233
CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN KẾT QUẢ HOẠT ĐỘNG
CỦA CÁC DOANH NGHIỆP BẤT ĐỘNG SẢN
NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM
Nguyễn Thị Thanh Dương, Lê Quc Bình
Trường Đại học Kinh tế Quốc dân
Tóm tắt: Kết quả hoạt động là một trong những chỉ tiêu thiết yếu, phản ánh sức
khỏe tài chính của doanh nghiệp. Việc xác định các yếu tố ảnh hưởng đến chỉ tiêu này
đóng vai trò quan trọng cho doanh nghiệp trong việc xây dựng chiến lược phát triển.
Với mẫu nghiên cứu bao gồm 42 doanh nghiệp BĐS niêm yết trong giai đoạn 2013-
2023, nghiên cứu xác định nhóm các yếu tố ảnh hưởng đến kết quả hoạt động của doanh
nghiệp, bao gồm: Quy mô HĐQT, sự đa dạng giới tính trong HĐQT, số lần họp HĐQT,
danh tiếng của công ty kiểm toán, cu trúc vốn và quy mô doanh nghiệp. Trong đó, biến
quy mô HĐQT, số lần họp HĐQT trong năm v quy mô doanh nghiệp có tác động cùng
chiều đến kết quả hoạt động, các biến danh tiếng của công ty kiểm toán và cu trúc vốn
có tác động ngược chiều đến biến phụ thuộc. Ngoài ra, nghiên cứu tp trung đi vo xác
định quy mô tối ưu của HĐQT. Kết quả chỉ ra, vói các công ty trong mẫu nghiên cứu,
khi quy mô HĐQT nằm từ 4-6 thành viên thì biến ny có tác động đáng kể và cùng chiều
đến kết quả hoạt động của doanh nghiệp.
T kha: Bt động sản, Hội đồng quản trị, Kết quả hoạt động.
1. Giới thiu
Kết quả hoạt động luôn được coi là một trong những vấn đề cốt lõi của tài chính
doanh nghiệp. Việc đo lường kết quả hoạt động của một công ty là rất quan trọng để có
những cải tiến trong doanh nghiệp một cách kịp thời. Việc phân tích các yếu tố ảnh
hưởng đến kết quả hoạt động giúp các doanh nghiệp hiểu rõ hơn về những nhân tố nào
đóng vai trò quan trọng, từ đó đưa ra các chiến lược kinh doanh hợp lý nhằm tối ưu hóa
lợi nhuận và giảm thiểu rủi ro. Đã có rất nhiều nghiên cứu nước ngoài về chủ đề này,
tuy nhiên theo Anh và cộng sự (2021), sự khác biệt trong hệ thống tài chính dẫn đến thị
trường tài chính của mỗi quốc gia có các đặc điểm riêng và vì vậy kết quả hoạt động của
doanh nghiệp cũng có những khác biệt dựa trên những đặc điểm này. Do đó, các nghiên
cứu nước ngoài có thể không phù hợp để áp dụng tại Việt Nam.
Ngoài ra, một trong các yếu tố được xem xét sức ảnh hưởng nhiều nhất khi nhắc
234
tới sự thay đổi của kết quả hoạt động là quy mô của HĐQT. Cho đến nay, đã có nhiều
nghiên cứu trên thế giới chỉ ra rằng quy mô HĐQT có tác động đến kết quả hoạt động
của doanh nghiệp chỉ trong một khoảng nhất định. Tuy nhiên, do các đặc điểm thị trường
và luật pháp về quy mô HĐQT của mỗi nước là khác nhau nên không thể dùng các kết
quả nghiên cứu nước ngoài về quy mô HĐQT tối ưu để áp dụng cho các doanh nghiệp
trong nước. Hơn thế nữa, tại Việt Nam, có rất ít nghiên cứu tập trung vào quy mô HĐQT
tối ưu, đặc biệt là trong nhóm ngành BĐS. Bài viết được chia làm 5 phần: Giới thiệu, cơ
sở lý thuyết và tổng quan nghiên cứu; các giả thuyết, mô hình và phương pháp nghiên
cứu; kết quả nghiên cứu; cuối cùng là kết luận và khuyến nghị.
