Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Kiểm định mối quan hệ giữa giá dầu thế giới và tỷ suất sinh lợi chứng khoán – Nghiên cứu trường hợp tại Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:100

Thêm vào BST

Báo xấu

27
lượt xem 2
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Bài nghiên cứu đánh giá tác động độ trễ do thay đổi giá dầu lên TSSL chứng khoán. Kết quả kiểm định thực nghiệm cho thấy những thay đổi trong giá dầu từ trước đó 7 ngày sẽ có tác động mạnh nhất đến TSSL chứng khoán trong ngày hiện tại.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Kiểm định mối quan hệ giữa giá dầu thế giới và tỷ suất sinh lợi chứng khoán – Nghiên cứu trường hợp tại Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH NGUYỄN ANH VĂN KIỂM ĐỊNH MỐI QUAN HỆ GIỮA GIÁ DẦU THẾ GIỚI VÀ TỶ SUẤT SINH LỢI CHỨNG KHOÁN – NGHIÊN CỨU TRƯỜNG HỢP TẠI VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ Tp. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2015
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH NGUYỄN ANH VĂN KIỂM ĐỊNH MỐI QUAN HỆ GIỮA GIÁ DẦU THẾ GIỚI VÀ TỶ SUẤT SINH LỢI CHỨNG KHOÁN – NGHIÊN CỨU TRƯỜNG HỢP TẠI VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: GS.TS. TRẦN NGỌC THƠ Tp. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2015
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn này là công trình nghiên cứu do chính tôi thực hiện, với sự hướng dẫn của GS.TS Trần Ngọc Thơ. Số liệu, ý kiến trích dẫn trong bài nghiên cứu đều có nguồn gốc rõ ràng và tác giả cụ thể. Kết quả bài nghiên cứu này là trung thực và chưa từng được công bố trong bất kỳ nghiên cứu nào khác. TP. Hồ Chí Minh, ngày…..tháng….năm 2015 Tác giả NGUYỄN ANH VĂN
MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT DANH MỤC BẢNG BIỂU VÀ HÌNH VẼ TÓM TẮT .......................................................................................................................... 1 CHƯƠNG I – GIỚI THIỆU CHUNG VỀ BÀI NGHIÊN CỨU ................................... 2 1.1 ĐẶT VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU .................................................................................. 2 1.2 MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU ....................................................................................... 3 1.3 ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU ........................................................... 4 1.4 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU .............................................................................. 4 1.5 Ý NGHĨA ĐỀ TÀI ..................................................................................................... 5 1.6 BỐ CỤC BÀI NGHIÊN CỨU ................................................................................... 5 CHƯƠNG II – TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY ............................ 7 2.1 CÁC NGHIÊN CỨU TRÊN THẾ GIỚI .................................................................... 7 2.2 CÁC NGHIÊN CỨU TẠI VIỆT NAM .................................................................... 12 CHƯƠNG III – DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ............................. 14 3.1 DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU ........................................................................................ 14 3.2 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ............................................................................ 17 CHƯƠNG IV - KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU .................................................................. 21
4.1 KIỂM ĐỊNH TÍNH DỪNG CỦA CHUỖI DỮ LIỆU ............................................. 21 4.2 KẾT QUẢ KIỂM ĐỊNH PHƯƠNG SAI SAI SỐ THAY ĐỔI ............................... 31 4.3 KẾT QUẢ KIỂM ĐỊNH SỰ TÁC ĐỘNG CỦA THAY ĐỔI GIÁ DẦU ĐẾN TSSL CHỨNG KHOÁN NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM ............................................................. 39 4.4 KẾT QUẢ KIỂM ĐỊNH ĐỘ TRỄ TÁC ĐỘNG TỪ THAY ĐỔI GIÁ DẦU ĐẾN TSSL CHỨNG KHOÁN NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM ................................................... 50 4.5 KẾT QUẢ KIỂM ĐỊNH TÁC ĐỘNG TỪ THAY ĐỔI GIÁ DẦU ĐẾN TSSL CHỨNG KHOÁN THEO QUI MÔ CÔNG TY ............................................................... 56 4.6 SỰ PHÙ HỢP CỦA MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU: KIỂM ĐỊNH PHẦN DƯ CHUẨN HÓA................................................................................................................................... 59 CHƯƠNG V – KẾT LUẬN ............................................................................................ 67 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC 1: TỔNG HỢP DANH SÁCH CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRONG CHUỖI DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU PHỤ LỤC 2: THỐNG KÊ MÔ TẢ CHUỖI TSSL CÁC BIẾN NGHIÊN CỨU PHỤ LỤC 3: CÂU LỆNH CHƯƠNG TRÌNH SỬ DỤNG TRONG EVIEWS PHỤ LỤC 4: KẾT QUẢ CHI TIẾT MỐI TƯƠNG QUAN GIỮA GIÁ DẦU VÀ TSSL CHỨNG KHOÁN THEO CÁC ĐỘ TRỄ CỦA THAY ĐỔI GIÁ DẦU
