Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Tp. Hồ Chí Minh

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:124

Thêm vào BST

Báo xấu

11
lượt xem 3
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Mục tiêu của nghiên cứu này tập trung vào phân tích mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết trên HOSE, nhằm tìm hiểu tác động của cấu trúc sở hữu lên giá trị doanh nghiệp ở nhiều cấp độ khác nhau.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Tp. Hồ Chí Minh

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH HOÀNG MẠNH HẢI MỐI QUAN HỆ GIỮA CẤU TRÚC SỞ HỮU VÀ GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN SÀN GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN TP. HỒ CHÍ MINH LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ Tp. Hồ Chí Minh – Năm 2015
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH HOÀNG MẠNH HẢI MỐI QUAN HỆ GIỮA CẤU TRÚC SỞ HỮU VÀ GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN SÀN GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN TP. HỒ CHÍ MINH CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG MÃ SỐ: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS. Nguyễn Thị Liên Hoa Tp. Hồ Chí Minh – Năm 2015
LỜI CAM ĐOAN Tác giả xin cam đoan luận văn “Mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Tp. Hồ Chí Minh” là công trình nghiên cứu của tác giả, dưới sự hướng dẫn của PGS.TS. Nguyễn Thị Liên Hoa. Các số liệu trong luận văn có nguồn trích rõ ràng, đáng tin cậy và được xử lý khách quan, trung thực. Các tài liệu tham khảo trong luận văn đều được trích dẫn rõ ràng. TP. Hồ Chí Minh, tháng 05 năm 2015 Học viên thực hiện Hoàng Mạnh Hải
Mục Lục Trang phụ bìa Lời cam đoan Mục lục Danh mục các chữ viết tắt Danh mục các bảng Danh mục các hình TÓM TẮT .................................................................................................................. 1 CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ...................................................................................... 2 1.1. Lý do chọn đề tài ..............................................................................................2 1.2. Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu .......................................................................3 1.3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu ....................................................................3 1.4. Phương pháp nghiên cứu ..................................................................................4 1.5. Bố cục luận văn ................................................................................................4 CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY ...................... 5 2.1. Sở hữu nhà nước và giá trị doanh nghiệp ........................................................5 2.2. Sở hữu của cổ đông tổ chức và giá trị doanh nghiệp .....................................11 2.3. Sở hữu nước ngoài và giá trị doanh nghiệp ...................................................17 2.4. Các nghiên cứu về cấu trúc sở hữu tác động lên giá trị doanh nghiệp tại Việt Nam. ......................................................................................................................21 CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU .................................................. 24 3.1. Dữ liệu ............................................................................................................24 3.2. Mô tả biến ......................................................................................................25 3.2.1. Biến phụ thuộc.........................................................................................25 3.2.1. Biến độc lập.............................................................................................25 3.2.1.1. Các biến về cấu trúc sở hữu .................................................................25 3.2.1.2. Các biến kiểm soát ...............................................................................26
3.3 Giả thiết nghiên cứu ........................................................................................27 3.4. Mô hình nghiên cứu .......................................................................................29 CHƯƠNG 4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU .............................................................. 