Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Tác động của sự kiện thông báo phát hành cổ phiếu thưởng đến tỷ suất sinh lợi bất thường

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:53

Thêm vào BST

Báo xấu

24
lượt xem 4
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Bằng việc cung cấp những bằng chứng thực nghiệm từ mẫu nghiên cứu, bài nghiên cứu góp phần làm sáng tỏ hơn tác động của thông tin phát hành cổ phiếu thưởng đến tỷ suất sinh lợi bất thường trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Từ đó, có thể giúp các thành viên tham gia thị trường chứng khoán như: Tổ chức phát hành, nhà đầu tư, cơ quan quản lý thị trường... có một cơ sở quan trọng để đưa ra những quyết định, định hướng phù hợp với những mục tiêu của từng đối tượng này.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Tác động của sự kiện thông báo phát hành cổ phiếu thưởng đến tỷ suất sinh lợi bất thường

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH --------- ĐINH QUANG THUẦN TÁC ĐỘNG CỦA SỰ KIỆN THÔNG BÁO PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU THƯỞNG ĐẾN TỶ SUẤT SINH LỢI BẤT THƯỜNG LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP. Hồ Chí Minh – Năm 2013
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH --------- ĐINH QUANG THUẦN TÁC ĐỘNG CỦA SỰ KIỆN THÔNG BÁO PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU THƯỞNG ĐẾN TỶ SUẤT SINH LỢI BẤT THƯỜNG Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC TS Nguyễn Thị Uyên Uyên TP.Hồ Chí Minh – Năm 2013
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan: Luận văn này là công trình nghiên cứu độc lập của cá nhân tôi, dưới sự hướng dẫn khoa học của TS. Nguyễn Thị Uyên Uyên. Các số liệu sử dụng trong bài nghiên cứu được thu thập từ những nguồn có thể kiểm chứng; các kết quả nghiên cứu trong bài là trung thực và chưa được công bố. Tôi xin hoàn toàn chịu trách nhiệm về nghiên cứu của mình./. Tp. Hồ Chí Minh, ngày 30 tháng 09 năm 2013, Học viên Đinh Quang Thuần
LỜI CẢM ƠN Tôi xin chân thành cảm ơn TS. Nguyễn Thị Uyên Uyên đã tận tình hướng dẫn và tạo điều kiện thuận lợi để tôi thực hiện luận văn tốt nghiệp này, tôi cũng xin cảm ơn Quý Thầy Cô đã giảng dạy, trang bị kiến thức bổ ích cho tôi trong suốt khóa học. Tôi xin chân thành cảm ơn Ban chủ nhiệm Khoa Tài chính đã tạo điều kiện, hỗ trợ và đóng góp những ý kiến quý giá giúp tôi hoàn thành luận văn này. Tôi cũng xin bày tỏ lòng tri ân sâu sắc nhất đến Cha Mẹ và gia đình của tôi, những người đã hết lòng quan tâm, động viên, giúp đỡ, tạo mọi điều kiện tốt nhất để tôi hoàn thành luận văn này ./. Đinh Quang Thuần
MỤC LỤC -o0o- TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN LỜI CẢM ƠN MỤC LỤC DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT DANH MỤC BẢNG BIỂU HÌNH VẼ TÓM TẮT ..................................................................................................................1 CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI .......................................................................2 1.1. Lý do chọn đề tài .............................................................................................2 1.2. Mục tiêu đề tài và câu hỏi nghiên cứu...........................................................3 1.3. Phƣơng pháp nghiên cứu ...............................................................................4 1.4. Ý nghĩa đề tài ...................................................................................................4 1.5. Bố cục luận văn ...............................................................................................4 CHƢƠNG 2: BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TRÊN THẾ GIỚI VỀ TÁC ĐỘNG CỦA SỰ KIỆN THÔNG BÁO PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU THƢỞNG ĐẾN TỶ SUẤT SINH LỢI BẤT THƢỜNG...........................................................6 CHƢƠNG 3: DỮ LIỆU VÀ PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU .........................10 3.1. Phƣơng pháp nghiên cứu .............................................................................10 3.2. Mô hình nghiên cứu ......................................................................................12 3.2.1. Mô hình điều chỉnh lợi tứ trung ình M 1 ........................................12 3.2.2. Mô hình điều chỉnh lợi tức theo thị trường (MH 2) .................................13
