Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Các nhân tố tác động đến chính sách cổ tức tại các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:62

Thêm vào BST

Báo xấu

15
lượt xem 2
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Qua việc hệ thống hóa các lý thuyết liên quan đến chính sách cổ tức và tóm tắt các kết quả nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới về chính sách cổ tức. Nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới về các nhân tố quyết định chính sách cổ tức của các công ty và tìm hiểu mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và chính sách cổ tức.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Các nhân tố tác động đến chính sách cổ tức tại các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH --------------------- HUỲNH THỊ THIỆN CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC TẠI CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN SÀN CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP. Hồ Chí Minh, năm 2013
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH --------------------- HUỲNH THỊ THIỆN CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC TẠI CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN SÀN CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG MÃ SỐ: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC PGS. TS. PHAN THỊ BÍCH NGUYỆT TP. Hồ Chí Minh, năm 2013
1 LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn “Các nhân tố tác động đến chính sách cổ tức tại các công ty niêm yết trên thị sàn khoán Thành phố Hồ Chí Minh” là kết quả nghiên cứu riêng của tôi có sự hỗ trợ từ cô hướng dẫn PGS. TS. Phan Thị Bích Nguyệt. Các số liệu và thông tin sử dụng trong luận văn đều có nguồn gốc, trung thực và được phép công bố. Nội dung luận văn có tham khảo và sử dụng các tài liệu, thông tin được đăng tải trên các tác phẩm, tạp chí và các trang web theo danh mục tài liệu của luận văn. Trân trọng. TP. Hồ Chí Minh, tháng 8 năm 2013 Tác giả luận văn Huỳnh Thị Thiện
2 LỜI CẢM ƠN Trước tiên, tôi xin chân thành cảm ơn Cô – PGS. TS. PHAN THỊ BÍCH NGUYỆT đã tận tình chỉ bảo, góp ý và động viên tôi trong suốt quá trình thực hiện luận văn tốt nghiệp này. Tôi xin gửi lời tri ân đến các quý Thầy Cô trường Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh, những người đã tận tình truyền đạt kiến thức cho tôi trong ba năm học cao học vừa qua. Sau cùng, tôi gửi lời cảm ơn đến gia đình đã hết lòng quan tâm và tạo điều kiện tốt nhất để tôi hoàn thành luận văn tốt nghiệp này. Trân trọng cảm ơn! Tác giả luận văn Huỳnh Thị Thiện
3 MỤC LỤC TÓM TẮT .................................................................................................................. 6 CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ...................................................................................... 7 1.1. Lý do chọn đề tài .............................................................................................. 7 1.2. Mục tiêu nghiên cứu ......................................................................................... 7 1.3. Vấn đề nghiên cứu ............................................................................................ 8 1.4. Câu hỏi nghiên cứu........................................................................................... 9 1.5. Bố cục luận văn ................................................................................................. 9 CHƯƠNG 2: NHỮNG NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TRÊN THẾ GIỚI VỀ MỐI QUAN HỆ GIỮA CẤU TRÚC SỞ HỮU VÀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC10 2.1. Các nghiên cứu thực nghiệm gần đây liên quan đến mối liên hệ giữa cấu trúc sở hữu và chính sách cổ tức............................................................................ 10 2.1.1. Tác giả Mohammad Al- Gharaibeh; Ziad Zurigat; Khaled Al- Harahsheh - năm 2013. ..................................................................................10 2.1.2. Tác giả Hamid Ullah; Asma Fida; Shafiullah Khan, năm 2012. .....10 2.1.3. Tác giả Mahmoud Al - Nawaiseh, năm 2013. ....................................11 2.1.4. Tác giả Dr. Hossein Mirzaei, năm 2012. ............................................11 2.1.5. Tác giả Lina Warrad, Suzan Abed, Ola Khriasat, Imad Al-Sheikh, năm 2012. ........................................................................................................11 2.1.6. Tác giả Dr. Syed Zulfiqar Ali Shah, Wasim Ullah, Baqir Hasnain, năm 2011. ........................................................................................................12 2.2. Các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới liên quan đến mối liên hệ giữa cấu trúc sở hữu và chính sách cổ tức..................................................................... 12 2.2.1. Tác giả Gugler, K., Yurtoglu, B., (2003). ...........................................12 2.2.2. Tác giả Maury, C.B, & Pajuste, A., (2002). .......................................13 2.2.3. Tác giả Mancinelli, L., & Ozkan, A., (2006). .....................................13 2.2.4. Tác giả Renneboog, L., & Trojanowski, G., (2007)...........................13 2.2. 5. Tác giả Faccio, M., Lang, L.H.P., & Young, L. (2001). ...................14 2.2.6. Tác giả Truong, T., & Heaney, R., (2007) ..........................................14 CHƯƠNG 3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU .................................................. 16 3.1. Phương pháp nghiên cứu ............................................................................... 16
