Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Nghiên cứu hiệu ứng truyền dẫn của chính sách tiền tệ đến sản lượng và lạm phát ở Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH

-----------------------------

VĂN MINH MẪN

NGHIÊN CỨU HIỆU ỨNG TRUYỀN DẪN CỦA

CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ ĐẾN SẢN LƯỢNG VÀ

LẠM PHÁT Ở VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2013

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH

-----------------------------

VĂN MINH MẪN

NGHIÊN CỨU HIỆU ỨNG TRUYỀN DẪN CỦA

CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ ĐẾN SẢN LƯỢNG VÀ LẠM

PHÁT Ở VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân Hàng

Mã số: 60340201

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC : PGS.TS. NGUYỄN NGỌC ĐỊNH

TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2013

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của tôi với sự giúp đỡ của thầy

hướng dẫn. Số liệu thống kê được lấy từ các nguồn đáng tin cậy, nội dung và

kết quả nghiên cứu của luận văn này chưa từng được công bố trong bất cứ

công trình nào cho tới thời điểm này.

TP. Hồ Chí Minh, tháng 10 năm 2013

Học Viên

Văn Minh Mẫn

MỤC LỤC

Trang

Trang phụ bìa

Lời cam đoan

Mục lục

Danh mục các chữ ký hiệu, chữ viết tắt

Danh mục các bảng, biểu

Danh mục các hình vẽ, đồ thị

TÓM TẮT .................................................................................................. 1

1. Giới Thiệu ............................................................................................. 2

1.1 Tổng quan các nội dung chính của luận văn và các vấn đề nghiên cứu . 2

1.2 Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu ......................................... 3

1.3 Phạm vi nghiên cứu .............................................................................. 3

1.4 Nội dung nghiên cứu ............................................................................ 3

2. Tổng quan các kết quả nghiên cứu trước đây ........................................ 3

2.1 Các mô hình lý thuyết liên quan đến truyền dẫn chính sách tiền tệ ....... 3

2.1.1 Mô hình IS-LM ................................................................................ 4

2.1.2 Mô hình Mundell – Flemming .......................................................... 6

2.2 Các kênh truyền dẫn chính sách tiền tệ ................................................. 7

2.2.1 Tổng quan các kênh truyền dẫn ......................................................... 7

2.2.2 Kênh tiền tệ ...................................................................................... 8

2.2.3 Kênh lãi suất .................................................................................... 8

2.2.4 Kênh tỷ giá ....................................................................................... 9

2.2.5 Kênh tín dụng .................................................................................. 10

2.2.6 Kênh giá tài sản .............................................................................. 10

2.2.7 Kênh kỳ vọng .................................................................................. 11

2.3 Các nghiên cứu thực nghiệm về truyền dẫn chính sách tiền tệ........... 12

3. Chính sách tiền tệ và các công cụ chính sách tiền tệ ở Việt Nam ........ 17

3.1 Hệ thống tài chính và vai trò của Ngân Hàng Nhà Nước Việt Nam .... 17

3.2 Các công cụ điều hành chính sách tiền tệ ở Việt Nam ........................ 20

4. Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu .................................................... 22

4.1 Các phương pháp định lượng được sử dụng trong nghiên cứu ............ 22

4.1.1 Kiểm định tính dừng của chuỗi dữ liệu ........................................... 22

4.1.2 Kiểm định độ trễ cho mô hình nghiên cứu ...................................... 23

4.1.3 Phân tích hàm phản ứng xung .......................................................... 24

4.1.4 Phân tích phân rã phương sai ........................................................... 24

4.2 Mô hình nghiên cứu .......................................................................... 24

4.3 Lựa chọn các biến cho nghiên cứu .................................................... 26

4.4 Mô tả các biến nghiên cứu ................................................................ 27

4.5 Phương pháp nghiên cứu .................................................................... 30

5. Nội dung và các kết quả nghiên cứu .................................................... 33

5.1 Kết quả mô hình cơ bản (mô hình gồm 6 biến nội sinh : Y, P, M, R, CR,

E và 4 biến ngoại sinh: FO, FR, US, PE) ............................................. 33

5.1.1 Kiểm định tính dừng các biến nghiên cứu ........................................ 33

5.1.2 Kiểm định độ trễ cho mô hình cơ bản .............................................. 35

5.1.3 Kết quả phân tích các hàm phản ứng xung ...................................... 36

5.1.4 Kết quả phân tích phân rã phương sai .............................................. 40

5.2 Phân tích kênh truyền dẫn lãi suất ...................................................... 43

5.2.1 Kiểm định độ trễ cho mô hình điều chỉnh biến lãi suất ................... 43

5.2.2 Phân tích các hàm phản ứng xung(mô hình điều chỉnh biến lãi suất) ..

....................................................................................................... 44

5.3 Phân tích kênh truyền dẫn tín dụng .................................................... 46

5.3.1 Kiểm định độ trễ cho mô hình điều chỉnh biến tín dụng................... 46

5.3.2 Phân tích các hàm phản ứng xung (mô hình điều chỉnh biến tín dụng)

................................................................................................................. 47

5.4 Phân tích kênh truyền dẫn tỷ giá ........................................................ 49

5.4.1 Kiểm định độ trễ cho mô hình điều chỉnh biến tỷ giá ....................... 49

5.4.2 Phân tích các hàm phản ứng xung (mô hình điều chỉnh biến tỷ giá) 50

6. Kết luận ............................................................................................... 54

6.1 Các kết quả nghiên cứu chủ yếu ......................................................... 54

6.2 Gợi ý chính sách ................................................................................ 55

6.3 Hạn chế của nghiên cứu ..................................................................... 56

6.4 Đề xuất các nghiên cứu tiếp theo ........................................................ 57

Tài liệu tham khảo .................................................................................... 58

PHỤ LỤC ................................................................................................ 60

DANH MỤC CÁC CHỮ KÝ HIỆU, VIẾT TẮT

Chữ viết Tên đầy đủ tiếng Việt Tên đầy đủ tiếng Anh

tắt

ADF Kiểm định Dickey-Fuller Augmented Dickey-

Fuller Test

AIC Tiêu chuẩn thông tin Akaike Akaike Information

Criterion

Chỉ số giá tiêu dùng Consumer Price Index CPI

Ký hiệu dạng sai phân bậc 1 của các Difference of the DL

biến ở dạng logarit logarithm

FED Cục dự trữ liên bang Mỹ Federal Reserve System

Tiêu chuẩn HQ Hannan-Quinn Criterion HQ

Hệ thống dữ liệu tài chính quốc tế của International Financial IFS

IMF Statistics

Chỉ số sản xuất công nghiệp Index Industry Product IIP

Quỹ tiền tệ quốc tế International Monetary IMF

Fund

Ký hiệu biến dạng logarit Logarithm L

Tiêu chuẩn LR LR Criterion LR

Ngân Hàng Nhà Nước Việt Nam State Bank of Vietnam SBV

Tiêu chuẩn Schwarz Schwarz Criterion SC

SVAR Mô hình VAR cấu trúc Structural Vecto Auto-

Regression

US Dollar Đô la Mỹ USD

Mô hình véc tơ tự hồi quy Vecto Auto-Regression VAR

Việt Nam Đồng Vietnam Dong VND

DANH MỤC CÁC BÀNG, BIỂU

Bảng 2.1: Tóm tắt một số nghiên cứu chủ yếu

Bảng 4.1 Tóm tắt các biến nghiên cứu

Bảng 5.1: Kết quả kiểm định tính dừng các biến nghiên cứu

Bảng 5.2: Kết quả kiểm định tính dừng các biến dạng sai phân bậc 1

Bảng 5.3 Kết quả kiểm định độ trễ mô hình cơ bản

Bảng 5.4 : Kết quả kiểm định độ trễ mô hình điều chỉnh biến lãi suất

Bảng 5.5: Kết quả kiểm định độ trễ mô hình điều chỉnh biến tín dụng

Bảng 5.6: Kết quả kiểm định mô hình điều chỉnh biến tỷ giá

DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ

Hình 2.1 Chính sách tiền tệ thắt chặt (IS-LM)

Hình 2.2 Chính sách tiền tệ mở rộng (IS-LM)

Hình 2.3 Chính sách tiền tệ mở rộng (Mundell-Flemming)

Hình 2.4 Các kênh truyền dẫn chính sách tiền tệ

Hình 2.5 Kênh truyền dẫn lãi suất

Hình 2.6 Kênh truyền dẫn tỷ giá

Hình 2.7 Kênh truyền dẫn tín dụng

Hình 5.1: Phản ứng của sản lượng đối với cung tiền

Hình 5.2: Phản ứng của lạm phát đối với cung tiền

Hình 5.3 Phản ứng của sản lượng đối với lãi suất

Hình 5.4: Phản ứng của lạm phát đối với lãi suất

Hình 5.5: Phân rã phương sai biến sản lượng (DLY)

Hình 5.6: Phân rã phương sai biến lạm phát (DLP)

Hình 5.7 Phản ứng của sản lượng đối với cung tiền (mô hình cơ bản và mô

hình điều chỉnh biến lãi suất )

Hình 5.8 Phản ứng của lạm phát đối với cung tiền (mô hình cơ bản và mô

hình điều chỉnh biến lãi suất)

Hình 5.9 Phản ứng của sản lượng đối với cung tiền (mô hình cơ bản và mô

hình điều chỉnh biến tín dụng )

Hình 5.10 Phản ứng của lạm phát đối với cung tiền (mô hình cơ bản và mô

hình điều chỉnh biến tín dụng)

Hình 5.11 Phản ứng của sản lượng đối với lãi suất (mô hình cơ bản và mô

hình điều chỉnh biến tín dụng)

Hình 5.12 Phản ứng của lạm phát đối với lãi suất (mô hình cơ bản và mô hình

điều chỉnh biến tín dụng)

Hình 5.13 Phản ứng của sản lượng đối với cung tiền (mô hình cơ bản và mô

hình điều chỉnh biến tỷ giá)

Hình 5.14 Phản ứng của lạm phát đối với cung tiền (mô hình cơ bản và mô

hình điều chỉnh biến tỷ giá)

Hình 5.15 Phản ứng của sản lượng đối với lãi suất (mô hình cơ bản và mô

hình điều chỉnh biến tỷ giá)

Hình 5.16 Phản ứng của biến lạm phát đối với lãi suất (mô hình cơ bản và mô

hình điều chỉnh biến tỷ giá)

TÓM TẮT

Việc nghiên cứu tác động của các công cụ chính sách tiền tệ đến các yếu tố

kinh tế vĩ mô quan trọng như sản lượng và lạm phát đã nhận được sự quan

tâm của các nhà nghiên cứu kinh tế ở Việt Nam và trên thế giới. Cũng cùng

mục đích đó, luận văn này đi tìm câu trả lời cho câu hỏi “ Liệu rằng sự thay

đổi chính sách tiền tệ có ảnh hưởng đến sản lượng và lạm phát ở Việt Nam và

các kênh truyền dẫn nào tồn tại cũng như tầm quan trọng của các kênh truyền

dẫn chính sách tiền tệ ở Việt Nam”. Bài nghiên cứu đã sử dụng mô hình

SVAR với bộ số liệu từ tháng 1 năm 2008 đến tháng 6 năm 2012 để nghiên

cứu hiệu ứng truyền dẫn của chính sách tiền tệ đến sản lượng và lạm phát ở

Việt Nam. Kết quả nghiên cứu cho thấy, không có hiệu ứng truyền dẫn của

chính sách tiền tệ đến sản lượng trong giai đoạn nghiên cứu.Tuy nhiên, kết

quả nghiên cứu cho thấy có sự tồn tại của hiệu ứng truyền dẫn chính sách tiền

tệ đến lạm phát, điều này chứng tỏ các công cụ của chính sách tiền tệ có khả

năng kiềm chế lạm phát tốt trong giai đoạn nghiên cứu. Kết quả nghiên cứu

cũng cho thấy trong các kênh truyền dẫn thì kênh truyền dẫn lãi suất đóng vai

trò quan trọng nhất trong việc kiềm chế lạm phát trong giai đoạn nghiên cứu.

1. Giới Thiệu:

1.1 Tổng quan các nội dung chính của luận văn và các vấn đề nghiên cứu:

Chính sách tiền tệ cùng với chính sách tài khóa là hai công cụ quan trọng để

điều tiết nền kinh tế và ổn định kinh tế vĩ mô. Trong khi chính sách tài khóa là

một công cụ cứng nhắc khi phải thông qua quá trình hoạch định và phê chuẩn

phức tạp thì chính sách tiền tệ lại là một công cụ khá linh hoạt khi mà ngân

hàng trung ương có thể vận dụng linh hoạt các công cụ của chính sách tiền tệ

theo ý mình. Việc sử dụng các công cụ của chính sách tiền tệ để kích thích

tăng trưởng và kiềm chế lạm phát là mục tiêu quan trọng xuyên suốt trong

những năm vừa qua của chính phủ Việt Nam, nhất là trong bối cảnh phải đối

phó với những hậu quả của khủng hoảng kinh tế toàn cầu. Việc nghiên cứu

hiệu ứng truyền dẫn của chính sách tiền tệ đến sản lượng và lạm phát sẽ giúp

chúng ta có một cái nhìn rõ ràng hơn về tác động của chính sách tiền tệ đến

sản lượng và lạm phát ở Việt Nam, để từ đó có thể đưa ra những chính sách

phù hợp để kiềm chế lạm phát và kích thích nền kinh tế vượt qua giai đoạn trì

trệ hiện nay. Bài nghiên cứu sử dụng mô hình SVAR với bộ dữ liệu được chọn

từ tháng 1 năm 2008 đến tháng 6 năm 2012 để nghiên cứu hiệu ứng truyền dẫn

của chính sách tiền tệ ở Việt Nam, giai đoạn nghiên cứu trùng với thời điểm

trong và sau khi xảy ra khủng hoảng kinh tế toàn cầu. Bài nghiên cứu sẽ tập

trung vào nghiên cứu tác động của chính sách tiền tệ trong bối cảnh nền kinh

tế Việt Nam phải gánh chịu những tác động từ hậu quả của khủng hoảng kinh

tế. Qua đó, tìm ra những cách thức sử dụng chính sách tiền tệ để kiềm chế lạm

phát và kích thích tăng trưởng kinh tế để đưa nền kinh tế Việt Nam vượt qua

giai đoạn suy thoái và từng bước lấy lại đà tăng trưởng kinh tế bền vững.