3.2.3. Mô hình điều chỉnh lợi tứ th o r i ro (MH 3) ........................................14 3.3. Phƣơng pháp đo lƣờng các biến ..................................................................14 3.4. iể đ nh thống ê .......................................................................................15 3.5. D li u v ẫu nghiên cứu...........................................................................15 CHƢƠNG 4: ẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA SỰ KIỆN THÔNG BÁO PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU THƢỞNG ĐẾN TỶ SUẤT SINH LỢI BẤT THƢỜNG .................................................................................................................18 4.1. Mô hình điều chỉnh lợi tức trung ình MH 1 ..........................................18 4.2. Mô hình điều chỉnh lợi tức th trƣờng (MH 2) ...........................................21 4.3. Mô hình điều chỉnh lợi tức th o rủi ro MH 3 ..........................................25 4.4. Kết quả kiể đ nh thống kê t-test của từng mô hình ................................29 4.5. Ph n t ch h nh vi của th trƣờng .................................................................30 CHƢƠNG 5: ẾT LUẬN ......................................................................................34 5.1. ết luận ..........................................................................................................34 5.2. Hạn chế v hƣớng nghiên cứu .....................................................................36 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO ...............................................................37 PHỤ LỤC .................................................................................................................39
DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT CP : Cổ phiếu HNX : Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội HOSE: Sở Giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh MH : Mô hình
DANH MỤC BẢNG BIỂU VÀ HÌNH VẼ DANH MỤC BẢNG BIỂU Bảng 3.1: Phân giai đoạn nghiên cứu sự iện công bố cổ phiếu thưởng ............................................................................................................ Trang 17 Bảng 4.1: Kết quả tính to n cho mô hình điều ch nh lợi tức trung bình MH 1).................................................................................................... Trang 18 Bảng 4.2: Kết quả tính to n cho mô hình điều ch nh lợi tức thị trường MH 2) ................................................................................................ Trang 22 Bảng 4.3: Kết quả tính to n cho mô hình điều ch nh lợi tức theo rủi ro MH 3) .................................................................................................. Trang 26 DANH MỤC HÌNH VẼ Hình 4.1: Phản ứng của lợi tức bất thường trung bình tích lũy C , mô hình lợi tức điều ch nh trung bình ............................................ Trang 20 Hình 4.2: Phản ứng của lợi tức bất thường trung bình tích lũy C , mô hình điều ch nh lợi tức thị trường............................................. Trang 24 Hình 4.3: Phản ứng của lợi tức bất thường trung bình tích lũy C , mô hình lợi tức điều ch nh theo rủi ro ............................................ Trang 28 Hình 4.4: Hành vi lợi tức trung bình tích lũy được điều ch nh theo thị trường và theo rủi ro ................................................................................. Trang 32
- 1- TÓM TẮT Bài nghiên cứu này nhằm xem xét và đ nh gi những phản ứng của giá cổ phiếu trước và sau khi công bố việc phát hành cổ phiếu thưởng của các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HOSE). Mục đích của nghiên cứu là xem xét liệu rằng trên thị trường chứng khoán Việt Nam, việc công bố thông tin về phát hành cổ phiếu thưởng có làm ảnh hưởng đến giá cổ phiếu hay không. Từ đó, bài nghiên cứu sẽ xem xét và phân tích phản ứng của nhà đầu tư trước những công bố về phát hành cổ phiếu thưởng. Theo đó, bài nghiên cứu sử dụng ba mô hình nghiên cứu lợi tức chứng khoán, hay mô hình ph t sinh lợi tức eturn Generating Models‟, GMs , cụ thể là: mô hình hiệu ch nh theo thị trường (Market-Adjusted Model), mô hình hiệu ch nh trung bình (Mean-Adjusted Model) và mô hình hiệu ch nh rủi ro (Risk-Adjusted Model), trong khuôn khổ nghiên cứu sự kiện. Với mẫu nghiên cứu bao gồm 120 công ty ứng với 120 mã cổ phiếu ph t hành cổ phiếu thưởng, trong khoảng thời gian từ ngày 01/07/2008 đến 30/06/2013. Kết quả thực nghiệm cho thấy rằng lợi tức bất thường thu được từ chênh lệch gi của c c công ty ph t hành cổ phiếu thưởng liên tục tăng trong c c giai đoạn trước và xung quanh thời điểm công bố ph t hành. C c nhà đầu tư đã phản ứng từ trước hi sự iện công bố ph t hành cổ phiếu thưởng diễn ra. Mặc d cả ba mô hình dựa trên những giả định lý thuyết khác nhau, kết quả thu được là tương đối đồng nhất trong suốt hai thời „trước công bố‟ và „trong công bố‟. Tuy nhiên, mô hình điều ch nh lợi tức trung bình MH 1 hiển thị một sự sụt giảm liên tục và mạnh mẽ trong thời „sau công bố‟ ph t hành cổ phiếu thưởng trong hi mô hình điều ch nh lợi tức theo rủi ro MH 3 cho thấy một sự suy giảm chậm hơn, và mô hình điều ch nh lợi tức thị trường MH 2 cho thấy xung lực tăng trưởng của chuỗi lợi tức bất thường trung bình tích lũy vẫn được duy trì. Từ khóa: Nghiên cứu sự kiện; Cổ phiếu thưởng; Lợi tức bất thường trung bình; Lợi tức bất thường trung ình tí h lũy.