4 3.1.1. Phương pháp thống kê .........................................................................16 3.1.2. Phương pháp phân tích định lượng ....................................................16 3.1.3. Phương pháp mô tả ..............................................................................16 3.2. Dữ liệu nghiên cứu.......................................................................................... 16 3.2.1. Dữ liệu sơ cấp: ......................................................................................17 3.2.2. Dữ liệu thứ cấp: ....................................................................................17 3.3. Phương pháp xử lý số liệu.............................................................................. 17 3.4. Mô hình nghiên cứu ....................................................................................... 18 3.4.1. Phương trình hồi quy đa biến .............................................................18 3.4.2. Giải thích các biến ................................................................................18 3.5. Thống kê mô tả các biến nghiên cứu .............................................................. 21 CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ HỒI QUY ...................................................................... 23 4.1. Thiết lập mô hình ........................................................................................... 23 4.2. Các giả thuyết của mô hình ........................................................................... 23 4.3. Kết quả của mô hình ...................................................................................... 24 4.4. Kiểm định mô hình ......................................................................................... 27 4.4.1. Đa cộng tuyến: ......................................................................................27 4.4.2. Tự tương quan: .....................................................................................28 4.4.3. Phương sai thay đổi:.............................................................................28 4.5. Giải thích tác động của các biến độc lập lên biến phụ thuộc ..................... 29 4.6. Kết luận ........................................................................................................... 30 4.6.1. So sánh các kết quả nghiên cứu ..........................................................31 4.6.2. Điểm mới của đề tài: ............................................................................33 CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN ...................................................................................... 34 5.1. Những hạn chế ................................................................................................ 34 5.2. Định hướng nghiên cứu tiếp theo .................................................................. 35 KẾT LUẬN CHUNG .............................................................................................. 38 TÀI LIỆU THAM KHẢO ...................................................................................... 39 Phụ lục 1: Một số khái niệm ................................................................................... 43
5 Phụ lục 2. Cơ sở lý thuyết ....................................................................................... 46 Lý thuyết của Modigliani & Miller (1961) ...................................................46 Chính sách cổ tức, vấn đề đại diện................................................................46 Lý thuyết về chi phí đại diện .........................................................................47 Lý thuyết thông tin bất cân xứng (G.A. Akerlof, 1970) ..............................47 Phụ lục 3: Danh sách các công ty trong mẫu nghiên cứu .................................... 51 Phụ lục 4: Số liệu sử dụng cho mô hình ................................................................ 51 DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CHỮ VIẾT TẮT HOSE: Sàn giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh HNX: Sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội OTC: Thị trường chứng khoán tự do (thị trường mở) SPSS: Statistical Products for the Social Services M & M: Modigliani & Miller DANH MỤC CÁC BẢNG, BIỂU Bảng 1: Thống kê mô tả các biến trong mô hình nghiên cứu Bảng 2: Thống kê số lượng công ty theo ngành trong mẫu nghiên cứu Bảng 3: Kết quả chạy phương trình mô hình hồi quy Bảng 4: Tác động của 5 biến độc lập đến tỷ lệ chi trả cổ tức (sau khi loại biến Size) Bảng 5: Tác động của 4 biến độc lập đến tỷ lệ chi trả cổ tức (sau khi loại biến Size và biến giả Maj) DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ Hình 1: Tỷ trọng số lượng công ty theo ngành trong mẫu nghiên cứu Hình 2: Mô hình các nhân tố tác động đến DIV của các công ty cổ phần tại HOSE. Hình 3: Biểu đồ thể hiện phần dư
6 TÓM TẮT Trên thị trường chứng khoán Việt Nam, chính sách cổ tức của doanh nghiệp thời gian qua nổi lên thành một trong những vấn đề được các nhà đầu tư rất chú trọng. Trong khi vẫn còn các tranh cãi về chính sách cổ tức của công ty tại các thị trường vốn hoàn hảo, các tranh cãi này còn nhiều hơn tại nơi không có sự tồn tại của thị trường hoàn hảo. Sự hiện diện của thông tin bất cân xứng, vấn đề chi phí đại diện, thuế, chi phí giao dịch và cấu trúc sở hữu trong công ty, tất cả làm cho chính sách cổ tức trở nên quan trọng. Đã có rất nhiều nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm cố gắng xác định những yếu tố quyết định đến chính sách cổ tức của công ty, tuy nhiên, đến nay, vẫn chưa có sự đồng thuận về những yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của công ty. Vấn đề này thậm chí còn phức tạp hơn khi đề cập đến những thị trường kinh tế mới nổi. Bài nghiên cứu này nhằm xem xét tình hình chi trả cổ tức của doanh nghiệp niêm yết trong thời gian qua, phân tích sự ảnh hưởng của các nhân tố đến chính sách cổ tức của doanh nghiệp và mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu với chính sách chi trả cổ tức trong doanh nghiệp. Phạm vi nghiên cứu bài này chỉ giới hạn ở sàn giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh. Kết quả nghiên cứu cho thấy trong giai đoạn 2008 – 2012 các doanh nghiệp duy trì mức chi trả cổ tức tương đối ổn định trong khoảng 30 – 60%. Đồng thời, từ mô hình hồi quy, tác giả cũng tìm thấy bằng chứng thực nghiệm cho rằng tỷ lệ cổ tức thấp hơn khi dòng tiền cao và cơ hội tăng trưởng trong tương lai cao hơn. Ngược lại, giữa tỷ lệ sở hữu của tổ chức và chính sách chi trả cổ tức lại có mối quan hệ đồng biến.
