Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Tác động lan tỏa thông tin từ các đợt phát hành cổ phần bổ sung trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:99

Thêm vào BST

Báo xấu

12
lượt xem 3
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Tác giả thực hiện nghiên cứu với dữ liệu là các công bố thông tin về các đợt phát hành cổ phần bổ sung (SEO) của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam từ năm 2009 đến năm 2015 nhằm mục tiêu kiểm tra tác động lan tỏa thông tin từ các công bố thông tin phát hành cổ phần bổ sung lên các công ty đối thủ trong cùng ngành.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Tác động lan tỏa thông tin từ các đợt phát hành cổ phần bổ sung trên thị trường chứng khoán Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH ----------------------------------------- TRẦN THÙY NHIÊN TÁC ĐỘNG LAN TỎA THÔNG TIN TỪ CÁC ĐỢT PHÁT HÀNH CỔ PHẦN BỔ SUNG TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP. Hồ Chí Minh – Năm 2016
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH ----------------------------------------- TRẦN THÙY NHIÊN TÁC ĐỘNG LAN TỎA THÔNG TIN TỪ CÁC ĐỢT PHÁT HÀNH CỔ PHẦN BỔ SUNG TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM CHUYÊN NGÀNH : TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG MÃ SỐ : 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƢỜI HƢỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS. NGUYỄN THỊ LIÊN HOA TP. Hồ Chí Minh – Năm 2016
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan Luận văn thạc sĩ với đề tài “Tác động lan tỏa thông tin từ các đợt phát hành cổ phần bổ sung trên thị trường chứng khoán Việt Nam” là công trình nghiên cứu của riêng tôi dƣới sự hƣớng dẫn của PGS.TS.Nguyễn Thị Liên Hoa. Các số liệu, kết quả trong Luận văn là trung thực và chƣa từng đƣợc công bố trong bất kỳ công trình nào khác. Tôi xin chịu trách nhiệm về nội dung tôi đã trình bày trong Luận văn này. Tp. Hồ Chí Minh, ngày 11 tháng 11 năm 2016 Ngƣời thực hiện Luận văn Trần Thùy Nhiên
MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT DANH MỤC CÁC BẢNG TÓM TẮT ..................................................................................................................... 1 CHƢƠNG 1. GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI ............................................................................. 2 1.1.Đặt vấn đề ............................................................................................................. 2 1.2.Mục tiêu nghiên cứu ............................................................................................. 2 1.3.Câu hỏi nghiên cứu ............................................................................................... 3 1.4.Phƣơng pháp nghiên cứu ...................................................................................... 3 1.5.Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu ........................................................................ 3 1.6.Kết cấu bài nghiên cứu ......................................................................................... 4 1.7.Điểm mới của đề tài............................................................................................. 4 CHƢƠNG 2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY ............................................................................................................... 5 2.1.Cơ sở lý thuyết ...................................................................................................... 5 2.1.1.Tác động lan tỏa thông tin và phát hành cổ phần bổ sung............................... 5 2.1.2.Lý thuyết định thời điểm thị trƣờng.................................................................6 2.2.Các nghiên cứu liên quan và bằng chứng thực nghiệm ........................................ 6 2.2.1.Một số nghiên cứu liên quan đến tác động lan tỏa thông tin ........................... 6 2.2.2.Một số nghiên cứu liên quan đến phát hành cổ phần bổ sung ....................... 19 CHƢƠNG 3. DỮ LIỆU VÀ PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ................................ 27 3.1.Dữ liệu nghiên cứu .............................................................................................. 27 3.2.Phƣơng pháp nghiên cứu .................................................................................... 29 3.2.1.Phƣơng pháp nghiên cứu sự kiện................................................................... 29
3.2.2.Tác động lan tỏa thông tin của các công bố thông tin phát hành cổ phần bổ sung lên các công ty đối thủ trong ngắn hạn .......................................................... 31 3.2.3.Khả năng công ty đối thủ phát hành cổ phần theo công ty phát hành cổ phần bổ sung .................................................................................................................... 40 3.2.4.Hiệu quả của tỷ suất sinh lợi trong dài hạn.................................................... 47 CHƢƠNG 4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU Ở VIỆT NAM........................................... 52 4.1.Phản ứng của thị trƣờng lên công bố thông tin phát hành cổ phần bổ sung trong ngắn hạn .................................................................................................................... 52 4.2.Tác động lan tỏa thông tin lên các công ty đối thủ ............................................. 60 4.3.Khả năng công ty đối thủ phát hành cổ phần bổ sung ........................................ 66 4.4.Kết quả nghiên cứu hiệu quả của tỷ suất sinh lợi trong dài hạn ......................... 69 CHƢƠNG 5. KẾT LUẬN................................................................................. ......... 71 5.1.Kết luận............................................................................................................... 71 5.2.Hạn chế của đề tài và hƣớng nghiên cứu tiếp theo............................................. 72 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT Từ viết tắt Tên tiếng Việt Tên tiếng Anh AR Tỷ suất sinh lợi bất thƣờng Abnormal Return CAR Tỷ suất sinh lợi bất thƣờng tích lũy Cumulative abnormal return. CBTT Công bố thông tin Anouncement Trung tâm nghiên cứu giá chứng Center for research in CRSP khoán Securities Prices. Global industry classification GICS Chuẩn phân ngành toàn cầu standards. HNX Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội Hanoi Stock Exchange Sở giao dịch chứng khoán Thành Ho Chi Minh Stock HOSE phố Hồ Chí Minh Exchange Phát hành cổ phiếu lần đầu ra công IPO Initial public offering chúng Bình phƣơng nhỏ nhất thông OLS Ordinary least squares. thƣờng SEO Phát hành cổ phần bổ sung Seasoned equity offering TSSL Tỷ suất sinh lợi Return
DANH MỤC CÁC BẢNG TÊN BẢNG TRANG Bảng 2.1.Tóm tắt các nghiên cứu liên quan đến tác động lan tỏa 15 thông tin. Bảng 3.1.Thống kê số lƣợng các công ty SEO và công ty đối thủ 29 theo ngành. Bảng 3.2.Mô tả các biến đƣợc sử dụng trong bài nghiên cứu. 44 Bảng 4.1.Thống kê mô tả về công bố thông tin SEO. 52 Bảng 4.2.Bảng thống kê mô tả về đặc điểm của công ty SEO và 54 công ty đối thủ. Bảng 4.3.Phản ứng của thị trƣờng đến công bố thông tin phát hành 55 cổ phần bổ sung. Bảng 4.4.Phản ứng của thị trƣờng đến các công ty đối thủ. 57 Bảng 4.5.Hồi quy phân tích tác động lan tỏa thông tin đến các công 60 ty đối thủ. Bảng 4.6.Kết quả mô hình hồi quy Probit. 66 Bảng 4.7.Hiệu quả trong dài hạn của công ty SEO và công ty đối 69 thủ sử dụng phƣơng pháp Calendar time portfolio.