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT ARCH: Phương sai sai số thay đổi có điều kiện tự hồi quy CK: Chứng khoán G7: Nhóm các quốc gia phát triển G7 GARCH: Phương sai sai số có điều kiện thay đổi tự hồi quy tổng quát GDP: Tổng sản phẩm quốc nội HNX: Sở Giao Dịch Chứng khoán Hà Nội HOSE: Sở Giao Dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh IMF: Qũy tiền tệ Quốc tệ. NYSE: Sở Giao Dịch Chứng khoán New York OECD: Tổ chức Hợp tác và Phát triển Kinh tế OLS: Phương pháp hồi quy bình phương nhỏ nhất TGHĐ: Tỷ giá hối đoái. TSSL: Tỷ suất sinh lợi TTCK: Thị trường chứng khoán. USD: Đồng đô-la Mỹ VECM: Mô hình Vector hiệu chỉnh sai số VND: Tiền đồng Việt Nam. VN-INDEX: Chỉ số chứng khoán VN-Index WTI: Chỉ số giá dầu thô West Texas Intermediate
DANH MỤC BẢNG BIỂU Bảng 1.1: Số liệu xuất nhập khẩu xăng dầu tháng 02/2015 và 2 tháng đầu năm 2015 ...... 3 Bảng 4.1: Kết quả kiểm định tính dừng của toàn bộ các chuỗi dữ liệu nghiên cứu ......... 22 Bảng 4.2: Kết quả kiểm định phương sai sai số thay đổi ................................................. 32 Bảng 4.3: Kết quả hệ số ước lượng α2 theo từng ngành. ................................................. 40 Bảng 4.4: Chi tiết kết quả kiểm định hệ số ước lượng α2 theo từng công ty. .................. 44 Bảng 4.5: Kết quả kiểm định độ trễ tương quan giữa giá dầu và TSSL chứng khoán theo từng ngành. ........................................................................................................................ 53 Bảng 4.6: Thống kê mô tả các danh mục theo qui mô. .................................................... 56 Bảng 4.7: Tỉ lệ chứng khoán trong mỗi danh mục có tương quan với giá dầu. ............... 57 Bảng 4.8: Tỉ lệ chứng khoán trong mỗi danh mục có tương quan với giá dầu tại các độ trễ khác nhau.. ......................................................................................................................... 58 Bảng 4.9: Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị đối với phần dư chuẩn hóa. ....................... 60 DANH MỤC HÌNH VẼ Hình 3.1: Diễn biến VN-Index giai đoạn từ 2006-03/2015 .............................................. 15 Hình 3.2: Tỷ giá bình quân liên ngân hàng USD/VND giai đoạn từ 2006-03/2015 ........ 16 Hình 3.3: Diễn biến giá dầu thô giao ngay WTI giai đoạn từ 2006-03/2015 ................... 17 Hình 4.1: Đồ thị chuỗi tỷ lệ tăng giá của giá dầu thô giao ngay WTI .............................. 30 Hình 4.2: Đồ thị theo thời gian của chuỗi TSSL VN-Index ............................................. 30 Hình 4.3: Đồ thị theo thời gian của chuỗi sai phân bậc 1 tỷ giá bình quân liên ngân hàng USD/VND ......................................................................................................................... 31 Hình 4.4: Số lượng chứng khoán niêm yết tương quan theo thay đổi giá dầu theo các độ trễ khác nhau. ..................................................................................................................... 51 Hình 4.5: Số lượng chứng khoán ngành vận tải-kho bãi tương quan với giá dầu theo các độ trễ khác nhau.. ............................................................................................................... 52 Hình 4.6: Số lượng CK các ngành tương quan với giá dầu theo độ trễ............................ 55
1 TÓM TẮT Bài nghiên cứu này tập trung vào đánh giá tác động từ thay đổi giá dầu lên thành quả hoạt động của công ty, được đo lường qua mức biến động của TSSL chứng khoán tương ứng. Dữ liệu nghiên cứu thực hiện tại 254 công ty niêm yết trên HOSE trong giai đoạn từ ngày 01 tháng 01 năm 2006 đến hết ngày 31 tháng 03 năm 2015. Kết quả kiểm định thực nghiệm cho thấy tồn tại mối tương quan giữa sự thay đổi của giá dầu và TSSL chứng khoán niêm yết tại 27 trên tổng số 254 công ty, chiếm tỷ lệ 10.63% mẫu nghiên cứu. Bài nghiên cứu cũng đánh giá tác động độ trễ do thay đổi giá dầu lên TSSL chứng khoán. Kết quả kiểm định thực nghiệm cho thấy những thay đổi trong giá dầu từ trước đó 7 ngày sẽ có tác động mạnh nhất đến TSSL chứng khoán trong ngày hiện tại. Ngoài ra, mức độ ảnh hưởng của giá dầu lên TSSL chứng khoán có phụ thuộc vào qui mô chứng khoán niêm yết hay không cũng được kiểm định trong bài nghiên cứu này. Khi qui mô doanh nghiệp tăng thì rủi ro từ những biến động của giá dầu sẽ càng lớn.
