Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Các yếu tố ảnh hưởng tới tỷ suất sinh lời của các doanh nghiệp niêm yết - Trường hợp thị trường chứng khoán Hà Nội HNX

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH

-------------------------------

NGUYỄN HOÀNG SƠN

CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN TỶ SUẤT SINH LỜI CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT: TRƯỜNG HỢP THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN HÀ NỘI-HNX

LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ

TP. HỒ CHÍ MÌNH – 2019

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH

-------------------------------

NGUYỄN HOÀNG SƠN

CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN TỶ SUẤT SINH LỜI CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT: TRƯỜNG HỢP THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN HÀ NỘI-HNX

Chuyên ngành: Tài chính-Ngân hàng (hướng ứng dụng)

Mã số: 8340201

LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC

PGS.TS. Hồ Viết Tiến

TP. HỒ CHÍ MÌNH – 2019

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan, luận văn thạc sỹ kinh tế “Các yếu tố ảnh hưởng tới tỷ suất

sinh lời của các doanh nghiệp niêm yết: Trường hợp thị trường chứng khoán Hà Nội-

HNX” là công trình nghiên cứu của cá nhân tôi dưới sự hướng dẫn khoa học của

PGS.TS Hồ Viết Tiến.

Các số liệu, kết quả nghiên cứu trong luận văn là trung thực và chưa từng công

bố trong công trình nào khác trước đây.

TP. Hồ Chí Minh, tháng năm 2019

Tác giả

Nguyễn Hoàng Sơn

TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT DANH MỤC CÁC BẢNG DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ TÓM TẮT ABSTRACT MỞ ĐẦU .................................................................................................................................... 1 1. Tính cấp thiết của đề tài ...................................................................................................... 1 2. Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu .......................................................................................... 2 3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu ....................................................................................... 2 4. Phương pháp nghiên cứu và kết cấu luận văn ..................................................................... 3 Chương 1: Cơ sở lý thuyết và tổng quan tài liệu nghiên cứu trước ............................................ 3 5. Ý nghĩa thực tiễn của đề tài ................................................................................................. 3

CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN TÀI LIỆU NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY ............................................................................................................................................ 4 1.1. Tỷ suất sinh lời và thước đo tỷ suất sinh lời .................................................................... 4 1.1.1. Tỷ suất sinh lời của tài sản (ROA) ............................................................................ 5 1.1.2. Tỷ suất sinh lời của vốn chủ sở hữu (ROE) .............................................................. 5 1.2. Lý thuyết về các yếu tố tài chính ảnh hưởng ảnh hướng tới tỷ suất sinh lời ................... 5 1.2.1. Đòn bẩy tài chính ....................................................................................................... 5 1.2.1.1. Lý thuyết đánh đổi (Trade – off theory) ............................................................. 5 1.2.1.2. Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking-order theory) ........................................... 6 1.2.2. Đòn bẩy tài chính quá khứ ......................................................................................... 7 1.2.3. Quy mô doanh nghiệp ............................................................................................... 7 1.2.4. Tốc độ tăng trưởng doanh thu ................................................................................... 8 1.2.5. Thanh khoản .............................................................................................................. 8 1.2.6. Tỷ suất sinh lời quá khứ ............................................................................................ 9 1.3. Tổng quan tài liệu nghiên cứu trước đây ......................................................................... 9 1.4. Các nghiên cứu thực nghiệm trước đây và các giả thuyết liên quan đến các yếu tố tài chính ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lời của doanh nghiệp ....................................................... 13 1.4.1. Đòn bẩy tài chính ..................................................................................................... 13 1.4.2. Đòn bẩy tài chính quá khứ ....................................................................................... 14 1.4.3. Quy mô doanh nghiệp ............................................................................................ 14 1.4.4. Tốc độ tăng trưởng doanh thu ................................................................................. 15 1.4.5. Thanh khoản ............................................................................................................ 16 1.4.6. Tỷ suất sinh lời quá khứ .......................................................................................... 16 TÓM LƯỢC CHƯƠNG 1 .................................................................................................... 17 CHƯƠNG 2: PHƯƠNG PHÁP VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU ............................................. 18

MỤC LỤC

2.1. Phương pháp nghiên cứu ................................................................................................ 18 2.2. Mô hình nghiên cứu ....................................................................................................... 18 2.2.1. Biến phụ thuộc và biến giải thích ............................................................................ 18 2.3.2. Mô hình hồi quy ...................................................................................................... 19 2.3.2.1. Mô hình hồi quy bảng tĩnh ................................................................................ 20 2.3.2.2. Phương pháp ước lượng mô hình hồi quy bảng tĩnh ........................................ 20 2.3.2.3. Phương pháp kiểm định các khuyết tật của mô hình hồi quy bảng tĩnh ........... 22 2.3.2.4. Mô hình hồi quy bảng động .............................................................................. 23 2.3.2.5. Phương pháp ước lượng mô hình hồi quy bảng động ....................................... 25 2.3.2.6. Phương pháp kiểm định các khuyết tật của mô hình hồi quy bảng động ......... 26 2.3. Thu thập dữ liệu ............................................................................................................. 27 TÓM LƯỢC CHƯƠNG 2 .................................................................................................... 28 CHƯƠNG 3: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM ................................................... 29 3.1. Thống kê mô tả ............................................................................................................... 29 3.2.1. Ma trận tương quan ................................................................................................. 30 3.2.2. Kết quả hồi quy mô hình bảng tĩnh ......................................................................... 31 3.2.2.1. Lựa chọn phương pháp hồi quy ........................................................................ 31 3.2.2.2. Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến trong mô hình ........................................ 32 3.2.2.3. Kết quả hồi quy ................................................................................................. 32 3.2.4. Kết quả hồi quy mô hình bảng động ....................................................................... 35 3.2.4.1. Kiểm định tự tương quan .................................................................................. 35 3.2.4.2. Kiểm tra sự phù hợp của các biến công cụ ....................................................... 35 3.2.4.3. Kết quả hồi quy ................................................................................................. 36 3.3. Kết luận rút ra từ phân tích thực nghiệm ....................................................................... 38 TÓM LƯỢC CHƯƠNG 3 .................................................................................................... 44 CHƯƠNG 4: KẾT LUẬN, GIẢI PHÁP VÀ KIẾN NGHỊ ...................................................... 45 4.1. Kết luận .......................................................................................................................... 45 4.2. Giải pháp nâng cao tỷ suất sinh lời ................................................................................ 45 4.3. Kiến nghị ........................................................................................................................ 47 4.3.1. Về phía Nhà Nước ................................................................................................... 47 4.3.1. Về phía doanh nghiệp .............................................................................................. 49 4.4. Hạn chế của đề tài .......................................................................................................... 49 4.5. Hướng nghiên cứu trong tương lai ................................................................................. 50

TÀI LIỆU THAM KHẢO Phụ lục

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT

DANH MỤC CÁC BẢNG

Bảng 1.1: Tổng quan các tài liệu nghiên cứu trước đây trong và ngoài nước ................. 10

Bảng 2.1: Biến phụ thuộc, ký hiệu và công thức tính ................................................... 18

Bảng 2.2: Biến giải thích, ký hiệu, công thức tính ........................................................ 19

Bảng 3.1: Thống kê mô tả các biến trong toàn bộ mẫu nghiên cứu.............................. 29

Bảng 3.2: Ma trận tương quan giữa các biến trong mô hình ........................................ 30

Bảng 3.3: Kết quả kiểm định Hausman ........................................................................ 31

Bảng 3.4: Hệ số nhân tử phóng đại phương sai (VIF) .................................................. 32

Bảng 3.5: Kết quả hồi quy mô hình bảng tĩnh với biến phụ thuộc là ROA và ROE .... 33

Bảng 3.6: Kết quả kiểm định Wald ............................................................................... 34

Bảng 3.7: Kết quả kiểm định Wooldridge .................................................................... 34

Bảng 3.8: Kiểm định Arellano-Bond ........................................................................... 35

Bảng 3.9: Kết quả kiểm định Sargan ............................................................................ 36

Bảng 3.10: Kết quả hồi quy mô hình bảng động với biến phụ thuộc là ROA ............. 36

Bảng 3.11: Kết quả hồi quy mô hình bảng động với biến phụ thuộc là ROE ............. 37

Bảng 3.12: Các giả thuyết và kết quả thực nghiệm của mô hình (Model 1) và (Model

3) với biến phụ thuộc ROA .......................................................................................... 38

Bảng 3.13: Các giả thuyết và kết quả thực nghiệm của mô hình (Model 2) và (Model

4) với biến phụ thuộc ROE .......................................................................................... 41

DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ

Hình 1.1: Điểm tối ưu theo lý thuyết đánh đổi (Trade-off theory) ................................ 6

Hình 3.1: Xu hướng tỷ suất sinh lời của doanh nghiệp từ năm 2014 đến 2018 ........... 30

TÓM TẮT

Nghiên cứu xem xét các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lời của doanh nghiệp. Mẫu

số liệu trong nghiên cứu này là của 100 doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên sàn

chứng khoán Hà Nội-HNX, trong giai đoạn 2014-2018. Thước đo tỷ suất sinh lời được

dùng trong nghiên cứu này là ROA và ROE sẽ được kiểm tra bằng các mô hình hồi

quy bảng tĩnh và động. Những phát hiện của mô hình hồi quy bảng tĩnh và động chỉ ra

rằng quy mô doanh nghiệp, tốc độ tăng trưởng doanh thu, tỷ lệ đòn bẩy tài chính quá

khứ và tỷ suất sinh lời quá khứ có tác động tích cực tới ROA và ROE, chỉ có tỷ lệ đòn

bảy tài chính có tác động tiêu cực. Ngoài ra, tính thanh khoản không có ý nghĩa thống

kê. Từ đó các kết quả đó, đề tài gợi ý một số giải pháp nhằm nâng cao tỷ suất sinh lời

cho các doanh nghiệp Việt Nam trong giai đoạn hiện nay.

Từ khóa: Tỷ suất sinh lời, doanh nghiệp niêm yết phi tài chính, thị trường chứng

khoán Hà Nội.

ABSTRACT

This study examines factors affecting a firm’s profitability, The sample in this study

comprises 100 non-financial listed companies for the period 2014-2018. Proxies for

profitability, namely ROA and ROE, were examined using static and dynamic panel

model estimators. The findings of static and dynamic panel models revealed that firm

size, sales growth, lagged profitability, lagged leverage had positive significant effects

on ROA and ROE, while the effects of leverage were negatively significant.

Otherwise, liquidity was insignificant effect on firm’s profitability. Finally, from the

empirical results a number of solutions have also proposed to improve the profitability

of the companies of Viet Nam in the current period.

Keywords: Profitability, non-financial listed companies, Ha Noi stock market.

MỞ ĐẦU

1. Tính cấp thiết của đề tài

Tỷ suất sinh lời (TSSL) là một nội dung phân tích được nhiều đối tượng quan tâm,

từ các nhà đầu tư, nhà quản trị tài chính cho tới các tổ chức cho vay, vì nó gắn liền với lợi

ích của họ ở hiện tại và tương lai, đồng thời là một trong những cơ sở quan trọng để tham

khảo và ra quyết định đầu tư, cho vay hay các quyết định tài chính khác. Tỷ suất sinh lời

có mối tương quan chặt chẽ với năng lực hoạt động và khả năng thanh toán của doanh

nghiệp, để đánh giá TSSL, nhà phân tích có thể sử dụng nhiều thước đo khác nhau mà

phổ biến nhất là các TSSL trên doanh thu, tài sản và vốn chủ sở hữu.

Trên thế giới có rất nhiều nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm về TSSL của

doanh nghiệp. Các nghiên cứu về mặt lý thuyết dựa trên nền tảng của kinh tế vi mô,

những nghiên cứu thực nghiệm thì tập trung trên hai mối quan tâm chính là đo lường

TSSL và xem xét các yếu tố ảnh hưởng đến TSSL. Từ mối quan hệ giữa các yếu tố tài

chính đến TSSL, chúng ta có thể đánh giá được những yếu tố nào tác động mạnh nhất

đến TSSL của doanh nghiệp và chiều hướng tác động của nó là tích cực hay tiêu cực,

để từ đó đề xuất các giải pháp nhằm gia tăng các yếu tố có lợi và làm suy giảm các yếu

tố bất lợi ảnh hưởng đến TSSL của doanh nghiệp, qua đó tối đa hóa giá trị cho doanh

nghiệp và các cổ đông.

Tại Việt Nam, hiện đã có nhiều nghiên cứu liên quan đến vấn đề TSSL của

doanh nghiệp, nhưng mỗi tác giả lại có một quan điểm nghiên cứu khác nhau, có

người nghiên cứu doanh nghiệp lớn, có người nghiên cứu doanh nghiệp vừa và nhỏ, có

người lại nghiên cứu trong một khoảng thời gian ngắn từ 2 đến 3 năm, có người lại

nghiên cứu trong một khoảng thời gian dài từ khi thị trường chứng khoán thành lập

đến giờ. Tác giả tập trung nghiên cứu những doanh nghiệp vừa và nhỏ trong khoảng

thời gian thị trường chứng khoán hồi phục mạnh trở lại sau khủng hoảng kinh tế năm

2008 đó là những năm từ 2014 đến 2018, vì trong khoảng thời gian này ít xuất hiện

các bài nghiên cứu về các doanh nghiệp vừa và nhỏ, mà chủ yếu các bài viết khác đều

tập trung vào các doanh nghiệp lớn, doanh nghiệp có tính dẫn dắt thị trường. Vì vậy,

đề tài “Các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lời của các doanh nghiệp niêm yết:

Trường hợp thị trường chứng khoán Hà Nội-HNX” được thực hiện với hy vọng tìm ra

yếu tố nào tác động đến TSSL của các doanh nghiệp niêm yết (DNNY) trên sàn chứng

khoán HNX và đánh giá mức độ ảnh hưởng, từ đó đưa ra các đề xuất, giải pháp nhằm

nâng cao TSSL cho các doanh nghiệp này.

2. Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu

Mục tiêu nghiên cứu:

- Tham khảo các nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm trước đây trên thế giới và tại

Việt Nam, tác giả đưa ra dự đoán một các yếu tố tài chính ảnh hưởng đến TSSL của

các DNNY trên sàn chứng khoán HNX.

- Xác định chiều hướng ảnh hưởng và mức độ ảnh hưởng của từng yếu tố tới TSSL.

- Dựa trên kết quả nghiên cứu thực nghiệm đưa ra một số đề xuất, giải pháp nhằm

nâng cao TSSL cho các DNNY trên sàn HNX.

Câu hỏi nghiên cứu:

Dựa trên các mục tiêu nghiên cứu, luận văn đưa ra các câu hỏi nghiên cứu sau:

- Yếu tố tài chính nào ảnh hưởng đến TSSL của các DNNY trên sàn chứng khoán

HNX?

- Chiều hướng và mức độ ảnh hưởng của các yếu tố đó đến TSSL ra sao?

- Giải pháp nào để nâng cao TSSL cho các doanh nghiệp Việt Nam?

3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu:

- Đối tượng nghiên cứu của luận văn là TSSL và các yếu tố ảnh hưởng lên TSSL của

các DNNY trên sàn chứng khoán Hà Nội-HNX.

Phạm vi nghiên cứu:

- Về mặt không gian: Luận văn sử dụng dữ liệu từ báo cáo tài chính của 100 DNNY

phi tài chính thuộc 10 lĩnh vực kinh doanh trên sàn chứng khoán Hà Nội-HNX.

- Về mặt thời gian: Báo cáo tài chính giai đoạn 2014-2018.

4. Phương pháp nghiên cứu và kết cấu luận văn

Luận văn sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng: sử dụng các phương

pháp thống kê, ma trận hệ số tương quan pearson và phân tích mô hình hồi quy tuyến

tính dữ liệu bảng tĩnh và động.

Kết cấu của luận văn:

Chương 1: Cơ sở lý thuyết và tổng quan tài liệu nghiên cứu trước

Chương 2: Phương pháp và mô hình nghiên cứu

Chương 3: Kết quả nghiên cứu thực nghiệm

Chương 4: Kết luận, giải pháp và kiến nghị

5. Ý nghĩa thực tiễn của đề tài

Dựa trên kết quả nghiên cứu thực nghiệm luận văn đã tìm ra các yếu tố ảnh

hưởng đến TSSL của DNNY trên sàn chứng khoán HNX bao gồm: tỷ lệ đòn bẩy tài

chính (ĐBTC) và ĐBTC quá khứ, tính thanh khoản, tốc độ tăng trưởng doanh thu

(TĐTTDT), quy mô doanh nghiệp (QMDN), TSSL trong quá khứ. Trong các tỷ số tài

chính được nghiên cứu thì tỷ lệ ĐBTC, TSSL quá khứ là có tác động mạnh nhất đến

TSSL, ngoài ra tính thanh khoản gần như không có ý nghĩa thống kê. Trên cơ sở đó tác

giả đưa ra một số giải pháp kiến nghị, nhằm nâng cao TSSL của các DNNY trên sàn

chứng khoán HNX, từ đó hy vọng đề tài này sẽ là một tài liệu tham khảo hữu ích giúp

cho các học viên, nhà nghiên cứu, doanh nghiệp, nhà đầu tư, cơ quan quản lý Nhà

Nước có thêm một cái nhìn cụ thể hơn về doanh nghiệp Việt Nam.

CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN

TÀI LIỆU NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY

1.1. Tỷ suất sinh lời và thước đo tỷ suất sinh lời

Tỷ suất sinh lời liên quan đến lượng thu nhập đạt được với các nguồn lực sử

dụng để tạo ra chúng. Mục tiêu của doanh nghiệp là thu càng nhiều lợi nhuận càng tốt

dựa trên nguồn lực sẵn có. Lợi nhuận của doanh nghiệp thường được coi là tiền đề

quan trọng cho tồn tại lâu dài và thành công của công ty (Yazdanfar, 2013). Trên thế

giới có rất nhiều nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm về TSSL của doanh nghiệp,

nghiên cứu về lý thuyết dựa trên nền tảng của kinh tế vi mô, nghiên cứu thực nghiệm

thì tập trung trên hai mối quan tâm chính là đo lường TSSL và xem xét các yếu tố ảnh

hưởng đến TSSL, các yếu tố này là một trong những vấn đề được nghiên cứu nhiều

nhất từ các học viên đến các nhà nghiên cứu và cũng được các nhà đầu tư, nhà quản lý

và các chủ nợ quan tâm nhiều nhất.

