Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Kiểm định tính hiệu quả thông tin cho thị trường chứng khoán Việt Nam

Chia sẻ: Nguyễn Bình | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:77

Thêm vào BST

Báo xấu

12
lượt xem 1
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Mục tiêu của đề tài là kiểm định xem thị trường chứng khoán Việt Nam có đạt hiệu quả thông tin dạng yếu hay không; đề xuất một số giải pháp mang tính định hướng nhằm nâng cao tính hiệu quả thông tin cho thị trường chứng khoán Việt Nam. Mời các bạn cùng tham khảo nội dung chi tiết.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Kiểm định tính hiệu quả thông tin cho thị trường chứng khoán Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH -o0o-  NGUYỄN THỊ KIM THÙY KIỂM ĐỊNH TÍNH HIỆU QUẢ THÔNG TIN CHO THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP Hồ Chí Minh - Năm 2013
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH -o0o-  NGUYỄN THỊ KIM THÙY KIỂM ĐỊNH TÍNH HIỆU QUẢ THÔNG TIN CHO THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số: 60.34.0201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ Người hướng dẫn khoa học: PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa TP Hồ Chí Minh - Năm 2013
LỜI CÁM ƠN Trước tiên, tôi xin chân thành gửi lời cảm ơn sâu sắc đến PGS. TS Nguyễn Thị Liên Hoa, người đã tận tình hướng dẫn tôi trong suốt quá trình thực hiện luận văn tốt nghiệp. Cám ơn các bạn cùng lớp đã hỗ trợ tôi rất nhiều trong quá trình tìm kiếm tài liệu và giúp tôi hiểu rõ hơn về các mô hình định lượng. Cuối cùng, tôi xin gởi lời cảm ơn đến tất cả các thầy cô đã tận tình giảng dạy ba năm học cao học. Cảm ơn gia đình, đồng nghiệp đã luôn ủng hộ, giúp đỡ và tạo điều kiện tốt nhất cho tôi hoàn thành luận văn này.
1 MỤC LỤC DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT .............................................................. 3 DANH MỤC CÁC BẢNG SỐ LIỆU ........................................................... 4 DANH MỤC CÁC BIỂU ĐỒ........................................................................ 5 CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU .......................................................................... 6 1.1. Sự cần thiết của đề tài ............................................................................... 6 1.2. Mục tiêu nghiên cứu ................................................................................. 7 1.3. Lý thuyết thị trường hiệu quả .................................................................. 7 1.3.1. Các hình thái của thị trường hiệu quả .................................................. 7 1.3.2. Các giả thiết của thị trường hiệu quả ................................................... 9 1.3.3. Các dạng thị trường hiệu quả ............................................................. 10 1.3.4. Các mô hình kiểm định cho lý thuyết thị trường hiệu quả ................... 12 1.4. Ý nghĩa của việc nghiên cứu lý thuyết thị trường hiệu quả .................. 15 1.4.1. Trong phân tích kỹ thuật ..................................................................... 15 1.4.2. Trong phân tích cơ bản....................................................................... 16 1.4.3. Trong việc hoạch định chiến lược đầu tư ............................................ 17 CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY.............................................................................................................. 19 2.1. Nghiên cứu thị trường hiệu quả thông tin dạng yếu ở các nước phát triển ................................................................................................................. 19 2.2. Nghiên cứu thị trường hiệu quả thông tin dạng yếu ở các nước đang phát triển ......................................................................................................... 21 2.3. Một số nghiên cứu thực nghiệm về tính hiệu quả thông tin của thị trường chứng khoán Việt Nam ...................................................................... 24 CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU........................................ 26
