Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Xây dựng sàn giao dịch sau tài chính tại Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM

---- (cid:75) ---

TRƯƠNG THỊ MỸ VÂN XÂY DỰNG SÀN GIAO DỊCH SAU TÀI CHÍNH TẠI VIỆT NAM

Chuyên ngành: Kinh tế tài chính - Ngân hàng

Mã số:60.31.12

LUẬN VĂN THẠC SĨ NGƯỜI HƯỚNG DẪN: PGS.TS.NGUYỄN THỊ NGỌC TRANG THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH – 2010

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 1-

Chương I:

TỔNG QUÁT VỀ THỊ TRƯỜNG GIAO SAU TÀI CHÍNH

1.1 Sơ lược về sự hình thành và phát triển thị trường giao sau

Các sử gia cho rằng các hợp đồng giao sau đã xuất hiện ở Nhật vào năm

1600, các lãnh chúa của Nhật đã sử dụng một thị trường mà họ gọi là cho-ai-mai

giao dịch gạo qua sổ sách để quản lý sự bất ổn của giá gạo do ảnh hưởng của thời

tiết, chiến tranh. Các thị trường giao sau chính thức cũng đã xuất hiện ở Châu Âu -

Hà Lan, trong thập niên 1600. Một trong các hợp đồng sau nổi tiếng là hợp đồng

hoa Lulip được phát triển trong suốt thời gian cao điểm của “hội chứng hoa tulip” ở

Hà Lan năm 1963. Tuy nhiên các thị trường giao sau hiện đại bắt nguồn từ sự thành

lập Hội đồng thương mại Chicago năm 1848.

1.1.1 Thị trường giao sau Chicago

Từ năm 1840 Chicago là trung tâm phân phối và vận chuyển của Vùng

Trung Tây nước Mỹ - do sản xuất ngũ cốc có tính chất mùa vụ nên nông dân ồ ạt

chở ngũ cốc đến Chicago vào cuối mùa Hạ và mùa Thu làm cho kho bãi thành phố

không đủ dự trữ, làm cho giá tăng khi mùa vụ đi qua và giá gảm mạnh khi cung

tăng. Vì vậy vào năm 1848 một số thương gia đã thành lập Hội đồng thương mại

Chicago (CBOT), mục đích của CBOT lúc đó với mong muốn chuẩn hoá số lượng

và chất lượng ngũ cốc. Một vài năm sau đó, hợp đồng kỳ hạn đầu tiên được triển

khai gọi là hợp đồng đến trước (to arrive contract), cho phép nông dân có thể giao

ngũ cốc vào một ngày nào đó trong tương lai nhưng với một giá được xác định

trước. Thoả thuận này cho phép người Nông dân bán được ngũ cốc với giá được xác

định hôm nay nhưng họ không phải chở đến Chicago. Vào năm 1874 Chicago

Product Exchange được thành lập và sau đó trở thành Chicago Butter and Egg

Board. Vào năm 1898, tổ chức này được sắp xếp lại thành Sàn giao dịch Chicago

(Chicago Mercantile Exchange - CME). Hiện nay Sàn giao dịch Chicago là sàn giao

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

dịch lớn nhất thế giới.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 2-

1.1.2 Thị trường giao sau tài chính

Từ năm 1800 cho đến năm 1970 tất cả thị trường giao sau đều là giao sau

hàng hoá bởi vì sản phẩm được giao dịch chủ yếu là hàng hoá nông nghiệp. Tuy

nhiên hợp đồng giao sau tài chính đã hình thành và phát triển một cách nhanh

chóng, chiếm ưu thế trong hoạt động giao dịch, chiếm khoảng 75% khối lượng giao

dịch phái sinh trên toàn thế giới.

Năm 1971 những quốc gia phương tây bắt đầu cho phép tỷ giá các đồng

tiền của họ giao động mạnh, cơ chế tỷ giá thả nổi này là cơ sở hình thành thị trường

tiền tệ quốc tế vào năm 1972 - Thị trường tiền tệ quốc tế là một chi nhánh của

CME. Tháng 6 năm 1972 Thị trường tiền tệ quốc tế của CME khai trương hợp đồng

giao sau tiền tệ, với 7 loại tiền tệ: bảng Anh, đô la Canada, Mark Đức, Franc Pháp,

Yên Nhật, Peso Mexico và Franc Thuỵ Sĩ. Những sàn giao dịch có giao sau tiền tệ

là sàn Euronext (Euronext.liffe), sàn tài chính Tokyo (Tokyo Financial Exchange),

và sàn Intercontinental (Intercontinental Exchange).

Hợp đồng giao sau lãi suất xuất hiện vào năm 1975, khi CBOT tạo ra các

hợp đồng giao sau GNMA (Goverment National Mortage Association). Đây là hợp

đồng trên chứng chỉ của hiệp hội thế chấp quốc gia thuộc chính phủ tính theo lãi

suất thế chấp.

Năm 1977, CBOT bắt đầu giao dịch giao sau trái phiếu kho bạc T-Bond Mỹ

- là hợp đồng giao sau thành công nhất trong các thời kỳ mở đầu cho những hợp

đồng giao sau lãi suất khác sau này.

Năm 1981 CME cho ra đời hợp đồng giao sau Eurodollar, hợp đồng này có

nhiều sự cải tiến đó là không yêu cầu giao hàng tài sản cơ sở chỉ thanh toán tiền

mặt, đã mở đầu cho những hợp đồng giao sau tài chính sau này.

Năm 1982, Kansas City Board of Trade ra đời hợp đồng giao sau chỉ số

Value Line, cũng trong năm này CME cho ra đời hợp đồng giao sau chỉ số S&P500

và New York Financial Exchange (ngày nay thuộc New York Board of Trade) ra

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

đời hợp đồng chỉ số NYSE index. Hợp đồng giao sau chỉ số chứng khoán đã thành

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 3-

công vang dội khắp toàn cầu, một số nước có hợp đồng giao sau chỉ số chứng khoán

phổ biến là Anh, Pháp, Nhật, Đức, Tây Ban Nha và Hồng Kông.

Cải tiến mới nhất trong những hợp đồng giao sau tài chính là hợp đồng giao

sau cổ phiếu đơn lẻ được giới thiệu tại Mỹ tháng 11 năm 2002 (Hợp đồng giao sau

cổ phiếu công ty thường được gọi là hợp đồng giao sau cổ phiếu đơn lẻ).

Đến đây chúng ta tự hỏi tại sao có một số loại hàng hoá được kinh

doanh trên sàn giao sau, một số khác thì không được lựa chọn? Tại sao lúa mì,

bông, cà phê, bắp, yến mạch, cao su, tơ tằm, cacao,…là đối tượng kinh doanh trên

sàn giao sau, trong khi chè, than đá, gỗ và có rất nhiều vật liệu khác không phải là

đối tượng của sàn giao sau? Lý do không thể nằm trong giá trị của hàng hoá. Vì giá

trị tiền tệ của sản xuất thép hàng năm vượt quá xa giá trị của việc nhập khẩu hàng

năm cacao, trà được sử dụng rộng rãi trên toàn thế giới hơn là cà phê. Trong việc

khảo sát các lý do tại sao một số các hàng hoá lại được giao dịch trên sàn giao sau

trong khi có nhiều loại hàng hoá khác thì không, chúng ta phải quan tâm đầu tiên

đến tính chất tự nhiên của chính bản thân hàng hoá.

Đơn vị phải đồng nhất. •

Hàng hoá phải phân loại và dễ chuẩn hoá. •

Cung cầu hàng hoá phải lớn. •

Cung phải chảy vào thị trường một cách tự nhiên. •

Cung cầu phải không chắc chắn. •

Hàng hoá không dễ hư hỏng. •

Vì vậy, muốn mang các hợp đồng giao sau hàng hóa giao dịch trên sàn

trước tiên phải xác định xem hàng hóa mà mình muốn giao dịch có đáp ứng đầy đủ

các điều kiện trên hay không.

Đối với giao dịch giao sau tài chính, tài sản cơ sở được chọn giao dịch trên

sàn dựa trên sự phát triển thị trường tài chính của nước đó, sản phẩm nào là cần

thiết cho các đối tượng tham gia trên thị trường, mục tiêu phát triển của thị trường

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

đó như thế nào.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 4-

Ngày nay, có những phức tạp trong việc xác định đặc điểm của một vài tài

sản trở thành tài sản cơ sở cho một hợp đồng giao sau. Có lúc người ta nghĩ rằng đó

phải là tài sản có thể cất trữ được, nhưng giờ lại xuất hiện các hợp đồng giao sau

trên tài sản không thể cất trữ được như điện và thời tiết.

1.2 Các hợp đồng giao sau tài chính đang được giao dịch trên sàn và một số

sàn giao sau trên thế giới

1.2.1 Hợp đồng giao sau tài chính đang được giao dịch.

Những hợp đồng giao sau tài chính phổ biến là chứng khoán nợ như: T-bill,

T-notes, T-bonds và Eurodollar (giao dịch trên CME). Những hợp đồng này liên

quan đến hợp đồng giao sau lãi suất. Các hợp đồng giao sau ngoại tệ như: Francs

Thuỵ Sĩ, Marks Đức, Bảng Anh, Francs Pháp, Pesos Mexi, Dollars Úc, Dollars

Canada,Yên Nhật, ECU, Real Brazil. Hợp đồng giao sau chỉ số chứng khoán S&P

500 - dựa trên một danh mục gồm 500 loại cổ phiếu của Mỹ, Major Market index

CME – dựa trên một danh mục gồm 20 loại cổ phiếu blue-chip niêm yết trên sàn

NYSE, NYSE Composite future– dựa trên một danh mục gồm tất cả cổ phiếu được

niêm yết trên sàn NYSE, National OTC, Financial Time, All Ordinaties, Value Line

– gồm giá của 1,700 cổ phiếu Mỹ, nó không tương ứng với bất kỳ danh mục cổ

phiếu nào vì nó sử dụng số trung bình nhân (geometric averaging), Institutional,

Russell, Toronto Stock Exchange, Hang Seng, Barclays. Ngoài ra, quyền chọn trên

hợp đồng giao sau được giao dịch tại nhiều sàn khác nhau, ở hầu hết các quốc gia

trên thế giới luôn có sẵn các quyền chọn trên hợp đồng giao sau.

Ngày nay, sàn giao dịch phái sinh đang nắm giữ một khối lượng lớn giao

dịch trong tổng số khối lượng giao dịch trên thị trường phái sinh. Theo thống kê từ

NYSE Euronext tháng 2 năm 2008: LIFFE đã giao dịch 92 triệu hợp đồng giao sau

và quyền chọn, trung bình một ngày 4,4 triệu hợp đồng, tăng 31% cùng kỳ năm

2007; trong khi ở OTC số hợp đồng là 13 triệu, tăng 222% so với cùng kỳ năm

2007. Ở Amsterdam, Brussels, Lisbon và Paris mỗi ngày xấp xỉ 2 triệu Euro được

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

giao dịch bởi khách hàng ở khắp nơi trên thế giới.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 5-

Bảng 1.1: Những hợp đồng giao sau chỉ số chứng khoán nước ngoài ở

CME

Tên Mô tả

225 cổ phiếu của Nhật Bản Nikkel 225

35 cổ phiếu trên sàn chứng khoán Toronto Toronto 35

Financial Times Stock Exchange 100 100 cổ phiếu trên sàn cổ phiếu LonDon

Barclays share price 40 cổ phiếu trên sàn NewZealand

33 cổ phiếu trên sàn Hồng Kông HangSeng

50 cổ phiếu Nhật Bản Osaka

All Ordinaries share price 307 cổ phiếu Úc

1.2.2 Các sàn giao dịch giao sau trên thế giới

Xem phụ lục phần cuối của luận văn.

Ở bảng 1.2 liệt kê tất cả các giao dịch giao sau trên các thị trường các khu

vực trên thế giới từ năm 2006 đến năm 2008 do NHTTQT công bố.

Bảng 1.2: Công bố của ngân hàng thanh toán quốc tế về thông tin trên

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

thị trường giao sau:

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 6-

1.3 Hợp đồng giao sau và đặc trưng của hợp đồng giao sau

1.3.1 Định nghĩa hợp đồng giao sau

Hợp đồng giao sau là hợp đồng giữa hai bên - người mua và người bán để

mua hoặc để bán tài sản vào một ngày nào đó trong tương lai với giá đã thỏa thuận

ngày hôm nay. Các hợp đồng giao sau được giao dịch trên sàn giao dịch có tổ chức,

được gọi là sàn giao dịch giao sau và chịu quá trình thanh toán hàng ngày.

Khi ta mua hay bán một hợp đồng giao sau, ta không bị ràng buộc phải thực

hiện việc mua bán hàng hoá thực sự, ta có thể thoát khỏi các ràng buộc của hợp

đồng bằng 2 cách:

• Một là giao nhận hàng thực sự. Điều này không phải là một nguyên

tắc, theo thống kê, ít hơn 2% hợp đồng giao sau kết thúc bằng việc giao hàng thực

sự.

Hai là thực hiện vị thế bù trừ (Offsetting). Là việc tạo ra một vị thế •

ngược lại, mua hay bán cùng một số lượng hợp đồng đã mua hay đã bán cùng một

thời điểm với ngày hợp đồng giao sau hết hiệu lực.

1.3.2. Đặc trưng của hợp đồng giao sau

Làm giảm rủi ro tín dụng: Ba đặc trưng của hợp đồng giao sau là •

thanh toán hàng ngày, yêu cầu ký quỹ, trung tâm thanh toán bù trừ, ba đặc trưng này

và thị trường tương tác lẫn nhau để làm giảm rủi ro tín dụng.

Thanh toán hàng ngày: Những hợp đồng giao sau điều chỉnh theo thị o

trường hàng ngày và thanh toán vào cuối của mỗi một ngày giao dịch. Ví dụ ngày

1/7 bên A đồng ý mua của bên B 125,000 Marks Đức giao hàng vào ngày 21/9 giá

$0,6100/mark. Cả hai bên đồng ý giá $0,610/mark là giá cho ngày 21/9, vì thế giá

trị hiện tại của hợp đồng là Zero. Giả định vào ngày 2/7, giá của đồng mark giao

hàng ngày 21/9 tăng lên $0,6150/mark. Sự tăng giá là kết quả của sự thay đổi trong

cung cầu đồng mark cả trong thị trường giao ngay và giao sau. Bên A đồng ý mua

đồng mark giao hàng ngày 21/9 là $0,6100 trên một đơn vị tài sản nay giá thị

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

trường là $0,6150/mark. Giá trị vị thế của bên A đã tăng lên, hợp đồng của bên A

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 7-

bây giờ có giá trị là 125,000($0,6150-0,6100)=$625. Hợp đồng đã được bên B

thanh toán cho bên A, sau khi thanh toán giá trị của hợp đồng trở về Zero.

Yêu cầu ký quỹ: Để mua hay bán một hợp đồng giao sau, người mua o

phải ký quỹ để đảm bảo thực hiện hợp đồng. Số tiền yêu cầu ký quỹ được xác định

bởi những sàn giao dịch cho mỗi loại hợp đồng. Tại thời điểm mà hợp đồng được

mua/ bán thì người mua phải ký quỹ ban đầu. Ký quỹ ban đầu khác nhau cho mỗi

loại hợp đồng, ví dụ như 0,03% cho T-bill, 5% cho chỉ số S&P 500, yêu cầu ký quỹ

ban đầu có khi lên đến 15% cho chỉ số S&P 500, tuy nhiên hầu hết các hợp đồng

yêu cầu ký quỹ ít hơn 5%. Mỗi ngày giao dịch, lợi nhuận hay tổn thất được cập nhật

vào tài khoản ký quỹ của khách hàng. Nếu số tiền trong tài khoản của khách hàng

tăng lên thì được gọi là sự thay đổi khoản ký quỹ, nếu tài khoản ký quỹ của khách

hàng giảm xuống, nếu giảm đến một mức nào đó mà thấp hơn khoản ký quỹ duy trì

thì họ sẽ được yêu cầu bổ sung khoản ký quỹ hay là đóng vị thế.

Trung tâm thanh toán bù trừ: Ta xem ví dụ sau: Giả định hai bên A và o

B đồng ý khoản ký quỹ ban đầu cho hợp đồng 125,000 mark Đức là $2,025 và

khoản quỹ duy trì là $2,000. Ngày 1/7 hợp đồng giữa hai bên được ký, cả hai bên

được yêu cầu ký quỹ ban đầu $2,025. Ngày 2/7, giá mua đồng mark Đức ngày 21/9

tăng từ $0,610 lên $0,6150, tại thời điểm đóng cửa ngày 2/7, $625 sẽ được chuyển

từ tài khoản của bên B sang cho bên A. Bây giờ tài khoản ký quỹ của bên A là

$2,650, nhưng tài khoản ký quỹ của bên B chỉ còn là $1,400, tài khoản ký quỹ của

bên B thấp hơn khoản ký quỹ duy trì, bên B được yêu cầu bổ sung thêm vào tài

khoản bằng khoản ký quỹ ban đầu, tức là thêm $625, nếu bên B bổ sung vào tài

khoản ký quỹ thì hợp đồng sẽ được tiếp tục. Vào ngày 3/7, giá của hợp đồng của

đồng mark Đức ngày 21/9 lại tăng lên, tiền lại được chuyển từ tài khoản của bên B

tới tài khoản của bên A, nếu giá tăng đủ lớn bên B lại phải bị yêu cầu bổ sung thêm

tiền vào tài khoản ký quỹ. Tuy nhiên nếu bên B không thêm $625 vào tài khoản ký

quỹ thì vị thế của bên B sẽ bị đóng và bên A sẽ tìm một đối tác khác để thực hiện

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

hợp đồng.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 8-

Trung tâm thanh toán bù trừ quản lý những vấn đề giữa hai bên, trung tâm

thanh toán bù trừ không trực tiếp tham gia một vị thế nào trong bất kỳ giao dịch,

nhưng nó đóng vai trò trung gian giữa các bên.

Chức năng của trung tâm thanh toán bù trừ là làm dịch vụ bù trừ và thanh

toán cho những thành viên của nó. TTTTBT cũng giải quyết thanh toán tất cả những

hợp đồng giao sau về bù trừ, giao hàng thực, thanh toán tiền mặt. Bởi vì trung tâm

thanh toán bù trừ và thành viên của nó chịu trách nhiệm đảm bảo chung về những

hợp đồng giao sau, bảo vệ bằng cách:

Thực hiện giám sát và yêu cầu nguồn lực tài chính tối thiểu cho những ⋅

thành viên thanh toán.

Quản lý hệ thống ký quỹ và đặc biệt là tính toán yêu cầu khoản ký ⋅

quỹ ban đầu, thanh toán hay yêu cầu thêm quỹ khi có sự thay đổi khoản ký quỹ

hàng ngày và nắm giữ khoản tiền ký quỹ ban đầu của mỗi thành viên.

Giám sát toàn bộ hệ thống bảo vệ. ⋅

Làm tăng tính thanh khoản: Hai đặc tính của hợp đồng giao sau và •

thị trường giao sau làm tăng tính thanh khoản cho thị trường đó là hợp đồng được

chuẩn hoá và được tổ chức trên sàn giao dịch.

o Hợp đồng chuẩn hoá: Để tạo tính thanh khoản cho thị trường, hàng

hoá/ tài sản được giao dịch trên thị trường phải thuần nhất. Để đạt được tính thuần

nhất, những hợp đồng giao sau trong thị trường giao sau phải được tiêu chuẩn hoá.

Hợp đồng định rõ một tài sản chuẩn và một ngày giao hàng chuẩn. Ví dụ: trên CME

hợp đồng đồng mark Đức có kích cỡ hợp đồng là 125,000 mark với ngày thanh toán

là tuần thứ 3, ngày thứ 4 của tháng 3, 6, 9, 12. Ngoài ra, trong hợp đồng giao sau, cơ

chế giao hàng cũng chuẩn hoá và giá cả của hợp đồng giao cũng chuẩn hoá mức độ

biến động giá tối thiểu gọi là “ticket size”.

o Được tổ chức trên sàn: Để mang người mua người bán lại với nhau,

thị trường giao sau được tổ chức thành sàn giao dịch, mỗi sàn giao dịch những hợp

đồng cụ thể. Mục đích cuối cùng của sàn giao sau là để tối đa hoá giá trị của những

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

thành viên trên sàn và đồng thời tối đa tính thanh khoản trên sàn.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 9-

1.4 Các thành phần trên sàn và cơ chế giao dịch của sàn giao sau

1.4.1 Nhà giao dịch trên sàn giao dịch giao sau

Nhà giao dịch trên sàn giao dịch giao sau được phân chia theo các tiêu chí

khác nhau.

1.4.1.1 Phân loại tổng quát

Công ty hoa hồng giao sau: Thành viên trong công ty gọi là •

người môi giới hoa hồng, thực hiện giao dịch cho khách hàng của công ty hoa hồng

giao sau. Những người môi giới hoa hồng kiếm tiền từ hoa hồng cho mỗi giao dịch.

Thương gia hoa hồng: Là các cá nhân thực hiện kinh doanh •

cho chính họ, họ giao dịch từ tài khoản cá nhân của mình. Thương gia hoa hồng cố

gắng kiếm lời bằng việc mua các hợp đồng với giá cho sẵn và bán chúng với giá cao

hơn.

1.4.1.2 Phân loại theo chiến lược giao dịch

Nhà phòng ngừa rủi ro: Là người nắm giữ hàng hoá hoặc có •

thể là các kế hoạch cá nhân hoặc cam kết mua sau hay là bán hàng hoá. Thực hiện

một hợp đồng giao sau đối nghịch để làm giảm rủi ro.

Nhà đầu cơ: Gồm các thương gia hoa hồng, các định chế tài •

chính trung gian, các cá nhân trên sàn giao dịch, họ là những người kiếm lời bằng

việc cố gắng phán đoán chiều hướng của thị trường, họ đóng vai trò quan trọng trên

thị trường qua tiến trình cung cấp tính thanh khoản, làm cho quá trình phòng ngừa

rủi ro có thể thực hiện được.

Người tìm chênh lệch giá: Là người sử dụng chênh lệch giá •

mua và giá bán để đầu cơ với rủi ro thấp. Chênh lệch có thể là trong một mặt hàng

hoặc giữa các mặt hàng với nhau. Người tìm chênh lệch giá mua một hợp với tháng

đáo hạn này và bán với tháng đáo hạn khác, bao gồm vị thế mua một hợp đồng giao

sau hàng hoá này và một vị thế bán một hợp đồng giao sau hàng hoá khác, khi biến

động vượt ra khởi vùng chênh lệch, các nhà giao dịch thu được chênh lệch giá mua

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

bán giữa các mặt hàng.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 10-

Nhà kinh doanh chênh lệch giá: Là người kiếm lời từ chênh •

lệch trong giá cả của các vị thế giao ngay và giao sau biến động ngược chiều nhau.

Khi giá lệch khỏi các dự đoán lý thuyết, các nhà kinh doanh chênh lệch tham gia thị

trường và thực hiện các giao dịch và do đó đẩy về giá cân bằng.

1.4.1.3 Phân loại theo kiểu giao dịch

Các nhà đầu cơ nhỏ lẻ: Là những người có gắng kiếm lời từ •

những thay đổi nhỏ trong hợp đồng, số lượng mỗi lần ít nhưng nhiều lần với thời

gian ngắn.

Các nhà giao dịch ngắn trong ngày: Là những người nắm giữ vị •

thế không lâu hơn vòng đời của ngày giao dịch, họ không chấp nhận rủi ro phát sinh

từ những thông tin bất lợi có thể xảy ra qua đêm hoặc vào cuối tuần.

Các nhà giao dịch vị thế: Là người nắm giữ các giao dịch có kỳ •

hạn dài hạn, nhà đầu cơ nhỏ lẻ và các nhà giao dịch trong ngày, họ kiếm lời bằng

việc chờ đợi các biến động lớn của thị trường.

1.4.1.4 Các nhà giao dịch giao sau ngoài sàn

Nhà tư vấn giao dịch hàng hoá: Là các cá nhân hoặc công ty •

phân tích thị trường giao sau và lập các báo cáo, đưa ra lời khuyên, giới thiệu mua

và bán hợp đồng.

Quỹ kinh doanh giao sau: Là cá nhân hoặc công ty nhận tiền từ •

công chúng và sử dụng các khoản tiền này để kinh doanh các hợp đồng giao sau.

Thành viên hiệp hội: Là một cá nhân liên kết với bát kỳ các •

nhân hoặc các định chế hoặc các công ty khác có kinh doanh giao sau.

1.4.2 Cơ chế của sàn giao dịch giao sau

1.4.2.1 Các loại lệnh giao dịch

Sau khi mở tài khoản giao sau, ta có thể đặt lệnh với thương gia hoa

hồng hay nhà trung gian để mua/ bán giao sau. Bất cứ lệnh nào cũng phải xác định

rõ: Đó là lệnh để mua hay bán; số lượng; tháng giao hàng; hàng hoá cơ sở; trao đổi

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

nếu hàng hoá được bán trên nhiều sàn và loại lệnh.

Mua và bán một hợp đồng, hoặc đóng hay mở giao dịch, vì ngoại trừ trường

hợp đặc biệt ta không thể đồng thời mua hay bán trong cùng hợp đồng giao sau tại

cùng một sàn trong cùng một tài khoản. Ví dụ: có thể mua lúa mì ở Chicago và bán

lúa mì ở Kansas, nhưng không cho phép mua và bán lúa mì ở Chicago trong cùng

một tài khoản giao sau. Trong trường hợp nếu đầu tiên ta bán một hợp đồng, mở

một vị thế trong hợp đồng này, vị thế bán. Nếu cuối cùng ta mua nó trở lại, nhà

trung gian sẽ giải quyết việc mua bằng cách đóng giao dịch. Tuy nhiên, nếu ta đã

bán hợp đồng đầu tiên, và việc mua của ta sẽ được xem xét bằng cách mở một giao

dịch. Vì vậy, bất kỳ lúc nào mua hay bán một hợp đồng giao sau là mở hay đóng

giao dịch phụ thuộc vào tình trạng đang tồn tại trong tài khoản.

Loại giao dịch Đặt lệnh mua hay bán giao sau

L

ệnh ngày/ có hiệu

Lệnh thị trường (Market Orders)

lực đến cuối tháng (Day or Good-Till- Canceled Orders )

L

L

on

close

ệnh giới hạn (Limit Orders)

ệnh dừng (Stop Orders)

Lệnh thị trường mở (Market MOO)

L

L

on

close

ệnh thị trường giá lệch

L ệnh thị trường (Market Orders)

ệnh giới hạn (Limit Orders)

nếu (MIT)

Lệnh thị trường đóng (Market Orders)

Sơ đồ 1.1: Các loại lệnh trên sàn giao dịch giao sau

Lệnh thị trường (Market Orders): Những lệnh trong hệ thống giao dịch mà

không khớp lệnh là những lệnh giới hạn. Lệnh giới hạn với giá bán thấp nhất là giá

chào bán tốt nhất; lệnh giới hạn với giá mua cao nhất là giá hỏi mua tốt nhất. Lệnh

thị trường là một lệnh thực hiện ngay lập tức, mà sẽ mua tại giá chào bán tốt nhất

hay bán tại giá hỏi mua tốt nhất. Nếu lệnh giới hạn không đủ tại giá chào bán/ giá

hỏi mua tốt nhất thoả mãn lệnh thị trường, thì giá hỏi mua và giá chào bán

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 12-

tốt nhất tiếp theo được sử dụng và lệnh tiếp theo được sử dụng cho đến khi toàn bộ

lệnh được thực hiện. Lệnh thị trường đóng là lệnh được thực hiện quyền trước khi

đóng cửa một ngày giao dịch. Tuy nhiên bởi vì đó là một lệnh thị trường nên giá cả

có thể khác nhau với giá thanh toán cuối cùng cho một ngày giao dịch. Người giao

dịch có thể tham gia lệnh này, nếu thực hiện lệnh này giá sẽ tốt hơn tại điểm kết

thúc một ngày. Lệnh thị trường mở là một lệnh thị trường thực hiện quyền mở cửa

giao dịch, nhưng bản chất là một lệnh thị trường, giá cả giao dịch có thể khác với

giá mở cửa giao dịch. Toàn bộ những lệnh được xây dựng trong thời gian thị trường

đã đóng cửa, vì thế nếu người giao dịch cảm thấy lệnh mua hay bán bị vượt quá, thì

cố gắng để có được lợi nhuận bằng cách chuyển hướng tham gia vào lệnh MOO.

Lệnh ngẫu nhiên (Contingent Orders): Nếu một lệnh không phải là •

lệnh thị trường thì đó là lệnh ngẫu nhiên, bởi vì nó sẽ không thực hiện trừ khi chắc

chắn thoã mãn điều kiện. Một lệnh ngẫu nhiên có thể là lệnh một ngày hay có hiệu

lực đến cuối tháng. Lệnh ngày hết hiệu lực tại thời điểm cuối cùng của một buổi

giao dịch. Lệnh mua bán có hiệu lực đến cuối tháng được giữ trong hệ thống giao

dịch cho đến khi bị huỷ bỏ hay cho đến khi có sự tác động bởi sàn giao dịch hay nhà

trung gian. Lệnh ngẫu nhiên không thể đặt vào ngày cuối cùng của hợp đồng giao

sau.

Lệnh giới hạn (Limit Orders): Là một lệnh để mua hay bán tại một •

giá đặc biệt hay giá tốt hơn. Lệnh giới hạn để mua tại mức giá đặc biệt là lệnh để

mua tại mức giá thấp hơn. Lệnh giới hạn để bán tại mức giá đặc biệt là lệnh để bán

tại mức giá cao hơn. Mặc dù, lệnh giới hạn đảm bảo có được ít nhất giá giới hạn nếu

được thực hiện nhưng những rủi ro chính của nó là lệnh sẽ không bao giờ được thực

hiện hay nó chỉ được thực hiện từng phần và thị trường có thể đề nghị theo cách

khác từ giá giới hạn.

Lệnh thị trường nếu chênh lệch giá (Market-If-Touched MIT •

Orders): Là lệnh giới hạn, sẽ trở thành lệnh thị trường nếu giá thị trường đạt đến giá

giới hạn. Sau đó lệnh thị trường được thực hiện hoàn toàn; tuy nhiên giá có thể tệ

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

hơn giá giới hạn, bởi vì không có đủ những hợp đồng tại giá đặc biệt để hoàn thành

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 13-

tất cả những lệnh tại mức giá này. Vì vậy rủi ro của MIT là có thể không thực hiện

được tất cả nếu giá thị trường không vươn tới MIT và nếu có, giá có thể tệ hơn giá

MIT. Tuy nhiên, MIT có sự tiến bộ hơn lệnh giới hạn, nó sẽ thực hiện hoàn toàn

nếu thị trường có vươn tới MIT, ngược lại một lệnh giới hạn có thể chỉ thực hiện

từng phần.

Lệnh ngừng (Stop Orders): Những lệnh ngừng được sử dụng để giới •

hạn tổn thất. Lệnh ngừng là lệnh thị trường để mua trên giá thị trường hay để bán

dưới giá thị trường, nhưng chỉ khi nếu thị trường đạt tới mức giá đó. Lệnh ngừng

giống như lệnh MIT ngoại trừ giá đặc biệt để mua cao hơn giá thị trường hiện hành,

hay giá để bán thấp hơn giá thị trường hiện hành. Mục đích duy nhất của lệnh

ngừng là để giới hạn tổn thất. Tuy nhiên, giá đã nhận có thể tệ hơn giá ngừng, vì

như một lệnh thị trường lệnh có thể thực hiện tại giá tệ nhất. Lệnh giới hạn ngừng

giống như lệnh ngừng, nhưng trở thành một lệnh giới hạn khi giá đặc biệt đã đạt

mức tốt hơn là lệnh thị trường. Rủi ro chính của lệnh này là có thể nó sẽ không hoàn

thành tất cả, bởi vì thị trường có thể bỏ qua lệnh giới hạn hay những lệnh khác có

quyền ưu tiên giá đó, hay có thể nó chỉ hoàn thành từng phần. Vì vậy, nó không

phải là một lệnh hiệu quả cho việc giới hạn sự tổn thất. Tuy nhiên, nó đảm bảo giới

hạn giá hay tốt hơn nếu thực hiện trong thị trường bất ổn.

1.4.2.2 Quy trình cơ bản của giao dịch giao sau

(1a)(1b) Người mua và người bán yêu cầu các nhà môi giới của họ quản

lý giao dịch giao sau.

(2a) (2b) Nhà môi giới của người mua và người bán yêu cầu công ty môi

giới hoa hồng làm thủ tục pháp lý cho giao dịch.

(3) Các công ty môi giới hoa hồng gặp nhau trên sàn giao dịch giao

sau và đồng ý về một mức giá nào đó.

(4) Thông tin về giao dịch được báo cáo cho công ty TTBT

(5a) (5b) Các công ty môi giới hoa hồng báo cáo về mức giá đã được chấp

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

nhận cho các nhà môi giới của người mua và người bán.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 14-

(6a) (6b) Các nhà môi giới của người mua, người bán báo mức giá đã

được chấp nhận cho người mua và người bán.

