Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Nghiên cứu một số yếu tố ảnh hưởng tới hiệu quả M&A của các công ty đi thâu tóm niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Chia sẻ: Thiên Vũ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:76

Thêm vào BST

Báo xấu

20
lượt xem 3
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Bài nghiên cứu được thực hiện nhằm tìm kiếm các yếu tố tác động tới hiệu quả M&A của các công ty đi thâu tóm niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2010-2016. Mời các bạn cùng tham khảo nội dung chi tiết.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Nghiên cứu một số yếu tố ảnh hưởng tới hiệu quả M&A của các công ty đi thâu tóm niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH ---o0o--- NGUYỄN MẬU HƢNG NGHIÊN CỨU MỘT SỐ YẾU TỐ ẢNH HƢỞNG TỚI HIỆU QUẢ M&A CỦA CÁC CÔNG TY ĐI THÂU TÓM NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH - 2018
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH ---o0o--- NGUYỄN MẬU HƢNG NGHIÊN CỨU MỘT SỐ YẾU TỐ ẢNH HƢỞNG TỚI HIỆU QUẢ M&A CỦA CÁC CÔNG TY ĐI THÂU TÓM NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG MÃ SỐ: 8340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƢỜI HƢỚNG DẪN KHOA HỌC TS ĐINH THỊ THU HỒNG TP.HỒ CHÍ MINH - 2018
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn “Nghiên cứu một số yếu tố ảnh hưởng tới hiệu quả M&A của các công ty đi thâu tóm niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam” đƣợc thực hiện dƣới sự hƣớng dẫn của TS Đinh Thị Thu Hồng là công trình nghiên cứu nghiêm túc và đƣợc đầu tƣ kỹ lƣỡng của tôi. Các số liệu và nội dung trong luận văn là hoàn toàn trung thực và đáng tin cậy. Tác giả Nguyễn Mậu Hƣng
MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CÁC CHỮ VIẾT TẮT DANH MỤC CÁC BẢNG DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ TÓM TẮT ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU...................................................................................1 1.1 Tính cấp thiết của đề tài..................................................................................1 1.2 Mục tiêu nghiên cứu.......................................................................................2 1.3 Câu hỏi nghiên cứu ........................................................................................2 1.4 Đối tƣợng nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu ...............................................2 1.4.1 Đối tƣợng nghiên cứu ..............................................................................2 1.4.2 Phạm vi nghiên cứu .................................................................................2 1.4.3 Phƣơng pháp nghiên cứu .........................................................................3 1.5 Ý nghĩa khoa học và ý nghĩa thực tiễn của đề tài ..........................................3 1.5.1 Ý nghĩa khoa học .....................................................................................3 1.5.2 Ý nghĩa thực tiễn ......................................................................................4 1.6 Kết cấu của đề tài ...........................................................................................4 CHƢƠNG 2 : TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC .............................5 2.1 Tổng quan về M&A .......................................................................................5 2.1.1 Khái niệm về M&A .................................................................................5 2.1.2 Đặc điểm hoạt động M&A.......................................................................7 2.2 Hiệu quả M&A và CEO kiêm nhiệm : lý thuyết đại diện (agency theory ) đối chọi lý thuyết ngƣời quản lý (stewardship theory ) .......................................7 2.3 Các kết quả nghiên cứu trƣớc đây về các yếu tố tác động tới hiệu quả các thƣơng vụ M&A. ................................................................................................11
