Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Biến động giá dầu thế giới và thị trường chứng khoán Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:69

Thêm vào BST

Báo xấu

41
lượt xem 3
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Nghiên cứu này nhằm mục đích phân tích tác động của các cú sốc giá dầu thế giới đến thị trường chứng khoán Việt Nam với dữ liệu lãi suất và tỷ giá hối đoái được xem như các nhân tố thêm vào. Giá cổ phiếu, giá dầu thế giới, tỷ giá hối đoái và lãi suất hàng ngày được lấy từ ngày 26/07/2005 đến ngày 25/09/2013.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Biến động giá dầu thế giới và thị trường chứng khoán Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH ------------ TRẦN THỊ MINH PHƯƠNG BIẾN ĐỘNG GIÁ DẦU THẾ GIỚI VÀ THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ TPHCM, NĂM 2013
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH ------------ TRẦN THỊ MINH PHƯƠNG BIẾN ĐỘNG GIÁ DẦU THẾ GIỚI VÀ THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số : 60340201 LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC TS. Nguyễn Khắc Quốc Bảo
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn “Biến động giá dầu thế giới và Thị trường chứng khoán Việt Nam” là công trình nghiên cứu của tôi. Ngoài những tài liệu tham khảo đã được trích dẫn trong luận văn, tôi cam đoan rằng mọi số liệu và kết quả nghiên cứu của luận văn này chưa từng được công bố hoặc được sử dụng dưới bất cứ hình thức nào. TP. Hồ Chí Minh, ngày 22 tháng 10 năm 2013 Tác giả Trần Thị Minh Phương
MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT DANH MỤC BẢNG BIỂU DANH MỤC HÌNH VẼ TÓM LƯỢC 1. GIỚI THIỆU CHUNG ......................................................................................... 1 2. TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY ........................ 6 3. PHƯƠNG PHÁP, MÔ HÌNH VÀ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU ......................... 13 3.1. Phương pháp, mô hình nghiên cứu ............................................................ 13 3.1.1. Giới thiệu về mô hình tự hồi quy - VAR ............................................ 13 3.1.2. Phương pháp ước lượng mô hình VAR ............................................. 14 3.1.3. Một số vấn đề trong xây dựng mô hình VAR ..................................... 14 3.1.4. Mô hình VAR kiểm định mối quan hệ giữa các nhân tố ................... 15 3.2. Cơ sở dữ liệu ............................................................................................. 16 4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ................................................................................ 21 4.1. Kiểm định nghiệm đơn vị ........................................................................... 21 4.2. Xác định độ trễ tối ưu của mô hình............................................................ 24 4.3. Phân tích đồng liên kết đa biến Johansen ................................................ 26 4.4. Kết quả mô hình VAR ................................................................................. 29 4.5. Kiểm định nhân quả Granger .................................................................... 34 4.6. Kiểm định sự ổn định của mô hình ............................................................ 37 4.7. Phân tích phân rã phương sai.................................................................... 39 4.8. Hàm phản ứng đẩy tổng quát..................................................................... 41 5. KẾT LUẬN ........................................................................................................ 45 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT BP: Công ty gas và xăng dầu quốc tế. DF-GLS (Modified Dickey – Fuller): Kiểm định ADF hiệu chỉnh Eview (Econometric Views): Phần mềm thống kê EIA (U.S. Energy information administration): Cơ quan quản lý thông tin năng lượng Mỹ PP: Kiểm định nghiệm đơn vị Phillips Perron R (Interest rate): Lãi suất Stata (Statistics and data): Phần mềm thống kê TTCK: Thị trường chứng khoán VAR (Vector autoregressions): Phương pháp vectơ tự hồi quy VECM (Vector error correction model): Mô hình vectơ hiệu chỉnh sai số VN-INDEX (Việt Nam Stock Index): Chỉ số giá chứng khoán Việt Nam JJ: phương pháp kiểm định đồng liên kết Johansen và Juselius
