Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Dự báo lợi nhuận của chứng khoán dựa vào độ nhạy cảm nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Chia sẻ: Diệp Nhất Thiên | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:166

Thêm vào BST

Báo xấu

14
lượt xem 3
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Bài nghiên cứu này kiểm tra liệu rằng niềm tin tiêu dùng của Việt Nam có ảnh hưởng đến lợi nhuận trong tương lai của chứng khoán trên thị trường chứng khoán Việt Nam hay không, và xem xét đến khả năng dự báo của mô hình này. Để hiểu rõ hơn mời các bạn cùng tham khảo nội dung chi tiết của luận văn này.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Dự báo lợi nhuận của chứng khoán dựa vào độ nhạy cảm nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HCM ----------- NGUYỄN THỊ PHƯƠNG Ý DỰ BÁO LỢI NHUẬN CỦA CHỨNG KHOÁN DỰA VÀO ĐỘ NHẠY CẢM NHÀ ĐẦU TƯ TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP. Hồ Chí Minh – Năm 2012
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HCM ----------- NGUYỄN THỊ PHƯƠNG Ý DỰ BÁO LỢI NHUẬN CHỨNG KHOÁN DỰA VÀO ĐỘ NHẠY CẢM NHÀ ĐẦU TƯ TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Chuyên ngành: Kinh tế Tài chính – Ngân hàng Mã số: 60.31.12 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH T Ế NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS PHAN THỊ BÍCH NGUYỆT TP. Hồ Chí Minh – Năm 2012
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn “DỰ BÁO LỢI NHUẬN CHỨNG KHOÁN DỰA VÀO ĐỘ NHẠY CẢM NHÀ ĐẦU TƯ TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM” là công trình nghiên cứu của chính tác giả. Nội dung của toàn bộ luận văn là kết quả của sự đúc kết những kiến thức được lĩnh hội trong quá trình đào tạo tại Trường Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh, quá trình tự tìm tòi nghiên cứu và tổng hợp các kết quả nghiên cứu thực tiễn trong thời gian qua. Các số liệu sử dụng và trình bày trong luận văn là trung thực với nguồn gốc được trích dẫn rõ ràng. Luận văn được thực hiện dưới sự hướng dẫn khoa học của PGS.TS. PHAN THỊ BÍCH NGUYỆT Thành phố Hồ Chí Minh, tháng 11 năm 2012 Tác giả luận văn NGUYỄN THỊ PHƯƠNG Ý
LỜI CẢM ƠN Chân thành cảm ơn Ban Giám hiệu và Khoa đào tạo Sau Đại học Trường Đại học Kinh Tế Thành phố Hồ Chí Minh đã tạo điều kiện thuận lợi cho tôi trong suốt quá trình học tập và nghiên cứu. Chân thành cảm ơn các Thầy Cô Trường Đại học Kinh Tế Thành phố Hồ Chí Minh đã nhiệt tình giảng dạy cho tôi trong suốt quá trình tham gia học tập tại Nhà trường. Tôi xin gửi lời biết ơn sâu sắc đến Cô PGS.TS. Phan Thị Bích Nguyệt – người hướng dẫn khoa học – đã dành rất nhiều thời gian và tâm huyết hướng dẫn nghiên cứu và giúp tôi hoàn thành luận văn. Tôi xin gửi lời cảm ơn đến anh Huỳnh Minh Quang (nhân viên công ty Wooricbv tại Việt Nam), anh Lê Tú (nhân viên công ty Nielsen tại Việt Nam), anh Tài (thành viên diễn đàn tài chính Vfpress.vn) đã cung cấp số liệu để tôi thực hiện chuyên đề này. Tôi xin chân thành cảm ơn gia đình, b ạn bè và đồng nghiệp đã giúp đỡ, động viên, khuyến khích tôi trong suốt quá trình học tập và nghiên cứu. Mặc dù tôi đã có nhiều cố gắng hoàn thiện luận văn bằng tất cả sự nhiệt tình và năng lực của mình, tuy nhiên không thể tránh khỏi những thiếu sót, rất mong nhận được những đóng góp quí báu của quí Thầy Cô và các bạn. Trân trọng cảm ơn! Thành phố Hồ Chí Minh, tháng 10 năm 2012 Tác giả luận văn Nguyễn Thị Phương Ý
1 DANH MỤC CÁC BẢNG, BIỂU Bảng 3.1: Các biến trong mô hình. Bảng 4.1: Bảng kết quả thống kê mô tả các chuỗi dữ liệu. Bảng 4.2: Bảng kết quả kiểm định nhân quả Granger. Bảng 4.3 : Bảng trình bày các hệ số trong mô hình hồi quy theo dữ liệu 1 tháng. Bảng 4.4 : Bảng trình bày các hệ số trong mô hình hồi quy theo dữ liệu trung bình di động 6 tháng. Bảng 4.5 : Bảng trình bày các hệ số trong mô hình hồi quy theo dữ liệu trung bình di động 12 tháng. Bảng 4.6 : Bảng trình bày các hệ số trong mô hình hồi quy theo dữ liệu trung bình di động 24 tháng. Bảng 4.7 : Bảng kết quả hồi quy của chứng khoán toàn thị trường qua các khoảng thời gian khác nhau. Bảng 4.8 : Bảng kết quả hồi quy của chứng khoán vốn hóa nhỏ qua các khoảng thời gian khác nhau. Bảng 4.9 : Bảng kết quả hồi quy của chứng khoán tăng trưởng qua các khoảng thời gian khác nhau. Bảng 4.10 : Bảng kết quả kiểm định tự tương quan bậc 1. Bảng 4.11: Bảng liệt kê kết quả kiểm định tự tương quan. Bảng 4.12 : Bảng so sánh mô hình trước và sau khi khắc phục tự tương quan của chuỗi dữ liệu 1 tháng. Bảng 4.13: So sánh mô hình sau khi khắc phục tự tương quan bậc 1, chuỗi dữ liệu trung bình di động 6 tháng. Bảng 4.14 : So sánh mô hình trước và sau khi khắc phục tự tương quan bậc 1, dữ liệu 24 tháng. Bảng 4.15 : Bảng kết quả kiểm định phương sai thay đổi của các mô hình dựa trên dữ liệu 1 tháng.
