Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Quản trị công ty, cấu trúc sở hữu và chi phí đại diện trong các công ty phi tài chính niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí Minh

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:70

Thêm vào BST

Báo xấu

21
lượt xem 5
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Mục đích của bài nghiên cứu này là đánh giá hiệu quả của cơ chế quản trị và cấu trúc sở hữu trong việc làm giảm hoặc kiểm soát chi phí đại diện, với mẫu nghiên cứu các doanh nghiệp niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HOSE), từ năm 2009 – 2012.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Quản trị công ty, cấu trúc sở hữu và chi phí đại diện trong các công ty phi tài chính niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí Minh

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH ---***--- TÔ GIA LỆ QUẢN TRỊ CÔNG TY, CẤU TRÚC SỞ HỮU VÀ CHI PHÍ ĐẠI DIỆN TRONG CÁC CÔNG TY PHI TÀI CHÍNH NIÊM YẾT TẠI SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN TP. HỒ CHÍ MINH Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS PHAN THỊ BÍCH NGUYỆT Thành phố Hồ Chí Minh, Năm 2014
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn “Quản trị công ty, cấu trúc sở hữu và chi phí đại diện trong các công ty phi tài chính niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh” là công trình do chính tôi nghiên cứu và soạn thảo. Thành phố Hồ Chí Minh, tháng năm 2013 Tô Gia Lệ
MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT DANH MỤC BẢNG TÓM TẮT.............................................................................................................. 1 Chương 1: GIỚI THIỆU CHUNG........................................................................ 2 Chương 2: TỔNG QUAN VỀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY ................... 5 2.1 Các nghiên cứu trên thế giới ..................................................................... 5 2.1.1 Chi Phí đại diện (Agency cost) ...........................................................5 2.1.2 Quy mô HĐQT (Board Size) ..............................................................6 2.1.3 Sự độc lập của HĐQT (Board Independence) ....................................7 2.1.4 Sự tách biệt giữa vị trí Tổng giám đốc và Chủ tịch Hội đồng quản trị (CEO/Chair Duality)........................................................................................7 2.1.5 Cơ chế thù lao của Hội đồng quản trị (Remuneration structure) ........8 2.1.6 Sở hữu của nhà quản lý (Managerial Ownership) ..............................8 2.1.7 Sở hữu của tổ chức (Institutional Ownership) ....................................9 2.1.8 Quy mô công ty và đòn bẩy tài chính..................................................9 2.2 Tình hình nghiên cứu ở Việt Nam ............................................................ 10 2.2.1 Quản trị công ty ...............................................................................10 2.2.2 Vấn đề sở hữu và đại diện ở các DNNN Việt Nam............................16 2.2.3 Thù lao của ban điều hành trong hệ thống quản trị công ty..............19 Chương 3: PHƯƠNG PHÁP VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU ......................... 21 3.1 Dữ liệu .................................................................................................... 21 3.2 Thiết kế nghiên cứu ................................................................................. 22 3.2.1 Biến phụ thuộc .................................................................................23
