Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Phân tích các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn doanh nghiệp xây dựng trên địa bàn tỉnh Kiên Giang

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:109

Thêm vào BST

Báo xấu

38
lượt xem 8
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Đề tài tập trung nghiên cứu về những nhân tố tác động đến cấu trúc vốn doanh nghiệp xây dựng trên địa bàn tỉnh Kiên Giang, tác giả sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng với mô hình hồi quy tuyến tính bậc nhất, phân tích bằng phần mềm SPSS, với bộ dữ liệu điều tra của Cục thống kê tỉnh năm 2015.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Phân tích các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn doanh nghiệp xây dựng trên địa bàn tỉnh Kiên Giang

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH *************** HỒNG THIÊN LÝ PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN DOANH NGHIỆP XÂY DỰNG TRÊN ĐỊA BÀN TỈNH KIÊN GIANG LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP.Hồ Chí Minh – Năm 2017
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH ************* HỒNG THIÊN LÝ PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN DOANH NGHIỆP XÂY DỰNG TRÊN ĐỊA BÀN TỈNH KIÊN GIANG Chuyên ngành: Quản lý kinh tế Mã số: 60340410 NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS TS. NGUYỄN NGỌC VINH TP.Hồ Chí Minh – Năm 2017
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan đề tài: “PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN DOANH NGHIỆP XÂY DỰNG TRÊN ĐỊA BÀN TỈNH KIÊN GIANG” là công trình nghiên cứu độc lập của tôi, dưới sự hướng dẫn khoa học của thầy Nguyễn Ngọc Vinh. Các nội dung và kết quả trong luận văn là trung thực và chưa từng được công bố trong bất cứ công trình nghiên cứu nào. Tất cả tài liệu tham khảo được sử dụng trong luận văn đều được trích dẫn đầy đủ và rõ ràng. Kiên Giang, ngày..…tháng……năm 2017 Tác giả luận văn Hồng Thiên Lý
MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC VIẾT TẮT DANH MỤC BẢNG BIỂU DANH MỤC HÌNH VẼ TÓM TẮT .................................................................................................................. 1 CHƯƠNG I : GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU .......................................................... 2 1.1 Tính cấp thiết của nghiên cứu ............................................................................... 2 1.2 Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu ............................................................................ 4 1.3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu:........................................................................ 5 1.4 Phương pháp nghiên cứu....................................................................................... 5 1.5 Dữ liệu phục vụ phân tích ..................................................................................... 5 1.6 Ý nghĩa thực tiễn của nghiên cứu.......................................................................... 6 1.7 Cấu trúc của luận văn ............................................................................................ 6 CHƯƠNG II: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG HỢP CÁC NGHIÊN CỨU CÓ LIÊN QUAN ....................................................................................................... 7 2.1 Các khái niệm có liên quan ................................................................................... 7 2.1.1 Cấu trúc vốn-Capital structure. ......................................................................... 7 2.1.2 Cấu trúc vốn tối ưu-Optimal Capital Structure. ................................................ 8 2.2 Lược khảo lý thuyết về cấu trúc vốn ..................................................................... 9 2.2.1 Lý thuyết (MM).................................................................................................. 9 2.2.2 Lý thuyết đánh đổi ........................................................................................... 11 2.2.3 Lý thuyết trật tự phân hạng .............................................................................. 14
