Tác động của cấu trúc sở hữu đến quyết định đa dạng hóa kinh doanh của doanh nghiệp niêm yết Việt Nam

Chia sẻ: Tưởng Bách Xuyên | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:16

Thêm vào BST

Báo xấu

4
lượt xem 1
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Bài nghiên cứu "Tác động của cấu trúc sở hữu đến quyết định đa dạng hóa kinh doanh của doanh nghiệp niêm yết Việt Nam" xem xét tác động của cấu trúc sở hữu đến quyết định đa dạng hóa kinh doanh của các doanh nghiệp niêm yết Việt Nam trong giai đoạn 2007 – 2012. Kết quả thực nghiệm từ mô hình logit cho thấy rằng trong khi sở hữu nhà nước có tác động cùng chiều đối với quyết định đa dạng hóa kinh doanh, thì sở hữu nước ngoài có tác động ngược chiều đối với quyết định đa dạng hóa kinh doanh. Mời các bạn cùng tham khảo!

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Tác động của cấu trúc sở hữu đến quyết định đa dạng hóa kinh doanh của doanh nghiệp niêm yết Việt Nam

TÁC ĐỘNG CỦA CẤU TRÚC SỞ HỮU ĐẾN QUYẾT ĐỊNH ĐA DẠNG HÓA KINH DOANH CỦA DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT VIỆT NAM ThS. Phùng Đức Nam ThS. Lê Thị Phương Vy Khoa Tài chính, Trường Đại học Kinh tế TP. Hồ Chí Minh Tóm tắt Bài nghiên cứu xem xét tác động của cấu trúc sở hữu đến quyết định đa dạng hóa kinh doanh của các doanh nghiệp niêm yết Việt Nam trong giai đoạn 2007 – 2012. Kết quả thực nghiệm từ mô hình logit cho thấy rằng trong khi sở hữu nhà nước có tác động cùng chiều đối với quyết định đa dạng hóa kinh doanh, thì sở hữu nước ngoài có tác động ngược chiều đối với quyết định đa dạng hóa kinh doanh. Kết quả này hàm ý rằng sở hữu nhà nước có khuynh hướng khuyến khích việc đa dạng hóa kinh doanh của các doanh nghiệp, còn sở hữu nước ngoài thường mang vai trò giám sát và hạn chế chiến lược đa dạng hóa của các doanh nghiệp. Từ khóa: đa dạng hóa kinh doanh, sở hữu nhà nước, sở hữu nước ngoài, Việt Nam. Abstract This research examines the impact of the ownership structure on corporate diversification decision of listed firms in Vietnam over the period of 2007 and 2012. The empirical results from logit model show that while state ownership has positive impact on corporate diversification decisions of the firms, foreign ownership has negative impact on corporate diversification decision of the firms. This implies that government ownership tends to encourage corporate diversification strategy, while foreign ownership may plays monitoring role and discourage corporate diversification strategy in emerging market context. Key words: corporate diversification, foreign ownership, state ownership, Vietnam 1. Giới thiệu Theo Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF, 2011), Việt Nam là một thị trường mới nổi với tốc độ tăng trưởng GDP cao hơn tốc độ tăng trung bình của các quốc gia mới nổi và đang phát triển khác. Công cuộc đổi mới kinh tế đã ảnh hưởng đến cấu trúc sở hữu của 493
các doanh nghiệp Việt Nam. Ngoài ra, quá trình cổ phần hóa các doanh nghiệp đã dẫn đến việc gia tăng số doanh nghiệp tại Việt Nam (Mishra, 2011). Thị trường chứng khoán Việt Nam được thành lập vào năm 2000 và ngày càng trở nên quan trọng trong nền kinh tế. Số lượng doanh nghiệp niêm yết và tổng vốn hóa thị trường đã tăng lên đáng kể. Cụ thể, số lượng doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Hồ Chí Minh tăng từ 5 doanh nghiệp vào năm 2000 lên 301 doanh nghiệp trong năm 2013 và tính đến 2015 thì đạt con số 311 doanh nghiệp; và số lượng các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội đã tăng từ 9 công ty trong 2005 lên 377 công ty trong năm 2013 và 375 công ty trong năm 2015. Vốn hóa thị trường của cả hai sàn giao dịch chứng khoán cũng đã tăng đáng kể, từ mức dưới 0,5 tỷ đô la Mỹ trong năm 2005 lên 32,933 tỷ đô la Mỹ trong năm 2012 (Worldbank, 2014). Mặc dù số lượng doanh nghiệp nhà nước đã giảm trong những năm gần đây, nhưng hình thức sở hữu này vẫn đóng một vai trò quan trọng trong nền kinh tế Việt Nam. Bên cạnh sở hữu nhà nước, hình thức sở hữu nước ngoài cũng đóng một vai trò quan trọng trong nền kinh tế. Theo thống kê của Tổng cục Thống kê, sở hữu nhà nước và sở hữu nước ngoài đóng góp hơn một nửa GDP của Việt Nam (GSO, 2006, 2010, 2014). Do đó, có thể nhận định rằng sở hữu nhà nước và sở hữu nước ngoài rất quan trọng trong cơ cấu sở hữu của các công ty, vì đây là yếu tố có thể ảnh hưởng đến thành quả của một doanh nghiệp. Với chính sách khuyến khích của Chính phủ kể từ năm 1990, nhiều doanh nghiệp Việt Nam, đặc biệt là doanh nghiệp nhà nước, đã có xu hướng đa dạng hóa kinh doanh. Thực tế cho thấy, những doanh nghiệp đa dạng hóa thường có thành quả hoạt động không tốt bằng những doanh nghiệp không đa dạng hóa; ngoài ra, các doanh nghiệp này có xu hướng đa dạng hóa vào các lĩnh vực kinh doanh không liên quan đến hoạt động chính của doanh nghiệp. Vì vậy, thực hiện kiểm định để kiểm chứng về việc liệu rằng đa dạng hóa của công ty sẽ làm gia tăng hay suy giảm thành quả doanh nghiệp là một việc cần thiết. Bên cạnh đó, mặc dù sở hữu nhà nước và sở hữu nước ngoài đều quan trọng ở Việt Nam, nhưng cho đến nay nghiên cứu một cách có hệ thống về hiệu quả của nhà nước và sở hữu nước ngoài về đa dạng hóa kinh doanh của công ty vẫn hạn chế. Do đó, đề tài này có thể được coi như là một trong những nghiên cứu đầu tiên kiểm định về tác động của sở hữu nước ngoài và đa dạng hóa hoạt động kinh doanh của công ty tại Việt Nam. 2. Cơ sở lý thuyết 2.1 Lý thuyết về đa dạng hóa kinh doanh Đa dạng hóa kinh doanh là một chủ đề nghiên cứu thu hút được nhiều nhà 494
