Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:61

Thêm vào BST

Báo xấu

36
lượt xem 3
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Mục tiêu nghiên cứu của đề tài là áp dụng các lý thuyết về cấu trúc vốn cũng như những nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới và tại Việt Nam để làm sáng tỏ sự tác động của các nhân tố đến cấu trúc vốn của công ty niêm yết tại Việt Nam.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại Việt Nam

1 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH  NGUYỄN HUỲNH NHƯ CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG MÃ SỐ: 60340201 NGƢỜI HƢỚNG DẪN: GS.TS TRẦN NGỌC THƠ TP.HỒ CHÍ MINH – NĂM 2013
2 MỤC LỤC LỜI MỞ ĐẦU 1. Tóm tắt ............................................................................................................................... 1 2. Tính cấp thiết của đề tài..................................................................................................... 2 3. Mục tiêu nghiên Cứu ......................................................................................................... 3 4. Đối tƣợng nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu .................................................................. 3 5. Phƣơng pháp nghiên cứu ................................................................................................... 3 6. Ý nghĩa khoa học và ý nghĩa thực tiễn của đề tài ............................................................. 4 7. Bố cục của đề tài ............................................................................................................... 4 CHƢƠNG 1 MỘT SỐ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÔNG TY TRÊN THẾ GIỚI VÀ TẠI VIỆT NAM..................... 5 1.1. Lý Thuyết về Cấu Trúc Vốn và Một số nghiên cứu trên thế giới ................................. 5 1.2. Một số nghiên cứu tại Việt Nam ................................................................................. 15 CHƢƠNG 2 NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA CÁC NHÂN TỐ ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM. .......................................................................... 18 2.1. Tổng quan và thực trạng cơ cấu vốn các công ty tại Việt Nam .................................... 18 2.2. Dữ liệu, xác định các nhân tố đặc trƣng của công ty, thống kê mô tả và xây dựng mô hình nghiên cứu .................................................................................................... 20 2.2.1. Dữ liệu ..................................................................................................................... 20 2.2.2. Xác định các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn các công ty niêm yết tại Việt Nam .................................................................................................................................... 21 2.2.2.1. Khả năng sinh lời (Profitability) ............................................................................ 21 2.2.2.2. Qui mô (Size) ......................................................................................................... 21 2.2.2.3. Các cơ hội tăng trƣởng (Growth opportunities) ..................................................... 22
3 2.2.2.4. Tài sản hữu hình (Tangibility) ................................................................................ 23 2.2.2.5. Đòn bẩy trung bình ngành ...................................................................................... 24 2.2.2.6. Sở hữu Nhà nƣớc (State-owned) ............................................................................ 24 2.2.2.7. Ngành (Industry) .................................................................................................... 25 CHƢƠNG 3 NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU. ..................................................................... 28 3.1 Phân tích thực trạng cấu trúc vốn các công ty niêm yết tại Việt Nam .................... 28 3.2 Tóm tắt thống kê mô tả các nhân tố sau khi đƣợc chuẩn hoá về dạng tỷ lệ % để hồi quy ....................................................................................................................................... 28 3.3 Xây dựng mô hình nghiên cứu các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của công ty niêm yết tại Việt Nam ..................................................................................................... 40 3.3.1. Mô hình quan hệ giữa các nhân tố và cấu trúc vốn .................................................. 40 3.3.2. Đánh giá sự phù hợp của mô hình, kiểm tra tự tƣơng quan và đa cộng tuyến ................................................................................................................................... 41 3.4 Kiểm định sự phù hợp của 3 mô hình .......................................................................... 42 3.5 Mô hình chi tiết theo phƣơng pháp OLS và kiểm định hiện tƣợng đa công tuyến trong mô hình : .................................................................................................................... 45 3.6. Phân tích ma trận hệ số tƣơng quan ............................................................................ 49 3.7. Kết quả chạy mô hình ................................................................................................... 52 TÀI LIỆU THAM KHẢO.................................................................................................... 56
1 LỜI MỞ ĐẦU 1. Tóm tắt Đề tài sử dụng số liệu của 300 công ty phi tài chính niêm yết tại thị trƣờng Việt Nam từ năm 2007 đến năm 2011. Kết quả nghiên cứu cho thấy các công ty niêm yết tại Việt Nam sử dụng nợ cao so với các công ty trên thế giới. Đặc biệt, trong cơ cấu nợ thì nợ ngắn hạn chiếm tỷ trọng rất lớn. Các công ty Nhà nƣớc có mức sử dụng nợ cao hơn các ông ty khác, các công ty lớn có mức sử dụng nợ cao hơn các công ty vừa và nhỏ ở cả nợ ngắn hạn, nợ dài hạn và tổng nợ. Kết quả chính của đề tài là phát hiện những nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại t h ị t r ƣ ờ n g Việt Nam giống với các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các công ty trên thế giới. Cụ thể, các nhân tố: khả năng sinh lời, tài sản hữu hình, tốc độ tăng trƣởng tổng tài sản, ngành Bất động sản, ngành năng lƣợng điện khí gas có quan hệ tỷ lệ nghịch với đòn bẩy tài chính của công ty. Trong khi đó, những nhân tố: quy mô công ty, đòn bẩy trung bình ngành , sở hữu Nhà nƣớc, ngành Cao su, Viễn thông, Dịch vụ Y tế, Giáo dục, Thép, Sản xuất – kinh doanh, Thủy sản, Thực phẩm, Vận tải, Vật liệu- xây dựng, Nhựa bao bì có quan hệ tỷ lệ thuận với đòn bẩy tài chính của công ty.