DANH MỤC BẢNG BIỂU Bảng 1.Tình hình tiêu thụ và nhập khẩu xăng dầu của Việt Nam từ năm 2005 đến 2013 Bảng 2. Bảng tóm tắt kỳ vọng tương quan giữa các nhân tố với TTCK Bảng 3. Thống kê quy mô các sàn chứng khoán Bảng 4. Bảng tóm tắt dữ liệu nghiên cứu Bảng 5. Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị Bảng 6. Kết quả xác định độ trễ tối đa của mô hình Bảng 7. Kết quả xác định độ trễ tối ưu bằng kiểm định loại trừ Wald Bảng 8. Kết quả kiểm định đồng liên kết Johansen Bảng 9. Kết quả mô hình VAR Bảng 10. Kết quả mô hình VAR giai đoạn thứ nhất Bảng 11. Kết quả mô hình VAR giai đoạn thứ hai Bảng 12. Kết quả kiểm định nhân quả Granger Bảng 13. Kết quả kiểm định tính ổn định của mô hình Bảng 14. Kết quả phân tích phân rã phương sai Bảng 15. Kết quả phân tích phản ứng đẩy
DANH MỤC HÌNH VẼ Đồ thị 1: Diễn biến chỉ số VN Index và giá dầu từ năm 2005 đến năm 2013 Đồ thị 2: Đồ thị biểu diễn dữ liệu chuỗi thời gian của các biến Đồ thị 3: Kết quả phân tích phản ứng đẩy Biểu đồ 1: Biểu đồ vòng tròn đơn vị
TÓM LƯỢC Nghiên cứu này nhằm mục đích phân tích tác động của các cú sốc giá dầu thế giới đến thị trường chứng khoán Việt Nam với dữ liệu lãi suất và tỷ giá hối đoái được xem như các nhân tố thêm vào. Giá cổ phiếu, giá dầu thế giới, tỷ giá hối đoái và lãi suất hàng ngày được lấy từ ngày 26/07/2005 đến ngày 25/09/2013. Kết quả kiểm định đồng liên kết JJ cho thấy không có mối quan hệ trong dài hạn giữa giá chứng khoán, giá dầu và tỷ giá hối đoái. Ngược với kỳ vọng lý thuyết, kết quả mô hình VAR cho thấy giá chứng khoán biến động cùng chiều với giá dầu thế giới, tuy nhiên mức biến động này là khá nhỏ. Phân tích phân rã phương sai và hàm phản ứng xung thể hiện các cú sốc của giá chứng khoán chịu tác động chủ yếu bởi giá trị quá khứ của chính nó. Nghiên cứu ở giai đoạn trước và sau năm 2010 cho thấy việc giảm nhập khẩu dầu của Việt Nam đã làm giảm tác động của giá dầu thế giới đến thị trường chứng khoán trong nước, kết quả này có ý nghĩa trong việc đưa ra những gợi ý chính sách nhằm ổn định và phát triển TTCK trong nước.
1 PHẦN I: GIỚI THIỆU CHUNG 1. Lý do chọn đề tài: Kể từ những cú sốc về giá dầu những năm 1973-1974, trên thế giới đã có nhiều nghiên cứu tìm hiểu về mối quan hệ giữa các cú sốc giá dầu và các biến kinh tế vĩ mô. Nghiên cứu của James Hamilton (1983), Chaudhuri và Daniel (1998), Greene, Jones và Leiby (1998), Sadorsky (1999) về tác động của biến động giá dầu đến nền kinh tế Mỹ đều cho thấy giá dầu có những ảnh hưởng không giống nhau đến các biến kinh tế vĩ mô. Nghiên cứu của Sadorsky (2001) trên nền kinh tế Canada, nghiên cứu của Faff và Brailsford (1999) trên nền kinh tế Úc đều cho thấy có sự tác động đáng kể của giá dầu đến các biến kinh tế vĩ mô. Ngược lại, nghiên cứu của Huang và đồng sự (1996) không tìm thấy mối liên hệ đáng kể nào giữa giá dầu tương lai hàng ngày với tỷ suất sinh lời TTCK tại Mỹ. Trong khi đó nghiên cứu của Shigeki Ono (2011) ở các quốc gia mới nổi lại cho thấy tỷ suất sinh lợi TTCK có phản ứng cùng chiều với giá dầu ở Trung Quốc, Ấn Độ và Nga nhưng không có phản ứng ở Brazil. Hầu hết các nghiên cứu đều cho thấy tác động của những cú sốc giá dầu dường như lớn hơn đáng kể ở những quốc gia nhập khẩu dầu, đặc