Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Nghiên cứu tác động của các cú sốc chính sách tiền tệ đến các biến kinh tế vĩ mô của Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:97

Thêm vào BST

Báo xấu

36
lượt xem 5
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Mục tiêu của bài nghiên cứu là góp phần cùng với các nghiên cứu về Việt Nam đưa ra cơ sở thực nghiệm rõ ràng hơn, cũng như có cái nhìn tổng quát hơn về cú sốc của chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến các biến kinh tế vĩ mô (tổng sản phẩm trong nước, lạm phát, tỷ giá hối đoái danh nghĩa đa phương) ở Việt Nam như thế nào.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Nghiên cứu tác động của các cú sốc chính sách tiền tệ đến các biến kinh tế vĩ mô của Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH __________________________________ Lê Thanh Tùng NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA CÁC CÚ SỐC CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ ĐẾN CÁC BIẾN KINH TẾ VĨ MÔ CỦA VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP. Hồ Chí Minh – Năm 2014
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH __________________________________ Lê Thanh Tùng NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA CÁC CÚ SỐC CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ ĐẾN CÁC BIẾN KINH TẾ VĨ MÔ CỦA VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS. Nguyễn Khắc Quốc Bảo TP. Hồ Chí Minh – Năm 2014
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan đề tài “Nghiên cứu tác động của các cú sốc chính sách tiền tệ đến các biến kinh tế vĩ mô của Việt Nam” là đề tài nghiên cứu của riêng tôi dưới sự hướng dẫn của người hướng dẫn khoa học. Các số liệu, kết quả nêu trong luận văn là trung thực và có nguồn gốc rõ ràng. Tôi xin cam đoan những lời nêu trên đây là hoàn toàn đúng sự thật. Thành phố Hồ Chí Minh, ngày 31 tháng 03 năm 2014 Tác giả Lê Thanh Tùng
MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA ........................................................................................................ LỜI CAM ĐOAN ......................................................................................................... MỤC LỤC ..................................................................................................................... DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU VÀ CHỮ VIẾT TẮT ................................................... DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU ................................................................................. DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ VÀ ĐỒ THỊ ................................................................. TÓM TẮT ..................................................................................................................... CHƯƠNG I: TỔNG QUAN .......................................................................................1 1.1 Vấn đề nghiên cứu ............................................................................................1 1.2 Mục tiêu nghiên cứu .........................................................................................2 1.3 Đối tượng nghiên cứu .......................................................................................2 1.4 Phạm vi nghiên cứu...........................................................................................2 1.5 Phương pháp nghiên cứu ..................................................................................3 1.6 Ý nghĩa của đề tài nghiên cứu...........................................................................3 1.7 Kết cấu luận văn ................................................................................................4 CHƯƠNG II: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM ...5 2.1 Khung lý thuyết về truyền dẫn chính sách tiền tệ .............................................5 2.1.1 Kênh lãi suất ..................................................................................................5 2.1.2 Các kênh giá tài sản .......................................................................................6 2.1.3 Các kênh tín dụng ..........................................................................................9 2.2 Các nghiên cứu thực nghiệm về các kênh truyền dẫn chính sách tiền tệ .......13 2.2.1 Các nghiên cứu thực nghiệm của các nước trên thế giới.............................13 2.2.2 Các nghiên cứu thực nghiệm ở Việt Nam ...................................................16 CHƯƠNG III: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ DỮ LIỆU ............................22 3.1 Mô hình nghiên cứu SVAR ............................................................................22 3.1.1 Tổng quan về mô hình nghiên cứu SVAR ..................................................22 3.1.2 Quy trình thực hiện nghiên cứu ...................................................................25
3.2 Dữ liệu và lựa chọn các biến ...........................................................................29 CHƯƠNG IV: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU...............................................................31 4.1 Kiểm định tính dừng .......................................................................................31 4.2 Lựa chọn độ trễ tối ưu .....................................................................................33 4.3 Mô hình VAR rút gọn .....................................................................................34 4.4 Kiểm định sự phù hợp của mô hình VAR rút gọn ..........................................35 4.4.1 Kiểm định Portmantaeu ...............................................................................35 4.4.2 Kiểm định LM .............................................................................................35 4.4.3 Kiểm định White .........................................................................................36 4.4.4 Kiểm định sự ổn định của mô hình..............................................................37 4.5 Kết quả ước lượng ma trận A0, ma trận B .......................................................37 4.6 Hàm phản ứng xung ........................................................................................39 4.7 Phân rã phương sai ..........................................................................................49 4.8 Thảo luận kết quả ............................................................................................53 CHƯƠNG V: KẾT LUẬN VÀ ĐỀ XUẤT GIẢI PHÁP..........................................59 5.1 Kết luận: ..........................................................................................................59 5.2 Kiến nghị chính sách .......................................................................................60 5.3 Hạn chế của đề tài và hướng nghiên cứu tiếp theo .........................................60 5.3.1 Hạn chế của đề tài ........................................................................................60 5.3.2 Hướng nghiên cứu tiếp theo ........................................................................61 TÀI LIỆU THAM KHẢO ............................................................................................. PHỤ LỤC ......................................................................................................................
DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU VÀ CHỮ VIẾT TẮT Từ viết tắt Tiếng Anh Tiếng Việt AIC Akaike Information Criterion Bayesian Structural Vector BSVAR autoregression CPI Consumer Price Index Chỉ số giá tiêu dùng CSTT Chính sách tiền tệ FPE Final Prediction error IMF International Monetary Fund Tổng sản phẩm trong GDP Gross Domestic Product nước GSO General Statistics Office Of Viet Nam HQ Hannan-Quinn Information Criterion LIBOR London Interbank Offer Rate LM Lagrangian Multiplier LR Sequential modified LR test statistic M2 Cung tiền M2 NHNN Ngân hàng nhà nước NHTW Ngân hàng trung ương Tỷ giá hối đoái danh NEER Nominal Effective Exchange Rate nghĩa đa phương NOEM New Open Economy Macroeconomics
SC Schwarz information Criterion SVAR Structural Vector autoregression VAR Vector autoregression VND Việt Nam đồng VECM Vector Error Correction Model WTO World Trade Organization
DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU Bảng 2.1: Bảng tổng hợp các nghiên cứu thực nghiệm về các kênh truyền dẫn chính sách tiền tệ ............................................................................................................... 19 Bảng 3.1: Các biến sử dụng trong bài nghiên cứu ................................................... 29 Bảng 4.1: Kết quả kiểm định tính dừng đối với biến R .......................................... 31 Bảng 4.2: Kết quả kiểm định tính dừng đối với R sau khi lấy sai phân bậc 1 ......... 32 Bảng 4.3: Kết quả kiểm định tính dừng ................................................................... 33 Bảng 4.4: Kết quả kiểm định độ trễ tối ưu ............................................................... 34 Bảng 4.5: Kết quả ước lượng mô hình VAR rút gọn ............................................... 34 Bảng 4.6: Kết quả kiểm định Portmantaeu .............................................................. 35 Bảng 4.7: Kết quả kiểm định LM ............................................................................ 36 Bảng 4.8: Kết quả kiểm định White ......................................................................... 36 Bảng 4.9: Kết quả ước lượng ma trận A0 của mô hình ........................................... 38 Bảng 4.10: Phân rã phương sai tổng sản phẩm trong nước ..................................... 49 Bảng 4.11: Phân rã phương sai chỉ số giá tiêu dùng ................................................ 50 Bảng 4.12: Phân ra phương sai cung tiền................................................................. 51 Bảng 4.13: Phân rã phương sai lãi suất .................................................................... 51 Bảng 4.14: Phân rã phương sai tỷ giá hối đoái danh nghĩa đa phương ................... 52
DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ VÀ ĐỒ THỊ Hình 3.1: Hình minh hoạ tác động hàm phản ứng xung .......................................... 28 Hình 4.1: Kiểm định sự ổn định của mô hình ......................................................... 37 Hinh 4.2: Hàm phản ứng xung của các biến vĩ mô trước cú sốc cung tiền ............. 40 Hinh 4.3: Hàm phản ứng xung của các biến vĩ mô trước cú sốc lãi suất ................. 42 Hình 4.4: Hàm phản ứng xung của các biến vĩ mô trước cú sốc tỷ giá hối đoái ..... 44 Hình 4.5: Hàm phản ứng xung của các biến vĩ mô trước cú sốc giá dầu ............... 46 Hình 4.6: Hàm phản ứng xung của các biến vĩ mô trước cú sốc lãi suất libor ....... 48 Hinh 4.7: Cung tiền M2, GDP, chỉ số VNINDEX năm 2000-2012 ........................ 53 Hinh 4.8: Cung tiền, chỉ số giá tiêu dùng năm 1996-2012 ...................................... 54 Hình 4.9: Cung tiền và lãi suất tiền gửi năm 1996-2012 ......................................... 55
