Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Kết quả hoạt động của doanh nghiệp nhà nước trước và sau cổ phần hóa

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:92

Thêm vào BST

Báo xấu

19
lượt xem 2
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Bài nghiên cứu này phân tích ảnh hưởng của quản trị công ty thông qua cổ phần hóa bằng việc phân tích thống kê chi tiết của sự khác biệt (khác biệt trước và sau cổ phần hóa) trong kết quả hoạt động của các công ty được cổ phần hóa trong thời gian qua dựa trên việc phân tích biến động các chỉ tiêu tài chính về khả năng sinh lời, hiệu quả hoạt động, đòn bẩy và số lượng lao động.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Kết quả hoạt động của doanh nghiệp nhà nước trước và sau cổ phần hóa

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HCM ----------------- HUỲNH THỊ THÙY DƯƠNG KẾT QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA DOANH NGHIỆP NHÀ NƯỚC TRƯỚC VÀ SAU CỔ PHẦN HÓA Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS LÊ THỊ LANH TP.Hồ Chí Minh – Năm 2013
LỜI CAM ĐOAN h----g Tôi xin cam đoan luận văn “KẾT QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA DOANH NGHIỆP NHÀ NƯỚC TRƯỚC VÀ SAU CỔ PHẦN HÓA” đây là công trình nghiên cứu của tôi, có sự hỗ trợ từ Cô hướng dẫn là PGS.TS Lê Thị Lanh. Các nội dung được đúc kết từ quá trình học tập và các kết quả nghiên cứu thực tiễn trong thời gian qua. Những số liệu trong các bảng biểu phục vụ cho việc phân tích, nhận xét, đánh giá được chính tác giả thu thập từ các nguồn khác nhau có ghi trong phần tài liệu tham khảo. Ngoài ra, trong luận văn còn sử dụng một số nhận xét, đánh giá cũng như số liệu của các tác giả khác, cơ quan tổ chức khác và đều có chú thích nguồn gốc sau mỗi trích dẫn để dễ tra cứu và kiểm chứng. Tôi hoàn toàn chịu trách nhiệm trước nhà trường về sự cam đoan này. Thành phố Hồ Chí Minh, tháng 11 năm 2013 Người viết Huỳnh Thị Thùy Dương
MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC BẢNG TÓM TẮT .................................................................................................................. 1 CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ....................................................................................... 2 CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY ....... 5 2.1. Các bằng chứng về ảnh hưởng tích cực của cổ phần hóa lên kết quả hoạt động của doanh nghiệp ................................................................................................ 5 2.1.1. Ảnh hưởng của cổ phần hóa lên kết quả hoạt động của doanh nghiệp do tác động đến động cơ của nhà quản lý ............................................................................... 7 2.1.2. Ảnh hưởng của cổ phần hóa lên kết quả hoạt động của doanh nghiệp do tác động đến quá trình quản trị và hoạch định chiến lược của công ty................................ 8 2.1.3. Ảnh hưởng của cổ phần hóa lên kết quả hoạt động của doanh nghiệp do hạn chế “ràng buộc ngân sách mềm” .................................................................................. 9 2.2. Các giả thuyết về ảnh hưởng của cổ phần hóa lên kết quả hoạt động của doanh nghiệp thông qua cấu trúc vốn doanh nghiệp ................................................... 10 CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ DỮ LIỆU............................. 16 3.1. Phương pháp nghiên cứu ........................................................................... 16 3.1.1. Ứng dụng phương pháp của Megginson, Nash và Van Randenborgh ........ 16 3.1.2. Ứng dụng phương pháp DID ..................................................................... 17 3.1.3. Các giả thuyết kiểm chứng ........................................................................ 18 3.1.4. Phương pháp nghiên cứu mối quan hệ giữa tỷ lệ sở hữu của nhà nước và kết quả hoạt động của công ty.......................................................................................... 22 3.2. Dữ liệu ...................................................................................................... 23 3.2.1. Nhóm mẫu nghiên cứu .............................................................................. 23 3.2.2. Nhóm mẫu kiểm soát ................................................................................ 27
CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ THỰC NGHIỆM ............................................................ 28 4.1. Kết quả thực nghiệm từ phương pháp Megginson, Nash and Van Randenborgh ............................................................................................................. 28 4.1.1. Kết quả phân tích toàn bộ mẫu .................................................................. 28 4.1.1.1. Sự thay đổi khả năng tạo lợi nhuận ........................................................... 29 4.1.1.2. Sự thay đổi hiệu quả kinh doanh ............................................................... 30 4.1.1.3. Sự thay đổi đầu ra (doanh thu) .................................................................. 30 4.1.1.4. Sự thay đổi đòn bẩy .................................................................................. 31 4.1.1.5. Sự thay đổi nhân công............................................................................... 32 4.1.2. Kết quả phân tích từ việc chia nhỏ mẫu theo các yếu tố ............................ 