2 3.1. Kiểm định tính chuẩn ............................................................................. 26 3.2. Kiểm định tự tương quan (Autocoration test) ....................................... 27 3.3. Kiểm định chuỗi (Run test) .................................................................... 30 3.4. Kiểm định nghiệm đơn vị (Unit root test) .............................................. 33 3.5. Kiểm định tỷ lệ phương sai (Variance ratio test) .................................. 34 3.6. Hiệu ứng ngày trong tuần (Day of the week) ......................................... 36 CHƯƠNG 4: NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ....................... 39 4.1. Nội dung nghiên cứu ............................................................................... 39 4.2. Thống kê mô tả dữ liệu ........................................................................... 42 4.3. Kết quả nghiên cứu ................................................................................. 46 4.3.1. Kết quả kiểm định tính chuẩn ............................................................. 46 4.3.2. Kết quả kiểm định tự tương quan (Autocoration test) ......................... 47 4.3.3. Kết quả kiểm định chuỗi (Run test) ..................................................... 53 4.3.4. Kiểm định nghiệm đơn vị (Unit root test) ............................................ 55 4.3.5. Kiểm định tỷ lệ phương sai (Variance ratio test )................................ 57 4.3.6. Hiệu ứng ngày trong tuần (Day of the week ) ..................................... 60 CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN ........................................................................... 64 5.1. Tóm tắt kết quả nghiên cứu ................................................................... 64 5.2. Một số khuyến nghị nhằm nâng cao tính hiệu quả thông tin cho thị trường chứng khoán Việt Nam .............................................................. 65 5.2.1. Các nguyên nhân dẫn đến thị trường chứng khoán Việt Nam chưa đạt hiệu quả thông tin ........................................................................................... 65 5.2.2. Khuyến nghị ....................................................................................... 67 5.2.3. Kết luận .............................................................................................. 70 5.3. Những hạn chế của luận văn và hướng nghiên cứu tiếp theo ............... 71 TÀI LIỆU THAM KHẢO........................................................................... 72
3 DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT HNX : Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội HOSE : Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh SGDCK : Sở Giao dịch Chứng khoán TP. HCM : Thành phố Hồ Chí Minh TTCK : Thị trường Chứng khoán UBCK : Ủy ban Chứng khoán UBCKNN : Ủy ban Chứng khoán Nhà nước
4 DANH MỤC CÁC BẢNG SỐ LIỆU Bảng 4.1 - Thống kê mô tả dữ liệu của chỉ số VN-Index và HNX-Index ....................... 42 Bảng 4.2 - Thống kê mô tả dữ liệu của các cổ phiếu CII, FPT, HAG, ITA và MSN ...... 44 Bảng 4.3 - Thống kê mô tả dữ liệu của các cổ phiếu PNJ, REE, SSI, STB và VNM ...... 45 Bảng 4.4 - Kết quả kiểm định Jacque – Bera của VN-Index, HNX-Index, CII, FPT và HAG ........................................................................................................................... 46 Bảng 4.5 - Kết quả kiểm định Jacque – Bera của các cổ phiếu ITA, MSN, PNJ, REE, SSI, STB và VNM ........................................................................................................ 46 Bảng 4.6- Kết quả kiểm định tự tương quan của VN-Index, HNX-Index và các cổ phiếu CII, FPT, HAG, ITA .......................................................................................... 49 Bảng 4.7 - Kết quả kiểm định tự tương quan của các cổ phiếu MSN, PNJ, REE, SSI, STB và VNM ................................................................................................................ 