Luận văn: THỰC TRẠNG VÀ GIẢI PHÁP BẤT CÂN XỨNG THÔNG TIN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Chia sẻ: Nguyen Bao Ngoc | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:92

Thêm vào BST

Báo xấu

316
lượt xem 101
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Sau 10 năm (Từ 28/07/2000) thị trường chứng khoán Việt Nam hình thành và phát triển, nó đã trở nên gần gũi với nhiều doanh nghiệp, các nhà đầu tư, kinh doanh chứng khoán, với công chúng và đang dần trở thành kênh huy động vốn, chu chuyển vốn quan trọng cvủa nền kinh tế. Tuy vậy, thị trường chứng khoán vẫn chưa phát triển và hoạt động ổn định, bền vững. Các vấn đề như tính thanh khoản thấp, chất lượng hàng hoá còn nghèo nàn, ít chủng loại, số lượng chưa nhiều…...

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn: THỰC TRẠNG VÀ GIẢI PHÁP BẤT CÂN XỨNG THÔNG TIN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM ----------------- CÔNG TRÌNH DỰ THI GIẢI THƯỞNG NGHIÊN CỨU KHOA HỌC SINH VIÊN “NHÀ KINH TẾ TRẺ – NĂM 2010” TÊN CÔNG TRÌNH: THỰC TRẠNG VÀ GIẢI PHÁP BẤT CÂN XỨNG THÔNG TIN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM THUỘC NHÓM NGÀNH: KHOA HỌC KINH TẾ
MỤC LỤC Lời mở đầu Danh mục các từ viết tắt Danh mục các đồ thị - hình vẽ Danh mục các bảng biểu 1. KHUNG LÝ THUYẾT VỀ BẤT CÂN XỨNG THÔNG TIN .................1 1.1. Bất cân xứng thông tin là gì? ......................................................................................1 1.2. Các dạng bất cân xứng thông tin trên thị trường chứng khoán ...................................2 1.2.1. Sự lựa chọn đối nghịch ...............................................................................................2 1.2.1.1. Khái niệm ..............................................................................................................2 1.2.1.2. Tác động của BCXTT và lựa chọn đối nghịch ......................................................2 1.2.2. Rủi ro đạo đức .............................................................................................................3 1.2.2.1. Khái niệm .............................................................................................................3 1.2.2.2. Tác động của rủi ro đạo đức.................................................................................4 1.3. BCXTT và thị trường hiệu quả ...................................................................................5 1.3.1. Thị trường hiệu quả là gì?...........................................................................................5 1.3.2. Các dạng thị trường hiệu quả ......................................................................................6 1.3.2.1. Thị trường hiệu quả dạng yếu ...............................................................................6 1.3.2.2. Thị trường hiệu quả dạng vừa ..............................................................................6 1.3.2.3. Thị trường hiệu quả dạng mạnh ...........................................................................7 1.4. Tác động của BCXTT đối với sự phát triển TTCK ....................................................7 1.4.1. Đối với nhà đầu tư ......................................................................................................7 1.4.2. Đối với các doanh nghiệp ...........................................................................................7 1.4.2.1. BCXTT và Chi phí đại diện ...................................................................................7 1.4.2.2. BCXTT và chính sách cổ tức .................................................................................9 1.4.2.3. BCXTT và cấu trúc vốn .......................................................................................10 1.4.3. Đối với thị trường trong và ngoài nước ....................................................................10 1.5. Quan điểm của lý thuyết tài chính hành vi về BCXTT trên TTCK..........................11 1.5.1. Lý thuyết tài chính hành vi .......................................................................................11 1.5.2. Mối liên quan giữa lý thuyết tài chính hành vi và BCXTT ......................................12 1.6. BCXTT- Nguyên nhân cốt lõi của cuộc KHTC Mỹ 2008 ........................................14
2. ĐÁNH GIÁ ĐỊNH TÍNH VỀ BCXTT TRÊN TTCKVN.......................17 2.1. Đánh giá Quốc Tế về chỉ số bảo vệ nhà đầu tư trên TTCKVN ................................17 2.2. Các quy định về công bố thông tin thị trường ..........................................................18 2.2.1. Giai đoạn trước khi Luật chứng khoán ra đời ...........................................................18 2.2.2. Giai đoạn từ sau khi Luật Chứng khoán ra đời vào ngày 29/6/2006 ........................20 2.3. Thực trạng việc thực hiện các QĐ về minh bạch hóa thông tin trên TT ..................22 2.3.1. BCXTT trên TTCK và những giao dịch gây thiệt hại cho các cổ đông bên ngoài, cổ đông nhỏ. ...................................................................................................23 2.3.1.1. Công bố thông tin không đầy đủ, sai lệch...........................................................23 2.3.1.2. Có hiện tượng rò rỉ thông tin hay giao dịch nội gián ........................................24 2.3.1.3. Bỏ mặc các NĐT sau khi hoàn thành phương án phát hành huy động vốn........25 2.3.1.4. DN cung cấp thông tin không công bằng đối với các NĐT ................................25 2.3.1.5. Hiện tượng lừa đảo .............................................................................................26 2.3.1.6. Hiện tượng tung tin đồn ......................................................................................26 2.3.1.7. Các cơ quan truyền thông cung cấp thông