33 4.1.2.1. Tỷ lệ sở hữu còn lại của Nhà nước ............................................................ 34 4.1.2.2. Quy mô công ty: Công ty có quy mô lớn và công ty có quy mô nhỏ ......... 36 4.1.2.3. Vị trí địa lý: Các công ty nằm trong thành phố đô thị và ở tỉnh ................. 39 4.1.2.4. Doanh nghiệp có sự thay đổi giám đốc và doanh nghiệp không có sự thay đổi giám đốc .............................................................................................................. 41 4.2. Kết quả thực nghiệm từ phương pháp DID ................................................ 45 4.3. Kết quả từ phân tích hồi quy về tương quan giữa tỷ lệ sở hữu còn lại của nhà nước lên kết quả hoạt động của công ty ............................................................... 49 4.3.1. Kết quả hồi quy mô hình 1 ........................................................................ 49 4.3.2. Kết quả hồi quy mô hình 2 ........................................................................ 51 4.4. So sánh kết quả với bài nghiên cứu gốc..................................................... 53 CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN ....................................................................................... 57 5.1. Tổng quan kết quả nghiên cứu .................................................................. 57 5.2. Hạn chế của đề tài ..................................................................................... 59 5.2.1. Hạn chế về số lượng mẫu .......................................................................... 59 5.2.2. Hạn chế về thông tin thu thập .................................................................... 60 5.2.3. Hạn chế về mẫu kiểm soát ........................................................................ 60 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC
DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 4.1: Phân tích toàn bộ mẫu .............................................................................. 29 Bảng 4.2: Phân tích theo tỷ lệ sở hữu còn lại của Nhà nước ..................................... 35 Bảng 4.3: Phân tích theo quy mô công ty ................................................................. 37 Bảng 4.4: Phân tích theo vị trí địa lý ........................................................................ 40 Bảng 4.5: Phân tích theo sự thay đổi ban quản lý doanh nghiệp ............................... 43 Bảng 4.6: Phân tích mẫu kiểm soát ........................................................................... 46 Bảng 4.7: Kết quả phương pháp DID ....................................................................... 47 Bảng 4.8: Kết quả hồi quy mô hình 1 ....................................................................... 50 Bảng 4.9: Kết quả hồi quy mô hình 2 ....................................................................... 51 Bảng 4.10: Kết quả kiểm định đa cộng tuyến ........................................................... 53 Bảng 4.11: So sánh kết quả với bài nghiên cứu gốc .................................................. 54
1 TÓM TẮT Bài viết này xem xét các tác động của cổ phần hóa lên kết quả hoạt động kinh doanh của 33 doanh nghiệp nhà nước được cổ phần hóa tại Việt Nam. Nghiên cứu ảnh hưởng của sự thay đổi trong quản lý và vai trò của quyền sở hữu của nhà nước lên kết quả kinh doanh của các doanh nghiệp nhà nước được cổ phần hóa, bài nghiên cứu sử dụng danh sách gồm 33 doanh nghiệp nhà nước Việt Nam được cổ phần hóa trong giai đoạn từ năm 2004 đến năm 2010. Trong nghiên cứu này chúng tôi sử dụng các phương pháp được giới thiệu đầu tiên bởi Megginson, Nash và Van Randenborgh (MNR 1994) bằng cách sử dụng kiểm định Wilcoxon và kiểm định tỷ lệ để so sánh kết quả trước và sau cổ phần hóa của các doanh nghiệp từ đó đưa ra nhận định về tác động của cổ phần hóa. Mặc dù phương pháp so sánh trước và sau khi đã được áp dụng cho nhiều nghiên cứu, nhưng vẫn có 1 số thiếu sót. Trên thực tế, phương pháp này là không thể để tách biệt các tác động của tư nhân vào hoạt động doanh nghiệp từ hiệu ứng đồng thời với các yếu tố kinh tế khác. Để xử lý vấn đề này, phương pháp DID gọi là sự khác biệt trong sự khác biệt được sử dụng trong bài báo này. Cả hai phương pháp xác nhận rằng tư nhân hóa tại Việt Nam mang lại sự cải thiện đáng kể trong hầu hết các chỉ tiêu đo lường kết quả hoạt động của công ty, cụ thể là lợi nhuận, hiệu suất doanh thu, hiệu suất thu nhập. Sự tư nhân hóa dẫn đến những thay đổi quan trọng trong bản chất và cấu trúc của quyền sở hữu của các doanh nghiệp cũng như trong quản lý nhân sự, do đó làm ảnh hưởng đáng kể đến hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp sau cổ phần hóa.