2.2.4 Lý thuyết chi phí đại diện................................................................................. 15 2.3 Lược khảo các nghiên cứu có liên quan .............................................................. 16 2.3.1 Các nghiên cứu ngoài nước .............................................................................. 16 2.3.2 Các nghiên cứu của Việt Nam ......................................................................... 20 Tóm tắt chương ......................................................................................................... 23 CHƯƠNG III: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ............................................... 24 3.1 Khung phân tích .................................................................................................. 24 3.2 Mô hình nghiên cứu và phương pháp nghiên cứu .............................................. 25 3.2.1 Mô hình nghiên cứu ......................................................................................... 25 3.2.2 Phương pháp nghiên cứu.................................................................................. 27 3.3 Mô tả dữ liệu ....................................................................................................... 27 3.3.1 Thu thập và xử lý số liệu .................................................................................. 27 3.3.2 Cấu trúc vốn và các nhân tố tác động .............................................................. 30 3.3.2.1 Cấu trúc vốn .................................................................................................. 30 3.3.2.2 Các nhân tố đặc trưng tác động đến cấu trúc vốn ......................................... 32 Tóm tắt chương ......................................................................................................... 38 CHƯƠNG IV: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN ........................... 39 4.1 Thống kê mô tả.................................................................................................... 39 4.1.1 Thống kê mô tả các đặc điểm mẫu nghiên cứu ................................................ 39 4.1.2 Thống kê mô tả các đặc điểm của chủ sở hữu DN........................................... 40 4.1.3 Kiểm định sự khác biệt của các nhân tố trong DN theo các đặc tính .............. 42 4.1.4 Thống kê mô tả các đặc điểm chỉ số tài chính của các DN ............................. 47 4.2 Kiểm định các tham số và mô hình ..................................................................... 50 4.2.1 Kiểm định mối quan hệ đơn biến giữa các biến số trong mẫu dữ liệu ............ 50
4.2.2 Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến ............................................................... 51 4.3 Phân tích kết quả hồi quy .................................................................................... 51 4.3.1 Kết quả hồi quy ................................................................................................ 51 4.2.2 Kiểm định tính phù hợp của mô hình............................................................... 55 4.4 Thảo luận các kết quả nghiên cứu ....................................................................... 57 4.4.1 Yếu tố quy mô công ty ..................................................................................... 57 4.4.2 Yếu tố về lợi nhuận .......................................................................................... 58 4.4.3 Yếu tố tính thanh khoản ................................................................................... 58 4.4.4 Yếu tố khả năng tự tài trợ................................................................................. 59 Tóm tắt chương ......................................................................................................... 59 CHƯƠNG V: KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ ........................................................ 61 5.1 Kết luận ............................................................................................................... 61 5.2 Kiến nghị ............................................................................................................. 61 5.3 Những hạn chế của đề tài. ................................................................................... 65 TÀI LIỆU THAM KHẢO
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT Từ viết tắt Diễn giải ASSET Tài sản AGE Tuổi của doanh nghiệp BĐS Bất động sản CSDL Cơ sở dữ liệu DN Doanh nghiệp GMM Phương pháp ước lượng Moment tổng quát GDP Tổng sản phẩm quốc nội GROW/SG Tốc độ tăng trưởng FPTS Công ty cổ phần chứng khoán FPT-FPT Securities FUND Khả năng tự tài trợ của doanh nghiệp HOSE Sở giao dịch chứng khoán TP.Hồ Chí Minh INT Chi phí lãi vay LSEAs Các công ty duy trì tỷ lệ nợ dưới LTD Biến tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản LIQ Tính thanh khoản NDTS Thuế thu nhập doanh nghiệp(tấm chắn thuế) OLS Phương pháp bình phương bé nhất OSEAs Các công ty duy trì tỷ lệ trên PROF Lợi nhuận R&D Nghiên cứu và phát triển ROA Tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản State-owned Sở hữu nhà nước STD Tỷ lệ nợ ngắn hạn TSCĐ Tài sản cố định TD Biến tổng nợ trên tổng tài sản TANG/TAG Tài sản hữu hình UNIQ Đặc điểm riêng của tài sản VOL/ RISK Rủi ro kinh doanh VLXD Vật liệu xây dựng XD Xây dựng
