Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Ảnh hưởng của lạm phát đến độ nhạy cảm của hoạt động đầu tư đối với giá cổ phiếu tại thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2009 - 2017

Chia sẻ: Thanh Linh | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:71

Thêm vào BST

Báo xấu

25
lượt xem 7
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Dựa vào những kết quả nghiên cứu trước đó, đặc biệt là nghiên cứu của Farooq và Ahmed (2017), mục tiêu nghiên cứu của tác giả là: Phân tích ảnh hưởng của lạm phát đến độ nhạy cảm của hoạt động đầu tư đối với giá cổ phiếu của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Ảnh hưởng của lạm phát đến độ nhạy cảm của hoạt động đầu tư đối với giá cổ phiếu tại thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2009 - 2017

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH -------------------------------------- LÊ THỊ NGOAN ẢNH HƯỞNG CỦA LẠM PHÁT ĐẾN ĐỘ NHẠY CẢM CỦA HOẠT ĐỘNG ĐẦU TƯ ĐỐI VỚI GIÁ CỔ PHIẾU TẠI THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM GIAI ĐOẠN 2009 - 2017 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP. Hồ Chí Minh - Năm 2019
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH --------------------------------------- LÊ THỊ NGOAN ẢNH HƯỞNG CỦA LẠM PHÁT ĐẾN ĐỘ NHẠY CẢM CỦA HOẠT ĐỘNG ĐẦU TƯ ĐỐI VỚI GIÁ CỔ PHIẾU TẠI THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM GIAI ĐOẠN 2009 - 2017 Chuyên ngành: Tài chính - Ngân hàng Mã số: 8340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS. NGUYỄN THỊ NGỌC TRANG TP. Hồ Chí Minh - Năm 2019
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của riêng tôi với sự giúp đỡ của Giảng viên hướng dẫn trên cơ sở tham khảo các tài liệu trong và ngoài nước được liệt kê đầy đủ trong luận văn. Các số liệu thống kê là trung thực được lấy từ các nguồn đáng tin cậy, nội dung và kết quả nghiên cứu được nêu trong luận văn này chưa từng được công bố trong bất cứ công trình nào cho tới thời điểm hiện nay. TP. Hồ Chí Minh, ngày 27 tháng 5 năm 2019 Tác giả Lê Thị Ngoan
MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT DANH MỤC CÁC BẢNG DANH MỤC CÁC BIỂU ĐỒ TÓM TẮT CHƯƠNG 1. GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI ....................................................................... 1 1.1. Lý do chọn đề tài ........................................................................................... 1 1.2. Vấn đề và phạm vi nghiên cứu ...................................................................... 2 1.3. Mục tiêu nghiên cứu ...................................................................................... 2 1.4. Phương pháp nghiên cứu ............................................................................... 3 1.5. Bố cục đề tài .................................................................................................. 3 CHƯƠNG 2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY ............................................................................................................ 4 2.1. Cơ sở lý thuyết ............................................................................................... 4 2.1.1. Lạm phát .............................................................................................. 4 2.1.2. Quyết định đầu tư của doanh nghiệp .................................................. 5 2.1.3. Độ nhạy cảm của đầu tư đối với giá cổ phiếu..................................... 7 2.1.4. Mô hình cấu trúc q của Tobin - chỉ số đánh giá hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp .................................................................................................... 8 2.2. Tổng quan các nghiên cứu trước đây ............................................................ 9
2.2.1. Một số nghiên cứu trên thế giới về độ nhạy cảm của đầu tư đối với giá cổ phiếu .......................................................................................................... 10 2.2.2. Một số nghiên cứu tại Việt Nam ........................................................ 12 CHƯƠNG 3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU .................................................. 15 3.1. Dữ liệu ......................................................................................................... 15 3.2. Mô hình........................................................................................................ 16 3.3. Xử lý dữ liệu ................................................................................................ 16 3.3.1. Các biến chính ................................................................................... 17 3.3.2. Biến kiểm soát ................................................................................... 18 3.4. Phương pháp ước lượng .............................................................................. 21 CHƯƠNG 4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ............................................................. 24 4.1. Phân tích thống kê mô tả và ma trận tương quan ........................................ 24 4.2. Kiểm định tự tương quan và đa cộng tuyến ................................................ 