Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp bất động sản niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:86

Thêm vào BST

Báo xấu

23
lượt xem 5
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Mục tiêu nghiên cứu chính của luận văn này là nghiên cứu các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp BĐS niêm yết trên HOSE trong khoảng thời gian từ năm 2008 - 2011. Các mục tiêu cụ thể mà đề tài nghiên cứu hướng đến: Phân tích thực trạng cấu trúc vốn của các doanh nghiệp BĐS niêm yết trên HOSE trong khoảng thời gian từ năm 2008 - 2011, xác định các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp BĐS niêm yết trên HOSE.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp bất động sản niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH --------------------oOo-------------------- NGUYỄN BÙI DUY PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP BẤT ĐỘNG SẢN NIÊM YẾT TRÊN SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH - NĂM 2012
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH --------------------oOo-------------------- NGUYỄN BÙI DUY PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP BẤT ĐỘNG SẢN NIÊM YẾT TRÊN SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS-TS. NGUYỄN VĂN SĨ TP. HỒ CHÍ MINH - NĂM 2012
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của chính tác giả. Các số liệu sử dụng trong luận văn này là trung thực và có nguồn gốc trích dẫn rõ ràng, nội dung của luận văn này chưa từng được ai công bố trong bất kỳ công trình nào khác. TÁC GIẢ NGUYỄN BÙI DUY
MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA Trang LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT DANH MỤC CÁC BẢNG DANH MỤC CÁC HÌNH DANH MỤC CÁC PHỤ LỤC PHẦN MỞ ĐẦU ....................................................................................................................... 1 1. Bối cảnh nghiên cứu ........................................................................................................... 1 2. Mục tiêu nghiên cứu ........................................................................................................... 2 3. Câu hỏi nghiên cứu ............................................................................................................ 2 4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu ....................................................................................... 2 5. Phương pháp nghiên cứu .................................................................................................... 2 6. Ý nghĩa của đề tài nghiên cứu............................................................................................. 3 7. Kết cấu luận văn ................................................................................................................. 3 CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN .............................................................................................. 5 1.1 TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC VỐN .............................................................................. 5 1.1.1 Khái quát về cấu trúc vốn .......................................................................................... 5 1.1.2 Các yếu tố quyết định để xây dựng cấu trúc tài chính ................................................ 5 1.1.2.1 Các đặc điểm của nền kinh tế ............................................................................ 5 1.1.2.2 Các đặc tính của ngành kinh doanh ................................................................... 6 1.1.2.3 Các đặc tính của doanh nghiệp .......................................................................... 8 1.2 MỘT SỐ LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC VỐN ................................................................ 9 1.2.1 Theo quan điểm truyền thống .................................................................................. 10 1.2.2 Lý thuyết cấu trúc vốn của Modilligani và Miller .................................................... 10 1.2.3 Lý thuyết đánh đổi của cấu trúc vốn ........................................................................ 12 1.2.4 Thuyết trật tự phân hạng ......................................................................................... 14 1.2.5 Lý thuyết về chi phí đại diện ................................................................................... 15 1.2.6 Lý thuyết tín hiệu .................................................................................................... 15 1.3 CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP BẤT ĐỘNG SẢN ................................................................................................................ 16 KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 ..................................................................................................... 21