DANH MỤC BẢNG BIỂU Biểu đồ 1.1: Tốc độ tăng trưởng của ngành xây dựng thế giới................................... 3 Bảng 2.1: Tổng hợp các nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng đến CTV của DN .. 22 Bảng 3.1: Bảng tóm tắt dấu kỳ vọng các biến độc lập. ............................................. 37 Bảng 4.1: Thống kê về đặc điểm giới tính chủ sở hữu của DN ................................ 40 Bảng 4.2: Kiểm định trung bình và phương sai theo đặc điểm giới tính chủ sở hữu 43 Bảng 4.3: Kiểm định trung bình và phương sai việc sử dụng đòn bẩy tài chính theo đặc điểm loại hình hoạt động của DN ....................................................................... 45 Bảng 4.4: Kiểm định trung bình và phương sai việc sử dụng đòn bẩy tài chính theo đặc điểm ngành kinh doanh của DN ......................................................................... 47 Bảng 4.5: Thống kê về đặc điểm tài chính của các doanh nghiệp ............................ 48 Bảng 4.6: Tương quan Pearson – mối quan hệ đơn biến giữa các biến số ............... 50 Bảng 4.7: Kết quả hồi quy......................................................................................... 52 Bảng 4.8: Kiểm định về độ phù hợp chung của mô hình .......................................... 55 Bảng 4.9: Kiểm định về độ phù hợp chung của mô hình ......................................... 55 Bảng 4.10: Kết quả hồi quy phụ giữa phần dư chưa chuẩn hóa và các biến độc lập 56 Biểu đồ 5a: Biể u đồ tầ n số Histogram ...................................................................... 57 Biểu đồ 5b: Biể u đồ phân phố i tích lũy P-P Plot ...................................................... 57
DANH MỤC HÌNH VẼ Hình 2.1: Chi phí sử dụng vốn bình quân 10 Hình 2.2: Lượng nợ tối ưu và giá trị doanh nghiệp 14 Hình 4.1: Đặc điểm giới tính chủ sở hữu các DN 43 Hình 4.2: Đặc điểm hoạt động của các doanh nghiệp 44 Hình 4.3: Đặc điểm ngành nghề kinh doanh của các DN 45
1 TÓM TẮT Đề tài tập trung nghiên cứu về những nhân tố tác động đến cấu trúc vốn doanh nghiệp xây dựng trên địa bàn tỉnh Kiên Giang, tác giả sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng với mô hình hồi quy tuyến tính bậc nhất, phân tích bằng phần mềm SPSS, với bộ dữ liệu điều tra của Cục thống kê tỉnh năm 2015. Kết quả phân tích hồi quy bằng phương pháp OLS cho thấy các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp gồm: Quy mô doanh nghiệp, nhân tố lợi nhuận, tính thanh khoản của doanh nghiệp và khả năng tự tài trợ cho tài sản của doanh nghiệp. Từ kết quả tìm được, tác giả đưa ra những khuyến nghị đối với: Cơ quan quản lý nhà nước; Các doanh nghiệp và hệ thống các ngân hàng để các doanh nghiệp có thể ổn định được cấu trúc vốn mục tiêu hướng tới cấu trúc vốn tối ưu nhằm tối ưu giá trị doanh nghiệp.
2 CHƯƠNG I : GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU 1.1 Tính cấp thiết của nghiên cứu Ngành Xây dựng nói chung và ngành Xây dựng Việt Nam nói riêng, là nền tảng hỗ trợ cho sự phát triển của nhiều ngành khác trong nền kinh tế như: Các doanh nghiệp Sản xuất-Kinh doanh VLXD, hệ thống các ngân hàng cho vay; Về mặt xã hội, ngành giải quyết số lượng lớn lao động dư thừa, sản phẩm của ngành tạo ra giúp an sinh xã hội, cơ sở hạ tầng khang trang. Theo báo cáo ngành XD của FPTS, sau giai đoạn khủng hoảng 2009-2013 Châu Á đã hồi phục và trở thành châu lục có giá trị xây dựng cao nhất thế giới chiếm 44% tổng giá trị toàn cầu vào năm 2013. Đại diện cho khu vực này gồm các nước: Trung Quốc với giá trị xây dựng là 1,78 nghìn tỷ USD; Nhật Bản 742 tỷ USD và Ấn Độ 427 tỷ USD. Trong cơ cấu giá trị Ngành, xây dựng cơ sở hạ tầng chiếm tỷ trọng cao nhất 37%. Riêng Việt Nam, khi xét về tốc độ tăng trưởng được ước tính đạt 6,8%, cao thứ 3 trong khu vực đứng sau Trung Quốc (7,3%) và Ấn Độ (7%). Dự báo về triển vọng và xu hướng trong dài hạn tới năm 2025, tổ chức Oxford Economics dự đoán các nước mới nổi và đang phát triển không chỉ dừng lại ở mức 44% mà sẽ chiếm hơn 60% tổng giá trị xây dựng trên thế giới. Vậy thị trường xây dựng khu vực Châu Á-Thái Bình Dương là một thị trường đầy triển vọng trong tương lai.
