Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Quản trị vốn luân chuyển, giá trị doanh nghiệp và các hạn chế tài chính

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:86

Thêm vào BST

Báo xấu

16
lượt xem 3
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Bài nghiên cứu này kiểm tra mối liên hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và giá trị doanh nghiệp, sử dụng phân tích dữ liệu bảng gồm 344 công ty phi tài chính, niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP. HCM (HOSE) và Sở Giao Dịch Chứng Khoán Hà Nội (HNX) trong giai đoạn 2009-2013.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Quản trị vốn luân chuyển, giá trị doanh nghiệp và các hạn chế tài chính

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH NGUYỄN MINH HIỂN QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN, GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP VÀ CÁC HẠN CHẾ TÀI CHÍNH LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2015
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH NGUYỄN MINH HIỂN QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN, GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP VÀ CÁC HẠN CHẾ TÀI CHÍNH CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG MÃ SỐ: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS. TS. NGUYỄN THỊ LIÊN HOA TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2015
LỜI CAM ĐOAN Tác giả xin cam đoan nội dung và số liệu phân tích trong luận văn này là kết quả nghiên cứu độc lập của tác giả. Số liệu trong luận văn có nguồn gốc rõ ràng, đáng tin cậy và kết quả nghiên cứu của luận văn này chưa được công bố trong bất kỳ công trình khoa học nào. Tp. HCM, ngày 02 tháng 05 năm 2015 Tác giả Nguyễn Minh Hiển
MỤC LỤC Trang Phụ Bìa Lời Cam Đoan Mục Lục Danh Mục Bảng Biểu Và Hình Vẽ Tóm Tắt .........................................................................................................................1 1. Giới thiệu ...................................................................................................................2 2. Tổng quan lý thuyết và các nghiên cứu trước đây ....................................................5 2.1. Tổng quan lý thuyết................................................................................................5 2.2. Các nghiên cứu về vốn luân chuyển và giá trị doanh nghiệp...............................23 2.3. Đầu tư vào vốn luân chuyển và những hạn chế tài chính ....................................26 3. Phương pháp nghiên cứu .........................................................................................32 3.1. Đặc điểm mô hình ................................................................................................32 3.2. Phương pháp nghiên cứu ......................................................................................37 3.3. Dữ liệu nghiên cứu ...............................................................................................48 4. Kết quả nghiên cứu .................................................................................................51 4.1. Những tác động của quản trị vốn luân chuyển đến giá trị doanh nghiệp .............51 4.2. Những hạn chế tài chính và quản trị vốn luân chuyển .........................................54 5. Kết luận ...................................................................................................................60 Tài liệu tham khảo Phụ lục 1 - Kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan Phụ lục 2 - Mô hình GMM
DANH MỤC BẢNG BIỂU VÀ HÌNH VẼ Hình 2.1. Chu kỳ thương mại thuần (NTC) và chu kỳ kinh doanh Bảng 2.1. Tóm tắt mối quan hệ giữa các thành phần vốn luân chuyển và chính sách vốn luân chuyển Bảng 2.2. Tóm tắt các nghiên cứu về quản trị vốn luân chuyển Bảng 3.1. Công thức của biến và từ viết tắt Bảng 3.2. Kết quả kiểm định các giả thiết dữ liệu bảng Bảng 3.3. Thống kê mô tả Bảng 3.4. Phân tích tương quan Bảng 4.1. Mối quan hệ giữa Giá trị doanh nghiệp và Chu kỳ thương mại thuần Bảng 4.2. Mối quan hệ giữa Giá trị doanh nghiệp và Chu kỳ thương mại thuần với những Hạn chế tài chính
1 TÓM TẮT Bài nghiên cứu này kiểm tra mối liên hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và giá trị doanh nghiệp, sử dụng phân tích dữ liệu bảng gồm 344 công ty phi tài chính, niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP. HCM (HOSE) và Sở Giao Dịch Chứng Khoán Hà Nội (HNX) trong giai đoạn 2009-2013. Khác với những nghiên cứu trước đây, tác giả tìm kiếm một bằng chứng thực nghiệm về tác động phi tuyến của quản trị vốn luân chuyển lên giá trị doanh nghiệp. Kết quả cho thấy quản trị vốn luân chuyển (được đo lường bằng Chu kỳ thương mại thuần – Net Trade Cycle, NTC) có tác động nghịch chiều lên giá trị doanh nghiệp (được đo lường bằng Tobin’s Q), đồng thời, bình phương của NTC có tác động thuận chiều lên Tobin’s Q, mặc dù tác động là khá yếu, nhưng có ý nghĩa thống kê. Bên cạnh đó, tác giả tìm thấy có sự khác nhau trong mối liên hệ giữa vốn luân chuyển và giá trị doanh nghiệp trong những điều kiện hạn chế tài chính khác nhau. Theo đó, việc quản trị vốn luân chuyển ở những doanh nghiệp có nhiều hạn chế tài chính sẽ tác động lên giá trị doanh nghiệp tiêu cực hơn so với các doanh nghiệp ít chịu hạn chế tài chính. Từ khóa: quản trị vốn luân chuyển, giá trị doanh nghiệp, hạn chế tài chính, VN.
