Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Những yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp tại Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:72

Thêm vào BST

Báo xấu

18
lượt xem 7
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Trong đề tài này tác giả cung cấp các bằng chứng thực nghiệm trên thế giới về những yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp; tác giả áp dụng mô hình nghiên cứu trên thế giới vào thực tiễn Việt Nam. Tác giả tiến hành các kiểm định và phân tích hồi quy để tìm hiểu các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp tại Việt Nam trong giai đoạn nghiên cứu... Mời các bạn cùng tham khảo nội dung chi tiết.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Những yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp tại Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH ___________________ LẠI THỊ PHƯƠNG NGA NHỮNG YẾU TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN VIỆC NẮM GIỮ TIỀN MẶT CỦA DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ Tp. Hồ Chí Minh – Năm 2014
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH ___________________ LẠI THỊ PHƯƠNG NGA NHỮNG YẾU TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN VIỆC NẮM GIỮ TIỀN MẶT CỦA DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT NAM CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP MÃ SỐ: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS. NGUYỄN THỊ UYÊN UYÊN Tp. Hồ Chí Minh – Năm 2014
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan Luận văn Thạc sĩ kinh tế “Những yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp tại Việt Nam” là công trình nghiên cứu của riêng tôi. Các kết quả nghiên cứu trong Luận văn là trung thực và chưa từng được công bố trong bất kỳ công trình nào khác. Học viên Lại Thị Phương Nga
MỤC LỤC Trang phụ bìa Lời cam đoan Mục lục Danh mục các từ viết tắt Danh mục bảng Danh mục hình vẽ, đồ thị TÓM TẮT................................................................................................................1 CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI ......................................................................2 1.1. LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI ......................................................................................2 1.2. MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU ...............................................................................3 1.3. PHẠM VI NGHIÊN CỨU ..................................................................................3 1.4. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU.......................................................................4 1.5. Ý NGHĨA CỦA ĐỀ TÀI ....................................................................................4 1.6. KẾT CẤU ĐỀ TÀI .............................................................................................5 CHƯƠNG 2: CÁC BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TRÊN THẾ GIỚI VỀ NHỮNG YẾU TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN VIỆC NẮM GIỮ TIỀN MẶT CỦA DOANH NGHIỆP ...................................................................................................7 CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ..................................................22 3.1. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU.....................................................................22 3.2. MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU VÀ CÁC BIẾN SỐ................................................22 3.3. DỮ LIỆU NGHIÊN CÚU.................................................................................34 3.3.1. Nguồn dữ liệu.......................................................................................................... 34 3.3.2 Xử lý dữ liệu............................................................................................................. 34
CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU .............................................................35 4.1. TỔNG QUAN TÌNH HÌNH HOẠT ĐỘNG CỦA CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM THÔNG QUA CÁC BIẾN TRONG MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU ...................35 4.1.1. Tỷ lệ tiền và các khoản tương đương tiền trên tài sản............................................... 35 4.1.2. Chỉ số giá thị trường trên giá ghi sổ của tài sản doanh nghiệp .................................. 37 4.1.3. Dòng tiền của doanh nghiệp..................................................................................... 38 4.1.4. Vốn luân chuyển ròng của doanh nghiệp.................................................................. 39 4.1.5. Đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp......................................................................... 40 4.1.6. Quy mô của doanh nghiệp........................................................................................ 41 4.1.7. Việc chi trả cổ tức của doanh nghiệp........................................................................ 41 4.1.8. Quy mô hội đồng quản trị của doanh nghiệp ............................................................ 42 4.1.9. Vai trò kép của CEO trong doanh nghiệp ................................................................. 43 4.2. NHỮNG YẾU TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN VIỆC NẮM GIỮ TIỀN MẶT CỦA DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT NAM GIAI ĐOẠN 2009 – 2013 ..............................45 4.2.1. Kết quả thống kê mô tả ............................................................................................ 45 4.2.2. Hệ số tương quan giữa các biến ............................................................................... 46 4.2.3. Ước lượng mô hình nghiên cứu................................................................................ 47 4.2.3. Kết quả hồi quy ....................................................................................................... 52 4.2.4. Các kiểm định cho mô hình ..................................................................................... 55 CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN .....................................................................................59 Danh mục tài liệu tham khảo