1.2 Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu:

Bài nghiên cứu sẽ tập trung nghiên cứu hiệu ứng truyền dẫn của chính sách

tiền tệ đến sản lượng và lạm phát ở Việt Nam và tập trung giải quyết các câu

hỏi nghiên cứu sau:

Thứ nhất, liệu rằng sự thay đổi trong chính sách tiền tệ có ảnh hưởng đến sản

lượng và lạm phát ở Việt Nam ?

Thứ hai, trong các kênh truyền dẫn chính sách tiền tệ thì kênh nào có tác động

và tầm quan trọng của các kênh truyền dẫn ?

1.3 Phạm vi nghiên cứu:

Bài nghiên cứu tiến hành nghiên cứu hiệu ứng truyền dẫn chính sách tiền tệ

đến sản lượng và lạm phát trong giai đoạn từ tháng 1 năm 2008 đến tháng 6

năm 2012 và chỉ nghiên cứu ba kênh truyền dẫn bao gồm: kênh truyền dẫn lãi

suất, kênh truyền dẫn tín dụng và kênh truyền dẫn tỷ giá

1.4 Nội dung nghiên cứu:

Bài nghiên cứu được chia thành 5 phần như sau:

Phần 1: Giới thiệu đề tài, đưa ra mục tiêu nghiên cứu

Phần 2:Tổng quan các kết quả nghiên cứu trước đây

Phần 3: Chính sách tiền tệ và các công cụ chính sách tiền tệ ở Việt Nam

Phần 4: Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu

Phần 5: Nội dung và kết quả nghiên cứu

Phần 6: Kết luận

2. Tổng quan các kết quả nghiên cứu trước đây

2.1 Các mô hình lý thuyết liên quan đến truyền dẫn chính sách tiền tệ

2.1.1 Mô hình IS-LM

Hình 2.1 Chính sách tiền tệ thắt chặt (IS-LM)

Nguồn:Tác giả tự tổng hợp

Mối quan hệ giữa lãi suất và sản lượng đã được nghiên cứu và giải thích rất

sớm trong mô hình IS-LM. Giả sử ngân hàng trung ương đang theo đuổi

chính sách tiền tệ thắt chặt bằng cách giảm cung tiền, điều này làm cho cung

tiền thực (M/P) sụt giảm do giá cả được xem là cố định trong ngắn hạn. Tác

động này làm dịch chuyển đường LM sang trái (LM1 LM2), điều này hàm ý

rằng cầu tiền cao hơn cung tiền. Do đó, người dân sẽ bán trái phiếu để có tiền

mặt dẫn đến giá trái phiếu giảm và lãi suất tăng lên. Lãi suất tăng lên làm tăng

chi phí sử dụng vốn, làm giảm đầu tư và kéo theo giảm tổng cầu và sản lượng.

Cân bằng mới trong mô hình IS-LM sẽ dịch chuyển dọc theo đường IS từ E1

đến E2 thể hiện sự giảm sút sản lượng.

Hình 2.2 Chính sách tiền tệ mở rộng (IS-LM)

Nguồn:Tác giả tự tổng hợp

Ngược lại, khi ngân hàng trung ương theo đuổi chính sách tiền tệ mở rộng

thông qua việc tăng cung tiền thì sẽ làm cho cung tiền thực (M/P) tăng lên do

giá cả cố định trong ngắn hạn. Tác động này làm dịch chuyển đường LM sang

phải (LM1 LM2), điều này hàm ý rằng cung tiền cao hơn cầu tiền. Do đó,

người dân sẽ mua trái phiếu để đầu tư dẫn đến giá trái phiếu tăng và lãi suất

giảm xuống. Lãi suất giảm xuống làm giảm chi phí sử dụng vốn, làm tăng đầu

tư và kéo theo làm tăng tổng cầu và sản lượng. Cân bằng mới trong mô hình

IS-LM sẽ dịch chuyển dọc theo đường IS từ E1 đến E2 thể hiện sự gia tăng sản

lượng.

2.1.2 Mô hình Mundell – Flemming

Hình 2.3 Chính sách tiền tệ mở rộng (Mundell-Flemming)

Nguồn:Tác giả tự tổng hợp

Mô hình Mundell-Flemming là phiên bản mở rộng của mô hình IS-LM, mô

hình Mundell-Flemming đưa thêm vào yếu tố tỷ giá và thương mại quốc tế

vào mô hình IS-LM truyền thống. Mô hình Mundell-Flemming tập trung

nghiên cứu phản ứng của sản lượng trước các cú sốc của chính sách tiền tệ

trong điều kiện vốn di chuyển không hoàn hảo. Giả sử ngân hàng trung ương

thực thi chính sách tiền tệ mở rộng. Chính sách tiền tệ mở rộng sẽ làm gia

tăng cung tiền thực (M/P) do cung tiền danh nghĩa được gia tăng trong khi giá

cả được xem là cố định trong ngắn hạn. Cung tiền thực gia tăng sẽ làm dịch

chuyển đường LM sang phải. Kết quả là lãi suất trong nước sẽ giảm xuống

thấp hơn lãi suất thế giới, hệ quả tất yếu là các dòng vốn sẽ có xu hướng chảy

ra nước ngoài. Điều này làm gia tăng cầu ngoại tệ và làm đồng ngoại tệ lên

giá. Hay nói cách khác, tác động này sẽ làm giảm giá đồng nội tệ giúp cho

hàng hóa nội địa trở nên rẻ hơn tương đối so với hàng hóa nước ngoài.Tác

động này làm cho khả năng cạnh tranh của hàng hóa nội địa tốt hơn. Điều này

làm gia tăng nhu cầu hàng hóa trong nước làm gia tăng tổng cầu và sản lượng.

2.2 Các kênh truyền dẫn chính sách tiền tệ

2.2.1 Tổng quan các kênh truyền dẫn:

Hiệu ứng truyền dẫn chính sách tiền tệ được truyền dẫn qua 6 kênh bao gồm:

kênh tiền tệ, kênh lãi suất, kênh giá tài sản, kênh tỷ giá, kênh kỳ vọng và kênh

tín dụng. Các kênh truyền dẫn chính sách tiền tệ đến sản lượng và lạm phát

được thể hiện qua sơ đồ sau:

Hình 2.4: Các kênh truyền dẫn chính sách tiền tệ

Nguồn: Davoodi, Dixit, Pinter (2013) [6]

2.2.2 Kênh tiền tệ

Đây là kênh truyền dẫn chính sách tiền tệ lâu đời nhất, kênh này thể hiện ở sự

thay đổi trong cung tiền cơ sở dẫn đến sự thay đổi trong cung tiền mở rộng

thông qua số nhân tiền, điều này được thực hiện thông qua chức năng tạo tiền

của hệ thống ngân hàng. Theo các nhà kinh tế học thuộc trường phái trọng tiền

thì sự thay đổi trong cung tiền mở rộng sẽ tác động đến sự thay đổi tổng cầu

và tác động đến lạm phát

2.2.3 Kênh lãi suất

Sản Lượng

Lãi Suất

Cầu Nội Địa

Chính Sách Tiền Tệ

Tổng Cầu

Lạm Phát

Hình 2.5: Kênh truyền dẫn lãi suất

Nguồn: Tác giả tự tổng hợp

Kênh lãi suất là một kênh truyền dẫn truyền thống của chính sách tiền tệ được

đưa ra trong những lý thuyết kinh tế vĩ mô đầu tiên. Kênh này được tóm tắt

trong mô hình IS-LM, trong đó chính sách tiền tệ mở rộng dẫn đến lãi suất

giảm, điều này làm giảm chi phí sử dụng vốn và làm gia tăng đầu tư, đầu tư

gia tăng làm gia tăng tổng cầu và sản lượng. Tổng cầu gia tăng gây áp lực gia

tăng lạm phát ( lạm phát do cầu kéo).

2.2.4 Kênh tỷ giá

Sản Lượng

Tổng Cầu Tỷ Giá Lãi Suất Lạm Phát Chính Sách Tiền Tệ Cầu Nước Ngoài

Tổng Cung

Hình 2.6: Kênh truyền dẫn tỷ giá

Nguồn: Tác giả tự tổng hợp

Trong một nền kinh tế nhỏ, mở thì kênh truyền dẫn tỷ giá là một trong những

kênh truyền dẫn quan trọng nhất của chính sách tiền tệ. Sự ảnh hưởng của

chính sách tiền tệ lên tỷ giá được minh họa bằng lý thuyết ngang giá lãi suất

không phòng ngừa (UIP) .Lý thuyết này cho rằng trong điều kiện thị trường

hiệu quả thì tỷ giá hối đoái giữa đồng nội tệ và đồng ngoại tệ sẽ thay đổi một

giá trị gần bằng chênh lệch lãi suất danh nghĩa giữa hai đồng tiền để duy trì

trạng thái cân bằng trên thị trường. UIP cho rằng chính sách tiền tệ ảnh hưởng

lên lãi suất, tác động đến chênh lệch lãi suất trong nước và lãi suất nước

ngoài.Chênh lệch lãi suất sẽ tác động đến tỷ giá, tỷ giá thay đổi tác động đến

giá cả tương đối của hàng hóa nội địa và hàng hóa nước ngoài.Điều này làm

ảnh hưởng đến tổng cung, tổng cầu và gây ảnh hưởng đến sản lượng và lạm

phát. Tuy nhiên , hiệu quả của kênh truyền dẫn tỷ giá phụ thuộc vào điều kiện

để UIP tồn tại, những điều kiện này vẫn còn gây tranh cãi trong cộng đồng các

nhà kinh tế.

2.2.5 Kênh tín dụng

Sản Lượng

Tổng Cầu Cung cầu tín dụng Cung Tiền

Chính Sách Tiền Tệ Lãi suất Lạm Phát Tổng Cung Hiệu ứng bảng cân đối tài sản

Hình 2.7: Kênh truyền dẫn tín dụng

Nguồn : Tác giả tự tổng hợp

Kênh tín dụng thường được xem là bộ khuếch đại của các kênh truyền dẫn

truyền thống hơn là một kênh truyền dẫn độc lập. Các nhà kinh tế thường tách

biệt hai loại kênh tín dụng bắt nguồn từ sự bất hoàn hảo của thị trường tài

chính: kênh cho vay của ngân hàng và kênh bảng cân đối tài sản. Kênh truyền

dẫn thông qua nghiệp vụ cho vay của ngân hàng dựa trên giả định là khi chính

sách tiền tệ thắt chặt làm cho nguồn tiền dự trữ của ngân hàng và tiền gửi

giảm, điều này làm giảm khả năng cho vay của ngân hàng và làm giảm cung

tín dụng cho nền kinh tế. Cung tín dụng ngân hàng suy giảm làm cho các

doanh nghiệp phải tìm kiếm nguồn tín dụng khác có chi phí cao hơn. Điều này

làm cho chi phí sản xuất của các doanh nghiệp gia tăng, các doanh nghiệp sẽ

thu hẹp đầu tư làm suy giảm tổng cầu và làm giảm sản lượng. Kênh bảng cân

đối tài sản liên quan đến tác động của chính sách tiền tệ đến dòng tiền của

doanh nghiệp và ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp, điều này làm giảm giá

trị của tài sản thế chấp dẫn đến làm gia tăng chi phí tài chính, giảm mức cho

vay , giảm đầu tư và sản lượng.

2.2.6 Kênh giá tài sản

Lý thuyết kinh tế truyền thống cho rằng chính sách tiền tệ thắt chặt làm gia

tăng lãi suất chiết khấu các tài sản tài chính có thể làm giảm giá tài sản, điều

này sẽ ảnh hưởng đến nền kinh tế. Mishkin (1995) chỉ ra hai cơ chế chính mà

các cú sốc chính sách tiền tệ được truyền dẫn bởi giá tài sản vốn.

Đầu tiên, lý thuyết Tobin’s q cho rằng khi giá cổ phiếu rẻ, các công ty sẽ

không muốn phát hành cổ phiếu để mua tài sản phục vụ cho mục đích đầu tư,

điều này làm giảm đầu tư. Thứ hai, giá cổ phiếu có thể có tác động đáng kể lên

tiêu dùng bởi vì các hộ gia đình nhận thu nhập từ cổ tức và lãi vốn. Sự gia

tăng trong giá cổ phiếu làm tăng sự thịnh vượng tài chính, nhờ đó làm tăng

nguồn lực tài chính cho các hộ gia đình. Điều này khuyến khích các hộ gia

đình tiêu dùng, dẫn đến làm gia tăng tổng cầu và sản lượng.

2.2.7 Kênh kỳ vọng

Hành vi của các tác nhân trong nền kinh tế thường dựa vào kỳ vọng của họ về

các biến số của nền kinh tế trong tương lai. Do đó, kênh truyền dẫn kỳ vọng

đóng vai trò nền tảng cho sự tác động của các kênh truyền dẫn chính sách tiền

tệ khác. Kênh này được hoạt động chủ yếu ở các nước phát triển với một thị

trường tài chính có chiều sâu và được vận hành tốt. Ví dụ: Sự thay đổi kỳ

vọng trong lãi suất chính sách trong tương lai có thể ngay lập tức ảnh hưởng

đến lãi suất trung hạn và dài hạn. Chính sách tiền tệ cũng có thể tác động đến

các nhân tố kỳ vọng khác như lạm phát kỳ vọng. Lạm phát kỳ vọng làm nảy

sinh hai vấn đề.Đầu tiên, nó ảnh hưởng đến lãi suất thực. Thứ hai, nó ảnh

hưởng đến giá cả và hành vi xác định mức lương, đây là các nhân tố dẫn đến

lạm phát ở thời kỳ tiếp theo. Tương tự, sự thay đổi trong lập trường chính sách

tiền tệ có thể ảnh hưởng đến kỳ vọng về viễn cảnh tương lai của nền kinh tế

bằng cách ảnh hưởng đến lạm phát kỳ vọng và lãi suất thực dự kiến, sự thay

đổi của các nhân tố này sẽ dẫn dắt diễn biến của nền kinh tế trong tương lai .

2.3 Các nghiên cứu thực nghiệm về truyền dẫn chính sách tiền tệ

Bernanke và Gertler (1995) sử dụng mô hình VAR với dữ liệu theo tháng để

nghiên cứu hiệu ứng truyền dẫn của chính sách tiền tệ thông qua kênh tín dụng

ở Mỹ. Kết quả nghiên cứu cho thấy chính sách tiền tệ có tác động mạnh mẽ

đến chi tiêu hàng hóa lâu bền. Kết quả nghiên cứu cũng cho thấy chi tiêu đầu

tư nhà ở phản ứng rất nhanh và mạnh đối với sự thay đổi của chính sách tiền

tệ. Nghiên cứu này cho thấy cả hai kênh thành phần của kênh truyền dẫn tín

dụng là kênh cho vay của ngân hàng và kênh bảng cân đối tài sản đều đóng vai

trò quan trọng trong thị trường nhà ở của Mỹ.