2 1. GIỚI THIỆU Bối cảnh nền kinh tế Việt Nam những năm gần đây, đặc biệt trong hoàn cảnh suy thoái kinh tế toàn cầu tác động nghiêm trọng, đã đặt ra hàng loạt vấn đề như hàng tồn kho ứ đọng, nợ xấu, rủi ro tài chính. Với đặc điểm phần lớn doanh nghiệp Việt Nam thuộc loại vừa và nhỏ, giai đoạn 2009 – 2013 ghi dấu hàng loạt những doanh nghiệp đóng cửa hoặc rơi vào tình trạng khốn khó. Những bất ổn và rủi ro trong quản trị tài chính luôn là đề tài “nóng” trên các diễn đàn, và quản trị vốn luân chuyển như thế nào để đáp ứng nhu cầu kinh doanh trong ngắn và trung hạn luôn là mối quan tâm hàng đầu của các doanh nghiệp. Qua nghiên cứu này, tác giả mong muốn đưa ra một gợi ý cho các nhà quản trị tài chính trong việc hoạch định và quản trị vốn luân chuyển, cần lưu tâm đến mức độ tác động của quản trị vốn luân chuyển lên giá trị doanh nghiệp, và các nhân tố ảnh hưởng đến sự tác động ấy. Những nghiên cứu về quản trị vốn luân chuyển là một phần của nghiên cứu đầu tư, đã được phát triển nhiều năm qua nhiều học thuyết và cả những đóng góp theo lối kinh nghiệm. Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra mối liên hệ trực tiếp giữa việc đầu tư và giá trị doanh nghiệp (Burton, Lonie & Power, 1999; Chung, Wright & Charoenwong, 1998; McConnell & Muscarella, 1985). Những công trình của Modigliani và Miller (1958) đã chỉ ra rằng quyết định đầu tư và tài trợ là độc lập với nhau, từ đó mở ra những nghiên cứu dựa trên tính bất hoàn hảo của thị trường vốn nhằm làm rõ mối liên hệ của hai quyết định này (Fazzari, Hubbard & Petersen, 1988; Hubbard, 1998). Có hai quan điểm trái ngược nhau về khía cạnh đầu tư vốn luân chuyển. Một quan điểm cho rằng duy trì vốn luân chuyển ở mức cao cho phép doanh nghiệp tăng doanh số và thu được những khoản chiết khấu lớn hơn cho những khoản thanh toán trước hạn (Deloof, 2003) và do đó, có thể gia tăng giá trị doanh nghiệp. Quan điểm ngược lại cho rằng duy trì vốn luân chuyển ở mức cao sẽ đòi hỏi các nguồn tài trợ, dẫn đến tăng chi phí tài trợ, điều có thể làm tăng nguy cơ phá sản (Kieschnick, LaPlante &
3 Moussawi, 2011). Kết hợp hai tác động cùng chiều và ngược chiều này của vốn luân chuyển lên giá trị doanh nghiệp, Sonia Banos-Caballero, Pedro J. Garcia-Teruel, Pedro Martinez-Solano (2013) cho rằng tồn tại mối quan hệ phi tuyến giữa việc đầu tư vào vốn luân chuyển lên giá trị doanh nghiệp, theo kiểu nghịch đảo dạng chữ U, và trạng thái tác động sẽ đảo chiều nếu hai tác động này đủ mạnh. Mục tiêu của bài luận văn này nhằm nghiên cứu tác động của việc quản trị vốn luân chuyển lên giá trị doanh nghiệp áp dụng cho các doanh nghiệp Việt Nam với những câu hỏi nghiên cứu cụ thể cần giải quyết như sau. 1. Chính sách quản trị vốn luân chuyển của các công ty tác động như thế nào đến giá trị doanh nghiệp? Liệu có xảy ra quan hệ phi tuyến như đề xuất? 2. Trong những hoàn cảnh giới hạn tài chính khác nhau, với những đặc điểm tài chính cụ thể sẽ được trình bày, tác động của chính sách quản trị vốn luân chuyển lên giá trị doanh nghiệp sẽ thay đổi như thế nào? Nhằm trả lời các câu hỏi trên, tác giả đề xuất quan hệ phi tuyến bằng cách sử dụng mô hình phương trình bậc hai được đề nghị bởi Sonia, Pedro J. và Pedro Martinez-Solano (2013). Có nhiều lý do xác nhận rằng mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và giá trị doanh nghiệp không chỉ theo một chiều nhất định, tức là tồn tại quan hệ phi tuyến theo dạng chữ U giữa việc Quản trị vốn luân chuyển lên Giá trị doanh