Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Các nhân tố tác động đến hệ số giá trên thu nhập của các công ty niêm yết trên sàn HOSE

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:72

Thêm vào BST

Báo xấu

33
lượt xem 5
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Kết quả nghiên cứu của đề tài nhằm tìm ra các nhân tố ảnh hưởng đến hệ số giá trên thu nhập làm cơ sở tham khảo cho nhiều đối tượng sử dụng. Các nhà đầu tư ngoài và cổ đông, những người biết được biến số chủ yếu ảnh hưởng đến P/E và theo dõi hoạt động của công ty trước khi đưa ra quyết định liệu có mua hoặc bán cố phiếu hay không.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Các nhân tố tác động đến hệ số giá trên thu nhập của các công ty niêm yết trên sàn HOSE

BӜ GIÁO DӨ&9¬Ĉ¬27ҤO 75ѬӠ1*ĈҤI HӐC KINH Tӂ TP. HӖ CHÍ MINH WX YZ VÕ THӎ HӖ1*+ѬѪ1* CÁC NHÂN TӔ 7È&ĈӜ1*ĈӂN Hӊ SӔ GIÁ TRÊN THU NHҰP CӪA CÁC CÔNG TY NIÊM YӂT TRÊN SÀN HOSE LUҰ19Ă17+ҤC SӺ KINH Tӂ TP. Hӗ Chí Minh – 1ăP
BӜ GIÁO DӨ&9¬Ĉ¬27ҤO 75ѬӠ1*ĈҤI HӐC KINH Tӂ TP. HӖ CHÍ MINH WX YZ VÕ THӎ HӖ1*+ѬѪ1* CÁC NHÂN TӔ 7È&ĈӜ1*ĈӂN Hӊ SӔ GIÁ TRÊN THU NHҰP CӪA CÁC CÔNG TY NIÊM YӂT TRÊN SÀN HOSE CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG MÃ SӔ: 60340201 LUҰ19Ă17+ҤC SӺ KINH Tӂ 1*ѬӠ,+ѬӞNG DҮN KHOA HӐC: PGS. TS. NGUYӈN THӎ NGӐC TRANG TP. Hӗ Chí Minh – 1ăP
MỤC LỤC LỜI CẢM ƠN LỜI CAM ĐOAN DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT DANH MỤC BẢNG BIỂU DANH MỤC HÌNH – ĐỒ THỊ TÓM TẮT TỔNG QUAN ĐỀ TÀI ......................................................................................... 1. Lý do chọn đề tài .................................................................................................. 1 2. Mục tiêu nghiên cứu ............................................................................................ 2 3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu........................................................................ 2 4. Phương pháp nghiên cứu ..................................................................................... 2 5. Kết cấu đề tài........................................................................................................ 2 6. Đóng góp của đề tài ............................................................................................. 3 CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN HỆ SỐ GIÁ TRÊN THU NHẬP .............. 4 1.1. Cơ sở lý thuyết ..................................................................................................... 4 1.1.1. Hệ số giá trên thu nhập (Price to Earnings Ratio - P/E) ...................................... 4 1.1.2. Mô hình Gordon ................................................................................................... 5 1.1.3. Lý thuyết tín hiệu cổ tức – Dividend Signal Theory ........................................... 6 1.2. Các nghiên cứu thực nghiệm về các nhân tố ảnh hưởng đến chỉ số giá trên thu nhập ...................................................................................................................... 7 CHƯƠNG 2: PHƯƠNG PHÁP LUẬN VÀ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU ........... 12 2.1. Thiết kế và dữ liệu nghiên cứu........................................................................... 12 2.2. Mô hình ước lượng và các giả thuyết nghiên cứu ............................................. 13 2.2.1. Mô hình ước lượng ............................................................................................ 13 2.2.2. Các giả thuyết nghiên cứu.................................................................................. 20 2.3. Phương pháp nghiên cứu ................................................................................... 24 CHƯƠNG 3: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU .......................................................... 27