2 CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU Quản trị công ty được định nghĩa như là một hệ thống các thiết chế, chính sách, luật lệ nhằm định hướng, vận hành và kiểm soát công ty. Quản trị công ty cũng bao hàm mối quan hệ giữa nhiều bên, không chỉ trong nội bộ công ty như các cổ đông, ban giám đốc điều hành, hội đồng quản trị mà còn những bên có lợi ích liên quan bên ngoài công ty: cơ quan quản lý Nhà nước, các đối tác kinh doanh và cả môi trường, cộng đồng, xã hội. Quản trị công ty là một phần quan trọng trong sự phát triển của khu vực kinh tế tư nhân, không chỉ bởi vì nó giúp tăng cường khả năng của công ty trong việc thu hút đầu tư, tăng trưởng và phát triển mà còn giúp cho các công ty vững mạnh hơn trên thị trường, làm ăn có hiệu quả và năng cao hiệu suất lao động. Do đó, quản trị công ty sẽ có tác động trực tiếp đến kết quả hoạt động kinh doanh của các công ty đó. Nền kinh tế Việt Nam sau chiến tranh là nền kinh tế kế hoạch hóa tập trung, được điều hành bởi Nhà nước. Tuy nhiên, trải qua một quá trình phát triển, nền kinh tế này đã bộc lộ nhiều yếu kém và không còn phù hợp. Chính vì thế, Đảng và Nhà nước ta chủ trương chuyển đổi kinh tế từ nền kinh tế kế hoạch hóa tập trung sang vận hành theo cơ chế thị trường, tuy vẫn bị giới hạn với cụm từ “kinh tế thị trường có sự quản lý của nhà nước”. Thời kỳ 1986-2000 gọi là thời kỳ chuyển tiếp của nền kinh tế Việt Nam, đã mang lại những bước tiến đáng kể giúp kinh tế Việt Nam ngày càng phát triển. Trong đó, cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước là một giải pháp quan trọng để đổi mới quan hệ sở hữu trong doanh nghiệp nhà nước. Cổ phần hóa được xem là một sự thay đổi trong quản trị công ty, nhằm đa dạng hóa hình thức sở hữu, đổi mới phương thức quản lý doanh nghiệp, tạo động lực cho người lao động làm chủ doanh nghiệp. Các doanh nghiệp nhà nước được tiến hành cổ phần hoá thì vốn chủ sở hữu doanh nghiệp nhà nước được bán cho nhiều đối tượng khác nhau như các tổ chức kinh tế xã hội, các cá nhân trong và ngoài doanh nghiệp đã tạo cơ chế nhiều người cùng lo. Nhà nước có thể giữ lại một tỷ lệ cổ phần hoặc không. Như vậy hình thức sở hữu tại
3 doanh nghiệp đã chuyển từ sở hữu nhà nước duy nhất sang sở hữu hỗn hợp. Từ đây dẫn đến những thay đổi quan trọng về hình thức tổ chức quản lý cũng như phương hướng hoạt động của công ty. Doanh nghiệp nhà nước sau cổ phần hoá sẽ tổ chức hoạt động theo luật doanh nghiệp. Tính đến năm 2012, cả nước còn hơn 1.300 doanh nghiệp nhà nước, trong đó có 452 doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh vực an ninh, quốc phòng, công ích, còn lại hơn 820 doanh nghiệp tham gia kinh doanh vì mục đích lợi nhuận. Hiện tại, cả nước đang có 101 tập đoàn, tổng công ty và 2 ngân hàng thương mại do nhà nước giữ 100% vốn. Ngoài ra, có 23 tổng công ty, ngân hàng thương mại nhà nước hoàn toàn cổ phần hoá, nhà nước giữ cổ phần chi phối. Quá trình cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước đã góp phần giảm mạnh số lượng doanh nghiệp nhà nước, cải thiện cơ cấu doanh nghiệp nhà nước theo hướng tích cực, đó là, doanh nghiệp nhà nước chỉ nắm giữ những ngành, lĩnh vực, địa bàn then chốt, không nhất thiết phải giữ tỷ trọng lớn trong tất cả các ngành, lĩnh vực của nền kinh tế. Thêm vào đó, các doanh nghiệp nhà nước cổ phần hóa đã góp phần làm giảm gánh nặng của Nhà nước phải bao cấp, bù lỗ hằng năm. Cùng với đó, trong quá trình cổ phần hóa, nợ xấu của các doanh nghiệp nhà nước cũng được xử lý một cách cơ bản; đồng thời, chấm dứt xu hướng thành lập doanh nghiệp nhà nước một cách tràn lan. Trong các doanh nghiệp nhà nước đã cổ phần hóa, vai trò làm chủ của người lao động – cổ đông được nâng lên rõ rệt, từ đó góp phần nâng cao hiệu quả sản xuất, kinh doanh của doanh nghiệp. Nhiều doanh nghiệp sau khi cổ phần hóa hoạt động có hiệu quả, góp phần tăng ngân sách nhà nước, tăng thu nhập cho người lao động, huy động vốn xã hội cũng tăng lên, chấm dứt tình trạng bù lỗ của ngân sách nhà nước, tạo thêm công ăn việc làm cho người lao động. Trước yêu cầu toàn cầu hóa, các thành phần kinh tế yêu cầu phải đổi mới để phù hợp với tình hình thực tế, tạo ra sự thay đổi trong quản trị công ty để giúp công ty có thể đứng vững trong nền kinh tế thị trường. Cổ phần hóa các doanh nghiệp nhà nước là xu thế tất yếu, góp phần tạo động lực cho các doanh nghiệp này nổ lực trong
4 sản xuất kinh doanh, thu hút đầu tư, góp phần phát triển nền kinh tế nước nhà. Tuy nhiên, quá trình cổ phần hóa trong những năm gần đây đã bị đình trệ vì một số lý do. Bài nghiên cứu này phân tích ảnh hưởng của quản trị công ty thông qua cổ phần hóa bằng việc phân tích thống kê chi tiết của sự khác biệt (khác biệt trước và sau cổ phần hóa) trong kết quả hoạt động của các công ty được cổ phần hóa trong thời gian qua dựa trên việc phân tích biến động các chỉ tiêu tài chính về khả năng sinh lời, hiệu quả hoạt động, đòn bẩy và số lượng lao động. Bài nghiên cứu muốn góp phần nâng cao nhận thức của tất cả các thành phần tham gia vào nền kinh tế, đẩy nhanh quá trình cổ phần hóa của những doanh nghiệp nhà nước còn lại. Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp nghiên cứu được đưa ra bởi 3 nhà nghiên cứu Megginson, Nash and Van Randenborgh (1994), gọi tắt là phương pháp MNR. Phương pháp này so sánh hoạt động sản xuất kinh doanh và tài chính trước và sau cổ phần hóa của một mẫu đầy đủ các công ty. Ngoài ra để hạn chế nhược điểm phương pháp so sánh trước sau, bài nghiên cứu còn áp dụng phương pháp DID (khác biệt của khác biệt) để so sánh sự khác biệt giữa hai nhóm công ty – công ty tư nhân và công ty cổ phần trong cùng giai đoạn nghiên cứu. Từ đó thấy được là sự khác biệt giữa hai loại hình và sự khác biệt theo thời gian (trước và sau khi cổ phần hóa). Cụ thể sẽ được trình bày trong phần 3 của bài nghiên cứu này. Bài nghiên cứu này sẽ trả lời những câu hỏi sau: · Ảnh hưởng của việc cổ phần hóa đến kết quả hoạt động kinh doanh của các công ty được cổ phần như thế nào? · Cổ phần hóa có thật sự tăng cường kết quả hoạt động của các doanh nghiệp nhà nước được cổ phần hóa hay không thông qua việc so sánh kết quả hoạt động của doanh nghiệp trước và sau khi cổ phần hóa?