nghiên cứu trong lĩnh vực tài chính doanh nghiệp. Đa dạng hóa kinh doanh đề cập đến những cách mà các công ty đa dạng hóa để tối ưu hóa "nguồn tài nguyên dư thừa cho hoạt động hiện tại của họ" (Chatterjee & Wernerfelt, 1991). Ngoài ra, sự đa dạng hóa kinh doanh của công ty cũng được coi là một chiến lược mà doanh nghiệp sẽ tăng mức độ quy mô bằng cách mở rộng kinh doanh (Boubaker, Mensi & Nguyen, 2008). Khi một doanh nghiệp mở rộng hoạt động, công ty có xu hướng đa dạng hóa các lĩnh vực kinh doanh dựa vào nguồn lực dư thừa trong doanh nghiệp hiện có. Đa dạng hóa kinh doanh thường được coi như là một chiến lược cho các công ty để mở rộng hoạt động và thực hiện được mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận. Giải thích cho việc đa dạng hóa kinh doanh, Campa và Kedia (2002) cho rằng các doanh nghiệp có xu hướng đa dạng hóa vì những thay đổi trong điều kiện kinh tế hoặc điều kiện ngành. Các tác giả lập luận rằng các công ty sẽ từ bỏ các hoạt động kinh doanh hiện tại khi các hoạt động này không có tiềm năng phát triển. Ngoài ra, Bercovitz và Mitchell (2007) cho rằng các công ty kinh doanh đa ngành có thể tồn tại lâu hơn bởi vì các doanh nghiệp có thể tiếp tục hoạt động ngay cả khi một lĩnh vực kinh doanh gặp khó khăn. Từ quan điểm của lý thuyết đại diện, có thể thấy rằng sự đa dạng hóa kinh doanh của các công ty phát sinh từ việc theo đuổi lợi ích của các nhà quản lý với chi phí sẽ dành cho các cổ đông. Bởi vì các nhà quản lý có thể hành động để tối đa hóa lợi ích cá nhân của bản thân (thay vì tối đa hóa lợi ích của chủ sở hữu), nên sự tách biệt giữa quản lý và sở hữu có thể dẫn đến xung đột về mục tiêu giữa các nhà quản lý và các cổ đông. Điều này đặt ra một thực tế là các nhà quản lý có thể thực hiện các hoạt động kinh doanh chống lại lợi ích của các cổ đông (Denis, Denis & Sarin 1999). Aggarwal và Samwick (2003) cho rằng có hai tranh luận chính về chi phí đại diện có thể sử dụng để giải thích lý do tại sao các nhà quản lý có xu hướng đa dạng hóa kinh doanh. Những lý giải đầu tiên dựa trên vấn đề chi phí đại diện đó là việc giảm thiểu rủi ro. Các nhà quản lý cấp cao trong các công ty thường có cổ phần tại các công ty mà các nhà quản lý này làm việc. Do đó, các nhà quản lý này có xu hướng phải đối mặt với rủi ro phi hệ thống khi các doanh nghiệp không đa dạng hóa. Kết quả là các nhà quản lý có nhiều động lực để đa dạng hóa hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp. Khi tỷ lệ sở hữu của các nhà quản lý càng cao thì rủi ro phi hệ thống mà các nhà quản lý phải đối mặt sẽ càng cao và do đó các nhà quản lý này phải cố gắng đa dạng hóa các hoạt động để giảm rủi ro. Giải thích thứ hai cho hoạt động đa dạng hoá của doanh nghiệp là lợi ích cá nhân của người quản lý. Mặc dù các khoản đầu tư mới có thể là không có giá trị, nhưng các nhà quản lý có thể đạt được một danh tiếng tốt hơn khi những nhà quản trị này quản lý một công ty đa dạng nhiều lĩnh vực. Như vậy, các nhà quản lý trở nên có giá trị hơn cho các công ty và họ có thể yêu cầu bổng lộc nhiều hơn. 495
2.2 Cấu trúc sở hữu và đa dạng hóa kinh doanh Amihud và Lev (1999) kiểm định tác động của cấu trúc sở hữu tới chiến lược đa dạng hóa kinh doanh và tìm ra rằng mối quan hệ nghịch biến giữa đa dạng hóa kinh doanh và sự tập trung sở hữu. Belkaoui và Pavlik (1992) nhận thấy rằng tồn tại mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và hiệu suất; ngoài ra, đa dạng hóa kinh doanh có ảnh hưởng tích cực đến thành quả doanh nghiệp. Denis, Denis và Sarin (1999) cung cấp bằng chứng cho thấy tồn tại mối quan hệ nghịch biến giữa mức độ đa dạng hóa kinh doanh và sở hữu của nhà quản lý. Các tác giả cũng cho rằng, bởi vì các nhà quản lý nắm giữ cổ phần nhiều hơn, nên các nhà quản lý không có xu hướng theo chiến lược đa dạng hóa. Chen và Ho (2000) thấy rằng mức độ đa dạng hóa có mối quan hệ ngược chiều với sở hữu nhóm cổ đông bên ngoài, nhưng lại không có quan hệ với nhóm cổ đông nội bộ. Chen và Yu (2012) đã kiểm định mối quan hệ giữa tỷ lệ sở hữu của nhà quản lý, đa dạng hóa kinh doanh và thành quả của công ty. Các tác giả cho thấy rằng mối quan hệ giữa sở hữu của nhà quản lý và đa dạng hóa kinh doanh không phải là một mối quan hệ tuyến tính, mà là mối quan hệ hình chữ U. Điều này ngụ ý rằng sở hữu của nhà quản lý cao dẫn đến tỷ lệ đa dạng hóa thấp, nhưng khi chạm ngưỡng thì tỷ lệ sở hữu của nhà quản lý cao dẫn đến sự gia tăng đa dạng hóa. Trong một nghiên cứu về cơ cấu sở hữu, đa dạng