Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Thẩm định giá cổ phiếu công ty phục vụ mực đích thoái vốn nhà nước - Nghiên cứu điển hình tại một đơn vị kinh doanh xăng dầu

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:93

Thêm vào BST

Báo xấu

34
lượt xem 8
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Mục tiêu của đề tài là tìm hiểu những phương pháp thẩm định giá cổ phiếu về mặt lý thuyết lẫn thực nghiệm, ưu điểm của từng phương pháp; đề xuất các giải pháp hoàn thiện công tác thẩm định giá. Mời các bạn cùng tham khảo nội dung chi tiết.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Thẩm định giá cổ phiếu công ty phục vụ mực đích thoái vốn nhà nước - Nghiên cứu điển hình tại một đơn vị kinh doanh xăng dầu

BO GIAO DUC VA DAO TAO . . KINH TE TP.HCM TRlJoNG I>AI HOC TRINH • HONG THINH • . GIA CO PIIIEU CONG TY PHUC TIIAM DINH . VU . MVC DiCH THOAI VON NHA NTfOC- NGHIEN ciru . . DrEN HiNH TAl MOT DON VI. KINH DOANH xANG DAU Chuyen nganh: Kinh t~ phat tri~n (ThAm djnh ghi) Ma s8: 60310105 . . Si KINH TE LUAN VAN THAC NGVCH HVONG DAN KHOA HOC: TS. HAY SINH Thanh Ph6 H6 Chi Minh - Nam 2015
i LỜI CAM ĐOAN Luận văn này là công trình nghiên cứu độc lập của Tác giả. Các số liệu, thông tin trong Luận văn có nguồn gốc rõ ràng, tin cậy và không trùng lặp với các đề tài khác. Tôi xin chịu trách nhiệm về nghiên cứu của mình. Tác giả Trịnh Hồng Thịnh
ii MỤC LỤC LỜI CAM ĐOAN .................................................................................................................. i MỤC LỤC ............................................................................................................................ ii DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT .......................................................................................... iv DANH MỤC CÁC BẢNG ................................................................................................... v DANH MỤC HÌNH ............................................................................................................ vi CHƯƠNG 1 .......................................................................................................................... 1 GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU ............................................................................................. 1 1.1 VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU: ..................................................................................................................................... 1 1.2. MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU:.............................................................................................................................. 2 1.3. CÂU HỎI NGHIÊN CỨU: ................................................................................................................................. 3 1.4. PHẠM VI NGHIÊN CỨU:................................................................................................................................. 3 1.5. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU:.................................................................................................................. 3 1.6. Ý NGHĨA KHOA HỌC VÀ THỰC TIỄN CỦA ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU: ................................. 4 1.6. CẤU TRÚC CỦA LUẬN VĂN: ....................................................................................................................... 4 CHƯƠNG 2 .......................................................................................................................... 5 CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ THẨM ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU ................................................................................................................... 5 2.1 MỘT SỐ KHÁI NIỆM QUAN TRỌNG: ..................................................................................................... 5 2.1.1 Khái niệm về cơ cấu kinh tế và tái cơ cấu kinh tế: ............................................... 5 2.1.2 Khái niệm về cổ phần hóa: ................................................................................... 5 2.1.3 Khái niệm về thoái vốn: ........................................................................................ 6 2.1.4 Khái niệm về thẩm định giá cổ phiếu: .................................................................. 6 2.1.5 Khái niệm về giá trị thị trường: ............................................................................ 6 2.2 LÝ THUYẾT ĐỊNH GIÁ:.................................................................................................................................... 7 2.2.1 Phương pháp định giá dòng tiền chiết khấu (DCF): ............................................. 8 2.2.2 Phương pháp định giá tương đối:........................................................................ 10 2.2.3 Phương pháp tài sản: ........................................................................................... 11 2.3 CƠ SỞ THỰC NGHIỆM:..................................................................................................................................14 2.3.1 Tổng quan tình hình tái cơ cấu và thoái vốn DNNN ở Việt Nam hiện nay:....... 14 2.3.2 Các nghiên cứu trong và ngoài nước về thẩm định giá cổ phiếu: ...................... 20