5 CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY Cổ phần hóa hay còn gọi là tư nhân hóa, có nghĩa xã hội hóa các nguồn lực quốc gia là một xu hướng tất yếu đã và đang được thực hiện ở hầu hết các quốc gia trên thế giới từ hơn 30 năm qua. Tư nhân hóa, đơn giản là quá trình chuyển đổi quyền sở hữu về hàng hóa dịch vụ từ khu vực công sang khu vực tư nhân. Chương trình tư nhân hóa bắt đầu vào năm 1984 và đã đi được một chặng đường gần một phần tư thế kỷ. Kể từ đó, tư nhân hóa đã trở thành một phần chính sách của chính phủ, không chỉ ở các nước phát triển mà còn ở các nước xã hội chủ nghĩa trước đây và việc đánh giá hiệu quả kinh tế của sở hữu tư nhân đối lập với nhà nước đã là chủ đề của cuộc tranh luận giữa các nhà nghiên cứu. Một trong những lý do tại sao quản trị doanh nghiệp đã trở thành một chủ đề nổi bật trong hai thập kỷ qua theo Becht, Bolton, và Rosell (2002) là làn sóng tư nhân hóa trên toàn thế giới đã đưa ra vấn đề công ty mới được cổ phần hóa nên được sở hữu và kiểm soát như thế nào. 2.1. Các bằng chứng về ảnh hưởng tích cực của cổ phần hóa lên kết quả hoạt động của doanh nghiệp Về lý thuyết, vai trò của Nhà nước trong phát triển kinh tế là không thể thiếu như nhà kinh tế học nổi tiếng John Maynard Keynes cho rằng, Nhà nước có thể thúc đẩy tăng trưởng kinh tế và sự ổn định của khu vực tư nhân thông qua kiểm soát lãi suất, thuế và các dự án công. Các Tổng thống Mỹ Franklin D. Roosevelt và Obama đều áp dụng lý thuyết kinh tế của Keynes nhằm đối phó với cuộc Đại suy thoái 1929 - 1933 và khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008 -2009 (Thorne, Ferrell & Ferrell 2011). Tuy nhiên từ khi bắt đầu, quá trình tư nhân hoá được kích đẩy do cơ chế thị trường, được xem là có nhiều ưu việt hơn, bảo đảm cho mọi hoạt động kinh tế tự do phát triển: trong cơ chế thị trường mọi người có quyền lựa chọn công việc phù hợp, ở đó hoạt động kinh doanh diễn ra theo phương thức “thuận mua vừa bán”. Ở cơ chế này, chỉ có cạnh tranh mà theo Adam Smith gọi là “bàn tay vô hình” điều khiển tất cả. Cạnh tranh sẽ làm cho các nhà sản xuất không hiệu quả, thiếu nhạy bén tự động rút lui khỏi thị
6 trường, từ đó các nguồn lực sử dụng không hiệu quả sẽ được phân phối lại cho những người biết cách sử dụng hiệu quả hơn. Để đánh giá được tác động của việc tư nhân hóa đến kết quả hoạt động của doanh nghiệp, nhiều nghiên cứu thực nghiệm đã được tiến hành. Nghiên cứu thực nghiệm trong hai thập kỷ qua nói chung đã thống nhất rằng doanh nghiệp cổ phần hóa dường như có kết quả tốt hơn so với các doanh nghiệp nhà nước. Nghiên cứu thực nghiệm cho thấy sở hữu tư nhân có thể giúp cải thiện hoạt động tài chính của các doanh nghiệp, và điều này thực sự đã được khẳng định lặp đi lặp lại trong các nghiên cứu thực nghiệm (ví dụ, Vickers và Yarrow, 1991; Shleifer, 1998; D'Souza và Megginson, 1999; Nellis, 1999, 2000; Havrylyshyn và McGettigan, 2000; Djankov và Murrell, 2000; Shirley và Walsh, 2000; Megginson và Netter, 2001;Megginson và Sutter, 2006). Chính từ đó, các nhà nghiên cứu càng muốn tìm hiểu sâu hơn về các yếu tố đã dẫn đến sự cải thiện này. Có rất nhiều lý giải cho những tác động tích cực của sở hữu tư nhân ở cấp độ doanh nghiệp. Một khi chính phủ can thiệp vào hoạt động của thị trường, bằng cách trợ cấp hay cấm đoán một số hoạt động kinh doanh sẽ lại tạo ra các hoạt động không hiệu quả và không thể phân bổ một cách tối ưu các nguồn lực. Điều này hoàn toàn phù hợp, chí ít là về mặt lý thuyết, đối với các hoạt động trong lĩnh vực công và nó có tác động sâu sắc trong việc hoạch định chính sách cho lĩnh vực này. Một trong những quan điểm chi phối trong nghiên cứu là các doanh nghiệp tư nhân hoạt động tốt hơn doanh nghiệp Nhà nước, và quá trình chuyển đổi từ sở hữu Nhà nước sang sở hữu tư nhân sẽ nâng cao hiệu quả sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp. Quan điểm sở hữu tư nhân giải quyết các vấn đề của sự thiếu hiệu quả quyền sở hữu nhà nước được đề cập trong các nghiên cứu của Boardman và Vining, 1989; Dewenter và Malatesta, 2001; Megginson và Netter, 2001. Động lực của quá trình cổ phần hóa có thể được xem xét từ ba cấp độ: nhà nước, người lao động, và ban lãnh đạo doanh nghiệp. Như đã đề cập ở trên, ở cấp độ vĩ mô chính sách cổ phần hóa xuất phát từ các động cơ tài chính, mà cụ thể là để giảm gánh nặng cho ngân sách nhà nước. Sự quản lý không hiệu quả của nhà nước được cho là nguyên nhân để nhà nước can thiệp