biệt là những nước có khung chính sách yếu, nguồn dự trữ ngoại tệ yếu, và quá trình thị vốn quốc tế bị hạn chế. Việt Nam là một nước đang phát triển, nguồn dữ trữ ngoại tệ nhìn chung còn yếu do cán cân thương mại thường xuyên ở tình trạng thâm hụt, mặt khác nhu cầu sử dụng các sản phẩm từ dầu mỏ ngày càng tăng, không chỉ trong ngắn hạn mà cả trong dài hạn do sự bùng nổ dân số, các ngành công nghiệp tiếp tục phát triển, đặc biệt là sự tăng tốc của ngành giao thông do nhu cầu đi lại ngày càng nhiều…vì vậy xăng dầu đóng một vai trò hết sức quan trọng đối với nền kinh tế. Là nước xuất khẩu dầu thô, nhập khẩu dầu tinh để phục vụ cho các hoạt động trong nước. Trước năm 2009 Việt Nam nhập khẩu 100% lượng xăng dầu cho nhu cầu tiêu thụ trong nước. Năm 2009 một số nhà máy lọc dầu được xây dựng và đi vào hoạt động như
2 nhà máy lọc dầu Dung Quất, nhà máy lọc dầu Nghi Sơn góp phần giảm lượng xăng dầu nhập khẩu của Việt Nam. Tuy nhiên các nhà máy lọc dầu này chỉ mới cung cấp được khoảng trên 30% nhu cầu sử dụng trong nước. Để đáp ứng nhu cầu phát triển kinh tế, hiện nay Việt Nam vẫn phải nhập khẩu khoảng 70% lượng xăng dầu cho nhu cầu tiêu thụ nên giá xăng dầu nội địa phụ thuộc rất lớn vào thị trường xăng dầu thế giới. Bảng 1.Tình hình tiêu thụ và nhập khẩu xăng dầu của Việt Nam từ năm 2005 đến 2012 Năm 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Khối lượng tiêu dùng 258 254 283 300 304 329 358 361 (ngàn thùng/ngày) Khối lượng tiêu dùng 12,2 12 13,3 14,1 14,1 15,1 16,5 16,6 (triệu tấn) Khối lượng nhập khẩu 250 254 268 296,4 291,8 236,7 227 (ngàn thùng/ngày) Khối lượng nhập khẩu 11,3 11 12,55 12,85 13 9,85 10,67 9,2 (triệu tấn) Nguồn: Tổng Cục Thống kê, U.S.Energy Information Admination, BP Statistic. Mặc dù lượng nhập khẩu xăng dầu cho tiêu dùng trong nước của Việt Nam trong những năm gần đây đã giảm nhưng theo thống kê của tổ chức BP, nhu cầu tiêu thụ xăng dầu của Việt Nam tăng trung bình 5%/năm từ năm 2005 đến năm 2012. Đây là một mức cao so với thế giới khi mức tăng trưởng tiêu thụ xăng dầu của thế giới trung bình từ năm 2005 đến 2012 chỉ là 0,92%/năm, trong đó khối các nước Châu Á Thái Bình Dương là 2,8%/năm. Với việc tiêu thụ xăng dầu ngày càng nhiều và tăng cao nên giá xăng dầu thế giới biến động sẽ dễ gây ra những bất lợi cho các quốc gia có lượng nhập khẩu xăng dầu lớn nói chung và Việt Nam nói riêng. Tuy nhiên, do Việt Nam cũng có nguồn thu ngoại tệ từ việc xuất khẩu dầu thô nên giá xăng dầu thế giới biến động sẽ có tác động tích cực cho các khoản thu này. Vì vậy sự biến động của giá xăng dầu thế giới sẽ tác động như thế nào đến nền kinh tế Việt Nam, các tác động này là nhiều hay ít và tác động tích cực hay tiêu cực? Mặt
3 khác việc giảm lượng nhập khẩu xăng dầu trong những năm gần đây có làm giảm tác động của giá dầu thế giới đến nền kinh tế của quốc gia đang phát triển như Việt Nam hay không? TTCK vốn được xem là phong vũ biểu của một nền kinh tế. Vì vậy, cũng như nhiều nghiên cứu trước đây, để có cái nhìn tổng quát về tác động của giá dầu đến nền kinh tế Việt Nam, tác giả đã chọn đề tài “Biến động giá dầu thế giới và Thị trường chứng khoán Việt Nam” để phân tích về mặt định lượng tác động của giá dầu thế giới đến TTCK Việt Nam trong nghiên cứu này. 2. Mục tiêu nghiên cứu Bài nghiên cứu này nhằm mục đích trả lời cho các câu hỏi sau: Có mối quan hệ trong ngắn hạn và dài hạn giữa giá dầu thế giới và TTCK trong thị trường đang phát triển như Việt Nam không? Khuynh hướng quan hệ giữa các biến này trong giai đoạn từ năm 2005 đến 2013? Việc giảm lượng nhập khẩu xăng dầu từ năm 2010 có làm giảm tác động của giá dầu thế giới đến giá chứng khoán Việt Nam hay không? Thị trường chứng khoán trong nước có bị tách biệt khỏi những biến động của giá dầu thế giới không? Trả lời cho câu