CHƢƠNG 3 - DỮ LIỆU VÀ PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ........................15 3.1 Dữ liệu ...........................................................................................................15 3.2 Phƣơng pháp nghiên cứu ................................................................................15 3.2.1 Các phƣơng pháp nghiên cứu đo lƣờng hiệu quả M&A ...........................15 3.2.1.1 Tổng quan ...........................................................................................15 3.2.1.2 Phƣơng pháp nghiên cứu sự kiện ........................................................18 3.2.2 Mô hình phƣơng pháp nghiên cứu sự kiện ...............................................19 3.2.3 Mô hình phƣơng pháp nghiên cứu kế toán ...............................................26 3.3 Trình tự thực hiện hồi quy............................................................................30 3.3.1 Mô hình 1 ...............................................................................................30 3.3.2 Mô hình 2 ...............................................................................................31 CHƢƠNG 4 - KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU .........................................................34 4.1 Thống kê mô tả : ...........................................................................................34 4.1.1 Số lƣợng công ty thực hiện M&A qua các năm ....................................34 4.1.2 Nhóm biến mô tả đặc điểm sở hữu ........................................................34 4.1.3 Nhóm biến mô tả thông tin công ty .......................................................35 4.1.4 Nhóm biến mô tả đặc điểm của Giám đốc điều hành ............................36 4.1.5 Nhóm biến mô tả đặc điểm các thƣơng vụ M&A :................................37 4.1.6 Nhóm biến mô tả đặc điểm công ty mục tiêu ........................................38 4.2 Kết quả hồi quy OLS với tùy chọn robust cho mô hình 1 về các yếu tố tác động đến hiệu quả M&A đƣợc biểu thị bởi tỷ suất lợi nhuận bất thƣờng nhƣ sau: .....................................................................................................................39 4.3 Kết quả hồi quy OLS với tùy chọn robust cho mô hình 2 về các yếu tố tác động đến hiệu quả M&A đƣợc biểu thị bởi sự thay đổi hiệu quả tài chính hậu M&A với 2 biến đại diện nhƣ sau:.....................................................................43 4.3.1 Sự thay đổi hiệu quả tài chính đại diện bởi sự thay đổi ROA trong 2 năm trƣớc và sau khi thực hiện M&A .....................................................43 4.3.2 Sự thay đổi hiệu quả tài chính đại diện bởi sự thay đổi tốc độ tăng trƣởng ROA trong vòng 2 năm trƣớc và sau khi thực hiện M&A ..........45 CHƢƠNG 5 - KẾT LUẬN .................................................................................48 5.1 Kết luận của đề tài nghiên cứu .....................................................................48
5.2 Hạn chế và hƣớng nghiên cứu......................................................................49 5.3 Gợi ý về việc thực hiện giao dịch M&A ......................................................50 DANH MỤC TÀI LIỆU PHỤ LỤC
DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CÁC CHỮ VIẾT TẮT AR (Abnormal Return) : Tỷ suất sinh lợi bất thƣờng CAR (Cumulative Abnormal Returns): Tỷ suất sinh lợi bất thƣờng trung bình tích lũy CEO : Giám đốc điều hành HĐQT: Hội đồng quản trị M&A (Mergers and Acquisitions) : Mua bán và sáp nhập TSSL: Tỷ suất sinh lợi
DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 3.2.1.1 : So sánh các phƣơng pháp nghiên cứu về hiệu quả M&A Bảng 3.2.2 : Kết quả tính toán tỷ suất sinh lợi bất thƣờng trung bình tích lũy CAR (- 10,10) công ty VHC Bảng 3.2.3 : Bảng mô tả các biến Bảng 4.1.1 : Số lƣợng công ty thực hiện M&A qua các năm Bảng 4.1.2 : Thống kê các biến về đặc điểm sở hữu Bảng 4.1.3.1 : Thống kê các biến định lƣợng về thông tin công ty Bảng 4.1.3.2 : Thống kê các biến định tính về thông tin công ty Bảng 4.1.4.1 : Thống kê các biến định lƣợng về đặc điểm CEO Bảng 4.1.4.2 : Thống kê các biến định tính về đặc điểm CEO Bảng 4.1.5.1 : Thống kê các biến định lƣợng về đặc điểm các thƣơng vụ M&A Bảng 4.1.5.2 : Thống kê các biến định tính về đặc điểm các thƣơng vụ M&A Bảng 4.1.6 : Thống kê các biến về đặc điểm công ty mục tiêu Bảng 4.2.1 Kết quả hồi quy OLS với tùy chọn robust mô hình 1 Bảng 4.2.2 Kết quả hồi quy OLS với tùy chọn robust mô hình 1 biến tƣơng tác Bảng 4.3.1 Kết quả hồi quy OLS với tùy chọn robust mô hình 2 biến phụ thuộc ROA Bảng 4.3.2 Kết quả hồi quy OLS với tùy chọn robust mô hình 2 biến phụ thuộc ROAG
DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ Hình 3.2.1.2: Dòng thời gian cho một nghiên cứu sự kiện. Hình 3.2.2: Khung thời gian ƣớc lƣợng Estimation period và nghiên cứu Event period của đề tài
TÓM TẮT ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU Bài nghiên cứu này sử dụng phƣơng pháp nghiên cứu sự kiện (Event studies) và nghiên cứu kế toán (Accounting studies) để phân tích các yếu tố tác động đến hiệu quả M&A (M&A profitability) của các công ty đi thâu tóm niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2010-2016. Trong phƣơng pháp nghiên cứu sự kiện, hiệu quả M&A đƣợc đo lƣờng bởi tỷ suất sinh lợi bất thƣờng lũy kế CAR, và trong phƣơng pháp nghiên cứu kế toán, hiệu quả M&A đƣợc đo lƣờng bởi sự thay đổi hiệu quả tài chính hậu M&A của các công ty đi thâu tóm niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2010- 2016. Thông qua hai phƣơng pháp đều cho thấy bằng chứng về việc tồn tại các yếu tố tác động đến hiệu quả M&A của các công ty đi thâu tóm, nhƣng giữa hai phƣơng pháp lại có kết quả khác nhau. Với kết quả nghiên cứu hiệu quả M&A theo phƣơng pháp nghiên cứu sự kiện cho thấy trong khung thời gian 21 ngày gồm 10 ngày trƣớc và 10 ngày sau thời điểm xảy ra sự kiện M&A cộng ngày xảy ra sự kiện M&A, cổ phiếu của công ty đi thâu tóm có CEO kiêm nhiệm có tỷ suất sinh lợi bất thƣờng lũy kế CAR dƣơng và có ý nghĩa thống kê. Điều này cung cấp bằng chứng hỗ trợ lý thuyết ngƣời quản lý ( stewardship theory) cho rằng CEO kiêm nhiệm làm tăng tính hiệu quả các thƣơng vụ M&A tại Việt Nam. Ngoài ra, nghiên cứu cũng phát hiện tỷ lệ sở hữu công ty mục tiêu của công ty đi thâu tóm sau khi thỏa thuận M&A càng lớn thì càng tác động tích cực tới tỷ suất sinh lợi bất thƣờng lũy kế CAR, và có ý nghĩa thống kê. Ngƣợc lại với hai yếu tố tác động tích cực, yếu tố công ty đi thâu tóm có tỷ lệ đòn bẩy tài chính càng cao sẽ làm giảm hiệu quả M&A với bằng chứng là tỷ suất sinh lợi bất thƣờng lũy kế CAR âm, và có ý nghĩa thống kê. Kết quả nghiên cứu hiệu quả M&A theo phƣơng pháp nghiên cứu kế toán cho thấy các công ty đi thâu tóm thực hiện thƣơng vụ M&A với công ty mục tiêu là các công ty cổ phần có cổ đông Nhà nƣớc sẽ có hiệu quả M&A tốt hơn. Điều này cũng cho thấy các công ty cổ phần có cổ đông Nhà nƣớc sử dụng tài sản chƣa hiệu quả, cho nên sau khi bị thâu tóm, tài sản công ty cổ phần có cổ đông Nhà nƣớc đã đƣợc đƣợc công ty đi thâu tóm sử dụng một cách tốt hơn, gia tăng lợi