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT TỪ VIẾT TẮT Ý NGHĨA CEO Chief Executive Officer – Giám đốc điều hành EMU The Economic and Monetary Union – Liên minh kinh tế và tiền tệ Châu Âu FEM Fixed Effects Model – Mô hình tác động cố định HNX Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội HOSE Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh Pooled OLS Mô hình hồi quy kết hợp tất cả các quan sát REM Random Effects Model – Mô hình tác động ngẫu nhiên VIF Variance Inflate Factor – Nhân tử phóng đại phương sai
DANH MỤC BẢNG Bảng 2.1: Tóm tắt các nghiên cứu trên thế giới về những yếu tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp ....................................................................... 19 Bảng 3.1 Mô tả các biến trong mô hình nghiên cứu ............................................... 32 Bảng 4.1: Bảng số lượng thành viên hội đồng quản trị các công ty giai đoạn 2009 – 2013 ...................................................................................................................... 43 Bảng 4.2: So sánh số lượng các công ty có CEO cũng là chủ tịch hội đồng quản trị và số lượng các công ty có CEO khác chủ tịch hội đồng quản trị ở các công ty tại Việt Nam............................................................................................................... 44 Bảng 4.3: Kết quả thống kê mô tả.......................................................................... 45 Bảng 4.4: Hệ số tương quan giữa các biến ............................................................. 46 Bảng 4.5: Kết quả ước lượng mô hình nghiên cứu theo Pooled OLS ..................... 47 Bảng 4.6: Kết quả ước lượng mô hình nghiên cứu theo Fixed Effects.................... 49 Bảng 4.7: Kết quả ước lượng mô hình nghiên cứu theo Random Effects ............... 50 Bảng 4.8: Kiểm định Hausman .............................................................................. 51 Bảng 4.9: So sánh kỳ vọng và kết quả nghiên cứu ................................................. 53 Bảng 4.10: Đo lường đa cộng tuyến....................................................................... 55 Bảng 4.11: Kiểm định hiện tượng tự tương quan ................................................... 56 Bảng 4.12: Kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi .......................................... 57 Bảng 4.13: Khắc phục hiện tượng phương sai thay đổi .......................................... 57
DANH MỤC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ Hình 4.1: Mô tả sự thay đổi của tỷ lệ tiền mặt và các khoản tương đương tiền trên tài sản doanh nghiệp không bao gồm các khoản tiền mặt và tương đương tiền của các doanh nghiệp tại Việt Nam giai đoạn 2009 – 2013 .......................................... 35 Hình 4.2: Tỷ lệ tiền mặt và các khoản tương đương tiền trên tài sản doanh nghiệp không bao gồm các khoản tiền mặt và tương đương tiền của các doanh nghiệp sản xuất và thương mại dịch vụ tại Việt Nam giai đoạn 2009 – 2013 ........................... 36 Hình 4.3: Chỉ số giá thị trường trên giá ghi sổ của tài sản doanh nghiệp của các doanh nghiệp tại Việt Nam giai đoạn 2009 – 2013 ................................................ 37 Hình 4.4: Tỷ lệ dòng tiền trên tài sản doanh nghiệp không bao gồm các khoản tiền mặt và tương đương tiền của các doanh nghiệp tại Việt Nam giai đoạn 2009 – 2013 .............................................................................................................................. 38 Hình 4.5: Vốn luân chuyển ròng của các doanh nghiệp tại Việt Nam giai đoạn 2009 – 2013 ................................................................................................................... 39 Hình 4.6: Tỷ số tổng nợ trên tổng tài sản không bao gồm tiền và các khoản tương đương tiền của doanh nghiệp tại Việt Nam giai đoạn 2009 – 2013 ........................ 40 Hình 4.7: Quy mô của các doanh nghiệp tại Việt Nam giai đoạn 2009 – 2013 ....... 41 Hình 4.8: Số lượng các công ty trong mẫu nghiên cứu chi trả cổ tức tiền mặt ........ 42
1 NHỮNG YẾU TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN VIỆC NẮM GIỮ TIỀN MẶT CỦA DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT NAM TÓM TẮT Trong đề tài này, mô hình dữ liệu bảng tĩnh bao gồm mô hình hồi quy kết hợp tất cả các quan sát (Pooled OLS), mô hình tác động cố định (Fixed Effects) và mô hình tác động ngẫu nhiên (Random Effects) được sử dụng để nghiên cứu những yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp Việt Nam. Tác giả sử dụng các biến về tài chính như chỉ số giá thị trường trên giá sổ sách tài sản của doanh nghiệp, dòng tiền, vốn luân chuyển ròng, đòn bẩy tài chính, quy mô doanh nghiệp, việc chi trả cổ tức bằng tiền mặt và các biến về quản trị công ty như số lượng thành viên trong hội đồng quản trị, vai trò kép của CEO để tìm hiểu tác động của những yếu tố này lên việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp. Kết quả nghiên cứu cho thấy, hầu hết các biến đều có ý nghĩa trong mô hình nghiên cứu. Dòng tiền và đòn bẩy tài chính có sự biến động cùng chiều với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt trong khi chỉ số giá thị trường trên giá ghi sổ tài sản, vốn luân chuyển ròng quy mô doanh nghiệp, việc chi trả cổ tức bằng tiền mặt có sự biến động ngược lại với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp. Ngoài ra, các biến số về quản trị công ty như quy mô hội đồng quản trị và vai trò kép của CEO không có ý nghĩa nghiên cứu ở thị trường Việt Nam. Nghiên cứu góp phần củng cố lý thuyết về các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp. Kết quả nghiên cứu có giá trị đối với các nhà quản lý tài chính, nhà đầu tư và nhà tư vấn quản trị tài chính Từ khóa: nắm giữ tiền mặt, chỉ số giá thị trường trên giá ghi sổ, dòng tiền, vốn luân chuyển ròng, quy mô công ty, quy mô hội đồng quản trị, vai trò kép của CEO.