2 CHƯƠNG I – GIỚI THIỆU CHUNG VỀ BÀI NGHIÊN CỨU 1.1 ĐẶT VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU Các biến kinh tế vĩ mô chính thường được nhìn nhận có tác động quan trọng đến những biến động của TTCK bao gồm: Cung tiền, lãi suất, lạm phát…Nhiều nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam và thế giới cũng mang lại những kết quả đánh giá được mức độ quan trọng của các yếu tố trên. Một trong các mặt hàng ảnh hưởng chính đến hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp cũng như cuộc sống sinh hoạt của người dân là giá xăng dầu. Những lần điều chỉnh giá xăng dầu luôn được nhìn nhận có tác động không nhỏ đến hoạt động sản xuất kinh doanh, thành quả hoạt động của doanh nghiệp theo cả chiều hướng tích cực và tiêu cực tùy vào sự thay đổi diễn ra như thế nào. Giai đoạn từ đầu năm 2014 đến nay, giá dầu liên tục giảm mạnh vì các lý do khác nhau như nhu cầu tiêu thụ các quốc gia giảm hay nguồn cung dầu tăng mạnh vì sự tiến bộ trong công nghệ sản xuất dầu từ đá phiến tại Mỹ. Giá xăng dầu tại Việt Nam cũng nằm trong quy luật chung khi Tổ liên điều hành giá xăng dầu (gồm đại diện của Bộ Tài chính và Công Thương) cũng đã nhiều lần hạ giá cơ sở làm giảm giá bán lẻ của các doanh nghiệp đầu mối. Theo số liệu của Hiệp hội xăng dầu Việt Nam, trong 2 tháng đầu năm 2015 lượng xuất khẩu dầu thô cả nước đạt gần 1,6 triệu tấn, tăng 36,5% và kim ngạch đạt 672 triệu đôla Mỹ, giảm 34,2% so với cùng kỳ năm trước. Thị trường xuất khẩu chủ yếu của Việt Nam là Trung Quốc (300 nghìn tấn), Úc (248 nghìn tấn), Malaysia (231 nghìn tấn), và Singapore (224 nghìn tấn). Về nhập khẩu xăng dầu thành phẩm, trong 2 tháng đầu năm 2015, chúng ta đã nhập 1,5 triệu tấn với trị giá 785 triệu đôla Mỹ, tăng 10,2% về lượng và giảm 39,5% trị giá so với cùng kỳ năm trước.