51 Bảng 4.8 - Kết quả kiểm định chuỗi của VN-Index, HNX-Index và các cổ phiếu ......... 54 Bảng 4.9 - Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị của VN-Index, HNX-Index và các cổ phiếu ........................................................................................................................... 56 Bảng 4.10 - Kết quả kiểm định tỷ lệ phương sai của VN-Index, HNX-Index và các cổ phiếu ........................................................................................................................... 58 Bảng 4.11 - Kết quả mô hình hồi quy của VN-Index, HNX-Index và các cổ phiếu ....... 62 Bảng 4.12 - Kết quả mô hình GARCH (1,1) của VN-Index, HNX-Index và các cổ phiếu ........................................................................................................................... 63
5 DANH MỤC CÁC BIỂU ĐỒ Biểu đồ 1.1 - Biểu đồ tăng trưởng các công ty niêm yết trên HOSE và HNX .......... 6 Biểu đồ 4.1 - Biểu đồ thể hiện mật độ phân phối tỷ suất sinh lợi của VN-Index …..43 Biểu đồ 4.2 - Biểu đồ thể hiện mật độ phân phối tỷ suất sinh lợi của HNX-Index…43
6 CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU 1.1. Sự cần thiết của đề tài Hòa nhập với nền kinh tế thị trường của thế giới, thị trường chứng khoán Việt Nam ra đời vào tháng 7/2000 như là kênh huy động vốn nhanh chóng và được xem là phong vũ biểu cho nền kinh tế. Sau thời gian tăng trưởng quá nóng với các đợt phát hành chứng khoán liên tục cùng số lượng công ty đăng ký niêm yết ngày càng nhiều, nguồn cung sản phẩm trên thị trường gia tăng đột biến, tính đến thời điểm 31/05/2012, tổng cộng đã có 309 công ty niêm yết trên sàn HOSE và 396 công ty niêm yết trên sàn HNX. Biểu đồ 1.1 - Biểu đồ tăng trưởng các công ty niêm yết trên HOSE và HNX 800 700 699 705 642 600 500 453 HOSE 400 393 396 HNX 338 257 367 300 250 306 309 Total 193 275 200 170 138 196 111 168 100 82 112 - 2006 2007 2008 2009 2010 2011 T5/2012 Tuy nhiên, việc tham gia và kinh doanh trên thị trường chứng khoán Việt Nam hiện đang là một vấn đề hoàn toàn còn mới mẻ đối với các công ty niêm yết và nhà đầu tư. Mục tiêu của các công ty niêm yết là dễ dàng huy động vốn và tối đa hóa giá trị của công ty, trong khi đó mục tiêu chính của nhà đầu tư khi tham gia thị trường
7 là tìm kiếm lợi nhuận trên cổ phiếu mà họ đầu tư vào. Để tránh xung đột lợi ích giữa hai đối tượng trên thì vấn đề về thông tin trên thị trường là vấn đề đang được quan tâm hàng đầu. Nói cách khác, thông tin có vai trò đặc biệt quan trọng trên thị trường chứng khoán Việt Nam, thông tin sẽ được phản ánh vào giá của chứng khoán và đó cũng là nhân tố đánh giá mức độ hiệu quả của thị trường. Có rất nhiều nhà đầu tư khi tham gia vào thị trường đặt câu hỏi: liệu thị trường chứng khoán Việt Nam có đáng tin cậy và công bằng với mọi nhà đầu tư không? Nếu tham gia vào thị trường mà chưa nắm bắt được tất cả các thông tin thì có bị thua thiệt nhiều không?, … Vì vậy với đề tài: “Kiểm định tính hiệu quả thông tin cho thị trường chứng khoán Việt Nam”, tác giả hy vọng sẽ làm rõ các câu hỏi trên theo hướng nghiên cứu định lượng và dựa trên lý thuyết thị trường hiệu quả. 1.2. Mục tiêu nghiên cứu Với những vấn đề đã đặt ra, có thể khái quát mục tiêu nghiên cứu của luận văn bao gồm: - Kiểm định xem thị trường chứng khoán Việt Nam có đạt hiệu quả thông tin dạng yếu hay không. - Đề xuất một số giải pháp mang tính định hướng nhằm nâng cao tính hiệu quả thông tin cho thị trường chứng khoán Việt Nam. 1.3. Lý thuyết thị trường hiệu quả 1.3.1. Các hình thái của thị trường hiệu quả Lý thuyết thị trường hiệu quả lần đầu tiên được Eugene Fama đưa ra vào những năm 1970 của thế kỉ trước. Việc tiếp cận lý thuyết thị trường hiệu quả trong phân tích tài chính xuất phát từ khái niệm thị trường hoàn hảo trong kinh tế học. Một thị trường được coi là hoàn hảo khi nó đảm nhiệm được chức năng của nền kinh tế cạnh tranh hoàn hảo. Trong nghiên cứu kinh tế nói chung và trong phân tích tài chính nói riêng, một thị trường được coi là hoàn hảo (hiệu quả) khi nó hiệu quả về các mặt: phân phối, tổ chức hoạt động và thông tin.