(7a) (7b) Người mua và người bán đặt cọc tiền cho nhà môi giới của họ.

(8a) (8b) Các nhà môi giới của người mua và người bán đặt cọc tiền ký

quỹ cho các công ty thanh toán thành viên.

(9a) (9b) Các công ty thanh toán thành viên đặt cọc tiền ký quỹ cho công

ty thanh toán bù trừ.

Người bán

Người mua

1b

7b

1a

7a

6a

6a

2b

2a

Môi giới của người mua

Sàn giao dịch giao sau 3

Người môi giới của người bán

Công ty môi giới hoa hồng của nhà môi giới cho người mua

Công ty môi giới hoa hồng của nhà môi giới cho người bán

5a

5b

4

9a

9b

8b

8a

Công ty thanh toán bù trừ giao sau

Công ty thanh toán thành viên của nhà môi giới cho người mua

Công ty thanh toán thành viên của nhà môi giời cho người bán

“Giáo trình: Quản trị rủi ro tài chính – PGS.TS. Nguyễn Thị Ngọc Trang”

Sơ đồ 1.2: Quy trình giao dịch cơ bản của sàn giao dịch giao sau

1.5 Rủi ro của việc giao dịch những hợp đồng giao sau

1.5.1 Rủi ro thị trường

Rủi ro đầu tiên của giao dịch giao sau là rủi ro thị trường, rủi ro này liên

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

quan đến sự giao động trong giá trị của những công cụ do tình hình thị trường.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 15-

Những công ty sử dụng hợp đồng giao sau để đầu cơ sẽ liên quan mật thiết

đến tình hình thị trường. Nếu những mong đợi của họ về tình hình thị trường là sai

họ phải chịu tổn thất trên những hợp đồng giao sau. Những công ty sử dụng hợp

đồng giao sau để phòng ngừa thì ít liên quan đến tình hình thị trường vì khi thị

trường đi ngược lại những dự đoán của họ, họ sẽ có được một phần lợi nhuận bù trừ

trên vị thế mà họ đã phòng ngừa.

1.5.2 Rủi ro basic

Loại rủi ro thứ hai là rủi ro basic. Rủi ro này xảy ra cho những công ty, cá

nhân sử dụng hợp đồng giao sau để phòng ngừa. Ví dụ: Xem xét một nhà quản lý

danh mục trái phiếu T-bonds, sử dụng những hợp đồng giao sau trái phiếu để phòng

ngừa một danh mục trái phiếu mà họ có, trung bình 5 năm trái phiếu đến hạn. Giá

trị giao sau trái phiếu không di chuyển đồng thời với giá trị của danh mục trái phiếu,

vì khi đến hạn danh mục trái phiếu và chứng khoán cơ sở không giống nhau một

cách chính xác. Vì vậy vị thế mua trong hợp đồng giao sau trái phiếu sẽ không hoàn

toàn bù trừ tác động của sự biến động lãi suất trên danh mục những trái phiếu.

1.5.3 Rủi ro thanh khoản

Rủi ro thứ ba là rủi ro thanh khoản, rủi ro này liên quan đến việc thiếu khả

năng thanh khoản. Ví dụ công ty mua giao sau trái phiếu để đầu cơ mong đợi giá

trái phiếu sẽ tăng trong tương lai. Tuy nhiên khi nó đóng vị thế bằng việc bán hợp

đồng giao sau thì có thể nó sẽ nhận ra rằng không có người mua nào sẵn lòng mua

hợp đồng giao sau tại thời điểm này. Trong trường hợp này, công ty sẽ bán hợp

đồng giao sau tại mức giá thấp hơn. Người sử dụng hợp đồng giao sau có thể giảm

rủi ro thanh khoản bằng cách tham gia vào việc mua bán một cách rộng lớn.

1.5.4 Rủi ro tín dụng

Loại rủi ro thứ tư là rủi ro tín dụng, là loại rủi ro liên quan đến tổn thất xảy

ra do bên đối tác của hợp đồng. Loại rủi ro này thường xảy ra trên thị trường OTC

1.5.5 Rủi ro thanh toán trước

Rủi ro thứ 5 là rủi ro thanh toán trước, là loại rủi ro liên quan đến khả năng

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

những tài sản đã được phòng ngừa được thanh toán trước khi kỳ hạn đã được thiết

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 16-

lập. Giả định một ngân hàng thương mại bán giao sau T-bonds để phòng ngừa danh

mục trái phiếu công ty và chỉ sau khi vị thế giao sau được thiết lập, những công ty

phát hành trái phiếu này đã bán chúng ra thị trường, nếu lãi suất giảm sau đó thì

ngân hàng sẽ hứng chịu một khoản tổn thất từ những hợp đồng giao sau mà không

có khoản lời từ vị thế trái phiếu.

1.5.6 Rủi ro tổ chức

Rủi ro thứ 6 là rủi ro tổ chức, là loại rủi ro liên quan đến tổn thất như là hậu

quả của việc quản lý và giám sát lỏng lẻo. Những công ty sử dụng hợp đồng giao

sau để phòng ngừa rủi ro đã lỏng lẻo, có những nhân viên phụ trách vị thế giao sau

không hoàn toàn hiểu cách làm thế nào giá trị của những hợp đồng giao sau tương

ứng với tình hình thị trường. Mặc khác, những nhân viên kia có thể tham gia vào vị

thế đầu cơ hơn là mong muốn của công ty nếu công ty không giám sát vị thế của họ.

Kết luận chương I:

Qua chương I, chúng ta đã biết sự ra đời của thị trường giao sau - đó là từ

sự thành lập Hội Đồng Thương Mại Chicago năm 1848 và những hợp đồng giao sau

tài chính xuất hiện đầu tiên ở CME vào năm 1972. Thị trường giao sau ngày nay

phát triển rất lớn mạnh, ở hầu hết các nước trên thế giới đều tổ chức sàn giao dịch

có giao sau về các loại hàng hoá và tài chính với khối lượng giao dịch lớn. Bên cạnh

đó ta cũng thấy sàn giao dịch giao sau có tổ chức đã giúp làm giảm rủi ro tín dụng

và làm tăng tính thanh khoản cho thị trường. Ta cũng biết được các thành phần

tham gia trên sàn giao sau là những ai, biết các loại lệnh trên sàn và nắm được quy

trình giao dịch cơ bản trong giao dịch giao sau.

Qua những nội dung ở chương I, giúp ta thấy được những ưu điểm của hợp

đồng giao sau, những ưu điểm này là một trong những lý do giúp ta khẳng định sự

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

cần thiết phải xây dựng và phát triển thị trường giao sau có tổ chức tại Việt Nam.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 17-

Chương II:

KINH NGHIỆM TỔ CHỨC SÀN GIAO DỊCH GIAO SAU Ở MỸ, TRUNG

QUỐC VÀ THỰC TRẠNG THỊ TRƯỜNG TÀI CHÍNH TẠI VIỆT NAM

2.1 Mô hình Mỹ - Sàn giao dịch “Chicago Mercantile Exchange”

2.1.1 Sơ lược lịch sử hình thành và phát triển

Sự kiện Năm

- 1848 - CBOT xây dựng sàn giao dịch giao sau đầu tiên trên thế giới ở

Chicago.

- CBOT cho ra đời hợp đồng kỳ hạn. - 1851

- CBOT chuẩn hoá giao dịch với sự phát triển của những hợp đồng - 1865

chuẩn với tên gọi là “Futures”

- CBOT đã phát triển giao dịch Pit đầu tiên. - 1860

- Để theo kịp với sự phát triển, CBOT đã cho xây dựng một toà nhà tại - 1885

Lasalle và Jackson, là toà nhà cao nhất Chicago.

- 1898 - Chicago Butter and Egg Board tiền thân của Chicago Mercantile

Exchange ra đời ở Chicago.

- 1919 - Chicago Butter and Egg Board trở thành Chicago Mercantile

Exchange.

- Trung tâm thanh toán bù trừ Clearing house cũng ra đời trong năm

này.

- 1926 - CBOT đã xây dựng công ty Board of Trade Clearing để đảm bảo cho

quá trình mua bán.

- CBOT đã cho ra đời hợp đồng giao sau đậu nành. - 1936

- Chicago Mercantile khai trương hợp đồng giao sau đầu tiên - thịt - 1961

đông lạnh.

- 1964 - CME cho ra đời hợp đồng giao sau gia súc sống.

- 1968 - CBOT cho ra đời hợp đồng giao sau không phải ngũ cốc đầu tiên:

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

hợp đồng giao sau gà.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 18-

- 1969 - CBOT cho ra đời hợp đồng giao sau không phải sản phẩm nông

nghiệp đầu tiên, hợp đồng giao sau bạc.

- 1972 - CME cho ra đời hợp đồng giao sau tài chính đầu tiên, hợp đồng giao

sau 7 loại ngoại tệ.

- CBOT cho khai trương hợp đồng giao sau lãi suất. - 1975

- CME cho ra đời hợp đồng giao sau thanh toán bằng tiền mặt, hợp - 1981

đồng Eurodollar.

- 1982 - CME đã thành công với hợp đồng giao sau chỉ số chứng khoán, hợp

đồng giao sau chỉ số S&P 500.

- CBOT cho ra đời hợp đồng giao sau trái phiếu kho bạc Mỹ.

- 1987 - CME tiên phong trong việc giao dịch bằng điện tử là nền tản của giao

dịch CME Globex sau này.

- 1992 - Giao dịch giao sau bằng điện tử đầu tiên diễn ra trên sàn giao dịch

điện tử CME Globex.

- CME cho ra đời hợp đồng giao sau thời tiết. - 1999

- 2002 - CME trở thành sàn giao dịch cổ phần đầu tiên ở Mỹ, cổ phiếu được

niêm yết ở sàn chứng khoán New York.

-17.10.06 - CME thông báo mua 8 tỷ cổ phần của CBOT, kết hợp hai tổ chức

thành CME group. Sự liên kết này là xu hướng trong thị trường phái

sinh toàn cầu. Các văn bản sáp nhập được điều chỉnh từ ngày

20/12/2006, ngày 11/5/2007, ngày 11/6/2007 và ngày 6/7/2007. Việc

sáp nhập đã được các cổ đông của CME và CBOT thông qua ngày

9/7/2007.

- CME và CBOT trở thành CME group là sàn giao sau lớn nhất trên - 2007

thế giới. Việc hợp nhất này được kỳ vọng sẽ làm tăng hiệu quả và tiết

kiệm được $100 triệu/ năm

- 13.08.08 - Giao dịch điện tử tại CBOT chuyển vào hệ thống máy tính của CME,

NYMEX đã chấp nhận đề nghị từ CME mua lại NYMEX 8tỷ USD,

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

hệ thống NYMEX sẽ thống nhất với CME vào ngày 30/09/2009.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 19-

2.1.2 Tổ chức của sàn giao dịch

Thành viên: Có 4 loại thành viên: CME - Chicago Mercantile o

Exchange, IMM - International Monetary Market, IOM - Index and Options Market

và GEM - Growth and Emerging Market. Mỗi loại thành viên được quy định quyền

hạn và nghĩa vụ riêng, như thành viên bộ phận CME có quyền sử dụng tất cả những

sản phẩm trên CME; thành viên bộ phận IMM quyền hạn bị giới hạn đối với những

sản phẩm được chỉ định cho bộ phận này; thành viên bộ phận IOM và GEM quyền

hạn bị giới hạn với những sản phẩm được chỉ định bởi HĐQT. CME, IMM, IOM và

GEM cũng có quyền sử dụng những sản phẩm được niêm yết trên sàn CBOT theo

quy định.

Ban lãnh đạo: Hội đồng quản trị (Board of directors): Chịu trách o

nhiệm những vấn đề sau: Chi phối sàn giao dịch; Quản lý tất cả tài sản của sàn;

Cung cấp, duy trì và đảm bảo những điều kiện thuận lợi để sàn giao dịch thuận lợi;

Bổ nhiệm và uỷ quyền những quan chức để thay mặt hội đồng giải quyết những vấn

đề của sàn theo quy định; Tham gia vào những phiên xét xử và xác định hình thức

kỷ luật nếu có; Xác định hàng hoá được giao dịch, thời gian trao đổi, ngày tháng

hợp đồng được phân phối và thực hiện; Tạo và điều chỉnh nội quy của sàn, hội đồng

uỷ quyền cho Chủ tịch hội đồng, phó chủ trịch hội đồng cùng thực hiện; Có quyền

ra những hành động trong điều kiện khẩn cấp như tồn tại tình trạng khẩn cấp trong

thị trường, tình trạng tài chính của sàn bị đe doạ, các hoạt động của sàn có thể bị

gián đoạn...

o Những uỷ ban: HĐQT sẽ thành lập uỷ ban cấp hội đồng (Board

Level Committees) theo tính chất của ngành và Uỷ ban cấp không phải hội đồng

(Non-Board Level Committees), Uỷ ban cấp hội đồng chịu trách nhiệm giám sát

kinh doanh của sàn. Mỗi uỷ ban của sàn phải có một chủ tịch hoặc các đồng chủ

tịch:

- Uỷ ban cấp hội đồng (Board Level Committees): Nhiệm vụ của uỷ ban cấp

hội đồng là thiết lập các kế hoạch, định hướng cho sự phát triển của sàn, phát triển

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

các chính sách nội quy, tư vấn và trợ lý cho HĐQT và thực hiện những nhiệm vụ cụ

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 20-

thể được giao. Nhiệm vụ của uỷ ban là chịu trách nhiệm xem xét những vấn đề liên

quan và báo cáo kết quả cuối cùng cho HĐQT.

- Uỷ ban cấp không phải hội đồng (Non-Board Level Committees): Chịu

trách nhiệm xem xét lại các báo cáo điều tra, tiến hành xét xử, tư vấn cho HĐQT và

thực hiện những nhiệm vụ cụ thể được giao. HĐQT có thể tư vấn cho uỷ ban bất kỳ

vấn đề gì trong thẫm quyền xét xử của uỷ ban. Nhiệm vụ của uỷ ban là đương đầu,

xem xét những vấn đề và báo cáo kết quả cuối cùng cho HĐQT. Chủ tịch sẽ bổ

nhiệm những nhân viên sàn, những nhân viên của công ty thành viên và những

thành viên của công ty không phải là công ty thành viên của tất cả các uỷ ban cấp

không phải hội đồng để phục vụ cho nhiệm kỳ của chủ tịch cho đến khi uỷ ban mới

được bổ nhiệm. Chủ tịch có thể bãi nhiệm tất cả các thành viên trong uỷ ban với bất

kỳ nguyên nhân nào. Số đại biểu theo quy định của uỷ ban không phải cấp hội đồng

gồm phần đông là thành viên của uỷ ban hay một uỷ ban hội thẫm, ngoại trừ phó

chủ tịch. Chủ tịch của uỷ ban không phải hội đồng hay các cá nhân khác khi hành

động như một chủ tịch thì phải dựa trên những lá phiếu. Không được nhiều hơn một

thành viên của nhà môi giới được phụ vụ ở uỷ ban xét xử.

HĐQT thông qua nội quy và theo thời gian HĐQT sẽ sữa đổi bổ sung

những nội quy này cho phù hợp với tình hình thực tế kinh doanh trên sàn. HĐQT

cũng thành lập những uỷ ban, uỷ ban này được uỷ quyền điều tra xét xử và áp dụng

các hình phạt khi nhân viên vi phạm những nội quy theo quy định của sàn. Hội

đồng lập ra các uỷ ban sau:

- Giám đốc chính sách (The chief Regulatory Officer): Chịu trách nhiệm bắt

buộc thi hành những quy định trên sàn. Có quyền thanh tra, kiểm tra sổ sách chứng

từ của tất cả các thành viên và yêu cầu tất cả thành viên xuất hiện và giải trình về hồ

sơ chứng từ chứng minh cho việc vi phạm nội quy. Giám đốc chính sách cũng uỷ

quyền cho nhân viên bộ phận chính sách sàn (Market Regulation Department) thực

hiện nhiệm vụ.

- Uỷ ban giám sát kinh doanh (Business Conduct Committees): Có quyền

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

xét xử những vấn đề liên quan đến quản lý, giao dịch, bán hàng, đạo đức trong mua

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 21-

bán, hay những hành động đe doạ đến tính minh bạch của thị trường. Các thẫm

quyền khác theo quy định.

- Uỷ ban rủi ro trung tâm thanh toán bù trừ (Clearing House Risk

Committee- CHRC): Có nhiệm vụ xác định những người nộp đơn thoả mãn yêu cầu

năng lực là thành viên thanh toán bù trừ (Clearing Member). Sự quyết định của

CHRC dựa trên yêu cầu của người nộp đơn lên HĐQT. CHRC áp dụng các quy

định liên quan đến năng lực của thành viên thanh toán theo quy định để cấp phép

cho thành viên thanh toán sau khi được sự chấp thuận của HĐQT.

- Uỷ ban PIT (PIT Committee): Uỷ ban PIT có các quyền hạn sau: Tham

gia vào các quyết định mở cửa hay đóng cửa trong phạm vi PIT theo quy định;

Giám sát và thi hành sự thay đổi về giá theo nội quy; Giải quyết các tranh chấp tại

không gian của PIT; Giải quyết ngay lập tức những bất bình phát sinh từ sự vi phạm

giá theo nội quy trong thời gian giao dịch PIT; Đưa ra những vấn đề trách nhiệm

liên quan đến việc vi phạm nội quy.

- Uỷ ban kiểm soát sàn (Floor Conduct Committee): Uỷ ban kiểm soát sàn

sẽ phụ trách giải quyết tranh chấp ở không gian PIT mà không được giải quyết bởi

Uỷ ban PIT. Uỷ ban kiểm soát sàn sẽ giám sát, tóm tắt toàn bộ tiến trình chứng

minh cho việc vi phạm theo quy định.

- Uỷ ban tố tụng (Probable Cause Committee - “PCC”): Uỷ ban tố tụng sẽ

nhận và xem xét báo cáo điều tra từ phòng nội quy thị trường (Maket Regulation

Department).

2.1.3 Cơ chế giám sát

Chicago Mercantile Exchange quy định nghiêm ngặt cơ chế giám sát từ

giao dịch mua bán đến thanh toán, Pit và giám sát giao dịch trên sàn. Theo đó,

HĐQT ban hành những nội quy quy định các hoạt động và thẫm quyền giải quyết

của các cơ quan được uỷ quyền.

- Uỷ ban giám sát kinh doanh (Board Conduct Committees) :

- Uỷ ban rủi ro trung tâm thanh toán bù trừ (Clearing House Risk

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

Committee - CHRC) :

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 22-

- Uỷ ban PIT (PIT Committee): Thành viên uỷ ban PIT không được thực thi

quyền hành của mình với bất kỳ ai, với một trung gian, với một công ty … nếu

quyền lợi của những tổ chức này gắn liền với quyền lợi của họ.

- Uỷ ban tố tụng ( Probable Cause Committee-PCC):

Phần chi tiết cơ chế giám sát (xem phần phụ lục)

2.1.4 Các sản phẩm trên sàn giao sau

CME chuyên giao sau về chỉ số cổ phiếu và tiền tệ, CBOT chuyên về hợp

đồng giao sau chỉ số trái phiếu T-bonds, những sản phẩm nông nghiệp và cũng có

giao dịch quyền chọn cổ phiếu. Số lượng giao dịch trung bình là 9 triệu hợp đồng

với tổng giá trị tài sản $4,2 tỷ.

2.1.5 Giao dịch

Tất cả giao dịch những sản phẩm trên sàn phải được diễn ra trên sàn hay

thông qua những phương tiện của sàn theo đúng quy định. Có hai phương pháp giao

dịch là giao dịch PIT và giao dịch thông qua hệ thống GLOBEX

Giao dịch PIT: Đặt mua và chào bán phải được tiến hành bất kỳ lúc •

nào để đảm bảo sự cạnh tranh trong giao dịch. Tất cả những giao dịch PIT đều được

công khai và cạnh tranh trong khu vực được thiết kế cho PIT.

Giao dịch qua hệ thống Globex: 70% tổng số giao dịch được thực hiện •

qua hệ thống Globex. Hệ thống được đề xuất năm 1987, khai trương năm 1992 - là

hệ thống điện tử đầu tiên cho những hợp đồng giao sau. Ngày 19/10/2004 có 1 tỷ

người tham gia giao dịch đã được ghi nhận.

2.1.6 Trung tâm thanh toán bù trừ và thành viên thanh toán

Trung tâm thanh toán bù trừ: Sàn tổ chức trung tâm thanh toán bù trừ •

để bảo vệ những thành phần tham gia trên thị trường và bảo vệ tính minh bạch của

những hợp đồng được giao dịch trên sàn. Thành viên của Trung tâm thanh toán bù

trừ có quyền và nghĩa vụ theo quy định của Ban giám đốc, được thiết lập để phân

loại thành viên ở trung tâm thanh toán bù trừ với quyền hạn và nhiệm vụ khác nhau.

Uỷ ban rủi ro trung tâm thanh toán bù trừ chịu trách nhiệm kiểm soát Uỷ ban thanh

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

toán bù trừ. Giám Đốc trung tâm thanh toán bù trừ do HĐQT bổ nhiệm, sẽ chịu

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 23-

trách nhiệm điều hành TTTTBT hàng ngày và chịu trách nhiệm thi hành tất cả

những nội quy phù hợp với TTTTBT.

Thành viên thanh toán: Sàn sẽ thiết lập những loại thành viên thanh •

toán khác nhau với quyền hạn và trách nhiệm khác nhau.

Thành viên thanh toán CME (CME clearing Members): Có tất cả o

quyền hạn, trách nhiệm và nghĩa vụ theo quy định và có quyền thanh toán tất cả

giao dịch cho tất cả những sản phẩm ở CME và tất cả những sản phẩm trên CBOT

sau ngày 12/07/2007.

Thành viên công ty cổ phần CME (CME Corporate Equity Members): o

Những thành viên công ty cổ phần CME không có khách hàng; không có quyền của

người giao dịch và không trực tiếp thanh toán với sàn. Những thành viên công ty cổ

phần phải đáp ứng tất cả những yêu cầu của thành viên thanh toán.

Bảng 2.1: Số lượng cổ phần loại A cần thiết cho thành viên

TV CME, TV TV CME và Loại thành viên CBOT, CME CBOT NYMEX

TV TT

FCMs, Non-FCMs, CME Closely Held and Sole 8,000 12,000 16,000 clearing Proprietorships Members Member firm plus all

100% affiliates

12,000 16,000

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

(w/CBOT full) (w/CBOT full) CME Corporate Equity 8,000 9,750 13,750 Corporate Members (w/CBOT (w/CBOT Equity Assoc.) Assoc.) Members Family of Funds (holding 8,000 12,000 16,000 equity)

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 24-

(nguồn: http://www.cme.com)

2.1.7 Giao hàng và thủ tục giao hàng

Ở CME giao sau cả hàng hoá và tài chính nhưng ta chỉ đề cập đến giao hàng

và thủ tục giao hàng thuộc tài chính bỏ qua giao hàng và thủ tục giao hàng thuộc

hàng hoá.

Giao hàng tiền tệ qua hệ thống liên kết thanh toán CLS (CLS - •

Continuous Linked Settlement)

o Giao hàng qua ngân hàng CLS hay qua ngân hàng đại diện CLS của

CME: Thủ tục giao hàng theo quy định của CME, những hợp đồng giao sau tiền tệ

CME được yêu cầu giao hàng một cách tự nhiên qua hệ thống ngân hàng liên kết

thanh toán CLS (Continous Linked Settlement), bao gồm cả đơn vị giao dịch tiền tệ

và tăng giá tiền tệ (biến động tối thiểu) được hỗ trợ bởi thủ tục giao hàng liên kết

thanh toán. Công ty thanh toán bù trừ sẽ không được yêu cầu thực hiện giao hàng tự

nhiên qua hệ thống ngân hàng CLS cho bất kỳ hợp đồng giao sau tiền tệ nào, ở đó

giao hàng của công ty thanh toán bù trừ thì linh động không vượt quá $25 triệu cho

bất kỳ hợp đồng giao sau tiền tệ nào. Sàn sẽ xác định những điều kiện giao hàng

cho ngân hàng CLS của CME giao hàng tiền tệ qua ngân hàng CLS. Những công ty

thanh toán bù trừ giao hàng hợp đồng giao sau tiền tệ phải được chấp thuận của đại

diện ngân hàng CLS cho giao hàng qua ngân hàng CLS. Khi người mua, người bán

lựa chọn giao hàng tiền tệ qua hệ thống CLS, họ đồng ý tuân theo thời hạn và bồi

thường thiệt hại được thiết lập bởi ngân hàng đại diện CLS, ngân hàng đại diện CLS

của CME và ngân hàng CLS. Nhiệm vụ của trung tâm thanh toán bù trừ để kết thúc

giao dịch giao hàng khi thanh toán được thực hiện qua hệ thống CLS.

Giao hàng tiền tệ Non-CLS •

o Đăng ký ngân hàng và những điều kiện khác: Sàn sẽ thiết lập những

yêu cầu và điều kiện để đăng ký và những điều kiện khác mà giao hàng tiền tệ cho

là cần thiết.

Những sản phẩm giao sau chứng khoán: Giao hàng những sản phẩm •

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

giao sau chứng khoán được thanh toán bởi trung tâm thanh toán bù trừ.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 25-

Tại thời hạn phải thanh toán giao sau cổ phiếu, trung tâm thanh toán o

bù trừ yêu cầu người bán bắt buộc giao hàng, người mua bắt buộc phải nhận hàng

hoặc phải thanh toán một số lượng chứng khoán cơ sở.

2.2 Mô hình Trung Quốc - Sàn giao dịch “China Financial Futures

Exchange”

2.2.1 Sơ lược lịch sử hình thành và phát triển

Thị trường chứng khoán của Trung Quốc hơn 10 năm trước dao động

thường xuyên xảy ra, chứa đựng nhiều rủi ro. Người Trung Quốc cho rằng giao dịch

giao sau tài chính có thể phòng ngừa được rủi ro, vì vậy mà việc thiết lập sàn giao

dịch giao sau tài chính được cho là cấp thiết. Sàn giao dịch giao sau tài chính của

Trung Quốc - China Financial Futures Exchange được thành lập ở Shanghai ngày 8

tháng 9 năm 2006 với sự chấp thuận của Hội đồng nhà nước và sự uỷ quyền của Uỷ

ban chứng khoán Trung Quốc. Sàn giao dịch giao sau tài chính Trung Quốc được

thành lập với sự tham gia của Shanghai Futures Exchange, Zhenshen Stock

Exchange. Dựa trên mong muốn công cụ tài sản cơ sở đại diện cho toàn bộ thị

trường và vững bền nên sản phẩm giao sau đầu tiên ở Trung Quốc là giao sau chỉ số

cổ phiếu.

2.2.2 Tổ chức của sàn giao dịch

Đại hội cổ đông là cơ quan quyền lực của CFFEX. Hội đồng quản trị chịu

trách nhiệm trước đại hội cổ đông, hội đồng quản trị bổ nhiệm một uỷ ban điều

hành để ra những quyết định, quản lý và bắt buộc thi hành những luật lệ đã ban

hành. Những uỷ ban đặc biệt khác thuộc hội đồng quản trị là uỷ ban giao dịch, uỷ

ban thanh toán, uỷ ban quản lý rủi ro, uỷ ban giám sát và bồi thường. Hiện tại

CFFEX có một giám đốc và hai phó giám đốc điều hành và 11 phòng ban.

Thành viên của CFFEX bao gồm thành viên giao dịch, thành viên giao dịch

và thanh toán bù trừ, thành viên thanh toán bù trừ thông thường và thành viên thành

toán bù trừ đặc biệt. Thành viên giao dịch và thanh toán, thành viên thanh toán bù

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

trừ thông thường và thanh viên thanh toán bù trừ đặc biệt là những thành viên có thể

Cổ đông

Uỷ ban giao dịch

Uỷ ban giám sát

Uỷ ban thông tin

HĐQT

Uỷ ban điều hành

Uỷ ban khen thưởng

CEO

VP Thư ký và UBĐH

Uỷ ban quản lý rủi ro

Uỷ ban GS & hoà giải

D.CEO

R H

D & R

T T S K

.

n á o T ế K

h c ị d o a i G

T I . p B

n i T g n ô h T

. p B

n á o T h n a h T

. p B

P B

ị h T p ế i T p B

h n á h C h n à H

. p B

. p B

h n à h u ề i Đ p V

. p B

. p B

Sơ đồ 2.1: Sơ đồ tổ chức của sàn CFFEX

tiến hành kinh doanh trực tiếp với sàn. Thành viên giao dịch và thanh toán bù trừ chỉ được phép giao dịch, thực hiện thanh toán bù trừ và thanh toán kinh doanh cho chính họ cũng như những thành viên không phải là thành viên thanh toán. Đặc biệt, thành viên thanh toán bù trừ có thể quyết toán và thực hiện thanh toán cho những người không phải là thành viên thanh toán bù trừ đã có thoả thuận với họ. Những thành viên giao dịch có quyền liên kết quyền sở hữu hay kinh doanh nhận phí hoa hồng môi giới nhưng không được phép thanh toán bù trừ trực tiếp với sàn.

2.2.3 Cơ chế giám sát Sàn thông qua một hệ thống giới hạn giá bao gồm hệ thống ngắt giá và hệ thống tăng giảm giá. Mức ngắt và giới hạn tăng/ giảm giá cho những hợp đồng giao sau sẽ do sàn quyết định và được điều chỉnh phù hợp với điều kiện rủi ro thị trường.

Sàn thông qua một hệ thống giới hạn vị thế. Giới hạn vị thế liên quan đến số lượng vị thế tối đa được nắm giữ bởi một thành viên hay khách hàng trong một hợp đồng theo quy định bởi sàn dựa trên một số nguyên tắc. Tuy nhiên, giới hạn vị thế không áp dụng cho những vị thế được nắm giữ bởi những thành viên hay khách hàng đã được cấp cho một chỉ tiêu/hạn mức để phòng ngừa. Trong trường hợp này một khách hàng nắm giữ vị thế với những thành viên khác, tổng số vị thế cho một hợp đồng không được vượt quá giới hạn vị thế đã quy định cho khách hàng.

Sàn thông qua một hệ thống báo cáo vị thế. Khi những vị thế được nắm giữ bởi một thành viên hay khách hàng trong một hợp đồng đạt đến mức báo cáo vị thế thì nó sẽ báo cáo tới sàn. Vì vậy, nếu khách hàng giao dịch không thành công, thành viên sẽ báo cáo tới sàn. Sàn sẽ xây dựng và điều chỉnh mức độ báo cáo phù hợp với điều kiện thị trường.

Sàn thông qua một hệ thống thanh lý hợp đồng. Nếu một thành viên hay khách hàng vi phạm nội quy giới hạn vị thế, không thêm khoản ký quỹ theo yêu cầu, vi phạm những vấn đề khác hay những trường hợp khác theo quy định của sàn, sàn có quyền buộc thanh lý vị thế được nắm giữ. Toàn bộ lợi nhuận tạo ra từ việc buộc thanh lý sẽ được thực thi theo những quy định có liên quan. Bất kỳ những chi phí, tổn thất cũng như phí tổn tăng lên từ việc buộc thanh lý hợp đồng vì điều kiện thị trường sẽ do những thành viên hay khách hàng liên quan gánh chịu.

Sàn thông qua một hệ thống buộc giảm vị thế. Khi chỉ có lệnh mua hay chỉ có lệnh bán đã xác định tại giá giới hạn tăng/ giá giới hạn giảm hàng ngày, hay rủi ro thị trường đã tăng một cách đáng kể, sàn sẽ có quyền thực hiện đóng một cách tự động những lệnh đã được xác định tại giá giới hạn tăng/ giảm hàng ngày để chống lại những vị thế đã nắm giữ bởi những khách hàng đã sở hữu vị thế trong những hợp đồng.

Sàn thông qua một hệ thống quỹ đảm bảo thanh toán. Quỹ đảm bảo thanh toán liên quan đến nguồn quỹ đảm bảo chung được trả bởi những thành viên thanh toán theo yêu cầu của sàn, nhằm mục đích phòng ngừa rủi ro không thanh toán của những thành viên.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 28-

Sàn thông qua một hệ thống cảnh báo rủi ro. Nếu cần sàn có thể có một

hay nhiều biện pháp theo yêu cầu của những thành viên hay khách hàng với tình

trạng đươc báo cáo.

Khi chỉ có duy nhất lệnh mua hay lệnh bán đặt lệnh giới hạn tại giá giới hạn

tăng/ giảm hay rủi ro thị trường được thông báo gia tăng, sàn có quyền thực hiện

điều chỉnh giới hạn tăng/ giảm giá, tăng mức ký quỹ giao dịch, giảm vị thế và công

cụ kiểm soát rủi ro khác để làm giảm những rủi ro. Giảm vị thế được quyết định và

đồng ý bởi uỷ ban điều hành của hội đồng quản trị của sàn. Trong trường hợp rủi ro

vẫn duy trì sau khi sàn đã đưa ra những công cụ để kiểm soát rủi ro, sàn sẽ tuyên bố

một tình trạng đặc biệt và HĐQT của sàn sẽ xác định những công cụ khác sẽ được

đưa vào kiểm soát rủi ro.

