Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Kiểm định hành vi bầy đàn trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:114

Thêm vào BST

Báo xấu

32
lượt xem 5
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Bài nghiên cứu sẽ sử dụng độ phân tán của tỷ suất sinh lợi để kiểm định hành vi bầy đàn trên thị trường chứng khoán Việt Nam từ tháng 01/2005 đến tháng 4/2014, từ đó đề xuất một số giải pháp hạn chế hành vi này. Mời các bạn cùng tham khảo nội dung chi tiết.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Kiểm định hành vi bầy đàn trên thị trường chứng khoán Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HCM ----------- NGUYỄN MINH TÍN KIỂM ĐỊNH HÀNH VI BẦY ĐÀN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP. Hồ Chí Minh – Năm 2015
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HCM ----------- NGUYỄN MINH TÍN KIỂM ĐỊNH HÀNH VI BẦY ĐÀN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS PHAN THỊ BÍCH NGUYỆT TP. Hồ Chí Minh – Năm 2015
TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC BẢNG SỐ LIỆU MỞ ĐẦU ........................................................................................................................................ 1 CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU TỔNG QUAN .................................................................................... 4 1.1 Tâm lý bầy đàn: .................................................................................................................... 4 1.1.1 Tâm lý bầy đàn theo thông tin ....................................................................................... 6 1.1.2 Tâm lý bầy đàn theo danh tiếng ..................................................................................... 7 1.1.3 Tâm lý bầy đàn theo thù lao ........................................................................................... 7 1.2 Nguyên nhân tạo ra tâm lý bầy đàn: ..................................................................................... 7 1.2.1 Lý thuyết tài chính hành vi: ............................................................................................... 9 1.2.2 Bất cân xứng thông tin: ................................................................................................ 17 CHƢƠNG II: CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY ..................................................................... 19 CHƢƠNG III: PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ DỮ LIỆU: ............................................... 32 3.1 Phƣơng pháp nghiên cứu: ................................................................................................... 32 3.1.1 Kiểm định hiện tƣợng tâm lý bầy đàn trên thị trƣờng chứng khoán bằng mô hình của Christie and Huang (1995): ................................................................................................... 32 3.1.2 Kiểm định hiện tƣợng tâm lý bầy đàn bằng mô hình Chang et al (2000): ................... 35 3.2 Thu thập dữ liệu: ................................................................................................................. 36 CHƢƠNG IV: TRÌNH BÀY KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ............................................................ 38 4.1 Thống kê mô tả: .................................................................................................................. 38 4.2 Thực hiện các kiểm định sơ bộ: .......................................................................................... 38 4.2.1 Kiểm định tính dừng: ................................................................................................... 38 4.2.2 Kiểm định tự tƣơng quan: ........................................................................................... 41 4.3 Phân tích hồi quy: ............................................................................................................... 44 4.3.1 Phƣơng pháp hồi quy tuyến tính đối với tỷ suất sinh lợi trên sàn chứng khoán theo mô hình của Christie & Huang (1995): ....................................................................................... 44 4.3.2 Phƣơng pháp hồi quy tuyến tính đối với tỷ suất sinh lợi theo mô hình của Chang et al.(2000): ............................................................................................................................... 50
CHƢƠNG V: ĐỀ XUẤT MỘT SỐ GIẢI PHÁP HẠN CHẾ TÂM LÝ BẦY ĐÀN TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM .................................................................................. 55 5.1 Kiến nghị cho nhà đầu tƣ: ................................................................................................... 55 5.2 Kiến nghị đối với doanh nghiệp niêm yết: .......................................................................... 55 5.3 Kiến nghị đối với nhà nƣớc: ............................................................................................... 56 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC 1 PHỤ LỤC 2 PHỤ LỤC 3
1 MỞ ĐẦU a) Tính cấp thiết của đề tài nghiên cứu: - Đặt vấn đề: Tâm lý (hành vi) bầy đàn là một hiện tƣợng phổ biến trong thị trƣờng tài chính nói chung – thị trƣờng chứng khoán nói riêng, bất kể thị trƣờng phát triển hay đang phát triển. Hành vi bầy đàn nói chung đã góp phần làm giảm tính hiệu quả của thị trƣờng, và trong nhiều trƣờng hợp dẫn đến những phản ứng quá mức, làm mất sự ổn định của thị trƣờng. - Sự cần thiết nghiên cứu: Thị trƣờng chứng khóan Việt Nam còn non trẻ nên tồn tại những hạn chế về: kiến thức của nhà đầu tƣ, minh bạch thông tin, chất lƣợng thông tin, quy mô thị trƣờng nhỏ, bị thao túng giá,... Những bất cập trên, khi một nhà đầu tƣ không tin vào chất lƣợng thông tin và tính minh bạch thông tin , khả năng phân tích bị hạn chế thì thƣờng bắt chƣớc hành động của những nhà đầu tƣ khác, làm giá chứng khoán không phản ánh đúng giá trị thực của nó, gây ra tình trạng bất ổn trong giá, khiến xảy ra tình trạng bong bóng, đổ vỡ trên thị trƣờng. Tâm lý đám đông (tâm lý bầy đàn) xuất hiện ở hầu hết các thị trƣờng mới nổi, thậm chí ngay cả ở các thị trƣờng phát triển vẫn có những giai đoạn tồn tại tâm lý đám đông. Lịch sử kinh tế thế giới đã không chứng kiến nhiều vụ nổ bong bóng và khoảng hoảng nhƣ khủng hoảng Hoa tulip – Hà Lan (1634-1637), bong bóng South Sea - Anh ( 1711-1720), khủng hoảng bất động sản Florida - Mỹ (1920-1922), đại suy thoái thế giới 1929, khủng hoảng 1987, khủng hoảng Châu Á 1997, khủng hoảng dotcom… Chính vì vậy, việc nghiên cứu tâm lý bầy đàn ở thị trƣờng chứng khoán Việt Nam là vô cùng cần thiết.