8 a. Hiệu quả về mặt phân phối Một thị trường được coi là hiệu quả về mặt phân phối khi thị trường đó có khả năng đưa được các nguồn lực khan hiếm đến người sử dụng. Và trên cơ sở nguồn lực có được, người sử dụng sẽ tạo ra kết quả đầu ra lớn nhất, tức là họ sử dụng được một cách tối ưu. b. Hiệu quả về tổ chức hoạt động của thị trường Đối với thị trường chứng khoán, tính hiệu quả trên phương diện tổ chức hoạt động thể hiện bởi khả năng làm cực đại hóa quy mô giao dịch trên một thị trường chứng khoán cụ thể. Việc tổ chức hoạt động của thị trường chứng khoán với mục tiêu cực đại hóa quy mô giao dịch phải dựa trên các nguyên tắc căn bản như ở các thị trường khác là: Mở rộng khả năng lựa chọn “hàng hóa - các loại chứng khoán” và lựa chọn “dịch vụ - các tổ chức trung gian” cho khách hàng; tạo thuận lợi cho khách hàng trong việc tham gia vào thị trường với chi phí thấp, từ đó thị trường đạt đến độ thanh khoản cao; có các biện pháp hữu hiệu chống lại các hoạt động đầu cơ gây thiệt hại đến đa số khách hàng. c. Hiệu quả về mặt thông tin Một thị trường được coi là hiệu quả về mặt thông tin khi giá cả của loại hàng hóa giao dịch trên thị trường được phản ánh đầy đủ và tức thời bởi các thông tin có liên quan. Những thông tin đó bao gồm nhiều loại khác nhau, như thông tin về môi trường kinh tế vĩ mô, thông tin về kết quả kinh doanh của doanh nghiệp và các đối thủ cạnh tranh, thông tin về thị trường. Trong các bài nghiên cứu về tính hiệu quả của thị trường, các nhà nghiên cứu thường tập trung vào việc đánh giá tính hiệu quả về mặt thông tin, ít đi sâu vào góc độ tìm hiểu về thị trường hiệu quả trên phương diện phân phối hay tổ chức. Bởi vì trên thị trường chứng khoán, tính hiệu quả về mặt thông tin có ý nghĩa quyết định đối với sự thành công của toàn thị trường.
9 Một thị trường hiệu quả về mặt thông tin là thị trường mà ở đó giá chứng khoán phản ánh một cách tức thời và đầy đủ mọi thông tin liên quan đến nó. Cụ thể hơn, lý thuyết thị trường hiệu quả (trên phương diện thông tin) luôn cho rằng khi tham gia vào một thị trường hiệu quả, nhà đầu tư sẽ ít có cơ hội vượt trội hơn so với những người khác vì các cổ phiếu hiện có trên thị trường đã phản ánh mọi thông tin giá của nó, tức là mọi người đều có khả năng tiếp cận thông tin như nhau. Vì thế các nhà đầu tư sẽ không có cơ hội để tìm kiếm các khoản lợi nhuận vượt trội nào từ các thông tin. 1.3.2. Các giả thiết của thị trường hiệu quả a. Giả thiết thứ nhất Một thị trường hiệu quả đòi hỏi một số lượng lớn đối thủ cạnh tranh tham gia thị trường với mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận, họ tiến hành phân tích và định giá các loại chứng khoán một cách hoàn toàn độc lập với nhau. b. Giả thiết thứ hai Những thông tin mới về chứng khoán được công bố trên thị trường một cách ngẫu nhiên và tự động, và việc quyết định thời điểm công bố thông tin cũng độc lập lẫn nhau. c. Giả thiết thứ ba Các nhà đầu tư luôn tìm cách để điều chỉnh giá chứng khoán thật nhanh nhằm phản ánh chính xác ảnh hưởng của thông tin. Mặc dù sự điều chỉnh của giá có thể là không hoàn hảo, tuy nhiên nó không hề ưu tiên cho một mặt nào. Có khi sự điều chỉnh là quá mức, cũng có khi là dưới mức cần thiết, nhưng ta không thể dự đoán được điều gì sẽ xảy ra ở mỗi thời điểm xác định. Giá chứng khoán được điều chỉnh một cách nhanh chóng bởi số lượng lớn các nhà đầu tư với mục tiêu tối đa hoá lợi nhuận cạnh tranh với nhau.
