Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Kiểm định mối quan hệ giữa tỷ giá, lãi suất và giá cổ phiếu tại thị trường chứng khoán Việt Nam

Chia sẻ: Nguyễn Bình | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:83

Thêm vào BST

Báo xấu

36
lượt xem 4
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Từ những vấn đề nghiên cứu trong lý thuyết, phân tích thực trạng thị trường chứng khoán và thông số vĩ mô trên thị trường, đề tài tập trung nghiên cứu về sự tồn tại và quy mô của mối quan hệ giữa tỷ giá và giá cổ phiếu cũng như giữa lãi suất và giá cổ phiếu trong ng n hạn và dài hạn trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Kiểm định mối quan hệ giữa tỷ giá, lãi suất và giá cổ phiếu tại thị trường chứng khoán Việt Nam

BỘ LUẬ Ă Ĩ TP. Hồ Chí Minh- 2013
BỘ Chuyên ngành: Tài chính- Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬ Ă Ĩ ỚNG DẪN KHOA H C PGS.TS NGUYỄN TH NG C TRANG TP. Hồ Chí Minh- 2013
Tôi xin cam đoan: (i) Luận văn này là sản phẩm nghiên cứu của tôi, (ii) Số liệu trong luận văn được điều tra trung thực, (iii) Tôi xin chịu trách nhiệm về nghiên cứu của mình. TP.Hồ Chí Minh, ngày 10 tháng 12 năm 2013 Học viên Võ Thị Thu Trang
TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CHỮ VIẾT TẮT DANH MỤC BẢNG BIỂU TÓM TẮT ........................................................................................................................ 1 CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU .............................................................................................. 2 1.1 Lý do nghiên cứu đề tài ........................................................................................... 2 1.2 Mục tiêu nghiên cứu của đề tài ................................................................................ 4 1.3 Phạm vi nghiên cứu của đề tài ................................................................................. 4 1.4 Phương pháp nghiên cứu ......................................................................................... 5 1.5 Ý nghĩa thực tiễn và tính khoa học của đề tài:......................................................... 5 1.6 Kết cấu của đề tài ..................................................................................................... 6 CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY ................................................................................................................................. 7 2.1 Mối quan hệ giữa lãi suất và giá cổ phiếu ............................................................... 8 2.1.1 Cơ sở lý luận .......................................................................................................... 8 2.1.2 Tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm trước đây ............................................... 12 2.2 Mối quan hệ giữa tỷ giá và giá cổ phiếu ................................................................ 16 2.2.1 Cơ sở lý luận: ....................................................................................................... 16 2.2.2 T m t t các nghiên cứu thực nghiệm trên trước đây ............................................ 18 CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ DỮ LIỆU ................................... 23 3.1 Mô hình nghiên cứu ................................................................................................ 23 3.2 Dữ liệu nghiên cứu .................................................................................................. 23 3.3 Phương pháp nghiên cứu......................................................................................... 25
3.3.1 Phương pháp thống kê Jarque-Bera ...................................................................... 26 3.3.2 Phương pháp kiểm định nghiệm đơn vị................................................................ 26 3.3.3 Phân tích tác động trong dài hạn: Mô hình đồng liên kết Johansen (1990) ......... 29 3.3.4 Mô hình VECM .................................................................................................... 31 3.3.5 Phân tích phân rã phương sai:............................................................................... 32 3.4. Kết luận .................................................................................................................. 33 CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN ...................................... 35 4.1 Kết quả thống kê mô tả ........................................................................................... 35 4.2 Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị ........................................................................... 37 4.3 Kết quả xác định độ trễ tối ưu ................................................................................. 38 4.4 Kết quả kiểm định đồng liên kết .............................................................................. 38 4.5 Kết quả kiểm định VECM ....................................................................................... 40 4.6 Kết quả phân rã phương sai ..................................................................................... 44 CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ HƯỚNG PHÁT TRIỂN CỦA ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU48 5.1 Kết luận ................................................................................................................... 48 5.2 Các hạn chế của đề tài nghiên cứu.......................................................................... 50 5.3 Đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo ....................................................................... 51 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC
Ý Ắ CAPM Capital Ass t Pricing Mo l – Mô hình định giá tài sản vốn CP Cổ phiếu CPI Consumer price index DDM ivi n iscount mo l – Mô hình chiết khẩu cổ tức ECM Error corr ction mo l – Mô hình hiệu ch nh sai số ERM urop an xchang Rat M chanism – Cơ chế tỷ giá hối đoái châu Âu. GDP Gross Domestic Product – Tổng sản phẩm quốc nội IMF International Monetary Fund – Quỹ tiền tệ Quốc tế IFS International Finance Statistics – Thống kê tài chính Quốc tế NHNN Ngân hàng Nhà nước TMCP Thương mại cổ phần TTCK Thị trường chứng khoán TTGDCK Trung tâm giao ịch chứng khoán VECM V ctor rror corr ction mo l - Mô hình vetor hiệu ch nh sai số VN Việt Nam WTO or Tra Ogani ation – Tổ chức iên Hiệp uốc.
