Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Nghiên cứu lợi tức bất thường từ hoạt động IPO của các công ty niêm yết Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH

-------------------------------

BÙI THỊ TRÀ MI

NGHIÊN CỨU LỢI TỨC BẤT THƯỜNG

TỪ HOẠT ĐỘNG IPO CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT

VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

Thành phố Hồ Chí Minh, năm 2013

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH

-------------------------------

BÙI THỊ TRÀ MI

NGHIÊN CỨU LỢI TỨC BẤT THƯỜNG

TỪ HOẠT ĐỘNG IPO CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT

VIỆT NAM

Chuyên ngành : Tài chính – Ngân hàng

Mã số

: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:

PGS.TS TRẦN THỊ THÙY LINH

Thành phố Hồ Chí Minh, năm 2013

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan rằng đây là công trình nghiên cứu của tôi, có sự hỗ trợ từ

người hướng dẫn khoa học là PGS.TS Trần Thị Thùy Linh. Các nội dung nghiên

cứu và kết quả trong đề tài này là trung thực và chưa từng được ai công bố trong bất

cứ công trình khoa học nào. Số liệu sử dụng trong việc chạy mô hình được chính tác

giả thu thập và ghi nguồn gốc rõ ràng, các số liệu khác phục vụ cho việc phân tích,

nhận xét, đánh giá được thu thập từ các nguồn khác nhau và đã ghi trong phần tài

liệu tham khảo.

Nếu phát hiện có bất kỳ sự gian lận nào, tôi xin hoàn toàn chịu trách nhiệm

trước hội đồng nhà trường.

TP Hồ Chí Minh, ngày tháng năm

Người cam đoan

BÙI THỊ TRÀ MI

MỤC LỤC

Trang

TRANG PHỤ BÌA

LỜI CAM ĐOAN

MỤC LỤC

DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT

DANH MỤC BẢNG BIỂU

DANH MỤC HÌNH

TÓM TẮT

CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN CÁC NỘI DUNG CỦA LUẬN VĂN ...................... 1

1.1 Lý do chọn đề tài: ............................................................................................... 1

1.2 Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu: ................................................... 1

1.2.1 Mục tiêu nghiên cứu: ......................................................................................... 1

1.2.2 Câu hỏi nghiên cứu: ........................................................................................... 2

1.3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu: .................................................................... 2

1.3.1 Đối tượng nghiên cứu: ...................................................................................... 2

1.3.2 Phạm vi nghiên cứu: ........................................................................................... 2

1.4 Phương pháp nghiên cứu: .................................................................................. 3

1.5 Bố cục bài nghiên cứu: ........................................................................................ 3

CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY ... 4

2.1 Khung lý thuyết về IPO: ..................................................................................... 4

2.1.1 Lý thuyết bất cân xứng thông tin (Asymmetric Informartion): ......................... 4

2.1.2 Lý thuyết người đại diện (Agency theory) ........................................................ 4

2.1.3 Lý thuyết định giá thời điểm thị trường (Market timing): ................................. 6

2.1.4 Giả thuyết tín hiệu (Signaling Hypothsis): ....................................................... 7

2.2 Các nghiên cứu thực nghiệm: ............................................................................ 8

2.2.1 Nghiên cứu thực nghiệm định giá thấp trong ngắn hạn: .................................... 9

2.2.2 Nghiên cứu thực nghiệm hiệu quả thấp trong dài hạn: .................................... 11

2.2.3 Nghiên cứu thực nghiệm lý thuyết thị trường hiệu quả: ................................. 12

2.3 Những nhân tố ảnh hưởng đến lợi tức IPO: ................................................... 14

2.3.1 Qui mô công ty: ................................................................................................ 14

2.3.2 Tuổi công ty IPO: ............................................................................................. 14

2.3.3 Khối lượng giao dịch ngày đầu tiên/cổ phiếu chào bán: .................................. 15

2.3.4 Khối lượng cổ phiếu giao dịch ngày đầu tiên: ................................................. 16

2.3.5 Chỉ số P/E:....................................................................................................... 16

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU .................................................. 20

3.1. Dữ liệu nghiên cứu: .......................................................................................... 20

3.2. Mô tả biến và kỳ vọng nghiên cứu: ................................................................ 21

3.2.1. Mô tả biến: ..................................................................................................... 21

3.2.2. Kỳ vọng nghiên cứu: ....................................................................................... 22

3.3. Mô hình nghiên cứu: ........................................................................................ 22

3.4. Phương pháp kiểm định: ................................................................................ 24

3.4.1. Hồi quy và kiểm định với mô hình FEM: ....................................................... 24

3.4.2. Hồi quy và kiểm định với mô hình REM:....................................................... 25

3.4.3. Kiểm định các kết quả phân tích ..................................................................... 26

CHƯƠNG 4: CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU .................................................... 28

4.1. Diễn biến thị trường chứng khoán và các đợt IPO của doanh nghiệp Việt

Nam: ......................................................................................................................... 28

4.1.1. Diễn biến thị trường chứng khoán: ................................................................. 28

4.1.2. Diễn biến các đợt IPO: .................................................................................... 29

4.2. Mô tả diễn biến IPO của các doanh nghiệp niêm yết trong mẫu nghiên

cứu: ........................................................................................................................... 34

4.2.1. Phân tích chi tiết về các doanh nghiệp trong mẫu: ......................................... 34

4.2.1.1 Mô tả dữ liệu thu thập của 100 doanh nghiệp niêm yết HOSE: .............. 36

4.2.1.2 Mô tả dữ liệu thu thập của 100 doanh nghiệp niêm yết HNX: ................ 39

4.2.2 So sánh các chỉ tiêu trung bình của các doanh nghiệp tại hai Sở giao dịch

chứng khoán: ............................................................................................................. 42

4.2.3 Phân tích tương quan biến:............................................................................... 43

4.2.4 Kiểm định đa cộng tuyến: ............................................................................... 47

4.3.Phân tích bảng về mối quan hệ giữa lợi nhuận bất thường từ IPO và các

yếu tố tác động: ........................................................................................................ 49

4.3.1. Phân tích theo phương pháp tác động cố định (FEM) .................................... 49

4.3.1.1 Tác động trong ngắn hạn .......................................................................... 50

4.3.1.2 Tác động trong dài hạn: ........................................................................... 52

4.3.2. Phân tích theo phương pháp tác động ngẫu nhiên (REM) .............................. 54

4.3.2.1 Tác động trong ngắn hạn .......................................................................... 54

4.3.2.2 Tác động trong dài hạn: ........................................................................... 57

4.3.3. Kiểm định, so sánh các phương pháp (FEM và REM) ................................... 59

KẾT LUẬN: ............................................................................................................. 60

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN ...................................................................................... 64

5.1 Kết luận: ............................................................................................................. 64

5.2 Hạn chế và hướng mở rộng của đề tài: ........................................................... 65

5.2.1 Hạn chế: ........................................................................................................... 65

5.2.2 Hướng mở rộng của đề tài:............................................................................... 65

TÀI LIỆU THAM KHẢO:

PHỤ LỤC

PHỤ LỤC 1 : 100 CÔNG TY NIÊM YẾT HOSE

PHỤ LỤC 2 : 100 CÔNG TY NIÊM YẾT HNX

PHỤ LỤC 3: CÁC KẾT QUẢ HỒI QUY FEM REM

PHỤ LỤC 4: KIỂM ĐỊNH HAUSMAN

PHỤ LỤC 5: PHƯƠNG SAI SAI SỐ THAY ĐỔI

PHỤ LỤC 6: ĐA CỘNG TUYẾN

PHỤ LỤC 7: HỒI QUY FEM, REM VỚI CAR_S, CAR_L TÍNH THEO GIÁ

IPO CHUẨN

DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT

Age: Tuổi của công ty IPO

CAR_L: Là lợi nhuận dài hạn của

CAR_S: Là lợi nhuận ngắn hạn của IPO

FEM: Fixed effect model – Phương pháp tác động cố định

HNX: Ha Noi stock exchange – Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội

HOSE: Ho Chi Minh city stock exchange – Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ

Chí Minh

IPO: Initial Public Offerings – Phát hành lần đầu ra công chúng

IPO_Rate: Tỷ lệ khối lượng cổ phiếu giao dịch ngày đầu tiên/ Cổ phiếu chào bán

PE: Tỷ số giá trên thu nhập vốn cổ phần

REM: Random effect model – Phương pháp tác động ngẫu nhiên

Size: là quy mô của công ty IPO

Vo_Trans: Khối lượng cổ phiếu niêm yết tại ngày đầu tiên giao dịch

DANH MỤC BẢNG BIỂU

Bảng 2.1 Tóm tắt các nghiên cứu trước đây ............................................................. 17

Bảng 4.1: Thống kê mô tả các doanh nghiệp tại HOSE ........................................... 36

Bảng 4.2: Thống kê mô tả các doanh nghiệp tại HNX ............................................. 39

Bảng 4.3: So sánh các thuộc tính doanh nghiệp niêm yết tại HOSE và HNX ......... 42

Bảng 4.4: Tương quan biến các doanh nghiệp IPO niêm yết HOSE ........................ 45

Bảng 4.5: Tương quan biến các doanh nghiệp IPO niêm yết HNX .......................... 46

Bảng 4.6: Kết quả ước lượng theo FEM các doanh nghiệp IPO và niêm yết HOSE

và HNX trong ngắn hạn ........................................................................................... 50

Bảng 4.7: Ước lượng tác động của các yếu tố tới CAR_S theo phương pháp FEM 51

Bảng 4.8: Kết quả ước lượng theo FEM các doanh nghiệp IPO và niêm yết HOSE

và HNX trong dài hạn .............................................................................................. 52

Bảng 4.9: Ước lượng tác động của các yếu tố tới CAR_L theo phương pháp FEM 53

Bảng 4.10: Kết quả ước lượng theo REM các doanh nghiệp IPO và niêm yết HOSE

và HNX trong ngắn hạn ........................................................................................... 54

Bảng 4.11: Ước lượng tác động của các yếu tố tới CAR_S theo phương pháp REM

................................................................................................................................... 56

Bảng 4.12: Kết quả ước lượng theo REM các doanh nghiệp IPO và niêm yết HOSE

và HNX trong dài hạn .............................................................................................. 57

Bảng 4.13: Ước lượng tác động của các yếu tố tới CAR_L theo phương pháp REM

................................................................................................................................... 58

Bảng 4.14: Kiểm định Hausman ............................................................................... 59

DANH MỤC HÌNH

Hình 4.1: Diễn biến VN Index từ 07/2000 đến nay .................................................. 28

Hình 4.2: Tỷ trọng (%) doanh nghiệp niêm yết tại 2 sở giao dịch chứng khoán ...... 29

Hình 4.3: Số lượng công ty niêm yết qua các năm giai đoạn 2007 - 2012 ............... 30

Hình 4.4: Diễn biến lợi nhuận ngắn và dài hạn (%) từ IPO của các doanh nghiệp

niêm yết HOSE ......................................................................................................... 38

Hình 4.5: Diễn biến lợi nhuận ngắn và dài hạn (%) từ IPO của các doanh nghiệp

niêm yết HNX ........................................................................................................... 41

TÓM TẮT

Luận văn nghiên cứu lợi tức bất thường phát hành lần đầu ra công chúng

(IPO) trên thị trường chứng khoán Việt Nam, và các nhân tố tác động đến lợi tức

IPO như qui mô, thời gian từ khi công ty thành lập đến khi IPO, khối lượng cổ

phiếu niêm yết tại ngày đầu tiên giao dịch, khối lượng cổ phiếu giao dịch ngày đầu

tiên/ khối lượng cổ phiếu chào bán, chỉ số P/E. Tham khảo từ bài nghiên cứu của

Gholamreza Zamanian, Saber Khodaparati, Mohammad Mirbagherijam (2013) tác

giả đi tiến hành nghiên cứu các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt

Nam từ năm 2008 đến năm 2012, trong ngắn hạn (sau 30 ngày niêm yết) và dài hạn

(sau 1 năm niêm yết).

Kết quả nghiên cứu cho thấy, (1) trong ngắn hạn các yếu tố thời gian từ khi

công ty thành lập đến khi IPO, khối lượng cổ phiếu giao dịch ngày đầu tiên/ khối

lượng cổ phiếu chào bán là đều không có tác động tới lợi nhuận bất thường các

doanh nghiệp IPO và niêm yết trên HOSE và HNX phù hợp với các nghiên cứu

trước đây của Gholamreza Zamanian, Saber Khodaparati, Mohammad

Mirbagherijam (2013). (2) trong dài hạn khối lượng cổ phiếu giao dịch ngày đầu

tiên/ khối lượng cổ phiếu chào bán là không có tác động tới lợi nhuận bất thường

các doanh nghiệp IPO và niêm yết trên HOSE và HNX phù hợp với các nghiên cứu

trước đây của Gholamreza Zamanian, Saber Khodaparati, Mohammad

Mirbagherijam (2013). Và đây có thể là một tiêu chí để các nhà đầu tư xem xét khi

muốn đầu tư vào cổ phiếu của một doanh nghiệp IPO tại thị trường chứng khoán

Việt Nam.

Từ khóa: IPO, lợi tức bất thường, thị trường chứng khoán Việt Nam, sở giao dịch

chứng khoán Tp HCM (HOSE), sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX).

CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN CÁC NỘI DUNG CỦA LUẬN

VĂN

1.1 Lý do chọn đề tài:

Quyết định phát hành ra công chúng là một trong những lựa chọn quan trọng

nhất trong đời sống của một công ty. Đây là sự kiện lớn của công ty vì nó liên quan

đến những thay đổi đáng kể, tạo ra những cơ hội khác nhau cho sự phát triển trong

tương lai của doanh nghiệp và cũng tạo ra một cơ hội lớn cho các nhà đầu tư trên thị

trường chứng khoán. Tuy nhiên có tồn tại lợi tức bất thường sau IPO và chọn đầu tư

vào những công ty IPO theo tiêu chí nào để có lợi nhuận tốt nhất vẫn còn nhiều

tranh cãi và có nhiều nghiên cứu khác nhau trên thị trường thế giới như Fernando

Belden Saro, Mohammad Tayseer Chenine - (Spring 2007), Paul A Gompers and

Josh Lerner – Septemper (2001), Eugene F. Fama, Kenneth R. French – (Mar 1996),

Eugene F.Fama (1998), Steven X Zheng (2007), Ritter (1994), Gholamreza

Zamanian, Saber Khodaparati, Mohammad Mirbagherijam (2013)….Và ở Việt Nam

hiện nay vấn đề này cũng ít được quan tâm của giới nghiên cứu.

Thấy rõ được tầm quan trong của việc tìm hiểu về vấn đề này, tôi thực hiện bài

nghiên cứu với tên gọi : “Nghiên cứu lợi tức bất thường từ hoạt động IPO của các

công ty niêm yết Việt Nam” sử dụng bài nghiên cứu của Gholamreza Zamanian,

Saber Khodaparati, Mohammad Mirbagherijam (2013) làm tham khảo chính, nhằm

phân tích về hành vi lợi nhuận của việc phát hành ra công chúng lần đầu và sự tồn

tại của lợi nhuận bất thường trong một đợt IPO của công ty.

1.2 Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu:

1.2.1 Mục tiêu nghiên cứu:

Luận văn tập trung nghiên cứu và phân tích những vấn đề sau đây:

- Nghiên cứu lợi tức bất thường của hoạt động IPO trong ngắn hạn và dài hạn

của các doanh nghiệp niêm yết trên HOSE và HNX.

- Kiểm định mối quan hệ giữa các nhân tố đặc điểm công ty và lợi tức bất

thường IPO.

1.2.2 Câu hỏi nghiên cứu:

Từ mục tiêu nghiên cứu ở trên cho thấy những câu hỏi nghiên cứu của luận văn:

- Có tồn tại lợi tức bất thường từ hoạt động IPO trong ngắn hạn và dài hạn của

các công ty niêm yết trên HOSE và HNX hay không?

- Có tồn tại mối quan hệ giữa đặc điểm công ty như qui mô, thời gian từ khi

công ty thành lập đến khi IPO, khối lượng cổ phiếu niêm yết tại ngày đầu

tiên giao dịch, khối lượng cổ phiếu giao dịch ngày đầu tiên/ khối lượng cổ

phiếu chào bán, chỉ số P/E và lợi tức bất thưởng?

- Mức độ tác động của những đặc điểm này và lợi tức bất thường trong ngắn

hạn và dài hạn như thế nào?

1.3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu:

1.3.1 Đối tượng nghiên cứu:

Đối tượng nghiên cứu của bài là lợi tức bất thường từ hoạt động IPO của cổ

phiếu các công ty niêm yết trên HOSE và HNX và các nhân tố ảnh hưởng đến lợi

tức bất thường như qui mô, thời gian từ khi công ty thành lập đến khi IPO, khối

lượng cổ phiếu niêm yết tại ngày đầu tiên giao dịch, khối lượng cổ phiếu giao dịch

ngày đầu tiên/ khối lượng cổ phiếu chào bán, chỉ số P/E.

Như vậy biến lợi tức bất thường là biến phụ thuộc và năm nhân tố ảnh hưởng

đến lợi tức bất thường là những biến độc lập cần xem xét.

1.3.2 Phạm vi nghiên cứu:

Phạm vi nghiên cứu của đề tài là 200 doanh nghiệp IPO và niêm yết trên HOSE

và HNX; với biến lợi tức bất thường từ IPO là biến đại diện cùng 5 biến nhân tố đặc

điểm công ty như qui mô, thời gian từ khi công ty thành lập đến khi IPO, khối

lượng cổ phiếu niêm yết tại ngày đầu tiên giao dịch, khối lượng cổ phiếu giao dịch

ngày đầu tiên/ khối lượng cổ phiếu chào bán, chỉ số P/E trong giai đoạn từ năm

2008 đến năm 2012.

1.4 Phương pháp nghiên cứu:

Để cho ra kết quả nghiên cứu, tác giả tiến hành thực hiện phương pháp phân tích

kiểm định định lượng: thứ nhất là thống kê mô tả, thứ hai tiến hành phân tích bằng

phương pháp kiểm định đa cộng tuyến, phương pháp FEM (fixed effect model) và

phương pháp REM (random effect model) và cuối cùng sử dụng phương pháp

Hausman để lựa chọn mô hình phù hợp giữa FEM và REM cho bài nghiên cứu.

Tất cả các mô hình và kỹ thuật kiểm định ở trên đều được thực hiện dựa trên

phần mềm Eview 6

1.5 Bố cục bài nghiên cứu:

Bố cục luận văn bao gồm 5 chương như sau:

TÓM TẮT

CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN CÁC NỘI DUNG CỦA LUẬN VĂN

CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

CHƯƠNG 4: CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN

CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU

TRƯỚC ĐÂY

2.1 Khung lý thuyết về IPO:

2.1.1 Lý thuyết bất cân xứng thông tin (Asymmetric Informartion):

Thông tin bất cân xứng thông tin xảy ra trong giao dịch khi một bên có nhiều

thông tin hoặc thông tin tốt hơn so với bên kia. Trường hợp này thường xảy ra trong

giao dịch khi bên bán biết nhiều hơn bên mua do đó làm ngược lại khi có việc

không tốt xảy ra. Do đó đây là một trường hợp có hại bởi vì một bên sẽ có những

thuận lợi so với bên đối tác thiếu các thông tin.

Leland and Pyle’s model (1976) mô hình Leland và Pyle cho rằng thông tin

bát cân xứng giữa nhà phát hành IPO và nhà đầu tư có thể giảm bớt bằng cách quan

sát những tín hiệu từ những cổ phần đang nắm giữ bởi các nhà phát hành. Ngoài ra

họ là những người đầu tiên được các tồ chức tài chính trung gian yêu cầu giải quyết

các vấn đề bất cân xứng thông tin.

Năm 2001 giải nobel kinh tế đã được trao cho George Akerlot, Michale

Spence và Joseph cho nghiên cứu “ phân tích thị trường với thông tin bất cân xứng”

(Analyses of markets with asymmetric information).

Chia, J., & Padgett, C. (2002) Nghiên cứu lợi tức bất thường trong ngắn hạn

tại Trung Quốc từ tháng 01-1996 đến 31-12-2000. Kết quả chỉ ra rằng lý thuyết bất

cân xứng thông tin giải thích việc định dưới giá các công ty IPO tại Trung Quốc.

2.1.2 Lý thuyết người đại diện (Agency theory)

Lý thuyết người đại diện liên quan đến việc giải quyết vấn đề còn tồn tại

trong mối quan hệ người đại diện, hỗ trợ giải thích mối quan hệ giữa người chủ và

người quản lý doanh nghiệp.

Theo Jensen – Meckling (1976) vấn đề nhà quản lý trốn tránh nhiệm vụ xem

như một loại chi phí, các nhà quản lý không thể hiện năng lực lãnh đạo của họ cũng

được xem là một chi phí. Jensen – Meckling định nghĩa chi phí đại diện như một sự

tổng hợp các chi phí của một hợp đồng có tổ chức. Hợp đồng này gồm: một người

(người chủ) thuê người khác (người đại diện) làm nhiệm vụ thay thế cho mình

(người chủ). Người chủ đưa ra quyết định ủy quyền cho người đại diện.

Trong hoạt động của doanh nghiệp, thường tồn tại hai nhóm liên quan mật

thiết: nhóm cung cấp nguồn lực tài chính và nhóm điều hành doanh nghiệp. Bảo

đảm và phân chia quyền lợi giữa hai nhóm này là nguyên nhân phát sinh xung đột

lợi ích trong doanh nghiệp.Tuy nhiên trong một số trường hợp nhà đầu tư đồng thời

là nhà quản lý thì chi phí đại diện sẽ không phát sinh.

Chủ sở hữu, nhà đầu tư... lo ngại về việc thất thoát và sử dụng kém hiệu quả

nguồn tài chính đã cung cấp cho doanh nghiệp. Do vậy, khi đã bỏ vốn vào doanh

nghiệp, nhóm này có xu hướng giành quyền kiểm soát (control) mọi hoạt động. Ban

giám đốc, các vị trí điều hành chủ chốt... bị hạn chế và khó linh hoạt với các quyết

định điều hành khi chịu quá nhiều kiểm soát từ các nhà cung cấp tài chính.

Xung đột cũng nằm trong việc phân chia phần lợi nhuận mà doanh nghiệp

tạo ra. Chủ sở hữu và nhà đầu tư, một cách hợp lý, hưởng phần lớn lợi nhuận. Đội

ngũ điều hành có thể không hài lòng với điều này khi lý luận rằng ngoài lượng tư

bản ban đầu bỏ ra, nhóm cung cấp tài chính không còn đóng góp gì thêm cho doanh

nghiệp. Trong khi đó, chính họ, nhưng người quản lý với năng lực và danh tiếng của

mình, đang ngày đêm gắn bó với hoạt động vận hành và làm nên thành công cho

doanh nghiệp. Ngược lại, các nhà đầu tư tin rằng họ đã chấp nhận rủi ro lớn ở khi

bỏ vốn vào doanh nghiệp.

Mâu thuẫn trong mối quan hệ giữa nhà đầu tư và nhà quản lý: Cả hai bên đều

mong muốn tối đa hoá lợi ích của mình, tuy nhiên điều kiện để tối đa hoá lợi ích của

hai bên không giống nhau. Nhà đầu tư mong muốn tối đa hoá lợi ích của mình

thông qua việc tăng giá trị của doanh nghiệp, còn lợi ích của nhà quản lý thường

gắn trực tiếp với thu nhập nhận được. Do nhà quản lý là người trực tiếp điều hành

hoạt động của doanh nghiệp nên họ có thể thực hiện những hành vi hay quyết định

nhằm tối đa hoá lợi ích cho cá nhân mình nhưng lại làm tổn hại đến lợi ích của nhà

đầu tư. Những tổn thất gây ra trong trường hợp này được gọi là tổn thất do phân

quyền (agency costs).

