Luận án Tiến sĩ Tài chính – Ngân hàng: Tác động của chi phí đại diện tới hiệu quả các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:0

Thêm vào BST

Báo xấu

115
lượt xem 12
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Thực trạng hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết trong thời gian từ 2010 đến 2016; kiểm định thực chứng về tác động của chi phí đại diện tới hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết. Mời các bạn cùng tham khảo luận án để nắm chi tiết nội dung nghiên cứu.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận án Tiến sĩ Tài chính – Ngân hàng: Tác động của chi phí đại diện tới hiệu quả các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ QUỐC DÂN --------------------------------- TRẦN MINH TUẤN TÁC ĐỘNG CỦA CHI PHÍ ĐẠI DIỆN TỚI HIỆU QUẢ CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM LUẬN ÁN TIẾN SĨ NGÀNH TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG HÀ NỘI - 2020
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ QUỐC DÂN --------------------------------- TRẦN MINH TUẤN TÁC ĐỘNG CỦA CHI PHÍ ĐẠI DIỆN TỚI HIỆU QUẢ CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Chuyên ngành: TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG Mã số: 9340201 LUẬN ÁN TIẾN SĨ Người hướng dẫn khoa học: PGS.TS VŨ DUY HÀO HÀ NỘI - 2020
i LỜI CAM ĐOAN Tôi đã đọc và hiểu về các hành vi vi phạm sự trung thực trong học thuật. Tôi cam kết bằng danh dự cá nhân rằng nghiên cứu này do tôi tự thực hiện và không vi phạm yêu cầu về sự trung thực trong học thuật. Luận án “Tác động của chi phí đại diện tới hiệu quả các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam” là công trình nghiên cứu độc lập của tôi dưới sự hướng dẫn của PGS.TS Vũ Duy Hào. Công trình này được hoàn thành trong quá trình học tập và công tác tại trường Đại học Kinh tế Quốc dân từ năm 2014 đến năm 2018. Hà Nội, ngày tháng năm 2020 Tác giả Luận án Trần Minh Tuấn
ii MỤC LỤC LỜI CAM ĐOAN ........................................................................................................... i MỤC LỤC ......................................................................................................................ii DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT ....................................................................................... iv DANH MỤC BẢNG BIỂU ........................................................................................... v DANH MỤC BẢNG HÌNH.......................................................................................... vi LỜI MỞ ĐẦU ................................................................................................................ 1 CHƯƠNG 1 TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU . 7 1.1. Tổng quan các nghiên cứu trên thế giới ............................................................ 7 1.2. Tổng quan các nghiên cứu trong nước ............................................................ 12 1.3. Câu hỏi nghiên cứu và mô hình, phương pháp nghiên cứu .......................... 17 1.3.1. Khoảng trống nghiên cứu .............................................................................. 17 1.3.2. Câu hỏi nghiên cứu........................................................................................ 18 KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 ............................................................................................ 29 CHƯƠNG 2 CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ TÁC ĐỘNG CỦA CHI PHÍ ĐẠI DIỆN TỚI HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA DOANH NGHIỆP ............................................... 30 2.1. Các vấn đề cơ bản về chi phí đại diện.............................................................. 30 2.1.1. Khái niệm và phân loại về chi phí đại diện ................................................... 30 2.1.2. Mối quan hệ giữa quản trị công ty và chi phí đại diện .................................. 36 2.1.3. Quản lý chi phí đại diện trong doanh nghiệp ................................................ 41 2.1.4. Các tiêu chí phản ánh chi phí đại diện trong doanh nghiệp .......................... 44 2.2. Hiệu quả hoạt động trong doanh nghiệp ......................................................... 45 2.2.1. Khái niệm ...................................................................................................... 45 2.2.2. Các chỉ tiêu đánh giá hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp ........................ 47 2.3. Mối quan hệ giữa chi phí đại diện, cấu trúc sở hữu và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp ...................................................................................................... 50 2.4. Tác động của chi phí đại diện ........................................................................... 54 2.4.1. Tác động tích cực của chi phí đại diện .......................................................... 54 2.4.2. Tác động tiêu cực của chi phí đại diện .......................................................... 56 KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 ............................................................................................ 58