Trong trường hợp thành viên thanh toán không có khả năng thi hành hợp

đồng, sàn thực thi những công cụ sau: 1. Đình chỉ mở những vị thế mới; 2. Buộc

thanh lý hợp đồng theo những nội quy liên quan và sử dụng quỹ đã giải phóng từ

thực hiện thanh lý hợp đồng và bồi thường; 3. Chuyển nhượng những tài khoản cầm

cố theo quy định; 4. Dùng quỹ đảm bảo thanh toán được trả bởi những thành viên

thanh toán từ bỏ; 5. Sử dụng vật dự trữ rủi ro của sàn; 6 Và sử dụng những quỹ cá

nhân của sàn sau khi hoàn thành nghĩa vụ hợp đồng thay mặt những thành viên

thanh toán từ bỏ nghĩa vụ, sàn sẽ sử dụng quyền yêu cầu bồi thường từ thành viên

thanh toán từ bỏ.

Nếu có chứng cớ tin rằng thành viên thanh toán hay khách hàng đã cố tình

vi phạm nội quy mua bán của sàn và thực thi trễ các nội quy, đã tác động đáng kể

lên thị trường, sàn sẽ đưa ra những công cụ theo nội quy để ngăn chặn tác động xấu

này: 1. Giới hạn tiền đặt cọc; 2. Giới hạn số tiền rút; 3. Giới hạn mở những vị thế

mới; 4. Tăng mức ký quỹ; 5. Lệnh đóng vị thế trong vòng thời gian đặc biệt và buộc

thanh lý;

Công cụ theo nội quy tại điều khoản (1), (2), (3) sẽ theo quyết định của

Tổng giám đốc điều hành của sàn, những công cụ khác sẽ theo sự giải quyết của

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

HDQT sàn cùng với báo cáo kịp thời lên CSRC.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 29-

2.2.4 Sản phẩm giao dịch trên sàn

Sàn giao dịch giao sau tài chính Trung Quốc đang giao dịch giao sau chỉ số

chứng khoán CSI 300 là chỉ số CSI 300.

2.2.5 Giao dịch

CFFEX cung cấp một thị trường điện tử không giao dịch trên sàn. Tất cả

giao dịch giao sau tài chính được tiến hành qua hệ thống máy tính của CFFEX,

được khớp lệnh tự động theo nguyên tắc ưu tiên về giá và thời gian.

2.2.6 Hệ thống thanh toán

CFFEX có hệ thống thanh toán đa tầng, là hệ thống rất phổ biến. Hệ thống

này phân chia những thành viên thành những loại khác nhau phù hợp với sự chấp

nhận rủi ro. Những thành viên từng loại khác nhau có phạm vị kinh doanh khác

nhau, hệ thống có khả năng xây dựng một hệ thống quản lý rủi ro đa tầng để phòng

ngừa rủi ro hiệu quả và có khả năng nâng cấp, cải tiến toàn bộ để chống lại rủi ro.

2.2.7 Giao hàng và thủ tục giao hàng

Giao hàng trong GDGS được tổ chức bởi sàn giao sau theo cách thức thống

nhất. Giao hàng giao sau có thể phân phối tiền mặt hoặc giao hàng vật lý.

Giao hàng tiền mặt liên quan đến quy trình mà tại thời điểm hết hạn hợp

đồng, cả hai bên giao dịch đóng những món nợ mở những hợp đồng bằng cách

thanh toán tiền mặt theo giá thanh toán phù hợp với nội quy và thủ tục của sàn.

Giao hàng liên quan tới quy trình mà tại thời điểm hết hạn hợp đồng, cả hai

bên đóng những món nợ mở những hợp đồng bằng cách chuyển quyền sở hữu công

cụ tài sản của hợp đồng theo những quy định và thủ tục của sàn.

2.3 Bài học kinh nghiệm rút ra đối với việc xây dựng sàn giao dịch giao sau

tài chính tại Việt Nam.

Qua tìm hiểu 2 mô hình giao sau: sàn CME ở Mỹ và sàn giao sau tài chính

CFFEX ở Trung Quốc. Ta có thể rút ra một số bài học kinh nghiệm khi xây dựng

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

sàn giao sau tài chính ở Việt Nam như sau:

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 30-

2.3.1 Xây dựng sàn chuyên về giao sau hàng hoá, chuyên giao sau tài

chính hay sàn giao sau chuyên giao sau cả hàng hoá và tài chính.

Sàn CME có quá trình phát triển lâu đời nhất, hiện nay sàn giao sau cả hàng

hoá và tài chính, điều này làm giảm chi phí quản lý, giảm chi phí đầu tư hệ thống

công nghệ thông tin. Sàn chuyên giao sau tài chính của Trung Quốc hiện đang giao

dịch giao sau chỉ số cổ phiếu nhưng sàn cũng đang nghiên cứu để mang các hợp

đồng giao sau tài chính khác vào sàn. Trong luận văn này tác giả chỉ đề cập đến việc

đề xuất xây dựng sàn giao sau tài chính ở Việt Nam, nhưng khi xây dựng sàn tùy

tình hình thực tế sẽ xây dựng sàn chuyên biệt tài chính hay hàng hóa hay giao sau cả

hàng hóa và tài chính. Nhưng theo quan điểm của tác giả nên xây dựng sàn giao sau

hàng hóa và tài chính riêng biệt.

2.3.2 Cơ quan quản lý giao dịch giao sau

Ở Mỹ cơ quan quản lý các giao dịch giao sau là CFTC - Commodity

Futures Trading Commission tách biệt với SEC – Securities and Exchange

Commission. Ở Trung Quốc thì chính phủ ban hành những nội quy quy định về

giao dịch giao sau nhưng cơ quan quản lý giao sau tài chính là CSRC - China

Securities Regulatory Commission. Trong tác phẩm “Tương lai của sàn tài chính -

The future of the financial exchanges” của Herbie Skeete có đề cập đến việc SEC và

CFTC hợp nhất?. Vì vậy ở Việt Nam chắc chắn cũng phải quy định rõ đơn vị nào sẽ

quản lý giao sau tài chính, đảm bảo định hướng phát triển thị trường, đảm bảo ban

hành các quy định kịp thời giúp cho thị trường phát triển có trật tự và hiệu quả,

tránh sự quản lý chồng chéo.

2.3.3 Xây dựng quy trình giao dịch, thanh toán, giao hàng

Thiết lập các quy định, quy trình giao dịch, quá trình thanh toán, giao hàng

là một trong những việc làm cần thiết giúp cho quá trình giao dịch được thuận lợi,

các đối tượng tham gia trên thị trường có thể hành động theo những gì đã quy định

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

không những vậy còn giúp cho quá trình kiểm tra giám sát được tiến hành thuận lợi.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 31-

2.3.4 Xây dựng hệ thống tổ chức, giám sát và quản trị rủi ro.

Nếu không có hệ thống tổ chức, giám sát chuyên nghiệp thì chắc chắn các

quy trình, các quy định cũng như các hoạt động khác sẽ không được tuân thủ.

Là sản phẩm quản trị rủi ro nhưng GSTC cũng là một sản phẩm chứa đựng

nhiều rủi ro vì vậy mà xây dựng cơ chế giám sát, xây dựng hệ thống phòng ngừa rủi

ro có ý nghĩa quan trọng và phải được quan tâm hàng đầu.

2.3.5 Xây dựng hệ thống công nghệ thông tin hiện đại

Việc ứng dụng công nghệ hiện đại vào trong quá trình giao dịch, quản lý có

ý nghĩa quan trọng, làm giảm chi phí sử dụng của con người trong quá trình giám

sát, điều hành tuân thủ quy trình. Hệ thống công nghệ thông tin hiện đại tạo điều

kiện thuận lợi khi thực hiện giao dịch, giảm chí phí giao dịch, giảm chi phí sử dụng

con người, có khả năng thiết lập những hệ thống quản lý giám sát, thiết lập các dữ

liệu phục vụ cho việc phân tích và mang lại hiệu quả cao trong công việc. Ngày nay

việc đầu tư hệ thống công nghệ quyết định sự thành công của một tổ chức,

2.3.6 Lựa chọn những hợp đồng giao sau tài chính phù hợp

Hợp đồng giao tài chính nào được giao dịch trên sàn có ý nghĩa quyết định

sự thành công của sàn giao sau. Tuỳ vào điều kiện, đặc điểm kinh tế, sự phát triển

và định hướng phát triển thị trường tài chính sẽ quyết định những loại hợp đồng

giao sau tài chính nào được chọn giao dịch trên sàn đầu tiên.

2.3.7 Xây dựng đội ngũ nhân sự.

Con người luôn luôn là yếu tố hàng đầu có vai trò quyết định trong tất cả

các công việc, vì vậy mà việc tuyển chọn những người phù hợp, có năng lực, có

phẩm chất quyết định sự thành công của sàn. Có thể ta có rất nhiều những ý tưởng

tốt đẹp, độc đáo nhưng không có những con người có đủ khả năng, nhiệt huyết thực

hiện những ý tưởng tốt đẹp đó thì những ý tưởng này khó trở thành hiện thực.

2.3.8 Kênh cung cấp thông tin.

Thông tin đóng vai trò quan trọng trong việc đưa ra quyết định, vì vậy mà

việc ra đời một kênh chuyên cung cấp thông tin cho tất cả các đối tượng trên thị

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

trường và thông tin được công bố minh bạch, trong sạch là một đòi hỏi cấp thiết.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 32-

2.3.9 Đào tạo nhà đầu tư

Ngày nay sản phẩm phái sinh được giao dịch trên sàn có tổ chức đang nắm

giữ một tỷ lệ lớn trong tổng khối lượng giao dịch các sản phẩm phái sinh. Trên thế

giới sàn giao dịch sản phẩm phái sinh đang trở thành đối thủ cạnh tranh với các

ngân hàng đã thống trị lâu dài trong thị trường OTC. Một trong những yếu tố làm

nên sự chuyển đổi này là sàn đã làm công tác đào tạo cho nhà đầu tư về cách thức

sử dụng thị trường này như thế nào tốt hơn. Đây là một trong những bài học quan

trọng mà ta phải thực hiện khi xây dựng sàn giao sau tài chính tại Việt Nam.

2.4 Thực trạng trên thị trường tài chính Việt Nam

2.4.1 Thị trường cổ phiếu Việt Nam

2.4.1.1 Những đặc điểm và diễn biến chính trên thị trường

Ngày 10/07/1998 Thủ tướng Chính phủ đã ký ban hành Nghị định

48/1998/NĐ-CP về Chứng khoán và Thị trường chứng khoán cùng với Quyết định

thành lập hai Trung tâm Giao dịch Chứng khoán (TTGDCK) tại Hà Nội và TP. Hồ

Chí Minh.

Ngày 20/07/2000, TTGDCK Tp.HCM đã chính thức khai trương đi

vào vận hành, và thực hiện phiên giao dịch đầu tiên vào ngày 28/07/2000 với 02

loại cổ phiếu niêm yết là REE và SAM. TTGDCK có 5 công ty chứng khoán thành

viên, ba phiên giao dịch một tuần với mỗi phiên diễn ra trong 1 giờ.

Theo Quyết định số: 599/QĐ-TTg ngày 11/05/2007 của Chính Phủ

chuyển đổi TTGDCK TP.HCM thành Sở giao dịch Chứng khoán Tp.HCM . Ngày

08/08/2007, SGDCK TP.HCM đã chính thức được khai trương.

Sau 9 năm thành lập sở, tốc độ tăng trưởng bình quân về mức giao

dịch trong 8 năm đầu của HOSE là 2,34 lần. Đến hết quý II năm 2009, khối lượng

giao dịch sàn TP.HCM đạt hơn 70% so với cả năm 2008. Giá trị vốn hoá đạt hơn

350 nghìn tỷ đồng, chiếm gần 30% GDP năm 2008. Lúc mới thành lập chỉ có 5

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

thành viên, nay tính đến ngày 6/8/2009 Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM có 97

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 33-

thành viên, 164 công ty niêm yết cổ phiếu, 65 công ty niêm yết trái phiếu và 4 công

ty niêm yết chứng chỉ quỹ.

Để thấy rõ hơn mức độ biến động của VN-Index trên thị trường, ta sẽ

chia ra làm các giai đoạn sau:

Giai đoạn từ 20/07/2000 đến hết ngày 31/12/2001: Đây là giai đoạn

Trung tâm giao dịch chứng khoán TP.HCM mới được đưa vào hoạt động. Chỉ số

VN-Index cao nhất trong giai đoạn này là 571,04 điểm vào ngày 25/06/2001. Khối

lượng giao dịch thấp nhất trong giai đoạn này là 300 vào những ngày đầu khai

trương 02/08/2000. Giá trị giao dịch lớn nhất là 5.228,5 tỷ vào ngày 22/06/2001.

Đáng lưu ý trong giai đoạn này là sau khi VN-index đạt mốc cao nhất 571,04 điểm

thì những tháng cuối năm 2001 chỉ số VN-index liên tục giảm, thấp nhất là 203,12

điểm, sau đó đến ngày 31/12/2001 VN-index là 235,40 điểm. Trong giao đoạn này

nhà đầu tư rõ ràng chưa hiểu về TTCK, giao dịch cổ phiếu, mọi hoạt động chỉ dừng

lại ở thăm dò, tìm hiểu và hiếu kỳ. Trong giai đoạn này, số vốn huy động qua kênh

này bằng 0. Đồ thị 2.1: Chỉ số VN-Index từ 20/7/2000 đến 31/12/2001 (xem phụ

lục).

Giai đoạn từ 01/01/2002 đến hết ngày 31/12/2002: Trong năm 2002

này Vn-index cao nhất vào ngày 02/01/2002 là 231,70 điểm, thấp nhất 180,02 điểm

vào ngày 30/12/2002 , trên đà giảm điểm trong năm những tháng cuối năm 2001 chỉ

số Vn-index năm 2002 thường xuyên nằm trong khoảng 180 - 200 điểm. Trong giai

đoạn này số vốn huy động qua kênh này là 0,035 nghìn tỷ đồng. Đồ thị 2.2: Chỉ số

VN-Index từ 01/1/2002 đến 31/12/2002 (xem phụ lục)

Giai đoạn từ 01/01/2003 đến hết ngày 31/12/2003: Bắt đầu năm 2003

chỉ số Vn-index là 183,41, trong năm này Vn-index tiếp tục giảm, giảm mức thấp

nhất kể từ khi thành lập 130,90 vào ngày 24/10/2003. Khối lượng giao dịch lớn nhất

trong năm này là 2.724.490 với giá trị cao nhất 25,490,70 tỷ vào ngày 19/12/2003.

Có 12 công ty chứng khoán với tổng vốn điều lệ là 465 tỷ đồng, thực hiện tất cả

nghiệp vụ chứng khoán. Có 7 tổ chức kiểm toán được UBCK chấp thuận, trong đó

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

có 1 đơn vị trong nước, có 5 ngân hàng lưu ký - 3 trong nước và 2 của nước ngoài

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 34-

và một ngân hàng chỉ định thanh toán là NHĐT và PT Việt Nam. Đồ thị 2.3: Chỉ số

VN-Index từ 01/1/2003 đến 31/12/2003 (xem phụ lục)

Giai đoạn từ 01/01/2004 đến hết ngày 31/12/2004: Chỉ số Vn-index

cao nhất trong năm này là 277,4 vào ngày 31/03/2004, nhìn chung Vn-index trong

năm này không biến động nhiều. Đồ thị 2.4: Chỉ số VN-Index từ 01/1/2004 đến

31/12/2004 (xem phụ lục)

Giai đoạn từ 01/01/2005 đến hết ngày 31/12/2005: Vn-index tăng dần

vào khoảng cuối năm từ 264,1 ngày 13/09, mốc cao nhất trong năm là 322,5 vào

ngày 03/11. Tính đến cuối năm đã có 21 loại cổ phiếu được niêm yết với yổng vốn

1.086 tỷ đồng, hai loại trái phiếu công ty - của NH Đầu Tư và Phát Triển Việt Nam

với số vốn 157 tỷ đồng và 50 loại trái phiếu Chính Phủ với 5.400 tỷ đồng. Đồ thị

2.5: Chỉ số VN-Index từ 01/1/2005 đến 31/12/2005 (xem phụ lục)

Giai đoạn từ 01/01/2006 đến hết ngày 31/12/2006: Đây là năm mà Vn-

index liên tục tăng điểm, đạt mốc cao nhất từ khi thành lập 799,3 vào ngày

19/12/06. Đồ thị 2.6: Chỉ số VN-Index từ 01/7/2006 đến 31/12/2006 (xem phụ lục)

Giai đoạn từ 01/01/2007 đến hết ngày 31/12/2007: Tiếp tục đà tăng

điểm trong năm 2006, năm 2007 là năm huy hoàng trong lịch sử chứng khoán Việt

Nam từ khi thành lập, Vn-index ở mức cao, mốc cao nhất 1.167,4 vào ngày

27/02/07. Đồ thị 2.7: Chỉ số VN-Index từ 01/1/2007 đến 31/12/2007 (xem phụ lục).

Tóm lại từ khi thành lập đến cuối năm 2007 như sau:

Thứ nhất, có 249 công ty niêm yết và chứng chỉ quỹ trên cả hai ⋅

sàn trong đó sàn TP.HCM 138, sàn Hà Nội 111. Tăng khá so với thời điểm khi mới

hoạt động, cuối năm 2006 có 193, cuối năm 2005 có 41, nhưng nếu so với số lượng

công ty cổ phần hiện hữu ở Việt Nam thì chiếm chưa được 2%.

Thứ hai, tổng khối lượng cổ phiếu niêm yết đạt trên 5,5 tỉ ⋅

đồng, cao gấp hơn 2 lần cuối năm 2006 và gấp 15 lần năm 2005.

Thứ ba, tổng giá trị vốn hóa thị trường, đạt khoảng 491 nghìn tỉ ⋅

đồng trong đó sàn TP.HCM 361 nghìn tỉ đồng, sàn Hà Nội 130 nghìn tỉ đồng. So

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

với GDP tính theo giá thực tế năm 2007 (ước đạt 1.140 nghìn tỉ đồng), thì tổng giá

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 35-

trị vốn hóa thị trường chứng khoán Việt Nam đạt 43%, cao hơn rất nhiều so với các

thời gian trước đây; tuy nhiên, nếu tính bằng USD theo tỷ giá hối đoái, thì tổng giá

trị vốn hóa thị trường của Việt Nam mới đạt khoảng 30,7 tỉ USD, còn thấp xa so với

quy mô của các thị trường trong khu vực, ở châu Á và trên thế giới.

Thứ tư, số lượng công ty niêm yết tăng lên, nhưng các "đại gia" ⋅

mới chỉ có lác đác. Các "đại gia" đã niêm yết có giá trị vốn hóa thị trường đạt trên

1.000 tỉ đồng (tức đạt trên 62,5 triệu USD) ở cả hai sàn mới đạt 70 công ty trong đó

sàn TP.HCM 53, sàn Hà Nội 17, trong đó số đạt từ 10 nghìn tỉ đồng trở lên (tức trên

625 triệu USD) mới có 12 (sàn TP.HCM có 9, đứng đầu là VNM trên 29,4 nghìn tỉ

đồng, tiếp đến là STB gần 28,7 nghìn tỉ đồng, DPM trên 27,5 nghìn tỉ, FPT trên

20,4 nghìn tỉ, SSI trên 19,8 nghìn tỉ, PPC trên 19 nghìn tỉ, PVD 16,3 nghìn tỉ, HPG

trên 12,4 nghìn tỉ, VIC 12,4 nghìn tỉ; sàn Hà Nội có 3, đứng đầu - đồng thời cũng

đứng đầu cả nước - là ACB gần 42,6 nghìn tỉ, tiếp đến là KBC 17,8 nghìn tỉ, PVS

(trên 11,9 nghìn tỉ). Như vậy, công ty niêm yết giá trị vốn hóa thị trường lớn nhất

Việt Nam cho đến nay đạt chưa được 2,7 tỉ USD và số công ty niêm yết đạt từ 1 tỉ

USD trở lên hiện mới có 10.

Thứ năm, số nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán chính thức ⋅

có trên 307 nghìn tài khoản, mặc dù tăng nhanh so với các thời điểm trước đây,

nhưng so với dân số thì chiếm chưa đến 0,4%, thấp rất xa so với nhiều nước trong

khu vực, ở châu Á và trên thế giới (Trung Quốc là 7%). Đáng lưu ý, trong tổng số

nhà đầu tư, nếu như ở các nước, nhà đầu tư tổ chức chiếm khoảng 70%, còn nhà đầu

tư cá nhân chỉ chiếm khoảng 30%, thì trên thị trường chứng khoán Việt Nam các

con số trên đã ngược lại: số nhà đầu tư cá nhân chiếm 70%, các nhà đầu tư tổ chức

chỉ chiếm 30%. Chính tỷ trọng đảo ngược này cộng với nguồn vốn còn phụ thuộc

lớn từ nguồn vay ngân hàng của các nhà đầu tư cá nhân, nên tính đầu tư theo phong

trào còn khá nặng; khi giá chứng khoán xuống thường ào ào bán ra, khi giá lên lại

đẩy mạnh mua vào, vừa làm cho thị trường dễ biến động mạnh mà hậu quả làm cho

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

các nhà đầu tư nhỏ lẻ dễ bị thua lỗ nặng.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 36-

Giai đoạn từ 01/01/2008 đến hết ngày 31/12/2008: Là năm thê thảm của

chứng khoán Việt Nam, Vn-index liên tục giảm điểm, ngày 02/01/08 Vn-index là

921,1 điểm, sau đó liên tục giảm ngày 19/06 là 373,3 điểm sau đó tăng lên 561,7

điểm vào ngày 26/08 và giảm cho đến cuối năm 316,3 điểm. Đồ thị 2.8: Chỉ số VN-

Index từ 01/1/2008 đến 31/12/2008 (xem phụ lục)

Tóm lại trong năm 2008:

Thứ nhất Vn-Index liên tục lập đáy mới: Chỉ số chứng khoán ⋅

sàn TP HCM sụt gần 70% giá trị so với giao dịch mở hàng đầu năm ngày 2/1, và

càng tệ hại hơn nếu nhìn lại đỉnh cao trên 1.000 điểm năm 2007. Lạm phát kỷ lục,

thâm hụt thương mại lớn dẫn đến sự mất cân đối trong tài chính vĩ mô khiến Chính

phủ phải thắt chặt tiền tệ, ngân hàng siết vốn đổ vào chứng khoán. Cộng với cuộc

khủng hoảng tài chính toàn cầu, đưa chỉ số về khởi điểm của 3 năm trước, thiết lập

đáy tại mức 286,85 điểm, một con số không ai có thể nghĩ tới trong những tháng

đầu năm. Thị trường không có thêm sản phẩm mới như giao dịch ký quỹ hay bán

khống.

Thứ hai phá sản tại các công ty chứng khoán: Năm 2008 là ⋅

mùa thất bát đối với nghề từng được coi là thời thượng.

Giai đoạn từ 01/01/2009 đến hết ngày 07 tháng 8 năm 2009: Đồ thị 2.9:

Chỉ số VN-Index từ 01/1/2009 đến 07/8/2009 (xem phụ lục).

Suy thoái kinh tế thế giới chưa có dấu hiệu chấm dứt, thị trường chứng khoán thế

giới liên tục sụt giảm mạnh khiến thị trường chứng khoán Việt Nam tiếp tục đổ dốc

trong suốt hai tháng đầu năm 2009. VnIndex rơi xuống mức đáy 235,5 điểm vào

ngày 24/2/2009. Hưởng ứng sự hồi phục trở lại của thị trường chứng khoán thế giới,

thị trường chứng khoán Việt Nam cũng khởi động một chu kỳ tăng trưởng mạnh

mẽ. Trong giai đoạn này, nền kinh tế trong nước có tín hiệu phục hồi, dần thoát khỏi

khủng hoảng, chính sách vĩ mô trong nước có tác dụng hỗ trợ tích cực, hoạt động

kinh doanh của một số doanh nghiệp niêm yết lớn đạt kết quả khả quan khiến

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

VnIndex và HnxIndex có được những phiên tăng điểm liên tiếp.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 37-

Vn-index trong những năm qua thường xuyên biến động, điều đó gây ra rủi ro

cho NĐT khi tham gia trên thị trường này. Biến động của Vn-index phần lớn chịu

tác động từ: Chính những NĐT trên thị trường, chính thị trường chứng khoán và

chịu tác động của thị trường thế giới.

2.4.1.2 Những rủi ro trên thị trường

• Rủi ro đến từ chính những nhà đầu tư trên thị trường

Chịu tác động quá lớn từ thông tin trên thị trường: Trong o

năm 2007, nhiều nhà phân tích cho rằng thị trường chứng khoán Việt Nam quá sốt

hay ảo. Và rằng niềm tin thị trường đã bị đẩy lên quá mức với các sự kiện Việt Nam

gia nhập WTO, Tổng thống Hoa Kỳ G.W. Bush ghé thăm TTGDCK Hồ Chí Minh.

Bên cạnh đó loạt các báo cáo nghiên cứu về niềm tin của người tiêu dùng, nhà đầu

tư, tổ chức tài chính…vào Việt Nam với nhiều dấu hiệu tích cực tạo cảm giác phấn

chấn cho giới đầu tư trong nước. Dẫu biết rằng có thể làm cho thị trường chứng

khoán khởi sắc và kinh tế Việt Nam thăng hoa trong thời gian hiện tại và sắp tới

bằng cách tác động đến yếu tố niềm tin của nhà đầu tư; vấn đề niềm tin đó có được

xây dựng trên một cơ sở vững chắc hay không vẫn còn cần phải xem xét.

Tâm lý kinh doanh của nhà đầu tư trên thị trường: với một o

thị trường mà phần lớn cổ phiếu nằm trong tay các nhà đầu tư cá nhân nhỏ lẻ, có thể

thấy rõ một số khuynh hướng tâm lý kinh doanh không tốt của nhà đầu tư trên thị

trường chứng koán Việt Nam như sau:

Tâm lý bầy đàn: Họ mua theo số đông và bắt chước lẫn nhau: ⋅

Khi thấy nhiều người cùng mua một loại cổ phiếu thì những người khác cũng mua

theo mà không cần biết cổ phiếu ấy tốt xấu như thế nào.

“Tay mơ” muốn “ăn” liền: Muốn gặt hái nhanh những món lời ⋅

mà không chịu nghiên cứu, phân tích.

Mua những cổ phiếu mà mình biết tên hoặc quen biết với mình: ⋅

Những cổ phiếu với những cái tên quen thuộc thì được mua bán rất nhiều còn

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

những cổ phiếu với tên không quen thuộc thì không ngó ngàn gì tới.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 38-

Không chịu quan sát diễn biến thị trường một cách khách ⋅

quan, họ luôn hy vọng và làm theo sở thích.

Bị chi phối bởi những vấn đế ít quan trọng như tách cổ phần, ⋅

tăng cổ tức, các bảng thông báo.

Thường nhanh chóng bán đi những cổ phiếu mới lên giá ⋅

Thiếu kiến thức về phân tích đầu tư, thiếu thông tin trên thị o

trường: Đa phần những nhà đầu tư trên thị trường là cá nhân, họ đến với thị trường

như một sự tò mò khám phá còn tất cả những hiểu biết về nó từ kiến thức phân tích

đầu tư, đánh giá thị trường cổ phiếu là mơ hồ.

Rủi ro đến từ chính thị trường chứng khoán : •

Rủi ro từ chính sách cho thị trường: Rủi ro này không thể o

tránh khỏi cho tất cả thị trường chứng khoán mới thành lập, đang trên đường hoàn

thiện và phát triển. Tại Việt Nam, điển hình là khi chỉ số cổ phiếu tăng lên 570 điểm

thì UBCK sẽ ra chính sách giữ tỷ lệ cổ phiếu, hạn chế đầu tư nước ngoài. Khi chỉ số

chứng khoán giảm mạnh xuống 130 điểm thì UBCK lại ra chính sách mở rộng

khuyến khích đầu tư nước ngoài khiến cho chỉ số tăng lên trở lại.

Rủi ro từ nhà tư vấn đầu tư: Các thông tin trên thị trường o

chứng khoán hiện nay là tư vấn của những tổ chức chuyên môn. Tuy nhiên, họ lại

rất dè dặt trong những tình huống nhạy cảm và không đưa ra những khẳng định

chắc chắn vì mục tiêu giữ uy tín cho mình. Các công ty chứng khoán không dám

phân tích những rủi ro hay lợi nhuận kém của các doanh nghiệp có cổ phiếu niêm

yết. Do vậy, người đầu tư phải tự tiên liệu, phải tự định hướng đầu tư.

Rủi ro từ những công ty chứng khoán: Quy mô của công ty o

chứng khoán nhỏ, khả năng chống rủi ro yếu.

Rủi ro từ các công ty niêm yết: Hàng hoá trên TTCK hiện có o

đang kém về chất lượng, mất cân đối về cơ cấu và đặc biệt là giá IPO mang tính áp

đặt tại thời điểm xuất phát đã bị đẩy lên rất cao so với giá trị thị trường của hầu hết

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

các hàng hoá.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 39-

Rủi ro từ thông tin bất cân xứng, mua bán nội gián: Một số o

đối tượng lợi dụng đặc tính tâm lý của nhà đầu tư Việt Nam đã thông tin sai sự thật

làm “móp méo” thị trường, làm cho giá cổ phiếu của công ty khác sụt giảm hoặc giá

cổ phiếu của công ty mình được tăng cao để hưởng lợi. Một số kẻ lợi dụng quyền

hành, sự ưu tiên trong việc nắm giữ thông tin nội bộ của công ty phát hành để thu

lại lợi nhuận cho mình.

Rủi ro từ cơ chế quản lý, giám sát: Việt Nam ta cũng đã ban o

hành những quy định hạn chế những tác động tiêu cực trên thị trường, nhưng những

quy định này có được thực thi hay không? tuỳ thuộc vào sự tuân thủ của thành phần

có liên quan trên thị trường và tuỳ thuộc vào cơ chế quản lý giám sát của Nhà nước.

Nhưng những năm qua cho thấy cơ chế giám sát vẫn còn lỏng lẻo, và đó là một

trong những rủi ro cho nhà đầu tư trên thị trường.

Rủi ro đến từ tác động của thị trường thế giới: •

TTCK Việt Nam là một bộ phận của TTCK của thế giới, thị trường

Việt Nam không tách rời với thế giới. Chứng khoán Việt Nam chịu tác động bởi

thông tin, cũng như nguồn vốn chảy vào thị trường. Cụ thể như thị trường chứng

khoán Mỹ tăng điểm thì TTCK Việt Nam cũng tăng bất kể có những lúc tình hình

kinh tế cũng không liên quan.

Thực tế chứng khoán Việt Nam đã mang lại cho nhiều người sự giàu

có nhanh chóng đôi khi chính họ cũng ngỡ ngàng và cứ nghĩ rằng mọi thứ quá dễ

dàng, vì rất nhiều trong số họ là “tay ngang” vẫn có thể giàu có trên thị trường này.

Bên cạnh đó chúng ta cũng thấy nhiều người trắng tay do TTCK, do thị trường

vàng, bên cạnh đó cũng có rất nhiều người khôn ngoan, tham gia vào TTCK trong

một vài thời điểm “tranh thủ” “kiếm” vài món lời lớn rồi sau đó rút lui khỏi thị

trường.

Đặc biệt, thời gian gần đây trên thị trường OTC xuất hiện những hoạt

động mua bán giữa những NĐT đã mang đặc điểm của một hợp đồng giao sau cổ

phiếu: Như chúng ta đã biết, hợp đồng giao sau cổ phiếu riêng lẻ là một thỏa thuận

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

để mua hay bán số lượng cổ phiếu của một loại cổ phiếu cụ thể vào một ngày cụ thể

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 40-

trong tương lai. NĐT có thể mua hay bán HĐGS cổ phiếu riêng lẻ qua trung gian.