Lý thuyết người đại diện do Eisehardt.M.K (1989) khởi xướng nghiên cứu.

Lý thuyết này giải thích mối quan hệ giữa chủ sỡ hữu – nhà quản lý doanh nghiệp –

người cho vay (Owner – Manager – Lender).

2.1.3 Lý thuyết định giá thời điểm thị trường (Market timing):

Lý thuyết thời điểm thị trường là lý thuyết một công ty hay một tập đoàn dựa

vào điều kiện thị trường quyết định chính sách nợ hay vốn chủ sở hữu, Đây là một

trong rất nhiều lý thuyết tài chính và thường trái với lý thuyết trật tự phân hạng và

lý thuyết đánh đổi.

Barker và Wurgler (2002), cho rằng thời điểm thị trường là yếu tố đầu tiên

quyết định cấu trúc vốn là sử dụng nợ hay vốn cổ phần. Nói cách khác, nhìn chung

các công ty không quan tâm quyết định tài chính của họ là nợ hay vốn chủ sỡ hữu,

họ chỉ chọn phương án tài chính mà tại thời điểm đó dường như phương án đó có

giá trị cao hơn giá trị thị trường tài chính.

Lý thuyết thời điểm thị trường đôi khi được phân loại như là một phần của lý

thuyết tài chính hành vi, bởi vì nó không giải thích tại sao có tình trạng định giá sai

hay những công ty sẽ có giá trị cao hơn khi được định giá sai so với thị trường tài

chính. Thay vào đó nó chỉ giả định những sai giá tồn tài và mô tả hành vi của những

công ty dưới những giả định mạnh mẽ này. Tuy nhiên bất kỳ lý thuyết nào với

những chi phí biến đổi theo thời gian và lợi ích có thể tạo ra những thời điểm phát

hành khác nhau của công ty và điều này là đúng cho dù những quyết định của

những công ty là hành vi hay là hợp lý

Baker và Wurgler đã tìm ra bằng chứng thực nghiệm cho giả thuyết này là

tốt nhất. Nó chỉ ra rằng những chỉ số tài chính phản ánh bao nhiêu tài chính được sử

dụng trong giai đoạn nóng của vôn chủ sỡ hữu và bao nhiêu trong giai đoạn nóng

của của nợ. Những bằng chứng trực tiếp rằng các công ty có thể đánh bại thị trường

là không thấy. Ngay cả những nhà phát hành chuyên nghiệp nhất cũng khó từ chối

giả thuyết thời điểm quyết định phát hành là ngẫu nhiên

Một vấn đề cũng rất đáng quan tâm là khi các doanh nghiệp hình như đang

cố gắng phát hành cổ phiếu mới khi giá cổ phiếu đang cao và mua lại cổ phiếu khi

giá trị thị trường của cổ phiếu xuống thấp. Những giả định nhận xét về vấn đề này

đơn giản chỉ là những nhà quản trị tin rằng họ có thể gia nhập thị trường đúng lúc để

tối đa hóa giá trị của doanh nghiệp của họ và họ thực sự đang cố gắng làm điều đó.

Lucas và Mcdonald (1990) phát tiển một mô hình thông tin bất cân xứng là

những công ty trì hoãn việc phát hành cổ phiếu của họ nếu họ biết rằng thời điểm

hiện tại cổ phiếu của họ đang bị định dưới giá. Nếu thị trường giám giá (thị trường

gấu) giá trị của công ty quá thấp những nhà quản lý sẽ quyết định trì hoãn quá trình

IPO đến khi thị trường tăng giá (thị trường bò) để cho giá chào bán hấp dẫn hơn.

Trong nghiên cứu của Graham và Harvey (2001), những nhà quản trị tài

chính thừa nhận rằng họ đang cố gắng để tham gia vào thị trường cổ phiếu đúng lúc,

và hai phần ba trong số họ cho rằng phát hành hay mua lại cổ phiếu thường phụ

thuộc vào giá trị của cổ phiếu doanh nghiệp bị định dưới giá hoặc định giá quá cao

giá trị thị trường của cổ phiếu đó. Và đối với họ vấn đề đó thực sự quan trọng để

xem xét trong quyết định tài chính. Welch (2004) thì kết luận rằng những cú sốc

trong giá chứng khoán tạo ra một hiệu ứng kéo dài trong cấu trúc vốn và quyết định

tài trợ của doanh nghiệp.

2.1.4 Giả thuyết tín hiệu (Signaling Hypothsis):

Ý tường này cho rằng nhiều hành động của các tổ chức kinh tế thì được thúc

đẩy chủ yếu bởi mong muốn gửi một thông điệp đến đến các đối tượng khác chú

không phải theo mục đích bên ngoài của họ. Điều này có thể là một phương tiện để

khắc phục các vấn để thông tin bất cân xứng giữa các bên giao dịch. Ví dụ một nhà

kinh doanh quuyết định chi trả một khoản tiền lớn cho việc quảng cáo một sản

phẩm mới không phải đây là hình thức hiệu quả nhất công khai, nhưng vì với một

số kinh phí lớn nhà kinh doanh muốn báo hiệu niềm tin lớn của công ty vào sản

phẩm đến các nhà đầu tư, các nhà phân phối và các bên liên quan. Tương tự như

vậy, chính sách trả cổ tức lớn có nghĩa là các nhà quản lý công ty đã phát tín hiệu

tích cực về vị trí và triển vọng tương lai của công đến thị trường tài chính. Khi

doanh nghiệp phát hành chứng khoán mới, sự kiện này có thể được coi là cung cấp

một tín hiệu cho thị trường tài chính về viển cảnh tương lai của doanh nghiệp hoạch

định. Stephen Ross (1977) lập luận rằng những tín hiệu do các thay đổi cấu trúc vốn

cung cấp là đáng tin cậy vì nếu các dòng tiền tương lai không xảy ra, doanh nghiệp

chịu số tiền phạt tức chi phí phá sản có thể có.

Giả thuyết tín hiệu thường đi đôi với lý thuyết bất cân xứng thông tin. Welch

(1989), Allen and Faulhaber (1989), Grinblatt and Hwang (1989), và Chemmanur

(1993) đã phát triển chuỗi mô hình tín hiệu để giải thích việc định dưới giá IPO.

Những mô hình này dựa vào thông tin bất cân xứng giữa người phát hành và nhà

đầu tư. Welch và Ritter (2002) nếu nhà phát hành có thông tin tốt hơn nhà đầu tư về

giá trị của IPO: chỉ những nhà phát hành có giá trị trung bình thấp mới sẵn sang bán

ở mức giá trung bình.

2.2 Các nghiên cứu thực nghiệm:

Các hành vi thực hiện của hoạt động IPO đã nhận được sự chú ý đáng kể của

các học giả tài chính. Họ đã sử dụng các phương pháp khác nhau cũng như thời gian

mẫu khác nhau để tiến hành nghiên cứu. Các nghiên cứu trước đây ủng hộ ý kiến

các công ty IPO được định giá thấp bởi giá chào bán của nhà bảo lãnh phát hành.

Việc giảm giá này đã kích thích thị trường điều chỉnh ngay lập tức có thể đem lại lợi

nhuận đáng kể trong ngày giao dịch đầu tiên. Tuy nhiên, lợi nhuận từ đầu tư IPO

trong dài hạn đã dẫn đến sự phát triển hai giả thuyết chính trái ngược nhau. Giả

thuyết thứ nhất cho rằng trong dài hạn các công ty IPO có hiệu quả thấp so với chỉ

số thị trường. Giả thuyết thứ hai cho rằng các công ty IPO không hoạt động kém

hiệu quả trong thời gian dài. Họ tin vào lý thuyết thị trường hiệu quả. Nói cách

khác, các công ty IPO có thể hoạt động quá tốt hoặc quá kém làm cho chúng ta

không thể thấy được một mẫu chung

2.2.1 Nghiên cứu thực nghiệm định giá thấp trong ngắn hạn:

Các nhà nghiên cứu đã tìm thấy thông thường các công ty IPO định giá thấp

là do các nhà bảo lãnh phát hành chính của họ. Điều này đem lại lợi nhuận đáng kể

cho các nhà đầu tư mua được giá chào bán của nhả bảo lãnh phát hành. Có nhiều lời

giải thích khác nhau cho việc định giá thấp dẫn đến các đơt IPO đem lại kết quả cao

trong ngắn hạn.

Nguyên nhân phổ biến của việc đạt kết quả cao trong ngắn hạn là do việc

định giá thấp. Việc định giá thấp có rất nhiều cách giải thích. Một trong số đó bao

gồm sự không chắc chắn về giá trị cổ phần chào bán. Sự không chắc chắn này tăng

thêm nếu có thông tin bất cân xứng giữa nhà đầu tư được thông báo và nhà đầu tư

không được thông báo. Rock (1986) theo Fernandor Belden Saro (2007) những nhà

đầu tư không có thông tin sẽ phải chịu thiệt khi giao dịch với các nhà đầu tư có

thông tin. Do đó để thu hút các nhà đầu tư không có thông tin các nhà bảo lãnh phát

hành đã phải định giá thấp giá chào bán.. Một số tác giả khác cũng cho thấy các

doanh nghiệp tự nguyện hạ thấp giá của cổ phiếu như là một cách ra tín hiệu và sự

khác biệt của những công ty có giá trị thấp. Điều này sẽ thu hút nhà đầu tư phối hợp

với nhà phân tích tạo ra những thông tin sẽ được phản ánh trên giá trị thị trường thứ

cấp. Odgen et al (2003)Một lý do khác của việc định giá thấp là rủi ro tranh chấp

của các nhà bảo lãnh, như là một nhà môi giới giữa nhà phát hành và nhà đầu tư,

nhà bảo lãnh có thể có lợi ích từ việc xác lập một mức giá cao cho cổ phiếu mới.

Nếu các nhà đầu tư xem xét giá quá cao nhà bảo lãnh phát hành có thể bị kiện và

tồn tại một xác suất thành công cho các nhà đầu tư.

Purnandam và Swaminathan (2004), Zheng (2007) giải thích thêm rằng việc

đạt hiệu quả cao là nguyên nhân của sự lạc quan quá mức của thị trường. Bởi vì các

công ty IPO được định giá thấp và có lợi nhuận mong đợi cao trong thị trường ăn

theo là nguyên nhân của việc tăng giá. Một vài tác giả khẳng định IPO là kết quả

của việc so sánh giá trị của giữa các công ty có liên quan. Khi nhà đầu tư lạc quan

họ sẽ sẵn sàng chi trả giá cao cho cổ phiếu chào bán.

Một lý do nữa cho việc đạt kết quả cao trong ngắn hạn là kết quả của việc

hạn chế cung cấp trong ngày giao dịch đầu tiên. Zheng (2007) tồn tại một lượng nhỏ

cổ phiếu trôi nổi sau ngày chào bán. Ogden et al (2003)Một hạn chế khác nữa là

giới hạn việc cung cấp cổ phiếu khi IPO trong thỏa thuận hạn chế bán “lockup”. Đó

là thỏa thuận giữa những nhà sở hữu trước khi IPO là họ phải giữ cổ phiếu trong

một khoảng thời gian thông thường là 180 ngày. Mức trung bình của cổ phiếu bị

lockup từ năm 1991 đến 2000 là 65%. Thêm vào đó, trong ngày giao dịch đầu tiên

thì có một sự hạn chế bán. Xem xét các nhân tố này đồng thời các cổ phiếu có thể

trở thành bị mua vượt mức. Do đó các nhà đầu tư sẽ không mua được số lượng cổ

phiếu tối ưu cho đợt IPO, do đó họ thường đặt mua để đạt được mức phân bổ tối ưu.

Hoặc họ sẽ muốn bán số lượng nhỏ cổ phiếu với giá cao hơn giá chào bán. Ellis

(2005) và Zheng (2007) một đợt IPO mà có tình trạng mua vượt mức sẽ dẫn đến

việc tăng giá ngắn hạn trong thị trường thứ cấp. Miler (1977) và Mayshar (1983)

dựa vào việc hạn chế cung cấp, ý kiến của các nhà đầu tư bi quan sẽ không được

phản ánh ban đầu trong thị trường thứ cấp. Đây là được cho rằng là ý kiến tiêu cực

nên không được đưa vào giá cổ phiếu, giá IPO thường được định giá quá cao.

Như cầu cao và khối lượng giao dịch cổ phiếu cũng là một nguồn dẫn đến

việc tăng giá trong ngắn hạn. Aggarwal (2003) một khối lượng lớn cổ phiếu được

mua bán trong ngày đầu tiên tương đương 70% cổ phiếu chào bán. Như đã đề cập ở

trên, những đơt IPO thường được mua vượt mức. Greczy et al (2002), E llis (2005)

vào ngày được phép giao dịch những nhà đầu tư tiến hành mua bán trên những cổ

phiếu có biến động giá nhiều góp phần vào số lượng cổ phiếu giao dịch. Những nhà

đầu tư nhận cổ phiếu trong đợt IPO và bán chúng sau 1 vài ngày, cũng có ảnh

hưởng đến khối lượng trong ngắn hạn. Cuối cùng, cấu trúc vi mô của thị trường nơi

những nhà môi giới chứng khoán trong thị trường sắp xếp lượng hàng để đảm bảo

vai trò của nhà tạo lập thị trường cho những cổ phiếu mới cũng ảnh hưởng đến khối

lượng cao. Ellis (2005) trung bình những nhà môi giới chứng khoán bên trong

chiếm 23% khối lượng mua bán

2.2.2 Nghiên cứu thực nghiệm hiệu quả thấp trong dài hạn:

Để bắt đầu, lạc quan quá mức và phản ứng thái quá là một trong số những lý

do của việc hiệu quả thấp trong dài hạn. Vài đợt IPO thì thành công khi định giá

cao. Những nhà đầu tư cho rằng những đợt IPO thu được lợi nhuận cao vào thời

điểm phát hành ra công chúng. Nhiều nhà đầu tư không nhận ra rằng lợi nhuận phát

triển bình thường là quay trở lại và vì vậy thu nhập của các công ty IPO trong dài

hạn quay trở lại trung bình, nói cách khác là giảm giá. Điều nảy sẽ dẫn đến trong dài

hạn lợi nhuận thấp và những nhà đầu tư phản ứng bằng cách bàn cổ phiếu của họ.

Hiện tượng này giải thích thị trường từ từ điều chỉnh những phản ứng thái quá trong

quá khứ.

Ritter (1991), Loughran và Ritter (1995) đã tìm thấy rằng, trong dài hạn

1.526 công ty IPO niêm yết trong giai đoạn 1975 đến 1984 tại Hoa Kỳ cho hiệu quả

hoạt động kém khi sử dụng cả phương pháp CAR và phương pháp BHAR.Mặc dù

mức độ kém hiệu quả có thể khác nhau tùy thuộc vào thời gian lấy mẫu, các loại

IPO (theo Brav và Gompers năm 1997; Wu và Kwok năm 2007) và quan trọng hơn

là cách mà doanh thu được tính toán trên thị trường thứ cấp(theo Schultz năm 2003;

Gregory, Guermat và Al-Shawawreh năm 2011), thì chúng ta vẫn nhìn nhận về sự

kém hiệu quả của IPO trong dài hạn. Tuy nhiên, có một sự thiếu chắc chắn giữa các

yếu tố nội sinh và ngoại sinh để có thể dự đoán hiệu suất IPO dài hạn.

Zheng (2007) theo Fernandor Belden Saro (2007) Một lời giải thích cho hiệu

quả thấp trong dài hạn là vấn đề chi phí đại diện liên quan đến tiền mặt nhận được

trong đợt IPO này. Nghiên cứu thực nghiệm cho thấy rằng thị trường theo phản ứng

với vấn đề liên quan đến chi phí đại diện trong đợt IPO này. Điều này tạo ra sự định

giá cao trong ngắn hạn và hiệu quả thấp trong dài hạn. Hiện tượng này sẽ nhạy cảm

hơn nếu công ty đã có chi phí sử dụng vốn thấp hơn hoặc phí chênh lệch giữa giá

chào mua và giá cháo bán cao hơn.

Zheng (2007), Ogden và cộng sự (2003) một lý do nữa cho giả thuyết hiệu

quả thấp trong dài hạn là những ràng buộc sẽ bị loại bỏ theo thời gian sau khi IPO.

Điều này là bởi vì các nhà sản xuất trên thị trường bán hết lượng hàng tồn kho của

họ và đóng lại các thỏa thuận đã hết hạn. Thường thì sau đó 180 ngày và công ty

cho phép giao dịch cổ phần của mình. Khoảng 65% số cổ phiếu đang lưu hành có

thể bị khóa, do đó chỉ có các cổ phiếu còn lại là có thể giao dịch trong sáu tháng đầu

tiên. Vì vậy, nguồn cung cổ phiếu có thể giao dịch đã tăng lên trong khi áp lực về

cầu đã giảm.

2.2.3 Nghiên cứu thực nghiệm lý thuyết thị trường hiệu quả:

Nhiều nghiên cứu gần đây thì đối nghịch với lý thuyết hiệu quả thấp trong

dài hạn đối với hoạt động IPO được đề cập ở trên. Những tác giả này khẳng định thị

trường thì phản ứng hiệu quả đối với IPO và do đó khó có thể dự đoán phản ứng

thái quá hay phản ứng thấp. Có hai cách lý giải như sau: một là do phương pháp

nghiên cứu và thứ hai là do đặc điểm của các công ty niêm yết.

Fama (1998) lập luận rằng “thị trường hiệu quả tồn tại những thử thách đối

với những lý thuyết lợi nhuận dài hạn bất thường”. Lợi nhuận dài hạn của những xu

hướng giá thấp thì biến mất nếu áp dụng những kỹ thuật hợp lý, do đó sự bất thường

có thể là do phương pháp được sử dụng. Nói chung, ưu thế phản ứng thái quá hay

phản ứng thấp không thể xác định được. Việc phân chia này là khó đoán nếu ta lập

luận thị trường hiệu quả. Nếu như thị trường hiệu quả lợi nhuận mong đợi bất

thường là zero, tuy nhiên rõ ràng có thể có dị thường mà ngẫu nhiên có phản ứng

thái quá hay phản ứng thấp.

Brav and Gompers (1997) tìm thấy lời giải thích cho IPO có hiệu quả thấp

trong dài hạn. Những đặc điểm của công ty ảnh hưởng đến hiệu suất của họ trong

tương lai. Khi những đặc điểm của công ty được xem xét trong việc đo lường lơi tức

bất thường thì các yếu tố bất thường được giảm đi. Họ tạo nhiều danh mục IPO

khác nhau theo qui mô và giá trị sổ sách và thị trường của vốn chủ sở hữu. Sau đó

sử dụng các “benchmark” thì thấy rằng các bất thường biến mất. Họ kết luận các

công ty IPO là những công ty nhỏ, do đó lợi nhuận bị ảnh hưởng đáng kể khi các

mẫu có trọng số như nhau. Mặc khác nếu các mẫu có lợi nhuận đáng kể thì được

xem xét giảm để nó không khác không đáng kể. Lợi tức IPO thấp thì tương tự

những công ty có cùng qui mô và tỷ lệ sổ sách trên thị trường vốn chủ sở hữu. Do

đó những công ty có giá trị thấp trong dài hạn là hạn chế cơ bản của các công ty

nhỏ.

Grompers và Lerner (2001) nghiên cứu hiệu quả IPO của các công ty niêm

yết trên thị trường Nasdaq sau năm năm trong giai đoạn 1935 – 1972; sử dụng

phương pháp Car, BHAR, mô hình CAPM và hồi qui 3 nhân tố của Fama. Mẫu

3.661 công ty niêm yết tại Mỹ từ năm 1935 đến 1972, số liệu lấy từ nhiều nguồn

như từ giữa tháng 07/1934 đến tháng 12/1949 theo Issuer Summaries (Dean, Piel,

and Steyer (1951)), 1950 – 1960 theo Corporate Finacing (Dealers’ Digest

Publishing Company (1961)), 1960 – 1969 (Hillstrom and King (1970)), từ năm

1970 đến 1972 theo Inverstment Dealer’ Digest.

o Mua và nắm giữ lợi nhuận (BHAR) được tính bằng cách tổng hợp các

lợi tức hàng năm bắt đầu từ tháng đầu tiên giá cổ phiếu được phát

hành trên báo cáo của Bank and Quotation, lợi tức bất thường được

tính bằng chênh lệch giữa lợi tức trung bình 3 đến 5 năm và lợi tức thị

trường (theo chỉ số CRSP – Centre for Research insecurities Prices)

o Lợi tức tích lũy bất thường (CAR) là tổng hợp của lợi tức tích bất

thường 3 đến 5 năm, lợi tức bất thường tính bằng chênh lệch giữa lợi

tức hàng năm và lợi tức của thị trường

o Mô hình hồi qui 3 nhân tố của Fama – French (1993) với các biến:

RMRF lợi tức của các cổ phiếu niêm yết trên NYSE (RM) trừ tỷ lệ T

Bill 1 tháng (RF) hay theo công thức CAPM với hệ số chặn khác

không, SML (nhỏ trừ lớn) được tính bằng cách lấy lợi tức của các

công ty nhỏ trừ lợi tức các công ty lớn, HML (cao trừ thấp) được tính

bằng lợi tức của danh mục cổ phiếu có giá trị sổ sách trên thị trường

cao trừ danh mục có giá trị thấp.

Mẫu chỉ ra những bằng chứng của việc hiệu quả thấp khi việc mua và nắm

giữ lợi tức bất thường được sử dụng, tuy nhiên khi sử dụng việc tích lũy lợi tức bất

thường thì việc hiệu quả thấp biến mất. Trong khoản thời gian phân tích từ 1935 đến

1976 cũng chỉ ra rằng lợi tức từ IPO thì bằng với lợi tức của thị trường. Hệ số chặn

trong CAPM và mô hình hồi qui ba nhân tố của French đáng kể khác không, đề nghị

không có hiệu quả bất thường.

2.3 Những nhân tố ảnh hưởng đến lợi tức IPO:

Nhiều nhà nghiên cứu trên thế giới tiến hành nghiên cứu những nhân tố tác

động đến lợi tức bất thường IPO đã cho các kết quả khác nhau tại các thị trường, tác

giả xin điểm lại các nhân tố xuất hiện nhiều trong các nghiên cứu trên thế giới:

2.3.1 Qui mô công ty:

Logarit qui mô của công ty: các tài liệu cho thấy các công ty có các hoạt

động gần giống thị trường. Do đó chúng tôi kỳ vọng công ty nhỏ có hiệu suất thấp

(Gompers và Lerner (2003)). Chúng tôi sử dụng logarit qui mô của công ty để làm

cho dữ liệu có phân phối mịn (smooth).

Alon Brav, Christoper Geczy , Paul A. Gompers (2001) tiến hành nghiên cứu

các cổ phiếu phát hành tồn tại dưới giá trị 1 cách bất thường. Mẫu bao gồm các cổ

phiếu các công ty IPO và những công ty phát hành cổ phiếu theo mùa (SEO) từ năm

1975 đến năm 1992, nghiên cứu cho thấy tình trạng dưới giá trị tập trung vào các

những công ty nhỏ với tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường thấp.

