137
NHỮNG VẤN ĐỀ PHÁP LÝ VỀ MÔ HÌNH ĐẦU TƯ
BẤT ĐỘNG SẢN CHIA NHỎ TRÊN NỀN TẢNG
CÔNG NGHỆ BLOCKCHAIN TẠI VIỆT NAM
Phan Hoài Thiên Kim, Hunh Minh Quân
Trường Đại học Sài Gòn
Tóm tắt: Mô hình đầu tư bt động sản chia nhỏ trên nền tảng công nghệ
Blockchain đ xut hiện tại Việt Nam trong những năm gần đây. Thông qua việc xem
xét, đánh giá các quy định hiện hành về quyền sở hữu và hình thức của hợp đồng kinh
doanh bt động sản, bài viết phân tích các rủi ro pháp lý m nh đầu tư cần nhn thức
r trước khi tham gia mô hình đầu tư ny. Từ đó, bi viết đưa ra các đề xut xây dựng
hành lang pháp lý nhằm bảo vệ lợi ích của nh đầu tư, phát triển minh bạch thị trường
bt động sản trong thời đại công nghệ số.
T khóa: bt động sản; Blockchain; đầu tư; mhóa bt động sản ; sở hữu chung
theo phần ;
Abstract: Real estate tokenization has emerged in Vietnam in recent years. By
examining and assessing the existing regulations on ownership rights and the forms of
real estate business contracts, this article analyzes the legal risks that investors need to
be fully aware of before participating in this investment concept. Consequently, it offers
recommendations for establishing a legal framework to protect investors' interests and
promote transparency in the real estate market in the digital age.
Keywords: Blockchain; fractional ownership; investment; real estate; real estate
tokenization;
Đặt vấn đề
Bất động sản (BĐS) từ lâu đã trở thành một trong những kênh đầu tư hấp dẫn và
phổ biến tại Việt Nam. Song, nguồn vốn là một trong những rào cản lớn nhất với các
nhà đầu tư khi muốn tham gia vào thị trường BĐS. Trước thực trạng này, cùng với sự
phát triển của công nghệ số, mô hình đầu tư BĐS chia nhỏ trên nền tảng công nghệ
Blockchain (real estate tokenization) đã xuất hiện và trở thành xu hướng tất yếu tại nhiều
quốc gia. Đây được xem như một phương thức để “bình dân hóa” việc đầu tư vào thị
trường BĐS, tạo điều kiện cho các nhà đầu tư với tiềm lực tài chính hạn chế vẫn có thể
sở hữu được một phần giá trị của BĐS.
Tại Việt Nam, mô hình đầu tư BĐS chia nhỏ trên nền tảng công nghệ Blockchain
138
đã xuất hiện từ năm 2020 nhưng không đạt hiệu quả và đã dừng hoạt động. Đến năm
2023, mô hình này đã quay trở lại và thu hút sự quan tâm của các nhà đầu tư. Mặc dù
với những ưu điểm như phương thức giao dịch linh hoạt và phá bỏ rào cản về vốn, mô
hình này vẫn tiềm ẩn nhiều rủi ro cho các nhà đầu tư bởi khoảng trống về mặt pháp lý,
ngay cả trong bối cảnh sửa đổi và thông qua các văn bản quan trọng về BĐS.
Bài viết đề cập ba khía cạnh chính gồm: i) Khái quát về mô hình đầu tư BĐS chia
nhỏ trên nền tảng công nghệ Blockchain; (ii) Thực trạng pháp luật Việt Nam về mô hình
đầu tư BĐS chia nhỏ trên nền tảng công nghệ Blockchain; (iii) Một số kiến nghị hoàn
thiện quy định của pháp luật Việt Nam về mô hình đầu tư BĐS chia nhỏ trên nền tảng
công nghệ Blockchain.
