Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Lý thuyết kỳ vọng về cấu trúc kỳ hạn của lãi suất ở Việt Nam – Xét trong mối quan hệ với các yếu tố thị trường

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:70

Thêm vào BST

Báo xấu

37
lượt xem 5
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Việc xác định mối quan hệ giữa cấu trúc kỳ hạn và tăng trưởng còn giúp xác định các dấu hiệu của việc tăng hay suy giảm của tăng trưởng, để ứng dụng trong dự báo tình hình kinh tế Việt Nam trong tương lai, từ đó có những chính sách cũng như quyết định đầu tư đúng đắn hơn cho toàn nền kinh tế. Mời các bạn cùng tham khảo.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Lý thuyết kỳ vọng về cấu trúc kỳ hạn của lãi suất ở Việt Nam – Xét trong mối quan hệ với các yếu tố thị trường

BỘ GIÁO DỤC ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH TRẦN THỊ THANH TÂM LÝ THUYẾT KỲ VỌNG VỀ CẤU TRÚC KỲ HẠN CỦA LÃI SUẤT Ở VIỆT NAM – XÉT TRONG MỐI QUAN HỆ VỚI CÁC YẾU TỐ THỊ TRƯỜNG Chuyên ngành: Tài Chính-Ngân Hàng Mã số : 60340201 LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ Người hướng dẫn khoa học: TS NGUYỄN KHẮC QUỐC BẢO TP Hồ Chí Minh - 2015
CỘNG HÒA XÃ HỘI CHỦ NGHĨA VIỆT NAM Độc lập - Tự do - Hạnh phúc -------------------------- LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan Luận văn thạc sĩ kinh tế “Lý thuyết kỳ vọng về cấu trúc kỳ hạn của lãi suất ở việt nam – xét trong mối quan hệ với các yếu tố thị trường” là công trình nghiên cứu của riêng tôi và các kết quả nghiên cứu trong luận văn là trung thực. Học viên Trần Thị Thanh Tâm
MỤC LỤC Trang phụ bìa Lời cam đoan Mục lục Danh mục bảng biểu Danh mục hình vẽ, đồ thị Giới thiệu ....................................................................................................................... 1 I. TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY ................................... 5 II. CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ MÔ HÌNH LÝ THUYẾT ....................................... 8 a. Lãi suất và chính sách lãi suất ............................................................................ 8 i. Cấu trúc rủi ro của lãi suất ............................................................................ 12 ii. Cấu trúc kỳ hạn của lãi suất .......................................................................... 16 b. Các lý thuyết về cấu trúc kỳ hạn của lãi suất ..................................................... 20 i. Lý thuyết thị trường phân khúc ............................................................................ 20 ii. Lý thuyết kỳ vọng ......................................................................................... 21 iii. Lý thuyết ưu thích thanh khoản .................................................................... 25 iv. Ứng dụng của cấu trúc kỳ hạn ...................................................................... 25 III. MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU ................................................................................................ 28 a. Giả thuyết nghiên cứu .............................................................................................................. 28 b. Mô hình nghiên cứu ................................................................................................................. 33 i. Mô hình hồi quy tuyến tính .......................................................................... 33 ii. Mô hình tự hồi quy vecto VAR .................................................................... 34 c. Dữ liệu nghiên cứu ............................................................................................. 36