hóa kinh doanh và thành quả công ty trong bối cảnh Trung Quốc, Delios, Zhou và Xu (2008) thấy rằng mỗi nhóm sở hữu có tác động khác nhau đến đa dạng hóa kinh doanh. Ví dụ, trong khi sở hữu nhà nước có tác động tích cực đối với sự đa dạng hóa, sở hữu tư nhân có một tác động tiêu cực đến đa dạng hóa. Zhao (2010) chứng minh rằng các nhóm doanh nghiệp thuộc sở hữu của chính phủ có xu hướng tăng cường mức độ đa dạng hóa kinh doanh. Del Brio, Maia-Ramires và De Miguel (2011) tìm thấy một mối quan hệ phi tuyến tính giữa sở hữu tập trung và đa dạng hóa kinh doanh ở các doanh nghiệp Tây Ban Nha. Kết quả của các nhà nghiên cứu cho thấy rõ rằng sở hữu tập trung đóng vai trò giám sát các hành động của người quản lý. Tuy nhiên, khi nồng độ quá cao, vượt quá điểm gãy thì chủ sở hữu kiểm soát có xu hướng theo chiến lược đa dạng hóa kinh doanh nhằm chiếm đoạt những lợi ích của cổ đông thiểu số. 3. Giả thuyết nghiên cứu Kết quả nghiên cứu trước đây cho thấy cơ cấu sở hữu ảnh hưởng đến đa dạng hóa kinh doanh. Tuy nhiên, hầu hết các nghiên cứu tập trung vào sở hữu của các cổ đông lớn và các nhà quản lý, trong khi có rất ít nghiên cứu kiểm định tác động của sở hữu nhà nước và sở hữu nước ngoài lên việc đa dạng hóa. Delios, Zhou và Xu (2008) 496
cho thấy thành phần của cấu trúc sở hữu có thể ảnh hưởng đến khả năng và mức độ đa dạng hóa của các doanh nghiệp. Sự khác biệt về cấu trúc sở hữu có thể ảnh hưởng đến quyết định đa dạng hóa kinh doanh của các doanh nghiệp. Các doanh nghiệp nhà nước thường bị tác động bởi các mục tiêu xã hội và chính trị chứ không phải là mục tiêu tối đa hóa giá trị (Wan and cộng sự, 2011). Từ quan điểm trên, Li và cộng sự (2012) nhận định rằng kết nối chính trị có ảnh hưởng tích cực đến đa dạng hóa kinh doanh. Sở hữu nhà nước tại các doanh nghiệp rõ ràng là có kết nối chính trị với chính phủ. Bên cạnh đó, dựa trên lý thuyết đại diện, khi các cổ đông kiểm soát chiếm một phần lớn trong tổng số ghế trong ban quản trị, họ có động lực để chiếm đoạt giá trị của cổ đông khác thông qua đa dạng hóa (Tsai, Young & Hsu 2011). Do đó, có thể lập luận rằng khi sở hữu nhà nước kiểm soát quyền sở hữu trong các công ty, các doanh nghiệp này có thể có mức độ cao về đa dạng hóa. Trong trường hợp thị trường của Việt Nam, mặc dù sở hữu nhà nước đã giảm dần do tư nhân hóa các doanh nghiệp nhà nước, nhưng sở hữu nhà nước vẫn đóng một vai trò quan trọng tại Việt Nam (Nguyen và cộng sự, 2014; Sjöholm 2006). Vì vậy, nghiên cứu này đưa ra các giả thuyết sau đây: H.1. Khi sở hữu nhà nước tăng, công ty niêm yết có khả năng tiến hành các chiến lược đa dạng hóa kinh doanh. Ngoài sở hữu nhà nước, sở hữu nước ngoài ngày càng chiếm một vị trí quan trọng trong cơ cấu sở hữu của các công ty niêm yết tại Việt Nam. Đầu tư nước ngoài giúp cung cấp vốn đầu tư, chuyển dịch cơ cấu kinh tế và lao động, thúc đẩy công nghệ. Tuy nhiên, các nghiên cứu kiểm định tác động của sở hữu nước ngoài vào mức độ đa dạng hóa kinh doanh vẫn rất hạn chế. Ramaswamy và Li (2001) chỉ ra rằng có một mối quan hệ nghịch biến giữa số nhà đầu tư nước ngoài và đa dạng hóa trong lĩnh vực không liên quan tại các doanh nghiệp Ấn Độ. Điều này là do thực tế rằng các giám đốc nước ngoài có kiến thức, kinh nghiệm mà có thể giám sát và kiềm chế chiến lược đa dạng hóa kinh doanh. Yoshikawa và cộng sự (2010) cho rằng các cổ đông nước ngoài không khuyến khích sự đa dạng hóa bởi vì rất khó để quản lý các doanh nghiệp đa dạng hóa. Các tác giả lập luận rằng sở hữu nước ngoài được coi là một phương tiện để giám sát các công ty và sở hữu nước ngoài hạn chế của nhà quản lý tham gia vào các chiến lược đa dạng hóa kinh doanh bằng cách giảm tiền thưởng của các nhà quản lý. Vì vậy, giả thuyết sau đây sẽ được đưa ra để kiểm định các mối quan hệ giữa quyền sở hữu nước ngoài và đa dạng hóa kinh doanh. H.2. Khi sở hữu nước ngoài tăng, các công ty niêm yết ít có khả năng để thực hiện chiến lược đa dạng hóa kinh doanh 497
4. Phương pháp nghiên cứu 4.1. Mô hình thực nghiệm Để kiểm định giả thuyết của các xu hướng đa dạng hóa kinh doanh của công ty trong các công ty niêm yết Việt Nam (H.1 và H.2), bài nghiên cứu này sử dụng các mô hình thực nghiệm sau đây: DIVit = α + β1OWNit + β2Xit + εit (1) Trong đó: DIVit là một biến nhị phân đại diện, tình trạng công ty i đang theo đuổi một chiến lược đa dạng hóa tại thời điểm t, OWNit đại diện cơ cấu sở hữu của công ty (nhà nước hoặc nước ngoài), Xit là các biến kiểm soát của doanh nghiệp i tại thời điểm t, và εit là sai số. Bởi vì biến phụ thuộc là nhị phân, nên mô hình logit được sử dụng để thực hiện mô hình hồi quy. Các mô hình logit cho phép ước lượng xác suất mà các doanh nghiệp đa dạng hóa hay không bằng cách dự đoán kết quả của biến phụ thuộc nhị phân từ các biến độc lập. Một mô hình logit tổng quát như sau: (2) (3) (4) Trong đó: yi là biến phụ thuộc nhị phân, xi là một biến độc lập, α là hằng số, và pi là xác suất của việc thực hiện đa dạng hóa kinh doanh. Để ước lượng các tham số trong phương trình, ước lượng khả năng cực đại (maximum likelihood) được sử dụng (Czepiel 2002; Lin & Su 2008). Các hàm cực đại và hàm ước lượng log được thể hiện như sau: (5) 498