3.1. Thống kê mô tả biến .......................................................................................... 27 3.2. Kết quả kiểm định các khuyết tật trong mô hình .............................................. 29 3.2.1. Kiểm định đa cộng tuyến ................................................................................... 29 3.2.2. Kiểm định phương sai của nhiễu thay đổi ......................................................... 30 3.2.3. Kiểm định tự tương quan của nhiễu ................................................................... 31 3.3. Kết quả hồi quy .................................................................................................. 32 3.3.1. Kết quả hồi quy trên toàn mẫu ........................................................................... 32 3.3.2. Kết quả hồi quy cho từng năm ........................................................................... 35 CHƯƠNG 4: KẾT LUẬN ................................................................................. 38 4.1. Tóm lược kết quả nghiên cứu ............................................................................ 38 4.2. Hạn chế của luận văn ......................................................................................... 39 4.3. Những gợi ý và hướng nghiên cứu tiếp theo ..................................................... 40 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC 1 PHỤ LỤC 2
LỜI CẢM ƠN Để hoàn thành luận văn này, tôi xin chân thành gửi lời cảm ơn tới: Quý Thầy, Cô Trường Đại Học Kinh Tế TP Hồ Chí Minh, Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp đã hết lòng truyền đạt những kiến thức quý báu trong suốt thời gian tôi học tại trường, đặc biệt là PGS.TS Nguyễn Thị Ngọc Trang – Giảng viên Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp đã hướng dẫn tận tình phương pháp khoa học và nội dung đề tài và ThS Trần Thị Tuấn Anh, giảng viên khoa Toán-Thống Kê đã cung cấp một số tài liệu và giúp tôi hoàn thiện hơn luận văn của mình. Cuối cùng, xin chân thành cảm ơn gia đình, bạn bè các lớp cao học khóa 19 của Đại học Kinh tế TP Hồ Chí Minh đã hỗ trợ, động viên khích lệ tôi trong quá trình học tập và thực hiện đề tài. Trong quá trình thực hiện, mặc dù đã hết sức cố gắng để hoàn thiện luận văn, trao đổi và tiếp thu các ý kiến đóng góp của Quý Thầy Cô và bạn bè, tham khảo nhiều tài liệu, song cũng không tránh khỏi những sai sót. Rất mong nhận được những thông tin đóng góp, phản hồi quý báu từ Quý Thầy cô và bạn đọc. Xin chân thành cảm ơn. Thành phố Hồ Chí Minh, tháng 09 năm 2013 Người viết Võ Thị Hồng Hương
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của tôi, có sự hỗ trợ từ Cô hướng dẫn là PGS.TS Nguyễn Thị Ngọc Trang. Các nội dung nghiên cứu và kết quả trong đề tài là trung thực và chưa từng được ai công bố trong bất kỳ công trình nào. Những số liệu trong các bảng biểu phục vụ cho việc phân tích, nhận xét, đánh giá được chính tác giả thu thập từ các nguồn khác nhau có ghi trong phần tài liệu tham khảo. Ngoài ra, trong luận văn còn sử dụng một số nhận xét, đánh giá cũng như số liệu của các tác giả khác, cơ quan tổ chức khác và đều có chú thích nguồn gốc sau mỗi trích dẫn để dễ tra cứu và kiểm chứng. Tôi hoàn toàn chịu trách nhiệm trước nhà trường về sự cam đoan này. Thành phố Hồ Chí Minh, tháng 09 năm 2013 Người viết Võ Thị Hồng Hương