BẢ B Danh mục Bảng Bảng 4.1: Kết quả thống kê mô tả .................................................................. trang 35 Bảng 4.2: Kết quả t-statistic của kiểm định ADF, PP .................................... trang 38 Bảng 4.3: Kết quả kiểm định độ trễ tối ưu ..................................................... trang 38 Bảng 4.4: Kết quả thống kê trace test ............................................................ trang 39 Bảng 4.5: Kết quả Maximum Eigenvalue ...................................................... trang 39 Bảng 4.6: Kết quả chạy hồi quy mô hình VECM ........................................... trang 40 Bảng 4.7: Kết quả kiểm định VECM .............................................................. trang 42 Bảng 4.8: Kết quả kiểm định phần ư của mô hình VECM .......................... trang 43 Bảng 4.9: Kết quả phân rã phương sai ........................................................... trang 46 Danh mục biểu đồ: Biểu đồ 4.1: Phân phối chuẩn của các biến .................................................... trang 37
1 Ó Ắ Trong bài nghiên cứu này, tôi tiến hành kiểm định mối quan hệ giữa lãi suất, tỷ giá và giá cổ phiếu mà đại iện là ch số giá chứng khoán VNIn x. ữ liệu nghiên cứu bao gồm các biến kinh tế vĩ mô trong giai đoạn từ tháng 03/2008 – 08/2013, đây là giai đoạn hậu tăng trưởng n ng của những năm 2006, 2007. Việc lựa chọn giai đoạn mẫu này nhằm tránh những tác động bong b ng trong giai đoạn tăng trưởng n ng c thể ảnh hưởng đến kết quả kiểm định của mô hình. Để kiểm định mối quan hệ giữa từng cặp biến này, nghiên cứu sử ụng phương pháp đồng liên kết thông qua phương pháp kiểm định phổ biến của Johansen (1990) và mô hình vector hiệu ch nh sai số VECM để x m xét mối quan hệ trong ng n hạn và ài hạn của mô hình. Kết quả cho thấy giữa giá chứng khoán và lãi suất c mối tương quan nghịch biến trong ài hạn, xét trong ng n hạn giá cổ phiếu chịu sự tác động từ cú sốc của biến lãi suất từ 01 đến 03 tháng trước đ . Đối với biến tỷ giá, nghiên cứu không tìm thấy mối quan hệ trong ài hạn c ý nghĩa giữa biến tỷ giá và giá cổ phiếu, trong ng n hạn tỷ giá c tác động đến giá cổ phiếu với độ trễ 03 tháng. Và bản thân giá cổ phiếu còn chịu sự tác động của chính n với độ trễ 03 tháng. Ngoài ra, nghiên cứu còn tìm thấy mối tương quan cùng chiều trong ài hạn giữa biến lãi suất và tỷ giá. Từ khóa: lãi suất, tỷ giá, giá chứng khoán, phương pháp đồng liên kết, VECM.