2 b) Mục tiêu và phạm vi nghiên cứu: - Mục tiêu nghiên cứu Bài nghiên cứu sẽ sử dụng độ phân tán của tỷ suất sinh lợi để kiểm định hành vi bầy đàn trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam từ tháng 01/2005 đến tháng 4/2014, từ đó đề xuất một số giải pháp hạn chế hành vi này. Để làm rõ hơn cho mục tiêu nghiên cứu bài nghiên cứu sẽ tìm ra đáp án cho 3 câu hỏi nghiên cứu: Câu hỏi thứ nhất: “Có tồn tại tâm lý bầy đàn trên sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam trong toàn giai đoạn từ tháng 01/2005 – 4/2014, giai đoạn trƣớc khủng hoảng, giai đoạn sau khủng hoảng đối với toàn bộ doanh nghiệp, doanh nghiệp tài chính, doanh nghiệp phi tài chính theo mô hình CSSD không?” Câu hỏi thứ hai: “Có tồn tại tâm lý bầy đàn trên sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam trong toàn giai đoạn từ tháng 01/2005 – 4/2014, giai đoạn trƣớc khủng hoảng, giai đoạn sau khủng hoảng đối với toàn bộ doanh nghiệp, doanh nghiệp tài chính, doanh nghiệp phi tài chính theo mô hình CSAD không?” Câu hỏi thứ ba: “Có tồn tại tâm lý bầy đàn trên sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam trong toàn giai đoạn từ tháng 01/2005 – 4/2014, giai đoạn trƣớc khủng hoảng, giai đoạn sau khủng hoảng đối với toàn bộ doanh nghiệp, doanh nghiệp tài chính, doanh nghiệp phi tài chính khi thị trƣờng tăng điểm, giảm điểm không?” - Phạm vi nghiên cứu Luận án phân tích và kiểm định trên cơ sở dữ liệu khối lƣợng cổ phiếu lƣu hành, giá đóng cửa theo ngày của các cổ phiếu đƣợc niêm yết trên thị trƣờng chứng
3 khoán Việt Nam (bao gồm Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội, Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh) trong khoảng thời gian từ tháng 01/2005 đến tháng 4/2014.
4 CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU TỔNG QUAN 1.1 Tâm lý bầy đàn: Tâm lý bầy đàn (hay tâm lý đám đông) là một sự tồn tại khách quan trong bất cứ một thị trƣờng nào, không riêng gì thị trƣờng tài chính. Các bằng chứng xã hội mà các nhà tâm lý học đƣa ra sau các cuộc khảo sát hoàn toàn chứng minh đƣợc điều đó. Thực hiện một thí nghiệm nhƣ sau: Cho một ngƣời đứng ở một góc phố và nhìn lên bầu trời trống không trong 60 giây. Một số ngƣời đi đƣờng đã dừng lại để xem ngƣời kia nhìn gì nhƣng rồi đa số cũng bƣớc qua. Lần tiếp theo, các nhà tâm lý học cho năm ngƣời làm nhƣ vậy ở góc phố đó. Lần này, số ngƣời dừng lại để quan sát đông gấp 4 lần. Khi cho 15 ngƣời đứng ở góc phố đó, có tới 45% số ngƣời qua đƣờng dừng lại và khi tăng số ngƣời đứng ở góc phố thêm một lần nữa, có tới hơn 80% ngƣời đi đƣờng phải ngẩng đầu quan sát theo. Vì sao lại nhƣ vậy? Ngƣời ta cho rằng, nếu có nhiều ngƣời cùng nhìn lên bầu trời thì chắc chắn rằng trên bầu trời phải có cái gì đó. Đó là lý do vì sao càng có đông ngƣời, đám đông càng dễ bị ảnh hƣởng: thêm một ngƣời là thêm một bằng chứng cho thấy có điều gì đó quan trọng đang xảy ra. Họ tin tƣởng rằng, nếu có rất nhiều ngƣời cùng thực hiện một việc gì đó thì việc đó nhất định đúng. Bằng chứng này dƣờng nhƣ cho thấy, nếu không biết điều gì đang diễn ra thì tốt hơn hết là nên bắt chƣớc những gì ngƣời khác đang làm. Hiện tƣợng này đƣợc gọi là hiện tƣợng bầy đàn (hay tâm lý bầy đàn, hành vi bầy đàn). Hành vi bầy đàn là thuật ngữ dùng để chỉ sự điều chỉnh tƣơng thích với một phƣơng thức thực hiện và đƣợc thể hiện nhƣ là “một sự tƣơng đồng trong hành vi theo sau các quan sát tƣơng tác” về hành động và kết quả phát sinh từ những hành động này giữa các cá nhân (Hirshleifer và Teoh, 2003).