IV. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ........................................................................... 39 a. Kiểm định mô hình hồi quy tuyến tính .............................................................. 39 b. Kiểm định VAR và Wald Test ......................................................................... 43 V. KẾT LUẬN VÀ DỰ BÁO ........................................................................... 53 a. Kết luận .............................................................................................................. 53 b. Dự báo ................................................................................................................ 54 PHẦN KẾT LUẬN ....................................................................................................... 60 Danh mục tài liệu tham khảo
DANH MỤC BẢNG BIỂU Bảng 2.1: Tác động của cấu trúc rủi ro của lãi suất .................................................. 15 Bảng 4.1: Miêu tả các biến ........................................................................................ 40 Bảng 4.2: Kết quả hồi quy với độ trễ là 3 tháng ....................................................... 40 Bảng 4.3: Kết quả hồi quy với biến phụ thuộc có độ trễ 9 tháng ............................. 41 Bảng 4.4: Kết quả hồi quy với biến phụ thuộc có độ trễ 12 tháng ........................... 41 Bảng 4.5: Các giá trị thống kê giữa tỷ lệ tăng trưởng và cấu trúc kỳ hạn lãi suất .... 45 Bảng 4.6. Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị của các biến trong mô hình ................ 46 Bảng 4.7 Kết quả lựa chọn độ trễ cho mô hình ......................................................... 47 Bảng 4.8 : Kiểm định tính ổn định ............................................................................ 48 Bảng 4.9: Kiểm định tính tự tương quan phần dư .................................................... 50 Bảng 4.10. Phân tích phương sai của các biến .......................................................... 51
DANH MỤC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ Hình 2.1 Sự dịch chuyển đường tổng cầu ................................................................. 10 Hình 2.2 Cơ chế truyền dẫn của lãi suất đến lạm phát .............................................. 11 Hình 2.3 Các dạng đường cong lãi suất .................................................................... 17 Hình 3.1: Đường cong lãi suất trái phiếu chính phủ ................................................. 30 Hình 3.2 Cấu trúc kì hạn lãi suất liên ngân hàng 3 tháng và TPCP 3 năm (%) ........ 30 Hình 3.3: Tỷ lệ lạm phát CPI và tăng trưởng SXCN giai đoạn 2008-2013 .............. 37 Hình 3.4: Lãi suất ngắn hạn và dài hạn ..................................................................... 38 Hình 4.1 Đồ thị về kiểm định tính ổn định của mô hình ........................................... 49