(6) (7) Để tìm các tham số từ hàm ước lượng log, thực hiện đạo hàm các ước lượng log đối với từng tham số và cho kết quả bằng 0. (8) 4.2 Dữ liệu Dữ liệu bao gồm các thông tin tài chính của các công ty niêm yết từ năm 2007 đến 2012. Những doanh nghiệp trong lĩnh vực tài chính bao gồm ngân hàng, tổ chức tài chính và công ty bảo hiểm sẽ bị loại bỏ ra khỏi mẫu quan sát vì các quy định và báo cáo tài chính của các doanh nghiệp này khác những doanh nghiệp còn lại một cách đáng kể (Chen & Yu 2012; Dastidar 2009; Hann, Ogneva & Ozbas 2013; Jiraporn, Kim & Davidson III 2008; Lien & Li 2013; Lin & Su 2008; Lins & Servaes 2002). Thông tin về phân khúc doanh thu được thu thập từ báo cáo tài chính hay báo cáo thường niên của các công ty. Một điểm khó khăn trong việc thu thập số liệu đó là không có một tiêu chuẩn nhất quán trong việc công bố thông tin ở thị trường chứng khoán Việt Nam. Cụ thể, các công ty niêm yết Việt Nam không bị yêu cầu phải báo cáo doanh số bán hàng của các phân đoạn theo mã phân loại ngành. Do đó, thông tin đa dạng hóa kinh doanh của công ty chỉ được thu thập thông qua thông tin sẵn có trong các báo cáo. Các phân đoạn doanh thu của từng công ty được phân loại theo ngành dựa trên tiêu chuẩn phân loại ngành Việt Nam năm 2007 (VSIC 2007). 4.3 Đo lường các biến Biến đa dạng hóa kinh doanh được đo lường bằng biến giả với giá trị bằng 1 nếu công ty có đa dạng và bằng 0 với các trường hợp khác (Chen & Ho 2000). Các công ty được xem là đa dạng hóa nếu ít nhất có một phân đoạn doanh thu chiếm ít nhất 90% tổng doanh thu (Lin & Su 2008; Lins & Servaes 2002). Nghiên cứu này tập trung vào sở hữu nhà nước và sở hữu nước ngoài, được đo lường tỷ lệ vốn sở hữu được nắm giữ bởi nhà nước hay nhà đầu tư nước ngoài. Dựa vào nghiên cứu của Campa và Kedia (2002) và Dastidar (2009), bài nghiên 499
cứu sử dụng các biến kiểm soát như sau: Quy mô công ty là một nhân tố quan trọng ảnh hưởng đến việc đa dạng hóa kinh doanh. Điều này có thể giải thích là do khi quy mô công ty gia tăng, một công ty có xu hướng đa dạng hóa kinh doanh bởi vì nó có nhiều nguồn lực cho việc mở rộng. Quy mô công ty được đo lường bằng logarit của tổng tài sản (Berger & Ofek 1995; Chen & Ho 2000; Colak 2010; Dastidar 2009). Đòn bẩy ở đây được hiểu là đòn bẩy tài chính. Các công ty có tỷ lệ nợ cao có thể có khả năng tiếp cận với nhiều nguồn vốn hơn cho việc mở rộng (Chen, Dyball & Wright 2009). Mishra và Akbar (2007) cho rằng các công ty đa dạng hóa sẽ dễ dàng hơn trong việc gia tăng nợ. Bên cạnh đó, khả năng gia tăng nợ cũng giúp các công ty đầu tư nhiều hơn vào các lĩnh vực mới. Đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp được đo lường thông qua tỷ số nợ trên tổng tài sản (Chen & Yu 2012; Chen, Dyball & Wright 2009; David và cộng sự. 2010). Tỷ số giá trị sổ sách trên giá trị thị trường là một đại diện cho cơ hội tăng trưởng (Singh, Mathur & Gleason 2004). Công ty có cơ hội tăng trưởng thấp có xu hướng mở rộng hoạt động thông qua việc đa dạng hóa, trong khi các công ty có cơ hội tăng trưởng cao thường có mức độ đa dạng hóa thấp. Tỷ số giá trị sổ sách trên giá trị thị trường được đo lường thông qua giá trị sổ sách của vốn cổ phần chia giá trị thị trường của vốn cổ phần (Hann, Ogneva & Ozbas 2013). Tuổi của công ty được đại diện bằng số năm công ty tồn tại. Các nhà nghiên cứu cho rẳng công ty có một thời gian dài hoạt động có khả năng mở rộng vào những lĩnh vực mới. Trong bài nghiên cứu này, tuổi công ty được đo lường bằng số năm công ty đăng ký là công ty cổ phần (Choi, Sul & Min 2012). Lợi nhuận cũng là một nhân tố ảnh hưởng đến quyết định đa dạng hóa. Các nghiên cứu trước lập luận rằng công ty có lợi nhuận thấp có xu hướng mở rộng hoạt động thông qua đa dang hóa để tìm kiếm những cơ hội sinh lời, ngược lại, các công ty có lợi nhuận cao có xu hướng ít đa dạng hóa (Campa & Kedia 2002). Lợi nhuận được đo lường bằng tỷ số thu nhập trước thuế và lãi vay chia tổng doanh thu (Campa & Kedia 2002, Dastidar 2009). Đặc điểm ngành cũng là một nhân tố tác động đến quyết định đa dạng hóa (Maksimovic & Phillips 2002). Tỷ lệ công ty đa dạng hóa trong ngành thể hiện đặc điểm ngành bởi vì nó cho thấy xu hướng đa dạng hóa trong ngành. Biến này cũng cho thấy sự thu hút của ngành, điều này hàm ý rằng các công ty hoạt động trong ngành có tỷ lệ công ty đa dạng hóa cao thường cũng có xu hướng đa dạng hóa (Campa & Kedia 2002). Tốc độ tăng trưởng cho thấy tình hình vĩ mô của nền kinh tế. Các nghiên cứu trước đây cho rằng tốc độ tăng trưởng GDP cao thường khuyến khích các công ty đa 500