- 2- CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 1.1. Lý do chọn đề tài Thị trường chứng khoán là yếu tố cơ bản của nền kinh tế thị trường hiện đại. Đến nay, hầu hết các quốc gia có nền kinh tế phát triển đều có thị trường chứng khoán. Có thể nói, thị trường chứng khoán là một phần không thể thiếu của nền kinh tế thị trường. Khi thị trường chứng khoán phát triển, các doanh nghiệp xem đây là ênh phát hành cổ phiếu để huy động vốn hữu hiệu nhất và c c nhà đầu tư cũng có thể tìm thấy một kênh đầu tư rất đ ng quan tâm. Thông thường, khả năng sinh lợi, thu hồi vốn đầu tư cổ phiếu tỷ lệ thuận với giá cả giao dịch cổ phiếu trên thị trường. Tuy nhiên, giá cả cổ phiếu của một doanh nghiệp có thể chịu sự t c động của nhiều yếu tố như: tình hình vĩ mô, kết quả hoạt động kinh doanh của công ty, k vọng sự phát triển của doanh nghiệp ... Có thể nói, sự t c động của các nhân tố đến giá cổ phiếu như thế nào cũng còn rất nhiều tranh luận, rất hó để có thể x c định những nhân tố nào sẽ t c động tới giá cổ phiếu với mức độ nào trong một trường hợp x c định. Đặc biệt đối với thị trường chứng khoán Việt Nam, việc x c định xu hướng giá cổ phiếu thay đổi khi xuất hiện các thông tin được công bố về đợt phát hành cổ phiếu thưởng vẫn còn đang là một vấn đề có nhiều ý kiến khác nhau. Giải đ p được câu hỏi này sẽ giúp giải quyết được một số vấn đề sau: Trƣớc hết, việc đ nh gi được t c động của việc công bố thông tin phát hành cổ phiếu thưởng giúp các doanh nghiệp Việt Nam lựa chọn được phương n, c ch thức tăng vốn điều lệ phù hợp nhất trong từng thời điểm nhằm đ p ứng được nhu cầu về vốn của doanh nghiệp. Từ đó có thể mang lại nhiều cơ hội tận dụng được c c cơ hội trong hoạt động sản xuất kinh doanh với một chi phí vốn hợp lý nhất cho từng doanh nghiệp. Ngoài ra, khi nắm được quy luật t c động của việc công bố thông tin phát hành ảnh hưởng như thế nào đến giá cổ phiếu còn góp phần giúp các doanh nghiệp có thể đưa ra chiến lược công bố thông tin phù hợp nhằm góp phần duy trì giá cổ phiếu của
- 3- công ty luôn ở mức hợp lý, giúp giá trị của doanh nghiệp mình không bị thị trường định giá sai lệch. Từ đó, có thể hạn chế được c c trường hợp ảnh hưởng không tốt đến Công ty: bị thâu tóm khi bị định giá thấp hơn gi trị thực, mất lòng tin ở nhà đầu tư ... Thêm n a, khi hiểu được các qui luật t c động có thể có khi doanh nghiệp phát hành cổ phiếu thưởng trong quá khứ, c c nhà đầu tư có thể đưa ra c c mức giá hợp lý khi thực hiện việc mua hoặc bán cổ phiếu trong từng thời điểm. Cuối cùng, việc x c định ảnh hưởng của c c đợt phát hành đến giá cổ phiếu sẽ phần nào giúp c c cơ quan quản lý thị trường sẽ có c c chính s ch cũng như c c qui định phù hợp đối với từng hoạt động phát hành chứng khoán. Từ đó, đảm bảo lợi ích của các tổ chức ph t hành cũng như cộng đồng nhà đầu tư; giúp thúc đẩy sự phát triển lành mạnh, bền vững của thị trường chứng khoán Việt Nam. Với những lợi ích mang lại khi hiểu rõ được những t c động của sự kiện công bố phát hành cổ phiếu thưởng đến tỷ suất sinh lợi bất thường thì rõ ràng đây cũng là một vấn đề hết sức đ ng quan tâm và nghiên cứu. Xuất phát từ thực tế này, tác giả đã chọn