28 4.2.1. Ma trận tương quan đơn tuyến tính giữa các cặp biến ..................... 28 4.2.2. Kiểm tra đa cộng tuyến ..................................................................... 29 4.3. Kiểm định lựa chọn mô hình phù hợp ......................................................... 30 4.3.1. Kiểm định mô hình phù hợp giữa Pooled OLS và FEM ................... 30 4.3.2. Kiểm định mô hình phù hợp giữa Pooled OLS và REM ................... 32 4.4. Kiểm định mô hình hồi quy Pooled OLS được lựa chọn ............................ 34 4.4.1. Hiện tượng phương sai của sai số thay đổi ....................................... 34 4.4.2. Kiểm định hiện tượng tự tương quan phần dư .................................. 34 4.4.3. Kiểm định hiện tượng nội sinh trong mô hình................................... 35 4.5. Phân tích kết quả hồi quy ............................................................................ 36 CHƯƠNG 5. KẾT LUẬN ...................................................................................... 41 5.1. Kết luận........................................................................................................ 41
5.2. Hạn chế ........................................................................................................ 43 5.3. Hướng phát triển đề tài ................................................................................ 44 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT Từ viết tắt Diễn giải Tiếng việt CPI Consumer Price Index Chỉ số giá tiêu dùng FEM Fixed effect model Mô hình các ảnh hưởng cố định GDP Gross Domestic Product Tổng sản phẩm quốc nội HNX Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội HNX Sở Giao dịch Chứng khoán thành phố HOSE HOSE Hồ Chí Minh PIN Probability of informed trading Xác suất giao dịch được thông báo Mô hình hồi quy kết hợp tất cả các Pooled OLS Pooled Ordinary least squares quan sát REM Random effect model Mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên
DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 3.1. Bảng mô tả cơ sở dữ liệu .......................................................................17 Bảng 3.2. Quan hệ dự kiến của các nhân tố tác động đến chi tiêu vốn trong mô hình ...................................................................................................................21 Bảng 4.1. Thống kê mô tả dữ liệu cho các biến sử dụng nghiên cứu trong giai đoạn 2009-2017 ......................................................................................................24 Bảng 4.2. Kết quả ma trận tự tương quan ..............................................................28 Bảng 4.3. Kết quả của kiểm tra đa cộng tuyến với nhân tử phóng đại phương sai ... .................................................................................................................................29 Bảng 4.4. Bảng so sánh kết quả hồi quy Pooled OLS và FEM .............................31 Bảng 4.5. Bảng so sánh kết quả hồi quy Pooled OLS và REM .............................32 Bảng 4.6. Bảng kết quả hồi quy Pooled OLS ........................................................36
DANH MỤC CÁC BIỂU ĐỒ Biểu đồ 4.1. Tình hình lạm phát ở Việt Nam giai đoạn 2007 - 2017..................... 25 Biểu đồ 4.2. Đồ thị phân tán của các biến độc lập so với biến phụ thuộc ............. 27
TÓM TẮT Trong thời gian qua, tại Việt Nam đã có nhiều nghiên cứu xoay quanh mối quan hệ giữa lạm phát, giá cổ phiếu và hoạt động đầu tư. Tuy nhiên, vấn đề nghiên cứu độ nhạy cảm của hoạt động đầu tư với giá cổ phiếu của các công ty và các yếu tố tác động đến nó vẫn là một chủ đề khá mới mẻ và đang được quan tâm. Bài nghiên cứu này được thực hiện nhằm phân tích ảnh hưởng của lạm phát đến độ nhạy cảm của hoạt động đầu tư đối với giá cổ phiếu của các công ty trên thị trường Việt Nam giai đoạn năm 2009 - 2017. Nghiên cứu sử dụng dữ liệu bảng được thiết lập từ 146 công ty niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội và Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh, tương ứng với 1.314 quan sát. Sau quá trình kiểm định, phương pháp hồi quy Pooled OLS là phương pháp hồi quy phù hợp với mô hình nghiên cứu so với các phương pháp ước lượng như FEM và REM. Kết quả hồi quy cho thấy yếu tố lạm phát có ảnh hưởng nghịch biến đến độ nhạy cảm của hoạt động đầu tư đối với giá cổ phiếu của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam. Là một trong những nước thị trường mới nổi, giai đoạn năm 2009 - 2017, Việt Nam tích cực mở cửa quan hệ quốc tế, cải thiện môi trường kinh doanh, tuy nhiên giai đoạn này vẫn còn nhiều biến động. Do đó, khi lạm phát tăng cao, lượng thông tin hàm ý trong giá cổ phiếu của các công ty giảm, các nhà quản lý không tin tưởng và ít sử dụng giá cổ phiếu làm cơ sở để đưa ra quyết định chiến lược đầu tư cho công ty, từ đó dẫn đến độ nhạy cảm của hoạt động đầu tư với giá cổ phiếu giảm. Bên cạnh đó, nghiên cứu cũng cho thấy rằng, tỷ lệ tăng trưởng doanh thu tác động ít đến hoạt động đầu tư của các doanh nghiệp tại Việt Nam giai đoạn này. Từ khóa: lạm phát, độ nhạy cảm của đầu tư, giá cổ phiếu, chi tiêu vốn, Pooled OLS.