33 4.1. Thống kê mô tả...............................................................................................33 4.2. Ma trận tương quan giữa các biến ..................................................................36 4.3. Kết quả nghiên cứu ........................................................................................37 4.3.1. Tác động của Sở hữu Nhà nước đến giá trị công ty ...............................37 4.3.2 Tác động của sở hữu của cổ đông tổ chức lên giá trị của doanh nghiệp 40 4.3.3 Tác động tổng hợp của sở hữu nhà nước và sở hữu cổ đông tổ chức lên giá trị của doanh nghiệp. ..................................................................................42 4.4 Kiểm định tính vững .......................................................................................43 4.4.1 Hiện tượng nội sinh giữa tỉ lệ sở hữu nhà nước và chỉ số Tobin’s Q. .....43 4.4.2 Hiện tượng nội sinh giữa tỉ lệ sở hữu nước ngoài với Tobin’s Q. ...........46 4.4.3 Hiệu ứng chuỗi thời gian .........................................................................48 4.4.4 Hiệu ứng ngành ........................................................................................50 4.4.5 Hiệu ứng theo địa lí kinh tế ......................................................................51 4.4.6 Vấn đề đo lường hiệu quả doanh nghiệp .................................................53 4.5 Thảo luận kết quả nghiên cứu .........................................................................54 CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN ...................................................................................... 56 5.1. Kết luận về kết quả nghiên cứu ......................................................................56 5.2. Hạn chế của đề tài ..........................................................................................57 5.3. Hướng nghiên cứu tiếp theo ...........................................................................57 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC
DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT 2SLS : PHƯƠNG PHÁP HỒI QUY HAI GIAI ĐOẠN DNCP : DOANH NGHIỆP CỔ PHẦN HĐQT : HỘI ĐỒNG QUẢN TRỊ HOSE : SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH OLS : PHƯƠNG PHÁP BÌNH PHƯƠNG BÉ NHẤT ROS : CHỈ SỐ SINH LỢI TRÊN DOANH THU SID : NGÀNH CHIẾN LƯỢC
DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 4.1: Bảng dấu kỳ vọng .....................................................................................32 Bảng 4.2: Thống kê mô tả .........................................................................................34 Bảng 4.3: Cấu trúc sở hữu theo ngành ......................................................................35 Bảng 4.4: Ma trận tương quan ..................................................................................37 Bảng 4.5: Mối quan hệ giữa tỉ lệ sở hữu nhà nước và chỉ số Tobin’s Q ..................38 Bảng 4.6: Mối quan hệ giữa tỉ lệ sở hữu của cổ đông tổ chức ngoài nhà nước và chỉ số Tobin’s Q ............................................................................................41 Bảng 4.7: Mối quan hệ giữa tỉ lệ sở hữu của cổ đông tổ chức và cổ đông nhà nước và chỉ số Tobin’s Q ..................................................................................42 Bảng 4.8: Ước lượng 2SLS với trường hợp State là biến phụ thuộc ........................44 Bảng 4.9: Ước lượng 2SLS với trường hợp Tobin’s Q là biến phụ thuộc................45 Bảng 4.10: Ước lượng 2SLS với biến phụ thuộc là tỉ lệ sỡ hữu nước ngoài ............47 Bảng 4.11: Ước lượng 2SLS với biến phụ thuộc là Tobin’s Q.................................48 Bảng 4.12: Kiểm định tính vững (Time-series) ........................................................49 Bảng 4.13: Kiểm định tính vững (Industries) ...........................................................50 Bảng 4.14: Kiểm định tính vững (Geo-Econ.) ..........................................................52 Bảng 4.15: Kiểm định tính vững (ROS) ...................................................................53
DANH MỤC CÁC HÌNH Hình 4.1: Mối quan hệ giữa tỉ lệ sở hữu nhà nước và giá trị doanh nghiệp .............39
1 TÓM TẮT Luận văn nghiên cứu mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và giá trị doanh nghiệp của các công ty phi tài chính niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) trong giai đoạn 2008-2013. Kế thừa nghiên cứu của Zuabao Wei, Feixue Xie, & Shaorong Zhang (2005), Loderer & Martin (1997) trong xây dựng và kiểm định mô hình. Bằng nghiên cứu thực nghiệm dựa trên hơn 1300 quan sát, kết quả cho thấy cấu trúc sở hữu thật sự có ảnh hưởng lên giá trị các doanh nghiệp Việt Nam. Cụ thể, sở hữu nhà nước và sở hữu nước ngoài tác động tích cực lên giá trị doanh nghiệp, tác giả không tìm thấy bằng chứng sở hữu của cổ đông tổ chức tác động lên giá trị doanh nghiệp. Mối quan hệ giữa sở hữu nhà nước và giá trị doanh nghiệp có dạng đường cong chữ U ngược giống với nghiên cứu của Phùng Đức Nam và Hoàng Thị Phương Thảo (2013) về vấn đề cấu trúc sở hữu. Từ khóa: Sở hữu nhà nước, sở hữu nước ngoài, sở hữu tổ chức, giá trị doanh nghiệp.