2.3.2 Tuổi công ty IPO:

Tuổi công ty IPO là thời gian từ khi công ty thành lập đến thời điểm công ty

tiến hành phát hành cổ phiếu lần đầu trên thị trường chứng khoán, nó được xác định

bằng chênh lệch giữa mốc thời gian IPO với mốc thành lập công ty và được đo

lường theo đơn vị năm. AGE = Ngày IPO – Ngày thành lập

Jay R.Ritter March 1991 sử dụng mẫu 1.526 công ty IPO tại thị trường Mỹ

từ năm 1975 – 1984 cho ra kết quả những công ty trẻ tuổi và những công ty niêm

yết trong giai đoạn phát hành ồ ạt thì lợi tức thấp hơn mức trung bình.

2.3.3 Khối lượng giao dịch ngày đầu tiên/cổ phiếu chào bán:

Khối lượng giao dịch ngày đầu tiên/ cổ phiếu chào bán: đó là tỷ lệ khối

lượng giao dịch ngày đầu tiên trên khối lượng cổ phiếu chào bán. Có mối quan hệ

chặt chẽ giữa lợi tức lần đầu và khối lượng giao dịch ngày đầu tiên. Những đợt IPO

thành công, được chú ý thì có đặc điểm lợi tức và khối lượng giao dịch ban đầu cao,

và những đợt IPO ít được chú ý thì ngược lại, lợi tức và khối lượng thấp (Ellis

2005). Điều này đặc trưng có thể là IPO được định giá cao.

Ellis 2005 tiến hành nghiên cứu số lượng cổ phiếu khổng lồ mua bán trong

hai ngày đầu tiên sau khi IPO với mẫu là những công ty IPO trên thị trường Nasdaq.

Thời kỳ IPO lạnh (Cold IPO) là những thời kỳ mà số lượng cổ phiếu do những nhà

môi giới nội bộ đứng ra mua, trong khi đó thời kỳ IPO nóng (hot IPO) có sự cân

bằng mua bán của các nhà đầu tư. Ellis et Al,2000, 2002; Aggarwal, 2000, 2003 cho

rằng khối lượng mua bán trong ngày đầu tiên hay sau hai ngày từ khi IPO là rất lớn,

khoảng 70% cổ phiếu được bán trong đợt phát hành. Những lý thuyết và các bài báo

tài chính như Siconolfi, 1998; Siconolfi và Mcgeedan 1998; Tam và Ewing, 2000;

Smith và Puliam, 2000 cho rằng những nhà đầu tư người nhận sự phân phối cổ

phiếu trong đợt IPO và bán chúng trong vài ngày là nguyên nhân của khối lượng

giao dịch lớn này. Giả thuyết chung là những nhà Flipper sẽ bán cổ phiếu của họ để

có lợi nhuận trong những giai đoạn Hot IPOs và làm cho thị trường ổn định trong

giai đoạn Cold IPOs.

2.3.4 Khối lượng cổ phiếu niêm yết tại ngày đầu tiên giao dịch:

Lowry & Shu (2002), Loughran & Ritter (2004), Bradley, Cooney, Jordan,

& Singh (2004) và Ritter J. , (1998) cho rằng khối lượng cổ phiếu giao dịch so với

lượng cổ phiếu phát hành cùng với các yếu tố như qui mô phát hành, tuổi công ty

IPO là những động lực thúc đẩy cao trong các lý thuyết về IPO.

Tehran-Gholamreza Zamanian, Saber Khodaparati, Mohammad

Mirbagherijam (2013) nghiên cứu cho kết quả dương giữa khối lượng cổ phiếu

niêm yết tại ngày đầu tiên giao dịch và lợi tức bất thường.

Khối lượng cổ phiếu niêm yết tại ngày đầu tiên giao dịch, nó được xác định

VO_Trans = Log (Khối lượng cổ phiếu giao dịch tại ngày đầu tiên giao dịch)

2.3.5 Chỉ số P/E:

Ritter & Welch (2002) chỉ ra rằng việc đinh giá thấp IPO có sự liên quan

đáng kể đến chỉ số P/E.

Tehran-Gholamreza Zamanian, Saber Khodaparati, Mohammad

Mirbagherijam (2013) khi tiến hành nghiên cứu lợi tức bất thường trên 33 công ty

trên thị trường Tehran thì chỉ ra rằng chỉ số P/E có tác động tích cực đến lợi tức bất

thường.

Chi số P/E được tính bằng cách giá cổ phiếu chia cho thu nhập mỗi vốn cổ

phần

2.4 Tóm tắt các nghiên cứu thực nghiệm:

Để có cái nhìn tổng quát về các nhân tố đặc điểm công ty có tác động đến lợi

tức bất thường từ hoạt động IPO của cổ phiếu các công ty trên thị trường chứng

khoán, tác giả xin thống kê lại một số nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới như Mỹ,

Tehran, Hong Kong, Iran về các nhân tố tác động đến lợi tức bất thường IPO.

Bảng 2.1 Tóm tắt các nghiên cứu trước đây

Tác giả nghiên cứu và thị Kết quả Các nhân tố trường nghiên cứu nghiên cứu

Hong Kong - Agrwal và cộng sự (-) 2006

Tehran-Gholamreza Zamanian,

Saber Khodaparati, Mohammad

Mirbagherijam (2013), Mỹ - Alon Logarit qui mô Brav, Christoper Geczy , Paul A. (+) Gompers 2001, Iran - Mahdi

Filsaraei, Alireza Azarberahman,

Jalal Azarberahman March 02,

2013

Mỹ - Jay R.Ritter March 1991 (+)

Tehran-Gholamreza Zamanian, Tuổi công ty IPO Saber Khodaparati, Mohammad Không tác

Mirbagherijam (2013) động

Khối lượng cổ phiếu Tehran-Gholamreza Zamanian,

niêm yết tại ngày đầu Saber Khodaparati, Mohammad (+)

tiên giao dịch Mirbagherijam (2013),

Mỹ- Katrina Ellis - 2005, Mỹ -

Fernando Belden Saro, (+) Mohammad Tayseer Chenine - Khối lượng cổ phiêu Spring 2007 giao dịch ngày đầu tiên/ Tehran-Gholamreza Zamanian, khối lượng cổ phiếu Saber Khodaparati, Mohammad chào bán Mirbagherijam (2013), Iran -

Mahdi Filsaraei, Alireza Không tác

Azarberahman, Jalal động

Azarberahman March 02, 2013

(không tác

Tehran-Gholamreza Zamanian, động) mức ý

Chỉ số P/E Saber Khodaparati, Mohammad nghĩa 5%

Mirbagherijam (2013) (+) mức ý

nghĩa 10%

Do nguồn lực không thể xem xét hết tất cả các bài nghiên cứu trên thế giới

về các nhân tố tác động đến lợi tức bất thường IPO, nhưng qua bảng thống kê có thể

thấy rằng có rất nhiều nhân tố tác động đến lợi tức IPO nhưng những nhân tố sau có

tần suất xuất hiện cao hơn hẳn như qui mô công ty, tuổi công ty, khối lượng cổ

phiếu giao dịch ngày đầu tiên/khối lượng chào bán.

Tác giả xin sử dụng nghiên cứu “Lợi tức ngắn hạn và dài hạn từ IPO của các

công ty đại chúng và công ty tư nhân trên thị trường chứng khoán Tehran” của

Gholamreza Zamanian, Saber Khodaparati, Mohammad Mirbagherijam (2013) làm

bài tham khảo chính vì các lý do sau:

- Bài nghiên cứu được đăng trên tạp chí uy tín các nghiên cứu hàn lâm về kinh

tế và khoa học xã hội nên đã được sự kiểm duyệt về chất lượng của bài

nghiên cứu.

- Các tác giả thực hiện bài nghiên cứu đến từ trường đại học “University of

Sistan and Baluchestan” - trường đại học danh tiếng của Iran, vốn cập nhật

các phương pháp nghiên cứu tiên tiến nhất.

Vì vậy, thiết nghĩ đây là nguồn tham khảo đáng quý khi áp dụng các phương pháp

nghiên cứu của tác giả này nhằm áp dụng cho điều kiện Việt Nam.

Kết luận chương 2:

Chương này cho ta cái nhìn tổng quát về IPO như các lý thuyết về IPO:, lý

thuyết thời điểm thị trường; lý thuyết thông tin bất cân xứng, lý thuyết người đại

diện, lý thuyết tín hiệu để giải thích những xu hướng lợi tức IPO trong ngắn hạn,

dài hạn cũng như tóm tắt một số bài nghiên cứu trên thế giới về những nhân tố tác

động đến lợi tức IPO bất thường.

Những xu hướng lợi tức bất thường trong ngắn hạn và dài hạn cũng như các

nhân tố tác động đến lợi tức IPO ở những nền kinh tế khác nhau thì không thống

nhất, việc tham khảo các nghiên cứu trước đây sẽ giúp cho ta có tiền đề tốt để tiến

hành nghiên cứu áp dụng cho điều kiện thị trường chứng khoán Việt Nam.

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

3.1. Dữ liệu nghiên cứu:

Dữ liệu nghiên cứu: Là các doanh nghiệp niêm yết trên Sở giao dịch chứng

khoán Hồ Chí Minh và Hà Nội và đã IPO trong giai đoạn từ 2008 – 2012; đồng thời

được được chọn ngẫu nhiên theo nguyên tắc là công ty lấy mẫu phải có khả năng

tiếp cận được đầy đủ thông tin và tính tuần tự theo thời gian nghiên cứu từ 2008 đến

2012 cho đủ quy mô mẫu dự kiến.

Quy mô mẫu: Căn cứ trên điều kiện tài chính cũng như thời gian thu thập số

liệu; tác giả đã xác định quy mô mẫu là 200 doanh nghiệp được phân bổ cho 2 thị

trường là: (1) 100 doanh nghiệp niêm yết HOSE (2) và 100 doanh nghiệp trên HNX

để có căn cứ so sánh đối chiếu giữa hai nhóm (danh sách doanh nghiệp cần nghiên

cứu được trình bày ở phụ lục 1 và 2 của luận văn này).

Thu thập dữ liệu, tác giả sử dụng các phương pháp thu thập dữ liệu thứ cấp

để phục vụ cho quá trình nghiên cứu của mình; các dữ liệu thứ cấp được tác giả thu

thập qua các nguồn sau:

- Nguồn dữ liệu thứ cấp được thu thập thông qua các phương tiện thông tin

đại chúng như: các website của các doanh nghiệp thu thập: cafef.vn; stox.vn;

cophieu68.vn, vietstock.com.vn, hsx.com.vn; vsd.vn ; website các công ty chứng

khoán…

- Nội dung dữ liệu thu thập bao gồm: các chỉ tiêu cần phục vụ cho nghiên

cứu của đề tài như: Giá này đầu tiên IPO, Giá ngày thứ 30, Giá 1 năm, chỉ số

VnIndex ngày đầu IPO, ngày thư 30, 1 năm sau, EPS của công ty tại kỳ quan sát,

Ngày IPO, Ngày thành lập công ty, Số lượng cổ phiếu niêm yết, Số lượng cổ phiếu

chào bán ngày đầu tiên, Số lượng cổ phiếu giao dịch ngày đầu tiên, …

3.2. Mô tả biến và kỳ vọng nghiên cứu:

3.2.1. Mô tả biến:

(i) CAR_S: Là lợi nhuận ngắn hạn của IPO được xác định theo công thức

sau: CAR_Sit = Rit - Rmt, trong đó

- Rit là lợi nhuận sau 30 ngày của công ty i đã IPO, nó được xác định bằng

giá ngày thứ 30 so với ngày đầu tiên IPO (P30 – P0)/ P0.

- Rmt là lợi nhuận sau 30 ngày của thị trường, nó được xác định bằng giá

ngày thứ 30 của chỉ số VnIndex so với chỉ số VnIndex vào ngày đầu tiên

IPO của công ty i (VnIndex30 – VnIndex0)/ VnIndex0)

- Lý do lựa chon khoảng thời gian 30 ngày làm việc đo lường lợi nhuận

ngăn hạn là nhằm loại bỏ tác động cuả việc thiết lập biên độ (5% hoặc

7%) của HOSE trong giai đoạn nghiên cứu

(ii) CAR_L: Là lợi nhuận dài hạn của IPO được xác định theo công thức

tương tự như ngắn hạn: CAR_Lit = Rit - Rmt, tuy nhiên khoảng thời gian được xác

định để tính toán là 1 năm. Theo Gholamreza Zamanian, Saber Khodaparati,

Mohammad Mirbagherijam (2013) thì thời gian 1 năm đủ để xem xét các vấn đề

trong dài hạn.

(iii) Size: là quy mô của công ty IPO, nó được xác định bằng Logarit cơ số

10 của vốn hóa (giá trị thị trường của công ty) tại ngày đầu tiên giao dịch sau IPO:

SIZE = Log (Số lượng cổ phiếu của doanh nghiệp niêm yết tại ngày đầu tiên IPO*

Giá đóng cửa của ngày đầu tiên giao dịch)

(iv) Age: Tuổi của công ty, nó được xác định bằng chênh lệch giữa mốc thời

gian IPO với mốc thành lập công ty và được đo lường theo đơn vị năm. AGE =

(Ngày IPO – Ngày thành lập)/365

(v) IPO_Rate: Tỷ lệ khối lượng cổ phiếu giao dịch ngày đầu tiên/ Cổ phiếu

chào bán

(vi) Vo_Trans: Khối lượng cổ phiếu niêm yết tại ngày đầu tiên giao dịch, nó

được xác định VO_Trans = Log (Khối lượng cổ phiếu niêm yết tại ngày đầu tiên

giao dịch)

(vii) PE: Tỷ số giá trên thu nhập vốn cổ phần, PE = P giao dịch/ EPS của

doanh nghiệp trong kỳ nghiên cứu (30 ngày hoặc 1 năm)

3.2.2. Kỳ vọng nghiên cứu:

Các kỳ vọng nghiên cứu của đề tài được xác lập như sau:

Bảng 3.1: Tổng hợp các kỳ vọng nghiên cứu

Giả thiết Kỳ vọng Theo nghiên cứu của các tác giả

Gholamreza Zamanian, Saber Khodaparati, + SIZE

Mohammad Mirbagherijam (2013) + Vo_Trans

+ PE

3.3. Mô hình nghiên cứu:

Trên cơ sở tổng hợp các nghiên cứu trước đây và xuất phát từ vấn đề, mục

tiêu và câu hỏi nghiên cứu đã đề cập ở phần trên; tác giả đề xuất mô hình nghiên

cứu theo phương pháp nghiên cứu của Gholamreza Zamanian, Saber Khodaparati,

1 Trong đề tài Long-Run and Short-Run Returns of Initial Public Offerings (IPO) of Public and Private Companies in Tehran Stock Exchange (TSE) Market

Mohammad Mirbagherijam (2013)1 như dưới đây:

Quy mô của công ty (Size)

Lợi nhuận ngăn hạn (CAR_S)

Tuổi công ty (Age)

Tỷ lệ khối lượng cổ phiếu giao dịch ngày đầu tiên/ Tỷ lệ cổ phiếu chào bán (IPO_Rate)

Lợi nhuận dài hạn (CAR_L)

Khối lượng cổ phiếu niêm yết tại ngày đầu tiên giao dịch (Vo_Trans)

Giá giao dịch/ EPS (PE)

Nguồn: Gholamreza Zamanian, Saber Khodaparati, Mohammad Mirbagherijam

(2013)

Phương trình tổng quat biểu diễn mối quan hệ là: CAR = f ( các yếu tố), theo

Gholamreza Zamanian, Saber Khodaparati, Mohammad Mirbagherijam (2013)

phương trình cụ thể được biểu diễn như sau:

CAR_Si,t = α + β1*SIZEi,t + β2*AGEi,t + β3* IPO_Ratei,t + + β4* Vo_Trans i,t + β5*

(1) PEi,t + µi + γt + εi,t

(2)

CAR_Li,t = α + β1*SIZEi,t + β2*AGEi,t + β3* IPO_Ratei,t + β4* Vo_Trans i,t + β5*

PEi,t + µi + γt + εi,t

Trong đó:

(i) CAR_S: Là lợi nhuận ngắn hạn của IPO

(ii) CAR_L: Là lợi nhuận dài hạn của IPO

(iii) Size: là quy mô của công ty IPO

(iv) Age: Tuổi của công ty

(v) IPO_Rate: Tỷ lệ khối lượng cổ phiếu giao dịch ngày đầu tiên/ Cổ phiếu

chào bán

(vi) Vo_Trans: Khối lượng cổ phiếu niêm yết tại ngày đầu tiên giao dịch

(vii) PE: Tỷ số giá trên thu nhập vốn cổ phần

(viii) Các vấn đề khác

- t là thời gian nghiên cứu từ năm 2008 đến 2012

- i là số lượng công ty nghiên cứu

- βi là các hệ số tác động, cho biết mức độ tác động và dấu tác động của

các biến vào CAR_S và CAR_L

- α là hệ số chặn phản ánh phần lợi nhuận không phụ thuộc vào các yếu tố

tác động

- α (hay ký hiệu là C trong eview) là hệ số chặn phản ánh phần lợi nhuận

không phụ thuộc vào các yếu tố tác động

- Hệ số γ cho biết diễn biến tác động qua các năm trong giai đoạn quan sát

- Các phần µi + εi,t là các phần dư của mô hình nghiên cứu, µi phần dư của

công ty quan sát i trong khoảng thời gian nghiên cứu khi được xem xét

riêng cho từng công ty, εi,t phần dư chung của mô hình khi quan sát tất cả

các công ty nghiên cứu

3.4. Phương pháp kiểm định:

3.4.1. Hồi quy và kiểm định với mô hình FEM:

Với giả định mỗi đơn vị đều có những đặc điểm riêng biệt có thể ảnh hưởng

đến các biến giải thích, FEM phân tích mối tương quan này giữa phần dư của mỗi

đơn vị với các biến giải thích qua đó kiểm soát và tách ảnh hưởng của các đặc điểm

riêng biệt (không đổi theo thời gian) ra khỏi các biến giải thích để chúng ta có thể

ước lượng những ảnh hưởng thực (net effects) của biến giải thích lên biến phụ

thuộc.

Mô hình ước lượng sử dụng:

Yit = Ci + β Xit + Uit *

Trong đó

Yit : thời gian (năm).

Xit : biến độc lập

Ci (i=1….n) : hệ số chặn cho từng đơn vị nghiên cứu.

β : hệ số góc đối với nhân tố X.

Uit : phần dư.

Mô hình trên đã thêm vào chỉ số i cho hệ số chặn “c” để phân biệt hệ số chặn

của từng doanh nghiệp khác nhau có thể khác nhau, sự khác biệt này có thể do đặc

điểm khác nhau của từng doanh nghiệp hoặc do sự khác nhau trong chính sách quản

lý, hoạt động của doanh nghiệp.

3.4.2. Hồi quy và kiểm định với mô hình REM:

Điểm khác biệt giữa mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên và mô hình ảnh hưởng

cố định được thể hiện ở sự biến động giữa các đơn vị. Nếu sự biến động giữa các

đơn vị có tương quan đến biến độc lập – biến giải thích trong mô hình ảnh hưởng cố

định thì trong mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên sự biến động giữa các đơn vị được giả

sử là ngẫu nhiên và không tương quan đến các biến giải thích. Chính vì vậy, nếu sự

khác biệt giữa các đơn vị có ảnh hưởng đến biến phụ thuộc thì REM sẽ thích hợp

hơn so với FEM. Trong đó, phần dư của mỗi thực thể (không tương quan với biến

giải thích) được xem là một biến giải thích mới. Ý tưởng cơ bản của mô hình ảnh

hưởng ngẫu nhiên cũng bắt đầu từ mô hình:

Yit = Ci + β Xit + Uit

Thay vì trong mô hình trên, Ci là cố định thì trong REM có giả định rằng nó

là một biến ngẫu nhiên với trung bình là C1 và giá trị hệ số chặn được mô tả như

sau: Ci = C + εi (i=1,...n). εi : Sai số ngẫu nhiên có trung bình bằng 0 và phương sai

là σ2. Thay vào mô hình ta có: Yit = C + β Xit + εi + uit hay Yit = C + β Xit + wit

wit = εi + uit

εi : Sai số thành phần của các đối tượng khác nhau (đặc điểm riêng khác

nhau của từng doanh nghiệp) và uit: Sai số thành phần kết hợp khác của cả đặc điểm

riêng theo từng đối tượng và theo thời gian.

3.4.3. Kiểm định các kết quả phân tích

Kiểm định Hausman lựa chọn mô hình phù hợp, Để xem xét mô hình FEM

hay REM phù hợp hơn, ta sử dụng kiểm định Hausman. Thực chất kiểm định

Hausman để xem xét có tồn tại tự tương quan giữa εi và các biến độc lập hay không.

Giả thiết:

Ho: εi và biến độc lập không tương quan

H1: εi và biến độc lập có tương quan

Khi giá trị P_value <0.05 ta bác bỏ Ho, khi đó εi và biến độc lập tương quan

với nhau ta sử dụng mô hình tác động cố định.

Ngược lại, ta sử dụng mô hình tác động ngẫu nhiên.

Kiểm định giả thiết về hệ số hồi qui: (Mức ý nghĩa =0,05), Kiểm định giả

j, mục đích là xem xét liệu

j có bằng 0 hay không, nếu

j=0

thiết về hệ số hồi qui

thì biến độc lập Xj không có tác động riêng phần đến biến phụ thuộc. Giả thiết:

j=0;

H0:

j 0

H1:

Với mức ý nghĩa miền bác bỏ là:

Chấp nhận H0: Các biến độc lập Xj không có tác động riêng phần đến

biến phụ thuộc

Bác bỏ H0: Các biến độc lập Xj có tác động riêng phần đến biến phụ

thuộc

Kiểm định đa cộng tuyến (sử dụng hồi qui phụ): Kiểm định này nhằm phát

hiện ra hiện tượng đa cộng tuyến là hiện tượng mà các biến độc lập có quan hệ

tương quan với nhau. Mô hình hồi qui chính:

. Xét các mô hình hồi qui phụ sau: Xj,t

= 0+ 1X1i,t+ 2X2i,t +…+ j-1Xj-1i,t + j+1Xj+1i,t + i,t. Giả thiết:

H0: VIF < 10 Không có đa cộng tuyến

H1: VIF > 10: Có đa cộng tuyến

Kết luận chương 3:

Như vậy tại chương 3, tác giả đã trình bày toàn bộ các vấn đề về phương

pháp nghiên cứu của đề tài này bao gồm: (1) Mô hình và các kỳ vọng nghiên cứu

các yếu tố tác động vào lợi nhuận bất thường trong ngắn và dài hạn của các doanh

nghiệp IPO và niêm yết tại HOSE và HNX; (2) Tác giả cũng đã trình bày mẫu

nghiên cứu và về cách thức thu thập dữ liệu, thông tin phục vụ cho việc nghiên

cứu; (3) Cuối cùng tác giả cũng đã trình bày chi tiết về các phương pháp hồi quy

theo tác động ngẫu nhiên và tác động cố định; các kiểm định… cho 2 nhóm đối

tương nghiên cứu nhằm trả lời các câu hỏi nghiên cứu của đề tài. Những vấn nội

dung này sẽ là tiền đề cho việc thực hiện chương tiếp theo.

CHƯƠNG 4: CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU

4.1. Diễn biến thị trường chứng khoán và các đợt IPO của doanh nghiệp Việt

Nam:

4.1.1. Diễn biến thị trường chứng khoán:

Cho đến nay, TTCK Việt Nam đã trải qua quá trình hơn 13 năm phát triển.