TÓM TẮT Chính sách tiền tệ có vai trò quan trọng trong điều tiết kinh tế vĩ mô của mỗi quốc gia. Trong bối cảnh toàn cầu hóa diễn ra nhanh chóng, mức độ hội nhập kinh tế và tài chính quốc tế sâu rộng, chính sách tiền tệ của mỗi một quốc gia không chỉ tác động và ảnh hưởng đến chính quốc gia đó mà còn ảnh hưởng và tác động đến các quốc gia trong khu vực và trên thế giới. Nghiên cứu định lượng tác động của các cú sốc chính sách tiền tệ đến các biến vĩ mô của nền kinh tế Việt Nam sẽ giúp cho các nhà hoạch định và điều hành chính sách nâng cao hiệu quả thực thi chính sách tiền tệ, đồng thời nâng cao khả năng đối phó và tác động tiêu cực của các cú sốc chính sách tiền tệ trong và ngoài nước. Tác giả sử dụng mô hình cấu trúc tự hồi qui vector SVAR với dữ liệu theo quý, từ Quý 01 năm 1996 đến Quý 4 năm 2012. Bài nghiên cứu gồm 2 nhóm biến, nhóm đại diện tác động bên ngoài: giá dầu thế giới (oil), lãi suất liên ngân hàng Anh (libor) và nhóm biến đại diện trong nước: tổng sản phẩm trong nước (gdp), chỉ số giá tiêu dùng (cpi), cung tiền (m2), lãi suất (r), tỷ giá hối đoái danh nghĩa đa phương (neer). Kết quả nghiên cứu cho thấy: Tổng sản phẩm trong nước rất ít bị ảnh hưởng bởi cú sốc chính sách tiền tệ hơn so với các kênh truyền dẫn khác (giá dầu, lãi suất libor, tỷ giá hối đoái danh nghĩa đa phương). Chỉ số giá tiêu dùng chịu ảnh hưởng bới cú sốc chính sách tiền tệ với độ trễ 1 quý trong cả hai trường hợp chính sách tiền tệ mở rộng và thu hẹp; Tỷ giá hối đoái danh nghĩa đa phương không chịu ảnh hưởng lớn bởi cú sốc chính sách tiền tệ trong trường hợp mở rộng, đối với chính sách tiền tệ thu hẹp có tác động đáng kể ngay lập tức, giảm dần và đi vào ổn định sau 2 quý. Từ khóa: Chính sách tiền tệ, Kênh truyền dẫn, SVAR, Cú sốc, Việt Nam
1 CHƯƠNG I: TỔNG QUAN 1.1 Vấn đề nghiên cứu Chính sách tiền tệ là tổng thể các biện pháp mà Ngân hàng Trung ương thực hiện thông qua việc sử dụng các công cụ CSTT tác động đến mục tiêu hoạt động làm thay đổi cung tiền, lãi suất, qua đó tác động đến mục tiêu cuối cùng của CSTT là lạm phát, tăng trưởng kinh tế. Vấn đề mà tất cả các NHTW trên thế giới quan tâm để đảm bảo thực thi CSTT đạt mục tiêu mong muốn, đó là cách thức CSTT tác động đến nền kinh tế, hay ảnh hưởng cú sốc của chính sách tiền tệ đến các biến kinh tế vĩ mô. NHTW nhiều nước đã tiến hành phân tích và đánh giá cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ của nước mình để từ đó có giải pháp nhằm nâng cao hiệu quả thực thi chính sách tiền tệ cũng như giải pháp nhằm hạn chế các tác động tiêu cực. Chính sách tiền tệ là một chính sách kinh tế vĩ mô quan trọng nhằm kiểm soát giá cả, ổn định và phát triển kinh tế. Vì vậy yêu cầu đặt ra cho các nhà quản lý, đặc biệt là các nhà hoạch định và điều hành chính sách vĩ mô là phải hiểu được các kênh truyền dẫn của chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến tăng trưởng của nền kinh tế cũng như thời gian mà chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến hoạt động thực của nền kinh tế. Lý thuyết về nền kinh tế vĩ mô mở mới được tiên phong đầu tiên bởi Obstfeld và Rogoff (1995), đã đưa ra giả thuyết rằng chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến nền kinh tế thông qua kênh lãi suất và tỷ giá. Lý thuyết NOEM cho rằng ảnh hưởng của cú sốc chính sách tiền tệ về lãi suất và tỷ giá ngay lập tức, trong khi đó ảnh hưởng đến sản lượng với một độ trễ và giá với độ trễ xa hơn. Các nhà nghiên cứu thực hiện nhiều nghiên cứu thực nghiệm để kiểm tra những dự báo của mô hình NOEM, sử dụng mô hình hồi qui vector VAR. Tuy nhiên, một vài nghiên cứu thực nghiệm gặp phải những kết quả nghi ngờ về ảnh hưởng của cú sốc chính sách tiền tệ không đồng nhất với những dự đoán của lý thuyết NOEM. Thông qua các nghiên cứu của Cushman và Zha (1997), Kim and Roubini (2000) và Sims và Zha (2006), chúng ta hiểu được những kết quả nghi ngờ xuất phát từ việc nhận dạng cú sốc bên ngoài không phù hợp. Để hiểu rõ hơn sự truyền dẫn của cú sốc