2 CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU 1.1. Lý do chọn đề tài Thị trường chứng khoán Việt Nam đã và đang phát triển từ năm 1998 đến nay. Số lượng các doanh nghiệp niêm yết trên Sàn giao dịch chứng khoán TP.HCM đã vượt qua con số 300. Một trong những vấn đề đang được quan tâm bởi nhà đầu tư, các nhà lập pháp và các học giả là vấn đề cấu trúc sở hữu và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Các nhóm cổ đông khác nhau thì có những quyền lợi và lợi ích khác nhau, có những quan hệ khác nhau với chính phủ, với ngân hàng, với đối tác chiến lược nên cơ cấu sở hữu có ảnh hưởng lớn đến những quyết định của doanh nghiệp và tác động đến hiệu quả hoạt động cũng như giá trị doanh nghiệp khác nhau. Mối quan hệ giữa cơ cấu sở hữu và giá trị công ty là chủ đề của nhiều nghiên cứu, được đánh dấu bởi nghiên cứu của Berle & Means (1932). Nhiều nghiên cứu xem xét tác động của cơ cấu sở hữu lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp (Belkhir, 2009; Fauzi & Locke, 2012; Jones, Kalmi & Mygind, 2005; La Porta & đồng sự, 2000; Lin & đồng sự, 2011; Margaritis & Psillaki, 2010; Porta, Lopez- de-Silanes & Shleifer, 1999; Yu, 2005). Một số nghiên cứu khác nghiên cứu cấu trúc sở hữu liên quan đến chi phí đại diện, kéo theo đó là giá trị doanh nghiệp (Lee và Zang, 2011; Turki & Sedrine, 2012; Ryu & Yoo, 2011;…). Tuy nhiên nhiều kết quả chưa thống nhất. Bên cạnh đó, chính sách kinh tế hiện tại của nước ta đang thay đổi nhiều theo hướng tích cực. Một là, chủ trương thu hút đầu tư nước ngoài bằng việc nâng trần sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài trên thị trường chứng khoán. Hai là, chủ trương cổ phần hóa các doanh nghiệp nhà nước và thoái vốn bớt tại các doanh nghiệp. Ba là, việc khuyến khích các nhà đầu tư tổ chức bao gồm các quỹ đầu tư, các doanh nghiệp lớn có lợi thế về tài chính, kinh nghiệm quản trị, điều hành tham gia đầu tư vào doanh nghiệp, đặc biệt là doanh nghiệp cổ phần hóa nâng cao hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
3 Chính vì vậy, cần thiết phải có các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của cấu trúc sở hữu đến giá trị công ty, vừa đóng góp thêm vào việc kiểm định lý thuyết, vừa gợi ý các giải pháp hoàn thiện cấu trúc sở hữu của các công ty niêm yết. Nghiên cứu tác động của cấu trúc sở hữu đến giá trị doanh nghiệp ở Việt Nam chưa nhiều. Do vậy, tác giả chọn đề tài “Mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Tp. Hồ Chí Minh” nhằm góp phần làm rõ hơn mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và giá trị doanh nghiệp tại Việt Nam. 1.2. Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu Mục tiêu của nghiên cứu này tập trung vào phân tích mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết trên HOSE, nhằm tìm hiểu tác động của cấu trúc sở hữu lên giá trị doanh nghiệp ở nhiều cấp độ khác nhau. Để hoàn thành mục tiêu nghiên cứu trên, tác giả đặt ra những câu hỏi nghiên cứu như sau: - Cấu trúc sở hữu có tác động đến giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết trên HOSE hay không? - Tỉ lệ sở hữu nhà nước, sở hữu nước ngoài, sở hữu cổ đông tổ chức tác động như thế nào lên giá trị doanh nghiệp? - Các yếu tố kinh tế vĩ mô, ngành, hay địa lí kinh tế có làm thay đổi tác động của cấu trúc sở hữu lên giá trị doanh nghiệp? 1.3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu là cấu trúc sở hữu và giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết trên HOSE. Cụ thể, cấu trúc sở hữu bao gồm sở hữu nhà nước, sở hữu tổ chức, sở hữu nước ngoài. Giá trị doanh nghiệp được đo lường bằng chỉ số Tobin’s Q. Dữ liệu thu thập từ báo cáo thường niên của các công ty phi tài chính niêm yết trên
4 HOSE giai đoạn từ năm 2008 đến năm 2013. Để thuận tiện cho việc nghiên cứu tác giả quyết định loại những công ty tài chính, các công ty mới niêm yết với thời gian niêm yết thấp hơn 6 tháng, và đặc biệt là những công ty có giá trị sổ sách âm. 1.4. Phương pháp nghiên cứu Mô hình nghiên cứu của bài sử dụng dữ liệu bảng được hồi quy theo phương pháp hồi quy bình phương bé nhất – OLS để tìm ra mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và giá trị công ty. Phương pháp hồi quy 2 giai đoạn – 2SLS được sử dụng để kiểm định mô hình. 1.5. Bố cục luận văn Luận văn này gồm các phần chính như sau:  Chương 1: Giới thiệu  Chương 2: Tổng quan các nghiên cứu trước đây  Chương 3: Phương pháp nghiên cứu  Chương 4: Kết quả nghiên cứu  Chương 5: Kết luận