3 Bảng 1.1: Số liệu xuất nhập khẩu xăng dầu tháng 02/2015 và 2 tháng đầu năm 2015 (Nguồn: Hiệp Hội xăng dầu Việt Nam) Được nhìn nhận như một quốc gia nhập khẩu xăng dầu (thực tế chúng ta đang xuất khẩu thô và nhập khẩu xăng dầu thành phẩm), việc giảm giá xăng dầu thế giới có thể xem là một lợi thế cho Việt Nam khi nhiên liệu đầu vào cho các ngành sản xuất giảm, hạ giá thành sản phẩm và tạo ra lợi thế cạnh tranh lớn hơn. Tuy nhiên, các ngành khác nhau sẽ có cấu trúc hoạt động khác nhau, điều này dẫn đến sự không đồng hóa trong tác động của thay đổi giá xăng dầu, vì thế việc giá xăng dầu tăng hay giảm nên được xem xét riêng biệt giữa các ngành. Các nghiên cứu trước đây tại Việt Nam chủ yếu kiểm định TTCK một cách tổng thể trong tương quan với giá xăng dầu (thông thường chỉ số VN-Index được chọn làm biến đại diện) sẽ có những hạn chế nhất định vì giả định thị trường là đồng nhất giữa các ngành và các công ty. Trong bài nghiên cứu này, tác giả sẽ thực hiện kiểm định theo từng công ty một cách độc lập, từ đó có thể thấy được mức độ ảnh hưởng từ giá dầu lên các công ty và từng ngành thay đổi như thế nào. 1.2 MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU
4 Tập trung chính vào kiểm định tác động của thay đổi giá dầu thế giới lên thành quả hoạt động của doanh nghiệp thông qua sự thay đổi của TSSL chứng khoán niêm yết, qua đó xác định xem liệu có tồn tại mối quan hệ này hay không và mức độ ảnh hưởng có đồng nhất giữa các ngành khác nhau hay sẽ tùy thuộc vào ngành nghề hoạt động của doanh nghiệp. Kết quả nghiên cứu có thể làm tiền đề cho những nhà quản lý, giám đốc doanh nghiệp hoặc các nhà đầu tư cân nhắc khi ra quyết định đầu tư vào một doanh nghiệp niêm yết bất kỳ trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong một mối liên hệ với ảnh hưởng từ thay đổi của giá dầu, bên cạnh các yếu tố vĩ mô và vi mô khác. Để thực hiện được mục tiêu trên, các câu hỏi nghiên cứu được đặt ra trong luận văn là:  Liệu có tồn tại mối tương quan giữa thay đổi của giá dầu và TSSL chứng khoán niêm yết tại thị trường chứng khoán Việt Nam? Và mối tương quan này là tương quan cùng chiều hay tương quan ngược chiều?  Mối quan hệ này (nếu tồn tại) sẽ thay đổi như thế nào giữa các doanh nghiệp hoạt động trong các ngành nghề khác nhau?  Độ trễ từ sự thay đổi giá dầu thế giới tác động lên TSSL chứng khoán niêm yết (nếu có) sẽ là bao nhiêu?  Qui mô doanh nghiệp có phải là nhân tố ảnh hưởng đến mối tương quan giữa thay đổi giá dầu thế giới và TSSL chứng khoán Việt Nam? 1.3 ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU Đối tượng nghiên cứu chính của đề tài là mối quan hệ giữa giá dầu thế giới và chứng khoán niêm yết Việt Nam. Qua đó thấy được sự ảnh hưởng này sẽ tác động đến thành quả hoạt động của doanh nghiệp ra sao. Phạm vi nghiên cứu của đề tài sẽ giới hạn tại 254 công ty niêm yết trên HOSE, bắt đầu từ ngày 01 tháng 01 năm 2006 đến hết ngày 31 tháng 03 năm 2015. 1.4 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
5 Để kiểm định mối quan hệ giữa thay đổi của giá dầu và TSSL chứng khoán tại thị trường Việt Nam, bài nghiên cứu thực hiện theo phương pháp được đề xuất bởi Narayan, Sharma (2011) ứng dụng mô hình GARCH (1,1) để thực hiện kiểm định. Với chuỗi dữ liệu nghiên cứu được thu thập theo ngày, một hiện tượng thông thường đối với chuỗi dữ liệu dạng như vậy là tồn tại phương sai sai số thay đổi. Do đó, bài nghiên cứu ứng dụng mô hình GARCH (1,1) là phù hợp để đánh giá tác động từ thay đổi giá dầu thế giới lên TSSL chứng khoán niêm yết Việt Nam. 1.5 Ý NGHĨA CỦA ĐỀ TÀI Các kết quả nghiên cứu trong đề tài được kỳ vọng mang lại những đóng góp sau đây:  Trong khi một vài các nghiên cứu trước đây chỉ đánh giá mối quan hệ giữa rủi ro giá dầu thế giới và chứng khoán Việt Nam thông qua chỉ số đại diện, thông thường là chỉ số VN-Index, thì nghiên cứu này đi vào kiểm định mối tương quan ở cấp độ từng công ty, thông qua biến động TSSL từng chứng khoán niêm yết trên sàn HOSE. Qua đó có thể tìm hiểu về sự khác biệt giữa các ngành khác nhau do tác động từ thay đổi giá dầu đem lại.  Xác định độ trễ (nếu có) từ sự thay đổi giá dầu thế giới tác động lên TSSL chứng khoán niêm yết tại Việt Nam.  Qui mô công ty là một trong các nhân tố tạo nên sự khác biệt từ tác động của thay đổi giá dầu thế giới lên TSSL chứng khoán. 1.6 BỐ CỤC BÀI NGHIÊN CỨU  Chương I – Giới thiệu chung về bài nghiên cứu. Như đã trình bày ở phần trên, chương I đã giới thiệu những vấn đề chung về bài nghiên cứu, mục tiêu, câu hỏi và những kết quả kì vọng đạt được. Các phần tiếp theo của bài nghiên cứu được bố cục như sau:  Chương II – Tổng quan các nghiên cứu trước đây.
