñiều hành có thể linh hoạt giữ lại lợi nhuận khi cần mà vẫn thỏa
mãn ñược nhu cầu của nhà ñầu tư là muốn nhận ñược một mức cổ tức “bảo
ñảm”. Chính sách cổ tức này cũng rất thích hợp trong giai ñoạn sau khủng
hoảng tài chính – tiền tệ năm 2008, bởi vì trong giai ñoạn này lợi nhuận của
hầu hết các doanh nghiệp ñều không ổn ñịnh và các doanh nghiệp thường
khó dự báo ñược lợi nhuận trong tương lai của mình; thêm vào ñó nhu cầu
tiền ñầu tư, nguồn tài trợ cho ñầu tư sẽ có những thay ñổi do vấn ñề về chính sách lãi suất, chính sách tiền tệ (cid:1) chính sách cổ tức này rất thích hợp
do ban ñiều hành doanh nghiệp có thể chủ ñộng ñược nguồn tiền của mình.
Ở Việt Nam hiện nay, hầu hết các doanh nghiệp bất ñộng sản ñang niêm yết
ñều sử dụng chính sách cổ tức này với các lần tạm ứng cổ tức bằng tiền mặt
thường vào giữa năm hoặc cuối năm và sau khi họp ñại hội cổ ñông sẽ tiến
hành chia cổ tức thưởng tùy theo kết quả kinh doanh ñạt ñược, thông
thường chia cổ tức thưởng là bằng cổ phiếu.
Như vậy, có rất nhiều chính sách chi trả cổ tức ñể doanh nghiệp lựa chọn sao
cho phù hợp với dòng tiền, lưu lượng tiền tệ và nhu cầu ñầu tư của doanh nghiệp. Ở
Việt Nam, ban quản trị của hầu hết các doanh nghiệp niêm yết thường ít quan tâm
ñến chính sách cổ tức hơn so với chính sách tài trợ và chính sách ñầu tư, nhưng việc
- 13 -
lựa chọn chính sách cổ tức cũng ñòi hỏi ñược xem xét cẩn thận bởi vì nó ảnh hưởng
trực tiếp ñến lợi ích của cổ ñông và tới sự phát triển của doanh nghiệp. Trong phần
tiếp theo, ta sẽ xem xét các yếu tố ảnh hưởng ñến sự lựa chọn chính sách cổ tức của
doanh nghiệp.
1.2.3 Các yếu tố ảnh hưởng ñến sự lựa chọn chính sách cổ tức
1.2.3.1 Các hạn chế pháp lý
Hầu hết các quốc gia ñều có luật ñiều tiết chi trả cổ tức của một doanh nghiệp
ñăng ký hoạt ñộng ở quốc gia ñó. Luật này có các nguyên tắc về mặt pháp lý mà các
doanh nghiệp phải tuân theo khi ấn ñịnh chính sách cổ tức của doanh nghiệp (hay
• Hạn chế suy yếu vốn: tức là doanh nghiệp không ñược dùng vốn (bao gồm
còn gọi là hạn chế pháp lý) như sau:
giá trị mệnh giá của cổ phần thường và thặng dư vốn) ñể chi trả cổ tức. Tuy
nhiên, ở một số quốc gia, nếu luật lệ quy ñịnh vốn chỉ bao gồm giá trị mệnh
giá của cổ phần thường thì các doanh nghiệp hoạt ñộng ở quốc gia ñó có thể
• Hạn chế lợi nhuận ròng: tức là cổ tức phải ñược chi trả từ lợi nhuận ròng
dùng thặng dư vốn ñể chi trả cổ tức.
hiện nay và thời gian qua, nhằm ngăn cản các chủ sở hữu sử dụng cổ tức ñể
• Hạn chế mất khả năng thanh toán: tức là không ñược chi trả cổ tức khi
rút lại vốn ñầu tư ban ñầu và làm suy yếu vị thế an toàn của các chủ nợ.
doanh nghiệp mất khả năng thanh toán (nợ nhiều hơn tài sản), nhằm ñảm
bảo quyền ưu tiên của chủ nợ ñối với tài sản của doanh nghiệp.
Ở Việt Nam chỉ quy ñịnh chung về việc chi trả cổ tức, các văn bản luật không
nêu ra bất kỳ yếu tố nào mang tính chất bắt buộc doanh nghiệp phải chi trả cổ tức
hay không. Cụ thể, luật doanh nghiệp số 60/2005/QH11 có hiệu lực thi hành từ
• Cổ tức trả cho cổ phần phổ thông ñược xác ñịnh căn cứ vào số lợi nhuận
ngày 01 tháng 7 năm 2006 quy ñịnh:
ròng ñã thực hiện và khoản chi trả cổ tức ñược trích từ nguồn lợi nhuận giữ
lại của doanh nghiệp. Doanh nghiệp cổ phần chỉ ñược trả cổ tức cho cổ
ñông khi doanh nghiệp ñã hoàn thành nghĩa vụ thuế và các nghĩa vụ tài
- 14 -
chính khác theo quy ñịnh của pháp luật; trích lập các quỹ doanh nghiệp và
bù ñắp ñủ lỗ trước ñó theo quy ñịnh của pháp luật và ðiều lệ doanh nghiệp;
ngay sau khi trả hết số cổ tức ñã ñịnh, doanh nghiệp vẫn phải bảo ñảm
• Cổ tức có thể ñược chi trả bằng tiền mặt, bằng cổ phần của doanh nghiệp
thanh toán ñủ các khoản nợ và nghĩa vụ tài sản khác ñến hạn.
• Hội ñồng quản trị phải lập danh sách cổ ñông ñược nhận cổ tức, xác ñịnh
hoặc bằng tài sản khác quy ñịnh tại ðiều lệ doanh nghiệp.
mức cổ tức ñược trả ñối với từng cổ phần, thời hạn và hình thức trả chậm
nhất ba mươi ngày trước mỗi lần trả cổ tức.
Như vậy những ảnh hưởng của vấn ñề hạn chế pháp lý ñối với chính sách cổ
tức tại Việt Nam vẫn chưa rõ ràng. Doanh nghiệp không chịu bất kỳ quy ñịnh nào
của luật buộc phải chi trả cổ tức hay không, mức chi trả là bao nhiêu. ðiều này làm
cho hành lang pháp lý về cổ tức tại Việt Nam vẫn chưa chặt chẽ.
1.2.3.2 Các ñiều khoản hạn chế
Các ñiều khoản hạn chế nằm trong các giao kèo trái phiếu, ñiều khoản vay,
thỏa thuận vay ngắn hạn, hợp ñồng thuê tài sản, và các thỏa thuận cổ phần ưu ñãi
thường tác ñộng nhiều ñến chính sách cổ tức hơn các hạn chế pháp lý như vừa trình
• Không chi trả cổ tức cho ñến khi lợi nhuận ñạt ñến một mức nhất ñịnh.
• Yêu cầu trích lập quỹ dự trữ ñể thanh toán nợ trước khi phân phối cổ tức.
• Vốn luân chuyển (tài sản lưu ñộng trừ nợ ngắn hạn) hay tỷ lệ nợ hiện hành
bày ở phần trên. Những ñiều khoản này có thể quy ñịnh:
không cao hơn một mức ñịnh sẵn nào ñó…
Tại Việt Nam, vấn ñề này chưa ñược quy ñịnh rõ ràng nên trong thực tế ñã
phát sinh một số trường hợp doanh nghiệp có lợi nhuận lũy kế âm mà vẫn chi trả cổ
tức, lấy từ nguồn vốn thặng dư. ðiều này nếu không có quy ñịnh rõ ràng không
những chính sách cổ tức trở thành một hình thức thoái vốn khỏi doanh nghiệp mà
còn gây mâu thuẫn lợi ích của các nhà ñầu tư ngắn hạn và dài hạn.
- 15 -
1.2.3.3 Chính sách thuế
Chính sách thuế thu nhập doanh nghiệp hướng cho doanh nghiệp khi xây dựng
chính sách cổ tức hướng tới cấu trúc vốn tối ưu sẽ có sự lựa chọn giữa thu nhập giữ
lại và nợ. Sử dụng nợ, doanh nghiệp sẽ tận dụng ñược “ tấm chắn thuế ”, nhưng sẽ
phát sinh những rủi ro tài chính nếu hệ số nợ cao. Khoản thu nhập giữ lại là khoản
vốn có chi phí sử dụng vốn thấp nhất và an toàn.
Ngoài ra, thuế cổ tức là một yếu tố ñầu tiên xét ñến trong các quyết ñịnh của
các nhà ñầu tư.
1.2.3.4 Nhu cầu thanh khoản
Chi trả cổ tức là các dòng tiền chi ra. Vì vậy, khả năng thanh khoản của doanh
nghiệp càng lớn thì doanh nghiệp càng có nhiều khả năng chi trả cổ tức. Tuy nhiên,
doanh nghiệp có quá khứ là tái ñầu tư lợi nhuận cao, số dư lợi nhuận giữ lại lớn, vẫn
có thể không có khả năng chi trả cổ tức nếu không có ñủ tài sản có tính thanh khoản
cao (tức là khả năng chuyển ñổi thành tiền mặt cao), nhất là tiền mặt. Khả năng
thanh khoản luôn ñược nhiều doanh nghiệp quan tâm và thường trở thành một vấn
ñề rất nhạy cảm trong giai ñoạn kinh doanh gặp khó khăn, khi cả lợi nhuận và dòng
tiền ñều sụt giảm. Các doanh nghiệp tăng trưởng nhanh chóng có nhiều các cơ hội
ñầu tư sinh lợi, nhu cầu tiền cao cũng thường thấy khó khi phải vừa duy trì ñủ thanh
khoản vừa chi trả cổ tức cùng một lúc.
1.2.3.5 Khả năng vay và tiếp cận các thị trường vốn
Doanh nghiệp càng có nhiều khả năng tiếp cận các nguồn vốn bên ngoài, càng
có nhiều khả năng chi trả cổ tức bởi vì khả năng thanh khoản của các doanh nghiệp
này tốt hơn, khi ñó vấn ñề thanh khoản sẽ ít tác ñộng ñến quyết ñịnh chi trả cổ tức
của những nhà quản trị doanh nghiệp và doanh nghiệp cũng tận dụng ñược các cơ
hội ñầu tư của mình. ðể ñạt ñược khả năng thanh khoản linh hoạt và an toàn, các
doanh nghiệp thường ký kết các hạn mức tín dụng và các thỏa thuận tín dụng tuần
hoàn với các ngân hàng, cho phép họ vay tiền gấp (với thời hạn báo trước ngắn).
- 16 -
Các doanh nghiệp lớn, có uy tín thường có khả năng tiếp cận các thị trường
vốn dễ dàng, họ có thể ký kết các thỏa thuận tín dụng với các ngân hàng hoặc có thể
phát hành trái phiếu, cổ phiếu mới cho các nhà ñầu tư.
Ngược lại, các doanh nghiệp nhỏ thường gặp khó khăn trong việc tiếp cận
nguồn vốn tín dụng của các ngân hàng và họ cũng gặp nhiều khó khăn khi phát
hành cổ phần thường mới trên thị trường.Vì vậy, lợi nhuận giữ lại là nguồn vốn cổ
phần mới duy nhất. Khi một doanh nghiệp thuộc loại này có các cơ hội ñầu tư mới
thuận lợi, thường việc chi trả cổ tức không nhất quán với mục tiêu tối ña hóa giá trị
của doanh nghiệp.
1.2.3.6 Tính ổn ñịnh của lợi nhuận
Một doanh nghiệp có một lịch sử lợi nhuận ổn ñịnh thường sẵn lòng chi trả cổ
tức cao hơn một doanh nghiệp có thu nhập không ổn ñịnh do doanh nghiệp này có
dòng tiền ổn ñịnh qua nhiều năm nên có thể tự tin về tương lai hơn và thường phản
ánh sự tự tin này trong việc chi trả cổ tức cao hơn.
1.2.3.7 Các cơ hội tăng trưởng
Một doanh nghiệp tăng trưởng nhanh thường có nhu cầu vốn lớn ñể tài trợ các
cơ hội ñầu tư hấp dẫn của mình. Thay vì chi trả cổ tức nhiều và sau ñó cố gắng bán
cổ phần mới ñể huy ñộng vốn cổ phần cần thiết, các doanh nghiệp thuộc loại này
thường giữ lại phần lớn lợi nhuận và tránh bán cổ phần mới ra công chúng vừa tốn
kém vừa bất tiện.
1.2.3.8 Lạm phát
Trong một môi trường lạm phát, vốn phát sinh từ khấu hao thường không ñủ
ñể thay thế tài sản của doanh nghiệp khi các tài sản này cũ kỹ, lạc hậu. Trong
trường hợp này, doanh nghiệp có thể buộc phải giữ lại một tỷ lệ lợi nhuận cao hơn
ñể duy trì năng lực hoạt ñộng cho tài sản của mình.
Lạm phát cũng có tác ñộng lên nhu cầu vốn luân chuyển của doanh nghiệp do
số tiền thực tế ñầu tư vào kho hàng và các khoản phải thu có chiều hướng tăng ñể
hỗ trợ cho cùng một khối lượng hiện vật kinh doanh, bên cạnh ñó, số tiền của các
tài khoản phải trả ñòi hỏi các khoản chi tiền mặt lớn, thường cao hơn do giá cả tăng
- 17 -
cho nên số dư tiền mặt giao dịch thường cũng phải tăng. Như vậy, lạm phát có thể
buộc một doanh nghiệp giữ lại lợi nhuận nhiều hơn ñể duy trì vị thế vốn luân
chuyển giống như trước khi có lạm phát.
1.2.3.9 Ưu tiên của cổ ñông (mục tiêu, sở thích của cổ ñông)
Một doanh nghiệp ñược kiểm soát chặt chẽ với tương ñối ít cổ ñông thì ban
ñiều hành có thể ấn ñịnh mức cổ tức theo ưu tiên của các cổ ñông (tức là mục tiêu,
sở thích của cổ ñông). Còn các doanh nghiệp có số lượng cổ ñông lớn, rộng rãi thì
không thể tính ñến các ưu tiên của cổ ñông khi quyết ñịnh chi trả cổ tức mà chỉ có
thể xem xét các yếu tố cơ hội ñầu tư, nhu cầu dòng tiền, khả năng tiếp cận các thị
trường vốn và các yếu tố liên quan khác.
Người ta thường lập luận rằng các doanh nghiệp thường phát triển các nhà ñầu
tư “khách hàng” riêng của mình. Hiệu ứng khách hàng này, do Merton Miller và
Franco Modigliani khởi xướng, cho thấy rằng các nhà ñầu tư thường sẽ bị hấp dẫn
bởi các doanh nghiệp có chính sách cổ tức phù hợp với mục tiêu của mình. Các
doanh nghiệp chi trả một tỷ lệ lớn lợi nhuận của mình cho cổ tức (tiêu biểu là 70%
hoặc hơn) thường có truyền thống hấp dẫn các nhà ñầu tư thích có tỷ suất sinh lợi
cổ tức cao. Ngược lại, các doanh nghiệp với ñịnh hướng tăng trưởng, không chi trả
cổ tức hoặc chi trả với tỷ lệ cổ tức thấp, thường hấp dẫn các nhà ñầu tư thích giữ lại
thu nhập và hưởng tăng giá cổ phần lớn hơn.
1.2.3.10 Bảo vệ chống loãng giá
Rủi ro loãng giá, tức là quyền lợi của chủ sở hữu theo tỷ lệ phần trăm của họ
trong doanh nghiệp bị loãng nếu các nhà ñầu tư hiện hữu của doanh nghiệp không
mua hay không thể mua một tỷ lệ cân xứng cổ phần mới phát hành khi doanh
nghiệp bán cổ phần mới ñể huy ñộng vốn cổ phần cần thiết cho ñầu tư vào các dự
án có tiềm năng sinh lợi. Vì thế các doanh nghiệp thường chọn cách giữ lại lợi
nhuận nhiều, chi trả cổ tức thấp hơn và hạn chế phát hành thêm cổ phần mới ñể
tránh rủi ro loãng giá.
Tuy nhiên có nhiều cách khác thay cho cách giữ lại lợi nhuận cao như là vay
nợ ngân hàng hoặc phát hành trái phiếu, nhưng các cách làm này làm tăng rủi ro tài
- 18 -
chính cho doanh nghiệp, cuối cùng làm tăng chi phí sử dụng vốn cổ phần và ở một
thời ñiểm nào ñó làm giảm giá cổ phần. Nếu doanh nghiệp cảm thấy mình ñã có sẵn
một cấu trúc vốn tối ưu, chính sách huy ñộng vốn từ bên ngoài dưới hình thức nợ
rất có thể phản tác dụng, trừ khi doanh nghiệp giữ lại hay mua lại ñược vốn cổ phần
mới trong thị trường vốn ñủ ñể bù trừ cho nợ gia tăng.
Tóm lại, một số các yếu tố trên ủng hộ một chính sách chi trả cổ tức cao, trong
khi các yếu tố khác hàm ý một chính sách chi trả cổ tức thấp. Trong thực tế còn rất
nhiều yếu tố khác ảnh hưởng ñến sự lựa chọn chính sách cổ tức theo một cách nào
ñó như: cấu trúc cổ ñông, hình thức sở hữu, quy mô doanh nghiệp, khả năng tạo lợi
nhuận, ñặc ñiểm phát triển của doanh nghiệp, lãi suất ngân hàng,... Hội ñồng quản
trị của doanh nghiệp nên cân nhắc ảnh hưởng các yếu tố này tùy trường hợp ñể ñạt
ñến một chính sách cổ tức tốt nhất có thể.
1.2.4 Ảnh hưởng chính sách cổ tức ñến giá trị doanh nghiệp:
1.2.4.1 Lập luận chính sách cổ tức không tác ñộng ñến giá trị doanh nghiệp:
Theo lý thuyết ñoạt giải Nobel kinh tế của Merton Miller và Franco
Modigliani -1961 thì họ chủ trương rằng giá trị của một doanh nghiệp chỉ do các
quyết ñịnh ñầu tư ấn ñịnh và tỷ lệ chi trả cổ tức chỉ là một chi tiết. Họ cho rằng tác
ñộng của một chính sách cổ tức nào ñó có thể ñược bù trừ chính xác bằng các hình
thức tài trợ khác, hay nói cách khác là chính sách cổ tức không tác ñộng gì ñến
• Không có thuế. Theo giả ñịnh này, các nhà ñầu tư không bận tâm về việc
giá trị doanh nghiệp. Tuy nhiên, lập luận này dựa trên một số giả ñịnh chính sau:
• Không có chi phí giao dịch. Giả ñịnh này ngụ ý rằng các nhà ñầu tư vào
họ sẽ nhận ñược thu nhập cổ tức hay thu nhập lãi vốn.
chứng khoán của các doanh nghiệp chi trả ít hoặc không chi trả cổ tức có
thể bán lại (không có phí tổn) bất cứ số cổ phần nào mà họ muốn bán ñể
• Không có chi phí phát hành. Nếu các doanh nghiệp không phải chi trả các
chuyển ñổi lãi vốn thành thu nhập thường xuyên.
chi phí phát hành cho việc phát hành chứng khoán mới, họ có thể thụ ñắc
ñược vốn cổ phần cần thiết với cùng chi phí, không kể họ giữ lại lợi nhuận
- 19 -
hay chi trả cổ tức. ðôi khi việc chi trả cổ tức ñưa ñến nhu cầu bán cổ phần
• Sự hiện hữu của một chính sách ñầu tư cố ñịnh. Theo MM, chính sách
mới theo ñịnh kỳ.
ñầu tư của doanh nghiệp không chịu tác ñộng của chính sách cổ tức. Hơn
nữa, MM cho rằng chính chính sách ñầu tư, chứ không phải chính sách cổ
tức, thực sự ấn ñịnh giá trị của một doanh nghiệp.
MM nhận thấy rằng có chứng cứ thực nghiệm ñáng kể cho thấy rằng các thay
ñổi trong chính sách cổ tức ảnh hưởng ñến giá cổ phần nhưng tác nhân không phải
là mô hình chi trả cổ tức mà nội dung hàm chứa thông tin và các tác ñộng phát tín
hiệu của chính sách cổ tức mới ảnh hưởng ñến giá cổ phần. Một sự gia tăng trong
cổ tức chuyển ñến cho cổ ñông một thông tin hàm ý rằng ban ñiều hành doanh
nghiệp dự kiến thu nhập tương lai sẽ cao hơn, ngược lại, một sự cắt giảm cổ tức
ñược xem như truyền ñạt các thông tin bất lợi về triển vọng lợi nhuận của doanh
nghiệp. Bên cạnh ñó, các thay ñổi trong chi trả cổ tức tiêu biểu một tín hiệu cho các
nhà ñầu tư về ñánh giá của ban ñiều hành về lợi nhuận và dòng tiền tương lai của
doanh nghiệp. Ban ñiều hành, là người nội bộ trong doanh nghiệp, ñược coi là có
tiếp cận thông tin về khả năng sinh lợi của doanh nghiệp ñầy ñủ hơn các thông tin
có sẵn cho các nhà ñầu tư bên ngoài. Các thay ñổi trong cổ tức ñược coi như cung
cấp các tín hiệu rõ ràng về triển vọng tương lai của công ty.
Ngoài ra, MM cũng cho rằng hiệu ứng khách hàng là các nhà ñầu tư ưa thích
chính sách cổ tức của một doanh nghiệp nào ñó sẽ không có tác ñộng trên giá trị cổ
phần. MM thừa nhận rằng một doanh nghiệp thay ñổi chính sách cổ tức có thể mất
một số cổ ñông qua các doanh nghiệp khác có chính sách cổ tức hấp dẫn hơn. ðiều
này có thể ñưa ñến sụt giảm tạm thời giá cổ phần của doanh nghiệp. Tuy nhiên, các
nhà ñầu tư khác thích chính sách cổ tức mới sẽ cho rằng cổ phần của doanh nghiệp
bị bán dưới giá và sẽ mua thêm cổ phần. Trong thế giới MM, các giao dịch này diễn
ra ngay tức khắc và không có phí tổn cho nhà ñầu tư, kết quả là giá trị của cổ phần
giữ nguyên không ñổi.
- 20 -
1.2.4.2 Lập luận chính sách cổ tức tác ñộng ñến giá trị doanh nghiệp:
Các lập luận của MM ñược công nhận là hợp lý cùng với các giả ñịnh của nó.
Tuy nhiên, một khi không tồn tại những giải ñịnh hạn chế trên thì chính sách cổ tức
của doanh nghiệp sẽ trở nên quan trọng hơn vì nó có thể tác ñộng ñến giá trị doanh
nghiệp. Các lập luận ñưa ra như sau:
• Không thích rủi ro: một cách cụ thể Gordon khẳng ñịnh rằng các cổ ñông
không thích rủi ro có thể tích một mức cổ tức nào ñó hơn là hứa hẹn lãi vốn
trong tương lai vì cổ tức là thu nhập thường xuyên, chắc chắn trong khi lãi
vốn trong tương lai ít chắc chắn hơn. Theo Gordon, cổ tức làm giảm tính
bất trắc của các cổ ñông, cho phép ho chiết khấu lợi nhuận trong tương lai
của doanh nghiệp với một tỷ lệ thấp hơn, do ñó làm tăng giá trị của doanh
nghiệp., và ngược lại.
• Các chi phí giao dịch: thực tế, việc tồn tại chi phí giao dịch khiến cho các
nhà ñầu tư phải quan tâm tới việc họ nhận ñược cổ tức bằng tiền mặt hay
lãi vốn. Các khoản chi phí môi giới, chênh lệch lô lẻ (số chứng khoán bán
ra ít, không ñủ ñể tạo thành ñơn vị mua bán trên thị trường nên khó bán,
giá thấp) làm cho việc bán cổ phần bị tốn kém và không thể thay thế một
cách hoàn hảo cho các chi trả cổ tức thường xuyên.
• Thuế: Việc bỏ giả ñịnh không thuế cũng sẽ có tác ñộng ñến cổ ñông, vì lãi
vốn không chịu thuế cho ñến khi bán cổ phần. Nghiên cứu về chính sách cổ
tức từ 1920 ñến 1960 của John A. Britain ñã ñi ñến kết luận rằng thuế suất
tăng làm giảm tỷ lệ chi trả cổ tức.
• Chi phí phát hành: Sự hiện diện của chi phí phát hành khi bán cổ phần
mới cũng có khuynh hướng làm cho các doanh nghiệp ưa thích giữ lại lợi
nhuận hơn. Vì khi có cơ hội ñầu tư, nếu phải huy ñộng vốn cổ phần từ bên
ngoài sẽ làm doanh nghiệp tốn chi phí phát hành, làm tăng chi phí sử dụng
vốn và làm giảm giá trị của doanh nghiệp. Ngoài ra, chi phí của việc bán
các phát hành ít cổ phần thường nhằm ñáp ứng nhu cầu ñầu tư thường quá
cao cho hầu hết các doanh nghiệp. Vì vậy, các doanh nghiệp có ñủ các cơ
- 21 -
hội ñầu tư ñể có thể sử dụng vốn giữ lại của mình một cách có lợi thường
thích giữ lại lợi nhuận hơn.
