Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Bất cân xứng dòng tiền - Nguyên nhân và những ảnh hưởng đến nghiên cứu về bất cân xứng thu nhập

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:81

Thêm vào BST

Báo xấu

19
lượt xem 3
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Mục tiêu chính của bài nghiên cứu này là nghiên cứu hiện tượng bất cân xứng dòng tiền hoạt động trong điều kiện các doanh nghiệp Việt Nam, làm rõ đặc điểm của mối quan hệ bất cân xứng này trong những giai đoạn tăng trưởng khác nhau của doanh nghiệp. Mời các bạn cùng tham khảo.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Bất cân xứng dòng tiền - Nguyên nhân và những ảnh hưởng đến nghiên cứu về bất cân xứng thu nhập

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH NGUYỄN THỊ MINH TUYÊN BẤT CÂN XỨNG DÒNG TIỀN: NGUYÊN NHÂN VÀ NHỮNG ẢNH HƯỞNG ĐẾN NGHIÊN CỨU VỀ BẤT CÂN XỨNG THU NHẬP LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ Tp. Hồ Chí Minh – Năm 2016
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH NGUYỄN THỊ MINH TUYÊN BẤT CÂN XỨNG DÒNG TIỀN: NGUYÊN NHÂN VÀ NHỮNG ẢNH HƯỞNG ĐẾN NGHIÊN CỨU VỀ BẤT CÂN XỨNG THU NHẬP Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số: 60340201 NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC PGS. TS TRẦN THỊ THÙY LINH LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ Tp. Hồ Chí Minh – Năm 2016
MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CẢM ƠN LỜI CAM ĐOAN DANH MỤC BẢNG DANH MỤC PHỤ LỤC MỤC LỤC TÓM LƯỢC .............................................................................................................. 1 CHƯƠNG I: MỞ ĐẦU ............................................................................................. 2 1.1. Lý do chọn đề tài ............................................................................................. 2 1.2. Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu ................................................. 3 1.3. Phương pháp nghiên cứu ................................................................................ 3 1.3.1. Đối tượng nghiên cứu .............................................................................. 3 1.3.2. Mẫu nghiên cứu và dữ liệu ...................................................................... 4 1.3.3. Mô hình phân tích .................................................................................... 4 1.4. Ý nghĩa của đề tài ............................................................................................ 5 1.5. Kết cấu đề tài ................................................................................................... 5 CHƯƠNG II: CƠ SỞ LÝ THUYẾT ....................................................................... 6 2.1. Khái niệm bất cân xứng thu nhập và bất cân xứng dòng tiền .................... 6 2.2. Lý thuyết nền tảng ........................................................................................... 7 2.2.1. Thuyết trật tự phân hạng (pecking order theory) ..................................... 7
2.2.2. Thuyết triể n vo ̣ng và tài chin ́ h hành vi (prospect theory and behavioral finance) .............................................................................................................. 8 2.2.3. Thuyế t tăng trưởng (life – cycle) ............................................................. 9 2.3. Các nghiên cứu thực nghiệm ........................................................................ 10 2.3.1. Các nghiên cứu về nguyên nhân gây ra hiện tượng bất cân xứng dòng tiền hoạt động ......................................................................................................... 10 2.3.2. Các nghiên cứu về hiện tượng bất cân xứng thu nhập và sự ảnh hưởng của bất cân xứng dòng tiền đến bất cân xứng thu nhập .................................. 12 CHƯƠNG III: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ............................................... 17 3.1. Mẫu nghiên cứu - nguồn dữ liệu .................................................................. 17 3.1.1. Mẫu nghiên cứu ..................................................................................... 17 3.1.2. Nguồn số liệu ......................................................................................... 