2 Bảng 4.16 : Bảng kết quả kiểm định phương sai thay đổi của các mô hình dựa trên dữ liệu 6 tháng. Bảng 4.17 : Bảng kết quả kiểm định phương sai thay đổi của các mô hình dựa trên dữ liệu 12 tháng Bảng 4.18 : Bảng kết quả kiểm định hệ số của các mô hình lợi nhuận chứng khoán toàn thị trường. Bảng 4.19 : Bảng kết quả kiểm định hệ số của các mô hình lợi nhuận chứng khoán vốn hóa nhỏ. Bảng 4.20 : Bảng kết quả kiểm định hệ số của các mô hình lợi nhuận chứng khoán tăng trưởng. Bảng 4.21 : bảng hệ số tương quan các phần dư. Bảng 4.22 : Bảng tập hợp các hệ số của mô hình hồi quy lợi nhuận chứng khoán toàn thị trường sau khi điều chỉnh. Bảng 4.23 : Bảng tập hợp các hệ số của mô hình hồi quy lợi nhuận chứng khoán vốn hóa nhỏ sau khi điều chỉnh. Bảng 4.24 : Bảng tập hợp các hệ số của mô hình hồi quy lợi nhuận chứng khoán tăng trưởng sau khi điều chỉnh. Bảng 4.25 : Bảng kết quả nghiên cứu của Maik Schmeling.
DANH MỤC CÁC PHỤ LỤC PHỤ LỤC 1: Dữ liệu PHỤ LỤC 2: Các đồ thị PHỤ LỤC 3: Kết quả kiểm định tính dừng của các chuỗi dữ liệu trên Eviews 6. PHỤ LỤC 4: Kết quả mô hình Var trên Eviews 6. PHỤ LỤC 5: Kết quả hồi quy mô hình đối với dữ liệu 1 tháng trên Eviews 6. PHỤ LỤC 6: Kết quả hồi quy mô hình đối với dữ liệu được tạo ra bằng cách lấy trung bình di động 6 tháng trên Eviews 6. PHỤ LỤC 7: Kết quả hồi quy mô hình đối với dữ liệu được tạo ra bằng cách lấy trung bình di động 12 tháng trên Eviews 6. PHỤ LỤC 8: Kết quả hồi quy mô hình đối với dữ liệu được tạo ra bằng cách lấy trung bình di động 24 tháng trên Eviews 6. PHỤ LỤC 9: Kết quả khảo sát chỉ số niềm tin tiêu dùng quý 2 năm 2012. PHỤ LỤC 10: Nghiên cứu của Maik Schmeling năm 2008.
1 TÓM TẮT Nghiên cứu sử dụng niềm tin tiêu dùng như là một nhân tố đại diện cho độ nhạy cảm của nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán để thực hiện quy dự báo lợi nhuận chứng khoán trong tương lai. Mục đích của nghiên cứu là xem xét liệu rằng trên thị trường chứng khoán Việt Nam, độ nhạy cảm nhà đầu tư có tác động đến lợi nhuận trong tương lai của chứng khoán. Và nhà đầu tư có thể dùng mô hình dự báo này để dự báo lợi nhuận chứng khoán trong tương lai không. Nghiên cứu thực hiện hồi quy dựa trên số liệu của thị trường chứng khoán Việt Nam từ đầu năm 2008 đến giữa năm 2012 bằng phương pháp phương sai nhỏ nhất. Kết quả cho thấy, trên thị trường chứng khoán Việt Nam, độ nhạy cảm nhà đầu tư có tác động đến lợi nhuận của chứng khoán trong tương lai, đặc biệt, độ nhạy cảm nhà đầu tư tác động đến lợi nhuận tương lai của các chứng khoán vốn hóa nhỏ nhiều hơn đến chứng khoán tăng trưởng, và tác động này rõ nét qua khoảng thời gian 6 tháng. Bên cạnh đó, qua nghiên cứu cho thấy rằng mặc dù có khả năng dự báo nhưng khả năng dự báo của mô hình đư ợc nghiên cứu chưa thật sự cao.