• Các chi phí ñại diện: Việc chi trả cổ tức làm giảm số lượng lợi nhuận giữ
lại ñể tái ñầu tư và ñòi hỏi phải sử dụng nhiều vốn cổ phần từ bên ngoài
hơn ñể tài trợ tăng trưởng. Việc huy ñộng vốn cổ phần từ bên ngoài (như
bán cổ phần thường) trên các thị trường vốn làm cho công ty phải chịu sự
giám sát kỹ lưỡng của các cơ quan ñiều phối (SGDCK …) và các nhà ñầu
tư tương lai, việc này ñược coi như một chức năng giám sát thành quả của
Ban ñiều hành. Vì vậy có thể nói chi trả cổ tức sẽ làm giảm chi phí ñại diện
giữa các cổ ñông (chủ sở hữu) và ban ñiều hành.
Do thị trường không hoàn hảo và sự ảnh hưởng của các yếu tố trên nên nhiều
nhà thực hành cho rằng chính sách cổ tức rất quan trọng. Như vậy khi xác lập một
chính sách cổ tức tối ưu, Hội ñồng quản trị nên xem xét ưu tiên của các cổ ñông
cùng với các cơ hội ñầu tư và chi phí liên quan của lợi nhuận giữ lại so với vốn cổ
phần huy ñộng từ bên ngoài.
1.2.5 Một số kinh nghiệm về chính sách cổ tức
Phần dưới ñây của luận văn sẽ trình bày một số kinh nghiệm về chính sách cổ
tức dựa trên số liệu tổng hợp về chính sách cổ tức của các doanh nghiệp tại Mỹ
trong 50 năm qua:
1.2.5.1 Cổ tức thường ñi ñôi với lợi nhuận
Cổ tức và lợi nhuận có mối quan hệ chặt chẽ qua các năm do cổ tức ñược lấy
từ lợi nhuận. Một sự gia tăng lợi nhuận kéo theo sự gia tăng cổ tức và ngược lại.
- 22 -
Hình 1.2 Quan hệ cổ tức và lợi nhuận ở Mỹ giai ñoạn 1960 – 2004
Nguồn: Aswath Damodaran (2005), Applied Corporate Finance – A User’s
Manual, Second Edition, pp.445-481 [10]
Hình 1.2 cho thấy những thay ñổi cổ tức ñồng hành với những thay ñổi trong
lợi nhuận qua các năm và dãy biến ñộng cổ tức thì bằng phẳng hơn so với dãy biến
ñộng lợi nhuận.
1.2.5.2 Cổ tức thường cố ñịnh
Nhìn chung các doanh nghiệp không thay ñổi số tiền cổ tức thường xuyên.
Việc thay ñổi này rất miễn cưỡng, do một số nhân tố như mối quan tâm của doanh
nghiệp là khả năng ñạt ñược cổ tức cao hơn trong những thời ñiểm tương lai và ñặc
biệt là cách nhìn tiêu cực của thị trường khi cắt giảm cổ tức dẫn ñến làm giảm giá
cổ phiếu. Hình 1.3 cho thấy kết quả về tỷ lệ các doanh nghiệp gia tăng cổ tức, cắt
giảm cổ tức và không thay ñổi cổ tức.
- 23 -
Hình 1.3: Thay ñổi cổ tức của các công ty Mỹ giai ñoạn 1989 – 2003
Nguồn: Aswath Damodaran (2005), Applied Corporate Finance – A User’s
Manual, Second Edition, pp.445-481 [10]
Ta có thể thấy, số lượng các doanh nghiệp không thay ñổi cổ tức vượt trội hơn.
Và trong các doanh nghiệp thay ñổi cổ tức thì tỷ lệ trung bình các doanh nghiệp gia
tăng cổ tức nhiều hơn các doanh nghiệp cắt giảm cổ tức.
1.2.5.3 Cổ tức ít biến ñộng hơn lợi nhuận
Xuất phát từ việc miễn cưỡng trong việc gia tăng cổ tức, trừ khi họ cảm thấy
có thể ñạt ñược tỷ lệ cao hơn trong tương lai và chỉ cắt giảm cổ tức khi bị bắt buộc,
cổ tức ổn ñịnh hơn lợi nhuận. ðiều này cho thấy cổ tức không biến ñộng nhiều như
lợi nhuận theo từng năm và cũng ñược chứng minh bằng một số thực nghiệm:
• ðầu tiên, ñộ biến thiên trong số liệu cổ tức quá khứ nhỏ hơn nhiều so với
ñộ biến thiên của số liệu lợi nhuận quá khứ. Bằng việc sử dụng dữ liệu
hằng năm về lợi nhuận và cổ tức từ năm 1960 ñến năm 2003, ví dụ, ñộ lệch
chuẩn của cổ tức là 5%, trong khi của lợi nhuận là khoảng 14%.
• Thứ hai, ñộ lệch chuẩn trong tỷ suất lợi nhuận của các công ty là lớn hơn
- 24 -
nhiều so với ñộ lệch chuẩn của tỷ suất cổ tức. Hay nói cách khác, mức ñộ
biến ñộng của tỷ suất lợi nhuận của các doanh nghiệp là lớn hơn nhiều so
với tỷ suất cổ tức.
1.2.5.4 Chính sách cổ tức của một doanh nghiệp có xu hướng tùy thuộc vào
vòng ñời của doanh nghiệp
Chính sách cổ tức khác biệt tùy theo ñặc trưng của vòng ñời phát triển của
doanh nghiệp, do những thay ñổi trong tỷ lệ phát triển, dòng tiền và các cơ hội ñầu
tư. Chu kỳ ñời sống có thể chia làm 5 giai ñoạn phát triển: khởi sự, tăng trưởng,
phát triển, bão hòa và suy thoái. Và có mối quan hệ giữa các giai ñoạn phát triển
này với chính sách cổ tức. Cụ thể, các doanh nghiệp trong giai ñoạn tăng trưởng với
nhiều cơ hội ñầu tư thường không chi trả cổ tức, trong khi các doanh nghiệp ổn ñịnh
với dòng tiền lớn và ít dự án thường có xu hướng trả cổ tức nhiều hơn.
Hình 1.4: Chính sách cổ tức theo vòng ñời doanh nghiệp
Nguồn: Aswath Damodaran (2005), Applied Corporate Finance – A User’s
Manual, Second Edition, pp.445-481 [10]
- 25 -
Mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và tăng trưởng có vẻ mang tính trực giác.
Nhưng ñiều này ñược thể hiện qua việc xem xét mối quan hệ giữa tỷ lệ trả cổ tức và
tỷ lệ tăng trưởng dự kiến của các doanh nghiệp. Ví dụ, ta chia các doanh nghiệp trên
thị trường chứng khoán New York trong tháng 1/2004 ra làm 6 loại, dựa trên các
ñánh giá của các chuyên gia về tỷ lệ tăng trưởng EPS dự kiến trong 5 năm tới và tỷ
lệ lợi nhuận trả cổ tức dự kiến cho mỗi loại.
Hình 1.5: Cổ tức của các công ty Mỹ phân loại theo tăng trưởng EPS.
Nguồn: Aswath Damodaran (2005), Applied Corporate Finance – A User’s
Manual, Second Edition, pp.445-481 [10]
Qua hình 1.5 ta thấy, các doanh nghiệp với tỷ lệ tăng trưởng dự kiến cao nhất
thì trả cổ tức thấp nhất, xét cả về tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức lẫn tỷ suất trả cổ tức.
- 26 -
KẾT LUẬN CHƯƠNG I
Ngân hàng Thương mại là một loại hình doanh nghiệp có tính ñặc thù riêng.
Tuy nhiên, về mặt cơ sở lý luận, các lý thuyết về cổ tức và chính sách cổ tức của
ngân hàng thương mại và các lý thuyết về cổ tức và chính sách cổ tức của doanh
nghiệp là tương ñồng nhau mặc dù mức ñộ tác ñộng của các yếu tố ñến sự lựa chọn
chính sách cổ tức là có khác nhau. Sự khác nhau về mức ñộ tác ñộng này xuất phát
từ tính ñặc thù của ngành ngân hàng là một ñịnh chế tài chính trung gian, nguồn vốn
ñầu tư của ngân hàng rất ña dạng, có nhiều sự lựa chọn như: tiền gửi của dân cư và
các tổ chức kinh tế, vốn vay từ ngân hàng khác, vay NHNN, lợi nhuận giữ lại, vốn
chủ sở hữu,…; trong khi ñó, nguồn vốn ñầu tư của doanh nghiệp hoặc là vay ngân
hàng hoặc là dùng lợi nhuận giữ lại/vốn chủ sở hữu.
Phần Chương I trên ñây của luận văn ñã trình bày một cách tổng quan về các
khái niệm cơ bản cổ tức, chính sách cổ tức cũng như ño lường mức chi trả cổ tức,
các phương thức chi trả cổ tức thường gặp và các yếu tố ảnh hưởng ñến việc lựa
chọn chính sách cổ tức của các doanh nghiệp nói chung và các ngân hàng thương
mại nói riêng.
Tiếp theo, Chương II sẽ mô tả, phân tích thực trạng chính sách cổ tức của các
ngân hàng niêm yết trong thời gian. Với vai trò là một trung gian tài chính, một
ngành có vị trí rất quan trọng trong nền kinh tế thì các ngân hàng ñã lựa chọn chính
sách chi trả cổ tức như thế nào, phương thức chi trả cổ tức ra sao và những bất cập
trong việc lựa chọn chính sách cổ tức của các Ngân hàng là gì. Chương II sẽ cố
gắng trả lời những câu hỏi này.
- 27 -
CHƯƠNG II
THỰC TRẠNG CHÍNH SÁCH CỔ TỨC
CỦA CÁC NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM
2.1 Tổng quan về hệ thống Ngân hàng và các ngân hàng thương mại niêm
yết tại Việt Nam:
2.1.1 Tổng quan về hệ thống Ngân hàng Thương mại Việt Nam
Trong 20 năm qua, công cuộc ñổi mới nền kinh tế ñã ñạt ñược nhiều thành
công, các chỉ số kinh tế cơ bản như GDP, xuất nhập khẩu, ñầu tư, thu chi ngân sách
nhà nước ñều ñạt cao và bền vững, tệ nạn xã hội ñược ñẩy lùi, ñời sống nhân dân
ñược cải thiện rõ rệt. Có ñược kết quả trên, ngoài sự ñóng góp chung của cả nước,
phải kể ñến những nỗ lực của các ngành, các cấp, trong ñó có ngành ngân hàng có
vai trò ñặc biệt vô cùng quan trọng. Trong từng thời kỳ, ñổi mới hoạt ñộng ngân
hàng ñược coi là ñột phá khẩu và có những ñóng góp tích cực cho quá trình ñổi mới
(cid:2) Thứ nhất, ñóng vai trò quan trọng trong việc ñẩy lùi và kiềm chế lạm phát,
và phát triển kinh tế Việt Nam, thể hiện ở những nội dung chính sau:
từng bước duy trì sự ổn ñịnh giá trị ñồng tiền và tỉ giá, góp phần cải thiện
(cid:2) Thứ hai, góp phần thúc ñẩy hoạt ñộng ñầu tư, phát triển sản xuất kinh
kinh tế vĩ mô, môi trường ñầu tư và sản xuất kinh doanh;
doanh và hoạt ñộng xuất nhập khẩu. ðây là kết quả tác ñộng nhiều mặt của
ñổi mới hoạt ñộng ngân hàng, nhất là những cố gắng của ngành ngân hàng
trong việc huy ñộng các nguồn vốn trong nước cho ñầu tư phát triển, trong
việc ñổi mới chính sách cho vay và cơ cấu tín dụng theo hướng căn cứ chủ
yếu vào tính khả thi và hiệu quả của từng dự án, từng lĩnh vực ngành nghề
ñể quyết ñịnh cho vay. Dịch vụ ngân hàng cũng phát triển cả về chất lượng
(cid:2) Thứ ba, tín dụng ngân hàng ñã ñóng góp tích cực cho việc duy trì sự tăng
và chủng loại, góp phần thúc ñẩy sản xuất kinh doanh;
trưởng kinh tế với nhịp ñộ cao trong nhiều năm liên tục. Với dư nợ cho vay
- 28 -
nền kinh tế chiếm khoảng 35-37% GDP, mỗi năm hệ thống ngân hàng ñóng
(cid:2) Thứ tư, ñã hỗ trợ có hiệu quả trong việc tạo việc làm mới và thu hút lao
góp trên 10% tổng mức tăng trưởng kinh tế của cả nước;
ñộng, góp phần cải thiện thu nhập và giảm nghèo bền vững. Thông qua
nguồn vốn tín dụng cho các chương trình và dự án phát triển sản xuất kinh
doanh, hàng năm hệ thống ngân hàng ñã góp phần tạo thêm ñược nhiều việc
làm mới, nhất là tại các vùng nông thôn. Việc sử dụng nguồn vốn ngân
hàng cho mục ñích này ngày càng có tính chuyên nghiệp, minh bạch và
hiệu quả, nhất là từ khi tín dụng chính sách ñược tách bạch với tín dụng
(cid:2) Thứ năm, góp phần tích cực vào việc bảo vệ môi trường sinh thái, ñảm bảo
thương mại và giao cho Ngân hàng Chính sách xã hội ñảm nhiệm;
phát triển bền vững. ðóng góp này ñược thể hiện qua công tác thẩm ñịnh
dự án, quyết ñịnh cho vay vốn ngân hàng cho các dự án và giám sát thực
hiện một cách chặt chẽ sau khi cho vay, các TCTD luôn chú trọng yêu cầu
các khách hàng ñảm bảo an toàn và hiệu quả trong việc sử dụng vốn vay,
tuân thủ các cam kết quốc tế và các qui ñịnh về bảo vệ môi trường.
Trong giai ñoạn 2005 – 2010, ngành ngân hàng Việt Nam tăng trưởng rất
nhanh cả về số lượng và quy mô tài sản. Tính ñến 31/12/2010, hệ thống NHTM có
(cid:2) Nhóm các ngân hàng thương mại nhà nước và cổ phần hoá: Nhóm này
90 ngân hàng ñược chia thành 3 nhóm chính:
bao gồm 5 ngân hàng, trong ñó có 3 ngân hàng thương mại nhà nước như:
Agribank, BIDV và MHB (dự kiến cổ phần hóa trong năm 2011) và 2 ngân hàng
còn lại là Vietcombank và Vietinbank ñã cổ phần hoá và niêm yết trên sàn với tỷ lệ
(cid:2) Nhóm các ngân hàng thương mại cổ phần: Hiện nay, nhóm này ñang
cổ phần do Nhà nước nắm giữ vẫn ở mức cao.
chiếm tỷ lệ rất cao về số lượng (gồm 37 ngân hàng cổ phần) và ña dạng về quy mô,
tạm chia thành 3 nhóm dựa trên quy mô tổng tài sản là:
- 29 -
+ Nhóm 8 NHTM cổ phần có quy mô tổng tài sản trên 60.000 tỷ ñồng
(gồm Ngân hàng Á châu, Kỹ thương, Sài gòn Thương tín, Xuất nhập
khẩu, Hàng hải, Quân ñội, Quốc tế và Sài Gòn).
+ Nhóm các NHTM cổ phần bậc trung có quy mô tổng tài sản từ 20.000
ñến 60.000 tỷ ñồng (gồm 16 ngân hàng thương mại cổ phần).
+ Nhóm các NHTM cổ phần bậc thấp có quy mô tổng tài sản dưới 20.000
tỷ ñồng.
(cid:2) Nhóm tổ chức tín dụng nước ngoài bao gồm 48 chi nhánh ngân hàng nước
ngoài, ngân hàng liên doanh và ngân hàng 100% vốn nước ngoài.
Như vậy nhóm ngân hàng Thương mại cổ phần Việt Nam hiện nay có 39 ngân
hàng (bao gồm cả 2 ngân hàng ñã thực hiện cổ phần hóa là Vietinbank và
Vietcombank). Tuy nhiên, trong nhóm các NHTM cổ phần này chỉ có 9 ngân hàng
có vốn ñiều lệ từ 5.000 tỷ VNð trở lên chiếm tỷ lệ 23,1%, 30 ngân hàng còn lại có
7.7%
28.2%
15.4%
48.7%
Nhóm NH có vốn ñiều lệ dưới 3.000 tỷ VNð
Nhóm NH có vốn ñiều lệ từ 3.000 - dưới 5.000 tỷ VNð
Nhóm NH có vốn ñiều lệ từ 5.000 - dưới 10.000 tỷ VNð
Nhóm NH có vốn ñiều lệ từ 10.000 tỷ VNð trở lên
vốn ñiều lệ dưới 5.000 tỷ VNð chiếm tỷ lệ tới 76,9% (Xem hình 2.1).
Hình 2.1: Cơ cấu hệ thống NHTM cổ phần theo chỉ tiêu vốn ñiều lệ
(thời ñiểm 31/12/2010)
Nguồn: Tổng hợp từ báo cáo của NHNN
- 30 -
Theo ñánh giá của Ngân hàng Thế giới (WB), Việt Nam hiện có quá nhiều
ngân hàng có quy mô nhỏ, xuất phát ñiểm là các NHTM nông thôn nhưng lại vươn
ra hoạt ñộng thành thị, do ñó có tốc ñộ tăng trưởng tài sản và danh mục cho vay
phát triển quá nóng. Kèm theo ñó là hệ thống quản lý rủi ro và kỹ năng quản lý hoạt
ñộng ngân hàng còn tương ñối kém, gây tác ñộng không tốt ñến sự lành mạnh của
hệ thống ngân hàng.
2.1.2 Khái quát về các ngân hàng thương mại ñang niêm yết:
Trong 39 NHTM cổ phần Việt Nam hiện nay, có 8 ngân hàng ñã niêm yết trên
2 SGDCK Hà Nội và TP.HCM là:
(cid:2) Ngân hàng Thương mại cổ phần Á Châu (ACB) thành lập năm 1993.
Mạng lưới kênh phân phối gồm có 320 Chi nhánh, Phòng giao dịch tại
những vùng kinh tế phát triển trên toàn quốc. Sản phẩm, dịch vụ chính là:
huy ñộng vốn; sử dụng vốn; các dịch vụ trung gian; kinh doanh ngoại tệ và
vàng; phát hành và thanh toán thẻ tín dụng, thẻ ghi nợ. Cơ cấu thu nhập ña
dạng nhưng từ năm 2010 thu nhập phi tín dụng bị thu hẹp do hoạt ñộng
kinh doanh vàng chấm dứt.
(cid:2) Ngân hàng Thương mại cổ phần Công Thương Việt Nam (Vietinbank -
CTG) ñược thành lập năm 1988 sau khi tách ra từ Ngân hàng Nhà nước
Việt Nam, là ngân hàng thương mại lớn, giữ vai trò quan trọng, trụ cột của
ngành ngân hàng Việt Nam. Mạng lưới của ngân hàng Công thương trãi
rộng toàn quốc với 150 Sở giao dịch, chi nhánh và trên 900 Phòng giao
dịch, quỹ tiết kiệm. Có thế mạnh về tín dụng, có nhiều khách hàng là các
tập ñoàn quốc daonh lớn, do ñó có lơị thế về kinh doanh vốn. Các hoạt
ñộng của Vietinbank tập trung vào hoạt ñộng tín dụng và dịch vụ, không
chú trọng mảng kinh doanh ngoại hối; gồm các hoạt ñộng chính: Huy ñộng
vốn; Cho vay, ñầu tư; Bảo lãnh; Thanh toán và tài trợ thương mại; Ngân
quỹ; Thẻ và ngân hàng ñiện tử và các hoạt ñộng khác…
(cid:2) Ngân hàng Thương mại cổ phần Xuất Nhập Khẩu Việt Nam (Eximbank
- EIB) thành lập năm 1989. Tính ñến 31/12/2010, Eximbank có ñịa bàn
- 31 -
hoạt ñộng rộng khắp cả nước với Trụ Sở Chính ñặt tại TP. Hồ Chí Minh và
183 Chi nhánh, phòng giao dịch trên cả nước. Có thế mạnh về nguồn ngoại
tệ, hoạt ñộng thanh toán và tài trợ xuất nhập khẩu. Cung cấp ñầy ñủ các
dịch vụ của một ngân hàng tầm cỡ quốc tế: Huy ñộng vốn; Cho vay; Mua
bán các loại ngoại tệ; Thanh toán, tài trợ xuất nhập khẩu hàng hóa, chiết
khấu chứng từ hàng hóa và thực hiện chuyển tiền qua hệ thống SWIFT…;
Thẻ; Dịch vụ ngân quỹ; các nghiệp vụ bảo lảnh trong và ngoài nước; Dịch
vụ tài chính; Dịch vụ ña dạng về ñịa ốc và các dịch vụ khác…
(cid:2) Ngân hàng Thương mại cổ phần Nhà Hà Nội (Habubank - HBB) tiền
thân là Ngân hàng phát triển nhà Thành phố Hà Nội, thành lập năm 1988,
ñược xem ngân hàng TMCP ñầu tiên ở Việt Nam, có bề dày hoạt ñộng hơn
20 năm có kinh nghiệm vượt qua những giai ñoạn khó khăn của ñất nước
và của ngành. Mạng lưới các kênh phân phối của Habubank tại các khu vực
kinh tế trọng ñiểm trên toàn quốc như Hà Nội, TP HCM, ðà Nẵng, Nha
Trang. Lĩnh vực kinh doanh: Huy ñộng vốn, tiếp nhận vốn ủy thác ñầu tư
và phát triển của các tổ chức, cá nhân, của các tổ chức tín dụng khác; Cho
vay; chiết khấu thương phiếu, trái phiếu và giấy tờ có giá; hùn vốn và liên
doanh theo luật ñịnh; Làm dịch vụ thanh toán giữa các khách hàng; Thực
hiện kinh doanh ngoại tệ và thanh toán quốc tế; Hoạt ñộng bao thanh toán. (cid:2) Ngân hàng Thương mại cổ phần Nam Việt (Navibank - NVB) thành lập
năm 1995, có gần 90 Sở giao dịch, chi nhánh tại các tỉnh thành lớn trong cả
nước, mục tiêu chiếm lĩnh thị phần tại 3 ñịa bàn trọng ñiểm như TP.Hà
Nội, TP.Hồ Chí Minh và TP.ðà Nẵng. Các sản phẩm dịch vụ: Sản phẩm
tiền gởi, sản phẩm tín dụng; Sản phẩm thanh toán; Sản phẩm ñầu tư; Mua
bán ngoại tệ; Sản phẩm tiền gởi, cho vay liên ngân hàng …
(cid:2) Ngân hàng Thương mại cổ phần Sài Gòn – Hà Nội (SHB) thành lập năm
1993 với hơn 100 chi nhánh, phòng giao dịch trên các tỉnh thành trong cả
nước. Lĩnh vực kinh doanh: kinh doanh tiền tệ; kinh doanh ngoại tệ, ngoại
hối; kinh doanh vàng; thanh toán quốc tế. Sản phẩm dịch vụ: Cho vay ưu
- 32 -
ñãi phục vụ sản xuất kinh doanh ñối với doanh nghiệp vừa và nhỏ; tài
khoản lợn ñất; thanh toán trực tuyến SHB-OnePay; Kỳ phiếu ghi danh
USD; Chiết khấu siêu tốc; Bé vui hè cùng SHB…
(cid:2) Ngân hàng Thương mại cổ phần Sài Gòn Thương Tín (Sacombank -
STB) là một trong những ngân hàng thương mại cổ phần (TMCP) ñầu tiên
ñược thành lập tại Thành phố Hồ Chí Minh (TP.HCM) từ việc hợp nhất 04
tổ chức tín dụng vào năm 1991, ñến nay ngân hàng ñã có 392 chi nhánh,
phòng giao dịch. Sacombank ñã vươn ra hoạt ñộng ở Campuchia, Lào. Các
sản phẩm dịch vụ chủ yếu: InternetBanking; Dịch vụ tài chính; Tiền gởi;
Tín dụng; Thẻ; Giải pháp bảo hiểm và ñầu tư , Tài trợ xuất nhập khẩu…
Hoạt ñộng với mô hình ngân hàng bán lẻ hiện ñại- ña năng, STB linh hoạt
trong các lĩnh vực kinh doanh như tín dụng, giao dịch ngoại hối và hoạt
ñộng dịch vụ tùy thuộc vào diễn biến của thị trường.
(cid:2) Ngân hàng Thương mại cổ phần Ngoại Thương (Vietcombank - VCB) là
ngân hàng lâu ñời nhất trong các ngân hàng ñang niêm yết hiện nay, ñược
thành lập năm 1963. Mạng lưới ñứng thứ 3 toàn hệ thống với gần 400 Chi
nhánh, Phòng Giao dịch, Văn phòng ñại diện, ðơn vị thành viên trong và
ngoài nước, gồm Hội sở chính tại Hà Nội, 1 Sở Giao dịch, 74 chi nhánh và
gần 300 phòng giao dịch trên toàn quốc. Cơ cấu thu nhập ña dạng, không
phụ thuộc quá nhiều vào hoạt ñộng tín dụng, doanh thu thẻ ñứng ñầu thị
trường, có nguồn ngoại tệ dồi dào, thế mạnh về kinh doanh ngoại hối, kinh
doanh thẻ, tài trợ xuất nhập khẩu. VCB có ñầy ñủ các dịch vụ cho cá nhân
(một loạt các sản phẩm ñáp ứng nhu cầu của khách hàng kèm theo dịch vụ
thuận tiện và ñáng tin cậy), dịch vụ cho doanh nghiệp (các sản phẩm dịch
vụ truyền thống dựa trên nền tảng công nghệ hiện ñại ñáp ứng nhu cầu tài
chính của doanh nghiệp) và dịch vụ cho ñịnh chế tài chính .