ABSTRACT In recent years, there have been many studies in Vietnam surrounding the relationship between inflation, stock prices and investment. However, the issue of the sensitivity of investment to the stock prices and the factors affecting it is still a new topic. This paper examines effect of inflation on the sensitivity of investment to the stock prices of companies in Vietnam for the period of 2009 - 2017. This paper uses Table data from 146 companies which are listed on Hanoi Stock Exchange and Ho Chi Minh City Stock Exchange, corresponding to 1.314 observations. After implementing the tests and comparing with other regression methods (FEM and REM), Pooled OLS regression method is the most suitable method in this paper. The regression results show that inflation has a negative effect on the sensitivity of investment to the stock prices of companies listed on the Vietnamese stock exchange. As one of the emerging market, for the period of 2009 - 2017, Vietnam actively opened international relations and improved the business environment, but this period was still volatile. Therefore, when inflation is high, the amount of information implied in stock prices decreases, managers are less likely to use stock prices in their investment decisions, thereby lowering sensitivity of investment to stock prices with higher inflation. In addition, the study also shows that, growth sales has little impact on investment activities of companies in Vietnam in this period. Keywords: inflation, sensitivity of investment, stock prices, capital expenditures, Pooled OLS.
1 CHƯƠNG 1. GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 1.1. Lý do chọn đề tài Lạm phát là một trong những chỉ báo kinh tế vĩ mô quan trọng và thường xuyên được sử dụng trong phân tích kinh tế, được sự quan tâm của nhiều chuyên gia kinh tế cũng như các tầng lớp dân cư. Tác động của lạm phát diễn ra rất rộng, ảnh hưởng trên nhiều lĩnh vực. Lạm phát tăng thể hiện sự bất ổn trong nền kinh tế, đặc biệt về giá cả. Trong một nền kinh tế bất ổn, tâm lý các nhà đầu tư trên thị trường bị ảnh hưởng nghiêm trọng. Friedman (1977) cho rằng lạm phát làm giảm nội dung thông tin của giá cả bằng cách gây ra độ nhiễu. Tommasi (1996) cũng đưa ra nhận định rằng lạm phát sẽ làm suy giảm lượng thông tin được thể hiện trong giá cả. Theo Farooq và Ahmed (2017), tại các quốc gia có lạm phát cao thuộc các thị trường mới nổi, các nhà quản lý ít nhạy cảm hơn với giá cổ phiếu. Khi lạm phát tăng cao, thị trường có ít thông tin về giá cổ phiếu, những nhà quản lý sẽ ít sử dụng giá cổ phiếu để đưa ra quyết định đầu tư, do đó làm giảm độ nhạy cảm của đầu tư với giá cổ phiếu ở các nước có tình trạng lạm phát tăng cao. Sự nhạy cảm của đầu tư đối với giá cổ phiếu tăng lên khi tính thông tin của giá cổ phiếu tăng. Trong thời gian vừa qua, lạm phát ở Việt Nam có nhiều biến động. Giai đoạn trước đây (khoảng từ năm 2008 - 2012), lạm phát ở Việt Nam tăng cao do ảnh hưởng của các cuộc khủng hoảng kinh tế trong khu vực và trên thế giới. Tuy nhiên, trong vài năm nay (khoảng từ năm 2013 - 2017), tình trạng lạm phát thấp đang diễn ra và nhiều khả năng tiếp tục được duy trì trong những năm tới nếu không có các tác động của các cú sốc lớn từ phía cung như giá dầu, giá lương thực, giá dịch vụ y tế, giáo dục…Việc biến động lạm phát cùng với sự hoàn thiện và từng bước phát triển của thị trường chứng khoán ở Việt Nam đã tác động đến những quyết định đầu tư của những nhà quản lý. Hiện nay, Việt Nam là một nước đang trong quá trình mở cửa, hội nhập và phát triển kinh tế với nhiều cơ hội cho các doanh nghiệp tăng trưởng và phát triển. Vì vậy, chúng ta cần hiểu rõ lạm phát có tác động như thế nào đến độ nhạy cảm của đầu tư với giá cổ phiếu của các công ty được niêm yết trên sàn chứng khoán Việt