nghiệp. Đối tượng nghiên cứu là “Quản trị vốn luân chuyển”, được đo lường bằng Chu kỳ thương mại thuần – Net Trade Cycle (NTC) và bình phương của nó, sẽ được nghiên cứu trong sự tương quan với “Giá trị doanh nghiệp”, được đo lường bằng Tobin’s Q. Mô hình được xây dựng bằng phương pháp dữ liệu bảng để loại bỏ tính chất không đồng nhất không thể quan sát được. Dựa trên kiểm định về tính phù hợp của mô hình, tác giả lựa chọn mô hình ảnh hưởng cố định (Fixed effects model) để ước lượng các hệ số hồi quy giải đáp cho các câu hỏi nghiên cứu đã đưa ra và sử dụng
4 biến giả cho việc quan sát sự thay đổi của mối liên hệ trong những điều kiện tài chính khác nhau. Phạm vi nghiên cứu được tác giả phân tích trên những công ty phi tài chính, niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP. HCM (HOSE) và Sở Giao Dịch Chứng Khoán Hà Nội (HNX) trong giai đoạn 2009-2013, nhằm phản ánh mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và giá trị doanh nghiệp dưới những hạn chế tài chính khác nhau trong nền kinh tế Việt Nam. Dữ liệu được trích xuất từ Báo cáo tài chính (đã được kiểm toán) công bố cuối năm của 344 công ty phi tài chính niêm yết tại Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành phố Hồ Chí Minh và Hà Nội, giai đoạn 2009-2013. Toàn bộ dữ liệu và chỉ số tài chính được cung cấp bởi StoxPlus Corporation. Bài nghiên cứu được trình bày dưới bố cục sau đây. Phần 1. Giới thiệu Phần 2. Tổng quan lý thuyết và các nghiên cứu trước đây Phần 3. Phương pháp nghiên cứu Phần 4. Kết quả nghiên cứu Phần 5. Kết luận
5 2. TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY 2.1. Tổng quan lý thuyết 2.1.1. Lý thuyết về vốn luân chuyển 2.1.1.1. Các khái niệm chung về vốn luân chuyển Vốn luân chuyển là một thước đo tài chính cho tính thanh khoản hoạt động của một doanh nghiệp hay tổ chức, bao gồm cả các cơ quan chính phủ. Quản trị vốn luân chuyển là một thành phần quan trọng của chiến lược tài chính tổng thể của bất kỳ doanh nghiệp nào muốn tạo nên giá trị. Nó bao hàm việc hoạch định và kiểm soát tài sản ngắn hạn và nợ ngắn hạn, theo cách loại trừ rủi ro của việc không đáp ứng nghĩa vụ ngắn hạn và tránh sự đầu tư quá mức vào những tài sản và hoạt động của doanh nghiệp. Vốn luân chuyển được tính bằng Tài sản ngắn hạn trừ đi Nợ ngắn hạn. Nếu Tài sản ngắn hạn thấp hơn Nợ ngắn hạn, tổ chức đó bị xem là thiếu hụt vốn luân chuyển. Vốn luân chuyển cần được đảm bảo để tổ chức tiếp tục hoạt động và đủ chi trả khoản nợ ngắn hạn và chi phí hoạt động sắp diễn ra. Việc quản trị vốn luân chuyển bao gồm mục tiêu cân bằng mức độ tối ưu cho Khoản phải thu, Hàng tồn kho, Khoản phải trả và tiền mặt. Theo Deloof (2003), việc quản trị vốn luân chuyển hiệu quả là nền tảng để tối đa hóa lợi nhuận từ đó tạo nên giá trị doanh nghiệp. Bất kỳ công ty nào cũng hướng đến mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận, cùng lúc tập trung vào tính thanh khoản để ngăn ngừa tình trạng mất khả năng thanh toán. Điều này xảy ra vì những đầu tư vào vốn luân chuyển không chuyển hóa thành tiền mặt vào cùng một thời điểm hay bằng một xu thế dòng tiền tương đồng, bởi vì thế, các công ty nên đảm bảo một lượng ngân sách cần thiết trong tình trạng sẵn sàng để đáp ứng nhu cầu thanh khoản của mình (Richard và Laughlin, 1980). Đặc biệt, quản trị vốn luân chuyển rất quan trọng đối với các doanh nghiệp nhỏ do khả năng tiếp cận thị trường vốn dài hạn một cách hạn chế, một khi những doanh nghiệp nhỏ có xu hướng lệ thuộc nhiều vào sự tài trợ từ tín dụng