Trong số 8 NHTM cổ phần ñang niêm yết thì Ngân hàng Sài Gòn Thương Tín
là ngân hàng niêm yết trên thị trường chứng khoán sớm nhất vào ngày 12/07/2006.
- 33 -
Trong thời gian tới sẽ có thêm Ngân hàng Quân ðội niêm yết 730 triệu cổ phiếu vào
ngày 01/11/2011.
Các ngân hàng ñã niêm yết hiện nay hầu hết ñều là các ngân hàng lớn, có uy
tín, thương hiệu và chiếm thị phần lớn về huy ñộng và cho vay trong hệ thống ngân
hàng Việt Nam. Trong 8 ngân hàng niêm yết thì có 5 ngân hàng (ACB, CTG, EIB,
STB, VCB) nằm trong nhóm 10 Ngân hàng thương mại lớn nhất Việt Nam về quy
mô vốn ñiều lệ và tổng tài sản. Tổng số lượng cổ phiếu niêm yết của 8 ngân hàng là
hơn 7,9 tỷ cổ phiếu với giá trị vốn hóa thị trường là 157.514 tỷ ñồng (tính theo thị
giá ngày 01/10/2011) (Xem bảng 2.1).
Bảng 2.1: Bảng thống kê các ngân hàng ñang niêm yết
Stt Tên Ngân hàng Mã CK
Ngày niêm yết
Nơi niêm yết
Giá trị vốn hóa thị trường (tỷ ñồng)
Số lượng CK niêm yết (nghìn CP)
Thị giá ngày 01/10/11 (ñồng/CP)
1 ACB
ACB HNX 21/11/06
937.669
21.500
20.160
2 VIETINBANK
CTG HSX
16/07/09
1.685.810
25.200
42.482
3 EXIMBANK
EIB
HSX
27/10/09
1.056.007
16.000
16.896
4 HABUBANK
HBB HNX 23/11/10
405.000
6.900
2.795
5 NAVIBANK
NVB HNX 13/09/10
327.021
8.400
2.747
6 SHB
SHB HNX 20/04/09
481.580
7.400
3.564
7 SACOMBANK
STB HSX
12/07/06
1.055.611
14.300
15.095
8 VIETCOMBANK VCB HSX
30/06/09
1.969.805
27.300
53.776
Tổng cộng:
7.918.503
157.514
Nguồn: Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội và Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM
Với quy mô vốn chủ sở hữu cũng như quy mô tổng tài sản lớn, năng lực tài
chính mạnh, có thể nói các ngân hàng niêm yết hiện nay là các doanh nghiệp tiêu
biểu của hệ thống ngân hàng Việt Nam cũng như là các doanh nghiệp tiêu biểu trên
SGDCK Việt Nam. Một số chỉ tiêu tài chính cơ bản của các ngân hàng ñang niêm
yết ñến năm 2011 cụ thể như sau ( Xem bảng 2.2)
- 34 -
Bảng 2.2: Tổng hợp một số chỉ tiêu tài chính cơ bản của các ngân hàng niêm yết
ðvt: tỷ ñồng
( Giai ñoạn 2008 – 6 tháng ñầu năm 2011)
Năm
ACB
CTG
EIB
HBB
NVB
SHB
STB
VCB
2Q2011
2008 2009 2010
2Q2011
2Q2011
2008 2009 2010
48,248 2008 105,306 193,590 2009 167,881 243,785 65,448 2010 205,103 367,712 131,094 233,266 395,852 142,853 20,856 34,604 118,602 38,003 61,856 161,619 61,718 86,478 231,435 68,228 101,556 258,578 33,896 2008 90,875 133,918 2009 123,952 172,128 49,517 2010 173,301 245,683 112,375 214,052 266,312 119,070 12,844 12,336 13,353 12,572 13,511 17,461 14,544 22,736
7,766 10,106 11,377 12,091
2Q2011
23,607 29,240 37,988 48,961 10,275 13,139 18,300 17,690 19,405 22,790 30,389 42,883 2,993 3,252 3,533 3,578
10,905 18,690 20,017 23,318 5,453 9,864 10,639 12,650 9,574 16,746 16,719 19,471 1,076 1,167 2,022 3,175
68,439 221,950 14,381 27,470 104,019 255,496 51,033 152,387 307,615 61,039 141,138 344,207 34,757 108,529 6,227 59,141 136,996 12,702 81,664 171,125 24,103 79,624 185,069 26,597 58,276 183,890 11,743 24,615 85,633 208,293 44,650 122,322 267,856 53,625 121,386 247,882 13,790 7,759 16,710 10,547 20,669 14,018 27,555 13,501
2,267 2,417 4,183 5,440
2Q2011
9,377
16,858
10,560
3,000
3,010
4,816
9,179
17,588
2008 2009 2010
2Q2011
2,211 2,201 2,334 1,200
1,804 1,274 3,405 2,914
711 1,132 1,815 1,262
352 408 476 86
57 141 157 96
195 318 490 310
955 1,675 1,872 1,088
2,520 3,921 4,204 2,434
41.12% 76.35% 56.08% 12.29% 46.38% 39.14% 54.44% 56.71%
2.32%
1.00%
1.74%
1.49%
0.55%
1.46%
1.44%
1.20%
2008 2009 2010
2Q2011
1.40% 2.00% 1.25% 1.90% 0.71% 2.19% 7.43% 11.41%
0.75% 0.78% 0.84% 6.89%
1.70% 1.94% 1.16% 1.50% 1.49% 0.96% 1.52% 1.40% 0.91% 8.77% 12.64% 18.43%
2Q2011
1.18% 1.61% 1.13% 1.25% 1.36% 1.23% 2008 31.53% 15.70% 2009 24.63% 20.74% 2010 21.74% 22.92% 13.50% 14.03% 9.75% 22.95% 26.13% 16.79%
8.70% 13.07% 12.57% 13.58% 18.30% 25.90% 9.85% 14.85% 15.55% 22.70% 9.03% 13.70% 15.50% 20.14%
2Q2011
43.54% 65.32% 47.76% 36.13% 54.25% 43.57% 56.42% 53.77%
2Q2011
47.44% 97.10% 57.30% 41.25% 64.97% 49.60% 65.60% 74.66%
Các chỉ tiêu Tổng TS Cho vay Huy ñộng Vốn CSH Vốn ñiều lệ LNST % kế hoạch ROA ROE Cho vay/ Tổng TS Cho vay/ Huy ñộng
- 35 -
2Q2011
2,938
3,344
2,329
1,163
978
1,637
2,555
3,024
EPS (ñồng/CP)
2Q2011
12,894
13,487
13,773
11,927
10,548
11,296
14,709
15,667
BVPS (ñồng/CP)
30/06/11
20,800
27,200
14,600
8,400
8,700
8,300
12,000
27,700
Thị giá (ñồng/CP)
P/E
30/06/11
7.08
8.13
7.22
8.9
5.07
4.7
9.16
6.27
P/B
30/06/11
1.61
2.02
0.7
0.82
0.73
0.82
1.77
1.06
Nguồn: Tổng hợp báo cáo tài chính các ngân hàng
Qua bảng thống kê 2.2 có thể thấy:
Các NHTM Nhà nước vừa cổ phần hóa trong thời gian gần ñây (CTG, VCB)
có quy mô cả về tổng tài sản, dư nợ cho vay, số dư huy ñộng, vốn chủ sở hữu lớn
hơn hẳn so với các ngân hàng còn lại.
Tất cả các ngân hàng ñều có mức tăng trưởng mạnh trong hơn một năm qua.
Nếu như cuối năm 2009, tổng tài sản của 8 ngân hàng niêm yết nêu trên là 912.032
tỷ VNð thì ñến cuối quý II/2011, tổng tài sản của các ngân hàng này là 1.390.634 tỷ
VNð ñạt mức tăng trưởng tới 52,48%. Tương tự, mức tăng trưởng của các chỉ tiêu:
dư nợ cho vay, số dư huy ñộng, vốn chủ sở hữu lần lượt là 52,03%, 54,14% và
36,64%. ðây là mức tăng trưởng rất cao so với các ngành kinh tế khác.
Tuy các ngân hàng có mức tăng trưởng rất cao nhưng hiệu quả kinh doanh lại
không ñồng ñều, có những ngân hàng có tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu
(ROE) rất cao, trên 20%/năm như: ACB, CTG và VCB; bên cạnh ñó cũng có những
ngân hàng có tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) thấp như: NVB, HBB và
SHB. ðiều này có thể giải thích là do các nguyên ngân sau:
• VCB và CTG vốn xuất phát là các NHTM nhà nước, các ngân hàng này
có nhiều cơ hội tiếp cận các nguồn vốn của nhà nước với chi phí rẻ; tỷ lệ
cho vay/huy ñộng hoặc cho vay/tổng tài sản ñều cao hơn so với các ngân
hàng còn lại do chiếm thị phần cho vay và huy ñộng lớn;
• ACB là ngân hàng bán bẻ hàng ñầu Việt Nam, bên cạnh ñó, ACB có thế
mạnh về hoạt ñộng kinh doanh Vàng;
- 36 -
• NVB, HBB và SHB ñều là các ngân hàng nông thôn chuyển ñổi thành
ngân hàng ñô thị theo chủ trương của NHNN, quy mô của các ngân hàng
này còn khá nhỏ bé, năng lực tài chính kém nên chưa thể cạnh tranh với
các NHTM nhà nước cổ phần hóa và các NHTM cổ phần lâu ñời về năng
lực cho vay cũng như khả năng huy ñộng vốn nên hiệu quả kinh doanh
còn thấp.
Mặc dù các ngân hàng niêm yết Việt Nam có tốc ñộ tăng trưởng rất nhanh
trong những năm gần ñây nhưng khi so sánh với các ngân hàng niêm yết trong khu
vực thì các ngân hàng Việt Nam vẫn còn khoảng cách khá lớn (Xem bảng 2.3).
Do ñó, tập trung nâng cao năng lực tài chính, nâng cao hiệu quả kinh doanh và
nâng cao khả năng cạnh tranh vẫn tiếp tục là những ñịnh hướng phát triển chiến
lược của các ngân hàng Việt Nam trong thời gian tới.
Bảng 2.3: Bảng so sánh một số chỉ số của các ngân hàng Việt Nam
với các nước trong khu vực
Quốc gia
P/E (x)
P/B (x)
Vốn CSH (tỷ ñồng)
ROA LF (%)
ROE LF (%)
Tổng Tài sản (tỷ ñồng)
Trung Quốc (17 CP) 11,385,215
671,635
1.10%
20.27%
8.48
1.59
Malaysia (12 CP)
866,311
71,190
1.24%
18.04%
11.24
2.03
Ấn ðộ (37 CP)
823,663
51,031
1.00%
15.94%
11.07
1.38
Thái Lan (11 CP)
624,918
58,951
1.24%
13.50%
18.82
1.92
Indonesia (26 CP)
211,068
24,290
1.58%
14.78%
31.43
2.28
Việt Nam (8 CP)
166,844
12,574
1.40% 16.60%
8.58
1.27
Philippines (12 CP)
158,153
17,695
1.67%
18.54%
56.40
5.89
Pakistan (13 CP)
99,614
10,232
1.27%
13.11%
11.66
0.90
Sri Lanka (10 CP)
22,107
2,477
1.99%
14.65%
24.22
2.23
Nguồn: Bloomberg ngày 03.08.2011
- 37 -
2.2 Thực trạng chính sách cổ tức của các Ngân hàng Thương mại ñang
niêm yết:
2.2.1 Khung pháp lý và chính sách thuế ảnh hưởng ñến thu nhập từ cổ tức
2.2.1.1 Khung pháp lý
Việt Nam hiện nay có một số quy ñịnh về việc chi trả cổ tức, việc phát hành
thêm cổ phiếu và hướng dẫn chi trả cổ tức hàng năm thông qua Luật doanh nghiệp,
(cid:2) Về việc chi trả cổ tức, Luật doanh nghiệp số 60/2005/QH11 ngày
Thông tư của Bộ tài chính hay Công văn của Ủy ban chứng khoán; cụ thể như sau:
29/11/2005, ðiều 93 có quy ñịnh:
• Cổ tức trả cho cổ phần phổ thông ñược xác ñịnh căn cứ vào số lợi nhuận
ròng ñã thực hiện và khoản chi trả cổ tức ñược trích từ nguồn lợi nhuận
giữ lại của công ty. Công ty cổ phần chỉ ñược trả cổ tức cho cổ ñông khi
công ty ñã hoàn thành nghĩa vụ thuế và các nghĩa vụ tài chính khác theo
quy ñịnh của pháp luật; trích lập các quỹ công ty và bù ñắp ñủ lỗ trước
ñó theo quy ñịnh của pháp luật và ðiều lệ công ty; ngay sau khi trả hết số
cổ tức ñã ñịnh, công ty vẫn phải bảo ñảm thanh toán ñủ các khoản nợ và
nghĩa vụ tài sản khác ñến hạn.
• Cổ tức có thể ñược chi trả bằng tiền mặt, bằng cổ phần của công ty hoặc
bằng tài sản khác quy ñịnh tại ðiều lệ công ty. Nếu chi trả bằng tiền mặt
thì phải ñược thực hiện bằng ñồng Việt Nam.
• Hội ñồng quản trị phải lập danh sách cổ ñông ñược nhận cổ tức, xác ñịnh
mức cổ tức ñược trả ñối với từng cổ phần, thời hạn và hình thức trả chậm
(cid:2) Về việc phát hành thêm cổ phiếu của công ty niêm yết, Thông tư
nhất ba mươi ngày trước mỗi lần trả cổ tức.
18/2007/TT-BTC ngày 13/03/2007 có quy ñịnh một số trường hợp sau:
• Phát hành cổ phiếu ñể trả cổ tức: Công ty muốn phát hành cổ phiếu ñể
trả cổ tức cho cổ ñông hiện hữu ñể tăng vốn ñiều lệ phải ñược ðại hội
ñồng cổ ñông thông qua và có ñủ nguồn thực hiện từ lợi nhuận sau thuế
trên báo cáo tài chính gần nhất có xác nhận của kiểm toán
- 38 -
• Phát hành cổ phiếu thưởng: Công ty phát hành cổ phiếu thưởng cho cổ
ñông hiện hữu ñể tăng vốn ñiều lệ phải ñược ðại hội ñồng cổ ñông thông
qua và có ñủ nguồn thực hiện từ các nguồn sau ñây: Quỹ ñầu tư phát
triển; Quỹ thặng dư vốn (phần vốn công ty cổ phần ñược hưởng theo
chế ñộ). Trường hợp thặng dư vốn do chênh lệch giữa giá bán cổ phiếu
với mệnh giá cổ phiếu ñược phát hành ñể thực hiện dự án ñầu tư thì công
ty chỉ ñược sử dụng ñể bổ sung vốn ñiều lệ sau ba năm kể từ khi dự án
ñã hoàn thành và ñưa vào khai thác, sử dụng. Trường hợp thặng dư vốn
do chênh lệch giữa giá bán với mệnh giá cổ phiếu phát hành thêm thì
công ty chỉ ñược sử dụng ñể bổ sung vốn ñiều lệ sau một năm kể từ thời
ñiểm kết thúc ñợt phát hành; Lợi nhuận tích luỹ; Quỹ dự trữ khác theo
quy ñịnh của pháp luật về tài chính, ngân hàng.
• Phát hành cổ phiếu theo chương trình lựa chọn cho người lao ñộng
trong công ty: Công ty phải ñảm bảo các ñiều kiện sau: Có chương trình
lựa chọn và kế hoạch phát hành cổ phiếu ñược ðại hội ñồng cổ ñông
thông qua; Tổng số cổ phiếu phát hành theo chương trình không ñược
vượt quá 5% vốn cổ phần ñang lưu hành của công ty; Hội ñồng quản trị
phải công bố rõ các tiêu chuẩn và danh sách người lao ñộng ñược tham
(cid:2) Công văn 1016/UBCK-QLPH ngày 02/06/2009 về việc hướng dẫn chi trả
gia chương trình, nguyên tắc xác ñịnh giá bán và thời gian thực hiện.
cổ tức hàng năm ñối với các công ty niêm yết: Các công ty niêm yết khi thực hiện
việc chi trả cổ tức trong năm phải căn cứ vào kế hoạch chi trả cổ tức ñã ñược ðại
hội ñồng cổ ñông thông qua vào ñầu năm, kết quả kinh doanh quý gần nhất nhằm
ñảm bảo khả năng thanh toán cổ tức.
2.2.1.2 Chính sách thuế
Luật thuế thu nhập cá nhân số 04/2007/QH12 ngày 21 tháng 11 năm 2007 có
hiệu lực từ ngày 1/1/2009, Thông tư số 84/2008/TT-BTC ngày 30/09/2008 và
Thông tư số 62/2009/TT-BTC ngày 27/3/2009 của Bộ Tài chính hướng dẫn sửa ñổi,
bổ sung Thông tư số 84/2008/TT-BTC ngày 30/9/2008 có qui ñịnh như sau:
- 39 -
• ðối với thu nhập từ ñầu tư vốn ( bao gồm lãi suất cho vay ( trừ lãi tiền
gởi ngân hàng, tổ chức tín dụng), cổ tức và các thu nhập ñầu tư khác, trừ
lãi suất trái phiếu chính phủ) sẽ chịu mức thuế suất là 5% . ðối với
trường hợp nhận cổ tức bằng cổ phiếu hoặc nhận cổ phiếu thưởng: Cá
nhân nhận cổ tức bằng cổ phiếu hoặc nhận cổ phiếu thưởng chưa phải
nộp thuế TNCN khi nhận cổ phiếu. Khi chuyển nhượng số cổ phiếu này,
cá nhân phải nộp thuế TNCN ñối với hoạt ñộng chuyển nhượng chứng
khoán và thu nhập từ ñầu tư vốn.
• ðối với thu nhập từ chuyển nhượng chứng khoán, nhà ñầu tư có thể lựa
chọn và ñăng ký một trong hai cách ñóng thuế sau: trả thuế cho mỗi giao
dịch (0.1% x giá chuyển nhượng) hoặc trả thuế vào thời ñiểm cuối năm
(20% x Thu nhập tính thuế ( Thu nhập tính thuế từ chuyển nhượng chứng
khoán ñược xác ñịnh bằng giá bán chứng khoán trừ giá mua, các chi phí
liên quan ñến việc chuyển nhượng)). Cá nhân chuyển nhượng chứng
khoán ñã ñăng ký nộp thuế theo thuế suất 20% vẫn phải tạm nộp thuế
theo thuế suất 0,1% trên giá chuyển nhượng chứng khoán từng lần.
Tại phiên bế mạc kỳ họp thứ nhất Quốc hội khóa 13 ngày 06/08/2011, nghị
quyết về ban hành bổ sung một số giải pháp về thuế nhằm tháo gỡ khó khăn cho
doanh nghiệp và cá nhân ñã ñược ña số các vị ñại biểu nhấn nút thuận. Theo ñó, với
cổ tức ñược chia cho cá nhân từ ñầu tư vào SGDCK và góp vốn mua cổ phần của
doanh nghiệp (trừ cổ tức của các ngân hàng cổ phần, quỹ ñầu tư tài chính, tổ chức
tín dụng), Quốc hội ñồng ý miễn thuế thu nhập cá nhân từ 1/8/2011 ñến hết ngày
31/12/2012, riêng thuế thu nhập cá nhân từ hoạt ñộng chuyển nhượng chứng khoán
của cá nhân (20% trên thu nhập hoặc 0,1% trên tổng giá trị chuyển nhượng), Quốc
hội không chấp thuận miễn toàn bộ như ñề nghị của Chính phủ mà quyết ñịnh chỉ
giảm 50% trong thời gian từ 1/8/2011 ñến hết ngày 31/12/2012.
- 40 -
2.2.2 Số liệu chi trả cổ tức giai ñoạn 2008 – 2010
2.2.2.1 Tỷ lệ chi trả cổ tức của các ngân hàng niêm yết
Hiện nay, hầu hết các công ty cổ phần nói chung và các ngân hàng nói riêng
ñang niêm yết trên 2 SGDCK Hà Nội và Thành Phố Hồ Chí Minh ñều công bố chi
trả cổ tức hàng năm theo một con số tỷ lệ nhất ñịnh tính trên mệnh giá. Thông
thường, các ngân hàng chi trả cổ tức theo 2 ñợt, chi trả cổ tức ñợt 1 vào thời ñiểm
cuối năm tài chính theo dạng tạm ứng, chi trả cổ tức ñợt 2 vào thời ñiểm sau ñại hội
cổ ñông thường niên (cuối quý 1 hoặc ñầu quý 2 của năm tài chính kế tiếp) sau khi
ñại hội cổ ñông thông qua phương án phân phối lợi nhuận của năm tài chính. Số
liệu chi trả cổ tức của các ngân hàng ñang niêm yết trên HSX và HNX trong khoảng
thời gian 2008 -2010 như sau:
Bảng 2.4: Tỷ lệ chi trả cổ tức của các ngân hàng niêm yết 2008 - 2010
Năm 2008
Năm 2009
Năm 2010
Ngân hàng
Tiền mặt Cổ phiếu Tiền mặt Cổ phiếu Tiền mặt Cổ phiếu
17,00%
9,00%
25,00%
ðợt 1
ðợt 2
8,80%
15,00%
7,00%
ACB
33,80%
24,00%
24,00%
Tổng cổ tức ðợt 1
6,83%
(*) 17,00%
ðợt 2
CTG
8,00%
17,00% 12,00%
Tổng cổ tức ðợt 1
12,00%
6,83%
ðợt 2
4,00%
1,50%
EIB
Tổng cổ tức ðợt 1
12,00% 8,00%
12,00% 5,00%
13,50% 6,00%
ðợt 2
12,00%
5,00%
6,00%
HBB
Tổng cổ tức ðợt 1
20,00% N/A
10,00% 11,00%
12,00% 5,00%
ðợt 2
2,49%
NVB
N/A
11,00%
7,49%
Tổng cổ tức ðợt 1
5,00%
8,00%
8,00%
ðợt 2
3,00%
4,50%
6,50%
SHB
Tổng cổ tức
8,00%
12,50%
14,50%
- 41 -
ðợt 1
15,00%
15,00%
15,00%
ðợt 2
STB
15,00%
15,00%
15,00%
Tổng cổ tức ðợt 1
12,00%
12,00%
12,00%
ðợt 2
VCB
12,00%
Tổng cổ tức
12,00%
12,00%
Nguồn: Website các ngân hàng
Theo thống kê cho thấy các ngân hàng niêm yết chi trả cổ tức khá cao qua các
năm, hầu hết các ngân hàng ñều trả cổ tức trên 10%. Cá biệt, trường hợp cổ tức năm
2009 của CTG là 6,83% do CTG chỉ trả cổ tức cho 6 tháng cuối năm 2009, tức là
chỉ trả cổ tức cho khoảng thời gian sau thời ñiểm cổ phần hóa CTG. Bên cạnh ñó là
trường hợp NVB chi trả cổ tức năm 2010 chỉ có 7,49% là do trong giai ñoạn cuối
năm 2010 ñến ñầu năm 2011 NVB ñã tăng vốn ñiều lệ từ 1.000 tỷ VNð lên 3.000
tỷ VNð, tính theo vốn ñiều lệ thời ñiểm chia cổ tức ñợt 2 thì cổ tức chỉ có 7,49%,
nhưng nếu tính theo vốn ñiều lệ bình quân năm 2010 thì tỷ lệ cổ tức cả năm/vốn
ñiều lệ bình quân lên ñến 11,21%.
Trong 8 ngân hàng niêm yết thì có 2 ngân hàng thực hiện chính sách cổ tức với
tỷ lệ cổ tức cố ñịnh qua các năm là STB và VCB, tỷ lệ cổ tức chi trả cho cổ ñông
lần lượt là 15% và 12%. Tuy tỷ lệ chi trả cổ tức của 2 ngân hàng trên cố ñịnh qua
các năm nhưng cách thức chi trả thì có sự thay ñổi, nếu như STB chi trả cổ tức
trong 2 năm 2008 và 2009 bằng cổ phiếu, năm 2010 chi trả cổ tức bằng tiền mặt thì
VCB lại thực hiện ngược lại, tức là VCB chi trả cổ tức trong 2 năm 2008 và 2009
bằng tiền mặt, còn năm 2010 chi trả cổ tức bằng cổ phiếu. ðối với 6 ngân hàng còn
lại thì tỷ lệ chi trả cổ tức không ổn ñịnh qua các năm, mức chi trả phụ thuộc vào kết
quả kinh doanh hàng năm.
Bên cạnh ñó, ACB là ngân hàng có tỷ lệ chi trả cổ tức rất cao và cao nhất trong
các ngân hàng niêm yết. Trong khi hầu hết các ngân hàng chi trả cổ tức với tỷ lệ
thấp hơn hoặc bằng 15% thì ACB lại duy trì tỷ lệ chi trả cổ tức rất cao, 24% vào các
năm 2009 và 2010, thậm chí năm 2008, tỷ lệ chi trả cổ tức lên ñến 33,80%.
- 42 -
Thông thường, các ngân hàng niêm yết nói riêng và các công ty cổ phần nói
chung ñều chi trả cổ tức theo 2 ñợt nhưng cũng có trường hợp chỉ chi trả cổ tức một
lần trong năm sau thời ñiểm diễn ra ñại hội cổ ñông, ñiển hình là STB và VCB.