2 Ơ 1: Ớ 1.1 ý do nghiên cứu đề tài Được thành lập vào ngày 20/07/2000 và sau hơn 13 năm hoạt động, thị trường chứng khoán Việt Nam đã c những bước phát triển mạnh mẽ, không những trở thành một kênh huy động vốn trung và dài hạn phục vụ nền kinh tế mà còn là một công cụ hữu hiệu để Chính phủ điều tiết vĩ mô. Sự biến động về kinh tế, chính trị, xã hội, … đều được phản ánh tức thời vào ch số giá trên thị trường chứng khoán. Thông qua đ , các nhà đầu tư trong và ngoài nước có thể nhận biết được sức khỏe của nền kinh tế đã, đang và sẽ duy trì ở trạng thái nào để đưa ra quyết định đầu tư đúng đ n và phù hợp. Đầu tư n i ng n gọn là một sự chuyển vốn trong một khoảng thời gian để đạt được tỷ suất sinh lợi mà có thể bù đ p cho nhà đầu tư trong thời gian đầu tư, bù đ p cho tỷ lệ lạm phát dự kiến và cho những yếu tố không ch c ch n có liên quan trong suốt quá trình đầu tư. Đối với những chuyên gia về đầu tư, những nhà đầu tư thông thường hay những nhà quản trị danh mục đều cố g ng xác định được giá trị nội tại đối với một tài sản tài chính cụ thể tương ứng với mức tỷ suất sinh lợi của các nhà đầu tư. Sau khi ước lượng được giá trị nội tại của một tài sản tài chính, họ sẽ so sánh giá trị nội tại này với mức giá phổ biến trên thị trường để quyết định c đầu tư vào chứng khoán này hay không. Việc ước tính giá trị của tài sản tài chính là không hề đơn giản. Đã c nhiều phương pháp định giá được đưa ra th o thời gian để giúp các nhà đầu tư giải quyết vấn đề trên. Nhiều mô hình định giá sử sụng nhân tố đầu vào như: suất sinh lợi yêu cầu, tỷ lệ tăng trưởng, dòng tiền, doanh thu, tỷ lệ lạm phát, lãi suất, tỷ giá, và phần bù rủi ro. Liệu những nhân tố được sử dụng này có thực sự tác động đến giá chứng
3 khoán hoặc lợi nhuận chứng khoán? Vấn đề này đã được tranh cãi trong suốt thời gian dài giữa các giáo sư hoặc chuyên gia đầu ngành. Nếu dựa theo Giả thuyết Thị trường Hiệu quả (Fama, 1970), trong một thị trường hiệu quả, tất cả những thông tin liên quan đến những thay đổi trong nhân tố vĩ mô đều được phản ánh hoàn toàn trong giá chứng khoán hiện tại, và o đ , các nhà đầu tư không thể kiếm được suất sinh lợi bất thường nào. Nếu kết luận về Giả thuyết Thị trường hiệu quả được tin tưởng, bất kỳ sự thay đổi trong các biến vĩ mô đều không c tác động đến lợi nhuận chứng khoán. Tuy nhiên, các kết luận về Giả thuyết Thị trường hiệu quả này đã được kiểm định thông qua những nghiên cứu sau đ của Fama và Schwert (1977), Nelson (1977) và nhiều học giả khác đều khẳng định rằng các biến vĩ mô c tác động đến lợi nhuận chứng khoán thông qua tác động đến giá chứng khoán. Ngay cả Lý thuyết về Ngang giá sức mua cũng đưa ra khung lý thuyết về mối quan hệ giữa giá chứng khoán và các nhân tố vĩ mô (Ross,1976; Ch n, 1986). Đã c nhiều nghiên cứu thực nghiệm tìm hiểu về tác động của các biến vĩ mô đến giá cổ phiếu. Các nghiên cứu này thường tập trung vào các nhân tố như lạm phát, cung tiền, tính thanh khoản, G P,…. Trong bối cảnh hiện nay, đặc biệt kể từ sau khi Việt Nam mở cửa hội nhập và chính thức trở thành thành viên của TO vào năm 2007, ngoài những biến động trong các nhân tố vĩ mô đã đề cập, sự gia tăng liên tục trong các hoạt động thương mại, đa ạng hóa quốc tế, các mối tương quan lợi nhuận chéo trên thị trường, sự bãi bỏ dần các rào cản về chu chuyển vốn quốc tế và các chính sách điều tiết vĩ mô thiết thực của Nhà nước đã làm cho tỷ giá hối đoái và lãi suất ngày càng trở thành một trong những nhân tố chính quyết định đến lợi nhuận và giá cổ phiếu của doanh nghiệp hàng ngày. Những thay đổi này làm gia tăng sự đa ạng h a các cơ hội đầu tư, gia tăng các