CHƯƠNG 2: PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP BẤT ĐỘNG SẢN NIÊM YẾT TRÊN HOSE ................................ 22 2.1 THỰC TRẠNG CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP BẤT ĐỘNG SẢN NIÊM YẾT TRÊN HOSE .................................................................................................... 22 2.1.1 Nợ vay chiếm tỷ trọng lớn trong cấu trúc vốn.......................................................... 22 2.1.2 Nợ vay ngắn hạn lớn hơn nợ vay dài hạn trong cơ cấu vốn vay ............................... 23 2.1.3 Phân tích hiệu quả sử dụng nợ................................................................................. 24 2.1.4 Phân tích khả năng thanh toán nợ ............................................................................ 26 2.1.5 Những khó khăn trong việc huy động vốn ............................................................... 27 2.2 MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN DOANH NGHIỆP BẤT ĐỘNG SẢN NIÊM YẾT TRÊN HOSE .................... 28 2.2.1 Xây dựng các biến số phân tích ............................................................................... 28 2.2.2 Mô hình nghiên cứu ................................................................................................ 31 2.2.3 Nguồn số liệu và phương pháp thu thập dữ liệu ....................................................... 32 2.3 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ............................................................................................. 32 2.3.1 Thống kê mô tả các biến ......................................................................................... 32 2.3.2 Ước lượng tham số.................................................................................................. 34 2.3.2.1 Ước lượng tham số hàm hồi quy tổng thể ......................................................... 34 2.3.2.2 Ước lượng tham số hàm hồi quy giới hạn ........................................................ 36 2.3.3 Kiểm định hệ số của mô hình hồi quy ..................................................................... 37 2.3.3.1 Kiểm định giới hạn của mô hình hồi quy tổng thể ............................................ 37 2.3.3.2 Kiểm định khả năng giải thích của các mô hình hồi quy giới hạn ..................... 37 2.3.4 Kiểm tra hiện tượng tự tương quan.......................................................................... 38 2.3.5 Kiểm tra hiện tượng đa cộng tuyến.......................................................................... 38 2.3.6 Kết luận từ mô hình nghiên cứu .............................................................................. 39 KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 ..................................................................................................... 42 CHƯƠNG 3: MỘT SỐ GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN CẤU TRÚC VỐN CHO CÁC DOANH NGHIỆP BẤT ĐỘNG SẢN NIÊM YẾT TRÊN HOSE ......................................... 43 3.1 ĐỊNH HƯỚNG PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG BẤT ĐỘNG SẢN ................................. 43 3.1.1 Đối với cơ quan quản lý Nhà nước .......................................................................... 43 3.1.2 Đối với doanh nghiệp bất động sản niêm yết trên HOSE ......................................... 45 3.2 GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN CẤU TRÚC VỐN CHO CÁC DOANH NGHIỆP BẤT ĐỘNG SẢN NIÊM YẾT TRÊN HOSE................................................................................ 46 3.2.1 Các giải pháp chính ................................................................................................. 46 3.2.1.1 Sử dụng các nguồn vốn có hiệu quả, đúng mục đích ........................................ 46 3.2.1.2 Tiếp cận các kênh huy động vốn mới ............................................................... 47