PHẦN GIỚI THIỆU Mở đầu Lý thuyết kỳ vọng về cấu trúc kỳ hạn của lãi suất công nhận một mối quan hệ chính thức giữa lãi suất dài hạn và ngắn hạn: lãi suất dài hạn là trung bình của lãi suất ngắn hạn hiện tại và lãi suất ngắn hạn dự kiến trong tương lai. Lý thuyết này liên quan đến khái niệm đường cong lãi suất. Đường cong lãi suất là đồ thị phản ánh mối quan hệ giữa lãi suất so với kỳ hạn của nó. Các nhà kinh tế và đầu tư cho rằng hình dạng đường cong lãi suất phản ánh sự kỳ vọng tương lai của thị trường về lãi suất và điều kiện chính sách tiền tệ, và nó cũng được xem là công cụ quan trọng trong việc cung cấp thông tin cho công tác quản lý, điều hành thị trường tài chính nhờ vào nội dung thông tin phản ánh. Nghiên cứu này xem xét đến mối quan hệ giữa cấu trúc kỳ hạn của lãi suất với các yếu tố vĩ mô quan trọng của nền kinh tế: Tốc độ tăng trưởng sản xuất công nghiệp, và tỷ lệ lạm phát CPI, từ đó có những hiểu biết và tính toán đúng đắn hơn cho các chính sách liên quan đến lãi suất của ngân hàng trung ương tác động lên nền kinh tế, cũng như xây dựng mô hình và có thể đưa ra những dự báo sắp tới cho thị trường. Trong những năm gần đây, các nhiệm vụ chính của ngân hàng trung ương chính là kiểm soát lạm phát theo mục tiêu đề ra, ổn định kinh tế vĩ mô, hỗ trợ tăng trưởng ở mức hợp lý, đồng thời chú trọng đảm bảo an toàn hoạt động của hệ thống ngân hàng. Trong hơn 3 năm qua, NHNN đã có nhiều đổi mới trong điều hành chính sách tiền tệ theo hướng chủ động, linh hoạt và nhất quán hơn. Sự đổi mới mang tính bước ngoặt này đã mang lại những hiệu quả rất tích cực. Trong năm 2013 mục tiêu ưu tiên hàng đầu trong công tác điều hành của NHNN là lạm phát đã được kiềm chế, diễn biến theo xu hướng giảm và khá ổn định. Nếu lạm phát của năm 2012 là 6,81% thì lạm phát của năm 2013 chỉ ở mức 6,04% - mức thấp nhất trong vòng 10 năm trở lại đây. Ngoài ra, chính sách lãi suất được điều hành phù hợp với diễn biến kinh tế vĩ mô, đặc biệt là diễn 1
biến của lạm phát. Tính chủ động của công cụ lãi suất trong việc truyền dẫn tín hiệu tới thị trường đã được cải thiện rõ nét. Như vậy, với việc ngày càng cải thiện được tầm ảnh hưởng của chính sách tiền tệ lên các hoạt động của nền kinh tế, việc nghiên cứu các mối quan hệ giữa các công cụ chính sách tiền tệ: lãi suất, tỷ giá… có vai trò quan trọng trong việc nâng cao hiệu quả của chính sách tiền tệ ở nước ta. Tăng trưởng kinh tế luôn là mục tiêu thường xuyên của các quốc gia, làm tăng mức thu nhập dân cư, phúc lợi xã hội và chất lượng cuộc sống…, ngoài ra tăng trưởng kinh tế còn tạo điều kiện giảm tỉ lệ thất nghiệp, củng cố an ninh quốc phòng, củng cố chính trị và tăng uy tín, vai trò quản lý của nhà nước đối với xã hội. Vì vậy việc duy trì một tốc độ tăng trưởng kinh tế bền vững, để tiến tới một quá trình hoàn thiện về mọi mặt của nền kinh tế - chính là phát triển kinh tế - đóng một vai trò quan trọng, và là mục tiêu chính trong quản lý một nền kinh tế nói chung và các doanh nghiệp, các nhà đầu tư nói riêng. Vì vậy, việc nhận ra bất kỳ tín hiệu nào của việc giảm tốc độ tăng trưởng