Lệnh mua hay bán hợp đồng giao sau cổ phiếu được khớp một cách tự động. Một số

NĐT đang nắm giữ cổ phiếu tâm sự rằng họ thường xuyên mua bán thỏa thuận với

đối tác của họ, cụ thể là khi họ cần tiền mặt gấp trong vòng một tuần hoặc một

tháng sau, hay họ không muốn nắm giữ một loại cổ phiếu nào đó quá nhiều, họ tìm

một trong những đối tác của họ xem có ai có nhu cầu mua cổ phiếu mà họ đang

nắm giữ hay không. Nếu có, họ sẵn sàng bán số cổ phiếu này với giá cả và số lượng

cụ thể, tùy vào phân tích đánh giá của họ mà giá có thể cao hơn hay thấp hơn chút ít

so với thời điểm hiện tại khi hai bên thỏa thuận. Cả hai bên còn thỏa thuận những

vấn đề khác như khoản tiền đặc cọc mà bên mua đặc cọc cho bên bán, các khoản

bồi thường giữa hai bên nếu hợp đồng không thực thi… Việc trao đổi mua bán ngày

hôm đó được ghi nhận lại bằng giấy tay và có một vài người thân cận khác làm

chứng, có khi họ chỉ trao đổi trên cơ sở niềm tin. Nếu đến thời gian giao nhận hàng

mà người mua, người bán không tiến hành thủ tục mua bán sẽ chịu một khoản bồi

thường được ghi cụ thể trong biên bản viết tay giữa đôi bên. Khi đến hạn, nếu hợp

đồng được thực thi, họ bắt đầu tiến hành làm thủ tục chính thức. Hình thức mua bán

này của họ đã mang đặc điểm của một hợp đồng giao sau cổ phiếu nhưng đa phần

những NĐT này không hề biết việc mua bán này của họ đã mang đặc điểm của một

hợp đồng giao sau cổ phiếu. Hình thức mua bán này của họ chứa đựng rất nhiều rủi

ro đó là khả năng hợp đồng không được thực hiện khi vào thời điểm giao hàng hay

trước đó giá thực tế cao hơn hay thấp hơn quá so với giá hai bên thỏa thuận, khả

năng bên mua bị mất khoản tiền đặc cọc, khả năng bên bán không bồi thường nếu vi

phạm hợp đồng.

(Xem phụ lục VII, kết quả 8: khảo sát NĐT có hình thức mua bán cổ phiếu mang

đặc điểm của một HĐGSCP).

Tóm lại: Trên thị trường chứng khoán không có những công cụ phòng

ngừa rủi ro. Các sản phẩm phái sinh với đặc tính của nó cho phép nhà đầu tư phòng

ngừa được rủi ro nhưng những sản phẩm này chưa được triển khai trên thị trường.

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

Các sản phẩm này rất cần triển khai trên thị trường và hướng dẫn nhà đầu tư sử

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 41-

dụng. Các hợp đồng giao sau tài chính, cụ thể là HĐGS chỉ số cổ phiếu, HĐGS cổ

phiếu giúp cho các tổ chức/ cá nhân có thể phòng ngừa được rủi ro với sự biến động

giá cả trên thị trường, làm hạn chế những tổn thất có thể xảy ra cho họ, không

những vậy còn có thể giao dịch để đầu cơ trên biến động giá cả chứng khoán, làm

phong phú thêm sản phẩm trên thị trường và tránh được những hoạt động thỏa

thuận ngầm mang dáng dấp của một hợp đồng giao sau cổ phiếu gây bất lợi cho thị

trường, cho những tổ chức/ cá nhân tham gia trên thị trường này.

(Xem chương III - ứng dụng hợp đồng giao sau chỉ số cổ phiếu và hợp đồng giao

sau cổ phiếu trong thực tiễn).

2.4.2 Thị trường trái phiếu Việt Nam

2.4.2.1 Những đặc điểm và diễn biến chính trên thị trường

Thị trường trái phiếu là một trong những kênh huy động vốn •

tiềm năng nhất không chỉ cho các dự án của Chính Phủ mà cả các dự án của khu

vực tư nhân. Thị trường trái phiếu Việt Nam bao gồm tín phiếu kho bạc, trái phiếu

Chính Phủ, trái phiếu chính quyền địa phương, trái phiếu doanh nghiệp gồm trái

phiếu ngân hàng thương mại, chứng chỉ tiền gởi và các chứng khoán nợ có giá trị

khác. Thị trường vốn Việt Nam hiện nhỏ về quy mô và chưa được chuẩn hóa. Trong

các loại trái phiếu được phát hành và mua bán tại Việt Nam gồm trái phiếu Chính

phủ và tín phiếu kho bạc, trái phiếu chính quyền địa phương và trái phiếu doanh

nghiệp thì khối lượng trái phiếu chính phủ chiếm 81% thị phần, trái phiếu địa

phương 10%, trái phiếu doanh nghiệp 9% (Tính đến quý III/2006, Vụ NH và tài

chính – BTC). Thị trường trái phiếu Việt Nam còn ở giai đoạn đầu của sự phát triển,

trong đó trái phiếu chính phủ có tiềm năng lớn thu hút nhà đầu tư trong nước và

nước ngoài bởi lãi suất và độ an toàn. Nhưng trái phiếu công ty mới là loại trái

phiếu có nhiều tiềm năng hơn vì quyết định tính sôi động, sự phát triển của thị

trường trái phiếu nhưng hiện tại chưa phát triển tại Việt Nam.

Những cột mốc quan trọng trên thị trường trái phiếu Việt Nam:

Năm 2004 thị trường trái phiếu Việt Nam mới chỉ ở giai đoạn đầu của

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

sự phát triển, với sự tồn tại sơ khai của thị trường trái phiếu Chính Phủ. Dư nợ trái

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 42-

phiếu còn thấp so với thị trường trong khu vực, chủ thể phát hành không đa dạng,

chưa có hệ thống các nhà tạo lập thị trường và hệ thống giao dịch, thanh toán còn

hạn chế. Thị trường giúp hai đối tượng quan trọng là doanh nghiệp và chính quyền

địa phương thì chưa tồn tại. Nguyên nhân của tình trạng này là do các nghị định,

tiêu chí quy định việc phê duyệt trái phiếu theo năng lực là không rõ ràng nên các

nhà phát hành và cơ quan phê duyệt tốn nhiều thời gian để đàm phán dẫn đến không

khuyến khích huy động vốn qua kênh này. Việc công bố thông tin không đầy đủ,

không có bản cáo bạch cũng khiến các nhà đầu tư không mặn mà đầu tư vào hai loại

trái phiếu này. Hệ thống giao dịch chung cho trái phiếu và cổ phiếu đã làm cản trở

việc phát triển thị trường thứ cấp khi ngày càng có nhiều tổ chức khác nhau tham

gia vào thị trường này

Tháng 10/2005 lần đầu tiên trái phiếu chính phủ Việt Nam được phát

hành ra thị trường vốn quốc tế, 750 triệu USD trái phiếu đã được các NĐT mua hết

sau khi phát hành, số trái phiếu này sẽ được mua bán lại trên các TTCK như Hồng

Kông, Singapore, LonDon, Newyork, Boston đến năm 2016. Hiện nay nhu cầu đối

với trái phiếu chính phủ là rất lớn, trong đợt phát hành trái phiếu đầu tiên này với lãi

suất 6,875%, nhu cầu của NĐT đã tăng gấp 6 lần so với số cổ phiếu thực tế được

phát hành. Trong năm 2005 này thị trường trái phiếu Việt Nam cũng vẫn tồn tại 5

nhược điểm lớn đó là: Các tiêu chí phát hành không được quy định rõ ràng; Thiếu

thông tin; Chưa có tổ chức tín nhiệm (CRA); Các quy định điều chỉnh việc chào bán

riêng lẻ không đầy đủ; Hệ thống giao dịch trái phiếu không đồng bộ.

Tháng 3/2007, 300tỷ đồng trái phiếu chính phủ lần đầu tiên phát hành

theo lô lớn 100, 200, 300 tỷ đồng đã được các nhà đầu tư nước ngoài mua hết với

mức lãi suất thấp nhất trong vòng 3 năm trở lại đây 6,8%/ năm. Cũng trong tháng

3/2007 Công ty chứng khoán Habubank (HBBS) bảo lãnh phát hành thành công

500tỷ đồng trái phiếu bằng tiền đồng kỳ hạn 5 năm cho tổng công ty lắp máy Việt

Nam (Lilama). Công ty chứng khoán Habubank đã sử dụng phương thức dựng sổ

(book building) đưa ra 3 mức lãi suất là 9,6%, 9,7%, 9,8% và với mức 9,6% đã có

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

nhiều tổ chức tài chính đặt mua, mức lại suất được coi là thấp hơn khá nhiều so với

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 43-

việc doanh nghiệp vay vốn trực tiếp từ Ngân hàng (thường là ở mức 13%/ năm).

Tháng 5/2007 Công ty Vinashin phát hành thanh công trái phiếu doanh nghiệp với

giá trị 3.000tỷ đồng thời hạn 10 năm bằng tiền đồng cho nhà đầu tư trong và ngoài

nước với lãi suất 9%/ năm. Trong đợt phát hành này đã có số lượng đặt mua gấp

3lần lượng phát hành.

Khép lại chuỗi ngày ãm đạm, khi cổ phiếu bị bán đỗ bán tháo vào thời

kỳ tài chính thế giới khủng hoảng. Phiên đấu thấu ngày 8/8/08, 100% trái phiếu

chính phủ có kỳ hạn 2 năm được bán hết. Trước đó ngày 11/7/08 không có một

thành viên nào mua trái phiếu kỳ hạn 2, 3 năm. Phiên đấu giá ngày 16/8 cũng thành

công với 117 tỷ đồng loại 10 năm, lãi suất 15%/ năm được bán ra. Phiên đấu giá

ngày 22/8/08 cũng có kết quả tốt với 780 tỷ đồng trái phiếu kỳ hạn 2, 3 năm được

giao dịch thành công. Tính đến cuối năm 2008, tổng dư nợ trái phiếu của Việt Nam

tương đương 14,2%GDP, trong khi tỷ lệ này ở Singapore là 66,8%, Thái Lan là

52,4%, trong đó trái phiếu chính phủ chiếm tỷ trọng chủ yếu, trái phiếu doanh

nghiệp chiếm tỷ trọng khá nhỏ trong tổng dư nợ trái phiếu trên thị trường – 5,84%

tổng dư nợ trái phiếu năm 2008, trong khi tỷ lệ này ở Malaysia, Singapore là 70-

80%. Vậy xét về nhu cầu và xu hướng phát triển thì thị trường trái phiếu của Việt

Nam trong tương lai còn nhiều tiềm năng. Nhìn chung về thị trường trái phiếu Việt

Nam năm 2008 nhỏ về quy mô, giao dịch khó do tính thanh khoản chưa tốt; Chi phí

giao dịch còn cao so với các nước; Cơ sở hạ tầng chưa đủ mạnh và cần phải xây

dựng những chuẩn mực về tính thanh khoản cho trái phiếu; Nhận thức chung của

giới doanh nghiệp về phát hành trái phiếu chưa cao nên việc công bố thông tin,

đánh giá hệ số tín nhiệm chưa được quan tâm đầy đủ.

Năm 2009 thị trường trái phiếu trong nước trãi qua một năm ảm đạm,

một số ít Ngân hàng duy trì được lợi nhuận từ thị trường này. Thị trường trái phiếu

quốc tế trở thành nơi mang lại lợi nhuận cho các Ngân hàng nhưng không phải

Ngân hàng nào cũng được phép buôn trái phiếu trên thị trường quốc tế vì NHNN

đang giới hạn số lượng NH được phép thực hiện nghiệp vụ này. Trong năm này

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

nhiều nhà đầu tư có khuynh hướng bán ra mạnh trái phiếu quốc tế mà Chính Phủ

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 44-

Việt Nam phát hành năm 2005 lợi suất có thời điểm 13-14%/ năm. Đến cuối năm

2009, lợi suất của trái phiếu quốc tế chỉ còn 6-7% chênh lệch 6% chị trong vòng vài

tháng. Do quy mô thị trường ngoại hối còn nhỏ nên đối với các NĐT có nhu cầu

mua một lượng ngoại tệ lớn trong thời gian ngắn thì NH trong nước khó có thể đáp

ứng ngay. Khi các NĐT nước ngoài muốn mang vốn vào Việt Nam họ đổi thành

tiền Việt Nam để đầu tư, tuy nhiên khi NĐT bán trái phiếu sẽ không dễ trong việc

mua ngoại tệ (chủ yếu là USD) trên thị trường để chuyển ra nước ngoài, trong khi

sự tham gia của NĐT nước ngoài đóng vai trò quan trọng với tính thanh khoản của

thị trường. Trong năm 2009 tỷ lệ phát hành thành công trái phiếu Chính phủ bằng

USD là 62%, trong khi bằng tiền VND là 15%. Cũng trong năm 2009, hiệp hội thị

trường trái phiếu Việt Nam (VBMA) đã được chấp thuận thành lập và ra mắt vào

ngày 14/8/2009, việc ra đời VBMA là sự kiện có ý nghĩa lớn và được xem là động

lực mới đối với thị trường tài chính Việt Nam.

Tóm lại thị trường trái phiếu tuy đã hình thành bước đầu còn rất sơ

khai và nhiều hạn chế nên chưa phát huy lợi thế của kênh huy động vốn giá rẻ, dài

hạn, khối lượng lớn, doanh nghiệp và chủ thể phát hành không bị rủi ro mất quyền

kiểm soát công ty như phát hành cổ phiếu trên thị trường chứng khoán. Thông

thường ở một số nước phát triển quy mô thị trường trái phiếu tương đương

50%GDP, trong khi đó ở Việt Nam mới chỉ đạt 15-16% GDP. Trái phiếu Việt Nam

còn ít, chủ yếu là trái phiếu Chính Phủ, có một số ít trái phiếu doanh nghiệp và địa

phương nhưng khối lượng nhỏ. Tuy khối lượng nhỏ nhưng lại ở trong tình trạng

phân tán do quy mô phát hành nhỏ, có quá nhiều loại, nhiều hình thức, chưa có sự

thống nhất trong thông lệ giao dịch nên gây lộn xộn và phức tạp khi giao dịch khiến

cho các NĐT nước ngoài khó khăn khi tiếp cận thị trường tài chính Việt Nam.

2.4.2.2 Những rủi ro trên thị trường trái phiếu.

Trên thị trường trái phiếu Việt Nam hiện nay có những loại rủi ro chủ

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

yếu sau:

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 45-

Rủi ro thanh khoản: Do trái phiếu không thể bán được khi •

cần bán. Để phòng chống rủi ro này, nhà đầu tư nên chọn mua các trái phiếu có khối

lượng phát hành lớn và được nắm giữ bởi nhiều nhà đầu tư khác nhau.

Rủi ro tín dụng: Rủi ro tín dụng là nguy cơ công ty phát hành •

không có khả năng chi trả đúng hạn. Tức là sẽ không thể chi trả mệnh giá và lãi

đúng hạn. Trong trường hợp này, nhà đầu tư cần thẩm định hết sức kỹ càng về

doanh nghiệp phát hành trái phiếu và liên tục đánh giá lại sức khỏe của doanh

nghiệp phát hành trong quá trình nắm giữ trái phiếu.

Rủi ro về lãi suất thị trường: Giá của một trái phiếu công ty •

sẽ thay đổi theo hướng ngược lại với lãi suất thị trường. Khi lãi suất thị trường tăng,

giá trái phiếu sẽ giảm và ngược lại. Chẳng hạn, nhà đầu tư bán một trái phiếu trước

ngày đáo hạn, thì khi lãi suất thị trường tăng, nhà đầu tư sẽ lỗ vốn. Có nghĩa là bán

trái phiếu thấp hơn giá mua vào. Như đã nói rủi ro lãi suất là vấn đề mà NĐT trái

phiếu lo lắng, nếu nhìn vào chỉ số CPI trong những tháng gần đây liên tục tăng, áp

lực lạm phát sẽ tăng khi CPI tính theo tháng tăng liên tục, chính sách tiền tệ tương

đối thả lỏng và lãi suất cũng sẽ tăng lên theo. Nếu thị trường nóng lên dưới tác động

của chính sách nới lỏng tiền tệ, gói kích cầu và giá cả tăng, biện pháp đối phó bằng

cách gia tăng lãi suất của chính phủ sẽ gây áp lực lên các loại trái phiếu, khiến trái

phiếu sụt giảm giá trị

Rủi ro lạm phát: Rủi ro lạm phát hay rủi ro sức mua phát sinh •

bởi trị giá lưu lượng tiền mặt của một trái phiếu thay đổi do lạm phát. Ví dụ, nếu

nhà đầu tư mua một trái phiếu có lãi suất 8%/năm, nhưng tỷ lệ lạm phát là 9%/năm,

thì thực tế, sức mua lưu lượng tiền mặt đã giảm. Ngoại trừ trái phiếu lãi suất thả nổi,

còn đầu tư vào tất cả trái phiếu khác điều chịu rủi ro lạm phát, vì mức lãi suất được

công ty phát hành cam kết sẽ cố định trong suốt kỳ hạn của trái phiếu.

Rủi ro về tỷ giá: Một trái phiếu không dựa trên đơn vị đồng •

nội tệ không chịu ảnh hưởng của lưu lượng tiền mặt đồng nội tệ. Lưu lượng tiền mặt

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

đồng nội tệ lệ thuộc vào tỷ giá hối đoái và thời điểm thanh toán. Ví dụ, một nhà đầu

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 46-

tư mua trái phiếu dựa vào đơn vị đồng bảng Anh. Nếu đồng bảng Anh mất giá so

với đồng USD, thì người đầu tư sẽ nhận được ít USD hơn.

2.4.3 Thị trường tiền tệ Việt Nam

2.4.3.1 Những đặc điểm và diễn biến chính trên thị trường

Thị trường tiền tệ Việt Nam đã được hình thành và từng bước hoàn

thiện, tuy nhiên thị trường tiền tệ chưa thực sự phát triển.

Về nguyên tắc thị trường tiền tệ là nơi hình thành lãi suất tham chiếu

cho các hoạt động đều tư khác trên thị trường tài chính. Tuy nhiên cho đến nay, lãi

suất trên thị trường tiền vẫn còn chưa hợp lý. Các lãi suất do NHNN công bố như

lãi suất tái cấp vốn, lãi suất chiếu khấu, lãi suất cơ bản chưa phát huy hiệu quả vai

trò kích thích tăng giảm nhu cầu tiền. Trong các giao dịch nghiệp vụ thị trường mở

cũng chưa phản ánh đúng quan hệ cung – cầu về vốn trên thị trường.

Diễn biến lãi suất trên thị trường tệ: Năm 2007 khi độ tăng trưởng tín

dụng cao kỷ lục, lên tới trên 37%, trong khi tăng trưởng GDP chỉ ở mức 8%, thể

hiện sự tăng trưởng nóng của nền kinh tế. Cung tiền nhiều quá mức cần thiết gây

lạm phát trong 6 tháng đầu năm 2008 cũng ở mức cao nhất trong 10 năm gần đây,

tới 18,44%. NHNN Việt Nam đã sử dụng đồng thời cả 3 công cụ là lãi suất, dự trữ

bắt buộc và thị trường mở nhằm hạn chế cung tiền, đồng thời ban hành các quy định

siết chặt vốn đối với thị trường chứng khoán (TTCK) và bất động sản (BĐS). Lãi

suất cơ bản liên tục ổn định 8,25% một khoảng thời gian dài từ ngày 01/12/2005

đến ngày 01/01/2008 đã bắt đầu được điều chỉnh tăng lên 8,75% từ ngày

01/02/2008 đến 01/05/2008. Lãi suất tăng mạnh 14% từ ngày 11/06/2008, lãi suất

tái cấp vốn đẩy lên cao nhất từ trước đến nay 15%, dự trữ bắt buộc tăng lên, đẩy các

hoạt động cho vay co cụm lại; thị trường BĐS, chứng khoán từ sốt nóng rơi vào

trạng thái nguội lạnh. Các NHTM chạy đua lãi suất vì vốn khả dụng trong NH phân

phối không đều, điển hình trong thời điểm cuối tháng 2/2008 trên thị trường liên

NH có một vài giao dịch chấp nhận mức lãi suất lên tới 40%/năm. Lãi suất huy

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

động vốn bằng VND của các NHTM cũng có sự gia tăng mạnh. Đối với kỳ hạn 3

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 47-

tháng, lãi suất huy động phổ biến trên thị trường tăng từ mức 7,5%-8%/ năm cuối

năm 2007 lên đến 17,5% trong tháng 6/2008.

Từ tháng 9/2008 đến tháng 12/2008 là giai đoạn NHNN bắt đầu có sự

nới lỏng tiền tệ nhằm chống lại dấu hiệu suy giảm kinh tế khi nguy cơ lạm phát đã

giảm bớt. NHNN tiếp tục sử dụng công cụ lãi suất, thị trường mở, chính sách tỷ giá

linh hoạt để vừa đối phó với lạm phát vừa chống lại các dấu hiệu suy giảm kinh tế.

Trong giai đoạn này, lãi suất cơ bản giảm từ mức cao kỷ lục 14%/năm còn

10%/năm vào đầu tháng 12/2008, lãi suất tái cấp vốn giảm xuống 9,5% ngày

22/12/2008, trước đó lãi suất tái cấp vốn cũng biến động lớn, ổn định từ 01/08/2003

đến 14/01/2005 ở mức 5% rồi sau đó tăng 5,5%, 6%, 6,5%, 7,5%, 13% cao nhất

15% và hạ xuống dần.

Từ đầu năm 2009 đến nay là giai đoạn chính sách tiền tệ được nói lỏng

mạnh và kích cầu được thực hiện nhằm ngăn chặn nguy cơ suy giảm kinh tế. Giai

đoạn này, các dấu hiệu về suy giảm kinh tế đã rõ nét, nguy cơ lạm phát giảm hẳn.

NHNN mạnh dạn giảm mạnh lãi suất cơ bản từ 10% xuống 8,5% vào ngày

22/12/2008 (mức giảm lớn nhất từ trước đến nay) và tiếp tục giảm xuống 7% vào

đầu năm 2009. Khoảng giữa năm 2009, lãi suất biến động liên tục với hai chiều trái

ngược, lãi suất VND tăng nóng còn lãi suất USD lại giảm mạnh ở cả lĩnh vực huy

động và cho vay. Các Ngân hàng thì đua nóng lãi suất, cụ thể ở VIB lãi suất huy

động VND kỳ hạn từ 12 tháng vượt mức 8%/ năm, kỳ hạn 36 tháng lên 8,3%/ năm,

ở ABBANK thì khuyến khích khách hàng gởi tiền với các kỳ hạn dài để hưởng mức

lãi suất bậc thang 18 tháng lãi suất 9%/năm, 24 tháng lãi suất 9,2%/năm, 60 tháng là

9,5%/ năm, đặc biệt nếu gởi tiết kiệm với kỳ hạn càng dài và số tiền lớn thì mức lãi

suất có thể lên đến 9,7%/ năm. Mức lãi suất cao nhất là 9,8%/năm kỳ hạn 36 tháng

của NH Phát Triển Nhà TP.HCM (HDBank), hàng loạt các NH khác đã liên tiếp

điều chỉnh lãi suất như NH Đông Nam Á, NH Phương Đông (OCB), NH Ngoài

quốc doanh (VPBank), NH Sài Gòn (SCB), NH Kỹ Thương (Techcombank), Việt

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

Nam Thương Tín…Tính chất căng thẳng không chỉ thể hiện ở mức độ cạnh tranh

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 48-

giữa các NH khi lãi suất liên tục được đẩy lên, sự căng thẳng còn ở trong chính mỗi

NH khi lãi suất tăng lên thì áp lực kinh doanh của NH phải có lãi càng lớn.

Trong giai đoạn này, NHNN tiếp tục sử dụng công cụ thị trường mở

để bơm vốn ra thị trường, đồng thời hạ tỷ lệ dự trữ bắt buộc nhằm tăng cung tiền.

Chỉ trong 8 tháng đầu năm 2009, tăng trưởng tín dụng đạt khoảng 19%, chứng tỏ sự

nới lỏng của chính sách tiền tệ đã có tác dụng tích cực lên nền kinh tế, tăng trưởng

GDP quý II đã đạt 4,9%.

Qua phân tích biến động lãi suất trong thời gian qua có thể thấy lãi

suất trong thời gian qua biến động quá nhiều.

Diễn biến tỷ giá trên thị trường tiền tệ: Theo thống kê mấy năm

trước, tỷ giá USD/VND thường khá ổn định, năm 2004 tăng 0,4%, năm 2009 tăng

0,9%, năm 2006 tăng 1%, năm 2007 giảm 0,03%, bình quân thời kỳ 2004-2007 tăng

0,56%. Tuy nhiên bước sang năm 2008 tỷ giá VND/USD có sự biến động lớn, năm

2008 là “năm bất ổn của tỷ giá”. Quý I/2008 trên thị trường liên ngân hàng, tỷ giá

VND/USD giảm từ 16.112 VND/USD xuống còn 15.960 đồng, thì trên thị trường

tự do, mức giá lúc đó chỉ còn 15.700 – 15.800 VND/USD. Đến quý II/2008 tỷ giá

đã có lúc lên tới 19.500 VND/USD, còn trên thị trường tự do tỷ giá này cao hơn

100-150 đồng. Những ngày cuối tháng 5, người dân đỗ xô đi mua đôla, giá đôla

trong ngày vượt ngưỡng 17.500 đồng, trong cùng ngày lại lên 17.700 đồng. Những

doanh nghiệp có nhu cầu mua đôla phục vụ kinh doanh cũng gặp khó khăn nếu NH

không đủ đôla để bán ra và tỷ giá biến động liên tục. Biện pháp đổi tiền ra USD là

biện pháp phòng vệ của hầu hết người dân trong thời điểm này.

Trong 6 tháng đầu năm 2009, thị trường ngoại hối có những diễn biến

không thuận lợi. Do áp lực từ cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu, lo ngại rủi ro

biến động tỷ giá, các doanh nghiệp có tâm lý giữ ngoại tệ. Ngoài ra, do dao động

của chính sách cho vay bằng VNĐ và việc điều chỉnh giảm lãi suất cơ bản bằng

VNĐ nhiều doanh nghiệp muốn vay ngoại tệ mà chuyển sang vay VNĐ để mua

ngoại tệ dẫn đến nhu cầu mua ngoại tệ tăng mạnh, tình hình cung cầu ngoại tệ trở

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

nên căng thẳng. Để tăng nguồn cung và ổn định thị trường ngoại tệ, NHNN đã triển

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 49-

khai nhiều giải pháp, mở rộng biên độ ấn định tỷ giá mua bán USD/VNĐ của các

NH từ 3%-5% so với tỷ giá bình quân liên NH. Nhằm hạn chế tâm lý giữ ngoại tệ,

NHNN đã yêu cầu các NHTMNN giảm lãi suất cho vay và huy động bằng ngoại tệ,

lãi suất cho vay giảm từ 6-6,5% xuống không quá 4%/ năm kể từ 15/4/2009 và giảm

xuống không quá 3%/ năm kể từ 01/06/2009, lãi suất huy động giảm xuống mức

không quá 1,5%/ năm kể từ 01/06/2009, tuy nhiên tâm lý lo lắng về biến động tỷ giá

vẫn còn bao trùm. Trên thị trường hiện nay vẫn tồn tại tình trạng huy động USD của

các NH rất nhiều nhưng lại thiếu USD nguồn vốn để bán lại cho doanh nghiệp, để

đảm bảo hoạt động kinh doanh các doanh nghiệp phải chấp nhận mua đồng USD ở

thị trường tự do với mức giá NHNN quy định. Ngày 6/08/2008 NHNN đã ban hành

công văn khẩn chỉ đạo việc kiểm soát, giám sát hoạt động thu đổi ngoại tệ, nhưng

thực tế đồng USD vẫn được mua bán trên thị trường chợ đen.

2.4.3.2 Những rủi ro trên thị trường tiền tệ

Lãi suất trên thị trường biến động quá nhiều trong thời gian qua, đặc

biệt là trong năm 2008, lãi suất biến động nhiều gây ra rủi ro lãi suất cho các tổ

chức và cá nhân. Loại rủi ro này phát sinh trong hoạt động tín dụng và đầu tư của

bất kỳ doanh nghiệp, cá nhân hay ngân hàng. Nếu các tổ chức, cá nhân đi vay theo

lãi suất thả nỗi, khi lãi suất thị trường tăng khiến chi phí trả lãi tăng theo, khi ngân

hàng cho vay theo lãi suất thả nỗi, khi lãi suất thị trường xuống thấp khiến thu nhập

lãi cho vay của ngân hàng cũng giảm theo. Trong năm 2008, khi đối mặt với lạm

phát cao (24%), chính sách tiền tệ đã gây khó khăn cho NH:

- Khi lãi suất cho vay tăng khiến NH phải tăng lãi suất cho vay, lãi

suất cho vay tăng quá cao khiến không ít doanh nghiệp có nhu cầu vay vốn kinh

doanh e ngại điều này làm ảnh hưởng đến tình hình kinh doanh của NH.

- Lãi suất quá cao khiến khả năng hoàn trả nợ của các con nợ giảm sút,

việc thu hồi nợ của NH khó khăn hơn, các khoản nợ xấu gia tăng làm gia tăng

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

khoản nợ xấu của NH.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 50-

- Các khoản nợ khó đòi gia tăng khiến NH dè dặt cho vay vốn, tiền

không được mang ra lưu thông trở thành những khoản tiền vô ích, làm tăng chi phí

cho NH.

Chúng ta thấy tỷ giá trong thời gian qua biến động lớn, tỷ giá biến

động gây ra rủi ro tỷ giá. Hoạt động trong điều kiện tỷ giá biến động trong thời gian

qua doanh nghiệp sẽ phải đối mặt với rủi ro tổn thất ngoại hối đối với các khoản

phải thu ngoại tệ như phải thu từ hợp đồng xuất khẩu, từ hoạt động đầu tư tài chính,

từ họat động tín dụng…, khoản phải trả ngoại tệ như phải trả từ hợp đồng nhập

khẩu, từ hoạt động đầu tư tài chính, từ hoạt động tín dụng…. Rủi ro tỷ giá sẽ tác

động đến năng lực cạnh tranh của doanh nghiệp, tác động đến sự tự chủ tài chính

của doanh nghiệp, tác động đến giá trị doanh nghiệp.

Tóm lại: Nếu ta triển khai các hợp đồng giao sau tài chính mà cụ thể là

hợp đồng giao sau lãi suất, hợp đồng giao sau chỉ số trái phiếu và hợp đồng giao sau

tiền tệ trên thị trường thì các tổ chức/ cá nhân có thể phòng ngừa được những rủi ro

lãi suất, rủi ro tỷ giá, giúp họ tránh được những tổn thất xảy ra nếu các tổ chức/ cá

nhân biết cách phòng ngừa hợp lý. Mặc dù thị trường trái phiếu Việt Nam còn nhỏ,

thị trường tiền tệ chưa phát triển, NĐT trên thị trường chưa nhiều nhưng việc phát

triển thị trường này là một nhu cầu cấp thiết và khi thị trường đã bắt đầu phát triển

hơn chúng ta chắc chắn phải mang hợp đồng giao sau lãi suất, hợp đồng giao sau

chỉ số trái phiếu và hợp đồng giao sau tiền tệ vào thị trường.

(Xem chương III - Ứng dụng các hợp đồng giao sau lãi suất, hợp đồng giao sau chỉ

số trái phiếu, hợp đồng giao sau tiền tệ trong thực tiễn).

Qua tìm hiểu thực trạng trên thị trường cổ phiếu, thị trường trái phiếu, lãi

suất và tỷ giá trên thị trường tiền tệ ta thấy thị trường này chứa đựng nhiều rủi ro, vì

vậy nếu ta tổ chức thị trường giao sau tài chính với tài sản cơ sở trên thị trường này

sẽ gây rủi ro lên thị trường giao sau tài chính. Trường hợp ta triển khai hợp đồng

giao sau chỉ số cổ phiếu trên sàn giao sau tài chính ta phải có những giải pháp hiệu

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

quả nhằm kiểm soát hiện tượng làm giá trên thị trường cổ phiếu để tránh hiện tượng

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 51-

chỉ số cổ phiếu được làm giá tăng nhanh/ giảm nhanh vượt xa giá trị thực gây bất

lợi cho các đối tượng tham gia trên thị trường giao sau tài chính. Vì vậy, để thị

trường giao sau tài chính có thể ra đời được, Việt Nam phải có các giải pháp kiểm

soát hiệu quả trên thị trường tài chính đặc biệt là thị trường cổ phiếu.

2.4.4 Thị trường giao sau ở Việt Nam

Ở Việt Nam hiện nay thị trường giao sau đang ở giai đoạn sơ khai. Chúng ta

sẽ tìm hiểu khái quát về Trung tâm giao dịch cà phê Buôn Ma Thuột, mặc dù đây là

sàn hàng hoá có giao sau, không phải sàn về tài chính nhưng đây là sàn hàng hoá

bài bản đầu tiên ở Việt Nam. Trọng tâm của việc tìm hiểu Trung tâm giao dịch cà

phê Buôn Ma Thuột là để ta rút ra một vài nguyên nhân khiến cho Trung tâm chưa

thu hút nông dân tham gia, từ đây ta cũng rút ra là bài học kinh nghiệm cho sàn giao

sau tài chính.