6 thương mại và những khoản vay ngân hàng cho nhu cầu tiền mặt, khoản phải thu và hàng tồn kho. Vì quản trị vốn luân chuyển là hoạt động vô cùng quan trọng của doanh nghiệp, làm sao để nhà quản trị biết được việc quản trị của họ đã đầy đủ hay không? Có một số cách đánh giá tính hiệu quả của vốn luân chuyển. Phương pháp truyền thống là dùng tỉ số thanh khoản, chẳng hạn tỉ số ngắn hạn hoặc tỉ số nhanh. Hạn chế của những tỉ số này là thông tin cung cấp quá tổng quát, không nhiều thông tin chi tiết về vốn luân chuyển được thể hiện. Vì vậy, chu kỳ thương mại thuần và chu kỳ luân chuyển tiền được xem là những chỉ tiêu đo lường cụ thể hơn và phản ánh đầy đủ các thành phần của vốn luân chuyển. Chu kỳ thương mại thuần (Net Trade Cycle, Shin & Soenen, 1998), là thước đo phổ biến cho việc quản trị vốn luân chuyển để biết được Tiền mặt chuyển hóa nhanh như thế nào trong chu kỳ kinh doanh. Tiền mặt, cũng như dưới dạng khoản phải trả cho nhà cung cấp, được dùng để mua hàng tồn kho, thông qua quy trình hoạt động để biến thành hàng hóa và dịch vụ kinh doanh, sau đó được bán hoặc giữ dưới dạng khoản phải thu cho đến khi được chi trả toàn bộ bởi khách hàng. Chu kỳ thương mại thuần (NTC), được tính bằng số ngày bình quân tiền được giữ dưới dạng khoản phải thu, tồn kho và khoản phải trả, với công thức: NTC = ((Khoản phải thu + Hàng tồn kho – Khoản phải trả) / Doanh thu) x 365 ngày Khi NTC dương, công ty cần tài trợ thêm bởi chính thu nhập của mình hoặc tăng tín dụng thương mại cho khách hàng. Khi NTC âm, công ty được chi trả cho sản phẩm hay dịch vụ của mình trước khi công ty phải trả chi phí cho nhà cung cấp. Do vậy, NTC âm sẽ đem lại nhiều lợi thế kinh doanh. Yếu tố doanh thu cũng rất quan trọng vì khi doanh số đang tăng, số ngày chu kỳ thương mại thuần sẽ ngắn lại và doanh nghiệp cho thấy khả năng luân chuyển vốn nhanh. Khi doanh số sụt giảm, số ngày của chu kỳ thương mại sẽ tăng, làm ảnh hưởng trực tiếp đến dòng tiền.
7 Một thước đo phổ biến khác cho quản trị vốn luân chuyển là Chu kỳ luân chuyển tiền (CCC – Cash Conversion Cycle, Richards & Laughlin, 1980), được tính bằng Kỳ thu tiền khoản phải thu (DSO) + Kỳ lưu hàng tồn kho (DIO) – Kỳ phải trả người bán (DPO). Trong đó: Kỳ thu tiền khoản phải thu = Khoản phải thu / Doanh thu x 365 ngày Kỳ lưu hàng tồn kho = Hàng tồn kho / Giá vốn hàng bán x 365 ngày Kỳ phải trả người bán = Phải trả người bán / Giá vốn hàng bán x 365 ngày Về cơ bản, chu kỳ thương mại thuần (NTC) cũng tương tự Chu kỳ luân chuyển tiền (CCC) khi xét đến ba thành phần chính là khoản phải thu, hàng tồn kho và khoản phải trả. Theo Shin & Soenen (1998), lợi điểm của NTC là “nó cung cấp một dự báo dễ dàng cho nhu cầu tài trợ thêm cho vốn luân chuyển nhằm đẩy nhanh tăng trưởng doanh số” và “NTC cũng liên quan mật thiết đến định giá doanh nghiệp và việc tạo ra giá trị cổ đông”. Như vậy, vốn luân chuyển kết nối quản trị tài chính ngắn hạn với chiến lược công ty, ảnh hưởng đến giá trị công ty, khả năng sinh lợi và những triển vọng lâu dài của công ty (Smith, 1980; Richard & Laughlin, 1980). Tuy nhiên, nên hay không nên đầu tư nhiều vào vốn luân chuyển vẫn là đề tài tranh luận của các nhà nghiên cứu. Hình 2.1. tóm tắt dòng tiền và hoạt động kinh doanh ngắn hạn, từ đó cho thấy nội dung của công tác quản trị vốn luân chuyển. Kế đến, tác giả trình bày tổng quan lý thuyết về các thành phần của vốn luân chuyển và những chính sách trong việc quản trị vốn luân chuyển.