2 CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 1.1 LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI Năm 2007 – 2008, Việt Nam là một trong số ít quốc gia có nền kinh tế mới nổi ở khu vực Đông Nam Á không rơi vào tình trạng suy thoái dưới tác động của giai đoạn khủng hoảng toàn cầu, tuy nhiên cũng đã phải chịu những tác động không nhỏ từ cuộc khủng hoảng này. Nhiều doanh nghiệp Việt Nam đã lâm vào tình trạng hoạt động khó khăn và đã có rất nhiều doanh nghiệp phải tiến hành giải thể. Trước tình hình trên, việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp càng được quan tâm hơn. Liên quan đến vấn đề lợi ích và chi phí của việc nắm giữ tiền mặt, năm 1979, Jensen và Meckling cũng đã làm rõ những lợi ích của việc nắm giữ tiền mặt. Trước tiên, nắm giữ tiền là để phòng ngừa, việc công ty duy trì được tính thanh khoản sẽ giúp công ty linh hoạt hơn khi giải quyết các tình huống bất ngờ. Thứ hai, đối với các hoạt động giao dịch, tiền mặt có thể đáp ứng nhu cầu từ những hoạt động bình thường của công ty như mua sắm hàng hoá, vật liệu, thanh toán các khoản chi phí cần thiết đúng hạn đảm bảo uy tín của doanh nghiệp đối với chủ nợ, hạn chế việc gây gián đoạn quá trình sản xuất kinh doanh và nhiều hậu quả kéo theo như mất thị phần, giảm lợi nhuận của doanh nghiệp,…Thứ ba, công ty dự trữ tiền mặt để sẵn sàng sử dụng khi xuất hiện cơ hội đầu tư tốt. Tuy nhiên, việc nắm giữ tiền quá mức cũng không tốt cho hoạt động của doanh nghiệp, bởi vì bản thân việc nắm giữ tiền không tạo ra thu nhập. Việc để tiền mặt trong doanh nghiệp quá nhiều cũng có thể làm cho doanh nghiệp mất cơ hội phí nếu công ty bỏ qua những dự án đầu tư đem lại nhiều lợi nhuận. Mặt khác, dự trữ tiền mặt nhiều có thể làm gia tăng mâu thuẫn giữa nhà quản trị và cổ đông hay nói cách khác sẽ xảy ra vấn đề người đại diện. Theo đó, các nhà quản trị doanh nghiệp có thể gia tăng dòng tiền một cách tùy ý, gây ra mâu thuẫn với lợi ích của cổ đông. Vì vậy, quản trị tiền mặt hợp lý mang lại nhiều lợi ích và rất quan trọng đối với sự phát triển của công ty, và để quản trị tiền mặt hiệu quả, trước hết công ty phải xác định được các yếu tố nào tác động đến quản trị tiền mặt và tác động như thế nào? Do đó, tác giả đã chọn đề tài “Những yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh
3 nghiệp tại Việt Nam” làm đề tài nghiên cứu cho luận văn Thạc sĩ của mình. 1.2 MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU Mục tiêu nghiên cứu của đề tài là phân tích các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp tại Việt Nam. Từ đó, đề tài tập trung vào các vấn đề chính như sau: Thứ nhất, tác giả cung cấp các bằng chứng thực nghiệm trên thế giới về những yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp. Thứ hai, tác giả áp dụng mô hình nghiên cứu trên thế giới vào thực tiễn Việt Nam. Tác giả tiến hành các kiểm định và phân tích hồi quy để tìm hiểu các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp tại Việt Nam trong giai đoạn nghiên cứu. Thứ ba, từ các kết quả thu được từ bài nghiên cứu, tác giả sẽ đưa ra kết luận về nhứng yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp Việt Nam, đồng thời chỉ ra những hạn chế của bài nghiên cứu và hướng mở rộng đề tài. 1.3 PHẠM VI NGHIÊN CỨU Nghiên cứu được tiến hành trên mẫu 189 công ty phi tài chính niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) và Sở Giao dịch chứng khoán Tp. Hồ Chí Minh (HOSE) trong khoảng thời gian 5 năm, từ 2009 – 2013. Trong 189 công ty thuộc mẫu nghiên cứu có 100 công ty thuộc nhóm ngành sản xuất và 89 công ty thuộc nhóm ngành thương mại dịch vụ. Ở đây, dữ liệu của các định chế tài chính như các ngân hàng, công ty chứng khoán, công ty bảo hiểm không được đưa vào vì sự khác biệt khá lớn của chúng so với các doanh nghiệp thông thường theo Gary và Andrew (2002).