4 rủi ro tiềm ẩn trong việc thực thi quyết định đầu tư. o đ , hiểu rõ được mối quan hệ giữa tỷ giá, lãi suất và giá cổ phiếu sẽ giúp cho các nhà đầu tư nội địa cũng như các nhà đầu tư quốc tế trong việc phòng ngừa, đa ạng hóa danh mục và điều ch nh quyết định đầu tư của họ. Đề tài “Kiểm định mối quan hệ giữa tỷ giá, lãi suất và giá cổ phiếu tại thị trường chứng khoán Việt Nam” bằng việc sử dụng dữ liệu theo tháng từ tháng 03/2008 đến tháng 08/2013 sẽ thực hiện kiểm định thực nghiệm cụ thể về mối liên kết giữa ba nhân tố này trên thị trường chứng khoán Việt Nam. 1.2 ục tiêu nghiên cứu của đề tài Từ những vấn đề nghiên cứu trong lý thuyết, phân tích thực trạng thị trường chứng khoán và thông số vĩ mô trên thị trường, đề tài tập trung nghiên cứu về sự tồn tại và quy mô của mối quan hệ giữa tỷ giá và giá cổ phiếu cũng như giữa lãi suất và giá cổ phiếu trong ng n hạn và dài hạn trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Câu hỏi nghiên cứu: (1) Có hay không sự tồn tại mối quan hệ giữa tỷ giá và giá cổ phiếu, cũng như lãi suất và giá cổ phiếu trong ng n hạn và dài hạn trên thị trường chứng khoán Việt Nam? (2) Nếu có sự tồn tại, thì chiều tác động và quy mô tương quan giữa từng cặp biến như thế nào? 1.3 hạm vi nghiên cứu của đề tài Phạm vi nghiên cứu của đề tài là ch số giá chứng khoán VN-Index trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Số liệu về tỷ giá và lãi suất được lấy theo số liệu
5 về từ thư viện điện tử của IMF. Các số liệu được thu thập theo tháng từ tháng 03/2008 đến tháng 08/2013. 1.4 hương pháp nghiên cứu Để kiểm định mối quan hệ giữa tỷ giá, lãi suất và giá cổ phiếu, đề tài nghiên cứu sử dụng phương pháp VECM để ước lượng hàm phản ứng ba biến số. Đầu tiên, số liệu được thu thập từ thông tin công bố trên website chính thức của Sở giao dịch chứng khoán TP.Hồ Chí Minh và IMF. Số liệu được thống kê theo tháng. Tất cả các số liệu trong nghiên cứu đều được lấy logarit th o cơ số e. Mục đích của việc chuyển hóa dữ liệu sang logarit nhằm giảm bớt độ phân tán cao, cũng như c một số quan sát có giá trị bất thường của dữ liệu gốc. Việc dùng dữ liệu ưới dạng logarit sẽ thuận lợi trong việc phân tích dữ liệu. Bước hai, tiến hành thực hiện phân tích thống kê mô tả thông qua phương pháp phân tích Jarque-B ra để kiểm định phân phối chuẩn của hệ dữ liệu. Bước ba, thực hiện kiểm định nghiệm đơn vị thông qua phương pháp ickey- Fuller, Phillips-P rron để kiểm tra tính dừng của chuỗi số liệu. Bước bốn, sử dụng phân tích đồng liên kết Johans n để phân tích mối quan hệ trong dài hạn giữa các biến. Bước năm, kiểm định mô hình VECM để xem xét mối quan hệ trong ng n hạn lẫn dài hạn của các biến. Bước sáu, sử dụng hàm phân rã phương sai ùng để tách rời biến động của các biến nội sinh trong thành phần biến động của mô hình VECM. 1.5 Ý nghĩa thực tiễn và tính khoa học của đề tài Ý nghĩa về mặt khoa học:
6 Thống kê các lý thuyết liên quan và đề xuất phương pháp kiểm định mối quan hệ giữa cặp biến tỷ giá và giá cổ phiếu, và cặp biến lãi suất và giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Ý nghĩa về mặt thực tiễn: Kết quả nghiên cứu góp phần vào việc đề ra các luận cứ khoa học để các nhà làm chính sách phát triển xây dựng thị trường chứng khoán và các nhà đầu tư c cách nhìn nhận chuẩn xác hơn về nền kinh tế vĩ mô hiện nay tại Việt Nam, từ đ thực hiện điều ch nh danh mục đầu tư của mình. 1.6 ết cấu của đề tài Đề tài được chia làm năm chương, cụ thể: Chương 1: Giới thiệu. Chương 2: Cơ sở lý luận và tổng quan các nghiên cứu trước đây. Chương 3: Phương pháp nghiên cứu và dữ liệu Chương 4: Kết quả nghiên cứu và thảo luận Chương 5: Kết luận và hướng phát triển của đề tài nghiên cứu.