iii 2.4 KẾT LUẬN CHƯƠNG 2: ..................................................................................................................................28 CHƯƠNG 3 ........................................................................................................................ 30 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU..................................................................................... 30 3.1 QUY TRÌNH NGHIÊN CỨU: .........................................................................................................................31 3.2 DỰ ÁN THỰC HIỆN NGHIÊN CỨU ĐIỂN HÌNH: ............................................................................31 3.3 QUY TRÌNH THẨM ĐỊNH GIÁ:..................................................................................................................32 3.4 CÁCH THỨC TIẾN HÀNH: ...........................................................................................................................34 3.4.1 Phương pháp tài sản: ........................................................................................... 34 3.4.2 Phương pháp định giá tương đối thông qua chỉ số P/E ngành: ........................... 38 3.4.3 Phương pháp chiết khấu dòng cổ tức (DDM): .................................................... 38 3.5 KẾT LUẬN CHƯƠNG 3: ..................................................................................................................................41 CHƯƠNG 4 ........................................................................................................................ 42 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ................................................................................................ 42 4.1 ĐẶC ĐIỂM TÌNH HÌNH VỀ CÔNG TY XYZ: ......................................................................................42 4.1.1 Giới thiệu tổng quan về Công ty XYZ: .............................................................. 42 4.1.2 Tình hình kinh doanh của Công ty XYZ qua các năm: ...................................... 43 4.2 KẾT QUẢ THẨM ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU CÔNG TY XYZ: ..........................................................44 4.2.1 Theo phương pháp tài sản: .................................................................................. 44 4.2.2 Theo phương pháp định giá tương đối thông qua chỉ số P/E ngành: .................. 47 4.2.3 Theo phương pháp chiết khấu dòng cổ tức (DDM): ........................................... 49 4.2.4 Bảng tổng hợp kết quả thẩm định giá cổ phiếu Công ty XYZ: ......................... 52 4.3 ƯU ĐIỂM VÀ HẠN CHẾ CỦA TỪNG PHƯƠNG PHÁP THẨM ĐỊNH GIÁ: ....................52 4.3.1 Phương pháp tài sản: ........................................................................................... 52 4.3.2 Phương pháp chiết khấu dòng tiền:..................................................................... 53 4.3.3 Phương pháp định giá tương đối:........................................................................ 54 4.4 ĐỀ XUẤT GIÁ KHỞI ĐIỂM CỦA CỔ PHIẾU CÔNG TY XYZ:.................................................54 4.5 KẾT LUẬN CHƯƠNG 4: ..................................................................................................................................55 CHƯƠNG 5 ........................................................................................................................ 56 KẾT LUẬN VÀ ĐỀ NGHỊ ................................................................................................ 56 5.1 KẾT LUẬN:..............................................................................................................................................................56 5.2 ĐỀ NGHỊ: ..................................................................................................................................................................57
iv DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT Từ viết tắt Diễn giải BTC Bộ Tài chính CAPM Capital asset pricing model - Mô hình định giá tài sản vốn CSH Chủ sở hữu CTCP Công ty cổ phần DCF Discount Cash Flow - Chiết khấu dòng tiền DDM Dividend Discount Model - Mô hình chiết khấu dòng cổ tức DN Doanh nghiệp DNNN Doanh nghiệp nhà nước EPS Earning Per Share - Lợi nhuận (thu nhập) trên mỗi cổ phiếu. FCFE Free Cash Flow to Equity - Dòng tiền tự do của vốn chủ GTDN Giá trị doanh nghiệp LNST Lợi nhuận sau thuế NĐ Nghị định P/B Price to Book ratio – Giá/Giá trị sổ sách P/E Price to Earning Ratio - Hệ số giá trên thu nhập một cổ phiếu QĐ Quyết định ROA Return on Assets - Tỷ số lợi nhuận trên tài sản ROE Return on Equity - Lợi nhuận trên vốn chủ TCT Tổng công ty TĐKT Tập đoàn kinh tế TPCP Trái phiếu Chính phủ TTCK Thị trường chứng khoán WACC Weighted Average Cost of Capital - Chi phí vốn bình quân gia quyền