3.2.1.3 Tái cấu trúc lại doanh nghiệp qua hoạt động M&A ......................................... 48 3.2.1.4 Hợp tác, liên kết với các doanh nghiệp cùng ngành ......................................... 50 3.2.1.5 Xây dựng phương thức quản trị tài chính hiệu quả .......................................... 51 3.2.1.6 Xây dựng chính sách cổ tức phù hợp................................................................ 52 3.2.2 Các giải pháp hỗ trợ ................................................................................................ 53 3.2.2.1 Phát triển các tổ chức định mức tín nhiệm ....................................................... 53 3.2.2.2 Đào tạo nguồn nhân lực .................................................................................. 53 3.2.2.3 Đẩy mạnh ứng dụng công nghệ mới trong xây dựng ........................................ 53 3.3 NHỮNG HẠN CHẾ VÀ HƯỚNG NGHIÊN CỨU TIẾP THEO .................................... 53 KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 ..................................................................................................... 55 KẾT LUẬN CHUNG .............................................................................................................. 56 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT BĐS: Bất động sản HOSE: Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh M&A: Mua bán và sáp nhập M&M: Modilligani và Miller WACC: Chi phí vốn bình quân gia quyền
DANH MỤC BẢNG BIỂU Bảng số Tên Bảng Trang 2.1 Tổng hợp các biến số phân tích 31 2.2 Tóm tắt thống kê mô tả các biến phụ thuộc 32 2.3 Tóm tắt thống kê mô tả các biến độc lập 33 2.4 Tóm tắt kết quả ước lượng hàm hồi quy tổng thể 35 2.5 Tóm tắt kết quả ước lượng hàm hồi quy giới hạn 36 2.6 Tóm tắt kết quả kiểm định giới hạn của các mô hình tổng thể 37 Tóm tắt kết quả kiểm định khả năng giải thích của các mô hình 2.7 37 giới hạn 2.8 Nhân tử phóng đại phương sai 38 2.9 Tổng hợp nhân tố tác động đến cấu trúc vốn 39
DANH MỤC CÁC HÌNH Hình, biểu Tên Hình Trang đồ số 1.1 Lý thuyết đánh đổi của cấu trúc vốn 13 2.1 Tỷ lệ tổng nợ trong cơ cấu vốn 22 2.2 Tỷ lệ nợ vay ngắn hạn, nợ vay dài hạn 24 2.3 Tỷ lệ lợi nhuận sau thuế/ tổng nợ 25 2.4 Hệ số khả năng thanh toán lãi vay 26
DANH MỤC CÁC PHỤ LỤC Phụ lục 1: Thống kê mô tả các biến Phụ lục 2: Kết quả hồi quy tổng thể Phụ lục 3: Kết quả hồi quy giới hạn Phụ lục 4: Kết quả kiểm định giới hạn của mô hình tổng thể Phụ lục 5: Kết quả kiểm định khả năng giải thích của mô hình giới hạn Phụ lục 6: Danh sách 32 doanh nghiệp bất động sản niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh
1 PHẦN MỞ ĐẦU 1. Bối cảnh nghiên cứu Kể từ khi lý thuyết về cấu trúc vốn của Modilligani và Miller ra đời (1958), đã có rất nhiều các nghiên cứu thực nghiệm về cấu trúc vốn được tiến hành trên khắp thế giới. Các nhà nghiên cứu đã đi sâu tìm hiểu về cấu trúc vốn của các doanh nghiệp thuộc các lĩnh vực, ngành nghề khác nhau của nền kinh tế như: doanh nghiệp sản xuất, doanh nghiệp cung cấp điện, các công ty nông nghiệp,… Trong quá trình hoạt động, doanh nghiệp phải đối mặt với nhiều quyết định quan trọng, phải kể đến đầu tiên là các quyết định đầu tư, tài trợ, và quyết định về phân chia cổ tức. Trong đó, chính sách tài trợ (huy động vốn) đóng vai trò quan trọng trong việc tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Việc sử dụng nợ trong cơ cấu vốn giúp doanh nghiệp tận dụng được lá chắn thuế của lãi vay, nhưng đồng thời cũng khiến doanh nghiệp gặp phải những rủi ro có thể dẫn đến kiệt quệ tài chính. Chính vì vậy, việc lựa chọn một cấu trúc vốn hợp lý sẽ giúp doanh nghiệp vừa tận dụng được ưu điểm của lá chắn thuế, qua đó giúp tối đa hóa giá trị doanh nghiệp, đồng thời cũng đảm bảo để doanh nghiệp không rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính. Trong thời gian vừa qua, ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu cũng như chính sách thắt chặt tín dụng đã khiến các doanh nghiệp bất động sản gặp rất nhiều khó khăn trong việc huy động vốn. Điều đó cho thấy việc quản trị tài chính tại các doanh nghiệp BĐS chưa được quan tâm đúng mức, dẫn đến việc lựa chọn nguồn vốn tài trợ chủ yếu mang tính chất cảm tính tức thời, không có chương trình hoạch định lâu dài. Vậy trong thực tế, các doanh nghiệp BĐS lựa chọn cấu trúc vốn như thế nào? Các nhân tố nào tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp BĐS? Nghiên cứu dựa trên mẫu quan sát 32 doanh nghiệp BĐS niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) trong thời gian từ năm 2008 -2011 sẽ hướng tới việc trả lời những câu hỏi nêu trên.