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT CAP Market Capitalization Giá trị vốn hóa thị trường EPS Earning per share Thu nhập trên mỗi cổ phần D/E Dividend Payout Ratio Tỷ lệ cổ tức chi trả FEM Fixed Effect Model Mô hình các yếu tố cố định GROWTH Income Growth Rate Tốc độ tăng trưởng thu nhập Ho Chi Minh Stock Sàn giao dịch chứng khoán HOSE Exchange Tp.HCM Total Debt to Total Assets LEV Tỷ số nợ Ratio Logarithm of Market Giá trị logarit của giá trị vốn hóa LOG(CAP) Capitalization thị trường MKRETURN Market Return Tỷ suất thu nhập của cổ đông Phương pháp bình phương tối OLS Ordinary Least Squares thiểu thông thường P/B Price to Book Ratio Tỷ số giá thị trường trên giá ghi sổ P/E Price-Earnings Ratio Hệ số giá trên thu nhập REM Random Effect Model Mô hình các yếu tố ngẫu nhiên ROE Return on Equity Hệ số thu nhập trên vốn cổ phần
DANH MỤC BẢNG BIỂU Bảng 2.1 : Bảng tổng hợp kỳ vọng giả thuyết về tương quan giữa các biến độc lập và biến phụ thuộc ................................................................................................... 23 Bảng 3.1 : Thống kê mô tả các biến trong mô hình ............................................... 28 Bảng 3.2 : Ma trận tương quan giữa các biến độc lập ........................................... 29 Bảng 3.3 : Kiểm tra hiện tượng đa cộng tuyến ...................................................... 30 Bảng 3.4 : Kết quả hồi quy..................................................................................... 33 Bảng 3.5 : Kết quả hồi quy qua các năm ............................................................... 36
DANH MỤC HÌNH – ĐỒ THỊ Hình 3.1 : Đồ thị phần dư .................................................................................. 27 Hình 3.2 : Đồ thị phương sai của nhiễu ............................................................. 30 Hình 3.3 : Đồ thị kiểm tra hiện tượng tự tương quan của nhiễu ....................... 32
TÓM TẮT Xác định các nhân tố ảnh hưởng đến hệ số giá trên thu nhập có vai trò quan trọng đối với các đối tượng tham gia đầu tư trên thị trường chứng khoán sử dụng phương pháp P/E như công cụ quyết định đầu tư. Tuy nhiên có khá ít nghiên cứu thực nghiệm ở Việt Nam nghiên cứu về vấn đề này. Bài nghiên cứu này sử dụng dữ liệu bảng với nguồn số liệu từ báo cáo tài chính của 101 doanh nghiệp niêm yết trên HOSE trong khoảng thời gian từ 2008 – 2012. Với mô hình ước lượng dành riêng cho dữ liệu bảng đươc lựa chọn là mô hình các yếu tố cố định, nghiên cứu đã chỉ ra các nhân tố ảnh hưởng đến hệ số giá trên thu nhập gồm hệ số thu nhập trên vốn cổ phần, tỷ lệ chi trả cổ tức, tỷ số giá thị trường trên giá ghi sổ, tỷ số nợ, giá trị thị trường công ty và hệ số rủi ro. Từ khóa: Hệ số giá trên thu nhập (P/E), Sàn giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh (HOSE), mô hình hồi quy đa biến, tỷ lệ cổ tức chi trả, hệ số thu nhập trên vốn cổ phần, giá trị thị trường công ty, tốc độ tăng trưởng thu nhập, tỷ số nợ, hệ số rủi ro
1 TỔNG QUAN ĐỀ TÀI 1. Lý do chọn đề tài Tại Việt Nam, đa số các nhà đầu tư nhỏ lẻ tham gia trên thị trường chứng khoán chưa có nền tảng vững vàng về phân tích tài chính nên việc tìm hiểu một công cụ định giá cổ phiếu đơn giản, hiệu quả trước khi ra quyết định đầu tư càng cần thiết hơn bao giờ hết. Đáp ứng yêu cầu đó, ngày nay, phương pháp định giá bằng tỷ số P/E (hệ số giá trên thu nhập) được sử dụng rộng rãi như một tiêu chuẩn so sánh cho các quyết định đầu tư. Sự hiểu biết về P/E cũng như các yếu tố quyết định tỷ lệ P/E là rất quan trọng đối với các nhà đầu tư cá nhân, nhà quản lý quỹ, chuyên gia phân tích thị trường và những người đưa ra quyết định, vì định giá vốn sở hữu là rất quan trọng đối với quyết định đầu tư. Hệ số giá trên thu nhập của cổ phiếu theo thời gian phản ánh những thay đổi trong các điều kiện kinh tế khác nhau và nhận thức của nhà đầu tư về kỳ vọng lợi nhuận trong tương lai. Nghiên cứu này xem xét các nhân tố có thể giải thích cho sự biến động này, bởi lẽ việc so sánh tỷ số P/E theo thời gian là vô nghĩa nếu như những thay đổi