10 1.3.3. Các dạng thị trường hiệu quả a. Thị trường hiệu quả dạng yếu Giả thiết thị trường hiệu quả giả định rằng giá chứng khoán hiện tại là sự phản ánh đầy đủ mọi thông tin của thị trường chứng khoán, bao gồm các chuyển dịch liên tục của giá, tỷ suất thu nhập, khối lượng giao dịch và các thông tin chung khác như: mua bán lô lẻ, giao dịch lô lớn và các thương vụ của các chuyên gia ngoại hối hay của các nhóm độc quyền khác. Thị trường hiệu quả dạng yếu cũng giả định rằng mức giá thị trường hiện tại đã phản ánh tất cả các thu nhập trong quá khứ và mọi thông tin trên thị trường, chính vì vậy giả thiết này có nghĩa là tỷ suất sinh lợi của chứng khoán trong quá khứ cũng như các thông tin khác không có mối liên hệ với tương lai (các tỷ suất sinh lợi độc lập với nhau). b. Thị trường hiệu quả dạng trung bình Giá cả phản ánh không chỉ giá cả quá khứ mà còn phản ánh tất cả các thông tin được công bố khác. Thông tin được công bố bao gồm tất cả các thông tin như: các thông báo về thu nhập và cổ tức, tỷ lệ P/E, tỷ lệ D/P, tỷ lệ thư giá/ thị giá, chia tách cổ phần, các thông tin về kinh tế cũng như chính trị. Giả thiết này có ý nghĩa rằng các nhà đầu tư khi ra quyết định dựa trên các thông tin mới sau khi nó được công bố sẽ không thu được lợi nhuận cao hơn mức trung bình bởi mức giá chứng khoán này đã phản ánh mọi thông tin công khai đó. c. Thị trường hiệu quả dạng mạnh Giá cả phản ánh tất cả các thông tin có thể có được bằng cách phân tích tỉ mỉ về công ty và nền kinh tế. Giả thiết thị trường hiệu quả nói rằng giá chứng khoán là sự phản ánh tất cả các thông tin từ công khai đến nội bộ. Nghĩa là sẽ không có một nhóm đầu tư nào độc quyền tiếp cận được các thông tin liên quan đến việc định giá. Do đó, sẽ không ai thu được lợi nhuận vượt mức. Tính hiệu quả của thị trường được phân cấp theo mức độ thông tin được phản ánh trong giá cả. Càng nhiều thông tin được phản ánh thì thị trường càng hiệu quả.
11 Thông tin đến từ các hoạt động, phân tích nội bộ, mục tiêu, chiến lược của công ty, và thông tin đến từ nền kinh tế vĩ mô. Các chính sách vĩ mô khi thực thi sẽ phát ra các tín hiệu cho thị trường. Và nó đã tạo ra nguồn thông tin phục vụ cho việc định giá các cổ phiếu. THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ THÔNG TIN THỊ TRƯỜNG THỊ TRƯỜNG THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ DẠNG HIỆU QUẢ DẠNG HIỆU QUẢ DẠNG YẾU TRUNG BÌNH MẠNH Thông tin: Giá quá Thông tin: Mọi Thông tin: Mọi khứ. thông tin công bố. thông tin có thể. Đặc điểm: Nếu thị Đặc điểm: Nếu thị Đặc điểm: Nếu thị trường là hiệu quả trường là hiệu quả trường là hiệu quả thì thông tin quá thì mọi thông tin thì mọi thông tin có khứ không cho công bố không cho thể (kể cả thông tin phép người sử dụng phép người sử dụng ưu tiên) không cho chúng thu được lợi chúng thu được lợi phép người sử dụng ích bất thường. ích bất thường. chúng thu được lợi ích bất thường.