2 Nam. Vấn đề này đưa ra giúp các nhà làm chính sách có một cách nhìn khác hơn về lạm phát nhằm đưa ra những biện pháp hỗ trợ các doanh nghiệp mở rộng đầu tư, phát triển. Mặt khác, việc này cũng giúp các nhà quản lý có cái nhìn tổng quan về tính thông tin mà giá chứng khoán thể hiện trong thời gian qua, qua đó xem xét việc sử dụng giá cổ phiếu của công ty để đưa ra quyết định đầu tư. Mặc dù, đề tài đã được nghiên cứu ở các nước trên thế giới, tuy nhiên tại Việt Nam vẫn là một chủ đề mới, mang ý nghĩa quan trọng nhất định, đặc biệt là trong xu thế hội nhập toàn diện và tiềm năng của các nước thị trường mới nổi như Việt Nam. Do đó, đề tài nghiên cứu “Ảnh hưởng của lạm phát đến độ nhạy cảm của hoạt động đầu tư đối với giá cổ phiếu tại thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2009 - 2017” sẽ góp phần giải đáp mối quan hệ của lạm phát và độ nhạy cảm của đầu tư đối với giá cổ phiếu ở Việt Nam trong thời gian vừa qua. 1.2. Vấn đề và phạm vi nghiên cứu Nghiên cứu tập trung vào tìm hiểu ảnh hưởng của lạm phát đến độ nhạy cảm của hoạt động đầu tư đối với giá cổ phiếu tại thị trường chứng khoán Việt Nam thông qua việc nghiên cứu 146 công ty niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội và Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh giai đoạn 2009 - 2017. 1.3. Mục tiêu nghiên cứu Dựa vào những kết quả nghiên cứu trước đó, đặc biệt là nghiên cứu của Farooq và Ahmed (2017), mục tiêu nghiên cứu của tác giả là: Phân tích ảnh hưởng của lạm phát đến độ nhạy cảm của hoạt động đầu tư đối với giá cổ phiếu của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Bài nghiên cứu sẽ lần lượt giải quyết các câu hỏi sau: - Ảnh hưởng của lạm phát đến độ nhạy cảm của hoạt động đầu tư đối với giá cổ phiếu tại thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn từ năm 2009 đến 2017 như thế nào?
3 - Ngoài yếu tố lạm phát, có các nhân tố khác tác động đến độ nhạy cảm của hoạt động đầu tư với giá cổ phiếu hay không? 1.4. Phương pháp nghiên cứu Để thực hiện mục tiêu nghiên cứu trên, tác giả sẽ thu thập dữ liệu từ 146 công ty niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội và Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh theo dữ liệu bảng trong giai đoạn 2009 - 2017. Phương pháp nghiên cứu được sử dụng là kỹ thuật phân tích dữ liệu bảng (panel data) bằng các phương pháp ước lượng bao gồm: ước lượng mô hình các ảnh hưởng cố định (FEM), ước lượng mô hình các ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) và ước lượng mô hình hồi quy kết hợp tất cả các quan sát (Pooled OLS) cũng như các kiểm định F-Test (so sánh mô hình FEM và Pooled OLS), kiểm định Kiểm định Breusch and Pagan Lagranian (so sánh mô hình Pooled OLS và REM), và kiểm định White, kiểm định Wooldridge Test để lựa chọn phương pháp hồi quy phù hợp nhất. 1.5. Bố cục đề tài Bài nghiên cứu được trình bày theo cấu trúc như sau. Chương 1: Tác giả đề cập lý do nghiên cứu, vấn đề và phạm vi nghiên cứu, mục tiêu nghiên cứu và phương pháp nghiên cứu. Chương 2: Cơ sở lý thuyết và tổng quan những nghiên cứu trước đây. Phần này trình bày sơ lược những nghiên cứu trước đây về phân tích các ảnh hưởng của lạm phát đến độ nhạy cảm của đầu tư với giá cổ phiếu tại các thị trường mới nổi. Chương 3: Phương pháp nghiên cứu. Phần này trình bày về dữ liệu nghiên cứu, mô hình và phương pháp nghiên cứu. Chương 4: Nội dung và kết quả nghiên cứu. Phần này trình bày cách lựa chọn phương pháp hồi quy nhằm tìm được phương pháp hồi quy thích hợp với mô hình nghiên cứu, kết quả hồi quy đạt được, phân tích kết quả và giải thích ý nghĩa. Chương 5: Kết luận các kết quả chính tìm thấy ở bài nghiên cứu, trình bày những hạn chế và đề xuất các hướng nghiên cứu mới.