4 1.4 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU Đề tài áp dụng nghiên cứu “Determinants of Corporate Cash Holdings: Evidence from Canada” của tác giả Amarji Gill và Charul Shah (2011) được đăng trên tạp chí International Journal of Economics and Finance để tiến hành nghiên cứu tại Việt Nam. Theo đó, để nghiên cứu những yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt ở các công ty Việt Nam, đề tài áp dụng phương pháp nghiên cứu phi thực nghiệm và phương pháp định lượng để đo lường mối quan hệ giữa các biến quan sát. Biến độc lập được xác định là việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp được đo lường thông qua tỷ lệ tiền và các khoản tương đương đương tiền trên tổng tài sản doanh nghiệp đã loại bỏ tiền và các khoản tương đương đương tiền; các biến phụ thuộc bao gồm tỷ lệ giá thị trường trên giá ghi sổ của tài sản, dòng tiền, vốn luân chuyển ròng, tỷ lệ nợ trên tài sản, quy mô doanh nghiệp, quy mô hội đồng quản trị, biến giả doanh nghiệp có chi trả cổ tức bằng tiền mặt hay không, biến giả vai trò kép của CEO và biến giả ngành. Mô hình Pooled OLS, mô hình tác động cố định (Fixed Effects), mô hình tác động ngẫu nhiên (Random Effects) và phần mềm STATA được sử dụng để xử lý dữ liệu nghiên cứu. 1.5 Ý NGHĨA CỦA ĐỀ TÀI Đề tài sử dụng phương pháp định lượng để đánh giá những yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt ở các công ty Việt Nam. Trong nghiên cứu này, tác giả đã vận dụng mô hình nghiên cứu trên thế giới nhằm tìm ra những nhân tố có tác động đến việc nắm giữ tiền mặt tại các công ty Việt Nam. Từ đó, đề tài có những đóng góp sau: - Tóm lược các nghiên cứu trước đây trên thế giới về vấn đề quản trị tiền mặt trong doanh nghiệp nói chung và những yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt nói
5 riêng. Đề tài này đã được các nhà nghiên cứu trên thế giới quan tâm trong nhiều năm qua và được nghiên cứu ở nhiều quốc gia. Các kết quả nghiên cứu thu được cũng rất khác nhau: trong khi một số nghiên cứu cho cùng kết quả, một số nghiên cứu khác lại cho kết quả trái ngược. Bằng việc tóm lược nội dung các nghiên cứu nói trên, đề tài có những đóng góp nhất định trong việc hệ thống hoá các nghiên cứu trong lĩnh vực này. - Cung cấp cho các doanh nghiệp, các nhà quản trị tài chính bằng chứng thực nghiệm về những yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp Việt Nam, tạo cơ sở khoa học để các doanh nghiệp nghiên cứu, áp dụng vào thực tế hoạt động doanh nghiệp mình. - Cung cấp cơ sở khoa học cho các nhà đầu tư nghiên cứu, xem xét trong quá trình đánh giá doanh nghiệp để đưa ra các quyết định đầu tư sáng suốt nhất, giúp các nhà đầu tư tự tin hơn với sự lựa chọn của mình, đồng thời có những điều chỉnh thích hợp khi cần thiết. 1.6 KẾT CẤU ĐỀ TÀI Kết cấu đề tài bao gồm 5 chương: Chương 1: Giới thiệu đề tài. Nội dung chương bao gồm lí do chọn đề tài, mục tiêu nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu, và ý nghĩa của đề tài. Chương 2: Các bằng chứng thực nghiệm trên thế giới về những yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp. Nội dung chương bao gồm tập hợp những nghiên cứu về những yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp trên phạm vi thế giới. Không những cung cấp thông tin tổng quát về nhiều nghiên cứu có giá trị trong lĩnh vực, nội dung chương còn đề cập tới những xu hướng khác biệt trong kết quả nghiên cứu của cùng một chủ đề trên thế giới. Chương 3: Phương pháp nghiên cứu. Nội dung chương mô tả phương pháp được sử dụng trong việc thực hiện đề tài nghiên cứu, bao gồm thống kê mô tả và xây dựng
6 mô hình hồi quy tuyến tính đa bội. Bên cạnh đó, việc thu thập, xử lí, phân tích dữ liệu cũng được trình bày trong nội dung chương 3. Chương 4: Kết quả nghiên cứu. Nội dung chương phân tích và thảo luận về kết quả thống kê thu nhận được sau khi hoàn thành xong mô hình hồi qui ở chương 3 về những yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp Việt Nam. Chương 5: Kết luận. Nội dung chương cung cấp đánh giá của tác giả về toàn bộ nội dung nghiên cứu của đề tài, đặc biệt thông qua việc phân tích kết quả của mô hình thống kê trong chương 4. Ngoài ra, chương 5 cũng đề cập đến những hạn chế của đề tài mà tác giả chưa khắc phục được và hướng nghiên cứu trong tương lai.
