Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Các nhân tố tác động đến chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:100

Thêm vào BST

Báo xấu

22
lượt xem 5
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Mục tiêu của luận văn này nhằm cung cấp bằng chứng rằng yếu tố rủi ro và quy mô là những yếu tố quan trọng nhất trong quyết định chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2007-2011.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Các nhân tố tác động đến chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH -------------------- NGUYỄN THỊ CẨM TÚ CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH, THÁNG 10 NĂM 2012
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH  NGUYỄN THỊ CẨM TÚ CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Chuyên ngành: Kinh tế tài chính- Ngân hàng Mã số: 60.340.201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ Ngƣời hƣớng dẫn khoa học: GS.TS Trần Ngọc Thơ TP.HỒ CHÍ MINH - NĂM 2012
TÓM TẮT ............................................................................................................................ 1 1. Giới Thiệu ..................................................................................................................... 2 2. Tổng Quan về các nghiên cứu trước đây....................................................................... 4 2.1 Nghiên cứu về chính sách cổ tức ở các nước phát triển:………………………4 2.2 Nghiên cứu về chính sách cổ tức ở các nước đang phát triển:…………….......8 3. Lựa chọn các biến giải thích và giả thiết: ………………………………………...12 3.1 Yếu tố quy mô:……………………………………………………………...13 3.2 Yếu tố khả năng sinh lời……………………………………………………..15 3.3 Yếu tố rủi ro ……………………………………………………………….18 3.4 Đòn bẩy ……………………………………………………………………20 3.5 Thanh khoản ……………………………………………………………….22 4. Phương pháp nghiên cứu………………………………………………………….....24 4.1 Dữ liệu nghiên cứu và mẫu nghiên cứu: …………………………………….24 4.2 Công cụ và kỹ thuật nghiên cứu:……………………………………………26 4.3 Giả thuyết và mô hình nghiên cứu…..…….……………………………….26 5. Phân tích và kết quả..................................................................................................... 27 5.1 Ma trận tương quan ........................................................................................ 28 5.2 Kết quả hồi quy .............................................................................................. 30 6. Kết luận ....................................................................................................................... 39 Phụ Lục .............................................................................................................................. 42 TÀI LIỆU THAM KHẢO .................................................................................................. 46
LỜI CẢM ƠN  Trước tiên, tôi xin chân thành cảm ơn Thầy Trần Ngọc Thơ đã tận tình chỉ bảo, góp ý và động viên tôi trong suốt quá trình thực hiện luận văn tốt nghiệp này. Nhân đây, tôi cũng xin gửi lời cảm ơn đến Quý Thầy Cô, những người đã tận tình truyền đạt kiến thức cho tôi trong cả khóa học vừa qua. Cảm ơn các đồng nghiệp tại Ngân hàng Á Châu-CN Kỳ Hòa và Ngân hàng Xuất Nhập Khẩu Việt Nam-CN Sài Gòn -PGD Thảo Điền đã tận tình giúp đỡ, khuyến khích động viên tôi trong suốt quá trình làm luận văn cũng như trong cả thời gian học cao học vừa qua. Những lời cảm ơn sau cùng con xin cảm ơn gia đình và bạn bè đã hết lòng quan tâm và tạo điều kiện tốt nhất để tôi hoàn thành được luận văn tốt nghiệp này. Nguyễn Thị Cẩm Tú