17 3.2. Mô tả các biến nghiên cứu ............................................................................ 18 3.3. Các mô hình hồi quy ..................................................................................... 22 3.3.1. Kiểm định sự tồn tại của hiện tượng bất cân xứng dòng tiền ................ 22 3.3.2. Kiểm định mối quan hệ giữa bất cân xứng dòng tiền hoạt động với chu kì tăng trưởng của doanh nghiệp ..................................................................... 23 3.3.2.1. Mô hình kiểm định tương quan các biến đặc trưng cho các giai đoạn tăng trưởng với mức độ bất cân xứng dòng tiền hoạt động của doanh nghiệp.............................................................................................. 23 3.3.2.2. Bất cân xứng dòng tiền trong các giai đoạn tăng trưởng của doanh nghiệp.............................................................................................. 24
3.3.3. Kiểm định ảnh hưởng của tâm lý thận trọng đến hiện tượng bất cân xứng thu nhập của các doanh nghiệp Việt Nam ....................................................... 25 3.4. Các phương pháp kiểm định ........................................................................ 26 3.4.1. Kiểm định lựa chọn phương pháp hồi quy ............................................ 26 3.4.2. Kiểm định phương sai thay đổi.............................................................. 27 3.4.3. Kiểm định tự tương quan ....................................................................... 27 3.4.4. Kiểm định nội sinh................................................................................. 28 CHƯƠNG IV: NỘI DUNG NGHIÊN CỨU ......................................................... 29 4.1. Thống kê mô tả .............................................................................................. 29 4.1.1. Thống kê mô tả các biến ........................................................................ 29 4.1.2. Ma trận hệ số tương quan ...................................................................... 32 4.2. Kết quả hồi quy.............................................................................................. 34 4.2.1. Phân tích hồi quy tương quan bất cân xứng giữa dòng tiền với tỉ suất sinh lợi ............................................................................................................... 34 4.2.2. Phân tích hồi quy bất cân xứng dòng tiền hoạt động với chu kì tăng trưởng của doanh nghiệp ............................................................................................. 39 4.2.2.1. Phân tích hồi quy bất cân xứng dòng tiền và các biến đặc trưng theo giai đoạn tăng trưởng của doanh nghiệp ......................................... 39 4.2.2.2. Phân tích hồi quy bất cân xứng dòng tiền qua mỗi giai đoạn tăng trưởng của doanh nghiệp ................................................................ 49 4.2.3. Phân tích hồi quy ảnh hưởng của tâm lý thận trọng và hiện tượng bất cân xứng thu nhập của các doanh nghiệp Việt Nam.............................................. 58
4.3. Tổng hợp và thảo luận kết quả nghiên cứu ................................................ 61 CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN ...................................................................................... 64 5.1. Kết luận .......................................................................................................... 64 5.2. Hạn chế của đề tài và hướng nghiên cứu tiếp theo .................................... 66 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC
LỜI CẢM ƠN Trước tiên, tôi xin chân thành gửi lời cảm ơn đến PGS. TS Trần Thị Thùy Linh đã tận tình giảng dạy, hướng dẫn và đóng góp ý kiến giúp tôi hoàn thành luận văn này. Tôi cũng xin cảm ơn và gửi lời tri ân đến Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp và tất cả Quý thầy cô Trường Đại Học Kinh Tế thành phố Hồ Chí Minh đã tận tâm giảng dạy trong suốt quá trình học tập và nghiên cứu. Tác giả luận văn Nguyễn Thị Minh Tuyên
LỜI CAM ĐOAN Đề tài “Bất cân xứng dòng tiền: nguyên nhân và những ảnh hưởng đến nghiên cứu về bất cân xứng thu nhập” là do chính tôi thực hiện. Tôi đã vận dụng các kiến thức đã học, các tài liệu tham khảo trong quá trình tìm hiểu, trao đổi với Giáo viên hướng dẫn để hoàn thành luận văn này. Số liệu thống kê là trung thực, nội dung và kết quả nghiên cứu của luận văn này chưa được công bố trong bất cứ nghiên cứu nào cho đến thời điểm này. Tôi xin cam đoan những lời nêu trên là hoàn toán đúng sự thật. Tác giả luận văn Nguyễn Thị Minh Tuyên