7 CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU 1.1. Lý do chọn đề tài Ai cũng hiểu rằng, cổ tức của mỗi cổ phiếu là một phần thu nhập từ lợi nhuận sau thuế của công ty chia đều cho số lượng cổ phiếu đang lưu hành và được đại hội cổ đông thông qua tỷ lệ chi trả. Ở mỗi quốc gia, mỗi nền kinh tế khác nhau thì các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức cũng khác nhau. Nó bị ảnh hưởng, tác động bởi: nền kinh tế đó đang ở giai đoạn nào của quá trình phát triển kinh tế; biểu thuế của quốc gia đó; mức độ tăng trưởng, khả năng thanh khoản; chính sách của mỗi quốc gia đó; và cấu trúc sở hữu tại từng doanh nghiệp cụ thể. Các nghiên cứu ở những nước đã phát triển cũng như ở cả các quốc gia mới nổi đều tìm thấy sự tồn tại của mối quan hệ giữa chính sách chi trả cổ tức của doanh nghiệp và cấu trúc sở hữu trong doanh nghiệp. Trong tài chính doanh nghiệp, có ba quyết định cơ bản: quyết định đầu tư, quyết định tài trợ, và quyết định phân phối lợi nhuận (trong đó có quyết định chi trả cổ tức). Cả ba quyết định trên đều phải nhất quán với mục tiêu nhằm tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Ta cần phải thấy rằng, các quyết định này liên quan với nhau theo một cách nào đó. Bài nghiên cứu này sẽ xem xét khía cạnh, cấu trúc sở hữu ảnh hưởng đến việc chi trả cổ tức của các công ty niêm yết như thế nào. Cổ tức là chỉ tiêu nhạy cảm và có thể nói là quan trọng đối với nhà đầu tư. Chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh có ảnh hưởng lớn đến diễn biến trên thị trường chứng khoán. Nhưng chính sách cổ tức lại chịu ảnh hưởng của nhiều nhân tố trực tiếp và gián tiếp khác, bên trong nội bộ doanh nghiệp và bên ngoài doanh nghiệp; và từ đó nó ảnh hưởng lớn đến lợi ích của mỗi nhà đầu tư và của chính công ty niêm yết. 1.2. Mục tiêu nghiên cứu Qua việc hệ thống hóa các lý thuyết liên quan đến chính sách cổ tức và tóm tắt các kết quả nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới về chính sách cổ tức. Nghiên cứu thực
8 nghiệm trên thế giới về các nhân tố quyết định chính sách cổ tức của các công ty và tìm hiểu mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và chính sách cổ tức. Cũng như việc phân tích ảnh hưởng của các đặc tính trong công ty như, dòng tiền, quy mô công ty, cơ hội tăng trưởng trong tương lai, đòn bẩy tài chính, tỷ lệ sở hữu là tổ chức… trên mô hình chi trả cổ tức để xác định mức độ ảnh hưởng khác nhau của các yếu tố này đến chính sách chi trả cổ tức tại Việt Nam. Mục đích cuối cùng của nghiên cứu là để trả lời các câu hỏi nghiên cứu được đề ra. Bên cạnh đó, nghiên cứu còn phân tích những hạn chế, tồn tại đồng thời đề xuất ra định hướng và giải pháp giúp cho các doanh nghiệp trong việc đưa ra các chính sách chi trả cổ tức. Qua đó, đề nghị hướng nghiên cứu tiếp theo trong tương lai bổ sung cho đề tài này. 1.3. Vấn đề nghiên cứu Glen et al (1995) tìm thấy rằng chính sách chi trả cổ tức tại các thị trường mới nổi rất khác thị trường vốn phát triển. Tài liệu này báo cáo rằng, tỷ lệ thanh toán cổ tức ở các nước đang phát triển cũng chỉ bằng 2/3 của các nước phát triển. Aivazian et al (2003) đã so sánh một mẫu các công ty hoạt động trong tám thị trường mới nổi với mẫu là 99 công ty tại Mỹ và đưa ra kết luận ngược lại với nghiên cứu của Glen et al (1995), khi ông cho rằng tỷ lệ thanh toán của các công ty ở thị trường mới nổi cũng tương đương với các công ty tại Mỹ. Điều này làm tăng thêm tính gây tranh cãi của chính sách cổ tức. Thị trường mới nổi khác các nước phát triển ở nhiều khía cạnh: thông tin hiệu quả ít hơn, biến động nhiều hơn, và có vốn hóa thấp hơn; mô hình quản trị doanh nghiệp, thuế áp cho cổ tức, lợi nhuận đầu tư, và cấu trúc sở hữu. Hơn nữa, thị trường mới nổi, bao gồm cả Việt Nam thường có đặc tính là tính sở hữu tập trung cao ở một tổ chức hoặc cá nhân và hệ thống tài chính dựa vào ngân hàng chứ không phải dựa vào thị trường vốn. Ngoài ra, các công ty tại các thị trường mới nổi lại bị hạn chế về tài chính nhiều hơn so với các công ty tại thị trường phát triển, nơi việc tiếp cận vốn được dồi dào, và điều này có thể ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của họ.