1 TÓM TẮT Mục tiêu chính của nghiên cứu này là kiểm tra tác động lan tỏa thông tin trong bối cảnh phát hành cổ phần bổ sung của các công ty trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam trong ngắn hạn. Dữ liệu dùng để nghiên cứu gồm 2,543 quan sát công ty đối thủ tƣơng ứng với 109 công bố thông tin phát hành cổ phần bổ sung trong giai đoạn từ năm 2009 đến năm 2015. Bài nghiên cứu tìm thấy bằng chứng có tác động lan tỏa thông tin từ các công bố phát hành cổ phần bổ sung đến các công ty đối thủ trong ngành. Tác động lan tỏa thông tin là tích cực (1.4%) và có ý nghĩa thống kê. Tác động lan tỏa thông tin này chịu ảnh hƣởng chủ yếu bởi phản ứng của thị trƣờng lên công bố thông tin phát hành cổ phần của tổ chức phát hành. Phản ứng của thị trƣờng lên giá trị của tổ chức phát hành càng lớn thì công ty đối thủ trong ngành cũng chịu tác động lan tỏa thông tin càng lớn. Bên cạnh đó, tác giả nhận thấy các công ty đối thủ có nhiều khả năng sẽ phát hành cổ phần nếu thị trƣờng có phản ứng tích cực với các công bố thông tin phát hành cổ phần trƣớc đó. Cuối cùng tác giả mở rộng nghiên cứu trong dài hạn tuy nhiên không tìm thấy bằng chứng rằng các công ty đã thực hiện phát hành cổ phần bổ sung trƣớc đó có hiệu quả trong dài hạn kém hơn các công ty đối thủ chƣa từng phát hành cổ phần bổ sung trong cùng ngành. Từ khóa: Công bố thông tin, phát hành cổ phần bổ sung, tác động lan tỏa thông tin, sự cạnh tranh trong ngành.
2 CHƢƠNG 1. GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 1.1.Đặt vấn đề Trên thế giới từ lâu đã có rất nhiều nghiên cứu về tác động lan tỏa thông tin trên thị trƣờng tài chính trong rất nhiều lĩnh vực khác nhau. Tiêu biểu nhƣ trong lĩnh vực IPO có nghiên cứu của Hsu và cộng sự (2010), mua lại và sáp nhập có nghiên cứu của Song và Walking (2000), Funke và cộng sự (2008), Shahrur và Venkateswaran (2009), mua lại cổ phần của Erwin và Miller (1998). Bằng chứng về việc có tồn tại tác động lan tỏa thông tin đƣợc tìm thấy ở các thị trƣờng chứng khoán trên thế giới. Việc tìm hiểu và đo lƣờng phản ứng của thị trƣờng khi công ty đƣa ra một công bố thông tin rất quan trọng. Công bố thông tin này không chỉ ảnh hƣởng lên giá trị của chính công ty công bố mà còn tác động lên cả các đối thủ cạnh tranh trong ngành. Các kết quả từ việc nghiên cứu xem tác động lan tỏa thông tin ảnh hƣởng nhƣ thế nào đến tỷ suất sinh lợi trong các lĩnh vực tài chính nói chung và của công bố phát hành cổ phần bổ sung nói riêng có thể giúp các nhà đầu tƣ trong việc đánh giá rủi ro kỳ vọng và tỷ suất sinh lợi của các công ty trong ngành. Đồng thời các nhà quản lý cũng cần tìm hiểu xem tác động của các sự kiện này lên công ty của mình để từ đó đƣa ra các quyết định tốt hơn. Vì vậy, tác giả nhận thấy nghiên cứu ảnh hƣởng của việc lan tỏa thông tin trong lĩnh vực phát hành cổ phần bổ sung tại Việt Nam là một vấn đề cần thiết. Đó là lý do tác giả chọn đề tài “Tác động lan tỏa thông tin từ các đợt phát hành cổ phẩn bổ sung trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam”. 1.2.Mục tiêu nghiên cứu Tác giả thực hiện nghiên cứu với dữ liệu là các công bố thông tin về các đợt phát hành cổ phần bổ sung (SEO) của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam từ năm 2009 đến năm 2015 nhằm mục tiêu kiểm tra tác động lan tỏa thông tin từ các công bố thông tin phát hành cổ phần bổ sung lên các công ty đối thủ trong cùng ngành. Các công ty phát hành cổ phần bổ sung đƣợc gọi là công ty sự kiện hay gọi tắt là công ty SEO. Các công ty còn lại hoạt động trong cùng một ngành với công ty SEO gọi là công ty đối thủ.