2 chính sách tiền tệ vào các biến vĩ mô của nền kinh tế, những tác giả này khuyên nên sử dụng mô hình SVAR để xác định sự phản ứng của chính sách tiền tệ. Ưu điểm của mô hình này là cho phép các biến tương tác đồng thời với nhau trong mô hình. Như vậy, cho đến nay đã có một số lượng lớn các công trình lý thuyết cũng như thực nghiệm về ảnh hưởng của chính sách tiền tệ đến nền kinh tế. 1.2 Mục tiêu nghiên cứu Ở Việt Nam số lượng bài nghiên cứu về chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến các biến kinh tế vĩ mô chưa đa dạng. Cấu trúc mô hình nghiên cứu theo Sayyed Mahdi Ziaei (2012) chưa phổ biến. Vì vậy, mục tiêu của bài nghiên cứu là góp phần cùng với các nghiên cứu về Việt Nam đưa ra cơ sở thực nghiệm rõ ràng hơn, cũng như có cái nhìn tổng quát hơn về cú sốc của chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến các biến kinh tế vĩ mô (tổng sản phẩm trong nước, lạm phát, tỷ giá hối đoái danh nghĩa đa phương) ở Việt Nam như thế nào? Bài nghiên cứu sẽ trả lời các câu hỏi sau: Thứ nhất, cú sốc của chính sách tiền tệ tác động vào nền kinh tế thông qua những kênh truyền dẫn nào? Thứ hai, hiệu quả của các kênh truyền dẫn như thế nào? 1.3 Đối tượng nghiên cứu Trên cơ sở phân tích khuôn khổ chính sách tiền tệ và cơ chế truyền dẫn cũng như các tác động của các cú shock bên ngoài nền kinh tế, cú sốc của chính sách tiền tệ tới các biến kinh tế vĩ mô của Việt Nam, bài nghiên cứu sử dụng mô hình SVAR cho 2 nhóm biến, nhóm đại diện tác động bên ngoài: giá dầu thế giới (oil), lãi suất liên ngân hàng Anh (libor) và nhóm biến đại diện trong nước: tổng sản phẩm trong nước (gdp), chỉ số giá tiêu dùng (cpi), cung tiền (m2), lãi suất (r), tỷ giá hối đoái danh nghĩa đa phương (neer). 1.4 Phạm vi nghiên cứu Đề tài nghiên cứu ảnh hưởng của các cú sốc chính sách tiền tệ đến các biến kinh tế vĩ mô của nền kinh tế Việt Nam với chuỗi dữ liệu theo quý, từ Quý 01 năm 1996 đến Quý 4 năm 2012.
3 1.5 Phương pháp nghiên cứu Trong các nghiên cứu truyền dẫn CSTT thông thường các nhà nghiên cứu sử dụng mô hình VAR, SVAR, BSVAR, VECM để phân tích với các biến số phổ biến như: sản lượng, giá dầu, chỉ số giá cả, tỷ giá và các lãi suất ngắn hạn danh nghĩa (Phạm Thế Anh, 2008; Nguyễn Khắc Quốc Bảo và cộng sự, 2013; Trần Ngọc Thơ và cộng sự, 2013; Sayyed Mahdi Ziaei, 2012; Coric, Bruno et al., 2012; Bhuiyan, Rokon, 2012; Lê Việt Hùng and Wade D. Pfau, 2008). Kể từ những năm 1990, khung phân tích chính sách tiền tệ rất phổ biến với việc vận dụng mô hình VAR được Sims (1980) đề xuất. Trong những năm qua, việc phát triển mô hình VAR với dạng cấu trúc SVAR tiếp tục tạo điều kiện thuận lợi trong xử lý các vấn đề kinh tế khác nhau, các vấn đề xác định khả năng xảy ra đồng thời của các biến trong cùng một giai đoạn và mối quan hệ động giữa các biến số kinh tế vĩ mô với các công cụ chính sách. Bài nghiên cứu áp dụng theo cấu trúc Sayyed Mahdi Ziaei (2012) để phân tích cú sốc chính sách tiền tệ ở Việt Nam. Cấu trúc mô hình theo Sayyed Mahdi Ziaei (2012) cũng được Coric, Bruno et al. (2012) sử dụng khi phân tích ảnh hưởng của chính sách tiền tệ đến sản lượng và giá. Nhận dạng cú sốc của chính sách tiền tệ được chính xác hơn, bài nghiên cứu cũng đưa ra các giả định theo Sayyed Mahdi Ziaei (2012) và Bhuiyan, Rokon (2012). Thứ nhất, nền kinh tế Việt Nam được xem là nền kinh tế mở và nhỏ. Thứ hai, Việt Nam là nước vay mượn trên thị trường vốn quốc tế và nhập khẩu dầu nên bài nghiên cứu