3.2.2 Biến độc lập .....................................................................................23 3.2.3 Biến kiểm soát..................................................................................24 3.3 Mô hình nghiên cứu ................................................................................ 25 3.4 Giả thuyết nghiên cứu ............................................................................. 28 Chương 4: NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU....................................... 31 4.1 Thống kê mô tả........................................................................................ 31 4.2 Ma trận hệ số tương quan ....................................................................... 37 4.3 Kiểm định Hausman (Hausman Test) ...................................................... 39 4.4 Kết quả hồi quy ....................................................................................... 40 Chương 5: KẾT LUẬN .................................................................................... 48 5.1 Kết luận .................................................................................................. 48 5.1.1 Quy mô hội đồng quản trị và chi phí đại diện...................................48 5.1.2 Sự độc lập của HĐQT và chi phí đại diện ......................................49 5.1.3 CEO/Chair Duality và chi phí đại diện ...........................................50 5.1.4 Cơ chế thù lao của HĐQT và chi phí đại diện ..................................51 5.1.5 Sở hữu của nhà quản lý và chi phí đại diện .....................................52 5.1.6 Sở hữu của tổ chức và chi phí đại diện.............................................53 5.1.7 Quy mô công ty, đòn bẩy tài chính và chi phí đại diện.....................54 5.2 Giới hạn của nghiên cứu ......................................................................... 54 5.3 Hướng nghiên cứu tiếp theo .................................................................... 55 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC Phụ lục I: DỮ LIỆU HỒI QUY
DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT BTC Bộ Tài chính CEO Tổng Giám đốc DN Doanh nghiệp DNNN Doanh nghiệp Nhà nước ĐHĐCĐ Đại hội đồng cổ đông Mô hình ảnh hưởng xác định/ cố định FEM (Fixed effects Model) FGLS Fixed Effects Generalized Least Squares HĐQT Hội đồng quản trị HOSE Sở giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí Minh IFC Tổ chức Tài chính Quốc tế Mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên REM (Random effects Model)
DANH MỤC BẢNG Bảng 1: Bảng tóm tắt các biến 24 Bảng 2: Kết quả thống kê mô tả các biến 31 Bảng 3: Ma trận hệ số tương quan cặp giữa các biến độc lập 37 Bảng 4: Kết quả hồi quy ảnh hưởng xác định của chi phí đại diện cho thời kỳ bốn năm từ 2009 – 2012. 41 Bảng E1: Ma Trận hệ số tương quan 43 Bảng E2: Bảng kết quả hồi quy FEM 44 Bảng E3: Bảng kết quả hồi REM 45 Bảng E4: Bảng Hausman test 46