2 2. Tính cấp thiết của đề tài Một cấu trúc vốn phù hợp là quyết định quan trọng với mọi doanh nghiệp không chỉ bởi nhu cầu tối đa lợi ích thu đƣợc từ các cá nhân và tổ chức liên quan tới doanh nghiệp và hoạt động của doanh nghiệp mà còn bởi tác động của quyết định này tới năng lực kinh doanh của doanh nghiệp trong môi trƣờng cạnh tranh. Trƣớc hết hầu nhƣ các thay đổi trong cấu trúc vốn sẽ đƣa đến các thay đổi trong giá trị thị trƣờng của doanh nghiệp. Thứ hai, lợi ích từ tấm chắn thuế từ nợ đƣa đến giá trị doanh nghiệp gia tăng. Thứ ba, cấu trúc vốn tối ƣu chịu ảnh hƣởng nặng nề bởi rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp. Thứ tƣ, khi các giám đốc thực hiện trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp, các hành động này sẽ chuyển các thông tin quan trọng đến các nhà đầu tƣ. Cấu trúc vốn đề cập tới cách thức doanh nghiệp tìm kiếm nguồn tài chính thông qua các phƣơng án kết hợp giữa bán cổ phần, quyền chọn mua cổ phần, phát hành trái phiếu và đi vay. Cấu trúc vốn tối ƣu là phƣơng án theo đó doanh nghiệp có chi phí vốn nhỏ nhất và có giá cổ phiếu cao nhất. Cấu trúc vốn tối ƣu liên quan tới việc đánh đổi giữa chi phí và lợi ích của doanh nghiệp. Tài trợ bằng vốn vay nợ tạo ra "lá chắn thuế" cho doanh nghiệp, đồng thời giảm mức độ phân tán các quyết định quản lý (đặc biệt với số lƣợng hạn chế cơ hội kinh doanh và đầu tƣ). Mặt khác, Gánh nặng nợ tạo áp lực với doanh nghiệp. Chi phí vay nợ có tác động đáng kể tới vận hành kinh doanh thậm chí dẫn tới đóng cửa doanh nghiệp. Tài trợ từ vốn góp cổ phần không tạo ra chi phí sử dụng vốn cho doanh nghiệp. Tuy nhiên, các cổ đông có thể can thiệp vào hoạt động điều hành doanh nghiệp. Kỳ vọng cao vào hiệu quả sản xuất kinh doanh của các nhà đầu tƣ cũng tạo sức ép đáng kể cho đội ngũ quản lý. Do đó việc lựa chọn cấu trúc vốn thật sự là một vấn đề then chốt của mỗi Doanh Nghiệp. Vì mức độ quan trọng của nó nên việc nghiên cứu các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các công ty là vấn đề thiết yếu.
3 3. Mục tiêu nghiên Cứu Mục tiêu nghiên cứu của đề tài là áp dụng các lý thuyết về cấu trúc vốn cũng nhƣ những nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới và tại Việt Nam để làm sáng tỏ sự tác động của các nhân tố đến cấu trúc vốn của công ty niêm yết tại Việt Nam. Trên cơ sở đó, bài này sẽ tập trung trả lời cho hai câu hỏi: - Thực tiễn cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại Việt Nam? Có sự khác biệt trong cấu trúc vốn giữa các công ty mà Nhà nƣớc nắm tỷ lệ vốn chi phối và các công ty Nhà nƣớc không nắm tỷ lệ vốn chi phối, giữa các công ty lớn và các công ty vừa và nhỏ. - Các nhân tố vi mô tác động đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại Việt Nam nhƣ thế nào? và có khác biệt nào so với những lý thuyết về cấu trúc vốn và nghiên cứu thực nghiệm trƣớc đây? 4. Đối tƣợng nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu Đối tƣợng nghiên cứu là 300 công ty phi tài chính niêm yết tại thị trƣờng Việt Nam đến thời điểm 31/12/2011. Khoảng thời gian nghiên cứu là từ năm 2007 đến năm 2011. Các nhân tố nghiên cứu giới hạn ở các nhân tố vi mô, mang tính đặc trƣng của từng công ty. 5. Phƣơng pháp nghiên cứu Để trả lời những vấn đề trên, đề tài sử dụng phƣơng pháp định lƣợng là thống kê mô tả kết hợp phƣơng pháp bình phƣơng bé nhất (OLS) để chạy mô hình hồi qui tuyến tính đa biến. 6. Ý nghĩa khoa học và ý nghĩa thực tiễn của đề tài Đề tài là sự kế thừa các nghiên cứu thực nghiệm có trƣớc để làm sáng tỏ tác động của các nhân tố đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại thị trƣờng Việt
4 Nam. Kết quả nghiên cứu sẽ cung cấp cho các nhà quản trị một cách nhìn toàn diện hơn về cấu trúc vốn của công ty để từ đó có những quyết định chuẩn xác, kịp thời và hiệu quả. Ngoài ra, kết quả nghiên cứu còn giúp các cơ quan Nhà nƣớc thấy đƣợc thực trạng cấu trúc vốn của các công ty tại Việt Nam cũng nhƣ những bất cập trong cơ chế quản lý để từ đó có những chính sách phù hợp. 7. Bố cục của đề tài: Phần còn lại của đề tài đƣợc kết cấu nhƣ sau Chƣơng 1: Một số nghiên cứu thực nghiệm về các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn trên thế giới và tại Việt Nam. Chƣơng 2: Nghiên cứu tác động của các nhân tố đến cấu trúc vốn các công ty niêm yết tại Việt Nam. Chƣơng 3: Nội dung và kết quả nghiên cứu
5 CHƢƠNG 1 MỘT SỐ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÔNG TY TRÊN THẾ GIỚI VÀ TẠI VIỆT NAM 1.1. Lý Thuyết về Cấu Trúc Vốn và Một số nghiên cứu trên thế giới Lý thuyết đánh đổi chấp nhận lợi thế cắt giảm thuế từ nợ trong khi cảnh báo rủi ro chi phí phá sản. Nếu doanh nghiệp tài trợ nợ vƣợt mức, doanh nghiệp sẽ đối mặt với rủi ro mất khả năng chi trả. Harris và Raviv (1991) cho rằng cấu trúc vốn liên quan đến sự đánh đổi giữa chi phí và lợi ích tính thanh khoản của cả cổ đông và nhà quản lý. Tuy nhiên, nếu đánh giá không đúng mức chi phí phá sản sẽ dễ dẫn tới vay mƣợn quá mức. Do đó, doanh nghiệp nên có cấu trúc vốn hợp lý để tối đa hóa thành quả doanh nghiệp và tối thiểu hóa chi phí tài chính. Khi doanh nghiệp cố gắng tăng tỷ lệ nợ trong cấu trúc vốn, lợi ích đạt đƣợc cân bằng với giá trị hiện tại của lá chắn thuế. Lợi ích này giúp nâng cao giá trị của doanh nghiệp. Tuy nhiên nó cũng đồng thời nâng cao chi phí kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp và do đó rủi ro phá sản tăng lên. Bên cạnh đó, chi phí kiệt quệ tài chính làm giảm lợi ích của của lá chắn thuế. Theo Harris và Raviv (1991) tác dụng của đòn bẩy gia tăng với nguồn vốn cố định, tấm chắn thuế, cơ hội đầu tƣ, và quy mô doanh nghiệp và giảm sút với rủi ro, chi phí quảng cáo, khả năng vỡ nợ, khả năng doanh lợi và tính duy nhất của sản phẩm. Lý thuyết đại diện giải thích mối quan hệ giữa ngƣời chủ và nhà quản lý doanh nghiệp; trong đó, ngƣời chủ doanh nghiệp thuê những nhà quản lý điều hành doanh nghiệp. Lý thuyết này cố gắng giải thích hai vấn đề đặc trƣng liên quan đến ngƣời chủ và ngƣời quản lý. Đó là giải quyết các vấn đề đại diện và sự khác biệt rủi ro giữa các nhóm. Vấn đề đại diện liên quan đến sự mâu thuẫn giữa lợi ích của những ngƣời sở hữu và những ngƣời đƣợc thuê để quản lý doanh nghiệp. Mối quan hệ này nói chính
6 xác hơn là mối quan hệ giữa ngƣời thuê và ngƣời đƣợc thuê. Sự chịu đựng rủi ro khác biệt liên quan đến thái độ của những ngƣời chủ sở hữu và các chủ nợ. Khi doanh nghiệp quyết định đầu tƣ một dự án hay mua tài sản thì thái độ đối mặt với rủi ro của họ nhƣ thế nào? Theo Jenshen và Meckling (1976), hai vấn đề đặc trƣng trên liên quan đến mâu thuẫn đại diện đó là: Ngƣời chủ sở hữu với nhà quản lý và ngƣời cho vay với ngƣời đi vay. Đối với mâu thuẫn giữa những ngƣời chủ sở hữu và điều hành doanh nghiệp, có sự chia rẽ trong quyết định tài trợ dự án đầu tƣ bởi vốn chủ sở hữu. Jensen và Meckling (1976) đã nhấn mạnh vai trò quan trọng về chi phí đại diện mà nảy sinh từ sự chia rẽ đó. Số lƣợng nhà đầu tƣ trên vốn chủ sở hữu tăng lên từ nguyên nhân do áp lực tăng cao và kỳ vọng của nhà quản lý. Những nhà quản lý có xu hƣớng tăng sự lạm dụng của họ hơn là cố gắng nâng cao giá trị của doanh nghiệp. Chi phí đại diện tăng lên bởi vì mâu thuẫn đối kháng về lợi ích giữa những ngƣời sở hữu và nhà quản lý. Các cổ đông mong muốn nhà quản lý vận hành doanh nghiệp theo cách là làm tăng giá trị của họ. Trong khi đó, các nhà quản lý lại điều hành doanh nghiệp theo hƣớng có lợi cho họ cả về mặt quyền lực và lợi ích cho dù điều đó không phải là lợi ích của cổ đông. Lợi ích của cổ đông tăng lên khi doanh nghiệp tăng huy động nợ cho những dự án đầu tƣ, trong khi ban quản lý lại không đƣợc nhận lợi ích này. Bên cạnh đó, họ phải điều hành hoạt động kinh doanh để tránh các rủi ro phá sản bởi các khoản nợ đã huy động và trách nhiệm của nhà quản lý cũng tăng lên đối với các chủ nợ doanh nghiệp. Bởi vậy, mối quan hệ giữa nhà quản lý và những nhà sở hữu mang tính đối kháng về lợi ích nên tạo ra chi phí đại diện ảnh hƣởng xấu lên thành quả của doanh nghiệp. Khi doanh nghiệp quyết định tài trợ dự án đầu tƣ bởi nợ, chi phí đại diện cũng xuất hiện từ sự đối kháng về lợi ích giữa chủ nợ và những ngƣời sở hữu vốn cổ phần. Sự mâu thuẫn này ngày càng trầm trọng hơn khi doanh nghiệp đối mặt với rủi ro phá sản cao. Cổ đông mong muốn doanh nghiệp đầu tƣ các dự án hay tài sản mà đem lại lợi nhuận cao. Tuy nhiên lợi nhuận lại tỷ lệ thuận với rủi ro. Kết quả là chủ nợ cũng phải gánh chịu rủi ro từ phía cổ đông. Với lợi nhuận cố định từ việc cho vay vốn, chủ
7 nợ sẽ không đƣợc nhận nhiều hơn nếu quyết định tài chính mang đến nhiều lợi ích tới doanh nghiệp trong khi thặng dƣ lợi nhuận sẽ đƣợc sử dụng để chia cho các cổ đông. Hơn nữa, khi doanh nghiệp phá sản thì chính các chủ nợ cũng phải đối mặt với khả năng mất vốn. Tóm lại, có sự khác biệt trong sự gánh chịu rủi ro của chủ nợ và cổ đông. Do vậy, sự lựa chọn một cấu trúc vốn phù hợp để tài trợ cho các dự án đầu tƣ thì quyết định tài chính nên đƣợc xem xét một cách cẩn trọng. Điều này sẽ giúp giảm nhẹ bớt chi phí đại diện và cải thiện hiệu quả hoạt động doanh nghiệp. Theo lý thuyết Trật Tự Phân hạng doanh nghiệp thích nguồn tài trợ nội bộ hơn là nguồn tài trợ bên ngoài, thích phát hành vốn chứng khoán nợ hơn là chứng khoán vốn cổ phần. Lý thuyết trật tự phân hạng thuần túy cho rằng, doanh nghiệp không có một cơ cấu nợ/vốn sở hữu rõ ràng. Luôn có sự phân biệt trong việc lựa chọn giữa vốn cổ phần nội bộ và bên ngoài. Myers và Majluf (1984) đã mô tả vấn đề nghiên cứu nhƣ sau: Doanh nghiệp ƣa thích nguồn tài trợ nội bộ hơn chủ yếu là lợi nhuận tái đầu tƣ, sau đó mới là phát hành nợ và cuối cùng là phát hành vốn cổ phần từ bên ngoài. Lý thuyết trật tự phân hạng truyền thống đƣợc giải thích bởi chi phí giao dịch và chi phí phát hành. Sử dụng lợi nhuận giữ lại, chi phí giao dịch, chi phí phát hành nợ có lợi hơn so với chi phí giao dịch và phát hành cổ phiếu. Tài trợ nợ cũng đƣợc khấu trừ thuế nếu doanh nghiệp phải chịu thuế thu nhập doanh nghiệp. Myers và Majluf (1984) đƣa thông tin bất cân xứng để giải thích Lý thuyết trật tự phân hạng của mình. Mô hình dự báo đem đến kết quả là khái niệm Lý thuyết trật tự phân hạng của cấu trúc vốn, tại đó lợi nhuận giữ lại đƣợc ƣa thích hơn phát hành chứng khoán nợ, còn chứng khoán nợ đƣợc ƣa thích hơn là vốn cổ phần. Mô hình dự báo cũng cho thấy tại sao những doanh nghiệp có lợi nhuận thấp lại phát hành cổ phiếu. Những nhà đầu tƣ lý trí dự đoán đƣợc điều này và yêu cầu một sự giảm giá trong lần phát hành cổ phiếu ra công chúng lần đầu. Sự giảm giá này là chi phí cho việc tăng vốn cổ phần, cái mà sẽ đƣợc chi trả bởi cổ đông nội bộ. Tín hiệu phát hành nợ đến thị trƣờng vốn đƣợc ban hành bởi những doanh nghiệp có giá trị cao.