nghiên cứu đề tài: “Tác động của sự kiện thông báo phát hành cổ phiếu thưởng đến tỷ suất sinh lợi bất thường” 1.2. Mục tiêu đề tài và câu hỏi nghiên cứu Với định hướng nghiên cứu của mình, tác giả mong muốn có thể đưa ra các bằng chứng thực nghiệm về t c động của sự kiện thông báo phát hành cổ phiếu thưởng đến tỷ suất sinh lợi bất thường. Để có thể làm rõ hơn cho mục tiêu nghiên cứu này, tác giả đưa ra 2 câu hỏi nghiên cứu, theo đó, trong qu trình nghiên cứu sẽ trả lời 2 câu hỏi này nhằm x c định nghiên cứu này có đạt được mục tiêu nghiên cứu đề ra hay chưa. Câu hỏi 1: Trên thị trường chứng khoán Việt Nam, có hay không sự tác động của thông tin phát hành cổ phiếu thưởng đến lợi tức thu được từ chênh lệch giá cổ phiếu?
- 4- Câu hỏi 2: Nếu có, sự kiện thông báo phát hành cổ phiếu thưởng t c động đến lợi tức thu được từ chênh lệch giá cổ phiếu sẽ như thế nào? 1.3. Phƣơng pháp nghiên cứu Dựa theo các nghiên cứu thực nghiệm trước đây trên thế giới, luận văn sử dụng phương ph p nghiên cứu sự kiện event studies nhằm phân tích diễn biến lợi tức chứng ho n xung quanh ngày công bố ph t hành cổ phiếu thưởng của c c công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh (HOSE) trong giai đoạn từ ngày 01/07/2008 đến 30/06/2013 . Theo đó, t c giả đã sử dụng ba mô hình nghiên cứu lợi tức chứng khoán eturn Generating Models‟, GMs , cụ thể là: mô hình hiệu ch nh theo thị trường (Market-Adjusted Model), mô hình hiệu ch nh trung bình (Mean-Adjusted Model) và mô hình hiệu ch nh rủi ro (Risk- Adjusted Model), trong khuôn khổ nghiên cứu sự kiện để làm rõ hơn vấn đề nghiên cứu. 1.4. Ý nghĩa đề tài Bằng việc cung cấp những bằng chứng thực nghiệm từ mẫu nghiên cứu, bài nghiên cứu góp phần làm sáng tỏ hơn t c động của thông tin phát hành cổ phiếu thưởng đến tỷ suất sinh lợi bất thường trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Từ đó, có thể giúp các thành viên tham gia thị trường chứng ho n như: tổ chức phát hành, nhà đầu tư, cơ quan quản lý thị trường... có một cơ sở quan trọng để đưa ra những quyết định, định hướng phù hợp với những mục tiêu của từng đối tượng này. 1.5. Bố cục luận văn Ngoài phần cam đoan, danh mục bảng biểu, danh mục tài liệu tham khảo, phụ lục, luận văn gồm 05 chương: “Chƣơng 1: Giới thi u đề t i” sẽ giới thiệu nhằm làm rõ lý do chọn đề tài, mục tiêu nghiên cứu, các câu hỏi nghiên cứu, phương ph p nghiên cứu, ý nghĩa của đề tài và bố cục luận văn.
- 5- “Chƣơng 2: Bằng chứng thực nghi m trên thế giới về tác động của sự ki n thông báo phát hành cổ phiếu thƣởng đến tỷ suất sinh lợi bất thƣờng” sẽ đúc kết những kết quả nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới về mối quan hệ giữa việc thông báo phát hành cổ phiếu thưởng và tỷ suất sinh lợi bất thường. “Chƣơng 3: D li u v phƣơng pháp nghiên cứu” trình bày phương ph p luận, mô hình nghiên cứu, dữ liệu và mẫu nghiên cứu “Chƣơng 4: Kết quả nghiên cứu tác động của sự ki n thông báo phát hành cổ phiếu thƣởng đến tỷ suất sinh lợi bất thƣờng” trình bày các kết quả thực nghiệm và phân tích hành vi của thị trường “Chƣơng 5: Kết luận” đưa ra một số kết luận, hạn chế và hướng phát triển của đề tài nghiên cứu.