v DANH MỤC CÁC BẢNG Tên bảng Trang Bảng 2.1: Thống kê các văn bản pháp luật về cổ phần hóa qua các thời kỳ 16 Bảng 4.1: Tình hình tài sản và kết quả hoạt động qua các năm 43 Bảng 4.2: Kết quả thẩm định giá cổ phiếu Công ty XYZ theo phương 44 pháp tài sản Bảng 4.3: Kết quả thẩm định giá cổ phiếu Công ty XYZ theo P/E ngành 48 Bảng 4.4: Chỉ tiêu về tỷ lệ chia cổ tức 49 Bảng 4.5: Bảng dữ liệu cơ cấu nợ vay và vốn chủ sở hữu 50 Bảng 4.6: Bảng tính toán phần bù rủi ro vốn cổ phần 50 Bảng 4.7: Bảng hệ số K cho từng kịch bản 51 Bảng 4.8: Kết quả thẩm định giá theo phương pháp DDM 51 Bảng 4.9: Tổng hợp kết quả các phương pháp 52
vi DANH MỤC HÌNH Tên hình Trang Hình 3.1 Quy trình nghiên cứu 31 Hình 3.2 Quy trình thẩm định giá do tác giả thiết lập 33
1 CHƯƠNG 1 GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU 1.1 VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU: Trong nhiều năm gần đây, “tái cơ cấu kinh tế” là một trong số các thuật ngữ được nhắc đến nhiều nhất trên các phương tiện thông tin đại chúng, trong các hội thảo, diễn đàn, tọa đàm khoa học về chính sách kinh tế cũng như trong các báo cáo của cơ quan nhà nước có liên quan. Điều đó cho thấy sự cần thiết và tính tất yếu của tái cơ cấu kinh tế tại thời điểm hiện nay của quá trình phát triển. Việc chuyển dịch cơ cấu kinh tế là yêu cầu tất yếu của quá trình phát triển kinh tế - xã hội của mỗi quốc gia, để có một cơ cấu kinh tế hợp lý thì mỗi vùng, mỗi quốc gia cần phải xuất phát từ điều kiện lịch sử của mình. Nói một cách khác, ở một phạm vi hẹp hơn, chuyển dịch cơ cấu kinh tế chính là tái cấu trúc doanh nghiệp, nhất là doanh nghiệp nhà nước (DNNN) là khách quan cho bất kỳ nền kinh tế nào. Tái cấu trúc doanh nghiệp chính là làm thay đổi cấu trúc của doanh nghiệp, ưu tiên nguồn lực cho ngành nghề kinh doanh chính (là lĩnh vực thế mạnh của doanh nghiệp, đem lại hiệu quả cao, phù hợp với chiến lược lâu dài của doanh nghiệp) và hạn chế cung cấp nguồn lực cho những lĩnh vực không phải ngành nghề kinh doanh chính của doanh nghiệp, những lĩnh vực đầu tư không mang lại hiệu quả cao. Thoái vốn chính là một trong những hình thức được vận dụng trong quá trình tái cơ cấu doanh nghiệp. Đặc biệt trong xu thế toàn cầu hóa ngày nay vấn đề góp vốn liên doanh, hợp nhất, sát nhập, giải thể … đang diễn ra ngày càng sôi động. Và để đưa ra các quyết sách đầu tư hay thoái vốn một cách hiệu quả thì vấn đề phải thẩm định giá cổ phiếu trước khi ra quyết định là vô cùng quan trọng. Đề án tái cơ cấu DNNN, trọng tâm là tập đoàn, tổng công ty nhà nước giai đoạn 2012-2015 đã được Thủ tướng Chính phủ phê duyệt ngày 17/7/2012 kèm
2 theo Quyết định số 929/QĐ-TTg. Trong đó, một số nhiệm vụ cơ bản được xác định bao gồm: (i) Định vị lại vai trò và thu hẹp phạm vi kinh doanh của DNNN; (ii) Đẩy mạnh cổ phần hóa, đa dạng hóa sở hữu các DNNN mà Nhà nước không cần nắm giữ 100% sở hữu. Đối với từng tập đoàn kinh tế, tổng công ty nhà nước, thực hiện cơ cấu lại danh mục đầu tư và ngành nghề kinh doanh, tập trung vào các ngành nghề kinh doanh chính. Tuy nhiên, quá trình tái cơ cấu DNNN diễn ra chậm hơn so với yêu cầu đặt ra do cả nguyên nhân khách quan lẫn chủ quan. Cụ thể như, tác động của cuộc khủng hoảng tài chính thế giới và những khó khăn của kinh tế trong nước đã ảnh hưởng đến thị trường tài chính, chứng khoán và kế hoạch bán cổ phần ra công chúng của các doanh nghiệp cổ phần hóa cũng như thoái vốn đầu tư; một số bộ, ngành, địa phương, tập đoàn kinh tế, tổng công ty nhà nước chưa chỉ đạo quyết liệt và tích cực tổ chức triển khai phương án sắp xếp, cổ phần hóa và thoái vốn; Đối tượng sắp xếp, cổ phần hóa hiện nay hầu hết là các doanh nghiệp có quy mô lớn, phạm vi hoạt động rộng, kinh doanh đa ngành nghề, tài chính phức tạp nên cần có nhiều thời gian chuẩn bị, xử lý. Trong quá trình thoái vốn các DNNN thì vấn đề thẩm định giá trị doanh nghiệp, thẩm định giá trị tài sản được coi là một trong những khâu quan trọng nhất. Hiện nay thẩm định giá cổ phiếu công ty phục vụ mục đích thoái vốn của các DNNN đang là vấn đề thu hút sự quan tâm nghiên cứu của nhiều học giả, của các nhà chính sách, các nhà kinh tế và nhà đầu tư. Tuy nhiên, hiện Bộ Tài chính của nước ta vẫn chưa ban hành tiêu chuẩn về thẩm định giá giá trị doanh nghiệp, do đó tác giả quyết định chọn đề tài “Thẩm định giá cổ phiếu công ty phục vụ mục đích thoái vốn nhà nước - nghiên cứu điển hình tại một công ty cổ phần kinh doanh xăng dầu” để làm Luận văn thạc sĩ cho mình. 1.2. MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU: - Tìm hiểu những phương pháp thẩm định giá cổ phiếu về mặt lý thuyết lẫn thực nghiệm. Ưu và nhược điểm của từng phương pháp. - Đề xuất các giải pháp hoàn thiện công tác thẩm định giá.