7 sâu vào các doanh nghiệp nhà nước về các lĩnh vực: luật lệ, các cổ đông, chính sách ngành nghề và các chính sách xã hội, đôi khi sự can thiệp của nhà nước trước cổ phần hóa như là các mục tiêu chính trị (Kornai 1992, Roland 2000), những động cơ đã bị bóp méo như ràng buộc ngân sách mềm (Kornai 1988, 1993, 2000; Berglof và Roland 1998; Frydman, Gray, Marek, Hessel, và Rapaczynski 2000), và sự độc quyền của doanh nghiệp nhà nước (Vining và Boardman năm 1992; Laffont và Qian, 1999). Để giải quyết cho những yếu kém trong hiệu quả sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp nhà nước thì tư nhân hóa được xem là một biện pháp hữu hiệu. Ảnh hưởng của cổ phần hóa lên kết quả hoạt động của doanh nghiệp được tóm tắt thông qua những yếu tố sau. 2.1.1. Ảnh hưởng của cổ phần hóa lên kết quả hoạt động của doanh nghiệp do tác động đến động cơ của nhà quản lý Tư nhân hóa giúp sửa chữa động cơ của các nhà quản lý và các bên liên quan khác và có lẽ chính ban giám đốc doanh nghiệp mới là người quyết định tốc độ cổ phần hóa. Điều này có nghĩa là chỉ khi những thành viên của ban giám đốc có động cơ mạnh mẽ để cổ phần hóa thì việc cổ phần hóa mới có thể thuận chèo mát mái. Khi còn là quản lý của một doanh nghiệp nhà nước và hưởng lương theo chế độ nhà nước, nhà quản lý không phải đối mặt với những áp lực về doanh thu, lợi nhuận của công ty vì trên thực tế khi doanh nghiệp làm ăn thua lỗ, nhà nước sẽ có những khoản trợ cấp, bù lỗ để cứu vớt doanh nghiệp. Thế nên một khi doanh nghiệp được tư nhân hóa, việc bù lỗ từ nhà nước là không còn nữa, doanh nghiệp phải thực hiện cơ chế tự thu, tự chi, lấy doanh thu bù đắp chi phí, lợi nhuận được giữ lại hoặc phân chia một phần. Đối với các nhà quản lý, động cơ về tài chính sau khi tư nhân hóa có thể trở nên mạnh mẽ hơn. Không ít vị giám đốc doanh nghiệp nhà nước coi cổ phần hóa là cơ hội ngàn năm có một để biến tài sản của công thành tài sản của riêng một cách hợp pháp, và rồi sau đó nghiễm nhiên trở thành ông chủ mới của doanh nghiệp. Ngoài ra, một thách thức đối với nhà quản lý là họ phải làm sao để tạo ra được càng nhiều lợi nhuận càng tốt chứ không phải chỉ vì sự gia tăng đáng kể trong tiền lương mà còn mức độ biến động tiền lương theo kết quả kinh doanh của các nhà quản lý (Wolfram, 1998; Cragg và Dyck,
8 1999; Cuevo và Villalonga, 2000). Một khi doanh nghiệp đã được tư nhân hóa, vấn đề quản trị tài chính cũng là một thách thức đối với người quản lý. Khi đó, trách nhiệm, nghĩa vụ và lợi ích của nhà quản lý sẽ đi đôi với nhau. Các nhà quản lý trong doanh nghiệp tư nhân phải đối mặt với mối đe dọa sa thải nếu họ kém hiệu quả (Muravyev, 2001; Firth, Fung, và Rui, 2006). Điều này sẽ không diễn ra đối với một doanh nghiệp nhà nước vì họ không thể tiếp tục duy trì tâm lý ỳ ạch, bảo thủ như trước nữa. 2.1.2. Ảnh hưởng của cổ phần hóa lên kết quả hoạt động của doanh nghiệp do tác động đến quá trình quản trị và hoạch định chiến lược của công ty Ngoài sự tác động đến động cơ của nhà quản lý, điểm thay đổi rõ nét nhất sau khi tư nhân hóa là tính tự chủ và linh hoạt cao. Trước hết phải kể đến quyền tự chủ hoàn toàn trong hoạt động sản xuất kinh doanh và không bị làm phiền bởi sự can thiệp có tính hành chính và chủ quan từ các cơ quan quản lý nhà nước. Sau khi tư nhân hóa, doanh nghiệp được nắm quyền chủ động trong việc hoạch định chiến lược, các quyết định đều dựa trên nhu cầu thực tế của thị trường, tình hình hiện tại của doanh nghiệp, không còn chịu sự chi phối và điều tiết của Nhà nước như trước đây. Chính vì thế một trong những kết luận của D'Souza và Megginson, 2000 là thay đổi quyền sở hữu cũng có thể mang lại sự đổi mới trong quản lý với năng lực, kỹ năng và nguồn lực phù hợp hơn với môi trường mới. Sở hữu tư nhân phân biệt chính trị, quản lý nhà nước, và hoạt động kinh tế, do đó ngày càng có sự tách biệt giữa nhà nước ra khỏi các hoạt động kinh doanh hàng ngày của các doanh nghiệp tư nhân (Shirley, 1999; Hellman và Kaufmann, 2003). Một hệ quả của sự tách biệt này là việc chính phủ can thiệp vào các công ty tư nhân trở nên khá tốn kém (Shleifer và Vishny, 1994). Điều này sẽ giúp hạn chế mức độ can thiệp của chính phủ, giúp cho doanh nghiệp tự chủ trong quá trình quản trị và hoạch định chiến lược của mình. Và cũng nhờ vào tính tự chủ và áp lực về sự tồn tại của doanh nghiệp trong thị trường, nhà quản lý doanh nghiệp buộc phải đưa ra chiến lược phù hợp và hiệu quả nhất, nhằm nâng cao khả năng tồn tại, phát triển, tăng thị phần của doanh nghiệp trong thương trường.
9 2.1.3. Ảnh hưởng của cổ phần hóa lên kết quả hoạt động của doanh nghiệp do hạn chế “ràng buộc ngân sách mềm” Vấn đề thứ 3 liên quan đến khái niệm “ràng buộc ngân sách mềm” nghĩa là tái cấp vốn của các doanh nghiệp làm ăn thua lỗ thông qua trợ cấp, miễn giảm thuế, ấn định giá đầu vào, ấn định giá đầu ra, tín dụng ưu đãi hoặc tín chấp (Kornai, 1992). Trước đây khi doanh nghiệp nhà nước luôn được coi là thành phần kinh tế chủ đạo trong nền kinh tế, các doanh nghiệp này được hưởng rất nhiều ưu đãi trong quá trình phát triển. Nguyên nhân chính khiến các nền kinh tế kế hoạch hóa tập trung sản xuất không có hiệu quả, lâm vào tình trạng thiếu thốn triền miên và siêu lạm phát, đó chính là tình trạng ràng buộc ngân sách mềm đối với các doanh nghiệp nhà nước (Kornai 1992). Các lãnh đạo của doanh nghiệp không có động lực để thay đổi công nghệ và sáng tạo để đa dạng sản phẩm, nâng cao chất lượng mà đầu tư ngược dòng