1. Khái quát về mô hình đầu tư bất động sản chia nhỏ trên nền tảng công ngh
Blockchain
1.1. Khái nim đầu tư bất động sản chia nhỏ trên nền tảng công ngh Blockchain
Đầu tư BĐS chia nhỏ là việc nhà đầu tư quyết định mua một phần nhỏ giá trị của
BĐS thay vì mua toàn bộ giá trị của BĐS đó. Hiểu một cách đơn giản, chia nhỏ BĐS là
việc chia tách giá trị của một BĐS thành nhiều phần giá trị nhỏ và bán theo dạng cổ
phần. Cùng với sự phát triển của công nghệ Blockchain (công nghệ chuỗi khối), các
phần giá trị này được mã hóa dưới dạng token
16
. Mỗi token đại diện cho phần giá trị
BĐS mà nhà đầu tư đã mua hay có thể hiểu là một suất đầu tư. Quy trình đầu tư theo mô
hình này có thể được khái quát thành hai giai đoạn chính:
Giai đoạn 1:
Doanh nghiệp kinh doanh sàn giao dịch BĐS trực tuyến phát hành token (công
ty chủ quản) tìm kiếm chủ đầu tư BĐS (chủ đất), tiến hành định giá và chia nhỏ giá trị
của BĐS thành các đơn vị token.
Giai đoạn 2:
Để có được suất đầu tư, nhà đầu tư đăng ký thành viên trên hệ thống sàn giao
dịch trực tuyến của công ty chủ quản, nạp tiền vào ví điện tử để mua token và được cấp
một tài khoản để quản lý suất đầu tư. Với giao thức P2P
17
, các thông tin về BĐS được
đăng tải trên ứng dụng trực tuyến của công ty chủ quản để các nhà đầu tư theo dõi. Các
giao dịch BĐS theo mô hình này được ghi nhận vào hệ thống bằng hợp đồng thông minh
16
Token là một dạng chữ ký điện tử hay chữ ký số được mã hóa thành những con số trên các thiết bị chuyên biệt.
17
Cơ chế phân tán (Peer to peer – P2P) là một cơ chế bảo mật của công nghệ Blockchain. Mạng P2P hay mạng
ngang hàng là sự đồng bộ giữa máy chủ (server) và người dùng (user), tạo thành mạng lưới kết nối người dùng ở
bất cứ đầu trong cùng một hệ thống.
139
(smart contract) trên nền tảng Blockchain.
Hình 1. Sơ đồ về mô hình đầu tư BĐS chia nhỏ trên nền tảng công ngh
Blockchain tại Vit Nam
Từ những phân tích trên, có thể thấy:
Về ưu điểm, sự ra đời của mô hình đầu tư BĐS chia nhỏ như một xu hướng tất
yếu, mở ra cơ hội tiếp cận thị trường BĐS cho các nhà đầu tư mới bắt đầu với số vốn
hạn chế, giải quyết được các rào cản của mô hình đầu tư truyền thống như rút ngắn tốc
độ giao dịch (trình tự thủ tục, giấy tờ,…), tiết kiệm được các loại chi phí như phí chuyển
nhượng, phí trao đổi, phí môi giới,… Ngoài ra, các giao dịch BĐS được thực hiện thông
qua hợp đồng thông minh dựa trên công nghệ Blockchain giúp bảo đảm tính minh bạch,
công khai của giao dịch và sự toàn vẹn của thông tin.
Về nhược điểm:
Thứ nht là không có hành lang pháp lý bảo vệ quyền lợi hợp pháp của nhà đầu
tư. Đất đai là một loại tài sản đặc biệt, do đó chịu sự điều chỉnh rất chặt chẽ của hệ thống
pháp luật. Trong bối cảnh các luật về BĐS (Luật Đất đai, Luật Nhà ở và Luật Kinh
doanh BĐS) đã được sửa đổi và thông qua, tuy nhiên các luật này đều không có quy
định thừa nhận mã hóa BĐS hay có khung pháp lý hoàn thiện về quyền và nghĩa vụ cũng
như chế tài cho các bên tham gia. Có thể thấy, sự thành công của việc đầu tư theo mô
hình này phụ thuộc vào độ uy tín của công ty chủ quản phát hành token cũng như uy tín
của nguồn cung BĐS. Chẳng hạn như về vấn đề định giá, việc lựa chọn và thẩm định
giá trị BĐS phụ thuộc vào doanh nghiệp phát hành token nên có thể xảy ra tình trạng
140
định giá cao hơn so với giá thị trường. Điều này gây thiệt hại cho người mua và tác động
xấu đến thị trường BĐS.