3 1.3.Câu hỏi nghiên cứu Để thực hiện mục tiêu nghiên cứu của đề tài, bài nghiên cứu tìm cách trả lời ba câu hỏi nghiên cứu sau đây: - Các công bố thông tin phát hành cổ phần bổ sung có tác động đến các công ty đối thủ cùng ngành trong ngắn hạn hay không ? - Khả năng các công ty đối thủ trong cùng ngành thực hiện phát hành cổ phần bổ sung theo các công ty đã phát hành khác trong ngành chịu ảnh hƣởng của nhân tố nào ? - Các công ty đối thủ không thực hiện phát hành cổ phần bổ sung có đạt đƣợc hiệu quả tỷ suất sinh lợi trong dài hạn tốt hơn công ty đã phát hành cổ phần bổ sung hay không ? 1.4.Phƣơng pháp nghiên cứu Bài nghiên cứu sử dụng phƣơng pháp nghiên cứu sự kiện để kiểm tra tác động lan tỏa thông tin từ sự kiện công bố thông tin phát hành cổ phần bổ sung lên các công ty đối thủ trong ngành trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam. Nghiên cứu sử dụng phƣơng pháp bình phƣơng nhỏ nhất (OLS) để xem xét những yếu tố có khả năng ảnh hƣởng đến tác động lan tỏa thông tin từ các công bố phát hành cổ phần bổ sung lên các công ty đối thủ. Bên cạnh đó, nghiên cứu còn sử dụng mô hình hồi quy Probit với biến phụ thuộc có dạng nhị phân nhận hai giá trị 1 hoặc 0 để xem xét khả năng công ty đối thủ sẽ phát hành cổ phần bổ sung theo công ty phát hành. Để nghiên cứu tỷ suất sinh lợi của công ty phát hành cổ phần bổ sung và công ty đối thủ trong dài hạn, nghiên cứu sử dụng phƣơng pháp Calendar time portfolio. Tác giả sử dụng phần mềm Excel để tính toán tỷ suất sinh lợi bất thƣờng tích lũy trong cửa sổ sự kiện cho công ty SEO và công ty đối thủ, các biến của mô hình và xây dựng danh mục, đồng thời kết hợp với phần mềm Stata 12.0 để thực hiện hồi quy và kiểm định các hệ số trong mô hình. 1.5.Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu Đối tƣợng của bài nghiên cứu là tác động lan tỏa thông tin khi một công ty công bố phát hành cổ phần bổ sung lên các công ty đối thủ trong ngành. Mẫu nghiên cứu gồm các công ty phi tài chính niêm yết trên hai sàn chứng khoán HOSE và HNX
4 trong khoảng thời gian từ 1/2009 đến 12/2015, không bao gồm các công ty bị hủy niêm yết, các công ty có dữ liệu không liên tục hoặc độ dài dữ liệu không đủ theo yêu cầu. Đồng thời các công ty cũng phải đáp ứng điều kiện có tối thiểu 150 ngày giao dịch một năm. 1.6.Kết cấu bài nghiên cứu Chương 1: Giới thiệu đề tài. Chƣơng này trình bày tổng quát về lý do chọn đề tài, mục tiêu nghiên cứu, phƣơng pháp nghiên cứu, đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu. Chương 2: Cơ sở lý thuyết và tổng quan các nghiên cứu trƣớc đây. Chƣơng này trình bày những khái niệm cơ bản về phát hành cổ phần bổ sung, tác động lan tỏa thông tin, lý thuyết định thời điểm thị trƣờng. Đồng thời trình bày sơ lƣợc về một số nghiên cứu có liên quan trƣớc đây. Chương 3: Phƣơng pháp nghiên cứu. Chƣơng này trình bày cách thu thập dữ liệu, mô hình và cách xây dựng các biến. Chương 4: Kết quả nghiên cứu tại Việt Nam. Từ số liệu ở Chƣơng 3, Chƣơng 4 trình bày kết quả trong quá trình phân tích số liệu. Chương 5: Kết luận. Chƣơng 5 tóm tắt lại kết quả nghiên cứu, hạn chế của đề tài và hƣớng nghiên cứu tiếp theo. 1.7.Điểm mới của đề tài Bài nghiên cứu này khác với các nghiên cứu đã từng đƣợc thực hiện trƣớc đây ở thị trƣờng chứng khoán Việt Nam nhƣ nghiên cứu của Trịnh Nam Hai, 2013, Tác động của công bố thông tin SEO lên phản ứng giá cổ phiếu bằng chứng tại thị trƣờng chứng khoán Việt Nam ; Hạ Tấn Minh, 2013, Tác động của việc mua lại cổ phần lên giá cổ phiếu bằng chứng ở Việt Nam; và Trịnh Thị Minh Hoa, 2015, Phản ứng của giá cổ phiếu đối với thông báo mua lại cổ phần của các doanh nghiệp: bằng chứng tại Việt Nam ở điểm: các nghiên cứu trƣớc đây chỉ phân tích tác động của sự kiện đƣợc công bố lên giá trị của chính công ty công bố sự kiện, trong khi đó nghiên cứu này kiểm tra tác động của sự kiện đƣợc công bố lên các công ty đối thủ trong ngành hay nói cách khác là kiểm tra tác động lan tỏa thông tin từ một sự kiện đƣợc công bố đến các công ty đối thủ khác trong ngành.