7 Ơ 2: Ơ Ở Ý Ậ VÀ Ê Ớ ÂY Trong tiến trình định giá chứng khoán, ngoài những phân tích liên quan đến công ty, đến cổ phiếu cụ thể, không thể không xét đến yếu tố môi trường kinh tế và ngành. Sự thành công hay thất bại của mỗi cổ phiếu hay mỗi công ty không ch xem xét trong mối quan hệ độc lập với chính nó mà phải xem xét tổng hòa các yếu tố khác cả bên trong lẫn bên ngoài. Nếu các nhân tố nội sinh làm tăng, giảm giá trị cổ phiếu g n với công ty niêm yết, quyết định sự tồn tại của hàng hóa chứng khoán thông qua việc khai thác các lợi thế liên quan đến nguồn lực, cạnh tranh, thương hiệu,… của chính công ty; thì những nhân tố ngoại sinh như chu kỳ phát triển kinh tế, lạm phát, giảm phát, những nhân tố phi kinh tế khác như thiên tai, chiến tranh, hòa bình… lại có những tác động chi phối trực tiếp đến sự phát triển hay tạo dựng những rủi ro có thể xảy ra đối với chứng khoán. C hai quan điểm tư uy khi định giá chứng khoán thể hiện ở hai phương pháp phổ biến: một là phương pháp top- own, định giá chứng khoán tiếp cận từ trên xuống và hai là phương pháp xác định giá chứng khoán từ ưới lên trên bottom - up. Cả hai phương pháp đều được thực hiện bằng những nguyên t c cơ bản và kỹ thuật khác nhau. Sự khác biệt của hai phương pháp chính là sự đánh giá về vai trò quan trọng của nền kinh tế và ngành mà công ty đ hoạt động. Phương pháp tiếp cận top-down tin rằng nền kinh tế và ngành c tác động quan trọng đến tổng lợi nhuận của từng chứng khoán đơn lẻ. Ngược lại, phương pháp bottom – up lại cho rằng nhà đầu tư c thể tìm cho mình một chứng khoán tương đối thấp so với giá thị trường và nó sẽ mang lại lợi nhuận cho nhà đầu tư mà không cần quan tâm đến tác động của thị trường hay ngành mà công ty hoạt động.