TÓM TẮT Bài nghiên cứu này xem xét vai trò của quản trị công ty, cấu trúc sở hữu đối với chi phí đại diện ở các công ty phi tài chính niêm yết trên sàn HOSE. Tác giả sử dụng chỉ tiêu hiệu suất sử dụng tài sản để đo lường chi phí đại diện. Mẫu gồm 67 công ty trong khoảng thời gian 2009 - 2012 niêm yết tại HOSE với sáu biến giải thích là tỷ lệ sở hữu của nội bộ, tỷ lệ sở hữu của các tổ chức, quy mô hội đồng quản trị, sự tách biệt giữa vị trí Tổng Giám Đốc và Chủ tịch HĐQT, cơ cấu thù lao, sự độc lập của HĐQT. Kết quả phân tích với mô hình hồi quy đa biến ảnh hưởng xác định (Multivariate fixed effect regression - FEM) cho thấy, biến hiệu suất sử dụng tài sản: (i) Tương quan nghịch chiều với tỷ lệ sở hữu nội bộ và quy mô hội đồng quản trị. (ii) Tương quan dương với các đặc điểm khác của hội đồng quản trị: tỷ lệ thành viên độc lập và không điều hành, sự tách biệt giữa vị trí Tổng Giám Đốc và Chủ tịch HĐQT. (iii) Không tìm thấy mối tương quan có ý nghĩa với tỷ lệ sở hữu của tổ chức, và cơ cấu thù lao. 1
Chương 1: GIỚI THIỆU CHUNG Chi phí đại diện phát sinh từ sự mâu thuẫn về lợi ích giữa chủ sở hữu (các cổ đông) và người đại diện (những nhà điều hành) khi có sự phân định quyền sở hữu và quyền quản lý (Jensen, 1986). Chi phí đại diện biểu hiện trong nhiều hình thức khác nhau, các thành viên Ban giám đốc có thể theo đuổi những mục tiêu khác với mục tiêu của các cổ đông, chẳng hạn như tập trung vào mục tiêu xây dựng những đế chế tài chính thay vì tạo ra giá trị cho các cổ đông, hành động một cách thiếu năng lực, đưa ra các quyết định đầu tư không tối ưu, và thậm chí là thiếu trung thực như làm sai lệch các báo cáo tài chính, hay các hành vi gian lận khác (corporate fraud). Những hành động lựa chọn ngược (adverse selection) này làm phá hủy quyền lợi của các cổ đông và các bên có quyền lợi liên quan khác. Sự nhận thức về những hậu quả phát sinh từ chi phí đại diện đã dẫn đến sự nhấn mạnh tầm quan trọng của cơ chế quản trị công ty và cấu trúc sở hữu doanh nghiệp. Cơ chế quản trị công ty là một trong những cơ chế bảo vệ lợi ích của cổ đông. Vai trò cốt lõi của một hệ thống quản trị công ty là phải giảm thiểu chi phí đại diện, từ đó tối đa hóa giá trị của công ty cho các cổ đông. Theo như Core và cộng sự (1999) công ty sẽ đối mặt với vấn đề chi phí đại diện nếu như công ty có một cấu trúc quản trị yếu kém, khi đó những nhà quản lý có khuynh hướng theo đuổi lợi ích của cá nhân hơn là làm gia tăng giá trị doanh nghiệp. Năm 2007, Bộ Tài chính ra Quyết định số 12/2007/QĐ-BTC về việc ban hành Quy chế quản trị công ty áp dụng cho các công ty niêm yết trên Sàn Giao dịch Chứng khoán/ Trung tâm Giao dịch Chứng khoán, mục đích nhằm quy định những nguyên tắc cơ bản về quản trị công ty để bảo vệ quyền và lợi ích hợp pháp của cổ đông. Các nghiên cứu thực nghiệm về vai trò của quản trị trong công ty trong việc làm giảm chi phí đại diện rất hạn chế. Tuy nhiên, có các bằng chứng cho thấy cơ chế quản trị công ty bên trong có thể làm giảm chi phí đại diện. 2
Thực tế các nghiên cứu về mảng quản trị công ty chủ yếu được thực hiện ở các nước phát triển nhưng cũng không nhiều. Các nghiên cứu trực tiếp đo lường chi phí đại diện và xác định các nhân tố ảnh hưởng đến chi phí đại diện của doanh nghiệp lại càng ít hơn. Các nghiên cứu thực nghiệm kiểm tra các nhân tố xác định chi phí đại diện và ảnh hưởng của quản trị công ty đến chi phí đại diện, bao gồm: Ang và cộng sự (2000) nghiên cứu dữ liệu của các công ty không niêm yết ở Mỹ, Singh và Davidson (2003) và Doukas, Kim và Pantzalis (2000) sử dụng một mẫu lớn các doanh nghiệp Mỹ niêm yết, Fleming và cộng sự (2005) và Darren Henry (2006) thì nghiên cứu thực nghiệm ở Úc, Ở Anh thì có nghiên cứu của Florackis và Ozkan (2004) trong giai đoạn từ 1999 - 2003. Là một nền kinh tế đang phát triển, thực tiễn môi trường quản trị Việt Nam có sự khác biệt so với các nền kinh tế phát triển kể trên. Theo như Carcello và cộng sự (2002) hay Yatim và cộng sự (2006) ở các nghiên cứu trước về quản trị công