7 CHƯƠNG 2: CÁC BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TRÊN THẾ GIỚI VỀ NHỮNG YẾU TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN VIỆC NẮM GIỮ TIỀN MẶT CỦA DOANH NGHIỆP Đề tài nắm giữ tiền mặt đã được các nhà nghiên cứu trên thế giới thực hiện trong nhiều năm qua và các nghiên cứu thực nghiệm về các yếu tố quyết định nắm giữ tiền mặt của công ty đã chiếm vị trí trung tâm trong các tài liệu quản trị tiền mặt nói riêng và tài chính doanh nghiệp nói chung. Trong chương này, các kết quả nghiên cứu của nhiều tác giả sẽ được trình bày lại để người đọc có một cách nhìn bao quát về vấn đề nắm giữ tiền mặt và những yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp. Về vấn đề lợi ích và bất lợi của việc nắm giữ tiền mặt, Joseph (1974) cho rằng trong thị trường cạnh tranh hoàn hảo, các quyết định tài chính không tác động đến giá trị công ty. Theo đó, việc nắm giữ tài sản có tính thanh khoản và các quyết định đầu tư vào tài sản ngắn hạn không ảnh hưởng đến giá trị tài sản của các cổ đông. Sau đó một năm, Opler, Pinkowitz, Stulz và Williamson (1975) cũng đưa ra kết luận tương tự khi nghiên cứu các yếu tố tác động đến giá trị doanh nghiệp. Tuy nhiên, trên thực tế, sự tồn tại thị trường cạnh tranh không hoàn hảo ngụ ý rằng, các quyết định đầu tư có ảnh hưởng đến giá trị của công ty, nghĩa là có một mức tiền mặt được nắm giữ tối ưu mà tại đó có sự cân bằng giữa chi phí và lợi ích của việc nắm giữ tiền, để từ đó có thể tối đa hóa giá trị của công ty. Xét về lợi ích, các công ty cần tiền mặt để duy trì hoạt động sản xuất kinh doanh một cách bình thường và có thể tận dụng các cơ hội đầu tư sinh lợi trong tương lai cũng như để đáp ứng các biến cố không lường trước được. Hơn nữa, việc nắm giữ tiền mặt cũng là cách nhằm làm giảm sự phụ thuộc của công ty vào nguồn tài trợ bên ngoài nhiều tốn kém do sự hiện diện của thông tin bất cân xứng giữa chủ nợ và người đi vay. Thực tế cho thấy, việc huy động nguồn tài trợ bên ngoài thông qua thị trường vốn sẽ khó khăn và tốn kém hơn đối với các công ty, đặc biệt là đối với những công ty có ít mối quan hệ với ngân hàng hay các tổ chức cho vay vốn. Trong tình huống này, công ty cần phải thiết lập
8 một hệ thống phân cấp về tài chính và cần có những quyết định chính xác trước khi vay nợ, theo lý thuyết trật tự phân hạng của Myers và Majluf (1984). Cũng theo lý thuyết này, chi phí vay có thể tránh được nếu công ty có khả năng giữ lại tiền mặt trong nội bộ để thực hiện các dự án đầu tư có NPV dương. Nói cách khác, các nhà quản lý có thể tránh được vấn đề này bằng cách xác định mức tiền mặt cần nắm giữ cho công ty. Nắm giữ tiền mặt lúc này sẽ có lợi vì công ty có thể tận dụng được các cơ hội đầu tư, đặc biệt là cho các công ty có khó khăn trong việc tiếp cận nguồn tài trợ bên ngoài. Ngoài ra, việc đảm bảo tính thanh khoản cũng làm giảm khả năng phát sinh chi phí tài chính nếu hoạt động của công ty không tạo ra dòng tiền đủ để đáp ứng việc thanh toán các khoản nợ bắt buộc (Faulkender và Wang, 2006). Liên quan đến vấn đề lợi ích và chi phí của việc nắm giữ tiền mặt, năm 1979, Jensen và Meckling cũng đã làm rõ những lợi ích của việc nắm giữ tiền mặt. Trước tiên, nắm giữ tiền là để phòng ngừa, việc công ty duy trì được tính thanh khoản sẽ giúp công ty linh hoạt hơn trong việc giải quyết các tình huống bất ngờ. Thứ hai, đối với các