Có nhiều cách khác nhau để đo lường TSSL của một doanh nghiệp, tùy vào

mục đích nghiên cứu, theo Hamdan Ahmed Ali Al-Shami (2008) có nhiều cách khác

nhau để đo lường TSSL như: Tỷ suất sinh lời của tài sản (Return of Asset - ROA), tỷ

suất sinh lời của vốn chủ sở hữu (Return of Equity - ROE) và lợi nhuận của vốn đầu tư

(Return of Invested Capital - ROIC); thước đo TSSL là ROA rất phổ biến và được

nhiều nhà nghiên cứu sử dụng trong đó có: Liargovas và Skandalis, 2008; McGuire và

các cộng sự, 1988; Russo và Fouts, 1997; Stanwick, 2000; Tarawneh, 2006;

Agiomirgiannakis và các cộng sự, 2006 và ROE là Liargovas và Skandalis, 2008;

Konar và Cohen, 2001. Các thước đo này được sử dụng rộng rãi trên thế giới bởi việc

tính toán dễ dàng.

ROA là một chỉ số đo lường mức độ lợi nhuận của một công ty so với tổng tài

sản của nó. Nó cho chúng ta một ý tưởng về cách quản lý hiệu quả trong việc sử dụng

tài sản của mình để tạo thu nhập.

ROE đo lường TSSL của một công ty cho thấy công ty đã tạo ra bao nhiêu lợi

nhuận với số tiền mà các cổ đông đã đầu tư.

ROIC là một biện pháp được sử dụng để khẳng định các công ty hiệu quả trong

việc phân bổ vốn có kiểm soát trong đầu tư và có lãi. Biện pháp này mang lại cảm giác

về việc một công ty sử dụng tiền của mình tốt như thế nào để tạo ra lợi nhuận, so sánh

một ROIC của công ty với chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền (WACC) cho thấy

liệu vốn đầu tư có được sử dụng hiệu quả hay không.

Philip Hardwick và Mike Adams (1999), Hafiz Malik (2011) và một vài người

khác đã gợi ý rằng mặc dù có những cách khác nhau để đo lường TSSL nhưng tốt nhất

vẫn nên dùng ROA.

Luận văn sử dụng thước đo để đánh giá TSSL của doanh nghiệp là tỷ suất sinh

lời của tài sản (ROA) và tỷ suất sinh lời của vốn chủ sở hữu (ROE).

1.1.1. Tỷ suất sinh lời của tài sản (ROA)

Theo Cornett và các cộng sự (2008) ROA là thước đo tốt nhất để đánh giá

TSSL hiện nay, trong khi ROE thì phù hợp hơn để đo lường năng lực làm việc của

giám đốc điều hành. Hơn nữa, thước đo ROA là được chấp nhận rộng rãi trong nghiên

cứu quản lý và không bị ảnh hưởng bởi các quyết định tài chính như ROE (Gomez-

Mejia và Wiseman, 1997).

1.1.2. Tỷ suất sinh lời của vốn chủ sở hữu (ROE)

Theo Helfert (2001) ROE là thước đo cho biết khả năng sinh lời giữa các ngành

với nhau và giữa doanh nghiệp này với doanh nghiệp kia. Ngoài ra, ROE là một trong

những thước đo được chấp nhận nhiều nhất trong việc nghiên cứu kinh doanh quốc tế

và có thể phản ánh hiệu quả của việc sử dụng vốn chủ sở hữu (Morsy và Rwegasira,

2010).

1.2. Lý thuyết về các yếu tố tài chính ảnh hưởng ảnh hướng tới tỷ suất sinh lời

1.2.1. Đòn bẩy tài chính

1.2.1.1. Lý thuyết đánh đổi (Trade – off theory)

Dựa trên các lý thuyết của Modigliani và Miller (1958 và 1963), lý thuyết đánh

đổi (Trade – off theory) được Miller phát triển khi ông đã xem xét đến các tác động

của thuế, chi phí phá sản và các chi phí trung gian khi giải thích tác động của đòn bẩy

tài chính đến lợi nhuận của doanh nghiệp. Cụ thể Miller cho rằng sẽ tồn tại một điểm

tối ưu của giá trị công ty khi họ gia tăng sử dụng nợ. Theo Wald (1999), giá trị hiện tại

của phần tiết kiệm vì sử dụng lá chắn thuế do việc tăng vay nợ mang lại sẽ bị triệt tiêu

bằng sự tăng lên của giá trị hiện tại trong chi phí phá sản. Theo lý thuyết đánh đổi,

điểm tối ưu của giá trị công ty khi họ gia tăng sử dụng nợ được xác định là điểm cao

nhất của đường cong minh họa như trong hình dưới

Hình 1.1: Điểm tối ưu theo lý thuyết đánh đổi (Trade-off theory)

Tuy nhiên, điểm bất cập trong lý thuyết đánh đổi là sự bất đồng thuận xảy ra

khi có những doanh nghiệp với đòn bẩy tài chính thấp vẫn có thể có kết quả kinh

doanh tốt. Điều này rõ ràng đối lập với lý thuyết đánh đổi: vay nhiều nợ có thể giúp

doanh nghiệp tối đa hóa lợi nhuận tại điểm cân bằng. Chính vì thế, sự xuất hiện của lý

thuyết trật tự phân hạng là điều cần thiết để giải quyết vấn đề này.

1.2.1.2. Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking-order theory)

Theo Donaldson (1961), thay vì phát hành thêm cổ phiếu, việc sử dụng nguồn

lợi nhuận giữ lại của doanh nghiệp sẽ là một kênh chủ yếu để gia tăng nguồn vốn của

doanh nghiệp. Đồng tình cùng quan điểm trên, Myers và Majluf (1984) tiếp tục phát

triển nghiên cứu của Donaldson và lý thuyết trật tự phân hạng ra đời. Theo như Myers

và Majluf (1984), lý thuyết này cho rằng chi phí tài chính gia tăng cùng với thông tin

bất đối xứng. Bởi thế, thực tế đã chứng minh rằng các nhà quản lý doanh nghiệp sẽ

luôn có đầy đủ thông tin về doanh nghiệp của mình hơn các nhà đầu tư bên ngoài và

bất kỳ hành động nào của họ cũng sẽ ảnh hưởng tới tình hình chung của doanh nghiệp.

Ví dự như, việc phát hành thêm cổ phần bởi các nhà quản lý sẽ có thể làm cho giá trị

thị trường của cổ phiếu giảm xuống bởi vì nhà đầu tư sẽ suy đoán rằng nhà quản trị

đang tính toán giá trị công ty đang được định giá cao hơn thực tế. Dựa vào lý thuyết

này, nguồn tài chính được phân hạng trước hết ưu tiên các nguồn vốn nội tại bên trong

doanh nghiệp, vay nợ tài chính đứng thứ hai và cuối cùng mới là phát hành cổ phiếu.

So sánh với lý thuyết đánh đổi, vay nợ tài chính được xếp ở ưu tiên thứ hai và phát

hành thêm cổ phiếu là lựa chọn cuối cùng do kết quả của thông tin bất đối xứng. Bởi

thế, dựa vào từng tình huống cụ thể, các doanh nghiệp sẽ có những quyết định khác

nhau để gia tăng nguồn vốn cho các dự án mới và lý thuyết trên cũng giải quyết được

các câu hỏi đặt ra lúc trước.

1.2.2. Đòn bẩy tài chính quá khứ

Để giảm xác suất xảy ra hiện tượng nhân quả ngược giữa lợi nhuận và ĐBTC

của công ty, tác động của ĐBTC lên lợi nhuận tương lai của công ty cũng có thể dự

đoán được dựa trên ĐBTC quá khứ (Liargovas và Skandalis, 2009), tức là xem xét sức

ảnh hưởng của ĐBTC quá khứ đến lợi nhuận hiện tại như thế nào để lấy đó làm cơ sở

dự đoán cho lợi nhuận tương lai. Hơn nữa, việc phụ thuộc vào ĐBTC có thể làm giảm

các cơ hội đầu tư sẵn có của các công ty, do đó tồn tại một mối quan hệ tiêu cực từ

việc sử dụng ĐBTC như là một nguồn tài trợ cho các dự án đầu tư trong tương lai.

1.2.3. Quy mô doanh nghiệp

Lý thuyết đánh đổi (Trade – off theory) cho rằng quy mô công ty có quan hệ

thuận chiều với đòn bẩy tài chính. Quy mô công ty có thể là đại diện ngược cho xác

suất phá sản. Các công ty lớn thường đa dạng hóa nhiều hơn và có dòng tiền ổn định

hơn. Vì vậy, xác suất phá sản là nhỏ đối với các công ty lớn, điều này xẩy ra ngược lại

với công ty nhỏ. Do lợi thế kinh tế về quy mô và khả năng thương lượng với các chủ

nợ, các công ty lớn gánh chịu chi phí phát hành nợ và vốn chủ sở hữu thấp hơn so với

các công ty nhỏ (Michaelas, Chittenden & Poutziouris, 1999). Mặt khác, quy mô cũng

có thể là sự bất cân xứng thông tin giữa người bên trong và người bên ngoài. Các công

ty lớn được cho là có liên hệ với mức độ thấp bất cân xứng thông tin so với các công

ty nhỏ hơn. Fama & Jensen (1983) cho rằng, các công ty lớn cung cấp nhiều thông tin

hơn cho các nhà đầu tư bên ngoài so với các công ty nhỏ hơn. Lợi ích từ sự bất cân

xứng thông tin thấp, các công ty lớn được kỳ vọng dễ dàng tiếp cận thị trường nợ và đi

vay với chi phí thấp hơn. Do đó chi phí sử dụng vốn của các công ty quy mô lớn sẽ

thấp hơn công ty quy mô nhỏ, vì vậy có một mối quan hệ tích cực giữa lợi nhuận và

quy mô doanh nghiệp.

1.2.4. Tốc độ tăng trưởng doanh thu

Trước đây các nghiên cứu về mối quan hệ giữa TĐTTDT và TSSL của doanh

nghiệp hầu hết đều được thực hiện độc lập với nhau. Các nhà nghiên cứu lý thuyết cho

rằng doanh thu tăng trưởng không phải lúc nào cũng làm tăng lợi ích cho các cổ đông.

Theo Jensen (1986) điều này phụ thuộc vào ba cơ sở: Đầu tiên, nhà quản trị doanh

nghiệp sẽ cố gắng gia tăng lợi ích tối đa cho chính họ, thậm chí đặt cao hơn lợi ích

dành cho các cổ đông. Thứ hai, tăng trưởng doanh thu của doanh nghiệp có thể làm gia

tăng sự giàu có của nhà quản trị, nên họ có động cơ khiến công ty của họ tăng trưởng

vượt quá quy mô tối ưu của nó. Doanh nghiệp tăng trưởng làm gia tăng uy tín và tầm

ảnh hưởng của nhà quản trị qua đó làm tăng sức mạnh của họ. Tăng trưởng doanh thu

cũng liên quan đến việc làm tăng mức thù lao cho người quản lý, bởi vì những thay đổi

về tiền công có liên quan tích cực đến tăng trưởng doanh thu (Murphy, 1985). Thứ ba,

các nhà quản trị tiến hành đẩy mạnh tăng tốc doanh thu nếu như có sự ủng hộ đến từ

nhóm các cổ đông giàu có.

1.2.5. Thanh khoản

Smith (1980) cho rằng thanh khoản lớn tức là công ty sử dụng nhiều vốn chủ

hữu để tài trợ cho các tài sản ngắn hạn và dùng vốn chủ sở hữu nhiều hơn có thể gây ra

chi phí sử dụng vốn lớn hơn cho doanh nghiệp, đồng thời làm giảm ROE. Do đó, đối

với các nhà đầu tư thường xuyên theo dõi ROE của công ty, thanh khoản cao có thể

được hiểu như là một chỉ báo tiêu cực. Ngược lại, khi thanh khoản lớn, tính linh hoạt

cao được quan sát thấy trong các sản phẩm và doanh thu của công ty, dẫn đến tăng lợi

nhuận cho công ty. Mặt khác, một công ty có thanh khoản cao, nó có thể dễ dàng hơn

trong việc đảm bảo các cam kết về nghĩa vụ trả nợ. Ngoài ra, công ty có tính cạnh

tranh hơn và không quá căng thẳng đối với các khoản phải trả, các khoản phải thu hoặc

các tài sản hiện tại khác của công ty (Bolek và Wolski, 2012).

1.2.6. Tỷ suất sinh lời quá khứ

Theo lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking-order theory) lợi nhuận hiện tại và

quá khứ có một mối quan hệ, bởi vì lợi nhuận quá khứ là lợi nhuận giữ lại và là một

nguồn vốn nội bộ quan trọng của doanh nghiệp, là nguồn vốn sử dụng để đầu tư có chi

phí rẻ nhất và được các doanh nghiệp ưu tiên sử dụng trước, nếu vẫn không đủ để tài

trợ cho các dự án đầu tư họ mới nghĩa đến các nguồn tài trợ khác như đi vay hoặc phát

hành thêm cổ phiếu. Do đó dự kiến lợi nhuận quá khứ sẽ có ảnh hưởng tích cực đến lợi

nhuận hiện tại.

1.3. Tổng quan tài liệu nghiên cứu trước đây

Đề tài này được thực hiện dựa trên tham khảo chính từ bài nghiên cứu về các

yếu tố ảnh hưởng tới TSSL của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán ACE

Bursa Malaysia của hai nhà nghiên cứu Mazier và Nazrul (2017), do vậy cần thiết phải

lược khảo chi tiết bài nghiên cứu của hai nhà nghiên cứu này để có cơ sở so sánh và

đánh giá đối với đề tài này của tác giả. Tóm tắt bài nghiên cứu của Mazier và Nazrul

(2017) như sau:

- Mục tiêu nghiên cứu: Đánh giá các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lời của doanh

nghiệp niêm yết trên thị trường ACE Bursa Malaysia, từ đó cung cấp một cái nhìn

khách quan cho các nhà đầu tư về mối quan hệ giữa yếu tố tài chính với TSSL của các

doanh nghiệp đó

- Phạm vi nghiên cứu: Mẫu nghiên cứu gồm 60 công ty niêm yết trên thị trường chứng

khoán ACE Bursa Malaysia trong giai đoạn 2009-2013

- Phương pháp nghiên cứu: Định lượng với phương pháp ước lượng bình phương tối

thiểu (OLS) và phương pháp ước lượng moment tổng quát hệ thống (GMM-System)

- Biến nghiên cứu: ROA và ROE; Biến độc lập: ĐBTC (LEV), ĐBTC quá khứ

(LAGLEV), TĐTTDT (GROWN), QMDN (SIZE), TSSL quá khứ (LAGROA và

LAGROE)

- Mô hình nghiên cứu:

+ Mô hình dữ liệu bảng tĩnh:

ROAit = β0 + β1SIZEit + β2GROWTHit + β3LEVit + β4LIQit + εit

ROEit = β0 + β1SIZEit + β2GROWTHit + β3LEVit + β4LIQit + εit

+ Mô hình dữ liệu bảng động:

ROAit = β0 + β1ROAit-1 + β2SIZEit + β3GROWTHit + β4LEVit + β5LEVit-1 +

β6LIQit + ηi + ηt + μit

ROEit = β0 + β1ROEit-1 + β2SIZEit + β3GROWTHit + β4LEVit + β5LEVit-1 +

β6LIQit + ηi + ηt + μit

- Kết luận của bài nghiên cứu: QMDN, TSSL quá khứ có tác động tích cực lên ROA và

ROE; ĐBTC và TĐTTDT có tác động tiêu cực lên ROA và ROE; Thanh khoản có tác

động tích cực lên ROA và có mối quan hệ không có ý nghĩa thống kê đối với ROE;

ĐBTC quá khứ có mối quan hệ không có ý nghĩa thống kê đối với cả ROA và ROE.

Ngoài nghiên cứu của Mazier và Nazrul (2017), Bảng 1.1 giới thiệu tổng quan về

các tài liệu nghiên cứu khác liên quan đến vấn đề các yếu tố ảnh hưởng đến TSSL của

doanh nghiệp với thước đo TSSL sử dụng là ROA, ROE, ROCE, TobinQ, v.v.. được

thực hiện trên thế giới và tại Việt Nam, bảng này bao gồm tên tác giả, năm công bố

nghiên cứu, tên tạp chí đăng bài nghiên cứu, địa điểm và khoảng thời gian lấy mẫu số

liệu nghiên cứu, kết quả nghiên cứu. Mục đích của bảng 1.1 lập ra để cung cấp cái nhìn

tổng quan về các nghiên cứu được thực hiện trước đây qua đó có thể xác định khoảng

trống chưa được nghiên cứu, đồng thời các kết quả này có thể dùng làm nền tảng lý luận

và thực tiễn, để trên cơ sở này tác giả đưa ra các giả thuyết, phương pháp và mô hình

nghiên cứu ở các phần sau của luận văn này.

