Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Vai trò của quản trị vốn luân chuyển đến khả năng sinh lợi của công ty trong các chu kỳ kinh tế khác nhau - Nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:88

Thêm vào BST

Báo xấu

15
lượt xem 4
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Trong luận văn này, người viết nghiên cứu tác động của việc quản trị vốn luân chuyển lên khả năng sinh lợi của công ty trong các chu kỳ kinh tế khác nhau tại Việt Nam bằng cách sử dụng một mẫu quan sát bao gồm 73 công ty niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán TPHCM trong thời gian nghiên cứu 8 năm từ 2006-2013.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Vai trò của quản trị vốn luân chuyển đến khả năng sinh lợi của công ty trong các chu kỳ kinh tế khác nhau - Nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH  NGUYỄN THỊ TÂM PHƢƠNG VAI TRÒ CỦA QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN ĐẾN KHẢ NĂNG SINH LỢI CỦA CÔNG TY TRONG CÁC CHU KỲ KINH TẾ KHÁC NHAU: NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH- NĂM 2015
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH  NGUYỄN THỊ TÂM PHƢƠNG VAI TRÒ CỦA QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN ĐẾN KHẢ NĂNG SINH LỢI CỦA CÔNG TY TRONG CÁC CHU KỲ KINH TẾ KHÁC NHAU: NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài Chính-Ngân Hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ Ngƣời Hƣớng Dẫn Khoa Học: TS. NGUYỄN NGỌC ẢNH TP. HỒ CHÍ MINH - NĂM 2015
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của riêng tôi dƣới sự hƣớng dẫn của TS. Nguyễn Ngọc Ảnh. Các số liệu và kết quả đƣợc nêu trong luận văn là trung thực và chƣa từng đƣợc ai công bố trong bất kỳ công trình nào khác. Tác giả luận văn NGUYỄN THỊ TÂM PHƢƠNG
MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC BẢNG DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ TÓM LƢỢC ......................................................................................................................... 1 CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU................................................................................................. 2 1.1. Tính cấp thiết của đề tài ....................................................................................... 2 1.2. Mục tiêu nghiên cứu.............................................................................................. 5 1.3. Câu hỏi nghiên cứu ............................................................................................... 5 1.4. Tổng quan các nội dung chính của luận văn ...................................................... 5 1.5. Kết cấu của luận văn ............................................................................................. 7 CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC TÀI LIỆU NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY .............. 8 2.1 Mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi ................... 8 2.2 Vai trò của chu kỳ kinh tế trong mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lời ....................................................................................................... 14 2.3 Giả thiết ................................................................................................................ 17 CHƢƠNG 3: PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ............................................................. 22 3.1 Dữ liệu .................................................................................................................. 22 3.2 Các biến nghiên cứu chính ................................................................................. 23 3.3 Phƣơng pháp nghiên cứu.................................................................................... 28 4.1 Thống kê mô tả .................................................................................................... 32 4.2 Ma trận hệ số tƣơng quan .................................................................................. 32 4.3 Kết quả ƣớc lƣợng ............................................................................................... 35 CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN ................................................................................................. 55 5.1 Kết luận về kết quả nghiên cứu ......................................................................... 55 5.2 Hạn chế................................................................................................................. 57 5.3 Hƣớng nghiên cứu trong tƣơng lai .................................................................... 58 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC
DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 3.1 Tóm tắt các biến nghiên cứu Bảng 4.1 Thống kê mô tả Bảng 4.2 Ma trận hệ số tƣơng quan trong giai đoạn kinh tế bùng nổ Bảng 4.3 Ma trận hệ số tƣơng quan trong giai đoạn kinh tế bão hòa Bảng 4.4 Ma trận hệ số tƣơng quan trong giai đoạn kinh tế suy thoái Bảng 4.5 Kết quả hồi quy Pooled OLS cho ROA Bảng 4.6 Kết quả hồi quy Pooled OLS cho GOI Bảng 4.7 Kết quả hồi quy Fix Effects cho ROA Bảng 4.8 Kết quả hồi quy Fix Effects cho GOI Bảng 4.9 Kết quả hồi quy Random Effects cho ROA Bảng 4.10 Kết quả hồi quy Random Effects cho GOI Bảng 4.10 Kết quả hồi quy sys-GMM cho ROA Bảng 4.11 Kết quả hồi quy sys-GMM cho GOI
DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ Hình 3.1 Tốc độ tăng trƣởng GDP của Việt Nam từ 2006-2013. DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT ROA Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản GOI Tổng thu nhập hoạt động ròng CCC Chu kỳ chuyển đổi tiền mặt AP Vòng quay khoản phải trả AR Vòng quay khoản phải thu INV Vòng quay hàng tồn kho CR Tỷ số thanh toán hiện hành SALES Quy mô công ty DEBT Tỷ lệ nợ
1 TÓM LƢỢC Khủng hoảng kinh tế thế giới đặt áp lực lên vai các nhà quản trị trong việc tối đa hóa giá trị cổ đông và hiệu quả công ty, các công ty Việt Nam cũng không nằm ngoài ảnh hƣởng đó. Các công ty phải đối mặt với suy thoái kinh tế khi điều kiện thị trƣờng thay đổi, chi phí cao và hạn chế tín dụng ngân hàng. Những thách thức này khiến cho công ty phải cải thiện hoạt động nội bộ của họ và hiểu đƣợc tầm quan trọng của công tác quản trị vốn cũng nhƣ tìm ra chính sách vốn luân chuyển tối ƣu. Trong luận văn này, ngƣời viết nghiên cứu tác động của việc quản trị vốn luân chuyển lên khả năng sinh lợi của công ty trong các chu kỳ kinh tế khác nhau tại Việt Nam bằng cách sử dụng một mẫu quan sát bao gồm 73 công ty niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán TPHCM trong thời gian nghiên cứu 8 năm từ 2006-2013. Ngƣời viết thấy rằng tác động của chu kì kinh tế đến mối quan hệ giữa khả năng sinh lợi và vốn luân chuyển đƣợc thể hiện rõ rệt trong giai đoạn khủng hoảng kinh tế hơn là trong giai đoạn kinh tế bùng nổ. Hơn nữa, ngƣời viết tìm thấy tầm quan trọng của quản lý hàng tồn kho và khoản phải thu hiệu quả gia tăng trong suốt giai đoạn kinh tế bùng nổ. Kết quả bải nghiên cứu ngụ ý rằng chủ động quản lý vốn luân chuyển là một việc quan trọng và do đó nên đƣợc đƣa vào trong kế hoạch tài chính của công ty. Từ khóa: Vốn luân chuyển, khả năng sinh lợi, chu kỳ kinh tế
2 CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU 1.1. Tính cấp thiết của đề tài Vốn luân chuyển là chênh lệch giữa tài sản ngắn hạn và nợ ngắn hạn, là yếu tố quan trọng trong hoạt động của một công ty và là một thƣớc đo sự dịch chuyển của dòng tiền mặt. Trong mỗi chu kỳ kinh doanh, chúng chuyển hóa từ tiền mặt, đến hàng tồn kho, khoản phải thu và cuối cùng quay trở lại hình thái tiền mặt. Khi các công ty hoạt động hiệu quả, dòng tiền chạy tự do; ở những công ty khác, tiền bị kẹt bên trong vốn luân chuyển, hạn chế khả năng phát triển của công ty. Điều này đặc biệt đúng đối với các công ty sản xuất, vì đây là vốn đầu tƣ lớn và nhạy cảm hơn với biến động kinh tế. Quản trị vốn luân chuyển là một quyết định quan trọng tạo nên sự thành công của một công ty. Việc quản trị vốn luân chuyển đƣợc chia thành hai nhóm: quản lý tài sản và quản lý nợ. Nếu một công ty đầu tƣ quá nhiều vào tài sản cố định mà bỏ quên nhu cầu vốn ngắn hạn thì có thể sẽ phải đối mặt với tình trạng kiệt quệ tài chính do thiếu vốn luân chuyển. Mặc dù các công ty có tình hình tài chính dài hạn tốt, nhƣng do vốn luân chuyển không đủ khiến công ty lâm vào tình trạng mất khả năng cạnh tranh. Do đó, việc cân bằng đƣợc tài sản ngắn hạn và nợ ngắn hạn là rất quan trọng, nhằm duy trì tốt hoạt động công ty, tận dụng tối đa nguồn vốn và tối thiểu hóa chi phí, cũng nhƣ tạo ra đủ tiền để thực hiện thanh toán các nghĩa vụ ngắn hạn và đầu tƣ thêm vào sản xuất kinh doanh. Hiệu quả của quản trị vốn luân chuyển phụ thuộc vào việc cân đối giữa tính thanh khoản và khả năng sinh lợi của doanh nghiệp. Các lý thuyết đã chỉ ra rằng quản trị vốn luân chuyển tác động trực tiếp đến thanh khoản (chẳng hạn nhƣ Kim, 1998; Opler, 1999; Wang, 2002), đến khả năng sinh lợi (chẳng hạn nhƣ Shin và Soenen, 1998; Deloof, 2003; Lazaridis và Tryfonidis, 2006; Ukaegbu, 2014) và đến khả năng thanh toán (Peel và Wilson, 1994) của công ty.