ty cũng cho rằng đa phần các nghiên cứu về lĩnh vực này được thực hiện hầu hết ở các nước phát triển và rất ít ở các nước đang phát triển, bởi vì cơ chế quản trị của các nước đang phát triển vẫn trong giai đoạn hoàn thiện. Tuy các thể chế Quản trị công ty độc lập và vững mạnh vẫn còn hiếm thấy tại các công ty ở Việt Nam, nhưng quản trị công ty và cấu trúc sở hữu ngày càng được nhiều nhà quản lý, cổ đông, nhà đầu tư quan tâm đến. Do đó, tác giả thực hiện bài nghiên cứu này trong môi trường Việt Nam đóng góp vào các nghiên cứu về vấn đề đại diện và vai trò của quản trị công ty cùng cấu trúc sở hữu trong việc giới hạn chi phí đại diện, đặc biệt là sau Quy chế quản trị công ty năm 2007. Mục đích của bài nghiên cứu này là đánh giá hiệu quả của cơ chế quản trị và cấu trúc sở hữu trong việc làm giảm hoặc kiểm soát chi phí đại diện, với mẫu nghiên cứu các doanh nghiệp niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HOSE), từ năm 2009 – 2012. Bài nghiên cứu không chỉ đóng góp vào việc 3
tìm kiếm những nhân tố giúp làm giảm chi phí đại diện mà còn gợi ý về quá trình cải tổ quản trị công ty ở Việt Nam. Phần tiếp theo của bài luận văn được trình bày như sau: Chương 2: Tổng quan về các nghiên cứu trước đây Chương 3: Phương pháp và mô hình nghiên cứu Chương 4: Kết quả nghiên cứu Chương 5: Kết luận 4
Chương 2: CỨU TRƯỚC ĐÂY TỔNG QUAN VỀ CÁC NGHIÊN 2.1 Các nghiên cứu trên thế giới 2.1.1 Chi Phí đại diện (Agency cost) Các nghiên cứu thực nghiệm đo lường chi phí đại diện bằng nhiều chỉ tiêu khác nhau. Singh & Davidson (2002) đo lường chi phí đại diện bằng hai chỉ tiêu, hiệu suất sử dụng tài sản và tỷ số chi phí quản lý và bán hàng (SG&A Expense to Sales bao gồm các chi phí bán hàng, chi phí chung và chi phí quản lý doanh nghiệp trên tổng tài sản). Lehn và Poulsen (1989) thì đo lường chi phí đại diện bằng chỉ tiêu dòng tiền tự do (free cash flows), được tính bằng dòng tiền hoạt động trước khấu hao, thuế, lãi vay và cổ tức. Opler và Titman (1993), Doukas, Kim, và Pantzalis (2000) thì sử dụng chỉ tiêu kết hợp giữa triển vọng tăng trưởng doanh nghiệp và dòng tiền tự do. Một vài chỉ tiêu khác nữa được dùng đo lường chi phí đại diện. Trong nghiên cứu của Prowse (1990) và McKnight và Weir (2009) sử dụng là tỷ số thanh toán nhanh (tỷ số thanh khoản tài sản asset liquidity ratio), được xác định bằng tổng lượng tiền mặt và chứng khoán có tính thanh khoản cao trên tổng tài sản. Kaplan và Weisbach (1992); Houston, James, và Ryngaert (2001) và một số nhà nghiên cứu khác sử dụng chỉ tiêu số lượng doanh nghiệp được mua lại bởi một cá thể doanh nghiệp. Hiệu suất sử dụng tài sản đo lường khả năng nhà quản lý sử dụng tài sản hiệu quả như thế nào. Một tỷ lệ cao cho thấy một số lượng lớn doanh thu được tạo ra và cuối cùng là dòng tiền được tạo ra từ tài sản của công ty trong năm, như vậy nhà quản lý đang sử dụng tài sản hiệu quả và do đó tạo ra giá trị cho cổ đông. Một tỷ lệ thấp cho thấy nhà quản lý đang sử dụng tài sản không hiệu quả, không tạo ra dòng tiền và có thể đang hủy hoại giá trị đầu tư. Do đó, các công ty có mâu thuẫn đại diện 5