2 2. Mục tiêu nghiên cứu Mục tiêu nghiên cứu chính của luận văn này là nghiên cứu các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp BĐS niêm yết trên HOSE trong khoảng thời gian từ năm 2008 - 2011. Các mục tiêu cụ thể mà đề tài nghiên cứu hướng đến: − Phân tích thực trạng cấu trúc vốn của các doanh nghiệp BĐS niêm yết trên HOSE trong khoảng thời gian từ năm 2008 - 2011. − Xác định các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp BĐS niêm yết trên HOSE. 3. Câu hỏi nghiên cứu Để đạt được các mục tiêu nghiên cứu nêu trên, đề tài nghiên cứu đề ra các câu hỏi sau đây: − Thực trạng cấu trúc vốn của các doanh nghiệp BĐS niêm yết trên HOSE trong khoảng thời gian từ năm 2008 – 2011 như thế nào? − Đâu là các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp BĐS niêm yết trên HOSE? 4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu Đối tượng Căn cứ vào danh sách phân ngành các doanh nghiệp niêm yết năm 2011 do HOSE công bố, đối tượng nghiên cứu của đề tài là 32 doanh nghiệp được xếp vào ngành hoạt động kinh doanh BĐS (mã ngành 68). Phạm vi nghiên cứu Tác giả thu thập dữ liệu phân tích liên quan đến các doanh nghiệp thuộc đối tượng nghiên cứu thông qua số liệu báo cáo tài chính đã kiểm toán trong giai đoạn 2008 – 2011. 5. Phương pháp nghiên cứu Nghiên cứu sử dụng các lý thuyết về cấu trúc vốn như lý thuyết của Modigliani & Miller, lý thuyết chi phí đại diện, lý thuyết đánh đổi trong cấu trúc
3 vốn của công ty, lý thuyết trật tự phân hạng trong tài trợ của doanh nghiệp… cũng như kết quả các nghiên cứu thực nghiệm về cấu trúc vốn của các doanh nghiệp bất động sản được thực hiện tại các nước để xác định khung lý thuyết các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn công ty. Sau đó tiến hành so sánh và chọn phương pháp định lượng các biến phù hợp trong khả năng thu thập số liệu thực tế. Từ công thức định lượng đã chọn, tiến hành thu thập số liệu từ các bản báo cáo tài chính đã kiểm toán của mẫu 32 doanh nghiệp được xếp vào ngành hoạt động kinh doanh BĐS niêm yết trên HOSE trong khoảng thời gian từ năm 2008 – 2011. Sau khi đã có các biến, nghiên cứu sử dụng phương pháp thống kê để phân tích thực trạng cấu trúc vốn của các doanh nghiệp BĐS niêm yết trên HOSE, từ đó rút ra cái nhìn tổng quan về tỷ lệ nợ vay trong cơ cấu vốn, hiệu quả sử dụng nợ, khả năng thanh toán nợ, cũng như những hạn chế trong việc huy động vốn của các doanh nghiệp. Sau đó tác giả sử dụng mô hình kinh tế lượng để phân tích sự tác động của các nhân tố đã chọn đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp BĐS niêm yết trên HOSE. 6. Ý nghĩa của đề tài nghiên cứu Nghiên cứu cung cấp một cái nhìn tổng quan về cấu trúc vốn của các doanh nghiệp BĐS niêm yết trên HOSE và các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp này. Điều này giúp ích cho các nhà quản lý doanh nghiệp trong việc phân tích, đánh giá lợi ích và sự tương quan giữa các yếu tố trên, từ đó lựa chọn một cấu trúc vốn hiệu quả cho doanh nghiệp mình. 7. Kết cấu luận văn Luận văn được chia thành 3 chương, cụ thể như sau: − Chương 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN. − Chương 2: PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP BẤT ĐỘNG SẢN NIÊM YẾT TRÊN SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH.
4 − Chương 3: MỘT SỐ GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN CẤU TRÚC VỐN CHO CÁC DOANH NGHIỆP BẤT ĐỘNG SẢN NIÊM YẾT TRÊN SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH.