hỏi này sẽ là những ngụ ý quan trọng cho chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ không chỉ cho Việt Nam mà còn cả những nước phụ thuộc vào nguồn năng lượng thế giới để chuyển đổi những cú sốc của giá dầu. Tác động của những biến động giá dầu đến nền kinh tế Việt Nam có thể giúp chính phủ xem xét để tìm kiếm những nguồn năng lượng thay thế ít biến động hơn chẳng hạn như Khí tự nhiên lỏng (Gas). Để đảm bảo ổn định nguồn năng lượng, cơ sở hạ tầng thích hợp cần được thiết lập để đảm bảo ngành công nghiệp có những phương tiện để chuyển đổi từ sản xuất chuyên sâu dầu sang chuyên sâu về gas. 3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu Nhằm làm sáng tỏ mối quan hệ trong ngắn hạn và dài hạn giữa biến động của giá dầu thế giới với biến số kinh tế vĩ mô và TTCK trong nước, tác giả tập trung
4 nghiên cứu vào các biến số: giá dầu thế giới, giá chứng khoán, lãi suất và tỷ giá hối đoái danh nghĩa trong giai đoạn từ năm 2005 đến 2013. Trong đó lãi suất và tỷ giá hối đoái danh nghĩa là các biến độc lập được thêm vào bên cạnh giá dầu thế giới để xem xét tác động của chúng lên giá chứng khoán. Qua đó xem xét phản ứng của các biến giá chứng khoán, lãi suất, tỷ giá hối đoái trước các cú sốc tăng, giảm của giá dầu thế giới và tác động của giá dầu, lãi suất, tỷ giá hối đoái đến giá chứng khoán. Mặt khác, tác giả cũng xem xét việc giảm lượng nhập khẩu xăng dầu từ năm 2010 có làm giảm tác động của giá dầu thế giới đến TTCK Việt Nam hay không. Trong đó giá chứng khoán được tác giả sử dụng là chỉ số VN-Index làm đại diện cho TTCK Việt Nam. Dữ liệu của các biến số trong bài nghiên cứu là dữ liệu hàng ngày, bao gồm 1.935 quan sát, bắt đầu từ ngày 26/07/2005 đến ngày 25/09/2013. Nhằm làm rõ hơn việc giảm lượng nhập khẩu xăng dầu của Việt Nam có làm giảm tác động của giá dầu thế giới đến TTCK Việt Nam hay không tác giả sẽ chia dữ liệu nghiên cứu ra làm hai giai đoạn: giai đoạn thứ nhất từ ngày 26/07/2005 đến 31/12/2009 và giai đoạn thứ hai từ ngày 01/01/2010 đến 25/09/2013. 4. Phương pháp nghiên cứu Để kiểm định về mặt định lượng các mối quan hệ này tác giả sử dụng kỹ thuật phân tích chuỗi thời gian thông qua các bước: kiểm định tính dừng của các biến bằng kiểm định nghiệm đơn vị Phillip-Perron. Nếu các biến là không dừng tác giả sẽ xem xét mối quan hệ trong dài hạn giữa các biến bằng kiểm định đồng liên kết JJ. Nếu tồn tại phương trình đồng liên kết giữa các biến không dừng tác giả sẽ sử dụng mô hình hiệu chỉnh sai số vector (VECM) để xem xét tốc độ và chiều hướng điều chỉnh trong ngắn hạn của giá chứng khoán để quay về mối quan hệ cân bằng trong dài hạn với giá dầu thế giới. Để xem xét mối quan hệ trong ngắn hạn giữa các biến tác giả sử dụng mô hình VAR cơ bản với dữ liệu các chuỗi dừng. Hơn nữa, để bổ sung cho các kết quả kiểm định và ước lượng trên, tác giả sử dụng thêm các Hàm phản ứng xung tổng quát (GIRFs) nhằm xem xét xu hướng tác động qua lại của các biến và Phân tích phân rã phương sai (Variance Decomposition
5 Analysis) để xem xét cụ thể phần trăm tác động của các biến số lên sự biến động của biến số còn lại. Để xử lý dữ liệu nghiên cứu tác giả sử dụng phần mềm Stata11, Eview 6 và Excel. 5. Kết cấu của đề tài Bài nghiên cứu có cấu trúc như sau: Phần I: Giới thiệu chung về đề tài nghiên cứu trong đó nói rõ lý do, mục tiêu nghiên cứu, đối tượng và phương pháp được sử dụng trong bài. Phần II: Xem xét lại các bài nghiên cứu và những tranh luận chính xung quanh tác động của giá dầu, lãi suất, tỷ giá hối đoái đến TTCK. Phần III: Thảo luận phương pháp, lý thuyết mô hình VAR, mô tả dữ liệu được sử dụng trong phân tích. Phần IV: Kết quả ứng dụng và ước lượng. Phần V: Một số kết luận chính sách quan trọng được thiết kế cho thị trường chứng khoán để chống lại những cú sốc của giá dầu.