5 CHƢƠNG 2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY 2.1.Cơ sở lý thuyết 2.1.1.Tác động lan tỏa thông tin và phát hành cổ phần bổ sung  Tác động lan tỏa thông tin Tác động lan tỏa thông tin (information spillover) còn đƣợc gọi là tác động lan tỏa thông tin nội ngành (intra-industry information spillover). Theo Lang và Stulz (1992): “Tác động lan tỏa thông tin nội ngành đƣa ra giả thuyết rằng các nhà đầu tƣ sử dụng thông tin đƣợc công bố từ một công ty để đƣa ra những suy luận về các công ty cạnh tranh khác trong cùng một ngành.” Các sự kiện của công ty không chỉ tiết lộ thông tin về công ty công bố sự kiện mà còn báo hiệu một hiện tƣợng cho toàn ngành hay một sự thay đổi về cơ cấu cạnh tranh trong ngành. Một hiện tƣợng toàn ngành đƣợc dự đoán là sẽ gây ra tác động lây lan lên các công ty đối thủ trong ngành, trong khi những thay đổi trong vị thế cạnh tranh đang cân bằng của ngành đƣợc dự báo sẽ gây ra tác động cạnh tranh (tác động tiêu cực) lên các công ty đối thủ trong ngành. Do đó, tác động lan tỏa thông tin có hai loại là tác động lây lan (contagion effect) và tác động cạnh tranh (competitive effect). Khi thị trƣờng có phản ứng lên công ty đối thủ trong cùng ngành tƣơng tự nhƣ công ty xảy ra sự kiện hay còn gọi tắt là công ty sự kiện thì các công ty đối thủ này đang chịu tác động lây lan. Ngƣợc lại, khi thị trƣờng phản ứng lên các công ty đối thủ trái ngƣợc với các công ty sự kiện thì các công ty đối thủ này đang chịu tác động cạnh tranh.  Phát hành cổ phần bổ sung Theo tài liệu “Fundamentals of Investments” của nhóm tác giả Bradford Jordan, Thomas Miller và Steven Dolvin, “một công ty có cổ phần đã lƣu hành đại chúng, thì công ty đó có thể tiếp tục huy động vốn thông qua việc phát hành bổ sung, viết tắt là SEO (Seasoned equity offering). Thuật ngữ secondary và follow-on offering cũng là đề cập đến một đợt phát hành cổ phần bổ sung”.
6 2.1.2.Lý thuyết định thời điểm thị trƣờng Từ những thập niên 90 trở lại đây, lý thuyết định thời điểm thị trƣờng xuất hiện nhƣ một hƣớng nghiên cứu mới trong lĩnh vực tài chính doanh nghiệp và đƣợc xếp vào một nhánh trong tài chính hành vi. Lý thuyết định thời điểm thị trƣờng thƣờng đƣợc dùng để giải thích cho hành vi các công ty phát hành cổ phần. Lý thuyết định thời điểm thị trƣờng giả định rằng trên thị trƣờng tồn tại việc định giá sai, do đó các doanh nghiệp có thể tận dụng cơ hội từ việc định giá sai này. Trong lĩnh vực tài chính doanh nghiệp, lý thuyết định thời điểm thị trƣờng xuất phát từ hiện tƣợng bất cân xứng thông tin trên thị trƣờng chứng khoán. Hàm ý của lý thuyết này là các công ty đang đƣợc định giá cao thƣờng phát hành cổ phần, còn các công ty đang bị định giá thấp thƣờng mua lại cổ phần hoặc đợi đến lúc cổ phần đƣợc định giá cao hơn mới tiến hành phát hành cổ phần mới nhằm tìm kiếm lợi nhuận nhiều hơn từ dự án. Khi các công ty tiến hành phát hành cổ phần, các nhà đầu tƣ sẽ cho rằng công ty đang định thời điểm thị trƣờng và phát hành cổ phần với giá cao hơn giá trị thực. Thị trƣờng nhìn nhận thông tin phát hành cổ phần bổ sung là một thông tin xấu và có phản ứng tiêu cực lên công ty. Do đó, khi công ty công bố phát hành cổ phần bổ sung thƣờng làm giá trị công ty sụt giảm. Các công ty đối thủ trong cùng ngành có đặc điểm tƣơng tự cũng có khả năng chịu tác động từ thị trƣờng. Nếu một công bố thông tin phát hành cổ phần không chỉ ảnh hƣởng lên chính công ty công bố thông tin mà còn ảnh hƣởng lên các công ty đối thủ khác trong cùng ngành sẽ gây ra tác động lan tỏa thông tin trong ngành đó. 2.2.Các nghiên cứu liên quan và bằng chứng thực nghiệm 2.2.1.Một số nghiên cứu liên quan đến tác động lan tỏa thông tin Trên thế giới đã có nhiều tác giả thực hiện nghiên cứu về tác động lan tỏa thông tin trong nhiều lĩnh vực. Những nghiên cứu này xem xét phản ứng của thị trƣờng đối với các công ty đối thủ khi các công ty cùng ngành có những động thái chiến lƣợc, đƣa ra các quyết định đầu tƣ hoặc khi các cú sốc vĩ mô xảy ra cho toàn ngành. Các nghiên cứu này kiểm tra tác động lan tỏa thông tin xung quanh các sự kiện của doanh nghiệp nhƣ phát hành cổ phần bổ sung, chia cổ tức, thông báo lợi nhuận, mua lại và sáp nhập...