3 Biểu đồ 1.1: Tốc độ tăng trưởng của ngành xây dựng thế giới 12.0% 10.0% 8.0% 6.0% 2005-2010 2010-2015 4.0% 2015-2020 2.0% 0.0% Tây Âu Trung Nam Châu Á Thái Trung Đông Mỹ Bình Dương và Bắc Phi Nguồn: Global Construction Nhìn chung, tổng quan ngành XD trên thế giới gồm các chuỗi giá trị lớn được chia thành ba nhóm chính như: 1./ Nhóm Đầu vào - bao gồm các công ty sản xuất VLXD; 2./ Nhóm Xây dựng – bao gồm các công ty Xây dựng: Các nhà thầu quốc tế và nhà thầu nội địa và 3./ Nhóm Đầu ra – bao gồm các công ty phát triển BĐS. Về sự phát triển, ngành XD thế giới phụ thuộc vào ba yếu tố chính: (1) tăng trưởng kinh tế, (2) giá cả các loại tài nguyên, năng lượng, (3) lạm phát và lãi suất cho vay. Riêng đối với Việt Nam, tăng trưởng của ngành phụ thuộc nhiều vào tốc độ tăng trưởng kinh tế và các chính sách vĩ mô như: Tốc độ đô thị hóa, vốn đầu tư FDI, lãi suất cho vay và lạm phát. Ngoài ra, các chính sách tài khóa, chính sách tiền tệ cũng có tác động trực tiếp tới Ngành; Ví dụ, trong giai đoạn 2011-2013, chính sách thắt chặt tiền tệ đã đẩy lãi suất cho vay lên mức trên 20%/năm, khiến cho nguồn vốn đổ vào đầu tư xây dựng giảm mạnh; cộng thêm, chu kỳ của ngành mang tính đặc thù kéo dài, nên ngành XD phụ thuộc rất nhiều các nguồn vốn trung và dài hạn, điều này gây ra những khó khăn rất lớn đối với các nhà quản trị trong việc hoạch định ra một cấu trúc vốn hợp lý mang tính đặc thù của Ngành.
4 Một cấu trúc vốn phù hợp, về tỷ trọng giữa nợ và vốn chủ sở hữu không những là mối quan tâm của các nhà quản trị ngành XD mà còn là mối quan tâm của nhiều nhà kinh tế học trên thế giới như: Modigliani, Miller, Myers, Majluf, Kraus và Litzenberger. Qua các nghiên cứu thực nghiệm, họ đã xây dựng nên một hệ thống các lý thuyết về cấu trúc vốn tối ưu, các lý thuyết này ứng dụng cho nhiều ngành khác nhau trong nền kinh tế. Việc xây dựng một cấu trúc vốn phù hợp là một việc rất quan trọng và thiết thực đối với sự phát triển lâu dài và bền vững của doanh nghiệp đặc biệt là các doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh vực ngành XD. Tuy nhiên, cho đến nay tại tỉnh Kiên Giang vẫn chưa có một nghiên cứu thực nghiệm nào về cấu trúc vốn nói chung và cấu trúc vốn của ngành XD nói riêng, chính vì lý do đó mà tác giả chọn đề tài nghiên cứu là:”Phân tích các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn doanh nghiệp xây dựng trên địa bàn tỉnh Kiên Giang”. 1.2 Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu Mục tiêu nghiên cứu: Nghiên cứu về mức độ và xu hướng tác động của các nhân tố lên cấu trúc vốn của doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh vực XD thuộc địa bàn tỉnh Kiên Giang. Hàm ý chính sách nhằm ổn định cấu trúc vốn mục tiêu của doanh nghiệp. Câu hỏi nghiên cứu: Câu 1: Các nhân tố nội tại nào của doanh nghiệp có thể tác động đến cấu trúc vốn mục tiêu của bản thân doanh nghiệp đó? Câu 2: Mô hình hóa mối quan hệ giữa các nhân tố nội tại doanh nghiệp với cấu trúc vốn mục tiêu, xem xét xem các nhân tố nào có tác động đến cấu trúc vốn mục tiêu của doanh nghiệp XD trên địa bàn tỉnh Kiên Giang? Chiều hướng tác động của các nhân tố này là như thế nào? Câu 3: Các kiến nghị nào nhằm góp phần ổn định cấu trúc vốn mục tiêu, hướng tới cấu trúc vốn tối ưu của doanh nghiệp XD trên địa bàn tỉnh Kiên Giang?