4 CHƯƠNG 2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 2.1. Cơ sở lý thuyết 2.1.1. Lạm phát Lạm phát là hiện tượng tiền trong lưu thông vượt quá nhu cầu cần thiết làm cho chúng bị mất giá, giá cả của hầu hết các loại hàng hóa tăng lên đồng loạt. Lạm phát sẽ có đặc trưng là mức giá chung tăng lên. Khi tính mức độ lạm phát, các nhà kinh tế sử dụng chỉ số giá cả. Chỉ số giá cả thường được sử dụng nhất là chỉ số giá tiêu dùng (CPI). Chỉ số này phản ánh mức thay đổi giá cả của một giỏ hàng hóa tiêu dùng so với năm gốc cụ thể. Thông thường các nhóm chính trong giỏ hàng hóa là thực phẩm, quần áo, nhà cửa, chất đốt, vận tải và y tế. Lạm phát có ảnh hưởng nhất định đến sự phát triển kinh tế - xã hội tùy theo mức độ của nó. Nhìn chung, lạm phát vừa phải có thể đem lại những điều lợi bên cạnh những tác hại không đáng kể; còn lạm phát cao và siêu lạm phát gây ra những tác hại rất nghiêm trọng đối với kinh tế và đời sống. Tác động của lạm phát còn tùy thuộc vào lạm phát đó có dự đoán trước được hay không, công chúng và các thể chế có thể tiên tri được mức độ lạm phát hay sự thay đổi mức độ lạm phát là một điều bất ngờ. Trong điều kiện lạm phát cao và không dự đoán trước được, cơ cấu nền kinh tế dễ mất cân đối vì khi đó các nhà kinh doanh thường hướng đầu tư vào những khu vực hàng hóa có giá cả tăng lên cao, những ngành sản xuất có chu kỳ ngắn, thời gian thu hồi vốn nhanh, hạn chế đầu tư vào những ngành sản xuất có chu kỳ dài, thời gian thu hồi vốn chậm vì có nguy cơ gặp phải nhiều rủi ro. Lạm phát phát triển nhanh, biểu giá thường xuyên thay đổi làm cho lượng thông tin được bao hàm trong giá cả bị phá hủy, các tính toán kinh tế bị sai lệch nhiều theo thời gian, từ đó gây khó khăn cho các hoạt động đầu tư (Sử Đình Thành và Vũ Thị Minh Hằng, 2008). Nghiên cứu của Saryal (2007) về ảnh hưởng của lạm phát đến biến động thị trường chứng khoán đã góp phần khẳng định tỷ lệ lạm phát là một trong những yếu tố cơ bản quyết định biến động thị trường chứng khoán. Tỷ lệ lạm phát càng cao, biến
5 động thị trường chứng khoán càng lớn, theo đó rủi ro thị trường cũng càng cao hơn. Phân tích lạm phát giúp các nhà quản trị xem xét các kỳ vọng cho tương lai của nền kinh tế để đưa ra những quyết định chiến lược kinh tế phù hợp. Theo Campbell và Vuolteenaho (2004), lạm phát cao có thể làm cho các nhà quản trị và nhà đầu tư dự báo tăng trưởng của công ty một cách chủ quan dựa trên những dữ liệu về tăng trưởng trong quá khứ, kết quả là định giá sai giá trị doanh nghiệp. Ổn định lạm phát thành công có thể làm giảm khả năng xảy ra việc định giá sai, những thông tin trong giá bây giờ sẽ đáng tin cậy hơn. Quan điểm này trước đây đã được đặt ra bởi Cohn và Lessard (1980), lạm phát tăng có thể gây ra một sai lầm trong việc định giá. 2.1.2. Quyết định đầu tư của doanh nghiệp Theo Brealey và cộng sự (2016), quyết định đầu tư là một trong ba quyết định quan trọng của một doanh nghiệp, nếu như quyết định tài trợ và quyết định phân chia cổ tức được xem như là bước đầu tiên và bước cuối cùng của một quy trình thì