tin sai lệch, không đầy đủ ...............26 2.3.2. Ban kiểm soát nội bộ bị vô hiệu hóa .........................................................................27 2.3.3. Quá trình IPO không rõ ràng. ...................................................................................27 2.3.3.1. Đánh giá doanh nghiệp.......................................................................................28 2.3.3.2. Sự thiếu minh bạch thông tin .............................................................................28 2.4 Nguyên nhân dẫn đến tình trạng BCXTT trên TTCKVN.........................................29 2.4.1. Nhận thức chưa đầy đủ về thị trường chứng khoán ..................................................29 2.4.2. Nguyên nhân từ phía các công ty ..............................................................................30 2.4.3. Nguyên nhân từ phương thức thu thập, công bố và xử lý thông tin .........................30 2.4.4. Nguyên nhân từ hạn chế năng lực kiểm soát, chế tài................................................30 2.4.5. Các nguyên nhân khác ..............................................................................................31
3. ĐÁNH GIÁ ĐỊNH LƯỢNG VỀ BCXTT TRÊN TTCKVN ..................32 3.1. Giới thiệu về mô hình nhân quả Granger ..................................................................33 3.1.1. Mô hình nhân quả Granger .......................................................................................33 3.1.2. Vận dụng Mô hình nhân quả Granger để kiểm định tính hiệu quả của TTCKVN ...34 3.1.3. Điều kiện thực hiện kiểm định nhân quả Granger ....................................................35 3.1.4. Chuỗi dữ liệu dừng ...................................................................................................35 3.1.5. Kiểm định đồng liên kết ............................................................................................38 3.1.6. Độ trễ tối ưu Hsiao ....................................................................................................39 3.1.7. Mô hình hiệu chỉnh sai số .........................................................................................40 3.2. Các mô hình ước lượng của đề tài ............................................................................42 3.2.1. Các nhân tố ảnh hưởng đến chỉ số VN-Index ...........................................................42 3.2.2. Mô hình nhân quả Granger .......................................................................................43 3.2.2.1. VNIndex và Sản lượng công nghiệp ....................................................................43 3.2.2.2. VNIndex và Lạm phát..........................................................................................43 3.2.2.3. VNIndex và tỷ giá hối đoái..................................................................................43 3.2.2.4. VNIndex và Lãi suất cho vay ..............................................................................43 3.2.2.5. VNIndex và Cung tiền .........................................................................................43 3.3. Chọn mẫu, thu thập, phân tích dữ liệu ......................................................................44 3.4. Phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến VNIndex........................................................44 3.4.1. Các biến số ở dạng dữ liệu gốc .................................................................................45 3.4.2. Các biến số ở dạng logarith.......................................................................................46 3.5. Phân tích mối quan hệ nhân quả Granger .................................................................52 3.5.1. Mối quan hệ giữa VN- Index và IO ..........................................................................52 3.5.1.1. IO tác động đến VN-Index ..................................................................................52 3.5.1.2. VN- Index tác động đến IO .................................................................................54 3.5.2. Mối quan hệ giữa VN - Index và CPI .......................................................................56 3.5.2.1. CPI tác động đến VN-Index ................................................................................56 3.5.2.2. VN- Index tác động đến CPI ...............................................................................57 3.5.3. Mối quan hệ giữa VN- Index và E............................................................................58 3.5.3.1. E tác động đến VN-Index ....................................................................................58 3.5.3.2. VN- Index tác động đến E ...................................................................................59 3.5.4. Mối quan hệ giữa VN- Index và R............................................................................60 3.5.4.1. R tác động đến VN-Index ....................................................................................60 3.5.4.2. VN-Index tác động đến R ....................................................................................61 3.5.5. Mối quan hệ giữa VN- Index và M...........................................................................62 3.5.5.1. M tác động đến VN- Index ..................................................................................62 3.5.5.2. VN- Index tác động đến M ..................................................................................63 3.5. Mô hình hiệu chỉnh sai số .........................................................................................68