DANH MỤC BẢNG Bảng 4.1 Tổng hợp dữ liệu……………………...………………………………...29 Bảng 4.2 Ma trận hệ số tương quan. ………………………………………………33 Bảng 4.3 Kết quả kiểm định Hausman Test. ………………………………….......34 Bảng 4.4 Kết quả kiểm định WALD cho giả thiết hệ số số tương quan của phần dư năm t-1 bằng 0 trong mô hình (4)……………………………………….35 Bảng 4.5 Kết quả kiểm định Wald hệ số tương quan của các biến độc lập với bình phương phần dư đồng thời bằng 0 trong mô hình (5). …………………36 Bảng 4.6 Kết quả kiểm định Wald hệ số tương quan giữa các biến độc lập với phần dư đồng thời bằng 0 trong mô hình (6). ………………………………..37 Bảng 4.7 Kết quả mô hình hồi quy CFO và tỉ suất sinh lợi……………………….38 Bảng 4.8 Kết quả mô hình hồi quy khi thay thế AGE1, AGE2 và AGE3 đại diện cho tuổi của doanh nghiệp. ………………………………………………….40 Bảng 4.9 Kết quả mô hình hồi quy khi thay thế CAPEX1 và CAPEX2 đại diện cho tốc độ tăng trưởng doanh số của doanh nghiệp. ………………………..42 Bảng 4.10 Kết quả mô hình hồi quy khi thay thế SALES_GR1 và SALES_GR2 đại diện cho tốc độ tăng trưởng doanh số của doanh nghiệp. ………………43 Bảng 4.11 Tổng hợp kết quả hồi quy bất cân xứng dòng tiền theo các biến đặc trưng…………………………………………………………………….45 Bảng 4.12 Tổng hợp kết quả hồi quy nhóm mẫu phân chia theo biến AGE……….47 Bảng 4.13 Tổng hợp kết quả hồi quy nhóm mẫu phân chia theo SIZE. …………..48 Bảng 4.14 Tổng hợp kết quả hồi quy nhóm mẫu phân chia theo CAPEX…………49
Bảng 4.15 Tổng hợp kết quả hồi quy nhóm mẫu phân chia theo SALES_GR…….51 Bảng 4.16 Tổng hợp kết quả hồi quy nhóm mẫu phân chia theo Z. ……………….52 Bảng 4.17 Kết quả hồi quy kiểm định ảnh hưởng của tâm lý thận trọng…………..54 Bảng 4.18 Tổng hợp kết quả hồi quy nhóm mẫu phân chia theo Z………...……...56 Bảng 4.19 Kết quả hồi quy kiểm định ảnh hưởng của tâm lý thận trọng………….59 Bảng 4.20 Tổng hợp kết quả hồi quy mức độ bất cân xứng dòng tiền theo các biến đặc trưng………………………………………………………………..62
DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ Hình 4.1 Dòng tiền hoạt động và tỉ suất sinh lợi doanh nghiệp qua các năm (nhóm quan sát R≥0)…………………………………………………………….30 Hình 4.2 Dòng tiền hoạt động và tỉ suất sinh lợi doanh nghiệp qua các năm (nhóm quan sát R
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT Từ viết tắt Từ viết đầy đủ bằng tiếng Anh Từ viết đầy đủ bằng tiếng Việt AMEX American Stock Exchange Sở Giao Dịch Chứng Khoán Mỹ Mô hình hồi quy với hiệu ứng cố FEM Fixed effects model định CFO Operating cash flow Dòng tiền hoạt động Phương pháp kiểm định nội sinh DWH Durbin – Wu - Hausman Durbin – Wu – Hausman Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành HOSE Ho Chi Minh Stock Exchange Phố Hồ Chí Minh Sở Giao Dịch Chứng Khoán New NYSE New York Stock Exchange York Mô hình hồi quy với hiệu ứng ngẫu REM Random effects model nhiên
1 TÓM LƯỢC Bài nghiên cứu này phân tích hiện tượng bất cân xứng dòng tiền hoạt động của các doanh nghiệp Việt Nam, sau đó sử dụng kết quả phân tích này để tiếp tục phân tích và nhận định nguyên nhân dẫn đến hiện tượng bất cân xứng thu nhập của các doanh nghiệp. Trên mẫu nghiên cứu 272 doanh nghiệp niêm yết trên HOSE từ năm 2008 – 2014, tác giả sử dụng phân tích hồi quy theo FEM & REM dựa theo phương pháp nghiên cứu của Daniel và cộng sự (2014). Kết quả nghiên cứu cho thấy hiện tượng bất cân xứng dòng tiền hoạt động thực sự tồn tại ở các doanh nghiệp Việt Nam. Mức độ bất cân xứng dòng tiền hoạt động của doanh nghiệp Việt Nam cũng thay đổi theo giai đoạn tăng trưởng của doanh nghiệp, giảm dần qua các giai đoạn tăng trưởng từ lúc còn là doanh nghiệp tăng trưởng cho đến khi trưởng thành. Từ kết quả nghiên cứu này, tác giả đưa ra nhận định về nguyên nhân gây ra hiện tượng bất cân xứng thu nhập (mà bất cân xứng dòng tiền là một thành phần trong đó) ở các doanh nghiệp Việt Nam. Hiện tượng bất cân xứng thu nhập không phải là vấn đề đơn thuần xuất phát từ nguyên tắc thận trọng trong ghi nhận số liệu kế toán mà còn có nguyên nhân khác gây ra từ hiện tượng bất cân xứng dòng tiền – xuất phát từ vấn đề định giá chứng khoán đối với những thay đổi trong dòng tiền. Từ khóa: bất cân xứng dòng tiền, bất cân xứng thu nhập.