- 6- CHƢƠNG 2: BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TRÊN THẾ GIỚI VỀ TÁC ĐỘNG CỦA SỰ IỆN THÔNG BÁO PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU THƢỞNG ĐẾN TỶ SUẤT SINH LỢI BẤT THƢỜNG Lịch sử c a nghiên cứu sự kiện trong chứng khoán bắt đầu từ đầu những năm 1930. Th o Ma Kinlay 1997 , phương pháp này lần đầu tiên được áp dụng bởi Dolley năm 1933 trong nghiên ứu c a ông về việc chia tách cổ phiếu. Kể từ đó nghiên ứu sự kiện đã được áp dụng trong nhiều nghiên cứu khác nhau nhằm quan sát hiệu suất hoạt động c a giá cổ phiếu đối với những thông tin mới. Hai nghiên cứu huyên đề c a Ball and Brown (1968) và Fama, Jense and Roll 1969 đã ải thiện đáng kể sự tinh tế c a phương pháp nghiên ứu sự kiện. Về ơ ản, phương pháp tương tự được sử dụng bởi nhiều nhà nghiên cứu thậm hí đến hôm nay vẫn không có những sự thay đổi lớn. Với phương pháp nghiên ứu sự kiện này, nhiều tác giả trên thế giới đã đưa ra một số kết quả thực nghiệm ở nhiều thị trường chứng khoán á nước qua các thời kỳ. Nă 1984, Brown v Warn r trong bài nghiên cứu của mình đã từng đề cập một cách rộng rãi phương ph p sử dụng nhiều mô hình nghiên cứu lợi tức chứng khoán h c nhau đồng thời và những suy đo n dựa trên thống ê để áp dụng cả 2 dữ liệu lợi nhuận hàng ngày và hàng tháng. Theo đó, bài nghiên cứu đã sử dụng 5 mô hình nghiên cứu lợi tức chứng khoán khác nhau trong nghiên cứu sự kiện để so sánh lợi nhuận cổ phiếu hàng ngày. Họ kết luận rằng tất cả c c mô hình đều hoạt động giống nhau khi phát hiện ra có sự xuất hiện của hiệu suất bất thường trong nghiên cứu sự kiện. Cũng trong nă 1984, nghiên cứu của Mark S. Grinblatt, Ronald W. Masulis và Sheridan Titman đã dựa trên những thông b o ban đầu của những lần chia tách và chi trả cổ tức cổ phiếu từ năm 1967 đến năm 1976 được thu thập độc lập theo 2 nguồn: Wall Street Journal Index và kết quả tìm kiếm trên Wall Street Journal dựa trên ngày công bố chia tách và chi trả cổ tức bằng cổ phiếu thông qua CRSP Daily
- 7- Master Tape. Tiêu chí lựa chọn mẫu nghiên cứu là những cổ phiếu thường có những đợt chia tách hoặc chi trả cổ tức bằng cổ phiếu với tỷ lệ tối thiểu 10% được niêm yết trên American Stock Exchanges hoặc New York Stock Exchanges (NYSE) tại ngày công bố. Bằng việc ch xét c c đợt phát hành với tỷ lệ từ 10% trở lên đã loại bỏ phần lớn những đợt chi trả cổ tức bằng cổ phiếu định k có thể dự đo n trước. Kết quả, bài nghiên cứu đã ch ra những bằng chứng cho thấy giá cổ phiếu phản ứng tích cực với việc thông báo chi trả cổ tức bằng cổ phiếu và chia tách cổ phiếu. Hơn nữa, bài viết cho thấy những bằng chứng về lợi nhuận dương thu được trong và sau thời điểm trả cổ tức bằng cổ phiếu hoặc chia tách cổ phiếu. Lợi nhuận thu về tại thời điểm thông báo và khoảng thời gian sau đó cho thấy sự việc chi trả cổ tức bằng cổ phiếu là vượt trội hơn so với việc chia tách cổ phiếu. Nă 1985, DeBondt, Werner F.M.và Richard Thaler đã thực hiện nghiên cứu dựa trên những tâm lý học thực nghiệm cho rằng, đa phần mọi người có xu hướng phản ứng thái quá với những tin tức, sự kiện hông mong đợi. Bài nghiên cứu về hiệu quả thị trường này nghiên cứu xem liệu những hành vi như vậy có ảnh hưởng đến giá cổ phiếu hay không. Dựa trên dữ liệu hàng tháng CRSP, những bằng chứng thực nghiệm cho thấy sự phù hợp với những giả thuyết về sự phản ứng thái quá. Nă 