trong các yếu tố quyết định đến P/E không được tính đến. Một tỷ lệ P/E cao hay thấp có thể được đánh giá đúng và điều chỉnh phù hợp dựa trên những thay đổi trong các yếu tố cơ bản ảnh hưởng đến P/E. Đó là động lực để tác giả phân tích thực nghiệm các yếu tố quyết định cụ thể đến tỷ lệ P/E của các doanh nghiệp niêm yết. Việc nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến P/E xuất phát từ mô hình các yếu tố cơ bản của P/E được Gordon xây dựng năm 1962. Phát hiện của ông chỉ ra rằng P/E được quyết định bởi tỉ lệ chi trả cổ tức, mức độ rủi ro của cổ phiếu và tiềm năng tăng trưởng của công ty. Các nghiên cứu sau đó tiếp tục phát triển thêm nhiều yếu tố khác ảnh hưởng đến P/E như: thu nhập, quy mô công ty, lãi suất, lạm phát… Từ sự quan sát và tìm kiếm thông tin của tác giả, có rất ít nghiên cứu về các yếu tố ảnh hưởng tới tỷ số P/E tại thị trường Việt Nam và các nghiên cứu này không còn mang tính cập nhật, nhất là từ sau giai đoạn thị trường chứng khoán Việt Nam sụt giảm và bị ảnh hưởng từu cuộc khủng hoảng tài chính thế
2 giới năm 2008. Trước những thực trạng này, đề tài được xây dựng nhằm khảo sát các yếu tố ảnh hưởng lên tỉ số P/E của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Hồ Chí Minh cho thời kỳ 2008 – 2012. 2. Mục tiêu nghiên cứu Mục tiêu của nghiên cứu này là nhận diện các yếu tố ảnh hưởng tới tỷ số P/E trên sàn giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh nhằm tìm ra câu trả lời cho các câu hỏi nghiên cứu sau: - Các yếu tố nào ảnh hưởng quyết định đến tỷ số P/E? - Có hay không sự khác nhau của các yếu tố tác động đến tỷ số P/E qua các năm? 3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu Đề tài nghiên cứu các nhân tố tác động đến tỷ số P/E của 101 công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh. Dữ liệu nghiên cứu từ tháng 01/2008 đến tháng 12/2012, nguồn dữ liệu thu thập từ các website các công ty chứng khoán Việt Nam như www.fpts.com.vn, www.hsc.com.vn, www.vndirect.com.vn. 4. Phương pháp nghiên cứu Trong bài nghiên cứu, tác giả sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng dựa trên mô hình tác động cố định FEM (Fixed Effect Model) hồi quy trên dữ liệu bảng (Panel Data) để xem xét tác động của 8 biến độc lập (tỷ số giá thị trường trên giá trị sổ sách, giá trị thị trường công ty, tốc độ tăng trưởng thu nhập, hệ số rủi ro, tỷ số nợ, hệ số thu nhập trên vốn cổ phần, tỷ lệ chi trả cổ tức và tỷ suất thu nhập của cổ đông) lên hệ số giá trên thu nhập như thế nào. Mô hình nghiên cứu được sử dụng trong nghiên cứu trước đây của các tác giả Talat Afza and Ms. Samya Tahi (2012). Tác giả sử dụng công cụ phân tích dữ liệu để thực hiện các nghiên cứu như: mô tả thống kê, mô hình hồi quy đa biến với Eviews 6 trên Window. 5. Kết cấu đề tài
3 Chương 1 Cơ sở lý thuyết và nghiên cứu thực nghiệm về các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ số giá trên thu nhập Chương 2 Phương pháp luận và dữ liệu nghiên cứu Chương 3 Kết quả nghiên cứu Chương 4 Kết luận 6. Đóng góp của đề tài Kết quả nghiên cứu nhằm tìm ra các nhân tố ảnh hưởng đến hệ số giá trên thu nhập làm cơ sở tham khảo cho nhiều đối tượng sử dụng. Các nhà đầu tư ngoài và cổ đông, những người biết được biến số chủ yếu ảnh hưởng đến P/E và theo dõi hoạt động của công ty trước khi đưa ra quyết định liệu có mua hoặc bán cố phiếu hay không. Các nhà quản lý chuyên nghiệp, những người xem xét yếu tố quyết định đến P/E để thiết lập chính sách tài chính tối ưu nhằm đạt được mục tiêu của công ty. Bên cho vay, là những người xem xét kết quả đánh giá hoạt động của công ty trước khi chấp thuận các khoản vay với mức rủi ro chấp nhận được. Và cuối cùng, từ kết quả nghiên cứu này của tác giả có thể dẫn đến những nghiên cứu sâu xa và tiềm năng khác trong tương lai.