2. Tổng quan nghiên cứu v cơ sở lý thuyết
2.1. Kết quả hoạt động
Neely và cộng sự (1995) định nghĩa kết quả hoạt động đề cập đến quá trình đánh
giá hiệu quả và hiệu suất của các hoạt động. Trong quản lý kinh doanh hiện đại, thuật
ngữ này được xem là có vai trò quan trọng hơn so với việc chỉ đưa ra các con số định
lượng và kế toán (Koufopoulos và cộng sự, 2008). Một công ty có kết quả hoạt động tốt
sẽ tạo điều kiện cho công ty đó có cơ hội mở rộng và phát triển hoạt động sản xuất kinh
doanh, nâng cao khả năng cạnh tranh của công ty, và giúp công ty đảm bảo được khả
năng tự chủ về tài chính, duy trì và kiểm soát các hoạt động của mình và hạn chế được
những khó khăn, rủi ro trong kinh doanh.
Al-Matari và cộng sự (2014) đã phân các chỉ tiêu này ra thành hai nhóm: (i) Chỉ
tiêu đo lường dựa trên kế toán: Gồm các chỉ số ROA, ROE, ROS,… và (ii) Chỉ tiêu đo
lường dựa trên thị trường: Gồm hệ số Tobin’s Q, MVA, MTBV,… Trong đó, các chỉ
tiêu ROA, ROE và hệ số Tobin’s Q được sử dụng phổ biến nhất. Đây cũng chính là 3
chỉ tiêu đo lường kết quả hoạt động được sử dụng trong bài nghiên cứu này.
2.2. Hội đồng quản trị
- Quy mô HĐQT:
Guest (2009) đã sử dụng mô hình OLS với dữ liệu được thu thập từ 2,746 công
ty niêm yết ở Anh trong giai đoạn 1981-2002, tìm ra được sự tương quan mạnh và ngược
chiều giữa quy mô HĐQT và kết quả hoạt động. Shakir (2015), Paniagua và cộng sự
(2018) cũng chỉ ra rằng quy mô HĐQT càng lớn thì kết quả hoạt động càng thấp, trong
khi đó nghiên cứu của Mai và cộng sự (2022) lại chỉ ra điều ngược lại khi cho rằng 1
HĐQT quy mô lớn sẽ có lợi thế trong việc thu thập thông tin và nâng cao trình độ quản
lý, từ đó giúp cải thiện kết quả hoạt động. Tuy nhiên, điều này cũng tiềm ẩn nhiều nhược
điểm. Chi phí phối hợp gia tăng khi các thành viên khó thống nhất ý kiến, dẫn đến ra
235
quyết định chậm trễ và kém hiệu quả (Jensen, 1993). Ngoài ra, hiện tượng "kẻ ăn không"
(free rider) xuất hiện khi các thành viên giảm trách nhiệm cá nhân do số lượng thành
viên tăng lên (Lipton và cộng sự, 1992).
- S đa dạng giới tính trong HĐQT:
Nhiều nghiên cứu chứng minh rằng sự hiện diện của nữ giới trong HĐQT có tác
động tích cực đến hiệu suất công ty. Carter và cộng sự (2003) sử dụng hồi quy OLSvà
tìm ra tác động tích cực của tỷ lệ thành viên nữ trong HĐQT lên kết quả hoạt động. Tác
giả cũng chỉ ra các doanh nghiệp có ít nhất hai thành viên nữ thì hoạt động hiệu quả hơn.