1990, McNichols và David trong nghiên cứu của mình đã kiểm định t c động của thông tin cho sự kiện chia cổ tức bằng cổ phiếu và chia tách cổ phiếu trên NYSE bằng cách sử dụng mô hình thị trường trong 60 ngày trước và sau các sự kiện. Họ đưa ra kết luận rằng các công ty lựa chọn phương n chia t ch cổ phiếu ph t đi tín hiệu về doanh thu của công ty này trong tương lai và những nhà đầu tư sẽ xem xét lại niềm tin của họ về giá trị công ty cho phù hợp. Từ đó, có thể thấy thông tin chia cổ tức bằng cổ phiếu và chia tách cổ phiếu sẽ ảnh hưởng đến giá cổ phiếu. Nă 2001, Balasingham Balachandran và Sally Tanner đã nghiên cứu và đ nh giá những phản ứng giá cổ phiếu với việc công bố phát hành cổ phiếu thưởng của các công ty tại Australia. Kết quả thực nghiệm của bài nghiên cứu cho thấy phản ứng giá với việc công bố phát hành cổ phiếu thưởng từ ngày công bố đến ngày tiếp
- 8- theo ngày 0 đến ngày 1) là rất đ ng ể và tích cực, thay đổi trung bình 2,37% đối với các biến cố minh bạch và 2,11% đối với biến cố bị rò r thông tin khi sử dụng mô hình thị trường. Bài nghiên cứu không thể tìm được bất k những thay đổi giá rõ rệt theo thống kê nào khác ngoài hai nhóm số liệu vừa nêu trên. Tuy nhiên, giá cổ phiếu của các công ty công nghiệp phi tài chính và công ty khai thác mỏ có sự phản ứng mạnh mẽ với việc công bố phát hành cổ phiếu thưởng hơn gi cổ phiếu của các công ty tài chính. Phản ứng gi trước khi công bố ch được tìm thấy ở các công ty công nghiệp phi tài chính và công ty tài chính, những doanh nghiệp đã thông b o về việc phát hành cổ phiếu thưởng cùng lúc với sự xuất hiện của những thông tin nhạy cảm khác của thị trường chẳng hạn như ết quả kinh doanh tạm thời hoặc cuối k . Mức độ phản ứng của giá cổ phiếu với việc công bố thông tin phát hành cổ phiếu thưởng theo thống ê liên quan đến số lượng cổ phiếu thưởng được phát hành và ảnh hưởng trước khi công bố phát hành. Nă 2002, Michelle L. Barnes và Shiguang Ma đã quan sát những phản ứng giá cổ phiếu đối với việc công bố phát hành cổ phiếu thưởng tại những thị trường mới nổi của Trung Quốc và họ nhận thấy những lợi nhuận bất thường mang hướng tích cực theo cả 2 mô hình thị trường và hiệu ch nh theo thị trường trong khoảng thời gian 40 ngày nghiên cứu của họ xung quanh các sự kiện. Hơn nữa, họ phát hiện một mối quan hệ đồng biến giữa quy mô phát hành cổ phiếu thưởng và lợi nhuận cổ phiếu. Nă 2009, Fernando K G K và Guneratne P S M đã sử dụng đồng thời cả ba mô hình nghiên cứu lợi tức chứng khoán gồm: mô hình hiệu ch nh theo thị trường, mô hình hiệu ch nh trung bình và mô hình hiệu ch nh rủi ro với mục đích cung cấp một c ch nhìn đa chiều trong nghiên cứu sự kiện. Bài nghiên cứu đã tập trung làm rõ về biến động giá cổ phiếu xung quanh những công bố phát hành cổ phiếu thưởng ở thị trường chứng ho n Colombo CSE trong giai đoạn từ 1991 đến 2007. Kết quả cho thấy, mặc cho bản chất hông đ ng ể của việc phát hành cổ phiếu thưởng, cả ba mô hình nghiên cứu đều cho thấy thị trường phản ứng lại đ ng ể với việc phát hành cổ phiếu thưởng bằng một mức giá lớn trong ngày công bố phát hành. Những