5 Trong thị trƣờng chứng khoán, hành vi bầy đàn bao hàm việc các nhà đầu tƣ có xu hƣớng bỏ qua các thông tin riêng mà thiên về các kết quả quan sát (Bikhchandani và Sharma, 2001) không tƣơng thích với các yếu tố cơ bản, nền tảng của thị trƣờng (Hwang và Salmon, 2004). Đó là hành vi mà các cá nhân thiết lập dựa trên việc quan sát hành động của những ngƣời khác, hay nói cách khác đó là hành động bắt chƣớc nhau. “Hành vi bầy đàn – mọi ngƣời hành động theo những gì mà những ngƣời khác đang làm, thậm chí ngay cả khi thông tin riêng của họ cho thấy nên hành động một cách khác đi”. (Banerjee (1992)) Tâm lý bầy đàn thể hiện ở cả nhà đầu tƣ nhỏ lẻ và cả các nhà đầu tƣ tổ chức. Đối với nhà đầu tƣ nhỏ lẻ, vì những giới hạn trong việc sở hữu thông tin cũng nhƣ những trƣờng hợp xem xét nhƣ đƣợc đề cập ở trên, những ngƣời này dễ dàng bị cuốn vào các trò chơi tạo ra xu thế (làm giá) của các tổ chức. Đồng thời, những tin đồn, các thông tin ngoài luồng với chất lƣợng thấp đôi khi cũng đƣợc các nhà đầu tƣ nhỏ lẻ “tận dụng một cách triệt để và kết cục là tạo ra một đám đông hành động giống nhau theo một cách bất hợp lý. Còn đối với các nhà đầu tƣ tổ chức, tâm lý bầy đàn đƣợc tạo ra từ những ngƣời quản lý, ban điều hành các tổ chức này. Những ngƣời quản lý các tổ chức, các định chế tham gia thị trƣờng không phải với mục tiêu đƣa thị trƣờng về trạng thái hợp lý, hiệu quả thông qua kinh doanh chênh lệch giá. Mà những ngƣời này tham gia thị trƣờng cũng chỉ vì mục đích kiếm tiền và bảo vệ cho sự an toàn trong nghề nghiệp của chính họ. Vì thành quả hoạt động của họ bị đánh giá (Sharfstein và Stein, 1990) trên cơ sở so sánh với thành quả hoạt động của những ngƣời có vị trí tƣơng tự và vì trình độ cũng nhƣ uy tín nghề nghiệp của họ là không đồng đều, cho nên không khó để thấy rằng những nhà quản lý với trình độ/uy tín kém hơn có xu hƣớng bắt chƣớc những hành động của những ngƣời
6 có trình độ/uy tín cao hơn, vì điều này sẽ cải thiện hình ảnh nghề nghiệp của họ (Scharfstein và Stein, 1990; Trueman, 1994). Tuy nhiên, đến lƣợt những chuyên gia đƣợc cho là có trình độ/ uy tín cao cũng có thể sẽ chọn cách hành động theo đám đông, mặc dù họ biết rằng đó không phải là hành động, quyết định tối ƣu, nếu nhƣ họ nhận thấy rằng rủi ro từ sự thất bại tiềm tàng là lớn hơn so với những ích lợi có thể đạt đƣợc nếu thực hiện hành động riêng lẻ (Graham, 1999). Về phân loại tâm lý bầy đàn, có nhiều dạng tâm lý bầy đàn khác nhau. Nhƣ phân loại trong nghiên cứu của Bikhchandani & Sharma (2000) thì tâm lý bầy đàn chia làm 3 loại: tâm lý bầy đàn dựa theo thông tin (informationmbased herding), tâm lý bầy đàn dựa theo danh tiếng (reputationmbased) và tâm lý bầy đàn dựa theo thù lao (compensationmbased). 1.1.1 Tâm lý bầy đàn theo thông tin Nhà đầu tƣ có thể theo dõi hành động của nhà đầu tƣ khác nhƣng không thể biết rằng họ có nắm giữ thông tin bí mật gì không. Ngay cả khi những cá nhân có trao đổi với nhau thì vẫn có những hoài nghi, và họ giám sát hành động thay vì chỉ bằng lời nói. Bằng cách giám sát, họ sẽ suy tính và đƣa ra quyết định riêng của mình. Ví dụ: Angela có thông tin, cô sẽ quyết định thông tin đó tốt hay xấu (Good (G)/Bad(B), Bob quan sát hành động của Angela và sẽ suy nghĩ. Nếu Bob quyết định giống Angela thì chuối hành đồng giống nhau bắt đầu. Claire cũng xem xét tƣơng tự hành động của Bob. Việc áp dụng phƣơng tính xác suất hay trực quan cũng thấy Claire luôn hành động theo nếu Angela và Bob cùng cho rằng tốt (G) (hay xấu (B). Kết luận rút ra là một nhà đầu tƣ cá nhân sẽ vào chuỗi hành động bầy đàn nếu số những ngƣời trƣớc đó đều lựa chọn sẽ đầu tƣ lớn hơn số ngƣời không đầu tƣ từ 2 trở lên.