2 1.CHƯƠNG I: MỞ ĐẦU 1.1. Lý do chọn đề tài Trong giai đoạn 2014 – 2015, tình hình kinh tế vĩ mô của Việt Nam có nhiều điểm khởi sắc, tạo điều kiện thuận lợi hơn cho hoạt động của các doanh nghiệp. Tính đến tháng 11 năm 2015, giá trị vốn đầu tư đăng kí thành lập doanh nghiệp tăng đáng kể so với cùng kì năm 2014. Tuy nhiên, số lượng doanh nghiệp phá sản và ngừng hoạt động vẫn cao, trung bình mỗi ngày có 200 doanh nghiệp ngừng hoạt động, các số liệu thống kê cho thấy xu hướng sàn lọc của nền kinh tế ngày càng tăng, cạnh tranh thị trường sàn lọc các doanh nghiệp nhỏ - quản trị yếu kém ra khỏi thị trường (tạp chí tài chính, 2015). Bối cảnh kinh tế đòi hỏi sự chú trọng toàn diện hơn đến việc phân tích và quản trị doanh nghiệp, trong đó có phân tích và quản trị tài chính. Đối với phân tích tài chính doanh nghiệp và định giá chứng khoán, dòng tiền hoạt động và dự báo dòng tiền hoạt động là tiêu chí phân tích quan trọng đối với nhà quản trị tài chính bên trong và nhà đầu tư bên ngoài doanh nghiệp. Do đó, việc nắm được các đặc điểm mối quan hệ giữa dòng tiền hoạt động và giá cả chứng khoán là rất quan trọng. Thông thường, tỉ suất sinh lợi chứng khoán và dòng tiền hoạt động có mối quan hệ đồng biến. Tuy nhiên, nhiều nhà nghiên cứu đã thực hiện phân tích chi tiết mối quan hệ này, tiêu biểu như Basu (1997), Watts (2003), Ryan (2006), Steele(2011), Daniel và cộng sự (2014),… Những kiểm định trên nhiều thị trường phát hiện ra rằng mối quan hệ giữa tỉ suất sinh lợi chứng khoán và dòng tiền hoạt động là mối quan hệ bất cân xứng, tương quan đồng biến giữa hai yếu tố này mạnh hơn trong trường hợp tỉ suất sinh lợi âm. Đặc điểm tương quan này sẽ ảnh hưởng đến việc nghiên cứu và phân tích dòng tiền hoạt động cũng như tỉ suất sinh lợi của doanh nghiệp, nhằm hỗ trợ cho các quyết định định giá và quản trị, từ đó phát sinh yêu cầu thực tiễn cần có những nghiên cứu tiến hành kiểm định và phân tích đặc điểm này trong điều kiện thị trường Việt Nam. Tuy nhiên, tại Việt Nam, tác giả ghi nhận thấy
3 chưa có nghiên cứu nào đi vào kiểm định và phân tích vấn đề này. Do đó, tác giả đã lựa chọn thực hiện đề tài “Bất cân xứng dòng tiền: nguyên nhân và những ảnh hưởng đến nghiên cứu về bất cân xứng thu nhập”. Do sự liên quan của bất cân xứng dòng tiền đến vấn đề bất cân xứng thu nhập, đây đồng thời cũng là một vấn đề mới chưa được đề cập trong các nghiên cứu ở Việt Nam, cho nên trong đề tài này tác giả cũng tiến hành kiểm định và làm rõ một số vấn đề liên quan đến hiện tượng bất cân xứng thu nhập của các doanh nghiệp Việt Nam. 1.2. Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu Mục tiêu chính của bài nghiên cứu này là nghiên cứu hiện tượng bất cân xứng dòng tiền hoạt động trong điều kiện các doanh nghiệp Việt Nam, làm rõ đặc điểm của mối quan hệ bất cân xứng này trong những giai đoạn tăng trưởng khác nhau của doanh nghiệp. Bên cạnh đó, đề tài còn hướng đến giải thích hiện tượng bất cân xứng thu nhập – là vấn đề có liên quan đến bất cân xứng dòng tiền hoạt động. Nội dung trọng tâm của đề tài cụ thể ở các câu hỏi nghiên cứu như sau: (i) Hiện tượng bất cân xứng dòng tiền hoạt động tồn tại như thế nào ở các doanh nghiệp Việt Nam? (ii) Hiện tượng bất cân xứng dòng tiền của các doanh nghiệp Việt Nam có thay đổi theo từng giai đoạn tăng trưởng của doanh nghiệp hay không? (iii) Ngoài bất cân xứng dòng tiền, tâm lý thận trọng có ảnh hưởng đến hiện tượng bất cân xứng thu nhập ở các doanh nghiệp hay không? 1.3. Phương pháp nghiên cứu 1.3.1. Đối tượng nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu của đề tài là hiện tượng bất cân xứng dòng tiền hoạt động và bất cân xứng thu nhập của các doanh nghiệp Việt Nam. Trong đó, bất cân xứng dòng tiền hoạt động là đối tượng nghiên cứu chính.
4 1.3.2. Mẫu nghiên cứu và dữ liệu Mẫu nghiên cứu: 272 doanh nghiệp niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh – Hose trong kì nghiên cứu giai đoạn 2008-2014. Số liệu thu thập từ báo cáo tài chính của doanh nghiệp và lịch sử giá được thu thập trên website bvsc.com.vn. Số liệu tuổi của doanh nghiệp được thu thập từ hồ sơ doanh nghiệp đăng tải trên website của trung tâm lưu kí chứng khoán http://vsd.vn/ 1.3.3. Mô hình phân tích Đề tài sử dụng phương pháp phân tích định lượng, các mô hình phân tích được sử dụng dựa theo nghiên cứu của Daniel và cộng sự (2014) nhằm: (i) Kiểm định sự tồn tại của hiện tượng bất cân xứng dòng tiền. (ii) Kiểm định mối quan hệ giữa bất cân xứng dòng tiền hoạt động với chu kì tăng trưởng của doanh nghiệp. (iii) Kiểm định ảnh hưởng của tâm lý thận trọng đến hiện tượng bất cân xứng thu nhập. Phương pháp hồi quy được sử dụng là phương pháp hồi quy bình phương nhỏ nhất dữ liệu dạng bảng theo FEM và REM, tiến hành kiểm định Hausman để lựa chọn phương pháp hồi quy phù hợp. Để đảm bảo tính hiệu quả của các kết quả hồi quy, tác giả sử dụng phương pháp kiểm định F, kiểm định BP và kiểm định DWH để kiểm định hiện tượng tự tương quan, phương sai thay đổi và hiện tượng nội sinh. Sau đó lựa chọn sử dụng phương pháp hồi quy sử dụng phương sai hiệu chỉnh White để khắc phục các vi phạm này của mô hình.