2 1. GIỚI THIỆU 1.1. MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU Trên thị trường chứng khoán, nhà đầu tư luôn kỳ vọng vào mục tiêu lợi nhuận, nhưng lợi nhuận chứng khoán trong tương lai phụ thuộc vào rất nhiều yếu tố. Theo kết quả nhiều nghiên cứu trên thị trường chứng khoán thế giới đã cho thấy độ nhạy cảm nhà đầu tư có ảnh hưởng đến lợi nhuận chứng khoán trong tương lai. Vậy vấn đề này trên thị trường chứng khoán Việt Nam ra sao. Với việc chấp nhận chỉ số niềm tin tiêu dùng là nhân tố đại diện cho độ nhạy cảm của nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán, nghiên cứu này kiểm tra liệu rằng niềm tin tiêu dùng của Việt Nam có ảnh hưởng đến lợi nhuận trong tương lai của chứng khoán trên thị trường chứng khoán Việt Nam hay không, và xem xét đến khả năng dự báo của mô hình này. 1.2. CÂU HỎI NGHIÊN CỨU Để có thể làm rõ hơn cho m ục đích nghiên cứu, nghiên cứu này đưa ra 2 câu hỏi nghiên cứu, theo đó, trong quá trình nghiên cứu sẽ trả lời 2 câu hỏi này nhằm xác định nghiên cứu này có đạt được mục tiêu nghiên cứu đề ra hay chưa. Câu hỏi 1: Trên thị trường chứng khoán Việt Nam, độ nhạy cảm nhà đầu tư có tác động đến lợi nhuận chứng khoán trong tương lai? Câu hỏi 2: Mô hình hồi quy lợi nhuận chứng khoán trong tương lai dựa trên độ nhạy cảm nhà đầu tư được thực hiện trên thị trường chứng khoán Việt Nam có thể được sử dụng để dự báo tốt lợi nhuận chứng khoán trong tương lai? 1.3. TÓM LƯỢC CÁC KẾT QUẢ CHUYÊN ĐỀ ĐẠT ĐƯỢC Sau khi thực hiện hồi quy mô hình lợi nhuận chứng khoán trong tương lai dựa trên độ nhạy cảm nhà đầu tư thì đ ề tài tìm ra bằng chứng để trả lời cho những câu hỏi nghiên cứu đã đ ặt ra. Đó là độ nhạy cảm nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán có tác động đến lợi nhuận chứng khoán trong tương lai, đặc biệt là những chứng khoán vốn hóa nhỏ, và kết quả đề tài cũng cho thấy rằng độ nhạy cảm tác động rõ nét đến lợi nhuận chứng khoán trong khoảng thời gian 6 tháng. Mặc dù mô hình có khả năng dự báo nhưng khả năng dự báo chưa thật cao.
3 2. TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC. 2.1. Nghiên cứu của Nicolas Barberis, Andrei Shleifer và Robert Vishny năm 1998. Nghiên cứu này đã thi ết lập mô hình chi tiết về tâm lý nhà đ ầu tư và đo lường tác động của tâm lý nhà đầu tư đến giá chứng khoán, được thực hiện trên 10.000 quan sát. Nghiên cứu đã giải thích được cơ chế hình thành tâm lý nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán, để từ đó, giải thích sự tác động tâm lý nhà đầu tư đến giá chứng khoán trong tương lai. Trong bài nghiên cứu, Nicolas Barberis, Andrei Shleifer và Robert Vishny đã chia cá c chứng khoán ra thành 2 danh mục dựa vào tốc độ tăng trưởng thu nhập hiện tại (một danh mục gồm các chứng khoán có tăng trưởng thu nhập dương so với kỳ trước, một danh mục có tăng trưởng thu nhập âm so với kỳ trước). Sau đó tính thu nhập của 2 danh mục này qua thời gian dựa vào các dữ liệu trong quá khứ. Giá trị chênh lệch về thu nhập của 2 danh mục này qua thời gian sẽ cho thấy được bằng chứng độ nhạy cảm nhà đầu tư tác động đến giá chứng khoán. 2.2. Nghiên cứu của Baker và Wurgler năm 2006. Các tác giả đã thực hiện nghiên cứu này trên số liệu thị trường chứng khoán Mỹ từ năm 1963 đến năm 2001. Để tính độ nhạy cảm nhà đầu tư, bài nghiên cứu đã dựa vào tỷ lệ chiết khấu của các quỹ đóng, lợi nhuận ngày đầu tiên phát hành chứng khoán, số lần phát hành mới trong năm, tỷ lệ doanh thu thô trung bình, tài sản của cổ đông khi phát hành mới và cổ tức trung bình. Trong bài này, tác giả thực hiện lấy dữ liệu chéo của nhóm chứng khoán mới phát hành, nhóm chứng khoán vốn hóa nhỏ, nhóm chứng khoán không có lợi nhuận, nhóm chứng khoán không chi trả cổ tức, nhóm chứng khoán có khối lượng giao dịch lớn, nhóm chứng khoán tăng trưởng, nhóm chứng khoán thường xuyên có thu nhập thấp. Kết quả bài nghiên cứu cho thấy nhân tố đại diện độ nhạy cảm của họ ảnh hưởng như nhau đối với cả nhóm cổ phiếu tăng trưởng và cổ phiếu vốn hóa nhỏ (trang 1663).