vào các sản phẩm và dịch vụ đầu vào cho sản xuất đòi hỏi nhiều công sức, thời gian đầu tư lâu và thu lợi chậm. Chính vì thế một khi tư nhân hóa được tiến hành, quyền hạn và quyền lợi của Nhà nước giảm đi đáng kể thì ràng buộc ngân sách mềm cũng khó thực hiện hơn trước (Roland, 2000). Từ quan điểm đó, sở hữu tư nhân thay đổi vai trò của nhà nước ở khía cạnh như một nhà cung cấp kinh phí, và do đó, có thể dẫn đến việc giảm các khoản trợ cấp. Tóm lại, theo các nghiên cứu thực nghiệm hiện tại, lý do chính mà sở hữu tư nhân có thể nâng cao hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp tư nhân là nó giúp cải thiện hiệu quả của quản trị trong các doanh nghiệp. Đề xuất này đã được đưa ra bởi các nhà lý luận và xác nhận bởi số lượng lớn các thực nghiệm nghiên cứu ở nhiều nước và khu vực khác nhau. Công ty cổ phần mang lại hiệu quả kinh doanh cao góp phần hoàn thiện cơ chế thị trường, do quan hệ đa sở hữu trong công ty cổ phần nên quy mô có khả năng mở rộng, huy động vốn dễ, thu hút được nhiều nhà đầu tư và tiết kiệm của dân cư, nên có thể mở rộng quy mô nhanh. Trong công ty cổ phần, quyền sử dụng vốn tách rời quyền sở hữu nên hiệu quả sử dụng vốn cao hơn. Đó là vì vốn trao vào trong tay các nhà kinh doanh giỏi, biết cách để làm cho đồng vốn sinh lời. Mặt khác, do cơ chế phân bổ rủi ro đặc thù, chế độ trách nhiệm hữu hạn đối với các khoản
10 nợ trong mức vốn của công ty nên các nhà đầu tư tài chính có thể mua cổ phần, tạo cơ hội để huy động vốn. Đặc biệt, cổ phần hoá doanh nghiệp nhà nước cũng là cách để người lao động tham gia vào công ty chứ không phải là làm thuê nên tăng trách nhiệm của họ đối với công việc. Ngoài ra, lý thuyết đại diện cũng giúp giải thích một sự thật đã được ghi chép đầy đủ trong các nghiên cứu thực nghiệm là khác biệt về hiệu suất đã được quan sát thấy trong các doanh nghiệp tư nhân. Tuy nhiên, theo Cuervo và Villalonga (2000), những khác biệt này sẽ phụ thuộc vào cách thức tổ chức và hoàn cảnh (bao gồm cả các chính sách liên quan đến bãi bỏ quy định, tự do hóa, phương pháp tư nhân hóa, và tái cấu trúc). Tương tự như vậy, Roland (2000) tranh luận rằng “hiệu quả của quản trị doanh nghiệp trong các nền kinh tế chuyển đổi khác nhau có liên quan trực tiếp đến chính sách tư nhân hóa được lựa chọn và đến sự phân bố quyền lực kinh tế và môi trường kinh tế được tạo ra bởi chính sách tư nhân hóa cụ thể”. Roland cho rằng các chính sách tư nhân khác nhau trong điều kiện kinh tế và chính trị ban đầu khác nhau có thể dẫn đến sự khác nhau trong quản trị doanh nghiệp của các công ty thông qua nền kinh tế chuyển đổi mà trong đó có Việt Nam và Trung Quốc. Thêm vào đó, theo J D'Souza (2005) kết quả từ cổ phần hóa cũng sẽ khác nhau giữa các nước phát triển và các nước đang phát triển. 2.2. Các giả thuyết về ảnh hưởng của cổ phần hóa lên kết quả hoạt động của doanh nghiệp thông qua cấu trúc vốn doanh nghiệp Mục tiêu của nghiên cứu này là để kiểm tra tác động của thay đổi trong quản trị công ty từ quá trình cổ phần hóa đối với các doanh nghiệp nhà nước được cổ phần hóa tại Việt Nam. Bài viết này tập trung vào tính năng đặc biệt của quản trị doanh nghiệp sau tư nhân hóa trong doanh nghiệp Việt Nam, cụ thể liên quan tới quy mô còn lại của sở hữu nhà nước sau khi tư nhân hóa sẽ ảnh hưởng như thế nào lên kết quả hoạt động của công ty. Phương pháp tư nhân hóa ở Việt Nam được xem là khác biệt so với chương trình cổ phần hóa tại nhiều nền kinh tế chuyển đổi khác (trừ Trung Quốc), trung bình phần còn lại của nhà nước và quyền sở hữu của người trong công ty tại các doanh
11 nghiệp cổ phần hóa đến năm 2004 vẫn chiếm khoảng 80% tổng số quyền sở hữu. Một trong những mục tiêu của bài viết này là xem xét là phần vốn còn lại của nhà nước có ảnh hưởng đến kết quả của quá trình cổ phần hóa của các công ty ở Việt Nam hay không. Đặc tính thứ hai của chương trình tư nhân hóa tại Việt Nam là các doanh nghiệp tư nhân tại Việt Nam ít có sự thay đổi ban quản lý hơn so với các nước khác ở nền kinh tế không chuyển đổi và chuyển đổi (bao gồm cả Trung Quốc). Muravyev (2001) khẳng định rằng tỷ lệ thay đổi ban quản lý trung bình bắt buộc trong doanh nghiệp tư nhân của Nga sau năm đầu tiên là khoảng 15-20% (trong khi một số ước tính khác có thể thể cao tới 25-35%). Tuy không có số liệu thống kê của tỷ lệ thay đổi ban quản lý Trung Quốc sau năm đầu tiên của tư nhân hóa, nhưng tỷ lệ cho các công ty niêm yết của Trung Quốc là khoảng 40% (Firth, Fung, và Rui 2006). Chính vì thế bài nghiên cứu này sẽ đi sâu hơn về những nghiên cứu thực nghiệm về ảnh hưởng của phần vốn sở hữu còn lại của nhà nước tại các nền kinh tế chuyển đổi. Có nhiều nghiên cứu cho rằng sở hữu Nhà nước là không hiệu quả, có tính quan liêu và tiêu tốn một lượng vốn lớn (Janet 2009; Ongore 2011). Nói cách khác, hiệu quả tài chính của phần vốn Nhà nước là không có. Mặc dù có những nghiên cứu khác chỉ ra rằng sở hữu của Nhà nước trong các công ty cổ phần có thể giúp