9 Tuy nhiên, thị trường chứng khoán mới nổi cũng có một số đặc điểm tương đồng. Chính sách cổ tức tại các công ty ở Việt Nam, về mức độ nào đó, có thể cũng có cùng một số điểm tương đồng quan trọng với các nước mới nổi khác. Vì vậy, qua cơ sở lý thuyết và nghiên cứu các đề tài đã được thực hiện trên các thị trường mới nổi như Jordan, Ấn Độ, Pakistan,…., đề tài nghiên cứu này muốn tìm hiểu về chính sách cổ tức tại các thị trường đang phát triển, để ứng dụng nghiên cứu vào Việt Nam bằng cách xem xét các yếu tố tiềm năng có thể ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các công ty niêm yết. 1.4. Câu hỏi nghiên cứu Mức độ ảnh hưởng của các nhân tố liên quan tác động như thế nào đến chính sách chi trả cổ tức trong công ty cổ phần? Quyền kiểm soát, sở hữu tập trung vào chủ sở hữu là các tổ chức có tác động như thế nào đến chính sách cổ tức của công ty? Quyền kiểm soát, sở hữu nếu tập trung vào một nhóm các cổ đông lớn thì ảnh hưởng đến chính sách cổ tức như thế nào? 1.5. Bố cục luận văn Luận văn được trình bày theo kết cấu sau: Chương 1: Giới thiệu Chương 2: Những nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới về mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và chính sách cổ tức Chương 3: Phương pháp nghiên cứu Chương 4: Kết quả hồi quy Chương 5: Kết luận
10 CHƯƠNG 2: NHỮNG NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TRÊN THẾ GIỚI VỀ MỐI QUAN HỆ GIỮA CẤU TRÚC SỞ HỮU VÀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC 2.1. Các nghiên cứu thực nghiệm gần đây liên quan đến mối liên hệ giữa cấu trúc sở hữu và chính sách cổ tức 2.1.1. Tác giả Mohammad Al- Gharaibeh; Ziad Zurigat; Khaled Al-Harahsheh - năm 2013. Tên bài nghiên cứu: The Effect of Ownership Structure on Dividends Policy in Jordanian Companies. Mục tiêu nghiên cứu: điều tra ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu và chính sách chi trả cổ tức của công ty. Dữ liệu nghiên cứu: 35 công ty Jordan niêm yết trên thị trường chứng khoán Amman. Thời gian nghiên cứu: 6 năm (từ năm 2005 đến năm 2010). Phương pháp nghiên cứu: sử dụng mô hình Full Adjustment Model and Partial adjustment Model. Kết quả nghiên cứu: đưa ra sự ảnh hưởng của quyền sở hữu là tổ chức cho cổ đông kiểm soát để tối đa hóa giá trị của công ty bằng cách giảm việc sử dụng vốn trong các dự án lợi nhuận thấp, do đó ngụ ý rằng dòng tiền nhiều hơn có thể được phân phối dưới dạng cổ tức. 2.1.2. Tác giả Hamid Ullah; Asma Fida; Shafiullah Khan, năm 2012. Tên bài nghiên cứu: The Impact of Ownership Structure on Dividend Policy Evidence from Emerging Markets KSE-100 Index Pakistan. Mục tiêu nghiên cứu: Tập trung vào nghiên cứu một trong những quyết định quan trọng ảnh hướng tới chính sách cổ tức của doanh nghiệp là nhà đầu tư là tổ chức. Dữ liệu nghiên cứu: chọn ngẫu nhiên 70 công ty niêm yết trên sàn Karachi Stock Exchange KSE-100. Thời gian nghiên cứu: 8 năm (từ năm 2003 đến năm 2010). Phương pháp nghiên cứu: Xử lý mô hình hồi quy đa biến bằng phương pháp bình phương nhỏ nhất (OLS). Kết quả nghiên cứu: mối quan hệ nghịch biến giữa chính sách chi trả cổ tức và sở hữu là nhà quản lý. Vì chúng được xem như là một công cụ để giảm thiểu chi phí đại diện cho doanh nghiệp. Nghiên cứu cũng tìm ra mối quan hệ đồng biến giữa chính sách cổ tức và tỷ lệ sở hữu là tổ chức và sở hữu là nước ngoài.