6 Phần này sẽ trình bày tổng quan các kết quả nghiên cứu trước đây cả trong và ngoài nước về chủ đề tương tự. Qua đó sẽ có được một góc nhìn tổng quan và có sự so sánh về kết quả thực nghiệm của các nghiên cứu khác nhau với mô hình, dữ liệu khác biệt.  Chương III- Mô hình, dữ liệu và phương pháp nghiên cứu. Phần này sẽ trình bày chi tiết cách dữ liệu được chọn lọc, thu thập, tính toán và phương pháp nghiên cứu được sử dụng trong mô hình để trả lời cho các câu hỏi được đặt ra.  Chương IV- Kết quả nghiên cứu. Phần này sẽ trình bày các kết quả định lượng từ việc hồi quy dữ liệu, qua đó thấy được mức độ ảnh hưởng cũng như mối quan hệ giữa thay đổi giá dầu thế giới và TSSL chứng khoán niêm yết tại Việt Nam  Chương V sẽ tổng kết lại bài nghiên cứu, các kết quả và khuyến nghị được rút ra từ bài nghiên cứu.
7 CHƯƠNG II – TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 2.1 CÁC NGHIÊN CỨU TRÊN THẾ GIỚI Đề tài về giá dầu hiện vẫn là một trong các chủ đề nghiên cứu chính của các học giả kinh tế trên toàn cầu. Trong mối tương quan với TTCK, các lý thuyết kinh tế học cho thấy mối tương quan nghịch chiều từ sự gia tăng của giá dầu lên thành quả của thị trường. Điều đó bắt nguồn từ việc giá dầu tăng sẽ dẫn đến sự suy giảm trong tổng sản phẩm quốc nội GDP của các quốc gia, kéo theo tình trạng kinh doanh kém của các công ty bị ảnh hưởng trực tiếp hay gián tiếp từ thay đổi giá dầu. Thu nhập giảm, vì sự gia tăng chi phí đầu vào là xăng dầu, và hiển nhiên là TSSL chứng khoán cũng sẽ giảm theo tác động dây chuyền đó. Dưới đây là một số nghiên cứu tiêu biểu về tác động từ giá dầu tăng đến thành quả của TTCK. Nghiên cứu của Driesprong, Jacobsen và Maat (2008) tại các TTCK phát triển trong thời kỳ 30 năm với dữ liệu được thu thập theo tháng. Kết quả thực nghiệm cho thấy tồn tại khả năng dự báo từ sự thay đổi giá dầu lên TSSL chứng khoán tại 12 trên 18 quốc gia cũng như chỉ số chứng khoán toàn cầu và mối tương quan này là nghịch chiều. Kết quả tương tự cũng được tìm thấy tại các quốc đang phát triển nhưng với giai đoạn nghiên cứu ngắn hơn. Jones và Kaul (1996) kiểm tra liệu phản ứng của TTCK đến cú sốc giá dầu có thể được giải thích bởi sự thay đổi trong dòng tiền thực/hoặc TSSL kỳ vọng hiện tại và tương lai hay không. Nghiên cứu được thực hiện tại 4 quốc gia gồm Mỹ, Canada, Nhật và Anh trong thời kỳ sau chiến tranh thế giới thứ hai. Kết quả cho thấy tác động của các cú sốc giá dầu đến TTCK Mỹ và Canada có thể chỉ được giải thích bởi ảnh hưởng lên dòng tiền thực. Trái lại, tại Anh và Nhật, tác động từ giá dầu ảnh hưởng lên TSSL chứng khoán được lý giải bởi cả thay đổi trong dòng tiền thực và TSSL kỳ vọng các chứng khoán.