cũng như khả năng tăng trưởng tăng tốc thông qua cấu trúc kì hạn của lãi suất luôn được chú trọng. Nếu có, thì dấu hiệu đó là gì, làm thế nào để xây dựng chỉ báo này và ứng dụng để dự báo tình hình kinh tế trong trường hợp của Việt Nam như thế nào. Đó là những câu hỏi nghiên cứu mà tác giả muốn giải quyết trong đề tài nghiên cứu này. Mục tiêu nghiên cứu: Nghiên cứu xem xét mối quan hệ giữa cấu trúc kỳ hạn của lãi suất ở Việt Nam và các yếu tố vĩ mô của nền kinh tế: tăng trưởng, lạm phát…cả về chiều hướng và độ lớn. Việc xác định được mối quan hệ này có ý nghĩa quan trọng của việc dự báo xu hướng chuyển biến trong tương lai của thị trường, đồng thời ngân hàng trung ương có khả năng tác động đến thị trường một cách tích cực thông qua điều chỉnh chính sách tiền tệ về lãi suất. 2
Đối tượng và phạm vi nghiên cứu: - Lãi suất liên ngân hàng kỳ hạn 3 tháng và lãi suất trái phiếu chính phủ dài hạn kỳ hạn 3 năm. - Tốc độ tăng trưởng sản xuất công nghiệp và tỷ lệ lạm phát CPI được xem như biến trạng thái trong mô hình - Thời gian: Tháng 03/2008 đến tháng 08/2013 (tần số theo tháng) Phương pháp nghiên cứu: - Mô hình hồi quy tuyến tính. - Mô hình Vector tự hồi quy VAR. - Wald test để chọn độ trễ của mô hình. - Sử dụng phương pháp kiểm định tính ổn định của mô hình, kiểm định tính tự tương quan của phần dư, tính thuần nhất của phương sai để nâng cao độ mạnh và tính tin cậy của kết quả. Ý nghĩa thực tiễn: Chính sách tiền tệ luôn là một trong những chính sách trọng tâm để thúc đẩy nền kinh tế tăng trưởng bền vững với mức lạm phát thấp. Một trong những công cụ quan trọng của chính sách tiền tệ là kênh lãi suất. Vì vậy việc xác định mối quan hệ giữa kênh lãi suất và các yếu tố quan trọng trong nền kinh tế: tăng trưởng, lạm phát… có thể đưa đến những điều chỉnh chính sách hiệu quả thông qua mối quan hệ về cấu trúc kỳ hạn này. Do vậy, tính hiệu quả của chính sách tiền tệ phụ thuộc vào mối quan hệ này về cả độ lớn và xu hướng. Ngoài ra việc xác định mối quan hệ giữa cấu trúc kỳ hạn và tăng trưởng còn giúp xác định các dấu hiệu của việc tăng hay suy giảm của tăng trưởng, để ứng dụng trong dự báo tình hình kinh tế Việt Nam trong tương lai, từ đó có những chính sách cũng như quyết định đầu tư đúng đắn hơn cho toàn nền kinh tế. 3
Nội dung trình bày bao gồm các phần sau: Chương 1: Tổng quan các nghiên cứu trước đây. Trình bày sơ lược các nghiên cứu trước đây về vấn đề đang nghiên cứu để có một cái nhìn tổng thể cũng như những so sánh với các nền kinh tế khác nhau ở các giai đoạn khác nhau. Chương 2: Cơ sở lý luận, trình bày về các lý thuyết liên quan đến lãi suất và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất để có cái nhìn rõ hơn về vấn đề nghiên cứu Chương 3: Phương pháp nghiên cứu. Làm rõ giả thuyết, dữ liệu và mô hình nghiên cứu sử dụng trong nghiên cứu. Chương 4: Kết quả nghiên cứu. Trình bày về kết quả phân tích khi chạy mô hình Chương 5: Kết luận, dự báo. Đưa ra kết luận trả lời cho các mục tiêu nghiên cứu đã đề ra, đồng thời đưa ra một số thực trạng, dự báo ở thị trường Việt Nam, và một số vấn đề còn hạn chế của đề tài. 4
CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY Với nhu cầu tìm ra các công cụ dự báo xu hướng trong tương lai của nền kinh tế, ngay từ những năm 1990, rất nhiều nhà khoa học như Mitchell (1913), Kessel (1965) đã tìm hiểu về mối quan hệ giữa lãi suất của trái phiếu các kì hạn khác nhau để từ đó tìm hiểu về những mức chênh lệch lãi suất và khả năng dự báo của nó. Mô hình cấu trúc kì hạn của lãi suất được thể hiện bằng các đường cong lãi suất. Sau khi Butler (1978)1 đã dự đoán chính xác về sự suy thoái kinh tế vào năm 1979 dựa trên đường cong lãi suất thì sau đó đường cong lãi suất được xem như một chỉ báo hàng đầu của nền kinh tế trong những năm 1980 và 1990. Một số tác giả đã nhấn mạnh rằng mức chênh lệch lãi suất chứa các thông tin hữu ích về các hoạt động kinh tế trong tương lai. Harvey (1988) khẳng định rằng mức chênh lệch lãi suất thực sẽ có tác dộng ngược đến tăng trưởng tiêu dùng trong tương lai. Estrella và Hardouvelis (1991)2 kết luận rằng mức chênh lãi suất danh nghĩa là một yếu tố dự báo hữu ích cho sự tăng trưởng ngắn hạn trong sản lượng, tiêu dùng và đầu tư. Plosser và Rouwenhorst (1994)3 cho thấy rằng cấu trúc kỳ hạn có một ý nghĩa quan trọng trong việc tiên đoán về sự tăng trưởng kinh tế dài hạn. Haubrich và Dombrosky (1996)4 cho rằng mức chênh lãi suất là một dự báo tuyệt vời cho sự tăng trưởng kinh tế bốn quý tiếp theo nhưng khả năng dự đoán của nó thay đổi theo thời gian. Dotsey (1998)5 đã tiến hành nghiên cứu kỹ lưỡng các 1 Butler, L. (1978). Recession? – A Market View. Federal Reserve Bank of San Francisco 2 Estrella, A. & Mishkin, F., S. (1996). The Yield Curve as a Predictor of U.S Recession. Federal Reserve Bank of New York Current Issues in Economics and Finance. 3 Charles I. Plosser & K. Geert Rouwenhorst (1994) International term structures and real economic growth. Journal of Monetary Economics 4 Joseph G. Haubrich, Ann M. Dombrosky (1996) Predicting real growth using the yield curve. Federal Reserve Bank of Cleverland 5 Michael Dotsey (1998) The predictive content of the interest rate term spread for future economic growth. Federal Reserve Bank of Philadelphia 5
tính chất dự báo của mức chênh lãi suất cho hoạt động kinh tế. Kết quả cho thấy cấu trúc kỳ hạn của lãi suất có vai trò quan trọng trong dự báo hoạt động kinh tế. Gần đây hơn, các nghiên cứu về mối quan hệ giữa sự thắt chặt của thị trường tài chính và chu kỳ kinh doanh hay suy thoái kinh tế đã được thực hiện rất nhiều kể từ khi cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu diễn ra vào năm 2007. Estrella và Trubin (2006)6 ứng dụng đường cong lãi suất để dự đoán suy thoái kinh tế Mỹ và họ khẳng định rằng "trước mỗi sáu cuộc suy thoái vừa qua, thì lãi suất ngắn hạn đều cao hơn lãi suất dài hạn, việc này đảo ngược các mô hình truyền thống và tạo ra cái mà các kinh tế gia gọi là đường cong lãi suất dốc xuống." Một số nghiên cứu đã xem xét tác động của các điều kiện tài chính đối với hoạt động của nền kinh tế: Hatzius và các tác giả (2010), Cardarelli và các tác giả (2011), và những nghiên cứu khác được tóm tắt trong Kliesen và các tác giả (2012). Philippon (2009) đã lập luận thị trường trái phiếu có thể báo hiệu chính xác hơn về sự suy giảm trong tương lai bởi vì nó dự kiến được sự gia tăng của rủi ro vỡ nợ, nhưng theo Faust và các tác giả (2012) thì ảnh hưởng ròng của những thay đổi trong