Nhìn chung, mức cổ tức mà các ngân hàng niêm yết chi trả cho cổ ñông là
tương ñối cao so với các ngành nghề khác. Nhưng ñể ñánh giá mức cổ tức trên là
cao hay thấp, có phù hợp với tình hình kinh doanh của ngân hàng hay không, chúng
ta sẽ xem xét tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức và tỷ suất cổ tức.
2.2.2.2 Tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức
Tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức phản ánh số cổ tức ngân hàng chi trả cho cổ ñông so
với lợi nhuận mà ngân hàng tạo ra trong năm. Nó cho thấy các ngân hàng dùng
phần lớn lợi nhuận tạo ra ñể chia cổ tức hay dùng ñể tái ñầu tư.
Bằng cách thu thập số tiền các ngân hàng dùng ñể chi trả cổ tức chia cho lợi
nhuận sau thuế từ năm 2008 ñến năm 2010, ta tính ñược tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức
của các ngân hàng ñang niêm yết (xem bảng 2.5 và hình 2.2).
Bảng 2.5: Tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức tại các ngân hàng niêm yết 2008 - 2010
Ngân hàng
Năm 2008 Năm 2009 Năm 2010
77,90%
79,24%
85,01%
ACB
N/A
67,04%
61,13%
CTG
79,58%
82,09%
78,56%
EIB
61,93%
68,70%
75,58%
HBB
N/A
77,25%
79,62%
NVB
82,07%
78,52%
78,26%
SHB
78,84%
67,70%
76,55%
STB
65,71%
42,14%
50,48%
VCB
Nguồn: Nghị quyết ðHCð các ngân hàng
- 43 -
90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0%
ACB
CTG
EIB
HBB
NVB
SHB
STB
VCB
Năm 2008 Năm 2009 Năm 2010
Hình 2.2: Tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức tại các ngân hàng niêm yết 2008 -2010
Nguồn: Nghị quyết ðHCð các ngân hàng
Theo thống kê thì tỷ lệ lợi nhuận dùng ñể chi trả cổ tức của các ngân hàng
những năm qua khá cao, nằm trong khoảng từ 42% ñến 85% lợi nhuận trong năm,
trong ñó mức phổ biến là từ 70% ñến 80% lợi nhuận trong năm. ðiều ñó cho thấy là
phần lớn lợi nhuận tạo ra của các ngân hàng niêm yết ñã ñược dùng ñể thanh toán
cổ tức cho cổ ñông.
Trong 8 ngân hàng niêm yết thì các NHTM nhà nước ñã cổ phần hóa (CTG,
VCB) có tỷ lệ lợi nhuận chi trả cổ tức thấp hơn so với các ngân hàng còn lại, trong
ñó tỷ lệ lợi nhuận chi trả cổ tức của VCB là thấp nhất, năm 2010 VCB chỉ dùng
50,48% lợi nhuận ñạt ñược ñể chi trả cổ tức, ñiều này có thể lý giải là do chính sách
cổ tức của VCB là cố ñịnh tỷ lệ chi trả cổ tức (12%/năm) trong khi ñó tốc ñộ tăng
trưởng lợi nhuận của VCB cao hơn tốc ñộ tăng trưởng vốn ñiều lệ.
Ngược lại, ACB là ngân hàng có tỷ lệ lợi nhuận chi trả cổ tức rất cao, cao nhất
trong số các ngân hàng niêm yết, tỷ lệ lợi nhuận chi trả cổ tức của ACB năm 2010
lên tới hơn 85% lợi nhuận, ñiều này cũng hoàn toàn phù hợp với phân tích ở trên,
ACB là ngân hàng có tỷ lệ chi trả cổ tức cao nhất trong các ngân hàng niêm yết.
- 44 -
ðối với các ngân hàng niêm yết còn lại thì tỷ lệ lợi nhuận chi trả cổ tức khá
cao, phổ biến ở mức từ 70% - 80% lợi nhuận và xu hướng ổn ñịnh qua các năm.
Tóm lại, trong ñiều kiện nền kinh tế nước ta nói chung cũng như hoạt ñộng
kinh doanh của ngành ngân hàng nói riêng còn nhiều khó khăn, việc các ngân hàng
niêm yết cố gắng duy trì tỷ lệ lợi nhuận chi trả cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức ở mức
cao và ổn ñịnh là một sự cố gắng rất lớn của các ngân hàng niêm yết. Mặc dù nhu
cầu vốn ñầu tư mở rộng, nâng cao năng lực tài chính,… của các ngân hàng niêm yết
là rất lớn nhưng các ngân hàng niêm yết không tăng tỷ lệ lợi nhuận giữ lại mà vẫn
cố gắng duy trì một tỷ lệ lợi nhuận chi trả cổ tức cao. ðiều này có thể xuất phát từ
ñặc thù của ngành ngân hàng là một trung gian tài chính trong nền kinh tế, các ngân
hàng có nhiều phương án lựa chọn khi có nhu cầu vốn ñầu tư với chi phí rẻ hơn so
với chi phí vốn giữ lại lợi nhuận; hoặc cũng có thể do áp lực từ phía cổ ñông.
2.2.2.3 Tỷ suất cổ tức
Tỷ suất cổ tức ñược ño lường bằng tỷ lệ của cổ tức và giá thị trường của cổ
phiếu, tỷ lệ này phản ánh tỷ lệ cổ tức bạn sẽ nhận ñược so với số tiền bạn phải trả ñể
mua cổ phiếu. Tập hợp cổ tức chi trả qua các năm 2008 -2010 và giá cổ phiếu tại
thời ñiểm cuối năm, tính toán ta có số liệu sau:
Bảng 2.6: Tỷ suất cổ tức tại các ngân hàng niêm yết 2008 - 2010
Ngân hàng
Năm 2008 Năm 2009 Năm 2010
12,07%
6,47%
9,38%
ACB
N/A
6,83%
7,39%
CTG
N/A
5,00%
8,71%
EIB
N/A
N/A
10,34%
HBB
N/A
N/A
6,81%
NVB
N/A
5,68%
12,08%
SHB
15,00%
15,00%
9,26%
STB
N/A
2,55%
12,00%
VCB
- 45 -
Nguồn: BCTC các ngân hàng, HSX, HNX
Do phần lớn các ngân hàng niêm yết trong 2 năm gần ñây nên số liệu tính toán
năm 2008 không thể cập nhật (giá cổ phiếu chưa niêm yết không có ñộ tin cậy cao),
chỉ có 2 ngân hàng STB và ACB là có số liệu. Bảng thống kê cho thấy tỷ suất cổ tức
các ngân hàng qua các năm dao ñộng trong khoảng từ 2,55% ñến 15%, trong ñó
phần lớn dao ñộng trong khoản từ 6,83% ñến 12%.
Tỷ suất cổ tức của một cổ phiếu càng thấp phản ánh sự ñánh giá hoặc kỳ vọng
của nhà ñầu tư vào cổ phiếu ñó càng cao. Tuy nhiên trong ñiều kiện thị trường
chứng khoán Việt Nam chưa phát triển thì tỷ suất cổ tức chưa hẳn ñã phản ánh ñúng
sự ñánh giá hoặc kỳ vọng của nhà ñầu tư do bị tác ñộng mạnh bởi yếu tố ñầu cơ.
Qua số liệu thống kê, ta thấy tỷ suất cổ tức của các ngân hàng niêm yết năm
2010 tăng so với năm 2009 do các nguyên nhân sau: (i) tỷ lệ cổ tức năm 2010 tăng
so với năm 2009 nhưng mức tăng này không ñáng kể; (ii) sự sụt giảm của giá cổ
phiếu các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam nói chung và sự
sụt giảm của giá cổ phiếu ngành ngân hàng nói riêng do những dự báo bi quan về
hoạt ñộng kinh doanh, lợi nhuận của ngành ngân hàng trong năm 2010 - 2011.
Trong ñó, sự sụt giảm của giá cổ phiếu ngành ngân hàng là nguyên nhân chủ yếu
làm cho tỷ suất cổ tức năm 2010 tăng so với năm 2009.
Cá biệt, ở một vài ngân hàng có tỷ suất cổ tức cao như STB (năm 2008 và năm
2009: 15%) và VCB (năm 2010: 12%) là do trong các năm này STB và VCB chi trả
cổ tức bằng cổ phiếu, thực tế tỷ lệ chi trả cổ tức của STB và VCB vẫn cố ñịnh qua
các năm lần lượt là 15% và 12%.
Trường hợp tỷ suất cổ tức của VCB năm 2009 chỉ có 2,55%, trong khi năm
2010 tỷ suất cổ tức tăng lên 12% là do năm 2009 VCB chi trả cổ tức bằng tiền mặt,
năm 2010 VCB chi trả cổ tức bằng cổ phiếu.
Nhìn chung, tỷ suất cổ tức của các ngân hàng niêm yết là khá cao và tương ñối
ổn ñịnh. Tỷ suất cổ tức của ngành ngân hàng Việt Nam tuy có thấp hơn so với một
vài ngành nghề khác (như: ngành mía ñường, hàng thực phẩm – tiêu dùng,…)
- 46 -
nhưng so sánh với tỷ suất cổ tức của các ngân hàng trong 500 công ty niêm yết hàng
ñầu của Mỹ (S&P 500) thì vẫn khá cao (Xem bảng 2.7).
Bảng 2.7: Tỷ suất cổ tức của các Ngân hàng trong S&P 500 trong 2012
Stock
Dividend Yield (%)
Current price (09/11/2011) (USD)
Estimated Dividend (for the next year) (USD)
70,57
2,85
4,04
M&T Bank
32,54
1,27
3,90
JPMorgan Chase
24,99
0,78
3,12
Wells Fargo
25,11
0,695
2,77
U.S. Bancorp
15,76
0,29
1,84
Morgan Stanley
6,16
0,10
1,62
Bank of America
18,82
0.28
1,49
SunTrust Banks
99,67
1,40
1,40
Goldman Sachs
28,85
0,10
0,35
Citigroup
16,42
0,04
0,24
Zions Bancorp
Nguồn : http://www.indexarb.com
2.2.3 Thực trạng Chính sách cổ tức của các Ngân hàng niêm yết giai ñoạn
2008 – 2010
2.2.3.1 Chính sách cổ tức với tỷ lệ chi trả cổ tức cố ñịnh:
ðây là chính sách cổ tức mà ngân hàng cố ñịnh tỷ lệ chi trả cổ tức cho cổ ñông
qua các năm, không phụ thuộc vào lợi nhuận hàng năm của ngân hàng. ðiển hình
cho chính sách cổ tức này là Ngân hàng TMCP Sài Gòn Thương Tín (STB) và
Ngân hàng TMCP Ngoại Thương Việt Nam với tỷ lệ chi trả cổ tức cố ñịnh hàng
năm lần lượt là 15%/năm và 12%/năm. Tuy cách thức chi trả cổ tức có thể thay ñổi
qua các năm, ngân hàng có thể chi trả cổ tức bằng tiền mặt hoặc bằng cổ phiếu,
nhưng tỷ lệ chi trả cổ tức thì không ñổi và cố ñịnh qua các năm. Cụ thể, STB chi trả
cổ tức năm 2008, 2009 bằng cổ phiếu, chi trả cổ tức năm 2010 bằng tiền mặt, nhưng
- 47 -
tỷ lệ chi trả cổ tức qua các năm vẫn cố ñịnh là 15%; VCB chi trả cổ tức năm 2008,
2009 bằng tiền mặt và chi trả cổ tức năm 2010 bằng cổ phiếu, nhưng tỷ lệ chi trả cổ
tức qua các năm vẫn cố ñịnh là 12%
Các ngân hàng áp dụng chính sách cổ tức với tỷ lệ chi trả cổ tức cố ñịnh này
(STB,VCB) thường là các ngân hàng có lợi nhuận ổn ñịnh qua các năm. Thống kê
tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức ở bảng 2.7 cho thấy tỷ lệ này ở 2 ngân hàng STB và VCB rất ổn ñịnh, ñối với VCB thì tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức lần lượt qua các năm 2008 (cid:1)
2010 là 65,71%, 42,14% và 50,48% thấp hơn các tỷ lệ tương ứng của STB là
78,84%, 67,70% và 76,55%, ñiều này có thể lý giải là do:
• Tỷ lệ chi trả cổ tức của VCB qua các năm thấp hơn STB (12% so với
15%);
• VCB là một ngân hàng thương mại nhà nước vừa ñược cổ phần hóa vào
cuối năm 2007 nên tỷ lệ chi trả cổ tức thường thấp hơn các ngân hàng cổ
phần lâu ñời.
Về chính sách cổ tức của Ngân hàng TMCP Sài Gòn Thương Tín (STB), ñây
là ngân hàng thương mại cổ phần niêm yết ñầu tiên trên thị trường chứng khoán
Việt Nam. Mục tiêu của STB là phấn ñấu trở thành một trong những ngân hàng
thương mại hàng ñầu Việt Nam trong 5 – 10 năm tới với ñịnh hướng hoạt ñộng
“Hiệu quả – An toàn – Bền vững”, do ñó, chính sách cổ tức của STB cũng phải
phù hợp với mục tiêu và ñịnh hướng ñó. Chính sách cổ tức của STB là lợi nhuận
sau thuế của ngân hàng sau khi trích lập các quỹ theo quy ñịnh là quỹ dự trữ bổ
sung vốn ñiều lệ, quỹ dự phòng tài chính, quỹ khen thưởng – phúc lợi,…sẽ ñược
dùng ñể chi trả cổ tức cho cổ ñông với một tỷ lệ phù hợp, với mục tiêu là nâng cao
năng lực tài chính của ngân hàng qua các năm, tỷ lệ chi trả cổ tức này qua các năm
2008 – 2010 là 15% (Xem hình 2.3).
- 48 -
30.00%
27.71%
25.00%
24.22%
20.00%
18.69%
15.00%
15.00%
15.00%
15.00%
10.00%
5.00%
0.00%
Năm 2008
Năm 2009
Năm 2010
Tỷ lệ chi trả cổ tức
Tỷ lệ EPS/Mệnh giá CP
Hình 2.3: So sánh tỷ lệ EPS/mệnh giá cổ phần và tỷ lệ chi trả cổ tức của STB
qua các năm 2008 – 2010
Nguồn: Báo cáo thường niên STB các năm 2008 – 2010
2.2.3.2 Chính sách cổ tức với tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức cao:
Chính sách cổ tức với tỷ lệ lợi nhuận dùng ñể chi trả cổ tức cao, tỷ lệ lợi nhuận
giữ lại ñể tái ñầu tư thấp là một chính sách cổ tức ñiển hình của ngành ngân hàng.
ða số các ngân hàng niêm yết hiện nay ñang sử dụng chính sách cổ tức này, theo
ñó, phần lợi nhuận sau thuế dùng ñể chi trả cổ tức cho cổ ñông là lợi nhuận sau thuế
còn lại của ngân hàng sau khi trích lập các quỹ như: quỹ dự trữ bổ sung vốn ñiều lệ,
quỹ dự phòng tài chính, quỹ khen thưởng – phúc lợi,… với tổng tỷ lệ trích lập từ 15% (cid:1) 25% tùy vào ñiều lệ của từng ngân hàng. Trong trường hợp phần lợi nhuận
sau khi trích lập các quỹ và chi trả cổ tức cho cổ ñông vẫn còn dư thì sẽ chuyển
phần lợi nhuận ñó sang năm sau ñể tiếp tục chi trả cổ tức cho cổ ñông. Theo thống
kê ở Bảng 2.7, tỷ lệ lợi nhuận dùng ñể chi trả cổ tức của các ngân hàng niêm yết trung bình trong khoảng từ 70% (cid:1) 85% lợi nhuận các ngân hàng ñat ñược hàng
năm, ñây là một tỷ lệ rất cao so với các ngành kinh tế khác. Việc các ngân hàng
dùng hầu như toàn bộ lợi nhuận hàng năm ñể chi trả cổ tức cho cổ ñông mà không
giữ lại lợi nhuận ñể tái ñầu tư có thể ñược giải thích bởi các nguyên nhân sau:
- 49 -
(cid:2) ðặc thù của ngành ngân hàng là một trung gian tài chính của nền kinh tế
nên khả năng vay nợ, huy ñộng vốn và tiếp cận các thị trường vốn của
các ngân hàng dễ dàng hơn nhiều so với các công ty hoạt ñộng trong các
(cid:2) Có thể dễ dàng tiếp cận với các nguồn vốn với chi phí rẻ, các nguồn vốn
ngành kinh tế khác.
tài trợ trong và ngoài nước với chi phí thấp hơn rất nhiều so với chi phí
(cid:2) Giai ñoạn trước năm 2008, cổ phiếu của ngành ngân hàng ñược mệnh
vốn do giữ lại lợi nhuận;
danh là cổ phiếu vua nên yêu cầu về lợi nhuận của cổ ñông cũng lớn hơn
so với các ngành kinh tế khác, do ñó chi phí vốn của lợi nhuận giữ lại mà
(cid:2) Thêm vào ñó, ngành ngân hàng là một ngành kinh tế rất nhạy cảm với
các cổ ñông kỳ vọng cũng cao hơn.
vấn ñề thông tin. Việc cắt giảm cổ tức có thể sẽ khiến các nhà ñầu tư cho
rằng nó hàm chứa thông tin về tình hình thanh khoản khó khăn hoặc tiềm
(cid:2) Áp lực từ phía các cổ ñông của ngân hàng.
năng lợi nhuận dài hạn của ngân hàng bị sụt giảm;
Thông thường, các ngân hàng cổ phần có tỷ lệ góp vốn của cổ ñông nhà nước
cao sẽ có tỷ lệ chi trả cổ tức hay tỷ lệ lợi nhuận dùng ñể chi trả cổ tức thấp hơn các
ngân hàng cổ phần khác nếu lợi nhuận ñạt ñược như nhau (xem hình 2.4). ðiều này
là do các ngân hàng này bị sự kiểm soát của cổ ñông nhà nước, trong khi ñó các
ngân hàng cổ phần không có cổ ñông nhà nước hoặc có cổ ñông nhà nước nhưng tỷ
lệ góp vốn ít sẽ chịu nhiều áp lực trong việc chi trả cổ tức từ các cổ ñông không
phải cổ ñông nhà nước.
- 50 -
Tỷ ñồng
4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0
ACB
CTG
EIB
HBB
NVB
SHB
STB
VCB
Lợi nhuận sau thuế 2010
Số tiền chi trả cổ tức 2010
Hình 2.4: So sánh số tiền chi trả cổ tức và lợi nhuận sau thuế các ngân hàng
Nguồn: Báo cáo thường niên các ngân hàng
ACB và EIB là hai trong số những ngân hàng có tỷ lệ lợi nhuận dùng ñể chi trả cổ tức rất cao, từ 77% (cid:1) 85% lợi nhuận sau thuế của ngân hàng. ðây là hai ngân
hàng có quy mô vốn chủ sở hữu tương ñương nhau nhưng tổng tài sản và hiệu quả
kinh doanh của ACB có phần vượt trội so với EIB do ñó tỷ lệ chi trả cổ tức của
ACB cũng cao hơn rất nhiều so với EIB, nhưng do EIB có vốn ñiều lệ thấp hơn
ACB nên tỷ lệ lợi nhuận dùng ñể chi trả cổ tức của hai ngân hàng là tương ñương.
Bên cạnh ñó, nhóm các ngân hàng có quy mô vốn vừa và nhỏ như HBB, NVB,
SHB cũng có tỷ lệ lợi nhuận dùng ñể chi trả cổ tức tương ñối cao, trên 75% lợi
nhuận sau thuế của ngân hàng. Hầu hết các ngân hàng ñều chi trả cổ tức bằng tiền
mặt.
2.2.3.3 Chính sách cổ tức tăng thêm thông qua bán cổ phần ưu ñãi hoặc cổ
phiếu thưởng
Cổ tức là một phần trong lợi nhuận kinh doanh sau thuế của công ty mà mỗi
một cổ ñông ñược chia tùy theo tỷ lệ góp vốn của cổ ñông. Tuy việc ñược mua cổ
phần với giá ưu ñãi hay nhận cổ phiếu thưởng không phải là cổ tức nhưng ñây có
thể ñược xem là một dạng cổ tức tăng thêm cho việc nắm giữ cổ phiếu do cổ ñông
- 51 -
ñược nhận quyền mua cổ phần với giá ưu ñãi hay quyền nhận cổ phiếu thưởng
thường có ñược lợi ích từ các quyền này. Chính sách cổ tức tăng thêm thông qua
bán cổ phần ưu ñãi hoặc cổ phiếu thưởng là một phần trong chính sách cổ tức của
các ngân hàng và là ñiển hình về chính sách cổ tức của ngành ngân hàng so với các
ngành kinh tế khác (xem bảng 2.8).
Bảng 2.8: Thống kê hình thức bán cổ phần ưu ñãi và cổ phiếu thưởng
của các ngân hàng niêm yết qua các năm 2008 – 2011
Năm 2008
Năm 2009
Năm 2010
Năm 2011
Ngân hàng
ACB
Bán ưu ñãi tỷ lệ 5:1 với giá 10.000ñ/CP
Cổ phiếu thưởng tỷ lệ 100:36,636
CTG
Bán ưu ñãi tỷ lệ 5:1 với giá 10.000ñ/CP
Bán ưu ñãi tỷ lệ 100:28 với giá 10.000ñ/CP
EIB
Cổ phiếu thưởng tỷ lệ 100:22
Cổ phiếu thưởng tỷ lệ 100:20
Cổ phiếu thưởng tỷ lệ 100:17
Cổ phiếu thưởng tỷ lệ 100:70,55
HBB
Bán ưu ñãi tỷ lệ 1,81% với giá 10.000ñ/CP
NVB
Bán ưu ñãi tỷ lệ 1000:815 với giá 10.000ñ/CP Bán ưu ñãi tỷ lệ 10:9,89 với giá 10.000ñ/CP
SHB
Bán ưu ñãi tỷ lệ 2:1 với giá 10.000ñ/CP
STB
Bán ưu ñãi tỷ lệ 20:3 với giá 10.000ñ/CP
Bán ưu ñãi tỷ lệ 10:2 với giá 12.000ñ/CP
Bán ưu ñãi tỷ lệ 100:15 với giá 10.000ñ/CP
VCB
Bán ưu ñãi tỷ lệ 100:33 với giá 10.000ñ/CP Bán ưu ñãi tỷ lệ 100:9,279 với giá 10.000ñ/CP
- 52 -
Nguồn: Website các ngân hàng niêm yết
Thông thường giá cổ phiếu bán ưu ñãi cho cổ ñông thấp hơn giá trị thị trường
hoặc giá trị theo sổ sách của cổ phiếu, do ñó cổ ñông ñược mua cổ phiếu với giá ưu
ñãi hoặc ñược quyền nhận cổ phiếu thưởng thường thu ñược lợi ích nhất ñịnh khi
thực hiện bán các cổ phiếu này trên thị trường. Bên cạnh ñó, khi các ngân hàng
công bố các thông tin về bán cổ phiếu ưu ñãi hay thưởng cổ phiếu thì thị giá của cổ
phiếu sẽ tăng lên do hiệu ứng thị trường bắt nguồn từ tâm lý ñược mua cổ phiếu với
giá rẻ hoặc không cần chi thêm tiền mà vẫn có thêm cổ phiếu, như vậy các cổ ñông
sẽ ñược hưởng khoản lãi vốn.
Tuy nhiên, trong ñiều kiện thị trường chứng khoán suy giảm thì việc ngân
hàng công bố các thông tin về bán cổ phiếu ưu ñãi hay thưởng cổ phiếu có thể khiến
giá cổ phiếu sụt giảm do sự lo ngại về sự pha loãng cổ phiếu, ở trường hợp này thì
lợi ích tăng thêm của cổ ñông chính là lợi ích thu ñược tăng thêm ở tương lai do
khối lượng cổ phiếu nắm giữ tăng thêm bởi ngân hàng là một ngành kinh tế có hiệu
quả kinh doanh cao và lợi nhuận ổn ñịnh.
Nguồn vốn dùng ñể thưởng cổ phiếu cho cổ ñông thường là lợi nhuận giữ lại
hoặc thặng dư vốn cổ phần. ðối với các ngân hàng thì các nguồn vốn trên rất dồi
dào do thặng dư vốn thu ñược từ phát hành cổ phiếu lần ñầu, phát hành cổ phiếu
cho cổ ñông hiện hữu hoặc phát hành cổ phiếu cho ñối tác chiến lược,… với giá bán
cao hơn nhiều so với mệnh giá. ðây là cơ sở vững chắc ñể các ngân hàng nói chung
và các ngân hàng niêm yết nói riêng thực hiện chính sách cổ tức tăng thêm thông
qua bán cổ phần ưu ñãi hoặc cổ phiếu thưởng. EIB là ngân hàng có nguồn thặng dư
vốn cổ phần rất lớn. Cuối năm 2008, thặng dư vốn cổ phần của EIB theo ghi nhận
trên báo cáo tài chính là hơn 3.700 tỷ ñồng, là cơ sở ñảm bảo ñể EIB thực hiện
chính sách cổ tức tăng thêm thông qua thưởng cổ phiếu hàng năm cho cổ ñông.