7 Nếu giá cổ phiếu trên thị trƣờng cổ phiếu phản ánh mọi thông tin sẵn có hay nói cách khác thị trƣờng hiệu quả về thông tin thì hành vi bầy đàn theo thông tin sẽ không xảy ra. 1.1.2 Tâm lý bầy đàn theo danh tiếng Một giả thuyết khác là hành vi bầy đàn theo danh tiếng của những nhà quản lý quỹ và nhân viên phân tích tài chính. Họ đƣợc thuê mƣớn để đƣa ra những báo cáo, nhận định, dự đoán thị trƣờng, hay giá cả. Nếu dự đoán của họ khác xa với những dự báo khác từ những nhà phân tích hay quản lý quỹ mà dự báo của họ lại không chính xác thì danh tiếng của họ sẽ tổn hại. Họ sẽ không đƣợc thăng tiến hay thậm chí bị sa thải. Do vậy, những nhà quản lý quỹ hay các nhà phân tích (đặc biệt là những ngƣời ít kinh nghiệm) sẽ bắt chƣớc theo những dự đoán của những ngƣời khác. Và nhƣ thế, tâm lý bầy đàn xuất hiện. 1.1.3 Tâm lý bầy đàn theo thù lao Nếu mức thù lao của một quản lý đầu tƣ phụ thuộc vào tỉ suất lợi nhuận của danh mục đầu tƣ so với benchmark. Benchmark có thể là một chỉ số hoặc tỉ suất lợi nhuận của những quản lý khác. Khi đó nhà quản lý có xu hƣớng lựa chọn những khoản đầu tƣ không hiệu quả vì nhà quản lý có thể sẽ quan sát những ngƣời khác hay benchmark để bắt chƣớc cho theo kịp, và điều này cũng có thể dẫn tới hành vi bầy đàn. Nếu thù lao của nhà đầu tƣ giảm khi tỉ suất lợi nhuận nhỏ hơn benchmark thì càng có động lực để nhà quản lý bắt chƣớc theo. 1.2 Nguyên nhân tạo ra tâm lý bầy đàn: Nguồn gốc của hành vi bầy đàn có thể do các nhân tố tâm lý và cũng có thể đó là hành vi bầy đàn dựa trên sự suy tính hợp lý, khôn ngoan.