nhuận cho công ty đi thâu tóm. Từ khóa: M&A;TSSL bất thường lũy kế (CAR); CEO kiêm nhiệm, công ty cổ phần có cổ đông Nhà nước.
1 CHƢƠNG 1 : GIỚI THIỆU 1.1 Tính cấp thiết của đề tài Việt Nam là một cƣờng quốc kinh tế khu vực với dân số 90 triệu ngƣời và dự báo tăng trƣởng GDP trung bình là 5,6% đến năm 2017 (OECD, 2013). Kể từ khi gia nhập ASEAN năm 1995, Tổ chức Thƣơng mại Thế giới năm 2007 và Đối tác xuyên Thái Bình Dƣơng gần đây, Việt Nam đã cải thiện khuôn khổ pháp lý và các thể chế thị trƣờng để chuẩn bị cho sự chuyển đổi hoàn toàn sang nền kinh tế thị trƣờng. Với tiến bộ kinh tế của đất nƣớc, hoạt động M&A đã tăng đáng kể với tốc độ tăng trƣởng trung bình hàng năm là 65% trong những năm gần đây (Vietnam Investment Review, 2013). Đây là một hình thức đầu tƣ trực tiếp nƣớc ngoài (FDI) ngày càng phổ biến để huy động vốn, phát triển tinh thần doanh nhân địa phƣơng và cải cách khu vực nhà nƣớc, tái cấu trúc lại các công ty hoạt động không hiệu quả. Tuy nhiên bên cạnh các thƣơng vụ M&A thành công, giúp công ty đi thâu tóm nâng cao khả năng cạnh tranh, cải thiện hiệu quả hoạt động doanh nghiệp, cũng có không ít các thƣơng vụ M&A thất bại, khiến công ty đi thâu tóm chịu nhiều khoản thiệt hại, suy giảm vị thế của mình. Trên thế giới, đã có nhiều nghiên cứu về hiệu quả các thƣơng vụ M&A với nhiều phƣơng pháp nhằm tìm câu trả lời cho sự thành công hay thất bại khi thực hiện M&A. Việt Nam là đất nƣớc theo một hệ thống kinh tế kế hoạch hoá tập trung với quyền sở hữu của nhà nƣớc và nhà nƣớc quản lý nặng nề cho đến khi Đổi mới vào năm 1986. Trong năm 2010, nhà nƣớc sở hữu ít nhất 50% vốn cổ phần tại 1207 công ty nhà nƣớc và 1900 công ty cổ phần (OECD, 2013).Với cổ phần đáng kể, nhà nƣớc có quyền chỉ định các nhà điều hành cấp cao của các công ty này, tƣơng tự nhƣ thị trƣờng Trung Quốc. Theo OECD ( 2013 ), trong những năm đầu của thị trƣờng chứng khoán, phần lớn các công ty nhà nƣớc của Việt Nam đã bổ nhiệm CEO của họ, những ngƣời thƣờng đại diện cho vốn nhà nƣớc, nhƣ COB ngay sau khi niêm yết. Mặc dù áp lực gần đây để tách biệt hai vai trò này, sự kiêm nhiệm của CEO vẫn còn phổ biến trong số các công ty niêm yết
2 tại Việt Nam. Mặc khác, việc cổ phần hóa và thoái vốn tại doanh nghiệp nhà nƣớc góp phần tạo ra động lực và nhiều hàng hóa hơn cho thị trƣờng M&A Việt Nam. Vì vậy, nhằm góp phần bổ sung nghiên cứu về hoạt động hiệu quả các thƣơng vụ M&A tại Việt Nam, tác giả chọn đề tài “Nghiên cứu một số yếu tố ảnh hưởng tới hiệu quả M&A của các công ty đi thâu tóm niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam” để thực hiện. 1.2 Mục tiêu nghiên cứu Bài nghiên cứu đƣợc thực hiện nhằm tìm kiếm các yếu tố tác động tới hiệu quả M&A của các công ty đi thâu tóm niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2010-2016. 1.3 Câu hỏi nghiên cứu Thông qua nghiên cứu các thƣơng vụ M&A đƣợc thực hiện bởi các công ty niêm yết trên 2 sàn chứng khoán Việt Nam từ năm 2010-2016. Tác giả xem xét trả lời các câu hỏi nghiên cứu sau: - Yếu tố nào tác động đến hiệu quả M&A của công ty đi thâu tóm ? - Liệu hai phƣơng pháp có cho ra kết quả giống nhau ? 1.4 Đối tƣợng nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu 1.4.1 Đối tƣợng nghiên cứu Bài luận văn tiến hành thu thập dữ liệu các công ty đi thâu tóm niêm yết trên hai sàn chứng khoán Hồ Chí Minh (HSX) và Hà Nội (HNX) đã hoàn thành các thƣơng vụ M&A đƣợc công bố trên các phƣơng tiện truyền thông đại chúng. 1.4.2 Phạm vi nghiên cứu - Trong phạm vi đề tài này, tác giả chỉ nghiên cứu đối tƣợng là các công ty đi thâu tóm niêm yết trên hai sàn chứng khoán Hồ Chí Minh (HOSE) và Hà Nội (HNX). - Khung thời gian đƣợc lựa chọn để thực hiện nghiên cứu bắt đầu từ ngày 01.01.2010 đến 31.12.2016.