3 Bên cạnh đó, sự thay đổi của nền kinh tế thế giới là thách thức đối với nhiều công ty, đặt ra áp lực rất lớn lên vai các nhà quản trị trong việc tối đa hóa lợi nhuận cổ đông, quản lý thu nhập hiệu quả và dẫn dắt công ty thoát khỏi cuộc khủng hoảng kinh tế toàn cầu. Đối với mỗi công ty, sự biến động của nền kinh tế luôn đƣợc quan tâm bởi vì đó là một nhân tố quan trọng để tối đa hóa tính thanh khoản và dòng tiền tự do của công ty. Các công ty phải đối mặt với suy thoái kinh tế khi điều kiện thị trƣờng thay đổi, chi phí cao và hạn chế tín dụng ngân hàng,… gây ra rủi ro lớn cho hoạt động kinh doanh của công ty. Trong thực tế, những thách thức này khiến cho công ty phải cải thiện hoạt động nội bộ của họ và hiểu đƣợc tầm quan trọng của công tác quản trị vốn luân chuyển. Rất hợp lý khi giả định rằng sự thay đổi của nền kinh tế tác động ngoại sinh đến các hoạt động của công ty, đóng vai trò quan trọng trong cầu về các sản phẩm của công ty và quyết định tài trợ. Chẳng hạn nhƣ Korajczyk và Levy (2003) cho rằng các công ty định thời điểm phát hành nợ dựa trên các điều kiện kinh tế. Ngoài ra, nghiên cứu này cũng cho rằng lợi nhuận giữ lại là một thành phần quan trọng của vốn luân chuyển, các chu kì kinh doanh đƣợc cho là ảnh hƣởng đến tất cả các nguồn tài trợ của doanh nghiệp thông qua ảnh hƣởng của nó đến tăng trƣởng kinh tế và doanh thu. Lý thuyết về quản lý vốn luân chuyển chỉ bao gồm một số ít các nghiên cứu xem xét tác động của chu kì kinh doanh đến vốn luân chuyển. Chẳng hạn nhƣ nghiên cứu trƣớc đây của Merville và Tavis (1973) xem xét mối quan hệ giữa các chính sách vốn luân chuyển của công ty và chu kì kinh doanh. Einarsson và Marquis (2001) nghiên cứu mức độ tin tƣởng của các công ty vào việc vay mƣợn các ngân hàng để tài trợ cho vốn luân chuyển là thuận chu kì. Braun và Larrain (2005) xem xét tầm quan trọng của việc phụ thuộc bên ngoài của công ty về nhu cầu
4 tài trợ với mối quan hệ giữa tăng trƣởng ngành và chu kì kinh doanh trong ngắn hạn. Chiou và cộng sự (2006) xem xét tác động của các chỉ báo kinh doanh đến các nhân tố quyết định quản trị vốn luân chuyển. Những nghiên cứu này đã liên kết vốn luân chuyển với khả năng sinh lợi của công ty và chu kì kinh doanh. Enqvist và cộng sự (2014) nghiên cứu đồng thời mối quan hệ giữa vốn luân chuyển- khả năng sinh lợi và ảnh hƣởng của chu kì kinh doanh. Tác giả tìm thấy tầm quan trọng của chu kì kinh doanh đến mối quan hệ giữa khả năng sinh lợi và vốn luân chuyển thể hiện rõ rệt hơn trong giai đoạn khủng hoảng kinh tế, quản lý hàng tồn kho hiệu quả và gia tăng khoản phải thu trong suốt giai đoạn suy thoái kinh tế cũng có tầm quan trọng đối với khả năng sinh lợi của công ty. Quản trị vốn luân chuyển có vai trò đặc biệt quan trọng đối với việc quản lý tài chính, đƣợc nghiên cứu rộng rãi ở nhiều quốc gia trên thế giới và ngay cả ở Việt Nam. Tuy chủ đề nghiên cứu về vốn luân chuyển không quá mới nhƣng vẫn có ý nghĩa hết sức quan trọng theo thời gian, đặc biệt là vấn đề nghiên cứu, phƣơng pháp và đóng góp của bài nghiên cứu đó. Các nghiên cứu hiện nay ở Việt Nam tập trung chủ yếu vào việc xác định tác động của việc quản trị vốn luân chuyển lên khả năng sinh lợi, hiệu quả tài chính của công ty... chứ chƣa xem xét mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi trong các chu kỳ kinh tế khác nhau. Trƣớc tình hình kinh tế nhiều biến động, ở mỗi giai đoạn khác nhau, vấn đề đặt ra là công ty làm thế nào để tối ƣu hóa công tác quản trị vốn luân chuyển để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Ngƣời viết hi vọng thông qua việc nghiên cứu mối quan hệ giữa vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi công ty bằng cách xem xét vai trò của chu kỳ kinh tế tác động đến mối quan hệ này dựa theo phƣơng pháp nghiên cứu của Enqvist và cộng sự (2014), và có thể bổ sung thêm về mặt thực nghiệm cho các nghiên cứu về quản trị vốn luân chuyển ở Việt Nam.