11 2.1.3. Tác giả Mahmoud Al - Nawaiseh, năm 2013. Tên bài nghiên cứu: Dividend Police and Ownership Structure: An Applied Study on Industrial Companies in Amman Stock. Mục tiêu nghiên cứu: xác định mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và chính sách chi trả cổ tức của các công ty công nghiệp niêm yết trên Amman Stock Exchange ASE. Dữ liệu nghiên cứu: chọn ngẫu nhiên 60 công ty niêm yết trên sàn ASE. Thời gian nghiên cứu: 7 năm (từ năm 2000 đến năm 2006). Phương pháp nghiên cứu: sử dụng mô hình Tobit hoặc mô hình hồi quy đa biến với phương pháp bình phương nhỏ nhất OLS. Kết quả nghiên cứu: quan hệ đồng biến giữa sở hữu là tổ chức nước ngoài với chính sách cổ tức. Và mối quan hệ nghịch biến của tỷ lệ sở hữu bên trong công ty với chính sách chi trả cổ tức. 2.1.4. Tác giả Dr. Hossein Mirzaei, năm 2012. Tên bài nghiên cứu: A servey on the relationship between ownership structure and dividend policy in Tehran Stock Exchange. Mục tiêu nghiên cứu: tìm ra mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên sàn Tehran. Dữ liệu nghiên cứu: chọn mẫu là 88 công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Tehran. Thời gian nghiên cứu: 5 năm (từ năm 2004 đến năm 2009). Phương pháp nghiên cứu: kiểm định Kolmogorov – Smirnov Test. Kết quả nghiên cứu: tìm ra mối quan hệ nghịch biến giữa sở hữu là tổ chức và tỷ lệ chi trả cổ tức trong công ty. 2.1.5. Tác giả Lina Warrad, Suzan Abed, Ola Khriasat, Imad Al-Sheikh, năm 2012. Tên bài nghiên cứu: The Effect of Ownership Structure on Dividend Payout Policy: Evidence from Jordanian Context. Mục tiêu nghiên cứu: xác định mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và tỷ lệ chi trả cổ tức tại các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Jordan Amman Stock Exchange (ASE). Thời gian nghiên cứu: 3 năm (từ năm 2005 đến năm 2007). Phương pháp nghiên cứu: phân tích hồi quy đa biến. Kết quả nghiên cứu: tồn tại mối quan hệ đồng biến giữa cấu trúc sở hữu là nước ngoài và chính sách chi trả cổ tức thông qua việc đo lường biến Tobin’s Q.
12 2.1.6. Tác giả Dr. Syed Zulfiqar Ali Shah, Wasim Ullah, Baqir Hasnain, năm 2011. Tên bài nghiên cứu: Impact of Ownership Structure on Dividend Policy of Firm (Evidence from Pakistan). Mục tiêu nghiên cứu: tìm ra sự ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu và chính sách chi trả cổ tức tại các công ty Pakistan. Dữ liệu nghiên cứu: thu thập dữ liệu bảng từ các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Karachi. Thời gian nghiên cứu: 5 năm (từ năm 2002 đến năm 2006). Phương pháp nghiên cứu: Common Effect Model. Kết quả nghiên cứu: tìm ra mối quan hệ đồng biến giữa cấu trúc sở hữu và chính sách chi trả cổ tức. 2.2. Các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới liên quan đến mối liên hệ giữa cấu trúc sở hữu và chính sách cổ tức 2.2.1. Tác giả Gugler, K., Yurtoglu, B., (2003). Tên bài nghiên cứu: Corporate governance and dividend pay-out policy in Germany, University of Vienna. Mục tiêu nghiên cứu: bài nghiên cứu nhằm tìm ra bằng chứng về sự bất đồng giữa chủ sở hữu có quyền kiểm soát lớn và các cổ đông nhỏ bên ngoài. Dữ liệu: 266 thông báo chi trả cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức tại Standard&Poors’ Global Vantage. Dữ liệu về stock return được lấy từ Institut fur Entscheidungstheorie and Unternehmens – furschung của trường đại học Karlsruhe. Ước tính về market return lấy theo chỉ số CDAX, sàn chứng khoán Đức (Deutsche Borse AG). Thời gian nghiên cứu: năm 1992 đến năm 1998. Phương pháp nghiên cứu: sử dụng mô hình của Scholes – Williams (1977) để ước tính tham số của thị trường. Sử dụng mô hình Lintner (1956) đối với các nhóm công ty có cổ tức khác nhau. Kết quả nghiên cứu: tồn tại quan hệ nghịch biến giữa quyền sở hữu của các cổ đông lớn và chính sách chi trả cổ tức. Và mối quan hệ đồng biến giữa nhóm cổ đông lớn thứ 2 và chính sách chi trả cổ tức. Cổ đông sở hữu cổ tức lớn thứ 2 tăng lên thì tỷ lệ chi trả cổ tức sẽ tăng lên.