12 1.3.4. Các mô hình kiểm định cho lý thuyết thị trường hiệu quả Lý thuyết thị trường hiệu quả là một quy luật rất quan trọng trong nền tảng lý thuyết tài chính hiện đại. Lý thuyết thị trường hiệu quả đã lý giải phần nào cách thức vận hành thực tế của thị trường chứng khoán, sự chuyển động của giá cả chứng khoán theo mỗi thông tin được đưa ra. Nếu thị trường chứng khoán là hiệu quả thì việc các nhà đầu tư tìm kiếm các khoản lợi nhuận bất thường trên thị trường là hoàn toàn không thể. Tuy nhiên, để chứng minh được thị trường có hiệu quả hay không người ta không chỉ dùng các phân tích, suy luận về mặt định tính mà cần có những kiểm nghiệm thực tế. Giáo sư Fama cũng đã chỉ ra ba mô hình để kiểm nghiệm cho lý thuyết thị trường hiệu quả: - Mô hình “Lợi suất kỳ vọng” hay “ Trò chơi công bằng” (The Fair Game model). - Mô hình “Trò chơi công bằng có điều chỉnh” (The Submartingale model). - Mô hình “Bước đi ngẫu nhiên” (The Random Walk model). 1.3.4.1. Mô hình “Lợi suất kỳ vọng” hay “Trò chơi công bằng” Lý thuyết thị trường hiệu quả có nguồn gốc từ lý thuyết “Trò chơi công bằng”, chính vì vậy mà mô hình “trò chơi công bằng” cũng được dùng để kiểm định cho giả thiết thị trường hiệu quả trên thị trường chứng khoán. Trò chơi công bằng là một trò chơi trong đó không có sự khác nhau một cách hệ thống giữa kết quả thực tế và kết quả được mong đợi trước khi trò chơi này diễn ra. Tương tự như trên thị trường chứng khoán, thị trường chứng khoán sẽ là một trò chơi công bằng nếu không có sự chênh lệch một cách hệ thống giữa thu nhập thực tế và thu nhập được mong đợi của chứng khoán. Về mặt toán học nó được viết dưới dạng phương trình sau: Pi,t+1 = E(Pi,t+1/It) + Xi, t+1 Xi,t+1 = Pi,t+1 – E(Pi,t+1/It) Trong đó:
13 - Pi,t+1: quan sát giá thực tế của cổ phiếu i tại thời điểm t+1 - E(Pi, t+1/It): giá được mong đợi của cổ phiếu i tại thời điểm t+1, trong điều kiện tập hợp thông tin thị trường là It - Xi,t+1: phần chênh lệch giữa giá thực tế và giá được mong đợi của cổ phiếu Nếu thị trường hiệu quả theo đúng lý thuyết trò chơi công bằng thì lúc này giá chứng khoán thực tế và giá cả chứng khoán được mong đợi sẽ không có sự chênh lệch, nghĩa là: E(Xi,t+1/It) = E[Pi,t+1 – (Pi,t+1/It)] =0 Tương tự, nếu thị trường là hiệu quả thì thu nhập của chứng khoán cũng sẽ diễn ra tương tự như giá chứng khoán theo phương trình sau: Zi,t+1 = Ri,t+1 – E(Ri,t+1/It) Với: E(Zi,t+1/It) = E[Ri,t+1 – (Ri,t+1/It)] = 0 Trong đó: - Ri, t+1 : quan sát thu nhập thực tế của cổ phiếu i tại thời điểm t+1 - R(Ri,t+1/It): thu nhập kỳ vọng của cổ phiếu i tại thời điểm t+1 trong điều kiện tập hợp thông tin thị trường là It - Zi,t+1: phần chênh lệch giữa thu nhập thực tế và thu nhập được mong đợi của cổ phiếu i 1.3.4.2. Mô hình “Trò chơi công bằng có điều chỉnh” Mô hình này xuất phát từ mô hình trò chơi công bằng và được phát triển lên. Lúc này, mô hình mới đã có sự điều chỉnh nhỏ đối với thu nhập của cổ phiếu. Trong đó, thu nhập của các nhà đầu tư chứng khoán theo mô hình này sẽ có xu hướng tăng