8 Tùy quan điểm mà nhà đầu tư sẽ lựa chọn cho mình một phương pháp định giá thích hợp. Tuy nhiên, thực tế đã c nhiều kết quả nghiên cứu thực nghiệm ủng hộ phương pháp tiếp cận top-down khi các nghiên cứu này tìm ra rằng có tồn tại những mối quan hệ giữa các biến vĩ mô với giá chứng khoán. Xét về mặt lý thuyết, các mối quan hệ này có thể dễ dàng nhận thấy trong các mô hình định giá cổ điển như mô hình chiết khấu cổ tức M, Định giá dòng tiền tự o và Định giá thu nhập thặng ư. ựa trên các mô hình này, giá hiện tại của một cổ phần xấp x bằng hiện giá của tất cả dòng tiền trong tương lai, o đ khi các biến kinh tế vĩ mô tác động đến dòng tiền hay tỷ suất sinh lợi yêu cầu cũng đồng nghĩa tác động đến giá chứng khoán. 2.1 ối quan hệ giữa lãi suất và giá cổ phiếu 2.1.1 ơ sở lý luận Về mặt lý thuyết, lãi suất và giá cổ phiếu thường biến động ngược chiều nhau: khi lãi suất giảm thì giá chứng khoán tăng và ngược lại, khi lãi suất tăng sẽ tạo nên áp lực giảm giá trên thị trường chứng khoán. Trong quá trình định giá cổ phiếu, tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của nhà đầu tư hay lãi suất chiết khấu sẽ được xác định đầu tiên. Một lãi suất chiết khấu được lựa chọn phải phản ánh đồng thời giá trị thời gian của tiền tệ và những rủi ro tác động đến chứng khoán đ . ãi suất phi rủi ro có thể được sử dụng để phản ánh giá trị theo thời gian của tiền tệ và một phần bù rủi ro được sử dụng để phản ánh những rủi ro tiềm ẩn trong danh mục thị trường. Một tỷ suất chiết khấu được lựa chọn tùy thuộc vào khẩu vị của mỗi nhà đầu tư. Mô hình CAPM là một trong những phương pháp để xác định tỷ suất sinh lợi yêu cầu của nhà đầu tư:
9 E(Ri) = Rf + βi [E(Rm) –Rf] (1.1) Trong đ : – E(Ri) là suất sinh lợi kỳ vọng của nhà đầu tư đối với một chứng khoán. – Rf: tỷ suất sinh lợi phi rủi ro. Thường được ước tính bằng lãi suất trái phiếu Chính phủ. Lãi suất trái phiếu chính phủ được xem là phi rủi ro và là lãi suất chuẩn. – E(Rm): tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của danh mục thị trường. – βi: beta chứng khoán hay độ nhạy cảm của chứng khoán đối với lợi nhuận của danh mục thị trường. Phương trình (1.1) đã được ba nhà kinh tế là Wiliam Sharpe, John Lintner và Jack Tr ynor đưa ra vào giữa thập niên 1960. Phương trình mô tả mối quan hệ giữa rủi ro và suất sinh lợi kỳ vọng và được sử dụng để tính toán suất sinh lợi yêu cầu khi định giá chứng khoán có rủi ro. Một sự thay đổi nhỏ trong lãi suất phi rủi ro, hay lãi suất thị trường sẽ làm ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi của chứng khoán và o đ ảnh hưởng đến giá cổ phiếu. Điều này có thể được xem xét qua mô hình chiết khấu dòng tiền cổ tức (DDM). Giả định rằng giá trị của cổ phần thường là hiện giá của các mức cổ tức nhận được trong tương lai, ta c công thức sau: (2.2) Trong đ : – Giá trị hiện tại của cổ phần thường j.