dạng hóa kinh doanh (Campa & Kedia 2002). 5. Kết quả nghiên cứu 5.1 Thống kê mô tả và ma trận tương quan Bảng 4.2 trình bày mô tả thống kê của các biến sử dụng trong bài nghiên cứu trong gia đoạn 2007 đến 2012 Bảng 1. Mô tả thống kê các biến Giá trị Độ lệch Giá trị Giá trị Biến Số quan sát trung bình chuẩn nhỏ nhất lớn nhất DDIV 2696 0,331 0,471 0,000 1,000 STATE 2678 0,251 0,237 0,000 0,782 FOREIGN 2679 0,076 0,119 0,000 0,490 SIZE 2678 26,715 1,291 24,353 29,191 PROF 2678 0,097 0,096 -0,052 0,345 LEV 2678 0,522 0,212 0,134 0,845 AGE 2696 6,352 2,952 0,000 19,000 BM 2684 1,366 0,906 0,272 3,491 NDIV 2696 33,086 20,515 0,000 100,000 GDP 2696 5,924 0,577 5,250 7,130 Bảng này mô tả thống kê các biến trong giai đoạn 2007-2012 cho các công ty niêm yết ở Việt Nam. DDIV là biến giả thể hiện việc đa dạng hóa. Biến giả này có giá trị bằng 1 nếu công ty có đa dạng hóa và bằng 0 trong các trường hợp khác. FOREIGN là biến cấu trúc sở hữu nước ngoài, được đo lường bằng số lượng cổ phiếu nắm giữ bởi nhà đầu tư nước ngoài. SIZE là quy mô công ty, được đo lường bằng logarit của tổng tài sản. PROF là lợi nhuận, được đo lường bằng thu nhập hoạt động trên doanh thu. LEV là đòn bẩy tài chính, được đo lường bằng tổng nợ trên tổng tài sản. AGE là tuổi của công ty, được đo lường bằng log của số năm công ty trở thành công ty cổ phần. BM là tỷ số giá trị sổ sách trên giá trị thị trường. NDIV là tỷ lệ các công ty đa dạng hóa trong ngành. GDP là tốc độ tăng trưởng GDP. Cấu trúc sở hữu nhà nước có giá trị trung bình là 25,1. Tỷ lệ này thấp hơn tỷ lệ sở hữu nhà nước (34,59%) ở Trung Quốc (Lin & Su 2008). Sở hữu nước ngoài có giá trị trung bình là 7,6%, nhỏ hơn giá trị 20,97% ở Ấn Độ (Ramaswamy & Li 2001). Giá trị trung bình của qui mô doanh nghiệp là 26,715% và độ lệch chuẩn của nó là 1.291. Lợi nhuận của các công ty niêm yết tại Việt Nam có giá trị trung bình 9,7%, với một độ lệch chuẩn của 0,096. Giá trị trung bình của lợi nhuận là cao hơn so với 6% ở Mỹ (Çolak 2010). Biến đòn bẩy tài chính có giá trị trung bình là 52,2 % và độ lệch chuẩn là 0,212. Giá trị này là cao hơn so với 33,2% ở Nhật Bản (Fukui & Ushijima 501
2007), và 48% ở Úc (Chen, Dyball & Wright 2009), nhưng ngang bằng giá trị 52.1% ở Trung Quốc (Chen 2010). Độ tuổi trung bình của các công ty niêm yết Việt Nam là 6,352, là thấp hơn đáng kể so với 21,63 ở Mỹ (Çolak 2010). Giá trị trung bình của tỷ số giá sổ sách tên giá trị thị trường là 1,366, với một độ lệch chuẩn là 0.906. Giá trị trung bình này là tương đối thấp hơn so với Mỹ (2,933) (Franco, Urcan & Vasvari 2010). Trong khi đó, giá trị trung bình của tỷ lệ công ty đa dạng trong ngành là 33,086 %. Giá trị này là thấp hơn so với 59,48 % ở Trung Quốc (Lin & Su 2008), và 68 % ở Singapore (Chen & Ho 2000). Tốc độ tăng trưởng GDP trung bình của Việt Nam trong giai đoạn 2007-2012 là 5,24 %. Bảng 2 trình bày ma trận tương quan của các biến. Mức độ đa dạng hóa có tương quan cùng chiều với sở hữu nhà nước (STATE) và tương quan ngược chiều với sở hữu nước ngoài (FOREIGN). Mức độ đa dạng hóa có tương quan cùng chiều với qui mô công ty, đòn bẩy tài chính, tuổi, tỷ số giá trị sổ sách tên giá trị thị trường, và thị phần của các công ty đa dạng hóa trong ngành, trong khi có mối tương quan ngược chiều với lợi nhuận và tốc độ tăng trưởng GDP. Bảng 2. Ma trận tương quan DDIV STATE FOREIGN SIZE PROF LEV AGE BM NDIV GDP DDIV 1.00 STATE 0.03 1.00 FOREIGN -0.06 -0.12 1.00 SIZE 0.09 0.01 0.34 1.00 PROF -0.05 0.04 0.21 0.16 1.00 LEV 0.06 0.07 -0.23 0.32 -0.21 1.00 AGE 0.08 -0.17 0.12 -0.07 -0.07 -0.16 1.00 BM 0.11 -0.08 -0.14 -0.01 -0.29 0.08 0.24 1.00 NDIV 0.44 -0.02 -0.14 0.07 -0.08 0.18 0.04 0.20 1.00 GDP -0.01 0.03 0.02 -0.03 0.10 -0.02 -0.19 -0.23 -0.03 1.00 Bảng này mô tả ma trận tương quan các biến trong giai đoạn 2007 - 2012 cho các công ty niêm yết ở Việt Nam. DDIV là biến giả thể hiện việc đa dạng hóa. Biến giả này có giá trị bằng 1 nếu công ty có đa dạng hóa và bằng 0 trong các trường hợp khác. FOREIGN là biến cấu trúc sở hữu nước ngoài, được đo lường bằng số lượng cổ phiếu 502
nắm giữ bởi nhà đầu tư nước ngoài. SIZE là qui mô công ty, được đo lường bằng logarit của tổng tài sản. PROF là lợi nhuận, được đo lường bằng thu nhập hoạt động trên doanh thu. LEV là đòn bẩy tài chính, được đo lường bằng tổng nợ trên tổng tài sản. AGE là tuổi của công ty, được đo lường bằng log của số năm công ty trở thành công ty cổ phần. BM là tỷ số giá trị sổ sách trên giá trị thị trường. NDIV là tỷ lệ các công ty đa dạng hóa trong ngành. GDP là tốc độ tăng trưởng GDP. 5.2. Kết quả thực nghiệm và thảo luận Bảng 3 trình bày kết quả của mô hình logit xem xét tác động của cấu trúc sở hữu lên quyết định đa dạng hóa kinh doanh của doanh nghiệp. Cột 1 và 3 trình bày ảnh hưởng của sở hữu nhà nước và sở hữu nước ngoài lên quyết định đa dạng hóa với biến kiểm soát là đặc điểm của công ty. Cột 2 và 4 trình bày ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu lên quyết định đa dạng hóa với biến kiểm soát bao gồm đặc điểm công ty, ngành và nền kinh tế. Bảng này cũng thể hiện mức ảnh hưởng biên trung bình của cấu trúc sở hữu và các biến độc lập khác lên việc đa dạng hóa của các công ty niêm yết ở Việt Nam. Mức ảnh hưởng này được tính như là những thay đổi trong giá trị kỳ vọng của biến giả đa dạng hóa khi nó thay đổi từ 0 đến 1. Bảng 3. Kết quả mô hình logit (1) (2) (3) (4) DDIV DDIV DDIV DDIV STATE 0.128*** 0.122*** (0.001) (0.001) FOREIGN -0.276*** -0.277*** (0.003) (0.003) SIZE 0.041*** 0.040*** 0.052*** 0.051*** (0.000) (0.000) (0.000) (0.000) LEV -0.126** -0.134** -0.158*** -0.165*** (0.017) (0.011) (0.004) (0.003) AGE 0.015*** 0.015*** 0.016*** 0.016*** (0.000) (0.000) (0.000) (0.000) BM 0.025* 0.018 0.022* 0.015 (0.058) (0.166) (0.089) (0.239) PROF -0.215** -0.172 -0.168 -0.129 (0.046) (0.107) (0.121) (0.229) NDIV 0.010*** 0.010*** (0.000) (0.000) GDP 0.053** 0.060** (0.029) (0.013) Year controlled Yes Yes Yes Yes Industry Yes Yes Yes Yes 503