Trước khi chúng ta thành lập Trung tâm giao dịch cà phê Buôn Ma Thuột

thì Ngân hàng thương mại cổ phần kỹ thương Việt Nam (Techcombank) - là nhà

trung gian giao dịch - là đơn vị đầu tiên trong cả nước được phép thí điểm loại dịch

vụ hợp đồng giao sau cho mặt hàng cà phê. Hợp đồng giao sau cà phê Robusta giao

dịch trên sàn LIFFE và NYBOT từ tháng 9 năm 2004 được Techcombank giới thiệu

đến các doanh nghiệp là một công cụ phòng ngừa rủi ro hữu hiệu. Đến nay

Techcombank đã mở rộng sang một số mặt hàng khác như đậu tương và cao su,

giao dịch qua hai sàn TOCOM và SICOM. Techcombank chỉ thực hiện hợp đồng

giao sau cho pháp nhân được phép kinh doanh mặt hàng liên quan, chưa cung cấp

dịch vụ này cho khách hàng cá nhân. Sau Techcombank ngày 26/5/2006, Ngân

Hàng Nhà Nước Việt Nam cho phép Ngân Hàng Đầu Tư và Phát Triển Việt Nam

BIDV - là doanh nghiệp thứ 3 ở Việt Nam làm môi giới mua bán nông sản, được

thực hiện dịch vụ hợp đồng giao sau trên thị trường hàng hoá (Techcombak, BIDV,

Công ty cổ phần môi giới thương mại Á Châu (ATB)).

Một vướng mắc được nhiều DN Việt Nam phản ánh là việc tham gia các

sàn giao dịch quốc tế cần tuân theo những thủ tục nào cũng chưa được đề cập trong

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

khung pháp lý của Việt Nam. Tham gia trên sàn thế giới, DNVN chỉ là những nhà

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 52-

đầu tư nhỏ về tiềm lực tài chính. Bên cạnh đó, khả năng phân tích, tập hợp thông tin

về thị trường thế giới cũng có hạn. Một sàn giao dịch ở tại Việt Nam, do DN và cơ

quan quản lý Việt Nam đứng ra tổ chức được kỳ vọng ra đời và mang lại những lợi

ích lớn hơn đồng thời tránh được hiện tượng chảy máu ngoại tệ sang sàn quốc tế.

Nhìn ra khu vực khi mà Nhật Bản có sàn giao dịch cao su, Thái Lan có sàn giao

dịch Gạo, Malaysia có sàn dầu cọ, đậu nành và Việt Nam sẽ có sàn giao dịch cà phê

là điều được mong đợi. Vậy là Trung tâm giao dịch cà phê Buôn Ma Thuột ra đời.

• Trung Tâm Giao Dịch Cà Phê Buôn Ma Thuột

Theo quyết định số 2278/QĐ-UBND ngày 04/12/2006 của Uỷ ban nhân dân

tỉnh DakLak thành lập TTGD cà phê Buôn Ma Thuột với tên giao dịch

BuonMaThuot Coffee Exchange Center, viết tắt là BCEC, có trụ sở tại 153 Nguyễn

Chí Thanh, Thành Phố Buôn Ma Thuột. Sàn được thành lập với sự bảo trợ của Bộ

Thương Mại (nay là Bộ Công Thương), Uỷ ban nhân dân tỉnh DakLak.

Ngày 11/12/2008 TTGD cà phê Buôn Ma Thuột chính thức đi vào hoạt

động. Khối lượng giao dịch: Tính đến ngày 17/4/2009, Trung tâm giao dịch cà phê

Buôn Ma Thuột đã thực hiện giao dịch theo hình thức khớp lệnh với tổng khối

lượng giao dịch là 35 tấn, đạt giá trị gần 900 triệu đồng.

Mặc dù TTGD cà phê Buôn Ma Thuột ra đời không nằm ngoài mục tiêu

bảo vệ người nông dân Việt Nam mà cụ thể là người trồng cà phê chống lại rủi ro

do biến động giá trên thị trường, rủi ro biến động giá có thể làm cho người nông dân

thua lỗ, thậm chí có thể trắng tay nhưng đến nay TTGD cà phê Buôn Ma Thuột vẫn

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

chưa thu hút được người nông dân tham gia.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 53-

Bảng 2.2: Khối lượng giao dịch tại Trung tâm GD cà phê Buôn Ma

Thuột

Khối lượng Loại Giá Giá trị STT Ngày GD GD cà phê (VNĐ/ kg) GD

1 23/3/2009 20 R2B 24.650 493.000.000

2 23/3/2009 10 R2B 24.650 246.500.000

3 08/4/2009 5 R2B 25.000 125.000.000

35 864.500.000 Tổng GD

(nguồn: http://www.bcec.vn)

Một vài nguyên nhân có thể nhìn thấy:

Người nông dân chưa hiểu được hình thức buôn bán mới mẻ ⋅

này. Trung tâm mới chỉ tổ chức được một buổi hội thảo giới thiệu về

quy trình giao dịch với gần 200 nông dân, từ đó đến nay chưa có buổi

giới thiệu nào.

Việc đăng ký làm thành viên cũng không được thuận lợi vì đa ⋅

số nông dân chỉ có 1-2 tấn thì rất khó để trở thành thành viên. Phải

chứng minh được mình có từ 3 hécta cà phê trở lên, nếu không họ phải

có 5 tấn cà phê nhân.

Khi trở thành thành viên giao dịch nông dân còn phải tuân thủ ⋅

những quy định về ký gởi, chịu các khoản phí về kho bãi, vận chuyển

và tham khảo cách thức giao dịch. Để hoàn thành các quy trình và bán

được cà phê người nông dân phải tốn khá nhiều thời gian.

Tóm lại: Mặc dù khi Trung tâm giao dịch cà phê Buôn Ma Thuột ra đời chưa

thu hút được nhiều người nông dân tham gia và một vài nguyên chính được tìm

thấy. Suy cho cùng TTGD cà phê ra đời cũng không nằm ngoài mục tiêu bảo vệ

người nông dân chống lại rủi ro biến động giá. Dù TTGD cà phê chưa thu hút người

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

nông dân tham gia như nhà tổ chức mong muốn, nhưng việc xây dựng TTGD là cần

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 54-

thiết, là đúng đắn, vấn đề là ta phải có giải pháp thích hợp để thu hút người nông

dân tham gia vào thị trường này nhiều hơn, vì điều đó có lợi cho họ. Khi sàn giao

dịch giao sau tài chính ra đời, thời gian đầu có thể sẽ vấp phải những khó khăn là

chưa thu hút được nhiều đối tượng tham gia mà cụ thể là NĐT cá nhân, do giao dịch

giao sau còn khá mới mẻ với nhiều người nhưng chúng ta phải có những giải pháp

thích hợp để khắc phục tình trạng này vì cuối cùng sàn GSTC ra đời cũng không

nằm ngoài mục tiêu bảo vệ nhà đầu tư, đáp ứng nhu cầu của họ và làm cho sản

phẩm trên thị trường phong phú hơn phục vụ cho những đối tượng yêu thích rủi ro

đầu cơ trên nó.

Thị trường công cụ phái sinh đã hình thành ở Việt Nam, tuy nhiên còn rất

nhỏ bé và chưa phổ biến. Giao dịch kỳ hạn là công cụ phái sinh đầu tiên ở Việt Nam

theo Quyết Định số 65/1999/QĐ-NHNN ngày 25/2/1999. Các giao dịch được thực

hiện trong các hợp đồng mua USD và VNĐ giữa ngân hàng thương mại với doanh

nghiệp xuất khẩu hoặc với các NHTM khác được cho phép của NHNN. Tuy nhiên

hợp đồng kỳ hạn ít khi được sử dụng, một phần là do thị trường liên ngân hàng ít

phát triển, một phần là do những hạn chế vốn có của nó trong việc phòng chống rủi

ro tỷ giá và do những hạn chế của NHNN. Vì thế các giao dịch kỳ hạn chủ chiếm

5%-7% khối lượng giao dịch của thị trường liên ngân hàng.

Giao dịch hoán đổi cũng xuất hiện khá sớm theo Quyết Định số 430/QĐ-

NHNN13 ngày 24/12/1997 và sau này là Quyết định số 893/2001/QĐ-NHNN ngày

17/7/2001 của Thống đốc NHNN. Tuy nhiên đây là giao dịch thuận chiều giữa

NHTM với NHNN, nó chỉ được thực hiện trong trường hợp NHTM dư thừa ngoại

tệ và khan hiếm VNĐ.

Theo Quyết Định số 1133/QĐ-NHNN ngày 30/09/2003 về quy chế thực

hiện hoán đổi lãi suất cho phép mở rộng danh mục NHTM và các TCTD, các doanh

nghiệp được sử dụng công cụ hoán đổi lãi suất. Hoán đổi lãi suất được thực hiện đối

với cả VNĐ và ngoại tệ giữa các NH với DN vay vốn tại NH, giữa NH với DN vay

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

vốn tại TCTD khác kể cả vay vốn nước ngoài, giữa các NH trong nước với nhau và

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 55-

giữa các NHTM trong nước với NHTM nước ngoài. Trên cơ sở nới lỏng quản lý

của NHNN, nhiều NHTM đã triển khai cung cấp hoán đổi lãi suất cho các doanh

nghiệp, tìm kiếm đối tác là các TCTD nước ngoài để hợp tác. Hiện có HSBC,

Standard Chartered, Vietcombank, BIDV đang thực hiện nghiệp vụ hoán đổi lãi

suất (swap).

Tóm lại thị trường phái sinh ở Việt Nam đang ở giai đoạn sơ khai, thị

trường giao sau tài chính được tổ chức trên sàn giao dịch cũng chưa xuất hiện ở

Việt Nam. Sự kém phát triển của thị trường phái sinh nói chung là một thách thức

không nhỏ trong quá trình hội nhập và mở cửa thị trường tài chính ở Việt Nam hiện

nay. Khi mà rủi ro luôn luôn là người bạn đường của nhà đầu tư và ngày càng tăng

trong quá trình hội nhập thì phát triển thị trường phái sinh nói chung được xem như

lá chắn quan trọng để hạn chế rủi ro. Vì vậy tập trung phát triển thị trường phái sinh

là một trong những yêu cầu cấp thiết hiện nay.

Theo kết quả khảo sát NĐT trên thị trường ta thấy NĐT luôn sợ rủi ro 68%,

NĐT không biết gì về các sản phẩm PNRR là 74%, xu hướng của NĐT chắc chắn

sử dụng SPPNRR trong tương lai là 18%, khi thị trường GSTC Việt Nam ra đời

NĐT chắc chắn sẽ sử dụng sản phẩm là 26%. Qua kết quả khảo sát cho thấy NĐT

trên thị trường thiếu hiểu biết về các SPPNRR và xu hướng trong tương lai về việc

có sử dụng SP này vẫn rất dè dặt. Vì vậy, khi sàn giao sau tài chính ra đời ta phải

chú trọng vào công tác đào tạo NĐT để họ hiểu về sản phẩm và sử dụng sản phẩm.

2.4.5 Một số nguyên nhân chủ yếu dẫn đến thị trường sản phẩm phái

sinh, thị trường giao sau tài chính Việt Nam chưa phát triển.

Ở Việt Nam, thị trường phái sinh OTC ở giai đoạn sơ khai, thị trường giao

sau có tổ chức chưa được thành lập, có rất nhiều nguyên nhân dẫn đến điều này,

dưới đây là những nguyên nhân chủ yếu:

2.4.5.1 Mức độ phát triển của thị trường tiền tệ, thị trường vốn

Mặc dù thị trường vốn phát triển khá nhanh trong những năm gần đây,

song quy mô còn nhỏ, chất lượng chưa cao, hàng hóa chưa đa dạng; tính minh bạch

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

công khai còn hạn chế. Vì mức độ phát triển của thị trường tiền tệ, thị trường vốn

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 56-

còn thấp nên Việt Nam ít chịu tác động của những cuộc khủng hoảng tài chính quốc

tế, đó cũng là nguyên nhân khiến cho các nhà đầu tư ít quan tâm đến sản phẩm

phòng ngừa rủi ro và nhà tổ chức cũng không vội vàng gì thiết lập các SPPNRR.

2.4.5.2 Những tổ chức xây dựng sản phẩm phái sinh

Những tổ chức làm sản phẩm phái sinh trên thị trường OTC phục vụ

khách hàng không nhiều, khi một sản phẩm ra đời, sản phẩm đó chưa được khách

hàng sử dụng, có thể kể đến một vài nguyên ngân thuộc về nhà tổ chức, đó là:

những sản phẩm của họ chưa thật sự đáp ứng nhu cầu khách hàng, chiến lược quản

bá, đẩy mạnh sản phẩm chưa được chú trọng đúng mức, công tác hướng dẫn cho

nhà đầu tư sử dụng chưa mang lại hiệu quả.

2.4.5.3 Thiếu vắng những nhà đầu tư am hiểu về lợi ích của giao dịch

Thiếu hiểu biết về các sản phẩm phái sinh và các hợp đồng giao sau tài

chính của nhà đầu tư trên thị trường là một trong những nguyên nhân dẫn đến thị

trường phái sinh ở Việt Nam chưa phát triển được.

Theo nghiên cứu thì TTPS có tổ chức trên thế giới đã phát triển rất

nhanh chóng vượt qua thị trường phái sinh OTC, điều này là do TTPS có tổ chức

làm công tác “Educational Investor” tốt hơn TTPS OTC. Vì vậy đẩy mạnh công tác

“Educational Investor” là một trong những biện pháp thúc đẩy sàn giao sau tài

chính ra đời và phát triển.

2.4.5.4 Thái độ ngần ngại sợ trách nhiệm của những nhà QTRR

Vì nhận thức chưa đầy đủ về rủi ro và phòng ngừa nên một số chủ

doanh nghiệp Việt Nam chưa xem trọng vào công tác phòng ngừa rủi ro, dẫn đến

thái độ ngại trách nhiệm của những nhà QTRR cho doanh nghiệp. Đây cũng là một

nguyên nhân làm cho TTSPPS OTC tuy đã ra đời ở Việt Nam gần 10 năm nay

nhưng số lượng giao dịch không nhiều.

2.4.5.5 Hành lang pháp lý cho thị trường sản phẩm phái sinh

Hiện nay, chưa có văn bản nào được ban hành quy định cụ thể về

TTSPPS cũng như TTGS. TTSPPS chưa được sự hỗ trợ quan tâm đúng mực từ

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

những nhà hoạch định chính sách nhằm khuyến khích, thúc đẩy thị trường phát

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 57-

triển. Đây là một trong những nguyên nhân quan trọng dẫn đến TTSPPS ở Việt

Nam chưa phát triển.

2.5 Sự cần thiết phải xây dựng và phát triển thị trường giao sau có tổ chức

tại Việt Nam

Thứ nhất: Có khả năng tạo ra lợi nhuận khổng lồ, cũng có thể làm giảm

rủi ro

Trong những năm gần đây, thị trường giao sau tài chính gây được nhiều sự

chú ý vì nó có khả năng tạo ra lợi nhuận khổng lồ cho những nhà đầu cơ và vì vậy

mà nó gây ra một mức độ rủi ro cao. Tuy nhiên thị trường này cũng có thể làm giảm

rủi ro cho nhà đầu tư, cho tổ chức tài chính và công ty. Hợp đồng giao sau tài chính

không chỉ cho phép đầu cơ trên giá cả chứng khoán mà còn phòng ngừa sự biến

động của giá cả. Những nhà đầu cơ trong thị trường giao sau tham gia vào những vị

thế để có được lợi nhuận từ những mong đợi sẽ có sự thay đổi giá trong tương lai.

Những người phòng ngừa tham gia vào những vị thế để làm giảm sự biến động

trong tương lai của lãi suất hay giá cổ phiếu. Nhiều nhà phòng ngừa nắm giữ một

lượng lớn danh mục cổ phiếu hay chứng khoán tham gia vị thế giao sau để phòng

ngừa rủi ro. Không những vậy, những nhà đầu cơ còn cung cấp tính thanh khoản

cho thị trường.

Bảng 2.3: Vai trò của giao sau tài chính đối với tổ chức tài chính trung

gian/ nhà đầu tư

Tổ chức tài chính trung gian/ Tham gia giao sau để nhà đầu tư

Ngân hàng thương mại - Phòng ngừa chống lại rủi ro lãi suất

Tổ chức tiết kiệm - Phòng ngừa chống lại rủi ro lãi suất

- Thực hiện giao dịch giao sau cho những cá

nhân và công ty. Công ty chứng khoán - Phòng ngừa cho danh mục của họ chống lại

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

những rủi ro lãi suất và giá cả chứng khoán.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 58-

- Đầu cơ trên thị trường giao sau cổ phiếu hay Quỹ hỗ tương đầu cơ trên sự biến động của giá cả

- Phòng ngừa danh mục của họ chống lại những

Quỹ hưu bỗng biến động của thị trường chứng khoán và phòng

ngừa biến động lãi suất

- Phòng ngừa chống lại rủi ro biến động giá khi Nhà đầu tư cá nhân họ mua hay nắm giữ cổ phiếu.

Thứ hai: Chức năng hiện giá của chứng khoán

Chức năng chủ yếu của giá giao sau là chức năng hiện giá của chứng khoán

cơ sở cộng với kỳ vọng giá cả điều chỉnh bởi ngày thanh toán. Vì vậy đối với nhà

nước, TTGS trở thành một công cụ để nhà nước quản lý, bằng việc quan sát diễn

biến trên TTGS nhằm đưa ra các chiến lược quan trọng để điều tiết và phát triển

kinh tế. Thông qua TTGSTC nhà nước có cơ sở thực hiện chính sách tiền tệ. Sự

thay đổi tỷ giá hối đoái, lãi suất hoặc các chỉ số chứng khoán trong tương lai gần

được thể hiện trong TTGS, giúp cho nhà nước kịp thời đưa ra những chính sách bảo

vệ nền tài chính quốc gia. Ngoài ra, việc ghi sổ, cập nhật các thành phần tham gia,

các lãnh vực được mua bán, sự thay đổi giá cả, thông tin…trên TTGS có ý nghĩa rất

lớn trong việc thống kê thương mại, dựa vào số liệu thống kê đó, nhà nước thực

hiện việc quản lý kinh tế được hiệu quả hơn. Và cùng với nguồn dữ liệu thống kê

được trong quá khứ sẽ giúp cho nhà nước có cơ sở đưa ra được những dự đoán

trong tương lai, chủ động đối phó với những tình huống xấu.

Thứ ba: Làm giảm rủi ro tín dụng, tăng tính thanh khoản cho thị trường

Thị trường giao sau được tổ chức trên sàn giao dịch, sàn giao dịch những

hợp đồng giao sau cụ thể. Hợp đồng giao sau có các đặc trưng là thanh toán hàng

ngày, yêu cầu ký quỹ, thanh toán bù trừ, hợp đồng chuẩn hoá, được giao dịch trên

một sàn giao dịch, đã là giảm rủi ro tín dụng và làm tăng tính thanh khoản cho thị

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

trường, điều mà ở thị trường OTC không có được.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 59-

Thứ tư: Sự phát triển lớn mạnh của TTSPPS trên thế giới, xu hướng hội

nhập quốc tế và toàn cầu hoá đòi hỏi phải cho ra đời các sản phẩm QTRR

Hầu hết các nước trên thế giới đều đã và đang nỗ lực xây dựng và phát triển

TTGS - chúng ta có thể thấy hầu hết các nước đều tổ chức sàn giao sau ở phần phụ

lục. Do xu hướng hội nhập quốc tế và toàn cầu hoá nên hoạt động đầu tư, kinh

doanh của các tổ chức, cá nhân không còn bị giới hạn trong phạm vi quốc gia mà là

đa ngành và toàn cầu. Điều này cho thấy các đối tượng trên thị trường tài chính phải

đối phó với nhiều nguồn rủi ro.

Thứ năm: Tổ chức và nhà đầu tư trên thị trường đông đảo

“Kinh tế Việt Nam tăng trưởng nhanh và ổn định thì tiềm năng của TTPS là

rất lớn. Hiện nay Việt Nam có trên 7.000 doanh nghiệp có quy mô từ 30-50 tỷ đồng.

Khi doanh nghiệp nay phát triển thì nhu cầu phái sinh là rất cao”. Trần Hà Nguyên

– Chuyên gia của viện chiến lược phát triển”

Không những vậy, trên thị trường chứng khoán Việt Nam nhà đầu tư là cá

nhân rất đông đảo, nhà tổ chức cần nắm bắt tất cả những cơ hội của thị trường bán

lẻ.

Thứ sáu: Thị trường cổ phiếu, thị trường trái phiếu nhiều rủi ro

Chúng ta đã tìm hiểu những rủi ro nhà đầu phải đối diện trên thị trường cổ

phiếu, thị trường trái phiếu cho thấy một lần nữa sự cần thiết phải xây dựng

TTGSTC có tổ chức tại Việt Nam.

Thứ bảy: Lãi suất, tỷ giá nhiều bất ổn

Trong điều kiện kinh tế Việt Nam những năm qua, do thị trường tài chính,

ngân hàng đang trong quá trình cải tổ, sắp xếp lại để hội nhập vào nền kinh tế thế

giới, nên có những lúc lãi suất liên tục thay đổi trong thời gian ngắn. Điển hình như

trong thời điểm cuối tháng 2/2008, ở thị trường liên ngân hàng có một vài giao dịch

chấp nhận mức lãi suất lên tới 40%. Rủi ro lãi suất phát sinh trong hoạt động tín

dụng và đầu tư của doanh nghiệp, của cá nhân và của chính các ngân hàng làm ảnh

hưởng đến thu nhập kỳ vọng từ tài sản sinh lãi hay chi phí kỳ vọng của nguồn vốn

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

huy động phải trả lãi. Theo thống kê, những năm trước đây tỷ giá giữa VND/USD

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 60-

thường khá ổn định, nhưng sang năm 2008, tỷ giá VND/USD biến động khác

thường, liên tục giảm trong 3 tháng đầu, tăng liên tục trong 3 tháng sau.

Vì vậy mà phòng ngừa rủi ro lãi suất, tỷ giá có vai trò rất quan trọng, những

hợp đồng giao sau lãi suất hay hợp đồng giao sau ngoại tệ cho phép ta phòng ngừa

được những rủi ro này.

Tóm lại: Thị trường phái sinh ở Việt Nam đã được hình thành nhưng chỉ ở

giai đoạn sơ khai, sự kém phát triển của thị trường phái sinh là một thách thức

không nhỏ trong quá tình hội nhập khi mà rủi ro ngày càng gia tăng và luôn đồng

hành với nhà đầu tư trên thị trường. Phát triển thị trường phái sinh nói chung và thị

trường giao sau tài chính nói riêng có ý nghĩa quan trọng, nó như là một lá chắn

nhằm hạn chế rủi ro cho nhà đầu tư.

Kết luận chương II

Qua chương II, chúng ta đã rút ra được những bài học kinh nghiệm khi xây

dựng sàn giao sau tài chính tại Việt Nam qua việc tìm hiểu sàn giao dịch CME ở

Mỹ và sàn CFFEX ở Trung Quốc. Chúng ta đã thấy những rủi ro cho nhà đầu tư

trên thị trường chứng khoán, thị trường trái phiếu và thị trường tiền tệ cũng như

thực trạng của thị trường phái sinh tại Việt Nam.

Những ưu điểm của thị trường giao sau tài chính mà chúng ta đã tìm hiểu

trong chương I và rủi ro trên thị trường chứng khoán, thị trường trái phiếu, thị

trường tiền tệ mà chúng ta đã tìm hiểu ở chương II này đã cho ta thấy được định

hướng trong tương lai Việt Nam cần phải xây dựng và phát triển sàn giao dịch giao

sau tài chính.

Tham gia đầu tư trên thị trường không thể không đương đầu với rủi ro,

nhưng rõ ràng là thái độ chấp nhận tất cả những rủi ro cho dù có những rủi ro ta có

thể phòng tránh được là điều không nên, ta không nên đồng tình với những ai có tư

tưởng này. Ủng hộ, khuyến khích, nâng cao nhận thức về rủi ro, chủ động phòng

ngừa rủi ro và sử dụng tất cả những sản phẩm phòng ngừa rủi ro là điều mà tất cả

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

chúng ta nên làm.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 61-

Chương III:

ĐỀ XUẤT XÂY DỰNG VÀ PHÁT TRIỂN SÀN GIAO DỊCH

GIAO SAU TÀI CHÍNH TẠI VIỆT NAM

3.1 Những thuận lợi và khó khăn khi xây dựng sàn giao dịch giao sau tài

chính tại Việt Nam

3.1.1 Thuận lợi

“Vừa qua ngày 6/4/2009, Bộ Tài chính đề ra mục tiêu phát triển thị trường

vốn cho giai đoạn 2010, định hướng đến năm 2020 là cần nhanh chóng hoàn thiện

về thể chế, đảm bảo tính công khai, minh bạch và có sự kiểm soát của Nhà nước đối

với toàn bộ thị trường; từng bước đưa thị trường vốn trở thành một cấu thành quan

trọng của thị trường tài chính. Thị trường vốn cần phát triển đa dạng để đáp ứng

nhu cầu huy động vốn và đầu tư của mọi đối tượng trong nền kinh tế. Phấn đấu đến

năm 2010 sẽ hoàn chỉnh cơ bản về cấu trúc thị trường vốn và đến năm 2020 sẽ phát

triển tương đương với thị trường các nước trong khu vực. Phát triển các sản phẩm

chứng khoán phái sinh: quyền chọn mua, quyền chọn bán chứng khoán, hợp đồng

tương lai (giao sau), hợp đồng kỳ hạn, các sản phẩm từ chứng khoán hoá tài sản và

các khoản nợ.”

Từ mục tiêu phát triển thị trường của Bộ tài chính và những kinh nghiệm

được rút ra từ sàn giao dịch vàng, sàn giao dịch cà phê, từ thị trường chứng khoán

trong thời gian qua cho thấy những thuận lợi giúp chúng ta xây dựng và phát triển

thị trường giao sau tài chính như:

Xây dựng Trung tâm giao dịch cà phê Buôn Ma Thuột: Việt Nam •

đã xây dựng thành công Trung tâm giao dịch cà phê Buôn Ma Thuột tại Thành Phố

Buôn Ma Thuột, Trung Tâm giao dịch này chuyên giao dịch cà phê bao gồm cả giao

ngay và giao sau. Trung tâm được xây dựng tương đối hoàn chỉnh mặc dù số lượng

giao dịch không nhiều, việc Trung tâm có số lượng giao dịch không nhiều là do đặc

thù của người dân Việt Nam, đặc biệt là trình độ hiểu biết về thị trường giao dịch

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

giao sau không nhiều, lại thêm việc đào tạo về giao dịch cho người nông dân chưa

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 62-

Xây dựng nhiều sàn giao dịch vàng: Cách đây không lâu sàn giao •

dịch vàng ở Việt Nam xuất hiện rất nhiều, sàn tổ chức mua bán giao ngay, giao sau

và quyền chọn nhưng vì khung pháp lý chưa hoàn chỉnh nên bất lợi đứng về phía

nhà đầu tư và vì trên sàn này chứa đựng nhiều rủi ro nên Nhà nước đã quyết định

đóng cửa các sàn vàng. Việc sàn giao dịch vàng ra đời thu hút nhiều NĐT tham gia

chứng tỏ NĐT Việt Nam thiếu kênh đầu tư như thế nào? Và việc quản lý cũng như

các quy định dành cho sàn vàng chưa đúng mức đã khiến thị trường vàng có nhiều

bất ổn. Những bài học kinh nghiệm rút ra từ sàn vàng cũng là một trong những điều

thuận lợi giúp ta xây dựng sàn giao sau tài chính.

Xây dựng thành công thị trường chứng khoán: Sở giao dịch chứng •

khoán Thành Phố Hồ Chí Minh ra đời, sau đó là Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội

và gần đây là Sàn Upcom ra đời cho chúng ta ta những bài học kinh nghiệm quý giá

về cách thức tổ chức vận hành thành công sàn giao dịch. Nhìn từ thị trường chứng

khoán đã cho chúng ta thấy rõ những rủi ro khi nhà đầu tư tham gia trên thị trường

này. Việc xây thành công thị trường chứng khoán là cơ sở thuận lợi để ta xây dựng

sàn giao sau tài chính vì sự ra đời của nó không nằm ngoài mục đích nhằm bảo vệ,

nhằm phục vụ những đối tượng tham gia trên thị trường và giúp thị trường tài chính

Việt Nam phát triển.

Đã nhìn nhận việc cần thiết phải phát triển các sản phẩm dịch vụ •

phòng ngừa rủi ro phục vụ cho các đối tượng tham gia trên thị trường: Từ mục

tiêu phát triển thị trường tài chính của Bộ Tài Chính và gần đây chúng ta thấy rất

nhiều đề xuất về việc ứng dụng quyền chọn chứng khoán vào sàn giao giao dịch

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

chứng khoán, điều này cho thấy nhà tổ chức, nhà đầu tư rất trông đợi những sản

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 63-

phẩm phái sinh được ra đời. Vì vậy, việc ra đời sản phẩm quyền chọn và sau đó là

sàn chuyên giao sau tài chính là điều sớm muộn để đáp ứng nhu cầu cho những đối

tượng trên thị trường.

Cần thiết phải xây dựng khung pháp lý hoàn chỉnh cho nhà tổ chức •

và nhà đầu tư tham gia trên thị trường: Từ hệ thống pháp lý chưa được hoàn thiện

ở sàn giao dịch vàng đã gây ra những bất lợi cho nhà đầu tư trên thị trường. Khung

pháp lý phải hoàn chỉnh để định hướng thị trường, hướng dẫn NĐT là việc mà

chúng ta đã nhìn thấy, hoàn thiện khung pháp lý trước khi sàn ra đời chứ không đi

ngược các sàn cứ ra đời còn khung pháp lý sẽ ra đời sau.

• Một số ngân hàng ở Việt Nam đã có kinh nghiệm khi là nhà trung

gian tham gia vào thị trường giao sau hàng hoá trên thế giới: Ở Việt Nam, một số

ngân hàng như Techcombank, BIDV đã là nhà trung gian giúp cho nhà đầu tư tham

gia vào sàn hàng hoá ở một số sàn trên thế giới. Với những khó khăn đã trãi qua

khi là nhà trung gian chắc chắn họ trông đợi thị trường giao sau hàng hoá, giao sau

tài chính ở Việt Nam ra đời và phát triển đến như thế nào.

Nguồn nhân lực của Việt Nam: Nguồn nhân lực trẻ, chịu khó học •

hỏi, nhiệt huyết là một trong những điều thuận lợi để xây dựng và phát triển thị

trường giao sau.

NĐT của Việt Nam: Một số NĐT của Việt Nam đã có những giao •

dịch cổ phiếu mang đặc điểm của một hợp đồng giao sau cổ phiếu.

3.1.2 Khó khăn

Bên cạnh những thuận lợi giúp cho thị trường giao sau ra đời thì cũng có rất

nhiều khó khăn - những khó khăn lớn này không thể khắc phục một cách nhanh

chóng:

Nền kinh tế tài chính của Việt Nam chưa phát triển: Một trong •

những khó khăn làm cho thị trường phái sinh cũng như thị trường giao sau tài chính

chưa thể phát triển một phần là do mức độ phát triển của thị trường tài chính.

Thị trường sản phẩm phái sinh còn sơ khai: Thị trường phái sinh ở •

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

Việt Nam còn ở trong giai đoạn mới hình thành. Một số ngân hàng ở Việt Nam đã

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 64-

đưa các sản phẩm phái sinh vào phục vụ khách hàng nhưng khối lượng giao dịch

không nhiều. Đây cũng là một trong những khó khăn khi xây dựng sàn giao sau, vì

các nhà tổ chức thị trường lo sợ rằng khi sản phẩm ra đời không được sự hưởng ứng

từ nhà đầu tư và có cả rủi ro. Nhưng không phải vì vậy mà chúng ta không mạnh

dạn xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam, vấn đề là chúng ta phải

có những giải pháp thích hợp giúp thị trường này phát triển.

Nguồn nhân lực trình độ cao, hiểu sâu về các sản phẩm phái sinh •

còn thiếu: Sản phẩm phái sinh là những sản phẩm quản trị rủi ro phức tạp, hơn nữa

thị trường giao sau tài chính mặc dù đã phát triển nhiều năm ở một số nước trên thế

giới nhưng ở Việt Nam thì thị trường này còn quá mới mẻ. Vì vậy nguồn nhân lực

mặc dù có kiến thức nền tản nhưng kinh nghiệm thì không, nguồn nhân lực luôn

được nhìn nhận có vai trò quan trọng trong việc hình thành và phát triển thị trường -

đây là một trong những khó khăn lớn trong việc xây dựng sàn giao sau.

Kiến thức, sự hiểu biết về sản phẩm phòng ngừa rủi ro và thái độ •

của các tổ chức của nhà đầu tư về phòng ngừa rủi ro còn xem nhẹ: Thực tế khi

các ngân hàng Việt Nam xây dựng sản phẩm phái sinh phục vụ khách hàng, khách

hàng của họ đã rất thờ ơ với những sản phẩm này. Chúng ta không bàn đến việc

những sản phẩm này có đáp ứng nhu cầu thực tế của họ không. Nhưng có một thực

tế mà hầu hết các ngân hàng triển khai sản phẩm phái sinh thừa nhận các sản phẩm

này chưa được khách hàng của họ quan tâm một phần vì kiến thức của nhà đầu tư,

một phần vì thái độ ngại trách nhiệm của những nhà quản trị rủi ro. Khi tư tưởng

quản trị rủi ro của doanh nghiệp còn thờ ơ, thì thái độ lo ngại những bất lợi có thể

xảy ra khi phòng ngừa rủi ro của những nhà quản trị rủi ro là điều khó tránh khỏi.