Morsink và Bayoumi (2001) sử dụng mô hình VAR với dữ liệu theo quý được

điều chỉnh theo mùa từ quý 1 năm 1980 đến quý 3 năm 1998 để nghiên cứu

hiệu ứng truyền dẫn của chính sách tiền tệ ở Nhật Bản. Bài nghiên cứu này sử

dụng hai phiên bản mô hình VAR để phân tích tác động của các cú sốc của

chính sách tiền tệ đến sản lượng ở Nhật Bản. Trong mô hình VAR cơ bản,

Morsink và Bayoumi sử dụng ba biến là sản lượng thực , chỉ số giá tiêu dùng,

lãi suất và cung tiền mở rộng. Họ nhận ra rằng cả lãi suất và cung tiền mở

rộng đều có ảnh hưởng đáng kể đến sản lượng.Sau khi nghiên cứu mô hình cơ

bản, họ mở rộng mô hình VAR cơ bản để xem xét đến các kênh truyền dẫn

chính sách tiền tệ. Kết quả nghiên cứu cho thấy hai kênh thành phần của kênh

truyền dẫn tín dụng là kênh cho vay của ngân hàng và kênh bảng cân đối tài

sản đều có ảnh hưởng đáng kể đến sản lượng thực. Kết quả nghiên cứu cũng

cho thấy các ngân hàng đóng một vai trò quan trọng trong việc truyền dẫn

những cú sốc chính sách tiền tệ đến các biến số kinh tế vĩ mô.

Disyatat và Vongsinsirikul (2003) cũng sử dụng mô hình VAR với dữ liệu

theo quý được điều chỉnh theo mùa trong khoảng thời gian từ quý 1 năm 1993

đến quý 4 năm 2001 để nghiên cứu hiệu ứng truyền dẫn của chính sách tiền tệ

ở Thái Lan. Bài nghiên cứu sử dụng hai biến thể của mô hình VAR để nghiên

cứu các kênh truyền dẫn chính sách tiền tệ.Trong mô hình VAR cơ bản, họ sử

dụng các biến bao gồm sản lượng thực, mức giá và lãi suất repo 14 ngày. Lãi

suất repo 14 ngày trong bài nghiên cứu này được xem như là công cụ thể hiện

lập trường chính sách tiền tệ của Ngân Hàng Trung Ương Thái Lan. Kết quả

nghiên cứu cho thấy chính sách tiền tệ thắt chặt dẫn đến giảm sản lượng, tác

động này mạnh nhất sau 5 quý và không còn tác động sau 11 quý. Mức giá

chung ban đầu phản ứng rất ít, nhưng cuối cùng bắt đầu giảm sau khoảng 1

năm. Chi tiêu cho đầu tư được coi là thành phần nhạy cảm nhất của GDP

trước ảnh hưởng của các cú sốc chính sách tiền tệ.

Chow (2004) sử dụng tỷ giá hối đoái thực hiệu dụng để nghiên cứu các kênh

truyền dẫn của chính sách tiền tệ ở Singapore. Kết quả nghiên cứu cho thấy

sản lượng phản ứng ngay lập tức với cường độ rất mạnh đối với cú sốc chính

sách tiền tệ thắt chặt. Kết quả nghiên cứu cũng cho thấy kênh truyền dẫn tỷ

giá có tác động mạnh hơn kênh lãi suất trong việc truyền tải những cú sốc của

chính sách tiền tệ đến các biến số kinh tế vĩ mô.

Cheng (2006) sử dụng mô hình SVAR đối với dữ liệu theo tháng của Kenya từ

năm 1997 đến năm 2005 và tìm thấy bằng chứng sự hiện diện của các kênh

truyền dẫn chính sách tiền tệ truyền thống. Khi chính sách tiền tệ thắt chặt làm

lãi suất ngắn hạn tăng lên, ban đầu làm gia tăng mức giá cả nhưng sau đó mức

giá giảm dần. Sự tác động này có ý nghĩa thống kê trong khoảng hai năm sau

khi xảy ra cú sốc của chính sách tiền tệ. Khi chính sách tiền tệ thắt chặt, sản

lượng ban đầu tăng lên nhưng sau đó giảm xuống.Tuy nhiên, sự sụt giảm này

không có ý nghĩa thống kê.Cú sốc lãi suất giải thích 30 % sự thay đổi của lạm

phát nhưng chỉ giải thích 10% sự thay đổi sản lượng. Điều này cho thấy kênh

truyền dẫn lãi suất đối với lạm phát khá mạnh nhưng lại khá yếu đối với sản

lượng. Kết quả nghiên cứu cũng cho thấy khi lãi suất tăng làm giảm tỷ giá

nhưng sau hai năm thì tỷ giá tăng trở lại, điều này cho thấy kênh truyền dẫn tỷ

giá có tác động khá mạnh.

Saxegaard (2006) sử dụng mô hình VAR để nghiên cứu dữ liệu quý của

Uganda trong giai đoạn 1990-2004 và thấy rằng sự cắt giảm cung tiền có tác

động làm giảm đáng kể lạm phát và tác động trở nên lớn hơn khi dự trữ vượt

mức của các ngân hàng thương mại ở mức thấp.

Al-Mashat và Billmeier (2007) sử dụng mô hình VAR với dữ liệu theo tháng

để nghiên cứu hiệu ứng truyền dẫn chính sách tiền tệ ở Ai Cập. Nghiên cứu

này được tiến hành trong bối cảnh ngân hàng trung ương Ai Cập đang áp dụng

chính sách lạm phát mục tiêu. Kết quả nghiên cứu cho thấy hiệu ứng truyền

dẫn chính sách tiền tệ thông qua kênh tỷ giá rất mạnh nhưng các kênh truyền

dẫn còn lại khá yếu.

Le và Wade (2008) sử dụng mô hình VAR với dữ liệu theo quý để nghiên cứu

mối quan hệ giữa các biến cung tiền, sản lượng thực, chỉ số giá tiêu dùng, lãi

suất thực, tỷ giá hối đoái thực đa phương và tín dụng nội địa ở Việt Nam.

Nghiên cứu này tìm thấy bằng chứng của sự tồn tại hiệu ứng truyền dẫn của

chính sách tiền tệ đến sản lượng và lạm phát ở Việt Nam. Nghiên cứu này cho

thấy tác động của chính sách tiền tệ đến sản lượng mạnh nhất sau 4 quý. Tác

động của chính sách tiền tệ đến lạm phát chỉ có dấu hiệu rõ rệt sau khoảng

thời gian từ 3 đến 9 quý. Tuy nhiên, mức độ của hiệu ứng truyền dẫn là khá

yếu, kênh truyền dẫn tín dụng và kênh truyền dẫn tỷ giá đóng vai trò quan

trọng nhất trong các kênh truyền dẫn.

Dimitriu et al (2009) sử dụng mô hình VAR cho số liệu theo tháng để nghiên

cứu hiệu ứng truyền dẫn chính sách tiền tệ ở Romania. Kết quả nghiên cứu

cho thấy lạm phát ở Romania chịu tác động đáng kể bởi các cú sốc của tỷ giá,

sản lượng công nghiệp và cung tiền nhưng không chịu tác động bởi cú sốc tín

dụng. Nghiên cứu cũng cho thấy sản lượng công nghiệp của Romania phản

ứng đáng kể trước các cú sốc tỷ giá, cung tiền, tín dụng và lãi suất nhưng mức

độ ảnh hưởng nhỏ hơn so với lạm phát.

Buigut (2009) , sử dụng mô hình VAR đệ quy để nghiên cứu hiệu ứng truyền

dẫn của chính sách tiền tệ ở ba quốc gia Kenya, Tanzania, Uganda. Mô hình

VAR sử dụng ba biến là sản lượng thực, mức giá và lãi suất ngắn hạn.Kết quả

của nghiên cứu này cho thấy rằng hiệu ứng truyền dẫn của lãi suất là yếu ở cả

ba quốc gia, sự tác động của các cú sốc lãi suất đối với sản lượng và lạm phát

không có ý nghĩa thống kê. Nghiên cứu cho thấy các yếu tố sau là nguyên

nhân dẫn đến hiệu ứng truyền dẫn yếu của chính sách tiền tệ: (i) Nghiên cứu

sử dụng một mẫu nghiên cứu có quá ít quan sát, điều này dẫn đến số bậc tự do

thấp; (ii) Nghiên cứu được tiến hành trong giai đoạn có nhiều thay đổi trong

việc thực hiện chính sách tiền tệ, độ sâu tài chính và sự thay đổi cấu trúc kinh

tế ở các quốc gia nghiên cứu. Điều này làm cho tác động của chính sách tiền tệ

trở nên không ổn định.

Sichei và Njenga (2010) sử dụng dữ liệu của 37 ngân hàng ở Kenya trong

khoảng thời gian từ 2001 đến 2008 để nghiên cứu xem liệu có hay không sự

khác biệt của tác động chính sách tiền tệ đến các ngân hàng có quy mô và cấu

trúc sở hữu khác nhau, xem xét hiệu ứng truyền dẫn chính sách tiền tệ có được

truyền dẫn thông qua kênh tín dụng hay không. Kết quả nghiên cứu cho thấy

cầu tín dụng không thay đổi một cách tương ứng với sự thay đổi của lãi suất

cho vay bất chấp quy mô và cấu trúc sở hữu của các ngân hàng, nhưng các

hợp đồng tín dụng của ngân hàng phản ứng đối với việc thắt chặt tiền tệ, cho

thấy sự hiện diện của kênh truyền dẫn tín dụng. Những kết quả này ngụ ý rằng

chính sách tiền tệ ở Kenya hoạt động thông qua lượng (tín dụng) hơn là thông

qua giá (lãi suất), mặc dù nghiên cứu không khám phá ra tác động trực tiếp

của sự thay đổi trong tín dụng ngân hàng đến lạm phát hay sản lượng.

Gul và các cộng sự (2012) xem xét các quyết định của ngân hàng trung ương

ảnh hưởng như thế nào đến các biến vĩ mô như GDP, cung tiền, lãi suất, tỷ giá

và lạm phát ở Pakistan. Nói cách khác, mục đích của nghiên cứu là xác định

sự phụ thuộc lẫn nhau giữa chính sách tiền tệ và tăng trưởng kinh tế. Gul và

các cộng sự đã sử dụng dữ liệu theo tháng của các biến nghiên cứu từ năm

1995 đến năm 2010, bao gồm 187 quan sát và sử dụng mô hình hồi quy đa

biến và ước lượng các hệ số bằng phương pháp bình phương nhỏ nhất (OLS).

Kết quả nghiên cứu cho thấy lãi suất nghịch biến với sản lượng nhưng đồng

biến với lạm phát. Như vậy, chính sách tiền tệ thắt chặt ở Pakistan không có

khả năng kiềm chế lạm phát trong giai đoạn nghiên cứu cho dù vẫn phải trả

giá bằng sự sụt giảm của sản lượng.

Montiel và các cộng sự (2012) sử dụng mô hình VAR đệ quy với dữ liệu theo

tháng của Tanzania trong giai đoạn tháng 1 năm 2002 đến tháng 10 năm 2010.

Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng cung tiền cơ sở có tác động đến mức giá và

sự tác động này có ý nghĩa thống kê. Tuy nhiên, khi sử dụng mô hình SVAR

thì sự tác động của cung tiền cơ sở đến mức giá là không có ý nghĩa thống kê.

Kết quả nghiên cứu cũng cho thấy rằng chính sách tiền tệ cũng không có tác

động đến sản lượng

Davoodi, Dixit và Pinter (2013) sử dụng mô hình SVAR với dữ liệu theo

tháng để nghiên cứu hiệu ứng truyền dẫn của chính sách tiền tệ ở các nước

Cộng Đồng Đông Phi bao gồm Tanzania, Uganda, Kenya, Rwanda và

Burundi. Kết quả nghiên cứu cho thấy hiệu ứng truyền dẫn chính sách tiền tệ

là khá yếu ở các quốc gia này. Kết quả nghiên cứu cũng cho thấy sự hiện diện

của các kênh truyền dẫn là khác nhau ở các quốc gia. Hai công cụ chính của

chính sách tiền tệ là cung tiền cơ sở và lãi suất đôi khi di chuyển theo chiều

hướng bù trừ lại tác động của chính sách tiền tệ mở rộng hoặc thắt chặt, điều

này gây ra khó khăn để hòa hợp chính sách tiền tệ trong khu vực để hướng tới

liên minh tiền tệ Đông Phi trong tương lai. Nghiên cứu cũng đưa ra một số đề

nghị để làm cho hiệu ứng truyền dẫn chính sách tiền tệ mạnh hơn ở các nước

Cộng Đồng Đông Phi.

3. Chính sách tiền tệ và các công cụ chính sách tiền tệ ở Việt Nam

3.1 Hệ thống tài chính và vai trò của ngân hàng nhà nước Việt Nam

Kể từ năm 1988, sau cuộc cải cách hệ thống tài chính sâu rộng, Việt Nam đã

chuyển từ hệ thống ngân hàng một cấp sang hệ thống ngân hàng hai cấp. Hai

cấp ngân hàng bao gồm :

Cấp 1: Ngân hàng nhà nước Việt Nam

Cấp 2: Hệ thống các ngân hàng thương mại chuyên doanh và các định chế tài

chính khác

Ngân hàng nhà nước Việt Nam là một cơ quan thuộc chính phủ, hoạt động

theo luật ngân hàng nhà nước và được điều hành bởi các quan chức của chính

phủ. Ngân hàng nhà nước Việt Nam là cơ quan chịu trách nhiệm điều hành thị

trường tài chính và giám sát hoạt động của các ngân hàng thương mại bằng

cách sử dụng các công cụ chính sách tiền tệ. Ngân hàng nhà nước giữ độc

quyền trong việc in tiền và sử dụng những công cụ của chính sách tiền tệ để

tác động đến nền kinh tế Việt Nam. Các ngân hàng thương mại là một định

chế tài chính quan trọng khác trong hệ thống tài chính Việt Nam. Các ngân

hàng thương mại đầu tiên được thành lập dưới hình thức sở hữu nhà nước và

hoạt động dưới dạng chuyên doanh, mỗi ngân hàng phụ trách một mảng của

thị trường nhằm đáp ứng nhu cầu tín dụng trong một phạm vi ngành nghề

nhất định.