4 CHƯƠNG 1 CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN HỆ SỐ GIÁ TRÊN THU NHẬP Trong chương 1 của luận văn, tác giả sẽ trình bày các cơ sở lý thuyết được sử dụng cho việc giải thích các khái niệm, lý thuyết để xây dựng mô hình nghiên cứu. Đồng thời, chương 1 cũng trình bày những kết quả nghiên cứu thực nghiệm trước đây tại các nước trên thế giới về các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ số giá trên thu nhập. Tác giả sẽ dựa vào cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu thực nghiệm này làm tiền đề cho việc chọn lựa các nhân tố có thể ảnh hưởng đến tỷ số P/E tại Việt Nam, các nhân tố này sẽ được chọn là biến giải thích cho sự tác động đến P/E trong chương 2. 1.1. Cơ sở lý thuyết 1.1.1. Hệ số giá trên thu nhập (Price to Earnings Ratio - P/E) Hệ số giá trên thu nhập một cổ phiếu (P/E) là tỷ số tài chính dùng để đánh giá mối liên hệ giữa thị giá hiện tại của một cổ phiếu và mức thu nhập trên mỗi cổ phần, hay cho biết nhà đầu tư sẵn sàng trả giá bao nhiêu cho một cổ phiếu trên thị trường chứng khoán. Hệ số giá trên thu nhập (P/E) là một trong những tỷ số phân tích quan trọng trong quyết định đầu tư chứng khoán của nhà đầu tư. Thu nhập từ cổ phiếu sẽ có ảnh hưởng quyết định đến giá thị trường của cổ phiếu đó. Hệ số P/E đo lường mối quan hệ giữa giá thị trường (Market Price - P) và thu nhập (Earning per share – EPS), do đó tỷ số P/E được tính bằng cách lấy giá thị trường bình quân của cổ phiếu do doanh nghiệp phát hành trong một kỳ nhất định chia cho thu nhập bình quân trên một cổ phần mà doanh nghiệp phải trả cho nhà đầu tư trong kỳ đó. Công thức tính: 𝑃 𝐺𝑖á 𝑡ℎị 𝑡𝑟ườ𝑛𝑔 𝑚ộ𝑡 𝑐ổ 𝑝ℎ𝑖ế𝑢 (𝑀𝑎𝑟𝑘𝑒𝑡 𝑃𝑟𝑖𝑐𝑒) = 𝐸 𝑇ℎ𝑢 𝑛ℎậ𝑝 𝑚ỗ𝑖 𝑐ổ 𝑝ℎầ𝑛 (𝐸𝑃𝑆) Trong đó:
5 - Giá thị trường P của cổ phiếu là giá mà tại đó cổ phiếu đang được mua bán ở thời điểm hiện tại. Theo quan điểm tài chính, giá thị trường của cổ phiếu biểu hiện kỳ vọng lợi nhuận trong tương lai mà chứng khoán mang lại tương ứng với một mức lãi suất yêu cầu (mức độ rủi ro tương ứng). - Thu nhập mỗi cổ phần (EPS) là phần lợi nhuận ròng sau thuế mà công ty chia cho các cổ đông thường trong năm tài chính gần nhất. EPS được sử dụng như một tỷ số thể hiện khả năng kiếm lợi nhuận của doanh nghiệp, được tính bởi công thức: 𝑇ℎ𝑢 𝑛ℎậ𝑝 𝑟ò𝑛𝑔 − 𝐶ổ 𝑡ứ𝑐 𝑐ổ 𝑝ℎ𝑖ế𝑢 ư𝑢 đã𝑖 𝐸𝑃𝑆 = 𝑆ố 𝑙ượ𝑛𝑔 𝑐ổ 𝑝ℎ𝑖ế𝑢 𝑏ì𝑛ℎ 𝑞𝑢â𝑛 đ𝑎𝑛𝑔 𝑙ư𝑢 ℎà𝑛ℎ Mặc dù số liệu EPS trong công thức tính P/E thường dựa chủ yếu vào lợi nhuận ròng từ hoạt động kinh doanh của công ty trong 4 quý trước đó nhưng P/E cũng không chỉ đơn thuần là thước đo về hiệu quả hoạt động của công ty trong quá khứ. Kỳ vọng của thị trường về sự phát triển của công ty cũng là một nhân tố được tính tới trong tỷ số này. Giá cổ phiếu của một công ty sẽ phản ánh nhận định của các nhà đầu tư về giá trị của công ty đó. Tiềm năng phát triển trong tương lai cũng được tính tới khi định giá cổ phiếu. Do đó, một cách tốt hơn để lý giải tỉ lệ P/E đó là P/E là sự phản ánh mức độ lạc quan cũng như kì vọng của thị trường về khả năng tăng trưởng của doanh nghiệp trong tương lai. Nếu một công ty có hệ số P/E cao hơn mức trung bình của toàn bộ thị