7 Nghiên cứu của Hameed và cộng sự (2010) và Slovin và cộng sự (1992) đã tìm thấy bằng chứng về tác động lan tỏa thông tin từ một công ty đến các công ty đối thủ khác trong cùng ngành. Nghiên cứu của Hameed và cộng sự (2010) cho thấy khi có dự báo thu nhập về một công ty đứng đầu trong ngành sẽ tăng thì giá cổ phiếu của các công ty khác trong ngành cũng tăng. Ngƣợc lại, nghiên cứu của Slovin và cộng sự (1992) chỉ ra rằng khi một ngân hàng công bố thông tin phát hành cổ phần bổ sung sẽ làm giá trị của các ngân hàng khác bị giảm. Hameed và cộng sự (2010) đã tìm thấy bằng chứng về tác động lan tỏa thông tin xuất phát từ các công ty “đầu đàn” (bellwether) trong ngành. Thuật ngữ “Bellwether” dùng để chỉ chứng khoán của các công ty đứng đầu trong ngành, gọi là chứng khoán “đầu đàn”. Những chứng khoán này đƣợc xem là kim chỉ nam cho chiều hƣớng của thị trƣờng. Các nhà đầu tƣ tổ chức sở hữu rất nhiều chứng khoán này và có nhiều khả năng chi phối đƣợc cung cầu trên thị trƣờng. Các hoạt động mua bán của các tổ chức tài chính có khuynh hƣớng ảnh hƣởng đến các nhà đầu tƣ nhỏ lẻ và do đó ảnh hƣởng đến thị trƣờng nói chung. Trong nghiên cứu này tác giả định nghĩa các công ty “đầu đàn” là các công ty có nhiều chuyên gia thƣờng xuyên đánh giá phân tích tình hình hoạt động và có mối liên hệ nhiều về quy tắc hoạt động với các công ty khác trong cùng ngành (hoặc các công ty có ít hoặc không có chuyên gia phân tích). Tác giả tiến hành kiểm tra phản ứng của thị trƣờng lên giá chứng khoán của các công ty cùng ngành đối với các dự báo thu nhập hàng tháng của các chuyên gia về các công ty “đầu đàn” trên một mẫu gồm 140,619 quan sát công ty - năm trên thị trƣờng chứng khoán Mỹ giai đoạn từ 1984 đến 2011. Tác giả xây dựng mô hình hồi quy để kiểm tra tác động của dự báo thu nhập hàng tháng của các chuyên gia cho các công ty “đầu đàn” lên tỷ suất sinh lợi của các công ty đối thủ cùng ngành. Nghiên cứu chỉ ra rằng khi các chuyên gia đƣa ra dự báo về thu nhập của các công ty “đầu đàn” vào hàng tháng, điều này sẽ gây ra tác động cùng chiều lên tỷ suất sinh lợi trong tƣơng lai của các công ty khác cùng ngành. Kết quả cho thấy EPS dự báo của các công ty đầu ngành này tăng lên 1% thì tỷ suất sinh lợi của các công ty khác trong cùng ngành cũng đƣợc dự đoán tăng 0.1%. Tác động lan tỏa này là một chiều,
8 từ các công ty “đầu đàn” đến các công ty còn lại, nhƣng không tìm thấy bằng chứng về chiều tác động ngƣợc lại. Những kết luận này hàm ý rằng các nhà đầu tƣ sử dụng dự báo của chuyên gia về chứng khoán của các công ty hàng đầu trong ngành để định giá cho chứng khoán của các công ty khác. Thêm nữa, nếu chi phí thông tin giảm, các nhà phân tích có thể mở rộng phạm vi theo dõi và cung cấp thông tin về nhiều công ty hơn, và làm giảm tác động lan tỏa thông tin. Slovin và cộng sự (1992) đã kiểm tra tác động của các công bố thông tin phát hành cổ phần bổ sung trong ngành ngân hàng giai đoạn 1975-1988 và các công ty hoạt động trong các ngành khác từ 1980-1985. Mẫu nghiên cứu gồm 17 ngân hàng với 16 công bố thông tin phát hành cổ phần và 211 công bố thông tin phát hành cổ phần từ các công ty trong các ngành khác. Tác giả thu thập đƣợc 2,067 quan sát công ty đối thủ cho 211 sự kiện. Đối với các đợt phát hành cổ phần của các ngân hàng thƣơng mại, tác giả tìm thấy tác động lan tỏa thông tin có ý nghĩa thống kê làm giảm -0.6% giá trị của các ngân hàng thƣơng mại đối thủ. Trái lại, tác giả không tìm thấy bằng chứng về tác động lan tỏa thông tin cho các đợt phát hành vốn cổ phần trong các ngành khác, kết quả này hàm ý rằng những thông tin này chỉ liên quan đến đặc điểm riêng của công ty nên không tạo ra tác động lan tỏa thông tin. Ngoài ra, công bố thông tin phát hành cổ phần của các ngân hàng thƣơng mại cũng có tác động tiêu cực lên giá chứng khoán của các ngân hàng đầu tƣ. Tỷ suất sinh lợi vƣợt trội của các ngân hàng đầu tƣ cũng bị âm khi phản ứng lại với công bố phát hành cổ phần của ngân hàng thƣơng mại. Kết quả này cho thấy thị trƣờng nhìn nhận hoạt động của những ngân hàng này là tƣơng tự nhau về ý nghĩa kinh tế mặc dù hai nhóm ngân hàng này chịu sự chi phối khác nhau về quy định pháp luật. Kết quả của tác giả hàm ý rằng áp lực từ các quy định điều tiết đặt lên các ngân hàng thƣơng mại (quy định về vốn, thanh khoản) khiến các ngân hàng phải tăng vốn sẽ gây ra tác động rộng lớn lên giá trị thị trƣờng trong ngành tài chính. Việc đƣa ra các quy định về vốn khiến các ngân hàng phải phát hành cổ phần để đáp ứng yêu cầu trong chính sách điều tiết sẽ bị đánh đổi bằng sự sụt giảm về giá trị thị trƣờng của ngành ngân hàng.