Bảng 1.1: Tổng quan các tài liệu nghiên cứu trước đây trong và ngoài nước

Kết quả nghiên cứu Tác giả/ Tạp chí Phương pháp nghiên cứu

 Biến phụ thuộc: ROA  Biến giải thích: - Tỷ lệ đòn bẩy tài chính (-) - Quy mô doanh nghiệp (+)

Chu Thị Thu Thủy và cộng sự (2015); Tạp chí Kinh tế và Phát triển, số Mục đích nghiên cứu của tác giả xem xét các nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính của công ty , từ đó đưa ra một Phương pháp nghiên cứu định lượng: - Thống kê mô tả - Ma trận tương

215, tháng 5/2015

 Biến phụ thuộc: ROA, ROE  Biến giải thích: - Tỷ lệ đòn bẩy tài chính (+)

Quan Minh Nhựt và Lý Thị Phương Thảo (2014); Tạp chí Khoa học Trường Đại học Cần Thơ, 33 (2014), 65-71

quan Pearson - Phân tích mô hình hồi quy bội Phương pháp nghiên cứu định lượng: - Thống kê mô tả - Phân tích mô hình hồi quy tuyến tính đa biến dựa vào phương pháp bình phương bé nhất (OLS)

 Biến phụ thuộc: ROA  Biến giải thích: - Tính thanh khoản (-) - Tỷ lệ đòn bẩy tài chính quá khứ(+)

Liargovas và Skandalis (2009); International Journal of Economics and Business Research, 4(4), 472-484 Phương pháp nghiên cứu định lượng: - Thống kê mô tả - Ma trận tương quan Pearson - Phân tích mô hình hồi quy dữ liệu bảng động  Biến phụ thuộc: ROE  Biến giải thích: - Tính thanh khoản (-) - Tỷ lệ đòn bẩy tài chính quá số gợi ý đối với các nhà quản trị để nâng cao hiệu quả tài chính. ước lượng các nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp bất động sản, Từ đó, đề xuất một số giải pháp nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp bất động sản trong giai đoạn hiện nay Điều tra tác động của đòn bẩy tài chính và các biến số tài chính khác đối với hiệu quả tài chính của các công ty trong nền kinh tế Hy Lạp trong giai đoạn 1997-2004 khứ(+)

- Quy mô doanh nghiệp (+)  Biến phụ thuộc: ROA  Biến giải thích: - Tốc độ tăng trưởng doanh thu (+)

Cowling (2004); Small Business Economics, 22(1), 1-9 Nghiên cứu ảnh hưởng của các yếu tố tới lợi nhuận của các công ty ở Anh. - ROA quá khứ (+)

 Biến phụ thuộc: ROA  Biến giải thích: - Tỷ lệ đòn bẩy tài chính quá khứ(+) Xác định các yếu tố quyết định đến TSSL của công ty Úc trong giai đoạn 1995-2005

- ROA quá khứ (+) - Quy mô doanh nghiệp (-) Stierwald (2009); Melbourne Institute of Applied Economic and Social Research Phương pháp nghiên cứu định lượng: - Thống kê mô tả - Phân tích mô hình hồi quy Phương pháp nghiên cứu định lượng: - Thống kê mô tả - Phân tích mô hình hồi quy dữ liệu bảng động bằng phương

ấ

 Biến phụ thuộc:

NOP = ổ à ả à í

 Biến giải thích: - Tính thanh khoản (+) - Quy mô doanh nghiệp (+) - Tỷ lệ đòn bẩy tài chính (-) Raheman và Nasr (2007); International Review of Business Research Papers, 3(1), 279-300 Xem xét cách thức quản lý nguồn vốn lưu động ảnh hưởng tới khả năng sinh lời của các công ty ở Pakistan giai đoạn 1999-2004

 Biến phụ thuộc: ROCE =

x 100

ố ự ệ

 Biến giải thích: - Tính thanh khoản (+) - Quy mô doanh nghiệp (+)

Ben caleb và cộng sự (2013); IOSR Journal of Business and Mangagement, 9(1), 13-21 Điều tra mối quan hệ giữa thanh khoản và tỷ suất sinh lời của các doanh nghiệp ở Nigeria giai đoạn 2006-2010

 Biến phụ thuộc:

ổ à ả

Tobin Q =

 Biến giải thích: - Tỷ lệ đòn bẩy tài chính (-) - Quy mô doanh nghiệp (-) Sulong và cộng sự (2013); Accounting & Taxation, 5(1) Kiểm tra ảnh hưởng của chi phí đại diện lên tỷ suất sinh lời của công ty Malaysia giai đoạn 2007-2009

pháp GMM Phương pháp nghiên cứu định lượng: - Thống kê mô tả - Phân tích tương quan Pearson - Phân tích mô hình hồi quy dữ liệu bảng tĩnh bằng pp OLS và GLS Phương pháp nghiên cứu định lượng: - Thống kê mô tả - Phân tích tương quan Pearson - Phân tích mô hình hồi quy dữ liệu bảng tĩnh bằng pp OLS Phương pháp nghiên cứu định lượng: - Thống kê mô tả - Phân tích tương quan Pearson - Phân tích mô hình hồi quy dữ liệu bảng tĩnh bằng pp OLS

Nguồn: Tác giả tự tổng hợp

Dựa vào các lý thuyết và các nghiên cứu thực nghiệm về các yếu tố tài chính

ảnh hưởng đến TSSL trước đây, tác giả đặt ra các giả thuyết để dự đoán các yếu tố tài

chính và chiều hướng ảnh hưởng của chúng đến TSSL của các DNNY trên sàn chứng

khoán HNX.

1.4. Các nghiên cứu thực nghiệm trước đây và các giả thuyết liên quan đến các

yếu tố tài chính ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lời của doanh nghiệp

1.4.1. Đòn bẩy tài chính

Theo lý thuyết đánh đổi (Trade-off theory), cấu trúc vốn tối ưu có thể được xác

định bằng cách đánh đổi giữa các lợi ích thu được và chi phí tài chính bỏ ra. Đòn bẩy

cao cũng có thể gia tăng giá trị cho công ty bằng cách giảm thiểu chi phí đại diện

(Jensen, 1986), chiến lược đầu tư tối ưu (Myers, 1977) và mức độ rủi ro phải gánh

chịu (Jensen và Meckling, 1976). Một số nghiên cứu đã cung cấp bằng chứng thực

nghiệm về mối quan hệ tích cực giữa ĐBTC và lợi nhuận của doanh nghiệp (Taub,

1975; Roden và Lewellen, 1995; Hadlock và James, 2002; Berger và Bonaccorsi,

2006)

Lý thuyết thứ hai về cấu trúc vốn là lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking-order

theory) được phát triển bởi Myers (1984); Theo lý thuyết trật tự phân hạng, một công

ty có lợi nhuận cao sẽ có nhiều lợi nhuận được giữ lại để tài trợ cho các cơ hội đầu tư

của họ và do đó có khả năng họ sẽ ít sử dụng nợ trong cấu trúc vốn so với một công ty

có lợi nhuận thấp, vì vậy các nhà quản trị tin rằng với một mức lợi nhuận cao thì có xu

hướng ít đẩy công ty vào cảnh nợ nần. Vì vậy, dự kiến có thể có một mối quan hệ tiêu

cực giữa nợ và lợi nhuận của công ty. Một số nghiên cứu thực nghiệm chỉ ra có một

mối quan hệ tiêu cực này giữa mức nợ và lợi nhuận của công ty như Kester, 1986;

Friend và Lang, 1988; Titman và Wessels, 1988; Rajan và Zingales, 1995; Wald,

1999; Fama và French, 2002; Booth, 2001; Yu, 2007. Ngoài ra, Zeitun và Tian (2007)

đưa ra bằng chứng thực nghiệm cho thấy nợ có quan hệ tiêu cực với lợi nhuận của các

công ty ở Jordan. Abor (2007) cũng đã điều tra mối quan hệ giữa ĐBTC và hiệu quả

hoạt động của các doanh nghiệp vừa và nhỏ ở các nước Nam Phi và nghiên cứu chỉ ra

rằng tổng nợ đặc biệt là nợ dài hạn có quan hệ tiêu cực đến lợi nhuận của công ty.

Cheng (2009) phát hiện ra rằng, ngoài lợi ích bổ sung lượng tiền mặt lớn cho công ty,

nợ có tác động tiêu cực đáng kể lên lợi nhuận của công ty. Tương tự, Krivogorsky và

các cộng sự (2009) đã tìm thấy một mối quan hệ tiêu cực giữa nợ và lợi nhuận của

công ty, phát hiện này cũng phù hợp với nghiên cứu của Ebaid (2009), ông đã thấy

rằng nợ ngắn hạn và tổng nợ ảnh hưởng tiêu cực đến ROA của các doanh nghiệp. Al-

Matari (2012) chỉ ra tác động của ĐBTC đến lợi nhuận của công ty là tiêu cực và có ý

nghĩa ở các mức lợi nhuận khác nhau giữa các DNNY phi tài chính trên thị trường

chứng khoán Kuwaiti; Hơn nữa, Sulong (2013) đã điều tra mối quan hệ giữa một số cơ

chế quản trị doanh nghiệp với lợi nhuận trong giai đoạn 2006 đến 2008 ở Thị trường

MESDAQ, họ cũng chỉ ra rằng có một mối quan hệ tiêu cực giữa ĐBTC và Tobin’s q.

Maziar và Nazrul (2017) phát hiện ĐBTC có tác động tiêu cực đến TSSL doanh nghiệp

ở thị trường ACE Bursa tại Malaysia trong giai đoạn 2009-2013. Dựa trên các nghiên

cứu trước đây tác giả đưa ra giả thuyết như sau:

H1: Tỷ lệ đòn bẩy tài chính hiện tại có tác động ngược chiều đến ROA và ROE

của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán HNX.

1.4.2. Đòn bẩy tài chính quá khứ

Fu và các cộng sự (2002) phát hiện ra ĐBTC quá khứ và TSSL có mối quan hệ

tiêu cực. Kết quả nghiên cứu của Liargovas và Skandalis (2009) tại thị trường chứng

khoán Athens và kết quả nghiên cứu của Stierwald (2009) tại các doanh nghiệp Úc đều

cho thấy ĐBTC quá khứ tác động tích cực đến TSSL của các doanh nghiệp. Maziar và

Nazrul (2017) đã cho thấy mối quan hệ giữa ĐBTC quá khứ và TSSL của các doanh

nghiệp tại Malaysia trong giai đoạn 2009-2013 là không có ý nghĩa thống kê. Dựa trên

nghiên cứu trước đây, tác giả đưa ra giả thuyết như sau:

H2: Tỷ lệ đòn bẩy tài chính quá khứ có tác động cùng chiều đến ROA và ROE

của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán HNX.

1.4.3. Quy mô doanh nghiệp

QMDN là một yếu tố quan trọng để đánh giá sức mạnh của một doanh nghiệp,

các doanh nghiệp quy mô lớn có sức hút lớn hơn với các doanh nghiệp có liên quan,

điều này dẫn đến sự kiểm soát tốt hơn đối với các nguồn lực, tạo ra nhiều cơ hội kinh

doanh qua đó thu hút và giữ chân nhân viên tốt hơn, nâng cao năng suất lao động, tiếp

cận dễ dàng hơn với công nghệ mới (Porter, 2010).

Có một mối quan hệ tích cực giữa doanh nghiệp có quy mô trung bình và sự

tăng trưởng TSSL (Pagano và Schivardi, 2003; Rajan và Zingales, 1995). Zeitun và

Tian (2007) phát hiện ra các công ty lớn hầu hết đều có chi phí phá sản nhỏ, do đó

QMDN có tác động tích cực đến lợi nhuận; Hơn nữa, Kajola (2008) và Onaolapo và

Kajola (2010) cũng phát hiện ra mối quan hệ tích cực giữa quy mô và lợi nhuận của

doanh nghiệp. Theo Babalola (2013), QMDN, tính bằng cả tổng tài sản và tổng doanh

thu, tác động tích cực đến lợi nhuận của các công ty trong giai đoạn 2000-2009 tại

Nigeria. Mặt khác, theo Forbes (2002), doanh nghiệp lớn hơn lại có lợi nhuận kém hơn

so với các doanh nghiệp nhỏ hơn. Kết quả nghiên cứu của Jermias (2008) cho rằng

QMDN có thể ảnh hưởng đến quá trình và thời gian để một ý tưởng sáng tạo của nhân

viên có thể đến được tới nhà quản lý và thu hút sự chú ý của họ. Trong một công ty

quy mô lớn, sự chú ý của người quản lý được trải rộng ra nhiều các nhóm nhân viên

(Kahneman, 1973); Trong một công ty lớn sự cạnh tranh là gay gắt hơn, có rất nhiều ý

tưởng được đưa ra và người quản lý sẽ gặp khó khăn trong biệt phân biệt các ý tưởng

nào là ý tưởng sáng tạo (Ocasio, 1997). Ví dụ, Gong và các cộng sự (2013) điều tra

148 công ty công nghệ cao ở Trung Quốc, họ nhận thấy rằng QMDN có quan hệ tiêu

cực với sự sáng tạo và lợi nhuận của công ty. Tuy nhiên, Ammar và các cộng sự

(2003) nhận thấy rằng, đối với một công ty hoạt động trong lĩnh vực điện, lợi nhuận

của một công ty đã đi xuống khi công ty đó đạt doanh thu hơn 50 triệu đô la Mỹ. Điều

này có nghĩa là có sự tối ưu trong QMDN để đạt được lợi nhuận tối đa; Hơn nữa,

Maffini Gomes và các cộng sự (2009) đã chỉ ra không có sự khác biệt đáng kể giữa lợi

nhuận giữa các công ty có quy mô lớn hay nhỏ. Nghiên cứu của Maziar và Nazrul

(2017) đã cho ra kết quả QMDN có tác động tích đến TSSL của doanh nghiệp tại

Malaysia trong giai đoạn 2009-2013. Dựa trên nghiên cứu trước đây, tác giả đưa ra giả

thuyết như sau:

H3: Quy mô doanh nghiệp có tác động cùng chiều đến ROA và ROE của các

doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán HNX.

1.4.4. Tốc độ tăng trưởng doanh thu

Cowling (2004) đã tìm thấy bằng chứng cho thấy doanh thu tăng trưởng ảnh

hưởng tích cực lên lợi nhuận. Park và Jang (2010), Maziar và Nazrul (2017) đều sử

dụng phương pháp ước lượng moment tổng quát GMM cho ra kết quả TĐTTDT tác

động tiêu cực đến TSSL của doanh nghiệp. Dựa trên nghiên cứu trước đây, tác giả đưa

ra giả thuyết như sau:

H4: Tốc độ tăng trưởng doanh thu có tác động ngược chiều đến ROA và ROE

của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán HNX.

1.4.5. Thanh khoản

Mối quan hệ giữa thanh khoản và lợi nhuận ở các công ty ở Saudi đã được

nghiên cứu bởi Eljelly (2004), kết quả nghiên cứu chỉ ra thanh khoản và lợi nhuận của

các công ty này có mối quan hệ có ý nghĩa thống kê. Raheman và Nasr (2007) đã

nghiên cứu mối quan hệ giữa thanh khoản và lợi nhuận tại các công ty ở Pakistan cho

ra kết quả là một mối quan hệ tiêu cực. Zainudin (2006) đã tìm thấy một mối quan hệ

vừa phải và tích cực giữa lợi nhuận và thanh khoản. Saleem và Rehman (2011) nghiên

cứu tại Pakistan cho thấy thanh khoản tác động tích cực lên ROA; kết quả cũng chỉ ra

rằng ROE bị ảnh hưởng không đáng kể bởi ba tỷ lệ (tỷ lệ thanh toán nhanh, tỷ lệ thanh

toán tiền mặt và tỷ lệ thanh toán hiện hành), trong khi ROI bị ảnh hưởng rất lớn bởi ba

tỷ lệ này. Kết quả nghiên cứu của Ben Caleb và các cộng sự (2013) tại Nigeria tiết lộ

rằng tỷ lệ thanh toán tiền mặt và tỷ lệ thanh toán hiện hành có quan hệ tích cực với lợi

nhuận. Ngoài ra, 31 công ty sản xuất ở Sri Lanka đã được nghiên cứu bởi Niresh

(2012) kết quả cho thấy không có mối quan hệ đáng kể giữa thanh khoản và lợi nhuận.

Đồng quan điểm là một nghiên cứu được thực hiện bởi Ongore và Kusa (2013) cho

thấy thanh khoản là một yếu tố ảnh hưởng không đáng kể tới lợi nhuận các ngân hàng

thương mại ở Kenya. Maziar và Nazrul (2017) nghiên cứu các DNNY phi tài chính trên

thị trường chứng khoán ACE Bursa tại Malaysia trong giai đoạn 2009-2013, kết quả chỉ

ra thanh khoản tác động tích cực tới TSSL của các doanh nghiệp này. Dựa trên nghiên

cứu của Maziar và Nazrul, tác giả đưa ra giả thuyết như sau:

H5: Tính thanh khoản có tác động cùng chiều đến ROA và ROE của các doanh

nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán HNX.

1.4.6. Tỷ suất sinh lời quá khứ

Trong một nghiên cứu tại Thổ Nhĩ Kỳ, Yurtoglu (2004) là người đầu tiên đã sử

dụng mô hình hồi quy bảng động để ước lượng các hệ số bền vững của lợi nhuận. Ông

thấy rằng quy mô tăng trưởng và cường độ xuất khẩu có ảnh hưởng đến tính bền vững

của lợi nhuận. Suarez và các cộng sự (2013) đã điều tra các công ty sản xuất phần

mềm niêm yết trong giai đoạn 1990-2006, kết quả là có một mối tương quan tiêu cực

giữa ROE quá khứ và ROE hiện tại, tuy nhiên ngược lại không có một mối tương quan

có ý nghĩa thống kê nào giữa ROA hiện tại và ROA quá khứ. Pattitoni (2014) với một

nghiên cứu về các doanh nghiệp tư nhân đến từ khu vực EU-15 trong giai đoạn 2004

đến 2011. Kết quả cho thấy ROA quá khứ có ý nghĩa cao trong tất cả các mô hình ước

lượng động; tức là lợi nhuận có xu hướng kéo dài từ năm này sang năm khác. Hơn

nữa, từ sự ổn định trong tăng trưởng lợi nhuận, có thể suy ra rằng mức độ cạnh tranh

giữa các DNNY ở các nước EU-15 vẫn chưa đủ mạnh để có thể làm suy giảm lợi

nhuận trong một khoảng thời gian ngắn. Nhiều các nghiên cứu khác ở khắp các quốc

gia khác nhau trên thế giới cũng cho thấy giữa lợi nhuận hiện tại và lợi nhuận quá khứ

có một mối quan hệ đáng kể (Ioanni Schiniotakis, 2012; McDonald,1999; Nunes và

các cộng sự, 2009; Stierwald, 2009; Yazdanfar, 2013). Maziar và Nazrul (2017) cho

thấy ROA và ROE quá khứ có tác động tích cực lên ROA và ROE hiện tại của các

doanh nghiệp tại Malaysia. Dựa trên nghiên cứu trước đây tác giả đưa ra giả thuyết như

H6: ROA và ROE trong quá khứ có tác động cùng chiều đến ROA và ROE hiện

tại của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán HNX

TÓM LƯỢC CHƯƠNG 1

Trong chương này, luận văn đã trình bày các lý thuyết có liên quan đến vấn đề

nghiên cứu bao gồm lý thuyết về TSSL, các thước đo về TSSL, tổng quát các nghiên

cứu trước được thực hiện ở trong và ngoài nước có liên quan đến luận văn. Kết quả từ

các nghiên cứu trước có thể xác định khoảng trống chưa được nghiên cứu, đồng thời các

kết quả này có thể dùng làm nền tảng lý luận và thực tiễn. Trên cơ sở này tác giả đưa ra

các giả thuyết nghiên cứu, từ đó dùng để xây dựng mô hình nghiên cứu trong chương

2 và các giả thuyết này sẽ được kiểm định bằng các mô hình kinh tế lượng trong

chương 3.

CHƯƠNG 2: PHƯƠNG PHÁP VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU

2.1. Phương pháp nghiên cứu

Luận văn sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng, cụ thể để tìm ra câu trả

lời cho các câu hỏi nghiên cứu được đặt ra trong phần mở đầu các mô hình kinh tế

lượng sẽ được sử dụng và sẽ trình bày ở phần sau. Vì còn rất nhiều yếu tố tác động đến

TSSL của doanh nghiệp, ví dụ sự biến động theo chu kỳ của nền kinh tế vĩ mô, ảnh

hưởng của cuộc cách mạng công khoa học công nghệ lần thứ lần 4, các ngành nghề

đặc thù được hưởng thuế suất ưu đãi, được hỗ trợ vay vốn lãi suất thấp, v.v… Ngoài ra

vì nguồn lực nghiên cứu của tác giả có hạn nên việc đưa ra các đề xuất, giải pháp

nhằm nâng cao TSSL của doanh nghiệp sẽ chỉ mang tính chất chủ quan dựa trên kết

quả phân tích hồi quy.