Kể từ khi tái cấu trúc hệ thống tài chính năm 1988, hệ thống ngân hàng nói

chung và ngân hàng nhà nước nói riêng đã có những đóng góp đáng kể trên

con đường phát triển của đất nước. Tuy nhiên, trước bối cảnh thế giới ngày

càng bất ổn đã làm bộc lộ nhiều khuyết điểm của hệ thống ngân hàng Việt

Nam.Một trong các yếu điểm quan trọng của hệ thống ngân hàng Việt Nam

đó là sự thiếu độc lập của ngân hàng nhà nước. Chính yếu điểm này đã làm

giảm hiệu quả của các công cụ chính sách tiền tệ trong việc ổn định lạm phát

và kích thích tăng trưởng. Theo các nghiên cứu của IMF thì có 4 mức độ độc

lập của ngân hàng trung ương bao gồm: Độc lập trong việc xây dựng mục tiêu

hoạt động, độc lập trong việc xây dựng kết quả mục tiêu cần hướng tới, độc

lập trong việc lựa chọn các công cụ điều hành và độc lập giới hạn.

+ Cấp độ 1 là độc lập trong việc xây dựng mục tiêu hoạt động: Trong mô hình

này thì ngân hàng trung ương chịu trách nhiệm quyết định chính sách tiền tệ,

cơ chế tỷ giá hối đoái và quyết định những chính sách quan trọng được pháp

luật quy định. Đây là cấp độ độc lập cao nhất mà một ngân hàng trung ương

có thể đạt tới, ví dụ điển hình cho hình thức ngân hàng trung ương này chính

là Cục Dự Trữ Liên Bang Hoa Kỳ (FED).

+ Cấp độ 2 là độc lập trong việc xây dựng thành quả mục tiêu: Ở cấp độ này,

ngân hàng trung ương cũng chịu trách nhiệm quyết định chính sách tiền tệ và

cơ chế tỷ giá hối đoái nhưng khác với cấp 1, ở cấp độ 2 thì các nhiệm vụ cụ

thể của ngân hàng trung ương được chỉ định bởi luật pháp. Ví dụ: Ngân hàng

Trung Ương Châu Âu phải chịu trách nhiệm tối thượng là phải giữ sự ổn định

giá cả.

+ Cấp độ 3 là độc lập trong việc lựa chọn các công cụ hoạt động : Với mô

hình này, chính phủ hoặc quốc hội sẽ quyết định mục tiêu của chính sách tiển

tệ sau khi thảo luận và thống nhất với ngân hàng trung ương. Khi mục tiêu

chính sách tiền tệ đã được thiết lập, ngân hàng trung ương được sử dụng linh

hoạt các công cụ chính sách tiền tệ để thực hiện mục tiêu đã được đề ra.Tiêu

biểu cho các ngân hàng trung ương thuộc dạng này đó là Ngân Hàng Dự Trữ

New Zealand và Ngân Hàng Canada.

+ Cấp độ 4 là độc lập bị giới hạn: Đây là cấp độ độc lập thấp nhất, theo đó

chính phủ can thiệp toàn bộ vào hoạt động của ngân hàng trung ương trong

việc thiết lập mục tiêu hoạt động của ngân hàng trung ương và mục tiêu thành

quả cần hướng tới. Đây là một trong những lý do làm suy giảm khả năng điều

hành chính sách tiền tệ của các ngân hàng trung ương, đặc biệt là giới hạn khả

năng hoạt động của ngân hàng trung ương trong việc thực hiện sứ mạng giữ

vững giá trị đồng tiền. Ngân Hàng Nhà Nước Việt Nam là tiêu biểu cho hình

thức độc lập này và cho tới thời điểm này thị sự thiếu độc lập của ngân hàng

nhà nước và sự can thiệp quá sâu của chính phủ trong việc thực thi chính sách

tiền tệ đã bộc lộ rất nhiều khuyết điểm như sự thiếu rõ ràng trong việc xác

định các mục tiêu mà ngân hàng nhà nước cần đạt tới. Sự thiếu rõ ràng này đã

làm cho ngân hàng nhà nước gánh trên vai quá nhiều mục tiêu mà thường là

mâu thuẫn với nhau. Do đó, để ngân hàng nhà nước nói riêng và hệ thống

ngân hàng nói chung có thể đóng góp tốt hơn trong sứ mạng vực dậy nền kinh

tế sau khủng hoảng thì Việt Nam cần phải có một cuộc cải cách sâu rộng hơn

nữa. Trong đó, việc trao cho ngân hàng nhà nước nhiều quyền tự chủ hơn nên

được xem xét.

3.2 Các công cụ điều hành chính sách tiền tệ ở Việt Nam

Ngân Hàng Nhà Nước Việt Nam là trung tâm của chính sách kinh tế vĩ mô và

nó thực hiện chính sách của nó bằng cách sử dụng các công cụ chính sách tiền

tệ để xây dựng hai mục tiêu hằng năm là tỷ giá hối đoái mục tiêu và sự gia

tăng cung tiền mở rộng (M2) cũng như tỷ lệ gia tăng tín dụng trong nền kinh

tế. Chính sách tiền tệ của Ngân Hàng Nhà Nước Việt Nam được thực hiện

thông qua các công cụ sau:

Hoạt động thị trường mở

Công cụ này được sử dụng bắt đầu từ tháng 7 năm 2000.Đây là kênh mà ngân

hàng nhà nước sử dụng để thay đổi cung tiền cơ sở trong nền kinh tế.Ngân

Hàng Nhà Nước Việt Nam thực hiện điều này thông qua các nghiệp vụ mua

và bán giấy tờ có giá với các ngân hàng thương mại. Khi ngân hàng nhà nước

muốn thực thi chính sách tiền tệ mở rộng thì họ có thể gia tăng mua vào các

giấy tờ có giá trên thị trường mở. Ngược lại, nếu ngân hàng nhà nước muốn

thực hiện chính sách tiền tệ thắt chặt thì họ sẽ bán ra các giấy tờ có giá đang

nắm giữ nhằm rút bớt tiền khỏi lưu thông.Việc giao dịch thông qua thị trường

mở thường được thực hiện thông qua hình thức đấu thầu số lượng hoặc đấu

thầu lãi suất. Các giấy tờ có giá thường được giao dịch trên thị trường mở bao

gồm trái phiếu chính phủ, tín phiếu do ngân hàng nhà nước phát hành hoặc

các giấy tờ có giá khác được lựa chọn bởi ngân hàng nhà nước. Trong giai

đoạn đầu thành lập thì thị trường mở chỉ giao dịch các giấy tờ có giá ngắn

hạn. Tuy nhiên , kể từ năm 2003 thì các giấy tờ có giá có thời gian đáo hạn

trên 1 năm cũng được đưa vào đấu thầu. Trong thời gian gần đây, công cụ này

đã đóng một vai trò rất quan trọng trong việc điều chỉnh tổng phương tiện

thanh toán trong nền kinh tế.

Chính sách dự trữ bắt buộc

Các ngân hàng thương mại ở Việt Nam cũng như trên thế giới đều bắt buộc

phải giữ một lượng dự trữ nhất định để đáp ứng nhu cầu rút tiền của người gửi

tiền và phòng tránh nguy cơ khủng hoảng hệ thống ngân hàng.Ngân hàng nhà

nước thông qua việc thay đổi chính sách dự trữ bắt buộc sẽ làm thay đổi

lượng tiền mà các ngân hàng thương mại có thể đưa ra nền kinh tế dưới dạng

tín dụng.Chính sách dự trữ bắt buộc được áp dụng cho tất cả các loại tiền gửi

bao gồm tiền gửi bằng nội tệ và tiền gửi bằng ngoại tệ.Công cụ này được sử

dụng bắt đầu từ năm 1991 và ngày càng cho thấy tầm quan trọng của nó trong

việc phát tín hiệu về lập trường chính sách tiền tệ của ngân hàng nhà nước.

Can thiệp thị trường ngoại hối

Theo sự phân loại của IMF thì Việt Nam được cho là theo đuổi cơ chế tỷ giá

hối đoái thả nổi có quản lý. Việc quản lý tỷ giá ở Việt Nam là một bài toán

lớn đối với ngân hàng nhà nước khi mà dự trữ ngoại hối của Việt Nam chỉ đủ

để đáp ứng nhu cầu an toàn tối thiểu. Sau cải cách kinh tế năm 1986, nền kinh

tế Việt Nam được chuyển từ nền kinh tế kế hoạch hóa tập trung sang nền kinh

tế thị trường .Cùng với sự chuyển đổi đó, tỷ giá hối đoái cũng dần từng bước

được định hướng bởi thị trường.Tuy nhiên, do sự khan hiếm nguồn cung dẫn

đến ngân hàng nhà nước phải sử dụng các công cụ hành chính để quản lý

ngoại hối.Điều này gây ra sự méo mó trên thị trường ngoại hối và tác động

xấu đến nền kinh tế. Do đó, việc ngân hàng nhà nước can thiệp vào thị trường

ngoại hối để ổn định tỷ giá trở nên rất cần thiết. Việc can thiệp này sẽ giúp

cho giá trị đồng nội tệ được ổn định, tạo tiền đề thuận lợi để hàng hóa Việt

Nam có thể cạnh tranh trên thương trường quốc tế.

4. Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu

4.1 Các phương pháp định lượng được sử dụng trong nghiên cứu

4.1.1 Kiểm định tính dừng của chuỗi dữ liệu:

Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp kiểm định nghiệm đơn vị để kiểm định

tính dừng của các biến nghiên cứu. Kiểm định nghiệm đơn vị là một kiểm

định được sử dụng khá phổ biến để kiểm tra một chuỗi thời gian là dừng hay

không dừng .Kiểm định được sử dụng trong bài nghiên cứu là kiểm định

Augmented Dickey-Fuller (ADF) để kiểm định nghiệm đơn vị. Giả sử ta có

phương trình tự hồi quy như sau:

Yt = µYt-1 + ut (-1 < µ < 1) (4.1)

Ta có các giả thiết:

H0: µ = 1 ( Yt là chuỗi không dừng)

H0: µ <1 ( Yt là chuỗi dừng)

Phương trình trên tương đương phương trình sau:

Yt -Yt-1 = µYt-1 -Yt-1 + ut (4.2)

= (µ-1)Yt-1 + ut

= βYt-1 + ut

Như vậy, các giả thiết ở trên có thể viết lại như sau:

H0: β = 1 ( Yt là chuỗi không dừng)

H0: β < 0 ( Yt là chuỗi dừng)

Dickey và Fuller cho rằng giá trị t ước lượng của hệ số Yt-1 sẽ theo phân

phối xác suất tau (tau statistic, tau = giá trị ước lượng / sai số của hệ số ).

Kiểm định thống kê tau còn được gọi là kiểm định Augmented Dickey-

Fuller. Kiểm định Augmented Dickey-Fuller (ADF) được ước lượng với

ba hình thức:

 Khi Yt là một bước ngẫu nhiên không có hằng số:

Yt -Yt-1 =β Yt-1 + ut (4.3)

 Khi Yt là một bước ngẫu nhiên có hằng số:

Yt -Yt-1 = α + β Yt-1 + ut (4.4)

 Khi Yt là một bước ngẫu nhiên với hằng số xoay quanh một đường

xu thế ngẫu nhiên:

Yt -Yt-1 = α + ƐTIME + β Yt-1 + ut (4.5)

Để kiểm định H0 ta so sánh giá trị thống kê tau tính toán với giá trị thống kê

tau tra bảng Dickey-Fuller. Nếu giá trị tuyệt đối của thống kê tau lớn hơn giá

trị tau tra bảng, ta bác bỏ giả thiết H0 , nghĩa là Yt-1 là một chuỗi dừng. Ngược

lại, nếu giá trị thống kê tau nhỏ hơn giá trị tau tra bảng, ta không bác bỏ giả

thiết H0 , nghĩa là Yt là một chuỗi dừng.

4.1.2 Kiểm định độ trễ cho mô hình nghiên cứu

Chọn lựa độ trễ cho mô hình nghiên cứu là một vấn đề cực kỳ phức tạp, có

quá nhiều độ trễ sẽ dẫn đến có quá nhiều thông số phải ước lượng. Điều này

làm mất bậc tự do của các biến ngẫu nhiên và làm giảm độ chính xác của kết

quả ước lượng. Ngược lại, có quá ít độ trễ sẽ làm cho phần dư của các phương

trình hồi quy tự tương quan với nhau.Trong bài nghiên cứu này, tác giả sử

dụng 5 tiêu chuẩn phổ biến trên thế giới hiện nay để xác định độ trễ tối ưu cho

các mô hình. Các tiêu chuẩn này bao gồm: LR ( Sequential modified LR test

statistic), FPE (Final prediction error), AIC (Akaike information criterion),

SC (Schwarz information criterion), HQ (Hannan-Quinn information

criterion). Bài nghiên cứu dựa vào các tiêu chuẩn kiểm định này để xác định

độ trễ tối ưu cho mô hình nghiên cứu theo quan điểm dựa vào đa số. Độ trễ

nào được nhiều tiêu chuẩn lựa chọn hơn sẽ được lựa chọn.

4.1.3 Phân tích hàm phản ứng xung

Phân tích hàm phản ứng xung là phân tích tác động của một cú sốc của một

biến nội sinh lên các biến nội sinh khác thông qua các độ trễ khác nhau.Việc

phân tích hàm phản ứng xung sẽ giúp cho chúng ta thấy được sự tương tác lẫn

nhau giữa các biến nội sinh trong mô hình.

4.1.4 Phân tích phân rã phương sai

Trong khi phân tích hàm phản ứng xung cho chúng ta thấy được tác động của

một cú sốc của một biến nội sinh lên các biến nội sinh khác thì phân tích phân

rã phương sai lại tách một cú sốc thành các cú sốc thành phần.Việc phân tích

phân rã phương sai sẽ giúp cho chúng ta thấy được các yếu tố ảnh hưởng đến

sự biến động của các biến động của các biến nội sinh.

4.2 Mô hình nghiên cứu:

Luận văn này sử dụng mô hình SVAR để nghiên cứu hiệu ứng truyền dẫn của

chính sách tiền tệ ở Việt Nam. Mô hình này được sử dụng trong nghiên cứu

của Davoodi, Dixit và Pinter (2013). Mô hình nghiên cứu bắt đầu bằng cách

xây dựng mô hình cấu trúc thực của nền kinh tế Việt Nam dưới dạng mô hình

dạng rút gọn và dạng cấu trúc lần lượt như sau:

 Phương trình dạng rút gọn:

Yt = A1Yt-1 + …+ AqYt-q + BZt + ut (4.6)

Trong đó, Yt là véc tơ M x 1 bao gồm các biến nội sinh và hệ số chặn, Zt là ma

trận các biến ngoại sinh, ut là véc tơ phần dư của mô hình dạng rút gọn, Ai và

B là các ma trận hệ số.