Vấn đề này có tính chất quyết định cho sự ra đời sàn giao sau, khi thái độ của nhà

đầu tư tham gia vào thị trường đóng vai trò quyết định cho sự ra đời và thành công

của sàn.

Thiếu kinh nghiệm thực tế tổ chức sàn chuyên về giao sau tài •

chính: Ở Việt Nam chưa có một sàn chuyên giao sau tài chính nào từ trước, vì vậy

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

kinh nghiệm thực tế không có, đó là một trong những khó khăn khi xây dựng sàn.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 65-

Triển khai và khai thác công nghệ hiện đại: Ở Việt Nam, đội ngũ •

những nhà quản lý công nghệ còn thiếu, gần đây những ngân hàng, những doanh

nghiệp rất mạnh dạn đầu tư công nghệ hiện đại vào tổ chức của mình nhưng thực tế

có bao nhiêu tổ chức khai thác thành công công nghệ hiện đại này. Đội ngũ nhà

quản lý triển khai, khai thác công nghệ hiện đại chưa đáp ứng nhu cầu là một trong

những khó khăn khi xây dựng sàn giao sau.

3.2 Một số điều kiện để xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính ở Việt

Nam

Muốn xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính ở Việt Nam, phải cần có

một số điều kiện, các điều kiện này đóng vai trò quyết định:

3.2.1 Nhận thức về giao dịch giao sau tài chính

Có nhiều quan niệm cho rằng thị trường sản phẩm phái sinh đã dẫn vốn

trong nền kinh tế vào những âm mưu đầu cơ khủng khiếp, điều này thật sự không

đúng. Thị trường phái sinh với những đặc tính của nó cho phép chuyển nhượng rủi

ro từ những người ngại rủi ro sang những người sẵn sàng chấp nhận rủi ro.

Ví dụ, thị trường chứng khoán có thể tạo ra tài sản, một công ty có ý tưởng

mới, cần vốn phát hành cổ phiếu ra công chúng, các nhà đầu tư mua cổ phiếu và

công ty sử dụng nguồn vốn đó để phát triển và thương mại hoá ý tưởng. Sau đó các

khách hàng mua sản phẩm dịch vụ nên công ty thu được lợi nhuận, giá cổ phiếu

tăng và mọi người trở nên giàu có hơn. Trái lại, trên thị trường sản phẩm phái sinh,

lợi nhuận của một bên là khoản lỗ của bên còn lại, thị trường không tạo thêm bất kỳ

rủi ro nào cho nền kinh tế, nó chỉ đơn thuần cho phép chuyển rủi ro từ một nhà đầu

tư này sang nhà đầu tư khác.

Những lo ngại về việc tham gia vào thị trường phái sinh tổn thất có thể lớn.

Như chúng ta biết, sản phẩm phái sinh được dùng để quản trị rủi ro và khi kinh

doanh phải đương đầu với rủi ro, có những rủi ro là có thể chấp nhận được, có

những rủi ro là không thể chấp nhận được và vì vậy phải được quản trị. Khi quản trị

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

rủi ro ta phải xác định được những cái được và cái mất khi quản trị, phải nhận thức

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 66-

rõ từng sản phẩm phái sinh, lợi ích và những tổn thất trước khi tham gia, phân tích

đặc tính của từng loại sản phẩm và bắt đầu ra quyết định.

Các sản phẩm phái sinh có thể được ra đời tại Việt Nam, có thể phát triển,

có thể thành công tuỳ thuộc rất lớn vào việc nhận thức về sản phẩm, nếu như cho

rằng nó có thể giúp ích cho các đối tượng trên thị trường thì khả năng nó được hình

thành, sẽ phát triển vững vàng là chắc chắn. Vì vậy, để thị trường giao sau được

hình thành và phát triển ở Việt Nam thì các bên liên quan phải nhận thức rõ về giao

dịch giao sau, đó là Chính Phủ - là nhà hoạch định chính sách, là sở giao dịch giao

sau, là khách hàng - nhà đầu tư trên thị trường. Cả ba đối tượng này đóng vai trò

quan trọng đối với sự ra đời và phát triển thị trường giao sau. Nhà hoạch định chính

sách không nhận thức rõ về giao sau thì thị trường giao sau không thể ra đời được

chứ chưa nói đến nhà đầu tư có am hiểu về giao dịch này hay không.

3.2.2 Môi trường kinh tế, tài chính và pháp lý

Khi thị trường tài chính phát triển thì môi trường trở nên hiệu quả, môi

trường hiệu quả nhằm đảm bảo sự công bằng trong tất cả các giao dịch làm cho mọi

người giao dịch trên thị trường đều bình đẳng và công bằng. Thu hút nhà đầu tư

tham gia vào thị trường giúp thị trường giao sau ngày càng phát triển.

Khi có một hệ thống pháp luật hoàn chỉnh, đồng bộ các thể chế kinh tế nói

chung, các thị trường nói riêng mới được hình thành và được đảm bảo từ Nhà Nước,

từ Pháp Luật. Hơn nữa, giao dịch hợp đồng giao sau là một giao dịch phức tạp, việc

phải có hành lang pháp lý hoàn chỉnh giúp cho quyền và nghĩa vụ của các chủ thể

tham gia thị trường được bảo vệ, đồng thời giúp cho nhà nước quản lý tốt hơn thị

trường này. Các Bộ luật, văn bản quy định về giao sau của Nhà Nước phải đi trước

một bước, phải được ban hành kịp thời để dẫn đường, dẫn dắt các tổ chức, các cá

nhân trên thị trường kể cả những nhà tổ chức thị trường làm theo những quy định

này.

Một vấn đề quan trọng khác là cần phải tuân thủ nghiêm nghặt các quy định

của quốc tế, ban hành các quy định phù hợp với quốc tế vì thị trường giao sau Việt

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

Nam không thể tách rời khởi thị trường quốc tế đặc biệt trong thời đại ngày nay.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 67-

3.2.3 Nguồn nhân lực

Khó khăn lớn nhất để sàn giao sau tài chính ra đời và phát triển chính là con

người, con người quyết định tất cả. Từ việc nhận thức vai trò, sự cần thiết của giao

sau tài chính trong thị trường để sàn được thành lập và phát triển cũng là con người

quyết định. Vì vậy nếu nguồn nhân lực của Chính Phủ, nhà tổ chức, nhà đầu tư nhận

thức được lợi ích của giao này bị hạn chế thì sàn giao sau tài chính cũng không thể

ra đời và phát triển được. Do đó, đào tạo, bồi dưỡng nguồn nhân lực ở tất cả các cấp

đều rất quan trọng, làm sao những người liên quan đều nhận thức rõ giao dịch giao

sau và trở thành những chuyên gia trong thị trường này.

3.2.4 Cơ sở hạ tầng

Cơ sở hạ tầng đóng vai trò quan trọng trong việc phát triển thị trường giao

sau đặc biệt là hệ thống công nghệ thông tin hiện đại, hệ thống hiện đại giúp các

giao dịch được thực hiện nhanh chóng, thuận tiện, giúp cho việc giám sát, kểm soát

được hiệu quả. Vì vậy muốn xây dựng và phát triển sàn giao dịch giao sau phải đầu

tư hệ thống công nghệ hiện đại đáp ứng cho nhu cầu kinh doanh hiện tại và tương

lai.

Xây dựng trụ sở làm việc, nơi giao dịch đạt tiêu chuẩn quốc tế, trụ sở giao

đặt ở nơi có vị trí giao thông thuận lợi, là khu trung tâm tài chính, năng động. Tất cả

những điều này không nằm ngoài mục đích phát triển giao sau tài chính.

3.3 Một số kiến nghị nhằm thúc đẩy việc xây dựng và phát triển thị trường

giao sau tài chính tại Việt Nam

Một số kiến nghị nhằm thúc đẩy thị trường giao sau tài chính Việt Nam sớm

ra đời và phát triển

3.3.1 Kiến nghị với Chính Phủ

Các giải pháp kiến nghị nhằm thúc đẩy sàn GSTC ra đời

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

Thứ nhất: Tuyển chọn, thu hút, đào tạo và phát triển nguồn nhân lực

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 68-

Sàn giao sau tài chính chỉ có thể ra đời và phát triển khi những người làm

công tác định hướng xây dựng và phát triển thị trường thấy được sự cần thiết phải

xây dựng sàn giao sau tài chính ở Việt Nam. Vì vậy cần:

Tuyển chọn người phù hợp, hiểu biết về các sản phẩm phái sinh. o

o Không ngừng đào tạo, bồi dưỡng, nâng cao trình độ chuyên môn, tính

chuyên nghiệp, trách nhiệm và đạo đức nghề nghiệp của đội ngủ nhân sự .

Có chiến lược và kế hoạch phát triển nguồn nhân lực cụ thể, tập trung o

đào tạo đội ngũ quản lý, viên chức làm việc tại sàn.

o Đa dạng hóa các kênh đào tạo và phương thức đào tạo, tăng cường

hợp tác giữa các trường đại học, các cơ sở nghiên cứu trong và ngoài nước giúp cán

bộ thường xuyên cập nhật kiến thức chuyên môn, bắt kịp với xu hướng phát triển

của thế giới.

o Khuyến khích thu hút và trọng dụng các chuyên gia tài chính, ngân

hàng trình độ cao từ các tổ chức, quốc gia trong khu vực và thế giới vào làm việc tại

Việt Nam.

o Khuyến khích, giúp đỡ cá nhân tự bồi dưỡng nâng cao kiến thức, nghề

nghiệp chuyên môn.

Thứ hai: Nghiên cứu nhằm nắm bắt xu hướng phát triển của sàn giao

sau tài chính trên thế giới trong tương lai.

Sàn giao sau tài chính chỉ có thể ra đời và phát triển khi chúng ta nắm bắt

xu hướng phát triển của thị trường tài chính thế giới, chính xu hướng của thế giới

cho ta cái nhìn đầy đủ về vai trò của thị trường giao sau tài chính trong phòng ngừa

rủi ro, là động lực thúc đẩy Chính Phủ đẩy mạnh việc xây dựng sàn giao sau tài

chính tại Việt Nam. Vì vậy cần đẩy mạnh công tác nghiên cứu mô hình sàn tài

chính và xu hướng xây dựng sàn trên thế giới.

Thứ ba: Nâng cao nhận thức về TTGSTC, nhận thức thực sự về rủi ro

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

và phòng ngừa rủi ro.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 69-

Chúng ta đã có nguồn lực với trình độ chuyên môn cao, phẩm chất đào đức

phù hợp, chúng ta đã nắm bắt được xu hướng phát triển của thế giới ngày nay?. Bấy

nhiêu đó chưa đủ để TTGSTC ra đời, mà chúng ta phải hiểu thực sự về TTGSTC,

phải nhận thức thực sự về những rủi ro sẽ gặp phải nếu không mang sản phẩm

phòng ngừa rủi ro vào thị trường, cả những rủi ro sẽ gặp khi đưa các sản phẩm

phòng ngừa rủi ro vào này thị trường và thái độ phòng ngừa ro nghiêm túc. Nhận

thức đầy đủ về rủi ro và những tổn thất cũng như có thái độ phòng ngừa rủi ro

nghiêm túc không chỉ là nhận thức của một vài đối tượng mà phải là nhận thức của

tất cả đối tượng trên thị trường.

Thái độ chủ quan, thờ ơ xem nhẹ công tác phòng ngừa rủi ro không những

chỉ tồn tại trong các doanh nghiệp vừa và nhỏ mà còn có ngay trong những tổ chức

tài chính, ngân hàng ở Việt Nam. Vì vậy, Chính Phủ nên thường xuyên có công tác

tuyên truyền giáo dục tư tưởng cho tất cả các đối tượng trên thị trường về tầm quan

trọng của công tác phòng ngừa rủi ro, để nhận thức những rủi ro và phòng ngừa rủi

ro trở thành tập quán khi tham gia đầu tư hay kinh doanh.

Thứ tư: Ưu tiên xây dựng các sản phẩm phòng ngừa rủi ro để bảo vệ

nhà đầu tư trên thị trường.

Nhận thực về rủi ro và phòng ngừa rủi ro không thôi vẫn chưa đủ, giải pháp

tiếp theo nhằm thúc đẩy sự ra đời thị trường giao sau tài chính ở Việt Nam đó là

Chính Phủ nên có chính sách ưu tiên xây dựng các sản phẩm quản trị rủi ro trên thị

trường.

Khi một sản phẩm dịch vụ được vào thị trường đi kèm theo nó phải là sản

phẩm quản trị rủi ro hay các phương án phòng ngừa rủi ro nào được sử dụng đi kèm

với sản phẩm này để nhà đầu tư sử dụng, có như vậy mới tạo đươc thói quen cho

các nhà tổ chức, thói quen cho NĐT. Có như vậy thị trường mới có thể phát triển

một cách vững chắc, an toàn và bền vững. Ta thấy thị trường chứng khoán biến

động liên tục trong thời gian qua, thị trường trái phiếu sơ khai, lãi suất, tỷ giá trên

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

thị trường tiền tệ biến động nhiều khiến không ít nhà đầu tư trên thị trường thua lỗ

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 70-

trầm trọng, vẫn biết đầu tư là chấp nhận rủi ro, nhưng nếu tình trạng thua lỗ kéo dài

mà vẫn không có sản phẩm phòng ngừa rủi ro nào ra đời, thì chắc chắn họ sẽ rời bỏ

thị trường. Hơn ai hết nhà đầu cần được quan tâm chu đáo và thật sự, bằng những

giải pháp cụ thể, thiết thực.

Thứ năm: Xây dựng khung pháp lý hoàn chỉnh cho thị trường phái

sinh, cho thị trường giao sau giao tài chính.

Luật chứng khoán của Quốc Hội nước Cộng Hoà Xã Hội Chủ Nghĩa Việt

Nam số 70/2006/QH11 ngày 29/06/2006. Tại Điều 6 có nêu rằng: chứng khoán

được thể hiện dưới các hình thức chứng chỉ, bút toán ghi sổ hoặc dữ liệu điện tử

gồm các loại: cổ phiếu, trái phiếu, chứng chỉ quỹ; quyền mua cổ phần, quyền chọn

mua, quyền chọn bán, hợp đồng tương lai, nhóm chứng khoán hoặc chỉ số chứng

khoán. Tại Điều 7 quản lý nhà nước về chứng khoán và thị trường trường chứng

khoán có nêu: Chính phủ thống nhất quản lý nhà nước về chứng khoán và thị

trường chứng khoán; Bộ tài chính chịu trách nhiệm trước Chính phủ thục hiện quản

lý nhà nước về chứng khoán và thị trường chứng khoán và Uỷ ban chứng khoán nhà

nước trực thuộc Bộ tài chính chịu trách nhiệm quản lý, giảm sát hoạt động của Sở

giao dịch chứng khoán, Trung tâm giao dịch chứng khoán, trung tâm lưu ký chứng

khoán và các tổ chức phụ trợ. Vì vậy nếu ta căn cứ và Bộ luật chứng khoán có thể

được hiểu rằng sàn giao dịch giao sau tài chính ra đời sẽ chịu sự quản lý của Uỷ ban

chứng khoán nhà nước. Nên trong luận văn này, ta sẽ hiểu rằng uỷ ban quản lý giao

sau tài chính là uỷ ban chứng khoán nhà nước.

Hiện tại chúng ta chưa có một bộ luật hoàn chỉnh quy định rõ ràng về các

sản phẩm phái sinh, vì vậy muốn thị trường này phát triển và cụ thể là sàn giao dịch

giao sau tài chính ra được ra đời và phát triển sau đó, cần thiết phải ban hành một

bộ luật hoàn chỉnh. Trên thế giới có những nước mà thị trường giao sau tài chính đã

ra đời và phát triển, chúng ta nên tham khảo các bộ luật giao sau từ những nước này

và vận dụng thích hợp vào Việt Nam ta. Nếu bộ luật giao sau tài chính không sớm

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

ra đời thì những giải pháp trên cũng không thể phát huy tác dụng.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 71-

Thứ sáu: Tuyên truyền, quảng bá sàn GSTC nhằm thu hút sự quan

tâm của NĐT

Trước khi sàn ra đời phải thường xuyên làm công tác tuyên truyền quảng bá

sản phẩm bằng những buổi trao đổi, những bài viết chuyên môn rõ ràng dễ hiểu trên

tất cả phương tiện thông tin: truyền hình, internet, tạp chí chuyên ngành, tạp

chí…liên tục nhằm in sâu trong từng NĐT về sự ra đời của sàn GS cũng như kích

thích NĐTtìm hiểu về sàn.

Thứ bảy: Phát triển thị trường tài chính

Thị trường cổ phiếu: •

Cần phát triển số lượng, nâng cao chất lượng và đa dạng hóa các loại o

hàng hóa, đáp ứng nhu cầu thị trường: Bằng việc đẩy mạnh chương trình cổ phần

hóa các doanh nghiệp, tổng công ty, ngân hàng thương mại niêm yết trên thị trường

chứng khoán. Thúc đẩy những doanh nghiệp đã cổ phần hóa đủ điều kiện phải thực

hiện niêm yết.

Phát triển thị trường cổ phiếu theo nhiều cấp độ để đáp ứng nhu cầu o

đa dạng của nhiều loại hình doanh nghiệp: Bộ tài chính nên xem xét thực hiện phân

loại các cổ phiếu của tổ chức phát hành ( cả niêm yết lẫn chưa niêm yết ) thành 3

loại: Cổ phiếu loại A, cổ phiếu loại B, cổ phiếu loại C:

Cổ phiếu loại A: Bao gồm cổ phiếu của các công ty thuộc ⋅

ngành trọng yếu mà Nhà nước cần thiết phải nắm quyền chi phối như: Bưu chính

viễn thông, Ngân hàng, Điện, Xăng dầu…Đối với loại cổ phiếu này tỷ lệ sở hữu của

nhà đầu tư nước ngoài nên quy định ở mức tối đa 30% vốn cổ phần.

Cổ phiếu loại B: Bao gồm cổ phiếu của những ngành mà Nhà ⋅

nước không cần nắm quyền chi phối nhưng thuộc những ngành quan trọng có ảnh

hưởng nhiều đến những ngành khác như: xi măng, phân bón, xây dựng…thì tỷ lệ sở

hữu của nhà đầu tư nước ngoài tối đa 49% vốn cổ phần.

Cổ phiếu loại C: Bao gồm cổ phiếu của các công ty thuộc ⋅

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

những ngành mà Nhà nước không cần nắm giữ cổ phần chi phối và cần nhiều vốn

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 72-

đầu tư cũng như kinh nghiệm quản lý., hợp tác quốc tế như các ngành chế biến để

xuất khẩu, du lịch, may mặc…thì không cần khống chế tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư

nước ngoài.

Phát triển các sản phẩm chứng khoán phái sinh như: quyền chọn o

mua, bán chứng khoán, hợp đồng giao sau, hợp đồng kỳ hạn, các sản phẩm từ

chứng khoán hóa tài sản và các khoản nợ; hình thành và phát triển thị trường giao

dịch giao sau cho các công cụ phái sinh; thị trường chứng khoán hóa các khoản cho

vay trung, dài hạn của ngân hàng... ,

Phát triển các định chế trung gian và dịch vụ thị trường: Bằng cách o

thúc đẩy tăng số lượng, chất lượng hoạt động và năng lực tài chính của các công ty

chứng khoán, công ty quản lý quỹ... , nghiên cứu thành lập các tổ chức định mức tín

nhiệm tại Việt Nam và cho phép một số tổ chức định mức tín nhiệm có uy tín của

nước ngoài vào hoạt động.

Phát triển hệ thống nhà đầu tư trong và ngoài nước, khuyến khích các o

định chế đầu tư chuyên nghiệp như ngân hàng, chứng khoán, bảo hiểm... tham gia

vào thị trường. Đa dạng hóa các loại hình quỹ đầu tư để thu hút vốn dân cư tham

gia; khuyến khích việc thành lập các quỹ đầu tư ở nước ngoài đầu tư dài hạn vào

thị trường Việt Nam theo quy định.

Nâng cao hiệu quả quản lý, giám sát của Nhà nước: Nghiên cứu các o

biện pháp kiểm soát vốn chặt chẽ, công bố công khai cho nhà đầu tư và áp dụng khi

có những nguy cơ ảnh hưởng đến an ninh hệ thống tài chính.

Thị trường trái phiếu: •

Sớm hình thành thị trường trái phiếu chuyên biệt nhằm tạo kênh o

huy động vốn, tăng tính thanh khoản: Tính chất của giao dịch trái phiếu khác với

giao dịch cổ phiếu. Phương thức giao dịch trái phiếu thường thiên về thỏa thuận chứ

không phải khớp lệnh. Sự pha trộn giữa giao dịch trái phiếu và giao dịch cổ phiếu

như ở Việt Nam hiện nay sẽ cản trở sự phát triển của giao dịch trái phiếu, làm giảm

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

tính thanh khoản của thị trường.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 73-

o Khuyến khích phát triển các tổ chức xếp hạng tín dụng chuyên

nghiệp: Xếp hạng tín dụng sẽ là một tiêu chuẩn giúp các nhà đầu tư hay doanh

nghiệp phát hành trong việc đánh giá rủi ro trái phiếu. Các nhà hoạch định chính

sách nên hỗ trợ các công ty tư nhân tham gia vào hoạt động này chứ không phải chỉ

là các doanh nghiệp nhà nước, như CIC hiện đang thu thập và công bố các thông tín

xếp hạng tín dụng doanh nghiệp hay xếp hạng trái phiếu. Sự tham gia của các tổ

chức xếp hạng không phải nhà nước này sẽ giúp hoạt động cung cấp thông tin được

khách quan và hiệu quả hơn. Mô hình thành lập công ty định mức tín nhiệm khu

vực có thể được áp dụng một cách linh hoạt ở Việt nam, trong bối cảnh nguồn nhân

lực của Việt nam trong lĩnh vực này còn yếu và thiếu.

o Đẩy mạnh sự phát triển của các nhà tạo lập thị trường: Các ngân

hàng thương mại với thế mạnh tài chính vẫn là nhà tạo lập thị trường chính trên thị

trường bên cạnh các công ty bảo hiểm hay công ty chứng khoán. Các văn bản pháp

luật cần được ban hành nhằm khuyến khích các ứng viên này trở thành nhà tạo lập

thị trường.

o Đa dạng hóa các loại hình trái phiếu trên thị trường như trái phiếu

Chính phủ, trái phiếu đô thị, trái phiếu doanh nghiệp, đặc biệt đa dạng hóa các

loại trái phiếu doanh nghiệp: Hiện tại, các trái phiếu doanh nghiệp được phát hành

có 2 loại chính: lãi suất cố định, trả lãi hàng năm (lãi suất coupon) và lãi suất thả nổi

theo lãi suất thị trường, một số ngân hàng phát hành trái phiếu có thể chuyển đổi.

Trong điều kiện nền kinh tế Việt nam đang hội nhập mạnh mẽ vào nền kinh tế thế

giới, chịu tác động ngày càng nhiều từ biến động kinh tế vĩ mô trên thế giới, thì việc

đảm bảo sự ổn định tương đối của giá trái phiếu là điều kiện quan trọng để thu hút

các nhà đầu tư. Như việc phát hành trái phiếu có lãi suất đảm bảo bằng vàng, hay lãi

suất thực được đảm bảo dương trong trường hợp lạm phát cao hay các sản phẩm

phòng ngừa rủi ro lãi suất. Bên cạnh đó, doanh nghiệp có thể lựa chọn phát hành

trái phiếu có thể chuyển đổi thành cổ phiếu hay trái phiếu gắn với quyền mua

(warrant). Các doanh nghiệp cũng có thể phát hành trái phiếu có quyền chuyển đổi

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

thành cổ phiếu sau một thời gian xác định với một tỷ lệ nhất định. Khi đó, cơ cấu

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 74-

vốn của doanh nghiệp sẽ thay đổi từ nợ sang vốn chủ sở hữu. Các trái chủ sẽ được

chuyển đổi thành cổ đông, được quyền hưởng các thu nhập thặng dư của doanh

nghiệp trong kinh doanh.

Phát triển hệ thống các nhà đầu tư là các tổ chức trung gian tư đầu o

tư vào trái phiếu doanh nghiệp: Bên cạnh ngân hàng thương mại, công ty bảo

hiểm, các nhà đầu tư trong tương lai trên thị trường trái phiếu sẽ bao gồm các quỹ

thị trường tiền tệ (money market fund), quỹ đầu tư trái phiếu, và đặc biệt là các quỹ

hưu trí, quỹ hỗ tương. Đây là một trong các những thành viên tích cực của thị

trường góp phần tăng tính thanh khoản của trái phiếu. Các quỹ đầu tư sẽ tập hợp các

nguồn vốn nhỏ lẻ từ nhiều nhà đầu tư không chuyên, đầu tư vào danh mục các trái

phiếu và cổ phiếu. Các quỹ có cơ hội tiếp cận thông tin đầy đủ và chuyên nghiệp,

các quỹ đầu tư sẽ thực hiện việc mua bán trái phiếu kiếm lời. Đa dạng nhà đầu tư là

các tổ chức tài chính trung gian trên thị trường trái phiếu làm tăng tính thanh khoản

cho thị trường chứng khoán nói chung và thị trường trái phiếu nói riêng.

Thị trường tiền tệ •

Vừa qua NHNN tuyên bố sẽ điều hành chính sách tiền tệ trong năm 2010

đáp ứng những mục tiêu sau: Điều hành các công cụ, chính sách tiền tệ chủ động,

linh hoạt, thận trong nhằm ổn định thị trường tiền tệ; Bảo đảm khả năng thanh toán

của hệ thống ngân hàng, kiểm soát tốc độ tăng tổng phương tiện thanh toán, dư nợ

tín dụng, áp dụng lãi suất tỷ giá ở mức hợp lý phù hợp với diễn biến của thị trường;

Đáp ứng kích thích tăng trưởng kinh tế; Ổn định kinh tế vĩ mô và ngăn ngừa lạm

phát.

Để đạt những mục tiêu này ta cần phải:

o Điều hành linh hoạt tỷ giá và thực hiện các biện pháp tăng cường

quản lý thị trường ngoại hối: Điều hành các công cụ tiền tệ, tỷ giá, thị trường ngoại

hối linh hoạt trong mối quan hệ với lãi suất, chỉ số giá tiêu dung, cán cân thương

mại, các kênh đầu khác nhằm khuyến khích xuất khẩu, giảm nhập siêu, cải thiện cán

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

cân thanh toán quốc tế; Điều chỉnh linh hoạt tỷ giá bình quân liên ngân hàng ở mức

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 75-

hợp lý, phù hợp với tín hiệu thị trường có sự điều tiết của nhà nước, tăng cường

quản lý việc chấp hành các quy định của nhà nước về quản lý ngoại hối.

o Điều hành linh hoạt nghiệp vụ thị trường mở và tái cấp vốn để đảm

bảo an toàn thanh toán của hệ thống ngân hàng và hỗ trợ thanh khoản cho nền kinh

tế.

o Điều hành công cụ lãi suất phù hợp với mục tiêu ổn định kinh tế vĩ

mô và điều kiện thị trường.

o Điều hành lượng cung tiền thông qua điều chỉnh giảm tỷ lệ dự trữ

bắt buộc bằng ngoại tệ, duy trì tỷ lệ dự trữ bắt buộc hợp lý.

o Mở rộng tín dụng phù hợp với mục tiêu kinh tế vĩ mô theo hướng

tập trung vốn cho các lĩnh vực sản xuất để tạo việc làm, thúc đẩy tăng trưởng bền

vũng.

Tăng cường khả năng phát hiện, cảnh báo sớm rủi ro hoạt động o

Ngân hàng.

Tuy nhiên đó mới chỉ là giải pháp cho mục tiêu ngắn hạn nhưng định hướng phát

triển thị trường tiền tệ dài hạn thì chúng ta cần tập trung những giải pháp chủ yếu

sau:

o Hoàn thiện khung pháp lý cho sự phát triển của thị trường tiền tệ:

Ban hành các văn bản hướng dẫn thực hiện các công cụ phái sinh, công cụ phòng

ngừa rủi ro phù hợp với thông lệ quốc tế; đẩy mạnh các nghiệp vụ kỳ hạn và hoán

đổi, cho phép các NHTM thực hiện giao dịch quyền chọn, giao sau (tương lai) để

phòng ngừa rủi ro tỷ giá, góp phần cải thiện tính thanh khoản cho thị trường; Tiếp

tục triển khai việc hoàn thiện các văn bản pháp lý cho việc hình thành và phát triển

các thành viên chuyên nghiệp trên thị trường tiền tệ nhất là các nhà tạo lập thị

trường.

o Nâng cao vai trò điều tiết, hướng dẫn thị trường của NHNN: Nâng

cao năng lực, hiệu quả điều hành chính sách tiền tệ nhất là nghiệp vụ thị trường mở;

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

Đổi mới cơ chế điều hành lãi suất của NHNN; Đổi mới công tác phân tích, dự báo

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 76-

tiền tệ để bắt kịp với những biến động của thị trường để có các giải pháp điều hành

chính sách tiền tệ một cách chủ động, hiệu quả; Nâng cao nghiệp vụ chuyên môn

của cán bộ quản lý

Tăng cường năng lực quản lý và sử dụng vốn, năng lực kinh doanh o

của các tổ chức tín dụng- các thành viên chủ yếu của thị trường: Nâng cao

nghiệp vụ chuyên môn của cán bộ quản lý; khả năng tài chính và sức cạnh tranh;

nâng cao năng lực quản lý rủi ro;

Các giải pháp kiến nghị nhằm thúc đẩy sự phát triển sàn GSTC

sau khi ra đời

Thứ nhất: Đào tạo các công ty thành viên và nhà đầu tư

Xây dựng và phát triển những sàn nghiên cứu và bồi dưỡng nghiệp vụ cho

các công ty thành viên và nhà đầu tư dưới hình thức tài trợ hoặc những người có

nhu cầu, có điều kiện tự chịu kinh phí. Đào tạo bồi dưỡng chuyên môn về thị trường

tài chính bằng cách hợp tác với các trường Đại Học, các cơ sở nghiên cứu trong và

ngoài nước.

Đa dạng các hình thức đào tạo nhằm đáp ứng nhu cầu cho tất cả các đối

tượng đặc biệt là các công ty thành viên và những người mong muốn sẽ là NĐT

chuyên nghiệp trong tương lai.

Thứ hai: Tổ chức giao dịch mô phỏng để đào tạo cho các công ty thành

viên, nhà đầu tư và để hoàn thiện sàn giao sau tài chính.

Trước khi sàn chính thức đi vào hoạt động cần tổ chức hệ thống giao dịch

mô phỏng cho NĐT làm quen trước khi tham gia chính thức vào thị trường, giao

dịch mô phỏng này không khác giao dịch thật chỉ khác ở chổ số tiền tổn thất, hay

phí giao dịch là không thật. Bước này rất quan trọng, vừa để NĐT làm quen với

cách thức giao dịch, vừa là để hoàn thiện hệ thống phòng ngừa rủi ro, hệ thống giao

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

dịch…trước khi chính thức đi vào hoạt động.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 77-

Nếu có điều kiện, Chính Phủ nên tổ chức mô hình giao dịch mô phỏng song

song với môi trường giao dịch chính thức để những NĐT tiếp cận vào thị trường

sau này vẫn có thể học được, nhằm liên tục liên tục đào tạo NĐT.

Thứ ba: Tiếp tục tuyển chọn, thu hút, đào tạo và phát triển nguồn nhân

lực

Thứ tư: Nâng cao khả năng, hiệu quả quản lý, giám sát thị trường để

đưa những nhận định, giải pháp kịp thời cho thị trường và sử phạt nghiêm

những hành vi vi phạm.

Thực tế cho thấy nếu chỉ ban hành các quy định, quy trình, chính sách mà

không có hệ thống quản lý, giám sát hiệu sát hiệu quả thì các đối tượng trên thị

trường không thể tự nhiên tuân thủ các quy định và trở nên lành mạnh được. Nâng

cao ý thức trách nhiệm của những người làm công tác chuyên môn và những người

phụ trách giám sát. Nếu ý thức trách nhiệm của họ không cao thì giám sát hiệu chỉ

đạt ở mức hạn chế mà thôi.

Thứ năm: Nâng cao hiệu quả cung cấp thông tin, tuyên truyền.

Thông tin rất quan trọng, ở Việt Nam ta, thông tin thường không khó để tìm

nhưng thông tin có chính xác, có minh bạch hay không thì cần phải được kiểm

chứng và không lấy được lòng tin của mọi người. Vì vậy, cần phải thay đổi quan

điểm về việc cung cấp thông tin, thông tin đưa ra quá nhiều, có những thông tin đưa

ra thật sự là không cần thiết mà còn gây khó khăn cho nhà đầu tư trên thị trường.