6 PHẦN II: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 1. Mối quan hệ giữa giá dầu và thị trường chứng khoán Về lý thuyết, biến động của giá dầu sẽ tác động đến giá trị cổ phiếu. Mô hình định giá cổ phiếu hay mô hình chiết khấu cổ tức chỉ ra rằng giá trị cổ phiếu bằng tổng chiết khấu dòng tiền mặt tương lai được kỳ vọng. Dầu, vốn, lao động và vật liệu sản xuất đại diện cho những thành phần quan trọng của quá trình sản xuất cho hầu hết các hàng hóa và dịch vụ và những thay đổi trong giá các yếu tố đầu vào này sẽ ảnh hưởng đến dòng tiền mặt (Basher và Sadorsky, 2006). Khi giá dầu thay đổi sẽ có những ảnh hưởng nhất định tới việc tăng chi phí của các doanh nghiệp và nền kinh tế. Sự tác động này ở từng quốc gia, từng doanh nghiệp với những đặc điểm khác nhau sẽ có tác động khác nhau nhưng nhìn chung khi giá dầu tăng nền kinh tế sẽ kỳ vọng lạm phát gia tăng do chi phí đầu vào của doanh nghiệp tăng, khả năng mở rộng sản xuất của doanh nghiệp bị thu hẹp. Theo thời gian nếu giá xăng dầu tiếp tục tăng cao sẽ làm giảm tốc độ tăng trưởng và giá trị của các doanh nghiệp. Vì vậy giá dầu tăng sẽ làm giảm dòng tiền mặt và giảm giá trị cổ phiếu của doanh nghiệp. Tuy nhiên đối với các công ty xăng dầu và gas tỷ suất sinh lời trên giá cổ phiếu của các công ty này sẽ tăng lên khi giá xăng dầu tăng lên như nghiên cứu của Sadorsky (2001) về các nhân tố rủi ro của tỷ suất sinh lời chứng khoán của các công ty xăng dầu và gas ở Mỹ, nghiên cứu của Tran Huu Nghi (2010) ở các công ty xăng dầu và vận tải ở Việt Nam cho thấy tỷ suất sinh lời cổ phiếu của các công ty này biến động cùng chiều với giá dầu do các công ty ở Việt Nam đã chuyển những thay đổi trong chi phí đầu vào của họ vào giá các sản phẩm và dịch vụ của họ nhằm đạt được mục tiêu lợi nhuận đề ra. Tỷ suất sinh lời chứng khoán của các công ty năng lượng thay thế cũng được kỳ vọng là tăng khi có sự tăng lên của giá dầu. 2. Mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán Những thay đổi trong tỷ giá hối đoái có thể có tác động tích cực hoặc tiêu cực đến tỷ suất sinh lời chứng khoán tùy thuộc vào việc đất nước là một nước nhập
7 khẩu hoặc xuất khẩu nhiều dầu. Narayan K. Paresh and Narayan Seema (2010) cho rằng sự định giá cao tỷ giá hối đoái của một quốc gia sản xuất nhiều dầu làm giảm khả năng cạnh tranh của hàng xuất khẩu và ảnh hưởng xấu đến giá chứng khoán trong nước. Tương tự, một sự định giá cao tỷ giá hối đoái của một quốc gia tiêu thụ nhiều dầu làm giảm chi phí đầu vào do đó làm tăng giá chứng khoán trong nước và ngược lại. Tuy nhiên nhiều nghiên cứu thực nghiệm trên các thị trường khác nhau cho kết quả không đồng nhất cho tất cả các thị trường. Nghiên cứu của Joseph (2002), Vygodina (2006), Rahman và Uddin (2009) ở Bangladesh, Ấn Độ và Pakistan cho biết không có mối liên hệ trong ngắn hạn cũng như trong dài hạn giữa tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu. Aggarwal (1981) với kết quả thay đổi đồng USD, tỷ giá hối đoái và giá cổ phiếu tại Mỹ từ năm 1974 – 1978 có tương quan thuận mạnh hơn trong dài hạn. Narayan K. Paresh and Narayan Seema (2010) nghiên cứu trên thị trường Việt Nam từ năm 2000 đến năm 2008 cho kết quả giá cổ phiếu biến động cùng chiều với giá dầu và tỷ giá hối đoái trong dài hạn nhưng không tìm thấy mối quan hệ trong ngắn hạn. Trong khi đó, nghiên cứu của Ibrahim và Aziz (2003) ở Malaysia từ 1977 đến 1998 cho kết quả tỷ giá hối đoái tác động ngược chiều đến giá cổ phiếu. 3. Mối quan hệ giữa lãi suất và giá chứng khoán Mối quan hệ giữa lãi suất và giá cổ phiếu là mối quan hệ không trực tiếp và không hoàn toàn diễn ra theo một chiều. Lý do ở chỗ, dòng tiền thu nhập của cổ phiếu không cố định như của trái phiếu, mà chúng có thể thay đổi cùng với lãi suất và mức thay đổi này có thể lớn hơn hoặc nhỏ hơn thay đổi của lãi suất. + Lãi suất tăng - giá cổ phiếu ổn định hoặc tăng: xảy ra khi giá hàng hóa bán ra của các công ty có thể tăng, dẫn đến thu nhập của công ty tăng lên cùng với lạm phát do chi phí đầu vào tăng. Do vậy, giá cổ phiếu trong trường hợp này có thể giữ ổn định vì lãi suất chiết khấu tăng và dòng thu nhập tăng bù đắp được cho nhau.
8 + Lãi suất tăng - giá cổ phiếu giảm: xảy ra khi các dòng thu nhập tương lai của công ty tăng không nhiều hoặc thậm chí giảm, vì trước đó công ty phải huy động vốn với lãi suất cao, đến khi hàng hóa được sản xuất và bán ra thì lại gặp phải sự cạnh tranh gay gắt, trong khi sức mua lại có hạn, thu nhập của công ty giảm sút, công ty không có khả năng tăng giá hàng hóa để bù lại mức lạm phát. Khi lãi suất giảm thì cũng có thể xảy ra các khả năng tương tự. Lãi suất chiết khấu được sử dụng trong công thức định giá cổ phiếu cũng bị ảnh hưởng bởi sự tăng lên của giá dầu. Mô hình định giá cổ phiếu: n Dt Pn Po = ∑ --------------- + ------------- t=1 (1 + K s)t (1 + K s)n Trong đó: Po : Giá cổ phiếu thường ước định D t: Khoản cổ tức dự tính nhận được hàng năm P n: Giá cổ phiếu dự tính nhượng bán ở cuối năm thứ n K s: Tỷ lệ lãi suất hàng năm mà người đầu tư yêu cầu đạt được. Việc giá dầu tăng thường hàm ý dẫn đến áp lực lên lạm phát và ngân hàng trung ương có thể điều chỉnh bằng cách tăng lãi suất. Khi lãi suất thị trường càng cao thì các dòng tiền bị chiết khấu với lãi suất càng lớn, do vậy dẫn đến giá cổ phiếu càng nhỏ. Nếu chỉ xét trong mối tương quan giữa thị trường cổ phiếu và trái phiếu thì trên thực tế, thông thường quan hệ giữa lãi suất và giá cổ phiếu là mối quan hệ ngược chiều. Điều này có thể lý giải như sau: khi dự đoán lãi suất thị trường tăng, tức là giá trái phiếu sẽ giảm, trái phiếu có vẻ hấp dẫn hơn cổ phiếu (Basher và Sadorsky, 2006) thì người đầu tư có xu hướng chuyển từ cổ phiếu sang mua trái phiếu và làm cho giá cổ phiếu giảm.