trường hay mức bình quân ngành, điều này có nghĩa là thị trường đang kỳ vọng vào khả năng tăng trưởng tốt của công ty trong một thời gian tới, có thể là vài tháng hoặc vài năm nữa. Một công ty có hệ số P/E cao cuối cùng sẽ phải tương xứng với kì vọng của thị trường thể hiện thông qua sự tăng trưởng lớn về lợi nhuận hoạt động, nếu không chắc chắn giá cổ phiếu của công ty đó sẽ giảm. 1.1.2. Mô hình Gordon Để giải thích sự tương quan của P/E với các yếu tố khác, tác giả xem xét mô hình định giá của Gordon (1962) với mức tăng trưởng g theo công thức sau: 𝐷1 𝐸𝑃𝑆0 ∗ (1 + 𝑔) ∗ (1 − 𝑃𝐵𝑅) 𝑃1 = = 𝑟−𝑔 𝑟− 𝑔
6 (1 + 𝑔) ∗ (1 − 𝑃𝐵𝑅) 𝑃1 �𝐸𝑜 = 𝑟−𝑔 1 − 𝑃𝐵𝑅 𝐷𝑖𝑣𝑖𝑑𝑒𝑛𝑑 𝑃𝑎𝑦𝑜𝑢𝑡 𝑅𝑎𝑡𝑖𝑜 𝑃1 �𝐸1 = = 𝑟−𝑔 𝑟−𝑔 Trong đó: - D1 : lượng cổ tức chia kỳ 1. - EPS: lợi nhuận trên một cổ phiếu. - PBR: (Plow Back Ratio) tỷ lệ lợi nhuận giữ lại. - (1-PBR): tỉ lệ trả cổ tức (D/E: Dividend Payout Ratio). - r: suất sinh lợi yêu cầu. - g: tốc độ tăng trưởng thu nhập (cổ tức) Mô hình Gordon chỉ ra sự liên hệ thuận chiều giữa P/E với tốc độ tăng trưởng thu nhập và tỷ lệ chi trả cổ tức và mối liên hệ nghịch chiều giữa P/E với suất sinh lợi yêu cầu. Như vậy, bất kỳ sự thay đổi nào trong các yếu tố trên cũng gây ra ảnh hưởng đến P/E. 1.1.3. Lý thuyết tín hiệu cổ tức – Dividend Signal Theory Theo lập luận này, một công bố cổ tức chứa thông tin về đánh giá của ban quản lý về khả năng sinh lợi, thu nhập và tỷ lệ tăng tương lai của công ty. Cổ tức tăng hàm ý nhà quản trị lạc quan về khả năng sinh lợi trong tương lai và ngược lại. Đến lượt, các nhà đầu tư có thể sử dụng thông tin hàm chứa trong các thông báo cổ tức để định giá giá cổ phiếu của công ty. Qua nhiều năm, khái niệm tác động tín hiệu của cổ tức có thể chỉ ra các vị thế khả quan trong tương lai của một doanh nghiệp hay không vẫn đang là một chủ đề được tranh luận nóng bỏng. Tuy nhiên, nhiều nghiên cứu đã chứng minh rằng thị trường phản ứng tích cực đối với các thông tin chi trả cổ tức nhiều hơn. Phần lớn các cuộc thử nghiệm cũng cho thấy tác động tín hiệu của cổ tức luôn xảy ra trong cả trường hợp công ty thông báo chi trả cổ tức nhiều hơn hay ít hơn. Các nghiên cứu của H. Kent Baker & Gary E. Powell (1999) hay Lazo (1999) đồng tình rất cao tín hiệu của chính sách và thấy rằng đa số các công ty sử dụng
7 cổ tức như là công cụ phát tín hiệu về viễn cảnh thu nhập tương lai. Họ rất băn khoăn khi cắt giảm cổ tức bất kể nguyên nhân cắt giảm là gì. Mặc dù vậy, vẫn có những luồng ý kiến khác về tác động tín hiệu của cổ tức đáng được quan tâm. Một luồng ý kiến khác cho rằng, khi công ty quyết định chi trả cổ tức với mức cao hơn, đồng nghĩa là các cơ hội đầu tư trong tương lai không còn nhiều nữa, công ty không cần thiết phải giữ lại lợi nhuận quá nhiều để tái đầu tư. Những nghiên cứu đã cho ra bằng chứng là lý thuyết tín hiệu cổ tức tỏ ra không có hiệu lực của Grullon, et al (2003), Chang, Kumar & Sivaramakrishnan (2006), Savov (2006)… Như vậy, thuyết tín hiệu cổ tức chỉ ra chính sách cổ tức có ảnh hưởng đến giá trị công ty và là yếu tố được chú trọng trong việc định giá cổ phiếu. Một sự gia tăng trong chính sách cổ tức