9 Harford (2005) nghiên cứu các làn sóng sáp nhập trên thị trƣờng chứng khoán Mỹ nhằm mục tiêu tìm hiểu xem nguyên nhân nào gây ra các làn sóng sáp nhập này.Tác giả nghiên cứu trên mẫu gồm 35 làn sóng sáp nhập trong 28 ngành từ 1981 đến 2000, với giá trị giao dịch tối thiểu là 50 triệu USD. Tác giả tiến hành kiểm tra hai nhóm nhân tố đƣợc cho là có liên quan đến các làn sóng sáp nhập. Nhóm nhân tố thứ nhất đại diện cho các cú sốc kinh tế đến môi trƣờng hoạt động của một ngành nhƣ: tỷ lệ dòng tiền trên doanh thu, tỷ lệ doanh thu trên tài sản, chi phí nghiên cứu và phát triển, chi phí vốn, tỷ lệ gia tăng số lƣợng nhân viên, tỷ lệ ROA, và tăng trƣởng doanh thu. Nhóm nhân tố thứ hai dùng để kiểm định trực tiếp giả thuyết về hành vi định thời điểm thị trƣờng nhƣ: độ lệch chuẩn của tỷ lệ giá trị thị trƣờng và giá trị sổ sách, tỷ suất sinh lợi trung bình 1 năm và 3 năm, độ lệch chuẩn của những tỷ suất sinh lợi này. Kết quả nghiên cứu của Harford ủng hộ quan điểm rằng các cú sốc về kinh tế, quy định, hoặc công nghệ là nguyên nhân gây ra các làn sóng sáp nhập trong ngành. Trong khi đó nhân tố thanh khoản là nguyên nhân gây ra các làn sóng sáp nhập trên toàn thị trƣờng. Việc các nhà quản lý định thời điểm thị trƣờng cũng là nguyên nhân gây ra một số vụ sáp nhập, nhƣng đây không phải là nguyên nhân gây ra các làn sóng sáp nhập. Tóm lại, nghiên cứu chỉ ra rằng tính thanh khoản vốn của toàn ngành và các điều kiện kinh tế đóng vai trò quan trọng trong việc giải thích cho các làn sóng sáp nhập chứ không phải hành vi định thời điểm thị trƣờng của nhà quản lý. Hsu và cộng sự (2010) thực hiện nghiên cứu các công ty phi tài chính có thực hiện IPO từ năm 1980-2001. Mẫu nghiên cứu gồm 4,188 công ty IPO trong 62 ngành đƣợc phân loại theo SIC có mã số 2 chữ số và 134 sự kiện IPO. Mục tiêu nghiên cứu của tác giả là xem xét tác động của các sự kiện IPO lên các công ty đối thủ cùng ngành. Tác giả xem xét cả các đợt IPO đã hoàn tất niêm yết lẫn các đợt IPO không thành công và xin hủy bỏ. Nghiên cứu tìm thấy bằng chứng có tác động lan tỏa thông tin từ các công bố IPO lên các công ty đối thủ trong ngành. Kết quả nghiên cứu cho thấy giá của các công ty đối thủ có phản ứng tiêu cực (xu hƣớng giảm) và có ý nghĩa thống kê bắt đầu từ 10 ngày trƣớc ngày công bố thông tin đối với các đợt IPO đã hoàn thành. Ngƣợc lại,
10 giá cổ phiếu của công ty đối thủ lại tỏ ra có phản ứng tích cực và phản ứng này còn kéo dài một khoảng thời gian sau đó đối với các đợt IPO xin hủy bỏ. Kết quả này cho thấy giá cổ phiếu của các công ty đối thủ đã bắt đầu có phản ứng với cả hai đợt IPO đã hoàn tất và bị hủy bỏ ngay trƣớc ngày sự kiện. Các lợi thế cạnh tranh của những công ty thực hiện IPO sẽ gây ra áp lực tác động tiêu cực lên hiệu quả hoạt động và tỷ suất sinh lợi của các công ty đối thủ. Các đối thủ cạnh tranh trong ngành sẽ có tỷ suất sinh lợi âm kể từ khi có một đợt IPO đƣợc nộp đơn cho tới khi có công bố thông tin và đợt phát hành IPO hoàn tất. Các công ty IPO sẽ hoạt động tốt hơn trong dài hạn nếu họ có (1) tỷ lệ đòn bẩy thấp, do đó có sự linh hoạt tài chính cao hơn, (2) nếu các đợt IPO đƣợc bảo lãnh bởi các ngân hàng đầu tƣ tốt nhất, (3) nếu số tiền IPO đƣợc chi nhiều hơn cho hoạt động nghiên cứu và phát triển (đƣợc xem nhƣ một hoạt động đầu tƣ vào vốn tri thức nhằm gia tăng lợi thế cạnh tranh so với các công ty đối thủ trong ngành). Bên cạnh đó, Hsu và cộng sự còn muốn kiểm tra xem khả năng “sống sót” của các đối thủ trong ngành trong vòng 3 năm kể