9 4. Một số nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa giá dầu và thị trường chứng khoán 4.1. Các nghiên cứu của nước ngoài - Narayan K. Paresh and Narayan Seema (2010) kiểm định mối quan hệ giữa giá dầu thế giới, tỷ giá hối đoái và TTCK Việt Nam bằng dữ liệu hàng ngày từ năm 2000 đến năm 2008. Kết quả cho thấy trong ngắn hạn giá dầu và tỷ giá hối đoái có ảnh hưởng khá nhỏ đến chỉ số giá chứng khoán VNI. Bằng kiểm định đồng liên kết tác giả cho thấy giá dầu, tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán có mối quan hệ trong dài hạn và giá dầu, tỷ giá hối đoái đều ảnh hưởng cùng chiều đến giá chứng khoán. - Greene, Jones và Leiby (1998) đánh giá tác động của các nhóm kinh tế như OPEC lên kinh tế Mỹ. Các tác giả đã phát hiện ra ba sự mất mát chính rõ ràng và được thêm vào trong nền kinh tế do sự tăng giá dầu: sự mất mát về tiềm lực sản xuất, mất mát trong việc điều chỉnh hoạt động kinh tế vĩ mô và chuyển đổi sự giàu có từ người tiêu dùng dầu của Mỹ sang các nước xuất khẩu dầu. Trong khi đó, Kaneko và Lee (1995) sử dụng mô hình VAR tám biến để đánh giá ảnh hưởng của các nhân tố kinh tế đến tỷ suất sinh lợi thị trường chứng khoán Nhật Bản và Mỹ nhằm xác định tầm quan trọng có liên quan của chúng trong bối cảnh biến động. Tám biến được sử dụng trong bài nghiên cứu là: lợi nhuận rủi ro, lợi nhuận kỳ hạn, tốc độ phát triển trong sản xuất công nghiệp, mức lạm phát, những thay đổi trong cán cân thương mại, những thay đổi trong giá dầu, thay đổi của tỷ giá hối đoái và tỷ suất sinh lợi chứng khoán vượt trội. Họ đã tìm thấy rằng giá trị trung bình của tỷ suất sinh lợi cổ phiếu vượt trội, mức lạm phát, lợi nhuận rủi ro, lợi nhuận kỳ hạn ở Mỹ cao hơn so với Nhật Bản. - Nghiên cứu của Sadorsky (1999) quan tâm tới mối quan hệ nghịch chiều giữa các cú sốc giá dầu với tỷ suất sinh lời chứng khoán đối với nền kinh tế Mỹ và tác động nghịch chiều của các cú sốc tới tỷ suất sinh lời chứng khoán thực lên lãi suất và sản xuất công nghiệp. Nghiên cứu chỉ ra rằng những cú sốc biến động giá
10 dầu có những ảnh hưởng không cân xứng lên nền kinh tế. Bằng phân tích hàm phản ứng đẩy, ông chỉ ra rằng biến động giá dầu là quan trọng trong việc giải thích biến động của tỷ suất sinh lời chứng khoán: hơn thế nữa, sau năm 1986 biến động giá dầu giải thích phần lớn sai lệch lỗi dự báo trong tỷ suất sinh lời chứng khoán thực hơn lãi suất. - Sadorsky (2001) tìm thấy mối quan hệ thuận chiều đáng kể giữa chỉ số cổ phiếu gas và dầu với giá dầu thô ở Canada. Hơn nữa tác giả chỉ ra một mối quan hệ thuận chiều giữa tỷ suất sinh lời trên chỉ số với tỷ suất sinh lời trên thị trường chứng khoán nói chung. Cuối cùng một sự kết hợp nghịch chiều được phát hiện giữa giá trị chỉ số thị trường chứng khoán với cả lợi nhuận trên trái phiếu chính phủ một tháng và ba tháng và tỷ giá hối đoái đồng US trên đồng dollar Canada. - Faff và Brailsford (1999) nghiên cứu sự nhạy cảm của tỷ suất sinh lời cổ phiếu công nghiệp Úc đối với giá dầu và sự nhạy cảm đối với tỷ suất sinh lời thị trường. Kết quả của họ chỉ ra một sự nhạy cảm thuận chiều đáng kể trong ngành công nghiệp dầu và gas và một sự nhạy cảm nghịch chiều trong ngành công nghiệp giấy, đóng gói và vận chuyển. - Uddin và Alam (2007) nghiên cứu về tác động của lãi suất lên thị trường chứng khoán Dhaka từ năm 1992 đến năm 2004 bằng phương pháp hồi quy bình phương bé nhất cho kết quả lãi suất và giá chứng khoán, tốc độ phát triển của lãi suất và tốc độ phát triển của giá chứng khoán đều có mối quan hệ nghịch chiều đáng kể. Arango và cộng sự (2002) tìm thấy mối quan hệ ngược chiều và phi tuyến giữa giá cổ phiếu trên thị trường Bogota và lãi suất cho vay liên ngân hàng. 4.2. Nghiên cứu trong nước - Nghiên cứu của Bùi Văn Vinh (2011) về tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô đối với thị trường chứng khoán Việt Nam từ tháng 7/2000 đến tháng 03/2011 bằng mô hình VAR cho thấy: trong ngắn hạn giá dầu thế giới được coi là nguyên nhân giải thích sự biến động của giá chứng khoán. Trong dài hạn có tồn tại mối quan hệ cân bằng giữa giá dầu và chỉ số giá chứng khoán và quá trình khử mất 24