iii CHƯƠNG 3 MÔ HÌNH KIỂM ĐỊNH TÁC ĐỘNG CỦA CHI PHÍ ĐẠI DIỆN TỚI HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT ................. 59 3.1. Thực trạng hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết trong thời gian từ 2010 đến 2016 ............................................................................................... 59 3.1.1. Thực trạng hiệu quả hoạt động các doanh nghiệp niêm yết .......................... 59 3.1.2. Thực trạng các doanh nghiệp xây dựng niêm yết ......................................... 64 3.2. Thực trạng chi phí đại diện của các doanh nghiệp xây dựng niêm yết trong thời gian từ 2010 đến 2016 ....................................................................................... 68 3.2.1. Doanh thu trên tổng tài sản............................................................................ 68 3.2.2. Chi phí quản lý doanh nghiệp........................................................................ 69 3.3. Kiểm định thực chứng về tác động của chi phí đại diện tới hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết ...................................................................... 70 3.3.1. Kiểm định thực chứng tác động của chi phí đại diện tới hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết................................................................................ 70 3.3.2. Kiểm định thực chứng tác động của chi phí đại diện tới hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp xây dựng niêm yết................................................................ 85 3.3.3. Tác động của chi phí đại diện tới hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp ..... 89 KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 ............................................................................................ 97 CHƯƠNG 4 THẢO LUẬN KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ KHUYẾN NGHỊ ..... 98 4.1. Thảo luận các kết quả nghiên cứu ................................................................... 98 4.2.2. Xây dựng hệ thống lương, thưởng hợp lý ................................................... 101 4.2.3. Nâng cao vai trò của thành viên HĐQT độc lập ......................................... 104 4.2.4. Tái cấu trúc sở hữu các doanh nghiệp có vốn Nhà nước, tăng cường sở hữu khác trong thành phần kinh tế ............................................................................... 106 4.2.5. Quản lý nợ vay ............................................................................................ 108 4.2.6. Đưa công nghệ vào quản lý ......................................................................... 109 KẾT LUẬN ................................................................................................................ 112 DANH MỤC CÔNG TRÌNH ĐÃ CÔNG BỐ CỦA TÁC GIẢ LUẬN ÁN ......... 113 PHỤ LỤC ................................................................................................................... 126
iv DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT Từ viết tắt Ý nghĩa CIC Trung tâm thông tin tín dụng quốc gia Việt Nam CP Chi phí CTCP Công ty cổ phần CtyNY Công ty niêm yết DN Doanh nghiệp DNNN Doanh nghiệp nhà nước HĐQT Hội đồng quản trị HNX Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội HOSE Sở Giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh NCS Nghiên cứu sinh OECD Tổ chức Hợp tác và Phát triển Kinh tế Q-tobin Hệ số Q Tobin QTTT Quản trị tài chính ROA Lợi nhuận trên tổng tài sản ROE Lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu ROI Lợi nhuận trên vốn đầu tư ROS Lợi nhuận trên doanh thu TTCK Thị trường chứng khoán WTO Tổ chức thương mại thế giới
v DANH MỤC BẢNG BIỂU Bảng 3.1. Thống kê tần số doanh nghiệp thuộc các ngành ...........................................59 Bảng 3.2. Tốc độ tăng tổng sản phẩm trong nước các năm 2014-2016 ........................61 Bảng 3.3. Thống kê giá trị trung bình của các biến nghiên cứu theo năm từ 2010-2016 .....61 Bảng 3.4. Phân tích thống kê các biến theo ngành ........................................................63 Bảng 3.5. Top 20 doanh nghiệp xây dựng có lợi nhuận tăng trưởng mạnh nhất năm 2016 .......................................................................................................................66 Bảng 3.6. Top 10 doanh nghiệp xây dựng có lợi nhuận cao nhất năm 2016 ................67 Bảng 3.7. Những doanh nghiệp xây dựng thua lỗ trong năm 2016 ..............................68 Bảng 3.8. Top 20 doanh nghiệp xây dựng có lợi nhuận giảm mạnh nhất năm 2016 ....68 Bảng 3.9. Định nghĩa các biến sử dụng trong mô hình .................................................71 Bảng 3.10. Thống kê mô tả của các biến sử dụng trong mô hình .................................72 Bảng 3.11. Hệ số ma trận tương quan của các biến trong mô hình...............................73 Bảng 3.12. Tổng hợp kết quả phân tích phương sai ......................................................74 Bảng 3.13. Kỳ vọng dấu của các biến độc lập ..............................................................75 Bảng 3.14. Tác động của chi phí đại diện lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp ..77 Bảng 3.15. Kết quả hồi quy bằng phương pháp biến công cụ.......................................81 Bảng 3.16. Tác động của đòn bảy tài chính lên mối quan hệ giữa chi phí đại diện và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp ...........................................................................84 Bảng 3.17. Các biến được sử dụng trong mô hình ........................................................86 Bảng 3.18. Thống kê mô tả các biến trong mô hình .....................................................88 Bảng 3.19. Ma trận hệ số tương quan............................................................................89 Bảng 3.20. Tác động của chi phí đại diện tới hiệu quả hoạt động ................................90 Bảng 3.21. Tác động của cấu trúc sở hữu tới hiệu quả hoạt động ................................92 Bảng 3.22. Tác động của chi phí đại diện và cấu trúc sở hữu tới hiệu quả hoạt động .95