4 2.3. Nghiên cứu của Lemon và Portnaguina(2006) Tác giả đã nghiên cứu mối quan hệ giữa niềm tin tiêu dùng và lợi nhuận chứng khoán của thị trường chứng khoán Mỹ, dữ liệu được thu thập từ năm 1962 đến năm 2002 và được chia làm hai giai đoạn, giai đoạn đầu từ 1962 đến năm 1977, và giai đoạn sau từ năm 1977 đến năm 2002. Trong nghiên cứu này, các tác giả có đề cập về lý do vì sao lựa chọn thực hiện nghiên cứu trên nhóm chứng khoán vốn hóa nhỏ và nhóm chứng khoán tăng trưởng. Đó là, các chứng khoán vốn hóa nhỏ chủ yếu được sở hữu bởi các nhà đầu tư cá nhân, trong khi đó, những chứng khoán vốn hóa lớn thì đa số được sở hữu bởi các nhà đầu tư tổ chức. Hơn nữa, chi phí giao dịch cao đã làm gi ới hạn việc kinh doanh chênh lệch giá trên các chứng khoán vốn hóa nhỏ, điều này làm cho nhóm chứng khoán vốn hóa nhỏ dễ bị ảnh hưởng bởi sự thay đổi tâm lý bất hợp lý của nhà đầu tư. Chính vì vậy, để thấy rõ sự tác động độ nhạy cảm lên lợi nhuận chứng khoán có sự khác biệt đối với những chứng khoán mang đặc tính không giống nhau, tác giả thực hiện nghiên cứu trên cả nhóm chứng khoán vốn hóa nhỏ và nhóm chứng khoán tăng trưởng. Niềm tin tiêu dùng được xác định thông qua các biến chênh lệch lãi suất trái phiếu các kỳ hạn, lợi suất trái phiếu chính phủ 3 tháng, tỷ suất cổ tức, tốc độ tăng trưởng tổng sản phẩm quốc nội, tốc độ tăng trưởng tiêu dùng, tốc độ tăng trưởng thu nhập, tỷ lệ thất nghiệp, tốc độ tăng trưởng tỷ lệ thất nghiệp và tỷ lệ lạm phát. Lợi nhuận chứng khoán được tính dựa trên phần tăng của niềm tin tiêu dùng và niềm tin tiêu dùng được dự đoán. Bài nghiên cứu đã cung cấp bằng chứng rằng ảnh hưởng độ nhạy cảm rất rõ nét đối với nhóm cổ phiếu vốn hóa nhỏ, nhưng nhóm cổ phiếu tăng trưởng thì không ảnh hưởng rõ rệt. Lemon và Portnaguina (2006) đưa ra những phân tích cụ thể cho thấy rằng niềm tin tiêu dùng có thể giúp giải thích những thay đổi của lợi nhuận tài sản. Những khảo sát để xây dựng chỉ số niềm tin tiêu dùng là những câu hỏi về tương lai (quý tiếp theo) nên chỉ số này có thể sử dụng để áp dụng thực hiện dự báo. 2.4. Nghiên cứu của Jansen và Nahuis (2003) Tác giả đã nghiên cứu mối quan hệ giữa sự phát triển thị trường chứng khoán và niềm tin tiêu dùng của 11 quốc gia ở Châu Âu từ năm 1986 đến 2001. Họ thấy rằng
5 lợi nhuận chứng khoán và sự thay đổi độ nhạy cảm của nhà đầu tư thì có mối quan hệ với nhau, cụ thể, mối quan hệ này được tìm thấy ở 9 quốc gia được nghiên cứu. Lợi nhuận chứng khoán và niềm tin tiêu dùng thì có quan hệ chặc ở những khoảng thời gian nghiên cứu ngắn, nhưng những khoảng thời gian nghiên cứu dài thì không như vậy. Mối quan hệ giữa thị trường chứng khoán và niềm tin tiêu dùng được điều khiển phần lớn bởi kỳ vọng về nền kinh tế vững mạnh hơn là yếu tố tài chính cá nhân. 2.5. Nghiên cứu của Wu-Jen Chuang, Liang-Yuh Ouyang và Wen-Chen Lo năm 2010 Các tác giả đã th ực hiện nghiên cứu trên thị trường chứng khoán Đài Loan về ảnh hưởng độ nhạy cảm nhà đầu tư lên lợi nhuận thặng dư của chứng khoán. Trong đó, mức thay đổi khối lượng chứng khoán được giao dịch được chọn làm nhân tố đại diện cho độ nhạy cảm nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Đài Loan. Trong bài nghiên cứu này, các tác giả đã sử dụng mô hình Garch-M để hồi quy các số liệu từ năm 1990 đến 2004. Qua nghiên cứu đã cho thấy độ nhạy cảm nhà đầu tư có những ảnh hưởng tích cực cùng chiều, đặc trưng đến lợi nhuận thặng dư và khẳng định rằng những hành vi bất hợp lý đã có ảnh hưởng đến giá trị chứng khoán. 