quyết định đầu tư sẽ được xem là một mắc xích quan trọng ở giữa đảm bảo cho quá trình hoạt động của doanh nghiệp được hiệu quả, tăng lợi nhuận và tăng giá trị doanh nghiệp. Việc đưa ra một quyết định đầu tư chính xác mang ý nghĩa rất quan trọng đối với doanh nghiệp. Các doanh nghiệp đầu tư vào các tài sản thực để có thể tạo ra thu nhập cho doanh nghiệp. Doanh nghiệp đầu tư một phần vào tài sản cố định hữu hình như đất đai, máy móc, thiết bị; phần còn lại doanh nghiệp đầu tư vào tài sản cố định vô hình như thương hiệu và bằng sáng chế. Để thực hiện sản xuất kinh doanh trong điều kiện của cơ chế thị trường có hiệu quả đòi hỏi các doanh nghiệp phải có vốn và có phương án tạo lập, huy động vốn cụ thể. Thứ nhất, doanh nghiệp phải xác định nhu cầu vốn (vốn cố định và vốn lưu động) cần thiết cho quá trình sản xuất kinh doanh.
6 Thứ hai, doanh nghiệp phải xem xét khả năng đáp ứng nhu cầu vốn và các giải pháp huy động vốn như sau: - Nếu nhu cầu lớn hơn khả năng thì doanh nghiệp phải huy động thêm vốn, tìm kiếm mọi nguồn tài trợ với chi phí sử dụng vốn thấp nhưng vẫn bảo đảm có hiệu quả. - Nếu khả năng lớn hơn nhu cầu thì doanh nghiệp có thể mở rộng sản xuất, mở rộng thị trường hoặc có thể tham gia vào thị trường tài chính như đầu tư chứng khoán, cho thuê tài sản, góp vốn liên doanh... Thứ ba, doanh nghiệp phải lựa chọn nguồn vốn và phương thức thanh toán các nguồn vốn sao cho chi phí doanh nghiệp phải trả là thấp nhất trong khoảng thời gian hợp lý. Mỗi năm, các doanh nghiệp lớn và nhỏ chi tiêu rất nhiều tiền vào đầu tư vốn. Các hoạt động đầu tư này vạch ra hướng hoạt động cho tương lai của một công ty trong nhiều năm tới. Công ty không chỉ đầu tư vào các nhà máy, thiết bị mới mà còn cho những chương trình như các chiến dịch quảng cáo, các chương trình nghiên cứu phát triển. Quyết định đầu tư của doanh nghiệp bị chi phối và tác động bởi nhiều yếu tố như yếu tố nội lực bên trong như dòng tiền, quy mô công ty, tỷ lệ đòn bẩy tài chính, tăng trưởng doanh thu, lợi nhuận của công ty, … và các yếu tố ngoại lực bên ngoài doanh nghiệp như lạm phát, pháp luật, GDP, văn hóa quốc gia …. Để đưa ra một quyết định đầu tư, nhà quản trị phải xem xét các nhân tố tác động và quan tâm thứ tự ưu tiên trong việc chọn lựa. Chi tiêu vốn (capital expenditure) là chi phí tiền mặt dự kiến tạo ra một dòng các lợi ích tiền mặt trong tương lai kéo dài hơn một năm. Có nhiều loại chi phí khác nhau như chi phí mua một thiết bị mới, một bất động sản hay một tòa nhà để mở rộng một sản phẩm hay một ngành dịch vụ hiện có hoặc bước vào một lĩnh vực kinh doanh mới; Thay thế một tài sản cố định hiện có; Chi phí cho một chiến dịch quảng cáo; Chi phí cho một chương trình nghiên cứu phát triển; Các đầu tư cho đào tạo và huấn luyện