5 1.3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu: Đối tượng nghiên cứu: Các nhân tố tác động lên cấu trúc vốn của các doanh nghiệp phi tài chính hoạt động trong ngành XD Phạm vi nghiên cứu: Tác giả chỉ nghiên cứu các doanh nghiệp XD đang hoạt động trên địa bàn tỉnh Kiên Giang. Số lượng DN nghiên cứu gồm: 272 doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh vực xây dựng được phân ra thành các nhóm cơ bản sau: 1./ Nhóm các DN Thương mại xây dựng- bao gồm các DN Kinh doanh VLXD, trang trí nội thất; 2./ Nhóm các DN xây dựng bao gồm: Các doanh nghiệp xây dựng dân dụng và các doanh nghiệp xây dựng chuyên dụng; 3./ Nhóm các DN xây dựng nhà các loại. Số liệu tác giả chọn để khảo sát được tập hợp từ phiếu điều tra của Cục thống kê tỉnh Kiên Giang năm 2015 do các doanh nghiệp trích ra từ báo cáo tài chính thường niên đã được kiểm toán. 1.4 Phương pháp nghiên cứu Các phương pháp chủ đạo sử dụng trong nghiên cứu này là: Phương pháp phân tích tổng hợp nhằm tóm lược các lý thuyết và tổng hợp các mô hình nghiên cứu có liên quan. Phương pháp thống kê mô tả nhằm phân tích các số liệu thứ cấp. Phương pháp phân tích định lượng được sử dụng nhằm phân tích tác động của các yếu tố lên cấu trúc vốn. 1.5 Dữ liệu phục vụ phân tích Dữ liệu nghiên cứu cơ bản là số liệu thứ cấp đã được thu thập từ Cục thống kê của Tỉnh Kiên Giang năm 2015.
6 1.6 Ý nghĩa thực tiễn của nghiên cứu Về mă ̣t lý luận: Một là, hê ̣ thố ng các lý thuyế t về cấ u trúc vố n cơ bản, từ đó cho thấy tầm quan trọng của một cấu trúc vốn đối với sự phát triển của doanh nghiệp. Hai là, đề tài cũng hệ thống lại các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn và chiều hướng tác động của chúng. Về mă ̣t thực tiễn: Cung cấ p mô ̣t bằ ng chứng thực nghiê ̣m, về những nhân tố thực sự có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp kinh doanh trên nhiều lĩnh vực khác nhau, lấy đó làm cơ sở để xây dựng một cấu trúc vốn phù hợp. 1.7 Cấu trúc của luận văn Nghiên cứu này có 5 chương với cấu trúc sau: CHƯƠNG I : GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU CHƯƠNG II: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG HỢP CÁC NGHIÊN CỨU CÓ LIÊN QUAN CHƯƠNG III: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU CHƯƠNG IV: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN CHƯƠNG V: KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ. Tóm tắt chương: Trong chương I tác giả đã trình bày tổng quát các vấn đề nghiên cứu, như tính cấp thiết, mục tiêu, đối tượng, phương pháp,dữ liệu và ý nghĩa thực tiễn của nghiên cứu. Nhằm khái quát toàn bộ các nội dung sẽ triển khai thực hiện của luận văn trong các chương tiếp theo.