5 Bài nghiên cứu còn sử dụng mô hình GMM cho phép kiểm soát vấn đề nội sinh vốn rất quan trọng và cần đƣợc xem xét đến khi nghiên cứu về mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả công ty. Từ đó bài nghiên cứu mang hàm ý quan trọng cho các nhà quản lý trong việc đƣa ra các quyết định về quản trị vốn luân chuyển trƣớc tình hình kinh tế có nhiều biến động ở các thị trƣờng mới nổi và đang phát triển, điển hình nhƣ Việt Nam. 1.2. Mục tiêu nghiên cứu Luận văn này kiểm chứng tác động của quản trị vốn luân chuyển lên khả năng sinh lợi của công ty trong các chu kỳ kinh tế khác nhau tại Việt Nam. 1.3. Câu hỏi nghiên cứu Dựa theo mục tiêu nghiên cứu đƣợc đề cập ở trên, ngƣời viết đặt ra một số câu hỏi nghiên cứu nhƣ sau:  Liệu có mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi ở các công ty tại Việt Nam hay không? Nếu có thì mối quan hệ này là cùng chiều hay ngƣợc chiều?  Tác động của quản trị vốn luân chuyển đến khả năng sinh lợi của các công ty có khác nhau trong mỗi chu kỳ kinh tế khác nhau hay không? Nếu có thì sẽ khác nhau nhƣ thế nào? 1.4. Tổng quan các nội dung chính của luận văn Trong luận văn này, ngƣời viết nghiên cứu tác động của việc quản trị vốn luân chuyển lên khả năng sinh lợi của công ty trong các chu kỳ kinh tế khác nhau tại Việt Nam bằng cách sử dụng một mẫu quan sát bao gồm 73 công ty niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán TP HCM trong thời gian nghiên cứu là 8 năm từ 2006-2013.
6 Thông qua các phƣơng pháp Pooled OLS, Fixed Effectsvà Random Effects cũng nhƣ có thực hiện kiểm định Hausman để lựa chọn giữa Fixed Effects và Random Effects, cùng với các biến kiểm soát bao gồm: tỷ số thanh toán hiện hành, tỷ lệ nợ, quy mô công ty. Ngoài ra, ngƣời viết còn sử dụng thêm biến giả chỉ ra chu kỳ kinh tế làm biến kiểm soát. Hơn thế nữa, để giải quyết triệt để các nguồn nội sinh tiềm tàng trong nghiên cứu, ngƣời viết sử dụng mô hình hồi quy ƣớc lƣợng system GMM hai bƣớc. Luận văn đƣa ra một vài kết quả phù hợp với các nghiên cứu trƣớc đây. Thứ nhất các công ty có thể gia tăng lợi nhuận bằng cách tăng vốn luân chuyển. Về mặt kinh tế, các công ty có thể đạt đƣợc mục tiêu này bằng cách tăng tập trung vào thực tiễn quản lý vốn luân chuyển hiệu quả. Do tình tình kinh tế có nhiều biến động, ngƣời viết thấy rằng quản trị vốn luân chuyển quan trọng trong tình hình kinh tế suy thoái và nên đƣợc dự trù trong kế hoạch tài chính của công ty. Kết quả nghiên cứu của E&Y (2009) chỉ ra rằng tiềm năng lớn nhất để cải thiện vốn luân chuyển có thể đƣợc tìm thấy trong việc tối ƣu hóa các quy trình nội bộ. Điều này cho thấy rằng lĩnh vực này chƣa đƣợc ƣu tiên trong thời điểm tăng trƣởng kinh tế đƣợc coi là giai đoạn phát triển kinh tế nói chung. Thứ hai, khủng hoảng kinh tế toàn cầu khiến cho thanh khoản của nhiều công ty trở nên căng thẳng, tiền mặt trở thành nguồn khan hiếm do thị trƣờng tín dụng thắt chặt và nhu cầu sụt giảm trong khoảng thời gian này. Tình trạng này làm nổi bật tầm quan trọng của thực tiễn quản trị vốn luân chuyển hiệu quả. Các tác động kinh tế của các kết quả bài nghiên cứu này về vai trò của tính thanh khoản và cải thiện lợi nhuận đã làm nổi rõ tầm quan trọng của vốn luân chuyển đối với công ty, không những trong giai đoạn suy thoái mà còn trong các hoạt động hằng ngày. Nói chung, các công ty cần nắm rõ các dự báo về tình hình kinh tế trong tƣơng lai để