LỜI CAM ĐOAN  Tôi xin cam đoan rằng đây là công trình nghiên cứu của tôi, có sự hỗ trợ từ Thầy hướng dẫn là GS.TS Trần Ngọc Thơ. Các nội dung nghiên cứu và kết quả trong đề tài này là trung thực và chưa từng được ai công bố trong bất cứ công trình nào. Những số liệu trong các bảng biểu phục vụ cho việc phân tích, nhận xét, đánh giá được chính tác giả thu thập từ các nguồn khác nhau có ghi trong phần tài liệu tham khảo. Ngoài ra, trong luận văn còn sử dụng một số nhận xét, đánh giá cũng như số liệu của các tác giả khác, cơ quan tổ chức khác, và đều có chú thích nguồn gốc sau mỗi trích dẫn để dễ tra cứu, kiểm chứng. Nếu phát hiện có bất kỳ sự gian lận nào tôi xin hoàn toàn chịu trách nhiệm trước Hội đồng, cũng như kết quả luận văn của mình. TP.HCM, ngày tháng năm 2012 Tác giả Nguyễn Thị Cẩm Tú
TÓM TẮT  Chính sách cổ tức là một vấn đề đáng quan tâm trong các nghiên cứu tài chính kể từ khi công ty cổ phần ra đời. Vì vậy đã có rất nhiều nghiên cứu về vấn đề này được thực hiện bởi các nhà kinh tế trên thế giới ở nhiều quốc gia trong nhiều giai đoạn khác nhau. Thời gian vừa qua, cùng với sự phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam, chính sách cổ tức của doanh nghiệp ngày càng đóng một vai trò quan trọng. Bài nghiên cứu này điều tra các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong các lĩnh vực bất động sản, lĩnh vực xây dựng, lĩnh vực công nghệ thông tin, y tế và thực phẩm (trừ ngân hàng và ngành liên quan đến đầu tư) được liệt kê trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong thời gian 5 năm kể từ năm 2007 đến năm 2011. Bài nghiên cứu này đưa ra bằng chứng thực nghiệm về các yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến quyết định thanh toán cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Bài nghiên cứu phân tích một loạt các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam: khả năng sinh lời, rủi ro, thanh khoản, quy mô và đòn bẩy của công ty. Ma trận tương quan và nhiều kỹ thuật phân tích hồi quy đã được áp dụng để tìm ra các biến quan trọng nhất được sử dụng bởi các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Nghiên cứu này cung cấp bằng chứng rằng yếu tố rủi ro và quy mô là những yếu tố quan trọng nhất trong quyết định chi trả cổ tức của 1
các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2007-2011. 1. Giới Thiệu Chính sách cổ tức là một trong những chủ đề gây tranh cãi nhất trong các lĩnh vực nghiên cứu tài chính doanh nghiệp. Cho dù chính sách chi trả cổ tức ảnh hưởng đến giá trị của doanh nghiệp? các yếu tố ảnh hưởng đến việc xác định chính sách cổ tức là gì?, có vẻ như chưa được giải quyết. Các yếu tố quyết định chính sách cổ tức đã được ghi nhận và nghiên cứu ở các nước phát triển (Mỹ, Canada, Anh, Đức, Pháp, Nhật Bản…) và thị trường châu Âu (Lintner 1956, Modigliani và Miller 1961, Fama và French 2001, David Denis and Igor Osobov 2007…). Một vài nghiên cứu thực nghiệm đã được thực hiện ở thị trường mới nổi, các nước đang phát triển. Tuy nhiên, việc nghiên cứu rất hạn chế ở thị trường chứng khoán Việt Nam. Vì vậy, bài nghiên cứu kiểm tra các yếu tố quyết định ảnh hưởng đến quyết định chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Các yếu tố quan trọng không phải là khó khăn để xác định, nhưng sự tương tác giữa những yếu tố này rất phức tạp, không có câu trả lời dễ dàng và chính xác. Ngay cả bây giờ, các nhà kinh tế đã cố gắng giải quyết các “ẩn số” về chính sách cổ tức, kết quả là có một số lượng lớn các giả thuyết, lý thuyết để giải thích những xung đột, cũng có nhiều tranh cãi về chính sách cổ tức trong thế giới thực nơi không có sự hoàn hảo của thị trường. Một lượng lớn các nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm đã được đưa ra để xác định những yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của công ty. Tùy theo loại công ty và đặc điểm thị trường mà có thể ảnh hưởng đến chính sách cổ tức trong thực tế. 2