2.2. Mô hình nghiên cứu

2.2.1. Biến phụ thuộc và biến giải thích

Biến phụ thuộc là tỷ suất sinh lời của tài sản (ROA) và tỷ suất sinh lời của vốn

chủ sở hữu (ROE), các biến này được trình bày cụ thể trong bảng 2.1

Ngoài các biến mang tính chất kế toán như ROA và ROE thì TSSL cũng có thể

được đánh giá qua các biến thị trường như giá trị công ty, giá cả cổ phiếu, TobinQ

nhưng các biến này có một nhược điểm là phụ thuộc mạnh vào sự giao động của thị

trường và niềm tin của các nhà đầu tư, nếu có một tác động xấu đến từ nền kinh tế vĩ

mô thì giá cổ phiếu sẽ giảm ngay bất kể doanh nghiệp có làm ăn tốt thế nào, thậm chí

giá cổ phiếu có thể bị đẩy lên quá cao hay quá thấp phục vụ cho mục đích của nhà đầu

cơ dẫn tới việc sử dụng các biến thị trường để đo lường TSSL có thể không hiệu quả.

Nên luận văn sử dụng biến phụ thuộc là ROA và ROE vì tính phổ biến, đơn giản và

hiệu quả của tỷ số tài chính này mang lại.

Các biến giải thích về tỷ suất sinh lời của tài sản doanh nghiệp được sử dụng

trong bài gồm có: QMDN, tỷ lệ ĐBTC, TĐTTDT, thanh khoản, ROA quá khứ, ROE

quá khứ, tỷ lệ đòn bẩy quá khứ được thể hiện trọng bảng 2.2.

2.3.2. Mô hình hồi quy

Về phương pháp luận của luận văn này, dựa theo nghiên cứu của Maziar và

Nazrul (2017) tại thị trường chứng khoán ACE ở Malaysia, tác giả cũng sử dụng mô

hình hồi quy bảng tĩnh và động cho luận văn này. Đầu tiên, mô hình hồi quy bảng tĩnh

được sử dụng để xác định mối quan hệ giữa TSSL của công ty và các yếu tố ảnh

hưởng lên nó. Sau đó, mô hình hồi quy bảng động được sử dụng để kiểm tra xem

TSSL của công ty trong hiện tại có liên quan gì đến TSSL và ĐBTC của công ty trong

quá khứ hay không. Vì vậy phương pháp ước lượng moment tổng quát (GMM) được

sử dụng để xem xét tác động của ĐBTC và TSSL quá khứ lên TSSL của doanh nghiệp

ở hiện tại. Hơn nữa, nếu kết quả của các mô hình hồi quy bảng tĩnh và động hỗ trợ lẫn

nhau, nó có thể được hiểu là mô hình rất hiệu quả trong việc điều tra về TSSL.

2.3.2.1. Mô hình hồi quy bảng tĩnh

Vì dữ liệu sử dụng là kiểu dữ liệu bảng nên phân tích hồi quy cần có cách tiếp

cận thích hợp đối với dữ liệu bảng (Baltagi, 2008). Theo đó có ba phương pháp ước

lượng chủ yếu là: bình phương tối thiểu gộp (Pooled OLS), ước lượng hồi quy với tác

động cố định (Fixed Effects Model - FEM); ước lượng hồi quy với tác động ngẫu

nhiên (Random Effects Model - REM), trong đó chỉ số i và t biểu thị cho quan sát thứ i

ở thời điểm t, và εit là sai số của mô hình đối với quan sát thứ i tại thời điểm t. Dựa trên

các nghiên cứu trước đây về các yếu tố ảnh hưởng đến TSSL của các DNNY, tác giả

xây dựng hai mô hình hồi quy bảng tĩnh như sau:

ROAit= a0+ a1LEVit+ a2LIQit+ a3SIZEit+ a4GROWTHit+ εit (Model 1)

ROEit= b0+ b1LEVit+ b2LIQit+ b3SIZEit+ b4GROWTHit+ εit (Model 2)

2.3.2.2. Phương pháp ước lượng mô hình hồi quy bảng tĩnh

Trong luận văn này, dữ liệu sử dụng là kiểu dữ liệu bảng nên một trong ba

phương pháp ước lượng OLS, FEM hoặc REM sẽ được sử dụng. Theo Gujarati

(2004), việc sử dụng phương pháp OLS bỏ qua yếu tố thời gian và không gian của dữ

liệu bảng sẽ làm cho kết quả ước lượng bị thiên lệch, vì thế đối với dữ liệu bảng,

phương pháp FEM và REM sẽ phù hợp hơn. Trong luận văn này, tác giả lựa chọn sử

dụng phương pháp FEM dựa vào kết quả kiểm định Hausman, phương trình tổng quát

FEM có dạng:

Yit= α + β1X1it + β2X2it + … + βkXkit + γi + εit

α là tung độ gốc chung của tất cả các đơn vị chéo; γi chứa đựng những ảnh

hưởng riêng biệt của các dữ liệu chéo (cross-sectional) trong biến giải thích đến biến

phụ thuộc, nhưng không thay đổi theo thời gian (not vary over time). Ví dụ: lĩnh vực

ngành nghề của doanh nghiệp, quốc gia mà ngân hàng có trụ sở chính v.v... Như vậy

tất cả các tác động từ sự “hỗn tạp” (heterogeneity) của dự liệu chéo sẽ được γi kiểm

soát và γi đóng vai trò như là hệ số chặn khác nhau cho từng đơn vị chéo (entity); εit là

sai số của mô hình.

Phương pháp hồi quy bình phương bé nhất với biến giả (Least Squares Dummy

Variable-LSDV) được sử dụng để ước lượng cho mô hình FEM. Theo phương pháp

này, mô hình áp dụng phương pháp LSDV có thể viết như sau:

Yit = α1+ γ2D2i + … + γnDni+ β1X1it + β2X2it + … + βkXkit + εit

Trong đó, D2i = 1 nếu i là công ty thứ 2 trong mẫu và D2i = 0 đối với công ty còn lại.

Biến D3i,…, Dni được định nghĩa tương tự. α1 là tung độ gốc cố định của công ty đầu

tiên, αi là tung độ gốc cố định đối với công ty i (i = 2,…, n) với bất kỳ thời gian nào; uit

là sai số ngẫu nhiên của mô hình đối với công ty i tại thời điểm t; n là số công ty trong

mẫu. Trong phương trình trên, hồi quy OLS với biến giả, chúng ta có tung độ góc đối

với từng công ty được tính như sau:

α1 = α1; α2 = α1 + γ2; …; αn = α1 + γn

Để tránh rơi vào bẫy biến giả, chúng ta có n công ty, nhưng chỉ sử dụng (n-1)

biến giả, nói cách khác, α1 biểu hiện tung độ gốc của công ty đầu tiên và γ2, γ3 đến γn là

các hệ số tung độ gốc chênh lệch.

Phương pháp LSDV cho rằng mỗi công ty đều có những đặc điểm riêng biệt, có

thể ảnh hưởng đến các biến giải thích. Mô hình FEM có thể kiểm soát và tách ảnh

hưởng của các đặc điểm riêng biệt (không đổi theo thời gian) này ra khỏi các biến giải

thích để chúng ta có thể ước lượng những ảnh hưởng thực (net effects) của biến giải

thích lên biến phụ thuộc. Các đặc điểm riêng biệt (không đổi theo thời gian) này là đơn

nhất đối với mỗi công ty và không tương quan với đặc điểm của các công ty khác.

Điều này được thể hiện qua tung độ gốc (αi) của các công ty là khác nhau. Phương

pháp LSDV có ưu điểm là dễ sử dụng nhưng cũng có một số hạn chế sau đây: Thứ

nhất, nếu mô hình quá nhiều biến giả thì sẽ gặp phải vấn đề bậc tự do sẽ bị giảm; Thứ

hai, có quá nhiều biến trong mô hình dễ xảy ra hiện tượng đa cộng tuyến; Thứ ba, mô

hình FEM không thể tính tới ảnh hưởng của các biến số không đổi theo thời gian như

giới tính, màu da, sắc tộc, v.v…

Kiểm định Hausman:

- Giả thuyết H0: “Không có sự tương quan giữa thành phần sai số cá nhân γi với

một hay nhiều biến hồi quy độc lập”

- Giả thuyết H1: “Có sự tương quan giữa thành phần sai số cá nhân γi với một

hay nhiều biến hồi quy độc lập”

Các toán tử ước lượng REM bị quả bị chệch (biased) và không nhất quán

(inconsistent) nếu thành phần sai số cá nhân γi và một hay nhiều hơn một biến hồi quy

độc lập tương quan với nhau, thì lúc đó FEM sẽ là phương pháp phù hợp hơn. Hay nói

cách khác nếu (Prob >chi2) < 5%: Có thể bác bỏ giả thuyết H0, nghĩa là mô hình hồi

quy tác động cố định (FEM) được lựa chọn, ngược lại mô hình hồi quy tác động ngẫu

nhiên (REM) sẽ được lựa chọn. Nếu REM được chọn, chúng ta tiếp tục kiểm tra tính

hợp lệ của mô hình hồi quy tác động ngẫu nhiên bằng cách áp dụng kiểm định

Breusch-Pagan Lagrange như sau:

- Giả thuyết H0: “Không có tác động ngẫu nhiên”

- Giả thuyết H1: “Có tác động ngẫu nhiên”

Nếu (Prob >chi2) < 5%: Có thể bác bỏ giả thuyết H0, nghĩa là mô hình hồi quy

tác động ngẫu nhiên (REM) được lựa chọn, ngược lại mô hình hồi quy Pooled OLS

thông thường được chọn.

2.3.2.3. Phương pháp kiểm định các khuyết tật của mô hình hồi quy bảng tĩnh

a. Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến

Để phát hiện hiện tượng đa cộng tuyến, quy tắc kiểm định là khi hệ số tương

quan giữa các biến độc lập > 0,9 hoặc hệ số nhân tử phóng đại phương sai (VIF,

variance – inflating factor) > 2 thì có dấu hiệu đa cộng tuyến, đây là điều không mong

muốn, VIF > 10 thì chắc chắn có đa cộng tuyến, nếu VIF <2: không bị đa cộng tuyến

(Hoàng Trọng, Chu Nguyễn Mộng Ngọc, 2005). Ta cũng có thể xem xét giá trị

Tolerance bằng công thức Tolerance = 1/VIF. Tương ứng là: nếu hệ số Tolerance bé

hơn 0.5 thì có dấu hiệu đa cộng tuyến. Nếu giá trị Tolerance bé hơn 0.1 thì chắc chắn

có đa cộng tuyến. Hệ số nhân tử phóng đại phương sai được tính toán theo công thức

VIF =

Trong phần mềm STATA, VIF dễ dàng được tính toán bởi câu lệnh Collin.

b. Kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi

Trong phần mềm STATA, để kiểm tra hiện tượng phương sai thay đổi (PSTĐ)

của mô hình FEM, luận văn này sử dụng thủ tục kiểm định Wald với lệnh xttest3,

trong mô hình REM sẽ sử dụng kiểm định nhân tử Lagrange với lệnh xttest0, và trong

mô hình Pooled OLS dùng lệnh hettest. Kiểm định Wald có giả thiết như sau:

- Giả thuyết H0: “Không có hiện tượng phương sai thay đổi”

- Giả thuyết H1: “Có hiện tượng phương sai thay đổi”

Nếu (Prob > F) > 5%: Có cơ sở để kết luận không có hiện tượng PSTĐ trong

mô hình, ngược lại Nếu (Prob > F) < 5%: Có thể kết luận có hiện tượng PSTĐ trong

mô hình, câu lệnh ước lượng xtreg sẽ được thêm vào tùy chọn robust trong STATA

để khắc phục hiện tượng PSTĐ. Ngoài ra, trong 20 năm gần đây có một phương pháp

mới ra đời đã khắc phục được tốt hơn hiện tượng PSTĐ, đó là phương pháp ước lượng

moment tổng quát (GMM), mà trong luận văn này tác giả có cơ hội sử dụng đến.

c. Kiểm định hiện tượng tự tương quan

Để kiểm tra hiện tượng tự tương quan, luận văn này sử dụng thủ tục kiểm định

Wooldridge với lệnh xtserial trong phần mềm STATA, với các giả thiết như sau:

- Giả thuyết H0: “Không có hiện tượng tự tương quan”

- Giả thuyết H1: “Có hiện tượng tự tương quan”

Nếu (Prob > F) > 5%: Có thể chấp nhận giả thuyết H0, nghĩa là không có hiện

tượng tự tương quan trong mô hình, ngược lại nếu (Prob > F) < 5% có hiện tượng tự

tương quan trong mô hình.Vấn đề tự tương quan thường chỉ gây ảnh hưởng lớn đối với

các dữ liệu bảng vĩ mô với chuỗi thời gian dài (trên 20-30 năm), với dữ liệu bảng có

thời gian ngắn thì hiện tượng tương quan nối tiếp không phải là vấn đề nghiêm trọng.

Tuy nhiên hiện tượng tự tương quan có thể dễ dàng được giải quyết bằng phương pháp

ước lượng moment tổng quát (Generalized Method of Moments - GMM), được trình

bày trong mô hình hồi quy bảng động dưới đây.

2.3.2.4. Mô hình hồi quy bảng động

Để giải thích cho sự tăng trưởng của TSSL liên tục trong giai đoạn từ 2014 đến

2018 của các DNNY, luận văn sử dụng ước lượng mô hình hồi quy dữ liệu bảng động,

với giả thuyết cho rằng TSSL trong giai đoạn hiện tại có liên quan đến TSSL và tỷ lệ

ĐBTC trong quá khứ. Nghiên cứu sử dụng hai mô hình dưới đây:

ROAit=a0+a1ROAit-1+a2LEVit-1+a3LEVit+a4LIQit+a5SIZEit+a6GROWTHit+ηi+ηt+μit

(Model 3)

ROEit=b0+b1ROEit-1+b2LEVit-1+b3LEVit+b4LIQit+b5SIZEit+b6GROWTHit+ηi+ηt+μit

(Model 4)

Trong đó:

+ Các chỉ số i và t biểu thị cho quan sát thứ i ở thời điểm t;

+ ηi là biến không quan sát được đại diện cho các đặc điểm riêng của từng công ty,

biến này không thay đổi theo thời gian;

+ ηt là biến thay đổi theo thời gian và nó đại diện cho các tác động thay đổi theo thời

gian của những biến giải thích lên biến phụ thuộc nhưng những tác động này là không

khác nhau giữa các công ty (đơn vị chéo);

+ μit là sai số của mô hình đối với quan sát thứ i tại thời điểm t và thời gian.

Trên lý thuyết và thực tế dữ liệu, phương trình (Model 3, Model 4) có thể tồn

tại một số đặc điểm và khuyết tật làm cho quá trình ước lượng thiếu hiệu quả, thậm chí

không đáng tin cậy nếu không được khắc phục, đó là:

+ Một số biến độc lập có thể là biến nội sinh (endogenous) bởi nó có thể chịu tác động

bởi các yếu tố nằm ngoài mô hình ví dụ như việc Nhà Nước có các chính sách hỗ trợ

vay vốn cho các doanh nghiệp vừa và nhỏ, những doanh nghiệp hoạt động trong một

số lĩnh vực ưu tiên góp phần làm gia tăng tỷ lệ ĐBTC, giảm tính thanh khoản ở các

doanh nghiệp này.

+ Tồn tại các sai số ηi và ηt trong mô hình

+ Việc đưa biến trễ ROAt-1, ROEt-1 vào mô hình, để giải thích cho ROA và ROE có thể

gây ra hiện tượng tự tương quan. Về mặt kỹ thuật chưa thể khẳng định các biến trễ phụ

thuộc tác động đến các biến phụ thuộc, tuy nhiên các lý thuyết đề cập ở chương 2 đều

hàm ý TSSL trong quá khứ có tác động đến TSSL trong hiện tại

+ Dữ liệu bảng ngắn với thời gian (T=5) và số lượng các quan sát lớn (N=100)

+ Các biến phụ thuộc ROA, ROE không hoàn toàn ngoại sinh (not strictly exogenous),

tức là có thể xảy ra quan hệ nhân quả ngược.

Phương pháp GMM phát triển bởi Arellano và Bond (1991) dựa trên đề xuất

của Hansen (1982) ra đời đã khắc phục hoàn toàn những hạn chế trên.

2.3.2.5. Phương pháp ước lượng mô hình hồi quy bảng động

Arellano–Bond (1991) lần đầu tiên giới thiệu phương pháp ước lượng moment

tổng quát sai phân (Diffirence-GMM), phương pháp này cho phép chuyển đổi tất cả

các biến bằng cách lấy sai phân qua đó loại bỏ các tác động cố định ηi và ηt, sau đó áp

dụng hồi quy GMM (Hansen 1982), sau khi lấy sai phân bậc 1 mô hình (Model 3) và

(Model 4) được viết lại như sau:

∆ROAit=a1∆ROAit-1+a2∆LEVit-1+a3∆LEVit+a4∆LIQit+a5∆SIZEit+a6∆GROWTHit+∆μit

∆ROEit=a1∆ROEit-1+a2∆LEVit-1+a3∆LEVit+a4∆LIQit+a5∆SIZEit+a6∆GROWTHit+∆μit

Tuy nhiên, Blundell–Bond (1998) chỉ ra rằng, khi có một sự tương quan cao

giữa biến độc lập hiện tại và biến trễ độc lập, cũng như khoảng thời gian t nhỏ, n lớn,

thì ước lượng Diffirence-GMM (1991) không còn là một ước lượng hiệu quả, họ đã

giới thiệu một phương pháp GMM hệ thống (System-GMM). System-GMM sử dụng

giả định bổ sung là sai phân bậc 1 của biến công cụ không có tương quan với các tác

động cố định và do vậy có thể cho ra nhiều biến công cụ hơn, cải thiện tính hiệu quả

của ước lượng.

Trong luận văn này để giải quyết các vấn đề như biến nội sinh, mô hình tồn tại

các tác động cố định, PSTĐ, tự tương quan theo thời gian của phần dư, v.v… phương

pháp hồi quy System-GMM được sử dụng, trong phần mềm STATA ước lượng

System-GMM được sử dụng bởi câu lệnh Xtabond2 với ba tùy chọn đi kèm đó là

two-step, robust, small để gia tăng độ tin cậy và tính hiệu quả như sau:

Two-step: tùy chọn này cho STATA biết ta sẽ sử dụng ước lượng GMM hai

bước; Sai số chuẩn (Standard Errors) của GMM hai bước sau khi sử dụng Windmeijer

correction (Windmeijer 2005), cho kết quả tốt hơn so với sai số chuẩn của ước lượng

GMM một bước với tùy chọn cluster-robust, đồng thời sai số chuẩn này cũng sẽ được

khắc phục hiện tượng PSTĐ và tự tương quan theo thời gian;

Robust: tùy chọn này sẽ ước lượng với giá trị thực của ma trận hiệp phương sai

của các tham số, các sai số thực của hệ số ước lượng sẽ được tính toán. Theo

Windmeijer (2005) đối với ước lượng hồi quy GMM hai bước, cần tùy chọn “robust”

để bao gồm Windmeijer correction và như vậy sai số chuẩn (Standard Errors) sẽ đáng

tin cậy;

Small: trong trường hợp cỡ mẫu nhỏ (N, T nhỏ), tùy chọn small yêu cầu

STATA sử dụng thống kê z thay vì thống kê t và kiểm định Wald chi bình phương

thay cho kiểm định F để kiểm tra độ phù hợp của mô hình.