8 Ở góc độ tâm lý, hành vi bầy đàn đƣợc cho là phát sinh từ chính bản chất con ngƣời, theo đó con ngƣời có xu hƣớng hƣớng đến sự tuân theo (Hirshleifer, 2001) qua quá trình trao đổi thông tin gữa các cá nhân. Sự trao đổi thông tin này có thể là bằng cách nói chuyện trực tiếp giữa các cá nhân (Shiller, 1995) hay một sự hiểu ngầm khi các cá nhân quan sát sự lựa chọn của những ngƣời khác (Bihkchandani và đồng sự, 1992). Ngoài ra, còn có các nhân tố hành vi khác tác động đến cách hành xử của nhà đầu tƣ nhƣ: sự phụ thuộc vào kinh nghiệm hay thuật toán máy móc, lệch lạc nhận thức do tình huống điển hình, tự tin thái quá, tính toán bất hợp lý, bảo thủ, theo khuôn mẫu. Khi tâm lý con ngƣời mắc phải những hiện tƣợng tâm lý trên thì họ có khuynh hƣớng thờ ơ, hoặc phản ứng chậm, phản ứng với mức độ yếu, không phù hợp hoặc phản ứng quá mức trƣớc những thông tin đƣợc công bố. Tất cả những yếu tố này đều tác động đến quyết định của con ngƣời, và đặc biệt trong những hoàn cảnh mà có rất ít thời gian để suy nghĩ đƣa ra quyết định, hành động của một ngƣời hay một nhóm ngƣời có thể dẫn đến hành động của những ngƣời khác. Chính tâm lý sợ hãi phải hành động riêng lẻ hay không muốn đi ngƣợc trào lƣu đã dẫn đến xu hƣớng các cá nhân bắt chƣớc nhau (dù hành động đó hợp lý hay vô lý), và điều này tạo nên hành động bầy đàn của nhà đầu tƣ trên thị trƣờng. Ở khía cạnh khác, hành vi bầy đàn cũng có thể đƣợc tạo ra từ những xem xét khôn ngoan, có tính hợp lý. Devenow và Welch (1996) cho thấy rằng tâm lý bầy đàn có thể đƣợc gây ra bởi những sự xem xét khôn ngoan, nếu việc thực hiện hành vi “bắt chƣớc” đó dựa trên việc nhận ra những thông tin về kết quả hành động của của những cá nhân khác. Sự xem xét này có thể xảy ra trong 4 trƣờng hợp: cá nhân không sở hữu bất kỳ thông tin riêng nào; có thông tin riêng nhƣng thông tin chƣa chắc chắn vì chất lƣợng thông tin là thấp; không tự tin vào khả năng xử lý thông tin
9 của mình; nhận thấy hay cho rằng những ngƣời khác sở hữu những thông tin tốt hơn. Điều này đƣợc góp phần tạo ra từ tình trạng bất cân xứng thông tin trên thị trƣờng. Thị trƣờng càng bất cân xứng thông tin, tâm lý bầy đàn càng phổ biến. Tiếp theo, bài nghiên cứu sẽ trình bày rõ hơn các nhân tố hành vi và vấn đề bất cân xứng thông tin – những nhân tố tạo ra tâm lý bầy đàn trên thị trƣờng. 1.2.1 Lý thuyết tài chính hành vi: Tài chính học hành vi là lĩnh vực tài chính sử dụng các lý thuyết cơ bản dựa trên tâm lý con ngƣời để giải thích những bất thƣờng trên thị trƣờng chứng khoán. Trong những thập kỷ gần đây, những nghiên cứu trong lĩnh vực tài chính hành vi ngày càng phát triển, đóng góp vào việc giải thích những bất thƣờng của thị trƣờng hay các câu đố kinh tế mà lý thuyết thị trƣờng hiệu quả tỏ ra bất lực trong việc lý giải. Lý thuyết tài chính hành vi với hai trụ cột chính đó là Lý thuyết triển vọng (Prospect Theory) và Kinh tế học thí nghiệm (Experimental Economics). Lý thuyết triển vọng cho rằng quyết định của con ngƣời không luôn luôn dựa trên sự kỳ vọng hợp lý mà nó còn bị ảnh hƣởng bởi yếu tố hành vi nhƣ cảm xúc, kinh nghiệm, tâm lý xã hội phổ biến. Nhà đầu tƣ có khuynh hƣớng xem khả năng bù đắp một khoản lỗ quan trọng hơn khả năng kiếm đƣợc nhiều lợi nhuận hơn. Khi khoản đầu tƣ có khuynh hƣớng mang lại lợi nhuận, họ thích nắm chắc ngay khoản lợi nhuận hiện tại hơn là cố gắng tiếp tục đầu tƣ để thu đƣợc nhiều lợi nhuận hơn trong tƣơng lai. Thực hiện thử nghiệm đơn giản nhƣ sau: Cho ai đó một lựa chọn hoặc là sẽ có chắc chắn 50.000 đồng hoặc là sẽ chơi trò đồng xu xấp ngửa, nếu thắng sẽ nhận đƣợc 100.000 đồng, và ngƣợc lại sẽ không nhận đƣợc gì cả. Có vẻ nhƣ trò chơi này đầy may rủi, do đó ngƣời ta chọn việc bỏ túi chắc chắn 50.000 đồng. Ngƣợc lại, nếu phải lựa chọn giữa việc mất chắc chắn 50.000 đồng hoặc