sẽ làm hài lòng cổ đông khiến cổ phiếu của công ty đó có sức hút thông qua tỷ số P/E cao và ngược lại. 1.2. Các nghiên cứu thực nghiệm về các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ số giá trên thu nhập Mối quan hệ giữa giá cổ phiếu và các nhân tố cơ bản luôn là một vấn đề được quan tâm bởi các nhà phân tích thị trường, các giám đốc quỹ và các nhà đầu tư. Liên quan đến vấn đề này, hệ số giá trên thu nhập đã trở nên rất phổ biến trong việc đánh giá mức độ tiềm năng để đầu tư vào các cổ phiếu riêng lẻ. Nhiều nghiên cứu thực nghiệm tại các thị trường chứng khoán trên thế giới đã xác định ra các yếu tố ảnh hưởng đến hệ số giá trên thu nhập của cổ phiếu dựa trên các phân tích về thị trường và phân tích ngành. Sau đây là những nghiên cứu liên quan mà tác giả đã sử dụng tham khảo để hỗ trợ cho việc thực hiện luận văn này. Tại Pakistan - Talat Afza & Samya Tahir (2012) đã sử dụng mô hình phương pháp bình phương ước lượng nhỏ nhất (OLS) dựa trên dữ liệu gộp thu thập từ 25 công ty trong ngành hóa học được niêm yết trên thị trường chứng khoán Pakistan trong giai đoạn 2005 – 2009. Tác giả nghiên cứu mối quan hệ của các nhân tố tỷ lệ cổ tức chỉ trả, tỷ số đo lường hiệu quả hoạt động Tobin’s Q, tính
8 thanh khoản, biến động giá, tốc độ tăng trưởng thu nhập, thu nhập của cổ đông và quy mô công ty đến tỷ số giá trên thu nhập. Đầu tiên, tác giả thực hiện hồi quy trên dữ liệu gộp gồm 125 quan sát và sau đó tiến hành hồi quy trên dữ liệu chuỗi thời gian cho từng năm. Kết quả phân tích hồi quy cho thấy tỷ lệ chi trả cổ tức, biến động giá, Tobin Q có tác động cùng chiều và quy mô công ty có tác động ngược chiều đến tỷ số giá trên thu nhập, trong đó tỷ lệ chi trả cổ tức có ảnh hưởng mạnh nhất. Hiệu ứng tác động của các nhân tố ảnh hưởng lên P/E cũng khác nhau qua từng năm. - Sử dụng mô hình hồi quy tuyến tính đa biến OLS, Azam (2010) đã sử dụng số liệu của 35 công ty đã chỉ tra cổ tức trên Karachi Stock Exchange trong thời kì từ 2000-2008 và tìm ra được sự ảnh hưởng của các yếu tố cơ bản như tỉ lệ chi trả cổ tức, tỉ suất chiết khấu và sự tăng trưởng thu nhập trên tỷ số P/E. Kết quả hồi quy chứng minh được tốc độ tăng trưởng thu nhập và tỉ lệ chi trả cổ tức có mối quan hệ tỉ lệ thuận đến tỷ số P/E. Tại Thụy Điển Filip Lundberg and Karl Johan Kulling (2007) thu thập bộ dữ liệu bảng trong 10 năm (1998 – 2007) tại thị trường chứng khoán Thụy Điển nhằm nghiên cứu mối quan hệ của P/E với các yếu tố: lãi suất, tỷ lệ cổ tức, tốc độ tăng trưởng thu nhập, rủi ro, giá trị thị trường công ty, tỷ số nợ, tỷ số giá thị trường trên giá ghi sổ. Sử dụng mô hình hồi quy đa biến, tác giả đã kết luận có mối liên hệ ngược chiều giữa P/E với các yếu tố như mức vốn hóa, tỷ lệ chi trả cổ tức, tỷ số nợ trên vốn cổ đông và có mối liên hệ thuận chiều với lãi suất và tỷ số giá thị trường trên giá ghi sổ. Tại Iran Vahid Faezinia (2012) đã chọn mẫu quan sát là 120 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Tehran (TSE) suốt thời kỳ 2005 – 2011 để nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến hệ số giá thu nhập trên thị trường vốn Iran.