2.6. Nghiên cứu của Vichet Sum năm 2012. Tác giả đã lựa chọn chỉ số niềm tin kinh doanh như là một đại diện của cung và chỉ số niềm tin tiêu làm nhân tố đại diện cho độ nhạy cảm nhà đầu tư (cầu) tác động đến lợi nhuận chứng khoán trong tương lai. Bài nghiên cứu được thực hiện với số liệu của 31 quốc gia, dữ liệu theo tháng. Kết quả bài nghiên cứu cho thấy: khi chỉ số niềm tin tiêu dùng được giữ không đổi như một hệ số thì lợi nhuận chứng khoán tăng quanh 154 điểm cơ bản khi chỉ số niềm tin kinh doanh tăng. Khi chỉ số niềm tin kinh doanh được giữ không đổi thì lợi nhuận chứng khoán tăng quanh 468 điểm cơ bản khi chỉ số niềm tin tiêu dùng tăng. 2.7. Nghiên cứu của Qiu, Lily và Ivo Welch năm 2006 Các tác giả đã kiểm tra hai nhân tố có thể đại diện cho độ nhạy cảm nhà đầu tư, đó là tỷ lệ chiết khấu các quỹ đóng và niềm tin tiêu dùng. Bài nghiên cứu đã th ông qua
6 những nhân tố đại diện này dựa trên một nhân tố có sẵn của ngân hàng Thụy Sĩ (UBS) và học viện Gallup (một học viện nổi tiếng của Mỹ, chuyên nghiên cứu về hành vi, thái độ của con người trong xã hội Mỹ bằng cách trưng cầu, thu thập dữ liệu bằng nhiều nguồn khác nhau). Họ tìm thấy tỷ lệ chiết khấu các quỹ đóng thì không có tương quan với khảo sát của UBS và Gallup, trong khi nhân tố niềm tin tiêu dùng thì tương quan. Họ cho thấy, chỉ có niềm tin tiêu dùng mới tuân theo nguyên tắc quan trọng của việc định giá thị trường tài chính. Sự thay đổi trong niềm tin tiêu dùng có thể giải thích được lợi nhuận thặng dư của nhóm chứng khoán vốn hóa nhỏ. 2.8. Nghiên cứu của Kenneth L.Fisher và Meir Statman năm 2003 Nghiên cứu này cho thấy niềm tin tiêu dùng tăng cùng với lợi nhuận chứng khoán cao, nhưng niềm tin tiêu dùng cao thì đư ợc theo sau bởi lợi nhuận chứng khoán thấp. Độ nhạy cảm của nhà đầu tư chứng khoán cá nhân cải thiện cùng với niềm tin tiêu dùng của nền kinh tế. Và nghiên cứu này không tìm thấy mối quan hệ giữa sự thay đổi độ nhạy cảm nhà đầu tư tổ chức và niềm tin tiêu dùng. 2.9. Nghiên cứu của Maik Schmeling năm 2008 Tác giả điều tra mối quan hệ giữa độ nhạy cảm nhà đầu tư và lợi nhuận chứng khoán trong tương lai đối với cả dữ liệu riêng lẻ của 18 quốc gia công nghiệp và dữ liệu tổng hợp của 18 quốc gia này. Tác giả sử dụng niềm tin tiêu dùng như là nhân tố đại diện cho độ nhạy cảm nhà đầu tư, niềm tin tiêu dùng là biến độc lập trong mô hình hồi quy. Biến phụ thuộc là lợi nhuận chứng khoán trong tương lai (kỳ tiếp theo). Ngoài ra, trong mô hình còn có 5 biến kiểm soát, đó là: biến lạm phát chỉ số giá, tỷ suất cổ tức, chênh lệch lãi suất trái phiếu chính phủ, tỷ lệ tăng trưởng sản lượng công nghiệp và lãi suất 6 tháng. Trong bài nghiên cứu này, tác giả thực hiện mô hình hồi quy đối với dữ liệu từng quốc gia để tìm mối quan hệ giữa độ nhạy cảm nhà đầu tư và lợi nhuận chứng khoán trong tương lai của từng quốc gia, và đối với dữ liệu tổng hợp của 18 quốc gia, tác giả đã t ập hợp số liệu về lợi nhuận các chỉ số chứng khoán, chỉ số niềm tin tiêu dùng, tổ chức dữ liệu theo kiểu dữ liệu hỗn hợp, và thực hiện hồi quy mô hình đ ể thấy được mối quan hệ của chỉ số niềm tin tiêu