10 cũng chơi trò đồng xu xấp ngửa và mất 100.000 đồng hoặc không mất gì cả. Họ có thể sẽ chọn chơi xấp ngửa. Sự may rủi trong việc tung đồng xu xấp ngửa trong cả hai trƣờng hợp là tƣơng đƣơng nhau, nhƣng con ngƣời lại chọn cách tham gia trò chơi để tiết kiệm những khoản lỗ, thậm chí là trò chơi này có thể sẽ mang đến một khoản lỗ lớn hơn. Sự không yêu thích rủi ro này cho thấy khuynh hƣớng con ngƣời coi khả năng bù đắp một khoản lỗ còn quan trọng hơn khả năng kiếm đƣợc một lợi nhuận lớn hơn. Bên cạnh đó, lý thuyết triển vọng còn cho rằng khẩu vị rủi ro của nhà đầu tƣ không phải là nhất quán (điều đƣợc đề cập trong lý thuyết hữu dụng kỳ vọng), mà có thể thay đổi theo thời gian, tùy theo hoàn cảnh thị trƣờng. Khi khoản đầu tƣ có nguy cơ thua lỗ thì nhà đầu tƣ lại cố gắng duy trì với hy vọng sẽ nhận đƣợc khoản lời trong tƣơng lai, mặc dù lúc này rủi ro thua lỗ nhiều hơn là rất lớn, nhà đầu tƣ có xu hƣớng giữ ở vị trí mất với hy vọng rằng giá cuối cùng sẽ phục hồi. Kinh tế học thí nghiệm với những thí nghiệm nghiên cứu về hành vi ra quyết định của con ngƣời trong những hoàn cảnh cụ thể, cho thấy rằng hoạt động thực tế của con ngƣời là phức tạp và bị ảnh hƣởng lớn bởi tính tự thân, và hệ thống thuộc về tâm lý học. Con ngƣời có thể không luôn luôn hành động hợp lý, nhƣng qua những bài học thử và sai cuối cùng họ cũng có thể đƣa ra quyết định tƣơng thích với lý thuyết hữu dụng kỳ vọng. Theo một nghiên cứu của Arlen và Talley, quá trình ra quyết định của con ngƣời có thể là một quá trình dựa trên lý trí, cũng có thể là quyết định dựa trên cảm tính, và cũng có thể là một sự kết hợp đồng thời giữa lý tính và cảm tính. Nhƣ vậy hành vi tài chính là một kiểu tài chính mới, nó giúp bổ sung vào các lý thuyết tài chính cơ bản bằng cách giải thích về hành vi của quá trình ra quyết định. Ngƣợc lại với lý thuyết của Markowitz và Sharp, hành vi tài chính giải quyết
11 vấn đề của các cá nhân và cách mà họ thu thập và sử dụng thông tin. Hành vi tài chính tìm cách để hiểu và dự đoán đƣợc quá trình ra quyết định có quan hệ đến hệ thống thị trƣờng tài chính. Ngoài ra, nó còn tập trung vào việc áp dụng các nguyên lý tâm lý và kinh tế để cải thiện việc ra quyết định tài chính (Olsen, 1998). Những nguyên lý cơ bản của lý thuyết tài chính hành vi mâu thuẫn với giả thiết của lý thuyết thị trƣờng hiệu quả. Những nguyên lý cơ bản của lý thuyết tài chính hành vi này tạo ra hiện tƣợng tâm lý bầy đàn trong thị trƣờng. Bao gồm: a) Hành vi bất hợp lý: Phụ thuộc vào kinh nghiệm hay thuật toán (Heuristics) Việc phụ thuộc vào kinh nghiệm khiến con ngƣời đƣa ra quyết định một cách dễ dàng và nhanh chóng. Điều này thỉnh thoảng sẽ dẫn đến những sai lầm trong quyết định, đặc biệt là khi các điều kiện bên ngoài thay đổi, và thậm chí có thể dẫn đến các quyết định đầu tƣ nằm dƣới điểm tối ƣu. Đặc biệt ngƣời ta thƣờng đề cao hiệu quả của những quy tắc đơn giản, gần gũi và dễ nhớ, kiểu hiệu ứng mà Tversky và Kahneman (1979) gọi là hiệu ứng quy tắc có sẵn (availability heuristic). Một ví dụ của Benartzi và Thaler (2001) đó là khi đối mặt với N lựa chọn làm thế nào để đầu tƣ số tiền tiết kiệm của mình, nhiều ngƣời đã nhanh chóng sử dụng quy tắc 1/N (có nghĩa là nếu có N loại hình đầu tƣ, họ sẽ đầu tƣ 1/N số tiền của mình vào mỗi loại hình đầu tƣ đó). Tự tin thái quá (Overconfidence) Nhà đầu tƣ thƣờng xem bản thân họ tốt hơn những nhà đầu tƣ khác, đánh giá cao bản thân hơn những gì ngƣời khác đánh giá. Có nhiều nghiên cứu cho thấy rằng con ngƣời đã quá tự tin vào những khả năng của mình, họ thƣờng nghĩ rằng