5 CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY Cấu trúc sở hữu được các lí thuyết và nghiên cứu kinh tế chấp nhận rộng rãi như là một nhân tố quyết định lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Hiện nay đã có rất nhiều nghiên cứu trong các lí thuyết về kinh doanh và quản trị về mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và giá trị doanh nghiệp. Nghiên cứu cổ điển của Jensen và Meckling (1976), Shleifer và Vishny (1997) cho rằng các cổ đông lớn có động lực lớn để giám sát nhà quản lí nhằm làm giảm vấn đề chi phí đại diện và tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Nhưng nhìn ở khía cạnh khác thì các cổ đông lớn có thể gây ảnh hưởng tiêu cực lên giá trị doanh nghiệp bởi vì họ có thể theo đuổi lợi ích riêng của mình và đi ngược lại với lợi ích cổ đông thiểu số hay nhân viên và nhà quản lí (Shleifer và Vishny, 1988). Do đó có rất nhiều tranh luận trong vấn đề nghiên cứu mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và giá trị doanh nghiệp. Tác giả sẽ trình bày tóm lược về các nghiên cứu của các nhà khoa học trên thế giới về chủ đề phổ biến này. 2.1. Sở hữu nhà nước và giá trị doanh nghiệp Shleifer và Vishny (1994) thì cho rằng chính phủ dưới vai trò là cổ đông sẽ sử dụng quyền biểu quyết để ảnh hưởng lên các quyết định kinh doanh do đó thường thì các nhà quản lí của các doanh nghiệp sở hữu nhà nước sẽ bị ảnh hưởng để theo đuổi mục tiêu chính trị hơn là mục tiêu tối đa lợi nhuận của doanh nghiệp. Sự can thiệp của yếu tố chính trị thường bị cho là nguyên nhân dẫn đến sự sụt giảm của giá trị doanh nghiệp bởi nhiều lí do. Đầu tiên, chính phủ sử dụng sức ảnh hưởng của mình lên công ty để cố gắng làm tối đa hóa các mức trợ cấp của xã hội hơn là lợi nhuận của công ty. Thứ hai, chính phủ có thể kiềm chế các chính sách tối đa hóa lợi nhuận khi những chính sách này gây tổn hại lên mức trợ cấp xã hội của chính phủ. Thứ ba, chính phủ có thể bị áp lực bởi các nhóm lợi ích như công đoàn trực tiếp dẫn tới việc ra quyết định của các công ty sở hữu nhà nước để nâng cao lợi ích của những nhóm lợi ích đó và gây ảnh hưởng xấu đến chính sách tối ưu hóa lợi nhuận của doanh nghiệp. Thứ tư,
6 các chính trị gia sẽ lạm dụng tín nhiệm để trục lợi từ các doanh nghiệp gây thất thoát đối với tài sản của nhà nước. Ví dụ như, các doanh nghiệp sở hữu nhà nước sẽ sản xuất các sản phẩm hướng đến các mục tiêu chính trị hơn là hướng đến người tiêu dùng, hay là sẽ phân bổ nguồn lực sản xuất của công ty đến những vùng mang ý nghĩa chính trị hơn là những vùng có điều kiện kinh tế thuận lợi. Anderson, Lee, & Murrell (2000) nghiên cứu việc tư nhân hóa hàng loạt ở Mông Cổ thấy rằng các doanh nghiệp có sở hữu nhà nước thì hiệu quả hơn các doanh nghiệp khác. Họ lập luận rằng trong một môi trường thiếu các tổ chức rất cơ bản của nhà nước chủ nghĩa tư bản bị áp lực phải tập trung vào hiệu quả để cung cấp độ tin cậy cho các chương trình cải cách của chúng. Thomsen & Pedersen (2000) sử dụng sở hữu nhà nước là một trong nhiều biến độc lập, bao gồm sở hữu của ngân hàng, các công ty phi tài chính, gia đình, nhà đầu tư nước ngoài, chính phủ, nhà đầu tư tổ chức nghiên cứu cho thị trường châu Âu. Theo đó, tồn tại mối tương quan âm giữa sở hữu nhà nước với hiệu quả tài chính. Dữ liệu của nghiên cứu này được lấy trong giai đoạn 1990-1995 với 435 công ty lớn nhất ở 12 nước châu Âu. Mc Connell & Servaes (1990) nghiên cứu mối quan hệ giữa sở hữu của nhà đầu tư cá nhân với giá trị công ty thấy rằng sở hữu có tương quan đồng biến với giá trị công ty. Dewenter & Malatesta (2001) nghiên cứu theo chu kỳ kinh doanh cho thấy giá trị của các công ty tư nhân cao hơn giá trị của các doanh nghiệp nhà nước (DNNN) do tạo ra lợi nhuận nhiều hơn, sử dụng nợ và lao động ít hơn trong quá trình sản xuất. Tian (2001) nghiên cứu một mẫu 826 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Trung Quốc. Kết quả cho thấy kết quả hoạt động của các công ty tư nhân thì hơn hẳn so với doanh nghiệp cổ phần (DNCP). Giá trị công ty nhà nước nhìn chung là giảm và tăng lên sau khi cổ phần nhà nước giảm xuống dưới 45%. Mối quan hệ hình chữ U này giữa sở hữu nhà nước và giá trị doanh nghiệp được giải thích bởi tác động tổng hợp của bàn tay cổ đông chính phủ.