3 1.4.3 Phƣơng pháp nghiên cứu Bài nghiên cứu này sử dụng 2 phƣơng pháp để đánh giá hiệu quả M&A: phƣơng pháp nghiên cứu sự kiện đánh giá tác động của các sự kiện của công ty hoặc sự kiện thị trƣờng đối với giá cổ phiếu công ty trong một khoản thời gian và phƣơng pháp nghiên cứu kế toán xem xét báo cáo tài chính của công ty trƣớc và sau khi xảy ra sự kiện M&A để nhận biết sự thay đổi về các chỉ số tài chính biểu thị cho sự thay đổi hiệu quả tài chính của công ty. Trong phƣơng pháp nghiên cứu sự kiện, để đánh giá hiệu quả M&A, tác giả kiểm tra biến động giá cổ phiếu khi có thông báo M & A bằng cách tích luỹ lợi nhuận bất thƣờng hàng ngày cho các cổ đông của các công ty mua lại trong một khung thời gian sử dụng mô hình thị trƣờng do Fama và các cộng sự đƣa ra (1969). Bài nghiên cứu sử dụng khung thời gian của Nga Pham và cộng sự ( 2015), với khung thời gian ƣớc lƣợng là 200 ngày giao dịch, cách ngày xảy ra sự kiện M&A 60 ngày, tức từ ngày 61 đến ngày 260, khung thời gian tính toán tỷ suất sinh lợi bất thƣờng lũy kế CAR là mƣời ngày xung quanh ngày xảy ra sự kiện M&A. Trong phƣơng pháp nghiên cứu kế toán, để đánh giá hiệu quả M&A thông qua sự thay đổi hiệu quả tài chính hậu M&A, đƣợc đo lƣờng bởi sự thay đổi ROA của công ty đi thâu tóm đƣợc đƣợc điều chỉnh theo ngành từ 2 năm trƣớc và 2 năm sau thông báo M &A của công ty đi thâu tóm và sự thay đổi tốc độ tăng trƣởng ROA của công ty đi thâu tóm đƣợc điều chỉnh theo ngành từ 1 năm trƣớc và 1 năm sau thông báo M&A. Sau đó sử dụng hồi quy OLS với tùy chọn robust (hồi quy với sai số chuẩn mạnh) để kiểm tra các yếu tố tác động đến lợi nhuận bất thƣờng và sự thay đổi ROA, tốc độ tăng trƣởng ROA. 1.5 Ý nghĩa khoa học và ý nghĩa thực tiễn của đề tài 1.5.1 Ý nghĩa khoa học Đã có nhiều nghiên cứu về hiệu quả các thƣơng vụ M&A đƣợc tiến hành tại nhiều nƣớc với các yếu tố tác động khác nhau cho ra nhiều kết quả. Kết quả của
4 bài nghiên cứu này sẽ cung cấp thêm bằng chứng của các nghiên cứu trƣớc đây về các yếu tố tác động tới hiệu quả M&A, đồng thời bổ sung các phát hiện mới từ thị trƣờng Việt Nam, một thị trƣờng có nền kinh tế mới nổi và chuyển đổi. 1.5.2 Ý nghĩa thực tiễn Các công ty thực hiện các thƣơng vụ M&A với nhiều động cơ và mục đích khác nhau nhƣ tăng trƣởng, cải thiện hiệu quả, tái cấu trúc công ty. Kết quả của đề tài này sẽ cung cấp cho các nhà quản lý, CEO, các nhà nghiên cứu, các nhà đầu tƣ một góc nhìn về các yếu tố tác động đến hiệu quả các thƣơng vụ M&A, từ đó đƣa ra những kế hoạch phù hợp khi thực hiện các thƣơng vụ M&A. 1.6 Kết cấu của đề tài: Nghiên cứu đƣợc cấu trúc thành những phần chính sau:  Chƣơng 1 : Giới thiệu về đề tài  Chƣơng 2: Tổng quan các nghiên cứu trƣớc.  Chƣơng 3: Dữ liệu và phƣơng pháp nghiên cứu  Chƣơng 4: Kết quả nghiên cứu, phân tích kết quả của nghiên cứu thống kê của mô hình, nêu rõ những tác động và hàm ý của đề tài nghiên cứu.  Chƣơng 5: Kết luận - Kiến nghị và những hạn chế còn tồn tại của đề tài.