12 họ biết nhiều hơn những gì họ làm. Sự quá tự tin cũng làm tăng tính không đồng nhất trong niềm tin của nhà đầu tƣ. Nhà đầu tƣ quá tự tin cho rằng, hành động của họ ít rủi ro hơn các nhà đầu tƣ khác cảm nhận. Những nhà đầu tƣ quá tự tin nhiều khi hiểu sai giá trị thông tin họ nhận đƣợc, không những tính chính xác của thông tin mà còn hiểu sai cả ý nghĩa của thông tin. Chính sự tự tin quá mức đã dẫn đến những quyết định sai lầm khi họ quá chú trọng đến những thông tin tốt của các công ty đƣợc đánh giá và lờ đi những thông tin xấu, chính điều này làm cho họ tin rằng những cổ phiếu mà họ đang đầu tƣ là những cổ phiếu tốt. Và vì thế, họ có xu hƣớng đầu tƣ rất nhiều vào một loại chứng khoán quen thuộc hay chứng khoán của chính công ty họ làm việc, và trở nên ít đa dạng hóa danh mục của mình. Ngoài ra, Barber và Odean (2001) đã phát hiện ra rằng, trong các hoạt động giao dịch, các nhà đầu tƣ nam thƣờng có xu hƣớng tự tin hơn các nhà đầu tƣ nữ. Và nhà đầu tƣ nam càng giao dịch nhiều, thì kết quả càng tệ hơn nhà đầu tƣ nữ. Tính toán bất hợp lý (Mental Accounting) Con ngƣời thỉnh thoảng có xu hƣớng đƣa ra các quyết định riêng lẻ mà đáng ra chúng nên đƣợc kết hợp với nhau. Ví dụ, nhiều ngƣời đã chia ngân sách gia đình thành hai phần, một phần dành để mua thức ăn và phần còn lại dành cho tiêu khiển, giải trí. Nếu ở nhà, họ sẽ không dùng khoản tiền chi cho thức ăn để mua tôm hùm hay các món ăn sang trọng khác bởi vì chúng quá đắt tiền so với các món cá, rau thịt bình thƣờng. Nhƣng khi đến nhà hàng, họ lại sẵn sàng gọi những món đắt tiền nhƣ tôm hùm, mặc dù chúng đắt hơn rất nhiều so với một buổi tối với cá bình thƣờng khi ở nhà. Nhƣng nếu họ ăn tôm hùm ở nhà, còn ăn những món cá đơn giản trong nhà hàng, thì họ có thể tiết kiệm đƣợc nhiều tiền hơn, bởi vì việc mua tôm hùm về nhà so với ăn tôm hùm tại một nhà hàng sang trọng sẽ rẻ hơn nhiều. Vấn đề nằm ở chỗ họ đã tách biệt hai khoản ngân sách dùng cho bữa ăn tại nhà và đi ăn
13 nhà hàng vào cuối tuần. Trên thị trƣờng chứng khoán, những nhà đầu tƣ đƣa ra những quyết định tƣởng chừng nhƣ hợp lý mà thực ra lại sai lầm: sẵn sàng thực hiện ngay những lệnh mang lại lời nhỏ, nhƣng trì hoãn không thực hiện lệnh dừng lỗ khi xuất hiện những khoản lỗ nhỏ. Ví dụ, khi mua cổ phiếu giá 30.000, sau đó giá giảm xuống 22.000, ngƣời ta vẫn không bán cổ phiếu (thậm chí còn mua tiếp) và chờ đến khi giá lên trên 30.000 một chút mới bán ngay kiếm lời. Giá có giảm tiếp ngƣời ta cũng cứ giữ cổ phiếu đó tiếp. Vì họ đã tách biệt giữa “tài khoản lời” và “tài khoản lỗ” trong tâm trí của mình, cho nên họ cố tối đa hoá tài khoản lời, và tối thiểu hoá tài khoản lỗ, nên giá lên một chút thì bán, giá xuống thì cứ giữ, xem nhƣ nó chƣa bị chuyển qua tài khoản lỗ. Theo khuôn mẫu (Framing) Lệch lạc tâm lý do tính khuôn mẫu là tâm lý nhà đầu tƣ cô lập một khái niệm hay phân tích một vấn đề trong một khuôn khổ hạn hẹp, tách biệt, và cố gắng đƣa ra quyết định tối ƣu cho khuôn khổ hạn hẹp ấy thay vì cho toàn cục. Ví dụ, một nhà hàng có thể quảng cáo về một món ăn đặc biệt hay là những khoản chiết khấu cho khách hàng, nhƣng họ sẽ không bao giờ áp dụng các khoản phụ phí vào giờ cao điểm cho khách hàng. Nhƣ vậy, nếu khách hàng cảm thấy rằng mình đang nhận đƣợc một khoản chiết khấu vào giờ thấp điểm hơn là phải trả một khoản phụ phí vào giờ cao điểm thì nhà hàng sẽ kinh doanh đƣợc nhiều hơn, thậm chí nếu giá là nhƣ nhau. Điều này xảy ra khi một nhà đầu tƣ có những phản ứng khác nhau trƣớc cùng một thông tin, phụ thuộc vào cách nó đƣợc trình bày nhƣ thế nào. Ví dụ: "Cổ phiếu của Google tăng lên mức cao nhất trong 5 năm." "Cổ phiếu của Google chƣa bao giờ đạt đến giá trị đó trong 5 năm qua". Cả hai câu nói trên đều đúng sự thật, tuy nhiên một nhà đầu tƣ có thể không quyết định đầu tƣ khi nghe câu thứ nhất và quyết định đầu tƣ khi nghe câu thứ hai.