5 1.4. Ý nghĩa của đề tài Về mặt lý thuyết, đề tài này lần đầu tiên đi vào nghiên cứu hiện tượng bất cân xứng dòng tiền của doanh nghiệp Việt Nam đồng thời xác định cơ sở lý thuyết để giải thích cho vấn đề nghiên cứu này. Về mặt nghiên cứu thực nghiệm, kết quả nghiên cứu của đề tài cung cấp những bằng chứng thực nghiệm về hiện tượng bất cân xứng dòng tiền hoạt động, tìm ra những đặc điểm của mối quan hệ bất cân xứng này ở các doanh nghiệp Việt Nam. Bên cạnh đó, nghiên cứu còn đưa ra những kết luận về nguyên nhân gây ra hiện tượng bất cân xứng thu nhập của doanh nghiệp Việt Nam, nêu lên điểm chú ý ở sự hạn chế về tính thận trọng khá thấp trong báo cáo tài chính của các doanh nghiệp Việt Nam. 1.5. Kết cấu đề tài Chương 1: Giới thiệu đề tài. Chương 2: Cơ sở lý thuyết của đề tài. Chương 3: Phương pháp nghiên cứu. Chương 4: Kết quả phân tích thực nghiệm. Chương 5: Kết luận. KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 Chương 1 đã trình bày lý do của việc thực hiện đề tài, vấn đề nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu và nội dung nghiên cứu của đề tài làm tiền đề cho các chương tiếp theo trong nghiên cứu của đề tài.
6 2.CHƯƠNG II: CƠ SỞ LÝ THUYẾT 2.1. Khái niệm bất cân xứng thu nhập và bất cân xứng dòng tiền Hiện tượng bất cân xứng thu nhập theo mô tả của Basu (1997) là mối quan hệ không đồng nhất giữa thu nhập doanh nghiệp và tỉ suất sinh lợi chứng khoán doanh nghiệp đó trong trường hợp tỉ suất sinh lợi chứng khoán dương và tỉ suất sinh lợi chứng khoán âm. Kết quả kiểm định của các nghiên cứu về hiện tượng bất cân xứng thu nhập đưa đến kết quả rằng tương quan đồng biến giữa thu nhập doanh nghiệp và tỉ suất sinh lợi chứng khoán mạnh hơn trong trường hợp tỉ suất sinh lợi âm (Basu 1997 và Ryan 2002). Sự bất cân xứng trong mối tương quan này được thể hiện qua mô hình: 𝑿𝒊𝒕 ⁄𝑷𝒕−𝟏 = 𝜷𝟎 + 𝜷𝟏 𝑫𝒊𝒕 + 𝜷𝟐 𝑹𝒊𝒕 + 𝜷𝟑 𝑹𝒊𝒕 𝑫𝒊𝒕 + 𝜺𝒊𝒕 (1) Trong đó i và t đại diện cho công ty và kì quan sát. X đại diện cho thu nhập và R đại diện cho tỉ suất sinh lợi thị trường hay tỉ suất sinh lợi điều chỉnh rủi ro. D là biến giả, bằng 1 nếu R
7 đó, bất cân xứng dòng tiền là do phản ứng định giá dòng tiền hoạt động doanh nghiệp của thị trường đối với những doanh nghiệp ở các giai đoạn tăng trưởng khác nhau trong những điều kiện môi trường thông tin khác nhau. Như vậy, bất cân xứng thu nhập là một kết quả tổng hợp của hai thành phần: (i) Bất cân xứng các khoản ước tính xuất phát từ nguyên tắc thận trọng trong ghi nhận số liệu kế toán do ảnh hưởng của tâm lý thận trọng. (ii) Bất cân xứng dòng tiền hoạt động xuất phát từ sự định giá dòng tiền doanh nghiệp trong các giai đoạn tăng trưởng khác nhau của doanh nghiệp. 2.2. Lý thuyết nền tảng 2.2.1. Thuyết trật tự phân hạng (pecking order theory) Một trong những nền tảng đầu tiên cho lý thuyết trật tự phân hạng là nghiên cứu của Donaldson (1961), nghiên cứu này đưa ra những bằng chứng cho thấy các nhà quản lý công ty ưu tiên sử dụng nguồn tài trợ nội bộ và chỉ cân nhắc sử dụng nguồn vốn bên ngoài (nợ và cổ phần thường) trong những trường hợp mà nhu cầu vốn gia tăng bất thường không thể tránh khỏi. Lý thuyế t trâ ̣t tự phân ha ̣ng đươ ̣c phát triể n bởi Stewart Myers và Nicolas Majluf (1984) lý giải các quyết định đầu tư và tài trợ của doanh nghiệp dựa trên cơ sở thông tin bất cân xứng. Bởi vì các nhà quản tri ̣ hiể u rõ hơn các nhà đầ u tư bên ngoài về tin ̀ h hin ̀ h kinh doanh của công ty cũng như khả năng sinh lơ ̣i các dự án trong tương lai. Theo thuyết này, phát hành cổ phiếu mới sẽ rất tốn kém vì các nhà quản lý có nhiều thông tin về doanh nghiệp hơn so với các nhà đầu tư bên ngoài, các nhà đầu tư mới yêu cầu mức chiết khấu cao hơn khi doanh nghiệp phát hành cổ phiếu mới dẫn đến việc phát hành cổ phiếu mới trở nên đắt đỏ. Thuyết trật tự phân hạng kết luận một trật tự phân hạng trong quyết định nguồn tài trợ của các doanh nghiệp, theo đó, đầu tư sẽ được tài trợ trước tiên bằng vốn nội bộ, chủ yếu là lợi nhuận tái đầu tư, sau đó đến phát hành nợ mới, cuối cùng bằng phát hành vốn cổ phần mới.