Mặc khác, thực hiện chính sách cổ tức tăng thêm thông qua bán cổ phần ưu ñãi
và cổ phiếu thưởng sẽ giúp các ngân hàng vừa nâng cao vốn ñiều lệ, nâng cao năng
lực tài chính vừa làm hài lòng cổ ñông và có thể thu ñược thêm thặng dư vốn cổ
phần do giá cổ phiếu bán ưu ñãi cao hơn mệnh giá cổ phiếu.
- 53 -
2.2.4 Những bất cập trong việc lựa chọn chính sách cổ tức của các ngân
hàng niêm yết
Các vấn ñề bất cập xung quanh chính sách cổ tức của các ngân hàng niêm yết
thời gian qua là rất nhiều. Dưới ñây là các vấn ñề nổi bật cần quan tâm:
2.2.4.1 Sử dụng chính sách cổ tức như một công cụ ñánh bóng hình ảnh
ngân hàng quá mức
Khi ñồng vốn của các Doanh nghiệp nói chung và các ngân hàng nói riêng
ngày càng ñược xã hội hóa, áp lực của công chúng cổ ñông ñối với thành tích của
ngân hàng ngày càng tăng. Và ñối với phần lớn cổ ñông ñại chúng thì thành tích
hoạt ñộng của ngân hàng cuối cùng ñược ño lường bằng mức cổ tức ñược chia cho
mỗi cổ phần hoặc là sự tăng giá của cổ phiếu trên thị trường chứng khoán. Xu
hướng chia cổ tức cao của nhiều ngân hàng trong thời gian trước ñây cho thấy họ ñã
bị cuốn theo chiều ngọn gió ñòi hỏi của công chúng với mục tiêu kép, vừa quảng
cáo hiệu quả của ngân hàng, vừa nâng giá cổ phiếu. Mức cổ tức cao ñược hiểu ñồng
nghĩa với mức lợi nhuận cao. Ngân hàng trả cổ tức cao cũng ñược coi là ngân hàng
“ăn nên làm ra” và Hội ñồng Quản trị có năng lực. Do ñó, cổ phiếu có mức cổ tức
không cao thường bị thị trường ñánh giá thấp và tính thanh khoản kém.
Thậm chí, cổ tức ñã và ñang trở thành công cụ ñể ñánh bóng hình ảnh quá mức
của các ngân hàng. Thời gian trước ñây, cổ phiếu ngân hàng ñược mệnh danh là “cổ
phiếu vua” với tình hình kinh doanh của các ngân hàng khả quan, cổ tức chia cho cổ
ñông với tỷ cao, chia cổ phiếu thưởng, bán cổ phiếu với giá ưu ñãi cho cổ ñông thấp
hơn giá thị trường. Khi ngân hàng công bố trả cổ tức mức cao, trả bằng cổ phiếu, cổ
phiếu thưởng thì giá của các cổ phiếu này liên tục tăng. Việc chia cổ phiếu thưởng
sẽ tác ñộng ñến tâm lý ñược mua “rẻ” của số ñông nhà ñầu tư, dẫn ñến các nhà ñầu
tư tìm cách mua cổ phiếu trước khi chia cổ phiếu thưởng ñã làm cho cầu về cổ
phiếu tăng cao.
Nguyên nhân chính của vấn ñề này là do ngân hàng ñã tận dụng ñược hạn chế
do thông tin bất cân xứng trong thời gian vừa qua. Mức ñộ tuân thủ pháp luật về
công bố thông tin của tổ chức phát hành chưa cao. Các quy ñịnh pháp luật về công
- 54 -
bố thông tin trên TTCK ñã ñược quy ñịnh tương ñối ñầy ñủ, song ở nước ta, các chủ
thể có nghĩa vụ công bố thông tin không phải là không công bố thông tin mà công
bố thông tin không kịp thời. Thứ hai là tâm lý ñầu tư bầy ñàn, ñầu tư theo phong
trào của các nhà ñầu tư trong nước. Thứ ba là trình ñộ của nhà ñầu tư chưa cao,
chưa mang tính chuyên nghiệp và chưa có ñược các kỹ năng ñể có thể phân tích các
thông tin thu thập ñược. ðể có ñược cái nhìn toàn cảnh về TTCK thì nhà ñầu tư
không chỉ am hiểu lĩnh vực kinh tế vĩ mô mà cả kinh tế vi mô cũng như kỹ năng
phân tích diễn biến thị trường trong ngắn hạn và dài hạn dựa trên nhiều công cụ
khác nhau.
Việc căn cứ mức cổ tức cao ñể ñánh giá giá trị cổ phiếu như thời gian qua chỉ
mang tính nhất thời. Sau thời gian tăng trưởng nóng, thị trường ñi vào giai ñoạn
trầm lắng và suy giảm, nhà ñầu tư ñã “bừng tỉnh”, khi ñó việc thông tin cổ tức cao
cũng không cứu ñược giá chứng khoán.
2.2.4.2 Chưa quan tâm ñến vấn ñề thanh khoản của ngân hàng
Thanh khoản của ngân hàng ñược xem như khả năng tức thời ñể ñáp ứng nhu
cầu rút tiền gửi và giải ngân các khoản tín dụng ñã cam kết. Thanh khoản là vấn ñề
ñáng quan tâm và rất quan trọng của hệ thống ngân hàng, ñặc biệt là trong giai ñoạn
hiện nay khi Ngân hàng Nhà nước ñang thực thi chính sách tiền tệ thắt chặt nhằm
mục tiêu kiềm chế lạm phát.
Trong thời gian qua, mức chi trả cổ tức hay tỷ lệ lợi nhuận dùng ñể chi trả cổ
tức của các ngân hàng niêm yết tương ñối cao, chủ yếu là chi trả bằng tiền mặt.
Việc chi trả cổ tức bằng tiền mặt sẽ ít nhiều ảnh hưởng ñến khả năng thanh khoản
của ngân hàng. ðối với những ngân hàng có quy mô vốn lớn, năng lực tài chính
mạnh, khả năng quản lý rủi ro nói chung và quản lý rủi ro thanh khoản nói riêng tốt
thì sự tác ñộng của việc chi trả cổ tức cao bằng tiền mặt ñến khả năng thanh khoản
của ngân hàng là ít, nhưng ñối với những ngân hàng có quy mô vốn nhỏ, năng lực
tài chính yếu thì sự tác ñộng của việc chi trả cổ tức cao bằng tiền mặt ñến khả năng
thanh khoản của ngân hàng là rất lớn, ñặc biệt là những ngân hàng khả năng quản lý
rủi ro nói chung và quản lý rủi ro thanh khoản nói riêng kém.
- 55 -
Trong tình hình nền kinh tế nước ta còn nhiều khó khăn như hiện nay: lạm
phát tăng cao, Ngân hàng Nhà nước thực hiện chính sách tiền tệ “chặt chẽ - thận
trọng”,... thì việc các ngân hàng chi trả cổ tức bằng tiền mặt cao sẽ ảnh hưởng rất
lớn ñến dòng tiền và khả năng thanh khoản của các ngân hàng, ñặc biệt là các ngân
hàng có quy mô vốn vừa và nhỏ, năng lực tài chính còn nhiều hạn chế. Nguyên
nhân của tình trạng này là do việc tiếp cận các nguồn vốn vay sẽ gặp nhiều khó
khăn cũng như khả năng huy ñộng vốn từ các tổ chức kinh tế và dân cư sẽ bị giảm
sút.
Cụ thể, việc dùng vài trăm tỷ ñồng ñể chi trả cổ tức hàng năm của các ngân
hàng có quy mô vốn nhỏ như HBB, NVB, SHB trong ñiều kiện Ngân hàng Nhà
nước thực hiện chính sách tiền tệ “chặt chẽ - thận trọng” sẽ gây áp lực ñáng kể
ñến khả năng thanh khoản của các ngân hàng này. Ngoài ra, áp lực tăng vốn ñiều lệ
cùng với những biện pháp ñiều hành chính sách tiền tệ của Ngân hàng Nhà nước
theo hướng thắt chặt sẽ làm suy giảm khả năng sinh lợi của ngân hàng. Nếu các
ngân hàng này không có những chính sách cổ tức hợp lý thì ñiểm yếu thanh khoản
sẽ ngày càng lộ rõ và ảnh hưởng ñáng kể ñến hiệu quả kinh doanh của ngân hàng.
2.2.4.3 Chưa có quan ñiểm dài hạn trong xây dựng chính sách cổ tức
Xem xét báo cáo thường niên của các ngân hàng niêm yết có thể thấy hầu như
chưa có ñịnh hướng dài hạn trong xây dựng chính sách cổ tức, các ngân hàng
thường xây dựng kế hoạch kinh doanh và chính sách cổ tức trong vòng 3 năm. Nội
dung về chính sách cổ tức ñều là: “Chính sách cổ tức căn cứ kết quả kinh doanh của
ngân hàng và ñược ðại hội ñồng cổ ñông thông qua” hoặc “Cổ tức năm nay ñảm
bảo tối thiểu bằng cổ tức năm trước”.
ða phần các ngân hàng hoạt ñộng hiệu quả ñều có chính sách trả cổ tức bằng tiền mặt ở mức cao trong những năm qua, phổ biến từ 10% (cid:1) 20%/Mệnh giá cổ phần và chiếm khoảng từ 50% (cid:1) 85% của lợi nhuận sau thuế. Trong ñiều kiện thị
trường chứng khoán chưa phát triển thì mức cổ tức nói trên ñã làm cho các cổ ñông
tăng lòng tin và sự phấn khởi vào ban ñiều hành, cổ phiếu có tính thanh khoản cao
và ñi kèm với việc gia tăng giá trị cổ phiếu.
- 56 -
(cid:2) Chia cổ tức bằng tiền mặt cao sẽ ảnh hưởng ñến nguồn tiền mặt dự trữ
Tuy nhiên việc thanh toán cổ tức bằng tiền mặt ở mức cao có những hạn chế:
của ngân hàng, làm suy giảm khả năng thanh khoản của ngân hàng do
tiền mặt là nguồn dự trữ thanh khoản quan trọng của ngân hàng khi khó
khăn thanh khoản xảy ra, làm gia tăng nguy cơ ngân hàng xảy ra tình
(cid:2) Ảnh hưởng ñến khả năng nắm bắt các cơ hội ñầu tư. Trong thực tế, việc
trạng mất thanh khoản.
cân ñối luồng tiền cho hoạt ñộng của ngân hàng làm ñau ñầu các nhà
quản trị ngân hàng. Khi xuất hiện cơ hội ñầu tư và cần triển khai ngay thì
ngân hàng cần một lượng vốn ñể giải ngân nhưng kế hoạch cho luồng
tiền ñầu tư phát sinh này chưa có. Trong khi việc chi trả cổ tức lại căn cứ
vào kế hoạch chi trả ñã ñược ðại hội ñồng cổ ñông hay Hội ñồng quản
trị thông qua. Vì vậy, việc chi trả cổ tức cao trùng với thời ñiểm cần giải
ngân vốn cho các cơ hội ñầu tư sẽ ảnh hưởng ñến khả năng nắm bắt các
(cid:2) Khi lượng tài sản có tính thanh khoản cao còn lại sau khi chi trả cổ tức
cơ hội ñầu tư và hiệu quả kinh doanh của ngân hàng.
cho cổ ñông không ñủ ñảm bảo các nghĩa vụ thanh toán ñến hạn cho
khách hàng thì bắt buộc ngân hàng phải vay các ngân hàng khác hoặc
bán bớt các tài sản “Có” khác ñể ñảm bảo thanh khoản cho ngân hàng.
Trong trường hợp này, ngân hàng sẽ phải chịu chi phí vay nợ với lãi suất
cao hoặc chi phí bán tài sản dẫn ñến lợi nhuận của ngân hàng sụt giảm.
Trong bối cảnh thị trường chứng khoán ñang phát triển như hiện nay thì việc
chi trả cổ tức bằng tiền ở mức cao sẽ còn ít ý nghĩa với các cổ ñông và các nhà ñầu
tư. Các ngân hàng Việt Nam mà trụ cột là các ngân hàng niêm yết, trước làn sóng
cạnh tranh của xu thế hội nhập, cần có một tầm nhìn và một chiến lược dài hạn hơn.
Tốc ñộ tăng trưởng về quy mô vốn, tổng tài sản, lợi nhuận, hệ thống mạng lưới…
của các ngân hàng Việt Nam trong những năm qua là tương ñối cao. Tuy nhiên, xét
về ñồng vốn, về quy mô hoạt ñộng, về thị phần, về uy tín thương hiệu thì các ngân
hàng Việt Nam vẫn còn quá bé nhỏ so với các ngân hàng của các quốc gia trong khu
- 57 -
vực và trên thế giới. Với vai trò là ñầu tàu trong sự phát triển của nền kinh tế, các
ngân hàng Việt Nam nói chung và các ngân hàng niêm yết nói riêng cần phải mạnh
mẽ hơn, ñược trang bị tốt hơn về các mặt khi ra ñấu trường quốc tế. ðể làm ñược
ñiều này, chính sách phân phối lợi nhuận của các ngân hàng cần có sự thay ñổi.
Tích lũy ñể nâng cao năng lực tài chính, mở rộng quy mô và nâng cao hiệu quả kinh
doanh phải là một sự lựa chọn ưu tiên hơn thay vì chia cổ tức với một tỷ lệ cao.
2.2.4.4 Chưa có phương án sử dụng hiệu quả nguồn vốn Ngân hàng tăng
quá mức do chi trả cổ tức bằng cổ phiếu, bán cổ phần ưu ñãi, cổ phiếu thưởng
Nhìn chung, từ năm 2008 ñến nay, vốn ñiều lệ các ngân hàng niêm yết tăng rất
mạnh. Tính riêng trong năm 2010, tổng vốn ñiều lệ của các ngân hàng niêm yết tăng
tới 13.161 tỷ ñồng tương ñương tăng 24,99%. Nếu như cuối năm 2009, tổng vốn
ñiều lệ của các ngân hàng niêm yết là 52.668 tỷ ñồng thì ñến cuối năm 2010 tổng
vốn ñiều lệ ñã tăng lên 65.829 tỷ ñồng. Nguồn vốn ñiều lệ tăng thêm chủ yếu thông
qua việc các ngân hàng bán cổ phần ưu ñãi cho cổ ñông, phát hành cổ phiếu thưởng
hoặc bán cổ phần cho ñối tác chiến lược. Nguyên nhân của việc tăng vốn ñiều lệ ở
(cid:2) Các ngân hàng có quy mô nhỏ tăng vốn ñể ñảm bảo mức vốn ñiều lệ tối
các ngân hàng là:
(cid:2) Tăng cường năng lực tài chính ñể gia tăng tính cạnh tranh với các ngân
thiểu theo quy ñịnh của ngân hàng nhà nước (NVB, SHB).
(cid:2) Phát hành cổ phần cho cổ ñông hiện hữu và cổ ñông chiến lược sau giai
hàng trong nước và trên thế giới (ACB, EIB, STB).
ñoạn cổ phần hóa (CTG, VCB).
Xu hướng gia tăng vốn ñiều lệ của các ngân hàng niêm yết sẽ còn tiếp diễn
trong các năm tới ñể ñảm bảo mức vốn tối thiểu theo lộ trình của Ngân hàng Nhà
nước cũng như nhằm nâng cao năng lực tài chính, nâng cao khả năng cạnh tranh của
các ngân hàng Việt Nam so với các ngân hàng trong khu vực và trên thế giới do
mức vốn ñiều lệ của các ngân hàng Việt Nam hiện nay theo ñánh giá của các tổ
chức phân tích kinh tế có uy tín trên thế giới là còn mỏng và yếu.
- 58 -
Tuy nhiên, việc chính sách cổ tức của các ngân hàng hướng ñến sự gia tăng
vốn ñiều lệ quá nhanh trong khi chưa có phương án sử dụng vốn hiệu quả ñã làm
giảm hiệu quả kinh doanh của ngân hàng. Trong 8 ngân hàng niêm yết thì có một
nửa số ngân hàng có tốc ñộ tăng trưởng lợi nhuận thấp hơn tốc ñộ tăng trưởng vốn
ñiều lệ (xem hình 2.5). ðiều này cho thấy hiệu quả kinh doanh của ngân hàng bị suy
giảm và là một trong những bất cập trong việc lựa chọn chính sách cổ tức của các
90.00% 80.00% 70.00%
60.00% 50.00% 40.00% 30.00%
20.00% 10.00% 0.00%
ACB
NVB
SHB
STB
Tốc ñộ tăng trưởng vốn ñiều lệ năm 2010 Tốc ñộ tăng trưởng lợi nhuận năm 2010
ngân hàng niêm yết.
Hình 2.5: Tăng trưởng vốn ñiều lệ và tăng trưởng lợi nhuận
các ngân hàng niêm yết
Nguồn: Tổng hợp Báo cáo thường niên các ngân hàng
2.2.4.5 Phát hành cổ phiếu thưởng quá nhiều
Cổ phiếu ñược chia theo cổ tức thường ñược gọi là cổ phiếu thưởng. Cổ phiếu
thưởng không ñược coi là cổ tức thực sự bởi vì cổ tức này không ñược thanh toán
bằng tiền. Việc thưởng cổ phiếu chỉ làm tăng số lượng cổ phiếu lưu hành mà các cổ
ñông nắm giữ. Chính vì thế, về bản chất, nó làm giảm giá trị của mỗi cổ phiếu sau
khi chia. Thông thường cổ phiếu thưởng ñược chia theo một tỷ lệ nhất ñịnh.
Theo suy luận logic thông thường, cổ phiếu thưởng có thể: (i) không làm ảnh
hưởng ñến giá trị của công ty; hoặc (ii) làm tăng giá trị của công ty; hoặc (iii) làm
- 59 -
giảm giá trị của công ty. Quan niệm chuẩn về cổ phiếu thưởng là nó không làm thay
ñổi giá trị tài sản của nhà ñầu tư cũng như của doanh nghiệp. Như vậy, cổ phiếu
thưởng, thực chất, không có ảnh hưởng về mặt kinh tế. Và trên lý thuyết, việc xác
ñịnh tỷ lệ chia càng cao thì giá trị cổ phiếu càng giảm và sẽ ảnh hưởng ñến giá trị
thị trường của số cổ phiếu ban ñầu mà cổ ñông nắm giữ. Tuy nhiên, thực tế thị
trường lại có khác biệt rất lớn. Việc chia cổ phiếu thưởng sẽ tác ñộng ñến tâm lý
ñược mua “rẻ” của số ñông nhà ñầu tư, dẫn ñến các nhà ñầu tư tìm cách mua cổ
phiếu trước khi chia cổ phiếu thưởng ñã làm cho cầu về cổ phiếu tăng cao. Hơn nữa,
việc chia cổ tức bằng cổ phiếu ñược các nhà ñầu tư Việt Nam “diễn giải” là doanh
nghiệp giữ lại lợi nhuận ñạt ñược ñể tái ñầu tư, cũng khiến cho kỳ vọng của nhà ñầu
tư về sự phát triển của doanh nghiệp trong tương lai. Các yếu tố này góp phần ñẩy
giá của cổ phiếu lên cao. ðiều này ñặc biệt ñúng trong ñiều kiện Việt Nam thời gian
qua, nơi các nhà ñầu tư ñầu tư theo phong trào và “mách nước” nhiều hơn là có sự
phân tích kỹ càng nhiều yếu tố, và ñặc biệt ñúng trong ngắn hạn. Tuy nhiên, về lâu
dài việc phát hành cổ phiếu thưởng tràn lan có thể dẫn tới làm giảm giá thị trường
của cổ phiếu do nỗi lo về sự pha loãng cổ phiếu.
EIB là ngân hàng áp dụng chính sách thưởng cổ phiếu rất nhiều trong thời gian
qua và thực hiện ñều ñặn hàng năm. Năm 2008, EIB thực hiện thưởng cổ phiếu với
tỷ lệ lên ñến 100:70,55, tức là cổ ñông sở hữu 100 cổ phiếu EIB sẽ ñược nhận thêm
70,55 cổ phiếu EIB mới. Thưởng cổ phiếu quá nhiều sẽ làm tăng vốn ñiều lệ của
ngân hàng, nâng cao quy mô vốn của ngân hàng về mặt hình thức là chỉ tiêu vốn
ñiều lệ, nhưng bên cạnh ñó cũng làm gia tăng áp lực về chỉ tiêu thu nhập trên mỗi
cổ phần (EPS) từ cổ ñông. Vốn ñiều lệ tăng mạnh sẽ làm giảm mạnh thu nhập trên
mỗi cổ phần và áp lực về lợi nhuận lên ban ñiều hành ngân hàng là rất lớn, ñặc biệt
ñối với những ngân hàng tăng mạnh vốn ñiều lệ nhưng chưa có phương án sử dụng
vốn hiệu quả thì áp lực này lại càng lớn hơn.
2.2.4.6 Chính sách thuế chưa khuyến khích ngân hàng giữ lại lợi nhuận
Thuế là nguồn thu chính của Chính phủ và là một trong những công cụ ñiều
tiết vĩ mô thị trường. Chính sách thuế giai ñoạn hiện nay như sau:
- 60 -
(cid:2) ðối với tổ chức có ñăng ký kinh doanh thì thuế suất thuế TNDN ñối với
(cid:2) ðối với cá nhân thuế suất thuế TNCN ñối với thu nhập từ ñầu tư vốn và
hoạt ñộng ñầu tư vốn là 25% kể từ ngày 01 tháng 01 năm 2009.
thu nhập từ chuyển nhượng vốn tạm thời miễn thuế ñến 31 tháng 12 năm
2009, sau thời ñiểm này thì thuế suất thuế TNCN ñối với cổ tức bằng tiền
mặt là 5%; thuế suất thuế TNCN ñối với thu nhập từ chuyển nhượng
(cid:2) Tại phiên bế mạc kỳ họp thứ nhất Quốc hội khóa 13 ngày 06/08/2011,
vốn, cổ tức bằng cổ phiếu, cổ phiếu thưởng là 20%.
nghị quyết về ban hành bổ sung một số giải pháp về thuế nhằm tháo gỡ
khó khăn cho doanh nghiệp và cá nhân ñã ñược ña số các vị ñại biểu
nhấn nút thuận. Theo ñó, với cổ tức ñược chia cho cá nhân từ ñầu tư vào
SGDCK và góp vốn mua cổ phần của doanh nghiệp (trừ cổ tức của các
ngân hàng cổ phần, quỹ ñầu tư tài chính, tổ chức tín dụng), Quốc hội
ñồng ý miễn thuế thu nhập cá nhân từ 1/8/2011 ñến hết ngày 31/12/2012,
riêng thuế thu nhập cá nhân từ hoạt ñộng chuyển nhượng chứng khoán
của cá nhân (20% trên thu nhập hoặc 0,1% trên tổng giá trị chuyển
nhượng), Quốc hội không chấp thuận miễn toàn bộ như ñề nghị của
Chính phủ mà quyết ñịnh chỉ giảm 50% trong thời gian từ 1/8/2011 ñến
hết ngày 31/12/2012.
Khi Ngân hàng có lợi nhuận, họ sẽ có hai lựa chọn, hoặc là chia cổ tức cho cổ
ñông nếu không có nhiều cơ hội kinh doanh, hoặc là giữ lại lợi nhuận ñể tìm kiếm
các cơ hội ñầu tư. Do ñó, việc áp dụng một chính sách thuế cổ tức hợp lý cũng sẽ
góp phần làm gia tăng giá trị ngân hàng, cũng là làm gia tăng giá trị cho nền kinh tế.
Mức thuế chuyển nhượng vốn cao ñể tránh tình trạng ñầu cơ và mua bán
chứng khoán trong ngắn hạn tác ñộng không tốt với thị trường chứng khoán. Nhưng
ñối với nhà ñầu tư thì yêu cầu ñặt ra là ñảm bảo an toàn cho nhà ñầu tư bằng chất
lượng hoạt ñộng của ngân hàng chứ không hẳn là ưu ñãi về thuế. Chính sách thuế
TNCN trong thời gian qua ñưa ra mức thuế suất khác biệt quá lớn giữa thuế suất
của cổ tức bằng tiền mặt và thuế suất trên lãi vốn là không hợp lý, vô hình chung ñã
- 61 -
ñánh mất nguyên tắc công bằng về thuế và không ñịnh hướng cho ngân hàng chiến
(cid:2) Tạo sức ép tâm lý cho các ngân hàng phải xây dựng một chính sách chi
lược về chính sách cổ tức trong dài hạn, do ñó:
trả cổ tức bằng tiền mặt cao ñể tạo lập và cố duy trì vị thế của mình trên
thị trường, không ñịnh hướng cho các ngân hàng thấy ñược tầm quan
trọng của tích lũy vốn qua thu nhập giữ lại ñể mở rộng quy mô và gia
(cid:2) Không ñịnh hướng cho nhà ñầu tư thấy ñược TTCK là một thị trường
tăng khả năng cạnh tranh trong xu thế hội nhập kinh tế quốc tế.
“ñầu tư” vốn chứ không phải là nơi ñể thực hiện “ñầu cơ”, thông qua tạo
lập cho họ nhận thức về tầm quan trọng của việc nâng cao giá trị doanh
nghiệp, ñảm bảo giá trị cổ phiếu mà họ ñang nắm giữ. Khi chứng kiến sự
tụt dốc và suy sụp của TTCK trong giai ñoạn từ 2008 ñến nay là một
bằng chứng cho thấy sự thiếu chuyên nghiệp, sự yếu kém kiến thức cơ
bản về chứng khoán, về lý thuyết tài chính và khả năng phân tích giá trị
doanh nghiệp ñối với nhà ñầu tư Việt Nam tham gia trên TTCK hiện nay.