đáng kể thì sẽ có hiệu suất sử dụng tài sản thấp hơn những công ty có ít mâu thuẫn đại diện hơn. Hay hiệu suất tài sản càng cao thì chi phí đại diện càng thấp. Gompers, Ishii, and Metrick (2003) cũng sử dụng biến phụ thuộc hiệu suất sử dụng tài sản nhưng có điều chỉnh ngành, doanh thu trên tổng tài sản là logarit tự nhiên cộng cho chỉ số điều chỉnh ngành (Sales-to-assets is the natural log of one plus the industry adjusted ratio of sales-to-total assets). Coles và cộng sự (2008) cũng báo cáo một kết quả mạnh khi có hiệu chỉnh ngành (industry adjustment). Tuy nhiên, lưu ý, chỉ tiêu hiệu suất sử dụng tài sản có một vài hạn chế. Đầu tiên, doanh thu được ghi nhận không đồng nghĩa với việc làm gia tăng lợi ích của các cổ đông bởi vì doanh thu có thể không thật sự đến từ hoạt động có lợi nhuận. Thứ hai, doanh thu có thể sản sinh dòng tiền nhưng bị nhà quản lý chiếm đoạt và không được đưa vào lợi ích của cổ đông. Thứ ba, theo như Coles và cộng sự (2005) cho thấy năng suất có thể rất khác nhau giữa các doanh nghiệp trong cùng ngành. Tuy thế, chúng ta vẫn cho rằng, theo như nghiên cứu của Ang và cộng sự (2000) và Singh và Davidson (2003), phương đo này cung cấp một chỉ tiêu hữu ích để đo lường chi phí đại diện. 2.1.2 Quy mô HĐQT (Board Size) Nghiên cứu của Pearce và Zahra (1991) cho thấy HĐQT quy mô nhỏ thì ít quyền lực và hiệu quả so với HĐQT quy mô lớn. Kết quả nghiên cứu của Sigh và Davidson III (2003) cũng ủng hộ cho quan điểm này khi cho thấy quy mô của HĐQT và hiệu suất sử dụng tài sản (asset utilization ratio/ asset turnover) có mối tương quan dương và có ý nghĩa thống kê. Ngược lại, trong nghiên cứu của Florackis và Ozkan (2004) nghiên cứu mẫu các doanh nghiệp niêm yết ở UK từ năm 1999 – 2003, cho thấy quy mô của HĐQT có ảnh hưởng ngược chiều đối với hiệu suất sử dụng tài sản, có nghĩa là quy mô HĐQT càng lớn thì chi phí đại diện càng cao. Tương tự, Beiner và cộng sự (2004); Eisenberg và cộng sự (1998) ủng hộ cho kết quả nghiên cứu của Florackis và Ozkan 6
(2004) với bằng chứng về quy mô HĐQT tương quan nghịch với hiệu suất sử dụng tài sản. 2.1.3 Sự độc lập của HĐQT (Board Independence) Trong việc kiểm soát vấn đề đại diện, sự độc lập lớn của HĐQT được xem như cơ chế quản trị có thể đóng vai trò quan trọng. Theo Singh & Davidson (2002), đây là tỷ lệ thành viên hội đồng quản trị không tham gia điều hành và cũng không liên quan đến công ty thông qua mối quan hệ làm ăn hay gia đình. Một số nghiên cứu của Byrd và Hickman (1992), Brickler và cộng sự (1994), Westphal và Zaiac (1995), và Borokkhovich và cộng sự (1996) về vai trò của quản trị không điều hành đều cho rằng các thành viên Hội đồng quản trị không điều hành làm việc vì lợi ích của các cổ đông. Tương tự kết quả tìm thấy của McKnight và Mira (2003) và Henry (2004) cũng cho thấy chi phí đại diện sẽ giảm đi nếu số lượng thành viên không điều hành tăng trong HĐQT. Ngược lại, những nghiên cứu của Hermalin và Weisbach (1991) và Agrawal và Koeber (1996) cho rằng thành viên HĐQT không điều hành không có vai trò ý nghĩa trong việc giảm chi phí đại diện. Ang và cộng sự (2000) cũng ủng hộ cho luận điểm của Hermanlin và Weisbacj (1991), và Agrawal và Koeber (1996). 2.1.4 Sự tách biệt giữa vị trí Tổng giám đốc và Chủ tịch Hội đồng quản trị (CEO/Chair Duality) Các tài liệu nghiên cứu cho thấy rằng sự tách biệt giữa vị trí Tổng Giám Đốc (CEO) và chủ tịch HĐQT (Chairman) không chỉ làm gia tăng kết quả của doanh nghiệp mà còn giúp làm giảm chi phí đại diện. Tuy nhiên, theo như Fame và Jensen (1983) trong lý thuyết đại diện thì để giảm thiểu chi phí đại diện thì không nên tách biệt cấu trúc lãnh đạo (structure of leadership). McKnight và Mira (2003) và Florackis và Ozkan (2004) tìm thấy rằng CEO/Chair Duality không có ảnh hưởng đến chi phí đại diện. Mcknight và Weir 7