 Phương trình dạng cấu trúc:

C0Yt = C1Yt-1 + ….+ CqYt-q + DZt + Ɛt (4.7)

Trong đó Ci và D là các ma trận hệ số, Ɛt là ma trận các cú sốc cấu trúc. Để

tiến hành nghiên cứu tác động của các cú sốc, bài nghiên cứu sử dụng phân

u u



(4.8)

t u



         

         

            

         

         

         

e lần lược là các biến đại diện cho các

tách Cholesky cho ma trận C0 được thể hiện dưới dạng ma trận như sau:

y, Ɛt

p, Ɛt

m, Ɛt

r, Ɛt

c, Ɛt Trong đó, các biến Ɛt

cú sốc sản lượng, giá cả, cung tiền, lãi suất, tín dụng và tỷ giá.

 Việc sắp xếp thứ tự các biến y, p, m, r, c, e ( y, p, m, r, c, e lần lượt là ký

hiệu các biến sản lượng, mức giá, cung tiền, lãi suất, tín dụng và tỷ giá)

như trên hàm ý rằng các ngân hàng trung ương dựa vào tình hình sản

lượng và lạm phát hiện tại để hoạch định chính sách cung tiền.

 Lãi suất chính sách hoặc một lãi suất khác được đặt sau cung tiền. Đây là

yếu tố mà các ngân hàng trung ương ngày càng sử dụng như là một công

cụ phụ thêm ngoài yếu tố cung tiền để phát tín hiệu về lập trường chính

sách tiền tệ ra nền kinh tế.

 Đặt lãi suất sau cung tiền cũng hàm ý rằng các ngân hàng trung ương có

thể thay đổi chính sách lãi suất sau khi chọn chính sách về cung tiền. Nếu

cung tiền không thay đổi nhiều qua thời gian thì chính sách lãi suất đóng

vai trò rất quan trọng để làm cho chính sách tiền tệ trở nên linh động.

 Biến tín dụng được đặt sau biến lãi suất bởi vì chính sách tín dụng của các

ngân hàng thương mại thay đổi sau khi lãi suất chính sách và cung tiền

thay đổi.

 Biến tỷ giá được đặt sau cùng bởi vì kênh truyền dẫn tỷ giá là kênh gián

tiếp thông qua sự thay đổi lãi suất theo hiệu ứng Fisher.

4.3 Lựa chọn các biến cho nghiên cứu:

Bài nghiên cứu sử dụng 10 biến nghiên cứu bao gồm 6 biến nội sinh và 4 biến

ngoại sinh.Các biến nghiên cứu được lựa chọn dựa trên bài nghiên cứu của

Davoodi, Dixit và Pinter (2013).Các biến nội sinh là các biến đại diện cho nền

kinh tế Việt Nam, các biến ngoại sinh là các biến đại diện cho môi trường kinh

tế thế giới.Các biến ngoại sinh đóng vai trò tạo môi trường cho sự tác động

qua lại giữa các biến nội sinh.Các biến ngoại sinh tác động đến các biến nội

sinh nhưng không chịu sự tác động ngược lại.

 6 biến nội sinh bao gồm (Y, P, M, R, CR, E):

 Y: Chỉ số sản xuất công nghiệp Việt Nam (IIP-Index Industry Product,

2005 =100)

 P: Chỉ số giá tiêu dùng (CPI) với năm gốc là năm 2005 (CPI, 2005 = 100).

 M: Cung tiền M2 (đơn vị : tỷ đồng)

 R: Lãi suất chiết khấu của Ngân Hàng Nhà Nước Việt Nam (đơn vị:

%/năm)

 CR: Tín dụng nội địa (đơn vị : tỷ đồng)

 E: Tỷ giá danh nghĩa giữa VND và USD

 4 biến ngoại sinh bao gồm (FO, FR, US, PE):

 FO : Chỉ số giá lương thực thế giới (2005 = 100).

 FR : Lãi suất cơ bản của Mỹ (Fed Fund Rate), đơn vị tính (%/năm).

 US: Chỉ số sản suất công nghiệp của Mỹ, (2007 = 100) .

 PE: Chỉ số giá dầu thế giới ( 2005 =100).

4.4 Mô tả các biến nghiên cứu:

 Chỉ số sản xuất công nghiệp Việt Nam (Ký hiệu: Y):

Đây là chỉ số được tổng cục thống kê phát triển để thay thế cho chỉ tiêu giá trị

sản xuất công nghiệp theo giá cố định vốn có nhiều khuyết điểm như không

thể hiện được sự thay đổi của rổ hàng hóa. Chỉ số sản xuất công nghiệp là biến

đại diện cho yếu tố sản lượng trong mô hình nghiên cứu. Chỉ số này được tính

(4.9)

i W q W

q 0

  

bằng công thức sau:

Trong đó:

Iq: Tốc độ phát triển sản xuất quốc gia

iq: Tốc độ phát triển sản xuất của các tỉnh

Wqo: Quyền số được tính bằng giá trị gia tăng thêm kỳ gốc

Biến chỉ số sản xuất công nghiệp Việt Nam được lấy từ trang web của Tổng

Cục Thống Kê Việt Nam, năm gốc được sử dụng là năm 2005, biến được thể

hiện dưới dạng logarit cơ số tự nhiên và được điều chỉnh để loại bỏ yếu tố mùa

vụ bằng phương pháp Census X12.

 Chỉ số giá tiêu dùng (Ký hiệu:P):

Chỉ số này được sử dụng như là biến đại diện cho yếu tố lạm phát trong mô

hình nghiên cứu. Bài nghiên cứu này sử dụng chỉ số giá tiêu dùng (CPI) với

năm gốc là năm 2005 (CPI, 2005 = 100). Biến chỉ số giá tiêu dùng được lấy từ

hệ thống dữ liệu tài chính quốc tế (IFS) của Quỹ Tiền Tệ Quốc Tế (IMF), biến

được thể hiện dưới dạng logarit cơ số tự nhiên và được điều chỉnh để loại bỏ

yếu tố mùa vụ bằng phương pháp Census X12.

 Cung Tiền M2 (Ký hiệu: M):

Là biến số đại diện cho cung tiền của nền kinh tế. Bài nghiên cứu này sử dụng

cung tiền M2 (đơn vị: tỷ đồng) để đại diện cho yếu tố cung tiền. Theo định

nghĩa của IMF thì M2 bao gồm tiền và các khoản tương đương tiền. Biến

Cung Tiền M2 được lấy từ hệ thống dữ liệu tài chính quốc tế (IFS) của Quỹ

Tiền Tệ Quốc Tế (IMF), biến được thể hiện dưới dạng logarit cơ số tự nhiên

và được điều chỉnh để loại bỏ yếu tố mùa vụ bằng phương pháp Census X12.

 Lãi suất chiết khấu của ngân hàng nhà nước (Ký hiệu: R):

Là biến số đại diện cho yếu tố lãi suất. Bài nghiên cứu này sử dụng lãi suất

chiết khấu của ngân hàng nhà nước để đại diện cho yếu tố lãi suất (đơn vị: % /

năm). Lãi suất chiết khấu là lãi suất mà ngân hàng trung ương cho các ngân

hàng thương mại vay hoặc lãi suất chiết khấu các giấy tờ có giá theo quy định

của ngân hàng nhà nước. Biến lãi suất chiết khấu của ngân hàng nhà nước

được lấy từ trang web của Ngân hàng nhà nước Việt Nam, biến được thể hiện

dưới dạng phần trăm và được điều chỉnh để loại bỏ yếu tố mùa vụ bằng

phương pháp Census X12.

 Tín dụng nội địa (Ký hiệu: CR):

Là biến đại diện cho yếu tố tín dụng trong nền kinh tế. Bài nghiên cứu này sử

dụng tín dụng nội địa để đại diện cho yếu tố tín dụng (đơn vị : tỷ đồng). Biến

tín dụng nội địa được lấy từ hệ thống dữ liệu tài chính quốc tế (IFS) của Quỹ

Tiền Tệ Quốc Tế (IMF), biến được thể hiện dưới dạng logarit cơ số tự nhiên

và được điều chỉnh để loại bỏ yếu tố mùa vụ bằng phương pháp Census X12.

 Tỷ giá hối đoái danh nghĩa giữa VNĐ và USD (Ký hiệu: E):

Là biến đại diện cho yếu tố tỷ giá.Trong bài nghiên cứu này sử dụng tỷ giá

danh nghĩa giữa VND và USD để đại diện cho yếu tố tỷ giá. Biến Tỷ giá được

lấy từ hệ thống dữ liệu tài chính quốc tế (IFS) của Quỹ Tiền Tệ Quốc Tế

(IMF), biến được thể hiện dưới dạng logarit cơ số tự nhiên và được điều chỉnh

để loại bỏ yếu tố mùa vụ bằng phương pháp Census X12.

 Chỉ số giá lương thực thế giới (Ký hiệu: FO):

Chỉ số giá lương thực thế giới là một trong bốn biến đại diện cho môi trường

kinh tế thế giới trong mô hình nghiên cứu. Chỉ số này là tổng hợp của các chỉ

số giá ngũ cốc, dầu thực vật, thịt, hải sản, chuối và cam. Năm gốc của chỉ số là

năm 2005 (2005 = 100) . Biến chỉ số giá dầu thế giới được lấy từ hệ thống dữ

liệu tài chính quốc tế (IFS) của Quỹ Tiền Tệ Quốc Tế (IMF), biến được thể

hiện dưới dạng logarit cơ số tự nhiên và được điều chỉnh để loại bỏ yếu tố mùa

vụ bằng phương pháp Census X12.

 Lãi suất cơ bản của Mỹ (Ký hiệu: FR):

Lãi suất cơ bản của Mỹ ( Fed fund rate) là lãi suất mà các ngân hàng thương

mại của Mỹ cho nhau vay phần dự trữ vượt mức ở Cục Dự Trữ Liên Bang

(Fed). Biến lãi suất cơ bản của Mỹ được lấy từ hệ thống dữ liệu tài chính

quốc tế (IFS) của Quỹ Tiền Tệ Quốc Tế (IMF), biến được thể hiện dưới dạng

phần trăm và được điều chỉnh để loại bỏ yếu tố mùa vụ bằng phương pháp

Census X12.

 Chỉ số sản suất công nghiệp của Mỹ (Ký hiệu:US):

Chỉ số sản xuất công nghiệp của Mỹ là chỉ số kinh tế đo lường sản lượng thực

tế cho tất cả các cơ sở sản xuất ở Hoa Kỳ. Năm gốc của chỉ số là năm 2007

(2007 = 100) .Chỉ số sản suất công nghiệp của Mỹ được lấy từ hệ thống dữ

liệu tài chính quốc tế (IFS) của Quỹ Tiền Tệ Quốc Tế (IMF), biến được thể

hiện dưới dạng phần trăm và được điều chỉnh để loại bỏ yếu tố mùa vụ bằng

phương pháp Census X12.

 Chỉ số giá dầu thế giới ( Ký hiệu: PE):

Chỉ số giá dầu thế giới là một trong bốn biến đại diện cho môi trường kinh tế

thế giới được sử dụng trong mô hình nghiên cứu. Chỉ số này được tính bằng

cách lấy trung bình giá giao ngay của các giá dầu Dated Brent, West Texas ,và

Dubai Fateh. Năm gốc của chỉ số là năm 2005 (2005 = 100) . Biến Chỉ số giá

dầu thế giới được lấy từ hệ thống dữ liệu tài chính quốc tế (IFS) của Quỹ Tiền

Tệ Quốc Tế (IMF), biến được thể hiện dưới dạng logarit cơ số tự nhiên và

được điều chỉnh để loại bỏ yếu tố mùa vụ bằng phương pháp Census X12.

Các biến nghiên cứu được tóm tắt trong bảng sau:

Bảng 4.1 Tóm tắt các biến nghiên cứu

Biến nghiên cứu Ký hiệu Nguồn thông tin

Chỉ số sản xuất công nghiệp Việt Nam Tổng Cục Thống Kê Y

Chỉ số giá tiêu dùng P IMF

Cung tiền M2 M IMF

Lãi suất chiết khấu của Ngân Hàng Nhà Ngân Hàng Nhà Nước R

Nước Việt Nam Việt Nam

Tín dụng nội địa CR IMF

Tỷ giá danh nghĩa VND/USD E IMF

Chỉ số giá lương thực thế giới FO IMF

Chỉ số sản xuất công nghiệp của Mỹ US IMF

Chỉ số giá dầu thế giới PE IMF

Lãi suất cơ bản của Mỹ FR IMF

Nguồn: Tác giả tự tổng hợp

4.5 Phương pháp nghiên cứu:

Bài nghiên cứu sử dụng mô hình SVAR cho tất cả 10 biến nghiên cứu bao

gồm 6 biến nội sinh (Y, P,M, R, CR, E) và 4 biến ngoại sinh (FO, FR, US,

PE). Sau đây, mô hình này được gọi là mô hình cơ bản. Mô hình cơ bản được

xây dựng dựa trên mô hình tổng quát đã trình bày trong phần mô hình nghiên

cứu. Mô hình cơ bản được thể hiện dưới dạng rút gọn và dạng cấu trúc như

 Phương trình dạng rút gọn:

Yt = A1Yt-1 + …+ AqYt-q + BZt + ut (4.10)

 Phương trình dạng cấu trúc:

C0Yt = C1Yt-1 + ….+ CqYt-q + DZt + Ɛt (4.11)

Trong đó, Yt là véc tơ M x 1 bao gồm các biến nội sinh (Y, P, M, R, CR, E) ,

Zt là véc tơ các biến ngoại sinh (FO, FR, US, PE), ut là véc tơ phần dư của mô

hình dạng rút gọn, Ai, B, Ci, D là các ma trận hệ số, Ɛt là véc tơ các cú sốc cấu

trúc. Thứ tự các biến trong mô hình như sau: Y P M R CR E. Trong đó các

biến Y, P, M, R, CR, E lần lượt là các biến đại diện cho sản lượng, lạm phát,

cung tiền, lãi suất, tín dụng và tỷ giá.