4. CÁC GIẢI PHÁP HẠN CHẾ BCXTT TRÊN TTCKVN ......................69 4.1. Những quan điểm chiến lược về TTCKVN ..............................................................69 4.2. Những giải pháp khắc phục ......................................................................................70 4.2.1. Những giải pháp nhằm minh bạch hóa thông tin ......................................................70 4.2.1.1. Hoàn thiện khung pháp lý ...................................................................................70 4.2.1.2. Thành lập các tổ chức tín nhiệm .........................................................................71 4.2.1.3. Cải thiện hệ thống kế toán, kiểm toán.................................................................71 4.2.1.4. Các công ty niêm yết ...........................................................................................71 4.2.1.5. Các công ty chứng khoán ....................................................................................72 4.2.1.6. Đối với thị trường GDCK, SGDCK ....................................................................72 4.2.2. Giải pháp về CSHT thông tin ...................................................................................73 4.2.2.1. Xây dựng và phát triển hệ thống CNTT số hoá sử dụng XML ............................73 4.2.2.2. Nâng cấp và phát triển hệ thống CNTT trong hệ thống giao dịch. ....................74 4.2.2.3. Nâng cao chất lượng các bản tin TTCK, các website của SGDCK, UBCK .......74 4.2.2.4. Nâng cao năng lực của giới truyền thông...........................................................74 4.3.3. Giải pháp về tiếp nhận thông tin ...............................................................................75 4.3.4. Các giải pháp hỗ trợ ..................................................................................................76 4.3.4.1. Phát triển nguồn nhân lực - con người ...............................................................76 4.3.4.2. Nâng cao năng lực quản lý nhà nước đối với đội ngũ cán bộ ............................76 4.3.4.3. Góc độ quản lý giám sát của nhà nước ..............................................................77
LỜI MỞ ĐẦU 1. Lý do chọn đề tài Sau 10 năm (Từ 28/07/2000) thị trường chứng khoán Việt Nam hình thành và phát triển, nó đã trở nên gần gũi với nhiều doanh nghiệp, các nhà đầu tư, kinh doanh chứng khoán, với công chúng và đang dần trở thành kênh huy động vốn, chu chuyển vốn quan trọng cvủa nền kinh tế. Tuy vậy, thị trường chứng khoán vẫn chưa phát triển và hoạt động ổn định, bền vững. Các vấn đề như tính thanh khoản thấp, chất lượng hàng hoá còn nghèo nàn, ít chủng loại, số lượng chưa nhiều…Bên cạnh đó, vấn đề công bố thông tin của các doanh nghiệp niêm yết cũng đang làm đau đầu các nhà quản lý thông tin. Để thị trường chứng khoán hoạt động thông suốt, trôi chảy, lành mạnh và hiệu quả, thì minh bạch thông tin là một trong những yêu cầu quan trọng nhất. Nhưng ở Việt Nam, hiện tượng giao dịch nội gián, công bố thông tin không xác thực, tung tin đồn, gian lận sổ sách, đầu cơ, lũng đoạn thị trường….ngày càng trở nên phổ biến nhưng lại chưa bị xử lý đúng mức. Vì vậy TTCK hoạt động kém, rủi ro cao. Và chính vì lẽ đó mà sau gần mười năm hoạt động thị trường đã có những diễn biến hết sức bất thường. Thị trường chứng khoán Việt Nam còn tồn tại rất nhiều vấn đề cần giải quyết, nhưng đề tài này chỉ tập trung nghiên cứu vấn đề : Thị trường chứng khoán VN đã thực hiện tốt chức năng huy động vốn của mình chưa? Nó có đúng là hàn biểu thử của nền kinh tế VN? Thị trường đã hiệu quả về mặt thông tin? Và những giải pháp nào cần thực hiện để giúp thị trường hoạt động hiệu quả hơn? 2. Mục tiêu nghiên cứu đề tài Từ những vấn đề nghiên cứu trong lý thuyết, phân tích thực trạng thị trường chứng khoán, phân tích những ảnh hưởng của tài chính học hành vi đến thị trường chứng khoán và kiểm tra tính hiệu quả về mặt thông tin trên thị trường chứng khoán Việt Nam thông qua mối quan hệ giữa các biến kinh tế vĩ mô và chỉ số giá chứng khoán VN-Index. Qua đó đề ra các giải pháp cần thực hiện để giúp thị trường hoạt động hiệu quả hơn.
3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu Đề tài tập trung vào xem xét lý thuyết bất cân xứng thông tin và lý thuyết tài chính học hành vi, từ đó đánh giá thị trường chứng khoán Việt Nam. Về mặt định lượng, đề tài đi sâu vào phân tích mối quan hệ giữa chỉ số giá chứng khoán VN-Index với năm biến kinh tế vĩ mô tiêu biểu là sản lượng công nghiệp, chỉ số lạm phát, tỷ giá hối đoái, lãi suất cho vay và cung tiền. Thông qua việc kết hợp phân tích định tính và định lượng, đề tài đưa ra đánh giá về tính hiệu quả về mặt thông tin của thị trường chứng khoán Việt Nam. Ngoài ra, do hạn chế về mặt thời gian nên phần phân tích định lượng chỉ dừng lại ở mô hình nhân quả Granger hai biến, mặc dù mô hình này có thể có hiện tượng sai số do bỏ sót biến. 4. Phương pháp nghiên cứu Đề tài xem xét lý thuyết nền tảng, từ đó phân tích vào thị trường chứng khoán Việt Nam. Hồi quy chuỗi dữ liệu thời gian và kiểm định nhân quả Granger thông qua các mô hình kinh tế lượng như kiểm định nghiệm đơn vị, kiểm định đồng liên kết, mô hình nhân quả Granger và mô hình hiệu chỉnh sai số ECM. 6. Kết cấu của đề tài Chuyên đề có độ dài 77 trang, được bố cục như sau: LỜI MỞ ĐẦU PHẦN 1. Khung lý thuyết về bất cân xứng thông tin PHẦN 2. Đánh giá định tính về bất cân xứng thông tin trên thị trường chứng khoán Việt Nam PHẦN 3. Đánh giá định lượng về bất cân xứng thông tin trên thị trường chứng khoán Việt Nam PHẦN 4. Các giải pháp hạn chế tình trạng bất cân xứng thông tin trên thị trường chứng khoán Việt Nam 7. Kết luận Do có hạn chế nhất định về kiến thức, thông tin, cũng như thời gian thực hiện, chuyên đề này chắc chắn sẽ không tránh khỏi thiếu sót., em kính mong nhận được nhiều ý kiến đóng góp của Qúy thầy cô và đơn vị thực tập để chuyên đề này được hoàn chỉnh hơn.