8 Hình 2.1. Chu kỳ thương mại thuần (NTC) và chu kỳ kinh doanh (N Chu kỳ thƣơng mại thuần (Nguồn: Hillier et al., 2010)
9 2.1.1.2. Quản trị tiền mặt Trong kinh doanh, việc có đủ nguồn tiền mặt là rất quan trọng. Tiền mặt giống như nguồn ô-xy cho một công ty để tồn tại, công ty cần tiền để trang trải chi phí hoạt động. Padachi (2006) chỉ ra rằng nếu máu lưu thông cần thiết cho đời sống con người như thế nào, thì dòng tiền cũng cần thiết để duy trì doanh nghiệp như vậy. Akinwande (2009) cũng đề cập trong nghiên cứu của ông rằng tiền mặt là nguồn máu của doanh nghiệp và sứ mạng quan trọng của nhà quản trị là hỗ trợ để nó luân chuyển và tạo ra cơ hội để dòng tiền sinh lợi. Vì thế, việc duy trì đầy đủ nguồn tiền có thể quyết định số phận của một doanh nghiệp. Quản trị tiền mặt chủ yếu là về những quyết định phân phối tiền mặt, cũng là một thành phần quan trọng của việc quản trị vốn luân chuyển. Cho dù tiền mặt không sinh thêm lợi nhuận, có ba nguyên do để công ty nắm giữ tiền mặt: - Mục đích giao dịch: công ty cần một lượng tiền nhất định để đáp ứng những giao dịch hàng ngày, như chi trả cho nhà cung cấp, lương nhân viên và những vấn đề khác. Việc nắm giữ tiền mặt đảm bảo cho công ty đáp ứng nhu cầu hàng ngày cho dòng tiền ra. - Mục đích dự phòng: đôi khi dòng tiền trở nên khó dự đoán đối với công ty bởi sự thay đổi bất thường trong các doanh nghiệp hoặc trong các ngành khác nhau. Việc nắm giữ tiền mặt có thể giúp giảm bớt vấn đề không mong đợi về nhu cầu tiền mặt, chẳng hạn khi chi phí nguyên liệu thô tăng đột biến. - Mục đích đầu cơ: trong hoạt động kinh doanh, những cơ hội đầu tư bất ngờ có thể xảy ra, việc nắm giữ đủ tiền mặt cho phép công ty nắm bắt cơ hội đầu tư và phát triển trong tương lai.
10 Như đã trình bày, công ty có nhiều lợi ích khi nắm giữ tiền mặt. Tuy nhiên, nắm giữ nhiều quá cũng không phải là lựa chọn khôn ngoan, vì lượng tiền dư thừa có thể sinh ra lợi nhuận nếu được đầu tư đúng đắn (Banjerjee, 2005). Martinez-Sola, Garcia-Teruel và Martinez-Solano (2011) kiểm tra hai câu hỏi nghiên cứu: thứ nhất, liệu rằng có một mức độ tiền mặt tối ưu để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp, và thứ hai là giá trị công ty có giảm đi nếu tiền mặt lệch xa mức độ nắm giữ tối ưu. Kết quả trả lời rằng có một mối quan hệ dạng lõm giữa việc nắm giữ tiền mặt và giá trị doanh nghiệp, nghĩa là, mức nắm giữ tiền mặt tối ưu để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp là có tồn tại. Giá trị doanh nghiệp sẽ giảm đi nếu việc nắm giữ tiền mặt khác với mức độ tối ưu. Lý thuyết đánh đổi cũng giải thích rằng có một mức độ tối ưu trong việc nắm giữ tiền mặt để cân bằng giữa lơi nhuận và chi phí (Saddour, 2006). Những kết quả này đề xuất rằng làm sao để nắm giữ tiền mặt ở mức độ tối ưu là nhiệm vụ trọng tâm của việc quản trị tiền mặt. Banjerjee (2005) cho rằng có hai áp lực quyết định một công ty nên giữ tiền mặt ở mức độ nào. Thứ nhất là những khoản bù đắp, nghĩa là cân đối tiền mặt cần thiết để bù đắp cho những dịch vụ mà các ngân hàng cung cấp cho công ty. Thứ hai là tự cân đối, điều này được quyết định bởi các nhân tố như nhu cầu tiền mặt, sự dự báo cho nhu cầu này, lãi suất chứng khoán hay lãi suất vay, và chi phí cố định ảnh hưởng đến việc chuyển đổi giữa chứng khoán và tiền mặt hay ảnh hưởng đến giao dịch vay. Saddour (2006) nghiên cứu những nhân tố quyết định việc nắm giữ tiền mặt bằng cách sử dụng mẫu nghiên cứu trên những công ty ở Pháp. Kết quả cho thấy việc giữ tiền mặt cho phép công ty sản sinh ra lợi nhuận từ những cơ hội đầu tư, dẫn đến một thực tế rằng mức độ nắm giữ tiền mặt của những công ty đang phát triển thì cao hơn những công ty đã trưởng thành. Họ cũng tìm ra những nhân tố quyết định việc giữ tiền mặt là khác nhau giữa công ty đang phát triển và công ty trưởng thành. Tiền mặt nắm giữ ở những công ty đang phát triển giảm dần theo mức độ tăng lên của các đặc điểm công ty, như quy mô, mức độ của tài sản thanh khoản và nợ ngắn hạn. Tuy nhiên, trong