Vì những lý do trên mà tác giả mong muốn đạt được các mục tiêu nghiên cứu: xác định những nhân tố ảnh hưởng đến quyết định chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2007- 2011, tìm hiểu mối quan hệ của quyết định cổ tức và những nhân tố ảnh hưởng ở các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, kiểm định mô hình về sự tác động của các những nhân tố: quy mô, rủi ro, thanh khoản, khả năng sinh lời, đòn bẩy lên quyết định chính sách cổ tức công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Nhằm trả lời các câu hỏi: Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam có bị ảnh hưởng bởi các yếu tố nào sau đây: rủi ro, quy mô, khả năng sinh lời, đòn bẩy hay khả năng thanh toán? Nhân tố nào đóng vai trò quan trọng trong hành vi chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam? Để trả lời cho các câu hỏi này, tác giả đã thực hiện nghiên cứu: Các nhân tố tác động đến chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2007-2011 Bài nghiên cứu được trình bày thành các phần sau đây. Phần 2 tổng quan các nghiên cứu trước đây, mà đã chia các nghiên cứu khác nhau được thực hiện ở các nước phát triển và các nước đang phát triển. Phần 3 Lựa chọn các biến nghiên cứu và giả thuyết. Phần 4 mô tả phương pháp nghiên cứu, thảo luận về dữ liệu, phạm vi, cỡ mẫu và phương pháp luận của nghiên cứu. Nó cũng chứa các yếu tố quyết định khác nhau của chính sách cổ tức được sử dụng trong nghiên cứu. Phần 5 trình bày phát hiện của các nghiên cứu thực nghiệm. Phần 6 trình bày các kết luận đã được rút ra từ kết quả của nghiên cứu. 3
2. Tổng Quan về các nghiên cứu trƣớc đây Có rất nhiều kết quả nghiên cứu về chính sách cổ tức ở các quốc gia và đã có những kết luận khác nhau do tại mỗi quốc gia có sự khác nhau trong giai đoạn tăng trưởng, khác nhau trong chính sách thuế, khác nhau trong kiểm soát doanh nghiệp….sau đây là tổng quan về các nghiên cứu trước đây 2.1 Nghiên cứu về chính sách cổ tức ở các nƣớc phát triển:  Nghiên cứu đầu tiên được thực hiện bởi John Lintner (1956) đã tiến hành nghiên cứu về các công ty ở Mỹ trong những năm 1950 của hơn 600 công ty. Qua các cuộc điều tra và đã khảo sát hàng loạt các quan điểm cổ điển của các giám đốc về chính sách phân phối cổ tức, sau đó sử dụng những kết quả điều tra để thiết lập một mô hình lý thuyết về hành vi cổ tức của công ty đồng thời nghiên cứu các yếu tố khác bao gồm quy mô công ty, thu nhập bình quân trên vốn đầu tư, tỷ lệ giá trên thu nhập bình quân, ổn định thu nhập, vốn,.... Nghiên cứu kết luận rằng quyết định chia cổ tức là dựa trên lợi nhuận hiện tại và cổ tức của năm trước.  Năm 1961, Miller và Modigliani đã đưa lý thuyết cổ tức trong một thị trường hoàn hảo, không có thuế và chi phí giao dịch. MM lập luận rằng quyết định chia cổ tức không có ảnh hưởng đến giá trị của doanh nghiệp. Lợi nhuận đầu tư sẽ tương đương với cổ tức trong một thị trường hoàn hảo mà không cần xem xét thuế hoặc các chi phí giao dịch. Nhiều nhà nghiên cứu đã cố 4