Thứ hai là tính thanh khoản kém. Với mô hình đầu tư này, nhà đầu tư có thể kiếm
lợi nhuận bằng hai cách phổ biến, tuy nhiên cả hai cách này đều tiềm ẩn rủi ro:
Một là, bán hoặc cho thuê BĐS và chia cổ tức theo tỷ lệ suất đầu tư. Tuy nhiên,
vì không phải là chủ sở hữu hay nhà đầu tư duy nhất vào BĐS nên khi nhà đầu tư muốn
bán BĐS sẽ thực hiện theo cơ chế biểu quyết trực tuyến theo một tỷ lệ nhất định. Việc
biểu quyết cũng rất phức tạp bởi có đến hàng trăm, hàng nghìn nhà đầu tư cùng “mua
chung” một BĐS. Hơn nữa cũng có thể xảy ra trường hợp các tài khoản của các nhà đầu
tư khác chỉ là các tài khoản ảo của chính công ty chủ quản, hoặc các nhà đầu tư này có
mối liên kết ngầm với nhau để cùng chi phối cơ chế biểu quyết lệnh bán hoặc giữ.
Hai là, bán suất đầu tư đang sở hữu (token) cho nhà đầu tư khác. Tuy nhiên, giao
dịch token cũng chưa hẳn là điều dễ dàng. Bởi lẽ, giá trị của token thực chất là việc quy
đổi từ giá trị của BĐS và chia nhỏ. Điều này có nghĩa là giá trị của token không phải là
một hằng số và biến đổi phụ thuộc vào tình trạng thực tế của BĐS. Nhà đầu tư đứng
trước nguy cơ không bán được token với giá ban đầu hoặc thậm chí không thể bán được
nếu BĐS là tài sản hình thành trong tương lai và ngừng thi công. Bên cạnh đó, các token
này không có tính thanh khoản toàn thị trường bởi việc giao dịch token cũng chỉ diễn ra
giữa các nhà đầu tư có đăng ký tài khoản trên sàn giao dịch trực tuyến.
1.2. Thc tiễn về mô hình đầu tư bất động sản chia nhỏ trên nền tảng Blockchain tại
các quc gia trên thế giới và Vit Nam
Nhìn chung, mô hình đầu tư BĐS chia nhỏ có nhiều điểm tương đồng với mô
hình quỹ tín thác đầu tư BĐS (Real Estate Investment Trusts – REITs). Việc hình thành
nên quỹ tín thác này nhằm mục đích thông qua việc phát hành chứng chỉ quỹ, cổ phiếu
để huy động vốn từ các nhà đầu tư nhỏ lẻ và cho phép họ có thể tự đầu tư trực tiếp vào
các dự án BĐS. REITs tại Hoa Kỳ đã phát triển trở thành thị trường lớn nhất và là hình
mẫu cho các quốc gia trên thế giới. Tại thị trường Châu Á, theo dữ liệu của Cushman &
Wakefield (2023), có 225 quỹ đầu tư tín thác BĐS đang hoạt động, với tổng giá trị thị
trường đạt 252,1 tỷ USD. Trong đó, Nhật Bản, Singapore và Hong Kong là ba thị trường
REIT lớn nhất Châu Á, chiếm hơn 80% giá trị của khu vực. Ngược lại, tại Việt Nam
hiện nay chỉ có duy nhất một quỹ tín thác đầu tư BĐS nhưng chưa nhận được nhiều sự
quan tâm từ các nhà đầu tư. Thực tế, pháp luật Việt Nam hiện hành cũng chưa có quy
định riêng biệt về quỹ tín thác đầu tư BĐS mà chỉ có quy định chung về quỹ đầu tư BĐS
(khoản 43 Điều 4 Luật Chứng khoán năm 2019).