Trong thời gian tới cần xây dựng chính sách thuế hiệu quả và công bằng hơn
ñồng thời phù hợp với xu thế chung của thế giới.
- 62 -
KẾT LUẬN CHƯƠNG II
Qua Chương II, học viên có những phân tích cơ bản về thực trạng chính sách
cổ tức của các ngân hàng niêm yết trong thời gian qua. Có thể nói, ngành ngân hàng
là một ngành kinh tế có tỷ lệ chi trả cổ tức rất cao do hiệu quả kinh doanh tương ñối
tốt và ổn ñịnh. Tuy nhiên, việc lựa chọn chính sách cổ tức của các ngân hàng niêm
yết thời gian qua cũng còn tồn tại nhiều bất cập cần ñược khắc phục như: sử dụng
chính sách cổ tức như một công cụ ñánh bóng hình ảnh ngân hàng quá mức; chưa
quan tâm ñến vấn ñề thanh khoản của ngân hàng; chưa có quan ñiểm dài hạn trong
xây dựng chính sách cổ tức; chưa có phương án sử dụng hiệu quả vốn tăng quá mức
do chi trả cổ tức bằng cổ phiếu, bán cổ phần ưu ñãi, cổ phiếu thưởng, ….
Trên cơ sở phân tích những bất cập trong việc lựa chọn chính sách cổ tức của
các ngân hàng niêm yết trong thời gian qua, ở Chương III sẽ nêu ra một số giải pháp
nhằm khắc phục những bất cập nêu trên, giúp các ngân hàng thương mại niêm yết
xây dựng và tiến ñến hoàn thiện chính sách cổ tức của mình trong thời gian tới.
- 63 -
CHƯƠNG III
CÁC GIẢI PHÁP XÂY DỰNG VÀ HOÀN THIỆN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC
CHO CÁC NGÂN HÀNG THƯƠNG MẠI NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM
Chính sách phân chia cổ tức là một trong những chính sách quan trọng của bất
kỳ công ty cổ phần nào. Lãnh ñạo doanh nghiệp phải luôn cân nhắc vì chính sách
này phải ñáp ứng ñồng thời 3 mục tiêu:
• Làm hài lòng cổ ñông thông qua việc trả cổ tức ñịnh kỳ. • ðảm bảo nguồn vốn ñầu tư tái sản xuất mở rộng. • Mức trả cổ tức phải ổn ñịnh ñể dự phòng cho cả những năm kinh
doanh không như mong ñợi (vì một khi ñã trả cổ tức cao trong 1 hay
vài năm trước, doanh nghiệp sẽ khó thuyết phục cổ ñông nếu năm
sau mức cổ tức bị hạ xuống).
Ngân hàng thương mại là loại hình ngân hàng ñược thực hiện tất cả các hoạt
ñộng ngân hàng và các hoạt ñộng kinh doanh khác theo quy ñịnh của Luật này
nhằm mục tiêu lợi nhuận (khoản 3 ðiều 4 Luật các Tổ chức Tín dụng số
47/2010/QH12). Do ñó, chính sách cổ tức của các ngân hàng thương mại cổ phần
ñang niêm yết cũng không nằm ngoài những mục tiêu trên. ðể có thể làm ñược việc
này, các ngân hàng cần xem xét các vấn ñề sau:
3.1 ðịnh hướng chiến lược phát triển ngành Ngân hàng Việt Nam ñến
năm 2020:
ðịnh hướng phát triển ngành ngân hàng ñược xác ñịnh dựa trên cơ sở: những
xu hướng phát triển tất yếu của hệ thống ngân hàng; những mong muốn ñạt ñược;
và khả năng có thể ñạt ñược.
3.1.1 Tầm nhìn và mục tiêu phát triển ngành ngân hàng
Trải qua hơn 20 năm ñổi mới và phát triển, ngành ngân hàng Việt Nam mặc dù
ñã ñạt ñược những kết quả nhất ñịnh, song trong giai ñoạn phát triển tới, cần phải
tập trung phấn ñấu nâng cao năng lực tài chính và năng lực hoạt ñộng bắt kịp tốc ñộ
phát triển của ngân hàng một số nước phát triển trong khu vực. Việt Nam ñến năm
- 64 -
2020 phải ñảm bảo phát triển một hệ thống ngân hàng vững mạnh, cạnh tranh và
năng ñộng, hỗ trợ và ñóng góp tích cực vào sự phát triển của nền kinh tế. ðồng thời,
phải hướng tới một nền tảng công nghệ ngân hàng sẵn sàng ñối mặt với những
thách thức của tự do hóa và toàn cầu hóa.
Hệ thống ngân hàng ổn ñịnh, vững mạnh và an toàn, ñó là hệ thống có thể
chịu ñược những cú sốc ñột ngột bất lợi về kinh tế và tài chính xảy ra từ bên trong
và bên ngoài hệ thống mà không gây ảnh hưởng ñáng kể các chức năng trung gian
và chức năng của nền kinh tế. Có một hệ thống ổn ñịnh, thì phải có các ñịnh chế tài
chính hoạt ñộng vững mạnh, hiệu quả và có hiệu lực, có các quy ñịnh quản lý thận
trọng, có hệ thống thanh tra giám sát mạnh mẽ và cơ sở hạ tầng tài chính ñáng tin
cậy.
ðịnh chế tài chính vững mạnh, ñó phải là một ñịnh chế tài chính có năng lực
quản lý rủi ro, kỹ năng tín dụng cũng như quản trị doanh nghiệp vững mạnh. Quản
trị doanh nghiệp sẽ ñược tăng cường thông qua việc cải thiện trong chất lượng và
tính chịu trách nhiệm trong quản lý của ban ñiều hành.
(cid:3) Tầm nhìn của khu vực ngân hàng
Khu vực ngân hàng sẽ phát triển ổn ñịnh, lành mạnh và ña dạng, phát triển
theo chiều sâu, nâng cao vị thế, vai trò và tầm ảnh hưởng của khu vực ngân hàng
trong nền kinh tế quốc dân, trong hệ thống tài chính của khu vực và thế giới nhằm
ñáp ứng ñầy ñủ nhu cầu ña dạng của nền kinh tế, của xã hội về các sản phẩm và
dịch vụ tài chính. (cid:3) Mục tiêu
Từ nay ñến 2020, hệ thống ngân hàng Việt Nam tiếp tục tạo ra những bước ñột
phá mới, xây dựng một hệ thống ngân hàng phát triển ổn ñịnh, bền vững với quy
mô ở mức trung bình thế giới và khu vực, ñảm bảo sự ổn ñịnh thị trường tài chính.
- Ngân hàng Nhà nước tập trung xây dựng và phát triển thành một ngân hàng
trung ương với tầm nhìn, triển vọng vì lợi ích của khu vực tài chính; củng cố và
nâng cao niềm tin của dân chúng ñối với những ñộng thái chính sách của Ngân hàng
Nhà nước; thực thi chính sách tiền tệ hiệu quả, chủ ñộng với các công cụ chính sách
- 65 -
tiền tệ (lãi suất, tỷ giá) mang tính thị trường; từng bước tiến tới tự do hóa thị trường
tài chính; nâng cao năng lực thanh tra giám sát ở một cấp ñộ mới.
- Các tổ chức tín dụng, nhất là các NHTM trong nước, có những ñổi mới mạnh
mẽ trong mô hình tổ chức, mở rộng các hoạt ñộng xuyên quốc gia và nếu ñủ mạnh
có thể từng bước thành lập một số tập ñoàn tài chính; ñổi mới và nâng cao năng lực
cạnh tranh, năng lực quản trị kinh doanh, quản trị rủi ro, năng lực tài chính; xây
dựng những ñiều kiện tín dụng mới, tạo ñiều kiện thuận lợi cho các doanh nghiệp,
nhất là các doanh nghiệp vừa và nhỏ tiếp cận nguồn vốn; phát triển tín dụng vi mô,
các phương thức ngân hàng mới ñể ñáp ứng tốt hơn nhu cầu vốn và những những
dịch vụ tài chính của nền kinh tế. ðiều này vừa nâng cao hiệu quả hoạt ñộng của hệ
thống tài chính vừa ñiều chỉnh ñược cấu trúc của thị trường tài chính.
3.1.2 ðịnh hướng chiến lược phát triển
ðề án phát triển ngành ngân hàng Việt Nam ñến năm 2010 và ñịnh hướng ñến
năm 2020 ñược Thủ tướng Chính phủ phê duyệt ngày 24/05/2006 ñã ñề ra mục tiêu:
Cải cách căn bản, triệt ñể và phát triển toàn diện các TCTD theo hướng hiện ñại,
hoạt ñộng ña năng ñể ñạt trình ñộ phát triển trung bình tiên tiến trong khu vực
ASEAN với cấu trúc ña dạng về sở hữu, về loại hình TCTD, có quy mô hoạt ñộng
lớn hơn, tài chính lành mạnh, ñồng thời tạo nền tảng ñến sau năm 2010 xây dựng
ñược hệ thống các TCTD hiện ñại, ñạt trình ñộ tiên tiến trong khu vực châu Á, ñáp
ứng ñầy ñủ các chuẩn mực quốc tế về hoạt ñộng ngân hàng, có khả năng cạnh tranh
với các ngân hàng trong khu vực và trên thế giới. Bảo ñảm các TCTD, kể cả các
TCTD Nhà nước hoạt ñộng kinh doanh theo nguyên tắc thị trường và vì mục tiêu
chủ yếu là lợi nhuận. Phát triển hệ thống TCTD hoạt ñộng an toàn và hiệu quả vững
chắc dựa trên nền tảng công nghệ và trình ñộ quản lý tiên tiến, áp dụng thông lệ,
chuẩn mực quốc tế về hoạt ñộng ngân hàng thương mại. Phát triển các TCTD phi
ngân hàng ñể góp phần phát triển hệ thống tài chính ña dạng và cân bằng hơn. Phát
triển và ña dạng hóa các sản phẩm, dịch vụ ngân hàng, ñặc biệt là huy ñộng vốn,
cấp tín dụng, thanh toán với chất lượng cao và mạng lưới phân phối phát triển hợp
lý nhằm cung ứng ñầy ñủ, kịp thời, thuận tiện các dịch vụ, tiện ích ngân hàng cho
- 66 -
nền kinh tế trong thời kỳ ñẩy mạnh công nghiệp hóa, hiện ñại hóa. Hình thành thị
trường dịch vụ ngân hàng, ñặc biệt là thị trường tín dụng cạnh tranh lành mạnh,
bình ñẳng giữa các loại hình TCTD, tạo cơ hội cho mọi tổ chức, cá nhân có nhu cầu
hợp pháp, ñủ khả năng và ñiều kiện ñược tiếp cận một cách thuận lợi các dịch vụ
ngân hàng. Ngăn chặn và hạn chế mọi tiêu cực trong hoạt ñộng tín dụng.
Tiếp tục ñẩy mạnh cơ cấu lại hệ thống ngân hàng. Tách bạch tín dụng chính
sách và tín dụng thương mại trên cơ sở phân biệt chức năng cho vay của ngân hàng
chính sách với chức năng kinh doanh tiền tệ của ngân hàng thương mại. Bảo ñảm
quyền tự chủ, tự chịu trách nhiệm của TCTD trong kinh doanh. Tạo ñiều kiện cho
các TCTD trong nước nâng cao năng lực quản lý, trình ñộ nghiệp vụ và khả năng
cạnh tranh. Bảo ñảm quyền kinh doanh của các ngân hàng và các tổ chức tài chính
nước ngoài theo các cam kết của Việt Nam với quốc tế. Gắn cải cách ngân hàng với
cải cách doanh nghiệp, ñặc biệt là doanh nghiệp nhà nước. Tiếp tục củng cố, lành
mạnh hóa và phát triển các ngân hàng cổ phần; ngăn ngừa và xử lý kịp thời, không
ñể xảy ra ñổ vỡ ngân hàng ngoài sự kiểm soát của NHNN ñối với các TCTD yếu
kém. ðưa hoạt ñộng của quỹ tín dụng nhân dân ñi ñúng hướng và phát triển vững
chắc, an toàn, hiệu quả.
Phương châm hành ñộng của các TCTD là “An toàn – Hiệu quả – Phát triển
bền vững – Hội nhập quốc tế”.
3.2 Các giải pháp xây dựng và hoàn thiện chính sách cổ tức cho các ngân
hàng niêm yết tại Việt Nam
Chính sách phân chia cổ tức ảnh hưởng rất lớn ñến lợi ích kinh tế của ngân
hàng cũng như của các cổ ñông. Cổ tức là một trong những ñộng lực ñể người lao
ñộng và nhà ñầu tư tham gia mua cổ phần, thông qua ñó tạo ra sự gắn bó và trách
nhiệm ñối với ngân hàng. ðồng thời, chính sách này cũng sẽ có tác ñộng ñến nguồn
vốn kinh doanh và lợi nhuận ròng thu ñược hàng năm. Vì vậy, chính sách cổ tức mà
một ngân hàng sắp quyết ñịnh có ảnh hưởng ñến giá trị thị trường của ngân hàng ñó
và gián tiếp làm ảnh hưởng ñến các cổ ñông. ðiều hành kinh doanh một ngân hàng
sao cho có hiệu quả, có lợi nhuận ñã khó, việc lựa chọn một chính sách cổ tức tối ưu
- 67 -
lại càng không ñơn giản. Trong thời gian qua, việc lựa chọn chính sách cổ tức của
các ngân hàng niêm yết vẫn còn tồn tại một số bất cập, một số giải pháp sau có thể
giúp hạn chế những bất cập ñó và hoàn thiện chính sách cổ tức của các ngân hàng
trong thời gian tới.
3.2.1 Giải pháp ñối với ngân hàng thương mại ñang niêm yết:
3.2.1.1 Một số nguyên tắc cơ bản trong xây dựng chính sách cổ tức
Có một số nguyên tắc rút ra từ kinh nghiệm các nước trên thế giới mà các ngân
(cid:2) Một là không thể xây dựng chính sách cổ tức chung cho tất cả các ngân
hàng sau khi ñã thiết lập ñược chính sách cổ tức riêng của mình cần tuân thủ ñó là:
hàng trong mọi thời ñiểm. Mỗi ngân hàng khác nhau sẽ có những ñặc ñiểm riêng;
quy mô, năng lực tài chính khác nhau; cơ cấu cổ ñông khác nhau và chịu tác ñộng
bởi những nhân tố khác nhau. Trong ñiều kiện kinh doanh cụ thể, các ngân hàng có
chiến lược và quan ñiểm kinh doanh khác nhau. Các ngân hàng cần cân nhắc lựa
chọn mức cổ tức phù hợp với ñặc ñiểm, tiềm năng của mình và từng giai ñoạn khác
nhau của quá trình phát triển. Các ngân hàng cần nắm vững tác ñộng của các nhân
tố cơ bản sau trong quá trình xây dựng chính sách cổ tức:
Bảng 3.1: Tóm tắt các nhân tố ảnh hưởng ñến chính sách cổ tức
STT Yếu tố Mức ñộ ảnh hưởng
Các hạn chế pháp lý Càng nhiều Mức cổ tức Càng thấp 1
Các ñiều khoản hạn chế Càng nhiều Càng thấp 2
Càng cao Càng thấp Chính sách thuế (Thuế suất) 3
4 Khả năng thanh khoản Càng cao Càng cao
Khả năng vay nợ và tiếp cận các thị 5 Càng nhiều Càng cao trường vốn
5’ Nguồn vốn sẵn có Càng nhiều Càng cao
Tính ổn ñịnh của thu nhập Càng ổn ñịnh Càng cao 6
Cơ hội ñầu tư, tăng trưởng Càng nhiều Càng thấp 7
- 68 -
8 Lạm phát Càng cao Càng thấp
9 ðặc ñiểm của cổ ñông Càng nghèo Càng cao
(cid:2) Hai là một chính sách cổ tức khó có thể làm hài lòng ñược tất cả các cổ
10 Bảo vệ chống loãng giá Càng cao Càng thấp
ñông. Nhưng ngân hàng phải cân nhắc ñược lợi ích của ngân hàng với lợi ích của
từng nhóm cổ ñông. Ngoài ra, ngân hàng cũng phải dung hòa ñược lợi ích giữa cổ
(cid:2) Ba là ngân hàng có thể kết hợp các phương thức chi trả cổ tức khác nhau.
ñông và ban ñiều hành, lợi ích giữa cổ ñông và chủ nợ.
Khi nói ñến phương thức chi trả cổ tức, người ta thường nghĩ ngay ñến 3 phương
thức: cổ tức tiền mặt, cổ tức bằng cổ phiếu và cổ tức bằng tài sản. Ngoài ra, một số
phương thức như: cổ phiếu thưởng, mua lại cổ phần,… cũng có tính chất như việc
chi trả cổ tức. Việc sử dụng ña dạng hóa các phương thức chi trả cổ tức vừa giúp
các nhà quản lý linh hoạt trong việc lựa chọn chính sách cổ tức vừa giúp nhà ñầu tư
dễ dàng lựa chọn danh mục cổ phiếu của mình sao cho phù hợp với dòng tiền cũng
như chiến lược ñầu tư ngắn hay dài hạn của mình. Từ ñó tạo ra hoạt ñộng mua bán
(cid:2) Bốn là ngân hàng cần có một chính sách cổ tức an toàn, nhất quán, ngay cả
phong phú, ña dạng và sôi ñộng trên thị trường chứng khoán.
trong trường hợp lợi nhuận hoạt ñộng giảm. Một chính sách cổ tức an toàn không
ñồng nghĩa với một chính sách cổ tức thấp. Chính sách cổ tức thấp ñồng nghĩa với
việc tăng tỷ lệ lợi nhuận giữ lại. Nếu tiền mặt tích lũy từ lợi nhuận giữ lại quá lớn
thì khiến cho nhà ñầu tư suy diễn là ngân hàng bế tắc trong sự tăng trưởng và ngân
hàng lãng phí do giữ tiền mặt quá nhiều ảnh hưởng không tốt lên giá trị cổ phiếu
(cid:2) Năm là cần có tỷ lệ chia cổ tức hợp lý sao cho vừa thỏa mãn ñược nhu cầu
của ngân hàng.
có một nguồn thu nhập ổn ñịnh, nhất quán của cổ ñông (hiệu ứng nhóm khách hàng)
vừa ñảm bảo một tỷ lệ lợi nhuận giữ lại ñủ ñể tài trợ cho những nhu cầu ñầu tư bình
thường nhằm duy trì sự tăng trưởng bền vững của ngân hàng.
- 69 -
(cid:2) Sáu là tránh tối ña việc cắt giảm cổ tức, cho dù ngân hàng ñang có một cơ
hội ñầu tư tuyệt vời. Những cổ ñông quan tâm ñến dòng thu nhập tương lai ổn ñịnh
và ñáng tin cậy từ cổ tức sẽ rất quan tâm ñến sự thay ñổi chính sách cổ tức ñột ngột
của ngân hàng, ñặc biệt là khi cổ tức bị cắt giảm với lý do là dùng lợi nhuận giữ lại
ñể ñầu tư vào một dự án mới tạo giá trị gia tăng cho ngân hàng trong tương lai.
Trong trường hợp như thế, ñể không bỏ lỡ cơ hội ñầu tư này, ngân hàng nên chọn
giải pháp huy ñộng vốn từ nguồn khác hay phát hành cổ phiếu mới. Nếu vì một lý
do nào ñó ngân hàng không thể huy ñộng ñủ vốn từ các nguồn khác mà buộc phải
cắt giảm cổ tức, thì ngân hàng cần phải cung cấp thông tin ñầy ñủ và giải thích một
cách rõ ràng cho các nhà ñầu tư biết về chương trình ñầu tư sắp tới cũng như nhu
cầu tài chính cần thiết ñể tài trợ cho dự án ñó.
3.2.1.2 Xây dựng quy trình ra quyết ñịnh chi trả cổ tức:
Lợi nhuận sau thuế của ngân hàng sẽ tiến hành phân chia như sau: (cid:2) Bước 1: Lợi nhuận sau thuế của ngân hàng trước hết ưu tiên trích lập các
quỹ theo quy ñịnh của NHNN và ñiều lệ ngân hàng như: quỹ dự trữ bổ sung vốn
ñiều lệ, quỹ dự phòng tài chính, quỹ khen thưởng – phúc lợi,… Phần lợi nhuận sau
(cid:2) Bước 2: Xác ñịnh các cơ hội ñầu tư trong tương lai ñể làm cơ sở ưu tiên
thuế còn lại sẽ dùng cho chủ sở hữu do chủ sở hữu quyết ñịnh phương thức sử dụng.
(cid:2) Bước 3: Xác ñịnh số dư tiền mặt hợp lý dùng ñể dự phòng thanh khoản.
quyết ñịnh phân phối lợi nhuận.
(cid:2) Bước 4: Xác ñịnh ưu tiên hay sở thích của cổ ñông làm cơ sở thực hiện
ðây là một trong những ưu tiên hàng ñầu trong hoạt ñộng ngân hàng.
mua lại cổ phần hay chi trả cổ tức tiền mặt.
- 70 -
Sơ ñồ 3-1: Quy trình ra quyết ñịnh chi trả cổ tức
Cơ cấu phân chia lợi nhuận
Trích lập các quỹ theo quy ñịnh
Hiệu quả Cơ hội ñầu tư
Dự phòng thanh khoản
ðầu tư lại cho hoạt ñộng kinh doanh
Lợi nhuận sau thuế
Ưu tiên của cổ ñông
NH giữ lại tiền mặt dự phòng thanh khoản
Mua lại cổ phần
Lợi nhuận sau thuế còn lại có thể chia cho cổ ñông
Tiền mặt sẵn có trả cho cổ ñông
Chi tiền mặt ra ngoài
Chi trả cổ tức
Xem xét các tiêu chí lựa chọn một trong hai hình thức phân phối cho cổ ñông
ta có thể tóm tắt như sau:
Chi trả cổ tức Mua lại cổ phần Vấn ñề ñánh giá
Không quan trọng Mức áp dụng trong quá khứ Quan trọng, không nên cắt giảm, trừ trường hợp bất khả kháng
Tính linh hoạt Ổn ñịnh, ít thay ñổi Áp dụng một cách linh hoạt
Giá chứng khoán tăng khi Ảnh hưởng không lớn ñến Khi tăng … cổ ñông có thông tin mua lại cổ phần
Khi giảm … Ảnh hưởng nhỏ khi giảm Ảnh hưởng rất lớn ñến cổ ñông và thị trường
Mối liên hệ với tài trợ từ Cần huy ñộng trước khi Cần giảm trước khi huy
bên ngoài cắt giảm cổ tức ñộng vốn tài trợ
- 71 -
Vấn ñề ñánh giá Chi trả cổ tức Mua lại cổ phần
Mối liên hệ với dự án Ưu tiên duy trì mức cổ tức Ưu tiên dự án ñầu tư ñầu tư
Khả năng thay thế Không cắt giảm mua lại cổ phần ñể gia tăng cổ tức Giảm tăng cổ tức ñể tăng việc mua lại cổ phần
Thuế Bất lợi về thuế chiếm vị trí thứ yếu Thuận lợi về thuế chiếm vị trí thứ yếu
Tín hiệu thông tin Tín hiệu tốt Cũng là tín hiệu tốt
Ưa thích công ty mua lại cổ Ưa thích công ty chi trả cổ Nhà ñầu tư tổ chức tức phần như là hình thức chi trả cổ tức
Nhà ñầu tư cá nhân Thích cổ tức mặc dù bất lợi về thuế Không thích mua lại cổ phần bằng cổ tức chi trả
Giá cổ phần Không quan trọng Thực hiện khi giá thấp hơn giá thị trường
Không quan trọng Thu nhập mỗi cổ phần (EPS) Là nỗ lực nhằm gia tăng EPS
Không quan trọng Tiền mặt của DN tại một thời ñiểm Giảm số dư tiền mặt khi tiền mặt cao
Khả năng thanh toán Không quan trọng Không áp dụng khi có vấn ñề về thanh khoản
Luôn muốn duy trì mức Muốn hoàn trả vốn cho cổ Thực hiện khi … ñông cổ tức thấp nhất
3.2.1.3 Nghiên cứu ñặc thù ngân hàng khi xây dựng chính sách cổ tức
Khi quyết ñịnh chính sách cổ tức cho ngân hàng mình, các nhà quản trị ngân
hàng nên cân nhắc các yếu tố sau:
(cid:2) Cơ hội ñầu tư trong tương lai: Cân nhắc tới cơ hội ñầu tư trong dài hạn
khi quyết ñịnh tỷ lệ trả cổ tức sẽ giúp ngân hàng có ñược sự chủ ñộng về tài
- 72 -
chính và giảm các chi phí do việc phải huy ñộng nguồn vốn bên ngoài. Bản
thân ngân hàng, hay nói cách khác là nhà quản trị ngân hàng – hơn ai hết hiểu
rõ những lợi thế và khó khăn của mình. Họ biết lúc nào ngân hàng cần vốn và
cần giữ lại lợi nhuận ñể bổ sung cho nguồn vốn của mình, cũng như lúc nào
mới bắt ñầu tăng thêm cổ tức cho cổ ñông. Do ñó, nếu ngân hàng ñang hoạt
ñộng hiệu quả, thì nên giữ lại lợi nhuận ñể tận dụng những cơ hội ñầu tư. Bản
thân cổ ñông cũng sẽ ñược hưởng lợi ích cho dù không nhận cổ tức, vì khoản lợi
nhuận giữ lại ñó sẽ góp phần làm gia tăng các giá trị nội tại của ngân hàng, và
từ ñó sẽ làm tăng giá cổ phiếu trong tương lai. Một ngân hàng ñang có tốc ñộ
tăng trưởng cao với nhiều cơ hội ñ ầ u tư hấp dẫn nên trả mức cổ tức thấp hơn
một ngân hàng không có nhiều cơ hội ñầu tư.