8 Việc vận dụng và kiểm tra tính thực tiễn các lý thuyết về cấu trúc vốn nhƣ: lý thuyết cấu trúc vốn không ảnh hƣởng đến giá trị doanh nghiệp của Modigliani và Miller (1958), Modigliani và Miller (1963); lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn; lý thuyết trật tự phân hạng của Myers và Majluf (1984); lý thuyết ngƣời đại diện…đã đƣợc thực hiện tại nhiều quốc gia và vùng lãnh thổ gần đây là khá phổ biến. Bên cạnh một số nghiên cứu thực nghiệm cho kết quả tán đồng với các lý thuyết trên, vẫn còn nhiều kết quả nghiên cứu trái chiều nhau. Tại các thị trƣờng mới nổi, có nhiều nghiên cứu đáng chú ý. Ví nhƣ nghiên cứu thực nghiệm của Pandey (2001) ở thị trƣờng Malaixia từ năm 1984 đến 1999 bằng phƣơng pháp nghiên cứu là thống kê mô tả và phƣơng pháp hồi qui bình phƣơng cực tiểu. Kết quả nghiên cứu cho thấy các nhân tố: tăng trưởng, qui mô công ty có mối quan hệ tỷ lệ thuận với đòn bẩy tài chính của công ty. Trong khi đó, các nhân tố: rủi ro kinh doanh, cơ hội đầu tư, khả năng sinh lời và tài sản hữu hình có mối quan hệ phủ định với đòn bẩy tài chính của công ty. Trong khi đó, nghiên cứu của Mitton (2006) tại 34 thị trƣờng mới nổi bao gồm Châu Mỹ La tinh, Châu Á, Châu Phi, Trung Đông, Đông Âu với hơn 11.000 công ty trong giai đoạn từ 1980 đến 2004. Bài này chủ yếu tập trung vào tác động của bốn nhân tố chủ yếu: qui mô công ty, khả năng sinh lời, tài sản hữu hình và cơ hội tăng trưởng. Bằng phƣơng pháp thống kê mô tả và phƣơng pháp hồi qui OLS cho thấy kết quả là các công ty có mức độ sử dụng nợ nhiều là các công ty có qui mô lớn hơn, tài sản hữu hình nhiều hơn nhƣng khả năng sinh lời thấp hơn và cơ hội tăng trưởng ít hơn. Ngoài ra, bài nghiên cứu còn cho thấy một quan hệ tỷ lệ thuận giữa thuế thu nhập công ty với mức độ sử dụng nợ và một quan hệ tỷ lệ nghịch giữa tấm chắn thuế phi nợ và mức độ sử dụng nợ của công ty. Thêm vào đó, một kết luận khác cũng đáng quan tâm của bài nghiên cứu là sự phát triển tài chính của một nƣớc dẫn đến tỷ số nợ sẽ thấp hơn, còn sự mở rộng tài chính sẽ dẫn đến tỷ số nợ sẽ cao hơn. Đối với các nƣớc đang phát triển cũng có nhiều nghiên cứu thực nghiệm đã đƣợc thực hiện tại nhiều quốc gia. Nghiên cứu thực nghiệm của Booth và các cộng sự (2001) tại 10 nƣớc đang phát triển gồm: Châu Á, Châu Phi và Nam Mỹ trong
9 khoảng giai đoạn 1980 đến 1991 cho một kết quả là các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn tại các nƣớc đang phát triển cũng giống nhƣ các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn tại các nƣớc đã phát triển. Cụ thể, tỷ số nợ dài hạn có mối quan hệ tỷ lệ nghịch với các nhân tố: tỷ lệ thuế thu nhập, tài sản hữu hình, khả năng sinh lời và có mối quan hệ tỷ lệ thuận với nhân tố quy mô công ty. Tuy nhiên, mức độ tác động của các nhân tố thì khác nhau theo mỗi quốc gia, nó phụ thuộc vào tốc độ tăng trƣởng GDP, tỷ lệ lạm phát, sự phát triển thị trƣờng vốn của mỗi quốc gia đó. Một nghiên cứu thực nghiệm khác của Deesomsak và các cộng sự (2004) tại bốn nƣớc Châu Á Thái Bình Dƣơng (gồm Thái Lan, Malaixia, Sing-ga-po và Úc) từ năm 1993 đến năm 2001 cho thấy một tác động tỷ lệ thuận của nhân tố qui mô công ty và tác động tỷ lệ nghịch của các nhân tố: cơ hội tăng trưởng, tấm chắn thuế phi nợ, tính thanh khoản, giá cổ phiếu đến đòn bẩy tài chính của công ty. Tuy nhiên, hình thức và mức độ tác động của các nhân tố đó phụ thuộc vào đặc trƣng của mỗi quốc gia. Chẳng hạn, nhân tố tài sản hữu hình tỷ lệ thuận với đòn bẩy tài chính công ty nhƣng lại không có ý nghĩa thống kê ở các nƣớc Thái Lan, Malaixia và Singgapo trong khi lại có ý nghĩa tại Úc, hay nhƣ nhân tố khả năng sinh lời có tác động tỷ lệ nghịch với đòn bẩy tài chính công ty nhƣng lại không có ý nghĩa thống kê trừ Malaixia. Trong khi đó, nhân tố cơ hội tăng trƣởng tác động tỷ lệ nghịch với đòn bẩy tài chính công ty chỉ có ý nghĩa thống kê tại Thái Lan và Malaixia. Một nghiên cứu khác thật sự đáng chú ý, đó là nghiên cứu thực nghiệm của Bas và các cộng sự (2009) đối với 11.125 công ty tại 25 nền kinh tế đang phát triển từ năm vùng khác nhau trên thế giới. Bài nghiên cứu tập trung phân tích sự khác biệt trong tác động của các nhân tố giữa các công ty tƣ nhân và công ty niêm yết, giữa các công ty nhỏ và các công ty lớn. Một số kết luận có thể rút ra từ nghiên cứu này: - Các công ty nhỏ có ít điều kiện tiếp cận các nguồn tài trợ hơn là các công ty vừa và công ty lớn. Mặt khác, các công ty niêm yết có mức độ thông tin minh bạch hơn nên khả năng vay nợ dễ dàng hơn vì vậy mà đòn bẩy tài chính cao hơn. - Các công ty lớn và công ty niêm yết có mức nợ dài hạn cao hơn các công