8 Mô ̣t doanh nghiê ̣p có dòng tiề n hoa ̣t đô ̣ng lớn và ổ n đinh ̣ qua thời gian sẽ có khả năng lớn hơn trong viê ̣c tự tài trơ ̣ vố n từ nguồ n tiề n hoa ̣t đô ̣ng của doanh nghiê ̣p, giảm rủi ro tái tài trơ ̣, giảm chi phí tài trơ ̣, do đó làm tăng giá tri ̣doanh nghiê ̣p và cổ phiế u. Lý thuyế t trâ ̣t tự phân ha ̣ng là cơ sở dự báo tồ n ta ̣i mô ̣t mố i quan hê ̣ đồ ng biế n giữa dòng tiề n hoa ̣t đô ̣ng của doanh nghiê ̣p với tỉ suấ t sinh lơ ̣i chứng khoán. 2.2.2. Thuyết triể n vo ̣ng và tài chính hành vi (prospect theory and behavioral finance) Lý thuyết triển vọng được phát triển bởi Daniel Kahneman và Tversky (1979), sau đó phiên bản điều chỉnh là “Lý thuyết triển vọng tích lũy” (Cumulative Prospect Theory) do Tversky và Kahneman (1992) xây dựng được coi như một bổ sung hoàn hảo cho lý thuyết về độ thỏa dụng kỳ vọng (Expected Utility Theory). Từ các kết quả nghiên cứu thực nghiệm, Kahneman và Tversky đã khái quát các nội dung chính của lý thuyết triển vọng, rằ ng hành vi của nhà đầu tư có ba đặc điểm chính mà lý thuyết độ thỏa dụng kỳ vọng không thể giải thích được, đó là: (i) Tùy thuộc vào bản chất của triển vọng là gì, hành vi của nhà đầu tư đôi lúc thể hiện sự không thích rủi ro (lẩn tránh rủi ro) song đôi lúc lại ưa thích rủi ro (tìm kiếm rủi ro). Nhà đầu tư lựa chọn dựa trên lời và lỗ; (ii) Nhà đầu tư đánh giá các khoản lời và lỗ so với một mức tham khảo và thông thường mức tham khảo ứng với tình trạng hiện tại của nhà đầu tư đó; (iii) Nhà đầu tư sợ thua lỗ bởi cái “mất” tác động đến cảm xúc của họ mạnh mẽ hơn cái “được”. Nhà đầu tư sơ ̣ thua lỗ và rủi ro, tồ n ta ̣i tính không cân xứng trong tâm lý rõ ràng giữa những giá trị mà nhà đầu tư kỳ vọng vào lợi nhuận và thua lỗ, được gọi là sự ghét rủi ro. Thuyế t triể n vo ̣ng chỉ ra rằng đố i với hành vi nhà đầu tư nói chung, sự ghét rủi ro khiế n cho mô ̣t đồ ng thua lỗ được cân nặng gấp nhiều lần so mô ̣t đồ ng với lợi nhuận, dẫn đế n phản ứng ma ̣nh mẽ hơn trong trường hơ ̣p thua lỗ hoă ̣c rủi ro so với trong tình huố ng có laĩ .