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT -------------- BTC : Bộ Tài Chính CDO : Collateralized debt obligations CDS : Credit default swaps CTCK : Công ty chứng khoán CTĐC : Công ty đại chúng E : Tỷ giá hối đoái EMH : Giả thiết thị trườg hiệu quả HĐQT : Hội đồng quản trị IO : Sản lượng công nghiệp MM : Miler và Mocligliani NĐT : Nhà đầu tư R : Lãi suất cho vay SGDCK : Sở Giao dịch chứng khoán SLCN : Sản lượng công nghiệp TP : Trái phiếu TTCKVN : Thị trường chứng khoán Việt Nam UBCKNN : Uỷ ban chứng khoán nhà nước VAFI : Hiệp hội các nhà đầu tư tài chính
DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU -------------- STT TÊN BẢNG BIỂU TRANG Kết quả hồi quy VNI theo các biến kinh tế vĩ mô ở dạng gốc Bảng 3.1 45 Bảng 3.2 Kết quả hồi quy VNI theo các biến kinh tế vĩ mô ở dạng logarit 46 Bảng 3.3 Kết quả kiểm định tính đồng liên kết của mô hình (9) 47 Bảng 3.4 Kết quả kiểm định tính đồng liên kết của mô hình (10) 47 Bảng 3.5 Kết quả hồi quy nhân quả IO và VNI 52 Bảng 3.6 Kết quả kiểm định tính đồng liên kết của mô hình IO và VNI 53 Bảng 3.7 Kết quả kiểm định F của mô hình IO và VNI 53 Bảng 3.8 Kết quả hồi quy nhân quả VNI và IO 54 Bảng 3.9 Kết quả kiểm định tính đồng liên kết của mô hình VNI và IO 55 Bảng 3.10 Kết quả kiểm định F của mô hình VNI và IO 55 Bảng 3.11 Kết quả hồi quy nhân quả CPI và VNI 56 Bảng 3.12 Kết quả kiểm định tính đồng liên kết của mô hình CPI và VNI 57 Bảng 3.13 Kết quả kiểm định F của mô hình CPI và VNI 57 Bảng 3.14 Kết quả kiểm định F của mô hình VNI và CPI 58 Bảng 3.15 Kết quả hồi quy nhân quả E và VNI 58 Bảng 3.16 Kết quả kiểm định tính đồng liên kết của mô hình E và VNI 59 Bảng 3.17 Kết quả kiểm định F của mô hình E và VNI 59
Bảng 3.18 Kết quả kiểm định F của mô hình VNI và E 60 Bảng 3.19 Kết quả hồi quy nhân quả R và VNI 60 Bảng 3.20 Kết quả kiểm định tính đồng liên kết của mô hình R và VNI 61 Bảng 3.21 Kết quả kiểm định F của mô hình R và VNI 61 Bảng 3.22 Kết quả kiểm định F của mô hình VNI và R 61 Bảng 3.23 Kết quả hồi quy nhân quả M và VNI 62 Bảng 3.24 Kết quả kiểm định tính đồng liên kết của mô hình M và VNI 62 Bảng 3.25 Kết quả kiểm định F của mô hình M và VNI 63 Bảng 3.26 Kết quả kiểm định F của mô hình VNI và M 63 Bảng 3.27 Bảng tóm tắt các mối quan hệ nhân quả Granger 64 Bảng 3.28 Bảng mô hình hiệu chỉnh sai số 68
DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ -------------- STT TÊN HÌNH VẼ TRANG Hình 3.1 Biểu đồ phần dư phương trình hồi quy (9) 47 Biểu đồ phần dư phương trình hồi quy (10) Hình 3.2 47 Sơ đồ công bố thông tin trên thị trường chứng khoán Việt Nam Hình 4.1 73
1 1. KHUNG LÝ THUYẾT VỀ BẤT CÂN XỨNG THÔNG TIN 1.1 BẤT CÂN XỨNG THÔNG TIN LÀ GÌ? Trong mọi nền kinh tế, các giao dịch về tài chính đều hướng đến mục tiêu cuối cùng là chuyển nguồn vốn nhàn rỗi đến những dự án đầu tư hiệu quả nhất với chi phí thấp nhất có thể. Khi sản xuất hàng hóa và dịch vụ của xã hội liên tục phát triển sẽ làm gia tăng không ngừng giá trị thặng dư. Những chủ nhân của phần giá trị thặng dư đó luôn tìm kiếm các cơ hội đầu tư tốt nhất nhằm giảm thiểu chi phí cơ hội của việc giữ tiền. Những người muốn thành lập hoặc mở rộng sản xuất kinh doanh, luôn tìm kiếm các nguồn vốn đầu tư có chi phí thấp nhất. Sự gặp nhau của hai luồng nhu cầu trên tạo nên các giao dịch về tài chính và tổng hợp tất cả các giao dịch tài chính đó hình thành thị trường tài chính.Tuy nhiên sẽ không đơn giản để các giao dịch về tài chính đạt đến mục tiêu cuối cùng trên. Nguyên nhân là do sự tương hợp về yêu cầu giữa người cho vay và người đi vay không phải bao giờ cũng đạt được. Các giao dịch tài chính luôn xuất hiện một mâu thuẫn cơ bản và cố hữu, một mâu thuẫn tạo nên cơ sở tồn tại của các điều kiện cho vay, đó là sự không cân xứng thông tin giữa người cho vay và người đi vay. Tóm lại, trong các giao dịch tài chính thường có sự chênh lệch về thông tin giữa các bên tham gia, đó chính là hiện tượng thông tin không cân xứng. Lý thuyết thông tin bất cân xứng ( Asymmetric Information) lần đầu tiên xuất hiện vào những năm 1970 và đã khẳng định vị trí của mình trong nền kinh tế học hiện đại bằng sự kiện năm 2001, các nhà khoa học nghiên cứu lý thuyết này là George Akerlof, Michael Spence và Joseph Stiglitz cùng vinh dự nhận giải Nobel kinh tế. Như vậy, bất cân xứng về thông tin có ba đặc điểm cơ bản sau:  Thứ nhất, có sự khác biệt về thông tin giữa các bên giao dịch  Thứ hai, có nhiều trở ngại trong việc chuyển thông tin giữa các bên  Thứ ba, trong hai bên có một bên có thông tin chính xác hơn.