7 Wei, Z. & O. Varela (2003) nghiên cứu mối quan hệ giữa sở hữu nhà nước và hiệu quả hoạt động cho các công ty tư nhân mới của Trung Quốc năm 1994 (164 doanh nghiệp), 1995 (175 doanh nghiệp), và 1996 (252 doanh nghiệp). Các kết quả chung cho thấy sở hữu nhà nước có ảnh hưởng ngược chiều với giá trị doanh nghiệp. Tobin’s Q lồi so với sở hữu nhà nước. Hiệu quả của việc sở hữu nước ngoài không thể đoán trước và sở hữu tổ chức không thể cải thiện hiệu suất. Boardman & Vining (1989) so sánh hiệu quả kế toán của các doanh nghiệp sở hữu nhà nước, doanh nghiệp sở hữu tư nhân, và doanh nghiệp có một phần là sở hữu tư nhân trong hơn 500 doanh nghiệp lớn nhất của Mỹ và họ tìm thấy bằng chứng cho thấy các doanh nghiệp sở hữu nhà nước và các doanh nghiệp có một phần sở hữu tư nhân có hiệu quả hoạt động đo lường bằng biến kế toán tệ hơn so với các doanh nghiệp sở hữu tư nhân. Mặc dù sở hữu nhà nước ở các doanh nghiệp thường bị quy cho là gây ảnh hưởng tiêu cực lên giá trị doanh nghiệp nhưng nhìn ở góc độ khác thì sở hữu nhà nước có thể mang lại lợi ích cho doanh nghiệp. Theo lí thuyết phụ thuộc nguồn lực thì doanh nghiệp thiết lập mối liên kết với các chính trị gia để đối phó với những rủi ro từ bên ngoài có nghĩa là sự thay đổi chính sách của chính phủ là một trong những nguồn chủ yếu của các rủi ro đến từ bên ngoài doanh nghiệp và khi đã có những mối quan hệ với chính phủ thông qua các hoạt động sở hữu góp vốn của nhà nước thì doanh nghiệp sẽ có lợi thế thông tin hơn so với các doanh nghiệp khác và từ đó đưa ra những biện pháp thích ứng phù hợp, hơn thế nữa dưới sự bảo đảm của chính phủ thì doanh nghiệp có thể dễ dàng tiếp cận nguồn tài trợ. (Borrisova và Megginson, (2011)). Dewenter và Malatesla (2001) so sánh hiệu quả giữa những công ty tư nhân và các công ty nhà nước dựa trên dữ liệu từ năm 1975, 1985, và 1995 của tạp chí Fortune 500. Kết quả cho thấy rằng các công ty nhà nước sinh lợi ít hơn so với các công ty tư nhân, các công ty nhà nước này có xu hướng đòn bẩy nhiều hơn và sử dụng lao động nhiều hơn các công ty tư nhân.