- 9- phản ứng tích cực bắt đầu xuất hiện trước khi có sự kiện và tiếp tục duy trì hơn 6 ngày, đây là thời gian tạo ra những cơ hội đầu tư chênh lệch giá chứng khoán. So với những mô hình hiệu ch nh rủi ro và mô hình hiệu ch nh trung bình, lợi nhuận bất thường tính theo mô hình hiệu ch nh theo thị trường chắc chắn được thổi phồng lên do thực tế các cổ phiếu được phát hành cổ phiếu thưởng là những cổ phiếu tốt so với thị trường trong một giai đoạn hợp lý. Mặc d xu hướng của sự kiện này thiên về mô hình hiệu ch nh theo thị trường, nhưng những kết quả tìm thấy dựa trên cả 3 mô hình hầu như đều dẫn đến cùng một kết luận. Như vậy, nhìn chung có thể thấy các nghiên cứu trước đây trên thế giới về t c động của thông tin phát hành cổ phiếu thưởng đến tỷ suất sinh lợi bất thường đều sử dụng phương ph p nghiên cứu sự kiện. Với các nghiên cứu này có thể thấy rõ rằng việc chọn một mô hình để nghiên cứu một sự kiện cụ thể và các thủ tục kiểm định thống kê có liên quan là sự lựa chọn chủ yếu của các nhà nghiên cứu không có nhiều luận cứ về mặt thực nghiệm và lý thuyết. Do đó, càng về sau nhằm đảm bảo tính đ ng tin cậy của kết quả nghiên cứu, các tác giả thường sử dụng những mô hình nghiên cứu khác nhau thích hợp cho việc đ nh gi phản ứng của giá cổ phiếu trong một sự kiện. Bằng chứng từ các kết quả nghiên cứu thực nghiệm trên nhiều thị trường và với nhiều cách tiếp cận khác nhau của các tác giả trên thế giới đều ch ra rằng có một sự t c động của thông tin phát hành cổ phiếu thưởng của công ty lên tỷ suất sinh lợi bất thường. Điều này là cơ sở để chúng ta có thể áp dụng phương ph p nghiên cứu sự kiện để xem xét vấn đề này tại thị trường chứng khoán Việt Nam.
- 10 - CHƢƠNG 3: DỮ LIỆU VÀ PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 3.1. Phƣơng pháp nghiên cứu Bằng phương ph p nghiên cứu sự kiện, bài nghiên cứu được thực hiện nhằm phân tích diễn biến lợi tức chứng ho n xung quanh ngày công bố ph t hành cổ phiếu thưởng của c c công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh (HOSE). Theo đó, tác giả sử dụng ba mô hình nghiên cứu lợi tức chứng khoán (Return Generating Models‟, GMs , cụ thể là: mô hình hiệu ch nh theo thị trường (Market- Adjusted Model), mô hình hiệu ch nh trung bình (Mean-Adjusted Model) và mô hình hiệu ch nh rủi ro (Risk-Adjusted Model), trong khuôn khổ nghiên cứu sự kiện. Theo như thủ tục được áp dụng chung trong nghiên cứu sự kiện, tác giả tiến hành thực hiện c c bước sau: Trƣớc tiên, tác giả sẽ phải x c định đặc điểm của sự kiện và thời lượng sự kiện diễn ra. Trong nghiên cứu này, sự kiện được x c định là vấn đề “công bố ph t hành cổ phiếu thưởng” (bonus issue announcements) của các công ty niêm yết chứng khoán trên sàn HOSE, thời lượng sự kiện được đo lường bởi ngày thông b o và xung quanh thời điểm thông b o. Thứ hai, bài nghiên cứu cần phải quyết định các tiêu chí lựa chọn mã cổ phiếu đối với mỗi công ty công bố ph t hành cổ phiếu thưởng cho mẫu nghiên cứu. Trong bài nghiên cứu này, các mã cổ phiếu được lựa chọn để đưa vào mẫu nghiên cứu dựa trên thời lượng sự kiện hoặc ngày sự kiện phát sinh việc thông báo phát hành cổ phiếu thưởng xung quanh thời gian cần nghiên cứu. Bƣớc thứ ba, với mục đích nghiên cứu những tình huống trong thực tế là có một vài chủ thể trong thị trường có thể có được thông tin về kế hoạch chưa được công bố của công ty về sự kiện sắp diễn ra và có hành động thực tế trên thông tin đó. Hành vi như vậy có thể được nghiên cứu bằng cách xem xét biến động lợi tức tiền sự kiện (pre-event returns). Mặt khác, hầu hết c c nhà đầu tư có thể không hoàn