11 những công ty trưởng thành, lượng tiền mặt thể hiện một quan hệ đồng biến với quy mô công ty và việc chi trả cổ tức, ngược lại lượng tiền mặt có quan hệ nghịch biến với chi phí nghiên cứu và phát triển (R&D) của công ty. Trong một nghiên cứu tương tự, mức độ nắm giữ tiền mặt từ những công ty ở Canada chịu tác động mạnh bởi tỉ suất thị trường với sổ sách, dòng tiền, đòn bẩy, vốn luân chuyển ròng, và quy mô công ty (Gill and Shah, 2012). Giá trị của nắm giữ tiền mặt và hiệu quả của việc nắm giữ tiền mặt có sự khác biệt giữa những công ty được quản trị tốt và kém. Điều này có thể minh họa khi nhìn vào sự ảnh hưởng lên giá trị công ty bằng cách đặt sự nắm giữ tiền mặt trong những môi trường kinh doanh khác nhau. Trong một công ty quản trị kém, 1 đô-la tiền mặt chỉ có giá trị bằng 0.88 đô-la. Ngược lại, trong một công ty quản trị tốt, 1 đô-la có thể nhân đôi giá trị của nó. Trong những công ty quản lý kém, giá trị doanh nghiệp tương lai sẽ giảm đi bởi vì tiền mặt có thể bị hao mòn rất nhanh. Ngược lại, trong những công ty quản lý tốt, giá trị doanh nghiệp tương lai sẽ tăng vượt bậc bởi ảnh hưởng tiêu cực từ việc nắm giữ tiền mặt sẽ được loại bỏ (Dittmar, Mahrt-Smith, 2006). 2.1.1.3. Quản trị hàng tồn kho Thông thường, hàng tồn kho có thể được phân thành ba thành phần: nguyên liệu thô, hàng tồn kho đang sản xuất và hàng tồn kho thành phẩm. Giống như quản trị tiền mặt, quản trị tồn kho cũng có sự đánh đổi trong hệ thống quản trị của nó. Theo Damodaran (1997), có ba động lực cho công ty để nắm giữ hàng tồn kho. Thứ nhất, nguyên liệu thô được giữ để đảm bảo quy trình sản xuất luôn vận hành tốt và không bị gián đoạn bởi sự thiếu hụt nguyên liệu thô. Thứ hai, tồn kho của hàng hóa trung gian xuất hiện giữa quy trình sản xuất, nó sẽ được dùng để tiếp tục quy trình. Thứ ba, giữ đủ lượng tồn kho thành phẩm để tránh rủi ro mất doanh thu, và tránh rủi ro không đáp ứng được các đơn đặt hàng lớn và chi phí hành chính gây ra để bổ sung tồn kho. Tuy nhiên, mặt trái của việc lưu trữ tồn kho quá nhiều là chi phí duy trì, chẳng hạn phí thuê
12 kho, phí an ninh, sự lỗi thời của hàng hóa và sự hư hao hàng hóa. Do đó, với một sự quản trị tồn kho hiệu quả, rất nhiều rủi ro và chi phí có thể tránh khỏi. Singh (2008) nghiên cứu mối quan hệ giữa quản trị tồn kho và quản trị vốn luân chuyển. Ông cho rằng những công ty có sự quản trị tồn kho kém có thể gây nhiều vấn đề nghiêm trọng mà có thể hủy hoại khả năng sinh lợi dài hạn và những cơ hội sống còn của doanh nghiệp. Ngược lại, với việc quản trị tồn kho khôn ngoan, công ty có thể giảm tồn kho đến mức tối ưu mà không gây tác động tiêu cực đến sản xuất và kinh doanh. Nghiên cứu cũng chỉ rõ mức độ tồn kho trực tiếp ảnh hưởng đến quản trị vốn luân chuyển. Do đó, quản trị tồn kho thu hút nhiều mối quan tâm của nhà quản trị. Mức độ có thể xem xét của hàng tồn kho là mục tiêu chính của quản trị tồn kho. Để tìm kiếm giải pháp cho tồn kho tối ưu, Swaminathan (2001) nghiên cứu việc tái cơ cấu tồn kho ảnh hưởng đến quản trị tồn kho thế nào trong lĩnh vực công và tư nhân ở Ấn Độ. Kết quả của nghiên cứu này xác nhận điều chỉnh cơ cấu tồn kho của vật liệu thô và thành phẩm thì nhanh hơn điều chỉnh hàng tồn kho một cách toàn bộ để đạt mức hợp lý. Có một số phương pháp khác có thể giúp việc quản trị tồn kho dễ dàng hơn, như phương pháp số lượng đặt hàng, tồn kho theo tiến độ thời gian (just-in-time) (AutuKaite và Molay, 2011). 