13 2.2.2. Tác giả Maury, C.B, & Pajuste, A., (2002). Tên bài nghiên cứu: Controlling shareholders, Agency problems, and dividend policy in Finland, Swidish school of Economics and Business Administration. Mục tiêu nghiên cứu: nhằm tìm ra ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu và kiểm soát lên chính sách cổ tức ở các công ty niêm yết tại Phần Lan. Dữ liệu: 127 công ty trên sàn chứng khoán Helsinki. Thời gian nghiên cứu: năm 1995 đến năm 1999. Phương pháp nghiên cứu: Thống kê mô tả, mô hình bình phương nhỏ nhất OLS và thực hiện ước tính với sai số heteroscedasticity. Mô hình Tobit cũng được sử dụng để phù hợp với các vấn đề tiềm tàng trong trường hợp giá trị cổ tức bằng 0 trong các biến phụ thuộc. Kết quả nghiên cứu: tồn tại mối quan hệ nghịch biến giữa quyền sở hữu của các cổ đông lớn và chính sách chi trả cổ tức. Và mối quan hệ nghịch biến giữa cổ đông kiểm soát và chính sách cổ tức. Sự khác nhau giữa các loại chủ sở hữu có ảnh hưởng khác nhau đến chính sách chi trả cổ tức. 2.2.3. Tác giả Mancinelli, L., & Ozkan, A., (2006). Tên bài nghiên cứu: Ownership structure and dividend policy: Evidence from Italian firms. The European Journal of Finance 12(3):265. Mục tiêu nghiên cứu: Bài viết là điều tra thực nghiệm vào mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và cơ cấu sở hữu của các công ty Ý. Cơ cấu sở hữu ở Ý được tập trung cao độ và do đó vấn đề sử chi phí đại diện có liên quan để phân tích có vẻ là một trong những phát sinh từ xung đột lợi ích của các cổ đông lớn và cổ đông thiểu số. Giả thuyết cho rằng các cổ đông lớn không kiểm soát có thể được ưu đãi để kiểm soát các cổ đông lớn. Dữ liệu: 139 công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Italia. Kết quả nghiên cứu: tồn tại mối quan hệ nghịch biến giữa quyền sở hữu của các cổ đông lớn và chính sách chi trả cổ tức. 2.2.4. Tác giả Renneboog, L., & Trojanowski, G., (2007). Tên bài nghiên cứu: Control structures and payout policy. Managerial Finance 33(1):43. Mục tiêu nghiên cứu: Bài viết này tìm cách kiểm tra có hay không việc chính sách cổ tức chịu ảnh hưởng của các cổ đông lớn trong công ty, điều tra mối
14 quan hệ giữa sự thay đổi của thu nhập cổ tức và quyền biểu quyết được hưởng từ các loại cổ đông khác nhau. Dữ liệu: được thu thập từ 985 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán London – Anh. Trong đó, 206 công ty thuộc lĩnh vực nông nghiệp, khai khoáng, thủy sản và xây dựng. 407 công ty sản xuất, 204 công ty bán lẻ và bán sỉ, 168 công ty dịch vụ. Thời gian nghiên cứu: năm 1992 đến năm 1998. Phương pháp nghiên cứu: ứng dụng mô hình Lintner (1956). Giả thuyết của mô hình này là, tất cả các công ty nên duy trì tỷ lệ chi trả cổ tức mục tiêu và thu nhập về cổ phiếu phản ánh sự thay đổi trong chính sách chi trả cổ tức. Với ước tính GMM (được phát triển bởi Blundell & Bond 1998). Kết quả nghiên cứu: quan hệ giữa quyền sở hữu giữa các cổ đông lớn và việc chi trả cổ tức là nghịch biến. 2.2. 5. Tác giả Faccio, M., Lang, L.H.P., & Young, L. (2001). Tên bài nghiên cứu: Dividend and Expropriation American Economic Review, vol 91. pp 54-78. Mục tiêu nghiên cứu: nhằm tìm ra sự ảnh hưởng của các cổ đông lớn đến chính sách cổ tức trong công ty là như thế nào. Dữ liệu: được lấy từ Worldscope tất cả các công ty niêm yết tại các quốc gia: Pháp, Đức, Hồng Kông, Indonesia, Ý, Nhật, Mã lai, Philippin, Singapore, Nam Triều Tiên, Tây Ban Nha, Đài Loan, Thái Lan, và Anh. Và từ sàn chứng khoán của các quốc gia này. Thời gian nghiên cứu: 