gắng tìm ra các yếu tố quyết định đến chính sách chi trả cổ tức và ảnh hưởng của nó trên giá trị của doanh nghiệp trong điều kiện thị trường không hoàn hảo.  Fama and French (2001) sử dụng dữ liệu CRSP và Compustat để nghiên cứu những yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của những công ty ở Mỹ trong giai đoạn 1926 đến 1999, bằng phương pháp hồi quy và thống kê, Fama & French đã kết luận những yếu tố ảnh hưởng đến việc chia cổ tức các công ty là: qui mô, lợi nhuận, cơ hội đầu tư. Khả năng chi trả cổ tức có tương quan khẳng định với quy mô doanh nghiệp và khả năng sinh lợi; đồng thời tương quan phủ định với tỷ số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách P/B (tiêu chuẩn đánh giá những cơ hội tăng trưởng). Theo nghiên cứu của Fama và French (2001), lợi nhuận, cơ hội đầu tư và quy mô là những yếu tố quyết định chính sách chi trả cổ tức. Những công ty có khuynh hướng trả cổ tức khi chúng có quy mô lớn, có lợi nhuận, ít cơ hội đầu tư. Những công ty mà chưa bao giờ trả cổ tức thì có quy mô nhỏ, lợi nhuận thấp và có nhiều cơ hội đầu tư.  David Denis and Igor Osobov (2007) đã mở rộng nghiên cứu của Fama & French bằng cách kiểm tra các chỉ số theo thời gian tại một số thị trường tài chính phát triển ở Mỹ, Canada, Anh, Đức, Pháp, Nhật trong giai đoạn 1989- 2002. Bằng cách sử dụng phương trình hồi qui đã cho kết quả là ở các quốc gia chính sách cổ tức đều có tương quan thuận mạnh mẽ với lợi nhuận, qui mô, lợi nhuận giữ lại/vốn chủ sở hữu. Tác giả đã tìm thấy sự gia tăng trong cổ tức từ năm 1990-2002 trong tất cả các nước ngoại trừ Canada. Ngoài ra họ còn thấy 5
rằng cổ tức tập trung chủ yếu ở các công ty lớn và sinh lời, các yếu tố như khả năng sinh lợi, qui mô, tỷ lệ lợi nhuận giữ lại ở cả 6 nước đều ảnh hưởng đến chính sách chi trả cổ tức.  DeAngelo, DeAngelo, Stulz (2006) đã mở rộng phân tích của Fama- French bằng cách thêm vào thước đo giai đoạn phát triển của doanh nghiệp - tỷ số thu nhập giữ lại trên giá trị sổ sách của vốn cổ phần (RE/BE). Sử dụng số liệu CRSP và Compustat trong giai đoạn 1973-2002 bằng phương pháp phân tích đơn biến và hồi quy logit đã tìm ra xu hướng chi trả cổ tức có mối quan hệ với tỷ lệ lợi nhuận giữ lại/vốn chủ sở hữu (RE/BE), tăng trưởng, lợi nhuận, quy mô doanh nghiệp, tổng số vốn chủ sở hữu, số dư tiền mặt, và cổ tức quá khứ, kết hợp với lý thuyết vòng đời.  Ho (2003) đã tiến hành một nghiên cứu 2235 quan sát từ 332 công ty trong 10 năm (1992-2001) bằng cách sử dụng phương pháp bình phương bé nhất OLS để so sánh các chính sách cổ tức tại Úc và Nhật Bản. Các kết quả được hỗ trợ bởi các lý thuyết chi phí đại diện, thuyết tín hiệu cho thấy rằng tỷ lệ chi trả cổ tức ở Úc cao hơn ở Nhật Bản. Nghiên cứu kết luận rằng trong số tất cả các biến lợi nhuận, quy mô, tính thanh khoản, đòn bẩy, rủi ro, và tăng trưởng có ảnh hưởng đến tỷ lệ chi trả cổ tức ở 2 quốc gia. Ở Úc chính sách cổ tức có quan hệ cùng chiều với quy mô công ty có nghĩa là ở Úc các công ty có quy mô lớn chi trả cổ tức cao hơn nhưng công ty có quy mô nhỏ, còn ở Nhật Bản thì chính sách cổ tức có quan hệ cùng chiều với khả năng thanh khoản và chính sách cổ tức có mối quan hệ nghịch chiều với rủi ro. 6
 G Ramesh,Badar Khalid Al Shabibi(2011) nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức cho các 90 công ty phi tài chính ở Vương quốc Anh trong năm 2007. Đặc biệt, nghiên cứu xem xét mức độ mà các yếu tố quản trị doanh nghiệp ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của công ty. Các yếu tố được phân loại thành hai bộ phận là yếu tố quản trị doanh nghiệp và đặc điểm công ty. Các yếu tố quản trị doanh nghiệp bao gồm quy mô ban quản trị, hội đồng quản trị độc lập và loại kiểm toán. Mặt khác, đặc điểm công ty: quy mô doanh nghiệp, lợi nhuận, các khoản nợ, tăng trưởng, rủi ro, loại ngành công nghiệp. Nhiều mô