10 – r: Tỷ suất sinh lợi của cổ phần thường j. – DIVt : mức cổ tức chi trả tại thời gian t. Khi chính phủ điều ch nh lãi suất cơ bản, lãi suất phi rủi ro cũng sẽ thay đổi. Nếu lãi suất cơ bản tăng, lãi suất phi rủi ro cũng tăng. Điều này sẽ dẫn đến kết quả là lãi suất thị trường cũng biến động cùng chiều tương ứng. Nếu mọi thứ không đổi, mức giá mục tiêu của chứng khoán sẽ giảm do tỷ suất sinh lợi yêu cầu tăng. Và điều ngược lại cũng đúng. Nếu lãi suất cơ bản giảm và mọi thứ giữ nguyên, giá mục tiêu của chứng khoán sẽ tăng bởi vì suất sinh lợi yêu cầu giảm. Ngoài ra, suất sinh lợi sẽ tăng nếu phần bù rủi ro tăng. Thêm vào đ , lãi suất cũng c tác động đến hoạt động của chính doanh nghiệp. Bất kỳ sự gia tăng trong lãi suất, trong điều kiện các yếu tố khác không đổi, sẽ làm gia tăng chi phí sử dụng vốn. o đ , công ty phải làm việc chăm ch hơn để tạo nên mức lợi nhuận cao hơn trong môi trường lãi suất cao. Nếu không chi phí lãi vay tăng cao sẽ ăn mòn lợi nhuận của công ty. Lợi nhuận thấp, dòng tiền thấp và suất sinh lợi đòi hỏi gia tăng từ các nhà đầu tư, tất cả đều được dịch chuyển vào giá trị của chứng khoán công ty. Hơn thế nữa, nếu chi phí lãi suất tăng đột biến lên một mức mà các công ty dễ gặp vấn đề trong việc thanh toán nợ vay, sự tồn tại của những công ty như vậy ngày càng trở nên bị đ ọa. Trong trường hợp này, nhà đầu tư sẽ đòi hỏi một phần bù rủi ro cao hơn. Kết quả là, giá trị sẽ càng giảm xa hơn nữa. Ví dụ như ở thị trường Mỹ, khi cục dữ trữ liên bang Mỹ thông báo tăng lãi suất cơ bản, điều này trên thực tế thường không dẫn tới những thay đổi lớn tức thời trên thị trường chứng khoán. Thay vào đ , tác động trực tiếp của việc tăng lãi
11 suất cơ bản đ là chi phí mà ngân hàng thương mại phải trả để vay tiền từ ngân hàng trung ương sẽ tăng lên. C một độ trễ nhất định, sau đ những thay đổi trong lãi suất cơ bản sẽ gây tác động tới cá nhân và doanh nghiệp. Tác động gián tiếp đầu tiên từ việc tăng lãi suất cơ bản đ là ngân hàng sẽ tăng lãi suất cho vay áp dụng cho khách hàng cần vốn. Cá nhân bị tác động thông qua lãi suất áp dụng cho việc sử dụng thẻ tín dụng và các khoản nợ vay có thế chấp, đặc biệt những cá nhân sở hữu những khoản vay nợ có lãi suất giao động theo lãi suất thị trường. Điều này sẽ làm giảm đi số tiền mà một người có thể chi tiêu so với trước đây, bởi vì chi phí tăng cho tất cả hoạt động sử dụng vốn. Người tiêu dùng vẫn phải thanh toán các khoản chi phí sinh hoạt và một khi những chi phí này tăng lên, người tiêu dùng sẽ c khuynh hướng tự điều ch nh giảm các khoản chi tiêu. Điều này sẽ trực tiếp ảnh hưởng tới lợn nhuận của doanh nghiệp ưới hình thức một sự sụt giảm trong doanh thu bán hàng. Rõ ràng, hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp c nguy cơ bị tác động bởi việc nâng lãi suất cơ bản từ sự phản ứng của người tiêu dùng cá nhân. Hoạt động kinh doanh còn bị tác động trực tiếp theo một hướng khác. Doanh nghiệp cần vốn từ ngân hàng để duy trì hoạt động cũng như mở rộng kinh doanh. Khi chi phí vốn tăng cao, các ự án đầu tư trở nên ít hấp dẫn hơn đối với doanh nghiệp. Trì trệ trong hoạt động kinh doanh sẽ làm giảm tốc độ tăng trưởng của một doanh nghiệp và ảnh hưởng tới lợi nhuận trong cả ng n hạn cũng nhưng ài hạn. Ảnh hưởng của lãi suất cơ bản lên xu hướng tiêu dùng và hoạt động của doanh nghiệp là khá rõ ràng, tuy nhiên thay đổi trong lãi suất cũng gây ra tác động trên thị trường chứng khoán. Một trong những mô hình đơn giản nhất để định giá một doanh nghiệp đ là Mô hình chiết khấu dòng tiền. Giá trị doanh nghiệp sẽ bằng hiện giá của dòng tiền trong tương lai chiết khấu với một mức lãi suất thích hợp. Giá trị mỗi cổ phần sẽ bằng