Tuy chỉ là quãng thời gian ngắn so với nhiều thị trường chứng khoán trên thế giới

nhưng TTCK VN đã trải qua đầy đủ các giai đoạn thăng trầm. Chỉ số Vn Index có

các biến động rất mạnh từ mức mốc 100 điểm lúc thành lập năm 2000 thì đến nay

đang giao động quanh mức 500 điểm (tính tới ngày 18/11/2013); trong khoảng thời

gian đó thị trường đã lập một đỉnh cao là 1.170,67 điểm vào năm 2007 và sau đó

keo theo một quá trình suy giảm dài cho tới hiện tại phản ánh sự tụt dốc của thị

trường, sức khỏe nền kinh tế và doanh nghiệp.

Nguồn: Sở giao dịch chứng khoán Tp. Hồ Chí Minh- www.hsx.vn

Hình 4.1: Diễn biến VN Index từ 07/2000 đến nay

Theo thống kê của cafef.vn cho đến thời điểm hiện tại (Tính đến 18/11/2013)

số doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam là 746 doanh

nghiệp, trong đó HOSE có 332 doanh nghiệp chiếm 44,50%. Từ đầu năm 2013 cho

tới thời điểm hiện tại số doanh nghiệp niêm yết đã tăng thêm 32 doanh nghiệp, cao

hơn năm 2012 là 25 doanh nghiệp nhưng nhìn chung chỉ bằng một nửa so với năm

2011 (52 doanh nghiệp). Trong khi đó số doanh nghiêp hủy niêm yết không ngừng

tăng lên, trong năm 2012, đã có 22 doanh nghiệp hủy niêm yết, 14 doanh nghiệp đối

diện nguy cơ rời sàn và 1 doanh nghiệp bị giải thể.

Hình 4.2: Tỷ trọng (%) doanh nghiệp niêm yết tại 2 sở giao dịch chứng khoán

Nguồn: Tính toán của tác giả từ số liệu cafef.vn

4.1.2. Diễn biến các đợt IPO:

Và kéo theo các diễn biến của thị trường chứng khoán, kết quả những những

đợt phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng (IPO) của các công ty cổ phần ở Việt

Nam phụ thuộc rất nhiều vào diễn biến của thị trường chứng khoán Việt Nam, cụ

thể như sau:

- Nếu như giai đoạn đầu của quá trình từ năm 2000-2005, do thị trường vốn ở

Việt Nam mới chỉ có một số công ty thực hiện IPO với qui mô lớn, tổng số các công

ty giao dịch đại chúng vẫn còn nhỏ khi so sánh với qui mô quốc tế. Do đó, khi thị

trường có nguồn cung mới và thêm các công ty được niêm yết ở Việt Nam đã thu

hút sự quan tâm của các nhà đầu tư. Trong giai đoạn này, hầu hết các doanh nghiệp

niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam là các công ty thuộc sở hữu nhà

nước.

Hình 4.3: Số lượng công ty niêm yết qua các năm giai đoạn 2007 - 2012

Nguồn: Uỷ ban chứng khoán nhà nước

- Trong giai đoạn tiếp theo, với việc thị trường chứng khoán tăng trưởng nóng

năm 2006 và 2007, IPO của các doanh nghiệp diễn ra rất thuận lợi, khi đó hầu hết

các doanh nghiệp tiến hành IPO đều thành công. Các doanh nghiệp khi IPO chỉ chú

trọng đến việc làm thế nào để bán được với giá cao nhất, còn nhà đầu tư chỉ cần

mua là có lợi nhuận. Cuối năm 2006, liên tiếp các công ty đấu giá cổ phiếu lần đầu

với lượng cổ phiếu tương đối lớn. Tổng số doanh nghiệp thực hiện IPO năm 2006

đạt hơn 40 doanh nghiệp và đã tổ chức đấu giá gần 451 triệu cổ phần.

- Nối tiếp sự thành công của năm 2006, bước vào năm 2007, thị trường chứng

khoán VN phát triển vượt bậc, chỉ số VNINDEX liên tục nhiều phiên đóng cửa ở

mức trên 1000 điểm, chỉ số HNX-INDEX đỉnh điểm lên tới 459 điểm . Trong năm

này, với gần 180 công ty thực hiện IPO, hầu hết các công ty đều rất thành công, thu

được một lượng vốn lớn. Đặc biệt hơn đó là, nhiều công ty IPO cổ phiếu được các

nhà đầu tư đưa ra những mức giá cao hơn nhiều so với giá khởi điểm. Tuy nhiên, về

nửa cuối năm 2007, mức đấu giá bình quân của các đợt IPO đã giảm và chỉ cao hơn

mức giá khởi điểm một chút. Các công ty lớn, có tên tuổi thực hiện IPO được nhà

đầu tư quan tâm như Vận tải dầu khí, Bảo hiểm Bảo Việt, Phân đạm và Hoá chất

Dầu khí, Cổ phần Vincom, Vietcombank…

- Đặc điểm chung của những đợt đấu giá này là khối lượng cổ phiếu bán ra

nhiều, hút một lượng vốn lớn từ thị trường, đồng thời sự kỳ vọng và sự quan tâm

của nhà đầu tư rất cao, nên có ảnh hưởng nhiều tới thị trường niêm yết và OTC. Đợt

đấu giá cổ phiếu của các công ty trong ngành phân đạm và hoá chất dầu khí, giá đấu

bình quân chỉ cao hơn giá khởi điểm một ít và đợt đấu giá cổ phiếu Bảo Việt cũng

không thành công như dự tính khi công ty không bán được hết cổ phần như dự tính

và phải ghi giảm vốn điều lệ. Nguyên nhân là do thị trường đã trải qua nhiều cơn sốt

giá nên không còn hấp dẫn nhà đầu tư như trước, thêm vào đó, nhiều đợt bán đấu

giá trước đó giá đấu bị đẩy lên rất cao, nhưng sau đó lại có hiện tượng nhiều nhà

đầu tư bỏ cọc hàng loạt dẫn đến tình trạng IPO thất bại như cổ phiếu của tập đoàn

Bảo Việt.

- Sau thời kỳ tăng trưởng nóng, TTCK Việt Nam bước vào giai đoạn suy giảm

khiến cho các đợt IPO không còn thu hút các nhà đầu tư nữa khi giá khởi điểm cũng

như giá đấu bình quân thấp và số lượng cổ phiếu trúng thầu thấp hơn nhiều so với

số lượng cổ phiếu chào bán của doanh nghiệp. Cụ thể trong giai đoạn này như sau:

- Năm 2008 với diễn biến bất ngờ từ cuộc khủng hoảng tài chính thế giới đã

tác động đáng kể đến TTCK Việt Nam nói chung và các kế hoạch IPO nói riêng.

Thị trường niêm yết đi xuống, các chỉ số liên tục chạm đáy, VN Index có thời điểm

xuống tới 286.85 điểm, HNX Index rơi xuống 100 điểm khiến cho kế hoạch IPO

diễn ra không như mong muốn của các nhà hoạch định thị trường, mặc dù chất

lượng cổ phiếu của các đợt IPO là khá tốt. Năm 2008 chỉ có 85 công ty thực hiện

IPO trong đó tiêu biểu là cuộc đấu giá cổ phiếu của Sabeco, Habeco nhưng không

thành công. Theo kế hoạch Incombank (nay đổi tên thành Vietinbank) - một trong

những ngân hàng thương mại lớn nhất Việt Nam sẽ tăng vốn thêm 25% vốn điều lệ

phát hành ra bên ngoài vào tháng 03/2008 với giá khởi điểm dự kiến 100,000

đồng/CP tương đương với mức giá khởi điểm của VCB – Ngân Hàng Ngoại

Thương Việt Nam. Nhưng do IPO đúng vào thời kỳ khủng hoảng nên Vietinbank

phải dời IPO đến gần cuối năm, Vietinbank đã phải tính lại mức giá khởi điểm cho

phù hợp là 20,000 đ/CP, kết quả là số lượng cổ phiếu vượt 4.2% tổng khối lượng

53,600,000 CP của Vietinbank mang ra đấu giá, và tổng trị giá cổ phần bán được là

1,086 tỷ đồng. Kết quả đấu giá của những công ty tiêu biểu trong năm 2008 đã cho

thấy, nhà đầu tư trong năm 2008 đã không còn quan tâm nhiều đến IPO do ảnh

hưởng của cuộc khủng hoảng tài chính. Nếu như trong năm 2006 và 2007 khi thị

trường phát triển nóng, các doanh nghiệp khi IPO chỉ chú trọng đến việc làm thế

nào bán được với giá cao nhất, còn với nhà đầu tư chỉ cần mua là có lợi nhuận, thì

trong năm 2008, khi thị trường chứng khoán sụt giảm, để có thể IPO thành công,

doanh nghiệp phải chứng minh được tiềm năng tăng trưởng cao, năng lực quản trị

doanh nghiệp tốt, sản phẩm – dịch vụ có chỗ đứng trên thị trường, thôn gtin công bố

phải chính xác, minh bạch; đặc biệt mức giá khởi điểm phải hợp lý để hấp dẫn nhà

đầu tư trong mối tương quan cạnh tranh với giá cổ phiếu của các doanh nghiệp đã

niêm yết sẵn trên thị trường.

- Bước sang năm 2009, thị trường chứng khoán khởi sắc nhưng cũng chỉ lên

xuống xung quanh mức 500-600 điểm nên các hoạt động IPO vẫn không có những

bước tiến khả quan. Cả năm 2009 có tới 116 doanh nghiệp thực hiện IPO thông qua

hai sở giao dịch chứng khoán. Tuy nhiên, các công ty thực hiện IPO trong năm 2009

đều không mấy thành công. Trừ một vài doanh nghiệp như công ty gang thép Thái

Nguyên, công ty Supe và hóa chất Lâm Thao bán hết cổ phần, các doanh nghiệp

khác đều không thể bán hết được số lượng cổ phiếu chào bán, một số doanh nghiệp

phải hủy đấu giá vì có ít hoặc không có nhà đầu tư tham gia. Với kết quả đấu giá

không thành công của các doanh nghiệp này khiến nhiều doanh nghiệp khác không

muốn triển khai cổ phần hóa vào giai đoạn này càng làm cho cổ phiếu đưa ra đấu

giá không đa dạng, dẫn đến không hấp dẫn nhà đầu tư trong khi các đợt IPO năm

2009 thiếu vắng các doanh nghiệp lớn, các thương hiệu mạnh để thu hút nhà đầu tư.

- Năm 2010 là năm triển vọng nền kinh tế hồi phục nên hoạt động IPO có

nhiều tiến triển khi tổng giá trị chứng khoán phát hành ra công chúng sáu tháng đầu

năm 2010 gần bằng giá trị phát hành cả năm 2009. Số lượng công ty IPO trong năm

2010 lên tới 188 doanh nghiệp, cao hơn cả năm 2007. Nguyên nhân là do năm 2009

có nhiều doanh nghiệp có kế hoạch IPO nhưng đã hoãn lại đến năm 2010 với hy

vọng nền kinh tế hồi phục có thể giúp cho hoạt động IPO của doanh nghiệp đạt kết

quả cao hơn. Tuy nhiên, cùng với việc thị trường chứng khoán biến động trong biên

độ hẹp 480 - 550 điểm với thanh khoản ở mức trung bình trong nửa đầu năm và đi

xuống vào những tháng cuối năm khiến cho các hoạt động IPO tiếp theo của các

doanh nghiệp trong năm không được thành công. Các cuộc đấu giá cổ phần không

thu hút được nhà đầu tư do giá khá cao, có rất ít đơn bị bán hết được cổ phiếu. Tiêu

biểu nhất trong các đợt IPO trong năm 2010 là tổng công ty khí VN (PVGas) thu

hút được 1900 tỷ đồng của thị trường. Nguyên nhân của các cuộc phát hành IPO

không mấy thành công là do nhà tư vấn cũng như doanh nghiệp đã dự đoán thị

trường cuối năm sôi động, thuận lợi cho việc đấu giá tuy nhiên kết quả cổ phiếu đấu

giá bị ế ẩm thời điểm này cho thấy kết quả dự đoán thị trường của các doanh nghiệp

cũng như đơn vị tư vấn đấu giá là thiếu chính xác.

- Sang năm 2011-2012, TTCK lại càng rơi thêm vào khó khăn do những diễn

biến tiêu cực từ các yếu tố kinh tế vĩ mô: cuối tháng 12/2011, VN-Index dừng ở

359.1 điểm và HNX – Index thiết lập đáy mới 58.42 điểm, sang năm 2012, TTCK

tăng trưởng trong 5 tháng đầu năm nhưng lại tụt lùi trong những tháng tiếp theo,

tổng kết lại, VN-Index tăng 11.6% so với cuối năm 2011 trong khi HNX-Index

giảm 7.6% và mức đáy kỷ lục thiết lập ngày 6/11 là 50.33 điểm. Thị trường diễn

biến xấu khiến hoạt động IPO của các doanh nghiệp tiếp tục rơi vào tình trạng thất

bại. Năm 2011 chỉ có 59 công ty IPO, quá trình cổ phần hóa của các doanh nghiệp

nhà nước vị chậm lại. Trong năm 2011, một số tổng công ty lớn tiêu biểu đã thực

hiện IPO như TCT Thép (VNSteel), TCT Xăng dầu (Petrolimex), TCT Miền Trung

(Cosevco) và 2 ngân hàng MHB và BIDV, nhưng kết quả không như mong đợi. Số

lượng cổ phiếu bán được so với số lượng cổ phiếu chào bán vẫn rất thấp, chỉ có một

số đơn vị chào bán thành công 100% cổ phần trong năm là CTCP Lọc hóa dầu Nam

Việt (3 triệu cổ phần) và TCT Xây dựng Miền Trung Cosevco (23,9 triệu cổ phần),

BIDV (140 triệu cổ phần). Tình hình IPO năm 2012 còn thất bại hơn năm 2011 khi

các doanh nghiệp Việt Nam chỉ thu được gần 296 tỷ đồng từ hoạt động IPO với 23

doanh nghiệp thực hiện IPO. Trong năm này cũng không có doanh nghiệp tiêu biểu

nào gây chú ý khi chào bán cổ phiếu lần đầu.

Như vậy, thực trạng các đợt phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng của

các doanh nghiệp Việt Nam có các đặc điểm chính sau:

(i) Hoạt động phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng của các doanh

nghiệp Việt Nam được chia làm 3 giai đoạn chính như sau: 2000-2006: TTCK sơ

khai phát triển, số lượng công ty thực hiện IPO ít, chủ yếu là các doanh nghiệp nhà

nước, thu hút được sự quan tâm của các nhà đầu tư, giai đoạn 2006-2007: Giai đoạn

phát triển nóng của thị trường chứng khoán, hoạt động IPO diễn ra sôi nổi và thành

công, thu hút được nhiều vốn huy động cho các doanh nghiệp, giai đoạn 2008 đến

nay: thị trường chứng khoán suy giảm và chưa có dấu hiệu phục hồi, hoạt động IPO

của các doanh nghiệp diễn ra trầm lắng và nhiều đợt IPO thất bại, phản ánh phần

nào năng lực dự đoán thị trường yếu kém của các doanh nghiệp và đơn vị tư vấn

phát hành.

(ii) Thành công của các đợt phát hành phụ thuộc rất nhiều vào diễn biến của

thị trường chứng khoán Việt Nam.

(iii) Với tốc độ phục hồi chậm của thị trường chứng khoán như hiện nay,

hoạt động IPO của các doanh nghiệp chắc chắn sẽ còn gặp nhiều khó khăn.

4.2. Mô tả diễn biến IPO của các doanh nghiệp niêm yết trong mẫu nghiên cứu:

4.2.1. Phân tích chi tiết về các doanh nghiệp trong mẫu:

Trên cơ sở vấn đề và mục tiêu nghiên cứu, câu hỏi nghiên cứu đã được xác

lập ở các chương trước, cũng như tham khảo bài nghiên cứu của Gholamreza

Zamanian, Saber Khodaparati, Mohammad Mirbagherijam (2013) về đề tài “ Long-

Run and Short-Run Returns of Initial Public Offerings (IPO) of Public and Private

Companies in Tehran Stock Exchange (TSE) Market” tác giả đã tiến hành thu thập

thông tin IPO về 200 doanh nghiệp đã niêm yết tại TTCK Việt Nam, bao gồm 100

doanh nghiệp tại HOSE và 100 doanh nghiệp tại HNX trong giai đoạn từ 2008 –

2012. Các kết quả thu thập dư liệu được tính toán và mô tả như sau:

4.2.1.1 Mô tả dữ liệu thu thập của 100 doanh nghiệp niêm yết HOSE:

Bảng 4.1: Thống kê mô tả các doanh nghiệp tại HOSE

AGE CAR_L CAR_S IPO_RATE PE_L PE_S SIZE VO_TRANS

Mean 5.804904 -0.182548 0.201222 0.926367 7.516658 8.075303 11.73827 7.384281

Median 4.871233 -0.290538 -0.051354 0.155085 6.780153 12.75832 11.71361 7.301030

Maximum 21.68219 1.643169 2.998703 12.46521 92.50000 269.7248 13.89039 9.277609

Minimum 0.139726 -0.894345 -0.538906 2.86E-05 -125.8883 -1392.857 10.92505 6.903090

Std. Dev. 3.947870 0.493578 0.693967 1.694322 22.32441 146.9947 0.494939 0.428075

Skewness 1.440756 1.524796 1.895711 3.873061 -2.050551 -8.670347 1.098198 1.404176

Kurtosis 5.654246 5.725327 6.498392 23.82211 19.64068 84.36886 5.483398 6.008181

Jarque-Bera 63.95054 69.69760 110.8901 2056.510 1223.880 28839.96 45.79759 70.56664

Probability 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000

Sum 580.4904 -18.25481 20.12216 92.63665 751.6658 807.5303 1173.827 738.4281

Sum Sq. Dev. 1542.982 24.11826 47.67741 284.2018 49339.55 2139137. 24.25153 18.14157

Observations 100 100 100 100 100 100 100 100

Nguồn: Tính toán của tác giả từ Eview 6

Kết quả khảo sát cho thấy:

- Khoảng thời gian từ khi thành lập tới khi IPO của doanh nghiệp niêm

yết tại HOSE bình quân là 5.80

- Lợi nhuận bất thường trong dài hạn có mức bình quân là - 18.25%

- Lợi nhuận bất thường trong ngắn hạn là 20.12%

- Tỷ lệ khối lượng cổ phiếu giao dịch ngày đầu tiên/ Cổ phiếu chào bán

bình quân là 0.92%

- Giá trên EPS bình quân sau 1 năm là 7.51 lần

- Giá trên EPS bình quân sau 30 ngày là 8.07 lần

- Mức vốn hóa bình quân của công ty ở mức 1011.73 đồng ( xấp xỉ

547,356,147,345 đồng)

- Khối lượng cổ phiếu niêm yết tại ngày đầu tiên giao dịch là 107.38 cổ

phiếu (xấp xỉ 24,225,960 cổ phiếu)

Các dữ liệu nghiên cứu tại hai bảng đều cho thấy phần lớn là không có

phân phối chuẩn (Với cặp giả thiêt Ho: Dữ liệu có phân phối chuẩn/ H1: Dữ liệu

không có phân phối chuẩn, kiểm định Jarque-Bera cho kết quả Probability đều

nhỏ hơn 5%, như vậy chúng ta bác bỏ giả thiêt Ho). Hình dạng đồ thị đều nhọn

do Kurtosis đều > 0 và có giá trị lớn; các dữ liệu có cả lệch bên trái và lệch bên

phải tung độ (do Skewness nhận cả giá trị âm và dương.

Dữ liệu cũng có mức độ đồng nhất không cao tùy vào từng biến quan sát

do Std.Dev./Mean có cả giá trị lớn hơn và nhỏ hơn 1. Nhìn chung là CAR_S và

CAR_L của các doanh nghiệp IPO và niêm yết tại HOSE đều suy giảm theo thời

gian cùng với sự suy giảm chung của TTCK VN và được minh họa qua đồ thị

bên dưới đây:

Hình 4.4: Diễn biến lợi nhuận ngắn và dài hạn (%) từ IPO của các doanh nghiệp niêm yết HOSE

Nguồn: Tính toán của tác giả

4.2.1.2 Mô tả dữ liệu thu thập của 100 doanh nghiệp niêm yết HNX:

Bảng 4.2: Thống kê mô tả các doanh nghiệp tại HNX

VO_TRAN

AGE CAR_L CAR_S IPO_RATE PE_L PE_S SIZE S

Mean 5.507726 -0.076790 0.125064 1.937411 19.69221 88.86796 11.06493 6.809915

Median 4.220548 -0.156347 0.009075 0.726000 6.784214 17.53188 11.04745 6.744316

Maximum 49.71507 3.801006 6.414995 14.95600 790.6250 3965.714 12.90827 8.041393

Minimum 0.216438 -1.952515 -0.580170 0.000000 -836.0000 -425.0000 9.610660 6.041393

Std. Dev. 5.384381 0.952578 0.732862 2.832853 129.8370 412.9290 0.546289 0.466160

Skewness 5.752337 1.455656 6.614966 2.543726 -0.212436 8.452906 0.267097 0.493800

Kurtosis 46.76395 7.667588 56.01567 10.46671 33.91117 79.39883 3.529876 2.653953

Jarque-Bera 8531.837 126.0922 12440.38 340.1411 3982.004 25510.78 2.358880 4.562929

Probability 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 0.307451 0.102135

Sum 550.7726 -7.679035 12.50640 193.7411 1969.221 8886.796 1106.493 680.9915

Sum Sq. Dev. 2870.165 89.83317 53.17160 794.4805 1668907. 16880523 29.54473 21.51323

Observations 100 100 100 100 100 100 100 100

Nguồn: Tính toán của tác giả từ Eview 6

Kết quả phân tích cho thấy:

- Khoảng thời gian từ khi thành lập tới khi IPO của doanh nghiệp niêm

yết tại HNX bình quân là 5.50

- Lợi nhuận bất thường trong dài hạn có mức bình quân là - 7.67%

- Lợi nhuận bất thường trong ngắn hạn là 12.50%

- Tỷ lệ khối lượng cổ phiếu giao dịch ngày đầu tiên/ Cổ phiếu chào bán

bình quân là 1.93%

- Giá trên EPS bình quân sau 1 năm là 19.62 lần

- Giá trên EPS bình quân sau 30 ngày là 88.86 lần

- Mức vốn hóa bình quân của công ty ở mức 1011.06 đồng ( xấp xỉ

116,126,142,553đồng)

- Khối lượng cổ phiếu niêm yết tại ngày đầu tiên giao dịch là 106.80 cổ

phiếu (xấp xỉ 6,455,279 cổ phiếu)

Các dữ liệu nghiên cứu tại hai bảng đều cho thấy phần lớn là không có

phân phối chuẩn (Với cặp giả thiêt Ho: Dữ liệu có phân phối chuẩn/ H1: Dữ liệu

không có phân phối chuẩn, kiểm định Jarque-Bera cho kết quả Probability đều

nhỏ hơn 5%, như vậy chúng ta bác bỏ giả thiêt Ho); Ngoại từ biến SIZE và

VO_TRANS của các doanh nghiệp niêm yết tại HNX là có phân phối chuẩn.

Hình dạng đồ thị đều nhọn do Kurtosis đều > 0 và có giá trị lớn; các dữ

liệu có cả lệch bên trái và lệch bên phải tung độ (do Skewness nhận cả giá trị âm

và dương. Dữ liệu cũng có mức độ đồng nhất không cao tùy vào từng biến quan

sát do Std.Dev./Mean có cả giá trị lớn hơn và nhỏ hơn 1.