nâng cao hiệu quả tài chính doanh nghiệp (Le & Buck 2011; LI, Sun & Zou 2009; Tian & Estrin 2008), song quan điểm chi phối trong nghiên cứu là các doanh nghiệp tư nhân hoạt động tốt hơn doanh nghiệp Nhà nước, và quá trình chuyển đổi từ sở hữu Nhà nước sang sở hữu tư nhân sẽ nâng cao hiệu quả sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp. Tuy nhiên, nhìn chung có 3 quan điểm như sau: Thứ nhất, sở hữu của Nhà nước làm giảm hiệu quả tài chính doanh nghiệp. Ongore (2011) sử dụng cách tiếp cận kết hợp cả yếu tố cấu trúc sở hữu và tỷ lệ tập trung sở hữu trong nghiên cứu của mình đối với 42 công ty niêm yết ở Kenya và đã xác nhận rằng sở hữu của chính phủ trong các doanh nghiệp niêm yết nước này có quan hệ nghịch với hiệu quả lợi nhuận doanh nghiệp. Cũng với kết quả tương tự,
12 nhưng Bhatti & Sarwet (2012) thậm chí còn nêu rõ trong nghiên cứu của mình những nguyên nhân chính dẫn đến kết quả kinh doanh tồi tệ của một trong những doanh nghiệp lớn nhất Pakistan là Tổng công ty đường sắt Pakistan (Pakistan Railways), đó là cơ chế quản lý tài chính kém, hệ thống thông tin quản lý thiếu hụt, thiếu các chỉ tiêu đánh giá hiệu quả tài chính chủ chốt được thống nhất, và tình trạng tham nhũng. Thứ hai, một số nghiên cứu cho thấy tác động tích cực của phần vốn Nhà nước đối với hiệu quả tài chính doanh nghiệp, nhưng trong một số nhóm doanh nghiệp nhất định. Những kết quả này chủ yếu tìm thấy đối với các công ty niêm yết trên thị trường Trung Quốc. Trên thị trường này, Tian & Estrin (2008) đã tiến hành một nghiên cứu với cơ sở dữ liệu là hơn 9.000 quan sát trong 10 năm (1994 - 2004) trên thị trường chứng khoán Trung Quốc. Các tác giả rút ra được kết quả là sở hữu của Nhà nước không làm giảm hiệu quả công ty mà có tác dụng tích cực nếu tỷ lệ sở hữu Nhà nước đạt từ 25% trở lên trong doanh nghiệp. Cụ thể, mối quan hệ giữa hiệu quả tài chính doanh nghiệp và sở hữu Nhà nước có dạng chữ U: giá trị công ty giảm khi tỷ lệ sở hữu Nhà nước tăng lên, nhưng sẽ bắt đầu tăng từ ngưỡng nói trên. Kết quả tìm được của Tian & Estrin (2008) gợi ý rằng trong điều kiện một nước chuyển đổi như Trung Quốc, phần vốn Nhà nước nếu đạt một mức độ đủ lớn nhất định hoàn toàn có thể đóng góp vào việc tăng giá trị công ty. Một đóng góp quan trọng khác trong khía cạnh này và cũng trên thị trường Trung Quốc là nghiên cứu của LI, Sun & Zou (2009). Nghiên cứu này phát hiện ra rằng sự biến động của kết quả kinh doanh theo phần vốn Nhà nước phụ thuộc vào mức độ lợi nhuận của doanh nghiệp; cụ thể, các tác giả phát hiện ra tác động tiêu cực rất đáng kể của phần vốn Nhà nước nhưng chỉ đối với các doanh nghiệp có lợi nhuận cao. Nói cách khác, đối với các doanh nghiệp đạt kết quả kinh doanh bình thường trở xuống, không có ảnh hưởng xấu nào đáng kể của phần vốn Nhà nước theo nghiên cứu của LI, Sun và Zou (2009). Một điểm cần lưu ý là Việt Nam và Trung Quốc đều là những nền kinh tế chuyển đổi và có nhiều nét tương đồng. Thứ ba, có nghiên cứu tìm ra mối liên hệ tương hỗ giữa sở hữu Nhà nước và hiệu quả tài chính doanh nghiệp. Le & Buck (2011) sử dụng các nhân tố trung gian trong mô hình phân tích và chỉ ra rằng sở hữu Nhà nước không có mối liên quan trực
13 tiếp với kết quả kinh doanh của doanh nghiệp. Thay vào đó, có một mắt xích liên kết thường bị bỏ qua giữa hai nhóm biến số trên là chi phí đại diện (agency cost) - được tính bằng chi phí hoạt động chia cho doanh thu. Các tác giả đề tài tiến hành thu thập dữ liệu chuỗi thời gian 3 năm đối với hơn 1.000 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Trung Quốc và kết quả nghiên cứu cuối cùng cho thấy sở hữu Nhà nước quan hệ nghịch biến một cách rõ rệt đối với chi phí đại diện và vì thế có quan hệ thuận chiều với hiệu quả tài chính doanh nghiệp bởi vì chi phí đại diện thấp (khi sở hữu Nhà nước cao), có nghĩa là hiệu quả tài chính cao. Nhìn chung, Le & Buck (2011) nhìn nhận phần vốn Nhà nước như là một loại tài sản chiến lược thay vì một gánh nặng trong cơ cấu sở hữu công ty. Nhìn chung, các nghiên cứu thực nghiệm về ảnh hưởng của tỷ lệ sở hữu còn lại lên kết quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp cũng đưa ra nhiều nhận định khác nhau, điều này còn phụ thuộc rất nhiều vào đặc điểm kinh tế, hình thức tư nhân hóa … của nền kinh tế nghiên cứu như đã đề cập ở trên. Việt Nam với nền kinh tế chuyển đổi thì kết quả như thế nào sẽ được trình bày và giải thích cụ thể ở những phần sau. Tại Việt Nam, đợt cải cách doanh nghiệp nhà nước đầu tiên bắt đầu vào năm 1989. Các doanh nghiệp nhà nước thua lỗ nặng bị giải thể, các doanh nghiệp còn lại được sắp xếp lại thông qua sáp nhập và củng cố lại. Vào năm 1992, chính phủ quyết định thực hiện thí điểm cổ phần hóa. Tuy nhiên, làn sóng cổ phần hóa ở nước ta thực sự chỉ bắt đầu từ giữa năm 1998 sau khi Nghị định 44 của Chính phủ được ban hành. Từ khi Nghị định 44 được triển khai vào giữa năm 1998 cho tới cuối năm 2004, đã có hơn 2000 doanh nghiệp nhà nước đã được cổ phần hóa, góp phần giảm tỷ trọng của khu vực nhà nước trong GDP từ 42% vào đầu những năm 1990 xuống còn 39% vào năm 2003, đồng thời số lượng lao động trong các doanh nghiệp công nghiệp thuộc khu vực nhà nước cũng đã giảm từ 2,5 triệu năm 1990 xuống khoảng 1,6 triệu trong năm 2000. Bài nghiên cứu này được thực hiện dựa trên bài nghiên cứu gốc của tác giả Giang Trần “The impacts of corporate governance on the performance of privatized