3 1.3. CÂU HỎI NGHIÊN CỨU: - Thoái vốn là gì? Mục đích, quan điểm của nhà nước về việc thoái vốn? - Vận dụng những phương pháp nào để thẩm định giá cổ phiếu cho mục đích thoái vốn nhà nước đối với Công ty Cổ phần Kinh doanh Xăng dầu (gọi tắt là Công ty XYZ)? - Đề xuất giá khởi điểm để bán đấu giá cổ phiếu Công ty XYZ. 1.4. PHẠM VI NGHIÊN CỨU:  Phạm vi không gian: - Nghiên cứu các phương pháp thẩm định giá cổ phiếu phổ biến ở Việt Nam và một số nước trên thế giới.  Phạm vi thời gian: - Nghiên cứu được thực hiện tại thời điểm tháng 3 năm 2015.  Giới hạn nghiên cứu: - Nghiên cứu điển hình: thẩm định giá cổ phiếu một đơn vị trong ngành kinh doanh xăng dầu tại thời điểm 31/12/2014 phục vụ mục đích thoái vốn nhà nước. 1.5. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU: Luận văn được thực hiện trên cơ sở các phương pháp nghiên cứu như sau: - Phương pháp khảo cứu, tham khảo, hệ thống hóa: khảo cứu, tham khảo các cơ sở lý luận chung về thẩm định giá giá trị doanh nghiệp, giá trị cổ phiếu của Aswath Damodaran và của một số nước trên thế giới, trên cơ sở đó hệ thống hóa thành lý luận chung về thẩm định giá cổ phiếu. - Phương pháp tổng hợp, so sánh, phân tích, đối chiếu: nghiên cứu, phân tích tình hình, đặc điểm của Công ty XYZ và thông tin thị trường liên quan đến việc xác định giá trị doanh nghiệp, thẩm định giá trị cổ phiếu. - Phương pháp thu thập, thống kê, phân tích, tính toán, vận dụng lý luận vào thực tiễn: thu thập thông tin về Công ty XYZ, phân tích thông tin và ước tính giá trị doanh nghiệp, giá trị cổ phiếu Công ty XYZ.
4 1.6. Ý NGHĨA KHOA HỌC VÀ THỰC TIỄN CỦA ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU: Ở Việt Nam đã có nhiều đề tài nghiên cứu về thẩm định giá cổ phiếu, tuy nhiên nhìn chung các đề tài chưa hoàn toàn thống nhất về các phương pháp thẩm định giá cổ phiếu cũng như tên gọi của từng phương pháp. Kế thừa và bổ sung cho các công trình nghiên cứu trước đó, luận văn này sẽ hệ thống lại các phương pháp thẩm định giá cổ phiếu và cung cấp một dung lượng đáng kể thông tin có giá trị về cơ sở lý luận liên quan đến thẩm định giá cổ phiếu, trở thành tài liệu tham khảo cho các doanh nghiệp hoạt động thẩm định giá ở Việt Nam cũng như các nhà chính sách, các nhà đầu tư. Ngoài ra, luận văn còn trình bày các ưu điểm và hạn chế của từng phương pháp thẩm định giá, các biện luận trước khi đề xuất giá khởi điểm của cổ phiếu Công ty XYZ cũng như kiến nghị một số nội dung nhằm góp phần nâng cao năng lực của thẩm định viên nói riêng và ngành thẩm định giá nói chung. 1.6. CẤU TRÚC CỦA LUẬN VĂN: Với mục tiêu nghiên cứu đã xác định, luận văn được thiết kế thành 5 chương: Chương 1. Giới thiệu. Chương 2. Lý thuyết khoa học và các nghiên cứu thực nghiệm về thẩm định giá cổ phiếu. Chương 3. Phương pháp nghiên cứu. Chương 4. Kết quả nghiên cứu. Chương 5. Kết luận và đề nghị. Tài liệu tham khảo. Phụ lục.
5 CHƯƠNG 2 CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ THẨM ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU 2.1 MỘT SỐ KHÁI NIỆM QUAN TRỌNG: 2.1.1 Khái niệm về cơ cấu kinh tế và tái cơ cấu kinh tế: Theo Trung tâm Thông tin Tư liệu – Viện Nghiên cứu Quản lý kinh tế TW (số 3/2013): Cơ cấu kinh tế là tổng thể các ngành, lĩnh vực, bộ phận kinh tế với vị trí, tỷ trọng tương ứng của chúng và mối quan hệ hữu cơ tương đối ổn định hợp thành. Tái cơ cấu kinh tế là quá trình phân bố lại nguồn lực (trước hết là vốn đầu tư) trên phạm vi quốc gia nhằm cải thiện và nâng cao hiệu quả sử dụng các nguồn lực nói riêng và của toàn bộ nền kinh tế nói chung. Để làm được điều đó, về chính sách cần cải thiện và nâng cao chất lượng môi trường kinh doanh (ổn định kinh tế vĩ mô, phát triển hạ tầng, phát triển nguồn nhân lực và cải cách thể chế, …) để cơ chế thị trường được vận hành tốt và phát huy đầy đủ hiệu lực trong huy động và phân bố nguồn lực. 2.1.2 Khái niệm về cổ phần hóa: Theo Điều 1, Nghị định 59/2011/NĐ-CP ngày 18/7/2011 về chuyển DN 100% vốn nhà nước thành CTCP: Cổ phần hoá doanh nghiệp Nhà nước là việc chuyển đổi những doanh nghiệp mà Nhà nước không cần giữ 100% vốn sang loại hình doanh nghiệp có nhiều chủ sở hữu; huy động vốn của các nhà đầu tư trong nước và nước ngoài để nâng cao năng lực tài chính, đổi mới công nghệ, đổi mới phương thức quản lý nhằm nâng cao hiệu quả và sức cạnh tranh của nền kinh tế.