12 hiện giá của doanh nghiệp chia cho số cổ phần hiện hữu đang lưu hành trên thị trường. o không nhà đầu tư nào c thể dự đoán chính xác òng tiền mà một doanh nghiệp c được trong tương lai, o đ chính sự khác biệt trong việc dự đoán òng tiền của các nhà đầu tư là nguyên nhân giải thích tại sao các nhà đầu tư khác nhau mua bán cùng một cổ phiếu tại cùng một thời điểm với các mức giá khác nhau. Nếu một doanh nghiệp chứng kiến một sự sụt giảm trong hoạt động tăng trưởng hoặc lợi nhận, có thể từ chi phí vay nợ cao hơn hay thay đổi trong xu hướng tiêu dùng của khác hàng; ước đoán về dòng tiền tương lai của doanh nghiệp sẽ giảm như là một kết quả tất yếu. o đ lãi suất tăng c thể dẫn tới giá chứng khoán giảm. Quan sát thị trường chứng khoán thường cho thấy một sự sụt giảm trong ch số giá chứng khoán đại diện cho thị trường thường theo sau một thông báo tăng lãi suất do giá cổ phiếu sẽ được dự đoán giảm đối với hầu hết các mã cổ phiếu. 2.1.2 ổng quan các nghiên cứu thực nghiệm trước đây Các nghiên cứu tại các thị trường khác nhau, trong những giai đoạn khác nhau và sử dụng những bộ biến khác nhau thường cho ra những kết quả không tương đồng nhau. Các bộ biến thường sử dụng khi thực hiện kiểm định: đại diện cho biến lãi suất thường được sử dụng trong hầu hết các nghiên cứu là lãi suất trái phiếu chính phủ (Simon và Bruce (1998), Atilla Cifter and Alper Ozun (2007), Emrah Ozbay (2009), Attaullah, Jamil, Yasir, Zaheer (2012), Palo Martínez- Moya, Román Ferrer-Lapena, Francisco Escribano-Sotos (2013)), lãi suất huy động của Ngân hàng (Mahmudul Alam, Gazi Salah Uddin (2009)), lãi suất qua đêm như trong ( mrah O bay (2009)),… Đại diện cho biến giá chứng khoán là ch số chứng khoán tại thị trường chứng khoán của mỗi quốc gia.
13 Hai phương pháp thường được sử dụng để thực hiện kiểm định mối quan hệ nhân quả giữa lãi suất và giá cổ phiếu là kiểm định đồng liên kết Johans n để kiểm tra mối quan hệ trong dài hạn và kiểm định nhân quả Grang r để kiểm tra mối quan hệ trong ng n hạn, ngoài ra các phương pháp như kiểm định bước đi ngẫu nhiên, phân tích wav l t cũng được sử dụng trong một số nghiên cứu. Các kết quả cho thấy đa phần ủng hộ lý thuyết quan hệ nghịch chiều giữa lãi suất và giá chứng khoán. Lãi suất có tác động nghịch chiều đến giá chứng khoán. Như Atilla Cifter and Alper Ozun (2007) trong nghiên cứu của mình đã kết hợp phương pháp phân tích wavelet và kiểm định nhân quả Grang r để kiểm tra tác động của những thay đổi trong lãi suất lên lợi nhuận của chứng khoán trong giai đoạn từ ngày 02/01/2003 đến ngày 22/02/2006 tại thị trường Thổ Nhĩ Kỳ, kết quả cho thấy b t đầu từ lãi suất với mức thang đo 9-16 ngày có mối quan hệ nhân quả với ISE In x 100 và tác động của lãi suất lên lợi nhuận chứng khoán gia tăng khi thang đo thời gian càng tăng. Bằng chứng này đã ch ra rằng thị trường trái phiếu có tác động trong dài hạn lên thị trường chứng khoán tại Thổ Nhĩ Kỳ và những nhà đầu tư nên cân nh c những sự thay đổi trên thị trường tiền tệ trong dài hạn cũng như những thay đổi trong ng n hạn. Mahmudul và cộng sự (tháng 03/2009) tìm kiếm bằng chứng hỗ trợ cho sự tồn tại mối quan hệ giữa lãi suất và giá chứng khoán bằng việc sử dụng dữ liệu theo tháng từ tháng 01/1988 đến tháng 03/2003 của 15 quốc gia phát triển và đang phát triển được lựa chọn th o phân vùng địa lý trong đ c 07 quốc gia phát triển (Úc, Cana a, Đức, Ý, Nhật, Nam Phi, Tây Ban Nha) và tám quốc gia đang phát triển (Bangladesh, Chile, Côlômbia, Jamaica, Malaysia, Mêxicô, Philippin