mức chênh lãi suất đối với nền kinh tế rất có thể phụ thuộc vào chất lượng của người đi vay, và nhiều khả năng có ảnh hưởng mạnh mẽ hơn trong thời kỳ suy thoái. Nghiên cứu này sử dụng cả mô hình hồi quy tuyến tính và mô hình VAR để kiểm định đa chiều hơn về mối quan hệ giữa cấu trúc kỳ hạn của lãi suất và tăng trưởng ở Việt Nam giai đoạn 03/2008 đến 08/2013. Kết quả thực nghiệm cho thấy mối quan hệ giữa tăng trưởng và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất ở Việt Nam giai đoạn 2008 – 2013 là đồng biến trong ngắn hạn. Sự thay đổi của tăng trưởng nhanh hơn sự thay đổi của cấu trúc kỳ hạn của lãi suất trong ngắn hạn. Cấu trúc kỳ hạn của lãi suất có ảnh hưởng 6 Arturo Estrella & Mary R. Trubin (2006) The Yield Curve as a Leading Indicator: Some Practical Issues. Econimics and Finance 6
đến tăng trưởng nhiều hơn sự ảnh hưởng ngược trở lại của tăng trưởng đến cấu trúc kỳ hạn. Nghiên cứu chưa tìm ra được mối quan hệ trực tiếp, tuyến tính giữa cấu trúc kỳ hạn và lạm phát, điều này khẳng định rằng lạm phát còn bị chi phối bởi nhiều yếu tố khác, đặc biệt là các tác động trong ngắn hạn. 7
CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT 2.1 Lãi suất và chính sách lãi suất “Lãi suất là tỷ lệ mà theo đó tiền lãi được người vay trả cho việc sử dụng tiền mà họ vay từ một người cho vay. Cụ thể, lãi suất là phần trăm tiền gốc phải trả cho một số lượng nhất định của thời gian mỗi thời kỳ. Các mục tiêu lãi suất là một công cụ quan trọng của chính sách tiền tệ và được tính tới khi xử lý các biến số như đầu tư, lạm phát và thất nghiệp. Các ngân hàng trung ương hoặc các ngân hàng dự trữ của các nước nói chung có xu hướng giảm lãi suất khi họ muốn tăng cường đầu tư và tiêu dùng trong nền kinh tế của đất nước. Tuy nhiên, một lãi suất thấp như là một chính sách kinh tế vĩ mô có thể là rủi ro và có thể dẫn đến việc tạo ra một bong bóng kinh tế, trong đó một lượng lớn các đầu tư được đổ vào thị trường bất động sản và thị trường chứng khoán. Điều này đã xảy ra tại Nhật Bản vào cuối những năm 1980 và đầu những năm 1990, sinh ra các khoản nợ lớn không được thanh toán cho các ngân hàng Nhật Bản và sự phá sản của các ngân hàng này và gây ra đình lạm trong nền kinh tế Nhật Bản (Nhật Bản là nền kinh tế lớn thứ hai thế giới vào thời điểm đó), với xuất khẩu trở thành trụ cột cuối cùng cho sự phát triển của nền kinh tế Nhật Bản trong suốt phần còn lại của những năm 1990 và đầu những năm 2000. Kịch bản tương tự đã sinh ra từ việc hạ lãi suất của Hoa Kỳ kể từ cuối những năm 1990 đến nay (khủng hoảng tài chính toàn cầu 2007-2012) về căn bản bởi quyết định của Hệ thống Dự trữ Liên bang. Dưới thời Margaret Thatcher, nền kinh tế của Vương quốc Anh duy trì tăng trưởng ổn định bằng cách không cho phép Ngân hàng Anh giảm lãi suất. Như thế, trong các nền kinh tế phát triển, các điều chỉnh lãi suất đã được thực hiện để giữ lạm phát trong phạm vi mục tiêu vì sức khỏe của các hoạt động kinh tế, 8