7 CHƯƠNG II: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG HỢP CÁC NGHIÊN CỨU CÓ LIÊN QUAN 2.1 Các khái niệm có liên quan 2.1.1 Cấu trúc vốn-Capital structure. Trong bách khoa toàn thư Wikipedia, có nói đến cơ cấu vốn là cách các công ty hình thành nên nguồn tài chính bằng sự kết hợp của vốn chủ sở hữu, nợ, hoặc chứng khoán lai. Cơ cấu vốn của một công ty sau đó là thành phần hoặc cấu trúc của trách nhiệm pháp lý của nó. Theo SAGA, cổng thông tin điện tử về Kiến thức kinh doanh-Tài chính trong phần giải thích thuật ngữ cho rằng: “Cấu trúc vốn của doanh nghiệp được định nghĩa như là sự kết hợp giữa nợ(debt) và vốn cổ phần(equity) trong tổng nguồn vốn dài hạn mà doanh nghiệp có thể huy động được để tài trợ cho các dự án đầu tư”. Như vậy, cấu trúc vốn(capital structure) là: Sự mô tả nguồn gốc và phương thức hình thành nên nguồn vốn của doanh nghiệp bao gồm: Nợ(debt) và Vốn chủ sở hữu. Nguồn vốn này được doanh nghiệp sử dụng để mua sắm tài sản, phương tiện vật chất phục vụ cho các hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp. * Nợ (debt): Đó là số tiền vốn mà doanh nghiệp đi vay, đi chiếm dụng của các đơn vị, tổ chức, cá nhân và do vậy doanh nghiệp có trách nhiệm phải trả; bao gồm các khoản nợ tiền vay, các khoản nợ phải trả cho người bán, cho Nhà nước, cho công nhân viên và các khoản phải trả khác. Nợ phải trả của doanh nghiệp bao gồm: nợ ngắn hạn và nợ dài hạn. * Vốn chủ sở hữu : Là số vốn của các chủ sở hữu, các nhà đầu tư đóng góp mà doanh nghiệp không phải cam kết thanh toán.Vốn chủ sở hữu do chủ doanh nghiệp và các nhà đầu tư tự góp vốn hoặc hình thành từ kết quả kinh doanh, do đó
8 vốn chủ sở hữu không phải là một khoản nợ. Bao gồm: vốn góp do các chủ sở hữu, lợi nhuận chưa phân phối (lãi lưu giữ), vốn chủ sở hữu khác. Cấu trúc vốn của doanh nghiệp được thể hiện trong bảng cân đối kế toán của doanh nghiệp đó. Trong bảng cân đối kế toán, cấu trúc vốn cần chỉ ra được phần nào của tổng tài sản doanh nghiệp hình thành từ vốn góp của chủ sở hữu và lợi nhuận của chủ sở hữu được giữ lại đầu tư cho hoạt động doanh nghiệp và phần nào hình thành từ các nguồn có tính chất công nợ thông qua các khoản nợ khác nhau. 2.1.2 Cấu trúc vốn tối ưu-Optimal Capital Structure. Theo stockbiz, cổng thông tin Tài chính-Chứng khoán-Kinh tế Việt Nam trong phần giải thích thuật ngữ có nói rằng: “Cấu trúc vốn tối ưu là phương án, theo đó, doanh nghiệp có chi phí vốn nhỏ nhất và có giá cổ phiếu cao nhất”. Điều này có nghĩa là một cấu trúc vốn tối ưu là một cấu trúc vốn mà từ đó nó có thể tạo ra được đòn bẩy tài chính hay có thể hiểu đơn giản là cấu trúc vốn tối ưu làm tăng giá trị doanh nghiệp. Như vậy, cấu trúc vốn tối ưu (Optimal Capital Structure) là cơ cấu vốn làm cân bằng tối đa giữa rủi ro và lãi suất và bằng cách đó tối đa hóa giá cả cổ phiếu của công ty.Với cơ cấu vốn tối ưu thì chi phí bình quân gia quyền của vốn cũng thấp nhất. Dù nguồn vốn của doanh nghiệp hình thành từ hình thức vay hay hình thức bán cổ phần thì doanh nghiệp cũng phải chi trả một khoản phí sử dụng gọi là chi phí vốn, cụ thể là: Theo Modilligani và Miller(1958) cho rằng: Chi phí vốn(cost of capital)là chi phí được tính bằng tỷ lệ phần trăm, của các nguồn VỐN khác nhau cần thiết để trả cho việc chi dùng vốn. Tất cả các nguồn vốn đều có giá và có thể tính được trực tiếp như khoản vay nợ. Chi phí sử dụng vốn là phần thu nhập hay cái giá mà doanh nghiệp phải trả cho chủ thể cung cấp vốn trong một khoảng thời gian nhất định.