Nhìn chung là CAR_S và CAR_L của các doanh nghiệp IPO và niêm yết

tại HNX đều suy giảm theo thời gian cùng với sự suy giảm chung của TTCK VN

và được minh họa qua đồ thị bên dưới đây:

Hình 4.5: Diễn biến lợi nhuận ngắn và dài hạn (%) từ IPO của các doanh nghiệp niêm yết HNX

Nguồn: Tính toán của tác giả

4.2.2 So sánh các chỉ tiêu trung bình của các doanh nghiệp tại hai Sở

giao dịch chứng khoán:

Bảng 4.3: So sánh các thuộc tính doanh nghiệp niêm yết tại HOSE và HNX

HOSE HNX Nhận xét

Khoảng thời gian chuẩn cho IPO Age 5.804904 5.507726

của các doanh nghiệp HOSE nhiều

và kỹ hơn các doanh nghiệp HNX

CAR_L -0.182548 -0.076790 Mức độ suy giảm lợi nhuận so với

thị trường nói chung trong dài hạn

của các doanh nghiệp HOSE lớn

hơn các doanh nghiệp HNX

Mức độ tăng lợi nhuận so với thị 0.201222 0.125064

trường nói chung trong ngắn hạn

của các doanh nghiệp HOSE lớn

CAR_S hơn các doanh nghiệp HNX

Tỷ lệ cổ phiếu giao dịch ngày đầu IPO_RATE 0.926367 1.937411

tiên so với chào bán của các doanh

nghiệp HOSE thấp hơn so với

HNX. Nó cho thấy xu hướng nắm

giữ của nhà đầu tư đối với các

doanh nghiệp tại HOSE là cao hơn

HNX

PE dài hạn của HOSE hợp lý, tối ưu PE_L 7.516658 19.69221

hơn HNX

PE ngắn hạn của HOSE hợp lý, tối PE_S 8.075303 88.86796

ưu hơn HNX (quá cao)

Quy mô của các doanh nghiệp 11.73827 11.06493

SIZE HOSE là lớn hơn HNX

Khối lượng cổ phiếu niêm yết lần 7.384281 6.809915

VO_TRANS đầu tiên của HOSE là lớn hơn HNX

Nguồn: Kết quả tính toán của tác giả từ Eview 6

4.2.3 Phân tích tương quan biến:

Với cơ sở dữ liệu về 100 doanh nghiệp niêm yết tại HOSE và 100 doanh

nghiệp niêm yết tại HNX được thu thập trong giai đoạn 2008 – 2012, tác giả đã

tiến hành kiểm định Pearson Correlation để xem xét mối liên hệ tương quan giữa

các biến nghiên cứu được tác giả sử dụng với các tiêu chuẩn kiểm định thống kê

như dưới đây:

- Mức ý nghĩa α = 5% (Trong một số trường hợp đăc biết sẽ xem xét thêm

mức ý nghĩa 1% hoặc 10% nhằm tăng hoặc giảm tính chính xác để đạt được các

kết luận nghiên cứu mong muốn) ;

- Pvalue > α chấp nhận Ho; Pvalue < α bác bỏ Ho.

- Ho: Cặp biến nghiên cứu không có mối liên hệ tương quan (độc lập)

- H1: Cặp biến nghiên cứu có mối liên hệ tương quan (phụ thuộc)

Kết quả phân tích mối quan hệ tương quan giữa các biến nghiên cứu được

thể hiện như bảng dưới đây, dấu “+” cho biết tương quan là cùng chiều, dấu “-“

là ngược chiều; giá trị càng lớn tương quan càng chặt, nhỏ hơn 0.3 tương quan là

rất yếu.

Kết quả cho thấy phần lớn tương quan giữa các biến giải thích ở mức nhỏ

hơn 0.3 (rất yếu); ngoại từ cặp quan hệ giữa VO_TRANS và SIZE ở HOSE đạt

mức rất cao 0.908703 và VO_TRANS và SIZE ở HNX cũng đạt mức rất cao

0.864137 là cần được lưu ý hiện tượng đa cộng tuyến có thể xảy ra khi phân tích

các dữ liệu trong bước tiếp theo.

Các cặp PE_L và PE_S, CAR_L và CAR_S cũng có tương quan với nhau

ở mức khá; tuy nhiên do không sử dụng trong cùng một mô hình phân tích nên

không gặp các vấn đề cần lưu tâm về đa cộng tuyến.

Bảng 4.4: Tương quan biến các doanh nghiệp IPO niêm yết HOSE

Correlation

Probability AGE CAR_L CAR_S IPO_RATE PE_L PE_S SIZE VO_TRANS

AGE 1.000000

-----

CAR_L 0.030939 1.000000

0.7599 -----

CAR_S -0.127587 0.422355 1.000000

0.2059 0.0000 -----

IPO_RATE 0.066672 -0.128431 0.026737 1.000000

0.5098 0.2029 0.7917 -----

PE_L -0.134842 -0.015213 -0.005519 -0.015613 1.000000

0.1810 0.8806 0.9565 0.8775 -----

PE_S -0.074876 -0.003409 0.117004 0.061316 0.019752 1.000000

0.4591 0.9731 0.2463 0.5445 0.8454 -----

SIZE -0.001383 0.066035 0.267178 -0.023085 0.126494 -0.069623 1.000000

0.9891 0.5139 0.0072 0.8197 0.2098 0.4913 -----

VO_TRANS 0.056873 0.127309 0.313664 -0.066476 0.092471 -0.097788 0.908703 1.000000

0.5741 0.2069 0.0015 0.5111 0.3602 0.3331 0.0000 -----

Nguồn: Tính toán của tác giả từ phần mềm Eview 6

Bảng 4.5: Tương quan biến các doanh nghiệp IPO niêm yết HNX

Correlation

Probability AGE CAR_L CAR_S IPO_RATE PE_L PE_S SIZE VO_TRANS

AGE 1.000000

-----

CAR_L 0.030165 1.000000

0.7658 -----

CAR_S -0.004715 0.601746 1.000000

0.9629 0.0000 -----

IPO_RATE -0.034224 0.047680 -0.030684 1.000000

0.7353 0.6376 0.7619 -----

PE_L -0.041138 -0.152917 -0.001504 -0.085719 1.000000

0.6845 0.1288 0.9881 0.3965 -----

PE_S -0.067201 0.139912 0.199416 -0.083167 0.520665 1.000000

0.5065 0.1650 0.0467 0.4107 0.0000 -----

SIZE 0.052526 -0.005622 -0.181396 0.084219 0.256776 0.264568 1.000000

0.6038 0.9557 0.0709 0.4048 0.0099 0.0078 -----

VO_TRANS 0.055786 0.120698 -0.052314 -0.048851 0.222259 0.173392 0.864137 1.000000

0.5814 0.2316 0.6052 0.6293 0.0262 0.0845 0.0000 -----

Nguồn: Tính toán của tác giả từ phần mềm Eview 6

4.2.4 Kiểm định đa cộng tuyến:

Để tiếp tục kiểm chứng tính phù hợp các biến trong quá trình xử lý, tác giả đã tiến hành thực hiện các hồi quy phụ bằng việc

tráo đổi vai trò của các biến giải thích một cách lần lượt thành biến phụ thuộc tương ứng với các mô hình nghiên cứu đã đề cập; chi

tiết các hồi quy phụ đã được trình bầy ở phụ lục. Dươi đây là các kết quả ước lượng tóm lược chính vào bài:

Bảng 4.9: Kết quả kiểm định đa cộng tuyến

Ngắn hạn Dài hạn

HOSE HOSE

Biến R2 VIF Biến R2 VIF

AGE 0.2708 1.3715 AGE 0.2662 1.3627

IPO_RATE 0.2799 1.3888 IPO_RATE 0.2809 1.3906

PE_S 0.2447 1.324 PE_L 0.2538 1.3402

SIZE 0.893126 9.3568 SIZE 0.89335 9.3765

VO_TRANS 0.8853 8.718 VO_TRANS 0.8857 8.7454

HNX HNX

Biến Biến R2 VIF VIF R2

AGE AGE 0.2266 1.293 1.2777 0.2173

0.245 1.3246 IPO_RATE IPO_RATE 1.3299 0.248

PE_L PE_S 0.3499 1.5383 1.4004 0.2859

SIZE SIZE 0.896726 9.683 8.7277 0.885422

VO_TRANS 0.8779 8.1884 VO_TRANS 0.8688 7.6206

Nguồn: Tính toán của tác giả từ Eview 6

Các giá trị VIF đều nhỏ hơn 10, như vậy chứng tỏ hiện tượng đa cộng tuyến là không xẩy ra với các mô hình nghiên cứu

4.3.Phân tích bảng về mối quan hệ giữa lợi nhuận bất thường từ IPO và các

yếu tố tác động:

Trên cơ sở dữ liệu thu thập về 100 doanh nghiệp IPO và niêm yết tại

HOSE và 100 doanh nghiệp IPO và niêm yết tại HNX, trong giai đoạn 2008 –

2012; tác giả đã ứng dụng mô hình nghiên cứu Gholamreza Zamanian, Saber

Khodaparati, Mohammad Mirbagherijam (2013)

CAR_Si,t = α + β1*SIZEi,t + β2*AGEi,t + β3* IPO_Ratei,t + + β4* Vo_Trans i,t +

(1) β5* PEi,t + µi + γt + εi,t

CAR_Li,t = α + β1*SIZEi,t + β2*AGEi,t + β3* IPO_Ratei,t + β4* Vo_Trans i,t + β5*

(2) PEi,t + µi + γt + εi,t

Và có hiệu chỉnh cách tiếp cận dữ liệu về CAR_S và CAR_L cho phù hợp

với thực tiễn Việt Nam; do đặc thù IPO của các doanh nghiêp là khoảng thời gian

từ IPO tới khi giao dịch lần đầu tiên là khá dài (tối thiểu là 3 tháng, chứ không

giao dịch ngay lập tức giao dịch khi IPO như các nước tiên tiến hoặc như các các

doanh nghiệp niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán của Tehran trong bài nghiên

cứu của các tác giả đề cập ở trên)

Cụ thể để xử lý mô hình (1 và 2) tác giả đã ứng dụng phương pháp hồi

quy FEM và REM cho hai nhóm doanh nghiệp IPO và niêm yết tại HOSE và

HNX như sau:

4.3.1. Phân tích theo phương pháp tác động cố định (FEM)

Kết quả hồi quy theo phương pháp FEM được thực hiện bằng phần mềm

eview 6 và cũng được tồng hợp các kết quả như dưới đây (Chi tiết xem tại phụ

lục của luận văn):

4.3.1.1 Tác động trong ngắn hạn

Bảng 4.6: Kết quả ước lượng theo FEM các doanh nghiệp IPO và niêm yết

HOSE và HNX trong ngắn hạn

HOSE HNX

Variable Coefficient Prob. Coefficient Prob.

1.614550 0.4090 8.515786 0.0000 C

-0.021284 0.2216 0.021611 AGE 0.1200

0.013820 0.7337 0.009077 IPO_RATE 0.7321

0.000128 0.7797 0.000707 PE_S 0.0005

-0.856937 0.0198 -1.729614 SIZE 0.0000

VO_TRANS 1.185673 0.0042 1.548900 0.0002

R-squared 0.441143 0.500970

Adjusted R-squared 0.220748 0.304169

S.E. of regression 0.646936 0.578883

Sum squared resid 29.71535 23.79245

Log likelihood -81.21853 -70.10377

F-statistic 2.001604 2.545572

Prob(F-statistic) 0.009985 0.000818

1.999813 Durbin-Watson stat 2.760013

Nguồn: Tính toán từ Eview 6

Với cặp kiểm định sự phù hợp của các mô hình hồi quy như sau

Ho: Mô hình không phù hợp (R =0)

H1: Mô hình là phù hợp (R > 0)

Tiêu chuẩn kiểm định Prob(F-statistic), vơi mức ý nghĩa 5%, nếu Prob (F-

statistic)> 5% chấp nhận Ho và ngược lại

Bảng kết quả trên cho thấy các mô hình các yếu tố tác động đến CAR_S

của các doanh nghiệp IPO và niêm yết tại HOSE và HNX theo phương pháp tác

động cố định đều có Prob(F-statistic) < 5% => Các mô hình là phù hợp, giải

thích tương ứng là 50.09% và 44.11%. Đồng thời giá trị Durbin-Watson stat khá

lớn (lớn hơn 1) cho thấy mô hình có độ tin cậy cao

Với cặp kiểm định về sự tác động về hệ số beta của các nhân tố như sau:

Ho: Các nhân tố không có tác động (Beta =0)

H1: Các nhân tố có tác động (Beta khác 0)

Tiêu chuẩn kiểm định Prob(T-statistic), vơi mức ý nghĩa 5%, 10%, nếu

Prob(T-statistic) > 5%, 10% chấp nhận Ho và ngược lại; đã cho các kết quả về sự

phù hợp về ý nghĩa thống kê của các yếu tố theo mô hình FEM như sau:

Bảng 4.7: Ước lượng tác động của các yếu tố tới CAR_S theo phương pháp FEM

HOSE HNX

Yếu tố tác động Mức độ Tác động Mức độ Tác động

AGE Không Không

IPO_RATE Không Không

PE_S Không 0.000707 Có, dấu “+”

SIZE -0.856937 Có, dấu “-“ -1.729614 Có, dấu “-“

VO_TRANS 1.185673 Có, dấu “+” 1.548900 Có, dấu “+”

Nguồn: Tính toán của tác giả từ phần mềm Eview 6

Như vậy kết quả ước lượng tác động của các yếu tố tới lợi nhuận bất

thường trong ngắn hạn của các doanh nghiệp niêm yết HOSE và HNX theo

phương pháp tác động cố định cho thấy:

- Đối với các doanh nghiệp tại HOSE có 2 yếu tố tác động là: (1) SIZE có

tác động “-“ trái ngược với kết quả của Gholamreza Zamanian, Saber

Khodaparati, Mohammad Mirbagherijam (2013) là có tác động “+”; (2)

VO_Trans có tác động “+”; trong khi nghiên cứu của Gholamreza Zamanian,

Saber Khodaparati, Mohammad Mirbagherijam (2013) lại cho kết quả là không

có tác động; (3) Các yếu tố còn lại đều không có ý nghĩa thống kê tương tự kết

quả của 3 tác giả nêu trên.

- Đối với các doanh nghiệp HNX kết quả tác động tương tự như của

HOSE về SIZE và VO_Trans; tuy nhiên có thêm tác động của yếu tố PE_S và

khác với nghiên cứu của 3 tác giả Gholamreza Zamanian, Saber Khodaparati,

Mohammad Mirbagherijam (2013) là PE_S không có tác động.

4.3.1.2 Tác động trong dài hạn:

Bảng 4.8: Kết quả ước lượng theo FEM các doanh nghiệp IPO và niêm yết

HOSE và HNX trong dài hạn

HOSE HNX

Variable Coefficient Prob. Coefficient Prob.

C 2.151559 0.1638 5.481399 0.0089

AGE 0.007349 0.5886 0.033075 0.0294

IPO_RATE -0.022235 0.4872 -0.010580 0.7149

PE_L 0.002025 0.3962 -0.001348 0.0405

SIZE -0.570545 0.0476 -1.744647 0.0000

VO_TRANS 0.585815 0.0679 1.998717 0.0000

R-squared 0.390193 0.606969

Adjusted R-squared 0.149706 0.451971

S.E. of regression 0.455135 0.705184

Sum squared resid 14.70747 35.30721

Log likelihood -46.05313 -89.83971

F-statistic 1.622513 3.915977

Prob(F-statistic) 0.052687 0.000002

Durbin-Watson stat 2.231051 1.961621

Nguồn: Tính toán của tác giả từ phần mềm Eview 6

Với cặp kiểm định sự phù hợp của các mô hình hồi quy như sau

Ho: Mô hình không phù hợp (R =0)

H1: Mô hình là phù hợp (R > 0)

Tiêu chuẩn kiểm định Prob(F-statistic), vơi mức ý nghĩa 5%, nếu Prob (F-

statistic)> 5% chấp nhận Ho và ngược lại

Bảng kết quả trên cho thấy các mô hình các yếu tố tác động đến CAR_L

của các doanh nghiệp IPO và niêm yết tại HOSE và HNX theo phương pháp tác

động cố định đều có Prob(F-statistic) < 5% (10%) => Các mô hình là phù hợp,

giải thích tương ứng là 39.01% và 60.69%. Đồng thời giá trị Durbin-Watson stat

khá lớn (lơn hơn 1) cho thấy mô hình có độ tin cậy cao

Với cặp kiểm định về sự tác động về hệ số beta của các nhân tố như sau:

Ho: Các nhân tố không có tác động (Beta =0)

H1: Các nhân tố có tác động (Beta khác 0)

Tiêu chuẩn kiểm định Prob(T-statistic), vơi mức ý nghĩa 5%, 10%, nếu

Prob(T-statistic) > 5%, 10% chấp nhận Ho và ngược lại; đã cho các kết quả về sự

phù hợp về ý nghĩa thống kê của các yếu tố theo mô hình FEM như sau:

Bảng 4.9: Ước lượng tác động của các yếu tố tới CAR_L theo phương pháp FEM

HOSE HNX

Yếu tố tác động Mức độ Tác động Mức độ Tác động

AGE Không 0.033075 Có, dấu “+“

IPO_RATE Không Không

PE_L Không -0.001348 Có, dấu “-“

SIZE -0.570545 Có, dấu “-“ -1.744647 Có, dấu “-“

VO_TRANS 0.585815 Có, dấu “+“ 1.998717 Có, dấu “+“

Nguồn: Tính toán của tác giả từ phần mềm Eview 6

Trong dài hạn kết quả của việc nghiên cứu tác động của các yếu tố tới lợi

nhuận bất thường từ IPO bằng phương pháp tác động cố định cho thấy:

- Đối với các doanh nghiệp tại HOSE có vẫn có 2 yếu tố tác động là: (1)

SIZE có tác động “-“ và cũng trái ngược với kết quả của Gholamreza Zamanian,

Saber Khodaparati, Mohammad Mirbagherijam (2013) là có tác động “+”; (2)

VO_Trans có tác động “+”; và phù hợp với kết quả của Gholamreza Zamanian,

Saber Khodaparati, Mohammad Mirbagherijam (2013); (3) Các yếu tố AGE,

IPO_RAT lại đều không có ý nghĩa thống kê tương tự kết quả của 3 tác giả nêu

trên; (4) PE_L cũng không có ý nghĩa thống kê nhưng lại trái với kết quả của 3

tác giả là có tác động “+”.

- Đối với các doanh nghiệp HNX kết quả tác động tương tự như của

HOSE về SIZE và VO_Trans; tuy nhiên có thêm tác động của yếu tố PE_L mang

dấu “-“ và AGE mang dấu “+” như vậy khác với nghiên cứu của 3 tác giả

Gholamreza Zamanian, Saber Khodaparati, Mohammad Mirbagherijam (2013) là

PE_L có tác động “+” và AGE không có tác động.

4.3.2. Phân tích theo phương pháp tác động ngẫu nhiên (REM)

Kết quả hồi quy theo phương pháp REM được thực hiện bằng phần mềm

view 6 và cũng được tồng hợp các kết quả như dưới đây (Chi tiết xem tại phụ lục

của luận văn):

4.3.2.1 Tác động trong ngắn hạn

Bảng 4.10: Kết quả ước lượng theo REM các doanh nghiệp IPO và niêm yết

HOSE và HNX trong ngắn hạn

HOSE HNX

Variable Coefficient Prob. Coefficient Prob.

0.559977 0.7511 7.334921 0.0000 C

AGE -0.014403 0.3692 0.015260 0.2236

0.012514 0.7444 0.005603 0.8200 IPO_RATE

0.000484 0.2459 0.000559 0.0016 PE_S

-0.713273 0.0326 -1.470139 0.0000 SIZE

VO_TRANS 1.094479 0.0035 1.308764 0.0003

0.340493 0.307921 R-squared

0.274542 0.238713 Adjusted R-squared

0.580326 0.639435 S.E. of regression

5.162834 4.449209 F-statistic

0.000012 0.000077 Prob(F-statistic)

2.167629 1.583367 Durbin-Watson stat

Nguồn: Tính toán của tác giả từ phần mềm Eview 6

Với cặp kiểm định sự phù hợp của các mô hình hồi quy như sau

Ho: Mô hình không phù hợp (R =0)

H1: Mô hình là phù hợp (R > 0)

Tiêu chuẩn kiểm định Prob(F-statistic), vơi mức ý nghĩa 5%, nếu Prob (F-

statistic)> 5% chấp nhận Ho và ngược lại

Bảng kết quả trên cho thấy các mô hình các yếu tố tác động đến CAR_S

của các doanh nghiệp IPO và niêm yết tại HOSE và HNX theo phương pháp tác

động ngẫu nhiên đều có Prob(F-statistic) < 5% => Các mô hình là phù hợp, giải

thích tương ứng là 34.04% và 30.79%. Đồng thời giá trị Durbin-Watson stat khá

lớn (lớn hơn 1) cho thấy mô hình có độ tin cậy cao

Với cặp kiểm định về sự tác động về hệ số beta của các nhân tố như sau:

Ho: Các nhân tố không có tác động (Beta =0)

H1: Các nhân tố có tác động (Beta khác 0)

Tiêu chuẩn kiểm định Prob(T-statistic), vơi mức ý nghĩa 5%, 10%, nếu

Prob(T-statistic) > 5%, 10% chấp nhận Ho và ngược lại; đã cho các kết quả về sự

phù hợp về ý nghĩa thống kê của các yếu tố theo mô hình REM như sau:

Bảng 4.11: Ước lượng tác động của các yếu tố tới CAR_S theo phương pháp

REM

HOSE HNX

Yếu tố tác động Mức độ Tác động Mức độ Tác động

AGE Không Không

IPO_RATE Không Không

PE_S Không 0.000559 Có, dấu “+”

SIZE -0.713273 Có, dấu “-“ -1.470139 Có, dấu “-“

VO_TRANS 1.094479 Có, dấu “+” 1.308764 Có, dấu “+”

Nguồn: Tính toán của tác giả từ phần mềm Eview 6

Kết quả ước lượng các tác động bằng phương pháp tác động ngẫu nhiên

trong ngắn hạn cho thấy:

- Đối với các doanh nghiệp tại HOSE có vẫn có 2 yếu tố tác động là: (1)

SIZE có tác động “-“VO_Trans có tác động “+” tuy nhiên nghiên cứu của

Gholamreza Zamanian, Saber Khodaparati, Mohammad Mirbagherijam (2013)

không ứng dương phương pháp này.

- Đối với các doanh nghiệp HNX kết quả tác động tương tự như của

HOSE về SIZE và VO_Trans; tuy nhiên có thêm tác động của yếu tố PE_S mang

dấu “+“tuy nhiên nghiên cứu của Gholamreza Zamanian, Saber Khodaparati,

Mohammad Mirbagherijam (2013) cũng không ứng dương phương pháp này.

4.3.2.2 Tác động trong dài hạn:

Bảng 4.12: Kết quả ước lượng theo REM các doanh nghiệp IPO và niêm yết

HOSE và HNX trong dài hạn

HOSE HNX

Variable Coefficient Prob. Coefficient Prob.