2 1.2 CÁC DẠNG BẤT CÂN XỨNG THÔNG TIN TRONG THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN 1.2.1 Sự lựa chọn đối nghịch 1.2.1.1 Khái niệm Sự lựa chọn đối nghịch là vấn đề do thông tin không cân xứng giữa các bên khi tham gia giao dịch, hoặc một trong các bên thiếu thông tin và hiểu biết phục vụ cho quá trình đàm phán, thực hiện hợp đồng. Bất cân xứng thông tin càng lớn nguy cơ lựa chọn đối nghịch càng cao. 1.2.1.2 Tác động của bất cân xứng thông tin và lựa chọn đối nghịch Trên thị trường các hàng hóa hữu hình, đặc biệt các thị trường của loại sản phẩm có mức chất lượng biến thiên rộng, sự xuất hiện của bất cân xứng thông tin là yếu tố quan trọng kìm hãm giao dịch. Người bán luôn có thông tin tốt hơn người mua nên sự nghi ngờ về chất lượng sản phẩm của người mua là không thể tránh khỏi. Điều đó đẩy người mua đến hai con đường: hoặc là chọn mặt hàng thay thế, hoặc là tìm cách có thêm thông tin về hàng hóa đó ( mua thông tin, thuê chuyên gia thẩm định…). Tuy nhiên, việc làm này tăng chi phí giao dịch mà người mua phải trả thêm. Những yếu tố này làm giảm nhu cầu của người mua và kết quả là trên những thị trường như thế, doanh số giao dịch sẽ không cao. Chẳng hạn như, trên thị trường tín dụng, người cho vay thường không thể nắm bắt đầy đủ thông tin về người vay tiền nên sẽ tính một mức lãi suất cho vay có phần bù rủi ro. Những dự án kinh doanh có rủi ro thấp, lợi nhuận sẽ không đủ trả lãi, chỉ còn lại những dự án rủi ro cao mới có thể chấp nhận vay mức lãi suất cao. Chính vì tình trạng thông tin không cân xứng về dự án kinh doanh giữa người cho vay và người đi vay, nên cuối cùng người cho vay chỉ toàn cho vay những dự án có rủi ro cao hoặc sẽ không chấp nhận cho vay. Điều này đương nhiên sẽ thu hẹp thị trường tín dụng. Khi đó, người cho vay đã thực hiện một lựa chọn đối nghịch thay vì cho vay những khách hàng có mức tín nhiệm cao thì họ lại chọn những khách hàng có mức tín nhiệm thấp vay. Trên thị trường chứng khoán, lựa chọn đối nghịch xảy ra khi những nhà đầu tư không biết thông tin về cổ phiếu của các công ty khác nhau do đó có thể định giá cổ phiếu không chính xác hoặc mua phải cổ phiếu của công ty hoạt động kém, rủi ro cao. TTCK không minh bạch thông tin hoặc thông tin không đầy đủ, nhà đầu tư thường có
3 khuynh hướng trả mức giá trung bình cho các loại chứng khoán khác nhau để phòng ngừa rủi ro, vì thế những công ty hoạt động kém nhưng biết cách “tiếp thị” sẽ sẵn sàng phát hành chứng khoán với mức giá trung bình mà nhà đầu tư muốn mua, trong khi những công ty hoạt động tốt đòi hỏi một mức giá cao thì có thể phát hành sẽ không thành công. Giao dịch chứng khoán trong điều kiện thị trường bất cân xứng thông tin, những người tham gia có thể đẩy thị trường đến một trạng thái lựa chọn đối nghịch, đó là việc mua chứng khoán của những công ty hoạt động kém và đẩy khỏi thị trường những chứng khoán chất lượng cao. Trong thực tế, những nhà đầu tư sẽ dần ý thức được khả năng lựa chọn đối nghịch bất lợi của mình nên sẽ không tiếp tục mua bất kỳ một loại chứng khoán nào nữa, trong khi đó những cổ phiếu tốt do bị trả giá thấp ngang bằng với giá của cổ phiếu trung bình nên cũng không bán ra nữa,… nếu những diễn biến trên xảy ra thì nhà đầu tư sẽ quay lưng với thị trường, TTCK sẽ mất tính thanh khoản và ngày càng bị thu hẹp, hàng hóa chỉ còn những loại chứng khoán chất lượng kém,và như vậy thị trường chứng khoán đã không làm tốt vai trò chu chuyển vốn cho nền kinh tế. Những phân tích trên đây, giải thích một thực tế đang diễn ra tại hầu hết các thị trường chứng khoán trên thế giới rằng, chứng khoán trao đổi được không phải là công cụ huy động vốn hàng đầu của các công ty. Trên thực tế, chỉ những thị trường chứng khoán rất mạnh, có hệ thống thông tin và gíam sát thông tin tốt mới có khả năng là kênh dẫn vốn quan trọng cho nền kinh tế. 1.2.2 Rủi ro đạo đức 1.2.2.1 Khái niệm Rủi ro đạo đức là hậu quả của thông tin không cân xứng. Khác với lựa chọn đối nghịch, rủi ro đạo đức xuất hiện sau các cuộc giao dịch khi một bên thực hiện những hành động ẩn giấu và có ảnh hưởng đến lợi ích của phía đối tác. Rủi ro đạo đức có những đặc điểm chính sau đây:  Thứ nhất, có sự xuất hiện của hành động ẩn giấu. Một bên tham gia giao dịch không thể giám sát hành động của phía bên kia.  Thứ hai, bên có hành động ẩn giấu dù vô tình hay cố ý sẽ làm tăng xác suất xảy ra hậu quả xấu.