vi DANH MỤC BẢNG HÌNH Hình 3.1. Dự kiến giá trị sản xuất ngành xây dựng Việt Nam (triệu tỷ VND) .............65 Hình 3.2. Doanh thu trên Tổng tài sản của doanh nghiệp xây dựng .............................69 Hình 3.3. Chi phí quản lý doanh nghiệp ........................................................................70
1 LỜI MỞ ĐẦU 1. Lý do lựa chọn đề tài Chi phí đại diện, trong tiếng anh là “Agency cost”, là một vấn đề không mới trong các nghiên cứu ở trên thế giới nhưng lại khá mới mẻ ở Việt Nam. Song hành cùng quá trình cổ phần hóa doanh nghiệp Nhà Nước ở Việt Nam từ những năm 1990, đồng thời cùng với sự phát triển mạnh mẽ của thị trường tài chính nói chung và thị trường chứng khoán nói riêng thì xu thế tách bạch giữa sở hữu và quản lý hay người đại diện càng được thể hiện rõ trong mô hình công ty cổ phần. Trong tài chính, mối quan hệ giữa chủ sở hữu và người đại diện hay nhà quản lý chính là mối quan hệ giữa người chủ và người làm thuê. Để đạt được mục tiêu quản trị tài chính, người làm thuê, người đại diện phải đặt lợi ích của người chủ lên hàng đầu và vì vậy “tối đa hóa giá trị tài sản của chủ sở hữu” luôn là mục tiêu xuyên suốt trong quá trình điều hành doanh nghiệp. Người chủ sở hữu được xem là người sở hữu những tài sản của doanh nghiệp. Còn người đại diện trong hợp đồng đại diện là người được ủy quyền quản lý tài sản hay là người được thuê để thực hiện những quyền quản lý tài sản nhất định mà được quy định bởi người chủ sở hữu với mục tiêu tạo ra lợi ích tối đa cho chủ sở hữu tài sản. Như vậy, ở tất cả các loại hình kinh doanh của các công ty, người làm thuê là những người có hợp đồng đại diện với chủ sở hữu công ty như Tổng giám đốc, những nhà quản lý, chuyên viên, nhân viên, công nhân… Họ được thuê để hoạch định chiến lược kinh doanh và thực hiện những công việc tác nghiệp hàng ngày mà có thể làm gia tăng lợi ích cho chủ sở hữu công ty. Chính vì lý do đó mà vấn đề về Chi phí đại diện trở thành vấn đề mang tính thời sự, một vấn đề cần được phân tích và tìm ra giải pháp để những chủ sở hữu, những cổ đông không bị mất đi lợi ích khi bỏ tiền thuê những nhà quản lý đối với doanh nghiệp của họ. Cùng với sự hội nhập kinh tế thế giới, để tồn tại và phát triển, vai trò người đại diện của công ty cổ phần cần được chú trọng để thực hiện xu thế chuyên môn hóa trong hoạt động quản lý doanh nghiệp. Mặc dù có thể tăng tính chuyên môn hóa để có thể thuê những nhà quản lý chuyên nghiệp điều hành công ty cổ phần với mục tiêu mở rộng và phát triển, tuy nhiên, lợi ích của nhà quản lý chắc chắn sẽ không tương đồng với người chủ của họ. Bản chất về tư lợi luôn tồn tại trong mỗi cá nhân và đây là nguyên nhân của vấn đề đại diện trong công ty cổ phần. Để giải quyết vấn đề này, ông chủ của công ty cổ phần phải chấp nhận chi phí đại diện. Vì vậy, việc quản lý chi phí đại diện để sao cho tốc độ tăng trưởng của lợi ích từ việc thuê quản lý chuyên nghiệp từ bên ngoài phải lớn hơn tốc độ tăng của chi phí đại diện. Hay nói cách khác,
2 giả sử tốc độ tăng trưởng lợi ích này là không đổi, thì việc tối thiểu hóa chi phí đại diện là cần thiết để làm gia tăng lợi ích cho chủ sở hữu. Việc Việt Nam gia nhập Tổ chức thương mại thế giới (WTO) năm 2007 đã mở ra hàng loạt những cơ hội phát triển cho nền kinh tế nói chung và các doanh nghiệp nói riêng. Các doanh nghiệp của Việt Nam sẽ có cơ hội tiếp cận với một thị trưởng rộng mở. Điều này cũng đòi hỏi trình độ quản lý cần phải được nâng cao để theo kịp tốc độ phát triển. Vì vậy, các công ty cổ phần Việt Nam cần một cách nhìn mới, một xu hướng quản trị mới nếu không muốn trở thành những nạn nhân của toàn cầu hóa. Ở các nước có nền kinh tế phát triển, việc nghiên cứu chi phí đại diện và tác động của chi phí này đối với doanh nghiệp và thậm chí là đối với nền kinh tế cũng như việc nghiên cứu những biện pháp quản lý chi phí đại diện đã được các nhà khoa học thực hiện một cách rất hệ thống và bài bản. Những nghiên cứu này đã đóng góp rất lớn cho thực tiễn quản lý doanh nghiệp hiện đại. Tuy nhiên, mỗi quốc gia khác nhau thường không có những nét tương đồng trong văn hóa và chính trị, vì vậy, việc áp dụng máy móc mô hình của các nước tiên tiến vào thực tế Việt Nam sẽ dẫn đến sự thiếu hiệu quả. Đặc biệt, trong điều kiện hệ thống tài chính trong nước rất dễ bị tổn thương, hệ thống ngân hàng thương mại phát triển chưa bền vững, chính sách kinh tế vĩ mô chưa đồng bộ, những thách thức và khó khăn này sẽ càng trở nên nghiêm trọng hơn. Cùng với đó, hàng loạt những vi phạm và sự yếu kém trong hoạt động quản lý ở các công ty cổ phần liên tiếp diễn ra đã dẫn tới những thiệt hại to lớn không chỉ cho những chủ sở hữu mà cả nền kinh tế. Hàng loạt các câu hỏi lớn đang nhận được sự quan tâm sâu sắc của các nhà khoa học cũng như nhà quản lý kinh tế: Các chủ sở hữu của công ty cổ phần làm thế nào để quản lý chi phí đại diện? Làm thể nào để nhận biết và lượng hóa được chi phí đại diện ở các công ty cổ phần ở Việt Nam? Có thể xây dựng một mô hình quản lý chi phí đại diện cho các công ty cổ phần ở Việt Nam hay không? Trước yêu cầu tất yếu của quá trình hội nhập, cần thiết phải có những nghiên cứu tổng thể về chi phí đại diện ở các công ty cổ phần mà đặc biệt là các công ty cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam như: xác định vấn đề đại diện và chi phí đại diện, lượng hóa chi phí đại diện ở các công ty cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Đặc biệt trong bối cảnh thị trường tài chính toàn cầu có nhiều biến động như hiện nay, những giải pháp góp phần giảm chi phí đại diện ở các công ty cổ phần niêm yết của Việt Nam nhằm đảm bảo lợi ích của chủ sở hữu, nhà đầu tư, ổn định thị trường tài chính trong nước để tận dụng những cơ hội và hạn chế rủi ro mà toàn cầu hóa mang lại cần được nghiên cứu đề xuất.