5 năm, từ 1992 đến 1996. Phương pháp nghiên cứu: phân tích phương trình hồi quy, với ước lượng OLS. Kết quả nghiên cứu: ảnh hưởng của các cổ đông lớn lên chính sách cổ tức là có giới hạn. Tỷ lệ chi trả cổ tức cao hơn ở thị trường Châu Âu, nhưng thấp hơn ở Châu Á. 2.2.6. Tác giả Truong, T., & Heaney, R., (2007) Tên bài nghiên cứu: Largest shareholder and dividend policy around the world. The Quarterly Review of Economics and Finance 47(5):667-687. Mục tiêu nghiên cứu: Bài viết nhằm khảo sát sự tương tác giữa các cổ đông lớn nhất và chính sách cổ tức trong công ty. Dữ liệu: mẫu là 8279 công ty niêm yết được rút ra từ 37 quốc gia. Kết quả nghiên cứu: cho rằng tồn tại mối quan hệ đồng biến giữa quyền sở hữu của
15 các cổ đông lớn nhất và chính sách chi trả cổ tức. Các công ty có nhiều khả năng để trả cổ tức khi lợi nhuận cao, nợ thấp, cơ hội đầu tư bị hạn chế. Kết quả các nghiên cứu được tóm lượt lại, cụ thể như sau: Kết quả đồng biến bao gồm các tác giả sau: Lina Warrad, Suzan Abed, Ola Khriasat, Imad Al-Sheikh (2012); Truong, T., & Heaney, R., (2007); Allen và Michaely (2001); Short et al. (2002). Kết quả nghịch biến bao gồm các tác giả sau: Mahmoud Al – Nawaiseh (2013) Hamid Ullah; Asma Fida; Shafiullah Khan (2012) Dr. Hossein Mirzaei (2012) Dr. Syed Zulfiqar Ali Shah, Wasim Ullah, Baqir Hasnain (2011) Kết quả hỗn hợp bao gồm các tác giả sau: Tác giả Gugler, K., Yurtoglu, B., (2003): (tồn tại quan hệ nghịch biến giữa quyền sở hữu của các cổ đông lớn và chính sách chi trả cổ tức. Và mối quan hệ đồng biến giữa nhóm cổ đông lớn thứ 2 và chính sách chi trả cổ tức); Tác giả Faccio, M., Lang, L.H.P., & Young, L. (2001);
16 CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 3.1. Phương pháp nghiên cứu Trong bài nghiên cứu này, tác giả sử dụng các phương pháp sau: 3.1.1. Phương pháp thống kê Tập hợp tất cả các số liệu nghiên cứu có liên quan, phân tích và xử lý các mối quan hệ giữa chúng. 3.1.2. Phương pháp phân tích định lượng Sử dụng phương pháp hồi quy để phân tích mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và chính sách cổ tức của 60 công ty niêm yết trên HOSE giai đoạn từ năm 2008 đến năm 2012. Số liệu được thu thập chính xác đến ngày 31/12/2012. Sử dụng công cụ Eviews để xử lý số liệu. 3.1.3. Phương pháp mô tả Đưa ra nhận định về mối quan hệ trên cơ sở thông tin, dữ liệu đã được xử lý. 3.2. Dữ liệu nghiên cứu Lựa chọn nguồn dữ liệu nghiên cứu đảm bảo kích thước và tính đại diện của mẫu đối với đối tượng khảo sát. Mẫu nghiên cứu là tập hợp 60 công ty niêm yết trên HOSE giai đoạn từ năm 2008 đến năm 2012, chỉ xem xét đến những công ty niêm yết liên tục trong vòng năm năm này và loại trừ các công ty thuộc các ngành: ngân hàng, bảo hiểm và các quỹ, các công ty có tình hình tài chính lỗ trong ba năm liên tục và những công ty có dòng tiền trong năm âm. Vì những lý do sau: - Do tính sẵn có và dễ thu thập của dữ liệu, vì nhóm công ty niêm yết có nghĩa vụ phải công bố thông tin định kỳ, thông tin bất thường và thông tin theo yêu cầu của cơ quan quản lý nhà nước và cơ quan quản lý thị trường theo quy định. - Thông tin cần thiết phục vụ cho việc kiểm định được thu thập từ Báo cáo tài chính đã được kiểm toán, báo cáo thường niên và bản cáo bạch niêm yết…. - Loại trừ những công ty thuộc ngành ngân hàng, bảo hiểm và các quỹ vì các công ty hoạt động trong lĩnh vực này ngoài các quy định chung còn phải tuân thủ các quy định đặc thù riêng của lĩnh vực kinh doanh, như Luật Kinh doanh Bảo hiểm, Luật các tổ chức tín dụng.