6 2.1.3 Khái niệm về thoái vốn: Thoái vốn là một hình thức rất phổ biến trong đầu tư, khi mà các nhà đầu tư cá nhân hay tổ chức muốn rút vốn đầu tư của mình. Hay có thể hiểu một cách đơn giản “thoái vốn” chính là cách cá nhân hay tổ chức tham gia hùn vốn với doanh nghiệp hay với một công ty để kinh doanh trong lĩnh vực nào đó mà bây giờ quyết định không tham gia nữa và sẽ rút lại phần vốn của họ thì được gọi là thoái vốn. 2.1.4 Khái niệm về thẩm định giá cổ phiếu: Thẩm định giá cổ phiếu là quá trình ước tính giá trị thị trường của cổ phiếu tại một thời điểm xác định với các phương pháp thẩm định giá phù hợp. 2.1.5 Khái niệm về giá trị thị trường: Theo Tiêu chuẩn thẩm định giá Việt Nam số 02: “Giá trị thị trường là mức giá ước tính của tài sản tại thời điểm, địa điểm thẩm định giá, giữa một bên là người mua sẵn sàng mua và một bên là người bán sẵn sàng bán, trong một giao dịch khách quan, độc lập, có đủ thông tin, các bên tham gia hành động một cách có hiểu biết, thận trọng và không bị ép buộc”. Trong đó: a) Thời điểm, địa điểm thẩm định giá là thời gian, không gian cụ thể tương ứng với thời gian, không gian mà giá trị của tài sản thẩm định giá được thẩm định viên xác định gắn với những yếu tố về cung, cầu, thị hiếu và sức mua trên thị trường. b) Người mua sẵn sàng mua là người có khả năng thanh toán và có nhu cầu mua tài sản với mức giá tốt nhất có thể được trên thị trường. c) Người bán sẵn sàng bán là người có tài sản hợp pháp và có nhu cầu muốn bán tài sản với mức giá tốt nhất có thể được trên thị trường. d) Giao dịch khách quan, độc lập, có đủ thông tin là giao dịch giữa các bên không có mối quan hệ đặc biệt gây ảnh hưởng đến giá giao dịch của tài sản và các bên tham gia có đủ thời gian cần thiết để khảo sát, tiếp cận đầy đủ thông tin về tài sản và thị trường tài sản sau quá trình tiếp thị thích hợp. Các mối quan hệ đặc biệt ảnh hưởng đến giá giao dịch của tài sản bao gồm:
7 - Quan hệ gia đình ruột thịt: Bố, mẹ, vợ, chồng, con, anh, chị, em ruột; - Quan hệ gia đình trực tiếp: Vợ, chồng và những người trong mối quan hệ bố, mẹ, con, anh, chị, em ruột và những người khác chịu sự phụ thuộc về kinh tế; - Quan hệ mạng lưới công ty: Các tổ chức chịu sự kiểm soát, quyền sở hữu hoặc quản lý chung của một công ty hoặc bất cứ tổ chức nào mà bên thứ ba dễ dàng kết luận được đó là một phần của công ty trong phạm vi quốc gia hoặc quốc tế, như công ty mẹ, công ty, chi nhánh, văn phòng đại diện; - Các mối quan hệ đặc biệt khác theo quy định của pháp luật có liên quan. đ) Hành động một cách có hiểu biết, thận trọng và không bị ép buộc là khi tham gia giao dịch các bên đều có năng lực hành vi dân sự, cân nhắc đầy đủ các cơ hội và lựa chọn tốt nhất cho mình từ các thông tin trên thị trường trước khi đưa ra quyết định mua hoặc quyết định bán một cách hoàn toàn tự nguyện, không nhiệt tình mua hoặc nhiệt tình bán quá mức, không bị bất cứ sức ép nào buộc phải bán hoặc mua để có được mức giá phù hợp nhất cho cả hai bên. 2.2 LÝ THUYẾT ĐỊNH GIÁ: Damodaran, 2002. Định giá đầu tư. Dịch từ tiếng Anh, Nhóm dịch: Đinh Thế Hiển và cộng sự, 2010 có 3 phương pháp cơ bản để định giá tài sản. Phương pháp thứ nhất là định giá dòng tiền chiết khấu (DCF), theo đó, giá trị tài sản là giá trị hiện tại của dòng tiền mà tài sản đó được kỳ vọng sẽ tạo ra trong tương lai. Tuy nhiên tùy thuộc vào đặc điểm từng tài sản cần thẩm định giá mà các dòng tiền sẽ khác nhau như đối với cổ phiếu thì dòng tiền là cổ tức, đối với trái phiếu là phiếu trả lãi và mệnh giá của