C 1.565006 0.2527 4.885911 0.0057

AGE 0.008616 0.4876 0.028589 0.0374

IPO_RATE -0.020013 0.5026 -0.007006 0.7937

PE_L 7.48E-05 0.9722 -0.001571 0.0083

SIZE -0.524947 0.0412 -1.637574 0.0000

VO_TRANS 0.593474 0.0368 1.915442 0.0000

R-squared 0.197026 0.546915

Adjusted R-squared 0.116729 0.501607

S.E. of regression 0.462808 0.672492

F-statistic 2.453702 12.07092

Prob(F-statistic) 0.015089 0.000000

Durbin-Watson stat 1.716797 1.704968

Nguồn: Tính toán của tác giả từ phần mềm Eview 6

Với cặp kiểm định sự phù hợp của các mô hình hồi quy như sau

Ho: Mô hình không phù hợp (R =0)

H1: Mô hình là phù hợp (R > 0)

Tiêu chuẩn kiểm định Prob(F-statistic), vơi mức ý nghĩa 5%, nếu Prob (F-

statistic)> 5% chấp nhận Ho và ngược lại

Bảng kết quả trên cho thấy các mô hình các yếu tố tác động đến CAR_L

của các doanh nghiệp IPO và niêm yết tại HOSE và HNX theo phương pháp tác

động ngẫu nhiên đều có Prob(F-statistic) < 5% => Các mô hình là phù hợp, giải

thích tương ứng là 19.70% và 54.69%. Đồng thời giá trị Durbin-Watson stat khá

lớn (lớn hơn 1) cho thấy mô hình có độ tin cậy cao

Với cặp kiểm định về sự tác động về hệ số beta của các nhân tố như sau:

Ho: Các nhân tố không có tác động (Beta =0)

H1: Các nhân tố có tác động (Beta khác 0)

Tiêu chuẩn kiểm định Prob(T-statistic), với mức ý nghĩa 5%, 10%, nếu

Prob(T-statistic) > 5%, 10% chấp nhận Ho và ngược lại; đã cho các kết quả về sự

phù hợp về ý nghĩa thống kê của các yếu tố theo mô hình REM như sau:

Bảng 4.13: Ước lượng tác động của các yếu tố tới CAR_L theo phương pháp

REM

HOSE HNX

Yếu tố tác động Mức độ Tác động Mức độ Tác động

AGE Không 0.028589 Có, “+”

IPO_RATE Không Không

PE_L Không -0.001571 Có, “-“

SIZE -0.524947 Có, “-“ -1.637574 Có, “-“

VO_TRANS 0.593474 Có, “+” 1.915442 Có, “+”

Nguồn: Tính toán của tác giả từ phần mềm Eview 6

Kết quả ước lượng các tác động bằng phương pháp tác động ngẫu nhiên

trong dài hạn cho kết quả tương tự như diễn biến trong dài hạn bằng phương

pháp tác động cố định của cả 2 sàn HOSE và HNX; tuy nhiên 3 tác giả đã đề cập

ở trên cũng không ứng dụng phương pháp này.

4.3.3. Kiểm định, so sánh các phương pháp (FEM và REM)

Trên cơ sở ứng dụng hai phương pháp hồi quy dữ liệu bảng (FEM và

REM) cho mô hình (1 và 2) tác giả đã thu được các kết quả như trình bày ở trên.

Tuy nhiên để xem xét xem phương pháp nào thực sự tốt hơn trong việc đưa ra

các kết luận nghiên cứu tác giả đã tiến hành sử dụng kiểm định kiểm định

Hausman Test về việc lựa chọn mô hình, cụ thể như sau:

Ho: Mô hình REM là không hợp lý (FEM hợp lý)

H1: Mô hình REM là hợp lý, (FEM không hợp lý)

Pvalue < 5% bác bỏ Ho

Bảng 4.14: Kiểm định Hausman

Equation: CAR_S_REM_HOSE

Test cross-section random effects

Test Summary Chi-Sq. Statistic Chi-Sq. d.f. Prob.

Cross-section random 5.449414 0.3635 5

Equation: CAR_S_REM_HNX

Test cross-section random effects

Test Summary Chi-Sq. Statistic Chi-Sq. d.f. Prob.

Cross-section random 3.801067 0.5784 5

Equation: CAR_L_REM_HOSE

Test cross-section random effects

Test Summary Chi-Sq. Statistic Chi-Sq. d.f. Prob.

Cross-section random 8.060399 0.1529 5

Equation: CAR_L_REM_HNX

Test cross-section random effects

Test Summary Chi-Sq. Statistic Chi-Sq. d.f. Prob.

Cross-section random 1.289653 0.9360 5

Nguồn: tính toán từ của tác giả từ Eview 6

Các giá trị Pvalue đều lớn hơn mức 5%, 10% => Chấp nhận Ho; như vậy

phương pháp FEM là hợp lý và được dùng trong việc đưa ra các kết luận nghiên

cứu cho đề tài này.

Kết luận:

Như vậy, trên cơ sở khảo sát 100 doanh nghiệp IPO và niêm yết tại Sở giao dịch

chứng khoán Hà Nội (HNX) và 100 doanh nghiệp IPO và niêm yết tại Sở giao

dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) trong giai đoạn 2008 – 2012;

tác giả thu được một số kết quả nghiên cứu như sau:

(i) Lợi nhuận bất thường trong ngắn hạn (CAR_S) và trong dài hạn (CAR_L)

của các doanh nghiệp IPO nói chung là có xu hướng suy giảm trong giai

đoạn nghiên cứu. Những doanh nghiệp càng IPO và niêm yết càng gần

thời điểm hiện tại (2012) thì càng có lợi nhuận bất thường bị suy giảm

nhiều hơn các doanh nghiệp trước đây; nguyên nhân là do thị trường

chứng khoán Việt Nam bước vào xu thế down trend từ 2008 cho tới 2012

khiên cho các nhà đầu tư không “mặn mà” với các đợt IPO.

(ii) Nghiên cứu cũng chỉ ra trong ngắn hạn lợi nhuận bất thường của các

doanh nghiệp IPO và và niêm yết tại HOSE cao hơn diễn biến chung của

thị trường và cao hơn các doanh nghiệp IPO và niêm yết tại HNX. Tuy

nhiên trong dài hạn, lợi nhuận bất thường của các doanh nghiệp IPO và

niêm yết tại HOSE lại suy giảm mạnh hơn mức chung của thị trường và

mạnh hơn các doanh nghiệp IPO và niêm yết tại HNX.

(iii) Quy mô doanh nghiệp, Khối lượng cổ phiếu niêm yết và Thời gian chuẩn

bị để IPO và niêm yết của các doanh nghiệp tại HOSE là dài hơn (lớn

hơn) các doanh nghiệp IPO và niêm yết HNX. Nguyên nhân là do chuẩn

niêm yết tại HOSE cao hơn đã buộc các doanh nghiệp niêm yết tại HOSE

cần nhiều thời gian chuẩn bị hơn và quy mô lớn hơn, hiệu quả cao hơn.

(iv) Nghiên cứu cũng chỉ ra trong ngắn hạn các yếu tố tác động tới lợi nhuận

bất thường từ IPO của 2 nhóm doanh nghiệp niêm yết tại hai Sở HOSE và

HNX là không giống nhau. Hơn nữa mức độ tác động, độ tin cậy và ý

nghĩa giải thích của nhóm doanh nghiệp IPO và niêm yết tại HNX tốt hơn

HOSE

- Tại HOSE chỉ có 2 yếu tố có tác động là: Quy mô doanh nghiệp niêm

yết (SIZE) có tác động tiêu cực và Khối lượng cổ phiếu giao dịch lần

đầu tiên (VO_TRANS) là có tác động tích cực tới CAR_S. Về mặt

thực tiễn kết quả nay là hoàn toàn hợp lý vì khi vốn hoán của càng lớn

thì điều đó đồng nghĩa với giá cổ phiểu đã tăng mạnh hoặc cung lượng

hàng lớn và tất yếu khiến cho mức lợi nhuận của cổ phiếu so với mức

chung của thị trường sẽ suy giảm do động lực tăng trưởng giá đã yếu

đi. Bên cạnh đó khi khối lượng cổ phiếu niêm yết lần đầu tăng lên, sẽ

khiến cho vai trò của doanh nghiệp trên thị trường tăng, thu hút các

nhà đầu tư quan tâm nhiều hơn và sẽ thúc đẩy lợi nhuận so với mức

chung của thị trường gia tăng trong ngắn hạn. Kết quả này cũng phù

hợp với giả thuyết nghiên cứu của đề tài; yếu tố Size trái ngược với

nghiên cứu của Gholamreza Zamanian, Saber Khodaparati,

Mohammad Mirbagherijam (2013); trong khi đó Vo_Trans thì phù hợp

so với nghiên cứu của Gholamreza Zamanian, Saber Khodaparati,

Mohammad Mirbagherijam (2013) (là có tác động).

(v) Tại HNX, có 3 yếu tố có tác động là Giá trên EPS ngắn hạn (PE_S) có tác

động tích cực là do trong ngắn hạn EPS hầu như ít biết động, do vậy các

động lực tăng giá, các yếu tố đầu cơ sẽ thúc đẩy CAR_S gia tăng mạnh

hơn so với mức chung của thị trường. Mức vốn hóa của doanh nghiệp

(Size) có tác động tiêu cực, Khối lượng cổ phiếu giao dịch lần đầu tiên

(VO_TRANS) có tác động tích cực. Mức độ tác động của các yếu tố đối

với các doanh nghiệp IPO niêm yết tại HNX là mạnh và nhạy hơn HOSE;

các nghiên cứu này cũng phù hợp với giả thuyết đặt ra của đề tài; và các

kết của nghiên cứu trước đây của Gholamreza Zamanian, Saber

Khodaparati, Mohammad Mirbagherijam (2013)

(vi) Nghiên cứu cũng chỉ ra trong dài hạn các yếu tố tác động tới lợi nhuận bất

thường từ IPO của 2 nhóm doanh nghiệp niêm yết tại hai Sở HOSE và

HNX cũng là không giống nhau. Và cũng tương tự như trong ngắn hạn,

mức độ tác động, độ tin cậy và ý nghĩa giải thích của nhóm doanh nghiệp

IPO và niêm yết tại HNX tốt hơn HOSE:

a. Đối với các doanh nghiệp IPO và niêm yết HOSE vẫn chỉ có 2 yếu tố

SIZE và Vo_trans có tác động tiêu cực và tích cực. Kết quả phù hợp

với giả thuyết của đề tài các nghiên cứu của Gholamreza Zamanian,

Saber Khodaparati, Mohammad Mirbagherijam (2013)về chiều hướng

tác động của các yếu tố.

b. Đối với các doanh nghiệp IPO và niêm yết HNX, có bốn yếu tố tác

động là (1) Thời gian chuẩn bị cho tới khi niêm yết (AGE) có tác động

tích cực tới lợi nhuận bất thường trong dài hạn. Nghiên cứu này là hợp

lý vì khi có thời gian chuẩn bị dài hơn thì chất lượng doanh nghiệp

IPO tốt hơn và động lực gia tăng lợi nhuận cao hơn. (2) PE_S có tác

động tiêu cực trong dài hạn, kết quả này khác với tác động tích cực

trong ngắn hạn. Nguyên nhân là do trong dài hạn EPS có thể thay đổi,

các nhà đầu tư có đủ thời gian cân nhắc các yếu tố và như vậy sẽ gây

ra tác động tiêu cực. (3) Size và Vo_trans có mức tác động tiêu cực và

tích cực tương tự như các doanh nghiệp IPO niêm yết HOSE trong

ngắn và dài hạn, cũng như các doanh nghiệp IPO và niêu yết HNX

trong ngắn hạn.

(vii) Cuối cùng kết quả nghiên cứu cũng cho thấy, (1) trong ngắn hạn các yếu

tố Age, IPO_Rate là đều không có tác động tới lợi nhuận bất thường các

doanh nghiệp IPO và niêm yết HOSE và HNX và không phù hợp với giả

thuyết của đề tài, tuy nhiên phù hợp với các nghiên cứu trước đây của

Gholamreza Zamanian, Saber Khodaparati, Mohammad Mirbagherijam

(2013). (2) trong dài hạn IPO_rate là không có tác động tới lợi nhuận bất

thường các doanh nghiệp IPO và niêm yết HOSE và HNX và không phù

hợp với giả thuyết của đề tài; tuy nhiên lại phù hợp với các nghiên cứu

trước đây của Gholamreza Zamanian, Saber Khodaparati, Mohammad

Mirbagherijam (2013).

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN

5.1 Kết luận:

Tác giả tiến hành nghiên cứu lợi tức bất thường IPO và các nhân tố tác

động đến lợi tức bất thường IPO trong ngắn hạn và dài hạn trên thị trường chứng

khoán Việt Nam từ năm 2008 đến năm 2012; sử dụng các phương pháp kiểm

định như thống kê mô tả, kiểm định FEM, REM, Hausman để làm rõ vấn đề

nghiên cứu.

Lợi nhuận bất thường trong ngắn hạn (CAR_S) và trong dài hạn (CAR_L)

của các doanh nghiệp IPO nói chung là có xu hướng suy giảm trong giai đoạn

nghiên cứu. Những doanh nghiệp càng IPO và niêm yết càng gần thời điểm hiện

tại (2012) thì càng có lợi nhuận bất thường bị suy giảm nhiều hơn các doanh

nghiệp trước đây.

Nghiên cứu cũng chỉ ra trong ngắn hạn các yếu tố tác động tới lợi nhuận

bất thường từ IPO của 2 nhóm doanh nghiệp niêm yết tại hai Sở HOSE và HNX

là không giống nhau. Hơn nữa mức độ tác động, độ tin cậy và ý nghĩa giải thích

của nhóm doanh nghiệp IPO và niêm yết tại HNX tốt hơn HOSE. Đối với HOSE

chỉ có hai yếu tố tác động đến lợi tức bất thường là qui mô doanh nghiệp niêm

yết và khối lượng cổ phiếu giao dịch đầu tiên trong khi đó tại HNX thì có 3 yếu

tố tác động đến lợi tức IPO là P/E, qui mô doanh nghiệp, khối lượng cổ phiếu

giao dịch lần đầu tiên.

Tương tự như vậy nghiên cứu chỉ ra trong dài hạn các yếu tố tác động tới

lợi nhuận bất thường từ IPO của 2 nhóm doanh nghiệp niêm yết tại hai Sở HOSE

và HNX cũng là không giống nhau. Đối với doanh nghiệp IPO và niêm yết tại

HOSE vẫn chi có hai yếu tố là qui mô doanh nghiệp niêm yết và khối lượng cổ

phiếu giao dịch lần đầu tiên còn đối với doanh nghiệp IPO và niêm yết trên HNX

thì bao gồm bốn yếu tố tác động đến lợi tức bất thường IPO là thời gian từ khi

thành lập đến khi niêm yết, chỉ số P/E, qui mô doanh nghiệp và khối lượng cổ

phiếu giao dịch lần đầu tiên.

5.2 Hạn chế và hướng mở rộng của đề tài:

5.2.1 Hạn chế:

Mặc dù đề tài đã có sự cố gắng tối đa của tác giả nhưng không thể không

có những hạn chế như sau:

- Liên quan đến việc thu thập dữ liệu, dữ liệu thiếu thông tin về một vài đặc điểm

khác của công ty các nhà đầu tư mạo hiểm “đánh cược” vào một đợt IPO…,

- Mẫu nghiên cứu của bài chỉ dừng lại ở việc phân tích 200 các doanh nghiệp

IPO niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam mà chưa phân tích hết các

doanh nghiệp IPO.

5.2.2 Hướng mở rộng của đề tài:

- Hướng nghiên cứu tiếp theo sẽ tìm hiểu những bằng chứng về hành vi của các

nhà đầu tư mạo hiểm, xem xét xem tâm lý nhà đầu tư liệu có ảnh hưởng như thế

nào đến lợi nhuận của một đợt IPO của công ty.

- Bài nghiên cứu có thể lấy được dữ liệu của các công ty IPO niêm yết trên thị

trường chứng khoán Việt Nam nghiên cứu sẽ đưa ra được cái nhìn toàn diện hơn

về vấn đề.

TÀI LIỆU THAM KHẢO

Tài liệu trong nước:

1 Cổng thông tin điện tử Chính phủ nước Cộng hòa Xã hội Chủ nghĩa Việt

Nam, website:

http://chinhphu.vn/portal/page/portal/chinhphu/tinhhinhthuchien

2 Công ty chứng khoán FPT: http://fpts.com.vn/

3 Công ty chứng khoán VN Direct: https://www.vndirect.com.vn

4 Kênh thông tin tài chính kinh tế Việt Nam: http://cafef.vn/

5 Lê Đạt Chí. Các nhân tố ảnh hưởng đến việc hoạch định cấu trúc vốn của

các nhà quản trị tài chính tại Việt Nam. Tạp trí phát triển và hội nhập tháng

03 – 04/ 2013

6 Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội: http://hnx.vn

7 Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh, website:

http://www.hsx.vn/hsx/Modules/Statistic/VnindexStatistic.aspx

8 Stockbiz, website: http://www.stockbiz.vn/IndicesStats.aspx

9 Tin nhanh & dữ liệu chứng khoán tài chính Việt Nam: http://vietstock.vn/

10 Tổng cục thống kê, website: http://www.gso.gov.vn/

11 Trang web thống kê giá chứng khoán, cổ phiếu… :

http://www.cophieu68.vn

12 Trường đại học kinh tế quốc dân. Giáo trình tài chính doanh nghiệp. NXB

thống kê 2005

13 Trường đại học kinh tế thành phố Hồ Chí Minh, khoa Toán Thống kê bộ

môn toán kinh tế. Giáo trình kinh tế lượng. Thành phố Hồ Chí Minh, 2006

14 Trường đại học kinh tế. Tài chính doanh nghiệp hiện đại. NXB thống kê

2003

15 Ủy ban chứng khoán nhà nước: http://www.ssc.gov.vn

Tài liệu nước ngoài:

1 Agrwal và cộng sự 2006. Investor demand for IPOs and aftermarket

performance: Evidence from the Hong Kong stock market. The journal of

International Financial Markets Institutions & Money 18/ (2008) 176 - 190

2 Alok Pande, R.Vaidyanathan (2007). Determinant of IPO underpricing in

the national stock exchange or India.

3 Brad M.Baber, John D.Lyon (1996). Detecting long-run abnormal stock

returns: The empiriacal power and specification of test statics. Journal of

Financial Economic 43 (1997) 341-372.

4 Brav,A, geeczy, C, and Gompers, PA, 2000. Is the abnormal return

following equity issuances anomalous? Journal of Financial Economics 56,

209-249

5 Chia, J., & Padgett, C. (2002). Short-run underpricing and its characteristics

in Chinese initial public offering (IPO) markets. Research in International

Business and Finance, 71–93, 2005

6 Công cụ tìm kiếm những bài nghiên cứu khoa học.

http://scholar.google.com.vn/

7 Ellis, K, 2006 Who trades TPOs? A close look at the first days of trading,

Journal of Financial Economic 79, 339-363

8 Eugene F. Fama, Kenneth R. French – Mar 1996 (55-84) Multifactor

Explanation of Asset Pricing Anomalies

9 Eugene F.Fama – Mar 1997. Market efficiency, long-term returns, and

behavioral finance. Journal of Financial Economics 49 (1998) 283-306

10 Fernando Belden Saro, Mohammad Tayseer Chenine - Spring 2007. Return

Behavior of Initial Public Offerings and Market Efficiency

11 Jay R.Ritter March 1991. The Long-run Performance of Intial Public

Offerings. Journal of Finnce, Volume 46, Issue 1 (Mar,1991), 3-27

12 Ka Lok Chan, K.C John Wei, Jumbo Wang (2001). Under-pricing and

Long-term Performace of IPOs in China.

13 Mahdi Filsaraei, Alireza Azarberahman, Jalal Azarberahman March 02,

2013. An Emprical Analysis for Abnormal Returns from Initial Public

Offerings (IPOs): evidence of Iranian oil and chemical industries.

International Journal of Accounting and Financial Reporting ISSN 2162-

3082, 2013, Vol.3, No. 1.

14 Paul A Gompers and Josh Lerner – Septemper 2001. The Really Long –

Run Performance of Initial Public Offering: The Pre – Nasdaq Evidence

15 Purnanandam, A.K, and Swaminathan, B, 2004. Are IPOs really

underpiced?

16 Ritter (1994) Initial Public Offerings.

17 Tehran-Gholamreza Zamanian, Saber Khodaparati, Mohammad

Mirbagherijam (2013). Long – Run and Short – Run Returns of Intial Public

Offerings (IPO) of Public and Private Companies in Tehran Stock

Exhchange (TSE) Market. International Journal of Academic Research in

Business and Social Sciences, February 2013, Vol.3, No.2

18 Trang web cập nhật những bài báo nghiên cứu khoa học trên thế giới.

http://www.ssrn.com/

19 Trang web những tài liệu tham khảo Oxford

http://www.oxfordreference.com/

20 Trang web những triết lý đầu tư: http://www.investopedia.com/

21 Yan Gao (2009). What comprises IPO Initial Returns: Evidence from the

Chinese Market.

PHỤ LỤC

PHỤ LỤC 1 : 100 CÔNG TY NIÊM YẾT HOSE

Stt

Mã

Ngày IPO

Stt

Mã

Ngày IPO

ACC

30-06-2011

JVC

21-06-2011

ASM

28-01-2009

KMR

30-06-2008

ASP

15-02-2008

KSH

12-11-2008

ATA

08-09-2009

LCG

18-11-2008

BCE

28-06-2010

LCM

16-09-2011

BCI

16-03-2009

LGL

08-10-2009

BGM

20-06-2011

LM8

15-11-2010

BRC

13-12-2011

MCG

24-09-2009

BSI

19-07-2011

MDG

12-01-2011

C21

15-07-2011

NHS

02-07-2010

C47

30-03-2011

NKG

14-01-2011

CCL

03-03-2011

OPC

30-10-2008

CLW

11-01-2011

PDN

26-10-2011

CMT

11-03-2010

PGD

26-11-2009

CMV

21-06-2010

PGI

29-07-2011

CNG

23-11-2011

PHR

18-08-2009

CNT

28-07-2008

PHT

28-09-2009

CSM

11-08-2009

PNJ

23-03-2009

D2D

14-08-2009

POM

20-04-2010

DAG

08-04-2010

PPI

12-04-2010

DCL

17-09-2008

PTB

22-07-2011

DDM

27-07-2008

PTK

25-09-2012

DHC

23-07-2009

PXL

09-12-2010

DHM

24-07-2012

QCG

09-08-2010

DIG

19-08-2009

RDP

22-09-2009

DQC

12-02-2008

SBT

25-02-2008

DRH

26-07-2010

SII

12-09-2012

DRL

11-04-2012

SMA

19-10-2010

DTA

16-07-2010

SRC

07-10-2009

DXV

26-02-2008

STT

08-07-2011

ELC

13-10-2010

SVC

01-06-2009

FDC

18-01-2010

SVT

05-10-2011

FDG

20-04-2011

SZL

09-09-2008

GAS

21-05-2012

TCO

27-02-2012

GDT

17-11-2009

TDW

11-11-2010

GSP

09-03-2012

THG

28-07-2011

GTT

30-06-2010

TIC

12-10-2009

HAG

22-12-2008

TLH

16-03-2010

HHS

15-02-2012

TMP

18-06-2009

HLA

30-10-2008

TMT

22-01-2010

HOT

21-07-2011

TRA

26-11-2008

HQC

20-10-2010

TTF

18-02-2008

HSG

05-12-2008

UDC

05-07-2010

HTL

10-01-2011

VCF

28-01-2011

HU1

03-11-2011

VNA

09-09-2008

HU3

18-03-2011

VNH

08-04-2010

HVG

25-11-2009

VNS

29-07-2008

IDI

30-06-2011

VOS

08-09-2010

ITC

19-10-2009

VRC

26-07-2010

ITD

20-12-2011

VSG

18-09-2008

100

PHỤ LỤC 2 : 100 CÔNG TY NIÊM YẾT HNX

Ngày IPO

Stt

Mã

Ngày IPO

AMC

15-02-2012

NAG

22-09-2009

ASA

12-03-2012

NDN

21-04-2011

B82

17-03-2008

NGC

06-03-2008

BHC

15-05-2009

NHA

13-07-2010

BHT

11-01-2011

NIS

16-09-2010

BSC

05-01-2011

NVC

24-01-2008

BST

18-12-2008

PCT

12-09-2011

CSC

04-11-2009

PGT

25-12-2009

CT6

04-05-2010

PHC

05-11-2009

CTC

18-07-2008

PIV

18-08-2010

CTV

09-09-2011

PPE

21-09-2011

CTX

24-05-2012

PPP

18-07-2011

CVN

06-08-2010

PPS

07-01-2011

CVT

05-11-2009

PSG

15-03-2011

D11

25-02-2011

PTI

02-03-2011

DHL

06-06-2012

PVA

12-12-2008

DIH

27-04-2011

PVV

09-09-2010

DNC

23-12-2009

PXA

22-02-2011

DNM

16-02-2011

S27

16-09-2010

DZM

11-06-2009

SD1

23-07-2010

FDT

12-09-2011

SD4

25-06-2008

FLC

05-10-2011

SDE

23-03-2010

GFC

21-04-2011

SDG

22-12-2009

GMX

15-09-2011

SDU

28-09-2009

HBE

22-02-2008

SED

19-08-2009

HOM

09-07-2009

SHN

16-12-2009

HPB

29-04-2010

SQC

17-12-2009

HPR

12-05-2011

SSG

05-01-2011

HST

29-12-2009

SSM

17-11-2008

HTC

07-05-2010

SVN

26-07-2011

INC

14-07-2011

TBX

18-11-2008

IVS

01-08-2011

TC6

26-06-2008

KHL

21-02-2012

TCS

21-11-2008

KSD

28-04-2010

TET

28-04-2010

L14

13-09-2011

TH1

11-11-2009

L18

23-04-2008

THB

19-11-2008

L35

25-03-2010

TSB

19-01-2011

L61

19-11-2008

TVD

11-01-2011

LAS

01-03-2012

V21

21-04-2010

LBE

22-02-2008

VC6

28-01-2009

LCS

06-07-2010

VC9

05-11-2009

LDP

20-07-2010

VCH

21-07-2010

LIG

22-04-2010

VCR

10-05-2010

MAC

24-12-2009

VE2

26-07-2010

MAX

22-06-2011

VE8

27-08-2012

MCC

26-04-2010

VGS

04-12-2008

MCF

14-02-2011

VIE

06-05-2011

MDC

23-07-2009

VIX

29-12-2009

MIM

16-08-2010

VPC

18-06-2012

MKV

21-11-2008

YBC

20-05-2008

49 50

99 100

PHỤ LỤC 3: CÁC KẾT QUẢ HỒI QUY FEM REM

Dependent Variable: CAR_S

Method: Panel Least Squares

Date: 11/18/13 Time: 15:10

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Variable

Std. Error

t-Statistic

Prob.