17 Nguồn dữ liệu: Có 2 nguồn chính 3.2.1. Dữ liệu sơ cấp: Được lấy trực tiếp từ website của các công ty cổ phần niêm yết, cụ thể. Tính toán các chỉ tiêu (các biến trong mô hình nghiên cứu) được chi tiết như sau: Tỷ lệ chi trả cổ tức_DIV (mức cổ tức được chi trả của mỗi cổ phiếu trong năm/thu nhập mỗi cồ phần trong năm) = DPS/EPS. Ta có DPS được thu thập từ các công bố chi trả cổ tức trong năm đó và EPS được lấy từ trang vietstock.vn; Dòng tiền _ FCF (bao gồm lợi nhuận sau thuế, khấu hao và chi phí lãi vay) lấy từ báo cáo kết quả hoạt kinh doanh và bản cân đối kế toán hàng năm; Đòn bẩy tài chính _ LEV (tổng nợ trên vốn chủ sở hữu) lấy từ bản cân đối kế toán; Cơ hội tăng trưởng trong tương lai _Q = giá thị trường/giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu (the ratio of market to book value of equity). Trong đó, giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu được tính bằng cách lấy số lượng cổ phiếu đang lưu hành nhân với giá cổ phiếu tại ngày cuối năm đó (cophieu68.com.vn). Và giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu được lấy từ bản cân đối kế toán; Quy mô công ty _SIZE (logarit của tổng tài sản) lấy từ bản cân đối kế toán; Tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư là tổ chức _INST lấy từ báo cáo thường niên hoặc bản cáo bạch của công ty phần sở hữu là tổ chức; Biến giả _MAJ cũng lấy từ báo cáo thường niên của công ty (số lượng cổ đông lớn _tỷ lệ chiếm lớn hơn 5%_ số lượng cổ đông không vượt quá 5 thì có giá trị là 1 và ngược lại thì có giá trị là 0). 3.2.2. Dữ liệu thứ cấp: Được lấy gián tiếp thông qua các trang web thông tin đại chúng như: cophieu68.com.vn; cafef.vn; vietstock.vn;…. 3.3. Phương pháp xử lý số liệu Trong trường hợp nghiên cứu của luận văn, dữ liệu thứ cấp được tập hợp từ số liệu đã được công bố của các công ty niêm yết, công cụ xử lý là phương trình hồi quy, cần có sự trợ giúp của phần mềm thống kê. Hiện nay có rất nhiều phần mềm thống kê được sử dụng như SPSS, Eviews, Stata,… Đối với luận văn này, tác giả sử dụng
18 phần mềm Eviews để xử lý số liệu, đồng thời phương pháp áp dụng là phương pháp OLS thông thường cho tập dữ liệu của tổng thể. Trình tự xử lý bao gồm: mô tả và trình bày thống kê dữ liệu, khảo sát tự tương quan cặp giữa các biến độc lập và biến kiểm soát, kiểm tra hiện tượng đa cộng tuyến; tự tương quan và phương sai thay đổi của các biến trong phương trình hồi quy, đánh giá mức độ phù hợp của phương trình mức độ ý nghĩa của các biến và giải thích các kết quả đạt được. 3.4. Mô hình nghiên cứu 3.4.1. Phương trình hồi quy đa biến Dựa vào mô hình nghiên cứu thực nghiệm ảnh hưởng cấu trúc sở hữu đến chính sách cổ tức của các công ty niêm yết tại Jordan của ba tác giả Faris Nasif Al - Shubiri; Ghassan Al Taleb và Abd Al – Naser Al – Zoued (2012). Trong nghiên cứu này tác giả xem xét cấu trúc sở hữu ảnh hưởng như thế nào đến chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE bằng phương pháp xử lý phương trình hồi quy. Mô hình như sau: DIV= c0 +b1 FCF +b2 LEV+b3 Q +b4 SIZE +b5 INST +b6 MAJ +e 3.4.2. Giải thích các biến Các biến trong mô hình nghiên cứu được giải thích như sau: Biến phụ thuộc DIV (Dividend payout ratio): Tỷ lệ chi trả cổ tức. Tỷ lệ chi trả cổ tức của công ty thể hiện chính sách cổ tức của công ty. Khi làm ăn có lãi thì công ty sẽ quyết định chi trả cổ tức bằng tiền mặt hay bằng cổ phiếu hay giữ lại là phụ thuộc vào chính sách hiện tại của công ty tại giai đoạn đó. Công ty có thể chi trả một phần cổ tức, phần còn lại để tái đầu tư. Tỷ lệ chi trả cổ tức được sử dụng là biến phụ thuộc và được xác định như sau: DIV = (mức cổ tức được chi trả của mỗi cổ phiếu trong năm/thu nhập mỗi cồ phần trong năm) = DPS/EPS