2.3.2.6. Phương pháp kiểm định các khuyết tật của mô hình hồi quy bảng động

a. Kiểm định tự tương quan

Kiểm định Arellano-Bond đối với phần dư trong mô hình sai phân từ mô hình

(Model 3) và (Model 4) sẽ cho biết độ trễ bậc nào của các biến nội sinh trong mô hình

có thể là biến công cụ phù hợp. Chẳng hạn, nếu xảy ra tương quan chuỗi bậc một trong

thành phần εit, khi đó ROAi,t-2 sẽ có quan hệ nội sinh với εit-1, εit-1 lại là một bộ phận

trong ∆εit = εit - εit-1 do đó ROAi,t-2 không thể là một biến công cụ hợp lí, lúc này đòi

hỏi phải sử dụng biến công cụ có độ trễ lớn hơn. Tóm lại, để kiểm tra hiện tượng tự

tương quan bậc 1, hay AR(1) trong mô hình (Model 3) và (Model 4), chúng ta kiểm

định AR(2) trong mô hình sai phân với giả thuyết như sau:

- Giả thuyết H0: “Không có hiện tượng tự tương quan”

- Giả thuyết H1: “Có hiện tượng tự tương quan”

Nếu (Prob > z) > 5%: Có thể chấp nhận giả thuyết H0, nghĩa là không có hiện

tượng tự tương quan trong mô hình, ngược lại nếu (Prob > z) < 5% giả thuyết H0 bị

bác bỏ, do đó có hiện tượng tự tương quan trong mô hình.

b. Kiểm tra sự phù hợp của các biến công cụ

Nếu một biến công cụ tốt là một biến trực giao với các thành phần sai số, và

điều này được kiểm chứng thông qua một mô hình xác định quá mức (overidentified

model), Trong mô hình ước lượng hồi quy System-GMM, kiểm định Sargan (1958) sẽ

kiểm tra điều này và nó có các giả thuyết sau

- H0:” Biến công cụ không tương quan với các thành phần sai số”

- H1:” Biến công cụ có tương quan với các thành phần sai số”

Do đó để biến công cụ không tương quan với các thành phần sai số thì

(Prob>chi2) > 5% và càng cao càng tốt.

2.3. Thu thập dữ liệu

Luận văn sử dụng dữ liệu thứ cấp, thu được từ các báo cáo tài chính sau kiểm

toán của các DNNY phi tài chính trên sàn chứng khoán HNX từ năm 2014 đến 2018.

Ngoài ưu điểm là tiết kiệt chi phí và thời gian, dữ liệu thứ cấp có một nhược điểm là

thông tin trong dữ liệu có thể không hoàn toàn chính xác vì được tổng hợp từ nhiều

nguồn, và chất lượng dữ liệu bị phụ thuộc vào bên cung cấp.

Lý do luận văn dùng các thông tin thu được từ DNNY trên sàn HNX là vì thứ

nhất: Các nguồn thông tin của các doanh nghiệp này, bao gồm cả báo cáo tài chính là

rất dễ tiếp cận và miễn phí, từ đó làm đơn giản hóa khâu thu thập dữ liệu, thứ hai: Các

nghiên cứu ở Việt Nam từ trước tới nay đều tập trung dùng dữ liệu của các DNNY trên

thị trường HOSE, một phần tác giả cảm thấy còn khoảng trống có thể nghiên cứu nếu

sử dụng dữ liệu đến từ các DNNY trên sàn chứng khoán HNX, một phần vì hiện nay

Nhà Nước đang có các chính sách khuyến khích thành lập, đầu tư vào các doanh

nghiệp vừa và nhỏ để khơi dậy tiềm năng từ khu vực kinh tế tư nhân, mà các DNNY

trên sàn HNX chủ yếu là các doanh nghiệp vừa và nhỏ nên việc nghiên cứu các yếu tố

ảnh hưởng đến TSSL của các doanh nghiệp này trở thành một việc làm mang tính cấp

thiết, có ý nghĩa cao trong bối cảnh hiện tại.

Danh sách DNNY trên sàn chứng khoán kèm theo báo cáo tài chính tất cả các

năm được tải về từ trang web cophieu68.vn và được xếp theo thứ tự ABC theo mã

doanh nghiệp gồm các tiêu chí sau:

- Các DNNY đầy đủ và liên tục trên sàn HNX trong thời gian từ 2014 đến 2018.

- Mẫu chỉ bao gồm các DNNY phi tài chính.

Dựa trên các tiêu chí đó, 100 doanh nghiệp đang hoạt động trong 10 ngành nghề

kinh doanh (trình bày trong phụ lục 1) thỏa mãn điều kiện trên, số liệu được thu thập

trong giai đoạn 2014 đến 2018 do đó có tổng cộng 500 quan sát.

TÓM LƯỢC CHƯƠNG 2

Trong chương 2, luận văn trình bày phương pháp, dữ liệu và mô hình nghiên

cứu. Tiếp theo luận văn đã trình bày lý do vì sao lại sử dụng dữ liệu thứ cấp về các

DNNY phi tài chính trên thị trường HNX để làm số liệu cho mô hình nghiên cứu.

Trong mô hình nghiên cứu tác giả diễn giải chi tiết cách đo lường các biến nghiên cứu,

phương pháp ước lượng mô hình hồi quy và phương pháp kiểm định các khuyết tật của

mô hình, từ đó đưa ra các kết quả nghiên cứu thực nghiệm sẽ trình bày ở chương 3.

CHƯƠNG 3: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM

Kết quả nghiên cứu được thể hiện qua ba góc độ: Thống kê mô tả, phân tích hồi

quy và kết luận rút ra từ phân tích hồi quy.

3.1. Thống kê mô tả

Bảng 3.1 mô tả các số liệu thống kê cơ bản của toàn bộ biến phụ thuộc và biến

độc lập với số quan sát là 500 (xem thêm phụ lục 2)

Tỷ suất sinh lời của tài sản (ROA), tỷ suất sinh lời của vốn chủ sở hữu (ROE)

của các DNNY trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2014-2018 có giá trị

trung bình lần lượt là 6,37%, 12,24%. Kết quả này cho thấy các DNNY trên sàn chứng

khoán HNX có khả năng sinh lời tương đối tốt.

Từ bảng trên cho thấy ĐBTC có độ lệch chuẩn khá lớn, có doanh nghiệp có cơ

cấu vốn 90% là vốn vay, có doanh nghiệp không sử dụng vay nợ. Đồng thời tỷ số

thanh khoản có giá trị trung bình là 19.93% và cũng có sự khác biệt lớn giữa các

doanh nghiệp, có doanh nghiệp tỷ số thanh khoản âm tức là nợ ngắn hạn ngoài tài trợ

cho tài sản ngắn hạn còn tài trợ tài sản dài hạn và các hoạt động khác của doanh

nghiệp, có doanh nghiệp tỷ số thanh khoản lại cao trên 91%. Điều này có thể đến từ sự

khác biệt giữa các ngành nghề, lĩnh vực kinh doanh.

Nền kinh tế thế giới nói chung và nền kinh tế Việt Nam nói riêng đều đang có

sự phục hồi mạnh mẽ sau khủng hoảng kinh tế năm 2008. Vì khoảng thời gian nghiên

cứu trong luận văn này là 2014-2018 nên các doanh nghiệp nhìn chung có TĐTTDT

và QMDN là rất ấn tượng cụ thể giá trị trung bình hai chỉ số này lần lượt là 12.7% và

14.00%

12.00%

10.00%

8.00%

ROA ROE

6.00%

4.00%

2.00%

0.00%

2014

2015

2016

2017

2018

13.07%, nhưng độ lệch chuẩn so với giá trị trung bình là khá lớn, nhất là với QMDN.

Hình 3.1: Xu hướng tỷ suất sinh lời của doanh nghiệp từ năm 2014 đến 2018

(Nguồn: Tác giả tự tổng hợp)

Hình 3.1 hiển thị tỷ lệ phân trăm trung bình hằng năm của ROA và ROE từ năm

2014 đến năm 2018 của 100 DNNY trong mẫu số liệu nghiên cứu. Nó cho biết, có một

sự tăng trưởng không đều của TSSL qua các năm, có hai năm tăng và hai năm giảm so

với các năm liền trước đó, so với năm 2014 thì năm 2018 ROA có xu hướng tăng cao

hơn, còn ROE lại giảm, điều này có thể là do năm 2017-2018 là giai đoạn đỉnh cao của

thị trường chứng khoán, các doanh nghiệp phát hành quá nhiều cổ phần để gia tăng

VCSH dẫn tới ROE giảm.3.2. Phân tích hồi quy

3.2.1. Ma trận tương quan

Bảng 3.2 cho thấy hệ số tương quan giữa các biến trong mô hình là không cao,

trị tuyệt đối hệ số tương quan r hầu hết đều dưới 0.4, chỉ có trị tuyện đối hệ số tương

quan giữa LEV với SIZE và LEV với LIQ lần lượt là 0.41 và 0.66 là cao đột biến, điều

này dẫn đến cần có thêm kiểm định đa cộng tuyến.

Chương 1 Cơ sở lý thuyết đã cho chúng ta những giả thuyết dự báo về sự ảnh

hưởng của các yếu tố đến TSSL, tuy cùng một mô hình nghiên cứu hoặc khác mô hình

nghiên cứu nhưng cùng biến giải thích thực hiện tại các vùng khác nhau, các quốc gia

khác nhau lại cho những kết quả khác nhau. Với việc lập bảng ma trận hệ số tương

quan cho chúng ta một dự báo tiềm năng hơn về chiều hướng cũng như mức độ ảnh

hưởng của các biến số đến TSSL.

3.2.2. Kết quả hồi quy mô hình bảng tĩnh

3.2.2.1. Lựa chọn phương pháp hồi quy

Mô hình hồi quy với dữ liệu bảng có ba mô hình chính như sau: mô hình hồi

quy bình phương tối thiểu gộp (Pooled OLS), mô hình hồi quy với tác động cố định

(Fixed Effects Model - FEM); mô hình hồi quy với tác động ngẫu nhiên (Random

Effects Model - REM).Để lựa chọn giữa ba mô hình đầu tiên ta dùng kiểm định

Hausman’s (1978) với giả thiết H0: “Không có sự tương quan giữa thành phần sai số

cá nhân γi với một hay nhiều biến hồi quy độc lập” tức là ước lượng REM sẽ không

cho kết quả bị (biased) và không nhất quán (inconsistent), như vậy chấp nhận H0 tức

là cho rằng ước lượng REM là phù hợp, ngược lại nếu bác bỏ H0 tức là mô hình FEM

sẽ được chọn. Kết quả kiểm định Hausman đổi với hai mô hình (Model 1) và (Model

2) như sau (xem thêm phụ lục 5):

Kết quả kiểm định Hausman cho thấy, thống kê chi bình phương chi2 (4) =

19.45 với Prob>chi2 = 0.0006 < 5% ở (Model 1) và chi2 (4) = 6.528 với Prob>chi2 =

0.0121 < 5% ở (Model 2). Kết quả này hàm ý rằng giả thuyết H0: “Không có sự tương

quan giữa thành phần sai số cá nhân γi với một hay nhiều biến hồi quy độc lập” bị bác

bỏ ở mức ý nghĩa 5% ở cả 2 mô hình. Nói cách khác, mô hình tác động cố định (FEM)

là mô hình phù hợp hơn so với mô hình tác động ngẫu nhiên (REM), điều này cũng

hàm ý rằng, không cần so sánh và kiểm định giữa mô hình REM và mô hình hồi quy

Pooled OLS.

3.2.2.2. Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến trong mô hình

Để kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến trong mô hình, tác giả sử dụng hệ số

nhân tử phóng đại phương sai (VIF) trong luận văn này. Vì hai mô hình (Model 1) và

(Model 2) đều sử dụng chung 4 biến giải thích LEV, LIQ, SIZE, GROWTH nên chỉ

cần kiểm định một lần cho cả 2 mô hình và kết quả kiểm định được trình bày trong

bảng 3.4 dưới đây (xem thêm phụ lục 4):

Kết quả ở bảng 3.4 cho thấy giá trị VIF của các biến độc lập đều nhỏ < 2.0 và

giá trị VIF trung bình = 1,49. Do đó, theo Hoàng Trọng, Chu Nguyễn Mộng Ngọc

(2005) có thể khẳng định không có hiện tượng đa cộng tuyến xảy ra trong mô hình.

3.2.2.3. Kết quả hồi quy

Bảng 3.5 dưới đây trình bày kết quả mô hình hồi quy bảng tĩnh với biến phụ

thuộc ROA (Model 1) và ROE (Model 2) trên toàn bộ mẫu theo mô hình tác động cố

định (FEM) (xem thêm phụ lục 6).

Thống kê F trong mô hình hồi quy với biến phụ thuộc ROA (Model 1) và ROE

(Model 2) có giá trị lần lượt là 14.42 và 28.08 có ý nghĩa thống kê đều ở mức 1%. Kết

quả này hàm ý rằng giả thiết về các hệ số hồi quy đồng thời bằng không đều bị bác bỏ

với mức ý nghĩa 1%, nghĩa là hai mô hình này đều phù hợp và có ý nghĩa thống kê.

Hệ số xác định R2 ở (Model 1) và (Model 2) lần lượt là 0.2210 và 0.1271, kết

quả này hàm ý rằng, trong mô hình FEM các tỷ số tài chính giải thích được khoảng

22.1% ROA và 12.71% ROE, rõ ràng ROA là thước đo TSSL và giải thích tác động

của các yếu tố tài chính lên TSSL tốt hơn so với ROE. Tuy nhiên chỉ với 22.1% và

12.71% dường như tính dự đoán TSSL của mô hình dựa vào các biến tỷ số tài chính là

không cao.

Để kiểm tra hiện tượng PSTĐ trong mô hình thực nghiệm, luận văn sử dụng

kiểm định Wald với lệnh xttest3 trong phần mềm STATA. Kết quả kiểm định Wald ở

(Model 1) và (Model 2) lần lượt cho thấy thống kê chi2 (100) = 1.000.000 với

Prob>chi2 = 0.0000 < 1% và chi2 (100) = 280.000 với Prob>chi2 = 0.0000 < 1%. Kết

quả này hàm ý rằng giả thuyết H0: “Không có hiện tượng phương sai thay đổi” bị bác

bỏ, nói cách khác, mô hình (Model 1) và (Model 2) đều có hiện tượng PSTĐ. Bảng 3.6

là kết quả kiểm định Wald ở cả hai mô hình (xem thêm phụ lục 6).

PSTĐ không làm mất đi tính chất không thiên lệch và nhất quán của các ước

lượng OLS, nhưng các ước lượng này không còn có phương sai nhỏ nhất hay là các

ước lượng hiệu quả. Khi có PSTĐ, các phương sai của các ước lượng OLS không

được tính từ các công thức OLS thông thường, nhưng nếu ta vẫn sử dụng các công

thức OLS thông thường, các kiểm định t và F dựa vào chúng có thể gây ra những kết

luận sai lầm.

Để kiểm định hiện tượng tự tương quan trong mô hình, luận văn sử dụng kiểm

định Wooldridge với lệnh xtserial trong STATA. Kết quả kiểm định Wooldridge ở

bảng 3.7 với (Model 1) và (Model 2) lần lượt cho thấy thống kê F(1, 99) = 6.528 với

Prob>F = 0.0121< 5% và thống kê F(1, 99) = 7.591 với Prob>F = 0.007 < 5% (xem

thêm phụ lục 6). Kết quả này hàm ý rằng giả thuyết H0: “Không có hiện tượng tự

tương quan” bị bác bỏ, có hiện tượng tự tương quan trong cả hai mô hình.

Hiện tượng tự tương quan xảy ra khi các sai số bị tương quan với nhau. Trong

trường hợp này, sai số nhiễu của các quan sát khác nhau được tính từ các phân phối

khác nhau không phải là phân phối của các biến giải thích. Nếu có hiện tượng tự tương

quan xảy ra, phương sai của phần dư sẽ nhỏ hơn so với thực tế, kết quả là làm cho R2

cao hơn và các kiểm định về mức ý nghĩa t và F thông thường không còn hiệu lực nữa.

Khi đó ước lượng hồi quy bảng tĩnh với mô hình FEM không còn hiệu quả, kết quả sử

dụng ước lượng hồi quy bảng động bằng phương pháp ước lượng moment tổng quát

(GMM) sẽ đáng tin cậy hơn.

Kết luận cả hai mô hình Model 1 và Model 2 đều gặp vấn đề với hiện tượng

PSTĐ và tự tương quan từ đó làm kết quả hồi quy giảm độ tin cậy, các vấn đề này sẽ

được khắc phục trong mô hình hồi quy bảng động sử dụng phương pháp ước lượng hồi

quy moment tổng quát (GMM).

3.2.4. Kết quả hồi quy mô hình bảng động

3.2.4.1. Kiểm định tự tương quan

Luận văn này tác giả sử dụng kiểm định Arellano-Bond cho tương quan chuỗi

bậc hai trong phương trình sai phân tức AR(2), bảng 3.8 là kết quả kiểm định

Arellano-Bond 2 (xem phụ lục 7).

Kết quả kiểm định ở (Model 3) và (Model 4) lần lượt cho thấy thống kê z =0.30

với Prob>z = 0.767 > 5% và thống kê z =0.83 với Prob>z = 0.404 > 5%. Kết quả này

hàm ý rằng giả thuyết H0: “Không có hiện tượng tự tương quan” được chấp nhân, các

biến công cụ trong mô hình không xuất hiện hiện tượng tương quan chuỗi bậc 1 trong

mô hình hồi quy bảng động (Model 3) và (Model 4).

3.2.4.2. Kiểm tra sự phù hợp của các biến công cụ

Theo lý thuyết, có nhiều cách kiểm tra sự phù hợp của các biến công cụ, trong

luận văn này sử dụng phương pháp System-GMM với kiểm định Sargan (1958), kết

quả kiểm định Sargan ở bảng 3.9 như sau (xem phụ lục 7)

Kết quả kiểm định ở (Model 3) và (Model 4) lần lượt cho thấy thống kê chi2 =

34.47 với Prob>chi2 = 0.124 > 5% và thống kê z = 38.6 với Prob>chi2 = 0.488 > 5%.

Kết quả này hàm ý rằng giả thuyết H0: “Không có sự tương quan giữa biến công cụ và

các thành phần sai số” được chấp nhân, các biến công cụ được sử dụng để hồi quy

trong mô hình (Model 3) và (Model 4) là phù hợp.