3 Các doanh nghiệp xây dựng giữ một vai trò quan trọng trong nền kinh tế do ngành xây dựng luôn có quy mô lớn, cung câp nhiều hàng hóa đầu tư, Mặc dù vậy, trong giai đoạn từ 2011-2016, Do ảnh hưởng của suy thoái kinh tế nên hoạt động của các doanh nghiệp trong ngành xây dựng bị ảnh hưởng rất nhiều, hàng tồn kho gia tăng, các khoản phải thu tăng mạnh vì khó bán được hàng và đối tác trả chậm. Lợi nhuận của các doanh nghiệp xây dựng giảm mạnh. Ngoài ra theo thống kê cho thây, chi phí quản lý doanh nghiệp có xu hương tăng cao, hiệu suất sử dụng tài sản chưa tăng được như mức kỳ vọng, gây tác động tiêu cực tới hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp Với những lý do nêu trên, đề tài “Nghiên cứu về tác động của chi phí đại diện đến hiệu quả hoạt động tại các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam” được lựa chọn là đề tài nghiên cứu. Trên cơ sở hệ thống hóa những vấn đề lý luận về chi phí đại diện, đề tài tiến hành phân tích và đánh giá thực trạng chi phí đại diện ở các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam thông qua một số tiêu chí và sử dụng nghiên cứu cụ thể tại ngành xây dựng. Từ đó, nghiên cứu này đề xuất các khuyến nghị làm giảm thiểu chi phí đại diện cho các công ty cổ phần niêm yết nhằm đáp ứng yêu cầu phát triển và hội nhập quốc tế. 2. Mục tiêu nghiên cứu - Luận giải những vấn đề lý luận về chi phí đại diện và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. - Đánh giá tác động của chi phí đại diện đến hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết nói chung và doanh nghiệp xây dựng nói riêng, qua đó phát hiện những vấn đề tồn tại về chi phí đại diện tại các doanh nghiệp, thông qua nghiên cứu điển hình các doanh nghiệp xây dựng niêm yết. - Đề xuất các khuyến nghị nhằm giảm chi phí đại diện để nâng cao hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết ở Việt Nam. 3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu - Đối tượng nghiên cứu: Tác động của chi phí đại diện tới hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. - Phạm vi nghiên cứu: Để đánh giá tác động của chi phí đại diện tới hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, nghiên cứu đã sử dụng số liệu của 736 doanh nghiệp niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Việt Nam bao gồm: HOSE, HNX, Upcom trong 6 năm (từ 2010 đến
4 2015).1 Bên cạnh đó, để làm rõ vấn đề về chi phí đại diện, nghiên cứu sử dụng số liệu của 108 doanh nghiệp xây dựng niêm yết trên 2 Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Hà Nội (HNX) trong giai đoạn từ 2010 đến 2015. Hiện tại có rất nhiều quan điểm về các chỉ tiêu đo lường chi phí đại diện. Thông qua tổng quan các nghiên cứu trước đây, nghiên cứu đã sử dụng 2 chỉ tiêu là doanh thu trên tổng tài sản và chi phí quản lý doanh nghiệp trên tổng tài sản vì 2 chỉ tiêu này phản ánh khả năng sử dụng tài sản của nhà quản lý có hiệu quả không và chi phí quản lý có là gánh nặng đối với nhà quản lý hay không. Đối với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, nghiên cứu đã sử dụng 2 biến ROA và ROE để phản ánh hiệu quả doanh nghiệp. Lý do lựa chọn là do 2 biến phản ánh chi phí đại diện là tỷ số chi phí quản lý doanh nghiệp trên doanh thu và doanh thu trên tổng tài sản gắn liền với lợi nhuận của doanh nghiệp, do vậy tỷ số ROA và ROE được coi là hợp lý hơn các chỉ số thị trưởng phản ánh hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp như Q-Tobin. 4. Phương pháp nghiên cứu - Thiết kế nghiên cứu và quy trình nghiên cứu Dựa trên chủ đề nghiên cứu, tác giả tiến hành thu thập, phân loại, sắp xếp tài liệu và tổng hợp thông tin trong nghiên cứu lý thuyết, theo đó, xây dựng khung lý thuyết của luận án, đồng thời tiến hành thu thập các dữ liệu sơ cấp và thứ cấp, so sánh, phân tích các chỉ số, phân tích hồi quy và kiểm định mô hình để hoàn thiện chuyên đề nghiên cứu. - Phương pháp nghiên cứu Trên cơ sở phương pháp duy vật biện chứng, duy vật lịch sử, luận án sử dụng các phương pháp nghiên cứu chung: phương pháp nghiên cứu tổng hợp, phân tích, so sánh, các phương pháp thống kê. Sử dụng phương p háp hồi quy tương quan để đánh giá mức độ tác động của chi phí đại diện tới hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp. 5. Dự kiến kết quả thu được và điểm mới của luận án Thông qua kết quả của mô hình định lượng cho thấy tồn tại chi phí đại diện tại một số ngành và ảnh hưởng không tốt tới hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Chi phí đại diện trong doanh nghiệp có mối quan hệ nghịch chiều với hiệu quả hoạt động. Sở hữu nhà nước được tìm ra có mối quan hệ hình chữ U ngược với hiệu quả 1 Một vài phân tích sẽ sử dụng số liệu đến năm 2016.
5 hoạt động. Mức sở hữu nhà nước tối ưu nằm trong khoảng 45% - 50%, tức là đang ở mức cao và phát sinh chi phí đại diện của doanh nghiệp. Minh bạch hóa thông tin để giảm thiểu sự bất đối xứng thông tin, đồng thời nâng cao năng lực quản trị công ty tại doanh nghiệp. Cần quan tâm đến chế độ đãi ngộ đối với nhà quản lý, qua đó tạo động lực cho nhà quản lý để họ thực hiện các công việc với tập trung tối đa hóa giá trị tài sản của chủ sở hữu. 6. Kết cấu của luận án Ngoài phần mở đầu, kết luận, danh mục tài liệu tham khảo, các bảng biểu và phụ lục, kết cấu của luận án gồm 4 chương: CHƯƠNG 1: Tổng quan các nghiên cứu về tác động của chi phí đại diện tới hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. CHƯƠNG 2: Cơ sở lý luận về tác động của chi phí đại diện tới hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. CHƯƠNG 3: Thực trạng tác động của chi phí đại diện tới hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết. CHƯƠNG 4: Thảo luận kết quả nghiên cứu và các khuyến nghị.