trái phiếu, đối với tài sản thực là dòng tiền sau thuế. Phương pháp định giá dòng tiền chiết khấu được chia thành 3 nhánh: một là, chỉ định giá vốn cổ phần trong công ty; hai là, định giá toàn bộ công ty bao gồm cả vốn cổ phần và vốn của các bên liên quan khác (như trái phiếu, cổ phiếu ưu đãi …); ba là, định giá công ty theo từng phần, bắt đầu với các hoạt động của công ty, sau đó là những tác động lên giá trị nợ và các loại trái quyền không phải vốn cổ phần khác. Trong phương pháp này dòng tiền được chiết khấu tại một mức lãi suất nhất
8 định đã được điều chỉnh theo rủi ro để cho ra giá trị ước tính. Và 2 thông số quan trọng nhất trong phương pháp chiết khấu dòng tiền mà ảnh hưởng đến giá trị tài sản cần định giá là tỷ lệ tăng trưởng và tỷ suất chiết khấu, việc ước tính 2 thông số này không phải là điều dễ dàng. Phương pháp thứ hai là định giá tương đối, việc ước lượng giá trị tài sản bằng cách so sánh giá của nó với giá của các tài sản có cùng biến số như lợi nhuận, giá trị sổ sách kế toán, dòng tiền hay doanh thu. Phương pháp thứ ba là định giá tài sản có giá trị phụ thuộc, trong đó một tài sản có những đặc điểm của một quyền chọn sẽ được định giá theo mô hình định giá quyền chọn (như chứng quyền). Phương pháp này khá phức tạp và hiện chưa phổ biến so với các phương pháp khác, do đó tác giả không đi sâu nghiên cứu phương pháp này, đây chính là hạn chế của đề tài. Ngoài 3 phương pháp trên thì Damodaran cũng đề cập rằng, có một số nhà phân tích còn sử dụng phương pháp thứ tư, đó là phương pháp định giá dựa trên tài sản. Các nhà phân tích lập luận rằng, chúng ta có thể định giá từng tài sản riêng lẻ thuộc quyền sở hữu của một công ty rồi tập hợp lại để có được giá trị công ty. Sau đây, tác giả xin trình bày lần lượt các phương pháp: 2.2.1 Phương pháp định giá dòng tiền chiết khấu (DCF): Cơ sở của phương pháp này là nguyên tắc giá trị hiện tại, theo đó, giá trị của một tài sản chính là giá trị hiện tại của các dòng tiền mà tài sản đó được kỳ vọng sẽ tạo ra trong tương lai. n CFt Giá trị = ∑ (1 + r ) t =1 t (2.1) Trong đó: + n: tuổi thọ của tài sản. + CFt: Dòng tiền trong thời kỳ t. + r: tỷ suất chiết khấu phản ánh mức độ rủi ro của dòng tiền ước tính.
9 Lưu ý: Khi định giá vốn cổ phần thì r chính là Ke. Khi định giá công ty thì r chính là chi phí vốn bình quân gia quyền (Weighted Average Cost of Capital – WACC). 2.2.1.1 Mô hình chiết khấu dòng cổ tức (Dividend Discount Model - DDM): Giả sử một cổ phiếu được chia cổ tức từ năm 1 đến năm n lần lượt là D1, D2, D3,...Dn. Biết giá bán cổ phiếu vào năm thứ n là Pn và tỷ lệ lợi tức yêu cầu (lợi suất dự kiến) của nhà đầu tư là k, ta có công thức định giá cổ phiếu theo phương pháp chiết khấu luồng cổ tức như sau: n Dt Pn P0 = ∑ (1 + k ) t =1 t + (1 + k ) n (2.2) Nếu cổ phiếu được người đầu tư nắm giữ vô hạn, có nghĩa là n sẽ tiến tới ∞ (thông thường, quãng đời của cổ phiếu là vô hạn, nó không có thời gian đáo hạn). Khi đó, giá trị hiện tại của vốn gốc Pn/(1+k)n sẽ tiến tới 0 và công thức trên sẽ trở thành: ∞ Dt P0 = ∑ (1 + k ) t =1 t (2.3) Để áp dụng công thức 2.2 và 2.3 trên, nhà đầu tư cần phải phân tích triển vọng tương lai của công ty phát hành cổ phiếu và ước lượng cổ tức có thể nhận được mỗi năm từ cổ phiếu (cả về quy mô và thời điểm nhận cổ tức, từ năm thứ nhất đến vô hạn). Để ước lượng cổ tức, thông thường các nhà phân tích đưa ra ba trường hợp giả định sau đây: - Trường hợp 1: Cổ tức không tăng trưởng (g = 0): Khi đó: D1 = D2 = D3 =… = D Khi đó biểu thức (2.3) trở thành: D P0 = (2.4) k - Trường hợp 2: Cổ tức tăng trưởng hàng năm theo một tỷ lệ g không đổi Khi đó biểu thức (2.3) trở thành:
10 D1 D (1 + g ) P0 = = 0 (2.5) k−g k−g - Trường hợp 3: Cổ tức tăng trưởng không đồng nhất (cổ tức tăng trưởng theo những tỷ lệ khác nhau qua các giai đoạn): Giả thiết hợp lý sẽ là công ty có nhiều giai đoạn tăng trưởng khác nhau. Một vài năm có tỷ lệ tăng trưởng cổ tức cao, một vài năm có tỷ lệ tăng trưởng cổ tức giảm dần và sau đó tỷ lệ tăng trưởng cổ tức sẽ ổn định. Mô hình chiết khấu cổ tức trong tình huống này sẽ được áp dụng tương ứng cho mỗi giai đoạn tăng trưởng. Trong giai đoạn tăng trưởng chưa ổn định, chúng ta ước lượng cổ tức cho mỗi năm riêng lẻ và sau đó chiết khấu về thời điểm hiện tại. Chỉ đến khi tỷ lệ tăng trưởng đã ổn định ở một tỷ lệ nhỏ hơn tỷ suất lợi tức yêu cầu (g < k), chúng ta sẽ áp dụng biểu thức (2.5) để xác định giá trị cổ phiếu. 2.2.1.2 Mô hình chiết khấu dòng tiền tự do của vốn chủ sở hữu (Free Cash Flow to Equity - FCFE): FCFE = Lợi nhuận sau thuế + Khấu hao – Chi phí đầu tư TSCĐ – Chênh lệch vốn lưu động – Thanh toán nợ gốc + Phát hành nợ mới. Dòng tiền thuần đối với vốn chủ sở hữu được quy về hiện tại với mức tỷ suất lợi tức kỳ vọng k. FCFE1 FCFE2 FCFEn PV0 = + + ... + (2.6) (1 + k ) (1 + k ) 2 (1 + k ) n Giá trị mỗi cổ phiếu = Giá trị tổng số cổ phiếu/Số lượng cổ phiếu đang lưu hành 2.2.2 Phương pháp định giá tương đối: Trong phương pháp này, giá trị của một tài sản được xác định dựa vào giá cả của những tài sản có thể làm tham chiếu cho nó bằng cách dùng một biến số chung như lợi nhuận, dòng tiền, giá trị sổ sách hoặc doanh thu để chuẩn hóa. Hay nói cách khác, nhóm mô hình định giá tương đối chủ yếu căn cứ vào các hệ số giá trên thu nhập (P/E), hệ số giá trên giá trị sổ sách (P/B), hệ số giá trên doanh thu (P/S) và hệ số giá trên dòng tiền (P/CF) bình quân ngành để định giá một công ty. Hiện nay, hai
11 hệ số được sử dụng phổ biến là P/E và P/B, do đó đề tài chỉ trình bày về 2 chỉ số này, đây là hạn chế của đề tài. Giả định trong phương pháp này là thị trường xác định đúng giá trị bình quân của các cổ phiếu nhưng lại xác định sai giá trị của từng cổ phiếu riêng lẻ, việc so sánh các biến số cho phép chúng ta xác định được những sai lệch này và chúng sẽ được điều chỉnh theo thời gian. 2.2.2.1 Phương pháp hệ số giá/thu nhập (P/E): Hệ số P/E là hệ số giữa giá trị thị trường của cổ phiếu so với thu nhập trên mỗi cổ phiếu. Theo phương pháp này cách tính giá cổ phiếu rất đơn giản bằng cách lấy lợi nhuận kỳ vọng trên mỗi cổ phiếu nhân với hệ số P/E bình quân của ngành. Giá trị mỗi cổ phiếu = Lợi nhuận kỳ vọng trên mỗi cổ phiếu x hệ số P/E bình quân ngành (2.7) 2.2.2.2 Phương pháp hệ số giá/giá trị sổ sách (P/B): Hệ số P/B là hệ số giữa giá trị thị trường của cổ phiếu so với giá trị sổ sách của mỗi cổ phiếu. Theo phương pháp này cách tính giá cổ phiếu rất đơn giản bằng cách lấy giá trị sổ sách của mỗi cổ phiếu nhân với hệ số P/B bình quân của ngành. Giá trị mỗi cổ phiếu = Giá trị sổ sách của mỗi cổ phiếu x hệ số P/B bình quân ngành (2.8) Trong đó: Giá trị sổ sách mỗi cổ phiếu = giá trị sổ sách vốn chủ/số lượng cổ phần thường. Giá trị sổ sách của vốn chủ là vốn của cổ đông thường = (Tổng tài sản – tổng nợ) – Giá trị cổ phiếu ưu đãi. 2.2.3 Phương pháp tài sản: Vận dụng theo Thông tư số 127/2014/TT-BTC ngày 05/9/2014 của Bộ Tài chính hướng dẫn xử lý tài chính và xác định giá trị doanh nghiệp khi thực hiện chuyển doanh nghiệp 100% vốn nhà nước thành công ty cổ phần (CTCP).