Ngô và cộng sự (2019) cũng cho ra kết quả tương tự, cho rằng sự đa dạng về giới tính
giúp nâng cao sự sáng tạo, gia tăng sự tỉ mỉ, chú ý đến chi tiết và sự đổi mới trong quá
trình quản trị. Đồng thời, các doanh nghiệp với HĐQT đa dạng giới tính có xu hướng
cải thiện hình ảnh trước công chúng và thu hút khách hàng tốt hơn. Tuy nhiên, Smith và
cộng sự (2006) cũng chỉ ra sự đa dạng này cũng có thể gây ra xung đột nếu các thành
viên có mục tiêu khác nhau, hoặc thành viên nữ có quan hệ huyết thống với chủ sở hữu,
điều này làm giảm tính minh bạch và hiệu quả ra quyết định. Vì vậy, tác động của sự đa
dạng giới tính phụ thuộc vào năng lực và sự hài hòa của các thành viên.
- S lần hp HĐQT trong năm:
Lipton và cộng sự (1992) cho rằng số lần họp của HĐQT là thước đo cho sức
mạnh và hiệu quả của HĐQT trong việc điều hành công ty. Vafeas (1999) cũng nhấn
mạnh rằng tần suất họp HĐQT càng nhiều sẽ giúp cải thiện giám sát và giảm thiểu chi
phí đại diện, từ đó nâng cao kết quả hoạt động. Al-Daoud và cộng sự (2016) đã tiến hành
nghiên cứu mối quan hệ giữa các cuộc họp HĐQT và kết quả hoạt động của doanh
nghiệp. Dữ liệu nghiên cứu được tổng hợp từ 118 công ty niêm yết trên ASE giai đoạn
2009-2013. Kết quả hồi quy theo phương pháp GMM cho thấy biến số lần họp HĐQT
có ảnh hưởng mạnh mẽ và tích cực đến kết quả hoạt động của doanh nghiệp. Tác giả
cho rằng các cuộc họp HĐQT đóng vai trò quan trọng trong việc giám sát và quản lý
hiệu quả công ty. Tuy nhiên, không phải cứ họp nhiều là tốt, điều quan trọng là các cuộc
họp cần có nội dung và kế hoạch rõ ràng, nhằm giải quyết các vấn đề cốt lõi của công
ty thay vì tổ chức họp chỉ để tuân thủ quy định.
2.3. Danh tiếng của công ty kiểm toán
Chất lượng kiểm toán có ảnh hưởng lớn đến kết quả hoạt động của doanh nghiệp.
Brown và cộng sự (2004) chỉ ra rằng kiểm toán viên từ các công ty lớn sẽ có nhiều kinh
nghiệm hơn, từ đó có thể tư vấn các giải pháp hữu ích giúp cải thiện hệ thống kiểm soát
nội bộ và độ tin cậy của báo cáo tài chính. Al-Daoud và cộng sự (2016) cũng đã tìm ra
236
mối quan hệ tích cực giữa danh tiếng của công ty kiểm toán và kết quả hoạt động của
doanh nghiệp. Tác giả cho rằng các công ty kiểm toán có quy mô lớn và danh tiếng tốt
thường cung cấp dịch vụ chất lượng cao hơn, đảm bảo thông tin tài chính chính xác và
minh bạch cho các bên liên quan, đồng thời cũng là để không gây tổn hại đến uy tín của
chính công ty họ.
2.4. Cấu trúc vn
Jensen (1986) cho rằng mức nợ cao có thể tạo áp lực cho nhà quản lý, buộc họ
tập trung vào các dự án có lợi nhuận để trả lãi, từ đó làm giảm chi phí đại diện và cải
thiện kết quả hoạt động. Trái lại, Zeitun và cộng sự (2007) đã tiến hành nghiên cứu về
các yếu tố ảnh hưởng đến kết quả hoạt động của doanh nghiệp tại thị trường Jordan giai
đoạn 1989-2003 và tìm ra được cấu trúc vốn có tác động mạnh và ngược chiều, trong
đó tỷ lệ nợ ngắn hạn càng cao thì kết quả hoạt động của doanh nghiệp càng thấp. Tác
giả nhận định rằng việc sử dụng nhiều nợ để hưởng lợi từ lá chắn thuế có thể làm giảm
lợi nhuận do chi phí phá sản gia tăng. Tại Việt Nam, Hậu và cộng sự (2021) cũng tìm ra
điều tương tự, cho rằng các doanh nghiệp F&B tại Việt Nam sử dụng nợ không hiệu
quả, vì lợi ích thu được từ nợ không đủ bù đắp các chi phí phát sinh.