sử dụng lãi suất libor và giá dầu thế giới ảnh hưởng đến chính sách tiền tệ ở Việt Nam. Thứ ba, để tăng tính chính xác của mô hình bài nghiên cứu cho phép các biến chính sách tiền tệ và các biến vĩ mô khác trong mô hình tương tác đồng thời với nhau, bằng cách sử dụng mô hình SVAR. 1.6 Ý nghĩa của đề tài nghiên cứu Việc nghiên cứu kỹ cơ chế truyền tải tác động của chính sách tiền tệ rất quan trọng đối với không chỉ các cơ quan lập chính sách trong việc tăng cường tính minh bạch và điều chỉnh chính sách cho phù hợp để giảm thiểu các cú sốc chính sách đối
4 với thị trường, mà còn quan trọng đối với các nhà đầu tư trong việc ra các quyết định đầu tư khôn ngoan nhằm đón đầu các giải pháp chính sách có thể được ban hành. Nghiên cứu ảnh hưởng cú sốc của chính sách tiền tệ đến các biến kinh tế vĩ mô của nền kinh tế Việt Nam giúp các nhà hoạch định chính sách lựa chọn một chính sách tiền tệ phù hợp để đạt được các mục tiêu đề ra cho từng giai đoạn cụ thể. 1.7 Kết cấu luận văn  Chương 1: Tổng quan Lý do chọn đề tài, mục tiêu nghiên cứu, đối tượng nghiên cứu, phạm vi nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu, ý nghĩa của đề tài, kết cấu luận văn.  Chương 2: Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu thực nghiệm Trình bày khung lý thuyết về truyền dẫn chính sách tiền tệ. Các nghiên cứu thực nghiệm của các tác giả trên thế giới và Việt Nam về các kênh truyền dẫn chính sách tiền tệ.  Chương 3: Phương pháp nghiên cứu và dữ liệu Trình bày mô hình nghiên cứu và dữ liệu nghiên cứu.  Chương 4: Kết quả nghiên cứu Trình bày kết quả nghiên cứu thực nghiệm và thảo luận kết quả thông qua việc sử dụng phần mềm Eview 6.0.  Chương 5: Kết luận và đề xuất giải pháp Chương này, nhằm đưa ra những kết luận và những nhận xét về các kết quả nghiên cứu từ những chương trước từ đó đưa ra các kiến nghị chính sách, đồng thời cũng nêu lên những hạn chế của đề tài nghiên cứu và đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo.
5 CHƯƠNG II: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM 2.1 Khung lý thuyết về truyền dẫn chính sách tiền tệ Cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ được mô tả là quá trình mà những thay đổi trong chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến các biến vĩ mô trọng yếu như tiêu dùng, giá cả, đầu tư và sản lượng. Miskhin (1996) là một trong những nhà kinh tế đầu tiên có những nghiên cứu hệ thống các kênh truyền dẫn chính sách tiền tệ. Ngoài kênh truyền dẫn truyền thống là lãi suất theo trường phái kinh tế học Keynes, Miskhin còn phát triển các kênh truyền dẫn tiền tệ thông qua các kênh khác như kênh giá tài sản và kênh tín dụng. 2.1.1 Kênh lãi suất Kênh lãi suất là kênh cơ bản được đề cập tới trong nhiều lý thuyết kinh tế trong hơn năm mươi năm qua và là cơ chế truyền dẫn tiền tệ quan trọng trong mô hình IS-LM của trường phái Keynes, một nền tảng cho lý thuyết kinh tế học vĩ mô hiện nay. Quan điểm của trường phái Keynes với mô hình IS-LM được thể hiện thông qua sơ đồ truyền dẫn sau: M↑ ir I↑ Y↑ (2.1) M↑ thể hiện việc nới lỏng chính sách tiền tệ, khiến lãi suất thực giảm ( ir ), do đó làm giảm chi phí vốn, dẫn đến tăng chi tiêu cho đầu tư (I ↑), từ đó dẫn đến tăng tổng cầu và tăng sản lượng (Y ↑). Một điểm quan trọng của kênh lãi suất này là nhấn mạnh vào lãi suất thực hơn lãi suất danh nghĩa khi lãi suất ảnh hưởng tới đến quyết định của doanh nghiệp và người tiêu dùng. Thêm vào đó, cơ chế này cho rằng lãi suất thực dài hạn chứ không phải lãi suất thực ngắn hạn mới tác động mạnh đến chi tiêu. Làm thế nào để sự thay đổi lãi suất danh nghĩa ngắn hạn mà ngân hàng trung ương đưa ra dẫn đến một sự thay đổi tương ứng ở mức lãi suất thực trên cả trái phiếu ngắn và dài hạn?