9 Nghiên cứu của ông tập trung phân tích mối quan hệ của P/E với 8 biến độc lập bao gồm: mức lãi suất, tỷ lệ lạm phát, tốc độ tăng trưởng thu nhập, mức rủi ro hệ thống (beta), quy mô công ty (giá trị thị trường công ty), hệ số thu nhập trên vốn cổ đông (ROE), tỷ suất cổ tức (dividend yield) và đòn bẩy tài chính. Việc phân tích dữ liệu được thực hiện bởi phần mềm Eviews thông qua việc dùng mô hình hồi quy logarit, cách tiếp cận dữ liệu dạng bảng (panel data) và các kết quả nghiên cứu phải được dựa trên nền tảng độ tin cậy 95%. Lựa chọn mô hình các yếu tố cố định (FEM), kết quả hồi quy cho thấy 58% sự thay đổi của P/E được giải thích bởi các biến phụ thuộc, các biến phân tích đều cho thấy sự ảnh hưởng đối với P/E và chỉ ra rằng mức lãi suất, tỷ lệ lạm phát, tỷ lệ cổ tức có quan hệ nghịch biến; các biến còn lại có quan hệ đồng biến với P/E. Tại Ấn Độ Shilpa.M (2007) nghiên cứu sử dụng một mẫu của 52 công ty niêm yết được lựa chọn trên cơ sở dữ liệu sẵn có trong vòng năm năm từ 2001-2002 đến 2005-2006. Nghiên cứu này xem xét mối quan hệ thực tế của các biến giải thích cụ thể là quy mô của công ty, tỷ lệ chi trả cổ tức, tốc độ tăng trưởng thu nhập, tỷ lệ nợ trên vốn cổ phần và tốc độ tăng trưởng giá thị trường lên hệ số giá trên thu nhập. Phân tích hồi quy và tương quan được sử dụng như công cụ thống kê để tìm ra các yếu tố quyết định P/E. Trong bối cảnh thị trường chứng khoán Ấn Độ, kết quả cho thấy tỷ lệ chi trả cổ tức là yếu tố quan trọng ảnh hưởng thuận chiều đến P/E. Tại Hy Lạp Lambros Stefanis (2002) thu thập dữ liệu của 226 công ty niêm yết (loại trừ các công ty thuộc lĩnh vực tài chính: ngân hàng, bảo hiểm, quản lý quỹ) trên thị trường chứng khoán Hy Lạp (ASE) trong thời kỳ 2000-2005 để tiến hành nghiên cứu nhằm tìm ra bằng chứng về mối quan hệ giữa P/E với suất sinh lợi yêu cầu, tốc độ tăng trưởng thu nhập hiện tại và tương lai.
10 Sử dụng mô hình hồi quy đa biến, kết quả cho thấy có mối liên hệ ngược chiều giữa P/E và suất sinh lợi yêu cầu theo như khái niệm chiến lược đầu tư dựa trên giá trị, P/E càng thấp thì suất sinh lợi kỳ vọng càng cao. Ngoài ra, P/E có quan hệ ngược chiều với mức vốn hóa và tốc độ tăng trưởng lợi nhuận trong quá khứ/hiện tại và thuận chiều với tốc độ tăng trưởng lợi nhuận của năm kế tiếp. Tại Châu Âu Salim Chahine & Taufiq Choudhry (2002) tiến hành thu thập dữ liệu từ nguồn cơ sở dữ liệu S.A. JCFinance, bao gồm tất cả các thông tin trên thị trường chứng khoán của 11 nước thành viên thuộc khu vực đồng Euro suốt thời kỳ 1988 -2003 nhằm nghiên cứu mối quan hệ giữa P/E với tỷ suất sinh lợi, tốc độ tăng trưởng lợi nhuận trong trường hợp chiến lược dựa trên giá trị và chiến lược dựa trên tăng trưởng. Tác giả sử dụng P/E và tốc độ tăng trưởng lợi nhuận để phân lớp thị trường. Chiến lược dựa trên giá trị thì có kết quả tốt hơn dựa trên tốc độ tăng trưởng và có mối liên hệ nghịch biến giữa P/E với lợi nhuận yêu cầu ROE và tốc độ phát triển. Tại Mỹ - Barry White (2000) nghiên cứu mối quan hệ của P/E với 8 yếu tố, bao gồm 6 yếu tố theo như các nghiên cứu thực nghiệm quá khứ đó là tỷ lệ lạm phát, tỷ lệ cổ tức, tỷ lệ chi trả cổ tức, tỷ lệ T-bill, tốc độ tăng của cung tiền, tốc độ tăng GDP, mức tăng trưởng thu nhập, lãi suất trái phiếu dài hạn, mức biến động giá và ông phát triển thêm 2 yếu tố mới đưa vào mô hình nghiên cứu là tỷ số P/E của FED và thu nhập S&P 500. Sử dụng mô hình hồi quy bội số đối với dữ liệu chuỗi thời gian hàng quý cho thời kỳ từ 1926-1997, White đã chứng minh được mô hình có ý nghĩa thống kê và tìm ra được rằng tỉ lệ chi trả cổ tức, tỉ lệ cổ tức trên giá cổ phiếu, tốc độ tăng trưởng của lợi nhuận, tốc độ tăng trưởng GDP và tỉ lệ T-bill là những