8 Miller và Ratti (2009) phân tích mối quan hệ dài hạn giữa giá dầu thô thế giới và các TTCK quốc tế giai đoạn từ tháng 01 năm 1977 đến tháng 03 năm 2008 sử dụng mô hình VECM có điều kiện. Các tác giả tìm thấy sự tồn tại trong mối quan hệ dài hạn này tại 6 quốc gia OECD từ tháng 01/1971 đến tháng 05/1980 và từ tháng 02/1988 đến tháng 09/1999, các chỉ số chứng khoán phản ứng tiêu cực trước sự gia tăng giá dầu trong dài hạn. Giai đoạn từ tháng 06/1980 đến 01/1988, kết quả nghiên cứu lại cho thấy không tồn tại mối quan hệ nói trên. Broadstock và Filis (2014) nghiên cứu tương quan thay đổi theo thời gian giữa các cú sốc giá dầu và TSSL của TTCK, sử dụng mô hình Scalar-BAKK tại hai quốc gia đại diện cho các quốc gia đã phát triển và đang phát triển là Mỹ và Trung Quốc. Giai đoạn nghiên cứu từ 1995 đến năm 2013. Kết quả nghiên cứu cho thấy:  Thứ nhất, tương quan giữa các cú sốc giá dầu và TSSL chứng khoán là chắc chắn và thay đổi theo thời gian.  Thứ hai, cú sốc giá dầu với hình thức khác nhau sẽ tác động không đồng nhất đến TSSL TTCK.  Thứ ba, mối tương quan này thay đổi giữa các ngành khác nhau.  Và cuối cùng là mối tương quan này tại Trung Quốc không rõ ràng và chắc chắn khi so sánh với Mỹ. Moya-Martínez, Ferrer-Lapeña và Escribano-Sotos (2014) nghiên cứu độ nhạy cảm của TTCK Tây Ban Nha tại mức độ từng ngành đối với những thay đổi của giá dầu trong giai đoạn từ năm 1993-2010. Kết quả thực nghiệm chỉ ra rằng mức độ tác động của rủi ro giá dầu lên các ngành tại Tây Ban Nha vẫn còn hạn chế. Mối tương quan này rất yếu trong những năm 1990, giai đoạn ổn định và giá dầu thấp. Thay vào đó, mối liên kết này gia tăng trong những năm 2000, và là mối tương quan cùng chiều.
9 Trong một nghiên cứu khác của Lee, Yang và Huang (2012) tại các quốc gia G7 từ tháng 01 năm 1991 đến tháng 05 năm 2009 trên các chỉ số chứng khoán ngành và giá dầu lại không cho thấy mối quan hệ này có ý nghĩa thống kê. Những thay đổi trong TSSL chứng khoán, tuy nhiên, lại dẫn đến thay đổi trong giá dầu tại Đức, Anh và Mỹ. Trong ngắn hạn, tồn tại mối quan hệ nhân quả nghịch chiều giữa thay đổi giá dầu và chỉ số chứng khoán ngành: 4 trên 7 ngành bị tác động bởi thay đổi giá dầu tại Đức, 2 ngành tại Mỹ và 1 ngành tại Pháp. Đặc biệt, TSSL chứng khoán ngành công nghệ thông tin và tiêu dùng bị tác động mạnh nhất bởi các cú sốc giá dầu, theo sau bởi khu vực tài chính, dịch vụ công ích và vận tải. Kết quả nghiên cứu của các tác giả cũng tìm thấy bằng chứng về việc thay đổi trong TSSL chứng khoán sẽ dẫn tới thay đổi giá dầu tại 8 trên 9 ngành tại Đức, nhiều nhất trong các quốc gia G7 và theo sau lần lượt là Anh, Ý, Pháp, Canada và Mỹ. Mối quan hệ nhân quả như trên không tồn tại ở Nhật Bản. Arouri (2011) kiểm tra phản ứng của các TTCK tại Châu Âu đối với thay đổi của giá dầu. Kết quả kiểm định thực nghiệm chỉ ra liên kết mạnh giữa thay đổi giá dầu và TTCK tại hầu hết các khu vực của Châu Âu. Tuy nhiên, bản chất và mức độ phản ứng của TSSL chứng khoán đối với các cú sốc giá dầu thay đổi giữa các khu vực. Ngoài ra, tác giả cũng tìm thấy bằng chứng về sự bất đối xứng từ phản ứng của TSSL chứng khoán đối với biến động của giá dầu. Zhu, Li và Li (2014) nghiên cứu mối quan hệ năng động giữa giá dầu thô và TTCK tại 10 quốc gia khu vực Châu Á – Thái Bình Dương giai đoạn từ ngày 04 tháng 01 năm 2000 đến 30 tháng 03 năm 2012. Kết quả nghiên cứu mang lại bằng chứng về tương quan không đáng kể giữa giá dầu thô và TSSL các TTCK khu vực Châu Á Thái Bình Dương. Xem xét một cách tổng quát các nghiên cứu trên, có thể thấy là về mặt thực tế, tác động do thay đổi từ giá dầu lên các TTCK vẫn chưa thật sự rõ ràng. Trong khi các lý thuyết kinh tế dự báo về ảnh hưởng tiêu cực do giá dầu tăng thì kiểm định thực nghiệm mang