5 CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN 1.1 TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC VỐN 1.1.1 Khái quát về cấu trúc vốn Cấu trúc vốn là thuật ngữ tài chính nhằm mô tả nguồn gốc và phương pháp hình thành nên nguồn vốn để doanh nghiệp có thể sử dụng mua sắm tài sản, phương tiện vật chất và hoạt động kinh doanh. Cấu trúc vốn đề cập tới cách thức doanh nghiệp tìm kiếm nguồn tài chính thông qua các phương án kết hợp giữa bán cổ phần, quyền chọn mua cổ phần, phát hành trái phiếu và đi vay. Một cấu trúc vốn phù hợp là quyết định quan trọng với mọi doanh nghiệp không chỉ bởi nhu cầu tối đa lợi ích thu được từ các cá nhân và tổ chức liên quan tới doanh nghiệp và hoạt động của doanh nghiệp mà còn bởi tác động của quyết định này tới năng lực kinh doanh của doanh nghiệp trong môi trường cạnh tranh. Cấu trúc vốn tối ưu liên quan tới việc đánh đổi giữa chi phí và lợi ích của doanh nghiệp. Tài trợ bằng vốn vay nợ tạo ra lá chắn thuế cho doanh nghiệp, đồng thời giảm mức độ phân tán các quyết định quản lý (đặc biệt với số lượng hạn chế cơ hội kinh doanh và đầu tư). Tuy nhiên, gánh nặng nợ cũng đồng thời tạo áp lực với doanh nghiệp. Chi phí vay nợ có tác động đáng kể tới việc vận hành kinh doanh, thậm chí có thể dẫn tới đóng cửa doanh nghiệp. 1.1.2 Các yếu tố quyết định để xây dựng cấu trúc tài chính Theo Trần Ngọc Thơ và cộng sự (2007), có ba yếu tố quyết định để xây dựng một cấu trúc tài chính của doanh nghiệp, đó là: các đặc điểm của nền kinh tế, các đặc tính của ngành kinh doanh và các đặc tính của doanh nghiệp1. Cụ thể như sau: 1.1.2.1 Các đặc điểm của nền kinh tế Mức độ hoạt động kinh doanh Nếu doanh nghiệp dự kiến mức độ hoạt động kinh doanh gia tăng, điều đó có nghĩa là nhu cầu tài sản và vốn để tài trợ việc mua các tài sản này cũng sẽ tăng. Một 1 Trần Ngọc Thơ và cộng sự, 2007. Tài chính doanh nghiệp hiện đại. Hồ Chí Minh: Nhà xuất bản Thống kê. [10]
6 triển vọng bành trướng hoạt động nhanh chóng làm cho khả năng điều động trở nên quan trọng hơn trong việc xây dựng các cấu trúc tài chính. Triển vọng của thị trường vốn Nếu doanh nghiệp dự báo rằng vốn vay sẽ trở nên quá tốn kém hay khan hiếm, doanh nghiệp có thể muốn tăng độ nghiêng đòn bẩy tài chính ngay tức khắc. Ngược lại, nếu dự kiến lãi suất sụt giảm có thể khuyến khích doanh nghiệp tạm hoãn việc vay tiền, nhưng vẫn duy trì một vị thế dễ điều động nhằm hưởng lợi của tiền vay rẻ hơn sau này. Thuế suất Do chi phí lãi vay là một chi phí được khấu trừ thuế, gia tăng thuế suất áp dụng làm tăng mong muốn sử dụng nợ so với các loại vốn khác xét từ quan điểm lợi nhuận. Hiểu theo một ý nghĩa nào đó, thuế thu nhập doanh nghiệp đã cho phép các doanh nghiệp ở một số quốc gia như Đức, Mỹ,… có một tỷ lệ nợ trên vốn cổ phần thường cao hơn so với trường hợp các nước khác. Có thể chấp nhận đòn bẩy tài chính lớn hơn miễn là nền kinh tế duy trì được tính