4 1.2.2.2 Tác động của rủi ro đạo đức Trong thực tế, vấn đề rủi ro đạo đức xuất hiện trong rất nhiều thị trường, chẳng hạn: Có một số thị trường mà tình trạng bất cân xứng thông tin dễ được nhận thấy như thị trường bảo hiểm (y tế, tài sản, tai nạn), thị trường cho vay tín dụng, thị trường chứng khoán. Trong thị trường cho vay tín dụng, người vay tiền biết nhiều thông tin hơn người cho vay về hiệu quả của phương án kinh doanh, khả năng quản lý vốn và mức độ rủi của dự án hơn người cho vay tiền, thậm chí anh ta còn hiểu rõ về uy tín của bản thân và biết chắc rằng mình có sử dụng khoản tiền vay đúng mục đích cam kết hay không. Nói tóm lại, trong thị trường cho vay tín dụng bất cân xứng thông tin sẽ dẫn đến cả lựa chọn bất lợi và rủi ro đạo đức. Trên thị trường chứng khoán, Công ty phát hành chứng khoán biết nhiều thông tin hơn người mua chứng khoán về kế hoạch kinh doanh, kế hoạch sử dụng vốn, khả năng sinh lợi của tài sản, mức độ rủi ro của dự án,… Công ty phát hành có thể che dấu những thông tin bất lợi của công ty, thay vào đó là việc trưng ra những kế hoạch kinh doanh và sổ sách kế toán đã được làm đẹp. Sau khi huy động được vốn thì công ty có thể dùng vốn vào những mục đích khác với cam kết ban đầu để thu lợi và chuyển dịch rủi ro cho nhà đầu tư, nhà đầu tư dù muốn cũng không thể kiểm soát được rủi ro này vì biết ít thông tin hơn công ty hoặc năng lực can thiệp hạn chế. Một trường hợp dễ nhận thấy của rủi ro đạo đức trên TTCK là tình trạng thao túng các mặt hoạt động của công ty cổ phần và giá cổ phiếu. Các cổ đông lớn hoặc những người nằm trong ban điều hành công ty do có được thông tin về công ty hoặc tạo ra những sự kiện rồi liên kết mua bán để đẩy giá cổ phiếu tăng cao, kéo những nhà đầu tư nhỏ ít kinh nghiệm vào cuộc, khi những cổ đông lớn đã rút ra khỏi thị trường thì những cổ đông nhỏ nắm giữ những cổ phiếu giá cao (chọn lựa bất lợi). Trên một TTCK có thông tin không cân xứng thì những người mua bán trung thực thường chịu nhiều thiệt hại hơn những người đầu tư mua bán với thông tin nội bộ, nhà đầu tư cá nhân là những đối tượng dễ bị tổn thương nhất. Khi những người mua bán trung thực bị thua lỗ kéo dài thì chắc chắn họ sẽ rút lui khỏi thị trường vì không ai muốn chơi trong cuộc chơi mà mình luôn ở thế bất lợi, hậu quả là thị trường bị thu hẹp.
5 1.3 BẤT CÂN XỨNG THÔNG TIN VÀ THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ Bất cân xứng thông tin là hiện tượng nhà đầu tư sỡ hữu những lượng thông tin khác nhau. Bất cân xứng thông tin đó là dấu hiệu của một thị trường non trẻ, thị trường mới nổi hay có cách hiểu khác là thị trường không hiệu quả về mặt thông tin. 1.3.1 Thị trường hiệu quả là gì? Thị trường chỉ được xem là hiệu quả khi nó đồng thời hiệu quả cả ba mặt: phân phối, hoạt động, thông tin : Thứ nhất, thị trường hiệu quả về mặt phân phối khi các nguồn lực khan hiếm trong nền kinh tế được thị trường đưa đến nơi sử dụng một cách tốt nhất. Điều này có nghĩa là những người nào sẵn lòng trả và trả giá cao nhất, hay sử dụng hiệu quả nhất mới có quyền sở hữu các nguồn lực ấy.. Thứ hai, khi chi phí giao dịch trên thị trường được quyết định theo qui luật cạnh tranh, nghĩa là thị trường được đặt trong sự cạnh tranh giữa các nhà môi giới chứng khoán, nhà đầu tư, nhà kinh doanh chứng khoán để chi phí giao dịch gần bằng 0, và thị trường được xem hiệu quả về mặt hoạt động. Chi phí giao dịch = chi phí hoa hồng trung gian + khoảng sai biệt, khoảng sai biệt chính là giá mua vào – giá bán ra. Khoảng sai biệt càng lớn, chi phí giao dịch càng cao. Thị trường cần có sự thông suốt, nếu nhà đầu tư mua chứng khoán với giá cao và bán chứng khoán với mức giá thấp, thì chi phí để thực hiện một giao dịch trên thị trường là rất cao và ngược lại. Thứ ba, thị trường hiệu quả về mặt thông tin là khi giá cả trên thị trường phản ánh một cách đầy đủ và tức thời tất cả các thông tin sẵn có trên thị trường. Ba khía cạnh trên, với sự phụ thuộc, gắn bó lẫn nhau, cùng nhau hình thành nên một thị trường chứng khoán hiệu quả. Nhưng ở đây, để xét vấn đề hiệu quả về mặt thông tin, giả thiết thị trường hiệu quả giả định rằng thị trường đã hiệu quả về phân phối và hoạt động. Vì vậy, thị trường hiệu quả được định nghĩa như sau: “ Thị trường hiệu quả là thị trường trong đó giá cả các chứng khoán đã phản ánh đầy đủ, tức thời tất cả các thông tin sẵn có trên thị trường”. Nói cách khác, bất kỳ các thông tin nào dùng để dự đoán giá cổ phiếu trong tương lai đều đã được phản ánh hoàn toàn trong giá cổ phiếu đó. Khi đó, giá chứng khoán được xác định tại mức cân bằng, việc giá chứng khoán tăng hay giảm là do và chỉ do nó phản ứng với các thông tin mới. Mà các thông tin mới, theo giả thiết thị