3.2.4.3. Kết quả hồi quy

Bảng 3.10 dưới đây trình bày kết quả của mô hình hồi quy bảng động với biến

phụ thuộc ROA (Model 3) và ROE (Model 4) trên toàn bộ mẫu theo phương pháp ước

lượng System-GMM với các tùy chọn two-step, robust, small (xem thêm phụ lục 7).

Bảng 3.10: Kết quả hồi quy mô hình bảng động với biến phụ thuộc là ROA

Mô hình hồi quy với biến phụ thuộc ROA (Model 3)

Hệ số hồi quy Mức ý nghĩa

0.50642 **0.021 ROAi,t-1

0.06481 **0.039 LEVi,t-1

0.02258 0.449 LIQit

-0.15735 ***0.000 LEVit

0.00460 *0.092 SIZEit

0.03201 ***0.000 GROWTHit

0.00914 CONS 0.785

Số biến công cụ 33

Thống kê F 18.75

Nguồn: Kết quả chạy từ phần mềm STATA. ***, ** và * cho biết ý nghĩa 1%, 5% và

mức 10% tương ứng.

Bảng 3.11: Kết quả hồi quy mô hình bảng động với biến phụ thuộc là ROE

Mô hình hồi quy với biến phụ thuộc ROE (Model 4)

Hệ số hồi quy Mức ý nghĩa

0.26074 ***0.001 ROEi,t-1

0.22881 ***0.009 LEVi,t-1

-0.00028 0.995 LIQit

-0.33789 ***0.001 LEVit

0.00979 *0.073 SIZEit

0.02278 **0.021 GROWTHit

0.01371 CONS 0.834

Số biến công cụ 46

Thống kê F 4.45

Nguồn: Kết quả chạy từ phần mềm STATA. ***, ** và * cho biết ý nghĩa 1%, 5% và

mức 10% tương ứng.

Kết quả của hồi quy của mô hình (Model 3) và (Model 4) theo phương pháp

ước lượng moment tổng quát hệ thống (System-GMM) cho thấy:

ĐBTC có tác động tiêu cực đến ROA và ROE của mô hình (Model 3) và

(Model 4) và đều có ý nghĩa thống kê ở mức 1%. Kết quả này phù hợp với những phát

hiện trước đó ở trên thế giới và Việt Nam (Maziar và Nazrul, 2017; Chu Thị Thu Thủy

và các cộng sự, 2015). Tỷ lệ ĐBTC trung bình của các DNNY trên sàn chứng khoán

HNX trong mẫu nghiên cứu là 49.1%, tỷ lệ này tương đối là cao, nó gây ra chi phí sử

dụng nợ và áp lực trả nợ lớn cho các công ty này. Nhất là trong tình hình sàn HNX là

nơi niêm yết của các doanh nghiệp vừa và nhỏ, lợi nhuận của các doanh nghiệp này

thường không cao và nhanh chóng bị bào mòn bởi chi phí sử dụng nợ lớn.

Tuy nhiên, ĐBTC quá khứ lại mang đến tác động tích cực đến ROA và ROE

với mức ý nghĩa 5% ở (Model 3) và 1% ở (Model 4). Tác giả suy đoán dựa trên kết

quả này là trong khoảng thời gian nghiên cứu từ 2014 đến 2018, là thời kỳ tăng trưởng

cao của nền kinh tế Việt Nam với GDP năm sau luôn cao hơn năm trước, tận dụng

được điều đó các DNNY trên sàn chứng khoán HNX nói chung đều có các dự án làm

ăn tốt, ít rủi ro việc vay nợ và trả nợ trở nên dễ dàng hơn. Từ đó các nguồn vốn để tài

trợ cho các dự án có một nửa đến từ nợ và trong đó hầu hết là đến từ nợ trong quá khứ,

do vậy có thể dự đoán gia tăng sử dụng ĐBTC trong hiện tại có thể dẫn tới tăng ROA

và ROE trong tương lai trong những thời kỳ mà nền kinh tế tăng trưởng tốt.

QMDN tương quan tích cực đến đến ROA và ROE của mô hình (Model 3) và

(Model 4) và đều có ý nghĩa thống kê ở mức 10%. Kết quả này phù hợp với những

phát hiện trước đó ở trên thế giới và Việt Nam (Liargovas và Skandalis, 2008; Maziar

và Nazrul, 2017; Chu Thị Thu Thủy và các cộng sự, 2015).

Thanh khoản có mối quan hệ không đáng kể tới ROA và ROE của mô hình

(Model 3) và (Model 4).

TĐTTDT có tác động tích cực đến ROA và ROE của mô hình (Model 3) và

(Model 4) với mức ý nghĩa 1% ở (Model 3) và 5% ở (Model 4). Kết quả này trái

ngược với nghiên cứu của Maziar và Nazrul (2017) ở Malaysia. Có thể do những khác

biệt của thị trường chứng khoán Việt Nam và Malaysia dẫn tới kết quả này.

Kết quả hồi quy cũng cho thấy ROA và ROE quá khứ có tác động tích cực đáng

kể lên ROA và ROE ở hiện tại với mức ý nghĩa thống kê là 5% ở (Model 3) và 1% ở

(Model 4). Điều này có nghĩa là các DNNY trên sàn chứng khoán HNX có một sự

tăng trưởng lợi nhuận liên tục qua các năm. Kết quả này phù hợp với kết quả nghiên

cứu của Maziar và Nazrul (2017), người đã điều tra sự tăng trưởng liên tục của lợi

nhuận của 60 công ty vừa và nhỏ trong thị trường ACE ở Malaysia. Sự tăng trưởng lợi

nhuận liên tục này cho thấy các DNNY trên sàn chứng khoán HNX còn nhiều dư địa

để phát triển và các sản phẩm của họ ít gặp phải sự cạnh tranh.

3.3. Kết luận rút ra từ phân tích thực nghiệm

Bảng 3.12 cho thấy tình trạng của các giả thuyết đã đặt ra trước đó và trình bày

kết quả của nghiên cứu này dựa trên phân tích hồi quy với biến biến phụ thuộc ROA

trong các mô hình bảng tĩnh và động.

Bảng 3.12: Các giả thuyết và kết quả thực nghiệm của mô hình (Model 1) và

(Model 3) với biến phụ thuộc ROA

Mô hình Mô hình Giả Biến bảng tĩnh bảng động Giải thích kết quả thuyết (Model 1) (Model 3)

Giả thuyết H1 được chấp nhận, kết quả

này hàm ý có sự khó khăn của doanh

nghiệp trong việc tạo ra lợi nhuận ngắn Tỷ lệ

hạn bằng các dự án được tài trợ bằng đòn H1 Chấp nhận Chấp nhận khoản vay ngắn hạn, những dự án này bẩy tài

thường chưa mang lại hiệu quả tức thì chính

dẫn đến lợi nhuận trong năm đó giảm vì

còn phải trả lãi của các khoản vợ đã vay

để tài trợ cho các dự án đó.

Giả thuyết H2 được chấp nhận, kết quả

này hàm ý rằng ĐBTC quá khứ gia tăng

làm tăng lợi nhuận của doanh nghiệp dẫn

tới làm tăng ROA, tác giả suy đoán là

trong khoảng thời gian nghiên cứu từ

2014 đến 2018, là thời kỳ tăng trưởng cao Tỷ lệ

của nền kinh tế Việt Nam với GDP năm đòn

sau luôn cao hơn năm trước, tận dụng bẩy tài H2 ------------ Chấp nhận được điều đó các DNNY trên sàn chứng chính

khoán HNX nói chung đều có các dự án quá

làm ăn tốt, ít rủi ro việc vay nợ và trả nợ khứ

trở nên dễ dàng hơn, mà các nguồn vốn

để tài trợ cho các dự án có một nửa đến

từ nợ và trong đó hầu hết là đến từ nợ

trong quá khứ. Điều này có nghĩa nợ

trong quá khứ đã phát huy hiệu quả và

mang lại lợi nhuận trong hiện tại.

Giả thuyết H3 được chấp nhận, kết quả

này hàm ý rằng mô doanh nghiệp càng

Quy lớn thì ROA của doanh nghiệp càng có

mô cơ hội gia tăng, có thể được giải thích bởi H3 Chấp nhận Chấp nhận doanh tiềm năng của các công ty lớn hơn sẽ dễ

nghiệp dàng đạt được thành quả tốt hơn, và nhận

được nhiều ưu đãi từ phía chủ nợ, nhà

cung cấp, bạn hàng, khách hàng.

Giả thuyết H4 bị bác bỏ, kết quả này Tốc độ

khác với nghiên cứu của Park và Jang tăng

(2010), Maziar và Nazrul (2017), sự khác trưởng H4 Bác bỏ Bác bỏ

biệt này có thể đến từ việc chọn dữ liệu doanh

nghiên cứu, khoảng thời gian nghiên cứu thu

khác nhau.

Giả thuyết H5 về tính thanh khoản có sự

khác nhau giữa hai mô hình bảng tĩnh và

động. Ở đây ta sẽ chấp nhận kết quả của

mô hình bảng động tức là tính thanh

khoản có mối quan hệ không có ý nghĩa

thống kê với ROA của các doanh nghiệp, Không có Thanh vì mô hình bảng động sử dụng phương ý nghĩa H5 Chấp nhận khoản pháp GMM có tính tin cậy cao hơn do đã thống kê

khắc phục được khuyết tật của mô hình

bảng tĩnh là PSTĐ và tự tương quan, kết

quả khác với Maziar và Nazrul (2017), sự

khác biệt này có thể đến từ việc chọn dữ

liệu nghiên cứu, khoảng thời gian nghiên

cứu khác nhau.

Giả thuyết H6 được chấp nhận, kết quả

này hàm ý rằng lợi nhuận của các doanh Tỷ suất

nghiệp tăng trưởng đều đặn trong khoản sinh lời H6 ------------- Chấp nhận thời gian nghiên cứu ở thị trường chứng quá

khoán HNX. Có thể hàng hóa và dịch vụ khứ

của các doanh nghiệp này không bị đe

dọa mạnh mẽ bởi đối thủ cạnh tranh.

Bảng 3.13 cho thấy tình trạng của các giả thuyết đã đặt ra trước đó và trình bày

kết quả của nghiên cứu này dựa trên phân tích hồi quy với biến biến phụ thuộc ROE

trong các mô hình bảng tĩnh và động.

Bảng 3.13: Các giả thuyết và kết quả thực nghiệm của mô hình (Model 2) và

(Model 4) với biến phụ thuộc ROE

Mô hình Mô hình Giả bảng tĩnh bảng động Biến Giải thích kết quả thuyết (Model 2) (Model 4)

Giả thuyết H1 về tỷ lệ ĐBTC có sự

khác nhau giữa hai mô hình bảng tĩnh

và động. Ở đây ta sẽ chấp nhận kết quả

của mô hình bảng động tức là chấp

Tỷ lệ Không có nhận giả thuyết H1, vì mô hình bảng

đòn bẩy H1 ý nghĩa Chấp nhận động sử dụng phương pháp GMM có

tài chính thống kê tính tin cậy cao hơn do đã khắc phục

được khuyết tật của mô hình bảng tĩnh

là PSTĐ và tự tương quan, do đó tỷ lệ

ĐBTC có ảnh hưởng tích cực tới ROE

của các doanh nghiệp.

Tỷ lệ Giả thuyết H2 được chấp nhận, kết quả H2 ------------- Chấp nhận đòn bẩy này hàm ý rằng ĐBTC quá khứ gia tăng

tài chính làm tăng lợi nhuận, tác giả suy đoán

quá khứ trong khoảng thời gian này, lợi nhuận

tăng nhanh hơn sự tăng vốn chủ sở hữu

của doanh nghiệp, do đó làm tăng ROE.

Giả thuyết H3 được chấp nhận, kết quả Quy mô này hàm ý rằng mô doanh nghiệp càng doanh H3 Chấp nhận Chấp nhận lớn thì ROE của doanh nghiệp càng có nghiệp cơ hội gia tăng.

Giả thuyết H4 bị bác bỏ, kết quả này Tốc độ khác với nghiên cứu của Park và Jang tăng (2010), Maziar và Nazrul (2017), tương trưởng H4 Bác bỏ Bác bỏ tự như ROA, khác biệt này có thể đến doanh từ sự khác biệt dữ liệu và khoảng thời thu gian nghiên cứu.

Tính thanh khoản có mối quan hệ

không có ý nghĩa thống kê với ROE,

kết quả này khác với nghiên cứu của Không có Không có Thanh Maziar và Nazrul (2017). Điều này tức H5 ý nghĩa ý nghĩa khoản là trong khoảng thời gian nghiên cứu thống kê thống kê 2014-2018, ROE của các doanh nghiệp

Việt Nam không bị phụ thuộc vào tính

thanh khoản.

Giả thuyết H6 được chấp nhận, kết quả

này hàm ý rằng lợi nhuận của các

Tỷ suất doanh nghiệp tăng trưởng đều đặn trong

sinh lời H6 ------------- Chấp nhận khoản thời gian nghiên cứu ở thị trường

quá khứ chứng khoán HNX. Có thể suy luận

rằng hàng hóa và dịch vụ của các doanh

nghiệp này không bị đe dọa mạnh mẽ

bởi đối thủ cạnh tranh.

Kết luận chung rút ra từ bốn mô hình (Model 1, 2, 3, 4) như sau:

Vì các Model 3 và Model 4 dùng phương pháp ước lượng moment tổng quát hệ

thống (System-GMM) nên đã khắc phục được các lỗi của mô hình bảng tĩnh gặp phải

như PSTĐ, tự tương quan, đồng thời cũng giải quyết hiện tượng nội sinh khi đưa thêm

biến trễ của ĐBTC và TSSL vào trong mô hình nghiên cứu, do đó kết quả của Model 3

và Model 4 được sử dụng làm kết luận chính cho đề tài nghiên cứu này. Qua hai mô

hình Model 3 và Model 4, tác giả nhận thấy TSSL được đo bằng ROA và ROE đều bị

chịu ảnh hưởng bởi các yếu tố tài chính sau: QMDN, TĐTTDT, ĐBTC, ĐBTC quá

khứ, TSSL quá khứ; Trong đó QMDN, TĐTTDT, ĐBTC quá khứ, TSSL quá khứ có

tác động tích cực lên TSSL, chỉ có ĐBTC có tác động tiêu cực lên TSSL. Và trong các

yếu tố ảnh hưởng lên TSSL thì có 3 yếu tố tác động mạnh nhất là ĐBTC, ĐBTC quá

khứ, TSSL quá khứ.

Điều này là dễ hiểu khi những doanh nghiệp này là các doanh nghiệp vừa và

nhỏ đang niêm yết tại sở giao dịch chứng khoán Hà Nội-HNX, những doanh nghiệp

vừa và nhỏ này rất nhạy cảm với sự thay đổi trong thành phần cấu trúc vốn. Bằng

chứng là theo các báo cáo của XXXX năm XXXX cho thấy …

QMDN và TĐTTDT ảnh hưởng tích cực lên TSSL nhưng tác động này là nhỏ

vì thực tế những doanh nghiệp vừa và nhỏ trong mẫu nghiên cứu là những doanh

nghiệp chưa tạo được nhiều danh tiếng, uy tín kinh doanh nên QMDN nhỏ, TĐTTDT

chưa cao, những doanh nghiệp này đang gặp khó khăn trong việc kêu gọi nguồn vốn

để đầu tư mua sắm tài sản cố định, phát triển các sản phẩm mới mang tính cạnh tranh

hơn. Nên việc tăng QMDN và TĐTTDT đối với các doanh nghiệp này là khó, rất cần

các giải pháp căn cơ đến từ chính phủ thông qua đẩy mạnh các chính sách hỗ trợ cho

doanh nghiệp vừa và nhỏ Việt Nam.

TÓM LƯỢC CHƯƠNG 3

Trong chương 3, tác giả đã sử dụng kỹ thuật thống kê mô tả, ma trận hệ số

tương quan và mô hình hồi quy ảnh hưởng của các yếu tố tài chính tới TSSL của các

DNNY trên sàn chứng khoán HNX giai đoạn 2014-2018 theo phương pháp mô hình

tác động cố định (FEM) và phương pháp ước lượng moment tổng quát hệ thống

(System-GMM) bằng phần mềm STATA 13. Kết quả đã chứng minh được giả thuyết

có ảnh hưởng của các yếu tố tài chính đến TSSL của các DNNY trên sàn chứng khoán

HNX giai đoạn 2014-2018, trong đó TSSL quá khứ, tỷ lệ ĐBTC quá khứ, QMDN,

TĐTTDT có tác động tích cực tới TSSL của DNNY trên sàn chứng khoán HNX, tỷ lệ

ĐBTC có tác động tiêu cực, còn tính thanh khoản không có ý nghĩa thống kê. Kết quả

nghiên cứu này là cơ sở để đề xuất các giải pháp, kiến nghị trong chương 4.

CHƯƠNG 4: KẾT LUẬN, GIẢI PHÁP VÀ KIẾN NGHỊ

4.1. Kết luận

Với mục tiêu nghiên cứu là tìm ra yếu tố, cách thức và mức độ nào ảnh hưởng

tới TSSL của các DNNY trên sàn chứng khoán HNX, nghiên cứu đã tiến hành thu thập

và phân tích dữ liệu từ báo cáo tài chính của 100 DNNY trên sàn chứng khoán HNX từ

năm 2014 đến năm 2018. Sau đó dựa trên các nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm

trước đó, tác giả đề xuất mô hình nghiên cứu hồi quy dữ liệu bảng tĩnh và động với các

biến phụ thuộc là ROA và ROE, biến độc lập là: Tỷ lệ đòn bẩy tài chính (LEV), tỷ lệ

đòn bẩy tài chính quá khứ (LAGLEV), tỷ suất sinh lời quá khứ (LAGROA hoặc

LAGROE) thanh khoản (LIQ), quy mô doanh nghiệp (SIZE), tốc độ tăng trưởng

doanh thu (GROWTH). Kết quả nghiên cứu định lượng cho thấy chỉ có 5 biến độc lập

có ảnh hưởng đến ROA với 4 biến tác động cùng chiều là LAGROA, LAGLEV, SIZE

và GROWTH, chỉ có 1 biến ảnh hưởng ngược chiều tới ROA là LEV, kết quả nghiên

cứu ở ROE hoàn toàn tương tự như ở ROA, cũng có 5 biến ảnh hưởng tới ROE và chỉ

có 1 biến LEV là ảnh hưởng ngược chiều, 4 biến còn lại là ảnh hưởng cùng chiều tới

ROE. Biến LIQ không có ý nghĩa thống kê ở Model 2, 3, 4, ở Model 1 có ý nghĩa

nhưng kết quả không tin cậy do mô hình xuất hiện hiện tượng PSTĐ và tự tương quan.