hình hồi quy được sử dụng để phân tích sự tương quan và phân tích đa cộng tuyến bằng phần mềm SPSS quản trị doanh nghiệp làm ảnh hưởng đến chính sách cổ tức. Kết luận rằng hội đồng quản trị độc lập là một trong những yếu tố quan trọng điều hành chính sách trả cổ tức. Hơn nữa, một số trong những đặc điểm công ty cũng đã ảnh hưởng đến quyết định chính sách cổ tức giữa các công ty phi tài chính ở Vương quốc Anh như lợi nhuận, rủi ro và quy mô doanh nghiệp cũng ảnh hưởng đến quyết định chính sách cổ tức giữa các công ty phi tài chính tại Vương quốc Anh.  Eriotis (2005) bài nghiên cứu tiếp tục phân tích các chính sách cổ tức cho thị trường Hy Lạp, xem xét sự ảnh hưởng của chính sách chi trả cổ tức đối với quy mô công ty và những thay đổi trong phân phối thu nhập. Cuộc điều tra thực nghiệm và bằng phương pháp hồi quy bảng của các công ty được liệt kê trong thị trường chứng khoán Hy Lạp trong giai đoạn 1996 - 2001 của 149 công ty. Kết quả cho thấy rằng các công ty Hy Lạp thiết lập chính sách cổ tức của họ không chỉ bởi phân phối lợi nhuận ròng, mà còn bởi sự thay đổi cổ tức năm trước, sự thay đổi của phân phối thu nhập năm trước và quy mô của công ty. 7
2.2 Nghiên cứu về chính sách cổ tức ở các nƣớc đang phát triển:  Kania & Bacon (2005) đã nghiên cứu tác động của lợi nhuận, tăng trưởng, thanh khoản, rủi ro đối với chính sách chi trả cổ tức bằng cách phân tích các dữ liệu tài chính của hơn 10.000 công ty, tác giả sử dụng phương pháp bình phương bé nhất OLS. Nghiên cứu kết luận rằng chính sách chi trả cổ tức ảnh hưởng nhiều bởi lợi nhuận (lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu), tốc độ tăng trưởng (tăng trưởng doanh số bán hàng), rủi ro (beta), tính thanh khoản (tỷ số thanh toán hiện hành), kiểm soát (quyền sở hữu nội bộ).  Malkawi (2007) nghiên cứu các yếu tố quyết định chính sách cổ tức của công ty ở Jordan cho một khoảng thời gian giữa năm 1989 và 2000 của 160 công ty bao gồm bốn lĩnh vực: công nghiệp, dịch vụ, bảo hiểm, và các ngân hàng. Các kết quả nghiên cứu từ việc sử dụng ước tính khả năng tối đa các tác động ngẫu nhiên hồi quy Tobit. Quy mô, thời gian thành lập và lợi nhuận của các công ty đã được tìm thấy là yếu tố quyết định đến chính sách cổ tức của công ty ở Jordan. Các phát hiện này cung cấp hỗ trợ mạnh mẽ cho giả thuyết chi phí đại diện và không hỗ trợ cho thuyết tín hiệu.  Anil Kapoor (2008) phân tích thực nghiệm các yếu tố quyết định đến tỷ lệ trả cổ tức của ngành công nghệ thông tin Ấn Độ bằng phương pháp thống kê, tương quan và hồi quy. Đối với số liệu tổng hợp trong bảy năm, tức là 2000 đến 2006, họ đã tìm thấy dòng tiền, thuế doanh nghiệp, tăng trưởng doanh thu 8
…không giải thích các mô hình thanh toán cổ tức của ngành công nghệ thông tin. Chỉ có thanh khoản và beta (biến đổi trong thu nhập từ năm này sang năm) là yếu tố quyết định đáng chú ý.  Ahmed và Javid (2009) tìm ra các yếu tố quyết định đến chính sách cổ tức của các công ty phi tài chính được niêm yết tại sàn giao dịch chứng khoán Karachi trong khoảng thời gian năm 2001 đến năm 2006 của 320 công ty. Nghiên cứu được hỗ trợ bởi mô hình Lintner bằng cách sử dụng hồi quy bảng. Nghiên cứu chứng minh rằng các công ty có lợi nhuận cao với thu nhập ổn định sẽ có dòng tiền lớn, đủ khả năng trả cổ tức cao hơn. Lợi nhuận, tính thanh khoản và quyền sở hữu có tác động cùng chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức trong khi quy mô của các công ty có mối quan hệ nghịch chiều với chính sách chi trả cổ tức đã cho thấy rằng các công ty muốn đầu tư vào tài sản của họ chứ không phải là chi trả cổ tức cho các cổ đông.  