14 firms in Vietnam” – “Ảnh hưởng của Quản trị công ty đến kết quả hoạt động của những công ty cổ phần tại Việt Nam” (2008) nghiên cứu ảnh hưởng của cổ phần hóa tới kết quả hoạt động doanh nghiệp. Dữ liệu gồm 209 mẫu công ty từ 15 ngành công nghiệp, các công ty được tư nhân hóa vào năm 2002 hoặc 2003 và có ít nhất hai quan sát hàng năm trong những năm trong biên độ -2 đến -1 và + 1 đến +2, khi năm của việc tư nhân hóa được xác định là năm 0. Phương pháp nghiên cứu được sử dụng được giới thiệu đầu tiên bởi Megginson, Nash và Van Randenborgh (1994) hay còn gọi là MNR. Phương pháp MNR là viết tắt từ tên của 3 nhà nghiên cứu Megginson, Nash và Van Randenborgh, được gọi là phương pháp so sánh trước-sau, tức là so sánh hoạt động sản xuất kinh doanh và tài chính trước và sau cổ phần hóa của một mẫu đầy đủ các công ty, được gọi là mẫu hoàn chỉnh. Sau đó, phân chia mẫu thành các mẫu nhỏ, được gọi là mẫu con, dựa trên các nhân tố mà các tài liệu đều cho thấy là có ảnh hưởng đến sự biến động trong hoạt động công ty sau tư nhân hóa và đánh giá những khác biệt đáng kể trong hoạt động giữa các mẫu con. Để đánh giá xem công ty nào thu lợi nhiều nhất từ cổ phần hóa, bài nghiên cứu của Giang Trần đã xem xét ảnh hưởng của các yếu tố như tỷ lệ phần trăm quyền sở hữu còn lại của nhà nước sau cổ phần hóa, quy mô công ty, các khía cạnh quản trị công ty, vị trí địa lý. Do đó, các mẫu con sẽ được chia theo các yếu tố này và đánh giá kết quả từ các mẫu con để đưa ra nhận định về ảnh hưởng của cổ phần hóa cho từng nhóm công ty. Sử dụng phép kiểm định Wilcoxon về dấu thứ hạng làm phương pháp nguyên tác của công việc kiểm chứng cho những thay đổi trọng yếu trong biến hiệu quả kinh doanh thông qua viêc sử dụng các giá trị trung bình của trước và sau quá trình chuyển đổi trong bước đầu tiên. Phép kiểm định Wilcoxon về dấu thứ hạng đơn giản là phương pháp phi tham số của kiểm định t các mẫu được hiệu chỉnh. Giả thuyết của phép kiểm định là sự khác nhau giữa các trung bình của các biến trước và sau quá trình chuyển đổi là bằng 0. Mặc dù phương pháp so sánh trước và sau khi đã được áp dụng cho nhiều nghiên cứu, nhưng vẫn có 1 số thiếu sót. Trên thực tế, phương pháp này là không thể để tách biệt các tác động của tư nhân vào hoạt động doanh nghiệp từ hiệu ứng đồng
15 thời với các yếu tố kinh tế khác. Để xử lý vấn đề này, phương pháp DID (khác biệt của khác biệt) đã được sử dụng. Phương pháp DID giúp khắc phục các nhược điểm của phương pháp so sánh trước-sau bằng việc so sánh sự khác biệt giữa hai nhóm công ty – công ty tư nhân và doanh nghiệp nhà nước trong cùng giai đoạn lấy mẫu. Từ đó thấy được là sự khác biệt giữa hai loại hình và sự khác biệt theo thời gian (trước và sau khi cổ phần hóa). Trong phương pháp này, phép kiểm định Mann – Whitney đã được sử dụng. Kiểm định Mann – Whitney được dùng để kiểm định giả thuyết về sự giống nhau của 2 phân phối tổng thể. Giả thuyết của phép kiểm định là sự khác nhau giữa 2 nhóm mẫu nghiên cứu: nhóm các công ty được cổ phần hóa và nhóm các doanh nghiệp nhà nước trong cùng một giai đoạn nghiên cứu. Tại Việt Nam, ngoài bài nghiên cứu của Giang Trần (2008) thì trước đó đã có vài nghiên cứu, khảo sát về ảnh hưởng của cổ phần hóa lên kết quả hoạt động doanh nghiệp. Cụ thể là khảo sát trên toàn quốc gần đây của 261 doanh nghiệp tư nhân vào năm 2002 được thực hiện bởi Trung Viện Quản lý kinh tế (CIEM) cho thấy tư nhân hóa đã có ý nghĩa tác động tích cực đến kết quả hoạt động tổng thể, tình trạng tài chính, và tái cơ cấu nhất doanh nghiệp. Ví dụ, 93% doanh nghiệp báo cáo rằng hoạt động tài chính của họ cải thiện sau khi tư nhân hóa. Điều đáng chú ý nhất và có sức thuyết phục của nghiên cứu về tác động của cổ phần hóa lên kết quả kinh doanh của doanh nghiệp tại Việt Nam gần đây là bài báo của Trương, Lanjouw, và Lensink (2006). Đây là có lẽ là nghiên cứu đầu tiên sử dụng phương pháp kinh tế lượng để nghiên cứu tác động của sở hữu tư nhân tại Việt Nam. Trương, Lanjouw, và Lensink đã áp dụng phương pháp của Megginson, Nash và Randenborgh (1994) để so sánh hoạt động tài chính trước và sau tư nhân hóa và hoạt động của 84 doanh nghiệp nhà nước (mẫu) và các công ty tư nhân 121 (mẫu phụ) từ năm 1993 đến năm 2002. Trương, Lanjouw, và Lensink thấy rằng tư nhân hóa đã cải thiện được đáng kể khả năng sinh lời (đo bằng thu nhập trước thuế trên tài sản, doanh thu và vốn chủ sở hữu) và tính hiệu quả (đo bằng hiệu suất kinh doanh thực tế và hiệu suất thu nhập) của các doanh nghiệp.