7 giúp họ chuẩn bị đầu tƣ phù hợp vào vốn luân chuyển trong giai đoạn suy thoái kinh tế, ví dụ nhƣ việc phân tích về quá trình khách hàng thanh toán để hiểu tại sao khách hàng thanh toán để giảm thiểu các khoản phải thu quá hạn đến việc cung cấp một nguồn tham khảo nếu các khoản phải thu tăng thêm do tình hình kinh tế khó khăn. 1.5. Kết cấu của luận văn Phần còn lại của bài nghiên cứu đƣợc ngƣời viết trình bày với kết cấu nhƣ sau:  Chƣơng 2 trình bày tổng quan các nghiên cứu trƣớc đây;  Chƣơng 3 chỉ ra phƣơng pháp nghiên cứu bao gồm trình bày việc xác định các biến nghiên cứu, cách thức xử lý dữ liệu, cũng nhƣ phƣơng pháp nghiên cứu và mô hình ƣớc lƣợng.  Chƣơng 4 trình bày kết quả thực nghiệm  Chƣơng 5 tóm lƣợc kết quả nghiên cứu chính, nêu lên các hạn chế nghiên cứu và hƣớng nghiên cứu tiếp theo trong tƣơng lai
8 CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC TÀI LIỆU NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY 2.1 Mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi Vốn đầu tƣ của một công ty trong tài sản hiện nay bao gồm: tiền mặt, tiền gửi ngân hàng, chứng khoán ngắn hạn, các khoản phải thu và hàng tồn kho đƣợc gọi là vốn luân chuyển. Vốn luân chuyển ròng là thặng dƣ của các tài sản ngắn hạn trên các khoản nợ ngắn hạn và đại diện cho biên thanh khoản sẵn có để đáp ứng nhu cầu tiền mặt, duy trì các hoạt động hàng ngày và hƣởng lợi từ những cơ hội đầu tƣ sinh lợi (Yadav, 2010). Do đó, vốn luân chuyển là thƣớc đo tài chính đại diện cho hoạt động thanh khoản của công ty và đóng góp vai trò quan trọng trong việc tối đa hóa giá trị tài sản của cổ đông. Vốn luân chuyển dƣơng đảm bảo rằng một công ty có thể tiếp tục hoạt động của mình và có thể quản trị các khoản nợ ngắn hạn và chi phí hoạt động. Việc quản trị vốn luân chuyển liên quan đến quản trị hàng tồn kho, khoản phải thu, khoản phải trả và tiền mặt. Quản trị vốn luân chuyển bao gồm bốn phần chính: trƣớc hết là quản lý dòng tiền, trong đó xác định số dƣ tiền mặt cho phép các doanh nghiệp đủ đáp ứng chi phí theo ngày; thứ hai, quản lý hàng tồn kho, trong đó xác định mức độ hàng tồn kho cho phép để sản xuất không bị gián đoạn nhƣng giảm việc đầu tƣ nguyên liệu và giảm thiểu chi phí sắp xếp lại, và do đó làm tăng dòng tiền; thứ ba, quản lý nợ, trong đó xác định các chính sách tín dụng phù hợp; và cuối cùng là tài sản tài chính ngắn hạn, trong đó xác định các nguồn thích hợp về tài chính trong các giai đoạn sắp tới. Quản trị vốn luân chuyển có mối liên hệ mật thiết với khả năng sinh lợi, rủi ro và giá trị công ty. Vì thế mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả công ty đã thu hút sự quan tâm của nhiều nhà nghiên cứu trên thế giới. Cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu gần đây đã đƣa đến vị trí hàng đầu về nghiên cứu thị
9 trƣờng vốn, tầm quan trọng của quản lý nguồn lực tổ chức và đặc biệt là quản trị vốn luân chuyển. Phƣơng pháp truyền thống thƣờng đƣợc sử dụng để nghiên cứu mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi của công ty là xem xét mối tƣơng quan giữa chu kỳ chuyển đổi tiền mặt và khả năng sinh lợi. Hầu hết các nghiên cứu đều cho thấy có thể gia tăng khả năng sinh lợi bằng cách rút ngắn chu kỳ chuyển đổi tiền mặt vì ngƣời ta tìm thấy mối quan hệ nghịch biến giữa hai biến này. Wang (2002) thì sử dụng hệ số tƣơng quan Pearson, hồi quy dữ liệu chéo trong giai đoạn 1985-1996 cho 1.555 công ty Nhật Bản và 379 công ty Đài Loan, và nhấn mạnh rằng cách thức