(cid:2) Rủi ro kinh doanh: Việc cắt giảm cổ tức thường gây tác ñộng tiêu cực
lên giá cổ phiếu, các ngân hàng phải ñưa ra một mức cổ tức mà họ có thể duy trì
trong tương lai. Vì thế một ngân hàng với thu nhập không ổn ñịnh nên ñặt một
tỷ lệ trả cổ tức thấp ñể tránh những phiền phức khi phải cắt giảm cổ tức.
(cid:2) Yêu cầu của cổ ñông: Chính sách cổ tức cần phù hợp với yêu cầu của cổ
ñông. Nếu cổ ñông ngân hàng là các cá nhân có mức thuế thu nhập cao và mong
muốn ñược nhận lãi vốn thì việc trả cổ tức cao sẽ không có ý nghĩa ñối với họ.
(cid:2) Tính thanh khoản và khả năng tiếp cận các nguồn vốn của ngân hàng:
Khối lượng tài sản có tính thanh khoản cao và khả năng huy ñộng vốn trên thị
trường tài chính cũng là các yếu tố quyết ñịnh mức chi trả cổ tức của ngân hàng.
Rủi ro thanh khoản là một loại rủi ro ñặc thù và thường trực trong hoạt ñộng
ngân hàng. Khi quyết ñịnh chính sách cổ tức, ngân hàng cần thiết phải quan
tâm ñến khả năng thanh khoản của mình, phải ñảm bảo thanh khoản cho
ngân hàng mình vào mọi thời ñiểm trước, trong và sau khi chia cổ tức cho
cổ ñông. Một ngân hàng có tốc ñộ tăng trưởng nhanh với thu nhập cao có thể
không muốn trả mức cổ tức cao nếu phần lớn vốn của ngân hàng ñược ñầu tư
vào các tài sản có tính thanh khoản thấp. Bên cạnh ñó, khả năng huy ñộng
vốn trên thị trường càng thấp thì càng khiến ngân hàng muốn giữ lại thu nhập
- 73 -
ñể tận dụng các cơ hội ñầu tư thay vì trả cổ tức cho cổ ñông.
(cid:2) Khả năng mất quyền kiểm soát ngân hàng: Nếu các nhà quản trị ngân
hàng e ngại về khả năng mất quyền kiểm soát thì họ sẽ rất ngại phát hành thêm
cổ phiếu mới. Trong trường hợp này thì chính sách chi trả cổ tức bằng cổ phiếu
hoặc cổ phiếu thưởng không phải là sự lựa chọn khôn ngoan.
Chính sách cổ tức ngân hàng phải gắn liền với những chiến lược kinh
doanh cụ thể của ngân hàng trong tương lai. Mỗi ngân hàng với quy mô khác
nhau sẽ có những ñặc ñiểm riêng, chiến lược kinh doanh khác nhau và chịu tác
ñộng bởi những nhân tố khác nhau. Vì vậy không thể xây dựng chính sách cổ tức
chuẩn mực chung cho tất cả các ngân hàng trong mọi thời ñiểm. Mà cần xây dựng
chính sách cổ tức cho từng ngân hàng trong từng giai ñoạn phát triển và trong
từng hoàn cảnh cụ thể. Nhưng nhìn chung chính sách cổ tức của các ngân hàng tại
Việt Nam cần phải chú ý những vấn ñề sau:
• Ngân hàng nên theo ñuổi một chính sách cổ tức an toàn, ñảm bảo sự
ổn ñịnh, ngay cả trong trường hợp lợi nhuận hoạt ñộng giảm.
Một chính sách cổ tức an toàn không ñồng nghĩa với một chính sách cổ tức
thấp, ñó là một chính sách cổ tức có tỷ lệ chia cổ tức hợp lý sao cho vừa thoả
mãn ñược nhu cầu có một nguồn thu nhập ổn ñịnh, nhất quán của cổ ñông vừa
ñảm bảo ch o ngân hàng có ñủ ngu ồn vốn kin h doanh cũng như ñ ảm
b ảo ñược than h k hoản của ngân hàng tại mọi thời ñiểm, bên cạnh ñó
là có một tỷ lệ lợi nhuận giữ lại ñủ ñể tài trợ cho nguồn vốn dùng ñể chi trả cổ
tức trong tương lai trường hợp lợi nhuận hoạt ñộng của ngân hàng sụt giảm.
Chính sách cổ tức không nên thay ñổi thường xuyên, cần tập trung vào các
vấn ñề mà những cổ ñông lớn hiện tại quan tâm và hướng tới các nhóm nhà ñầu tư
tiềm năng luôn sẵn sàng ñầu tư vào ngân hàng.
ðối với những ngân hàng có lợi nhuận không ổn ñịnh, ñặc biệt là những ngân
hàng có quy mô vừa và nhỏ, có thể áp dụng phương thức duy trì cổ tức ở mức
thấp, ñồng thời chi trả những khoản cổ tức phụ trội vào các thời ñiểm hợp lý và
khi thu nhập cho phép nhằm bảo ñảm việc duy trì chi trả cổ tức cho nhà ñầu tư.
- 74 -
• Ngân hàng nên có lộ trình thay ñổi chính sách cổ tức trong mối quan
hệ với ñặc thù ngân hàng
Sự thay ñổi chính sách cổ tức của ngân hàng có thể ñược các nhà ñầu tư suy
diễn như là một thông ñiệp mà ban quản trị muốn gởi ñến cho các nhà ñầu tư về sự
phồn vinh của ngân hàng trong tương lai hoặc thể hiện một sự khó khăn về tài
chính trong từng giai ñoạn nhất ñịnh. Ở những nước thị trường chứng khoán mới
phát triển như Việt Nam, do thông tin bất cân xứng nên nhà ñầu tư thường dựa vào
mức chi trả cổ tức như là “tín hiệu” cho thấy triển vọng của ngân hàng trong tương
lai. Ngân hàng trả cổ tức cao thường ñược nhà ñầu tư suy diễn ñồng nghĩa với
triển vọng tốt và ngược lại. Do vậy, ở những nước này chính sách cổ tức càng có
tác ñộng ñến giá trị cổ phiếu. Những cổ ñông quan tâm ñến dòng thu nhập tương
lai ổn ñịnh và ñáng tin cậy từ cổ tức sẽ rất quan tâm ñến sự thay ñổi chính sách cổ
tức ñột ngột của ngân hàng, ñặc biệt là khi cổ tức bị cắt giảm với lý do là dùng lợi
nhuận giữ lại ñể tận dụng các cơ hội ñầu tư nhằm tạo giá trị gia tăng cho ngân
hàng trong tương lai. Nếu ngân hàng không thể huy ñộng ñủ nguồn vốn mà buộc
phải cắt giảm cổ tức, thì ngân hàng cần phải cung cấp thông tin ñầy ñủ và giải
thích một cách rõ ràng cho các nhà ñầu tư biết về chương trình ñầu tư sắp tới cũng
như nhu cầu tài chính cần thiết ñể tài trợ cho dự án ñầu tư ñó, ñể tối thiểu hoá
những hậu quả gây ra từ một sự cắt giảm cổ tức ñột ngột như thế.
• Ngân hàng niêm yết cần phối hợp với cơ quan quản lý tuyên truyền
phổ biến kiến thức về chứng khoán và thị trường chứng khoán cũng như những
lợi ích thiết thực mà ngân hàng sẽ mang lại cho cổ ñông khi ngân hàng ñưa ra
chính sách cổ tức tăng cường nguồn vốn tích lũy, nâng cao năng lực tài chính
nhằm tạo sự phát triển trong tương lai.
• Ngân hàng có thể mua lại cổ phiếu của chính mình nếu chưa dùng
vốn ñể ñầu tư. ðiều này giúp ngân hàng giảm sự phân tán cổ phiếu lưu hành,
mang lại lợi nhuận từ thặng dư vốn cổ ñông, tăng thu nhập trên mỗi cổ phiếu và
tăng giá cổ phiếu.
- 75 -
Hoạt ñộng mua bán cổ phiếu quỹ là một trong những công cụ hiệu quả và
nhanh chóng giúp các ngân hàng niêm yết ñiều hòa vốn cổ phần, tạo khoản thu
nhập chênh lệch giá (thặng dư vốn) là nguồn ñể ngân hàng có thể linh hoạt thay
ñổi tỷ lệ chi trả cổ tức mà không tác ñộng lớn ñến các nhà ñầu tư.
• Triển khai các chương trình ưu ñãi cổ phần cho nhân viên. Hơn ai hết,
nhân viên là những người am hiểu và gắn bó với sự phát triển của ngân hàng, cũng
là những cổ ñông ñặc biệt của ngân hàng. ðể khuyến khích nhân viên làm việc và
gắn bó lâu dài với ngân hàng, ñặc biệt là các vị trí chủ chốt trong ngân hàng thì
cần thiết phải có các chương trình bán ưu ñãi cổ phần hoặc thưởng cổ phần cho
nhân viên có những thành tích ñóng góp xuất sắc cho sự phát triển của ngân hàng
(chương trình ESOP). ðây cũng là một phần trong chính sách nhân sự và phát triển
nguồn nhân lực của các công ty nói chung và các ngân hàng nói riêng.
3.2.1.4 Xây dựng chính sách cổ tức dài hạn theo từng giai ñoạn phát triển
Hiện nay, phần lớn các ngân hàng thường xây dựng kế hoạch kinh doanh và
chính sách cổ tức trong vòng 3 năm mà chưa có quan ñiểm dài hạn trong việc xây
dựng chính sách cổ tức. Với vai trò là ñầu tàu trong sự phát triển của nền kinh tế, là
nơi cung cấp vốn chủ yếu cho nhu cầu vốn kinh doanh của các doanh nghiệp nên
việc hoạch ñịnh ñược các nguồn vốn trong tương lai là rất cần thiết ñối với ngành
ngân hàng nói chung và các ngân hàng nói riêng. Muốn hoạch ñịnh ñược các nguồn
vốn dài hạn thì một thành phần không thể thiếu là phải hoạch ñịnh ñược kế hoạch
phân phối lợi nhuận hàng năm hay nói cách khác là phải xây dựng ñược chính sách
cổ tức dài hạn của ngân hàng.
Ở mỗi một giai ñoạn phát triển thì ngân hàng sẽ có quy mô vốn khác nhau,
năng lực tài chính khác nhau, khả năng huy ñộng vốn, chiến lược kinh doanh, ñịnh
hướng hoạt ñộng cũng như hiệu quả kinh doanh khác nhau. Do ñó, khi xây dựng
chính sách cổ tức dài hạn cho các ngân hàng cần gắn liền với từng giai ñoạn phát
triển. Mỗi giai ñoạn phát triển khác nhau sẽ có một chính sách cổ tức khác nhau.
Tuy nhiên, cần hạn chế sự khác biệt về chính sách cổ tức của từng giai ñoạn phát
triển ñặc biệt là mức chi trả cổ tức.
- 76 -
Cụ thể, căn cứ vào chiến lược kinh doanh, khả năng tạo ra lợi nhuận bình quân
hàng năm,… ngân hàng hoạch ñịnh chính sách cổ tức trong 10 năm tới với mức chi trả cổ tức hàng năm là 10 (cid:1) 15% cộng thêm mức cổ tức thưởng thêm là 50% tính
trên phần lợi nhuận vượt kế hoạch hàng năm, tức là mức chi trả cố ñịnh sẽ biến
ñộng trong khoảng từ 10% ñến 15%, ñây là mức biến ñộng tương ñối hẹp nhằm tạo
sự an tâm và tin tưởng của cổ ñông về hiệu quả hoạt ñộng kinh doanh của ngân
hàng, phần cổ tức biến ñộng sẽ chuyển vào cổ tức thưởng thêm do vượt kế hoạch
lợi nhuận. Khi xây dựng chính sách cổ tức dài hạn theo từng giai ñoạn phát triển
cần chú ý các giai ñoạn sau:
Giai ñoạn mới thành lập: Khi mới thành lập thì ngân hàng phải ñạt mức vốn
tối thiểu theo quy ñịnh của ngân hàng nhà nước. Trong giai ñoạn ñầu của quá trình
phát triển, do nhu cầu về vốn kinh doanh lớn, nhu cầu gia tăng quy mô vốn, quy mô
hoạt ñộng, năng lực tài chính,… nên chính sách cổ tức hợp lý của các ngân hàng
trong giai ñoạn này là duy trì mức cổ tức tiền mặt thấp hoặc chi trả cổ tức bằng cổ
phiếu; nếu hiệu quả hoạt ñộng khả quan, vượt kế hoạch lợi nhuận thì có thể thưởng
thêm cổ phiếu vào năm tài chính tiếp theo. Mục tiêu của chính sách cổ tức trong
giai ñoạn này là: (i) giữ lại nguồn tiền mặt nhằm ñáp ứng nhu cầu vốn kinh doanh
cũng như ñảm bảo thanh khoản của ngân hàng; (ii) gia tăng quy mô vốn và năng lực
tài chính của ngân hàng;…
Giai ñoạn ñã khẳng ñịnh thương hiệu và phát triển: ðây là giai ñoạn ngân
hàng ñã phát triển ở một tầm cao mới, ngân hàng ñã khẳng ñịnh ñược uy tín, thương
hiệu và chiếm lĩnh ñược thị phần nhất ñịnh trên thị trường. Ở giai ñoạn này, tùy
theo chiến lược kinh doanh, ñịnh hướng hoạt ñộng của mỗi ngân hàng mà nhu cầu
vốn kinh doanh, nhu cầu tăng cường quy mô vốn, năng lực tài chính của mỗi ngân
hàng khác nhau. Chính sách cổ tức hợp lý trong giai ñoạn này là tăng dần mức cổ
tức tiền mặt; có thể chi trả cổ tức bằng cổ phiếu nhưng việc này nên hạn chế, chỉ sử
dụng phương thức chi trả cổ tức bằng cổ phiếu trong trường hợp: (i) ngân hàng gặp
khó khăn về thanh khoản hoặc; (ii) ngân hàng có nhu vốn ñầu tư nhưng chưa huy
ñộng ñược nguồn vốn hoặc; (iii) ngân hàng phải tăng vốn ñiều lệ lên ñúng quy ñịnh
- 77 -
nhưng do tình hình TTCK khó khăn nên chưa thể huy ñộng thêm vốn mới. Thêm
vào ñó, nếu hoạt ñộng kinh doanh khả quan thì ngân hàng có thể thưởng cổ phiếu
vào năm tài chính tiếp theo. Tuy nhiên, tỷ lệ thưởng cổ phiếu nên ở mức vừa phải,
tránh việc thưởng cổ phiếu quá nhiều gây ra tình trạng loãng giá cổ phiếu. Mục tiêu
của chính sách cổ tức trong giai ñoạn này là ñảm bảo nguồn thu nhập hợp lý, thỏa
mãn kỳ vọng của cổ ñông bên cạnh ñó cũng cần ñảm bảo chiến lược kinh doanh,
ñịnh hướng hoạt ñộng của ngân hàng.
3.2.1.5 Xây dựng chính sách cổ tức trong từng ñiều kiện kinh tế vĩ mô
Các ñiều kiện kinh tế vĩ mô như tốc ñộ tăng trưởng kinh tế (GDP), lạm phát,
nhập siêu,… sẽ tác ñộng trực tiếp ñến các chính sách của Ngân hàng Nhà nước
(chính sách tiền tệ) và Chính Phủ - Bộ Tài Chính (chính sách tài khóa) qua ñó tác
ñộng ñến lợi nhuận, kế hoạch chi trả cổ tức, chính sách cổ tức của các ngân hàng.
Do ñó, việc xây dựng chính sách cổ tức cả trong ngắn hạn và dài hạn trong từng
ñiều kiện kinh tế vĩ mô là rất cần thiết ñối với các ngân hàng. Ở giải pháp này, luận
văn xin trình bày về xây dựng chính sách cổ tức trong ñiều kiện lạm phát:
(cid:3) Xây dựng chính sách cổ tức trong ñiều kiện tỷ lệ lạm phát cao: Khi nền
kinh tế rơi vào tình trạng lạm phát cao thì bắt buộc Ngân hàng Nhà nước phải thực
(cid:2) Lãi suất trên thị trường tiền tệ tăng có thể tác ñộng ñến hoạt ñộng kinh
hiện chính sách tiền tệ thắt chặt nhằm mục tiêu kiềm chế lạm phát, kết quả là:
doanh và khả năng thanh khoản của ngân hàng dưới nhiều cách thức khác nhau qua
ñó tác ñộng ñến chính sách cổ tức của ngân hàng:
• Thứ nhất, lãi suất tăng ñồng nghĩa với việc ngân hàng sẽ có phần thu
nhập tăng thêm từ tài sản “Có” sinh lời và phải trả thêm một phần chi phí
cho các khoản nợ. Tuy nhiên, chi phí cho các khoản nợ thường có xu
hướng tăng nhanh hơn phần thu nhập có ñược từ tài sản trong ngắn hạn,
do ñó lợi nhuận có thể bị giảm. Bên cạnh ñó, lãi suất của tài sản “Có”
tăng hay nói cách khác là lãi suất cho vay tăng sẽ làm gia tăng nợ xấu
qua ñó ảnh hưởng ñến khả năng thanh khoản của ngân hàng do nguồn
cung thanh khoản (khoản tiền cho vay thu về) bị sụt giảm. Lợi nhuận
- 78 -
giảm và khả năng thanh khoản giảm ñều tác ñộng ñến chính sách cổ tức,
làm cho tỷ lệ chi trả cổ tức sụt giảm. • Thứ hai, lãi suất thay ñổi sẽ ảnh hưởng trực tiếp ñến giá trị thị trường
của tài sản và các khoản nợ nhạy cảm với lãi suất. Chẳng hạn, khi lãi suất
tăng thì giá trị của cả tài sản và nợ ñều giảm, nhưng thông thường, tác
ñộng ñến tài sản lớn hơn ñối với nợ, dẫn ñến sự sụt giảm về giá trị ròng.
Mặc dù, những thay ñổi này không tác ñộng ñến lợi nhuận, nhưng làm
thay ñổi trạng thái thanh khoản của ngân hàng do tính thanh khoản và giá
trị thị trường của các tài sản sụt giảm qua ñó làm giảm tỷ lệ chi trả cổ tức
nếu chi trả cổ tức bằng tiền mặt hoặc chuyển sang phương thức chi trả cổ
tức bằng cổ phiếu do ngân hàng phải giữ lại dòng tiền ñể dự phòng thanh
(cid:2) Khả năng tiếp cận các nguồn vốn, khả năng huy ñộng vốn của ngân hàng
khoản.
sụt giảm sẽ tác ñộng ñến chính sách cổ tức bắt buộc ngân hàng phải giảm tỷ lệ chi
trả cổ tức nếu chi trả cổ tức bằng tiền mặt hoặc chuyển sang phương thức chi trả cổ
tức bằng cổ phiếu do ngân hàng phải giữ lại dòng tiền ñể dự phòng thanh khoản.
Tóm lại, lạm phát cao sẽ làm cho lãi suất trên thị trường tiền tệ tăng; khả năng
thanh khoản, khả năng huy ñộng vốn của ngân hàng giảm; việc tiếp cận các nguồn
vốn tài trợ rất khó khăn. Các nhân tố này sẽ trực tiếp tác ñộng ñến chính sách cổ tức
của ngân hàng. Chính sách cổ tức hợp lý trong giai ñoạn này là giảm tỷ lệ chi trả cổ
tức nếu chi trả cổ tức bằng tiền mặt hoặc chuyển sang phương thức chi trả cổ tức
(cid:3) Xây dựng chính sách cổ tức trong ñiều kiện tỷ lệ lạm phát thấp: Ngược
bằng cổ phiếu.
lại với chính sách cổ tức trong ñiều kiện tỷ lệ lạm phát cao, chính sách cổ tức hợp lý
trong giai ñoạn này là tăng tỷ lệ lợi nhuận dùng ñể chi trả cổ tức, chi trả cổ tức bằng
(cid:2) Khả năng tiếp cận các nguồn vốn trên thị trường tiền tệ dễ dàng, ngân
tiền mặt và hạn chế chi trả cổ tức bằng cổ phiếu do những nguyên nhân sau:
(cid:2) Áp lực về thanh khoản của ngân hàng không cao;
hàng có thể tiếp cận các nguồn vốn với chi phí rẻ hơn chi phí giữ lại lợi nhuận;
- 79 -
(cid:2) Việc chi trả cổ tức bằng cổ phiếu sẽ gây ra sự lo ngại về rủi ro pha loãng
giá cổ phiếu.
3.2.1.6 Xây dựng chính sách cổ tức dưới tác ñộng của thị trường không
hoàn hảo
Không hoàn hảo có thể kể ñến là: thuế, chi phí phát hành, chi phí giao dịch,
bất cân xứng thông tin và tâm lý của nhà ñầu tư, ... các yếu tố này làm cho chính
sách cổ tức có tác ñộng ñến giá trị của ngân hàng. Như vậy khi xây dựng chính
sách cổ tức, ngân hàng phải xây dựng trong sự tác ñộng của chúng sao cho giá trị
của ngân hàng tăng lên.
(cid:3) Thuế:
Các quy ñịnh về thuế thu nhập hiện nay, ñặc biệt Luật thuế thu nhập cá nhân
có hiệu lực từ ngày 01/01/2009 có tác ñộng mạnh ñến chính sách cổ tức của doanh
nghiệp, luật quy ñịnh cổ tức nhận ñược bằng cổ phiếu phải quy ñổi ra tiền theo giá
thị trường của cổ phiếu tại thời ñiểm cổ ñông nhận chi trả, nếu cổ ñông không thực
hiện bán cổ phiếu nhận ñược mà giữ lại thì việc chi trả cổ tức bằng cổ phiếu sẽ làm
giảm lợi ích của cổ ñông, cụ thể cổ ñông phải nộp thuế thu nhập cá nhân (20%) cao
gấp 5 lần so với chi trả cổ tức bằng tiền mặt (5%). Tác ñộng của thuế phức tạp
ñồng thời chính sách thuế lại hay thay ñổi, vì vậy các nhà quản trị cần ñứng ở nhiều
góc ñộ khác nhau (góc ñộ của nhà ñầu tư, cổ ñông, doanh nghiệp,…) ñể có chính
sách cổ tức phù hợp.
Nên chi trả hay giữ lại lợi nhuận?
Trả lời cho câu hỏi này trước hết phải xem xét ñến nhu cầu vốn của
ngân hàng trong thời gian tới. Theo lý thuyết trật tự phân hạng thì lợi nhuận giữ
lại luôn ñược ưu tiên hàng ñầu do tính sẵn có và chi phí rẻ nhất, mức ñộ rủi ro
thấp. Nếu như ngân hàng có những cơ hội ñầu tư hoặc cho vay với hiệu quả cao
hoặc trong kế hoạch kỳ tới có những khoản chi vượt trội thì việc nhắm ñến
khoản lợi nhuận này phải ñược ban ñiều hành ñặc biệt quan tâm. Tuy nhiên,
chính sách cổ tức của ngân hàng không ñơn giản như thế, nó còn có hàm ý thông
tin. Một ngân hàng nếu không chi trả, hoặc không có mức chi trả cố ñịnh hay
- 80 -
không theo ñuổi một chính sách cổ tức nhất quán có thể gây tác ñộng ñến các
nhà ñầu tư về triển vọng và khả năng sinh lời của ngân hàng. Ngoài ra, việc chi
trả cổ tức còn ñáp ứng nhu cầu tiêu dùng của nhà ñầu tư.
Trường hợp chi trả cổ tức bằng cổ phiếu: dưới tác ñộng của thuế thu nhập
ñối với thu nhập từ chứng khoán, ta thấy nếu ngân hàng không chi trả cổ tức bằng
tiền mặt mà chi trả bằng cổ phiếu, nhưng nhà ñầu tư thực sự cần tiền mặt, họ sẽ
bán cổ phần ñể nhận ñược lượng tiền mà mình mong muốn. Trong trường hợp
này, nhà ñầu tư phải chịu thiệt thòi vì lượng thuế phải nộp cho khoản lãi vốn sẽ
cao hơn so với khi nộp thuế cho cùng mức cổ tức tiền mặt.
Trong trường hợp ngân hàng không chi trả cổ tức mà giữ lại ñể bổ sung
vào nguồn vốn hoạt ñộng thì trên góc ñộ thuế, quyết ñịnh này có hợp lý hay
không còn tùy thuộc vào khả năng sinh lợi của ngân hàng và phương pháp tính
thuế ñối với lãi vốn mà nhà ñầu tư chọn lựa.