9 * Nếu chủ thể đại diện là các tổ chức tín dụng: Chi phí sử dụng vốn vay trước thuế là tỷ suất sinh lời tối thiểu doanh nghiệp phải đạt được khi sử dụng vốn vay mà chưa tính đến ảnh hưởng của thuế thu nhập doanh nghiệp phải nộp. * Nếu chủ thể đại diện là nhà đầu tư(cổ đông): Chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp là tỷ suất sinh lời mà nhà đầu tư đòi hỏi khi cung cấp vốn cho doanh nghiệp. *Chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC): là chi phí sử dụng vốn bình quân mà nhà đầu tư phải trả cho việc sử dụng một cấu trúc vốn nào đó để tài trợ cho quyết định đầu tư. Nghĩa là, một cơ cấu vốn tối ưu mà thông qua đó có thể làm tăng giá trị doanh nghiệp bằng cách sử dụng hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu phù hợp. Cơ cấu vốn tối ưu sẽ phải có sử dụng nợ để giảm chi phí sử dụng vốn bình quân của doanh nghiệp, vì chi phí sử dụng nợ thấp hơn chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu. Hình 2.1: Chi phí sử dụng vốn bình quân Chi phí sử dụng vốn Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu WACC Chi phí sử dụng nợ Hệ số nợ tối ưu hệ số nợ Nguồn: Tác giả tự tổng hợp 2.2 Lược khảo lý thuyết về cấu trúc vốn 2.2.1 Lý thuyết (MM) Modilligani và Miller(1958) gọi là lý thuyết “MM”, là một lý thuyết hiện đại khởi điểm cho các nghiên cứu về cấu trúc vốn của nhiều tác giả khác nhau được thực hiện sau đó. MM là một lý thuyết đi tìm hiểu về chi phí vốn tăng hai giảm, khi
10 doanh nghiệp tăng hay giảm việc vay nợ được phát biểu trong 02 giả định đề như sau: Giả định I: Các doanh nghiệp hoạt động trong môi trường không tồn tại thuế. Lý thuyết MM phát biểu trong giả định thị trường vốn là “hoàn hảo”. Hoàn hảo được hiểu là các doanh nghiệp có khả năng tiếp cận với nguồn vốn vay là như nhau, không tồn tại cơ chế thanh lọc khách hàng, việc này đồng nghĩa với lãi suất được áp dụng cho các khoản giải ngân cho các doanh nghiệp khác nhau là bằng nhau, không áp dụng chi phí về thông tin bất cân xứng; Chi phí giao dịch được tác giả giả định bằng không; Cũng như không có thuế thu nhập doanh nghiệp. Trong điều kiện thị trường vốn là hoàn hảo thì cơ hội kinh doanh của các doanh nghiệp là giống nhau và tiền lãi mong đợi hàng năm cũng giống nhau nên tổng giá trị các doanh nghiệp là như nhau bất chấp cấu trúc vốn, vì giá trị của doanh nghiệp phải phụ thuộc vào giá trị hiện tại bằng các hoạt động của doanh nghiệp chứ không phụ thuộc vào cách thức cấp vốn. Kết luận: Trong giả định không có việc đánh thuế và các doanh nghiệp hoạt động trong môi trường vốn là hoàn hảo, thì giá trị doanh nghiệp không bị ảnh hưởng bởi cơ cấu vốn, nghĩa là không có cấu trúc vốn tối ưu vì:“Giá trị doanh