6 TRANG THÔNG TIN VỀ NHỮNG ĐIỂM MỚI CỦA LUẬN ÁN Chi phí đại diện đã được nghiên cứu đề cập từ lâu ở nhiều quốc gia trên thế giới. Song, ở Việt Nam, vấn đề này còn khá mới mẻ, luận án của NCS đã đạt được những thành công và điểm mới như sau: 1. Về lý luận - Luận án đã kế thừa nền tảng lý thuyết gốc về chi phí đại diện, chọn lọc các quan điểm khác nhau của các học giả trên thế giới, từ đó đưa ra khái niệm và luận giải rõ hơn bản chất chi phí đại diện trong doanh nghiệp. - Luận án đề xuất hai tiêu chí đánh giá chi phí đại diện là hiệu suất sử dụng tổng tài sản và tỷ trọng chi phí quản lý doanh nghiệp trên tổng doanh thu, hai tiêu chí này phản ánh rõ bản chất chi phí đại diện trong doanh nghiệp. - Trên cơ sở luận giải mối quan hệ giữa chi phí đại diện, cấu trúc sở hữu và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, luận án chỉ ra những tác động tích cực và tác động tiêu cực của chi phí đại diện tới hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. 2. Về thực tiễn - Dựa trên các phân tích định tính và mô hình định lượng kiểm định tác động của chi phí đại diện tới hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp Việt nam, luận án khẳng định: Chi phí đại diện trong doanh nghiệp có mối quan hệ ngược chiều với hiệu quả họat động; sở hữu nhà nước có mối quan hệ hình chữ U ngược với hiệu quả hoạt động, mức sở hữu nhà nước nằm trong khoảng 45% - 50%, đây là mức khá cao đã phát sinh chi phí đại diện trong doanh nghiệp; minh bạch hóa thông tin đã giảm thiểu sự bất đối xứng thông tin, theo đó nâng cao năng lực quản trị công ty tại doanh nghiệp; chính sách chi trả và đãi ngộ phù hợp đối với nhà quản lý sẽ tối đa hóa giá trị tài sản của chủ sở hữu. - Luận án đã đề xuất sáu khuyến nghị nhằm tiết giảm chi phí đại diện, nâng cao hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp Việt Nam.
7 CHƯƠNG 1 TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 1.1. Tổng quan các nghiên cứu trên thế giới Các nghiên cứu ở ngoài nước từ trước tới nay về Chi phí đại diện cũng như những ứng dụng lý thuyết chi phí đại diện trong quản lý doanh nghiệp tương đối đa dạng, cho thấy đây là một đề tài thu hút rất nhiều sự quan tâm của các nhà khoa học trên thế giới. Hầu hết các nghiên cứu đã chỉ ra vấn đề đại diện là một phần không thể thiếu trong những nghiên cứu về lý thuyết quản trị công ty hiện đại trên thế giới. Nhà kinh tế nổi tiếng, Adam Smith đã phê phán hình thức tổ chức doanh nghiệp dưới dạng cổ phần. Ông cho rằng sự tách biệt giữa sở hữu và quản lý của những công ty cổ phần có thể dẫn tới khả năng quản trị của bộ máy quản lý thiếu hiệu quả.2 “Giám đốc của những công ty (công ty cổ phần) là những nhà quản lý tiền của người khác thay vì tiền của chính họ. Vì vậy, không thể hoàn toàn kỳ vọng rằng họ sẽ điều hành công ty với cùng một sự chú ý giống như họ điều hành công ty tư nhân của chính họ. Giống như những quản gia của một người giàu có, họ có khuynh hướng không để tâm tới những vẫn đề nhỏ và thường bỏ qua những vấn đề này vì cho rằng đó không phải việc của mình. Vì vậy, sự cẩu thả, lơ đễnh và hoang phí có thể chiếm ưu thế không ít thì nhiều trong việc quản lý những công ty theo dạng cổ phần”. Như vậy, có thể nói rằng vấn đề đại diện đã được Adam Smith sớm chỉ ra khi đề cập đến hiệu quả hoạt động của công ty cổ phần. Ông cũng nhận diện đây là nguyên nhân của không hiệu quả trong quản lý công ty cổ phần. Vấn đề người đại diện được đề cập tới lần đầu tiên trong nghiên cứu của Berle và Means (1932) về sở hữu trong doanh nghiệp. Hai tác giả đã chỉ ra rằng, khi có sự tách biệt giữa chức năng quản lý và quyền sở hữu, người quản lý (đại diện của doanh nghiệp) sẽ có động cơ và cơ hội để thực hiện các hành vi trục lợi cho bản thân, thay vì tối đa hóa giá trị tài sản cho các chủ sở hữu, do đó sẽ gây thiệt hại cho các cổ đông. Tiếp theo đó, nhiều nghiên cứu đã bắt đầu xem vấn đề đai diện là một trong những vấn đề nổi cộm trong quản trị công ty, cụ thể như các nghiên cứu của Spence và Zeckhauser (1971), Ross (1973), Mitnick (1973), Mitnick (1975), Alchian và Woodward (1987), Demsetz (1988), Jensen và Meckling (1976). Các nghiên cứu này đã khai thác nhiều vấn đề liên quan đến hợp đồng đại diện trong công việc giữa người sở 2 Smith, A. (1976), The Wealth of Nations.