5 CHƢƠNG 2 : TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC 2.1 Tổng quan về M&A 2.1.1 Khái niệm về M&A? M&A, đƣợc viết tắt bởi hai từ tiếng Anh: Mergers and Acquisitions đƣợc dịch là ―sáp nhập và mua lại‖ hoặc ―sáp nhập và thâu tóm‖. Đây là thuật ngữ để chỉ sự tập hợp lại của các công ty ( hoặc tài sản công ty ). M&A có thể bao gồm các giao dịch khác nhau nhƣ mua bán, sáp nhập, hợp nhất, mua cổ phần, mua tài sản giữa hai hay nhiều công ty với nhau. Mặc dù thuật ngữ ―M&A‖ đƣợc sử dụng rất thông dụng ở nhiều nƣớc trên thế giới nhƣng các nƣớc chƣa có sự thống nhất một định nghĩa pháp lý chung đối với thuật ngữ này. Ở mỗi nƣớc, có một hệ thống pháp luật khác nhau, một cách hiểu khác nhau về M&A. Sau đây là khái niệm M&A theo quy định pháp luật của một số nƣớc. 2.1.2 Khái niệm M&A theo quy định pháp luật Việt Nam 2.1.2.1 Khái niệm M&A theo Luật Doanh nghiệp 2014 Điều 194: Hợp nhất doanh nghiệp Hai hoặc một số công ty (sau đây gọi là công ty bị hợp nhất) có thể hợp nhất thành một công ty mới (sau đây gọi là công ty hợp nhất), đồng thời chấm dứt tồn tại của các công ty bị hợp nhất. Điều 194: Sáp nhập doanh nghiệp Một hoặc một số công ty (sau đây gọi là công ty bị sáp nhập) có thể sáp nhập vào một công ty khác (sau đây gọi là công ty nhận sáp nhập) bằng cách chuyển toàn bộ tài sản, quyền, nghĩa vụ và lợi ích hợp pháp sang công ty nhận sáp nhập, đồng thời chấm dứt sự tồn tại của công ty bị sáp nhập. 2.1.2.2 Khái niệm M&A theo Luật Cạnh tranh 2004 Điều 17. Sáp nhập, hợp nhất, mua lại doanh nghiệp và liên doanh giữa các doanh nghiệp 1. Sáp nhập doanh nghiệp là việc một hoặc một số doanh nghiệp chuyển toàn bộ tài sản, quyền, nghĩa vụ và lợi ích hợp pháp của mình sang một doanh nghiệp khác, đồng thời chấm dứt sự tồn tại của doanh nghiệp bị sáp nhập.
6 2. Hợp nhất doanh nghiệp là việc hai hoặc nhiều doanh nghiệp chuyển toàn bộ tài sản, quyền, nghĩa vụ và lợi ích hợp pháp của mình để hình thành một doanh nghiệp mới, đồng thời chấm dứt sự tồn tại của các doanh nghiệp bị hợp nhất. 3. Mua lại doanh nghiệp là việc một doanh nghiệp mua toàn bộ hoặc một phần tài sản của doanh nghiệp khác đủ để kiểm soát, chi phối toàn bộ hoặc một ngành nghề của doanh nghiệp bị mua lại. 2.1.2.3 Khái niệm M&A theo Luật Đầu tư 2005 Luật Đầu tƣ năm 2005 thừa nhận hai hình thức M&A là sáp nhập và mua lại doanh nghiệp. Hoạt động sáp nhập và mua lại doanh nghiệp đƣợc coi là một trong những hình thức đầu tƣ trực tiếp. Việc mua lại doanh nghiệp có thể đƣợc thực hiện dƣới hình thức mua lại một phần hoặc toàn bộ doanh nghiệp hoặc chi nhánh. Điều 21. Các hình thức đầu tƣ trực tiếp 1. Thành lập tổ chức kinh tế 100% vốn của nhà đầu tƣ trong nƣớc hoặc 100% vốn của nhà đầu tƣ nƣớc ngoài. 2. Thành lập tổ chức kinh tế liên doanh giữa các nhà đầu tƣ trong nƣớc và nhà đầu tƣ nƣớc ngoài. 3. Đầu tƣ theo các hình thức hợp đồng BCC, hợp đồng BOT, hợp đồng BTO, hợp đồng BT. 4. Đầu tƣ phát triển kinh doanh. 5. Mua cổ phần hoặc góp vốn để tham gia quản lý hoạt động đầu tƣ. 6. Đầu tƣ thực hiện việc sáp nhập và mua lại doanh nghiệp. 7. Các hình thức đầu tƣ trực tiếp khác. Điều 10. Đầu tƣ theo hình thức góp vốn, mua cổ phần, sáp nhập, mua lại doanh nghiệp 1. Nhà đầu tƣ có quyền góp vốn, mua cổ phần, sáp nhập, mua lại doanh nghiệp để tham gia quản lý hoạt động đầu tƣ theo quy định của Luật Doanh nghiệp và pháp luật có liên quan. Doanh nghiệp nhận sáp nhập, mua lại kế thừa các quyền và nghĩa vụ của doanh nghiệp bị sáp nhập, mua lại, trừ trƣờng hợp các bên có thoả thuận khác.