Mondher Kouki (2009): đưa ra nghiên cứu thực nghiệm của lý thuyết chi phí đại diện giải thích cho chính sách cổ tức ở Tunisia từ năm 1995-2001 của 29 công ty cho thấy rằng có sự ảnh hưởng lớn của cơ cấu sở hữu đến chính sách cổ tức của công ty ở Tunisia và những yếu tố quyết định tỷ lệ chi trả cổ tức là lợi nhuận, rủi ro tài chính, cơ hội đầu tư, quy mô của công ty, áp lực từ các cổ đông và cơ quan quản lý. Bằng chứng thực nghiệm cho thấy có mối liên hệ giữa quy mô doanh nghiệp và chính sách cổ tức. Hơn nữa, nghiên cứu cho rằng các doanh nghiệp với các cơ hội đầu tư tốt hơn có nhiều khả năng trả cổ tức thấp hơn và các công ty có đòn bẩy cao có xu hướng chi trả cổ tức thấp hơn. 9
 Kashif Imran (2011): sử dụng các dữ liệu của 36 công ty niêm yết trên Sàn giao dịch chứng khoán Karachi từ giai đoạn 1996 đến 2008. Bằng cách sử dụng các bảng dữ liệu như fixed, random effects và hồi quy bình phương bé nhất OLS, kết quả cho thấy rằng cổ tức quá khứ, thu nhập trên mỗi cổ phiếu, lợi nhuận, dòng tiền, tăng trưởng doanh số và quy mô của công ty có mối quan hệ cùng chiều với chính sách cổ tức trong ngành kỹ thuật ở Pakistan. Đồng thời, tìm thấy mối quan hệ nghịch chiều giữa chính sách trả cổ tức và dòng tiền mặt ở Pakistan. Tính thanh khoản của công ty đã tìm thấy không liên quan đến chính sách chi trả cổ tức của công ty thuộc lĩnh vực kỹ thuật ở Pakistan.  Dr. Faris Nasif AL- Shubiri (2011) bài nghiên cứu này nhằm mục đích để xác định các chính sách cổ tức của 60 công ty công nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Amman cho thời kỳ 2005-2009, và để giải thích hành vi chi trả cổ tức của các doanh nghiệp này. Nghiên cứu này sử dụng phân tích hồi quy Tobit, và phân tích hồi quy logit. Nghiên cứu này cho thấy rằng khả năng chi trả cổ tức tăng lên khi tỷ lệ nợ, quyền sở hữu của tổ chức, rủi ro kinh doanh, và tài sản hữu hình giảm. Tính thanh khoản tài sản và dòng tiền tự do không ảnh hưởng đến khả năng chi trả cổ tức. Có bằng chứng về mối quan hệ nghịch chiều giữa tỷ lệ đòn bẩy và quyết định thanh toán cổ tức, đồng thời tìm thấy mối quan hệ cùng chiều mạnh mẽ giữa lợi nhuận và chi trả cổ tức. Cơ hội tăng trưởng đóng vai trò quan trọng trong quyết định chính sách cổ tức. Có mối quan hệ cùng chiều mạnh mẽ đáng kể giữa tỷ lệ tăng trưởng tiềm năng, quy mô doanh nghiệp và tỷ lệ chi trả cổ tức.  Yordying Thanatawee (2008) bài nghiên cứu này xem xét chính sách cổ 10
tức của 287 công ty phi tài chính ở Thái Lan trong giai đoạn 2002-2008. Bằng phương pháp sử dụng ma trận tương quan và hồi quy bình phương bé nhất OLS với các biến độc lập: vòng đời, dòng tiền, khả năng sinh lợi, quy mô, cơ hội tăng trưởng, đòn bẩy của công ty. Kết quả cho thấy các công ty lớn với dòng tiền và lợi nhuân giữ lại trên vốn cổ phần cao hơn có xu hướng để trả cổ tức nhiều hơn. Ngoài ra, bằng chứng cho thấy các doanh nghiệp với các cơ hội tăng trưởng (đo lường bằng giá trị thị trường trên giá trị sổ sách) cao hơn có xu hướng trả cổ tức thấp và đòn bẩy tài chính có mối quan hệ cùng chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức.  Okpara, Godwin Chigozie (2010) Bài viết này nhằm mục đích điều tra các yếu tố quyết định chính sách cổ tức ở Nigeria. Để làm điều này, đầu tiên bài nghiên cứu sử dụng phương pháp phân tích yếu tố và sử dụng phân tích hồi quy các yếu tố: thanh khoản, quy mô, doanh thu, vòng quay tài sản, khả năng thanh toán hiện hành, vòng quay hàng tồn kho, lợi tức đầu tư, cổ tức trong năm trước, thu nhập hay lợi nhuận sau thuế ... Kết quả cho thấy ba yếu tố thu nhập, tỷ lệ cổ tức hiện tại, tỷ lệ cổ tức của năm trước tác động đáng kể với tỷ lệ thanh toán cổ tức và tỷ suất cổ tức tại Nigeria. Thu nhập gây một tác động nghịch chiều về tỷ lệ chi trả cổ tức chỉ ra rằng lợi nhuận tạo ra được giữ lại cho sự phát triển của công ty.  