(1) (2) (3) (4) DDIV DDIV DDIV DDIV controlled Observations 2591 2591 2592 2592 Log-likelihood -1408.704 -1377.096 -1410.372 -1378.890 value Pseudo R- 0.149 0.168 0.148 0.167 squared Wald chi- 355.517 407.607 358.208 407.489 squared 0.000 0.000 0.000 0.000 Percent correct 73.215 73.447 72.415 73.264 prediction Bảng này trình bày kết quả mô hình logit. DDIV là biến giả thể hiện việc đa dạng hóa. Biến giả này có giá trị bằng 1 nếu công ty có đa dạng hóa và bằng 0 trong các trường hợp khác. FOREIGN là biến cấu trúc sở hữu nước ngoài, được đo lường bằng số lượng cổ phiếu nắm giữ bởi nhà đầu tư nước ngoài. SIZE là quy mô công ty, được đo lường bằng logarit của tổng tài sản. PROF là lợi nhuận, được đo lường bằng thu nhập hoạt động trên doanh thu. LEV là đòn bẩy tài chính, được đo lường bằng tổng nợ trên tổng tài sản. AGE là tuổi của công ty, được đo lường bằng log của số năm công ty trở thành công ty cổ phần. BM là tỷ số giá trị sổ sách trên giá trị thị trường. NDIV là tỷ lệ công ty đa dạng hóa trong ngành. GDP là tốc độ tăng trưởng GDP. Giá trị p-value ở trong ngoặc đơn, *, ** và *** thể hiện ý nghĩa 10%, 5%, và 1%. Trong cột 1 và 2, hệ số của biến sở hữu nhà nước là dương và có ý nghĩa thống kê. Kết quả này chỉ ra rằng các công ty có sở hữu nhà nước cao dễ có khả năng đa dạng hóa kinh doanh, kết quả này thống nhất với kết quả của Delios, Zhou và Xu (2008). Kết quả này cũng hàm ý rằng các đại diện cho sở hữu nhà nước trong công ty thúc đẩy công ty theo đuổi chiến lược đa dạng hóa kinh doanh để đảm bảo công việc và lợi ích cá nhân. Ngược lại, biến sở hữu nước ngoài có giá trị âm và có ý nghĩa thống kê. Điều này chứng tỏ sở hữu nước ngoài ở các doanh nghiệp niêm yết không khuyến khích công ty đa dạng hóa nhằm bảo vệ họ khỏi những sự chiếm quyền sở hữu được thực hiện bởi nhà quản lý hoặc các nhà quản lý bên trong. Biến quy mô tác động tích cực và có ý nghĩa thống kê lên hoạt động đa dạng hóa của công ty. Kết quả này phù hợp với nghiên cứu của Singh, Mathur và Gleason (2004) và Campa và Kedia (2002), ngụ ý rằng các doanh nghiệp lớn có khả năng đa dạng hóa kinh doanh cao hơn. Trong khi đó, đòn bẩy tài chính có tác động tiêu cực và có ý nghĩa thống kê, điều này thống nhất với nghiên cứu của Chen, Dyball và Wright (2009). Biến tuổi công ty cho thấy một kết quả tích cực và có ý nghĩa, chứng tỏ rằng các công ty hoạt động lâu năm có xu hướng đa dạng hóa, vì họ có cơ hội tăng trưởng ít hơn. Kết quả này phù hợp với các nghiên cứu trước đó (Denis & Sarin 1997; Liên & Li 504
2013; Lin & Su 2008). Giá trị sổ sách trên thị trường cho thấy một tác động tích cực lên hoạt động đa dạng hóa kinh doanh (trừ các mô hình (2) và (4)). Kết quả này chỉ ra rằng các doanh nghiệp có cơ hội tăng trưởng thấp có xu hướng mở rộng thông qua đa dạng hóa (Singh, Mathur & Gleason 2004). Biến lợi nhuận cho thấy một dấu hiệu tiêu cực tuy nhiên không có ý nghĩa thống kê (ngoại trừ trong mô hình (1)). Kết quả này phù hợp với nghiên cứu của Campa và Kedia (2002), hàm ý rằng lợi nhuận không ảnh hưởng lớn đến quyết định đa dạng hóa kinh doanh của một công ty. Biến đặc điểm ngành (thị phần của các công ty đa dạng hóa trong ngành) có dấu dương và có ý nghĩa thống kê. Điều này ngụ ý rằng đặc điểm ngành ảnh hưởng đến khả năng đa dạng hóa và chỉ ra rằng các doanh nghiệp hoạt động trong ngành mà có nhiều công ty đa dạng có xu hướng đa dạng hóa kinh doanh nhiều hơn (Campa & Kedia 2002). Biến kinh tế vĩ mô (tăng trưởng GDP) mang dấu dương và có ý nghĩa thống kê, cho thấy nền kinh tế có tốc độ tăng trưởng cao thúc đẩy các doanh nghiệp đa dạng hóa kinh doanh. 6. Kết luận Bài nghiên cứu này xem xét tác động của cấu trúc sở hữu (sở hữu nhà nước và sở hữu nước ngoài) lên quyết định đa dạng hóa kinh doanh trong các công ty niêm yết ở Việt Nam giai đoạn 2007-2012. Kết quả thực nghiệm cho thấy trong khi sở hữu nhà nước khuyến khích đa dạng hóa kinh doanh, sở hữu nước ngoài tác động tiêu cực lên quyết định này. Sở hữu Nhà nước khuyến khích các quyết định đa dạng hóa doanh nghiệp của công ty có thể được lý giải thông qua chi phí đại diện. Sở hữu nhà nước thúc đẩy chiến lược đa dạng hóa kinh doanh bởi vì cổ đông Nhà nước có các mục tiêu khác so với các cổ đông khác như mục tiêu chính trị, xã hội chứ không phải là tối đa hóa giá trị công ty (Wan và cộng sự, 2011). Khi nhà nước tăng quyền sở hữu, Nhà nước sẽ trở