14 Nhƣ vậy, khái niệm này không phân tích một vấn đề một cách toàn cục, mà bó buộc trong một khuôn khổ hạn hẹp. Mặc dù kết quả là nhƣ nhau nhƣng sự khác nhau về khuôn mẫu (cách thức diễn đạt khác nhau) có thể tạo cho nhà đầu tƣ có những phản ứng sai lệch về những rủi ro liên quan đến thông tin đƣợc truyền đạt. Lệch lạc do tình huống điển hình (Representativeness) Điều này thƣờng đƣợc diễn tả một cách đơn giản là xu hƣớng không quan tâm nhiều đến những nhân tố dài hạn, mà thƣờng đặt nhiều quan tâm đến những tình huống điển hình ngắn hạn. Tversky và Kahneman (1974) đƣa ra một định nghĩa hàn lâm hơn cho tình huống này là ngƣời ta đánh giá xác suất xảy ra của những sự kiện trong tƣơng lai dựa vào mức độ “tƣơng tự” với một tình huống điển hình nào đó. Điểm quan trọng là ngƣời ta thƣờng chỉ quan tâm đến một tình huống điển hình của một giai đoạn ngắn thay vì quan tâm đến một mẫu hình điển hình trong một giai đoạn dài (điều này gọi là luật số quan sát nhỏ, “law of small numbers”). Tuy nhiên, sai lầm chính là do giả định rằng sự tƣơng tự trong khía cạnh này tạo ra sự tƣơng tự trong khía cạnh khác. Tƣơng tự, con ngƣời thƣờng có xu hƣớng nhận biết xác suất của các vấn đề tƣơng đồng với những ý tƣởng trƣớc đó của họ ngay cả khi kết quả nhận đƣợc không có ý nghĩa thống kê. Nhƣ vậy, lệch lạc do tình huống điển hình thƣờng đƣợc diễn tả một cách đơn giản là xu hƣớng không quan tâm nhiều đến những nhân tố dài hạn, mà thƣờng đặt nhiều quan tâm đến những tình huống điển hình ngắn hạn. Ví dụ, một nhà đầu tƣ sẽ nghĩ rằng một chứng khoán nào đó sẽ diễn biến tốt bởi vì nó cũng đã nhƣ thế trong một vài năm trƣớc, và hoàn toàn không có bất cứ một nghiên cứu nào về kỳ vọng của các chứng khoán này. Điều này xảy ra khi mà
15 các nhà đầu tƣ kỳ vọng vào tƣơng lai dựa trên những điều kiện của quá khứ hoặc hiện tại. Bảo thủ (Conservatism) Khi điều kiện thay đổi, con ngƣời có xu hƣớng chậm thay đổi với những điều kiện đó. Hay nói cách khác, họ gắn chặt những thói quen của mình với những điều kiện trƣớc đó. Tức là khi có tin nền kinh tế suy giảm, họ cho rằng kinh tế kém đi chỉ là tạm thời, dài hạn vẫn là đi lên, mà không nhận thấy điều này phát đi tín hiệu một chu kỳ suy thoái nhiều năm đã bắt đầu. Hiệu ứng này ngƣợc lại với lệch lạc do tình huống điển hình. Con ngƣời chậm phản ứng trƣớc những sự thay đổi do những thói quen dài hạn trƣớc đó. Nhƣng nếu thời gian đủ dài, họ sẽ điều chỉnh để phù hợp với điều kiện thay đổi. Ví dụ, khi ban đầu tin tức công bố của một công ty cho thấy lợi nhuận giảm, ngƣời ta vẫn tin rằng đây chỉ là giảm tạm thời, và phản ứng chậm với thông tin này, nên giá cổ phiếu công ty có tin xấu vẫn giảm chậm. Đến khi liên tục vài quý sau, tình hình vẫn xấu, thì ngƣời ta đã “phát hiện” ra một tình huống điển hình mới: Công ty này quý trƣớc cũng kinh doanh kém, quý này cũng kinh doanh kém, vậy nên bán tống cổ phiếu công ty này đi để tránh lỗ. Thế là mọi ngƣời đổ xô đi bán cổ phiếu. Kết quả, lại dẫn đến phản ứng thái quá. b) Hành vi không hợp lý mang tính hệ thống: Khi một tình huống ra quyết định trở nên không chắc chắn thì ảnh hƣởng hành vi và quan điểm của đám đông sẽ làm cho các cá nhân trở nên chắc chắn hơn. Theo những nhà nhân loại học thì một trong những mơ ƣớc cơ bản của loài ngƣời và những động vật khác là sự thôi thúc giao tiếp xã hội. Hầu nhƣ trong lịch sử nhân