2.1.1.4. Quản trị khoản phải thu Quản trị khoản phải thu là việc một công ty cung cấp cho những khách hàng một khoản tín dụng để trả cho hàng hóa và dịch vụ. Những khoản tín dụng thương mại này có thể giúp xoa dịu những va chạm về mặt tài chính (Meltzer, 1960). Những khách hàng mua hàng hóa và dịch vụ trên tín dụng thương mại được gọi là những người mắc nợ công ty. Khoản phải thu là một thành phần quan trọng trong tài chính doanh nghiệp. Ở các nước Châu Âu, như Đức và Ý, khoản phải thu chiếm hơn một phần tư tổng tài sản (Bougheas, Mateut và Mizen., 2009). Rajan và Zingales (1995) nghiên cứu cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Họ cho thấy trong các mẫu gồm những
13 công ty Mỹ, 17.8 phần trăm tổng tài sản là các khoản phải thu. Chúng ta có thể thấy rằng một sự quản trị khoản phải thu hiệu quả là vô cùng cần thiết. Smith (1987) chỉ ra rằng cung cấp tín dụng thương mại cho khách hàng là rất quan trọng đối với các nhà cung cấp, mà việc bán hàng hay đầu tư phụ thuộc vào khả năng tài chính của khách hàng. Emery (1984) sử dụng phương pháp tài chính và vận hành để giải thích lý do phía sau việc mở rộng tín dụng thương mại. Trước tiên, mở rộng tín dụng thương mại đơn thuần là do tính linh hoạt trong cách vận hành doanh nghiệp. Ông giải thích rằng nhu cầu của khách hàng thì không theo nguyên tắc vì thị trường vốn dĩ là không hoàn hảo. Luôn có sự chênh lệch từ nhu cầu mong đợi, điều có thể làm sản xuất bùng phát. Sự nới lỏng tạm thời trong tín dụng cho phép khoản phải thu biến động theo sự chênh lệch trong nhu cầu, điều này minh họa cho sự hình thành trào lưu doanh số là trên hết thay vì khách hàng trên hết hoặc sản phẩm là trên hết. Thứ hai, sự hỗ trợ của các trung gian tài chính cũng tiếp tay cho việc mở rộng tín dụng thương mại. Do thị trường không hoàn hảo, những công ty đòi hỏi phải duy trì dự trữ thanh khoản cho những nhu cầu tiền mặt không dự báo trước. Cung cấp tín dụng thương mại cho khách hàng có thể được xem là cung cấp khoản vay cho khách hàng, điều này cũng là một phần của dự trữ thanh khoản. Ferris (1981) định nghĩa tín dụng thương mại như là một loại hình cho vay ngắn hạn đặc biệt, một khoản vay gắn chặt vào cả thời gian và giá trị của việc chuyển đổi hàng hóa. Do đó, những công ty có thể thu về lãi suất sinh lợi từ việc cho vay những dự trữ thanh khoản đã được chuyển hóa thành nợ của khách hàng. Việc mở rộng tín dụng thương mại cho những nhà cung cấp cơ hội để thu về lãi suất sinh lợi cao hơn. Hill, Kelly và Lockhart (2012) kết luận rằng khoản phải thu ảnh hưởng lớn và đồng biến với tài sản của cổ đông. Kết quả xác nhận tầm quan trọng của một chính sách tín dụng thương mại hợp lý. Tuy nhiên, tín dụng thương mại cũng mang đến những rủi ro. Thứ nhất, khách hàng có thể lâm vào khủng hoảng và vỡ nợ, điều này sẽ khiến cho tín dụng thương mại trở thành nợ xấu. Thứ hai, công ty sẽ mất đi phần lãi