thành cổ đông kiểm soát và có động lực để chiếm đoạt quyền sở hữu của các cổ đông khác thông qua đa dạng hóa kinh doanh (Tsai, Young & Hsu 2011). Khi Nhà nước là cổ đông kiểm soát, họ chỉ định người quản lý công ty là người có khả năng thực hiện chiến lược đa dạng hóa để tăng cường sức mạnh của mình, đảm bảo công ăn việc làm của họ, hoặc có lợi cho bản thân (Volkov & Smith 2014). Nhà đầu tư nước ngoài, hoạt động như các nhà giám sát, thường không khuyến khích chiến lược đa dạng kinh doanh của các công ty. Ở các thị trường mới nổi, cơ chế bảo vệ cổ đông thiểu số là yếu (Gibson 2003). Do đó, trong các thị trường này, các nhà đầu tư nước ngoài thường được coi là các cổ đông bên ngoài. Họ sợ rằng các nhà quản lý và các cổ đông bên trong có thể chiếm đoạt quyền sở hữu của họ trong công ty thông qua đa dạng hóa kinh doanh. Vì vậy, sở hữu nước ngoài không khuyến khích 505
chiến lược đa dạng hóa kinh doanh. Nhà đầu tư nước ngoài có thể hạn chế ban quan lý tiến hành hoạt động đa dạng hóa kinh doanh bằng cách cắt giảm các khoản thưởng cho nhà quản lý (Yoshikawa, Rasheed & Del Brio 2010). Tóm lại, với việc nghiên cứu mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và quyết định đa dạng hóa kinh doanh của các công ty trong bối cảnh Việt Nam cũng như nhận diện các nhân tố khác ảnh hưởng đến quyết định đa dạng hóa, bài nghiên cứu này đã cung cấp một bằng chứng thực nghiệm về vai trò của sở hữu nhà nước và nước ngoài tại các doanh nghiệp niêm yết. Là một thị trường mới nổi ở châu Á, bài nghiên cứu đã góp phần cung cấp một bằng chứng thực nghiệm về ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu lên đa dạng hóa kinh doanh. Nghiên cứu này cũng đóng góp về mặt thực tiễn bằng việc giúp các nhà hoạch định chính sách ở Việt Nam cũng như các nhà điều hành doanh nghiệp hiểu rõ hơn về tác động của sở hữu nhà nước và sở hữu nước ngoài lên hoạt động đa dạng hóa kinh doanh của các công ty, từ đó đưa ra những chính sách và quyết định phù hợp trong việc khuyến khích hay hạn chế hoạt động đa dạng hóa nhất là các công ty niêm yết để cải thiện và nâng cao thành quả hoạt động của doanh nghiệp - một vấn đề quan trọng nhận được nhiều sự quan tâm trong điều kiện kinh tế hiện nay. Kết quả nghiên cứu này hàm ý rằng việc tái cấu trúc cơ cấu sở hữu tại các doanh nghiệp Việt Nam theo chiều hướng giảm bớt tỷ lệ sở hữu nhà nước và tăng tỷ lệ sở hữu nước ngoài sẽ giúp hạn chế một số các quyết định (chẳng hạn như đa dạng hóa kinh doanh) gây thiệt hại cho giá trị công ty. Tài liệu tham khảo 1. Aggarwal RK and Samwick AA. (2003) Why Do Managers Diversify Their Firms? Agency Reconsidered. The Journal of Finance 58: 71-118. 2. Amihud Y and Lev B. (1999) Does Corporate Ownership Structure Affect Its Strategy towards Diversification? Strategic Management Journal 20: 1063-1069. 3. Belkaoui A and Pavlik E. (1992) The Effects of Ownership Structure and Diversification Strategy on Performance. Managerial and Decision Economics 13: 343-352. 4. Bercovitz J and Mitchell W. (2007) When is more better? The impact of business scale and scope on long-term business survival, while controlling for profitability. Strategic Management Journal 28: 61-79. 5. Berger PG and Ofek E. (1995) Diversification's effect on firm value. Journal of Financial Economics 37: 39-65. 6. Boubaker A, Mensi W and Nguyen DK (2008), More on corporate diversification, firm size and value creation. Economics Bulletin 7: 1–7. 7. Campa JM and Kedia S. (2002) Explaining the Diversification Discount. The Journal of Finance 57: 1731-1762. 8. Chatterjee S and Wernerfelt B (1991) The link between resources and type of diversification: Theory and evidence. Strategic Management Journal 12: 33–48. 9. Chen C-J and Yu C-MJ. (2012) Managerial ownership, diversification, and firm performance: Evidence from an emerging market. International Business Review 21: 518-534. 506
10. Chen R, Dyball MC and Wright S. (2009) The Link Between Board Composition and Corporate Diversification in Australian Corporations. Corporate Governance: An International Review 17: 208-223. 11. Chen S-S and Ho KW. (2000) Corporate diversification, ownership structure, and firm value: The Singapore evidence. International Review of Financial Analysis 9: 315-326. 12. Chen S. (2010) Ultimate Controllers and Corporate Diversification. Management & Engineering: 69-73. 13. Choi HM, Sul W and Min SK. (2012) Foreign board membership and firm value in Korea. Management Decision 50: 207-233. 14. Colak G. (2010) Diversification, Refocusing and Firm Value. European Financial Management 16: 422-448. 15. Czepiel S. (2002) Maximum Likelihood Estimation of Logistic Regression Models : Theory and Implementation. 16. Dastidar P. (2009) International corporate diversification and performance: Does firm self-selection matter? Journal of International Business Studies 40: 71-85. 17. David P, O'Brien J, Yoshikawa T, et al. (2010) Do Shareholders or Stakeholders Appropriate the Rents from Corporate Diversification? The Influence of Ownership Structure. The Academy of Management Journal (AMJ) 53: 636-654. 