6 Điểm quan trọng ở đây là giá cả có tính cố định, do đó khi chính sách tiền tệ nới lỏng làm giảm lãi suất danh nghĩa trong ngắn hạn cũng đồng thời làm giảm lãi suất thực ngắn hạn; điều này sẽ vẫn đúng ngay cả khi có các kỳ vọng hợp lý. Lý thuyết kỳ vọng về cấu trúc kỳ hạn phát biểu rằng lãi suất dài hạn là trung bình của các lãi suất ngắn hạn trong tương lai, tức là việc giảm lãi suất thực ngắn hạn sẽ làm giảm lãi suất thực dài hạn. Mức lãi suất thực thấp hơn này sẽ làm tăng đầu tư tài sản cố định của doanh nghiệp, đầu tư nhà ở, chi tiêu hàng lâu bền và đầu tư hàng tồn kho và kết quả là làm gia tăng tổng sản lượng. Việc lãi suất thực có tác động đến chi tiêu chứ không phải là lãi suất danh nghĩa cho thấy một cơ chế quan trọng cho chính sách tiền tệ kích thích nền kinh tế như thế nào, ngay cả trong trường hợp lãi suất danh nghĩa chạm sàn trong thời kỳ lạm phát. Khi lãi suất danh nghĩa ở mức 0%, một sự mở rộng cung tiền tệ (M ↑) có e thể tăng mức giá dự kiến (Pe ↑) khiến lạm phát dự kiến tăng ( ↑ , qua đó giảm mức e lãi suất thực ( ir =[i - ); ngay cả khi lãi suất danh nghĩa cố định ở 0%, vẫn khuyến khích chi tiêu thông qua kênh truyền dẫn bằng lãi suất đã nêu ở trên. Cụ thể: M↑ Pe ↑ e ↑ ir I↑ Y↑ (2.2) 2.1.2 Các kênh giá tài sản Một số quan điểm phê phán trường phái trọng tiền đối với thuyết IS-LM trong phân tích những tác động của chính sách tiền tệ lên nền kinh tế cho rằng nó chỉ tập trung chủ yếu vào giá của một loại tài sản là tiền tệ, tức là lãi suất, mà không đề cập đến giá của các tài sản khác. Những người theo trường phái trọng tiền đã hình dung ra một cơ chế truyền dẫn mà ở đó giá của các loại tài sản khác và cả của cải thực cũng tham gia vào quá trình truyền dẫn những tác động của chính sách tiền tệ lên nền kinh tế. Ngay cả những người theo học thuyết Keynes như là Franco Modigliani cũng thừa nhận điều này khi xem xét những tác động từ giá cả các tài sản khác như là then chốt đối với cơ chế truyền dẫn tiền tệ. Bên cạnh trái phiếu, có hai loại tài sản chính được quan tâm đặc biệt trong lý thuyết về cơ chế truyền dẫn là ngoại hối và cổ phiếu.