Bài nghiên cứu cũng sử dụng các mô hình SVAR điều chỉnh từ mô hình cơ

bản để nghiên cứu các kênh truyền dẫn. Để nghiên cứu kênh truyền dẫn lãi

suất, bài nghiên cứu tiến hành điều chỉnh mô hình SVAR cơ bản, trong đó

biến lãi suất được chuyển từ biến nội sinh thành biến ngoại sinh. Mô hình

SVAR điều chỉnh biến lãi suất được thể hiện dưới dạng rút gọn và dạng cấu

trúc như sau:

 Phương trình dạng rút gọn:

Yt = A1Yt-1 + …+ AqYt-q + BZt + ut (4.12)

 Phương trình dạng cấu trúc:

C0Yt = C1Yt-1 + ….+ CqYt-q + DZt + Ɛt (4.13)

Trong đó, Yt là véc tơ M x 1 bao gồm các biến nội sinh (Y, P, M, CR, E), Zt là

véc tơ các biến ngoại sinh (FO, FR, US, PE, R), ut là véc tơ phần dư của mô

hình dạng rút gọn, Ai, B, Ci, D là ma trận hệ số, Ɛt là véc tơ các cú sốc cấu

trúc. Thứ tự các biến trong mô hình như sau: Y P M CR E. Trong đó các biến

Y, P, M, CR, E lần lượt là các biến đại diện cho sản lượng, lạm phát, cung

tiền, tín dụng và tỷ giá. Sau đó, bài nghiên cứu tiến hành so sánh kết quả hàm

phản ứng xung của mô hình cơ bản và mô hình điều chỉnh biến lãi suất để thấy

rõ được tác động của kênh truyền dẫn lãi suất.

Để nghiên cứu kênh truyền dẫn tín dụng, bài nghiên cứu tiến hành điều chỉnh

mô hình SVAR cơ bản, trong đó biến tín dụng được chuyển từ biến nội sinh

thành biến ngoại sinh. Mô hình SVAR điều chỉnh biến tín dụng được thể hiện

dưới dạng rút gọn và dạng cấu trúc như sau:

 Phương trình dạng rút gọn:

Yt = A1Yt-1 + …+ AqYt-q + BZt + ut (4.14)

 Phương trình dạng cấu trúc:

C0Yt = C1Yt-1 + ….+ CqYt-q + DZt + Ɛt (4.15)

Trong đó, Yt là véc tơ M x 1 bao gồm các biến nội sinh (Y, P, M, R, E) , Zt là

véc tơ các biến ngoại sinh (FO, FR, US, PE, CR), ut là véc tơ phần dư của mô

hình dạng rút gọn, Ai, B, Ci, D là ma trận hệ số, Ɛt là véc tơ các cú sốc cấu

trúc. Thứ tự các biến trong mô hình như sau: Y P M R E. Trong đó các biến

Y, P, M, R, E lần lượt là các biến đại diện cho sản lượng, lạm phát, cung tiền,

lãi suất và tỷ giá. Sau đó, bài nghiên cứu tiến hành so sánh kết quả hàm phản

ứng xung của mô hình cơ bản và mô hình điều chỉnh biến tín dụng để thấy rõ

được tác động của kênh truyền dẫn tín dụng.

Để nghiên cứu kênh truyền dẫn tỷ giá, bài nghiên cứu tiến hành điều chỉnh mô

hình SVAR cơ bản, trong đó biến tỷ giá được chuyển từ biến nội sinh thành

biến ngoại sinh. Mô hình SVAR điều chỉnh biến tỷ giá được thể hiện dưới

dạng rút gọn và dạng cấu trúc như sau:

 Phương trình dạng rút gọn:

Yt = A1Yt-1 + …+ AqYt-q + BZt + ut (4.16)

 Phương trình dạng cấu trúc:

C0Yt = C1Yt-1 + ….+ CqYt-q + DZt + Ɛt (4.17)

Trong đó, Yt là véc tơ M x 1 bao gồm các biến nội sinh (Y, P, M, R, CR) , Zt

là véc tơ các biến ngoại sinh( FO, FR, US, PE, E), ut là véc tơ phần dư của mô

hình dạng rút gọn, Ai, B, Ci, D là ma trận hệ số, Ɛt là véc tơ các cú sốc cấu

trúc. Thứ tự các biến trong mô hình như sau: Y P M R CR. Trong đó các biến

Y, P, M, R, CR lần lượt là các biến đại diện cho sản lượng, lạm phát, cung

tiền, lãi suất và tín dụng. Sau đó, bài nghiên cứu tiến hành so sánh kết quả

hàm phản ứng xung của mô hình cơ bản và mô hình điều chỉnh biến tỷ giá để

thấy rõ được tác động của kênh truyền dẫn tỷ giá.

Tất cả các thuật toán được sử dụng trong bài nghiên cứu đều được thực hiện

thông qua phần mềm Eviews 6.0.

5. Nội dung và các kết quả nghiên cứu :

5.1 Kết quả mô hình cơ bản (mô hình gồm 6 biến nội sinh : Y, P, M, R,

CR, E và 4 biến ngoại sinh: FO, FR, US, PE):

5.1.1 Kiểm định tính dừng các biến nghiên cứu:

Để sử dụng được mô hình SVAR thì các biến nghiên cứu phải dừng.Trong bài

nghiên cứu này, tôi sử dụng phương pháp kiểm định Aumented Dickey Fuller

(ADF) để kiểm định tính dừng của các biến. Độ trễ của mô hình kiểm định

được lựa chọn theo tiêu chuẩn SC (Schwarz information criterion). Kiểm định

Dickey Fuller được tiến hành với giả thuyết H0: Biến nghiên cứu tồn tại

nghiệm đơn vị. Giả thuyết H0 sẽ bị bác bỏ với mức ý nghĩa 5 % nếu kết quả P-

Value (mức ý nghĩa thấp nhất để bác bỏ giả thiết H0) của mô hình kiểm định

nghiệm đơn vị nhỏ hơn 5%. Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị tóm lược ở

bảng 5.1 và 5.2 cho thấy các biến nghiên cứu là không dừng ở mức ý nghĩa

5% (P-Value > 0.05) nhưng dừng ở sai phân bậc 1 với mức ý nghĩa 5% (P-

Value < 0.05). Do đó, các biến sai phân bậc 1 sẽ được sử dụng trong mô hình

nghiên cứu. Kết quả kiểm định tính dừng tóm lược của các biến được thể hiện

trong bảng 5.1 và 5.2.

Kiểm Định Aumented Dickey Fuller (ADF)

Biến nghiên cứu

P-Value

Kết quả kiểm định tính dừng

LCR

0.1745

Không dừng

0.8705

Không dừng

0.4081

Không dừng

0.0537

Không dừng

0.8320

Không dừng

0.8160

Không dừng

LPE

0.0611

Không dừng

LUS

0.0674

Không dừng

0.9239

Không dừng

0.3020

Không dừng

Bảng 5.1: Kết quả kiểm định tính dừng các biến nghiên cứu

Nguồn: Tác giả tự tính toán

Kiểm Định Aumented Dickey Fuller (ADF)

Biến nghiên cứu

P-Value

Kết quả kiểm định tính dừng

DLCR

0.0065

Dừng

DLE

0.0000

Dừng

DLF

0.0004

Dừng

DLM

0.0000

Dừng

DLP

0.0354

Dừng

DLUS

0.0444

Dừng

DLY

0.0000

Dừng

0.0004

Dừng

DFR

0.0000

Dừng

DLPE

0.0047

Dừng

Bảng 5.2: Kết quả kiểm định tính dừng các biến dạng sai phân bậc 1

Nguồn: Tác giả tự tính toán

5.1.2 Kiểm định độ trễ cho mô hình cơ bản:

Trong mô hình SVAR thì việc chọn lựa độ trễ cho mô hình là vấn đề rất quan

trọng.Bài nghiên cứu tiến hành tìm độ trễ tối ưu cho mô hình cơ bản thông qua

xem xét giá trị của các tiêu chuẩn lựa chọn độ trễ bao gồm các tiêu chí:

LR ( Sequential modified LR test statistic), FPE (Final prediction error), AIC

(Akaike information criterion), SC (Schwarz information criterion), HQ

(Hannan-Quinn information criterion). Bài nghiên cứu sẽ sử dụng độ trễ mà đa

số các tiêu chuẩn kể trên lựa chọn.Kết quả kiểm định độ trễ cho mô hình cơ

bản được thể hiện trong bảng sau:

Bảng 5.3 Kết quả kiểm định độ trễ mô hình cơ bản

Nguồn: Tác giả tự tính toán

Kết quả kiểm định độ trễ cho cho thấy có 3 tiêu thức lựa chọn độ trễ bằng 2

bao gồm: AIC (Akaike information criterion), FPE (Final prediction error),

LR (Sequential modified LR test statistic). Trong khi đó, tiêu thức SC

(Schwarz information criterion) lựa chọn độ trễ bằng 0 và tiêu thức HQ

(Hannan-Quinn information criterion) lựa chọn độ trễ bằng 1. Đa số các tiêu

thức lựa chọn độ trễ đều lựa chọn độ trễ tối ưu cho mô hình cơ bản là 2. Do

đó, bài nghiên cứu quyết định lựa chọn độ trễ cho mô hình là 2 tháng.

5.1.3 Kết quả phân tích các hàm phản ứng xung :

Kết quả phân tích các hàm phản ứng xung thể hiện dưới các hình sau:

Hình 5.1: Phản ứng của sản lượng đối với cú sốc cung tiền

Nguồn: Tác giả tự tính toán

Kết quả phân tích hàm phản ứng xung của biến sản lượng (DLY) dưới sự tác

động của cú sốc cung tiền (Hình 5.1) cho thấy khi tăng cung tiền thì sản lượng

của nền kinh tế sẽ giảm xuống trong hai tháng đầu, tăng lên trong tháng thứ 3,

giảm xuống trong tháng thứ 4, tăng lên trong tháng thứ 5 và thứ 6, giảm xuống

trong tháng thứ 7 và không còn tác động sau 12 tháng. Tuy nhiên, khoảng tin

cậy 95 % của hàm phản ứng xung chứa điểm 0, điều này chứng tỏ rằng phản

ứng của sản lượng trước cú sốc cung tiền là không có ý nghĩa thống kê với

mức ý nghĩa 5%. Hay nói cách khác, không có hiệu ứng truyền dẫn của cung

tiền đến sản lượng trong khung thời gian nghiên cứu.

Hình 5.2: Phản ứng của lạm phát đối với cú sốc cung tiền

Nguồn: Tác giả tự tính toán

Kết quả phân tích hàm phản ứng xung của biến lạm phát (DLP) đối với cung

tiền (Hình 5.2) cho thấy rằng: Khi có cú sốc dương của biến cung tiền (chính

sách tiền tệ mở rộng) thì lạm phát trong 3 tháng đầu giảm xuống nhưng tăng

lên kể từ tháng thứ tư và kéo dài đến tháng 12. Tuy nhiên, khoảng tin cậy 95%

của hàm phản ứng xung chứa điểm 0, điều này chứng tỏ rằng tác động của cú

sốc cung tiền đối với lạm phát là không có ý nghĩa thống kê với mức ý nghĩa

5%. Hay nói cách khác, không có hiệu ứng truyền dẫn của cung tiền đến lạm

phát.

Hình 5.3 Phản ứng của sản lượng đối với cú sốc lãi suất

Nguồn: Tác giả tự tính toán

Kết quả phân tích hàm phản ứng xung của biến sản lượng (DLY) trước cú sốc

của lãi suất (Hình 5.3) cho thấy: Khi có cú sốc dương của lãi suất (chính sách

tiền tệ thắt chặt) thì trong hai tháng đầu sản lượng sẽ gia tăng nhưng sau đó

giảm xuống trong tháng thứ 3, gia tăng trong tháng thứ 4, giảm xuống trong

tháng thứ 5 và thứ 6, tăng lên trong tháng thứ 7 và không còn tác động sau 12

tháng. Tuy nhiên, khoảng tin cậy 95 % của hàm phản ứng xung chứa điểm 0,

điều này chứng tỏ tác động của cú sốc lãi suất đến sản lượng là không có ý

nghĩa thống kê với mức ý nghĩa 5%. Hay nói cách khác, không tồn tại hiệu

ứng truyền dẫn của lãi suất đến sản lượng trong khung thời gian nghiên cứu.

Hình 5.4: Phản ứng của lạm phát đối với cú sốc lãi suất

Nguồn: Tác giả tự tính toán

Kết quả phân tích hàm phản ứng xung của biến lạm phát (DLP) trước cú sốc

của lãi suất (Hình 5.4) cho thấy rằng: Khi có cú sốc dương của lãi suất ( chính

sách tiền tệ thắt chặt) thì lạm phát có phản ứng tăng trong 3 tháng đầu nhưng

sau đó lạm phát giảm xuống rất nhanh và không còn tác động sau 12 tháng.

Điều này cho thấy công cụ lãi suất khá hữu hiệu để chống lạm phát khi mà nó

làm giảm lạm phát sau khoảng thời gian 3 tháng và sự tác động này có ý nghĩa

thống kê với mức ý nghĩa 5% ( khoảng tin cậy 95% không chứa điểm 0).

Tóm lại, kết quả phân tích các hàm phản ứng xung cho thấy chính sách tiền tệ

không có tác động đến sản lượng trong khung thời gian nghiên cứu. Điều này

phù hợp với lý thuyết kinh tế trường phái Keynes khi cho rằng trong thời kỳ

suy thoái, người tiêu dùng và doanh nghiệp bi quan về triển vọng của nền kinh

tế thì họ sẽ không gia tăng đầu tư và tiêu dùng ở bất kỳ mức lãi suất nào.Hay

nói cách khác, chính sách tiền tệ không có tác động đến sản lượng trong giai

đoạn suy thoái. Trên thực tế, sau khi xảy ra khủng hoảng tài chính toàn cầu

2008 thì nền kinh tế Việt Nam cũng dần lộ rõ những yếu kém đã tích tụ nhiều

năm qua. Tình trạng nền kinh tế tăng trưởng chủ yếu nhờ xuất khẩu và đầu tư

công, tín dụng ngân hàng là nguồn cung vốn chủ yếu cho nền kinh tế, tình

trạng đầu cơ bất động sản và đầu cơ chứng khoán… dần lộ rõ những nguy cơ

to lớn đối với nền kinh tế. Sau khi xảy ra khủng hoảng dẫn đến cầu nước ngoài

giảm mạnh, điều này cắt đứt động lực tăng trưởng của nền kinh tế Việt Nam.

Chính sự bất cập trong cơ cấu nền kinh tế và việc quá dựa vào xuất khẩu trong

khi các doanh nghiệp trong nước lại không quan tâm đến thị trường nội địa đã

mang lại một bức tranh ảm đạm về sự phục hồi của nền kinh tế khi mà động

lực tăng trưởng là xuất khẩu không biết khi nào mới phục hồi do nền kinh tế

thế giới vẫn chưa có dấu hiệu khởi sắc. Tất cả những yếu tố này làm cho

người dân Việt Nam bi quan về nền kinh tế và thay vì đầu tư để phục hồi nền

kinh tế thì họ lại tìm những kênh đầu tư an toàn như vàng và ngoại tệ. Trong

tình hình đó, theo các nhà kinh tế trường phái Keynes thì chỉ có chính sách tài

khóa mới thay đổi được kỳ vọng của người dân và doanh nghiệp còn chính

sách tiền tệ hoàn toàn không thể tác động đến sản lượng khi mà người dân và

doanh nghiệp bi quan về triển vọng của nền kinh tế.