8 Huang & Xiao (2012) đề xuất về tác động ngược chiều của tỉ lệ sở hữu của chính phủ lên giá trị doanh nghiệp và khuyến nghị rằng tỉ lệ sở hữu nhà nước càng thấp sẽ dẫn đến sự gia tăng khả năng sinh lợi và năng suất của doanh nghiệp. Z. Wei, F. Xie, & S. Zhang (2005) điều tra mối quan hệ giữa cơ cấu sở hữu và giá trị doanh nghiệp trên một mẫu 5,284 quan sát của các doanh nghiệp trên hai sàn chứng khoán Trung Quốc từ năm 1991-2001. Tác giả thấy rằng sở hữu nhà nước và tổ chức có mối tương quan nghịch đáng kể đối với Tobin’s Q, và tồn tại mối tương quan lồi đáng kể giữa Q và sở hữu nhà nước, cũng như giữa Q và sở hữu tổ chức. Tác giả cũng thấy rằng sở hữu nước ngoài có mối tương quan cùng chiều có ý nghĩa với Tobin’s Q. Borisova & đồng sự (2012) cho rằng sở hữu nhà nước có tác động tích cực lên hiệu quả doanh nghiệp vì sở hữu một số lợi thế nhất định ví dụ như nguồn tài nguyên và năng lượng nếu so sánh với các loại sở hữu khác. Chính phủ có thể dễ dàng huy động vốn, có thể dễ dàng đưa ra các chính sách thuận lợi đối với các doanh nghiệp đó. Từ đó họ cho rằng doanh nghiệp có tỉ lệ sở hữu nhà nước sẽ hoạt động được hiệu quả tốt hơn so với các doanh nghiệp khác. Sun & Tong (2003) nghiên cứu 634 doanh nghiệp niêm yết trên 2 sàn giao dịch chứng khoán Trung Quốc từ năm 1994 tới năm 1998 và tìm thấy bằng chứng cho thấy mối quan hệ giữa sở hữu nhà nước và hiệu quả doanh nghiệp là không có ý nghĩa thống kê. Thêm vào đó, khi xét các doanh nghiệp niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Hồng Kông - Jia, Sun &Tong (2005) cho thấy tỉ lệ sở hữu nhà nước có mối tương quan ngược chiều đối với hiệu quả doanh nghiệp. Chen, Firth & Rui (2006) tìm thấy mối quan hệ thuận chiều giữa tỉ lệ sở hữu nhà nước và chỉ số ROS đối với các doanh nghiệp niêm yết Trung Quốc. Họ nghiên cứu mối quan hệ giữa tỉ lệ sở hữu nhà nước và hiệu quả doanh nghiệp đối với các doanh nghiệp hoạt động trong những lĩnh vực đặc biệt – nhân tố sở hữu nhà nước mang tính chiến lược.
9 Jia & đồng sự (2005) tìm thấy bằng chứng cho thấy tỉ lệ sở hữu nhà nước có mối quan hệ ngược chiều với cả hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp (ROA, ROS, ROE) và giá trị doanh nghiệp (Giá trị thị trường/ Giá trị sổ sách) trong khi Tian và Estrin (2005) cho thấy tỉ lệ sở hữu nhà nước có mối quan hệ thuận chiều với hiệu quả doanh nghiệp (ROA) và giá trị doanh nghiệp (Tobin’s Q). Wei và cộng sự (2005) cùng Wei và Valera (2003) tìm thấy mối quan hệ ngược chiều giữa sở hữu nhà nước và giá trị doanh nghiệp (Tobin’s Q). Xu & Wang (1999) nghiên cứu mẫu 668 doanh nghiệp niêm yết Trung Quốc trong thời kì 1993 – 1995 tìm thấy kết quả cho thấy hiệu quả doanh nghiệp đo lường bằng (ROE, ROA) và giá trị doanh nghiệp (MBR) có mối tương quan tích cực đối với tỉ lệ sở hữu của cổ đông tổ chức và không có mối tương quan nào đến tỉ lệ sở hữu của cổ đông nhà nước. Hovey & đồng sự (2003) điều tra mối quan hệ giữa hiệu quả hoạt động doanh nghiệp và quản trị doanh nghiệp ở Trung Quốc. Hiệu quả hoạt động công ty được đo bằng Tobin’ Q. Nghiên cứu thực nghiệm trên mẫu của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Thượng Hải và Thâm Quyến trong giai đoạn 1997-1999 và tìm thấy kết quả cho thấy tỉ lệ sở hữu nhà nước không có mối liên hệ đối với giá trị doanh nghiệp. Qi và đồng sự (2000) kiểm tra một mẫu các công ty Trung Quốc niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Thượng Hải từ năm 1991 đến 1996 và kết luận rằng sở hữu nhà nước liên quan tiêu cực đến hiệu quả hoạt động. Hơn nữa, Sun và đồng sự (2002) kiểm tra một mẫu của các công ty Trung Quốc niêm yết từ 1994 đến 1997 và kết luận rằng sở hữu nhà nước có một mối quan hệ hình chữ U hoặc lõm ngược với hiệu quả thị trường. Họ lý luận rằng sự hỗ trợ chính trị của chính phủ và kết nối doanh nghiệp cung cấp thông qua sở hữu nhà nước có giá trị và cần thiết cho hiệu quả hoạt động. Tuy nhiên, Ng và cộng sự (2009) và Hess và cộng sự (2010), khi xem xét các doanh nghiệp niêm yết Trung Quốc tương ứng giai đoạn 1996-2003 và 2000-2004, cả hai tìm thấy một mối quan hệ lồi giữa sở hữu nhà nước và hiệu quả hoạt động.