Dựa trên kết quả nghiên cứu tác giả đề xuất một số giải pháp và kiến nghị nhằm

giúp nâng cao TSSL cho các DNNY trên thị trường chứng khoán Hà Nội-HNX

4.2. Giải pháp nâng cao tỷ suất sinh lời

 Tái cấu trúc vốn doanh nghiệp: Kết quả mô hình chỉ ra rằng TSSL sẽ giảm khi gia

tăng đòn bảy tài chính, tuy rằng đòn bảy tài chính quá khứ có tác động tích cực lên

TSSL nhưng ảnh hưởng này là không lớn, không đủ để vượt qua tác động tiêu cực

của đòn bảy tài chính hiện tại lên TSSL. Vì vậy, tái cấu trúc vốn, giảm nợ vay là ưu

tiên trên hết, bởi vì nợ nhiều sẽ gây nên áp lực trả nợ (gốc và lãi) của doanh nghiệp

càng lớn, nhất là đối với các doanh nghiệp vừa và nhỏ.

 Tăng doanh thu: Kết quả mô hình chỉ ra rằng doanh thu tăng trưởng làm tăng

TSSL, để tăng doanh thu tác giả đưa ra một số cách thức sau:

Một là, tăng doanh thu bán hàng và cung cấp dịch vụ, tuy nhiên doanh thu này

phụ thuộc vào quy mô của doanh nghiệp, tình hình tổ chức công tác tiêu thụ sản phẩm,

việc ký kết hợp đồng, tiêu thụ đối với khách hàng, việc giao hàng , vận chuyển và

thanh toán tiền hàng.

Hai là, nâng cao chất lượng sản phẩm. Chất lượng sản phẩm hàng hoá và dịch

vụ không những ảnh hưởng tới giá bán sản phẩm mà còn ảnh hưởng tới khối lượng

tiêu thụ sản phẩm, do đó có ảnh hưởng trực tiếp đến doanh thu. Chất lượng sản phẩm

là giá trị được tạo thêm, tạo điều kiện cho tiêu thụ sản phẩm dễ dàng, nhanh chóng thu

được tiền bán hàng và góp phần tăng doanh thu.

Ba là, xác định giá bán sản phẩm hợp lý. Mỗi doanh nghiệp có thể sản xuất

nhiều sản phẩm khác nhau, số sản phẩm được phân loại thành nhiều phẩm cấp khác

nhau và đương nhiên giá bán của mỗi loại cũng khác nhau, sản phẩm có chất lượng

cao sẽ có giá bán cao và ngược lại. Trong trường hợp nếu như các nhân tố không thay

đổi, việc thay đổi giá bán sản phẩm có ảnh hưởng trực tiếp đến việc tăng, giảm doanh

thu của doanh nghiệp. Khi doanh nghiệp định giá bán sản phẩm hoặc giá cung ứng

dịch vụ phải cân nhắc sao cho giá bán đó phải bù đắp được phần tư liệu vật chất đã

tiêu hao, đủ trả lương cho người lao động và có lợi nhuận thoả đáng để thực hiện tái

sản xuất mở rộng.

Bốn là, tổ chức tốt công tác quản lý, kiểm tra và tiếp thị. Việc tổ chức kiểm tra

tình hình thanh toán và tổ chức công tác tiếp thị, quảng cáo, giới thiệu, bảo hành sản

phẩm đều có ý nghĩa giúp sản phẩm doanh nghiệp có tính cạnh tranh cao, góp phần

làm tăng khối lượng sản phẩm tiêu thụ, nâng cao doanh thu bán hàng.

Để tăng doanh thu giải pháp căn cơ nhất là phát triển các sản phẩm có tính cạnh

tranh cao, bởi vì sản phẩm chất lượng tốt, giá cả cạnh tranh là cách để doanh nghiệp

tiếp cận nhanh nhất đến khách hàng mới và giữ chân khách hàng trung thành.

 Tăng tổng tài sản: Kết quả mô hình chỉ ra TSSL sẽ gia tăng nếu QMDN tính bằng

tổng tài sản tăng, tuy nhiên không phải vì thế mà tăng tổng tài sản bằng mọi cách,

chỉ khi tài sản được tài trợ bằng nguồn vốn chủ sở hữu thì lúc đó lợi nhuận mới có

xu hướng tăng trưởng bền vững.

4.3. Kiến nghị

4.3.1. Về phía Nhà Nước

- Tiếp tục hoàn thiện thể chế, hệ thống pháp luật: Hệ thống pháp luật về kinh

doanh, đầu tư, chứng khoán, kiểm toán, v.v… đầy đủ, đồng bộ và hoàn thiện sẽ tạo

ra môi trường kinh doanh minh bạch, tâm lý kinh doanh ổn định, lâu dài cho các

doanh nghiệp, các nhà đầu tư. Tuy hiện nay hệ thống pháp luật đã khá hoàn thiện,

tuy nhiên cũng có những điểm còn cần phải cải cách để theo kịp với yêu cầu phát

triển trong thời đại mới, đơn cử như mới đây ngày 06/06/2019 trong Chương trình

Kỳ họp thứ 7 Quốc hội khóa XIV, Quốc hội đã nghe Chính phủ trình Tờ trình dự án

Luật Chứng khoán sửa đổi, lý do cần sửa luật là một số điều khoản của Luật không

còn phù hợp với thực tiễn, chưa tương thích với thông lệ quốc tế tốt, chưa phù hợp

với yêu cầu và cam kết hội nhập kinh tế quốc tế.

- Cải cách nền hành chính, đơn giản hóa và cắt giảm các điều kiện kinh doanh:

Cải cách hành chính Nhà Nước đang là vấn đề nóng bỏng mang tính thời sự, khi mà

nền hành chính Nhà Nước hiện nay vẫn còn rườm rà, nhiều thủ tục phức tạp không

còn phù hợp trong tình hình phát triển kinh tế-xã hội hiện tại. Cải cách hành chính

giúp tiết kiệm công sức, thời gian, tiền bạc cho doanh nghiệp, giảm bớt chi phí bôi

trơn – một trong những vấn nạn đang gây ức chế cho doanh nghiệp và nhức nhối

trong xã hội. Bằng chứng là từ khi Nghị quyết 01/NQ-CP của Chính phủ ban hành

ngày 1/1/2018 ra đời, trong đó Thủ tướng yêu cầu cắt giảm 50% trong số 5905 điều

kiện kinh doanh, Báo Vnenconomy số ngày 10/02/2019 đã có bài đánh giá kết quả

thực hiện Nghị quyết 01/NQ-CP của Chính phủ, trong đó nêu cắt giảm thủ tục hành

chính, tiết kiệm được cho doanh nghiệp và người dân gần 18 triệu ngày công mỗi

năm tương đương với hơn 6000 tỷ đồng, tuy nhiên trong bài báo đó cũng có nêu lên

thừa nhận của Bộ trưởng – Chủ nhiệm Văn phòng Chính phủ Mai Tiễn Dũng cho

rằng cùng một chỉ đạo nhưng có nơi thực hiện tốt, có nơi chưa tốt, có nơi làm chưa

thực chất, chỉ cắt giảm cơ học, giảm điều kiện này nhưng đưa ra quy định trong

thông tư khác. Do vậy để cải cách hành chính và chủ trương đơn giản hóa, cắt giảm

các điều kiện kinh doanh diễn ra mạnh mẽ và thực chất hơn rất cần sự chỉ đạo,

thanh kiểm tra sát sao của các bộ, ban, ngành mà Nghị quyết 01/NQ-CP đề cấp đến.

- Đẩy mạnh các chính sách hỗ trợ cho các doanh nghiệp vừa và nhỏ: Trong thời

đại hội nhập mạnh mẽ như hiện nay, doanh nghiệp vừa và nhỏ có ưu thế là dễ chấp

nhận cái mới, dễ thay đổi mình để phù hợp với sự tiến bộ của thời đại mới, tuy

nhiên họ cũng là đối tượng dễ bị tốn thương nhất, khi nguồn vốn hạn hẹp, cơ sở vật

chất còn thiếu, nguồn nhân lực không mạnh mẽ, lại không dễ dàng tuyển dụng,

v.v… Vì những lý do đó, rất cần các cấp Nhà Nước quan tâm, chia sẻ khó khăn với

các doanh nghiệp, đặc biệt doanh nghiệp vừa và nhỏ. Những năm gần đây Luật số

04/2017/QH14 của Quốc hội và Nghị định 39/2018/NĐ-CP của Chính phủ liên

quan về hỗ trợ các doanh nghiệp vừa và nhỏ ra đời đã phần nào giúp cho các hộ

kinh doanh cá thể mạnh dạn thành lập doanh nghiệp vừa và nhỏ, các doanh nghiệp

nghiệp ngừng hoạt động thì có xác suất quay trở lại hoạt động cao hơn, doanh

nghiệp cũ đang hoạt động thì phát triển mạnh hơn. Tuy nhiên vẫn còn tồn tại một số

bất cập sau thực tế trong cuộc phỏng vấn với Báo Hà nội mới số ngày 04/05/2019

bà Nguyễn Thị Hằng, Phó Vụ trưởng Vụ Chính sách thuế (Bộ Tài chính) cho biết

thực tế hiện nay các doanh nghiệp vừa và nhỏ vẫn chưa được hưởng chính sách thuế

ưu đãi, do Luật Hỗ trợ doanh nghiệp nhỏ và vừa số 04/2017/QH14 của Quốc Hội

quy định các mức thuê ưu đãi khác với trong các luật thuế hiện hành, nên phải chờ

sửa Luật thuế thu nhập doanh nghiệp, Luật Thuế tiêu thụ đặc biệt, Luật Thuế giá trị

gia tăng theo đúng quy trình. Còn theo Báo Nhân dân số 08/04/2019 phân tích nhiều

bất cập của chính sách hỗ trợ doanh nghiệp khoa học và công nghệ, bài phân tích

nói rằng theo số liệu báo cáo của các sở khoa học và công nghệ, trong tổng số 386

doanh nghiệp loại này mới chỉ có 53 doanh nghiệp được miễn, giảm thuế thu nhập

doanh nghiệp, 13 doanh nghiệp được miễn, giảm tiền thuê đất, 9 doanh nghiệp được

vay vốn tín dụng ưu đãi, ngoài ra quy định ít nhất 30% doanh thu phải đến từ các

sản phẩm khoa học và công nghệ mới được vay vốn ưu đãi đang làm khó các doanh

nghiệp, vì thực tế rất ít sản phẩm đáp ứng điều kiện để cấp Giấy chứng nhận sản

phẩm khoa học và công nghệ. Vì những thực tế trên hy vọng các ngành, các cấp

Nhà Nước tiếp tục nghiên cứu, sửa đổi, cải tiến các chính sách theo hướng có lợi

cho các doanh nghiệp vừa và nhỏ, cũng như sát sao hơn trong việc thực hiện các

chính sách này.

4.3.1. Về phía doanh nghiệp

Về giải pháp nâng cao TSSL cho các doanh nghiệp ở trên đã nêu, tuy nhiên do

đối tượng nghiên cứu là các DNNY vừa và nhỏ trên thị trường HNX nói riêng và mở

rộng ra là các doanh nghiệp vừa và nhỏ ở Việt Nam nói chung thì các giải pháp nêu ở

trên không thực sự thích hợp vì lý do sau: Các doanh nghiệp vừa và nhỏ rất ít tài sản

đảm bảo để có thể vay nợ từ ngân hàng hay phát hành trái phiếu do đó việc nói rằng

nên hạn chế vay nợ để đỡ phải chịu áp lực trả lãi có thể không đúng với nhiều doanh

nghiệp vì căn bản các doanh nghiệp này không thể vay nợ được; Tăng doanh thu hay

tăng tổng tài sản cũng rất khó với doanh nghiệp vừa và nhỏ nếu họ hoạt động ở trong

các lĩnh vực mà có rào cản gia nhập kém, tức là sản phẩm của họ bị cạnh tranh dữ dội

thì việc giữ thị phần, giữ doanh thu ổn định còn khó, chưa nói đến có thể tăng.

Mặt khác tuy rằng chính sách Nhà Nước đang cố gắng hỗ trợ tối đa cho các

doanh nghiệp tư nhân vì đây được xác định là động lực tăng trưởng mới cho Đất nước,

đặc biệt là các doanh nghiệp vừa và nhỏ, tuy nhiên như đã phân tích ở trên tuy chính

sách là có nhưng công tác triển khai còn chậm chạp, nhiều nơi làm mang tính chất đối

phó. Do vậy doanh nghiệp không nên quá trông chờ, ỷ lại vào các chính sách Nhà

Nước mà nên chủ động tìm ra phương hướng hoạt động mới để kịp thích ứng với thời

đại công nghệ đang phát triển như vũ bão, đặc biệt là cuộc cách mạng công nghệ 4.0,

vì dù sao doanh nghiệp vừa và nhỏ vẫn có lợi thế nhất định so với các doanh nghiệp

lớn là dễ dàng thay đổi, thích ứng hơn với những cái mới.

4.4. Hạn chế của đề tài

Luận văn mới chỉ xem xét đến một số yếu tố tài chính ảnh hưởng tới TSSL của

các DNNY trên thị trường chứng khoán Hà Nội- HNX, còn rất nhiều yếu tố tài chính

khác cũng như các yếu tố phi tài chính chưa được kiểm tra, các yếu tố tài chính khác

đơn cử như tỷ lệ tài sản cố định, các khoản phải trả/tổng nợ, hay các yếu tố phi tài

chính như thị hiếu khách hàng, văn hóa vùng miền, v.v… Mà các yếu tố này cũng ảnh

hưởng đáng kể đến TSSL của doanh nghiệp.

Do hạn chế về thời gian và nguồn lực nên luận văn mới chỉ dừng lại ở lấy mẫu

phân tích 100 DNNY trên sàn HNX, nên kết quả nghiên cứu chưa thể nói là có thể đại

diện cho tất cả các doanh nghiệp vừa và nhỏ ở Việt Nam.

Khoảng thời gian nghiên cứu ngắn cũng là một hạn chế của luận văn, từ năm

2014 đến 2018 là khoảng thời gian kinh tế Việt Nam có bước tăng trưởng mạnh mẽ,

Chính phủ duy trì nhiều chính sách thúc đẩy tăng trưởng, trong đó có các chính sách

như mở rộng tín dụng và giảm lãi suất cho vay, do đó TSSL của các doanh nghiệp

nghiên cứu trong khoảng thời gian này cho thấy một sự tăng trưởng liên tục, dù một số

yếu tố nội tại của doanh nghiệp có thể không phải quá tốt.

Về phương pháp nghiên cứu, luận văn chỉ dừng lại ở phương pháp nghiên cứu

định lượng và đề xuất mô hình dựa trên các nghiên cứu đã được thực hiện trước đây,

mà chưa thực hiện thêm phương pháp nghiên cứu định tính để nghiên cứu thêm phần

phù hợp với môi trường nghiên cứu tại Việt Nam.

4.5. Hướng nghiên cứu trong tương lai

Từ những hạn chế của đề tài, tác giả có một số hướng nghiên cứu trong tương lai là:

- Nghiên cứu thêm các yếu tố phi tài chính

- Nghiên cứu một mẫu gồm nhiều các doanh nghiệp hơn

- Khoảng thời gian nghiên cứu cần dài hơn

- Thêm các phương pháp nghiên cứu khác ngoài nghiên cứu định lượng

TÀI LIỆU THAM KHẢO

Tiếng Việt

Tiếng Anh

5. Agiomirgiannakis, G., Voulgaris, F., and Papadogonas, T. (2006). Financial factors

affecting profitability and employment growth: the case of Greek manufacturing. Int.

J. Financial Services Management, 1, 232 – 242.

6. Al-Matari, E. M., Al-Swidi, A. K., Fadzil, F. H., and Al-Matari, Y. A. (2012). The

Impact of board characteristics on Firm Performance: Evidence from Nonfinancial

Listed Companies in Kuwaiti Stock Exchange. International Journal of Accounting

and Financial Reporting, 2(2), Pages 310-332.

7. Ammar, A., Hanna, A. S., Nordheim, E. V., and Russell, J. S. (2003). Indicator

variables model of firm’s size-profitability relationship of electrical contractors using

financial and economic data. Journal of Construction Engineering and Management,

129(2), 192-197.

8. Babalola, Y. A. (2013). The Effect of Firm Size on Firms Profitability in Nigeria.

Journal of Economics and Sustainable Development, 4(5), 90-94.

9. Baltagi, B. (2008). Econometric analysis of panel data (Vol. 1): John Wiley & Sons.

13. Booth, L., Aivazian, V., Demirguc‐Kunt, A., and Maksimovic, V. (2001). Capital

structures in developing countries. The Journal of Finance, 56(1), 87-130.

14. Cheng, M.-T. (2009). Relative Effects of Debt and Equity on Corporate Operating

Performance: A Quantile Regression Study. International Journal of Management,

26(1).

15. Cowling, M. (2004). The growth–profit nexus. Small Business Economics, 22(1), 1-9.

16. Ebaid, I. E.-S. (2009). The impact of capital-structure choice on firm performance:

empirical evidence from Egypt. Journal of Risk Finance, The, 10(5), 477-487.

17. Fama, E. F., and French, K. R. (2002). Testing trade‐off and pecking order predictions

about dividends and debt. Review of financial studies, 15(1), 1-33.

18. Forbes, K. J. (2002). How do large depreciations affect firm performance? : National

Bureau of Economic Researcho. Document Number).

19. Friend, I., and Lang, L. H. (1988). An Empirical Test of the Impact of Managerial

Self‐interest on Corporate Capital Structure. The Journal of Finance, 43(2), 271-281.

20. Fu, T.-W., Ke, M.-C., and Huang, Y.-S. (2002). Capital growth, financing source and

profitability of small businesses: evidence from Taiwan small enterprises. Small

Business Economics, 18(4), 257-267.

21. Gomez-Mejia, L., and Wiseman, R. M. (1997). Reframing Execufive Compensation:

An Assessment and Outlook. Journal of Management, 23(3), 291-374.

22. Gong, Y., Zhou, J., and Chang, S. (2013). Core knowledge employee creativity and

firm performance: The moderating role of riskiness orientation, firm size, and realized

absorptive capacity. Personnel Psychology, 66(2), 443-482.

23. Hadlock, C. J., and James, C. M. (2002). Do banks provide financial slack? the

Journal of Finance, 57(3), 1383-1419.

24. Hamdan Ahmed Ali Al-Shami. (2008). Determinants of insurance companies’s

profitability in UAE.

25. Helfert, E. A. (2001). Financial analysis: tools and techniques: a guide for managers:

McGraw-Hill New York.

26. Ioanni Schiniotakis, N. (2012). Profitability factors and efficiency of Greek banks.

EuroMed Journal of Business, 7(2), 185-200.

27. Jensen, M. C. (1986). Agency costs of free cash flow, corporate finance, and

takeovers. The American economic review, 323-329.