hoạt động giao dịch, tiền mặt có thể đáp ứng những nhu cầu từ những hoạt động bình thường của công ty như mua sắm hàng hoá, vật liệu, thanh toán các khoản chi phí cần thiết đúng hạn đảm bảo uy tín của doanh nghiệp đối với chủ nợ, hạn chế việc gây gián đoạn quá trình sản xuất kinh doanh và nhiều hậu quả kéo theo như mất thị phần, giảm lợi nhuận của doanh nghiệp,…Thứ ba, công ty dự trữ tiền mặt để sẵn sàng sử dụng khi xuất hiện cơ hội đầu tư tốt, bởi sự có mặt của bất cân xứng thông tin có thể gia tăng chi phí tài chính từ bên ngoài. Theo Myers (1984), việc duy trì một mức dự trữ tiền mặt đủ lớn còn tạo điều kiện cho doanh nghiệp có cơ hội thu được chiết khấu khi mua hàng, làm tăng khả năng thanh toán. Hơn thế nữa, sự tồn tại của chi phí đại diện có thể làm gia tăng chi phí để các công ty có được nguồn tài trợ bên ngoài, điều này có thể dẫn đến việc các công ty bỏ qua việc đầu tư vào các dự án có NPV dương. Vì vậy, các nhà quản lý của công ty nắm giữ những tài sản có tính thanh khoản cao là nhằm để giảm chi phí phụ thuộc vào nguồn tài trợ bên ngoài.
9 Nói như thế không có nghĩa là khi công ty có càng nhiều tiền mặt thì luôn tốt. Việc đầu tư vào các tài sản có tính thanh khoản cao cũng có những bất lợi vì phát sinh nhiều chi phí. Một mức tiền mặt cao thể hiện trong bảng cân đối kế toán có thể khiến cho nhà đầu tư đặt ra nhiều câu hỏi, nhất là khi lượng tiền mặt đột nhiên cao hơn mức bình thường. Tại sao các nhà quản trị lại để tiền mặt ở đó mà không đem đi đầu tư? Nhà đầu tư có quyền nghi ngờ vì doanh nghiệp đã bị mất các cơ hội đầu tư hoặc là ban quản trị doanh nghiệp quá yếu kém nên đã không biết làm gì với lượng tiền mặt đó. Việc để tiền mặt trong doanh nghiệp quá nhiều có thể làm cho doanh nghiệp mất chi phí cơ hội, nếu công ty bỏ qua những dự án đầu tư đem lại nhiều lợi nhuận. Chi phí cơ hội của tiền mặt trong trường hợp này được hiểu là sự khác biệt giữa lãi suất có được khi nắm giữ tiền mặt, tiền gửi không kỳ hạn ở ngân hàng và cái giá phải trả để có được tiền mặt chính là chi phí sử dụng vốn bình quân của doanh nghiệp - WACC. Mặt khác, dự trữ tiền mặt nhiều có thể làm gia tăng mâu thuẫn giữa nhà quản trị và cổ đông hay nói cách khác, chi phí đại diện rất dễ xảy ra trong tình huống này. Theo đó, nhà quản trị doanh nghiệp có thể gia tăng dòng tiền tự do một cách tùy ý, điều này sẽ gây ra mâu thuẫn với lợi ích của cổ đông (Jensen, 1986). Khi các nhà quản trị muốn gia tăng mức tiền mặt nắm giữ trong doanh nghiệp, các nhà quản trị luôn đưa ra những lời giải thích dường như rất hợp lý: tiền mặt nhiều có thể giúp doanh nghiệp có tính linh hoạt về mặt tài chính hơn; thực hiện các phi vụ thâu tóm một cách nhanh chóng hơn. Thế nhưng, với các doanh nghiệp có lượng tiền mặt nhiều hơn mức cần thiết mà các lý thuyết đề nghị thì sẽ nảy sinh các vấn đề đại diện. Các nhà quản trị có thể thực hiện những vụ thâu tóm lãng phí và đầu tư vào các dự án kém hiệu quả nhằm phục vụ cho các lợi ích cá nhân, các động cơ bên trong đó chính là việc tư lợi của các nhà quản trị. Thậm chí trong tình huống tệ hơn, các doanh nghiệp có lượng tiền mặt quá dồi dào còn giúp cho các nhà quản trị giảm áp lực cho quá trình vận hành doanh nghiệp. Họ không bị sức ép phải tính toán điều hành hợp lý nhất để đáp ứng được các nghĩa vụ ngắn hạn như các doanh nghiệp chỉ có lượng tiền mặt vừa phải theo mức cần thiết.