7 Kênh tỷ giá hối đoái Với sự mở rộng của nền kinh tế Mỹ và việc hướng tới tỷ giá hối đoái thả nổi ở nhiều nền kinh tế, đã có nhiều sự chú ý tới hoạt động truyền dẫn chính sách tiền tệ thông qua việc tỷ giá hối đoái tác động lên xuất khẩu ròng. Kênh này cũng liên quan tới những tác động của lãi suất, vì khi lãi suất thực trong nước giảm, tiền gửi bằng nội tệ trở nên kém hấp dẫn hơn so với những khoản tiền gửi bằng các ngoại tệ khác, dẫn tới sự sụt giảm trong giá trị của tiền gửi bằng nội tệ so với tiền gửi bằng các đồng tiền khác, đó chính là sự giảm giá của đồng nội tệ (E ↓). Giá trị của đồng nội tệ thấp hơn làm cho hàng hóa nước đó trở nên rẻ hơn so với hàng hóa nước ngoài, và do đó làm tăng xuất khẩu ròng (NX ↑ và dẫn đến sản lượng tăng (Y ↑). Sơ đồ về hoạt động của cơ chế truyền dẫn tiền tệ thông qua tỷ giá hối đoái được biểu diễn như sau: M ↑ ir NX ↑ Y↑ (2.3) Vai trò quan trọng của kênh tỷ giá hối đoái trong việc truyền dẫn tác động của chính sách tiền tệ lên nền kinh tế trong nước đã được dẫn chứng trong những nghiên cứu gần đây của Bryant, Hooper, Mann (1993), và Taylor (1993). Kênh giá cổ phần Có hai kênh quan trọng có liên quan đến giá cổ phần trong cơ chế truyền dẫn tiền tệ: kênh liên quan tới học thuyết q của Tobin về đầu tư và những tác động của mức độ giàu có lên tiêu dùng. Học thuyết q của Tobin (Tobin’s q Theory). Học thuyết q của Tobin đưa ra một cơ chế sử dụng các công cụ chính sách tiền tệ tác động tới nền kinh tế thông qua tác động lên giá trị của vốn cổ phần (xem Tobin [1969]). Tobin định nghĩa q là giá thị trường của doanh nghiệp chia cho chi phí thay thế vốn thay thế. Nếu q cao, giá thị trường của công ty sẽ cao so với chi phí thay thế vốn hay vốn mở nhà xưởng mới và thiết bị mới sẽ rẻ hơn so với giá trị thị trường của công ty. Các công ty khi đó có thể phát hành vốn cổ phần và thu được giá cao so với chi phí trang thiết bị và
8 nhà xưởng mà họ đang mua. Do đó, đầu tư sẽ nhiều hơn vì doanh nghiệp có thể mua được rất nhiều hàng hóa đầu tư mới bằng một lượng nhỏ vốn cổ phần phát hành. Giá trị vốn hoá thị trường q= (2.4) Chi phí sử dụng thay thế vốn Mặt khác, khi q thấp, công ty sẽ không mua hàng hóa đầu tư mới vì giá trị thị trường của công ty là thấp so với chi phí vốn. Nếu công ty muốn thu được vốn khi q thấp, họ mua một công ty khác với giá rẻ và nhận được lượng vốn cũ thay thế. Đầu tư vì thế mà giảm sút. Điểm then chốt của cuộc tranh luận này đó là mối liên hệ q và chi phí đầu tư. Nhưng chính sách tiền tệ tác động lên giá cổ phiếu như thế nào? Trong lý thuyết tiền tệ, khi cung tiền tệ tăng, công chúng nhận thấy họ có nhiều tiền hơn so với họ muốn và vì vậy họ cố gắng giảm lượng tiền nắm giữ bằng cách tăng mức tiêu dùng và đầu tư. Nơi mà công chúng có thể chọn để đầu tư nhiều hơn cả là thị trường chứng khoán, nhu cầu nắm giữ chứng khoán gia tăng cho nên giá của chúng tăng. Thuyết của Keynes cũng dẫn tới một kết luận tương tự, bởi vì lãi suất giảm do chính sách tiền tệ nới lỏng đã làm trái phiếu kém hấp dẫn hơn so với cổ phiếu, do đó làm tăng giá cổ phiếu. Khi giá cổ phiếu (Pe) cao hơn, sẽ dẫn đến hệ số q cao hơn và do đó đầu tư cao hơn lại dẫn đến một cơ chế chuyển dịch tiếp theo của chính sách tiền tệ đến biến Y: M↑ Pe ↑ q↑ I↑ Y↑ (2.5) Hiệu ứng của cải (Wealth Effects): Một kênh khác thực hiện quá trình truyền dẫn tác động của chính sách tiền tệ thông qua giá cổ phần được mô tả qua tác động của hiệu ứng của cải lên tiêu dùng. Kênh này đã nhận được sự ủng hộ mạnh mẽ của Franco Modigliani và mô hình MPS của ông, và một phiên bản của nó đang được ứng dụng tại Hệ thống Dự trữ liên bang FED (xem Modigliani-1971). Trong mô