Coefficient

0.4090

1.614550

1.944056

0.830506

AGE

0.2216

-0.021284

0.017258

-1.233237

IPO_RATE

0.7337

0.013820

0.040466

0.341514

PE_S

0.7797

0.000128

0.000455

0.280734

SIZE

0.0198

-0.856937

0.359571

-2.383219

VO_TRANS

0.0042

1.185673

0.401293

2.954630

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

0.201222

0.500970 Mean dependent var

Adjusted R-squared

0.693967

0.304169 S.D. dependent var

S.E. of regression

1.982075

0.578883 Akaike info criterion

Sum squared resid

2.737575

23.79245 Schwarz criterion

Log likelihood

2.287840

-70.10377 Hannan-Quinn criter.

F-statistic

2.760013

2.545572 Durbin-Watson stat

Prob(F-statistic)

0.000818

HOSE

Dependent Variable: CAR_S

Method: Panel Least Squares

Date: 11/18/13 Time: 15:13

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

Variable

8.515786

1.942896

4.383038

0.0000

0.021611

0.013731

1.573865

0.1200

AGE

0.009077

0.026415

0.343628

0.7321

IPO_RATE

0.000707

0.000195

3.621370

0.0005

PE_S

-1.729614

0.370361

-4.670076

0.0000

SIZE

1.548900

0.399124

3.880751

0.0002

VO_TRANS

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

0.125064

0.441143 Mean dependent var

R-squared

0.732862

0.220748 S.D. dependent var

Adjusted R-squared

2.204371

0.646936 Akaike info criterion

S.E. of regression

2.959870

29.71535 Schwarz criterion

Sum squared resid

2.510135

-81.21853 Hannan-Quinn criter.

Log likelihood

1.999813

2.001604 Durbin-Watson stat

F-statistic

0.009985

Prob(F-statistic)

HNX

Dependent Variable: CAR_L

Method: Panel Least Squares

Date: 11/18/13 Time: 15:30

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Variable

t-Statistic

Prob.

Std. Error

Coefficient

1.407108

0.1638

1.529064

2.151559

AGE

0.543296

0.5886

0.013526

0.007349

IPO_RATE

-0.698420

0.4872

0.031837

-0.022235

PE_L

0.853619

0.3962

0.002372

0.002025

SIZE

-2.016043

0.0476

0.283002

-0.570545

VO_TRANS

1.853825

0.0679

0.316003

0.585815

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

-0.182548

0.390193 Mean dependent var

0.493578

Adjusted R-squared

0.149706 S.D. dependent var

S.E. of regression

1.501063

0.455135 Akaike info criterion

Sum squared resid

2.256562

14.70747 Schwarz criterion

Log likelihood

1.806827

-46.05313 Hannan-Quinn criter.

F-statistic

2.231051

1.622513 Durbin-Watson stat

Prob(F-statistic)

0.052687

HOSE

Dependent Variable: CAR_L

Method: Panel Least Squares

Date: 11/18/13 Time: 15:31

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

Variable

5.481399

2.036392

2.691720

0.0089

0.033075

0.014879

2.223010

0.0294

AGE

-0.010580

0.028851

-0.366700

0.7149

IPO_RATE

-0.001348

0.000646

-2.086869

0.0405

PE_L

-1.744647

0.383276

-4.551934

0.0000

SIZE

1.998717

0.419706

4.762180

0.0000

VO_TRANS

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

0.606969 Mean dependent var

-0.076790

R-squared

0.451971 S.D. dependent var

0.952578

Adjusted R-squared

0.705184 Akaike info criterion

2.376794

S.E. of regression

35.30721 Schwarz criterion

3.132294

Sum squared resid

-89.83971 Hannan-Quinn criter.

2.682558

Log likelihood

3.915977 Durbin-Watson stat

1.961621

F-statistic

0.000002

Prob(F-statistic)

HNX

Dependent Variable: CAR_S

Method: Panel EGLS (Cross-section random effects)

Date: 11/18/13 Time: 15:40

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Swamy and Arora estimator of component variances

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

1.759713

0.318221

0.7511

0.559977

AGE

0.015958

-0.902532

0.3692

-0.014403

IPO_RATE

0.038263

0.327047

0.7444

0.012514

PE_S

0.000415

1.167865

0.2459

0.000484

SIZE

0.328657

-2.170264

0.0326

-0.713273

VO_TRANS

0.364454

3.003063

0.0035

1.094479

Effects Specification

S.D.

Rho

Cross-section random

0.128899

0.0472

Period fixed (dummy variables)

Idiosyncratic random

0.578883

0.9528

Weighted Statistics

R-squared

0.201222

0.340493 Mean dependent var

Adjusted R-squared

0.681343

0.274542 S.D. dependent var

S.E. of regression

30.31005

0.580326 Sum squared resid

F-statistic

2.167629

5.162834 Durbin-Watson stat

Prob(F-statistic)

0.000012

Unweighted Statistics

HOSE

0.332110 Mean dependent var

0.201222

R-squared

Sum squared resid

31.84326 Durbin-Watson stat

2.063261

Dependent Variable: CAR_S

Method: Panel EGLS (Cross-section random effects)

Date: 11/18/13 Time: 15:42

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Swamy and Arora estimator of component variances

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

7.334921

1.628136

4.505102

0.0000

AGE

0.015260

0.012453

1.225462

0.2236

IPO_RATE

0.005603

0.024545

0.228258

0.8200

PE_S

0.000559

0.000171

3.262924

0.0016

SIZE

-1.470139

0.308128

-4.771190

0.0000

VO_TRANS

1.308764

0.343201

3.813406

0.0003

Effects Specification

S.D.

Rho

Cross-section random

0.000000

0.0000

Period fixed (dummy variables)

Idiosyncratic random

0.646936

1.0000

Weighted Statistics

R-squared

0.307921 Mean dependent var

0.125064

Adjusted R-squared

0.238713 S.D. dependent var

0.732862

S.E. of regression

0.639435 Sum squared resid

36.79897

F-statistic

4.449209 Durbin-Watson stat

1.583367

Prob(F-statistic)

0.000077

Unweighted Statistics

HNX

R-squared

0.307921 Mean dependent var

0.125064

Sum squared resid

36.79897 Durbin-Watson stat

1.583367

Dependent Variable: CAR_L

Method: Panel EGLS (Cross-section random effects)

Date: 11/18/13 Time: 15:49

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Swamy and Arora estimator of component variances

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

1.565006

1.359452

1.151204

0.2527

AGE

0.008616

0.012363

0.696922

0.4876

IPO_RATE

-0.020013

0.029734

-0.673088

0.5026

PE_L

7.48E-05

0.002143

0.034920

0.9722

SIZE

-0.524947

0.253402

-2.071602

0.0412

VO_TRANS

0.593474

0.280017

2.119420

0.0368

Effects Specification

S.D.

Rho

Cross-section random

0.031622

0.0048

Period fixed (dummy variables)

Idiosyncratic random

0.455135

0.9952

Weighted Statistics

HOSE

R-squared

0.197026 Mean dependent var

-0.182548

Adjusted R-squared

0.116729 S.D. dependent var

0.492441

S.E. of regression

0.462808 Sum squared resid

19.27723

F-statistic

2.453702 Durbin-Watson stat

1.716797

Prob(F-statistic)

0.015089

Unweighted Statistics

R-squared

0.196335 Mean dependent var

-0.182548

Sum squared resid

19.38301 Durbin-Watson stat

1.707427

Dependent Variable: CAR_L

Method: Panel EGLS (Cross-section random effects)

Date: 11/18/13 Time: 15:50

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Swamy and Arora estimator of component variances

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

4.885911

1.726307

2.830268

0.0057

AGE

0.028589

0.013531

2.112790

0.0374

IPO_RATE

-0.007006

0.026715

-0.262254

0.7937

PE_L

-0.001571

0.000583

-2.697310

0.0083

SIZE

-1.637574

0.323501

-5.062034

0.0000

VO_TRANS

1.915442

0.366005

5.233374

0.0000

Effects Specification

S.D.

Rho

Cross-section random

0.000000

0.0000

Period fixed (dummy variables)

HNX

Idiosyncratic random

0.705184

1.0000

Weighted Statistics

R-squared

0.546915 Mean dependent var

-0.076790

Adjusted R-squared

0.501607 S.D. dependent var

0.952578

S.E. of regression

0.672492 Sum squared resid

40.70204

F-statistic

12.07092 Durbin-Watson stat

1.704968

Prob(F-statistic)

0.000000

Unweighted Statistics

R-squared

0.546915 Mean dependent var

-0.076790

Sum squared resid

40.70204 Durbin-Watson stat

1.704968

PHỤ LỤC 4: KIỂM ĐỊNH HAUSMAN

Correlated Random Effects - Hausman Test

Equation: CAR_S_REM

Test cross-section random effects

Test Summary

Chi-Sq. Statistic

Prob.

Chi-Sq. d.f.

Cross-section random

5.449414

0.3635

Cross-section random effects test comparisons:

Variable

Fixed

Random

Var(Diff.)

Prob.

AGE

-0.021284

-0.014403

0.000043

0.2951

IPO_RATE

0.013820

0.012514

0.000173

0.9210

PE_S

0.000128

0.000484

0.000000

0.0586

SIZE

-0.856937

-0.713273

0.021276

0.3247

VO_TRANS

1.185673

1.094479

0.028209

0.5872

Cross-section random effects test equation:

Dependent Variable: CAR_S

Method: Panel Least Squares

Date: 11/18/13 Time: 15:59

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

1.614550

1.944056

0.830506

0.4090

AGE

-0.021284

0.017258

-1.233237

0.2216

IPO_RATE

0.013820

0.040466

0.341514

0.7337

PE_S

0.000128

0.000455

0.280734

0.7797

SIZE

-0.856937

0.359571

-2.383219

0.0198

VO_TRANS

1.185673

0.401293

2.954630

0.0042

Effects Specification

HOSE

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

0.500970 Mean dependent var

0.201222

Adjusted R-squared

0.304169 S.D. dependent var

0.693967

S.E. of regression

0.578883 Akaike info criterion

1.982075

Sum squared resid

23.79245 Schwarz criterion

2.737575

Log likelihood

-70.10377 Hannan-Quinn criter.

2.287840

F-statistic

2.545572 Durbin-Watson stat

2.760013

Prob(F-statistic)

0.000818

Correlated Random Effects - Hausman Test

Equation: CAR_S_REM

Test cross-section random effects

Test Summary

Chi-Sq. Statistic

Prob.

Chi-Sq. d.f.

Cross-section random

3.801067

0.5784

** WARNING: estimated cross-section random effects variance is zero.

Cross-section random effects test comparisons:

Variable

Fixed

Random

Var(Diff.)

Prob.

AGE

0.021611

0.015260

0.000033

0.2724

IPO_RATE

0.009077

0.005603

0.000095

0.7219

PE_S

0.000707

0.000559

0.000000

0.1138

SIZE

-1.729614

-1.470139

0.042224

0.2067

VO_TRANS

1.548900

1.308764

0.041513

0.2386

Cross-section random effects test equation:

Dependent Variable: CAR_S

Method: Panel Least Squares

Date: 11/18/13 Time: 15:59

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

HNX

8.515786

1.942896

4.383038

0.0000

AGE

0.021611

0.013731

1.573865

0.1200

IPO_RATE

0.009077

0.026415

0.343628

0.7321

PE_S

0.000707

0.000195

3.621370

0.0005

SIZE

-1.729614

0.370361

-4.670076

0.0000

VO_TRANS

1.548900

0.399124

3.880751

0.0002

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

0.441143 Mean dependent var

0.125064

Adjusted R-squared

0.220748 S.D. dependent var

0.732862

S.E. of regression

0.646936 Akaike info criterion

2.204371

Sum squared resid

29.71535 Schwarz criterion

2.959870

Log likelihood

-81.21853 Hannan-Quinn criter.

2.510135

F-statistic

2.001604 Durbin-Watson stat

1.999813

Prob(F-statistic)

0.009985

Correlated Random Effects - Hausman Test

Equation: CAR_L_REM

Test cross-section random effects

Test Summary

Chi-Sq. Statistic

Prob.

Chi-Sq. d.f.

Cross-section random

8.060399

0.1529

Cross-section random effects test comparisons:

Variable

Fixed

Random

Var(Diff.)

Prob.

AGE

0.007349

0.008616

0.000030

0.8173

IPO_RATE

-0.022235

-0.020013

0.000129

0.8452

PE_L

0.002025

0.000075

0.000001

0.0552

SIZE

-0.570545

-0.524947

0.015878

0.7175

VO_TRANS

0.585815

0.593474

0.021448

0.9583

HOSE

Cross-section random effects test equation:

Dependent Variable: CAR_L

Method: Panel Least Squares

Date: 11/18/13 Time: 16:04

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

2.151559

1.529064

1.407108

0.1638

AGE

0.007349

0.013526

0.543296

0.5886

IPO_RATE

-0.022235

0.031837

-0.698420

0.4872

PE_L

0.002025

0.002372

0.853619

0.3962

SIZE

-0.570545

0.283002

-2.016043

0.0476

VO_TRANS

0.585815

0.316003

1.853825

0.0679

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

0.390193 Mean dependent var

-0.182548

Adjusted R-squared

0.149706 S.D. dependent var

0.493578

S.E. of regression

0.455135 Akaike info criterion

1.501063

Sum squared resid

14.70747 Schwarz criterion

2.256562

Log likelihood

-46.05313 Hannan-Quinn criter.

1.806827

F-statistic

1.622513 Durbin-Watson stat

2.231051

Prob(F-statistic)

0.052687

Correlated Random Effects - Hausman Test

Equation: CAR_L_REM

Test cross-section random effects

Test Summary

Chi-Sq. Statistic

Prob.

Chi-Sq. d.f.

Cross-section random

1.289653

0.9360

** WARNING: estimated cross-section random effects variance is zero.

HNX

Cross-section random effects test comparisons:

Variable

Fixed

Random

Var(Diff.)

Prob.

AGE

0.033075

0.028589

0.000038

0.4684

IPO_RATE

-0.010580

-0.007006

0.000119

0.7429

PE_L

-0.001348

-0.001571

0.000000

0.4237

SIZE

-1.744647

-1.637574

0.042248

0.6024

VO_TRANS

1.998717

1.915442

0.042193

0.6852

Cross-section random effects test equation:

Dependent Variable: CAR_L

Method: Panel Least Squares

Date: 11/18/13 Time: 16:05

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

5.481399

2.036392

2.691720

0.0089

AGE

0.033075

0.014879

2.223010

0.0294

IPO_RATE

-0.010580

0.028851

-0.366700

0.7149

PE_L

-0.001348

0.000646

-2.086869

0.0405

SIZE

-1.744647

0.383276

-4.551934

0.0000

VO_TRANS

1.998717

0.419706

4.762180

0.0000

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

0.606969 Mean dependent var

-0.076790

Adjusted R-squared

0.451971 S.D. dependent var

0.952578

S.E. of regression

0.705184 Akaike info criterion

2.376794

Sum squared resid

35.30721 Schwarz criterion

3.132294

Log likelihood

-89.83971 Hannan-Quinn criter.

2.682558

F-statistic

3.915977 Durbin-Watson stat

1.961621

Prob(F-statistic)

0.000002

PHỤ LỤC 5: PHƯƠNG SAI SAI SỐ THAY ĐỔI

Ho: Mô hình không có phương sai sai số thay đổi

H1: Mô hình có phương sai sai số thay đổi

Tiêu chuẩn kiểm định : LMqs = n*R2 > χ2

α (k) => Bác bỏ Ho

Lmqs=20*0.394808 = 7.89616 < χ2

0.05 (6) = 12.5916

Dependent Variable: E_S_FEM_HOSE^2

Method: Panel Least Squares

Date: 11/18/13 Time: 22:17

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

-0.368350

1.328661

-0.277234

0.7824

AGE

-0.005374

0.011795

-0.455598

0.6501

IPO_RATE

-0.024741

0.027657

-0.894580

0.3740

Mô hình CAR_S: HOSE => Không có phương sai sai số thay đổi

PE_S

0.000173

0.000311

0.554993

0.5806

SIZE

-0.169735

0.245748

-0.690687

0.4920

VO_TRANS

0.359059

0.274263

1.309176

0.1947

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

0.394808 Mean dependent var

0.237925

Adjusted R-squared

0.156141 S.D. dependent var

0.430686

S.E. of regression

0.395636 Akaike info criterion

1.220866

Sum squared resid

11.11349 Schwarz criterion

1.976366

Log likelihood

-32.04331 Hannan-Quinn criter.

1.526630

F-statistic

1.654220 Durbin-Watson stat

2.646355

Prob(F-statistic)

0.046088

Ho: Mô hình không có phương sai sai số thay đổi

H1: Mô hình có phương sai sai số thay đổi

Tiêu chuẩn kiểm định : LMqs = n*R2 > χ2

α (k) => Bác bỏ Ho

Lmqs=20*0.393384 = 7.86768 < χ2

0.05 (6) = 12.5916

Mô hình CAR_L: HOSE => Không có phương sai sai số thay đổi

Dependent Variable: E_L_FEM_HOSE^2

Method: Panel Least Squares

Date: 11/18/13 Time: 22:28

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

0.968940

0.863819

1.121693

0.2658

AGE

0.005603

0.007641

0.733308

0.4658

IPO_RATE

-0.017583

0.017986

-0.977616

0.3316

PE_L

0.002692

0.001340

2.008766

0.0484

SIZE

-0.145459

0.159877

-0.909817

0.3660

VO_TRANS

0.114988

0.178521

0.644114

0.5216

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

0.393384 Mean dependent var

0.147075

Adjusted R-squared

0.154156 S.D. dependent var

0.279571

S.E. of regression

0.257121 Akaike info criterion

0.358967

Sum squared resid

4.693881 Schwarz criterion

1.114466

Log likelihood

11.05166 Hannan-Quinn criter.

0.664731

F-statistic

1.644386 Durbin-Watson stat

1.881560

Prob(F-statistic)

0.048047

Ho: Mô hình không có phương sai sai số thay đổi

H1: Mô hình có phương sai sai số thay đổi

Tiêu chuẩn kiểm định : LMqs = n*R2 > χ2

α (k) => Bác bỏ Ho

Lmqs=20*0.102945 = 2.0589 < χ2

0.05 (6) = 12.5916

Dependent Variable: E_L_FEM_HNX^2

Method: Panel Least Squares

Date: 11/18/13 Time: 22:26

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Std. Error

t-Statistic

Prob.

Variable

Coefficient

1.305501

1.394031

0.936494

0.3514

AGE

-0.007931

0.011848

-0.669396

0.5049

IPO_RATE

-0.020847

0.023376

-0.891822

0.3748

PE_L

-0.000202

0.000511

-0.394734

0.6939

SIZE

-0.557333

0.241855

-2.304405

0.0234

Mô hình CAR_L: HNX => Không có phương sai sai số thay đổi

VO_TRANS

0.778639

0.279285

2.787974

0.0064

0.102945 Mean dependent var

0.353072

R-squared

0.055229 S.D. dependent var

0.650397

Adjusted R-squared

0.632181 Akaike info criterion

1.978844

S.E. of regression

37.56742 Schwarz criterion

2.135154

Sum squared resid

-92.94220 Hannan-Quinn criter.

2.042106

Log likelihood

2.157470 Durbin-Watson stat

1.858625

F-statistic

0.065343

Prob(F-statistic)

Mô hình CAR_S: HNX => Không có phương sai sai số thay đổi

Ho: Mô hình không có phương sai sai số thay đổi

H1: Mô hình có phương sai sai số thay đổi

α (k) => Bác bỏ Ho

Tiêu chuẩn kiểm định : LMqs = n*R2 > χ2

0.05 (6) = 12.5916

Dependent Variable: E_S_FEM_HNX^2

Method: Panel Least Squares

Date: 11/18/13 Time: 22:30

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Lmqs=20*.140349= 2.80698 < χ2

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

11.18722

3.006916

3.720495

0.0003

AGE

-0.005263

0.025320

-0.207859

0.8358

IPO_RATE

0.024016

0.050045

0.479890

0.6324

PE_S

0.000764

0.000347

2.198926

0.0303

SIZE

-1.691067

0.527729

-3.204421

0.0018

VO_TRANS

1.135999

0.601766

1.887776

0.0621

R-squared

0.140349 Mean dependent var

0.297153

Adjusted R-squared

0.094623 S.D. dependent var

1.416889

S.E. of regression

1.348189 Akaike info criterion

3.493525

Sum squared resid

170.8556 Schwarz criterion

3.649836

Log likelihood

-168.6763 Hannan-Quinn criter.