từ khi IPO. Tác giả xây dựng mô hình hồi quy Probit với biến độc lập bằng 1 nếu công ty đối thủ vẫn còn hoạt động sau 3 năm kể từ sự kiện IPO, và bằng 0 nếu công ty đã hủy niêm yết. Kết quả nghiên cứu cho thấy các công ty đối thủ nhiều khả năng vẫn có thể tiếp tục hoạt động sau một đợt IPO trong ngành nếu công ty có tỷ số đòn bẩy tài chính thấp nghĩa là có độ linh hoạt tài chính cao hơn, nếu công ty phát hành trái phiếu có xếp hạng tốt, và nếu công ty hoạt động trong các ngành công nghệ cao. Những kết luận này chỉ ra rằng các đợt IPO gây ra tác động cạnh tranh lên các công ty đối thủ khác hoạt động cùng ngành. Từ đó tác giả cung cấp gợi ý cho các nhà đầu tƣ, đặc biệt là trong việc đánh giá rủi ro và tỷ suất sinh lợi dự kiến của các công ty hoạt động trong các ngành có khả năng cao sẽ có nhiều đợt IPO mới. Tƣơng tự, các công ty cạnh tranh cần tìm hiểu xem một đợt phát hành IPO mới sẽ ảnh hƣởng nhƣ thế nào đến vị thế cạnh tranh của họ và cách phản ứng lại điều đó nhƣ thế nào. Điểm mới của nghiên cứu là đã tìm ra bằng chứng về tác động cạnh tranh của các đợt IPO so với các nghiên cứu trƣớc đây chỉ ƣu tiên tập trung vào giả thuyết định thời điểm thị trƣờng và các chi phí phát hành nhƣ chi phí bảo lãnh phát hành.
11 Các nghiên cứu của Erwin và Miller (1998), Massa và cộng sự (2007) và Lang và Stulz (1992) cũng tìm thấy bằng chứng về tác động lan tỏa thông tin từ các chƣơng trình mua lại cổ phần hay các công bố phá sản lên các công ty đối thủ. Tuy nhiên, nghiên cứu của các tác giả này còn chỉ ra rằng tác động lan tỏa thông tin chịu ảnh hƣởng bởi đặc điểm ngành mà các công ty hoạt động là ngành có mức độ cạnh tranh cao hay thấp. Tùy theo mức độ cạnh tranh của ngành mà tác động lan tỏa thông tin lên các công ty đối thủ là tác động cạnh tranh hay tác động lây lan. Bên cạnh yếu tố cạnh tranh của ngành thì các yếu tố về đặc điểm dòng tiền và đòn bẩy cũng ảnh hƣởng đến tác động lan tỏa thông tin. Erwin và Miller (1998) xem xét tác động của các công bố thông tin từ các chƣơng trình mua lại cổ phần trên thị trƣờng mở lên giá trị của các công ty đối thủ trong cùng ngành. Tác giả thu thập thông tin về các chƣơng trình mua lại cổ phần đƣợc công bố trên trang Wall Street bởi các công ty phi tài chính (loại bỏ các chƣơng trình mua lại đƣợc thực hiện bởi công ty tài chính, công ty bất động sản và công ty bảo hiểm) trong khoảng thời gian 1985-1990. Tác giả nhận thấy rằng mặc dù các công bố mua lại cổ phần này mang lại phản ứng giá tích cực và có ý nghĩa thống kê 3.35% đối với các công ty thực hiện các chƣơng trình mua lại, chúng cũng gây ra phản ứng giá tiêu cực -0.25% lên các công ty đối thủ trong ngành. Do đó, tác giả tìm thấy bằng chứng về tác động lan tỏa thông tin từ các chƣơng trình mua lại cổ phần, trong đó tác động cạnh tranh tỏ ra lấn át tác động lây lan. Bên cạnh đó, tác giả còn nhận thấy rằng tác động lan tỏa thông tin nội ngành còn chịu ảnh hƣởng bởi các đặc điểm của ngành. Cụ thể là, tác động cạnh tranh thể hiện rõ hơn khi mức độ cạnh tranh giữa các công ty đối thủ thấp hơn và TSSL của công ty mua lại và công ty đối thủ ít có mối tƣơng quan với nhau. Trái lại, tác động lây lan sẽ xuất hiện khi trong ngành có tính cạnh tranh tăng lên và các công ty mua lại có đặc điểm về dòng tiền là tƣơng tự nhau. Những phát hiện này cũng phù hợp với nghiên cứu của Lang và Stulz (1992), hai tác giả này cũng nhận thấy rằng các công bố thông tin về phá sản của công ty cũng gây ra tác động tích cực lẫn tiêu cực lên công ty đối thủ.