Ngoài ra, kết quả phân tích các hàm phản ứng xung cho thấy khi chính sách

tiền tệ thắt chặt thông qua việc tăng lãi suất thì lạm phát giảm sau 3 tháng.

Điều này cho thấy công cụ lãi suất thật sự có hiệu quả trong việc kiềm chế lạm

phát ở Việt Nam.Tuy nhiên, sự thay đổi của cung tiền lại không ảnh hưởng

đến lạm phát trong khoảng thời gian nghiên cứu.Yếu tố có thể giải thích cho

hiện tượng này đó là yếu tố kỳ vọng.Khi người dân và doanh nghiệp kỳ vọng

lạm phát sẽ tăng trong tương lai thì người dân sẽ đòi hỏi tăng lương cũng như

doanh nghiệp sẽ cố gắng tăng giá bán để không trở thành nạn nhân của lạm

phát, những yếu tố này làm cho lạm phát thực tế tăng lên.Theo các nhà kinh tế

thì có hai yếu tố ảnh hưởng đến kỳ vọng của người dân về lạm phát, đó là tình

hình lạm phát trong thời gian qua và cam kết cũng như uy tín của chính phủ

trong việc chống lạm phát. Do đó, công cụ chính sách nào thể hiện rõ lập

trường chính sách của chính phủ hơn sẽ có ảnh hưởng đến lạm phát lớn hơn.

Trên thực tế, ngân hàng nhà nước đã thực hiện việc chống lạm phát bằng

nhiều công cụ nhưng công cụ lãi suất thể hiện rõ nhất lập trường chính sách

của ngân hàng nhà nước. Trước sự đe dọa của lạm phát cao cuối năm 2007,

sang năm 2008 ngân hàng nhà nước đã tiến hành tăng một loạt lãi suất trong

đó điển hình là việc tăng lãi suất tái chiết khấu lên đến 13% vào ngày

11/6/2008. Tất cả những yếu tố này làm cho người dân nhìn nhận yếu tố lãi

suất như là dấu hiệu của lập trường chính sách tiền tệ. Đây là lý do khiến công

cụ lãi suất đóng vai trò quan trọng trong việc kiềm chế lạm phát hơn là việc

thay đổi cung tiền trong giai đoạn nghiên cứu.

5.1.4 Kết quả phân tích phân rã phương sai:

Trong khi các hàm phản ứng xung thể hiện tác động của một cú sốc của một

biến nội sinh lên các biến khác thì việc phân tích phân rã phương sai lại tách

sự thay đổi của một biến nội sinh thành các cú sốc thành phần. Do đó, việc

phân tích phân rã phương sai cung cấp thông tin về tầm quan trọng của các cú

sốc đối với sự dao động của các biến nghiên cứu. Sau đây lần lượt là kết quả

phân tích phân rã phương sai của biến sản lượng (DLY) và kết quả phân tích

102

100

DLE

DLCR

DLM

DLP

DLY

phân rã phương sai biến lạm phát (DLP):

Hình 5.5: Phân rã phương sai biến sản lượng (DLY)

Nguồn : Tác giả tự tính toán

Kết quả phân rã phương sai biến sản lượng (Hình 5.5) cho thấy rằng : Sự biến

động của sản lượng chủ yếu do các cú sốc của chính nó gây ra (chiếm trên 98

% trong hai tháng đầu và dao động xung quanh mức 90% trong các tháng tiếp

theo), kể từ tháng thứ 3 trở đi thì cú sốc cung tiền có tác động đến sự biến

động của sản lượng ( đóng góp khoảng 5% sự biến động của sản lượng), các

cú sốc khác như lãi suất, tín dụng, tỷ giá, cung tiền đóng góp không đáng kể

đến sự biến động của sản lượng. Kết quả này cũng cố cho kết quả đạt được từ

phân tích hàm phản ứng xung, đó là chính sách tiền tệ không tác động đến sản

lượng trong giai đoạn khủng hoảng. Sự dao động của biến sản lượng (DLY)

chủ yếu do cú sốc của chính nó gây ra cho thấy kỳ vọng của người dân và

doanh nghiệp được hình thành dựa vào sản lượng của nền kinh tế trong quá

khứ. Do đó, để thay đổi kỳ vọng thì chính phủ cần tạo ra sự tăng trưởng sản

lượng trong một khoảng thời gian nhất định, còn chính sách tiền tệ chỉ nên

đóng vai trò trong việc điều chỉnh cung tiền theo mức sản lượng của nền kinh

120

100

DLE

DLCR

DLM

DLP

DLY

tế nhằm mục tiêu kiềm chế lạm phát mà thôi.

Hình 5.6: Phân rã phương sai biến lạm phát (DLP)

Nguồn: Tác giả tự tính toán

Kết quả phân rã phương sai biến lạm phát (Hình 5.6) cho thấy rằng: Sự biến

động của lạm phát chủ yếu do các cú sốc của chính nó ( chiếm trên 95 % trong

hai tháng đầu và khoảng 60% trong các tháng tiếp theo). Các biến lãi suất, tín

dụng, tỷ giá có tác động đáng kể từ tháng thứ 3 trở đi, trong đó biến lãi suất có

tác động lớn nhất (chiếm gần 20% sự biến động của lạm phát kể từ tháng thứ

4). Kết quả này cho thấy cung tiền có tác động không đáng kể đến lạm phát

nhưng sự tác động của lãi suất đến lạm phát là đáng kể. Kết quả này cho thấy

nguồn gốc của lạm phát của Việt Nam chịu ảnh hưởng đáng kể bởi môi trường

lạm phát trong quá khứ. Do đó, để kiềm chế lạm phát thì ngân hàng nhà nước

phải thể hiện quyết tâm kiềm chế lạm phát một thời gian dài để thay đổi kỳ

vọng. Trên thực tế, việc sử dụng nhiều công cụ lãi suất khác nhau để thắt chặt

tiền tệ đã mang lại kết quả chống lạm phát rất tích cực.Trong giai đoạn nghiên

cứu, lạm phát của Việt Nam đã giảm từ 22% năm 2008 xuống còn 6,81% năm

2012. Thành công cắt giảm lạm phát này có đóng góp rất lớn của chính sách

lãi suất.Như vậy, đến đây bài nghiên cứu đã có câu trả lời cho câu hỏi nghiên

cứu thứ nhất.Đó là, chính sách tiền tệ không ảnh hưởng đến sản lượng trong

thời kỳ nghiên cứu. Sự thay đổi cung tiền cũng không ảnh hưởng đến lạm phát

nhưng công cụ lãi suất lại rất hiệu quả trong việc kiềm chế lạm phát. Nói cách

khác, không có hiệu ứng truyền dẫn của chính sách tiền tệ đến sản lượng

nhưng có tồn tại hiệu ứng truyền dẫn của lãi suất đến lạm phát.

5.2 Phân tích kênh truyền dẫn lãi suất:

5.2.1 Kiểm định độ trễ cho mô hình điều chỉnh biến lãi suất

Để nghiên cứu hiệu ứng truyền dẫn của chính sách tiền tệ thông qua kênh lãi

suất thì bài nghiên cứu tiến hành thiết lập mô hình SVAR điều chỉnh.Trong

đó, biến lãi suất từ biến nội sinh được chuyển thành biến ngoại sinh. Mô hình

điều chỉnh bao gồm 5 biến nội sinh (Y, P, M, CR, E) và 5 biến ngoại sinh (

FO, FR, US, PE, R). Sau đó, bài nghiên cứu tiến hành so sánh mô hình cơ bản

(biến lãi suất là biến nội sinh) với mô hình điều chỉnh (biến lãi suất là biến

ngoại sinh).Đầu tiên, để chạy mô hình điều chỉnh biến lãi suất, bài nghiên cứu

tiến hành kiểm định độ trễ cho mô hình điều chỉnh. Bài nghiên cứu tiến hành

tìm độ trễ tối ưu cho mô hình điều chỉnh biến lãi suất thông qua xem xét giá trị

của các tiêu chuẩn lựa chọn độ trễ bao gồm các tiêu chí lựa chọn: LR

(Sequential modified LR test statistic), FPE (Final prediction error), AIC

(Akaike information criterion), SC (Schwarz information criterion), HQ

(Hannan-Quinn information criterion).Bài nghiên cứu sẽ sử dụng độ trễ mà đa

số các tiêu thức lựa chọn.Kết quả kiểm định độ trễ cho mô hình cơ bản được

thể hiện trong bảng sau:

Bảng 5.4 : Kết quả kiểm định độ trễ mô hình điều chỉnh biến lãi suất

Nguồn: Tác giả tự tính toán

Kết quả kiểm định độ trễ cho cho thấy có 3 tiêu thức lựa chọn độ trễ bằng 2

bao gồm: AIC (Akaike information criterion), FPE (Final prediction error),

LR (Sequential modified LR test statistic). Trong khi đó, tiêu thức SC

(Schwarz information criterion) và tiêu thức HQ (Hannan-Quinn information

criterion) lựa chọn độ trễ bằng 1. Đa số các tiêu thức lựa chọn độ trễ đều lựa

chọn độ trễ tối ưu cho mô hình cơ bản là 2. Do đó, bài nghiên cứu quyết định

lựa chọn độ trễ cho mô hình là 2 tháng.

5.2.2 Phân tích các hàm phản ứng xung (mô hình điều chỉnh biến lãi

suất):

Kết quả phân tích các hàm phản ứng xung được thể hiện dưới các hình sau:

(a) Mô hình cơ bản (b) Mô hình điều chỉnh biến lãi suất

Hình 5.7 Phản ứng của sản lượng đối với cú sốc cung tiền (mô hình cơ bản và

mô hình điều chỉnh biến lãi suất )

Nguồn: Tác giả tự tính toán

(a) Mô hình cơ bản (b) Mô hình điều chỉnh biến lãi suất

Hình 5.8 Phản ứng của lạm phát đối với cú sốc cung tiền (mô hình cơ bản và

mô hình điều chỉnh biến lãi suất)

Nguồn: Tác giả tự tính toán

Kết quả phân tích các hàm phản ứng xung (Hình 5.7, 5.8) cho thấy rằng:

Khoảng tin cậy 95% của các hàm phản ứng xung chứa điểm 0 cho thấy tác

động của cú sốc cung tiền đến sản lượng và lạm phát không có ý nghĩa thống

kê với mức ý nghĩa 5%. Điều này cho thấy không tồn tại hiệu ứng truyền dẫn

của chính sách tiền tệ đến sản lượng nói chung và truyền dẫn thông qua kênh

lãi suất nói riêng. Ngoài ra, kết quả các hàm phản ứng xung của mô hình điều

chỉnh biến lãi suất cũng cho thấy sự thay đổi của chính sách tiền tệ thông qua

việc thay đổi cung tiền không ảnh hưởng đến lạm phát. Trong khi đó, kết quả

phân tích mô hình cơ bản đã cho thấy khi có biến lãi suất hiện diện thì sự gia

tăng lãi suất sẽ dẫn đến lạm phát suy giảm sau 3 tháng. Điều này cho thấy có

sự hiện diện của kênh truyền dẫn lãi suất đến lạm phát.

5.3 Phân tích kênh truyền dẫn tín dụng:

5.3.1 Kiểm định độ trễ cho mô hình điều chỉnh biến tín dụng

Để nghiên cứu hiệu ứng truyền dẫn của chính sách tiền tệ thông qua kênh tín

dụng thì bài nghiên cứu tiến hành thiết lập mô hình SVAR điều chỉnh. Trong

đó, biến tín dụng từ biến nội sinh được chuyển thành biến ngoại sinh. Mô hình

điều chỉnh bao gồm 5 biến nội sinh (Y, P, M, R, E) và 5 biến ngoại sinh (FO,

FR, PE, US, CR). Đầu tiên, để chạy mô hình điều chỉnh biến tín dụng, bài

nghiên cứu tiến hành kiểm định độ trễ cho mô hình điều chỉnh. Bài nghiên cứu

tiến hành tìm độ trễ tối ưu cho mô hình điều chỉnh biến tín dụng thông qua

xem xét giá trị của các tiêu chuẩn lựa chọn độ trễ bao gồm các tiêu chí lựa

chọn: LR (Sequential modified LR test statistic), FPE (Final prediction error),

AIC (Akaike information criterion), SC (Schwarz information criterion), HQ

(Hannan-Quinn information criterion). Kết quả kiểm định độ trễ cho mô hình

cơ bản được thể hiện trong bảng sau:

Bảng 5.5: Kết quả kiểm định độ trễ mô hình điều chỉnh biến tín dụng

Nguồn: Tác giả tự tính toán

Kết quả kiểm định độ trễ cho cho thấy có 3 tiêu thức lựa chọn độ trễ bằng 2

bao gồm: AIC (Akaike information criterion), FPE (Final prediction error),

LR ( Sequential modified LR test statistic). Trong khi đó, tiêu thức SC

(Schwarz information criterion) lựa chọn độ trễ bằng 0 và tiêu thức HQ

(Hannan-Quinn information criterion) lựa chọn độ trễ bằng 1. Đa số các tiêu

thức lựa chọn độ trễ đều lựa chọn độ trễ tối ưu cho mô hình cơ bản là 2. Do

đó, bài nghiên cứu quyết định lựa chọn độ trễ cho mô hình là 2 tháng.

5.3.2 Phân tích các hàm phản ứng xung (mô hình điều chỉnh biến tín

dụng)

Kết quả phân tích các hàm phản ứng xung được thể hiện như hình dưới đây:

(a) Mô hình cơ bản (b) Mô hình điều chỉnh biến tín dụng

Hình 5.9 Phản ứng của sản lượng đối với cú sốc cung tiền (mô hình cơ bản

và mô hình điều chỉnh biến tín dụng )

Nguồn: Tác giả tự tính toán

(a)Mô hình cơ bản (b) Mô hình điều chỉnh biến tín dụng

Hình 5.10 Phản ứng của lạm phát đối với cú sốc cung tiền (mô hình cơ bản và

mô hình điều chỉnh biến tín dụng)

Nguồn: Tác giả tự tính toán

(a) Mô hình cơ bản (b) Mô hình điều chỉnh biến tín dụng

Hình 5.11 Phản ứng của sản lượng đối với cú sốc lãi suất ( mô hình cơ bản và

mô hình điều chỉnh biến tín dụng).