10 ty vừa và công ty nhỏ vì mức độ tiếp cận với thị trƣờng dễ dàng hơn. Ở những nƣớc đang phát triển, các công ty đại chúng có mức nợ dài hạn cao hơn các công ty tƣ nhân vì ở các công ty đại chúng, vấn đề bất cân xứng thông tin ít hơn các công ty tƣ nhân. Các nhân tố: tài sản hữu hình, khả năng sinh lời, tỷ lệ lạm phát có tác động tỷ lệ nghịch đến đòn bẩy tài chính của công ty. Các nhân tố: qui mô công ty, tăng trưởng, lãi vay, thuế, thu nhập bình quân đầu người, tăng trưởng tổng sản phẩm quốc nội quan hệ tỷ lệ thuận với đòn bẩy tài chính của công ty. Tuy nhiên, hai nhân tố là tài sản hữu hình và tỷ lệ lạm phát có tác động tỷ lệ thuận với nợ dài hạn của công ty, còn lãi vay và thuế thì tác động tỷ lệ nghich với nợ dài hạn của công ty. Trong khi đó, nghiên cứu thực nghiệm của Bevan và Danbolt (2000) với 822 công ty tại Anh chủ yếu tập trung vào tác động của bốn nhân tố là: tăng trưởng (đƣợc xác định bằng giá trị thị trƣờng trên giá trị số sách của tổng tài sản), qui mô công ty (đƣợc tính bằng logarit tự nhiên của doanh thu), khả năng sinh lời (đƣợc tính bằng lợi nhuận trƣớc thuế, lãi vay và khấu hao trên tổng tài sản) và tài sản hữu hình (đƣợc xác định bằng tài sản cố định trên tổng tài sản) đến cấu trúc vốn của công ty. Theo đó, cấu trúc vốn của công ty đƣợc hai tác giả xác định trên cơ sở bốn tỷ số: các khoản phải trả (gồm nợ phải trả, tín nhiệm thƣơng mại và tƣơng đƣơng) trên tổng tài sản, nợ phải trả trên tổng tài sản, nợ phải trả trên tổng nguồn vốn và nợ điều chỉnh (nợ phải trả trừ đi tiền mặt và chứng khoán khả mại) trên nguồn vốn điều chỉnh (tổng nợ cộng giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu cộng giá trị sổ sách của cổ phiếu ƣu đãi cộng các khoản dự phòng cộng thuế thu nhập hoãn lại và trừ giá trị tài sản vô hình). Tất cả các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn đều lấy trung bình và đƣợc làm trễ ba năm so với cấu trúc vốn. Kết quả nghiên cứu cho thấy nhân tố tăng trưởng có tác động tỷ lệ thuận đến tỷ số các khoản phải trả trên tổng tài sản nhƣng lại tác động tỷ lệ nghịch đến tỷ số nợ điều chỉnh trên nguồn vốn điều chỉnh nhƣng hai tác động này có mức độ rất nhỏ. Trong khi cấu trúc vốn đƣợc đo lƣờng bằng các tỷ số thị trƣờng thì nhân tố tăng trưởng có tác động tỷ lệ nghịch. Nhân tố qui mô có tác động tỷ lệ thuận đến tất cả các tỷ số đo lƣờng cấu trúc vốn của công ty theo giá trị số sách nhƣng cấu trúc
11 vốn của công ty đo lƣờng theo giá trị thị trƣờng thì nhân tố này tác động không có ý nghĩa thống kê. Nhân tố khả năng sinh lời lại có tác động tỷ lệ nghịch đến tất cả các tỷ số đo lƣờng cấu trúc vốn của công ty theo giá trị số sách và theo giá trị thị trƣờng. Nhân tố tài sản hữu hình có tác động tỷ lệ nghịch đến tỷ số các khoản phải trả trên tổng tài sản nhƣng có tác động tỷ lệ thuận đến tỷ số nợ trên tổng tài sản và tỷ số nợ điều chỉnh trên nguồn vốn điều chỉnh. Một nghiên cứu thực nghiệm khác của Huang và Song (2006) với hơn 1.000 công ty niêm yết tại Trung Quốc đến thời điểm năm 2000 nhằm tìm ra mức độ tác động của các nhân tố đến cấu trúc vốn của công ty và xem tác động các nhân tố này đến cấu trúc vốn của các công ty ở các nƣớc khác có giống với tác động đến cấu trúc vốn của các công ty tại Trung Quốc hay không. Sử dụng phƣơng pháp thống kê mô tả cùng với phƣơng pháp hồi qui bình phƣơng cực tiểu, tác giả cho thấy các nhân tố: qui mô công ty (đƣợc đo lƣờng bằng logarit tự nhiên của doanh thu), biến động khả năng sinh lời (đƣợc xác định bằng độ lệch chuẩn của lợi nhuận trƣớc thuế và lãi vay), tài sản hữu hình (đƣợc đo lƣờng bằng tỷ số tài sản cố định trên tổng tài sản), sở hữu thuộc các định chế (đƣợc xác định bằng tổng số cổ phần nắm giữ của nhà quản trị, giám đốc và các cơ quan giám sát) có mối quan hệ khẳng định với đòn bẩy tài chính của công ty, các nhân tố: khả năng sinh lời (đƣợc đo lƣờng bằng tỷ số lợi nhuận trƣớc thuế và lãi vay trên tổng tài sản), các cơ hội tăng trưởng (đƣợc đo lƣờng bằng tỷ số giá trị thị trƣờng trên giá trị sổ sách của tổng tài sản), tấm chắn thuế phi nợ (đƣợc xác định bằng tỷ số khấu khao trên tổng tài sản) lại có mối quan hệ phủ định với đòn bẩy tài chính của công ty. Ngoài ra, nghiên cứu còn cho thấy các công ty Trung Quốc dựa vào sự tài trợ từ bên ngoài nhiều hơn mà chủ yếu là từ nợ vay hơn là phát hành vốn chủ sở hữu. Bởi vì đa số các công ty của Trung Quốc đều thuộc sở hữu của Nhà nƣớc, mà Nhà nƣớc vừa là chủ công ty vừa là chủ các tổ chức tài chính trung gian nên việc đi vay của các công ty này là rất thuận lợi. Cũng tại Trung Quốc, nghiên cứu thực nghiệm của Li, Yue và Zhao (2007) từ năm 2000 đến năm 2004 với 417.068 công ty niêm yết và chƣa niêm yết