nghiệp có sử dụng nợ bằng với giá trị doanh nghiệp không sử dụng nợ”. Giả định II: Giả định các doanh nghiệp hoạt động trong môi trường có tồn tại thuế thu nhập doanh nghiệp, thuế thu nhập cá nhân. Những công bố tiếp theo của Modilligani và Miller(1963) đã nới rộng giả định nghiên cứu khi đưa thêm các nhân tố về thuế thu nhập doanh nghiệp và thuế thu nhập cá nhân vào mô hình. MM trong điều kiện có thuế được phát biểu rằng: Các doanh nghiệp hoạt động trong thị trường có tồn tại thuế thu nhập doanh nghiệp thì việc sử dụng nợ sẽ làm tăng giá trị của doanh nghiệp, vì giá trị của doanh nghiệp có sử dụng nợ bằng giá trị của doanh nghiệp không sử dụng nợ cộng thêm khoản lợi là chi phí lãi vay được khấu trừ khi tính thuế thu nhập doanh nghiệp; Trong đó, chi
11 phí lãi vay là chi phí hợp lý được khấu trừ trước khi tính thuế thu nhập doanh nghiệp, do đó nó là một phần thu nhập của doanh nghiệp hay nói cách khác doanh nghiệp được hưởng lợi từ việc vay vốn gọi là lá chắn thuế. Theo MM cho rằng: Lá chắn thuế(tax shield) được hiểu là chi phí lãi vay(từ các tổ chức tín dụng) là chi phí hợp lý được khấu trừ khi tính thuế thu nhập doanh nghiệp, do đó mà chi phí này được xem là một phần thu nhập của doanh nghiệp khi có sử dụng nợ. Như vậy, theo Modilligani và Miller(1963): “cấu trúc vốn có liên quan đến giá trị của doanh nghiệp”, cụ thể là khi các doanh nghiệp sử dụng nợ càng cao thì giá trị doanh nghiệp càng tăng và gia tăng đến tối đa khi doanh nghiệp được tài trợ 100% nợ. Ưu điểm của MM là phát hiện ra lợi ích từ “lá chắn thuế” bởi tất cả sự tính toán hoàn toàn dựa trên tính biến đổi của các luồng tiền có vay nợ và lợi ích được khấu trừ từ thuế; Nhưng nhược điểm của lý thuyết MM là hoàn toàn bỏ qua khả năng các luồng tiền bị vỡ nợ, vì khi các doanh nghiệp thâm hụt quá nhiều nợ thì khả năng các doanh nghiệp phải đối mặt với các vấn đề về chi phí kiệt quệ tài chính mà trong MM đã không đề cập đến. Vậy chi phí kiệt quệ tài chính là gì và ảnh hưởng như thế nào đến giá trị doanh nghiệp? Vấn đề này có đề cập trong lý thuyết đánh đổi được trình bày như sau. 2.2.2 Lý thuyết đánh đổi Kraus và Litzenberger(1973) lấy tiền đề hình thái thị trường tĩnh kết hợp và so sánh giữa lợi ích thuế được hưởng khi doanh nghiệp vay nợ Modilligani và Miller(1963) với chi phí kiệt quệ tài chính khi doanh nghiệp có tỷ lệ nợ cao trong cấu trúc vốn. Qua công trình nghiên cứu tác giả thấy rằng: Khi doanh nghiệp ký vào hợp đồng vay nợ với hạn mức cao, thì thực tế giá trị doanh nghiệp có tăng do khoản chênh lệch được hưởng lợi từ việc miễn giảm thuế. Tuy nhiên, cùng một nghiên cứu tác giả cũng thấy rằng: Tại hạn mức nợ thấp hơn thì chi phí kiệt quệ tài chính cũng