7 2. Nhà đầu tƣ khi góp vốn, mua cổ phần, sáp nhập, mua lại doanh nghiệp tại Việt Nam phải: thực hiện các quy định của điều ƣớc quốc tế mà Việt Nam là thành viên về tỷ lệ góp vốn, hình thức đầu tƣ và lộ trình mở cửa thị trƣờng; tuân thủ các quy định về điều kiện tập trung kinh tế của pháp luật về cạnh tranh và pháp luật về doanh nghiệp; đáp ứng điều kiện đầu tƣ trong trƣờng hợp dự án đầu tƣ thuộc lĩnh vực đầu tƣ có điều kiện. 2.1.3 Đặc điểm hoạt động M&A - Về chủ thể: Hai hoặc nhiều công ty cùng loại hoặc khác loại. - Về hình thức, đƣợc chia thành: Sáp nhập (merger); Thâu tóm (acquisition); Thôn tính (take – over); Mua lại (buy – out); Hợp nhất (consolidation). - Về đối tƣợng: Đối tƣợng mua bán, sáp nhập là quyền sở hữu tài sản; nghĩa vụ nợ và các nghĩa vụ khác; cổ phần; quyền điều hành; thƣơng hiệu. - Về địa vị pháp lý của công ty sau khi sáp nhập: Công ty chủ động thực hiện sáp nhập, mua lại vẫn giữ bản sắc và thƣơng hiệu, công ty mục tiêu chấm dứt sự tồn tại; hoặc gộp chung thƣơng hiệu. - Mục tiêu: Lợi ích kinh tế (thƣờng trong các trƣờng hợp thân thiện, tự nguyện); thôn tính hoặc tiêu diệt đối thủ cạnh tranh (trong các trƣờng hợp thù địch). 2.2 Hiệu quả M&A và CEO kiêm nhiệm : lý thuyết đại diện (agency theory ) đối chọi lý thuyết ngƣời quản lý (stewardship theory ) "CEO kiêm nhiệm" là một cấu trúc, nơi CEO của công ty cũng đảm nhận vai trò Chủ tịch HĐQT (Dey và cộng sự, 2011, Kim và cộng sự, 2009). Bằng chứng thực nghiệm cho thấy rằng tính đồng nhất của CEO có cả tác động tích cực và tiêu cực đối với công ty ở cả hình thức tĩnh của nó (một công ty có cấu trúc lãnh đạo ổn định theo thời gian) và hình thức động (công ty chuyển đổi hoặc từ bỏ việc kiêm nhiệm của CEO). Các nghiên cứu về lãnh đạo ban đầu cho thấy các công ty với quyền sở hữu tách biệt hoạt động tốt hơn các công ty kết hợp quyền sở hữu (Rechner & Dalton, 1991) lợi nhuận tốt hơn (Pi & Timme, 1993) và có hiệu quả hoạt động lâu dài tốt hơn (Baliga et al., 1996). Tuy nhiên, những nghiên cứu này thiếu một cái nhìn toàn cục
8 vì chúng chỉ tập trung vào khía cạnh lợi ích của vấn đề tách biệt, bỏ qua các chi phí liên quan đến việc thực hiện các cấu trúc nhƣ vậy. Brickley et al. (1997) thách thức sự thiên vị này bằng cách cho thấy rằng chi phí cho việc tách biệt lớn hơn lợi ích mang lại đối với hầu hết các công ty lớn. Các chi phí chính cho sự tách biệt này bao gồm chi phí đại diện, chi phí thông tin và chi phí liên quan đến việc lập kế hoạch về việc bổ nhiệm, kế nhiệm CEO. Brickley và đồng sự (1997) khẳng định rằng việc kiêm nhiệm của CEO là hiệu quả và phù hợp với lợi ích của cổ đông và kêu gọi các doanh nghiệp xem xét lại sự cải tiến của cơ cấu tách biệt. Dey et al. (2011) cho thấy rằng kết quả của việc tách biệt là những thông báo về lợi nhuận thấp và hiệu quả hoạt động kém đối với các công ty Mỹ và nên cảnh giác trong vấn đề này. Tại Úc, Christensen và đồng sự (2013) cũng cho thấy vai trò riêng biệt không nhất thiết liên quan đến hiệu suất đƣợc cải thiện cho các công ty nhỏ đƣợc liệt kê, những ngƣời có thể đạt đƣợc quản trị tối ƣu với các cấu trúc ít phức tạp hơn Hai lý thuyết đối lập đóng vai trò nền tảng cho nghiên cứu CEO kiêm nhiệm là lý thuyết đại diện và lý thuyết ngƣời quản lý. Lý thuyết đại diện cho thấy sự cần thiết của một hệ thống giám sát và kiểm soát hiệu quả để bảo vệ lợi ích của cổ đông trong khi lý thuyết ngƣời quản lý dựa trên cơ cấu và tâm lý của các CEO (Davis và cộng sự, 1997). Lý thuyết đại diện lập luận rằng sự kiêm nhiệm của CEO làm giảm sự độc lập của hội đồng quản trị và làm suy yếu chức năng giám sát của nó (Eisenhardt, 1989; Fama & Jensen, 1983; Jensen, 1993). Bai và cộng sự (Năm 2004), Pi & Timme (1993) và Rechner & Dalton (1991) tìm thấy những mối quan hệ tiêu cực giữa việc kiêm nhiệm của CEO và hiệu quả hoạt động và quản trị hỗ trợ quan điểm này. Trong khi, việc kiêm nhiệm là nguyên nhân hợp lý gây ra vấn đề đại diện, tuy nhiên lý thuyết đại diện xem sự tách biệt một CEO từ tổ chức và bỏ qua các yếu tố giảm nhẹ có thể khuyến khích CEO làm việc vì lợi ích cao nhất của công ty và giảm chi phí đại diện của việc kiêm nhiệm. Phần tiếp theo thảo luận chi phí đại diện của CEO kiêm nhiệm trong M & A tại Việt Nam có thể đƣợc giảm nhẹ theo các yếu tố tổ chức và thể chế và lý do tại sao lý thuyết ngƣời quản lý lại phù hợp với các CEO của Việt Nam.