7 nhân viên…Các chi tiêu vốn rất quan trọng đối với một doanh nghiệp, bởi vì chúng đòi hỏi các chi phí tiền mặt lớn và chúng có tác động dài hạn đối với thành quả doanh nghiệp (Trần Ngọc Thơ và cộng sự, 2007). Các chi tiêu vốn của doanh nghiệp sẽ tác động đến khả năng sinh lợi tương lai của doanh nghiệp, xác định chủ yếu hướng hoạt động tương lai của doanh nghiệp, bằng cách ấn định doanh nghiệp sẽ sản xuất sản phẩm nào, doanh nghiệp cần phải thâm nhập thị trường nào, đặt cơ sở sản xuất ở địa phương nào và sử dụng loại công nghệ gì. 2.1.3. Độ nhạy cảm của đầu tư đối với giá cổ phiếu Độ nhạy cảm của đầu tư đối với giá cổ phiếu (Investment Sesitivity of Stock Prices) thể hiện sự thay đổi trong đầu tư của doanh nghiệp khi có một sự thay đổi trong giá cổ phiếu của doanh nghiệp đó trên thị trường. Độ nhạy cảm của đầu tư đối với giá cổ phiếu có thể bị tác động bởi lạm phát (Farooq và Ahmed, 2017), việc niêm yết chéo của các công ty (Foucalt và Frésard, 2012), văn hóa của các quốc gia, môi trường thông tin (Farooq và Amin, 2016), bầu cử, chính trị (Durnev, 2011), … Nghiên cứu của Ovtchinnilov và McConnell (2009) cho rằng đầu tư có thể chịu ảnh hưởng bởi giá cổ phiếu. Khi thị trường không hoàn hảo do nợ quá mức, việc bất cân xứng thông tin giữa nhà quản lý và nhà đầu tư bên ngoài sẽ ảnh hưởng đến hoạt động đầu tư của công ty. Các công ty có tỷ lệ đòn bẩy cao, dòng tiền ít, cổ tức thấp sẽ nhạy cảm hơn trong các quyết định đầu tư trước những cơ hội đầu tư có được. Bởi vì các công ty này dễ bị nợ quá mức, bất cân xứng thông tin, khó khăn về tài chính nên các nhà quản trị công ty này sẽ tận dụng những cơ hội đầu tư mới trong điều kiện thị trường không hoàn hảo. Do đó, lúc này đầu tư đặc biệt nhạy cảm với giá cổ phiếu vì những thay đổi trong giá cổ phiếu phản ánh những thay đổi trong cơ hội đầu tư dành cho các công ty. Giá cổ phiếu sẽ ảnh hưởng đến việc phân bổ vốn và quyết định đầu tư của nhà quản lý. Như vậy, những yếu tố tác động đến giá cổ phiếu
8 có thể tác động đến suy nghĩ và lựa chọn của nhà quản lý để đưa ra quyết định đầu tư và độ nhạy cảm của đầu tư với giá cổ phiếu được hình thành. 2.1.4. Mô hình cấu trúc q của Tobin - chỉ số đánh giá hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp Tobin (1969) đưa ra khái niệm q. Ý tưởng của Tobin là nếu thị trường chứng khoán đánh giá một công ty cao hơn giá trị vật lý (physical captital) của công ty đó thì đó là tín hiệu cho rằng công ty này có triển vọng phát triển trong tương lai. Để định lượng giá trị này, Tobin đề xuất lấy giá trị vốn hóa thị trường chia cho chi phí thay thế của các tài sản của công ty đó và gọi tỷ số đó là q. Khi q lớn hơn hoặc bằng 1 thì công ty sẽ đẩy mạnh đầu tư để tăng trưởng phát triển, ngược lại nếu q nhỏ hơn 1 thì công ty sẽ không thực hiện đầu tư nữa, nghĩa là bán bớt giá trị vật lý đi hoặc giảm đầu tư xuống thấp hơn mức hấu khao để giá trị vật lý tự động giảm dần. Theo Yoshikawa (1980), các quyết định đầu tư của doanh nghiệp dựa theo tỷ lệ q. Nếu giá trị thị trường (được đo lường trên thị trường chứng khoán) của một doanh nghiệp cao hơn giá trị sổ sách của doanh nghiệp đó thì đấy là tín hiệu thị trường cho rằng doanh nghiệp này có triển vọng phát triển. Thống kê q của Tobin phụ thuộc vào lợi nhuận hiện tại và lợi nhuận kỳ vọng trong tương lai từ vốn hóa thị trường của doanh nghiệp. Nếu giá