(2008) trong nghiên cứu các doanh nghiệp niêm yết UK cũng tìm thấy CEO/Chair Duality không có vai trò quan trọng trong việc làm giảm chi phí đại diện. 2.1.5 Cơ chế thù lao của Hội đồng quản trị (Remuneration structure) Thù lao cho nhà quản lý là một phần quan trọng trong cơ chế quản trị công ty. Khi mà tồn tại bất cân xứng thông tin giữa các nhà quản lý và cổ đông, việc chi trả thù lao là cần thiết để khuyến khích các nhà quản lý thi hành nhiêm vụ. Murphy (1999) và Core (2001) cho rằng chi trả thù lao cho các nhà quản lý là cách hiệu quả để thúc đẩy các nhà quản lý hành động tối đa hóa giá trị cho cổ đông. Nếu các điều kiện khác không thay đổi, chi phí đại diện sẽ giảm khi tăng chi trả thù lao và lợi ích cho nhà quản lý. Các nhà quản lý sẽ không muốn đánh đổi giữa các lợi ích này với việc bị mất việc do lười biếng làm việc hay việc trục lợi từ các cổ đông. Tuy nhiên, trong mối quan hệ giữa chi phí đại diện và thù lao của nhà quản trị, Daren Henry (2006) lại tìm thấy rằng ảnh hưởng của thù lao lên chi phí đại diện được đo lường bằng hiệu suất sử dụng tài sản thì tương quan âm, nghĩa là chi trả lợi ích cao cho các nhà quản lý không làm giảm chi phí đại diện. 2.1.6 Sở hữu của nhà quản lý (Managerial Ownership) Chi phí đại diện sẽ giảm khi sở hữu của nhà quản lý cao hơn. Bởi vì khi sở hữu của nhà quản lý trong doanh nghiệp gia tăng, sẽ làm cho khoảng cách của sự phân tán lợi ích giữa nhà quản lý và cổ đông xích lại gần hơn, như nghiên cứu của Jensen và Meckling (1976) trong lý thuyết chi phí đại diện về hiệu ứng hội tụ lợi ích (convergence of interest). Singh và Davidson (2003) cũng ủng hộ cho dự đoán này nhưng mà bằng chứng tìm thấy thì khá yếu trong vấn đề chi phí đại diện giảm khi gia tăng sở hữu của nhà quản lý. Tuy nhiên, các nghiên cứu khác của Mork và cộng sự (1998), McConnel và Servaes (1990, 1995) và Short và Keaset (1999) cho thấy có mối tương quan dương khi mức độ sở hữu cổ phần thấp và được tăng lên sẽ liên kết lợi ích của nhà quản lý 8
và cổ đông bên ngoài - hiệu ứng liên kết (alignment effect). Nhưng vẫn tồn tại một mối tương quan âm ở một mức độ sở hữu (khoảng 5% - 25%), khi đó nhà quản lý hành động cố thủ để bảo vệ chính lợi ích của họ - hiệu ứng “ngăn chặn” (entrenchment effect, ví dụ như chấp nhận các dự án rủi ro lớn và tận lực để chống lại việc mua lại). Hiệu ứng cuối cùng của sở hữu nhà quản lý lên chi phí đại diện chính là phụ thuộc vào sự đánh đổi (trade-off) giữa hai hiệu ứng liên kết và hiệu ứng ngăn chặn này. 2.1.7 Sở hữu của tổ chức (Institutional Ownership) Cổ đông tổ chức đóng vai trò quan trọng trong việc giảm chi phí đại diện bởi vì họ có thể kiểm soát hoạt động của doanh nghiệp và hành động của nhà quản lý, và có ảnh hưởng đến các quyết định quản lý. Hơn thế nữa, sở hữu tổ chức theo như Brickley, Lease, and Smith (1988) so sánh với các cổ đông khác, thì các cổ đông tổ chức có khung hướng hành động tốt nhất cho lợi ích của cổ đông, chống lại các thương vụ mua bán sáp nhập công ty. Theo như Pound (1988), so với cổ đông cá nhân ít có thông tin thì đầu tư tổ chức có thể kiểm soát được thành quả quản lý ở chi phí thấp nhờ vào nguồn lực mạnh và chuyên gia nhiều. Henry (2004) cũng ủng hộ cho phát hiện của Pound (1988). Ngược lại, Doukas và cộng sự (2000), Mcknight và Weir (2008) cho thấy chi phí đại diện không ảnh hưởng bởi sở hữu của tổ chức. Singh và Davidson (2003) cũng ủng hộ quan điểm sở hữu của tổ chức không có ảnh hưởng có ý nghĩa đến chi phí đại diện. 2.1.8 Quy mô công ty và đòn bẩy tài chính Theo nghiên cứu của Doukas và cộng sự (2000) cho thấy, doanh nghiệp có quy mô càng lớn thì có thể dẫn đến chi phí đại diện cao hơn do sự phức tạp trong quản trị công ty và bất cân xứng thông tin. Singh và Davidson kiểm soát biến quy mô doanh nghiệp bằng cách sử dụng doanh số của doanh nghiệp. 9