14 lên thay vì không tăng như trong mô hình trước. Phương trình được viết dưới dạng như sau : E(Pi,t+1/It) – Pi,t ≥ 0 ۳(‫ܑ۾‬,‫ܜ‬ା૚ /۷‫ ) ܜ‬− ‫ܑ۾‬,‫ܜ‬ ۳(‫ܑ܀‬,‫ܜ‬ା૚ /۷‫= ) ܜ‬ ≥ ૙ ‫ܑ۾‬,‫ܜ‬ Dù đã có sự điều chỉnh về thu nhập của cổ phiếu trong tương lai, tuy nhiên mô hình này vẫn thể hiện rõ tính ngẫu nhiên trong thu nhập của chứng khoán. Bởi vì, mặc dù thu nhập của chứng khoán sẽ có xu hướng tăng thêm theo thời gian hay phần dôi ra (Zi, t+1) sẽ lớn hơn 0. Tăng giá là kết quả điều chỉnh của thị trường khi có thông tin mới xuất hiện trên thị trường. Trên thị trường hiệu quả, mọi thông tin được công bố một cách rất ngẫu nhiên, chúng ta không thể nào biết được khi nào sẽ có thông tin mới và thông tin đó là gì, bởi vì nếu bạn biết thì người khác cũng biết. Chính vì đặc tính quan trọng này trong thị trường hiệu quả nên mọi phương pháp dự báo về giá của cổ phiếu trong tương lai đều hoàn toàn không có ý nghĩa. 1.3.4.3. Mô hình “Bước đi ngẫu nhiên” Trong thị trường chứng khoán, thu nhập của mỗi cổ phiếu tại một thời điểm được hiểu là tổng các giá trị hiện tại của dòng thu nhập mà các nhà đầu tư sẽ nhận được trong tương lai. Nếu thị trường hiệu quả, giá của mỗi cổ phiếu sẽ phản ánh tất cả những thông tin liên quan đến tình hình công ty đó trong tương lai. Mọi thay đổi về giá cổ phiếu đều ảnh hưởng đến dòng thu nhập của cổ phiếu. Nhưng các yếu tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu chính là những thông tin mới xuất hiện trên thị trường. Nếu không có thông tin mới về chứng khoán, chúng ta sẽ không mong đợi gì sự thay đổi về thu nhập của cổ phiếu đó. Tuy nhiên, thông tin mới hay tin tức là không thể dự đoán được. Vì vậy, thu nhập của chứng khoán cũng sẽ thay đổi tương ứng với thông tin mới theo một chiều hướng với một lượng mà chúng ta không thể dự đoán. Dù cho thu nhập ngày mai chắc chắn khác hôm nay thì nó cũng khác theo
15 cách hoàn toàn ngẫu nhiên. Do đó, nếu thị trường hiệu quả thì chúng ta có phương trình sau: Pt+1= Pt + et+1 Hay rt+1= rt + et+1 Phương trình trên được xác định như một bước đi ngẫu nhiên đối với giá cũng như thu nhập của chứng khoán. Có thể nói rằng thu nhập của một chứng khoán vào ngày mai sẽ bằng thu nhập chứng khoán trong hôm nay cộng với một lượng, lượng này phụ thuộc vào thông tin mới được sinh ra trong khoản giữa “hôm nay” và “ngày mai” và nó cũng không thể dự đoán trước được dựa trên cơ sở tập hợp thông tin của ngày hôm nay (It). Giáo sư Fama chỉ ra rằng, mô hình “Bước đi ngẫu nhiên” thực ra cũng chính là sự mở rộng của mô hình “Trò chơi công bằng”. Nếu mô hình “Trò chơi công bằng” nhằm nhấn mạnh sự cân bằng của thị trường trong thu nhập của mỗi cổ phiếu thì đối với mô hình này lại giúp chúng ta hiểu rõ hơn về sự hình thành và chiều hướng chuyển biến của các khoản thu nhập đó. Chính vì vậy mà các phương pháp kiểm định của mô hình “Bước đi ngẫu nhiên” hỗ trợ rất mạnh mẽ cho lý thuyết thị trường hiệu quả và được sử dụng phổ biến hơn là các phương pháp kiểm định trong mô hình “Trò chơi công bằng” trong việc kiểm định về tính hiệu quả thông tin của thị trường chứng khoán. 1.4. Ý nghĩa của việc nghiên cứu lý thuyết thị trường hiệu quả Việc nghiên cứu lý thuyết thị trường hiệu quả và các dạng của thị trường hiệu quả có ý nghĩa rất quan trọng trong hoạt động trên thị trường chứng khoán, nó được thể hiện trên những khía cạnh chủ yếu sau: 1.4.1. Trong phân tích kỹ thuật Lý thuyết thị trường hiệu quả khẳng định rằng phân tích kỹ thuật sẽ không đem lại hiệu quả cho việc đầu tư trên thị trường chứng khoán.