14 suất giữa thời gian bán hàng và thời gian thanh toán của khách hàng (Damodaran, 1997). Dựa trên sự đánh đổi của tín dụng thương mại, kiểm soát và quản trị khoản phải thu trở nên vô cùng quan trọng. Kumar (2010) giải thích ý nghĩa của việc quản lý công nợ như là một quy trình ra quyết định liên quan đến sự đầu tư vào hoạt động kinh doanh của con nợ. Mục đích của quản lý công nợ là để kích thích bán hàng và đồng thời giảm thiểu rủi ro của việc không thu được nợ. Nếu quản lý công nợ yếu kém, tỷ suất vốn luân chuyển sẽ gặp áp lực, gây nên phải tăng cường vốn luân chuyển hoặc tăng nợ (Turner Hopkins, 2009). Gillbert và Reichert (1995) tìm thấy kết quả rằng 59 phần trăm các công ty trong nhóm Fortune 500 đang sử dụng mô hình quản lý công nợ để cải thiện việc quản trị vốn luân chuyển. Để đạt được việc quản trị vốn luân chuyển hiệu quả, có hai yếu tố cần phải tập trung. Một mặt, công ty cần biết chính sách tín dụng nào là phù hợp với hoạt động kinh doanh của họ. Chính sách tín dụng cung cấp cho công ty một hướng dẫn làm thế nào để giải quyết công nợ và bao nhiêu tín dụng cung cấp cho khách hàng là phù hợp. Với một chính sách tín dụng tự do, doanh số và lợi nhuận công ty có thể tăng đáng kể, nhưng rủi ro về nợ xấu và lãi suất mất trước cũng tăng theo. Với một chính sách tín dụng hà khắc, độ an toàn và tính thanh khoản có thể tăng, nhưng khả năng sinh lợi của công ty lại giảm sút. Đạt được mức độ tối ưu của sự an toàn và lợi nhuận là một nhiệm vụ của nhà quản trị tài chính. Mặt khác, công ty nên hiểu rõ khách hàng của mình, điều này được gọi là phân tích tín dụng. Damodaran (1997) định nghĩa phân tích tín dụng là một phân tích được thiết kế để đánh giá mức độ đáng tin cậy của khách hàng (trang 378). Dựa trên phân tích năng lực khách hàng, công ty có thể ra quyết định về tín dụng để cho phép họ mua sản phẩm và dịch vụ bằng tín dụng.
15 2.1.1.5. Quản trị khoản phải trả Các nhà cung cấp đề nghị tín dụng thương mại sẽ tạo ra khoản phải thu, theo chiều ngược lại, những khách hàng chấp nhận tín dụng thương mại sẽ tạo ra khoản phải trả. Khoản phải trả, xuất hiện khi các công ty mua hàng hóa và dịch vụ dựa vào tín dụng, là việc thanh toán cho nhà cung cấp hàng hóa, dịch vụ, hàng tồn kho và sự cung ứng. Một phần thưởng từ việc nhận tín dụng thương mại của người bán là công ty có thể giảm một số đầu tư vào quản trị vốn luân chuyển và tiết kiệm một số nguồn lực (Damodaran, 1997). Tối đa hóa khoản phải trả và kéo dài điều khoản thanh toán có thể là một lợi thế cạnh tranh của các công ty. Ở nước Anh, bình quân 55 phần trăm nợ ngắn hạn được ghi nhận dưới dạng khoản phải trả (Kohler et al., 2000; Guariglia và Mateut, 2006). Tuy nhiên, rủi ro của việc tối đa hóa khoản phải trả bằng cách nắm giữ thời hạn tín dụng dài từ nhà cung cấp là công ty có thể không thu được chiết khấu từ những nhà cung cấp đó hoặc nhận được sản phẩm và dịch vụ kém chất lượng từ họ, điều có thể phá hỏng mối liên kết kinh doanh giữa công ty và nhà cung cấp. Cuối cùng nó sẽ ảnh hưởng đến khả năng sinh lợi của doanh nghiệp (Ganesan, 2007). Một số yếu tố của quản trị khoản phải trả, chẳng hạn chính sách cho khoản phải trả, việc thực hiện chính sách và kiểm soát kết quả có thể giúp nhà quản trị đảm bảo tính hiệu quả của việc quản trị khoản phải trả (Sanger, 2011). 2.1.1.6. Những chính sách quản trị vốn luân chuyển Những đặc điểm của mỗi thành phần trong vốn luân chuyển cảnh báo rằng nhà quản trị không nên đánh giá thấp tầm quan trọng của quản trị vốn luân chuyển. Chính sách quản trị vốn luân chuyển là một phương pháp cho việc đầu tư bằng cách sử dụng tài sản ngắn hạn và tài trợ cho tài sản công ty bằng cách sử dụng nợ ngắn hạn (Bandara, và Weerakoon-Banda, 2011). Về cơ bản, có ba loại chính sách vốn luân chuyển: chính sách vốn luân chuyển dung hòa, chính sách vốn luân chuyển mạo hiểm và chính sách vốn luân chuyển thận trọng.