2.5. Quy mô doanh nghip
Quy mô doanh nghiệp có tác động mạnh mẽ đến kết quả hoạt động. Các công ty
lớn thường có năng suất thấp hơn nhưng lại đạt được lợi nhuận cao hơn nhờ khả năng
tác động đến thị trường và đàm phán với nhà cung cấp (Majumdar, 1997). Nghiên cứu
của Pervan và cộng sự (2012) về ảnh hưởng của quy mô doanh nghiệp đến kết quả hoạt
động của các doanh nghiệp sản xuất ở Croatia giai đoạn 2002-2010, quy mô mẫu gồm
18.492 quan sát. Kết quả đã chỉ ra quy mô doanh nghiệp càng lớn thì kết quả hoạt động
của doanh nghiệp càng cao. Tác giả nhấn mạnh rằng doanh nghiệp quy mô lớn sẽ mang
lại lợi thế về đàm phán, cắt giảm chi phí và khả năng huy động vốn tốt hơn so với các
công ty vừa và nhỏ. Ngoài ra, những doanh nghiệp lớn sẽ có nhiều kinh nghiệm thị
trường hơn, có điều kiện thuận lợi trong việc tiếp cận nguồn tài chính và đầu tư vào
R&D, giúp tăng trưởng bền vững và vượt qua các biến động thị trường. Kết quả này
cũng tương đồng với các nghiên đi trước như của Zeitun và cộng sự (2007), Guest
(2009).
3. Giả thuyết, mô hình v phương pháp nghiên cứu
3.1. Mô hình và các giả thuyết nghiên cứu
Tác giả xác định các yếu tố tác động đến kết quả hoạt động của các doanh nghiệp
ngành BĐS niêm yết trên TTCK Việt Nam bao gồm: (1) Quy mô của HĐQT, (2) Sự đa
237
dạng giới tính trong HĐQT, (3) Số lần họp HĐQT trong năm 9, (4) Danh tiếng của công
ty kiểm toán, (5) Cấu trúc vốn, và (6) Quy mô doanh nghiệp. Mô hình hồi quy dự kiến
như sau:
FPit = β1 + β2 BSIZEit + β3 PWOMit + β4 MEETINGit + β5 AUDITit + β6
LEVit + β7 SIZE+ uit (1)
Trong đó: FP (Firm Performance) thể hiện kết quả hoạt động của doanh nghiệp
i = 1,2,3,4,… đại diện cho các doanh nghiệp trong mẫu nghiên cứu
t = 2013, 2014,…., 2023 đại diện cho các năm nghiên cứu
Tác giả xây dựng 6 giả thuyết nghiên cứu được trình bày ở Bảng 1:
Bảng 1. Tổng hợp các giả thuyết nghiên cứu
(Nguồn: Tổng hợp bởi tác giả)
3.2. Biến s và thang đo
Bảng 2. Tổng hợp các biến được sử dụng trong nghiên cứu
Tên biến
Ký hiu
Cách tính
Nguồn
Tỷ suất sinh lời
trên tổng tài sản
ROA
LNST / Tổng tài sản
Carter (2003),
Zeitun và cộng sự (2007)
Tỷ suất sinh lời
trên VCSH
ROE
LNST / VCSH
Hậu và cộng sự (2021)
Hệ số Tobin’s Q
TOBINQ
(Giá trị thị trường của
VCSH + Giá trị sổ sách
của nợ phải trả) / giá trị
sổ sách của tổng tài sản
Carter (2003),
Guest (2009)