8 hữu và người đại diện quản lý trên các phương thức khác nhau. Ví dụ, Ross (1973), trong bài báo “The Economic Theory of Agency: The Principal’s Problem”, đã chỉ ra lý thuyết kinh tế về vấn đề đại diện. Ông giới thiệu những nghiên cứu về vấn đề đại diện dưới dạng hợp đồng lao động (hay là hợp đồng đền bù công sức người đại diện bỏ ra bằng một mức thu nhập hay lợi ích nhất định) và thực chất vấn đề đại diện được nhìn nhận như một vấn đề mang tính khuyến khích. “Bản chất vấn đề đại diện là tìm ra biện pháp để lựa chọn một hệ thống bù đắp phù hợp để biến những hành vi của người đại diện phù hợp với yêu cầu của người chủ”. Ross (1973) đã tập trung vào bản chất của hệ thống khuyến khích và hệ thống hợp đồng để hướng dẫn sự phân bổ những khuyến khích và điều kiện về rủi ro, cũng như hướng dẫn sự phân bổ thông tin để từ đó quy định hành vi của người đại diện. Ross (1973) cũng xem vấn đề đại diện là một vấn đề mang tính xã hội chứ không đơn thuần là một vấn đề về lý thuyết doanh nghiệp. Tuy nhiên, Ross (1973) chỉ dừng lại ở việc nghiên cứu lĩnh vực ra quyết định và kết quả của những quyết định liên quan đến sự khuyến khích. Bối cảnh hình thành mối quan hệ đại diện đã không được phân tích và do đó đã làm giảm tính hiệu quả của sự khuyến khích và trách nhiệm thực hiện hợp đồng đối với những quyết định của người đại diện. Mitnick (1973), trong bài tham luận được trình bày tại kỳ họp hàng năm tại Hiệp hội khoa học chính trị Mỹ đã giới thiệu lý thuyết căn bản về vấn đề đại diện của tổ chức. Đồng thời, trong các bài viết sau đó về lý thuyết đại diện (ví dụ, Mitnick, 1975), Mitnick (1973) đã đưa ra những nghiên cứu sâu về những khía cạnh khác nhau của lý thuyết đại diện. Điều này đã tạo tiền đề cho sự phát triển lý thuyết nói chung. Cụ thể, Mitnick (1973) đã trình bầy một nhóm những khái niệm chi tiết về vấn đề đại diện, đồng thời phân loại những khái niệm thành những hệ thống, xác định những mối quan hệ đại diện và ngôn ngữ để miêu tả và giải thích vấn đề đại diện và những hành vi trong vấn đề đại diện. Bên cạnh việc xác định quan hệ đại diện, các nhà quản lý cần chú ý tập trung tới tính chất sở hữu trong doanh nghiệp. Giả thiết chính của vấn đề đại diện là sự hiện diện của sự bất đối xứng thông tin giữa chủ sở hữu và người quản lý của công ty (Myers và Majluf, 1984). Đóng vai trò là người ra quyết định trong các hoạt động hàng ngày của công ty, các nhà quản lý nên biết nhiều hơn về mối quan hệ của công ty và chủ sở hữu bên ngoài. Các chủ sở hữu bên ngoài đóng vai trò quan trọng trong sự ổn định của công ty trên thị trường, các ảnh hưởng như tâm lý đám đông, sự mất lòng tin của chủ sở hữu bên ngoài ảnh hưởng không nhỏ tới giá trị cổ phiếu của công ty trên thị trường. Các nhà quản lý cần sử dụng thông tin bên trong để cân bằng lợi ích của chính họ với chi phí của chủ sở hữu khác, dưới các hình thức cả về vật chất
9 và tinh thần. Mặt khác, mức độ nghiêm trọng của thông tin bất đối xứng tăng với mức độ phân tán của cơ cấu sở hữu. Lý do chính của hiện tượng này là vấn đề “kẻ ăn theo” (free rider): chủ sở hữu không thu thập thông tin và chỉ quan tâm tới những lợi ích mà công ty có thể mang lại cho họ. Cổ đông nhỏ thường thiếu kinh nghiệm và khó có thể lấp được khoảng cách thông tin vì lợi ích tiềm năng không thể bù đắp chi phí tương ứng mà họ phải gánh chịu (Yammeesri, 2003). Do đó, các cổ đông nhỏ có động cơ mạnh hơn các cổ đông lớn để trở thành “free rider: thay vì chủ động thu thập thông tin và giám sát các hoạt động của công ty, các cổ đông nhỏ sẽ không làm gì vì họ biết rằng những cổ đông lớn sẽ thực hiện việc thu thập thông tin và giám sát các hoạt động của công ty giúp họ. Do đó trong một cơ cấu sở hữu phân tán nơi thiếu cổ đông lớn, vấn đề free rider có thể trở nên nghiêm trọng hơn, chi phí đại diện cao hơn và ảnh hưởng không tốt uy tín của doanh nghiệp trên thị trường. Jensen và Meckling (1976) đã cụ thể hóa những vấn đề đại diện trong công ty thành chi phí đại diện trong bài viết “Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure”. Hai ông cho rằng: “mỗi quan hệ đại diện trong công ty cổ phần như là một hợp đồng mà theo đó một hoặc nhiều người (Người chủ) ràng buộc người khác (Người đại diện) trong việc thực hiện một số công việc đại diện cho người chủ. Hai ông cho rằng trong công ty cổ phần chủ yếu tồn tại các mối quan hệ hợp đồng đại diện giữa (1) các cổ đông và các nhà điều hành; (2) giữa chủ nợ và cổ đông. Chủ thể của những mối quan hệ này không phải luôn luôn hoà hợp về mục tiêu lợi nhuận. Lý thuyết đại diện đề cập đến cái gọi là mâu thuẫn đại diện, hay mâu thuẫn lợi ích giữa người đại diện