16 Các nhà phân tích kỹ thuật sử dụng dữ liệu quá khứ, trong đó chủ yếu là dữ liệu về sự biến động giá chứng khoán trong quá khứ để dự đoán đúng sự biến động của giá chứng khoán trong tương lai. Theo lý thuyết thị trường hiệu quả, với hình thái kém hiệu quả nhất là dạng yếu của thị trường hiệu quả thì mọi thông tin trong quá khứ đã được phản ánh trong giá chứng khoán ở hiện tại, tức là mọi thông tin quá khứ về chứng khoán đã được công chúng đầu tư biết đến và đã được phản ánh vào giá chứng khoán. Do vậy, mọi cố gắng để sử dụng những thông tin quá khứ chỉ giúp các nhà đầu tư tìm được mức lợi nhuận cân bằng trên thị trường, đủ bù đắp cho những chi phí và rủi ro mà họ có thể gặp phải khi đầu tư vào chứng khoán. Nhà phân tích kỹ thuật không thể tìm kiếm được lợi nhuận vượt bậc trên thị trường chứng khoán hiệu quả. Việc dự đoán bằng đồ thị về giá chứng khoán trong tương lai chỉ là “sự tự lừa dối chính mình”. 1.4.2. Trong phân tích cơ bản Ở thị trường hiệu quả dạng yếu, thị trường có thể bỏ qua một số thông tin có tính chất đại chúng, có liên quan đến hoạt động của tổ chức phát hành hoặc đánh giá những thông tin đó không chính xác. Một nhà phân tích cơ bản có kỹ năng phân tích cơ bản điêu luyện, có thể dự đoán được kết quả hoạt động của công ty trong tương lai dựa trên những dữ liệu ở hiện tại thì có khả năng tìm kiếm được lợi nhuận vượt bậc hay thu nhập tăng thêm khi lựa chọn được đúng loại chứng khoán mà thị trường đang đánh giá không chính xác. Trong thị trường hiệu quả dạng trung bình, phân tích cơ bản phần lớn là không có giá trị. Với thị trường dạng này, mọi thông tin cơ bản có tính chất đại chúng đã được phản ánh tức thời trong giá chứng khoán ở hiện tại, vì vậy việc sử dụng phân tích cơ bản để tìm kiếm lợi nhuận cao hơn mức trung bình của thị trường là hết sức khó khăn. Lợi nhuận vượt trội chỉ có thể xuất hiện trong trường hợp ngắn hạn, khi đó một vài loại chứng khoán trên thị trường phản ứng chậm sau một sự kiện có liên quan đến tổ chức phát hành được công bố. Nhà đầu tư muốn tìm kiếm thu nhập cao hơn thị trường phải có khả năng đánh giá và lựa chọn đúng loại chứng khoán mà thị
17 trường đang đánh giá chưa chính xác để ra quyết định đầu tư. Trong dài hạn, phản ứng của thị trường sẽ nhanh hơn và các định giá sai sẽ bị loại bỏ. Vì vậy, để mong muốn tìm kiếm lợi nhuận vượt trội, nhà đầu tư cần bỏ vốn đầu tư vào nhiều loại tài sản thông qua các danh mục đầu tư cổ phiếu, trái phiếu hoặc bất động sản mới có thể đạt được mục tiêu đánh bại thị trường. Những nhà đầu tư như vậy phải là người rất xuất sắc. 1.4.3. Trong việc hoạch định chiến lược đầu tư Trong nền kinh tế thị trường, cạnh tranh là một quy luật tất yếu để sinh tồn và phát triển. Các phương pháp tìm kiếm, phân tích và đánh giá thông tin đều được các nhà đầu tư nhanh chóng thu nhận và sử dụng. Vì vậy, thông tin luôn được phản ánh vào giá chứng khoán với tốc độ ngày một nhanh hơn, chỉ có những nhà đầu tư xuất sắc, bỏ ra những chi phí lớn với những phương tiện hiện đại mới hy vọng vượt qua được thị trường để tìm kiếm thu nhập tăng thêm. Những kỹ thuật và chi phí tốn kém chỉ thực sự phù hợp với các nhà đầu tư có tiềm lực tài chính lớn đặc biệt là với các nhà quản lý quỹ ủy thác đầu tư, thực hiện quản lý hàng loạt các danh mục đầu tư với quy mô lớn. Lý thuyết thị trường hiệu quả khẳng định rằng giá cả chứng khoán trên thị trường luôn phản ánh đầy đủ và chính xác mọi thông tin sẵn có trên thị trường. Do vậy, mọi cố gắng nhằm mua bán, giao dịch chứng khoán thường xuyên theo những diễn biến của thị trường chỉ làm tăng chi phí cho các nhà môi giới mà không có khả năng đem lại thu nhập tăng thêm cho các nhà đầu tư. Như vậy, lý thuyết thị trường hiệu quả không cho rằng việc quản lý danh mục đầu tư theo chiến lược chủ động có khả năng đem lại thu nhập cao hơn so với thị trường, đó chỉ là sự lãng phí về tiền bạc và thời gian. Các nhà đầu tư trên thị trường, kể cả nhà quản lý danh mục đầu tư nên sử dụng chiến lược đầu tư với mục tiêu duy nhất là đa dạng hóa đầu tư qua danh mục đầu tư chứng khoán. Đầu tư theo một danh mục chỉ số hay một quỹ chỉ số là một hướng dẫn phù hợp với quan điểm của lý thuyết thị trường hiệu quả. Quỹ đầu tư chỉ số là một danh mục đầu tư được thiết lập với số lượng và cơ cấu chứng khoán trong danh