quản trị vốn luân chuyển có tác động đến lợi nhuận của các doanh nghiệp và gia tăng lợi nhuận là giảm số ngày khoản phải thu và giảm thiểu hàng tồn kho. Chu kỳ chuyển đổi tiền mặt và chu kỳ thƣơng mại thuần ngắn hơn sẽ đƣa đến hiệu suất tốt hơn. Nhìn chung, những phát hiện này cho thấy quản trị vốn luân chuyển tích cực làm tăng hiệu quả và tính thanh khoản của công ty mặc dù có sự khác nhau trong đặc điểm cấu trúc và hệ thống tài chính giữa các công ty ở hai nƣớc. Lazaridis và Tryfonidis (2006) thì tiến hành một nghiên cứu dữ liệu chéo mẫu 131 doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Athens trong giai đoạn 2001-2004 và tìm thấy mối quan hệ có ý nghĩa thống kê giữa lợi nhuận, thu nhập hoạt động, chu kỳ chuyển đổi tiền mặt và các thành phần của nó (vòng quay khoản phải thu, khoản phải trả và hàng tồn kho). Dựa trên kết quả phân tích dữ liệu hàng năm bằng cách sử dụng kiểm tra tƣơng quan và hồi quy, họ đƣa ra kết luận là các nhà quản lý có thể tạo ra lợi nhuận cho công ty bằng việc xử lý đúng chu kỳ chuyển đổi tiền mặt
10 và giữ cho mỗi thành phần của chu trình chuyển đổi (khoản phải thu, khoản phải trả, và hàng tồn kho) ở mức tối ƣu. Rahman và Naser (2007) đã tiến hành nghiên cứu về mối quan hệ giữa khả năng sinh lợi và chu kỳ chuyển đổi tiền mặt trong các công ty của Pakistan. Trong nghiên cứu này, mẫu gồm 94 công ty đã trong giai đoạn 1999-2004. Chu kỳ chuyển đổi tiền mặt, vòng quay hàng tồn kho, nợ ngân hàng, tỷ số hiện hành, quy mô công ty, tỷ lệ nợ và tỷ lệ của các tài sản tài chính đƣợc sử dụng để xem xét ảnh hƣởng. Các kết quả khảo sát dựa trên các hệ số hồi quy và phân tích Pearson cho rằng khả năng sinh lợi và quy mô công ty có mối quan hệ ngƣợc chiều với chu kỳ chuyển đổi. Hơn nữa, có một mối quan hệ cùng chiều giữa quy mô công ty và khả năng sinh lợi. Shin và Soenen (1998) nghiên cứu mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và giá trị tạo ra cho cổ đông. Trong nghiên cứu của mình, hai tác giả này đã sử dụng chu kỳ thƣơng mại ròng (NTC) làm thƣớc đo đo lƣờng quản trị vốn luân chuyển. Chu kỳ thƣơng mại ròng về cơ bản cũng giống với chu kỳ chuyển đổi tiền mặt, là đại diện cho nhu cầu vốn luân chuyển cần bổ sung (là một hàm của sự tăng trƣởng doanh số bán hàng dự kiến). Tác giả lựa chọn 58.985 công ty Mỹ trong giai đoạn 1975-1994 để kiểm tra mối quan hệ giữa chu kì thƣơng mại ròng và lợi nhuận công ty bằng cách sử dụng phân tích tƣơng quan và hồi quy đối với bộ mẫu. Họ đã tìm thấy một mối quan hệ ngƣợc chiều giữa độ dài của chu kì thƣơng mại ròng và lợi nhuận của công ty. Từ đó hàm ý đến các nhà quản lý một trong những cách có thể tạo ra giá trị cổ đông là giảm chu kỳ thƣơng mại của công ty đến một giá trị hợp lý. Nilsson và cộng sự (2010) cũng có bài viết nghiên cứu tác động của các đặc trƣng của công ty lên quản trị vốn luân chuyển tại các công ty ở Thụy Điển, trong đó ông so sánh ảnh hƣởng của những đặc trƣng lên chu kỳ chuyển đổi tiền mặt, là