Nên có biện pháp chế tài nghiêm khắc cho những kẻ cung cấp thông tin sai sự thật,

gây nhiễu loạn tâm lý cho các đối tượng trên thị trường.

Tuyên truyền là một trong những vấn đề quan trọng, đặc biệt là khi sàn

chuẩn bị ra đời, tuyên truyền tốt sẽ thu hút sự quan tâm của nhà đầu tư, thông qua

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

tuyên truyền nhà đầu có thể hiểu được vai trò, lợi ích của sản phẩm.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 78-

Sau khi sàn giao sau tài chính ra đời thông tin cung cấp cho nhà đầu o

tư là định hướng kế hoạch từ Chính phủ, những thông tư, những quy định,... thông

tin về hợp tác phát triển,.. tất cả phải được cung cấp công khai, minh bạch, có chọn

lọc tránh làm ảnh hưởng đến thị trường. Thông tin, tuyên truyền đảm bảo tính chính

xác, công khai, đầy đủ qua các phương tiện truyền thông chính thức của Chính Phủ,

qua mạng internet, qua báo viết, báo hình, báo tiếng. Thông tin phải liên tục, có thứ

tự, có hệ thống, để nhà đầu tư có thể nắm bắt được lặp đi lặp lại nhiều lần.

Thứ sáu: Ban hành những chính sách mới, sửa đổi những chính sách

chưa phù hợp kịp thời nhằm khuyến khích nhà đầu tư tham gia vào thị

trường.

Phải thường xuyên theo dõi những chính sách đã ban hành, mức độ phù hợp

hay có những điểm nào chưa phù hợp để kịp thời sữa đổi bổ sung nhằm tạo điều

kiện thuận lợi cho nhà đầu tư tham gia vào thị trường nhưng đồng thời hạn chế

được những tổn thất cho Chính Phủ nếu có những điểm chưa phù hợp.

3.3.2 Kiến nghị với các công ty thành viên

Thứ nhất: Đào tạo nguồn lực

Sàn giao sau tài chính ra đời không thể thiếu các công ty thành viên, các

nhà trung gian. Vì vậy đội ngũ nhân sự của các tổ chức thành viên phải được đào

tạo về sản phẩm giao sau tài chính, đào tạo về các nội quy của thị trường, cách thức

giao dịch nhằm đáp ứng yêu cầu bắt buộc về đội ngũ nhân sự của công ty thành

viên.

Các thành viên có thể đào tạo đội ngủ nhân sự bằng cách: •

Tuyển chọn những người phù hợp, hiểu biết nhiều về các sản phẩm o

phái sinh.

o Không ngừng đào tạo, bồi dưỡng, nâng cao trình độ chuyên môn, tính

chuyên nghiệp cũng như trách nhiệm, đạo đức nghề nghiệp của nhân viên.

Có chiến lược và kế hoạch cụ thể phát triển nguồn nhân lực, tập trung o

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

đào tạo đội ngũ quản lý, viên chức làm việc tại công ty.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 79-

o Đa dạng hóa các kênh đào tạo và phương thức đào tạo, tăng cường

hợp tác giữa các trường đại học, các cơ sở nghiên cứu trong và ngoài nước giúp cán

bộ thường xuyên cập nhật kiến thức chuyên môn, bắt kịp với xu hướng phát triển

của thế giới.

o Khuyến khích thu hút và trọng dụng các chuyên gia tài chính, ngân

hàng trình độ cao từ các tổ chức, quốc gia trong khu vực và thế giới vào làm việc.

o Khuyến khích, giúp đỡ cá nhân tự bồi dưỡng nâng cao kiến thức, nghề

nghiệp chuyên môn.

Thứ hai: Đào tạo nhà đầu tư

Các công ty thành viên và các công ty chứng khoán thực hiện giao dịch cho

các cá nhân và cho các tổ chức đồng thời họ cũng tham gia vào thị trường giao sau

tài chính để phòng ngừa danh mục cổ phiếu của họ. Đồng thời họ cũng tư vấn cho

nhà đầu tư, đây cũng là quá trình họ đào tạo cho nhà đầu tư, bằng cách giải thích

tường tận cho nhà đầu tư những vấn đề liên quan, không che dấu, không gian lận để

nhà đầu tư ngày càng có thêm nhiều kiến thức để có thể ra quyết định mà không

chịu tác động bởi nhà tư vấn.

Thứ ba: Nâng cao năng lực tài chính, kinh nghiệm tổ chức quản lý,

giám sát, xây dựng hệ thống phòng ngừa rủi ro.

Nâng cao khả năng tài chính, kinh nghiệp tổ chức quản lý, khả năng giám

sát và xây dựng hệ thống phòng ngừa rủi ro khoa học giúp cho các công ty nâng cao

khả năng cạnh tranh trên thị trường, giúp đứng vững hơn trên thị trường mới mẻ và

cũng đầy rủi ro.

Thứ tư: Đẩy mạnh nghiên cứu hỗ trợ nhà đầu tư

Các công ty thành viên tăng cường nghiên cứu hỗ trợ nhà đầu tư như:

. Khung pháp lý có những điểm chưa hợp lý gây bất lợi cho NĐT thì Công

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

ty cũng nên có tiếng nói để NĐT không bị thiệt thòi.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 80-

. Nghiên cứu nâng cao khả nâng phân tích, phán đoán trên thị trường để tư

vấn hợp lý cho NĐT.

3.3.3 Kiến nghị với nhà đầu tư

Thứ nhất: Nâng cao nhận thức về rủi ro và phòng ngừa rủi ro khi tham

gia trên thị trường

Nhà đầu tư trên thị trường phải nâng cao nhận thức của mình về những rủi

ro khi tham gia trên thị trường tài chính bằng cách đo lường tất cả những rủi ro sẽ

gặp phải, rủi ro nào chấp nhận được, rủi ro nào không chấp nhận được, những tổn

thất nào chấp nhận được, những tổn thất nào không chấp được, từ đó lựa chọn

những công cụ nào để phòng ngừa rủi ro. Việc nhà đầu tư nhận thức về rủi ro và tìm

kiếm các công cụ phòng ngừa rủi ro trên thị trường tài chính có ý nghĩa quyết định

sự ra đời và phát triển các sản phẩm phòng ngừa rủi ro, vì nhà đầu tư là đối tượng

sử dụng sản phẩm này trên thị trường. Thực chất nhà tổ chức đóng vai trò định

hướng cho nhà đầu tư, chính họ là người nghiên cứu và cho ra đời những sản phẩm

thu hút nhà đầu tư, nhưng một khi nhà đầu tư hiểu được sản phẩm, áp lực lên thị

trường yêu cầu xây dựng sản phẩm phòng ngừa rủi ro thì chắc chắn thị trường phải

nhanh chóng ra đời và sẽ phát triển.

Thứ hai: Nâng cao hiểu biết về thị trường giao sau và các hợp đồng

giao sau tài chính.

Các hợp đồng giao sau tài chính là những sản phẩm hiện đại, việc sử dụng

sản phẩm sao cho hiệu quả không phải đơn giản. Để sử dụng sản phẩm này, nhà đầu

tư phải nghiên cứu kỹ lưỡng tất cả những vấn đề liên quan thuộc về sản phẩm. Hiểu

biết một cách đầy đủ, toàn diện, thấu đáo về sản phẩm. Khi đó nhà đầu tư sẽ hiểu

được giá trị của sản phẩm, sẽ sử dụng chúng nhiều hơn. Quan trọng nhất là nhà đầu

tư phải hiểu cách thức sử dụng sản phẩm tương ứng với mục tiêu của mình, mục

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

đích của việc phòng ngừa là gì? mục tiêu của kinh doanh là gì.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 81-

Thứ ba: Nâng cao khả năng để thích ứng với sự phát triển của thị

trường và thích ứng với phương thức giao dịch hiện đại.

Xu hướng của thế giới ngày nay các sản phẩm ra đời và được giao dịch trên

hệ thống công nghệ hiện đại, phương thức giao dịch điện tử. Vì vậy khi nhà đầu tư

đã xác định tham gia vào thị trường thì NĐT nên học cách giao dịch hiện đại. Trước

khi sàn giao sau ra đời, nhà tổ chức thường tổ chức phương thức giao dịch mô

phỏng, nhà đầu tư phải tích cực tham gia vào thị trường này để hiểu cách thức giao

dịch, để thu được những bài học kinh nghiệm cho mình trước khi giao dịch chính

thức bắt đầu. Thường xuyên theo dõi những bài viết về thị trường để nâng cao nhận

thức, nâng cao trình độ hiểu biết của mình về thị trường, cũng như thường xuyên

tham gia các lớp đào tạo về chuyên môn.

3.4 Đề xuất mô hình sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

3.4.1 Môi trường giao dịch

Cần xây dựng một hệ thống chương trình tự động cho sàn giao dịch •

giao sau đối với từng loại hợp đồng cụ thể theo lộ trình phát triển trên sàn.

Quy định thời gian giao dịch, phiên khớp lệnh phù hợp với tài sản cơ •

sở.

Bên cạnh đó, sàn giao dịch giao sau tài chính cũng phải xây dựng •

những nội quy, ban hành những quy định từ bộ máy tổ chức, chức năng quyền hạn

của từng phòng ban, những thành viên của sàn, quy định quy trình, phương tiện

giao dịch giao sau, giao hàng thủ tục giao hàng, vai trò trách nhiệm, nhiệm vụ

quyền hạn của trung tâm thanh toán bù trừ. Tất cả nhằm đảm bảo bảo vệ những đối

tượng tham gia thị trường, đảm bảo phát triển sàn giao sau phù hợp với những quy

định, nội quy của cơ quan quản lý sàn giao dịch giao sau tài chính.

Uỷ ban quản lý giao sau tài chính chịu trách nhiệm đảm bảo hiệu quả •

kinh tế của thị trường giao sau bằng việc khuyến khích tính cạnh tranh và hiệu quả,

bảo vệ những thành viên tham gia thị trường chống lại sự gian lận, thao túng thị

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

trường và hoạt động giao dịch lừa gạt, đảm bảo quy trình thanh toán được minh

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 82-

bạch. Thông qua việc giám sát hiệu quả, uỷ ban giao sau làm cho thị trường giao

sau chức năng khám phá giá và bù trừ rủi ro về giá cả.

Uỷ ban giao sau bảo vệ người sử dụng và công chúng tránh những •

gian lận, thao túng thị trường liên quan đến hoạt động mua bán giao sau, thúc đẩy

sự mở rộng, cạnh tranh và sự lành mạnh tài chính cho thị trường.

Uỷ ban này cũng ban hành những quy định cho phép những hợp đồng •

tài chính nào được phép giao dịch trên sàn giao sau.

3.4.2 Thành viên của sàn giao sau

UBCKNN ban hành những điều kiện, những thủ tục để trở thành thành viên

của sàn giao sau tài chính cũng như chấm dứt tư cách thành viên.

Thành viên trên sàn giao sau có thể được chia làm nhiều loại thành viên

khác nhau, số lượng thành viên trên sàn giao sau, mỗi loại thành viên có quyền hạn

và nghĩa vụ khác nhau theo quy định.

Để trở thành thành viên trên sàn giao sau, sàn phải quy định cụ thể •

mức vốn tối thiểu và các yêu cầu như:

Có giấy phép đăng ký kinh doanh và tư cách pháp nhân. o

Có uy tính, có lịch sử tổ chức quản lý vững mạnh. o

o Không có hành vi vi phạm pháp luật trong thời kỳ kinh doanh trước

đây.

Có cơ cấu tổ chức quản lý phù hợp với việc kinh doanh trên sàn và o

phù hợp với từng loại thành viên.

Có thể chứng minh mạnh mẽ hệ thống quản lý rủi ro nội bộ, hệ thống o

công nghệ thông tin.

o Nhân viên có đủ khả năng đáp ứng vai trò ở tất cả các cấp.

o Đáp ứng những yêu cầu khác mà UBCKNN và sàn yêu cầu.

3.4.3 Mô hình tổ chức và cơ chế giám sát quản lý

o Mô hình tổ chức sàn:

(cid:131) Trung tâm giao sau tài chính là tư cách pháp nhân, tổ chức theo

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

mô hình công ty cổ phần.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 83-

Đó là mô hình theo xu hướng hiện đại: “ Trích từ Website của London

Stock Exchange: Các thị trường tài chính toàn cầu đã trở nên ngày càng cạnh tranh

và chuyển động nhanh. Bằng cách trở thành một tổ chức thương mại phi lợi nhuận,

Sàn chính thức chấm dứt hình thức liên kết giữa các thành viên và quyền sở hữu.

Trong khi làm điều đó, chúng tôi củng cố vị thế của chúng tôi vì tương lai phía

trước và tổ chức tài chính một cách mạnh mẽ trong thị trường vốn quốc tế”.

Trong tổ chức của sàn giao sau còn có uỷ ban đóng vai trò rất quan o

trọng là uỷ ban điều hành, trong đó có các ủy an khác như ủy ban giao dịch, ủy

ban thông tin, ủy ban khen thưởng, ủy ban quản lý rủi ro, ủy ban giám sát và hòa

giải.

Có các phòng ban khác như một công ty thông thường như phòng o

Tiếp Thị, phòng Giao Dịch, phòng Thanh Toán, phòng Khảo Sát Thị Trường,

Phòng IT, phòng Nghiên Cứu và Phát Triển, phòng Kế Toán, phòng Nhân Sự,

phòng Hành Chánh.

o Hệ thống quản lý rủi ro và kiểm soát: Trung tâm thanh toán bù trừ

rất nhạy cảm với rủi ro của các công ty thành viên bởi vì trung tâm thanh toán bù

trừ trở thành người mua đối với việc chào bán của thành viên thanh toán. Sàn phải

có một đội ngủ kiểm soát, giám sát và nhân viên thanh toán quan sát tác động của

thị trường liên tiếp diễn của công ty thanh toán. Trung tâm thanh toán bù phải trừ

tích cực quan sát tình hình tài chính và tình hình tổ chức của những công ty thanh

toán bù trừ, trường hợp có bất kỳ điều gì bất ổn phải có những giải pháp kịp thời.

Một số các giải pháp khác nhằm hạn chế những rủi ro như sau:

Xây dựng giới hạn tăng giảm giá phù hợp ⋅

Xây dựng hệ thống tự ngắt giá khi giá vượt qua giới hạn cho phép ⋅

Xây dựng những vị thế tối đa mà các đối tượng trên thị trường có thể ⋅

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

được nắm giữ

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 84-

Xây dựng hệ thống báo cáo vị thế để kíp thời xử lý trường hợp chỉ có ⋅

vị thế mua/ vị thế bán trên thị trường

Xây dựng hệ thống tự động buộc giảm vị thế ⋅

Xây dựng hệ thống quỹ đảm bảo thanh toán phòng trường hợp rủi ro ⋅

tín dụng

Xây dựng quy trình theo dõi, giám sát chặt chẽ nhằm xử lý kịp thời ⋅

những hiện tượng bất thường diễn ra trên thị trường…

3.4.4 Lựa chọn hợp đồng giao sau tài chính giao dịch trên sàn

UBCKNN xây dựng lộ trình phát triển các hợp đồng giao sau giao dịch trên

sàn. Theo quan điểm của tác giả hợp đồng giao sau chỉ số cổ phiếu nên được xây

dựng đầu tiên, song song đó hay tiếp theo sau đó là hợp đồng giao sau cổ phiếu. Vì

thị trường chứng khoán của ta đã hình thành hơn 10 năm, đang trên đường hoàn

thiện và phát triển. Mặc khác, nhìn vào mức độ biến động của thị trường chứng

khoán ta nên xây dựng hợp đồng giao sau chỉ số cổ phiếu để bảo vệ nhà đầu tư nội

địa đối phó với những rủi ro, để chống lại sự sụt giá bất ngờ khi họ mua hay nắm

giữ cổ phiếu. Muốn vậy ta phải xây dựng công cụ tài sản cơ sở đại diện cho toàn bộ

thị trường và vững bền, như đã đề cập ở phần giải pháp phát triển thị trường cổ

phiếu ta nên phân loại cổ phiếu và chọn chỉ số biểu thị cho loại cổ phần được giao

dịch cho người Việt Nam, nhà đầu tư nước ngoài được phép giao dịch nhưng phải

quy định cụ thể và phải có lộ trình.

3.4.5 Các điều kiện và điều khoản của hợp đồng

Các hợp đồng được thiết kế sao cho hạn chế tính bất ổn cho cả nhà đầu tư

cá nhân lẫn tổ chức tài chính trung gian có thể tham gia giao dịch để phòng ngừa rủi

ro.

Hầu hết các hợp đồng giao sau tài chính đều thanh toán bằng tiền mặt. Như

hợp đồng giao sau chỉ số cổ phiếu được thanh toán bằng tiền mặt. Giao hàng thực

của cổ phiếu đối với một hợp đồng giao sau căn cứ vào chỉ số hiện hành rất khó

khăn, vì thứ nhất mỗi một chỉ số tương ứng với một danh mục cổ phiếu (ví dụ như

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

những chỉ số được xây dựng bằng cách sử dụng số trung bình nhân), ngoài ra nó

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 85-

không khả thi khi xây dựng giá trị danh mục thị trường rộng lớn gồm cả quản lý độ

lớn của việc giao hàng và số lượng toàn bộ cổ phần của tất cả công ty.

3.4.6 Giới hạn giá và điểm dừng giao dịch

Một đặc điểm của thị trường giao sau là sự thu mua có tính chất bầy đàn, có

thể dẫn đến giá bị đẩy lên quá cao hoặc quá thấp, vì vậy mục đích của chế độ giới

hạn giá là nhằm giữ cho giá giao sau không tăng hay giảm một cách quá đáng. Đây

là hình thức bảo vệ cho NĐT tránh bị thiệt hại do những biến động giá quá mức xảy

ra. Tùy tình hình thực tế có thể tăng giảm biên độ giao động và mức giao động cụ

thể là bao nhiêu, nhưng chắc chắn ở giai đoạn đầu phải áp dụng chế độ giới hạn giá

để bảo vệ NĐT khi mà các biện pháp bảo vệ khác chưa ra đời.

3.4.7 Các loại phí giao dịch giao sau

Các loại phí trong giao dịch sau gồm phí thanh toán bù trừ, phí qua hệ thống

điện tử, phí nhà môi giới và phụ phí giao dịch, phí giao hàng.

Phí thanh toán được xác định phụ thuộc vào từng thành viên, có o

những thành viên thu phí và có những thành viên không thu phí tuỳ thuộc vào quy

định của sàn sao cho phù hợp.

Phí giao dịch qua hệ thống điện tử cũng được xác định phù thuộc vào o

từng thành viên, có những thành viên thu phí và có những thành viên không thu phí

tuỳ thuộc vào quy định của sàn sao cho phù hợp.

Phí giao nhận, đối với hầu hết các công cụ tài chính chi phí này khá o

nhỏ nhưng giao sau ngoại tệ sẽ xuất hiện phí chuyển giao ngoại tệ vào trong một

ngân hàng được quy định bởi trung tâm thanh toán bù trừ, phí này bao gồm phí

chuyển giao, phí giao dịch.

Thị trường giao sau có chi phí rất thấp, ít tốn kém, thấp hơn là chi phí giao

dịch quyền chọn và giao dịch chứng khoán. Chi phí thấp là lợi thế trên thị trường

giao sau, vì vậy khi xác định các loại phí này không nên đẩy chi phí lên cao làm mất

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

đi lợi thế của giao sau.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 86-

3.4.8 Yết giá giao sau

Yết giá trực tiếp trên Website của sàn và các Website của các thành viên

của sàn. Ngoài ra cũng yết giá công khai trên các tạp chí chuyên ngành tài chính,

chứng khoán, tạp chí về hàng hoá liên quan.

Việc yết giá phải đảm bảo tính công khai, minh bạch, đầy đủ thông tin và

tốt nhất, thông tin cung cấp thông thường phải đầy đủ giá thanh toán, giá cao, giá

thấp, giá mở cửa, giá đóng cửa, thay đổi trong giá thanh toán, giá cao nhất, giá thấp

nhất trong suốt thời gian của hợp đồng, tổng hợp đồng đang lưu hành.... Ngoài ra

cũng nên thông tin những hợp đồng giao sau ở một số sàn năng động trên thế giới

liên quan đến hợp đồng giao sau mà Việt Nam đang giao dịch để đối tượng tham gia

trên thị trường có thông tin.

3.5 ứng dụng các hợp đồng giao sau tài chính trong thực tiễn

Hợp đồng giao sau tài chính được giao dịch không chỉ để đầu cơ trên giá cả

chứng khoán mà còn để phòng ngừa sự biến động của giá cả chứng khoán. Những

nhà đầu cơ trong thị trường giao sau tài chính tham gia vào những vị thế để có được

lợi nhuận từ những dự đoán sẽ có sự thay đổi giá trong tương lai. Những người

phòng ngừa tham gia vào những vị thế để làm giảm sự biến động trong tương lai

của lãi suất hay giá cổ phiếu.

Nhiều nhà phòng ngừa nắm giữ một lượng lớn danh mục cổ phiếu hay trái

phiếu tham gia vào vị thế giao sau để phòng ngừa rủi ro. Thông thường những nhà

đầu cơ tham gia vị thế đối ngược và vì vậy họ như là bên đối tác trong nhiều giao

dịch giao sau. Vì vậy những nhà đầu cơ mang lại tính thanh khoản cho thị trường

giao sau.

Phòng ngừa: Cá nhân, tổ chức có thể thực hiện phòng ngừa trên hợp •

đồng giao sau tài chính. Cá nhân phòng ngừa có thể bao gồm phòng ngừa trước kỳ

hạn với chứng khoán nợ hoặc chứng khoán vốn hay phòng ngừa tiền tệ với giao

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

dịch ngoại tệ.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 87-

5 bước để thực hiện phòng ngừa vị thế bán/ vị thế mua mà có khả năng

đáp ứng mục tiêu về giá.

Bước 1: Phân tích lợi nhuận mong đợi của việc kinh doanh và xác định giá

bán/ giá mua tối đa. Quyết định có thực hiện hay không việc thực hiện vị thế

bán/mua, sẽ phụ thuộc đôi chút vào việc sẽ có được một khoản lợi nhuận mong đợi

hài lòng. Tuy nhiên, việc bảo vệ lợi nhuận mong đợi có thể luôn luôn là không thể

nào thực hiện được. Một nhà quản lý khôn ngoan phải sử dụng phòng ngừa vị thế

bán/mua để hạn chế tổn thất trong thị trường nhiều biến động.

Bước 2: Xác định số lượng cần phòng ngừa. Kiểm tra đặc điểm số lượng

của những hợp đồng và đảm bảo lượng tài sản phòng ngừa phù hợp.

Bước 3: Sử dụng những hợp đồng giao sau phù hợp. Khi đã lựa chọn hợp

đồng giao sau phù hợp, phải chú ý đến tháng đóng hợp đồng. Dự kiến ngày giao

dịch giao ngay và lựa chọn tháng hợp đồng giao sau phù hợp nhất với ngày dự kiến

giao dịch giao ngay.

Bước 4: Hiểu basic và thực hiện dự đoán basic một cách chính xác.

Bước 5: Phải kiểm soát.

Duy trì vị thế phòng ngừa cho đến khi bán/ mua tiền mặt hay cho đến -

khi một công cụ quản lý rủi ro khác được thực hiện.

Không thoát khỏi vị thế phòng ngừa trước khi bán/ mua tiền mặt trừ -

khi được xem xét rất cẩn thận.

Đầu cơ: Để tiếp cận một cách có hệ thống, rất nhiều nhà đầu cơ thành •

công đã làm theo một số hướng dẫn hữu ích sau:

1. Trước khi bắt đầu những vị thế giao sau, những nhà đầu cơ thành công

phải phân tích thị trường một cách cẩn thận. Họ tránh hành động dựa trên những tin

đồn và mánh khoé.

2. Họ không đầu cơ nếu không có kế hoạch giao dịch hay có sự mơ hồ về

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

giá.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 88-

3. Những nhà đầu cơ thành công thực hiện lệnh chốt giá tốt nhất có thể.

Hiếm khi họ có khả năng mua ở một mức giá thấp nhất của thị trường hay bán nó

tại một mức giá cao nhất.

4. Những nhà đầu cơ thành công đưa ra những quyền ưu tiên cân bằng để

dự đoán giá giảm và vị thế mua, giá tăng và vị thế bán.

5. Họ đầu cơ khi lợi nhuận tiềm năng là cao tương quan với những rủi ro

liên quan.

6. Những nhà đầu cơ thành công biết giới hạn tổn thất và lợi nhuận. Họ so

sánh số tổn thất chấp nhận và giới hạn lợi nhuận cao có thể giao dịch một cách

nhanh chóng để bù trừ những tổn thất.

7. Những nhà giao dịch thành công theo kế hoạch phát triển và bảo toàn

vốn.

Bây giờ chúng ta tìm hiểu về những ứng dụng các hợp đồng giao sau chỉ số

cổ phiếu, hợp đồng giao sau cổ phiếu riêng lẻ, hợp đồng giao sau trái phiếu, hợp

đồng giao sau chỉ số trái phiếu, hợp đồng giao sau tiền tệ, hợp đồng giao sau chứng

khoán nước ngoài trên thị trường giao sau Mỹ để hiểu hơn về chiến lược kinh doanh

chúng sao cho hiệu quả.

3.5.1 Hợp đồng giao sau chỉ số cổ phiếu.

Phòng ngừa hợp đồng giao sau chỉ số cổ phiếu: Giao sau chỉ số chứng

khoán cũng thường được các tổ chức/ cá nhân sử dụng để phòng ngừa danh mục cổ

phiếu đang tồn tại.

Giả sử Quỹ chứng khoán hỗ tương dự đoán thị trường chứng khoán sẽ giảm

giá tạm thời, điều này dẫn đến sự giảm giá tạm thời trong danh mục cổ phiếu mà

quỹ đang nắm giữ. Quỹ đang nghĩ đến hai cách: một là sẽ bán những cổ phiếu này

với mục đích sẽ mua lại chúng trong một tương lai gần, với cách này quỹ lại lo ngại

chi phí giao dịch sẽ lớn; hai là bán giao sau chỉ số chứng khoán - giải pháp này hiệu

quả hơn. Nếu danh mục cổ phiếu của quỹ tương đương với chỉ số cổ phiếu, Quỹ có

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

thể sẽ bán những hợp đồng giao sau trên chỉ số đó. Nếu thị trường cổ phiếu giảm

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 89-

như dự đoán, Quỹ sẽ tạo ra một khoản lợi, khi vị thế giao sau đóng sẽ bù trừ tổn thất

cho danh mục cổ phiếu mà Quỹ đang nắm giữ.

Việc đầu cơ này sẽ mang lại nhiều hiệu quả khi danh mục của nhà đầu tư là

đa dạng như chỉ số cố phiếu. Giá trị của danh mục cổ phiếu ít đa dạng sẽ ít tương

quan với chỉ số cố phiếu, vì thế lợi nhuận từ bán giao sau chỉ số cổ phiếu có thể

không hoàn toàn bù trừ được những tổn thất cho danh mục khi thị trường cổ phiếu

giảm giá. Giả định rằng danh mục cổ phiếu biến động cùng với chỉ số cổ phiếu, việc

phòng ngừa hoàn toàn sẽ bao gồm bán một số lượng hợp đồng giao sau kết hợp với

giá trị tài sản cơ sở thì sẽ cân bằng với giá trị danh mục cổ phiếu đã phòng ngừa.

Giả định: Một nhà quản lý danh mục cổ phiếu giá trị là $400.000; Giả định

chỉ số cổ phiếu biến động cùng với danh mục cổ phiếu, bất kỳ tổn thất trên danh

mục sẽ bù trừ bởi lợi nhuận có được trên hợp đồng giao sau.

Thời gian: Giao dịch giao sau chỉ số S&P 500 là sẵn có cho ngày thanh toán

tháng sau với chỉ số là 1.600. Hợp đồng giao sau trị giá $250/ chỉ số, hợp đồng giao

sau sẽ mang lại $400.000 ($250 x 1.600 = $400.000) vào ngày thanh toán.

Dự đoán: Nhà quản lý danh mục cổ phiếu dự đoán danh mục giảm 5%

Chiến lược: Người quản lý danh mục sẽ bán giao sau chỉ số S&P 500 để

phòng ngừa danh mục. Hợp đồng giao sau cần thiết phải tương ứng với danh mục

cổ phiếu đang tồn tại.

Kết quả: Tác động giảm giá này làm danh mục cổ phiếu tổn thất $20.000

($400.000 x 5% =$20.000). Chỉ số S&P 500 cũng sẽ giảm 5% (1.600x5% = 1.520).

Cuối cùng hợp đồng giao sau được bán, thu được một khoản lời $20.000 {(1.600-

1.520)x$250} bù được tổn thất trên danh mục cổ phiếu bị tổn thất.

Xác định tỷ lệ phần trăm danh mục phòng ngừa: Nhà quản lý danh mục

không nhất thiết phòng ngừa toàn bộ danh mục. Nếu một danh mục có giá trị là

$1,200,000; nhà quản trị danh mục có thể phòng ngừa 1/3 giá trị bằng cách bán một

hợp đồng giao sau chỉ số cổ phiếu. Vị thế bán trong một hợp đồng giao sau sẽ tác

động lên 1/3 giá trị danh mục cổ phiếu. Mặc khác, nhà quản trị danh mục có thể

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

phòng ngừa 2/3 danh mục cổ phiếu bằng cách bán 2/3 hợp đồng giao sau chỉ số cổ

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 90-

phiếu. Tỷ lệ danh mục được phòng ngừa cao hơn thì danh mục của nhà quản trị

được bảo vệ nhiều hơn từ tình hình thị trường, bất kể là tình hình thị trường thuận

lợi hay không thuận lợi. Bảng bên dưới minh hoạ lợi nhuận thực bao gồm lợi nhuận

trên hợp đồng giao sau và lợi nhuận trên danh mục cổ phiếu cho nhà quản trị danh

mục dưới 5 viễn cảnh tỷ suất sinh lợi. Nếu thị trường cổ phiếu sụt giảm, bất kỳ tỷ lệ

phòng ngừa nào cũng mang lại lợi ích, nhưng lợi ích sẽ cao hơn nếu tỷ lệ danh mục

được phòng ngừa cao. Nếu thị trường cổ phiếu vẫn tăng trưởng tốt, bất kỳ mức độ

phòng ngừa nào cũng làm giảm lợi nhuận thực, nhưng lợi nhuận thực sẽ giảm hơn

nếu tỷ lệ danh mục được phòng ngừa cao. Nhưng thực chất, phòng ngừa với hợp

đồng giao sau chỉ số cổ phiếu làm giảm tác động bất lợi cũng như thuận lợi từ thị

trường.

Bảng 1.3: Lợi nhuận thực trên danh mục cổ phiếu và vị thế bán trong

hợp đồng giao sau chỉ số cổ phiếu tương ứng với mức độ phòng ngừa khác nhau

Tỷ lệ phần trăm danh mục được phòng ngừa

Tỷ suất sinh lợi 0% 33% 67% 100%

-20% -20% -13,4% -6,7% 0%

-10% -10% -6,7% -3,3% 0%

0% 0% 0% 0% 0%

10% +10% +6,7% +3,3% 0%

20% +20% +13,4% +6,7% 0%

Sử dụng giao sau chỉ số cổ phiếu để đạt được lợi nhuận từ sự sụt giảm

của thị trường: Giả định nhà đầu tư đang hy vọng có được lượng tiền mặt lớn từ

công việc kinh doanh. Tiền mặt khoảng $350.000 để đầu tư vào cổ phiếu ngành

công nghệ cao trong 4 tháng nữa. Nhà đầu tư dự đoán giá cổ phiếu sẽ tăng trong

thời gian ngắn nhưng họ không có đủ tiền mặt để mua cổ phiếu ngay lập tức. Nhà

đầu tư quyết định mua hai hợp đồng giao sau chỉ số Nasdaq 100. Nếu thị trường

tăng trước khi nhà đầu tư nhận được $350.000; giao sau sẽ có khuynh hướng tăng, 4

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

tháng sau nhà đầu tư mua cổ phiếu, giá cao hơn mà nhà đầu tư trả cho cổ phiếu sẽ

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 91-

bù trừ cho lợi nhuận đạt được trong hợp đồng giao sau. Nếu giá của những cổ phiếu

giảm, những hợp đồng giao sau của nhà đầu tư sẽ bị tổn thất. Tuy nhiên, chi phí để

mua danh mục cổ phiếu của nhà đầu tư cũng giảm. Điều này thường được gọi

“phòng ngừa vị thế mua trước thời hạn - anticipatory long hedge” .

Đầu cơ trên hợp đồng giao sau cổ phiếu S&P 500: Giao dịch giao sau chỉ

số cổ phiếu có thể được giao dịch để vốn hoá từ sự dự đoán biến động của thị

trường cổ phiếu.

Giả định: Công ty Bảo Hiểm có kế hoạch mua lại những loại cổ phiếu khác

nhau cho danh mục chứng khoán tháng 12. Mặc dù, công ty không có tiền mặt để

mua những cổ phiếu ngay lập tức.