141
Dù vậy, mô hình đầu tư BĐS chia nhỏ trên nền tảng công nghệ Blockchain và
REITs có những điểm khác biệt, rõ rệt nhất là REITs hoạt động dưới sự giám sát của cơ
quan nhà nước có thẩm quyền và chịu sự điều chỉnh của hệ thống văn bản quy phạm
pháp luật chặt chẽ, minh bạch. Trong khi đó, mô hình đầu tư BĐS chia nhỏ trên nền tảng
công nghệ Blockchain là hoạt động của các doanh nghiệp kinh doanh BĐS. Tại Hoa Kỳ,
chia nhỏ BĐS bằng công nghệ Blockchain là một lĩnh vực của ngành công nghiệp mã
hóa tài sản trong thế giới thực (Real World Asset – RWA Tokenization), nổi bật nhất là
hệ thống RealToken (RealT). Có thể hiểu, mã hóa (token hóa) tài sản trong thế giới thực
là quá trình tạo ra token kỹ thuật số trên Blockchain để thể hiện quyền sở hữu đối với
tài sản là thực thể như vàng, BĐS. Mặc dù chưa có khung pháp lý thống nhất ở cấp liên
bang về tài sản (BĐS) mã hóa nhưng Hoa Kỳ cũng đã vận dụng những quy định của
pháp luật hiện hành liên quan. Theo đó, Ủy ban Chứng khoán Hoa Kỳ (SEC) tiếp cận
đối với từng loại tài sản mã hóa cụ thể, nếu đáp ứng các tiêu chí phân loại là chứng
khoán thì tất cả các hoạt động liên quan đến loại tài sản mã hóa này (từ phát hành, chào
bán, lập sàn giao dịch,…) đều phải tuân thủ quy định của pháp luật về chứng khoán.
Đồng thời ở cấp độ tiểu bang, pháp luật Hoa Kỳ cũng đã có những đạo luật cụ thể về
công nghệ Blockchain và hợp đồng thông minh, tạo tiền đề cho mô hình chia nhỏ BĐS
bằng công nghệ này. Còn tại Singapore, Cơ quan Quản lý tiền tệ (2020) đã ban hành
hướng dẫn toàn diện về việc phát hành token, trong đó có các nghiên cứu điển hình
nhằm minh họa cụ thể cho các quy định của MAS có liên quan đến mã hóa BĐS.
Tại Việt Nam, mô hình đầu tư BĐS chia nhỏ lần đầu tiên xuất hiện vào năm 2020
và nhận được sự quan tâm của các nhà đầu tư trong bối cảnh dịch bệnh Covid-19 kéo
dài khiến các hoạt động giao dịch BĐS bị đình trệ. Các doanh nghiệp tiên phong cho
mô hình đầu tư này có thể kể đến như Công ty Cổ phần Tập đoàn Thế Kỷ - CenGroup
công bố nền tảng công nghệ đầu tư chung BĐS Revex với vốn đầu tư chỉ từ 1 triệu đồng
(2020); Công ty TNHH Moonka (2021); Công ty Cổ phần Quản lý và Đầu tư BĐS VMI
(2022). Gần đây nhất là tháng 6 năm 2024, Chứng khoán VPS đã hợp tác với FNEST
triển khai mô hình đầu tư này với mỗi cổ phần tương ứng 10.000 đồng. Hiện nay pháp
luật Việt Nam chưa có quy định cấm việc chia nhỏ BĐS thành từng phần và phát hành
dưới dạng chứng khoán. Về nguyên tắc doanh nghiệp có quyền tự do kinh doanh trong
những ngành nghề mà pháp luật không cấm, tuy nhiên trong mối quan hệ với các luật
chuyên ngành như Luật Đất đai, Luật Kinh doanh BĐS cho thấy mô hình này hoàn toàn
không đáp ứng được các yếu tố về chủ thể, quyền sử dụng đất, quyền sở hữu tài sản gắn
liền với đất (phân tích ở phần tiếp theo)… Ngay lập tức, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước
đã yêu cầu công ty này ngừng hoạt động do chưa có khung pháp lý hoàn thiện, tiềm ẩn