Chi phí đại diện trong công ty thường có liên quan đến dòng tiền tự do và bất cân xứng thông tin (Jensen, 1986 và Myers và Majluf, 1984). Nợ có ảnh hưởng quan trọng lên chi phí đại diện. Nghĩa vụ nợ giúp làm giảm chi phí đại diện. Nợ ngân hàng phát tín hiệu có ý nghĩa làm giảm bất cân xứng thông tin giữa nhà quản lý và nhà đầu tư bên ngoài (Jensen, 1986; Stulz, 1990; và Ross, 1977). Nợ ngắn hạn có thể có ích hơn nợ dài hạn trong việc giảm chi phí đại diện liên quan đến dòng tiền tự do và phát tín hiệu về chất lượng của doanh nghiệp ra bên ngoài (Myers, 1977; Flannery, 1986; Diamond, 1991). McConnell & Servaes (1990) tranh luận rằng việc gia tăng tỷ lệ nợ có thể dẫn đến kết quả gia tăng đầu tư vào các dự án có độ rủi ro cao nhằm nổ lực đảm bảo khả năng chi trả lãi vay. Do đó, khi nợ tăng, các chủ nợ có động lực mạnh mẽ hơn nhằm nâng cao việc giám sát của họ, và do đó các nhà quản lý có ít cơ hội hơn để theo đuổi những hành động không tối đa hóa giá trị công ty, từ đó giảm chi phí đại diện. 2.2 Tình hình nghiên cứu ở Việt Nam Như đã trình bày ở phần giới thiệu chung, Quản trị công ty đã và đang nhận được nhiều quan tâm nghiên cứu của nhiều học giả, cộng đồng kinh doanh và nhà chức trách. Tuy nhiên, vấn đề chi phí đại diện và quản trị công ty, cấu trúc sở hữu vẫn chưa được quan tâm tương xứng với tầm ảnh hưởng của nó đến doanh nghiệp và những nghiên cứu thực nghiệm về vấn đề này còn khá ít. 2.2.1 Quản trị công ty Theo IFC, Quản trị công ty là “những cơ cấu và những quá trình để định hướng và kiểm soát công ty”. Trong tài liệu “Các Nguyên tắc Quản trị Công ty” của OECD (OECD Principles of Corporate Governance, 1999) đưa ra một định nghĩa chi tiết hơn về Quản trị công ty như sau: “Quản trị công ty là những biện pháp nội bộ để điều hành và kiểm soát công ty […], liên quan tới các mối quan hệ giữa Ban giám đốc, Hội đồng quản trị và các cổ đông của một công ty với các bên có quyền lợi liên quan. Quản trị công ty cũng 10
tạo ra một cơ cấu để đề ra các mục tiêu của công ty, và xác định các phương tiện để đạt được những mục tiêu đó, cũng như để giám sát kết quả hoạt động của công ty. Quản trị công ty chỉ được cho là có hiệu quả khi khích lệ được Ban giám đốc và Hội đồng quản trị theo đuổi các mục tiêu vì lợi ích của công ty và của các cổ đông, cũng như phải tạo điều kiện thuận lợi cho việc giám sát hoạt động của công ty một cách hiệu quả, từ đó khuyến khích công ty sử dụng các nguồn lực một cách tốt hơn”. Quản trị công ty phần lớn được áp dụng phổ biến ở các công ty cổ phần được niêm yết trên thị trường chứng khoán. Công ty đại chúng phải gánh chịu các chi phí liên quan tới việc hỗ trợ những thể chế giám sát của công ty, vì các công ty này có quy mô tương đối lớn, số lượng cổ đông nhiều và đa dạng, nên các cổ đông kiểm soát và cán bộ điều hành chủ chốt có thể lạm dụng siêu quyền lực để xâm phạm đến lợi ích của các cổ đông khác. Quản trị công ty mang lại một hệ thống giải trình tốt hơn, giảm thiểu rủi ro liên quan đến các vụ gian lận hoặc các giao dịch nhằm mục đích vụ lợi của các cán bộ quản lý, giúp công ty tránh phát sinh chi phí cao phát sinh từ sự gian lận, xung đột lợi ích, tham nhũng, hối lộ và giao dịch nội bộ. Đồng thời, quản trị công ty sẽ giúp cải thiện hiệu quả công việc quản lý và giám sát Ban giám đốc điều hành, chẳng hạn bằng cách xây dựng hệ thống lương thưởng dựa trên các kết quả tài chính của công ty. Nó