12 Kết quả nghiên cứu ủng hộ cho giả thuyết rằng các công bố thông tin mua lại cổ phần trên thị trƣờng mở báo hiệu một sự gia tăng về thu nhập kỳ vọng của các công ty mua lại, do đó sẽ làm thay đổi vị thế cạnh tranh của các công ty này trong ngành đồng thời làm tăng chi phí của các đối thủ. Đồng thời, nghiên cứu cũng khám phá ra rằng tác động lan tỏa thông tin cũng khác nhau giữa các ngành. Những ngành có mức độ cạnh tranh tƣơng đối thấp và đặc điểm về dòng tiền giữa các công ty mua lại có sự khác biệt thì sẽ có tác động cạnh tranh khoảng -0.42% lên đối thủ. Trái lại, những ngành có mức độ cạnh tranh cao và đặc điểm về dòng tiền giữa các công ty mua lại tƣơng tự sẽ tạo ra tác động lây lan 0.09% lên các đối thủ trong ngành. Do đó, Erwin và Miller kết luận rằng tác động lan tỏa thông tin từ các công bố chƣơng trình mua lại cổ phần chịu tác động bởi đặc điểm ngành của công ty mua lại. Massa và cộng sự (2007) với nghiên cứu “Mimicking repurchases” cũng có kết luận tƣơng tự nhƣ trong nghiên cứu của Erwin và Miller (1998). Tuy nhiên nhóm tác giả cũng nhận thấy rằng để giảm bớt tác động tiêu cực của tác động lan tỏa thông tin, các công ty đối thủ trong các ngành có mức độ tập trung cao sẽ có xu hƣớng “bắt chƣớc” lại hành vi của các công ty cùng ngành. Tác giả tiến hành nghiên cứu trên hai nhóm ngành có độ tập trung cao và độ tập trung thấp. Với mỗi nhóm ngành gồm 679 công bố thông tin mua lại cổ phần của các công ty phi tài chính tại Mỹ giai đoạn 1984-2002. Trong nghiên cứu này, nhóm tác giả xem xét tác động lan tỏa thông tin từ các công bố mua lại cổ phần lên các công ty đối thủ và hành vi các đối thủ phản ứng lại với thông tin này. Tác giả lập luận rằng một công ty bằng cách mua lại cổ phần của mình sẽ đƣa ra tín hiệu tích cực về chính công ty và tín hiệu tiêu cực về công ty đối thủ đến thị trƣờng. Chỉ số HHI đƣợc tác giả sử dụng để đo lƣờng mức độ tập trung của ngành. Kết quả cho thấy rằng trong các ngành tập trung, công bố thông tin mua lại gây ra tác động làm giảm giá chứng khoán của các đối thủ cùng ngành. Các công ty đối thủ phản ứng lại bằng cách cũng thực hiện mua lại cổ phần của chính mình nhằm làm giảm tác động tiêu cực đó. Các công ty đối thủ trong ngành lựa chọn mua lại cổ phần nhƣ một chiến lƣợc phản ứng lại với các công bố thông tin mua lại cổ phần trong ngành chứ không phải do động cơ định thời điểm thị trƣờng để tận dụng
13 lợi thế cổ phiếu định giá thấp. Tác giả cũng tiến hành nghiên cứu trong dài hạn và nhận thấy rằng chỉ có các công ty mua lại trong các ngành ít tập trung mới đạt hiệu quả tốt hơn các công ty không thực hiện mua lại cổ phần trong cùng ngành hoặc các công ty trong nhóm ngành tập trung cao hơn. Lang và Stulz (1992) kiểm tra tác động của các công bố thông tin công ty phá sản lên giá trị vốn cổ phần các công ty đối thủ. Mẫu bao gồm các công ty nộp đơn phá sản trong giai đoạn 1/1970 đến 12/1989 với số tiền nợ lớn hơn 120 triệu USD. Kết quả nghiên cứu cho thấy, về tổng thể, các công bố thông tin phá sản làm giảm giá trị của các công ty đối thủ 1%. Tác động tiêu cực này mạnh hơn đối với các ngành có tỷ lệ đòn bẩy cao và các ngành có TSSL của các công ty phá sản và không bị phá sản tƣơng quan cao. Những ngành có tỷ lệ đòn bẩy vƣợt quá giá trị trung vị của mẫu thì giá trị vốn cổ phần của các công ty đối thủ sẽ giảm trung bình khoảng 3%. Công bố thông tin phá sản sẽ làm giảm giá trị của công ty nộp đơn phá sản, tuy nhiên không phải lúc nào công bố này cũng gây ra tác động tiêu cực đến các công ty đối thủ. Trái lại, tác động này là tích cực đối với các ngành có độ tập trung cao, đòn bẩy thấp. Đối với những ngành này, các đối thủ sẽ hƣởng lợi từ những khó khăn của công ty phá sản. Tác động tích cực này đƣợc giải thích rằng khi một thông tin phá sản đƣợc công bố, thị trƣờng nhận thấy rằng công ty phá sản hoạt động không hiệu quả, do đó vị thế cạnh tranh của các công ty khác trong ngành cũng đƣợc tăng lên. Nghiên cứu sử dụng chỉ số HHI nhƣ một biến đại diện cho mức độ cạnh tranh của ngành và nhận thấy rằng giá trị vốn cổ phần của các công ty đối thủ thật sự tăng 2.2% trong các ngành có độ tập trung cao hơn và tỷ lệ đòn bẩy thấp hơn các ngành khác. Tóm lại, nghiên cứu cung cấp bằng chứng cho thấy rằng các công bố phá sản của công ty gây ra tác động tiêu cực (tác động lây lan) và cả tác động tích cực (tác động cạnh tranh) lên các đối thủ khác trong cùng ngành. Tác giả chỉ ra rằng tác động cạnh tranh tỏ ra lấn át và nổi trội hơn tác động lây lan trong các ngành có đòn bẩy thấp và độ tập trung cao (độ cạnh tranh thấp). Đối với toàn bộ mẫu, giá cổ phiếu phổ thông của các công ty đối thủ trung bình giảm khoảng 1% khi phản ứng với công bố phá sản. Tuy nhiên khi tác giả chia mẫu thành 2 mẫu nhỏ hơn với đặc điểm