ổn định để các doanh nghiệp kinh doanh đáp ứng được các khoản chi trả nợ vay. Thuế suất thuế thu nhập cá nhân Thuế suất thuế thu nhập cá nhân sẽ tác động đến việc chi trả cổ tức của doanh nghiệp. Các cổ đông không chịu thuế thu nhập cá nhân cho phần lợi nhuận doanh nghiệp của họ, nhưng phải nộp thuế cho phần lợi nhuận chia cho họ khi nhận cổ tức. Vì vậy, việc gia tăng thuế suất thuế thu nhập cá nhân có xu hướng khuyến khích một số doanh nghiệp giữ lại lợi nhuận và sử dụng nhiều hơn lợi nhuận giữ lại để tài trợ tăng trưởng. 1.1.2.2 Các đặc tính của ngành kinh doanh Các biến động theo thời vụ Các ngành có các biến động lớn mang tính mùa vụ trong doanh số thường cần đến các tỷ lệ tương đối lớn nợ vay ngắn hạn linh động. Việc xem xét tính thích hợp của các loại vốn với loại tài sản cần tài trợ có thể sẽ rất quan trọng với các doanh
7 nghiệp kinh doanh ngành hàng bán lẻ, các nhà sản suất đồ chơi, phân bón, quần áo nam nữ… Các biến động theo chu kỳ Khả năng điều động và rủi ro trở thành các yếu tố chính cần xem xét trong việc hoạch định các loại vốn sẽ sử dụng nếu doanh thu của một ngành kinh doanh thay đổi lớn qua một chu kỳ kinh doanh. Với biến động lớn trong doanh số, việc tăng thêm đòn bẩy tài chính cao vào đòn bẩy kinh doanh hiện hữu sẽ là việc làm không khôn ngoan. Hơn nữa, doanh nghiệp sẽ gặp rủi ro là không thể đáp ứng được mức chi trả đòi hỏi trong các năm kinh doanh kém. Một phát hành nợ lớn đáo hạn trong vòng vài năm sắp tới của kỳ suy thoái có thể báo hiệu cái chết của doanh nghiệp. Tính chất cạnh tranh Tính chất của cạnh tranh trong ngành cũng có tác động đến tỷ trọng gắn cho nhiều yếu tố khác nhau ảnh hưởng đến nguồn vốn sử dụng. Ví dụ, trong ngành may mặc, phần lớn cạnh tranh dựa trên yếu tố thời trang. Do thời trang thường mang tính tạm thời và không thể dự báo được, dẫn đến lợi nhuận của ngành cũng khó để dự báo. Vì vậy, các doanh nghiệp trong ngành này thường sử dụng vốn chủ sở hữu nhiều hơn do rủi ro quá cao của việc không thể chi trả vốn vay. Ở chiều ngược lại, các doanh nghiệp cung cấp các dịch vụ công ích thường không chịu sự cạnh tranh trong nội bộ ngành. Ví dụ, một doanh nghiệp cung cấp điện cho một khu vực thường có độc quyền cung cấp dịch vụ này. Không có sự cạnh tranh, lợi nhuận doanh nghiệp sẽ ổn định, dễ dự báo hơn, điều này giúp giải thích việc các doanh nghiệp này chú trọng hơn vào việc sử dụng đòn bẩy tài chính. Giai đoạn trong chu kỳ tuổi thọ Các giai đoạn trong chu kỳ tuổi thọ của các ngành kinh doanh bao gồm: sinh ra, phát triển, trưởng thành và cuối cùng là suy tàn. Nếu ngành kinh doanh đang ở thời kỳ non trẻ, tỷ lệ thất bại sẽ cao. Nguồn vốn chủ yếu trong trường hợp này là vốn mạo hiểm, khi các nhà đầu tư sẵn lòng đảm nhiệm một doanh vụ mang tính đầu cơ. Rủi ro trong giai đoạn đầu tiên là rất lớn,