7 dùng và lợi nhuận chứng khoán trong tương lai trên bình diện quốc gia. Ngoài ra, tác giả còn tính giá trị trung bình số liệu của các biến theo phương pháp trung bình di động theo tháng của 6 tháng, 12 tháng và 24 tháng, sau đó hồi quy mô hình trên dữ liệu này để thấy rõ sự tác động của nhân tố độ nhạy cảm theo thời gian. Từ đó, tác giả rút ra kết luận: khả năng dự báo của độ nhạy cảm thì hầu hết được thể hiện qua các khoảng thời gian ngắn, trung bình 1 đến 6 tháng và phai mờ đi qua các khoảng thời gian dài từ 12 đến 24 tháng. Tuy nhiên, khả năng dự báo biến độ nhạy cảm khác nhau giữa các quốc gia và bài nghiên cứu tìm thấy trong quá trình hồi quy từng nước độ nhạy cảm không hàm chứa khả năng dự báo ở một vài quốc gia. Qua nghiên cứu, tác giả đã đưa ra các đ ịnh lý. Định lý 1: Độ nhạy cảm nhà đầu tư có thể dự báo được lợi nhuận toàn thị trường trong tương lai. Mối quan hệ giữa độ nhạy cảm và lợi nhuận được dự báo là mối quan hệ nghịch biến đặc trưng và mạnh mẽ để kiểm soát các yếu tố cơ bản. Định lý 2: Ảnh hưởng của độ nhạy cảm lên lợi nhuận thì mạnh mẽ đối với những chứng khoán khó định giá hoặc những chứng khoán khó kinh doanh chênh lệch giá, như những chứng khoán tăng trưởng, những chứng khoán có giá trị thị trường thấp, hoặc những chứng khoán vốn hóa thấp. Định lý 3: Ảnh hưởng của độ nhạy cảm lên lợi nhuận thì mạnh mẽ ở những quốc gia mà thể chế thị trường ít phát triển và những quốc gia có nhiều nhà đầu tư phản ứng thái quá. 2.10. Nghiên cứu của Brown và Cliff năm 2005. Các tác giả nghiên cứu ảnh hưởng của độ nhạy cảm nhà đầu tư lên lợi nhuận chứng khoán trong tương lai trên thị trường chứng khoán Mỹ, thực hiện nghiên cứu dữ liệu từ năm 1963 đến năm 2000. Lựa chọn nhân tố đại diện cho độ nhạy cảm nhà đầu tư dựa trên chênh lệch số chứng khoán mới được thị trường đón nhận trong trường hợp thị trường có xu hướng tăng và thị trường có xu hướng giảm vì số chứng khoán thị trường phát hành ra được đón nhận bởi số lượng lớn nhà đầu tư cho thấy nhà đầu tư đang kỳ vọng nhiều về thị trường trong tương lai, nếu nhà đầu tư ít kỳ vọng vào thị trường trong tương lai thì h ọ sẽ ít đón nhận những chứng khoán này. Đó là biến độc
8 lập, là nhân tố đại diện cho độ nhạy cảm nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán. Biến phụ thuộc là lợi nhuận chứng khoán trong tương lai. Ngoài ra các biến kiểm soát được đưa vào mô hình là lợi nhuận trái phiếu chính phủ kỳ hạn 1 tháng, chênh lệch lãi suất trái phiếu chính phủ 3 tháng và 1 tháng, chênh lệch lãi suất trái phiếu chính phủ 10 năm và 3 tháng, lợi suất cổ tức và tỷ lệ lạm phát. Sau khi thực hiện hồi quy mô hình, nghiên cứu đưa ra kết quả cho toàn bộ thị trường chứng khoán, nhóm chứng khoán vốn hóa nhỏ và nhóm chứng khoán tăng trưởng riêng. Nghiên cứu này cho thấy độ nhạy cảm ảnh hưởng đến nhóm chứng khoán tăng trưởng nhiều hơn ảnh hưởng đến nhóm chứng khoán vốn hóa nhỏ.
9 KẾT LUẬN PHẦN 2. Phần này đã trình bày những nghiên cứu trước có liên quan đến những vấn đề mà đề tài thực hiện nghiên cứu. Các nghiên cứu trước đã thực hiện kiểm tra xem liệu rằng độ nhạy cảm nhà đầu tư có tác động đến lợi nhuận chứng khoán hay không; sự tác động của độ nhạy cảm nhà đầu tư có sự khác biệt giữa các nhóm chứng khoán có những đặc trưng khác nhau không, đưa ra lý do vì sao ph ải thực hiện nghiên cứu tác động này theo các nhóm chứng khoán với những đặc trưng khác nhau; các nghiên cứu trước đưa ra lý do vì sao niềm tin tiêu dùng lại được chọn làm nhân tố đại diện cho độ nhạy cảm nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán; các nghiên cứu về mô hình hồi quy thể hiện mối quan hệ giữa độ nhạy cảm nhà đầu tư và lợi nhuận chứng khoán trong tương lai.