hoặc thiết lập giới hạn trên của lãi suất đồng thời với tăng trưởng kinh tế để bảo vệ đà kinh tế”7 Ngoài ra, mục tiêu đầu tiên và quan trọng nhất của phần lớn Ngân hàng Trung ương (NHTW) của các nước trên thế giới cũng như NHNN Việt Nam là ổn định giá trị đồng tiền của quốc gia - thông qua việc kiểm soát lạm phát. Trong đó, lãi suất là một trong những công cụ điều hành chính sách tiền tệ (CSTT) của NHTW để đạt được mục tiêu tôn chỉ đó. Về phương diện lý thuyết, lãi suất danh nghĩa và lạm phát có mối quan hệ cùng chiều. Khi lạm phát tăng thì lãi suất danh nghĩa tăng để đảm bảo mức lãi suất thực được chấp nhận bởi các chủ thể trong nền kinh tế. Triển vọng của lãi suất thực có ảnh hưởng đến các kỳ vọng và hoạt động chi tiêu và đầu tư. Sau khi xác định được các kỳ vọng lạm phát, nếu người tiêu dùng tin rằng lãi suất tiết kiệm sẽ không thay đổi hoặc tăng rất thấp, nghĩa là lãi suất thực sẽ âm thì họ sẽ có khuynh hướng rút tiền gửi tiết kiệm và đầu tư vào bất động sản hoặc chứng khoán để bảo vệ sức mua. Điều này sẽ tạo nên bong bóng trên thị trường bất động sản và ngay lập tức sẽ làm cho CPI có xu hướng gia tăng, vì thế, lãi suất thực sẽ là một biến số quan trọng, ảnh hưởng trực tiếp đến quyết định tiêu dùng, đầu tư của các chủ thể trong nền kinh tế, đồng thời cũng là biến số tác động đến kỳ vọng lạm phát. Do vậy, NHTW các nước thường kiểm soát kỳ vọng lạm phát thông qua xu hướng của lãi suất thực. Thông thường, NHTW sẽ bắt đầu tăng tỷ lệ lãi suất dần dần khi lạm phát tiến gần tới lãi suất tiền gửi danh nghĩa. Điều này phát đi một tín hiệu là NHTW sẽ có khuynh hướng duy trì chính sách lãi suất thực dương. Dấu hiệu này cũng sẽ làm suy yếu các kỳ vọng của thị trường về lãi suất thực âm và tăng giá của tài sản. Mối quan hệ giữa lãi suất và lạm phát được hình thành dựa trên sự ảnh hưởng của lãi suất lên tổng cầu, và đó cũng là điểm mấu chốt để sử dụng lãi suất trong việc 7 http://vi.wikipedia.org/wiki/L%C3%A3i_su%E1%BA%A5t 9
quản lý kinh tế. Trong cơ cấu của tổng cầu có hai yếu tố sẽ chịu tác động trực tiếp của việc thay đổi lãi suất là tiêu dùng và đầu tư. Trong đó, tiêu dùng sẽ giảm xuống khi lãi suất tăng lên là do giá cả của việc vay mượn cho nhu cầu tiêu dùng trở nên đắt đỏ hơn. Đối với đầu tư, chi phí vay mượn tăng làm cho khả năng sinh lời của các khoản đầu tư trở nên thấp hơn. Vì thế mà việc tăng lãi suất cũng sẽ làm giảm mức độ đầu tư, tuy nhiên, mức độ đầu tư giảm còn phụ thuộc vào sự co dãn của cầu đầu tư so với lãi suất. Ngược lại, khi lãi suất giảm xuống thì hành vi của người tiêu dùng và nhà đầu tư thay đổi theo hướng ngược lại. Sự thay đổi đó được thể hiện bằng sự dịch chuyển của đường tổng cầu như Hình 2.1 dưới đây: Hình 2.1 Sự dịch chuyển đường tổng cầu Chính vì mối quan hệ trên nên lãi suất đã trở thành công cụ được lựa chọn để kiểm soát lạm phát mục tiêu và kiểm soát các kỳ vọng lạm phát hữu hiệu. Cơ chế truyền dẫn của lãi suất đến lạm phát thường được mô tả như hình 2.2 sau: 10
Hình 2.2 Cơ chế truyền dẫn của lãi suất đến lạm phát 11
2.1.1 Cấu trúc rủi ro của lãi suất Cấu trúc rủi ro của lãi suất giải thích sư chênh lệch lãi suất đối với các loại chứng khoán có kỳ hạn giống nhau. Nguyên nhân có sự chênh lệch là do sự khác biệt về: rủi ro vỡ nợ, tính lỏng, chi phí thông tin và thuế - Rủi ro vỡ nợ Những người vay nợ không giống nhau về khả năng hoàn trả nợ gốc và tiền lãi đối với các hợp đồng vay nợ. Rủi ro mà một người đi vay không có khả năng thanh toán tiền gốc và tiền lãi được gọi là rủi ro vỡ nợ. Vì hầu hết các chứng