12 tập trung vào các nhân tố: qui mô công ty, khả năng sinh lời, tài sản hữu hình, tài sản đến hạn, tập trung của ngành, đòn bẩy tài chính trung bình của ngành, sở hữu Nhà nước, sở hữu nước ngoài và vốn hoá thị trường. Đối với cấu trúc vốn đƣợc đo lƣờng bằng tổng nợ trên tổng tài sản thì các nhân tố: qui mô công ty, tài sản đến hạn, đòn bẩy tài chính trung bình của ngành, sở hữu Nhà nước có tác động tỷ lệ thuận, còn các nhân tố còn lại: khả năng sinh lời, tài sản hữu hình, tập trung của ngành, sở hữu nước ngoài có tác động tỷ lệ nghịch đến cấu trúc vốn công ty. Đối với cấu trúc vốn đƣợc đo lƣờng bằng tỷ số nợ ngắn hạn trên tổng tài sản thì các nhân tố: qui mô công ty, đòn bẩy tài chính trung bình của ngành có tác động tỷ lệ thuận, những nhân tố khác: khả năng sinh lời, tài sản hữu hình, tập trung ngành, sở hữu nước ngoài lại có tác động tỷ lệ nghịch. Trong khi đó, đối với nợ dài hạn của công ty thì các nhân tố: qui mô công ty, đòn bẩy tài chính trung bình của ngành, sở hữu Nhà nước có tác động tỷ lệ thuận, những nhân tố còn lại: khả năng sinh lời, tập trung ngành, sở hữu nước ngoài lại có quan hệ tỷ lệ nghịch. Đặc biệt, trong nghiên cứu này, tác giả cho thấy các công ty có vốn chủ sở hữu của Nhà nƣớc càng cao thì mức độ sử dụng càng cao mà chủ yếu là nợ dài hạn và những công ty này chủ yếu tập trung ở các vùng kém phát triển. Ngƣợc lại, những công ty có sở hữu vốn của nƣớc ngoài cao thƣờng sử dụng nợ ít so với các công ty tƣơng tự nhƣng có mức sở hữu nƣớc ngoài thấp hơn. Về qui mô công ty, bài nghiên cứu còn cho thấy những công ty vừa có mức sử dụng nợ cao nhất, chủ yếu là nợ ngắn hạn. Trong khi các công ty lớn thì sử dụng nợ dài hạn nhiều nhất. Có thể nói, nghiên cứu về tác động của các nhân tố đến cấu trúc vốn công ty tại các nƣớc phát triển đã có từ thập niên 60 và những nghiên cứu này là tiền đề cũng nhƣ là những nghiên cứu mẫu để so sánh với những nghiên cứu sau này tại các nƣớc có thị trƣờng mới nổi và các nƣớc đang phát triển. Nghiên cứu của Titman và Wessels (1988) với 469 công ty của Mỹ trong giai đoạn từ năm 1974 đến năm 1982 cho nhiều kết quả có ý nghĩa: - Kết quả nghiên cứu cho thấy các công ty nhỏ sử dụng nợ ngắn hạn nhiều hơn các công ty lớn bởi vì chi phí giao dịch sẽ tốn kém hơn đối với các công ty nhỏ
13 khi phát hành nợ dài hạn và vốn chủ sở hữu. Điều đó cũng giải thích tại sao các công ty nhỏ dễ bị tổn thƣơng hơn các công ty lớn khi một sự suy thoái tạm thời của nền kinh tế xảy ra. - Ngoài ra, kết quả nghiên cứu còn cho thấy một tác động tỷ lệ nghịch của nhân tố đặc điểm riêng của tài sản của công ty đến mức độ sử dụng nợ của công ty. Trong khi đó, nhân tố qui mô công ty và cơ hội tăng trưởng tác động tỷ lệ thuận đến tỷ số nợ số sách của công ty. Còn nhân tố khả năng sinh lời thì có tác động tỷ lệ nghịch đến tỷ số nợ thị trƣờng của công ty. Cũng tại nền kinh tế Mỹ giai đoạn 1950-2000, Frank và Goyal (2003) đã nghiên cứu tác động của 39 nhân tố đến các quyết định cấu trúc vốn của công ty, trong đó có cả những nhân tố từ đặc thù của công ty đến những nhân tố vĩ mô. Kết quả của nghiên cứu cho thấy rằng, các nhân tố: mức nợ bình quân của ngành, qui mô công ty, tài sản vô hình, tài sản thế chấp có quan hệ tỷ lệ thuận mạnh đến đòn bẩy tài chính của công ty. Trong khi đó, các nhân tố: rủi ro phá sản, chi trả cổ tức, tăng trưởng lại có quan hệ tỷ lệ nghịch với đòn bẩy tài chính của công ty. Một số các nhân tố khác nhƣ: suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (-), lỗ luỹ kế năm trước chuyển sang (-), ràng buộc tài chính (-), khả năng sinh lời (-), thay đổi tổng tài sản (+), thuế thu nhập công ty (+) và lãi suất trái phiếu (+) có tác động nhƣng mức độ tin cậy thấp. Theo Harris