6 trường hiệu quả là các thông tin không thể dự đoán trước được, nếu đó là loại thông tin dự đoán được thì dự đoán đó đã phản ánh trong giá cổ phiếu. Vì thế, gía chứng khoán thay đổi do tác động của thông tin mới này là ngẫu nhiên và không thể dự đoán trước được. Hay giá cả các tài sản như trái phiếu, cổ phiếu, động sản…được mua bán trên thị trường phản ánh đầy đủ tất cả các thông tin và không bị ảnh hưởng bởi tin đồn trên thị trường. 1.3.2 Các dạng thị trường hiệu quả 1.3.2.1 Thị trường hiệu quả dạng yếu ( weak- form) Giả định rằng giá cả và dữ liệu quá khứ được phản ánh đầy đủ trong giá chứng khoán và không thể sử dụng phương pháp phân tích kỹ thuật (CAPM, APT, hồi qui…) để kiếm lợi nhuận bất thường, dù các phân tích cơ bản vẫn có thể áp dụng trong trường hợp này. Vì các nhà phân tích kỹ thuật thường theo dõi sự thay đổi giá cổ phiếu qua một loạt các thời điểm khác nhau. Nếu họ nhận ra sự biến động giá tuân theo một số dạng nhất định thì dự đoán rằng điều này sẽ được lặp lại theo qui luật trong tương lai. Tuy nhiên, nếu dạng yếu của thị trường tồn tại thì không có bất kỳ thông tin nào trong quá khứ đều được phân tích bởi hàng ngàn các nhà phân tích, nhà đầu tư trên thị trường. Họ sẽ hành động theo những cái đã tìm được và điều này sẽ phản ánh rất nhanh trong giá cổ phiếu. Nếu những thông tin này chứa đựng những biến động trong tương lai, các nhà đầu tư cùng nhau khai thác triệt để dấu hiệu này, làm cho những thông tin này trở thành sự hiểu biết chung của công chúng. Và do đó, giá cổ phiếu sẽ nhanh chóng điều chỉnh thăng bằng lại. Với hình thức này giá chứng khoán là một ước lượng không chệch tốt nhất cho giá trị thực của chúng. 1.3.2.2 Thị trường hiệu quả dạng vừa ( semi- strong) Giả định rằng giá chứng khoán phản ánh tất cả các thông tin được công bố liên quan đến doanh nghiệp niêm yết. Ngoài những thông tin trong quá khứ, những thông tin cơ bản của công ty mà nhà đầu tư dễ dàng có được như: năng lực sản xuất, năng lực quản lý, báo cáo tài chính, thông tin về đồi thủ cạnh tranh, các dự đoán khác về tình hình hoạt động…đều đã được phản ánh đầy đủ trong giá chứng khoán. Và những thông tin mang tính chất dự đoán như các đánh giá, dự báo, tin đồn đều đã được hầu hết các nhà đầu tư đưa vào xác định giá. Trong trường hợp này nếu việc phân tích chỉ dựa trên những số liệu
7 được công bố hoặc những dự đoán cả thị trường đều biết thì không có hình thức phân tích nào ( cả cơ bản lẫn kỷ thuật ) có khả năng mang lợi nhuận cao bất thường cho nhà đầu tư. 1.3.2.3 Thị trường hiệu quả dạng mạnh ( strong- form) Giả định tất cả các thông tin cần thiết có liên quan đến doanh nghiệp niêm yết, kể cả thông tin nội gián cũng được phản ánh trong giá chứng khoán. Điều này nói lên rằng các thị trường phản ánh nhanh với bất kỳ thông tin nào, kể cả những thông tin mang tính chất nội bộ hay cá nhân, khả năng tìm kiếm lợi nhuận siêu ngạch là không thể, cũng không còn tồn tại giao dịch nội gián. Thị trường dạng này không cho phép phân tích cơ bản hay kỹ thuật tôn tại. 1.4 TÁC ĐỘNG CỦA BẤT CÂN XỨNG THÔNG TIN ĐỐI VỚI SỰ PHÁT TRIỂN CỦA THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN 1.4.1 Đối với nhà đầu tư  Việc thiếu thông tin, các nhà đầu tư không hiểu biết đầy đủ tình hình sản xuất kinh doanh, tình hình tài chính, thành phần ban lãnh đạo và cũng như cơ cấu sở hữu trong công ty. Điều này dẫn đến những quyết định sai lầm của nhà đầu tư, quyền lợi nhà đầu tư bị thiệt hại.  Các nhà đầu tư không có đầy đủ thông tin về tình hình chung của doanh nghiệp, thông tin toàn ngành, thông tin của các ngành khác, điều này làm cho các nhà đầu tư không có cơ sở để so sánh, dự báo cũng như định giá doanh nghiệp muốn đầu tư. Dẫn đến những quyết định đầu tư không chính xác.  Việc thiếu minh bạch thông tin của các tổ chức niêm yết và các tổ chức không niêm yết làm mất niềm tin trong nhà đầu tư, dẫn đến việc rời bỏ thị trường. 1.4.2 Đối với các doanh nghiệp 1.4.2.1 BCXTT và Chi phí đại diện Chi phí đại diện là những khoản chi phí phát sinh do nhà quản lý không thực hiện mục tiêu tối đa hóa giá trị tài sản cổ đông, nguyên nhân phát sinh chi phí này chủ yếu là do sự mâu thuẫn trong mục tiêu của chủ sở hữu và nhà quản lý. Chi phí này gia tăng cùng với mức độ bất cân xứng thông tin trong doanh nghiệp.