9 hình vòng đời của Modigliani, chi tiêu tiêu dùng được quyết định bởi những nguồn lực trong suốt cuộc đời của cá nhân, bao gồm cả nguồn vốn con người, tài sản thực và tài sản tài chính. Trong cấu phần của tài sản tài chính bao gồm cả cổ phiếu phổ thông. Khi giá cổ phần tăng, giá trị của tài sản tài chính cũng tăng, do vậy làm tăng nguồn lực của người tiêu dùng và vì vậy chi tiêu tiêu dùng sẽ tăng. Khi chúng ta thấy chính sách tiền tệ nới lỏng có thể dẫn đến một sự tăng giá cổ phần, ta sẽ có một cơ chế truyền dẫn tiền tệ khác: M↑ Pe ↑ Của cải ↑ Tiêu dùng ↑ Y ↑ (2.6) Kênh giá nhà đất: Khuôn khổ lý thuyết q của Tobin ứng dụng trực tiếp vào thị trường nhà đất, nơi mà nhà ở cũng được xem như là một hình thức vốn cổ phần. Khi giá nhà tăng, sẽ làm tăng chi phí thay thế, dẫn đến tăng q trong mô hình của Tobin về nhà đất, từ đó khuyến khích sản xuất. Tương tự, giá nhà đất đang là một nhân tố cấu thành cực kỳ quan trọng của sự giàu có và do vậy khi giá này tăng sẽ làm tăng sự giàu có, vì vậy mà tiêu dùng tăng. Nới lỏng tiền tệ là nguyên nhân làm tăng giá nhà đất thông qua những cơ chế đã mô tả ở trên làm tăng tổng cầu. Bởi vậy, cơ chế truyền dẫn tiền tệ cũng được hình thành thông qua kênh giá nhà đất. 2.1.3 Các kênh tín dụng Có hai kênh truyền dẫn tiền tệ cơ bản đều xuất phát từ kết quả của vấn đề thông tin không cân xứng trong thị trường tín dụng là: kênh cho vay ngân hàng và kênh bảng cân đối kế toán. Kênh cho vay ngân hàng Kênh cho vay ngân hàng dựa trên quan điểm ngân hàng đóng vai trò đặc biệt trong hệ thống tài chính bởi vì các ngân hàng có đủ các điều kiện tốt để giải quyết các vấn đề thông tin không cân xứng trong thị trường tín dụng. Do vai trò đặc biệt của ngân hàng, một số người vay nhất định sẽ không thể gia nhập vào thị trường tín dụng trừ khi họ vay từ ngân hàng. Kênh truyền dẫn tiền tệ qua cho vay ngân hàng hoạt động như sau: Chính sách tiền tệ nới lỏng làm tăng dữ trữ ngân hàng và tiền gửi ngân hàng, tăng chất lượng các khoản vay ngân hàng hiện có. Do ngân hàng có
10 vai trò đặc biệt quan trọng là người cho vay của những người đi vay ngân hàng, chính việc tăng các khoản vay sẽ dẫn đến đầu tư tăng. Theo sơ đồ, ảnh hưởng của chính sách tiền tệ là: M↑ Tiền gửi ngân hàng ↑ các khoản vay ngân hàng ↑ I↑ Y↑ (2.7) Hàm ý quan trọng của quan điểm về kênh tín dụng là chính sách tiền tệ có ảnh hưởng lớn tới sự tiêu dùng của các công ty nhỏ phụ thuộc nhiều vào các khoản vay ngân hàng hơn là các công ty lớn có khả năng huy động vốn trực tiếp từ thị trường bằng cách phát hành cổ phiếu và trái phiếu. Kênh bảng cân đối kế toán Giá trị ròng của các công ty càng thấp đi thì các vấn đề lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức khi tiến hành cho các công ty này vay càng trầm trọng hơn. Giá trị ròng thấp hơn nghĩa là người cho vay có ít tài sản thế chấp cho các khoản vay của họ, và vì vậy thua lỗ từ sự lựa chọn đối nghịch sẽ cao hơn. Giá trị ròng thấp của các công ty kinh doanh cũng làm tăng vấn đề rủi ro đạo đức, bởi vì điều này có nghĩa là những người chủ sở hữu có tiền đóng góp cổ phần thấp trong công ty của họ, khiến cho họ có nhiều động lực tham gia vào các dự án đầu tư rủi ro. Do thực hiện các dự án đầu tư rủi ro hơn có thể dẫn đến việc không trả được nợ, làm giảm giá trị ròng của các công ty sẽ dẫn đến giảm cho vay và vì thế giảm chi đầu tư. Chính sách tiền tệ có thể ảnh hưởng tới bảng cân đối kế toán của các công ty theo một số cách. Chính sách tiền tệ nới lỏng (M↑) dẫn đến giá chứng khoán tăng (Ps↑) như đã mô tả ở phần trước, làm tăng giá trị ròng của công ty và vì vậy dẫn đến chi đầu tư cao hơn (I ↑) và tăng tổng cầu (Y↑), nhờ giảm lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức. Sơ đồ của kênh bảng cân đối kế toán của truyền dẫn tiền tệ. M↑ Ps↑ lựa chọn đối nghịch & rủi ro đạo đức ↓ Cho vay↑ I↑ Y↑ (2.8)