10 Harford (1999) đã nghiên cứu dựa trên mẫu các công ty Mỹ trong giai đoạn 1977 – 1993. Harford đã cho thấy những công ty có nhiều tiền mặt có thu nhập thấp hơn những công ty khác, bằng chứng cho thấy thu nhập trên cổ phiếu ở các công ty có nhiều tiền mặt giảm, cụ thể những công ty nắm giữ nhiều tiền mặt giảm 7 xu thu nhập trên cổ phiếu với mỗi Đô la tiền mặt nắm giữ tăng thêm. Những công ty giữ nhiều tiền mặt dường như có mục tiêu tạo ra những nguồn thu nhập đa dạng và mục đích của họ không phải là thu hút những người mua đi bán lại. Phù hợp với bằng chứng về thu nhập cổ phiếu, những công ty liên kết trong đó các công ty thành viên nắm giữ nhiều tiền mặt có kết quả hoạt động sụt giảm bất thường. Nhìn chung, bằng chứng cho thấy chi phí đại diện của dòng tiền tự do giải thích cho thu nhập của những công ty nắm giữ nhiều tiền mặt (Harford, 1999). Như vậy, có hai trường phái đối lập nhau liên quan đến việc nắm giữ tiền mặt. Myers và Majluf (1984) lập luận rằng nhiều công ty nắm giữ số lượng tiền mặt lớn để tránh việc gia tăng nguồn tài trợ bên ngoài vì số dư tiền mặt tạo ra nhiều lợi ích tài chính, nhưng không dẫn đến chi phí đại diện. Ở một khía cạnh khác Jensen (1986) đề xuất rằng các công ty chỉ nắm giữ số dư tiền mặt tối thiểu vì dư thừa tiền mặt dẫn đến chi phí đại diện nhưng không tạo ra lợi ích tài chính. Vậy, nắm giữ tiền mặt bao nhiêu là đủ đối với một doanh nghiệp?, các nhân tố tác động đến mức nắm giữ tiền mặt của công ty là gì? DeAngelo (2007) đã thực hiện nghiên cứu của mình về vấn đề nên nắm giữ tiền mặt bao nhiêu là đủ? Ông cho rằng số dư tiền mặt vừa dẫn đến chi phí đại diện vừa tạo ra lợi ích tài chính, và do đó các nhà đầu tư sẽ gây áp lực cho các công ty để hạn chế số dư tiền mặt nhằm giảm thiểu chi phí đại diện, trong khi cũng khuyến khích các nhà quản lý nên duy trì một lượng tiền mặt đủ để tài trợ cho các nhu cầu vốn xảy ra bất ngờ. Bate và cộng sự (2008) đã thực hiện nghiên cứu tại Mỹ về vấn đề vì sao các công ty tại Mỹ lại nắm giữ tiền mặt quá nhiều so với lượng tiền mặt họ sử dụng. Bằng cách đưa ra khá nhiều bằng chứng thực tế, bài nghiên cứu của ông mang tính thuyết phục rất cao. Ông cho rằng, tùy thuộc vào từng tình huống, tùy vào tình hình kinh doanh, ngành nghề cũng như vị thế tài chính hiện tại của doanh nghiệp, tuỳ theo điều kiện
11 và đặc điểm của từng doanh nghiệp mà các doanh nghiệp có thể đưa ra các quyết định nắm giữ tiền mặt khác nhau. Khi xác định lượng tiền mặt doanh nghiệp thật sự cần nắm giữ, nhà quản trị có thể xem xét đến nhiều yếu tố khác nhau, như yếu tố dòng tiền tương lai, chu kỳ kinh doanh, các kế hoạch chi tiêu vốn, các nghĩa vụ phải trả khẩn cấp và các nhu cầu cần tiền mặt để chi trả khác. Ông cũng cho rằng, mức độ quan trọng của các yếu tố này là khác nhau đối với từng doanh nghiệp, từng giai đoạn khác nhau trong chu kỳ của nền kinh tế. Nếu công ty đang mắc nợ nhiều thì công ty nên trữ tiền để trả lãi hoặc đề phòng trường hợp phải thanh toán bất thường. Còn nếu doanh nghiệp đang trong tình trạng dư giả thì nên đầu tư tiền mặt vào các hoạt động sinh lời như mua lại cổ phiếu hoặc chi trả cổ tức tiền mặt cho các cổ đông. Ông cho rằng, các doanh nghiệp thuộc các ngành sản xuất phần mềm và dịch vụ, giải trí và truyền thông thường không bị đòi hỏi về chi tiêu vốn nhiều như các công ty trong các ngành thâm dụng vốn, nên tiền mặt của các doanh nghiệp này cứ thế tăng lên. Trong khi đó, các doanh nghiệp phải chi tiêu vốn