12 Phương pháp này xác định giá trị cổ phiếu dựa trên giá trị thị trường của các loại tài sản của doanh nghiệp (bao gồm cả tài sản hữu hình và tài sản vô hình). Thẩm định giá cổ phiếu thực chất là quá trình thẩm định giá trị doanh nghiệp là công ty cổ phần để từ đó xác định giá trị của cổ phần mà đại diện cho nó là cổ phiếu. Giá cổ phiếu (giá trị 1 cổ phần) = Giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu (VE)/Số lượng cổ phần thường (2.9) Giá trị thị trường của doanh nghiệp được tính toán dựa trên bảng cân đối tài sản của doanh nghiệp và giá trị của vốn chủ sở hữu được tính như sau: VE = VA – VD Trong đó: VE: Giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu VA: Giá trị thị trường của toàn bộ tài sản VD: Giá trị thị trường của nợ Với: a. Giá trị thị trường của toàn bộ tài sản (VA) gồm có: a1. Tài sản hữu hình là hiện vật: - Tài sản cố định: Giá trị thực tế của tài sản cố định = Nguyên giá tính theo giá thị trường x Chất lượng còn lại của tài sản cố định tại thời điểm định giá. Chất lượng còn lại của tài sản căn cứ vào hiện trạng thực tế khi đi khảo sát tài sản. Đối với những tài sản có giao dịch phổ biến trên thị trường thì căn cứ vào giá thị trường và áp dụng phương pháp so sánh giá bán để ước tính nguyên giá. Đối những tài sản không có giao dịch phổ biến trên thị trường thì áp dụng các phương pháp thẩm định giá phù hợp khác để ước tính giá trị tài sản. - Hàng hoá, vật tư, thành phẩm: Đối với những hàng hoá, vật tư, thành phẩm có giá trên thị trường thì xác định theo giá thị trường:
13 Giá trị thực tế của hàng hoá, vật tư, thành phẩm = Số lượng hàng hoá, vật tư, thành phẩm x Đơn giá hàng hoá, vật tư, thành phẩm tính theo giá thị trường tại thời điểm định giá x Chất lượng còn lại của hàng hoá, vật tư, thành phẩm. Đối với những hàng hoá, vật tư, thành phẩm không có giá trên thị trường thì xác định theo nguyên giá ghi trên sổ sách kế toán x Chất lượng còn lại của hàng hoá, vật tư, thành phẩm. a2. Tài sản hữu hình là tiền: Tài sản bằng tiền gồm tiền mặt, tiền gửi ngân hàng và các giấy tờ có giá (tín phiếu, trái phiếu,...) của doanh nghiệp vào thời điểm thẩm định giá được tính như sau: - Tiền mặt được xác định theo biên bản kiểm quỹ. - Tiền gửi ngân hàng được xác định theo số dư đã đối chiếu xác nhận với ngân hàng. - Các giấy tờ có giá thì xác định theo giá giao dịch trên thị trường. Nếu không có giao dịch thì xác định theo mệnh giá của giấy tờ. a3. Giá trị tài sản ký cược, ký quỹ ngắn hạn và dài hạn được xác định theo số dư thực tế trên sổ kế toán đã được đối chiếu xác nhận vào thời điểm thẩm định giá. a4. Giá trị các khoản đầu tư ra bên ngoài doanh nghiệp: về nguyên tắc phải đánh giá một cách toàn diện về giá trị đối với doanh nghiệp hiện đang sử dụng các khoản đầu tư đó. Tuy nhiên nếu các khoản đầu tư này không lớn thì căn cứ vào số liệu của bên đối tác đầu tư để xác định. a5. Đối với các khoản phải thu: do khả năng đòi nợ các khoản này có nhiều mức độ khác nhau; nên thông qua việc đối chiếu công nợ, đánh giá tính pháp lý, khả năng thu hồi nợ của từng khoản nợ cụ thể, từ đó loại ra những khoản nợ mà doanh nghiệp không thể đòi được, để xác định giá trị thực tế của các khoản phải thu. a6. Giá trị tài sản vô hình của doanh nghiệp: đánh giá lại giá trị thị trường các tài sản vô hình của doanh nghiệp theo các phương pháp thẩm định giá phù hợp. Tài sản vô hình của doanh nghiệp có thể là: quyền sử dụng đất, quyền thuê đất, phần mềm kế toán, giá trị lợi thế kinh doanh.