11 thƣớc đo để đánh giá công tác quản trị vốn. Các đặc điểm của công ty bao gồm lợi nhuận, dòng tiền hoạt động, quy mô công ty, tăng trƣởng doanh thu, và tỷ số hiện hành, tỷ số thanh toán nhanh, tỷ lệ nợ. Hệ số tƣơng quan Pearson và hồi quy đa biến đã đƣợc sử dụng để phân tích dữ liệu và kiểm định giả thiết. Kết quả cho thấy lợi nhuận, dòng tiền hoạt động, quy mô công ty, và tăng trƣởng doanh thu có tác động đến quản trị vốn luân chuyển. Kết quả đầu tiên là có một mối quan hệ cùng chiều giữa lợi nhuận và chu kỳ chuyển đổi tiền mặt, thứ hai là một mối tƣơng quan nghịch biến giữa chu kỳ chuyển đổi tiền mặt của công ty với quy mô công ty, tăng trƣởng doanh thu và dòng tiền hoạt động. Mathuva (2010) xem xét ảnh hƣởng của các thành phần của quản trị vốn luân chuyển trên lợi nhuận doanh nghiệp bằng cách sử dụng một mẫu của 30 công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Nairobi (NSE) trong giai đoạn 1993-2008. Ông đã sử dụng hồi quy tƣơng quan Pearson và Spearman, hồi quy OLS và Fix Effect để tiến hành phân tích dữ liệu. Những kết quả chính của nghiên cứu cho thấy tồn tại một mối quan hệ ngƣợc chiều, có ý nghĩa giữa vòng quay khoản phải thu và lợi nhuận, tồn tại một mối quan hệ cùng chiều giữa vòng quay hàng tồn kho cũng nhƣ vòng quay khoản phải trả và lợi nhuận. Ngƣời ta cho rằng quản trị vốn luân chuyển hiệu quả có thể có ảnh hƣởng sâu sắc lên hiệu quả của các doanh nghiệp nhỏ hơn về hoạt động so với các công ty lớn hơn vì một tỷ lệ đáng kể trong tổng tài sản của các doanh nghiệp vừa và nhỏ đƣợc cấu thành từ tài sản ngắn hạn và phần lớn nguồn vốn của họ là các khoản nợ phải trả. Nghiên cứu của Deloof (2003) nhằm mục đích điều tra liệu quản trị vốn luân chuyển tác động lên hiệu quả của một mẫu của 54 doanh nghiệp nhỏ niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Karachi của Bỉ trong giai đoạn 2006-2010 nhƣ thế nào. Những kết quả của phân tích hồi quy cho thấy các doanh nghiệp vừa và nhỏ với
12 vòng quay hàng tồn kho và khoản phải thu, khoản phải trả ngắn hơn thì có lợi nhuận và tạo ra giá trị nhiều hơn. Tuy nhiên, chƣa có bằng chứng cho thấy chu kỳ chuyển đổi tiền mặt và chu kỳ thƣơng mại ròng có ảnh hƣớng đến lợi nhuận và giá trị thị trƣờng của các công ty vừa và nhỏ. Biến kiểm soát đòn bẩy tài chính, quy mô công ty và tăng trƣởng doanh thu có tác động tích cực đến hiệu quả của doanh nghiệp vừa và nhỏ, nhƣng thanh khoản, có tác động tích cực nhƣng không đáng kể lên hiệu quả. Ông cũng thấy rằng các công ty có lợi nhuận thấp thƣờng có thời gian thanh toán khoản phải trả dài hơn. Bài nghiên cứu của Garcıa-Teruel, Solano (2007) phân tích dữ liệu bảng của 8.872 công ty vừa và nhỏ ở Tây Ban Nha giai đoạn 1996-2002 bằng các sử dụng mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên, hiệu ứng cố định và phân tích đa biến nhằm cung cấp bằng chứng thực nghiệm về ảnh hƣởng của quản trị vốn luân chuyển lên lợi nhuận (ROA). Điểm khác biệt của bài nghiên cứu này so với các nghiên cứu trƣớc đây là chƣa có nghiên cứu nào trƣớc đó có bằng chứng thực nghiệm cho trƣờng hợp các công ty vừa và nhỏ mặc dù vai trò của quản trị vốn luân chuyển trong các công ty này là hết sức quan trọng, thứ hai là kiểm định tính chắc chắn của kết quả đƣợc thực hiện cho vấn đề nội sinh có thể xảy ra để chắc rằng mối quan hệ tìm đƣợc trong quá trình phân tích là do tác động của chu kỳ chuyển đổi tiền mặt lên lợi nhuận chứ không phải là do ngƣợc lại. Kết quả đƣợc tìm thấy cũng giống nhƣ các nghiên cứu trƣớc cho các công ty lớn (Jose, 1996; Shin và Soenenm, 1998; Wang, 2002; Deloof, 2003) tức là tồn tại mối quan hệ ngƣợc chiều có ý nghĩa giữa khả năng sinh lợi và vòng quay khoản phải thu, hàng tồn kho và chu kỳ chuyển đổi tiền mặt. Hàm ý rằng các công ty vừa và nhỏ có thể tạo ra giá trị bằng cách giảm thời gian tồn kho và thời gian thu nợ, dẫn đến việc giảm chu kỳ chuyển đổi tiền mặt đến giá trị tối thiểu hợp lý.