và Raviv (1991, trang 334), các nghiên cứu có sẵn "thƣờng đồng ý rằng có mối quan hệ giữa sự gia tăng đòn bẩy và tài sản cố định, lá chắn thuế không nợ, cơ hội tăng trƣởng, và quy mô doanh nghiệp và giảm biến động, chi phí quảng cáo, nghiên cứu và chi phí phát triển, xác suất phá sản, lợi nhuận và tính độc đáo của sản phẩm. "Tuy nhiên, Titman và Wessels (1988, trang 17) thấy rằng" kết quả không cung cấp hỗ trợ cho hiệu quả về các tỷ lệ nợ phát sinh từ lá chắn thuế không nợ, tính dễ biến động, giá trị tài sản thế chấp, hoặc tăng trƣởng trong tƣơng lai. Khi lựa chọn các yếu tố kiểm soát một số điểm nghiên cứu bốn yếu tố đƣợc sử dụng bởi Rajan và Zingales (1995). Các yếu tố của họ là: Tỷ lệ giá trị thị trƣờng trên
14 giá sổ sách, lợi nhuận, hữu hình và doanh. Những yếu tố này là hợp lý, nhƣng danh sách này không bao gồm các ảnh hƣởng của lạm phát kỳ vọng và thúc đẩy ngành công nghiệp trung bình. Theo Murray Z.Frank and Vidhan K.Goyal (2007) Bài viết này góp phần vào sự hiểu biết của chúng ta về cơ cấu vốn theo nhiều cách. Đầu tiên, bắt đầu với một danh sách dài các yếu tố từ các tài liệu trƣớc, tác giả kiểm tra yếu tố đáng tin cậy đƣợc ký kết, và đáng tin cậy quan trọng để dự đoán đòn bẩy. Cuối cùng, nó đã đƣợc lập luận rằng các lý thuyết khác nhau áp dụng cho các công ty theo những hoàn cảnh khác nhau. Để giải quyết mối quan tâm nghiêm trọng, ảnh hƣởng của điều kiện trong những hoàn cảnh đƣợc nghiên cứu. Tác giả tìm thấy các mẫu đáng tin cậy thực nghiệm, một tập hợp 6 yếu tố cho hơn 27% của dao động trong đòn bẩy, trong khi 19 yếu tố còn lại chỉ thêm hơn 2%. Tác giả gọi đây sáu yếu tố "yếu tố cốt lõi" và mô hình bao gồm sáu yếu tố nhƣ là cốt lõi " mô hình đòn bẩy ". Các yếu tố cốt lõi có dấu hiệu phù hợp và ý nghĩa thống kê. Các yếu tố còn lại là gần nhƣ không nhất quán. Các yếu tố cốt lõi nhƣ sau: • Industry median leverage (Đòn bẩy trung bình ngành): Các công ty có đòn bẩy trung bình ngành cao có xu hƣớng có đòn bẩy cao. • Market –to- book asssets ratio (Tỷ lệ giá trị thị trƣờng trên giá sổ sách): Các công ty có một tỷ lệ giá thị trƣờng trên giá sổ sách cao có xu hƣớng có đòn bẩy thấp. • Tangibility (Hữu hình): công ty có nhiều tài sản hữu hình có xu hƣớng có tính đòn bẩy cao. • Profits (Lợi nhuận): Các công ty có lợi nhuận nhiều hơn có xu hƣớng có đòn Bẩy thấp hơn. • Firm size (Quy mô công ty): Các công ty lớn có xu hƣớng có tính đòn bẩy cao. • Expected inflation ( lạm phát dự kiến): Khi lạm phát đƣợc dự kiến sẽ cao, các công ty có xu hƣớng có đòn bẩy cao
15 Một nghiên cứu thực nghiệm khác gần đây của Frank và Goyal (2009) trên các công ty thƣơng mại của Mỹ trong giai đoạn từ 1950 đến 2003 nhƣng lần này trên cơ sở nhiều nhân tố, tác giả đã tìm ra sáu nhân tốt cốt lõi là: đòn bẩy tài chính bình quân của ngành, tài sản hữu hình, lợi nhuận, qui mô công ty, tỷ số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách của tài sản và tỷ lệ lạm phát kỳ vọng tác động tin cậy nhất đến cấu trúc vốn của công ty. Cụ thể, các nhân tố: đòn bẩy tài chính bình quân của ngành, tài sản hữu hình, qui mô công ty, tỷ lệ lạm phát kỳ vọng có tác động tỷ lệ thuận đến tỷ số tổng nợ trên giá trị thị trƣờng của tài sản. Trong khi đó, các nhân tố: tỷ số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách của tài sản, lợi nhuận có tác động tỷ lệ nghịch đến tỷ số tổng nợ trên giá trị thị trƣờng của tài sản. Tuy nhiên, đối với tỷ số tổng nợ trên giá trị sổ sách của tài sản thì các nhân tố qui mô công ty, tỷ số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách của tài sản và ảnh hƣởng của lạm phát thì không tin cậy. 1.2. Một số nghiên cứu tại Việt Nam Tại Việt Nam, những nghiên cứu về đề tài các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn vẫn còn rất ít có thể vì nền kinh tế Việt Nam vẫn còn trong giai đoạn đang phát triển, vấn đề minh bạch thông tin trong các doanh nghiệp Việt Nam vẫn còn nhiều hạn chế. Điều đó ảnh hƣởng đến vấn đề thu thập dữ liệu để phân tích. Tuy nhiên, những năm gần đây cũng có các nghiên cứu đáng đƣợc chú ý. Một trong số đó là nghiên cứu thực nghiệm của Trần Đình Khôi Nguyên (2006). Nghiên cứu này tập trung phân tích và tìm ra các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các công ty vừa và nhỏ tại Việt Nam. Công ty vừa và nhỏ đƣợc tác giả xác định là công ty có số lao động dƣới 