Anupam Mehta (2012) bài nghiên cứu thực nghiệm về các yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến quyết định chi trả cổ tức của các doanh nghiệp UAE (Tiểu Vương Quốc Ả Rập Thống Nhất). Bài nghiên cứu này điều tra các yếu tố quyết định đến việc chi trả cổ tức cho tất cả các công ty trong lĩnh vực bất động sản, 11
lĩnh vực năng lượng, lĩnh vực xây dựng, lĩnh vực viễn thông, y tế và các ngành công nghiệp (trừ ngân hàng và mối quan tâm đầu tư) được liệt kê trên thị trường chứng khoán Abu Dhabi trong thời gian 5 năm kể từ năm 2005 -2009. Nghiên cứu này phân tích một loạt các yếu tố quyết định của chính sách cổ tức: lợi nhuận, rủi ro, thanh khoản, quy mô và đòn bẩy của công ty tương quan và nhiều kỹ thuật hồi quy đã được áp dụng để tìm ra các biến quan trọng nhất được sử dụng bởi các công ty UAE trong việc đưa ra mức cổ tức quyết định. Nghiên cứu này cung cấp bằng chứng rằng lợi nhuận và quy mô là những cân nhắc quan trọng nhất của quyết định chi trả cổ tức của các doanh nghiệp UAE. 3. Lựa chọn các biến giải thích và giả thiết: Trong suốt nhiều thập niên qua đã có nhiều lập luận về chính sách cổ tức, các nhà nghiên cứu cũng như các nhà quản lý doanh nghiệp vẫn chưa có câu trả lời nhất quán về vấn đề đau đầu trong tài chính. Qua hàng loạt các bài nghiên cứu về chính sách cổ tức cũng chỉ ra rằng các nhân tố vi mô trong công ty như khả năng sinh lời, quy mô doanh nghiệp, rủi ro, đòn bẩy, khả năng thanh khoản,…là có tương quan với mức độ chi trả cổ tức. Chính sách cổ tức của công ty đã là một điều đáng quan tâm cho các nhà quản lý tài chính và công ty lớn. Các nhà nghiên cứu đã khẳng định rằng các doanh nghiệp sử dụng cổ tức là cơ chế cho các tín hiệu tài chính với bên ngoài liên quan đến sự ổn định và triển vọng tăng trưởng của công ty. Có rất nhiều yếu tố nội tại ảnh hưởng đến chính sách chi trả cổ tức của doanh nghiệp như các cơ hội tăng trưởng, khả năng sinh lợi, quy mô, và giai đoạn phát triển của công ty, cũng như các chính sách nội bộ của công ty…. Còn các nhân tố vĩ mô tác 12
động đến chính sách cổ tức của doanh nghiệp: chính sách thuế, lạm phát, tăng trưởng kinh tế, khả năng vay nợ và tiếp cận thị trường vốn …Tuy nhiên, dựa trên khả năng nghiên cứu và hạn chế về mặt số liệu, bài nghiên cứu chỉ chọn ra một số các nhân tố vi mô tiêu biểu ở trên để đi kiểm định xem các nhân tố nào quan trọng tác động đến chính sách cổ tức của các doanh nghiệp Việt Nam. 3.1 Yếu tố quy mô: Có nhiều nghiên cứu về mối quan hệ giữa quy mô công ty và chính sách cổ tức. Thông thường thì các công ty có quy mô lớn chi trả cổ tức cao hơn vì họ có thể tiếp cận thị trường vốn một cách dễ dàng hơn và do đó ít phụ thuộc vào nguồn vốn nội bộ, dẫn đến nhiều khả năng chi trả cổ tức hơn những công ty nhỏ. Tuy nhiên có nhiều nghiên cứu lại cho thấy kết quả ngược lại rằng các công ty có quy mô nhỏ lại chi trả cổ tức cao hơn vì các công ty có quy mô nhỏ vẫn có những lợi thế riêng là sự linh hoạt trong chính sách, bám sát thị trường nhất, khả năng phản ứng nhanh nhạy với thị trường, và phải chăng đó là tín hiệu cho thấy triển vọng trong tương lai?  Sasan Mehrani, Mohammad Moradi and Hoda Eskandar (2011) sử dụng bốn mô hình (PAM), mô hình (FAM), mô hình (ETM), mô hình Waud (WM) trong nghiên cứu về cơ cấu sở hữu và chính sách cổ tức ở Iran của 427 công ty từ năm 2000-2007, trong đó quy mô công ty được định nghĩa là logarit của tổng tài sản. Kết quả cho thấy rằng quy mô công ty có mối quan hệ cùng chiều với chính sách chi trả cổ tức. Có nghĩa là các doanh nghiệp có quy mô càng lớn thì chi trả cổ tức càng cao và ngược lại. 13