11 tháng trước khi đạt trạng thái cân bằng. Bằng phân tích phân rã tác giả cho thấy trong ngắn hạn một sự tăng lên của giá dầu thế giới sẽ mang lại hiệu ứng tiêu cực cho giá chứng khoán, ngược lại trong dài hạn cú sốc giá dầu mang lại hiệu ứng dương cho giá chứng khoán. Bằng phân tích dự báo phương sai sai số nghiên cứu phát hiện ra rằng, trong ngắn hạn chỉ số giá tiêu dùng, giá dầu, lãi suất cho vay và giá trị sản xuất công nghiệp là những biến có hệ số giải thích lớn nhất sự biến động của VNI nhưng trong dài hạn thì chỉ các biến chỉ số giá tiêu dùng, giá dầu, dự trữ ngoại hối và lãi suất huy động là những biến quan trọng trong việc giải thích biến động của giá chứng khoán. - Nghiên cứu của Tran Huu Nghi (2010) nghiên cứu tác động của giá dầu thế giới đến tỷ suất sinh lời cổ phiếu của các công ty trong ngành công nghiệp xăng dầu và vận tải ở Việt Nam bằng phương pháp bình phương bé nhất với dữ liệu theo ngày trong giai đoạn từ ngày 01/01/2006 đến 31/12/2009. Kết quả nghiên cứu cho thấy tỷ suất sinh lời TTCK Việt Nam, tỷ suất sinh lời cổ phiếu của các công ty trong ngành công nghiệp xăng dầu và vận tải có mối quan hệ cùng chiều với những thay đổi của giá dầu những ngày trước đó. Tỷ suất sinh lời TTCK Việt Nam không có tương quan với những thay đổi của giá dầu trong cùng ngày và không có mối quan hệ với tỷ suất sinh lời tỷ giá hối đoái - Nghiên cứu của Phạm Quang Tín (2011) phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến giá chứng khoán niêm yết trên Sở giao dịch Thành phố Hồ Chí Minh bằng phương pháp thống kê suy diễn phân tích phương sai Anova, với dữ liệu theo tháng từ tháng 01/2008 đến 12/2010. Kết quả nghiên cứu cho thấy các nhân tố nội tại như khối lượng cổ phiếu niêm yết, giá trị ghi sổ, ngành nghề hoạt động của công ty tác động đến giá cổ phiếu của công ty. Các nhân tố ngoại sinh như lãi suất cơ bản tác động ngược chiều với giá chứng khoán, tâm lý của các nhà đầu tư cũng có tác động mạnh đến giá chứng khoán. Nghiên cứu của Phạm Thị Kim Cúc (2012) phân tích những nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu trên TTCK Việt Nam bằng mô hình hồi quy tuyến tính bội với dữ liệu hàng năm từ năm 2000 đến năm 2011. Kết quả cho thấy giá cổ phiếu
12 chịu tác động của các nhân tố nội sinh, các nhân tố vĩ mô và nhân tố thị trường. Trong các nhân tố nội sinh, giá chứng khoán chịu tác động mạnh của hai nhân tố: thu nhập trên mỗi cổ phiếu EPS, mức chi trả cổ tức hàng năm của công ty DIV. Trong bốn nhân tố vĩ mô đưa vào nghiên cứu, giá chứng khoán chịu tác động mạnh của hai nhân tố là tổng sản phẩm quốc nội GDP và dòng vốn đầu tư nước ngoài vào thị trường chứng khoán FII và nhân tố lãi suất không có tác động đến giá cổ phiếu. Bảng 2. Bảng tóm tắt kỳ vọng tương quan giữa các nhân tố với TTCK Tương Nhân tố Lý thuyết và bằng chứng thực nghiệm quan +/- Faff và Brailsford (1999) Giá dầu - Sadorsky (1999) Narayan K. Paresh and Narayan Seema + (2010) Aggarwal (1981), Narayan K. Paresh and + Narayan Seema (2010) Tỷ giá hối đoái - Ibrahim và Aziz (2003). Lãi suất - Uddin và Alam (2007), Arango (2002)