13 Riêng ở Việt Nam, tác giả Huỳnh Phƣơng Đông và Jyh-tay Su (2010) đã nghiên cứu mối quan hệ giữa chu kỳ chuyển đổi tiền mặt và khả năng sinh lợi, đƣợc đo lƣờng bằng tỷ lệ lợi nhuận hoạt động gộp trên mẫu 130 công ty niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2006-2008. Tác giả đã tìm ra mối quan hệ mạnh mẽ giữa khả năng sinh lợi và chu kỳ chuyển đổi tiền mặt và ngụ ý các nhà quản trị có thể gia tăng giá trị tài sản cho cổ đông bằng cách xác định chu kỳ chuyển đổi tiền mặt phù hợp và duy trì từng thành phần của nó ở mức tối ƣu. Nghiên cứu của tác giả Từ Thị Kim Thoa và Nguyễn Thị Uyên Uyên (2014) cũng phân tích dữ liệu bảng gồm 208 công ty phi tài chính niêm yết trên HOSE và HNX trong giai đoạn 2006-2012, bằng các phƣơng pháp ƣớc lƣợng bình phƣơng tối thiểu (pooled OLS), mô hình hiệu ứng cố định (FEM) và bình phƣơng tối thiểu tổng quát (GLS) để kiểm định mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi ở các doanh nghiệp Việt Nam. Kết quả nghiên cứu cho thấy việc quản trị vốn luân chuyển hiệu quả bằng cách giảm vòng quay khoản phải thu và hàng tồn kho sẽ gia tăng khả năng sinh lợi của công ty. Nhóm tác giả còn nghiên cứu mối quan hệ này ở một số ngành khác nhau và thấy rằng nhau mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi giữa các ngành cũng khác nhau giữa các ngành có đặc điểm khác nhau Tuy nhiên, các nhà nghiên cứu khác ủng hộ ý kiến cho rằng đầu tƣ nhiều hơn trong chu kỳ chuyển đổi tiền mặt (chính sách bảo thủ) có thể dẫn đến gia tăng khả năng sinh lợi từ việc duy trì mức tồn kho cao, tăng doanh thu dự kiến, giảm chi phí cung cấp, chi phí do gián đoạn trong sản xuất và bảo vệ chống lại sự biến động giá cả. Hill, Kelly và Hightfield (2009) cũng cho thấy tốc độ tăng trƣởng doanh thu, sự không chắc chắn trong doanh thu, chi phí tài trợ bên ngoài và khó khăn tài chính khuyến khích các công ty theo đuổi chiến lƣợc vốn luân chuyển tích cực nhiều hơn.
14 Công ty với nguồn lực tài chính nội bộ lớn hơn và khả năng tiếp cận thị trƣờng vốn tốt hơn thì sử dụng chiến lƣợc quản trị vốn luân chuyển bảo thủ nhiều hơn. Thời gian thu khoản phải thu dài cũng có thể tăng cƣờng các mối quan hệ với khách hàng và do đó có thể dẫn đến sự gia tăng doanh thu bán hàng. Deloof (2003) cho thấy một khoản tiền tƣơng đối lớn các tài sản của các công ty đƣợc dành riêng cho vốn luân chuyển. Summers và Wilson (2000) cũng thấy rằng hơn 80% các giao dịch kinh doanh hàng ngày trong các công ty tại Anh là theo dạng trả chậm. Kaushik (2008) kiểm tra tác động của vốn luân chuyển (bằng tỷ số thanh toán hiện hành, tỷ số hàng tồn kho, tỷ số nợ) lên khả năng sinh lợi công ty (EBIT, lợi nhuận trên vốn cổ phần). Mẫu đƣợc chọn là các công ty ngành dƣợc phẩm ở Ấn Độ giai đoạn 1996- 2008. Mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và lợi nhuận đƣợc đánh giá bằng hệ số tƣơng quan. Kết quả tìm ra quản trị tính thanh khoản, hàng tồn kho và tín dụng có quan hệ cùng chiều cải thiện lợi nhuận công ty. 2.2 Vai trò của chu kỳ kinh tế trong mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi Chu kỳ kinh tế là quá trình biến động của nền kinh tế qua các giai đoạn có tính lặp. Nhu cầu cho vốn luân chuyển bị ảnh hƣởng bởi các giai đoạn khác nhau của chu kỳ kinh tế. Khi có sự bùng nổ kinh tế, thông thƣờng nhu cầu hàng hóa sẽ tăng và từ đó doanh thu sẽ tăng, dẫn tới sự đầu tƣ của công ty vào hàng tồn kho, các khoản nợ cũng nhƣ tài sản cố định sẽ tăng lên. Công ty sẽ thƣờng xuyên vay các khoản nợ dài hạn hoặc giữ lại thu nhập. Trái lại, sự suy giảm của kinh tế sẽ làm giảm doanh thu và công ty sẽ giảm các khoản vay mƣợn và cho vay ngắn hạn. Có ít tài liệu nghiên cứu về vốn luân chuyển xem xét tác động của chu kỳ kinh tế lên vốn luân chuyển. Trong nghiên cứu Merville và Tavis (1973) đã kiểm tra mối quan hệ giữa chính sách quản trị vốn luân chuyển của công ty và chu kỳ kinh tế, họ