Tóm lại, việc ưu tiên chọn chi trả cổ tức hay giữ lại lợi nhuận tùy thuộc
vào nhiều yếu tố như nhu cầu vốn của ngân hàng trong năm tới, ñòi hỏi tiền mặt
của cổ ñông, chính sách cổ tức mà ngân hàng ñang theo ñuổi. Tuy nhiên, nếu
ñứng dưới góc ñộ tìm phương cách nào ñể ñược lợi nhất về thuế, thiết nghĩ ngân
hàng nên chi trả cổ tức nếu ngân hàng có mức sinh lời cao hơn 10%. Còn nhà
ñầu tư thì nên chọn phương pháp tính lãi vốn là 0,1% trên giá lúc chuyển nhượng.
Nếu chi trả thì nên chọn chi trả theo phương thức nào?
Hiện tại có hai phương thức chi trả cổ tức phổ biến là chi trả bằng tiền
mặt và chi trả bằng cổ phiếu (thường gọi là cổ phiếu thưởng). Việc chi trả bằng
cổ phiếu có ñặc ñiểm là tiền mặt không ñi khỏi ngân hàng mà về bản chất vẫn
ñược bổ sung vào nguồn vốn hoạt ñộng. Số tiền này ñược chuyển thành nguồn
vốn cổ phần của ngân hàng. Một cách hoàn hảo, nghĩa là tất cả các nhà ñầu tư
ñều nhận số cổ phiếu này và không chuyển nhượng cho ai, thì sau khi chi trả cổ
tức bằng cổ phiếu, tỷ lệ nắm giữ vốn cổ phần ngân hàng của các cổ ñông không
thay ñổi. Sự khác biệt của phương thức chi trả này so với giữ lại lợi nhuận
không chi trả là số cổ phiếu ñược tăng lên và giá cổ phiếu ñược tính khi chi trả
- 81 -
bằng mệnh giá, do ñó sẽ gây ra loãng giá nếu cổ phiếu ngân hàng ñang có giá cao
hơn mệnh giá.
Phương pháp chi trả cổ tức bằng cổ phiếu kết hợp với việc lựa chọn phương
pháp tính thuế 0,1% trên giá chuyển nhượng có thể tối thiểu hóa mức thuế phải
nộp, tạo lợi ích cao nhất cho nhà ñầu tư. Phương pháp này còn có một lợi ñiểm rất
thiết thực là góp phần gia tăng nguồn vốn hoạt ñộng cho ngân hàng và tính
thanh khoản cho cổ phiếu.
(cid:3) Vấn ñề thông tin, chi phí ñại diện:
Tình hình công bố và tiếp cận thông tin hiện nay còn nhiều hạn chế, niềm tin
của các nhà ñầu tư ñối với công ty niêm yết nói chung và các ngân hàng niêm yết
nói riêng chưa ñược xây dựng và củng cố có thể cho thấy sự bất cân xứng thông tin
rất lớn giữa các nhà ñầu tư và ban quản lý. Và chi phí ñại diện ñối với các ngân
hàng niêm yết Việt Nam hiện nay là rất cao. ðể tạo niềm tin cho cổ ñông và giảm
chi phí ñại diện thì cổ tức bằng tiền mặt là phương tiện hữu hiệu nhất.
(cid:3) Chi phí phát hành cổ phiếu mới:
Việc phát hành cổ phiếu ñể huy ñộng vốn thông qua thị trường chứng khoán
hiện nay ở Việt Nam còn nhiều hạn chế. Các thủ tục, qui ñịnh làm mất nhiều thời
gian, công sức của các tổ chức phát hành chứng khoán mới. Chi phí phát hành cao.
Do ñó, nếu ngân hàng niêm yết cần vốn chủ sở hữu ñể tài trợ cho các ñầu tư mới
của mình thì sử dụng lợi nhuận giữ lại hơn là phát hành cổ phần mới. Trong trường
hợp này, chính sách không chi trả cổ tức hoặc trả cổ tức ở mức thấp sẽ ñược ưu tiên
lựa chọn. Ở Việt Nam hiện nay thì các yếu tố thị trường tác ñộng làm cho chính
sách cổ tức cao tốt hơn, có ảnh hưởng mạnh hơn.
• Mức cổ tức ban ñầu phải ñược cân nhắc kỹ lưỡng.
• Tỷ lệ chi trả cổ tức có thể thay ñổi nếu cần thiết.
• Tránh việc giảm cổ tức tiền mặt ñịnh kỳ.
• Chỉ tăng cổ tức khi chắc chắn rằng khoản tăng này có thể duy trì tiếp
Trong ngắn hạn chính sách cổ tức nên áp dụng như sau:
tục trong tương lai.
- 82 -
Trong dài hạn thì nên xây dựng theo hướng cổ tức là lợi nhuận còn lại
nhưng mục tiêu ổn ñịnh cổ tức phải ñược ưu tiên hơn. ðối với các ngân
hàng trong giai ñoạn phát triển, nếu cần có thể phát hành cổ phiếu mới
ñể huy ñộng vốn nhằm duy trì cổ tức ổn ñịnh.
3.2.2 Giải pháp hỗ trợ về phía Ngân hàng Nhà nước
Các quy ñịnh, chính sách của Ngân hàng Nhà nước sẽ tác ñộng trực tiếp hoặc
gián tiếp ñến chính sách cổ tức của các ngân hàng theo nhiều cách khác nhau. Cụ
thể như quy ñịnh về tỷ lệ trích lập các quỹ sẽ tác ñộng trực tiếp ñến chích sách cổ
tức của ngân hàng. Hiện nay, ngân hàng phải trích lập 2 loại quỹ theo quy ñịnh là:
(i) quỹ dự trữ bổ sung vốn cổ phần với tỷ lệ trích lập hàng năm là 5% lợi nhuận sau
thuế, số dư tối ña của quỹ là bằng vốn cổ phần của ngân hàng; (ii) quỹ dự phòng tài
chính với tỷ lệ trích lập hàng năm là 10% lợi nhuận sau thuế còn lại, số dư tối ña
của quỹ là bằng 25% vốn cổ phần.
Bên cạnh ñó thì các quy ñịnh, công cụ ñiều hành chính sách tiền tệ của NHNN
thời gian qua cũng tác ñộng ñến lợi nhuận của ngân hàng qua ñó tác ñộng ñến chính
sách cổ tức, cụ thể như quy ñịnh về cấm kinh doanh vàng tài khoản, trần lãi suất cho
vay, trần lãi suất huy ñộng,… Các quy ñịnh này liên tục thay ñổi là một trong những
nguyên nhân khiến các ngân hàng, ñặc biệt là các ngân hàng có quy mô nhỏ, không
dự báo ñược lợi nhuận trong các năm tới dẫn ñến các ngân hàng không thể hoạch
ñịnh ñược chính sách cổ tức trong dài hạn.
Hơn nữa, quy ñịnh về mức vốn ñiều lệ tối thiểu ban hành theo Nghị ñịnh số
141/2006/Nð-CP ngày 22/11/2006 của Chính phủ cũng ñã tác ñộng không nhỏ ñến
chính sách cổ tức của các ngân hàng trong thời gian qua. Trong ñiều kiện thị trường
chứng khoán suy giảm, việc phát hành thêm cổ phần ñể tăng vốn ñiều lệ theo ñúng
quy ñịnh của các ngân hàng gặp rất nhiều khó khăn thì việc tận dụng nguồn lợi
nhuận ñạt ñược ñể tăng vốn ñiều lệ thông qua chi trả cổ tức bằng cổ phiếu là một
phương án khả thi ñược các ngân hàng tính ñến. Theo quy ñịnh của NHNN thì thời
ñiểm các ngân hàng phải ñạt mức vốn ñiều lệ tối thiểu là 3.000 tỷ VNð ñược lùi lại
ñến 31/12/2011 thay vì 31/12/2010.
- 83 -
Tóm lại, sự thay ñổi trong các quy ñịnh, chính sách của NHNN ñã tác ñộng
không nhỏ ñến chính sách cổ tức của các ngân hàng trong thời gian qua. Do ñó, ñể
giúp các ngân hàng có thể xây dựng ñược chính sách cổ tức trong dài hạn thì
• Nhất quán trong các quy ñịnh, chính sách ñiều hành thị trường tiền tệ của
NHNN cần phải:
mình nhằm tạo hành lang pháp lý, môi trường kinh doanh an toàn cho
• Cần có lộ trình phù hợp khi ban hành những quy ñịnh, chính sách mới ñể
các ngân hàng;
các ngân hàng có thời gian thích nghi và giảm thiểu tác ñộng ñến hoạt
• Tránh sự thay ñổi các quy ñịnh, chính sách liên tục nhằm giúp các ngân
ñộng kinh doanh ngân hàng;
hàng chủ ñộng trong chiến lược kinh doanh của ngân hàng mình.
3.2.3 Giải pháp hỗ trợ về phía Chính phủ
3.2.3.1 Một số ñề xuất hoàn thiện thuế thu nhập (cid:3) Thuế thu nhập doanh nghiệp
Luật thuế TNDN ở các quốc gia ñều quy ñịnh các doanh nghiệp phải thực hiện
nghĩa vụ nộp thuế TNDN trên thu nhập mà doanh nghiệp thu ñược từ hoạt ñộng sản
xuất kinh doanh. Thuế suất thuế TNDN cao hay thấp ñều ảnh hưởng ñến phần lợi
nhuận còn lại ñể chi cổ tức và tái ñầu tư.
Ở Việt Nam, Luật thuế TNDN năm 1997, có hiệu lực từ 01/01/1999 ñến
31/12/2003, Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp phổ thông là 32%. Luật thuế
TNDN sửa ñổi bổ sung năm 2003, có hiệu lực từ 01/01/2004 ñến ñến 31/12/2008,
Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp giảm xuống còn 28%. Luật thuế TNDN sửa
ñổi ñươc Quốc hội khóa XII thông qua thì kể từ 01/01/2009 ñến nay, mức thuế suất
thuế TNDN áp dụng ở mức 25%, giảm 3% so với mức cũ. Tuy nhiên, trong giai
ñoạn lạm phát tăng cao, chi phí ñầu vào (lương, ñiện, xăng dầu, chi phí huy ñộng
vốn, chi phí vốn vay …) ñều tăng trên 3% thì mức giảm này không còn ý nghĩa thúc
ñẩy doanh nghiệp gia tăng sản xuất.
- 84 -
Giảm thuế TNDN trước mắt sẽ làm giảm thu ngân sách nhưng về lâu dài giúp
cho doanh nghiệp tăng lợi nhuận, hiệu quả thu thuế cũng cao hơn dẫn ñến tăng thu
ngân sách trong dài hạn. Giảm thuế TNDN là một trong các giải pháp làm giảm
ñộng cơ trốn thuế, gian lận thuế của các doanh nghiệp. Hơn nữa, giảm thuế tác ñộng
lên hoạt ñộng ñầu tư và qua ñó ñem lại lợi ích gián tiếp cho xã hội ñáng kể. Thuế
suất thuế TNDN ở Việt Nam hiện nay vẫn còn cao so với nhiều quốc gia và lãnh thổ
trong khu vực; ví dụ: Singapore 19%, Hong Kong 15%,… Xu thế chung hiện nay
của các nước trong khu vực và trên thế giới là mạnh dạn hạ thấp mức thuế suất thuế
TNDN ñể thu hút ñầu tư nước ngoài, tránh hiện tượng chuyển giá và nâng cao năng
lực cạnh tranh của doanh nghiệp. (cid:3) Thuế thu nhập cá nhân
(cid:2) Về phương pháp tính thuế có hai ñiểm không phù hợp là:
Các vấn ñề cần xem xét ñối với chính sách Luật thuế TNCN như sau:
• Việc áp dụng hai phương pháp tính thuế ñối với thu nhập từ
chuyển nhượng vốn, một là mức thuế suất tỷ lệ thấp (không phải quyết
toán) và một là thuế suất tương ñối cao (theo phương pháp quyết
toán), là không ñịnh hướng ñến một hệ thống thuế tiên tiến và hiện
ñại. ðiều quan trọng ñối với thuế TNCN là nghĩa vụ thuế phải ñược
xác ñịnh trên thu nhập mà người nộp thuế có ñược. Trong khi việc xác
ñịnh thu nhập chịu thuế ñối với hoạt ñộng chuyển nhượng vốn hoàn
toàn trong khả năng kiểm soát của cơ quan thuế thông qua SGDCK và
các công ty chứng khoán. Do ñó cần quy ñịnh duy nhất một phương
pháp tính thuế trên thu nhập chịu thuế thực tế ñạt ñược trong năm. • Việc áp dụng biểu thuế toàn phần cho thu nhập từ ñầu tư vốn, thu
nhập từ chuyển nhượng vốn cho thấy sắc thuế này cũng chưa tạo sự
công bằng trong nghĩa vụ thuế cho các ñối tượng nộp thuế theo khả
năng của người nộp thuế. Nghĩa là ñối tượng có thu nhập chịu thuế
cao sẽ phải chịu mức thuế suất cao hơn. Do ñó ñề xuất xây dựng biểu
thuế từng phần cho thu nhập từ ñầu tư vốn.
- 85 -
(cid:2) Về thuế suất thuế TNCN: qua phân tích thực tế, ta thấy thuế suất thấp ñối
với cổ tức bằng tiền mặt và thuế suất cao trên lãi vốn, hoàn toàn không phù hợp với
xu thế chung của thế giới, ñặc biệt là không ñịnh hướng cho doanh nghiệp và nhà
ñầu tư quan tâm về một cấu trúc vốn tối ưu ñể gia tăng giá trị doanh nghiệp và lợi
ích của cổ ñông. Việc nghiên cứu biểu thuế suất thuế TNCN lũy tiến với thu nhập từ
ñầu tư vốn và chuyển nhượng vốn cũng là một nội dung cần có một công trình
nghiên cứu khoa học.
3.2.3.2 Giải pháp hỗ trợ của Chính phủ ñể phát triển thị trường chứng
khoán ổn ñịnh và bền vững
Sự phát triển ổn ñịnh và bền vững của thị trường chứng khoán Việt Nam
ñang là một trong những vấn ñề lớn trong chiến lược vốn của Việt Nam từ nay
ñến 2020. Việt Nam ñã là thành viên của Tổ chức Thương mại Thế giới
(WTO), phát triển thị trường chứng khoán không chỉ có ý nghĩa về mặt chính trị
mà còn cả về m ặt kinh tế vì Việt Nam hiện ñang phát triển rất nhanh, cần rất
nhiều vốn ñể phát triển kinh tế. Vì vậy, chứng khoán trở thành một kênh huy
ñộng vốn quan trọng. Thông qua thị trường chứng khoán, các doanh nghiệp nói
chung và ngân hàng nói riêng có thể tìm ñược nguồn vốn mới cho sự phát
triển của mình. Trong thời gian qua, Thủ tướng Chính phủ Việt Nam cũng ñã
nhiều lần chỉ ñạo và nhấn mạnh là thị trường chứng khoán cần phải phát triển
một cách ổn ñịnh, bền vững và hiệu quả. ðể TTCK phát triển ổn ñịnh, bền vững,
Chính phủ cần:
• Hoàn thiện khuôn khổ pháp lý, thực hiện các cam kết WTO một cách
nghiêm túc, hoàn thiện thể chế thị trường tài chính nói chung và TTCK nói
riêng, tổ chức và ñiều hành TTCK theo ñúng chuẩn mực quốc tế, ñảm bảo tính
minh bạch công khai trong các hoạt ñộng của thị trường và có thể kiểm soát ñược
thị trường.
• Tăng cường năng lực quản lý nhà nước bảo ñảm sự quản lý linh hoạt,
nhạy bén ñối với thị trường chứng khoán. Nhà nước thực hiện ñiều chỉnh, ñiều
tiết thị trường thông qua các chính sách, công cụ kinh tế tài chính - tiền tệ như
- 86 -
chính sách thuế, lãi suất, ñầu tư và các công cụ tài chính khác.
• Kiểm soát khủng hoảng thông qua quản lý các tài khoản vốn, giám sát
chặt chẽ các tổ chức tài chính và ngân hàng, tăng cường hợp tác quốc tế ñể tránh
những bất ổn cho thị trường tài chính nói chung cũng như TTCK, ñiển hình như
cú sốc tài chính năm 2007-2008.
• Phối hợp giữa công tác giám sát và công tác thanh tra, kiểm tra việc tuân
thủ pháp luật của các thành viên thị trường và áp dụng nghiêm các chế tài dân sự,
hình sự ñối với các hành vi vi phạm pháp luật về chứng khoán và thị trường
chứng khoán. ðối với công ty cổ phần tham gia TTCK, cần có biện pháp chế tài
ñể các công ty cung cấp thông tin minh bạch cho thị trường, áp dụng các chuẩn
mực quốc tế tốt nhất cho quản trị doanh nghiệp. Mặt khác nhà nước cần bán bớt
cổ phần của nhà nước trong các công ty cổ phần nhằm tăng hàng hóa cho thị
trường, ñồng thời thực hiện chức năng chi phối thị trường với tiềm lực ñủ mạnh.
ðể xây dựng một thị trường chứng khoán minh bạch và bền vững, ñiều quan
trọng là phải tạo dựng ñược niềm tin của các nhà ñầu tư, nâng cao việc tuyên
truyền, phổ biến kiến thức về chứng khoán cho các nhà ñầu tư.
- 87 -
KẾT LUẬN CHƯƠNG III
Chương III là một số giải pháp cụ thể có thể ñược thực hiện bởi bản thân các
ngân hàng, Ngân hàng Nhà nước hoặc Chính phủ nhằm khắc phục những bất cập
trong chính sách cổ tức của các ngân hàng niêm yết hiện nay, giúp các ngân hàng
xây dựng ñược chính sách cổ tức trong dài hạn và hoàn thiện chính sách cổ tức
trong thời gian tới. Về các giải pháp ñược thực hiện bởi bản thân các ngân hàng thì
tùy theo quy mô vốn, quy mô hoạt ñộng, năng lực tài chính, khả năng thanh khoản,
chiến lược và ñịnh hướng kinh doanh cũng như hiệu quả hoạt ñộng kinh doanh,
từng ngân hàng cần lựa chọn chính sách cổ tức phù hợp với ñặc thù riêng của ngân
hàng mình. Ban ñiều hành ngân hàng cần nhận thức tầm rõ tầm quan trọng của
chính sách cổ tức bởi vì ñây là một trong ba quyết ñịnh cơ bản và rất quan trọng
trong hoạt ñộng của các doanh nghiệp nói chung và các ngân hàng nói riêng.
- 88 -
KẾT LUẬN
Trên cơ sở vận dụng tổng hợp các phương pháp nghiên cứu, những lý thuyết
ñược học trong chương trình ñào tạo bậc cao học – Trường ðại học Kinh tế Thành
phố Hồ Chí Minh vào ñiều kiện thực tế ở Việt Nam. Luận văn ñã thực hiện ñược
những nội dung sau ñây:
Thứ nhất, nghiên cứu tổng quan các lý thuyết về chính sách cổ tức ñi từ các
khái niệm về cổ tức, chính sách cổ tức ñến các phương thức chi trả cổ tức, các nhân
tố ảnh hưởng ñến chính sách cổ tức, các nhân tố ảnh hưởng ñến phương thức chi trả
cổ tức và một số kinh nghiệm về chính sách cổ tức;
Thứ hai, xem xét thực trạng chính sách cổ tức và việc chi trả cổ tức của các
Ngân hàng thương mại niêm yết tại Việt Nam trong thời gian qua, trên cơ sở ñó
luận văn phân tích những bất cập trong việc lựa chọn chính sách cổ tức của các
ngân hàng thương mại niêm yết;
Cuối cùng là từ việc phân tích những bất cập trong việc lựa chọn chính sách
cổ tức nêu trên ñể ñi ñến gợi ý những giải pháp cho việc xây dựng và hoàn thiện
chính sách cổ tức của các Ngân hàng thương mại niêm yết tại Việt Nam trong thời
gian tới.
Luận văn chỉ mong muốn góp phần trong việc xây dựng và hoàn thiện chính
sách cổ tức cho các ngân hàng thương mại niêm yết trong thời gian tới cũng như
nâng cao nhận thức tầm quan trọng của chính sách cổ tức trong các quyết ñịnh tài
chính của ngân hàng. ðặc biệt trong ñiều kiện nước ta, khi mà ngành ngân hàng có
vai trò rất quan trọng sự phát triển của nền kinh tế, thì quyết ñịnh chính sách cổ tức
của các ngân hàng lại càng quan trọng hơn.
Luận văn này ñược hoàn thành với sự giảng dạy tận tình của tập thể giảng viên
Trường ðại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh và sự hướng dẫn tận tâm của
- 89 -
TS.Nguyễn Văn Lương. Mặc dù học viên ñã cố gắng nghiên cứu tài liệu và vận
dụng lý thuyết vào tình huống cụ thể, nhưng do trình ñộ và thời gian có hạn nên
không thể tránh khỏi những sai sót. Rất mong các quý thầy cô trong Hội ñồng cảm
thông và góp ý kiến ñể bản thân nâng cao ñược kỹ năng nghiên cứu trong thời gian
tới. Xin chân thành cám ơn!
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
I. Tiếng Việt
1. PGS.TS Trần Ngọc Thơ (2005), Tài Chính Doanh Nghiệp Hiện ðại, NXB
Thống kê, TP.Hồ Chí Minh.
2. Bùi Thị Ngọc Anh (2009), Xây dựng chính sách cổ tức cho các công ty cổ
phần niêm yết tại Việt Nam, Luận văn thạc sỹ kinh tế, Trường ðH Kinh Tế
TP.HCM.
3. Hoàng Thị Hạnh (2009), Tác ñộng của thuế thu nhập ñến chính sách cổ tức
của các công ty niêm yết tại Việt Nam, Luận văn thạc sỹ kinh tế, Trường ðH
Kinh Tế TP.HCM.
4. Quách Thùy Linh (2011), “Báo cáo ngành ngân hàng”, Phòng Nghiên cứu và
phân tích , Công ty Chứng khoán Vietcombank.
5. Ngân hàng thương mại ñang niêm yết (2008 - 2011), Báo cáo thường niên.
6. Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội, Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM
(2010), Báo cáo thường niên.
7. TS.Nguyễn Thị Kim Thanh, “ðịnh hướng phát triển khu vực ngân hàng ñến
năm 2020” , tạp chí ngân hàng số 21/2010, http://www.sbv.gov.vn.
8. Các bài báo – phân tích trong nước:
- Bộ phận nghiên cứu (2010), “Ngành ngân hàng – tăng trưởng trong thận
trọng”, SBB securities.
- Bộ phận tư vấn – phân tích (2010), “Phân tích nhóm các cổ phiếu Ngân
hàng”, Công ty Chứng khoán Âu Việt.
- Nguyễn Quang Huy (2010), “Báo cáo phân tích cổ phiếu Ngân hàng Á
Châu”, Công ty Chứng khoán Thăng Long.
- StoxPlus (2011), “Báo cáo phân tích cổ phiếu ngân hàng Vietinbank”,
http://stox.vn.
- Nguyễn Nguyên Thành (2011), “Cổ tức ngân hàng không ñược miễn
thuế”, http://tinnhanhchungkhoan.vn.
- Trần Thị Thanh Thảo (2011), “Báo cáo phân tích cổ phiếu Ngân hàng
Sacombank”, Công ty Chứng khoán Thăng Long.
- Trần Thị Thanh Thảo (2011), “Báo cáo phân tích cổ phiếu Ngân hàng Sài
Gòn – Hà Nội”, Công ty Chứng khoán Thăng Long.
- Phạm Thị Thủy (2010), “Báo cáo phân tích cổ phiếu Ngân hàng Xuất
Nhập Khẩu Việt Nam”, Công ty Chứng khoán VNDirect.
- Thùy Vinh (2011), “Khiêm tốn cổ tức ngành ngân hàng”, http://cafef.vn.
II. Tiếng Anh
9. Aswath Damodaran (2005), Applied Corporate Finance – A User’s Manual,
Second Edition, pp. 445-481.
10. Brav, Alon, John R.Graham, Campbell R.Harvey, and Roni Michaely (2005), Payout policy in the 21st century, Journal of Financial Economics 77, pp.
483-527.
11. DeAngelo, Harry, Linda DeAngelo, and Douglas J.Skinner (2004), Are
dividends disappearing? Dividend concentration and the consolidation of
earnings, Journal of Financial Economics 72, pp. 425-456.
12. DeAngelo, Harry, Linda DeAngelo (2006), Payout policy pedagogy: What
matters and Why, Working paper, University of Southern California.
13. Viral V.Acharya, Irvind Gujral and Huyn Song Chin (2009), Dividends and
Bank Capital in the Financial Crisis of 2007 – 2009, Working paper,
www.ssrn.com.
III Website
14. http://www.avsc.com.vn
15. http://cafef.vn
16. http://hnx.vn.
17. http://hsx.vn
18. http://www.indexarb.com
19. http://www.sbbs.com.vn
20. http://www.sbv.gov.vn
21. http://stox.vn
22. http://tinnhanhchungkhoan.vn
23. http://www.tls.vn
24. http://www.vcbs.com.vn
25. http://www.vndirect.com.vn
26. http://vneconomy.vn
27. Website các ngân hàng thương mại Việt Nam
![Luận văn Thạc sĩ: Tổng hợp và đánh giá hoạt tính chống ung thư của hợp chất lai chứa khung tetrahydro-β-carboline và imidazo[1,5-a]pyridine](https://cdn.tailieu.vn/images/document/thumbnail/2025/20250807/kimphuong1001/135x160/50321754536913.jpg)