3.556787

F-statistic

3.069350 Durbin-Watson stat

1.138893

Prob(F-statistic)

0.013053

PHỤ LỤC 6: ĐA CỘNG TUYẾN

Do VIF = 1/ (1-R2) = 8.718 < 10

Dependent Variable: VO_TRANS

Method: Panel Least Squares

Date: 11/18/13 Time: 22:34

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

-2.188311

0.509360

-4.296194

0.0001

AGE

-0.002052

0.005063

-0.405413

0.6864

IPO_RATE

-0.007697

0.011849

-0.649545

0.5181

PE_S

-5.65E-05

0.000134

-0.422715

0.6738

SIZE

0.817164

0.043320

18.86359

0.0000

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

0.885295 Mean dependent var

7.384281

Adjusted R-squared

0.842281 S.D. dependent var

0.428075

S.E. of regression

0.170005 Akaike info criterion

-0.474478

Sum squared resid

2.080929 Schwarz criterion

0.254969

Log likelihood

51.72392 Hannan-Quinn criter.

-0.179258

F-statistic

20.58137 Durbin-Watson stat

2.272415

Prob(F-statistic)

0.000000

Dependent Variable: SIZE

Method: Panel Least Squares

Date: 11/18/13 Time: 22:36

1/ Mô hình CAR_S HOSE => Không có đa cộng tuyến

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

VO_TRANS

1.017802

0.053956

18.86359

0.0000

4.201337

0.401041

10.47608

0.0000

AGE

0.002958

0.005646

0.523959

0.6019

IPO_RATE

0.003953

0.013255

0.298238

0.7664

PE_S

4.53E-05

0.000149

0.303703

0.7622

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

0.893126 Mean dependent var

11.73827

Adjusted R-squared

0.853048 S.D. dependent var

0.494939

S.E. of regression

0.189731 Akaike info criterion

-0.254918

Sum squared resid

2.591858 Schwarz criterion

0.474530

Log likelihood

40.74591 Hannan-Quinn criter.

0.040302

F-statistic

22.28483 Durbin-Watson stat

2.264810

Prob(F-statistic)

0.000000

2/ Mô hình CAR_L HOSE => Không có đa cộng tuyến

Dependent Variable: VO_TRANS

Method: Panel Least Squares

Date: 11/18/13 Time: 22:37

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Do VIF = 1/ (1-R2) < 10

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

-2.193417

0.508299

-4.315208

0.0000

AGE

-0.001399

0.005042

-0.277522

0.7822

IPO_RATE

-0.008093

0.011835

-0.683843

0.4963

PE_L

0.000562

0.000882

0.636599

0.5264

SIZE

0.816909

0.043253

18.88663

0.0000

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

0.885654 Mean dependent var

7.384281

Adjusted R-squared

0.842774 S.D. dependent var

0.428075

S.E. of regression

0.169739 Akaike info criterion

-0.477613

Sum squared resid

2.074418 Schwarz criterion

0.251835

Log likelihood

51.88063 Hannan-Quinn criter.

-0.182392

F-statistic

20.65435 Durbin-Watson stat

2.310382

Prob(F-statistic)

0.000000

Dependent Variable: SIZE

Method: Panel Least Squares

Date: 11/18/13 Time: 22:38

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

VO_TRANS

1.018537

0.053929

18.88663

0.0000

4.202788

0.400158

10.50283

0.0000

AGE

0.002410

0.005625

0.428367

0.6697

IPO_RATE

0.004303

0.013248

0.324780

0.7463

PE_L

-0.000487

0.000986

-0.493667

0.6230

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

11.73827

R-squared

0.893350 Mean dependent var

0.494939

Adjusted R-squared

0.853356 S.D. dependent var

-0.257017

S.E. of regression

0.189532 Akaike info criterion

0.472431

Sum squared resid

2.586424 Schwarz criterion

0.038204

Log likelihood

40.85085 Hannan-Quinn criter.

2.300735

F-statistic

22.33726 Durbin-Watson stat

Prob(F-statistic)

0.000000

Do VIF = 1/ (1-R2) < 10

Dependent Variable: VO_TRANS

Method: Panel Least Squares

Date: 11/18/13 Time: 22:39

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

-2.298290

-4.563830

0.503588

0.0000

3/ Mô hình CAR_L HNX => Không có đa cộng tuyến

AGE

-0.004861

0.004138

-1.174669

0.2440

IPO_RATE

-0.007561

0.008052

-0.939024

0.3509

PE_L

-0.000143

0.000181

-0.789267

0.4325

SIZE

0.827157

0.045605

18.13738

0.0000

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

0.868777 Mean dependent var

6.809915

Adjusted R-squared

0.819569 S.D. dependent var

0.466160

S.E. of regression

0.198012 Akaike info criterion

-0.169485

Sum squared resid

2.823022 Schwarz criterion

0.559963

Log likelihood

36.47426 Hannan-Quinn criter.

0.125735

F-statistic

17.65503 Durbin-Watson stat

2.383279

Prob(F-statistic)

0.000000

Dependent Variable: SIZE

Method: Panel Least Squares

Date: 11/18/13 Time: 22:40

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

VO_TRANS

0.054687

18.13738

0.0000

0.991871

0.374512

11.36950

0.0000

4.258008

AGE

0.004516

1.379512

0.1720

0.006229

IPO_RATE

0.008837

0.748300

0.4567

0.006613

PE_L

0.000196

1.358184

0.1786

0.000266

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

0.885422 Mean dependent var

11.06493

Adjusted R-squared

0.842455 S.D. dependent var

0.546289

S.E. of regression

0.216833 Akaike info criterion

0.012114

Sum squared resid

3.385180 Schwarz criterion

0.741562

Log likelihood

27.39430 Hannan-Quinn criter.

0.307335

F-statistic

20.60712 Durbin-Watson stat

2.530836

Prob(F-statistic)

0.000000

Do VIF = 1/ (1-R2) < 10

Dependent Variable: VO_TRANS

Method: Panel Least Squares

Date: 11/18/13 Time: 22:41

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Prob.

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Variable

0.0000

0.491903

-2.504942

-5.092352

0.1716

-0.005526

0.004002

-1.380759

AGE

0.2707

IPO_RATE

-0.008585

0.007734

-1.110050

0.0164

-0.000136

5.54E-05

-2.456323

PE_S

0.0000

0.847182

0.044620

18.98676

SIZE

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

6.809915

R-squared

0.877876 Mean dependent var

0.466160

Adjusted R-squared

0.832079 S.D. dependent var

-0.241343

S.E. of regression

0.191024 Akaike info criterion

0.488105

Sum squared resid

2.627283 Schwarz criterion

0.053878

Log likelihood

40.06714 Hannan-Quinn criter.

2.459550

F-statistic

19.16905 Durbin-Watson stat

Prob(F-statistic)

0.000000

Dependent Variable: SIZE

4/ Mô hình CAR_S HNX => Không có đa cộng tuyến

Method: Panel Least Squares

Date: 11/18/13 Time: 22:42

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

VO_TRANS

0.983879

0.051819

18.98676

0.0000

4.295749

0.354858

12.10554

0.0000

AGE

0.006883

0.004293

1.603285

0.1133

IPO_RATE

0.007653

0.008357

0.915756

0.3629

PE_S

0.000184

5.83E-05

3.150774

0.0024

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

11.06493

0.896726 Mean dependent var

Adjusted R-squared

0.546289

0.857998 S.D. dependent var

S.E. of regression

-0.091755

0.205859 Akaike info criterion

Sum squared resid

0.637692

3.051209 Schwarz criterion

Log likelihood

0.203465

32.58777 Hannan-Quinn criter.

F-statistic

2.529649

23.15456 Durbin-Watson stat

Prob(F-statistic)

0.000000

PHỤ LỤC 7: HỒI QUY FEM, REM VỚI CAR_S, CAR_L

TÍNH THEO GIÁ IPO CHUẨN

1/ HOSE

=> Mô hình không phù hợp do các yếu tố không tác động hoặc Prob(F-statistic)

Dependent Variable: CAR_L_IPO

Method: Panel Least Squares

Date: 11/18/13 Time: 11:16

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Prob.

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

0.5259

1.258161

-0.801946

-0.637396

0.2197

AGE

0.013782

0.011130

1.238322

0.9678

IPO_RATE

-0.001061

0.026196

-0.040485

0.3828

PE_L

0.001714

0.001952

0.878266

0.5697

SIZE

0.133013

0.232863

0.571206

0.5298

VO_TRANS

-0.164169

0.260017

-0.631379

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

0.374351 Mean dependent var

-0.360973

0.400956

Adjusted R-squared

0.127616 S.D. dependent var

1.111054

S.E. of regression

0.374499 Akaike info criterion

1.866553

Sum squared resid

9.957707 Schwarz criterion

1.416818

Log likelihood

-26.55268 Hannan-Quinn criter.

2.449208

F-statistic

1.517220 Durbin-Watson stat

Prob(F-statistic)

0.081361

Dependent Variable: CAR_L_IPO

> 5%

Method: Panel EGLS (Cross-section random effects)

Date: 11/18/13 Time: 11:16

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Swamy and Arora estimator of component variances

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

1.123286

-0.415279

-0.369700

0.7125

AGE

0.007479

0.010206

0.732807

0.4656

IPO_RATE

-0.003585

0.024529

-0.146173

0.8841

PE_L

-0.000343

0.001770

-0.193793

0.8468

SIZE

0.125205

0.209335

0.598110

0.5513

VO_TRANS

-0.196756

0.231396

-0.850300

0.3974

Effects Specification

S.D.

Rho

Cross-section random

0.043730

0.0135

Period fixed (dummy variables)

Idiosyncratic random

0.374499

0.9865

Weighted Statistics

R-squared

0.162278 Mean dependent var

-0.360973

Adjusted R-squared

0.078506 S.D. dependent var

0.398323

S.E. of regression

0.382368 Sum squared resid

13.15851

F-statistic

1.937132 Durbin-Watson stat

1.867090

Prob(F-statistic)

0.056413

Unweighted Statistics

R-squared

0.160453 Mean dependent var

-0.360973

Sum squared resid

13.36206 Durbin-Watson stat

1.838647

Dependent Variable: CAR_S_IPO

Method: Panel Least Squares

Date: 11/18/13 Time: 11:17

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

1.119057

-0.363225

-0.324581

0.7465

AGE

-0.008661

0.009934

-0.871766

0.3863

IPO_RATE

0.034544

0.023294

1.482969

0.1425

PE_S

7.29E-05

0.000262

0.278092

0.7817

SIZE

-0.139945

0.206980

-0.676130

0.5012

VO_TRANS

0.262904

0.230996

1.138131

0.2589

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

0.531143 Mean dependent var

-0.082268

Adjusted R-squared

0.346242 S.D. dependent var

0.412122

S.E. of regression

0.333222 Akaike info criterion

0.877495

Sum squared resid

7.883629 Schwarz criterion

1.632995

Log likelihood

-14.87476 Hannan-Quinn criter.

1.183259

F-statistic

2.872576 Durbin-Watson stat

2.426904

Prob(F-statistic)

0.000181

Dependent Variable: CAR_S_IPO

Method: Panel EGLS (Cross-section random effects)

Date: 11/18/13 Time: 11:18

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Swamy and Arora estimator of component variances

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

-0.389994

0.991175

-0.393466

0.6949

-0.011616

0.009035

-1.285716

0.2018

AGE

IPO_RATE

0.031329

0.021745

1.440771

0.1531

0.000262

0.000234

1.118934

0.2661

PE_S

-0.049013

0.185496

-0.264227

0.7922

SIZE

VO_TRANS

0.124500

0.205565

0.605650

0.5463

Effects Specification

S.D.

Rho

Cross-section random

0.000000

0.0000

Period fixed (dummy variables)

Idiosyncratic random

0.333222

1.0000

Weighted Statistics

R-squared

0.411254 Mean dependent var

-0.082268

Adjusted R-squared

0.352379 S.D. dependent var

0.412122

S.E. of regression

0.331654 Sum squared resid

9.899517

F-statistic

6.985247 Durbin-Watson stat

1.965806

Prob(F-statistic)

0.000000

Unweighted Statistics

R-squared

0.411254 Mean dependent var

-0.082268

Sum squared resid

9.899517 Durbin-Watson stat

1.965806

=> Mô hình không phù hợp do Prob(F-statistic) > 5% và để đảm bảo tính nhất quán trong xử lý

dữ liệu và mô hình ứng dụng giữa các nhóm doanh nghiệp (HOSE, HNX)

=> Trong ngắn hạn (CAR_S) mô hình là không có ý nghĩa do Pvalue (F) > 5%

=> Tuy nhiên nếu dùng phương pháp này thì các doanh nghiệp IPO và niêm yết tại HNX là có

các yếu tố tác động tới lợi nhuận bất thường trong dài hạn : AGE tác động tích cực ở mức 10%,

PE_L tác động tiêu tực, SIZE tác động tiêu cực, VO_TRANS tác động tích cực. Như vậy kết

quả trong dài hạn này về bản chất không khác kết quả trong phần chính của bài đã xử lý.

2/ HNX

Dependent Variable: CAR_S_IPO

Method: Panel Least Squares

Date: 11/18/13 Time: 11:25

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

0.273380

0.660656

0.413800

0.6803

AGE

0.008010

0.004669

1.715539

0.0906

IPO_RATE

-0.007196

0.008982

-0.801143

0.4257

PE_S

0.000271

6.64E-05

4.083934

0.0001

SIZE

-0.069239

0.125936

-0.549794

0.5842

VO_TRANS

0.046230

0.135717

0.340633

0.7344

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

0.368714 Mean dependent var

-0.123650

Adjusted R-squared

0.119757 S.D. dependent var

0.234469

S.E. of regression

0.219982 Akaike info criterion

0.046969

Sum squared resid

3.435841 Schwarz criterion

0.802468

Log likelihood

26.65157 Hannan-Quinn criter.

0.352733

F-statistic

1.481032 Durbin-Watson stat

1.622709

Prob(F-statistic)

0.094091

Dependent Variable: CAR_S_IPO

Method: Panel EGLS (Cross-section random effects)

Date: 11/18/13 Time: 11:25

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Swamy and Arora estimator of component variances

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

Variable

-0.238567

0.553627

-0.430917

0.6676

0.006402

0.004234

1.511982

AGE

0.1340

IPO_RATE

0.001774

0.008346

0.212514

0.8322

0.000210

5.82E-05

3.604819

PE_S

0.0005

0.054465

0.104775

0.519827

SIZE

0.6045

VO_TRANS

-0.080043

0.116701

-0.685882

0.4946

Effects Specification

S.D.

Rho

Cross-section random

0.000000

0.0000

Period fixed (dummy variables)

Idiosyncratic random

0.219982

1.0000

Weighted Statistics

R-squared

0.179568 Mean dependent var

-0.123650

Adjusted R-squared

0.097525 S.D. dependent var

0.234469

S.E. of regression

0.222743 Sum squared resid

4.465289

F-statistic

2.188706 Durbin-Watson stat

1.361245

Prob(F-statistic)

0.029918

Unweighted Statistics

R-squared

0.179568 Mean dependent var

-0.123650

Sum squared resid

4.465289 Durbin-Watson stat

1.361245

Dependent Variable: CAR_L_IPO

Method: Panel Least Squares

Date: 11/18/13 Time: 11:24

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

0.878764

1.555788

0.564835

0.5740

AGE

0.022215

0.011367

1.954293

0.0546

IPO_RATE

-0.017198

0.022042

-0.780247

0.4378

PE_L

-0.001586

0.000494

-3.213814

0.0020

SIZE

-0.528061

0.292820

-1.803366

0.0756

VO_TRANS

0.680735

0.320652

2.122970

0.0372

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

0.544540 Mean dependent var

-0.270654

Adjusted R-squared

0.364921 S.D. dependent var

0.676048

S.E. of regression

0.538755 Akaike info criterion

1.838398

Sum squared resid

20.60825 Schwarz criterion

2.593898

Log likelihood

-62.91991 Hannan-Quinn criter.

2.144162

F-statistic

3.031650 Durbin-Watson stat

1.938235

Prob(F-statistic)

0.000088

Dependent Variable: CAR_L_IPO

Method: Panel EGLS (Cross-section random effects)

Date: 11/18/13 Time: 11:24

Sample: 2008 2012

Periods included: 5

Cross-sections included: 20

Total panel (balanced) observations: 100

Swamy and Arora estimator of component variances

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

0.096275

1.318885

0.072997

0.9420

0.022261

0.010338

2.153391

0.0340

AGE

IPO_RATE

-0.008805

0.020410

-0.431414

0.6672

-0.001696

0.000445

-3.811052

0.0003

PE_L

-0.394409

0.247152

-1.595814

0.1140

SIZE

VO_TRANS

0.576370

0.279625

2.061224

0.0422

Effects Specification

S.D.

Rho

Cross-section random

0.000000

0.0000

Period fixed (dummy variables)

Idiosyncratic random

0.538755

1.0000

Weighted Statistics

R-squared

0.462649 Mean dependent var

-0.270654

Adjusted R-squared

0.408914 S.D. dependent var

0.676048

S.E. of regression

0.519760 Sum squared resid

24.31357

F-statistic

8.609799 Durbin-Watson stat

1.655218

Prob(F-statistic)

0.000000

Unweighted Statistics

R-squared

0.462649 Mean dependent var

-0.270654

Sum squared resid

24.31357 Durbin-Watson stat

1.655218

Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Nghiên cứu lợi tức bất thường từ hoạt động IPO của các công ty niêm yết Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH

BÙI THỊ TRÀ MI

NGHIÊN CỨU LỢI TỨC BẤT THƯỜNG

TỪ HOẠT ĐỘNG IPO CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT

VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

Thành phố Hồ Chí Minh, năm 2013

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH

BÙI THỊ TRÀ MI

NGHIÊN CỨU LỢI TỨC BẤT THƯỜNG

TỪ HOẠT ĐỘNG IPO CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT

VIỆT NAM

Chuyên ngành : Tài chính – Ngân hàng

Mã số

: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:

PGS.TS TRẦN THỊ THÙY LINH

Thành phố Hồ Chí Minh, năm 2013

LỜI CAM ĐOAN

MỤC LỤC

DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT

DANH MỤC BẢNG BIỂU

DANH MỤC HÌNH

TÓM TẮT

CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN CÁC NỘI DUNG CỦA LUẬN

VĂN

CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU

TRƯỚC ĐÂY

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

3.1. Dữ liệu nghiên cứu:

CHƯƠNG 4: CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU

Kết luận:

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN

PHỤ LỤC

PHỤ LỤC 1 : 100 CÔNG TY NIÊM YẾT HOSE

PHỤ LỤC 2 : 100 CÔNG TY NIÊM YẾT HNX

PHỤ LỤC 3: CÁC KẾT QUẢ HỒI QUY FEM REM

PHỤ LỤC 4: KIỂM ĐỊNH HAUSMAN

PHỤ LỤC 5: PHƯƠNG SAI SAI SỐ THAY ĐỔI

PHỤ LỤC 6: ĐA CỘNG TUYẾN

PHỤ LỤC 7: HỒI QUY FEM, REM VỚI CAR_S, CAR_L

TÍNH THEO GIÁ IPO CHUẨN

Có thể bạn quan tâm

Bài tập lớn: Phương pháp nghiên cứu khoa học trong kinh tế

Các yếu tố tác động đến khả năng sinh lời tại các công ty thuộc nhóm ngành xây dựng niêm yết trên sàn chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh

Bài giảng Tài chính quốc tế - Th.S Đoàn Thị Thu Trang

Bài giảng Tài chính quốc tế - PGS.TS. Đặng Ngọc Đức

Bài giảng Quản trị rủi ro tài chính - Học viện Ngân hàng

Bài giảng Kế toán ngân hàng thương mại - Trường Đại học Thương mại

Bài giảng Tài chính doanh nghiệp - ThS. Võ Thiên Trang

Bài giảng môn học Thanh toán quốc tế - GV. Nguyễn Thị Thanh Trúc

Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu các nhân tố tác động đến hạn mức chi trả bảo hiểm tiền gửi ở Việt Nam

Tóm tắt Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu các nhân tố tác động đến hạn mức chi trả bảo hiểm tiền gửi ở Việt Nam

Luận án Tiến sĩ Kinh tế: Ảnh hưởng của chính sách thuế đến phát triển bền vững doanh nghiệp nhỏ và vừa tại Việt Nam

Nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến quyết định chấp nhận sử dụng dịch vụ ngân hàng điện tử tại Ngân hàng Thương mại Cổ phần Đầu tư và Phát triển Việt Nam - Chi nhánh Buôn Hồ (Đắk Lắk)

Tóm tắt Luận án Tiến sĩ: Ảnh hưởng của chính sách thuế đến phát triển bền vững doanh nghiệp nhỏ và vừa tại Việt Nam

Tác động của khả năng sinh lợi và cơ hội tăng trưởng đến cấu trúc vốn của 100 doanh nghiệp niêm yết hàng đầu Việt Nam

Tác động của cấu trúc sở hữu vốn đến thận trọng kế toán: Bằng chứng thực nghiệm tại các ngân hàng thương mại cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Ảnh hưởng của các yếu tố môi trường tinh thần đến hiệu quả công việc của nhân viên ngân hàng thương mại cổ phần tại Thành phố Hồ Chí Minh

Tác động của biến động dòng tiền đến đòn bẩy tài chính: Nghiên cứu thực nghiệm Việt Nam

Nhận biết rủi ro và ý định sử dụng dịch vụ tài chính kỹ thuật số của giới trẻ Việt Nam

Mối quan hệ giữa phát triển công nghệ thông tin và truyền thông với hiệu quả kinh doanh ngân hàng: Nghiên cứu tại thị trường mới nổi Việt Nam

Tài liệu học tập môn Thị trường chứng khoán

Tài liêu mới

Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu xây dựng thuật toán thích nghi và học tăng cường cấu trúc Actor - Critic điều khiển bám quỹ đạo cho robot di động đa hướng mecanum

Luận án Tiến sĩ: Cơ cấu bệnh tim mạch và chất lượng cuộc sống của người cao tuổi mắc suy tim, rung nhĩ điều trị tại Bệnh viện Thống Nhất, thành phố Hồ Chí Minh

Tóm tắt Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu hiện tượng nứt dăm đê sông vùng đồng bằng sông Hồng và dự báo khả năng bị nứt của một số đoạn đê

Tóm tắt Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu xây dựng giải pháp đảm bảo an toàn thông tin cho quá trình học liên kết dựa trên mật mã

Tóm tắt Luận án Tiến sĩ: Phát triển năng lực đánh giá công nghệ cho học sinh trong dạy học môn Công nghệ 11 ở trường trung học phổ thông

Tóm tắt Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu phân loại chi cầu diệp – Bulbophyllum Thouars (Orchidaceae) ở vùng Tây Nguyên bằng phương pháp hình thái và phân tử

Tóm tắt Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu đặc điểm phân bố và dinh dưỡng của các loài lưỡng cư ở Vườn Quốc gia Bến En và Khu bảo tồn thiên nhiên Pù Luông, tỉnh Thanh Hóa

Luận án Tiến sĩ: Tổng hợp luật dẫn và điều khiển cho một lớp tên lửa đối hải trên cơ sở ứng dụng mạng nơ ron và hệ mờ

Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu tổng hợp hệ điều khiển góc Pitch tua bin gió trong điều kiện có nhiễu tác động

Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu hóa học lipid của hai loài san hô thủy tức Millepora dichotoma và Millepora platyphylla ở Việt Nam

Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu kiểm soát phân phối công suất kéo trên cầu chủ động của ô tô con bằng ABS

Luận án Tiến sĩ: Ứng dụng phản ứng Domino vào tổng hợp các dẫn xuất Podophyllotoxin, Pyrimidine và đánh giá hoạt tính sinh học của các chất tổng hợp được