10 3. DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 3.1. THU THẬP SỐ LIỆU Dựa theo nghiên cứu của Maik Schmeling (2008), nghiên cứu thực hiện thu thập các dữ liệu biến độc lập, biến phụ thuộc và các biến kiểm soát là những biến mà Maik Schmeling đã sử dụng trong mô hình của mình để thực hiện hồi quy cho từng quốc gia riêng lẻ. 3.1.1. Dữ liệu biến độc lập Nghiên cứu này đã sử dụng kết quả nghiên cứu của Lemon và Portnaguina (2006), Jansen và Nahuis (2006), Vichet Sum (2012), Qiu cùng với Lily và Ivo Welch (2006), Kenneth L.Fisher và Meir Statman (2003), Maik Schmeling (2008) để chọn chỉ số niềm tin tiêu dùng làm nhân tố đại diện cho độ nhạy cảm nhà đầu tư. Chỉ số niềm tin được sử dụng trong các nghiên cứu trước được thu thập từ kết quả khảo sát của đại học Michigan. Cuộc khảo sát được thực hiện bởi 500, 1000 hoặc hơn 1000 người tham gia cuộc khảo sát. Kết quả khảo sát được tổng hợp từ kết quả của 5 câu hỏi khảo sát, đó là: 1. Tình hình tài chính của bạn và gia đình b ạn tốt hơn hay xấu hơn so với thời điểm cách đây 1 năm? 2. Bạn nghĩ rằng sau 1 năm nữa thì tình hình tài chính của bạn và gia đình b ạn tốt hơn, xấu hơn hay giống như thời điểm hiện tại? 3. Theo bạn, tình hình tài chính quốc gia sẽ tốt hơn hay xấu hơn trong 12 tháng tới? 4. Trong vòng 5 năm tới, bạn nghĩ rằng đây là khoảng thời gian phục hồi, phát triển hay suy thoái và thất nghiệp lan rộng? 5. Bạn có nghĩ rằng thời điểm này là thời điểm bạn mua sắm các vật dụng gia đình hay không? Đối với dữ liệu niềm tin tiêu dùng của thị trường Việt Nam, chỉ số này được Công ty Nielsen tại Việt Nam khảo sát, cuộc khảo sát tập trung vào 3 vấn đề sau: đánh giá
11 độ nhạy cảm tiêu dùng và niềm tin tiêu dùng trong tương lai của nền kinh tế, tiêu dùng và tiết kiệm, các vấn đề quan tâm chính. Chỉ số niềm tin tiêu dùng Việt Nam, cũng như ni ềm tin của các nước Châu Á khác được công ty Nielsen thu thập theo quý. Các câu hỏi được thực hiện khảo sát tại thời điểm quý 2 năm 2012 như sau: 1. Nhìn nhận của bạn về việc làm tại địa phương trong 12 tháng tới (xấu, không tốt, tốt và rất tốt); 2. Nhìn nhận của bạn về trạng thái tài chính cá nhân trong 12 tháng tới (xấu, không tốt, tốt, rất tốt); 3. Trong 12 tháng tới, bạn có thể mua những thứ mình cần hay không (xấu, không tốt, tốt, rất tốt); 4. Bạn sử dụng số tiền còn lại sau khi trang trải các chi phí thiết yếu như thế nào? (tiết kiệm, mua sắm, đầu tư chứng khoán, mua sắm sản phẩm công nghệ…); 5. Những vấn đề bạn quan tâm trong vòng 6 tháng tới? (tình hình kinh tế, sự tăng giá của các sản phẩm thiết yếu, các khoản nợ…); 6. Bạn có suy nghĩ rằng đất nước bạn đang bị suy thoái kinh tế không? (có, không); 7. Bạn có nghĩ rằng đất nước bạn có thể thoát khỏi suy thoái kinh tế trong vòng 12 tháng tới không? (có, không, không biết); 8. So với thời gian này năm ngoái, bạn có thay đổi mức chi tiêu cho sinh hoạt phí không? (có, không); 9. So với thời điểm này năm ngoái, bạn đã làm gì đ ể tiết kiệm sinh hoạt phí? (tiết kiệm gas, điện, giảm chi phí đi du lịch, giảm chi phí điện thoại..); 10. Khi nền kinh tế được cải thiện, bạn sẽ vẫn tiếp tục làm gì? (vẫn tiết kiệm gas, điện, vẫn tiết kiệm tiền điện thoại, vẫn tìm kiếm các khoản vay, mua nhà, mua bảo hiểm..). Cuộc khảo sát tại Việt Nam thường được sự tham gia của khoảng 500 người. Chúng ta thấy rằng chỉ số niềm tin tiêu dùng được sử dụng trong các nghiên cứu trước là niềm tin tiêu dùng của toàn thị trường, quan tâm đến tài chính cá nhân, tài