9 Thứ nhất, việc kết hợp các chức danh không nhất thiết là vi phạm các nguyên tắc tách biệt giữa quản lý và kiểm soát (Brickley và cộng sự, 1997) vì có các cơ chế tổ chức có thể làm giảm chi phí đại diện của CEO kiêm nhiệm. Tại Việt Nam, các công ty niêm yết đƣợc yêu cầu phải có Ban Kiểm soát và các Tiểu ban thuộc HĐQT tƣơng tự nhƣ Hội đồng Quản trị ở Trung Quốc và Đài Loan (Yeh & Woidtke, 2005). Thứ nhất, Ban Kiểm soát tối thiểu có ba thành viên độc lập với CEO và HĐQT. Các thành viên của nó thƣờng là thanh tra viên nội bộ, kiểm toán viên nội bộ hoặc đại diện của các cổ đông và các nhà đầu tƣ tổ chức. Ban Kiểm soát có thể truy cập vào tất cả các hồ sơ của công ty và báo cáo trực tiếp với HĐQT và Đại hội đồng cổ đông (GMS). Họ cũng đƣa ra một báo cáo độc lập trong báo cáo thƣờng niên. Thứ hai, các tiểu ban thuộc HĐQT bao gồm kiểm toán nội bộ, bổ nhiệm và bồi thƣờng, độc lập với Giám đốc điều hành. Ở Việt Nam, khoảng cách giữa Giám đốc điều hành và các tiểu ban đều đảm bảo tính toàn vẹn và chất lƣợng của hội đồng quản trị, ngay cả với sự tồn tại của CEO kiêm nhiệm. Hơn thế nữa, sự giám sát bổ sung xuất phát từ Nhà nƣớc nhƣ là một chủ sở hữu (Firth et al., 2014) và các ủy ban hoặc chi bộ Đảng Cộng sản bên trong công ty (Chang & Wong, 2004), tƣơng tự nhƣ thực tiễn ở Trung Quốc (M. Yu, 2013; W Yu, 2013). Trong số các công ty Trung Quốc có bí thƣ đảng ủy, 7% bí thƣ làm Giám đốc điều hành, 16% là COB và 25% là giám đốc hội đồng quản trị (M. Yu., 2013, W. Yu, 2013). Thứ hai, lợi ích của CEO có thể phù hợp với lợi ích của cổ đông khi CEO có cam kết lâu dài với công ty. Lý thuyết đại diện cho rằng việc mua bán sáp nhập phản ánh quyết định của các cá nhân (Roll, 1993) và việc CEO kiêm nhiệm có thể khiến cho CEO đƣa ra những quyết định đầy rủi ro. Nếu do những lợi nhuận ngắn hạn, các CEO có lẽ chấp nhận rủi ro từ M & A là vì sự khinh suất quản lý (Akhtar, 2014) để tăng mức bồi thƣờng (Bliss & Rosen, 2001; Grinstein & Hribar, 2004), đa dạng hóa để xây dựng đế chế của họ (Berger et al., 2010 DeLong, 2001), hoặc đầu tƣ vào các dự án dƣới mức tối ƣu để quản lý dòng tiền mặt tự do (Jensen, 1986) của công ty. Tuy nhiên, vấn đề hành vi cơ hội rủi ro ngắn hạn của CEO có thể đƣợc giảm nhẹ bằng thành phần sở hữu của nhà quản lý (Jensen & Meckling, 1976) và