10 Điều này là không phù hợp với các mối quan hệ được tìm thấy bởi Sun và cộng sự (2002). Gunasekarage & đồng sự (2007) nghiên cứu 1034 doanh nghiệp Trung Quốc trong thời kện năm từ năm 2000 đến năm 2004 và tìm thấy bằng chứng cho thấy mối quan hệ giữa tỉ lệ sở hữu nhà nước và giá trị doanh nghiệp là một đường cong có dạng chữ U. Và một ban lãnh đạo với cấu trúc cân bằng sẽ góp phần nâng cao hiệu quả doanh nghiệp. Hess & đồng sự (2010) nghiên cứu mẫu gồm 5170 quan sát của 1034 doanh nghiệp tại Trung Quốc trong giai đoạn 2000 – 2004 tìm thấy bằng chứng xác nhận mối quan hệ giữa tỉ lệ sở hữu nhà nước và giá trị doanh nghiệp là đường cong có dạng chữ U. Hess đề xuất đối với những công ty không có cổ đông nhà nước hay tỉ lệ sở hữu của cổ đông nhà nước rất thấp thì tỉ lệ sở hữu cổ phần không được phép giao dịch càng lớn càng dễ dẫn đến làm giảm giá trị doanh nghiệp. Trien Le & Chizema (2011) nghiên cứu các công ty giao dịch trên hai sàn chứng khoán của Trung Quốc năm 2004 và 2005 - nghiên cứu sở hữu nhà nước tác động lên giá trị doanh nghiệp tính theo giá trị sổ sách (ROA) và giá trị thị trường (Tobin’s Q). Kết quả cho thấy sở hữu nhà nước tác động cùng chiều lên ROA. Nghiên cứu cũng tìm thấy sở hữu nhà nước tác động lên mối quan hệ giữa giá trị sổ sách và giá trị thị trường. Tại mức tỷ lệ sở hữu nhà nước thấp thì chúng có mối tương quan âm, nhưng nếu tỷ lệ sở hữu tăng cao thì mối tương quan của nó dương.
11 2.2. Sở hữu của cổ đông tổ chức và giá trị doanh nghiệp Sở hữu cổ đông tổ chức là một trong những nhân tố quan trọng có tác động đến cơ chế quản trị của doanh nghiệp. Sự hiện diện của nhóm cổ đông này có thể làm thay đổi các quyết định của doanh nghiệp vì cơ chế giám sát khá chặt chẽ của họ. Những nhà đầu tư tổ chức này thường là các ngân hàng, các công ty bảo hiểm, các quỹ đầu tư, quỹ hưu trí và họ thường nắm giữ lượng cổ phần lớn trong công ty và vì thế họ thường nắm quyền kiểm soát thực tế đối với các quyết định của nhà quản lí. Các nhà đầu tư tổ chức thường buộc người quản lí mang lại báo cáo thu nhập chất lượng và cho họ động cơ thúc đẩy lợi nhuận của công ty. Tuy nhiên cũng có nhiều nghiên cứu cho rằng sự giám sát quá mức của các cổ đông tổ chức lại gây tác dụng ngược lên hiệu quả doanh nghiệp. Dưới đây là phần tóm lược các nghiên cứu về mối quan hệ giữa sở hữu của cổ đông tổ chức và giá trị doanh nghiệp. Hartzell & Starks (2003) nghiên cứu về cổ đông tổ chức trên mẫu 1.914 công ty từ dữ liệu của Standard & Poor's ExecuComp trong giai đoạn 1992-1997. Họ cho rằng nhà đầu tư tổ chức giữ vai trò giám sát nhằm làm giảm vấn đề đại diện giữa nhà quản lí và cổ đông. Hill & Snell (1989), McConnell & Servaes (1990) phân tích mối quan hệ giữa giá trị trị doanh nghiệp (Tobin’s Q) và cấu trúc sở hữu thì tìm