300 lao động hoặc vốn đăng ký dƣới 10 tỷ đồng. Mẫu nghiên cứu của tác giả có tổng cộng 558 công ty, trong đó có 176 công ty Nhà nƣớc và 382 công ty tƣ nhân. Bằng phƣơng pháp nghiên cứu là phỏng vấn các nhà quản trị tài chính của các công ty kết hợp với thu thập dữ liệu từ báo cáo tài chính từ năm 1998 đến 2001 để tính toán các nhân tố, tác giả đã đƣa tám nhân tố vào mô hình hồi qui tuyến tính: Tăng tưởng (Phần trăm thay đổi trong tổng tài sản), tài sản hữu hình (tài sản cố định trên tổng tài sản), rủi ro kinh doanh (độ lệch chuẩn của lợi nhuận trƣớc thuế), khả năng sinh lời (logarit tự nhiên của lợi nhuận trƣớc thuế trên doanh thu), qui mô
16 (logarit tự nhiên của số lao động), sở hữu công ty ( nhân tố này là biến giả với 0 là công ty tƣ nhân và 1 là công ty Nhà nƣớc), quan hệ với ngân hàng (đƣợc đo lƣờng theo thang đo 5 bậc Likert từ rất ít đến rất rộng), mạng lưới (đƣợc đo lƣờng theo thang đo 5 bậc Likert từ rất yếu đến rất mạnh). Kết quả nghiên cứu cho thấy các công ty vừa và nhỏ sử dụng chủ yếu là nợ ngắn hạn với tỷ số nợ ngắn hạn trên tổng tài sản là 41,98% trong khi tỷ số nợ dài hạn trên tổng tài sản là 1,93%. Các công ty Nhà nƣớc có tỷ số nợ 63,3% cao hơn các công ty khác 34,9%. Các công ty tƣ nhân và công ty cổ phần sử dụng nợ cao hơn các công ty trách nhiệm hữu hạn và công ty độc quyền. Kết quả nghiên cứu chính của bài cho thấy các nhân tố: tăng trưởng, rủi ro kinh doanh, qui mô công ty, sở hữu công ty, quan hệ với ngân hàng, mạng lưới có quan hệ tỷ lệ thuận với tỷ số nợ trên tổng tài sản của công ty. Nhƣng nhân tố: tài sản hữu hình có quan hệ tỷ lệ nghịch với tỷ số nợ và tỷ số nợ ngắn hạn của công ty. Trong khi đó, nhân tố khả năng sinh lời có tác động tỷ lệ nghịch đến tỷ số nợ và tỷ số nợ ngắn hạn của công ty nhƣng lại không có ý nghĩa thống kê. Nghiên cứu thực nghiệm của Trần Hùng Sơn (2008) trên 45 công ty phi tài chính có mức vốn hoá thị trƣờng lớn nhất trên sàn chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh tính đến thời điểm tháng 7 năm 2007 cho thấy tác động có ý nghĩa thống kê của các nhân tố: khả năng sinh lời, tài sản hữu hình, thuế thu nhập doanh nghiệp, qui mô công ty, các cơ hội tăng trưởng, đặc điểm riêng của tài sản của công ty, tính thanh khoản và sở hữu Nhà nước đến cấu trúc vốn của công ty. Cụ thể, các nhân tố: tài sản hữu hình, thuế thu nhập doanh nghiệp, qui mô công ty có tác động tỷ lệ thuận đến mức độ sử dụng nợ của công ty. Trong khi đó, các nhân tố: khả năng sinh lời, các cơ hội tăng trưởng, đặc điểm riêng của tài sản của công ty lại có tác động tỷ lệ nghịch đến đòn bẩy tài chính của công ty. Đặc biệt, nhân tố sở hữu Nhà nƣớc có tác động tỷ lệ thuận với tỷ số nợ trên tổng tài sản chứng tỏ các công ty mà Nhà nƣớc nắm tỷ lệ vốn chi phối càng lớn thì mức độ sử dụng nợ càng nhiều. Một nghiên cứu khác của Đoàn Ngọc Phi Anh (2010) với 428 doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam từ năm 2007- 2009 trên các nhân tố: hiệu quả kinh doanh, sự tăng trưởng của doanh nghiệp, qui
17 mô của doanh nghiệp, rủi ro kinh doanh, cấu trúc tài sản. Kết quả cho thấy, các nhân tố: hiệu quả kinh doanh, rủi ro kinh doanh, cấu trúc tài sản có tác động tỷ lệ nghịch với cấu trúc vốn của công ty. Trong khi các nhân tố còn lại là qui mô công ty có tác động tỷ lệ thuận với cấu trúc vốn của công ty. Tất cả các tác động đều có ý nghĩa thống kê ở mức 1%. Mới đây, ta có thể quan sát thấy có thêm một nghiên cứu mới về cấu trúc vốn trong nền kinh tế Việt Nam trên Social Sciences Research Network (SSRN) đầu tháng 2-2012. Nghiên cứu đề cập đến các công ty niêm yết trong bối cảnh mấy năm vừa qua thị trƣờng chứng khoán tăng nhanh về quy mô. Các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của 116 công ty niêm yết không thuộc ngành tài chính ở cả HSX và HNX đƣợc tìm hiểu qua giai đoạn 2007-2010. Các tác giả chỉ ra một điều là các công ty đã niêm yết cũng lệ thuộc nhiều nhất vào các nguồn nợ ngắn hạn. Các công ty do chính phủ chi phối vẫn tiếp tục hƣởng lợi thế tiếp cận nguồn vốn vay, và các công ty tăng trƣởng nhanh vẫn chủ yếu trông cậy vào nguồn vay, việc phát hành cổ phần chƣa đáp ứng đủ nhu cầu vốn cho phát triển. Bài nghiên cứu rút ra: Chính sách phải theo hƣớng gia tăng độ sâu thị trƣờng vốn và phải chuyển dịch nguyên lý cho vay sang cơ sở đảm bảo tính khả thi thƣơng mại.