và người chủ. Và khi vấn đề đại diện phát sinh sẽ làm phát sinh chi phí đại diện”. Từ việc tìm hiểu mối quan hệ về đại diện, Jensen và Meckling (1976) đã định nghĩa chi phí đại diện là tổng thể của ba loại chi phí: Thứ nhất: Chi phí giám sát người đại diện của người chủ sở hữu hay được gọi tắt là “Chi phí giám sát”. Chi phí giám sát là những chi phí do chủ sở hữu bỏ ra để giám sát hoạt động của người đại diện, có thể bao gồm các chi phí cho hoạt động kiểm tra, chi phí sa thải hoặc chi phí ký kết hợp đồng bồi hoàn đối với người đại diện. Thứ hai: Chi phí ràng buộc là chi phí để tạo ra một cơ chế để đảm bảo những người chủ sẽ được bổi thường thỏa đáng khi những hành vi làm tổn hại đến lợi ích của họ do người làm thuê thực hiện. Thứ ba: Chi phí mất mát tăng thêm là chi phí tương đương bị mất đi do sự bất đồng về lợi ích giữa người chủ và người làm thuê hay nói cách khác nếu không có
10 những chi phí mất đi do sự bất đồng giữa người chủ và người làm thuê thì những chi phí mất đi này sẽ bổ sung thêm vào lợi ích của chủ sở hữu. Bên cạnh việc phát triển những vấn đề lý thuyết về chi phí đại diện, các nhà nghiên cứu trên thế giới cũng đã đề xuất rất nhiều biện pháp để quản lý hiệu quả chi phí đại diện. Jensen và Meckling (1976), đã đề xuất tăng tỷ lệ nợ trong cơ cấu vốn của công ty. Nợ tăng lên sẽ dẫn đến giảm chi phí đại diện hay giảm mâu thuẫn giữa người quản lý và chủ sở hữu do việc vay nợ sẽ thúc ép công ty cũng như nhà quản lý của công ty chịu áp lực phải chi trả lãi và nợ gốc trong tương lai, điều này sẽ khiến việc sử dụng vốn đầu tư vào những dự án thiếu hiệu quả hoặc tham nhũng từ dự án sẽ giảm bớt do sự kiểm soát và sức ép từ phía chủ nợ là rất lớn. Tuy nhiên, việc dùng nợ tăng thêm để làm giảm vấn đề đại diện sẽ làm gia tăng trách nhiệm của cổ đông với chủ nợ làm rủi ro của công ty có thể bị thay đổi đáng kể. Vì vậy, việc gia tăng nợ như là một biện pháp để giảm thiểu chi phí đại diện cần phải cân nhắc kỹ lưỡng. Jensen và Meckling (1976) cũng cho rằng chi phí đại diện gia tăng cùng với mức độ phân tán của cấu trúc sở hữu do vấn đề kẻ ăn theo (free rider problem). Các chủ sở hữu bỏ chi phí để kiểm soát người quản lý phải chịu 100% chi phí này nhưng chỉ nhận được một tỷ lệ phần trăm nhất định lợi ích nhận được từ việc giảm thiểu chi phí đại diện (tương ứng với tỷ lệ phần trăm vốn chủ sở hữu mà họ nắm giữ). Các chủ sở hữu còn lại, mặc dù không phải bỏ ra đồng chi phí nào để thực hiện kiểm soát nhưng cũng được hưởng lợi ích tương đương (Ang và cộng sự, 2000). Bởi vậy, khi số lượng chủ sở hữu tăng lên, thời gian và chi phí mà các chủ sở hữu dành cho việc kiểm soát công ty giảm xuống, tạo điều kiện cho chi phí đại diện gia tăng. Cũng theo Jensen và Meckling (1976), chi phí đại diện được thể hiện trên hai khía cạnh. Thứ nhất, người quản lý có thể gia tăng các hành vi tiêu dùng trên chi phí của doanh nghiệp để phục vụ cho lợi ích bản thân như chi tiêu nhiều vào tài sản trong khi doanh thu không tăng hoặc các chi phí quản lý (trực tiếp thanh toán cho nhà quản lý doanh nghiệp) vẫn tăng trong khi doanh thu cũng như lợi nhuận không tăng. Thứ hai, người quản lý cũng có thể sẽ không lựa chọn những dự án có giá trị hiện tại ròng (NPV) cao nhất, mà là những dự án làm mang lại lợi ích tối đa cho chính bản thân họ. Giá trị của doanh nghiệp bị giảm xuống do những dự án tốt nhất không được lựa chọn. Như vậy, có thể thấy chi phí đại diện được kỳ vọng có ảnh hưởng xấu tới hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Phạm trù chi phí đại diện cũng được mở rộng trong nhiều nghiên cứu sau đó. Morck và Yeung (2004) khi nghiên cứu về các công ty gia đình cho rằng vấn đề chi phí đại diện trong loại hình doanh nghiệp này cũng trầm trọng không kém trong các
11 công ty đại chúng, mặc dù số lượng chủ sở hữu ít và cấu trúc sở hữu tập trung hơn. Hai tác giả cho rằng trong các công ty gia đình lại có một loại chi phí đại diện khác: người ra quyết định trong gia đình nắm giữ vốn chủ sở hữu đa số (mặc dù người này có thể chỉ nắm giữ mức vốn chủ sở hữu thiểu số). Trong trường hợp này, họ được coi là người đại diện không chính thức. Nghiêm trọng hơn, người đại diện này có thể đưa ra những quyết định chỉ làm lợi cho các chủ sở hữu là thành viên trong gia đình, và không quan tâm tới các chủ sở hữu khác (Bebchuk và cộng sự, 2000). Cơ cấu sở hữu này có thể gây thiệt hại cho các cổ đông bên ngoài gia đình bởi sự bảo thủ của gia đình kiểm soát hoặc bởi các giao dịch với chủ thể có liên đới. Vấn đề người đại diện cũng có thể nảy sinh trong cấu trúc sở hữu hình kim tự tháp (Claessens và cộng sự, 2000). Trong cấu trúc sở hữu này, các