10 lại những kết quả trái chiều hoặc mối tương quan trên là hỗn hợp, nghĩa là tác động từ các cú sốc giá dầu đến TTCK có thể theo cả chiều hướng tiêu cực hoặc tích cực. Trong khi các nghiên cứu trên kiểm định phản ứng tổng thể của TTCK đối với giá dầu thay đổi thông qua các chỉ số đại diện toàn thị trường tại mỗi quốc gia, hoặc kiểm định tại mức độ ngành thì những nghiên cứu sau đây tiến hành kiểm định tại từng công ty độc lập, mà kết quả sẽ phụ thuộc vào đặc điểm của từng doanh nghiệp hơn là tổng thể toàn bộ thị trường. Nghiên cứu của Narayan và Sharma (2011) kiểm định quan hệ giữa giá dầu và TSSL chứng khoán tại 560 công ty niêm yết trên NYSE giai đoạn từ ngày 05 tháng 01 năm 2000 đến 31 tháng 12 năm 2008. Các tác giả tìm thấy bằng chứng cho thấy giá dầu tác động lên TSSL chứng khoán thay đổi tùy thuộc vào ngành công ty đang hoạt động. Sự khác biệt từ thay đổi giá dầu lên TSSL các chứng khoán cũng thay đổi tùy thuộc vào qui mô của công ty. Phan, Sharma và Narayan (2015) trong một nghiên cứu về sự khác biệt từ tác động của giá dầu lên chứng khoán của các công ty sản xuất và tiêu thụ dầu thô cho thấy TSSL chứng khoán các công ty sản xuất dầu có tương quan cùng chiều với thay đổi giá dầu, bất kể giá dầu tăng hay giảm. Về ảnh hưởng của biến động giá dầu lên các công ty tiêu thụ dầu cho thấy, chỉ một số các ngành bị ảnh hưởng thật sự, nghĩa là sự ảnh hưởng này không đồng nhất. Ngoài ra, các tác giả cũng phát minh một vài chiến lược giao dịch đơn giản và nhận thấy rằng, các nhà đầu tư vào các công ty thuộc ngành sản xuất dầu có thể tạo ra nhiều lợi nhuận hơn có ý nghĩa về mặt thống kê so với các công ty thuộc ngành tiêu thụ dầu. Một nhánh nghiên cứu khác về mối quan hệ giữa giá dầu và TTCK tập trung vào tìm hiểu độ trễ trong mối tương quan này, hay nói cách khác là phản ứng của TTCK đối với thông tin giá dầu thay đổi sẽ mất bao lâu.
11 Có ba lý do chính giải thích tại sao tồn tại mối tương quan trễ này :  Thứ nhất, thông tin từ giá dầu thay đổi sẽ làm cho TSSL kỳ vọng của các chứng khoán có sự thay đổi, tuy nhiên TTCK không hoàn hảo nên sẽ có độ trễ nhất định từ phản ứng của các nhà đầu tư.  Thứ hai là giả thuyết về sự phản ứng thận trọng (underreaction) của các nhà đầu tư. Giả thuyết này cho rằng trong ngắn hạn các nhà đầu tư phản ứng thận trọng đối với thông tin tác động đến chứng khoán, trong khi trong dài hạn họ lại phản ứng quá mức (overreaction) đối với các thông tin tương tự. Nếu giá dầu tăng trong suốt một giai đoạn, trong thời kỳ đầu nhà đầu tư có xu hướng phản ứng thận trọng vì lượng thông tin ít trong lượng lớn thông tin có sẵn tác động đến thị trường hàng ngày; Tuy nhiên, trong dài hạn, họ sẽ phản ứng quá mức với thông tin này vì sự lặp lại liên tục.  