8 Các thay đổi trong chi trả cổ tức tiêu biểu cho đánh gía của ban điều hành về lợi nhuận và dòng tiền tương lai của doanh nghiệp. Khi doanh nghiệp phát hành chứng khoán mới, sự kiện này có thể được coi là đang cung cấp một tín hiện cho thị trường tài chính về viễn cảnh tương lai của doanh nghiệp hay các hoạt động tương lai do các giám đốc của doanh nghiệp hoạch định. Các nghiên cứu về thay đổi cấu trúc vốn đều cho rằng các cung ứng chứng khoán mới đưa tới các đáp ứng chứng khoán giảm. Việc mua lại cổ phần thường sẽ đưa tới các lợi nhuận được công bố lớn hơn từ cổ phần thường của doanh nghiệp. Các hành động làm tăng đòn bẩy tài chính có thể làm gia tăng thu nhập cuả mỗi cổ đông ( EPS). Một doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy tài chính quá mức, doanh nghiệp phải đối mặt với chi phí kiệt quệ tài chính và chính khoản chi phí này mà các chủ nợ thường đòi hỏi một lãi suất hứa hẹn cao hơn. Vì vậy, khi một doanh nghiệp thực hiện quyết định thay đổi cấu trúc vốn, doanh nghiệp phải chú ý đến tín hiệu có thể có về viễn cảnh thu nhập tương lai và hiện tại của doanh nghiệp cũng như các dự định của các giám đốc mà giao dịch đề xuất chuyển dịch đến thị trường. Mặc dù ý thức được vấn đề này nhưng không dễ dàng để nhà đầu tư có thể kiểm soát được, bởi trên thực tế còn tồn tại tình trạng thông tin không cân xứng giữa nhà đầu tư và nhà quản lý. Nhà quản lý có những thông tin mà nhà đầu tư không thể có hoặc do chi phí để thu nhập các thông tin đó là quá cao. Nhà quản lý có thể biết được mức độ nỗ lực của mình trong khi nhà đầu tư không biết được; Nhà quản lý nhờ trực tiếp điều hành công ty nên có những thông tin nội bộ mà nhà đầu tư không biết được hoặc biết nhưng không hiểu được đầy đủ. Trong mối quan hệ người chủ và người đại diện, thường thì người chủ phải trả thù lao cho người điều hành thay mình để làm công việc đó và đưa ra những quyết định theo hợp đồng. Một hợp đồng hoàn chỉnh có thể loại bỏ khả năng xảy ra mâu thuẫn giữa người chủ và người thừa hành, hay xung đột giữa những người có liên quan trong cùng một tổ chức. Tuy nhiên, thực tế khó có thể thiết kế một hợp đồng và người thừa hành không phải lúc nào cũng hành động vì lợi ích cao nhất của người chủ. Do đó, người chủ phải theo dõi người thừa hành và phải tốn chi phí giám sát ( monitoring cost - bao gồm cả chi phí kiểm toán, chi phí của hợp đồng thù lao cho nhà quản lý và chi phí khuyến khích nhà quản lý), khoản chi phí này sẽ được chủ trừ vào khoản tiền công trả cho người thừa hành. Còn
9 người thừa hành thấy khả năng tiền lương của mình bị gỉam đi, họ sẽ chấp nhận gánh chịu chi phí ràng buộc ( bonding cost – chi phí để thiết lập và duy trì những cơ chế để cho thấy là họ đang hành động vì lợi ích tốt nhất của cổ đông.) nhằm đảm bảo với phía chủ rằng anh ta sẽ cố gắng hạn chế những hành động có thể gây thiệt hại cho người chủ. Mâu thuẫn về lợi ích cũng tạo ra những thiệt hại phụ trội ( residual loss - các thiệt hại xuất phát từ mâu thuẫn lợi ích) do phúc lợi không tối đa hóa được. Tổng chi phí theo dõi, ràng buộc và thiệt hại phụ trội được gọi là chi phí đại diện vì chúng xuất phát từ các mối liên hệ giữa người chủ và người đại diện và xuất phát từ thông tin bất cân xứng trong các mối quan hệ giữa người chủ và người quản lý. Tóm lại, chi phí đại diện cho dù hình thức này hay hình thức khác cuối cùng cũng sẽ làm thiệt hại trong giá trị tài sản cổ đông. 1.4.2.2 Bất cân xứng thông tin và chính sách cổ tức Một công trình lý thuyết rất nổi tiếng nghiên cứu về chính sách cổ tức của M.H Miler và Mocligliani (được gọi là thuyết MM). Theo MM trong một thị trường vốn hoàn hảo, chính sách cổ tức không tác động đến giá trị doanh nghiệp. Thực tế, việc tăng cổ tức hoặc mua lại cổ phần thường được coi là một thông tin tốt dẫn đến việc tăng giá cổ phiếu, và ngược lại khi các công ty giảm hoặc không trả cổ tức nữa thì giá cổ phiếu sẽ sụt gỉam. Nếu quả thực chính sách cổ tức không quan trọng thì tại sao lại có những phản ứng như vậy trên thị trường? Theo nghiên cứu của Bhattachar (1979), Miler và Rock (1985) thì các nhà đầu tư không phản ứng với chính sách cổ tức mà phản ứng với các thông tin chứa đựng bên trong chính sách cổ tức. Việc tăng cổ tức có thể là một tín hiệu cho rằng các nhà quản trị công ty rất lạc quan về dòng thu nhập tương lai của công ty. Như vậy, theo các nhà nghiên cứu này thì chính sách cổ tức có chứa đựng thông tin và có thể coi là một tín hiệu về khả năng phát triển trong tương lai của công ty. Vì thế, thay đổi trong chính sách cổ tức là một tín hiệu có độ tin cậy cao và ràng buộc trách nhiệm của nhà quản lý công ty nhiều hơn các tín hiệu khác. Từ đó làm thay đổi giá trị thị trường của doanh nghiệp.