trị vốn biên vượt quá chi phí vốn, doanh nghiệp sẽ thu được lợi nhuận trên vốn hóa thị trường và ngược lại. Đây là phương pháp để xem xét hiệu quả đầu tư dựa trên sự phản chiếu của lợi nhuận kỳ vọng trong tương lai cũng như lợi nhuận hiện tại. Lý thuyết q của Tobin nhấn mạnh rằng, các quyết định đầu tư không chỉ phụ thuộc vào các chính sách kinh tế hiện hành mà còn phụ thuộc vào kỳ vọng chính sách trong tương lai. Do đó, điểm khác biệt và là ưu điểm đặc biệt của mô hình q của Tobin là đo lường độ nhạy của vốn đầu tư được phản ánh bởi kỳ vọng vào lợi nhuận tương lai dựa trên giá trị lợi nhuận hiện tại. Theo Mayer (2003), nhiều nghiên cứu trước đây về đầu tư cho thấy cái nhìn sâu sắc về mô hình Tobin q của đầu tư. Một công ty sẽ muốn đầu tư nếu giá thị trường
9 của một dự án vượt quá giá trị thay thế của nó. Nếu thị trường đầu ra cạnh tranh hoàn hảo, hoạt động sản xuất có lợi nhuận, không thay đổi theo quy mô thì công ty sẽ đầu tư nếu giá trị thị trường của công ty vượt quá giá trị thay thế của nó. Blanchard, Rhee và Summers (1993) chỉ ra rằng định giá của các nhà quản lý có thể khác với định giá của thị trường, đặc biệt nếu thị trường không hiệu quả. 2.2. Tổng quan các nghiên cứu trước đây Theo Ball và Romer (2003), lạm phát làm giảm thông tin trong giá cả, quyết định của người tiêu dùng để giao dịch lâu dài với người bán phụ thuộc vào giá trị hiện tại của công ty. Giá hiện tại của công ty là tín hiệu về giá mà công ty sẽ thực hiện trong tương lai, lạm phát làm giá cả thay đổi từ đó làm giảm thông tin giá cả tương lai trong giá hiện hành. Tommasi (1996) cũng cho rằng lạm phát làm suy giảm lượng thông tin về giá bằng cách làm cho các cú sốc tổng cầu không thể dự đoán được và các công ty phải điều chỉnh sản lượng ít hơn để đáp ứng với các cú sốc. Kết quả của nhận thức này làm giá dao động nhiều hơn để cân bằng lượng cầu với lượng cung biến đổi ít. Lạm phát cao dẫn đến những thay đổi về giá và các đại diện kinh tế sẽ khó có thể phát hiện thông tin từ giá cả. Các nhà quản lý và nhà đầu tư khó có thể đưa ra những dự báo khi môi trường kinh tế có lạm phát cao. Bsu và cộng sự (2010) đã cho thấy các nhà phân tích không kết hợp đầy đủ thông tin về lạm phát kỳ vọng trong dự báo của họ. Theo lý thuyết thị trường hiệu quả, thông tin về triển vọng doanh nghiệp phải được phản ánh trong giá cổ phiếu. Tuy nhiên, nghiên cứu của Bsu và cộng sự (2010) cho thấy khả năng thị trường phản ứng chậm với thông tin về kết quả hoạt động doanh nghiệp. Một ý nghĩa quan trọng của giá trị thông tin thấp chứa đựng trong giá cổ phiếu khi đi kèm với lạm phát cao là sự liên quan với độ nhạy cảm của đầu tư với giá cổ phiếu. Đã có nhiều nghiên cứu xoay quanh độ nhạy cảm đầu tư đối với giá cổ phiếu dưới tác động của nhiều yếu tố như lạm phát, niêm yết chéo, môi trường văn hóa của các quốc gia, chính trị, bầu cử…Tuy nhiên, các yếu tố này cùng có một đặc điểm chung là tác động đến lượng thông tin chứa đựng trong giá cổ phiếu của công ty mà thị trường cung cấp cho nhà quản lý để ra quyết định đầu tư. Những nhà quản