tạo điều kiện thuận lợi trong việc giải quyết những xung đột liên quan tới công ty, ví dụ xung đột giữa các cổ đông nhỏ lẻ với các cổ đông nắm quyền kiểm soát, giữa các cán bộ quản lý với các cổ đông, và giữa các cổ đông với các bên có quyền lợi liên quan. Các cách thức Quản trị công ty hiệu quả góp phần cải thiện quá trình ra quyết định, giúp các thành viên Ban giám đốc, các thành viên Hội đồng quản trị và các cổ đông đưa ra những quyết định chính xác, kịp thời và có đầy đủ thông tin hơn khi cơ cấu Quản trị công ty cho phép họ hiểu rõ vai trò và trách nhiệm của mình. Điều này sẽ giúp hiệu quả của các hoạt động tài chính và kinh doanh của công ty được nâng cao một cách đáng kể ở mọi cấp độ. 11
Quản trị công ty có thể đóng vai trò đặc biệt quan trọng tại các thị trường mới nổi, nơi mà quyền lợi của các cổ đông không phải lúc nào cũng được bảo vệ như ở các thị trường đã phát triển. Các công ty thực hiện tốt việc Quản trị công ty thường có khả năng tiếp cận dễ dàng hơn tới các nguồn vốn giá rẻ, và thường đạt được hiệu quả hoạt động cao hơn so với các công ty khác. Chi phí vốn phụ thuộc vào mức độ rủi ro của công ty theo cảm nhận của các nhà đầu tư: rủi ro càng cao thì chi phí vốn càng cao. Những rủi ro này bao gồm cả rủi ro liên quan đến việc quyền lợi của nhà đầu tư bị xâm phạm. Nếu quyền lợi của nhà đầu tư được bảo vệ một cách thích hợp, cả chi phí vốn chủ sở hữu và chi phí vay đều sẽ giảm. Các chủ nợ có xu hướng xem các cách thức Quản trị công ty (ví dụ việc minh bạch hóa cơ cấu chủ sở hữu và báo cáo tài chính đầy đủ) như là một tiêu chí quan trọng trong quá trình đưa ra quyết định đầu tư của mình. Chính vì vậy, việc áp dụng một hệ thống Quản trị công ty hiệu quả cuối cùng sẽ giúp công ty trả lãi suất thấp hơn và có được những khoản tín dụng có kỳ hạn dài hơn. Những công ty kiên trì theo đuổi các tiêu chuẩn cao trong Quản trị công ty sẽ giảm thiểu nhiều rủi ro liên quan tới các khoản đầu tư trong công ty. Cơ cấu và các cách thức Quản trị công ty càng hiệu quả thì ta càng có thể tin chắc rằng các tài sản của công ty sẽ được sử dụng để phục vụ cho lợi ích của các cổ đông chứ không phải để phục vụ cho lợi ích riêng của các cán bộ quản lý. Thẻ điểm quản trị công ty (QTCT) Ở nội dung này, tác giả trình bày báo cáo đánh giá về hiệu quả Quản trị công ty được Tổ chức tài chính quốc tế (IFC) công bố trong Báo cáo Thẻ điểm Quản trị Công ty. Thẻ điểm Quản trị Công ty khảo sát 100 công ty niêm yết trên HNX (20 DN) và HOSE (80 DN) tại thời điểm ngày 01/01/2011, các doanh nghiệp này đại diện cho hơn 80% tổng giá trị vốn hóa thị trường của Việt Nam. 25 công ty lớn nhất có mức giá vốn hóa thị trường từ 2.670 tỉ đến 48.104 tỉ đồng. 75 công ty còn lại có mức giá trị vốn hóa thị trường tương đối nhỏ. 12
Biểu đồ 1.1: Kết quả quản trị công ty phân theo ngành. Nguồn: Báo cáo thẻ điểm quản trị công ty 13
Điểm số Quản trị Công ty bình quân giữa các nhóm ngành cho thấy sự chênh lệch không nhiều. Tuy nhiên các điểm của các nhóm ngành bình quân đều dưới 60%, đều không đáng hài lòng và cần được cải thiện đáng kể chất lượng của Quản trị Công ty. Biểu đồ 1.2: Mối quan hệ giữa quản trị công ty và quy mô công ty. Nguồn: Báo cáo thẻ điểm quản trị công ty Các công ty lớn có thẻ điểm Quản trị Công ty cao hơn phản ánh việc các công ty lớn được quản lý chặt chẽ hơn do có quy mô và độ phức tạp cao, bằng việc tăng cường các chính sách, thông lệ quản trị công ty, góp phần giúp công ty đáp ứng được các quy định pháp lý, nâng cao hiệu quả điều hành và giảm thiểu rủi ro. 14