12 chính quốc gia, tình hình chung của nền kinh tế, các kỳ vọng, nhìn nhận mang tính dự báo…Và chỉ số niềm tin tiêu dùng của Việt Nam được thực hiện khảo sát bởi công ty Nielsen cũng tương t ự. Trong nghiên cứu này, dữ liệu chỉ số niềm tin tiêu dùng được thu thập từ quý 1 năm 2008 đến quý 2 năm 2012. 3.1.2. Lợi nhuận chứng khoán: Cũng như trong nghiên cứu của Wu-Jen Chuang, Liang-Yuh Ouyang và Wen-Chen Lo (2010), để tính lợi nhuận chứng khoán, nghiên cứu sử dụng các chỉ số chứng khoán đại diện để tính lợi nhuận theo công thức: = ln (3.1) Trong đó: rt: lợi nhuận chứng khoán kỳ t Indext: giá trị chỉ số chứng khoán tại thời kỳ t Indext-1: giá trị chỉ số chứng khoán tại thời kỳ t-1 3.1.2.1. Lợi nhuận chứng khoán toàn thị trường. Nghiên cứu sử dụng chỉ số Vietnam Securities Index Total của thị trường chứng khoán Việt Nam, viết tắt là VSI-total để tính lợi nhuận chứng khoán toàn thị trường. Chỉ số này được ký hiệu là CBVITOTL khi giao dịch trên www.bloomberg.com. Chỉ số VSI-total là chỉ số đại diện cho tất cả các chứng khoán được giao dịch trên thị trường chứng khoán Việt Nam đang được niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội. Chỉ số này được lấy theo tháng, lấy từ tháng 3 năm 2008 đến tháng 6 năm 2012. 3.1.2.2. Lợi nhuận chứng khoán của nhóm chứng khoán vốn hóa nhỏ. Nghiên cứu sử dụng chỉ số Vietnam Securities Index Small Cap Value của thị trường chứng khoán Việt Nam, viết tắt là VSI Small Value. Các chứng khoán thuộc VSI Small Value là những chứng khoán được niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội và Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh, có giá cổ phiếu được giao dịch ở mức thấp, có chỉ số giá cổ phiếu trên lợi nhuận cổ phiếu
13 thấp, chỉ số giá cổ phiếu trên thư giá thấp. Ngoài ra, VSI Small Value gồm các công ty có số vốn nhỏ, tổng giá trị vốn hóa thị trường nhỏ hơn 400 tỷ VNĐ, tổng giá trị giao dịch cổ phiếu trong một năm gần đây đạt trên 40% tổng giá trị thị trường, giao dịch bình quân theo ngày lớn hơn 900 triệu VNĐ và tỷ lệ ngày có giao dịch là 55%. Chỉ số này được ký hiệu CBVISVAL, được giao dịch trên trang www.bloomberg.com. Giá trị chỉ số được thu thập từ tháng 3 năm 2008 đến tháng 6 năm 2012. 3.1.2.3. Lợi nhuận chứng khoán của nhóm chứng khoán tăng trưởng. Nghiên cứu sử dụng chỉ số Vietnam Securities Large Cap Growth của thị trường chứng khoán Việt Nam, viết tắt là VSI Large Growth. Chỉ số VSI Large Growth gồm những chứng khoán có tiềm năng tăng trưởng tốt, tính thanh khoản và giá trị thị trường cao nhất thị trường chứng khoán Việt Nam, các chứng khoán này được niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội và Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh. Các chứng khoán trong chỉ số này thỏa mãn các điều kiện sau: là chứng khoán của các công ty có tốc độ tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận cao, tổng giá trị thị trường lớn hơn 1.000 tỷ VNĐ, tổng giá trị mua bán trong vòng một năm phải trên 50% tổng giá trị thị trường. Chỉ số VSI Large Growth được ký hiệu CBVILGWT khi giao dịch trên www.Bloomberg.com. Giá trị chỉ số được thu thập từ tháng 3 năm 2008 đến tháng 6 năm 2012. 3.1.3. Dữ liệu các biến kiểm soát:  Lạm phát chỉ số giá: lạm phát chỉ số giá là giá trị trung bình chỉ số giá các tháng trong năm. Chỉ số giá được lấy từ trang www.tradingeconomics.com. Giá trị lạm phát chỉ số giá được thu thập từ các tháng của năm 2008 đến năm 2012.  Phần trăm thay đổi sản lượng công nghiệp trong năm: số liệu này được thu thập từ trang web www.tradingeconomics.com và Báo cáo tình hình thực hiện nhiệm vụ kế hoạch năm 2008 của ngành công thương. Đây là số liệu theo năm, được thu thập từ năm 2008 đến những tháng đầu năm 2012.  Chênh lệch lãi suất: là chênh lệch trung bình của lãi suất trái phiếu chính phủ 10 năm và 1 năm trong năm. Dữ liệu này được thu thập từ www.bbg.com.