thấy bằng chứng cho thấy mối quan hệ thuận chiều có ý nghĩa thống kê giữa tỉ lệ sở hữu của cổ đông tổ chức và giá trị doanh nghiệp. Fazlzadeh & đồng sự (2011) nghiên cứu vai trò của cấu trúc sở hữu với giá trị doanh nghiệp tại thị trường chứng khoán Iran. Họ nghiên cứu vai trò của cấu trúc sở hữu, ví dụ như mức độ tập trung của sở hữu tổ chức, sở hữu của cổ đông tổ chức và kết quả như sau nếu xét trên góc độ là mức độ tập trung của sở hữu cổ đông tổ chức thì tồn tại tác động ngược chiều lên hiệu quả và giá trị doanh nghiệp, và quy mô của tỉ lệ sở hữu cổ đông tổ chức có tác động ngược chiều và có ý nghĩa thống kê lên hiệu quả và giá trị doanh nghiệp.
12 Clay (2002) nghiên cứu mối quan hệ giữa sở hữu tổ chức và giá trị công ty thông qua mẫu các công ty thu thập từ Compact Disclosure giai đoạn 1988-1999. Kết quả cho thấy sở hữu tổ chức làm gia tăng giá trị công ty được đo lường bằng Tobin’ Q. Tác động của sở hữu tổ chức gấp ba lần so với sở hữu nội bộ riêng lẻ. Zuobao Wei và cộng sự (2005) điều tra mối quan hệ giữa cơ cấu sở hữu và giá trị doanh nghiệp trên một mẫu gồm các doanh nghiệp trên hai sàn chứng khoán Trung Quốc từ năm 1991-2001. Kết quả cho thấy mối quan hệ giữa tỉ lệ sở hữu của cổ đông tổ chức với chỉ số Tobin Q có ý nghĩa thống kê. Chaganti & Damanpour (1991) nghiên cứu về quyền sở hữu và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp của 40 cặp công ty sản xuất được lựa chọn từ nhiều ngành trong khoảng thời gian 3 năm cho thấy rằng tỷ lệ sở hữu của các tổ chức bên ngoài tác động đáng kể đến cấu trúc vốn của công ty. Nhưng tìm được rất ít bằng chứng cho thấy tỉ lệ sở hữu của cổ đông tổ chức có liên quan đến hiệu quả và giá trị doanh nghiệp. McConnell & Servaes (1990) điều tra các mối quan hệ giữa Tobin’s Q và cấu trúc sở hữu vốn cho mẫu 1.173 doanh nghiệp năm 1976 và mẫu 1.903 doanh nghiệp năm 1986. Họ tìm thấy một mối quan hệ đường cong đáng kể giữa Q và tỷ lệ cổ phiếu phổ thông thuộc sở hữu của cổ đông nội bộ công ty. Các đường cong dốc lên cho đến khi tỷ lệ sở hữu nội bộ đạt khoảng 40% đến 50% và sau đó hơi dốc xuống dưới. Kết quả cũng cho thấy mối quan hệ thuận chiều giữa giá trị doanh nghiệp và tỉ lệ sở hữu của cổ đông tổ chức. Seifert, Gonenc và Wright (2005) xem xét các tác động của quyền sở hữu cổ phần của các cổ đông nội bộ, của các blockholders, và các tổ chức đối với hiệu quả hoạt động của các công ty từ bốn quốc gia (Hoa Kỳ, Anh, Đức, và Nhật Bản). Trong khi không có mối quan hệ phù hợp giữa quyền sở hữu nội bộ hoặc blockholder hoặc sở hữu tổ chức với hiệu quả hoạt động ở cả bốn quốc gia, tuy nhiên vẫn có các liên kết đáng kể giữa quyền sở hữu của các nhóm này và hiệu quả hoạt động trong bốn quốc gia. Kết quả là họ không tìm thấy bằng chứng giống nhau về tác động của tỉ lệ