khoán đều chứa đựng rủi ro vỡ nợ, nên các nhà đầu tư phải xem xét khả năng trả nợ của người phát hành chứng khoán. Mặc dù các nhà đầu tư luôn có lựa chọn mua các chứng khoán kho bạc không có rủi ro, nhưng họ có thể muốn mua các chứng khoán khác hơn nếu lợi tức bù đắp được rủi ro cho họ. Do đó, nếu ngoài rủi ro tín dụng các đặc điểm khác là bằng nhau thì các chứng khoán có mức độ rủi ro cao hơn sẽ đưa ra mức lợi tức cao hơn để có thể bán được. Rủi ro tín dụng đặc biệt quan trọng với các loại chứng khoán dài hạn vì các loại chứng khoán này dễ khiến các chủ nợ phải đối mặt với khả năng bị vỡ nợ trong dài hạn. Các nhà đầu tư có thể tự mình đánh giá khả năng chi trả của các cơ quan phát hành trái phiếu, hoặc họ có thể sử dụng các điểm số đánh giá trái phiếu (bond ratings) do các cơ quan đánh giá cung cấp. Các điểm số này dựa trên một bản đánh giá tài chính của tập đoàn phát hành trái phiếu. Điểm số càng cao thì rủi ro tín dụng được đánh giá là càng thấp. Theo thời gian, các điều kiện kinh tế có thể thay đổi, và mức độ rủi ro tín dụng nhận thấy được của một doanh nghiệp cũng thay đổi. Vì thế, trái phiếu được một cơ quan phát hành trước đó có thể được đánh giá ở một mức nào đó, trong khi lần phát hành sau đó của chính hãng này lại được đánh giá ở một mức khác. Các điểm số đánh giá cũng có thể khác nhau nếu các điều khoản bổ sung là khác nhau ở các trái phiếu. 12
Tính chính xác của các điểm số đánh giá tín dụng các điểm số đánh giá do các cơ quan đưa ra chỉ là các ý kiến, chứ không phải sự đảm bảo. Nói chung, các điểm số đánh giá tín dụng chỉ như các chỉ số hợp lý của khả năng vỡ nợ. Các trái phiếu có điểm số đánh giá tín dụng thấp thường bị vỡ nợ thường xuyên hơn các trái phiếu có điểm số đánh giá tín dụng cao. Tuy nhiên, các cơ quan đánh giá tín dụng không phải lúc nào cũng tìm ra được các vấn đề tài chính của doanh nghiệp. Ví dụ, họ đã không nhận thấy được các vấn đề tài chính của Enron cho đến gần lúc nó đệ đơn phá sản vào năm 2001. Việc họ không phát hiện được có thể một phần là do các báo cáo tài chính dối trá mà họ coi là trung thực của Enron. Khi cuộc khủng hoảng tín dụng nổ ra vào năm 2008, các cơ quan đánh giá đã chậm chạp trong việc giảm điểm số đánh giá của các chứng khoán nợ do một số thể chế tài chính có vấn đề phát hành. Đo lường vỡ nợ: Để xác định rủi ro vỡ nợ đối với một chứng khoán, chúng ta cần một tiêu chuẩn để so sánh. Bằng cách so sánh với một chứng khoán hầu như không có khả năng vỡ nợ (trái phiếu kho bạc) có thể đo lường được rủi ro vỡ nợ của một chứng khoán. - Tính thanh khoản (tính lỏng) Các nhà đầu tư ưa chuộng các loại chứng khoán có tính thanh khoản cao, nghĩa là chúng có thể dễ dàng được chuyển thành tiền mặt mà không bị mất giá trị. Do đó, nếu mọi đặc điểm khác đều như nhau, thì các chứng khoán với tính thanh khoản thấp hơn sẽ phải đưa ra mức lợi tức cao hơn để thu hút các nhà đầu tư. Các chứng khoán với kỳ hạn ngắn hoặc một thị trường thứ cấp năng động có tính thanh khoản cao hơn. Với những nhà đầu tư không cần sử dụng tiền cho tới lúc hết kỳ hạn của chứng khoán, tính thanh khoản thấp hơn chút ít có thể chấp nhận được. Tuy nhiên các nhà đầu tư khác sẽ sẵn sàng chấp nhận lợi nhuận thấp hơn để đổi lại mức độ thanh khoản cao. 13