Thứ ba, là giả thuyết đảo ngược về giá trị trung bình (mean reversion hypothesis). Giả thuyết này cho rằng thông tin trong quá khứ sẽ có khả năng dự báo thay đổi của TSSL chứng khoán trong tương lai. (Narayan và Sharma, 2011). Một vài nghiên cứu tiêu biểu về độ trễ của giá dầu tác động lên TSSL chứng khoán bao gồm của các tác giả sau đây. Nghiên cứu của Driesprong, Jacobsen và Maat (2008) tại các TTCK phát triển trong thời kỳ 30 năm với dữ liệu được thu thập theo tháng cho thấy các nhà đầu tư dường như phản ứng rất chậm đối với thông tin về thay đổi giá dầu dù họ đều biết một cú sốc giá dầu làm tăng rủi ro trong việc đầu tư. Huang, Masulis và Stoll (1996) kiểm định sự tương quan xảy ra trong cùng một giai đoạn cũng như tại các độ trễ khác nhau giữa TSSL hàng ngày của hợp đồng giao sau giá dầu và TSSL chứng khoán Mỹ trong giai đoạn từ ngày 09 tháng 10 năm 1979 đến ngày 16 tháng 03 năm 1990. Kết quả cho thấy không có mối tương quan rõ ràng giữa TSSL
12 giá dầu giao sau và các chỉ số chứng khoán. Trường hợp chứng khoán các công ty hoạt động trong ngành dầu mỏ thì tồn tại mối tương quan tại cùng một thời điểm và độ trễ một ngày giữa TSSL chứng khoán với giá dầu giao sau. Nghiên cứu của Narayan và Sharma (2011) tại 560 công ty niêm yết trên NYSE cũng tìm thấy bằng chứng về độ trễ từ thay đổi giá dầu tác động lên TSSL chứng khoán. Các chứng khoán thuộc 6 ngành sau sẽ bị tác động mạnh nhất từ thay đổi giá dầu trước đó 2 ngày gồm hóa chất, điện, dịch vụ chung, sản xuất, cung ứng, và vận tải. Độ trễ có tác động đảng kể đến TTCK tiếp theo là thay đổi trước đó 5 ngày, tập trung tại các ngành năng lượng, thực phẩm, y tế và khu vực ngân hàng. 2.2 CÁC NGHIÊN CỨU TẠI VIỆT NAM Tại Việt Nam, chúng ta đều có thể thấy những bằng chứng về tác động của giá dầu đối với nền kinh tế nói chung và hoạt động của các doanh nghiệp nói riêng, nhưng cho đến thời điểm hiện tại chưa thật sự có nhiều nghiên cứu về mối tương quan nêu trên. Một vài nghiên cứu của các học giả nước ngoài và trong nước chủ yếu nghiên cứu tổng thể mối liên quan của giá dầu và toàn bộ thị trường chứng khoán Việt Nam thông qua sự thay đổi của chỉ số thị trường như VN-Index của sàn HOSE. Sau đây là nghiên cứu tiêu biểu tại Việt Nam về mối tương quan của giá dầu và TTCK mà tác giả tìm hiểu được. Narayan và Narayan (2010) kiểm tra mối quan hệ giữa TSSL chứng khoán và giá dầu tại TTCK Việt Nam, bao gồm thêm một biến vĩ mô là TGHĐ danh nghĩa USD/VND làm biến bổ sung tác động lên TSSL chứng khoán. Dữ liệu nghiên cứu được thu thập hàng ngày trong giai đoạn từ năm 2000-2008. Kết quả nghiên cứu của hai tác giả cho thấy TSSL chứng khoán, giá dầu, và TGHĐ danh nghĩa có mối quan hệ đồng liên kết, nghĩa là tồn tại quan hệ trong dài hạn. Cả giá dầu và TGHĐ danh nghĩa đều tác động cùng chiều lên TSSL chứng khoán và kết quả kiểm định này có ý nghĩa về mặt thống kê. Trong ngắn hạn, các tác giả không tìm thấy mối tương quan có ý nghĩa thống kê từ giá dầu và TGHĐ danh nghĩa lên TSSL chứng khoán.
13 Kết quả nghiên cứu của hai tác giả tại TTCK Việt Nam trái ngược với các lý thuyết kinh tế. Lí do cho hiện tượng này, theo các tác giả đó là những yếu tố riêng biệt tại TTCK Việt Nam trong giai đoạn phát triển bong bóng cùng giai đoạn nghiên cứu. Các nhân tố này, dựa trên nghiên cứu của IMF (2007) bao gồm: Sự gia tăng nhanh chóng từ vốn FDI đổ vào Việt Nam, ước tính sơ bộ tăng gấp đôi từ mức 0.9 tỉ đôla Mỹ trong 2005 lên 1.9 tỉ đôla Mỹ trong 2006, tương đương 3.1% GDP. Thứ hai, đó là sự thay đổi của nhà đầu tư nội địa từ nắm giữ ngoại tệ, gửi tiết kiệm ngân hàng sang đầu tư chứng khoán, gia tăng sử dụng đòn bẫy trong việc đầu tư chứng khoán cũng như tận dụng kiều hối để đầu tư.