nhiều như các nhà sản xuất Thép, phải thường xuyên đầu tư nhiều cho các trang thiết bị, dây chuyền sản xuất và nguyên vật liệu sản xuất. Các doanh nghiệp trong các ngành thâm dụng vốn như vậy thường cần duy trì lượng tiền mặt cần thiết trong một thời gian dài hơn bởi vì vòng quay tiền mặt không thể nhanh như các doanh nghiệp trong các ngành khác. Hơn thế nữa, đối với các doanh nghiệp trong các ngành Sản xuất, Dịch vụ có tính chu kỳ thì cần duy trì lượng tiền mặt nhiều để vượt qua giai đoạn đi xuống của chu kỳ sản xuất. Mặt khác, quyết định nắm giữ tiền mặt hay không còn tùy thuộc vào từng giai đoạn của nền kinh tế. Trong thời kỳ khủng hoảng, nhà quản trị thường lo lắng về tương lai sắp tới của doanh nghiệp. Do đó, tiền mặt trở thành một tấm chắn bảo vệ cho các công ty, tích lũy tiền mặt trong thời kỳ khủng hoảng là một lựa chọn khôn ngoan. Hơn nữa, trong tình hình kinh tế bất ổn thì hầu hết các doanh nghiệp đều cho rằng tiền gửi tại ngân hàng là tương đối an toàn. Do đó, điểm đến ưa thích của các công ty tích trữ tiền là các tài khoản không sinh lãi hoặc sinh lãi ít, tuy nhiên, ít nhất các doanh nghiệp có thể an tâm rằng họ sẽ được nhận lại đầy đủ số tiền đã gửi. Hơn nữa, nếu lãi suất gửi ngân hàng khá cao, gửi tiền ngân hàng được
12 xem là một lựa chọn khá tốt, vừa đảm bảo tính thanh khoản cho doanh nghiệp vừa thu về một khoản lãi tương đối. Về vấn đề những yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp, Nadiri (1969) trong nghiên cứu “The Determinants of Real Cash Balances in the U.S. Total Manufacturing Sector” đăng trên tạp chí The Quarterly Journal of Economics đã tiên phong nghiên cứu về vấn đề nắm giữ tiền bằng dữ liệu thu thập từ khu vực sản xuất của Mỹ từ năm 1948 đến 1964 để ước đoán mô hình liên quan đến số dư tiền mong muốn. Kết quả cho thấy nhu cầu về số dư tiền thực được quyết định bởi sản lượng đầu ra, lãi suất, tỷ lệ thay đổi dự báo trong mức giá chung, và giá cả của các yếu tố đầu vào. Opler và cộng sự (1999) đã nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến nắm giữ tiền mặt tại Mỹ. Tác giả khảo sát các yếu tố quyết định và tác động đến việc nắm giữ tiền mặt và các chứng khoán thị trường giao dịch công khai của các công ty Mỹ trong giai đoạn 1971-1994. Kết quả là đã tìm thấy bằng chứng ủng hộ cho lý thuyết đánh đổi trong việc nắm giữ tiền mặt. Đặc biệt, các công ty với các cơ hội tăng trưởng cao và dòng tiền rủi ro hơn thì thường nắm giữ một tỷ lệ thấp hơn tiền mặt trên tổng tài sản. Những kết quả này phù hợp với quan điểm rằng "Các công ty nắm giữ tài sản ngắn hạn để đảm bảo rằng họ có thể nắm bắt cơ hội đầu tư khi dòng tiền đang ở mức thấp và khi nguồn vốn bên ngoài là tốn kém”. Các công ty có cơ hội cao hơn trong việc tiếp cận thị trường vốn, chẳng hạn như những công ty lớn thì thường có tỷ lệ vay nợ cao, do đó lượng tiền mặt nắm giữ trong công ty trên tổng tài sản thường thấp. Tuy nhiên, tác giả cũng tìm ra bằng chứng cho thấy các công ty có xu hướng tích lũy tiền mặt nhiều hơn so với dự đoán bởi lý thuyết đánh đổi tĩnh. Có rất ít bằng chứng về việc nắm giữ tiền mặt quá mức có tác động nhiều đến chi phí vốn, chi tiêu mua lại, và trả cổ tức cho cổ đông trong ngắn hạn. Phân tích của tác giả đã cung cấp bằng chứng bác bỏ ý kiến cho rằng tiền mặt dư thừa dẫn đến việc các công ty sẽ chi tiêu nhiều hơn hoặc sẽ thực hiện các cuộc thâu tóm có quy mô lớn hơn. Những bằng chứng này cũng phù hợp với quan điểm rằng các nhà quản lý thường