 Dr. Faris Nasif AL- Shubiri (2011) nghiên cứu chính sách cổ tức của 60 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Amman. Quy mô công ty được đo lường bằng logarit của tổng giá trị tài sản của công ty kết quả cho thấy rằng có mối quan hệ cùng chiều đáng kể giữa quy mô công ty và chính sách cổ tức, điều này có nghĩa là các công ty lớn có đủ khả năng để chi trả cổ tức cao hơn so với các công ty nhỏ.  David Denis and Igor Osobov (2007) độ lớn công ty được đo bằng giá trị sổ sách tổng tài sản trong phân tích đơn biến, và trong phân tích đa biến thì độ lớn công ty được đo lường bằng phần trăm của các công ty niêm yết trên sàn Newyork có vốn hóa thị trường nhỏ hơn các công ty trong mẫu nghiên cứu đại diện cho quy mô công ty, đã cho thấy rằng ở các quốc gia chính sách cổ tức đều có tương quan thuận mạnh mẽ qui mô của các doanh nghiệp.  Anupam Mehta (2012) bài nghiên cứu thực nghiệm các yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến quyết định thanh toán cổ tức của các doanh nghiệp UAE. Bằng phương pháp hồi quy với các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức trong đó quy mô doanh nghiệp được tính bằng logarit tổng tài sản của doanh nghiệp cho thấy kết quả là có mối liên quan cùng chiều giữa tỷ lệ chi trả cổ tức và quy mô của doanh nghiệp nghĩa là các doanh nghiệp càng lớn thì tỷ lệ chi trả cổ tức càng cao.  Yordying Thanatawee (2008) bài nghiên cứu xem xét chính sách cổ tức của các công ty Thái Lan được liệt kê trong giai đoạn 2002-2008 của 287 công ty phi tài chính. Bằng phương pháp hồi quy, quy mô của công ty được đo lường bằng logarit tổng tài sản đã cho thấy kết quả là quy mô của công ty có mối quan hệ cùng chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty ở Thái Lan nghĩa là các công ty lớn hơn có dòng tiền cao hơn, vì vậy họ có nhiều khả năng để trả cổ tức 14
cao hơn.  Tuy nhiên, Gugler và Yurtuglu (2003) nghiên cứu 266 công ty lớn của Đức trong giai đoạn 1992 -1998, trong đó quy mô công ty được tính bằng công thức quy mô doanh nghiệp bằng logarit của tổng tài sản, kết quả cho thấy rằng chính sách chi trả cổ tức có mối quan hệ nghịch chiều với quy mô doanh nghiệp. Có nghĩa là các công ty lớn lại có xu hướng chi trả cổ tức thấp hơn các công ty nhỏ. Công ty nhỏ chi trả cổ tức cao hơn như một tín hiệu cho thấy có một viễn cảnh tốt hơn trong tương lai.  Mondher Kouki (2009): đưa ra nghiên cứu thực nghiệm về lý thuyết chi phí đại diện giải thích cho chính sách cổ tức ở Tunisia từ năm 1995-2001 của 29 công ty, quy mô doanh nghiệp được tính bằng logarit tổng tài sản của công ty. Bằng chứng thực nghiệm cho thấy rằng quy mô doanh nghiệp có quan hệ nghịch chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức, điều này chứng tỏ rằng các doanh nghiệp lớn trả cổ tức ít hơn các doanh nghiệp nhỏ. Bài nghiên cứu sử dụng quy mô là một yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các doanh nghiệp Việt Nam giai đoạn 2007-2011 Đo lường quy mô (LTA): quy mô của công ty được đo bằng logarit của tổng tài sản của công ty (Anupam Mehta 2012, Yordying Thanatawee 2008, Gugler và Yurtuglu 2003) Giả thuyết: H1: Quy mô của công ty có mối quan hệ cùng chiều với chính sách cổ tức. 3.2 Yếu tố khả năng sinh lời Một mặt, cho rằng doanh nghiệp có mức lợi nhuận (thu nhập) ổn định 15