8 vượt quá sức hấp dẫn của đòn bẩy tài chính, do đó doanh nghiệp nên hạn chế sử dụng vốn vay trong giai đoạn này. Khi ngành kinh doanh đã đạt được mức trưởng thành (sung mãn), doanh nghiệp phải chuẩn bị đối phó với các tác động tài chính của các biến động lớn hơn theo mùa vụ và theo chu kỳ doanh số. Nếu phát hiện nguy cơ suy giảm kinh doanh trong dài hạn, phải xây dựng một cấu trúc tài chính cho phép dễ dàng thu hẹp các nguồn vốn sử dụng. Điều tiết Ở một số quốc gia trên thế giới, các loại vốn do các doanh nghiệp công ích sử dụng thường được nhiều cơ quan luật định giám sát chặt chẽ. Bằng cách giới hạn mức phí mà các doanh nghiệp này có thể thu, các uỷ ban điều tiết tác động đến lợi nhuận của các doanh nghiệp này và như vậy, tác động một cách gián tiếp đến loại vốn mà họ có thể đạt được. Các giới hạn về lợi nhuận này có thể làm cho những doanh nghiệp ngành này khó tìm được thêm vốn với các điều kiện hấp dẫn. Thông lệ Ngoài các quy định cụ thể do các uỷ ban điều tiết đưa ra cho các doanh nghiệp công ích, còn có một số quy luật theo kinh nghiệm mang tính truyền thống đối với cấu trúc vốn của các doanh nghiệp trong từng lĩnh vực. Nếu không đạt được các tiêu chuẩn này, doanh nghiệp sẽ khó huy động được vốn vay, hoặc nếu được thì chi phí sẽ cao hơn. 1.1.2.3 Các đặc tính của doanh nghiệp Hình thức tổ chức Hình thức tổ chức tác động đến trách nhiệm của các chủ sở hữu đối với nợ của doanh nghiệp. Các doanh nghiệp cổ phần thường dễ thu hút vốn hơn các hình thức kinh doanh không liên kết hay kinh doanh liên kết góp vốn, vì các cổ đông chỉ phải chịu rủi ro cho phần vốn đầu tư ban đầu của mình. Hơn nữa, thường họ có thể bán cổ phần của mình cho người khác một cách dễ dàng. Nói chung hình thức tổ chức doanh nghiệp cung cấp một tiếp cận dễ dàng với hầu hết các loại vốn. Trong trường hợp này, khả năng điều động trở nên vấn đề lớn hơn đối với hình thức kinh doanh không liên kết và kinh doanh liên kết góp vốn
9 Quy mô Các doanh nghiệp rất nhỏ phải tuỳ thuộc đáng kể vào vốn của các chủ sở hữu để tài trợ tài sản của mình. Ngược lại, các doanh nghiệp rất lớn buộc phải sử dụng nhiều loại vốn. Vì cần quá nhiều tiền, các doanh nghiệp này sẽ khó thoả mãn tổng nhu cầu của mình với một chi phí vừa phải nếu họ giới hạn các nhu cầu của mình vào chỉ một loại vốn. Xếp hạng tín nhiệm Mức tín nhiệm của doanh nghiệp càng cao, khả năng điều động càng lớn. Nếu mức tín nhiệm kém, cấu trúc tài chính nên nhắm vào cải thiện mức tín dụng và gia tăng khả năng điều động. Xếp hạng tín nhiệm căn cứ chủ yếu vào khả năng thanh khoản, tiềm năng lợi nhuận và thành tích đáp ứng các nghĩa vụ nợ trước đây. Điều quan trọng thứ nhì là giá trị và đặc tính của tài sản mà doanh nghiệp cam kết thế chấp. Mức tín nhiệm cũng phần nào xác định bằng năng lực và danh tiếng chung của ban điều hành. Không may là thường thì dễ đánh mất một mức tín nhiệm tốt hơn là đạt được nó. Bảo đảm quyền kiểm soát Các chủ sở hữu đều thích nắm giữ cổ phần của mình và tài trợ tăng trưởng bằng nợ, cổ phần ưu đãi hay lợi nhuận giữ lại hơn so với phát hành thêm cổ phần thường . Việc này nhằm hạn chế có thêm cá nhân vào điều hành doanh nghiệp, làm giảm quyền lực của các cổ đông hiện hữu. Ngay cả khi điều này có nghĩa là tăng trưởng sẽ bị chậm, các chủ sở hữu của nhiều doanh nghiệp cũng thích tăng trưởng dần hơn là chịu rủi ro mất quyền kiểm soát doanh nghiệp. 