18. Del Brio EB, Maia-Ramires EL and De Miguel A. (2011) Ownership structure and diversification in a scenario of weak shareholder protection. Applied Economics 43: 4537-4547. 19. Delios A and Wu ZJ. (2005) Legal Person Ownership, Diversification Strategy and Firm Profitability in China. Journal of Management & Governance 9: 151-169. 20. Delios A, Zhou N and Xu WW. (2008) Ownership structure and the diversification and performance of publicly-listed companies in China. Business Horizons 51: 473-483. 21. Denis DJ, Denis DK and Sarin A. (1997) Agency Problems, Equity Ownership, and Corporate Diversification. The Journal of Finance 52: 135-160. 22. Denis DJ, Denis DK and Sarin A. (1999) Agency Theory and the Influence of Equity Ownership Structure on Corporate Diversification Strategies. Strategic Management Journal 20: 1071-1076. 23. Franco F, Urcan O and Vasvari FP. (2010) The value of corporate diversification: a debt market perspective. Working paper. 24. Fukui Y and Ushijima T. (2007) Corporate diversification, performance, and restructuring in the largest Japanese manufacturers. Journal of the Japanese and International Economies 21: 303-323. 25. Gibson MS. (2003) Is corporate governance ineffective in emerging markets? Journal of Financial and Quantitative Analysis 38: 231-250. 26. Hann RN, Ogneva M and Ozbas O. (2013) Corporate Diversification and the Cost of Capital. The Journal of Finance 68: 1961-1999. 27. International Monetary Fund. (2010) Vietnam: 2010 Article IV Consultation-Staff Report and Public Information Notice. IMF Country Report No. 10/281. International Monetary Fund. 28. Jiraporn P, Kim YS and Davidson III WN. (2008) Multiple directorships and corporate diversification. Journal of Empirical Finance 15: 418-435. 29. Lien Y-C and Li S. (2013) Does diversification add firm value in emerging 507
economies? Effect of corporate governance. Journal of Business Research 66: 2425-2430. 30. Lin C and Su D. (2008) Industrial diversification, partial privatization and firm valuation: Evidence from publicly listed firms in China. Journal of Corporate Finance 14: 405-417. 31. Lins KV and Servaes H. (2002) Is corporate diversification beneficial in emerging markets? Financial Management 31: 5(27). 32. Maksimovic V and Phillips G. (2002) Do Conglomerate Firms Allocate Resources Inefficiently Across Industries? Theory and Evidence. The Journal of Finance 57: 721-767. 33. Mishra A and Akbar M. (2007) Empirical examination of diversification strategies in business groups: Evidence from emerging markets. International Journal of Emerging Markets 2: 22-38. 34. Mishra D. (2011) Vietnam development report 2012: Market economy for a middle-income Vietnam. Washington, DC: World Bank. 35. Nguyen H, Oates G and Dunkley M. (2014) A Review of the Establishment of the Stock Market in Vietnam–In Relation to other Transitional Economies International Journal of Economics and Finance 6: 17-25. 36. Ramaswamy K and Li M. (2001) Foreign investors, foreign directors and corporate diversification: An empirical examination of large manaufacturing companies in India. Asia Pacific Journal of Management 18: 207. 37. Singh M, Mathur I and Gleason KC. (2004) Governance and Performance Implications of Diversification Strategies: Evidence from Large U.S. Firms. Financial Review 39: 489-526. 38. Sjöholm F. (2006) State owned enterprises and equitization in Vietnam. Stockholm: Stockholm School of Economics. 39. Tsai L-C, Young C-S and Hsu H-W. (2011) Entrenched controlling shareholders and the performance consequences of corporate diversification in Taiwan. Review of Quantitative Finance and Accounting 37: 105-126. 40. Vietnam General Statistics Office. (2006) Statistical Yearbook of Vietnam 2005, Hanoi, Vietnam: Statistical Publishing House. 41. Vietnam General Statistics Office. (2010) Statistical Handbook of Vietnam 2009, Hanoi, Vietnam: Statistical Publishing House. 42. Vietnam General Statistics Office. (2014) Statistical Handbook of Vietnam 2013, Hanoi, Vietnam: Statistical Publishing House. 43. Volkov NI and Smith GC. (2014) Corporate diversification and firm value during economic downturns. The Quarterly Review of Economics and Finance. 44. Wan WP, Hoskisson RE, Short JC, et al. (2011) Resource-Based Theory and Corporate Diversification: Accomplishments and Opportunities. Journal of Management 37: 1335-1368. 45. World Bank. (2014) World DataBank: World Development Indicators. Available at: http://databank.worldbank.org/data/views/reports/tableview.aspx. 46. Yoshikawa T, Rasheed AA and Del Brio EB. (2010) The impact of firm strategy and foreign ownership on executive bonus compensation in Japanese firms. Journal of Business Research 63: 1254-1260. 47. Zhao J. (2010) Ownership structure and corporate diversification strategies of Chinese business groups. Management Research Review 33: 1101-1112. 508