công ty có thể thành lập và nắm quyền kiểm soát các công ty con khác bằng việc chiếm tỷ lệ vốn chủ sở hữu đa số (hình thức công ty mẹ - công ty con). Cứ như thế, dẫn đến hệ quả là người sở hữu cuối cùng (người nắm cổ phần đa số trong công ty mẹ cuối cùng) có thể nắm quyền kiểm soát và điều khiển một công ty khác chỉ với một tỷ lệ cổ phần thực tế rất nhỏ (Bebchuk và cộng sự, 2000). Điều này cũng dẫn đến sự phân tán về lợi ích và chi phí đại diện tương tự như khái niệm của Jensen và Meckling (1976) đã đề cập ở trên. Thêm nữa, (Claessens và cộng sự, 2000) cho rằng lợi ích từ việc không cần bỏ thêm nhiều vốn để kiểm soát một công ty con khiến người sở hữu cuối cùng càng có động lực để thành lập thêm nhiều công ty con khác nữa, đôi khi với số lượng đủ lớn có thể đủ tầm ảnh hưởng đối với cả một ngành kinh tế. Điều này càng làm trầm trọng hơn vấn đề người đại diện trong mô hình sở hữu này. Như vậy, vấn đề người đại diện có thể tồn tại ở tất cả các loại hình công ty, miễn là có sự tách biệt giữa quyền sở hữu và chức năng quản lý. Mặc dù vậy, mức độ trầm trọng của vấn đề này phụ thuộc vào nhiều yếu tố, bao gồm đặc điểm cấu trúc sở hữu của công ty, phương thức tổ chức, các chi phí, cơ cấu và hiệu quả kiểm soát. Ding và cộng sự (2007) cho rằng chi phí đại diện trong các công ty cổ phần nhà nước trầm trọng hơn trong các công ty cổ phần thuộc sở hữu tư nhân. Nguyên nhân là vì ngoài vấn đề đại diện giữa chủ sở hữu và người quản lý như đã đề cập, có thêm một loại hình đại diện nữa tồn tại trong với các công ty nhà nước: các chủ sở hữu nắm quyền kiểm soát trong công ty thực tế lại là “đại diện” của một chủ thể khác (Nhà nước). Bởi vậy, vấn đề người đại diện trong các công ty này không thể giải quyết một cách đơn giản bằng việc tăng mức độ tập trung của cấu trúc sở hữu như trong đề xuất của Jensen và Meckling (1976). Nghiên cứu về cấu trúc sở hữu trong các doanh nghiệp vừa và nhỏ tại Mỹ, Ang và cộng sự (2000) tin rằng chi phí đại diện trong các
12 doanh nghiệp này (bao gồm cả các công ty tư nhân và công ty cổ phần) còn nghiêm trọng hơn trong các doanh nghiệp lớn. Nguyên nhân là chủ sở hữu của các doanh nghiệp nhỏ thường ít hiểu biết về sự phức tạp của các vấn đề tài chính, đồng thời cũng không có khả năng kiểm soát, hiểu rõ các hoạt động của doanh nghiệp so với chủ sở hữu của các doanh nghiệp lớn, do đó chi phí đại diện cũng sẽ lớn hơn. Đồng thời, cũng vì lý do trên, những lợi thế của sự tách biệt giữa chức năng quản lý và chức năng kiểm soát người quản lý của các chủ sở hữu (được đề xuất bởi Fama và Jensen, 1983) không được thể hiện. Hệ quả là mặc dù cấu trúc sở hữu của các doanh nghiệp vừa và nhỏ có sự tập trung cao, nhưng không vì thế mà làm giảm mức độ chi phí đại diện. 1.2. Tổng quan các nghiên cứu trong nước Mặc dù đã có rất nhiều nghiên cứu về chi phí đại diện trên thế giới, tuy nhiên, ở Việt Nam, các nghiên cứu chuyên sâu về chi phí đại diện nói chung và chi phí đại diện ở các doanh nghiệp cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam nói riêng mới chỉ dừng lại ở việc tổng hợp lý thuyết về chi phí đại diện trên thế giới, tổng hợp kinh nghiệm thực tiễn của những nhà nghiên cứu trên thế giới và khu vực. Hà Thị Thu Hằng (2007), trong luận văn thạc sỹ “Kiểm soát và quản lý hiệu quả chi phí đại diện trong công ty cổ phần” đã tìm hiểu sơ bộ về nguyên nhân phát sinh chi phí đại diện ở các công ty cổ phần của Việt Nam. Đồng thời, luận văn cũng đã nêu lên một số tác động của chi phí đại diện và vấn đề đại diện làm tổn hại đến lợi ích của các chủ sở hữu công ty cổ phần như việc thành lập công ty con, công ty sân sau để chuyển hợp đồng và lợi ích của công ty đại diện sang công ty gia đình của người đại diện. Bên cạnh đó, một số giải pháp cũng được đưa ra đển hạn chế tác động của chi phí đại diện đối với công ty cổ phần ở Việt Nam như: “Đề ra cơ chế quản trị công ty, Phát triển hoạt động của thị trường chứng khoán, các doanh nghiệp Việt nam cần phải thực hiện nghiêm túc các quy định trong khuôn khổ pháp lý thống nhất cho các doanh nghiệp (Luật doanh nghiệp thống nhất năm 2005) song song với việc mở rộng phạm vi áp dụng các nguyên tắc quản trị công ty tốt tại Việt Nam, ban hành điều lệ chi tiết đối với công việc của nhà quản trị”. Luận văn chỉ dừng lại ở những nhận định và giải pháp mang tính định tính, chưa lượng hóa được chi phí đại diện trong công ty cổ phần ở Việt Nam, chưa đưa ra một mô hình quản lý chi phí đại diện tổng thể ở các công ty cổ phần. Vũ Duy Hào và Trần Minh Tuấn (2013) trong bài báo “Một số vấn đề về chi phí đại diện ở các công ty cổ phần của Việt Nam” đã chỉ ra cụ thể một số loại chi phí