36. Maffini Gomes, C., Kruglianskas, I., and Scherer, F. L. (2009). Company size effect in

innovative performance. Journal of technology management & innovation, 4(4), 14-

31.

37. Maziar, G., and Nazrul, H. R. (2017). Determinants of Profitability in ACE Market

Bursa Malaysia: Evidence from Panel Models. International Journal of Economics

and Management, 11(S3), 847 – 869

38. McDonald, J. T. (1999). The determinants of firm profitability in Australian

manufacturing. Economic Record, 75(2), 115-126.

39. McGuire, J. B., Sundgren, A., and Schneeweis, T. (1988). Corporate social

responsibility and firm financial performance. Academy of Management Journal, 31

(4), 854- 872.

40. Morsy, A., and Rwegasira, K. (2010). Does Demutualization Matter to the Financial

Performance of Stock Exchanges? An Investigation of Demutualized Member of the

Stock Exchanges of the World Federation Exchanges. International Research Journal

of Finance and Economics(40).

57. Saleem, Q., and Rehman, R. U. (2011). Impacts of liquidity ratios on profitability.

Interdisciplinary Journal of Research in Business, 1(7), 95-98.

58. Smith, K. (1980). Profitability versus liquidity tradeoffs in working capital

management. Readings on the management of working capital, 549-562.

59. Stanwick, S., and Stanwick, P. (2000). The relationship between environmental

disclosures and financialperformance: An empirical study of US corporations. Eco-

Management and Auditing, 7, 155-164.

60. Stierwald, A. (2009). Determinants of Firm Profitability-The Effect of Productivity

and its Persistence. Melbourne Institute of Applied Economic and Social Research.

61. Suarez, F. F., Cusumano, M. A., and Kahl, S. J. (2013). Services and the business

models of product firms: An empirical analysis of the software industry. Management

Science, 59(2), 420-435.

65. Taub, A. J. (1975). Determinants of the firm’s capital structure. The review of

economics and statistics, 410-416.

66. Titman, S., and Wessels, R. (1988). The determinants of capital structure choice. The

Journal of finance, 43(1), 1-19.

67. Wald, J. K. (1999). How firm characteristics affect capital structure: an international

comparison. Journal of Financial research, 22(2), 161-187.

68. Windmeijer, F. (2005). A Finite Sample Correction for the Variance of Linear

Efficient Two-Step GMM Estimators. Journal of Econometrics, 126(1), 25-51

69. Yazdanfar, D. (2013). Profitability determinants among micro firms: evidence from

Swedish data. International Journal of Managerial Finance, 9(2), 151-160.

70. Yu, H.-C., Pennathur, A. K., and Hsieh, D.-T. (2007). How Does Public Debt

Compliment the Interrelationships Between Banking Relationships and Firm

Profitability? International Research Journal of Finance and Economics, 12, 36-55.

Phụ lục 1

Danh sách 100 công ty được chọn trong mẫu nghiên cứu

STT Tên công ty Mã CK Ngành

1 CTCP Mĩ thuật và Truyền thông ADC Thông tin, truyền thông

2 CTCP Khoáng sản Á Châu AMC Khai khoáng và Dầu khí

3 CTCP Alphanam E&C AME Xây dựng

CTCP Sản xuất kinh doanh dược và 4 AMV Dược phẩm và y tế trang thiết bị y tế Việt Mỹ

5 CTCP Thống Nhất BAX Bất động sản

6 CTCP Vicem bao bì Bút Sơn BBS Công nghiệp

7 CTCP Xây dựng và Đầu tư 492 C92 Xây dựng

8 CTCP Cảng An Giang CAG Vận tải và kho bãi

9 CTCP Đồ hộp Hạ Long CAN Thực phẩm

CTCP lâm nông sản thực phẩm Yên CAP Thực phẩm 10 Bái

11 CTCP Tập đoàn C.E.O CEO Bất động sản

12 CTCP Thủy điện miền Trung CHP Năng lượng

13 CTCP Cơ điện Miền Trung CJC Công nghiệp

14 CTCP Đầu tư CMC CMC Thương mại và dịch vụ

CTCP Xây dựng và Nhân lực Việt 15 CMS Xây dựng Nam

16 CTCP Thuốc sát trùng Cần Thơ CPC Dược phẩm và y tế

17 CTCP Chế bạo bơm Hải Dương CTB Công nghiệp

18 CTCP Tập đoàn DABACO Việt Nam DBC Thực phẩm

19 CTCP Dược phẩm Bến Tre DBT Dược phẩm và y tế

20 CTCP Dược phẩm Hà Tây DHT Dược phẩm và y tế

21 CTCP Điện nước lắp máy Hải Phòng DNC Năng lượng

22 TỔNG CTCP Y TẾ DANAMECO DNM Dược phẩm và y tế

23 CTCP Dược phẩm Trung ương 3 DP3 Dược phẩm và y tế

24 CTCP Thủy điện – Điện lực 3 DRL Năng lượng

25 CTCP Cảng Đoạn Xá DXP Vận tải và kho bãi

26 CTCP Bản đồ và tranh ảnh giáo dục ECI Thông tin, truyền thông

CTCP Đầu tư và Phát triển Giáo dục 27 EID Thông tin, truyền thông Hà Nội

28 CTCP Bia Hà Nội - Hải Dương HAD Thực phẩm

29 CTCP Sách Đại học - Dạy nghề HEV Thông tin, truyền thông

CTCP Cơ khí và Khoáng sản Hà 30 HGM Khai khoáng và Dầu khí Giang

31 CTCP Bánh kẹo Hải Hà HHC Thực phẩm

32 CTCP Hoàng Hà HHG Bất động sản

33 CTCP Thủy điện Nậm Mu HJS Năng lượng

34 CTCP Sữa Hà Nội HNM Thực phẩm

35 CTCP Thương mại Hóc Môn HTC Thương mại và dịch vụ

36 CTCP Vận tải Hà Tiên HTV Vận tải và kho bãi

37 CTCP Tasco HUT Bất động sản

38 CTCP Đầu tư IDJ Việt Nam IDJ Bất động sản

39 CTCP Điện lực khánh hòa KHP Năng lượng

40 CTCP Dược Lâm Đồng - Ladophar LDP Dược phẩm và y tế

CTCP Đầu tư & Xây dựng BDC Việt MCO Xây dựng 41 Nam

CTCP Than Mông Dương - 42 MDC Khai khoáng và Dầu khí Vinacomin

43 CTCP Dược Thú Y Cai Lậy MKV Dược phẩm và y tế

44 CTCP Than Núi Béo - Vinacomin NBC Khai khoáng và Dầu khí

45 CTCP Đầu tư phát triển Nhà Đà Nẵng NDN Bất động sản

CTCP Chế biến Thủy sản xuất khẩu 46 NGC Thực phẩm Ngô Quyền

47 CTCP Nhựa Thiếu niên- Tiền Phong NTP Công nghiệp

CTCP Khách sạn và dịch vụ Đại 48 OCH Thương mại và dịch vụ Dương

49 CTCP Truyền thông số 1 ONE Thông tin, truyền thông

50 CTCP Du lịch Dầu khí Phương Đông PDC Thương mại và dịch vụ

51 CTCP Cảng Hải Phòng PHP Vận tải và kho bãi

52 CTCP Đầu tư Điện lực 3 PIC Năng lượng

CTCP Thương mại và Vận tải 53 PJC Thương mại và dịch vụ Petrolimex Hà Nội

54 Tổng CTCP Hóa dầu Petrolimex PLC Khai khoáng và Dầu khí

CTCP Dược phẩm dược liệu 55 PMC Dược phẩm và y tế Pharmedic

56 CTCP Thiết bị Bưu điện POT Thông tin, truyền thông

57 CTCP Nhiệt điện Phả Lại PPC Năng lượng

58 CTCP Dược phẩm Phong Phú PPP Dược phẩm và y tế

59 CTCP Logistics Portserco PRC Vận tải và kho bãi

CTCP Vận tải và Dịch vụ Petrolimex 60 PSC Thương mại và dịch vụ Sài Gòn

61 CTCP Đầu tư PV2 PV2 Bất động sản

Tổng CTCP Dung dịch khoan và Hoá 62 PVC Khai khoáng và Dầu khí phẩm Dầu khí

Tổng CTCP Dịch Vụ Kỹ Thuật Dầu 63 PVS Khai khoáng và Dầu khí Khí Việt Nam

64 CTCP Địa ốc Chợ Lớn RCL Xây dựng

65 CTCP Thủy điện Sê San 4A S4A Năng lượng

CTCP Lương thực Thực phẩm 66 SAF Thực phẩm SAFOCO

67 CTCP Sông Đà 10 SDT Xây dựng

68 CTCP Xuất nhập khẩu Sa Giang SGC Thực phẩm

69 CTCP Sách giáo dục tại Tp. HCM SGD Thông tin, truyền thông

70 CTCP Khách sạn Sài Gòn SGH Thương mại và dịch vụ

71 CTCP ANI SIC Công nghiệp

72 CTCP Sông Đà 11 SJE Xây dựng

73 CTCP SAMETEL SMT Thông tin, truyền thông

74 CTCP Bao bì Nhựa Sài Gòn SPP Công nghiệp

75 CTCP Xây lắp Thành An 96 TA9 Xây dựng

76 CTCP Than Cọc Sáu - Vinacomin TC6 Khai khoáng và Dầu khí

77 CTCP Than Cao Sơn - Vinacomin TCS Khai khoáng và Dầu khí

78 CTCP Thanh Hoa - Sông Đà THS Thương mại và dịch vụ

79 CTCP Than Hà Tu - Vinacomin THT Khai khoáng và Dầu khí

80 CTCP Tập đoàn Đầu tư Thăng Long Bất động sản TIG

81 CTCP Dịch vụ Vận tải và Thương mại Vận tải và kho bãi TJC

82 CTCP Công nghiệp Tungkuang TKU Công nghiệp

CTCP Thương mại Xuất nhập khẩu 83 TMC Thương mại và dịch vụ Thủ Đức

84 CTCP xây dựng số 2 VC2 Xây dựng

85 CTCP Xây Dựng Số 3 - Vinaconex 3 VC3 Bất động sản

Tổng CTCP XNK và Xây dựng Việt VCG Xây dựng 86 Nam

CTCP Đầu tư và Phát triển Du lịch 87 VCR Thương mại và dịch vụ Vinaconex

88 CTCP VICOSTONE VCS Công nghiệp

89 CTCP Thực phẩm Lâm Đồng VDL Thực phẩm

90 Tổng Công ty Viglacera VGC Bất động sản

91 CTCP Ống thép Việt Đức VGPIPE VGS Công nghiệp

CTCP Công nghệ Viễn thông 92 VIE Thông tin, truyền thông VITECO

93 CTCP Đầu tư và phát triển công nghệ VLA Thông tin, truyền thông

Văn Lang

94 CTCP Phát triển Hàng hải VMS Vận tải và kho bãi

95 CTCP Vinafreight VNF Vận tải và kho bãi

96 CTCP Phát triển Điện lực Việt Nam VPD Năng lượng

97 CTCP Đại lý Hàng hải Việt Nam VSA Vận tải và kho bãi

CTCP Thủy điện Vĩnh Sơn - Sông VSH Năng lượng 98 Hinh

99 CTCP Viglacera Từ Sơn VTS Công nghiệp

100 CTCP Bến xe Miền Tây WCS Vận tải và kho bãi

Phụ lục 2

Thống kê mô tả các biến trong mô hình

Phụ lục 3

Hệ số tương quan giữa các biến trong mô hình

Phụ lục 4

Kiểm định đa cộng tuyến

Phụ lục 5

Kiểm định Hausman với Model 1 và Model 2

Model 1:

Model 2:

Phụ lục 6

Phân tích hồi quy mô hình bảng tĩnh với Model 1 và Model 2

với phương pháp mô hình tác động cố định (FEM)

Model 1:

Kiểm định phương sai thay đổi:

Model 2:

Kiểm định phương sai thay đổi:

Kiểm định tự tương quan:

Phụ lục 7

Phân tích hồi quy mô hình bảng động với Model 3 và Model 4

với phương pháp ước lượng moment tổng quát hệ thống (System-GMM)

Model 3:

Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Các yếu tố ảnh hưởng tới tỷ suất sinh lời của các doanh nghiệp niêm yết - Trường hợp thị trường chứng khoán Hà Nội HNX

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH

-------------------------------

NGUYỄN HOÀNG SƠN

CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN TỶ SUẤT SINH LỜI CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT: TRƯỜNG HỢP THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN HÀ NỘI-HNX

LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ

TP. HỒ CHÍ MÌNH – 2019

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH

-------------------------------

NGUYỄN HOÀNG SƠN

CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN TỶ SUẤT SINH LỜI CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT: TRƯỜNG HỢP THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN HÀ NỘI-HNX

Chuyên ngành: Tài chính-Ngân hàng (hướng ứng dụng)

Mã số: 8340201

LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC

PGS.TS. Hồ Viết Tiến

TP. HỒ CHÍ MÌNH – 2019

LỜI CAM ĐOAN

TÓM TẮT

4. Phương pháp nghiên cứu và kết cấu luận văn

x 100

1.4. Các nghiên cứu thực nghiệm trước đây và các giả thuyết liên quan đến các

2.3.2.1. Mô hình hồi quy bảng tĩnh

b. Kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi

TÓM LƯỢC CHƯƠNG 2

TÓM LƯỢC CHƯƠNG 3

4.3. Kiến nghị

4.3.1. Về phía doanh nghiệp

Phụ lục 3

Hệ số tương quan giữa các biến trong mô hình

Model 2:

Model 4:

Có thể bạn quan tâm

Bài tập lớn: Phương pháp nghiên cứu khoa học trong kinh tế

Các yếu tố tác động đến khả năng sinh lời tại các công ty thuộc nhóm ngành xây dựng niêm yết trên sàn chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh

Bài giảng Tài chính quốc tế - Th.S Đoàn Thị Thu Trang

Bài giảng Tài chính quốc tế - PGS.TS. Đặng Ngọc Đức

Bài giảng Quản trị rủi ro tài chính - Học viện Ngân hàng

Bài giảng Kế toán ngân hàng thương mại - Trường Đại học Thương mại

Bài giảng Tài chính doanh nghiệp - ThS. Võ Thiên Trang

Bài giảng môn học Thanh toán quốc tế - GV. Nguyễn Thị Thanh Trúc

Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu các nhân tố tác động đến hạn mức chi trả bảo hiểm tiền gửi ở Việt Nam

Tóm tắt Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu các nhân tố tác động đến hạn mức chi trả bảo hiểm tiền gửi ở Việt Nam

Luận án Tiến sĩ Kinh tế: Ảnh hưởng của chính sách thuế đến phát triển bền vững doanh nghiệp nhỏ và vừa tại Việt Nam

Nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến quyết định chấp nhận sử dụng dịch vụ ngân hàng điện tử tại Ngân hàng Thương mại Cổ phần Đầu tư và Phát triển Việt Nam - Chi nhánh Buôn Hồ (Đắk Lắk)

Tóm tắt Luận án Tiến sĩ: Ảnh hưởng của chính sách thuế đến phát triển bền vững doanh nghiệp nhỏ và vừa tại Việt Nam

Tác động của khả năng sinh lợi và cơ hội tăng trưởng đến cấu trúc vốn của 100 doanh nghiệp niêm yết hàng đầu Việt Nam

Tác động của cấu trúc sở hữu vốn đến thận trọng kế toán: Bằng chứng thực nghiệm tại các ngân hàng thương mại cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Ảnh hưởng của các yếu tố môi trường tinh thần đến hiệu quả công việc của nhân viên ngân hàng thương mại cổ phần tại Thành phố Hồ Chí Minh

Tác động của biến động dòng tiền đến đòn bẩy tài chính: Nghiên cứu thực nghiệm Việt Nam

Mẫu Hợp đồng nguyên tắc bảo lãnh phát hành trái phiếu

Nhận biết rủi ro và ý định sử dụng dịch vụ tài chính kỹ thuật số của giới trẻ Việt Nam

Mối quan hệ giữa phát triển công nghệ thông tin và truyền thông với hiệu quả kinh doanh ngân hàng: Nghiên cứu tại thị trường mới nổi Việt Nam

Tài liêu mới

Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu xây dựng thuật toán thích nghi và học tăng cường cấu trúc Actor - Critic điều khiển bám quỹ đạo cho robot di động đa hướng mecanum

Luận án Tiến sĩ: Cơ cấu bệnh tim mạch và chất lượng cuộc sống của người cao tuổi mắc suy tim, rung nhĩ điều trị tại Bệnh viện Thống Nhất, thành phố Hồ Chí Minh

Tóm tắt Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu hiện tượng nứt dăm đê sông vùng đồng bằng sông Hồng và dự báo khả năng bị nứt của một số đoạn đê

Tóm tắt Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu xây dựng giải pháp đảm bảo an toàn thông tin cho quá trình học liên kết dựa trên mật mã

Tóm tắt Luận án Tiến sĩ: Phát triển năng lực đánh giá công nghệ cho học sinh trong dạy học môn Công nghệ 11 ở trường trung học phổ thông

Tóm tắt Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu phân loại chi cầu diệp – Bulbophyllum Thouars (Orchidaceae) ở vùng Tây Nguyên bằng phương pháp hình thái và phân tử

Tóm tắt Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu đặc điểm phân bố và dinh dưỡng của các loài lưỡng cư ở Vườn Quốc gia Bến En và Khu bảo tồn thiên nhiên Pù Luông, tỉnh Thanh Hóa

Luận án Tiến sĩ: Tổng hợp luật dẫn và điều khiển cho một lớp tên lửa đối hải trên cơ sở ứng dụng mạng nơ ron và hệ mờ

Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu tổng hợp hệ điều khiển góc Pitch tua bin gió trong điều kiện có nhiễu tác động

Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu hóa học lipid của hai loài san hô thủy tức Millepora dichotoma và Millepora platyphylla ở Việt Nam

Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu kiểm soát phân phối công suất kéo trên cầu chủ động của ô tô con bằng ABS

Luận án Tiến sĩ: Ứng dụng phản ứng Domino vào tổng hợp các dẫn xuất Podophyllotoxin, Pyrimidine và đánh giá hoạt tính sinh học của các chất tổng hợp được

Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu thành phần hóa học và một số hoạt tính sinh học của cây chùm ngây (Moringa oleifera)

Tóm tắt Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu thành phần hóa học và ứng dụng ức chế ăn mòn cho thép của cao chiết xuất từ cây Lộc vừng thuộc họ Lecythidaceae

Luận án Tiến sĩ: Nghiên cứu hiện tượng nứt dăm đê sông vùng đồng bằng sông Hồng và dự báo khả năng bị nứt của một số đoạn đê

AI tóm tắt

Giới thiệu tài liệu

Đối tượng sử dụng

Từ khoá chính

Nội dung tóm tắt

Giới thiệu

Về chúng tôi

Việc làm

Quảng cáo