1.2 MỘT SỐ LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC VỐN Lý thuyết cấu trúc vốn hiện đại bắt đầu với bài viết của Modigliani và Miller (M&M) vào năm 1958. Theo học thuyết này, sự lựa chọn giữa vốn chủ sở hữu và nợ không liên quan đến giá trị của công ty. Nói một cách khác, học thuyết này chỉ ra một hướng là các giả thuyết về cấu trúc vốn nên tốt hơn bằng cách nào, cho thấy dưới điều kiện nào thì cấu trúc vốn không liên quan đến giá trị doanh nghiệp. Lý thuyết cấu trúc vốn hiện đại được tiếp tục phát triển vào những năm sau đó, bao
10 gồm lý thuyết trật tự phân hạng trong tài trợ của doanh nghiệp, lý thuyết đánh đổi trong cấu trúc vốn của công ty, lý thuyết chi phí đại diện... Theo đó, phần tiếp theo đây sẽ trình bày cụ thể các lý thuyết để tìm hiểu tại sao, trong trường hợp nào và các nhân tố nào sẽ ảnh hưởng đến cấu trúc vốn. 1.2.1 Theo quan điểm truyền thống Quan điểm về cấu trúc vốn truyền thống cho rằng khi một doanh nghiệp bắt đầu vay mượn, thuận lợi lớn hơn bất lợi. Chi phí nợ thấp, kết hợp với thuận lợi về thuế sẽ khiến chi phí vốn bình quân gia quyền (WACC) giảm khi nợ tăng. Tuy nhiên, khi tỷ lệ giữa vốn nợ và vốn chủ sở hữu tăng, tác động của tỷ lệ vốn vay so với tổng vốn buộc các chủ sở hữu tăng lợi tức yêu cầu của họ (nghĩa là chi phí vốn chủ sở hữu tăng). Ở mức tỷ lệ vốn nợ và vốn chủ sở hữu cao, chi phí nợ cũng tăng bởi vì khả năng doanh nghiệp không trả được nợ là cao hơn (nguy cơ phá sản cao hơn). Vì vậy, ở mức tỷ số giữa vốn nợ và vốn chủ sở hữu cao hơn, WACC sẽ tăng. Nhìn chung, vấn đề chính của quan điểm truyền thống là không có một lý thuyết cơ sở thể hiện chi phí vốn chủ sở hữu tăng bao nhiêu do tỷ lệ giữa vốn nợ và vốn chủ sở hữu hay chi phí nợ sẽ tăng bao nhiêu do nguy cơ vỡ nợ. Các hạn chế nêu trên đã được khắc phục trong lý thuyết của M&M cũng như lý thuyết đánh đổi của cấu trúc vốn. 1.2.2 Lý thuyết cấu trúc vốn của Modilligani và Miller Trái với quan điểm truyền thống, M&M (1958) đã tìm hiểu xem chi phí vốn tăng hay giảm khi một doanh nghiệp tăng hay giảm vay mượn. Để chứng minh cho lý thuyết của mình, M&M đã đưa ra một số những giả định đơn giản hoá rất phổ biến trong lý thuyết về tài chính, hai ông giả định là: − Không có thuế thu nhập doanh nghiệp và thuế thu nhập cá nhân. − Không có các chi phí giao dịch khi mua bán chứng khoán. − Không có chi phí phá sản và chi phí khó khăn tài chính. − Cá nhân và công ty đều có thể vay tiền ở mức lãi suất như nhau. − Thị trường vốn là thị trường hoàn hảo.