- 11 - toàn phản ứng với sự kiện tại thời điểm (ngày) diễn ra sự kiện. Một số c c nhà đầu tư h c có thể không biết được thông tin về thời điểm, trong khi số khác có thể phản ứng sau khi quan sát hành vi của một số chủ thể trong thị trường hoặc những thay đổi trong mô hình giá. Sự mô phỏng tự nhiên này được gọi là “hành vi bầy đàn”, một tâm lý diễn ra phổ biến trong thị trường chứng khoán. Bên cạnh đó, sự k vọng của c c nhà đầu tư có thể tiếp tục và vượt quá giá trị của sự kiện này. Sau một thời gian, có thể xảy ra phản ứng ngược, hi c c nhà đầu tư nhận ra rằng phản ứng ban đầu là quá cao. Do đó, bước này tác giả sẽ phải x c định thời lượng nghiên cứu bao gồm cả giai đoạn tiền sự kiện và hậu sự kiện. Do đặc điểm của dữ liệu và thị trường chứng khoán Việt Nam, thời lượng của nghiên cứu này được x c định là 100 ngày, trước (-50 ngày) và sau (+50 ngày) 50 ngày khi sự kiện “công bố cổ phiếu thưởng ngày 0 ”. Mô hình thị trường giả định rằng lợi tức chứng ho n tuân theo mô hình thị trường nhân tố Factor Mar et Model, MM đơn giản: Ri ,t   i   i Rm ,t   i ,t (1) Trong đó:  Ri,t là tỷ lệ lợi tức cổ phiếu i tại thời điểm t;  Rmt là lợi tức của ch số Vnindex tính cho toàn thị trường tại ngày t;   i ,t là sai số ngẫu nhiên với vọng bằng 0 và được giả định là hông tương quan;  Với Rm,t , và Rk,t hông tương quan với k  i , hông mắc c c huyết tật tự tương quan, và phương sai sai số phải đồng nhất;  βi là hệ số đo lường độ nhạy của Ri,t phản ứng với ch số thị trường, Vnindex. Từ đó, định nghĩa lợi tức bất thường hoặc sai số ước lượng của cổ phiếu i tại thời điểm t xung quanh thời điểm công bố bằng công thức: ARi ,t   i ,t  Ri ,t  ( i  i Rm,t ) (2)
- 12 - Trong nghiên cứu sự iện, lợi tức bất thường được tính tổng đối với cả c c quan sát của sự kiện và thời nghiên cứu. Lợi nhuận bất thường của c c chứng khoán riêng biệt có thể được xem xét bằng cách sử dụng ARi,t cho từng thời k của sự kiện trong số N sự kiện. Theo đó, lợi tức bất thường trung bình (AARs) và lợi tức bất thường trung bình tích lũy C s được tính như sau cho cả ba mô hình nghiên cứu lợi tức (RGMs): N 1 AARt  N  AR i 1 i ,t (3) 1 N T2 CAAR(T1 ,T2 )   ARi ,t (4) N i 1 T1 3.2. Mô hình nghiên cứu Trong bài nghiên cứu này, tác giả sử dụng đồng thời cả ba mô hình nghiên cứu lợi tức chứng khoán gồm: mô hình hiệu ch nh theo thị trường, mô hình hiệu ch nh trung bình và mô hình hiệu ch nh rủi ro. Việc sử dụng cả ba mô hình nghiên cứu nhằm mục đích cung cấp một c i nhìn đa chiều trong nghiên cứu sự kiện; từ đó, giúp cho kết quả nghiên cứu mang tính thuyết phục và đ ng tin cậy hơn. Với các giả định khác nhau của mỗi mô hình nghiên cứu, lợi nhuận bất thường của c c chứng khoán riêng biệt (ARi,t ) được tính theo các cách khác nhau. Vì thế, kết quả của lợi tức bất thường trung bình (AARs) và lợi tức bất thường trung bình tích lũy C s được tính theo công thức ở phương trình 3 và phương trình 4 cũng sẽ có sự khác biệt theo kết quả của ARi,t . Mức lợi tức bất thường h c nhau được ch ra bởi các mô hình góp phần giải thích một c ch đầy đủ hơn về phản ứng của c c nhà đầu tư với những quan điểm đầu tư khác nhau đối với sự kiện phát hành cổ phiếu thưởng. 3.2.1. Mô hình điều chỉnh lợi tứ t ng ình M 1) Theo như mô hình điều ch nh lợi tức trung bình, giả định ợi tứ ng ủ hứng h n ột h ng ng i ứ t ng ình ị h ủ h nh hứng