Dự đoán: Công ty dự đoán có sự tăng vọt trong thị trường cổ phiếu trước

tháng 12.

Chiến lược: Công ty đã quyết định mua giao sau chỉ số chứng khoán S&P

500 ngày thanh toán tháng 12 chỉ số là 1.500. Giá trị của một hợp đồng giao sau

S&P 500 là $250 lần chỉ số. Bởi vì giao sau chỉ số S&P 500 sẽ biến động cùng với

sự biến động của thị trường chứng khoán, nó sẽ tăng trong tương lai nếu dự đoán

của công ty là đúng.

Kết quả: Giả định chỉ số giao sau cổ phiếu S&P 500 tăng 1.600 vào ngày

thanh toán. Tổng lợi nhuận giao sau S&P 500 là:

Giá bán : $400.000 (1.600x$250)

Giá mua : $375.000 (1.500x$250)

Lợi nhuận : $25.000

Vì vậy, công ty bảo hiểm có khả năng vốn hoá trên kỳ vọng của mình dù

rằng công ty đã không có đủ tiền mặt để mua cổ phiếu. Ngược lại nếu trong thời

gian tới giá cổ phiếu giảm, tất nhiên công ty sẽ hứng chịu một khoản tổn thất cho vị

thế giao sau của mình.

Kinh doanh chênh lệch trên hợp đồng giao sau chỉ số cổ phiếu

NYSE định rõ một cách chặt chẽ chương trình giao dịch đồng thời mua và

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

bán ít nhất 50 cố phiếu khác nhau với tổng giá trị nhiều hơn $1.000.000. Chương

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 92-

trình giao dịch thông thường sử dụng kết hợp với giao dịch những hợp đồng giao

sau chỉ số cổ phiếu trong một chiến lược được gọi là kinh doanh chênh lệch chỉ số

(Index arbitrage). Những công ty chứng khoán hoạt động như những nhà kinh

doanh chênh lệch (arbitrageurs) bằng cách vốn hoá trên độ lệch giữa giá cả giao sau

chỉ số cổ phiếu và giá những cổ phiếu. Kinh doanh chênh lệch chỉ số liên quan đến

việc mua hay bán giao sau chỉ số cổ phiếu đồng thời với vị thế đối ngược với cổ

phiếu. Kinh doanh chênh lệch chỉ số tiến hành khi giá giao sau cổ phiếu khác một

cách đáng kể so với những cổ phiếu. Ví dụ, nếu hợp đồng giao sau chỉ số có giá cao

tương quan với những cổ phiếu, nhà chênh lệch có thể xem xét mua cổ phiếu và

đồng thời bán giao sau chỉ số cổ phiếu. Ngược lại, nếu giao sau chỉ số có giá thấp

tương quan với cổ phiếu, nhà kinh doanh chênh lệch có thể mua giao sau chỉ số và

đồng thời bán cổ phiếu. Lợi nhuận chênh lệch có thể đạt được nếu sự khác nhau về

giá vượt quá chi phí đã xảy ra từ việc giao dịch ở cả hai trong thị trường.

Kinh doanh chênh lệch chỉ số không phải là nguyên nhân làm lệch giá giữa

hai thị trường, nhưng phần nào phản ứng với điều này. Khả năng nhà chênh lệch

khám phá ra giá chênh lệch giữa thị trường cổ phiếu và thị trường giao sau thông

qua máy tính. Khoảng 50% hoạt động giao dịch với mục đích là kinh doanh chênh

lệch chỉ số. Có những chỉ trích rằng hoạt động kinh doanh chênh lệch là mua giao

sau chỉ số trong khi đó bán cổ phiếu ảnh hưởng bất lợi đến giá cổ phiếu. Tuy nhiên,

nếu giao sau chỉ số không tồn tại, những tổ chức trung gian, những nhà đầu tư

không thể dùng nó bảo hiểm danh mục của họ.

3.5.2 Hợp đồng giao sau cổ phiếu đơn lẻ

Hợp đồng giao sau chỉ số cổ phiếu riêng lẻ là một thoả thuận để mua hay

bán một số lượng cổ phiếu của một loại cổ phiếu cụ thể vào một ngày cụ thể trong

tương lai. Nhà đầu tư có thể mua hay bán hợp đồng giao sau cổ phiếu riêng lẻ qua

trung gian. Lệnh để mua hay bán hợp đồng giao sau cổ phiếu được khớp một cách

tự động.

Chúng ta giả sử trên thị trường giao sau Mỹ, kích cỡ của hợp đồng là 100 cổ

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

phiếu. Nhà đầu tư mong đợi giá của cổ phiếu đơn lẻ giảm, họ có thể bán hợp đồng

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 93-

giao sau những cổ phiếu này. Ví dụ để có được một hợp đồng bán giao sau cổ phiếu

XYZ vào tháng 3, nhà đầu tư phải giao cổ phiếu XYZ tới trung tâm thanh toán bù

trừ vào thứ 6 tuần thứ 3 của tháng 3 và sẽ nhận được sự thanh toán cụ thể trong hợp

đồng giao sau. Nhà đầu tư có thể đóng vị thế bất kỳ lúc nào bằng cách tham gia một

vị thế đối ngược. Giả định rằng sau khi nhà đầu tư đã mua giao sau cổ phiếu XYZ

với tháng 3 giao hàng, giá là $50/cổ phần, giá cổ phiếu giảm. Tốt hơn là gánh chịu

rủi ro giá có thể sẽ tiếp tục giảm, nhà đầu tư có thể bán hợp đồng giao sau XYZ với

tháng 3 giao hàng. Nếu hợp đồng này giá $48/cổ phần, mức lời của nhà đầu tư sẽ là

mức chênh lệch giữa giá bán và giá mua, là -$2/cổ phần hay -$200 cho một hợp

đồng.

3.5.3 Hợp đồng giao sau lãi suất

Những tổ chức tài chính trung gian có thể phân loại tài sản có và tài sản nợ

của họ bằng độ nhạy cảm của giá trị thị trường đối với sự biến động lãi suất. Sự

khác nhau giữa mức độ nhạy cảm của tài sản có và mức độ nhạy cảm của tài sản nợ

của một tổ chức tài chính trung gian được biểu thị qua rủi ro lãi suất. Trong dài hạn,

tổ chức trung gian đều phải cố gắng cấu trúc lại tài sản có và tài sản nợ của họ để

cân bằng với mức độ nhạy cảm của lãi suất. Trong ngắn hạn, tổ chức trung gian

phải xem xét sử dụng giao sau tài chính để phòng ngừa sự biến động của lãi suất.

Những loại tổ chức tài chính sử dụng giao sau tài chính để phòng ngừa rủi ro lãi

suất bao gồm những công ty cầm cố, nhà buôn bán chứng khoán, những ngân hàng

thương mại, tổ chức tiết kiệm, quỹ hưu bổng và những công ty bảo hiểm.

Sử dụng giao sau lãi suất để phòng ngừa vị thế bán: Hầu hết những tổ

chức tài chính trung gian thường sử dụng giao sau lãi suất để phòng ngừa vị thế

bán. Xem xét một ngân hàng thương mại hiện nay mắm giữ một số lượng lớn trái

phiếu và cố định dài hạn lãi suất nợ vay. Nguồn tiền chính của nó là từ tiền gởi ngắn

hạn. Ngân hàng sẽ đa dạng hoá những tác động bất lợi nếu lãi suất tăng trong tương

lai gần bởi vì tài sản nợ thì nhạy cảm với lãi suất hơn tài sản có. Mặc dù ngân hàng

tin rằng đầu tư vào trái phiếu là phù hợp trong đầu tư dài hạn, Ngân hàng dự đoán

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

rằng lãi suất sẽ tăng tạm thời. Vì vậy, nó phòng ngừa chống lại rủi ro lãi suất bằng

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 94-

cách bán giao sau những trái phiếu có những đặc tính giống như những trái phiếu nó

đang nắm giữ, vị thế giá giao sau sẽ thay đổi với những trái phiếu này. Một chiến

lược có thể sử dụng là bán giao sau T-bond bởi vì biến động giá của T-bonds là cao

hơn với biến động trong giá trái phiếu công ty. Nếu lãi suất tăng như mong đợi, giá

trị thị trường của trái phiếu công ty đang tồn tại mà ngân hàng đang nắm giữ sẽ

giảm. Sự giảm sút này có thể được bù trừ bởi những tác động thuận lợi của vị thế

giao sau. Ngân hàng đã chốt giá mà tại đó có thể sẽ bán T-bonds. Nó có thể mua T-

bonds tại mức giá thấp hơn để thanh toán hợp đồng giao sau (bởi vì giá trị của T-

bonds sẽ giảm) và có được lợi nhuận từ việc bắt buộc thực hiện hợp đồng giao sau

của nó. Mặc khác, nó cũng có thể bù trừ vị thế bán bằng việc mua những hợp đồng

giao sau giống với loại mà nó đã bán trước đó.

Giả định: Công ty bảo hiểm A có kế hoạch cần tiền mặt trong 6 tháng tới

bằng cách bán T-bond đang nắm giữ là $5.000.000 tại thời điểm này.

Dự đoán: Lãi suất có thể sẽ tăng qua 3 tháng tới, điều này có thể giảm giá

trị thị trường của T-bonds tại thời điểm mà công ty bán.

Chiến lược: Để đối phó với điều có thể xảy ra này, A dự định bán giao sau

T-bond, nó bán 50 hợp đồng giao sau T-bond với tổng giá trị là $5.000.000

($100.000/hợp đồng) với giá bằng 98,5% giá trị. Giả định rằng giá thực của những

hợp đồng giao sau giảm bằng 94,50% giá trị, bởi vì có sự gia tăng trong lãi suất. A

có thể đóng vị thế bán giao sau bằng cách mua những hợp đồng giao sau cùng với

cái mà nó đã bán.

Kết quả: Nếu nó mua 50 hợp đồng giao sau T-bond tại mức giá 94,50%, lợi

nhuận của nó trên hợp đồng giao sau sẽ:

Giá bán : $98.500 (98,50% x $100.000)

(94,50% x $100.000) Giá mua :-$94.500

Lợi nhuận : $4.000 (4,00% x $100.000)

A đã có một vị thế với 50 hợp đồng giao sau, vì thế tổng lợi nhuận từ vị thế

của nó sẽ là $200.000 ($4.000/hợp đồng x 50 hợp đồng). Lợi nhuận trên vị thế hợp

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

đồng giao sau này sẽ giúp bù trừ sự suy giảm giá trị thị trường của trái phiếu mà A

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 95-

đang nắm giữ. A cũng sẽ kiếm được một khoản lời trên vị thế của nó bằng cách mua

cùng một hợp đồng giao sau trước ngày thanh toán. Nếu lãi suất tăng cao hơn qua 6

tháng, giá trị thị trường của T-bonds mà A đang nắm giữ sẽ giảm. Tuy nhiên, giá

của hợp đồng giao sau trái phiếu sẽ giảm một mức lớn hơn, tạo ra một khoản lời lớn

hơn từ vị thế bán trong giao sau T-bond. Nếu lãi suất giảm, giá giao sau sẽ tăng, dẫn

đến một sự tổn thất trên vị thế giao sau của A. Nhưng nó sẽ được bù trừ bởi một

khoản lời trong giá trị thị trường của những trái phiếu mà A đang nắm giữ.

Khó khăn lớn nhất là tổ chức/ cá nhân không thể biết được khi nào phòng

ngừa rủi ro lãi suất sẽ mang lợi ích trong tương lai bởi vì họ không thể luôn luôn dự

đoán đúng khuynh hướng lãi suất trong tương lai.

Phòng ngừa chéo: Những tổ chức tài chính trung gian đôi khi muốn phòng

ngừa rủi ro lãi suất mà không thể có được những hợp đồng giao sau lãi suất phù

hợp. Trong trường hợp này, họ cố gắng xác định những hợp đồng giao sau mà sự

biến động của giá trị thị trường của chúng có quan hệ mật thiết với những tài sản mà

họ nuốn phòng ngừa. Sử dụng một hợp đồng giao sau trên một công cụ tài chính

này để phòng ngừa vị thế trong một công cụ tài chính khác được gọi là phòng ngừa

chéo (cross-hedging). Lợi ích của phòng ngừa chéo phụ thuộc vào mức độ tương

quan giữa giá trị thị trường của hai cộng cụ tài chính. Nếu giá của trái phiếu cơ sở

của hợp đồng giao sau biến động mật thiết với trái phiếu được phòng ngừa, hợp

đồng giao sau có thể đem lại sự phòng ngừa hiệu quả. Ví dụ, một tổ chức tài chính

trung gian có thể tham gia vị thế bán trong hợp đồng giao sau T-bond để phòng

ngừa rủi ro lãi suất cho một danh mục trái phiếu công ty. T-bond và trái phiếu công

ty giống nhau về độ nhạy cảm biến động lãi suất (giả định là kỳ hạn và coupon là

giống nhau). Tuy nhiên, sự biến động trong điều kiện tín dụng có thể chia cắt mối

liên quan giữa giá T-bond và trái phiếu công ty bởi vì giá cả có thể tác động khác

nhau bởi những điều kiện kinh tế mà nó tác động làm mất khả năng chi trả. Ví dụ,

tin tức báo hiệu sự suy thoái có thể là nguyên nhân nhà đầu tư biến đổi từ trái phiếu

công ty thành T-bond. Trong khoảng thời gian này, giá trị thị trường của danh mục

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

trái phiếu công ty của tổ chức tài chính có thể giảm, trong khi giá T-bond đang tăng.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 96-

Vì vậy, bán giao sau trái phiếu T-bond để phòng gnừa chống lại sự sụt giảm tạm

thời trong giá trị thị trường của danh mục trái phiếu công ty sẽ không có hiệu quả.

Thậm chí, khi hợp đồng giao sau có sự tương quan cao với danh mục đã được

phòng ngừa, giá trị của hợp đồng giao sau có thể thay đổi bởi tỷ lệ phần trăm cao

hay thấp hơn giá trị của danh mục. Nếu giá trị của những hợp đồng giao sau ít biến

động hơn giá trị danh mục, phòng ngừa sẽ yêu cầu một số lượng lớn hợp đồng giao

sau. Ví dụ, giả định rằng mỗi phần trăm biến động trong giá giao sau, giá trị của

danh mục biến động là 1,25%. Trong trường hợp này, giá trị của hợp đồng giao sau

hoàn toàn phòng ngừa danh mục là 1,25 lần.

Sử dụng giao sau lãi suất để phòng ngừa vị thế mua: Một vài tổ chức tài

chính trung gian/ cá nhân sử dụng phòng ngừa vị thế bán để làm giảm sự biến động

lãi suất. Ví dụ một tổ chức có kế hoạch mua trái phiếu dài hạn trong vài tháng. Nếu

họ dự đoán rằng giá trái phiếu sẽ tăng trước khi họ mua, họ có thể sẽ mua giao sau

T-bond. Những hợp đồng này sẽ chốt mức giá T-bonds có thể được mua, bất chấp

những gì xảy ra cho đến khi họ mua trái phiếu thực sự.

Phòng ngừa Net Exposure: Bởi vì hợp đồng giao sau lãi suất gây ra chi phí

giao dịch, họ chỉ sử dụng để phòng ngừa Net Exposure, phản ánh sự khác nhau giữa

vị thế tài sản có và vị thế tài sản nợ. Xem xét một ngân hàng có $300.000.000 tài

sản có trong dài hạn và $220.000.000 tổng giá trị tài sản nợ cố định lãi suất. Nếu lãi

suất tăng, giá trị thị trường của tài sản có trong dài hạn sẽ giảm, nhưng ngân hàng sẽ

có lợi từ lãi suất cố định trên $220.000.000 tiền nợ trong dài hạn. Vì vậy, net

exprosure chỉ là $80.000.000. Vì vậy, các tổ chức tài chính trung gian sẽ tập trung

phòng ngừa net exposure của $80.000.000 bằng việc phòng ngừa vị thế bán.

Đầu cơ trên hợp đồng giao sau lãi suất: Giả sử nhà đầu tư:

Dự đoán: Tháng 2, nhà đầu tư X dự đoán lãi suất sẽ giảm qua tháng 3. Nếu

kỳ vọng này là đúng, thì giá trị thị trường của T-bill sẽ tăng.

Chiến lược: Nhà đầu tư gọi cho nhà trung gian và mua hợp đồng giao sau

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

T-bill. Giả định giá hợp đồng T-bill là 94,00 (giảm giá 6%) và giá T-bill ngày thanh

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 97-

toán tháng 3 là 94,90 (giảm giá 5.1%). B có thể chấp nhận giao hàng T-bill và bán

nó cao hơn mức X đã trả.

Kết quả: Bởi vì giao sau T-bill hiện tại có giá trị là $1.000.000, lợi nhuận

của chiến lược này là:

Giá bán : $949.000 (94,90% x $1.000.000)

(94,00% x $1.000.000) Giá mua :- 940.000

Lợi nhuận : $9.000 (0,9% x $1.000.000)

Trong ví dụ này, nhà đầu tư thu được lợi nhuận từ chiến lược này bởi vì lãi

suất giảm từ khi nhà đầu tư tham gia vào vị thế giao sau cho đến ngày thanh toán.

Ngược lại, nếu lãi suất tăng qua trong thời gian này, giá của T-bill vào ngày thanh

toán sẽ giảm xuống 94,00 (tác động của khoảng giảm giá dưới 6%) và nhà đầu tư sẽ

nhận một khoảng lỗ. Giả sử rằng, giá T-bill vào ngày thanh toán tháng 3 là 92.50

(biểu thị một khoảng chiết khấu 7.5%). Trong trường hợp này, lợi nhuận từ chiến

lược đầu cơ của nhà đầu tư là lỗ:

Giá bán : $925.000 (92,50% x $1,000,000)

(94,00% x $1,000,000) Giá mua :-$940.000

Lợi nhuận :-$ 15.000 (-1,50% x $1,000,000)

Bây giờ giả sử rằng, tháng 2 nhà đầu tư đã dự đoán lãi suất sẽ tăng vào

tháng 3.

Chiến lược: Nhà đầu tư bán hợp đồng giao sau T-bill với một ngày thanh

toán tháng 3, bắt buộc nhà đầu tư cung cấp T-bill cho người mua vào ngày giao

hàng.

Kết quả: Khi giá T-bill giảm vào tháng 3, nhà đầu tư có khả năng có được

T-bill tại mức giá thị trường thấp hơn mức giá mà anh ấy bắt buộc phải bán nó.

Ngược lại luôn luôn có rủi ro, nếu lãi suất sẽ biến động ngược lại với sự mong đợi.

Trong trường hợp này, nhà đầu tư sẽ phải trả một mức giá trị trường T-bill cao hơn

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

mức giá mà anh ấy bán nó.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 98-

Tác động của đòn bẩy: Thông tường, từ khi nhà đầu tư sử dụng một khoản

ký quỹ ban đầu để tham gia vào vị thế giao sau, tỷ suất sinh lợi từ việc đầu cơ lãi

suất sẽ tác động lên mức độ liên quan của đòn bẩy tài chính. Tỷ suất sinh lợi được

mở rộng đáng kể khi xem xét sự tương quan một khoản ký quỹ nhỏ được duy trì bởi

nhiều nhà đầu tư. Trong ví dụ trên, nhà đầu tư kiếm được một khoản lợi nhuận là

$9.000 trên một hợp đồng giao sau, lợi nhuận này là 0,9% trên giá trị một hợp đồng

là $1.000.000. Giả sử khoản ký quỹ ban đầu của nhà đầu tư là $10.000; lợi nhuận

$9.000 biểu hiện một tỷ suất sinh lợi là 90% qua một khoảng thời gian ít hơn 2

tháng anh ấy duy trì trong vị thế giao sau. Đòn bẩy tài chính làm tăng tỷ suất sinh

lợi dương, nó cũng làm tăng những tổn thất. Trong ví dụ trên nhà đầu tư đã mất

$15.000 trên một hợp đồng giao sau, anh ấy sẽ mất 100% khoản ký quỹ ban đầu và

sẽ yêu cầu thêm tiền ký quỹ vào tài khoản ký quỹ khi giá trị của vị thế giao sau đã

bắt đầu sụt giảm.

Hầu hết người mua và người bán hợp đồng giao sau không thực sự thực

hiện hay chấp nhận giao hàng những công cụ tài chính, thay vào đó, họ thực hiện bù

trừ vị thế vào ngày thanh toán. Ví dụ, những nhà đầu cơ mua hợp đồng giao sau T-

bill sẽ bán cùng số hợp đồng giao sau T-bill vào ngày thanh toán. Bởi vì, bây giờ họ

sở hữu một hợp đồng để nhận T-bill và một hợp đồng để giao hàng T-bill. Lợi

nhuận hay tổn thất trong những vị thế giao sau phụ thuộc vào giá giao sau tại thời

điểm mua, giá giao sau tại thời điểm bán. Nếu giá của trái phiếu biểu thị trong hợp

đồng giao sau tăng trong một khoảng thời gian, những nhà đầu cơ ban đầu mua giao

sau lãi suất sẽ có khả năng trả giá giao sau thấp hơn giá mà họ bán giao sau. Vì vậy,

lợi nhuận dương sẽ có và số tiền lời đạt được sẽ phụ thuộc vào mức độ biến động

trong giá của tài sản cơ sở. Xem xét tình trạng ngược lại, bán giao sau, sau đó mua

giao sau vài tháng sau đó để bù trừ vị thế bán ban đầu. Nếu giá trái phiếu tăng trong

thời gian này, hợp đồng để bán giao sau sẽ bị một giá thấp hơn hợp đồng mua giao

sau sau đó. Vì vậy, nhà đầu tư sẽ chịu một khoản lỗ. Giả định rằng nhà đầu tư đã

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

mua một hợp đồng giao sau T-bill tại mức giá 90,00. Một tháng sau, nhà đầu cơ bán

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 99-

nó cùng một hợp đồng giao để đóng vị thế. Tại thời điểm này, hợp đồng giao sau là

92,312%/ giá trị. Lợi nhuận đạt được là:

Giá bán : $92.312 (92,312% x $1,000,000)

(90,00% x $1,000,000) Giá mua :-$90.000

Lợi nhuận : $2.312 (2,312% x $1,000,000)

Khi vị thế ban đầu là bán hợp đồng giao sau, mua hợp đồng giao sau cùng

loại sẽ đóng vị thế. Ví dụ, giả định rằng đầu nhà đầu cơ tham gia một vị thế bán ban

đầu, một khoản lỗ $2,312 sẽ là kết quả từ việc đóng vị thế bán một tháng sau đó.

Tham gia đóng vị thế khi mà họ mong đợi rằng tỗn thất lớn hơn sẽ xảy ra nếu vị thế

không được đóng. Nếu vị thế bán (Short position) không được đóng trước ngày

thanh toán, nhà đầu tư tham gia vào vị thế đó bị bắt buộc phải giao hàng.

3.5.4 Hợp đồng giao sau chỉ số trái phiếu

Những tổ chức tài chính trung gian giao dịch trái phiếu đô thị, ở Mỹ CBOT

chào bán giao sau chỉ số cổ phiếu đô thị (Municipal Bond Index - MBI). Chỉ số

được dựa trên chỉ số người mua trái phiếu của 40 hoạt động được giao dịch trái

phiếu có hiệu lực và có lợi nhuận.

Giả sử công ty bảo hiểm X sẽ nhận dòng tiền mặt trong tương lai gần. Mặc

dù nó có kế hoạch sử dụng một ít tiền để mua trái phiếu đô thị, X đã lo lắng vì có

khả năng có khuynh hướng giảm trong lãi suất, giá trái phiếu đô thị có thể tăng

trước khi công ty có thể mua nó. Vì vậy, nó mua giao sau MBI. Nếu kỳ vọng của X

là đúng, vị thế giao sau sẽ mang lại lợi nhuận, số tiền này có thể sử dụng để trả cho

giá trái phiếu cao hơn khi nó có đủ tiền. Ngược lại, nếu giá trái phiếu giảm, X sẽ

gánh chịu một khoản lổ từ vị thế giao sau, nhưng nó khả năng mua trái phiếu ở mức

giá thấp hơn.

Trong khi đó công ty chứng khoán Z đồng ý bảo hiểm cho những trái phiếu

đô thị. Nó dự đoán giá thị trường của những trái phiếu giảm trong tương lai gần.

Thậm chí có thể giảm lợi nhuận bảo hiểm nếu giá thị trường giảm trước khi những

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

trái phiếu này được bán ra. Để phòng ngừa rủi ro này, Z bán giao sau MBI. Vị thế

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 100-

giao sau sẽ thu được một khoản lời và bù trừ giảm lợi nhuận bảo hiểm nếu dự đoán

của công ty là chính xác.

3.5.5 Hợp đồng giao sau chỉ số chứng khoán nước ngoài

Giao sau chỉ số chứng khoán nước ngoài được tạo ra không chỉ để đầu cơ

mà còn để phòng ngừa chống lại khả năng biến động trong thị trường cổ phiếu nước

ngoài. Dự đoán thị trường cổ phiếu nước ngoài mạnh khuyến khích mua hợp đồng

giao sau chỉ số đại diện. Ngược lại, nếu có sự dự đoán giảm giá trong thị trường

nước ngoài, họ sẽ cân nhắc bán giao sau chỉ số đại diện. Ngoài ra, những tổ chức tài

chính trung gian với sự đầu tư đáng kể trong thị trường cổ phiếu nước ngoài có thể

phòng ngừa chống lại sự giảm giá tạm thời trong thị trường đó bằng cách bán giao

sau chỉ số chứng khoán nước ngoài.

Những tổ chức tài chính trung gian trên thế giới có thể sử dụng hợp đồng

giao sau để phòng ngừa chống lại sự giám giá tạm thời trong danh mục tài sản của

họ. Những nhà đầu cơ có thể tham gia vào vị thế mua hay bán để đầu cơ trên thị

trường.

3.5.6 Hợp đồng giao sau tiền tệ

Một vài công ty hoạt động như là những nhà đầu cơ trong thị trường giao

sau tiền tệ bằng cách mua giao sau tiền tệ mà họ cần trong tương lai để đảm bảo

việc thanh toán hay bán giao sau tiền tệ mà họ sẽ nhận trong tương lai.

Những nhà đầu cơ trong thị trường giao sau tiền tệ có thể mua giao sau

ngoại tệ mà họ dự đoán nó trở nên mạnh so với đồng USD hay sẽ bán giao sau tiền

tệ mà họ dự đoán sẽ yếu so với đồng USD.

Những người mua hợp đồng giao sau tiền tệ có thể nắm giữ hợp đồng cho

đến ngày thanh toán và chấp nhận giao hàng ngoại tệ tại thời điểm đó, hay họ có thể

đóng vị thế mua của họ trong khoảng thời gian đến ngày thanh toán bằng cách bán

số hợp đồng cùng loại trước đó. Nếu họ đóng vị thế mua của họ, khoản lời hay tổn

thất được xác định bởi giá giao sau khi họ tạo vị thế đối ngược với giá giao sau tại

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

thời điểm mà vị thế được đóng. Người bán hợp đồng giao sau tiền tệ, có thể giao

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 101-

hàng tiền tệ tại ngày thanh toán hay đóng vị thế của họ bằng cách mua số hợp đồng

cùng loại trong khoảng thời gian đến ngày thanh toán.

Giả sử: Ngày 1/6 một nhà kinh doanh ôtô mua 20 chiếc xe thể thao của một

công ty ở Anh và thanh toán bằng đồng bảng Anh vào ngày 1/11. Mỗi chiếc xe trị

giá 35.000 bảng Anh. Tỷ giá vào ngày 1/6 là $1,3116/£, để trả cho 20 chiếc ôtô nhà

kinh doanh phải mất: 20x1,3166x35.000 = $921.620

Dự đoán: Nhà kinh doanh lo ngại rằng đồng bảng Anh sẽ tăng giá trong một

vài tháng tới và làm cho chi phí mua ôtô tính bằng đồng USD tăng lên.

Chiến lược: Vào ngày 1/6 mua 11 hợp đồng giao sau bảng Anh tháng 12

với giá $1,278 (11x1,278x62.500 = $878.625) (mỗi một hợp đồng là £62.500)

Kết quả: Vào ngày 1/11, tỷ giá giao ngay là $1,442; vậy công ty phải trả

cho người bán là: 20x1,442x35.000 = $1.009.400. So với tỷ giá tháng 6 công ty đã

tổn thất: $1.009.400 – $921.620 = $87.780.

Nhưng tỷ giá của hợp đồng giao sau tháng 12 vào ngày 1/11 là $1,4375; vì

vậy công ty bán hợp đồng giao sau này vào nhận về: 11x62.500x1,4375 =

$988.281.25. Công ty thu được lợi nhuận trên hợp đồng giao sau là: $988.281,25 –

$878.625 = $109.656,25; lợi nhuận từ giao sau bù đắp cho tổn thất $87.780 khi tỷ

giá tăng, không những vậy với chiến lược này công ty còn thu về khoản lợi nhuận

$21.876,25.

Kết luận chương III

Qua chương III, chắc hẳn chúng ta đã phần nào nhìn thấy những thuận lợi

và khó khăn khi xây dựng sàn giao sau tài chính ở Việt Nam, tuy nhiên thuận lợi thì

ít nhưng khó khăn nhiều hơn. Quan trọng nữa đó là để khắc phục những khó khăn

này không phải là việc làm của ngày một ngày hai mà phải trãi qua một quá trình

lâu dài.

Bên cạnh đó, ta cũng thấy được những điều kiện cần thiết phải có để có thể

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

xây dựng sàn giao sau tài chính tại Việt Nam như “Nhận thức của mỗi chúng ta về

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 102-

giao dịch GSTC”, “Môi trường kinh tế, tài chính pháp lý”, “Nguồn nhân lực của ta

như thế nào” và “Cơ sở hạ tầng”.

Trong chương III, một số giải pháp được đề nghị để sàn giao sau tài chính

có thể ra đời và phát triển, tác giả cũng đề xuất một vài mô hình khi xây dựng sàn

GSTC. Phần cuối của chương III, tác giả cho rằng đó là phần không thể thiếu vì có

nhiều người sẽ hỏi rằng vậy sàn giao sau tài chính ra đời để làm gì? Là để phòng

ngừa rủi ro, là để đầu cơ trên nó nhưng phòng ngừa bằng cách nào, đầu cơ bằng

cách nào? Vì vậy phần ứng dụng hợp đồng giao sau tài chính trong thực tiễn sẽ giúp

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

chúng ta phần nào giải quyết được câu hỏi đó.

GVHD: PGS-TS Nguyễn Thị Ngọc Trang

Luận văn thạc sĩ

-Trang 103-

KẾT LUẬN CHUNG

Trong năm 2008, khi cơn khủng hoảng tài chính bắt đầu và lên đến đỉnh

điểm, chúng ta thấy ở đâu trên các phương tiện thông tin từ báo tờ đến báo điện tử,

người người bàn tán nhau về cuộc khủng hoảng này và lo lắng cho những khó khăn

phía trước. Những từ mà chúng ta nghe nhiều nhất đó là phải xây dựng hệ thống

phòng ngừa rủi ro nhằm đối phó với những rủi ro có thể xảy ra mà cụ thể là rủi ro

liên quan đến tài chính. Chúng ta hân hoan khi thấy tâm lý của người Việt Nam đã

thay đổi, đã biết chủ động đối phó với những rủi ro, lo sợ rủi ro xảy ra. Nhưng

dường như đến nay đó cũng chỉ mới dừng lại ở lời nói, ta chưa thấy hành động cụ

thể nào nhằm đối phó với rủi ro. Liệu rằng sau cơn khủng hoảng tài chính bắt đầu từ

Châu Á năm 1997, đến cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008, thế giới lại đón nhận

thêm một cuộc khủng hoảng tài chính khác 10 năm sau đó và cuộc khủng hoảng này

sẽ ảnh hưởng nặng nề lên nền kinh tế - tài chính Việt Nam hơn là hai cuộc khủng

hoảng trước khi mà nền kinh tế Việt Nam chưa hội nhập đầy đủ vào nền kinh tế thế

giới?

Với những gì được viết trong luận văn này, tác giả xin góp tiếng nói của

mình cùng với tiếng nói của bao người nhằm thúc đẩy việc phát triển thị trường

phái sinh ở Việt Nam mà cụ thể là thị trường giao sau tài chính – một thị trường

mới mẻ khó có thể phát triển trong thời gian ngắn hạn lại cần sự nổ lực của rất

nhiều con người đóng vai trò quan trọng trong nền kinh tế - tài chính ở Việt Nam.

Với kiến thức ít ỏi về lĩnh vực rộng lớn và cũng khá mới mẻ này, tác giả rất mong

nhận được sự thông cảm từ quý thầy cô, bạn bè, đồng nghiệp với những điều chưa

hoàn thiện và nhận được thêm nhiều ý kiến đóng góp của quý thầy cô, của bạn bè,

đồng nghiệp.

HVTH: Trương Thị Mỹ Vân Xây dựng sàn giao dịch giao sau tài chính tại Việt Nam

Xin chân thành cảm ơn và trân trọng kính chào.