Nguồn: Tác giả tự tính toán

(a) Mô hình cơ bản (b) Mô hình điều chỉnh biến tín dụng

Hình 5.12 Phản ứng của lạm phát đối với cú sốc lãi suất (mô hình cơ bản và

mô hình điều chỉnh biến tín dụng)

Nguồn: Tác giả tự tính toán

Kết quả phân tích các hàm phản ứng xung của mô hình điều chỉnh biến tín

dụng (Hình 5.9b, 5.10b, 5.11b, 5.12b) cho thấy: Sản lượng không bị tác động

bởi các cú sốc lãi suất và cung tiền (khoảng tin cậy 95% của các hàm phản

ứng xung chứa điểm 0, đây là dấu hiệu cho thấy sự tác động của cú sốc lãi

suất và cung tiền đến sản lượng là không có ý nghĩa thống kê với mức ý nghĩa

5%) trong cả mô hình cơ bản và mô hình điều chỉnh biến tín dụng. Điều này

cho thấy không có sự truyền dẫn của chính sách tiền tệ đến sản lượng nói

chung và thông qua kênh tín dụng nói riêng. Kết quả phân tích hàm phản ứng

xung cũng cho thấy: Khi không có sự hiện diện của biến tín dụng thì lạm phát

phản ứng mạnh hơn trước cú sốc lãi suất. Hay nói cách khác, sự hiện diện của

biến tín dụng làm giảm độ nhạy cảm của lạm phát trước cú sốc lãi suất. Điều

này cho thấy có sự hiện diện của kênh truyền dẫn tín dụng trong việc truyền

dẫn tác động của chính sách tiền tệ đến lạm phát. Điều này phù hợp với thực

tế khi mà trong thời gian qua ngân hàng nhà nước đã áp dụng nhiều biện pháp

để can thiệp trực tiếp vào tín dụng như khống chế tốc độ tăng trưởng tín dụng

của các ngân hàng thương mại và chỉ ưu tiên tín dụng cho một số khu vực nhất

định. Chính những biện pháp này đã làm giảm tốc độ lưu thông của tiền tệ

trong nền kinh tế và góp phần khống chế lạm phát và đưa lạm phát về một con

số (6.81% trong năm 2012).

Tóm lại, cung tiền và lãi suất không tác động đến sản lượng cho dù có xét đến

tác động của biến tín dụng hay không.Cung tiền cũng không tác động đến lạm

phát trong cả hai mô hình có xét đến biến tín dụng và không xét đến biến tín

dụng.Trong khi đó, lãi suất có tác động đến lạm phát trong mô hình có xét đến

biến tín dụng và không tác động đến lạm phát trong mô hình không xét đến

biến tín dụng.Điều này cho thấy có sự hiện diện của kênh truyền dẫn tín dụng.

5.4 Phân tích kênh truyền dẫn tỷ giá:

5.4.1 Kiểm định độ trễ cho mô hình điều chỉnh biến tỷ giá:

Để nghiên cứu hiệu ứng truyền dẫn của chính sách tiền tệ thông qua kênh tỷ

giá thì bài nghiên cứu tiến hành thiết lập mô hình SVAR điều chỉnh biến tỷ

giá.Trong đó, biến tỷ giá từ biến nội sinh trong mô hình cơ bản được chuyển

thành biến ngoại sinh.Mô hình điều chỉnh bao gồm 5 biến nội sinh (Y, P, M,

R, CR) và 5 biến ngoại sinh (FO, FR, PE, US, E).Đầu tiên, để chạy mô hình

điều chỉnh, bài nghiên cứu tiến hành kiểm định độ trễ cho mô hình điều chỉnh

biến tỷ giá.Bài nghiên cứu tiến hành tìm độ trễ tối ưu cho mô hình điều chỉnh

biến tỷ giá thông qua xem xét giá trị của các tiêu chuẩn lựa chọn độ trễ bao

gồm các tiêu chí lựa chọn: LR ( Sequential modified LR test statistic), FPE

(Final prediction error), AIC (Akaike information criterion), SC (Schwarz

information criterion), HQ (Hannan-Quinn information criterion).Bài nghiên

cứu sẽ chọn độ trễ mà đa số các tiêu thức lựa chọn.Kết quả kiểm định độ trễ

cho mô hình cơ bản được thể hiện trong bảng sau:

Bảng 5.6: Kết quả kiểm định độ trễ mô hình điều chỉnh biến tỷ giá

Nguồn: Tác giả tự tính toán

Kết quả kiểm định độ trễ cho cho thấy có 2 tiêu thức lựa chọn độ trễ bằng 2

bao gồm: FPE (Final prediction error), LR ( Sequential modified LR test

statistic). Trong khi đó, tiêu thức SC (Schwarz information criterion) lựa chọn

và tiêu thức HQ (Hannan-Quinn information criterion) lựa chọn độ trễ bằng

1,tiêu thức AIC (Akaike information criterion) lựa chọn độ trễ bằng 3. Mặc dù

có hai tiêu thức lựa chọn độ trễ bằng 2 và 2 tiêu thức lựa chọn độ trễ bằng 1

nhưng bài nghiên cứu quyết định chọn độ trễ bằng 2 do ở độ trễ bằng 1 có

hiện tượng tự tương quan giữa các phần dư của các phương trình.

5.4.2 Phân tích các hàm phản ứng xung (mô hình điều chỉnh biến tỷ giá)

Kết quả phân tích các hàm phản ứng xung được thể hiện các như hình dưới

đây:

(a) Mô hình cơ bản (b) Mô hình điều chỉnh biến tỷ giá

Hình 5.13 Phản ứng của sản lượng đối với cú sốc cung tiền (mô hình cơ bản

và mô hình điều chỉnh biến tỷ giá)

Nguồn: Tác giả tự tính toán

(a) Mô hình cơ bản (b) Mô hình điều chỉnh biến tỷ giá

Hình 5.14 Phản ứng của lạm phát đối với cú sốc cung tiền (mô hình cơ bản và

mô hình điều chỉnh biến tỷ giá)

Nguồn: Tác giả tự tính toán

(a) Mô hình cơ bản (b) Mô hình điều chỉnh biến tỷ giá

Hình 5.15 Phản ứng của sản lượng đối với cú sốc lãi suất (mô hình cơ bản và

mô hình điều chỉnh biến tỷ giá)

Nguồn: Tác giả tự tính toán

(a) Mô hình cơ bản (b) Mô hình điều chỉnh biến tỷ giá

Hình 5.16 Phản ứng của lạm phát đối với cú sốc lãi suất (mô hình cơ bản và

mô hình điều chỉnh biến tỷ giá)

Nguồn: Tác giả tự tính toán

Kết quả phân tích các hàm phản ứng xung của mô hình điều chỉnh biến tỷ giá

(Hình 5.13, 5.14, 5.15, 5.16) cho thấy sự tác động của các cú sốc cung tiền và

lãi suất đến sản lượng và lạm phát là không có ý nghĩa thống kê với mức ý

nghĩa 5% (do khoảng tin cậy 95% chứa điểm 0). Trong khi đó, kết quả phân

tích mô hình cơ bản cho thấy sự thắt chặt chính sách tiền tệ thông qua việc gia

tăng lãi suất làm giảm lạm phát sau 3 tháng và sự tác động này có ý nghĩa

thống kê với mức ý nghĩa 5%. Điều này cho thấy có sự tác động của kênh

truyền dẫn tỷ giá đến lạm phát. Điều này phản ánh đúng thực tế khi mà trong

giai đoạn từ năm 2008 đến năm 2011 thì lạm phát luôn ở mức cao trên hai con

số.Trong khi đó, mức phá giá Việt Nam Đồng luôn dưới 3%/năm. Mức độ phá

giá tiền tệ thấp hơn lạm phát dẫn đến tỷ giá hối đoái thực tế giảm đi. Điều này

làm cho hàng hóa nước ngoài rẻ hơn tương đối so với hàng hóa trong nước,

tác động này làm cho người tiêu dùng và doanh nghiệp thay thế hàng hóa đắt

đỏ trong nước bằng hàng hóa nước ngoài rẻ hơn dẫn đến lạm phát sẽ giảm

xuống. Đây là lý do giải thích khả năng tham gia chống lạm phát của tỷ giá

khi mà mức độ phá giá thấp hơn rất nhiều so với lạm phát. Ngoài ra, những

động thái kiểm soát thị trường ngoại hối của ngân hàng nhà nước như xóa bỏ

thị trường ngoại tệ chợ đen và kiểm soát những nguyên nhân gây bất ổn tỷ giá

như sự biến động của thị trường vàng.Những nỗ lực này đã mang lại những

thành công đáng kể trong việc giảm áp lực lên tỷ giá, ổn định giá cả hàng nhập

khẩu và kiềm chế lạm phát. Tóm lại, không có sự truyền dẫn chính sách tiền tệ

đến sản lượng nói chung và truyền dẫn thông qua kênh tỷ giá nói riêng. Tuy

nhiên, có sự hiện diện của sự truyền dẫn chính sách tiền tệ đến lạm phát thông

qua kênh tỷ giá.

6. Kết luận

6.1 Các kết quả nghiên cứu chủ yếu:

Việt Nam đang đối mặt với nhiều khó khăn và thách thức trong giai đoạn hậu

khủng hoảng tài chính thế giới hiện nay. Khủng hoảng kinh tế tế giới đã làm

bộc lộ nhiều yếu điểm của nền kinh tế Việt Nam, từ cấu trúc nền kinh tế cho

đến mô hình tăng trưởng đều có những bất cập. Việc tăng trưởng chủ yếu dựa

vào xuất khẩu và đầu tư công và sự mất công bằng giữa doanh nghiệp nhà

nước và doanh nghiệp tư nhân cũng như sự yếu kém và rủi ro của hệ thống tài

chính đã làm cho nền kinh tế Việt Nam khó phục hồi sau khủng hoảng. Trước

tình hình đó, việc sử dụng chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ để can

thiệp vào nền kinh tế trở nên rất quan trọng để ổn định và kích thích tăng

trưởng kinh tế.

Bài nghiên cứu đã sử dụng mô hình SVAR để tiến hành nghiên cứu sự tác

động của các kênh truyền dẫn đến sản lượng và lạm phát ở Việt Nam. Giai

đoạn nghiên cứu từ tháng 1 năm 2008 đến tháng 6 năm 2012, giai đoạn nghiên

cứu này trùng với giai đoạn hậu khủng hoảng tài chính thế giới. Bộ dữ liệu

được sử dụng trong bài nghiên cứu được tổng hợp từ trang web của tổng cục

thống kê Việt Nam và hệ thống dữ liệu tài chính quốc tế của IMF. Kết quả

nghiên cứu như sau:

Thứ nhất, tác động của chính sách tiền tệ thông qua hai công cụ là cung tiền và

lãi suất đến sản lượng đều không có ý nghĩa thống kê với mức ý nghĩa 5%.

Điều này phù hợp với kinh tế học trường phái Keynes khi cho rằng để kích

thích kinh tế hậu khủng hoảng thì nên sử dụng chính sách tài khóa hơn là

chính sách tiền tệ. Yếu tố tác động đến sản lượng nhiều nhất chính là cú sốc

của chính nó. Điều này cho thấy rằng hành vi tiêu dùng và đầu tư của người

tiêu dùng và doanh nghiệp phụ thuộc nhiều vào sản lượng quá khứ và sản

lượng hiện tại của nền kinh tế. Lý do cho sự tồn tại vấn đề này đó là kỳ vọng

của người tiêu dùng và doanh nghiệp chịu ảnh hưởng của sản lượng hiện tại và

sản lượng quá khứ của nền kinh tế. Ngoài ra, sự tác động của cung tiền đến

lạm phát không có ý nghĩa thống kê với mức ý nghĩa 5%. Trong khi đó, việc

tăng lãi suất làm giảm lạm phát sau 3 tháng và sự tác động này có ý nghĩa

thống kê với mức ý nghĩa 5%. Điều này cho thấy công cụ lãi suất của chính

sách tiền tệ có hiệu quả hơn công cụ cung tiền trong việc kiềm chế lạm phát

trong giai đoạn nghiên cứu.

Thứ hai, sự tác động của của chính sách tiền tệ đến sản lượng thông qua các

kênh lãi suất , tín dụng và tỷ giá đến sản lượng đều không có ý nghĩa thống kê

với mức ý nghĩa 5%. Điều này củng cố cho kết luận chính sách tiền tệ không

có tác động đáng kể đến sản lượng trong giai đoạn suy thoái.Tuy nhiên, cả ba

kênh truyền dẫn lãi suất, tín dụng và tỷ giá đều có tác động trong việc kiềm

chế lạm phát.Điều này phù hợp với thực tế khi mà ngân hàng nhà nước đã sử

dụng phối hợp nhiều công cụ, bao gồm sử dụng sàn lãi suất huy động, giới hạn

tín dụng và chỉ ưu tiên tín dụng cho một số lĩnh vực. Ngoài ra, ngân hàng nhà

nước còn cam kết giữ vững tỷ giá hối đoái và lập lại trật tự trên thị trường

ngoại hối lẫn thị trường vàng để giảm áp lực đối với tỷ giá. Sự kết hợp của các

công cụ này đã mang lại kết quả rất tích cực khi lạm phát giảm từ mức 22%

năm 2008 xuống còn 6,81 % năm 2012.

Thứ ba, trong các kênh truyền dẫn thì kênh lãi suất đóng vai trò quan trọng

nhất trong việc kiềm chế lạm phát khi mà kết quả phân tích phân rã phương

sai mô hình cơ bản cho thấy cú sốc lãi suất chiếm đến 17,36% trong sự biến

động của lạm phát sau 10 tháng trong khi sự tác động của tín dụng và tỷ giá

đến sự biến động của lạm phát lần lượt là 12,02% và 11,01% sau 10 tháng.

6.2 Gợi ý chính sách:

Kết quả nghiên cứu cho thấy chính sách tiền tệ không có tác động đáng kể đến

sản lượng nhưng công cụ lãi suất có tác động đáng kể đến lạm phát trong cả ba

kênh truyền dẫn.Giai đoạn nghiên cứu gắn liền với giai đoạn hậu khủng hoảng

tài chính thế giới mà di chứng của nó cho đến thời điểm này (2013) dường

như vẫn chưa có dấu hiệu kết thúc. Do đó, chính phủ cần phải có những biện

pháp thích hợp để ổn định nền kinh tế, kiềm chế lạm phát và kích thích tăng

trưởng. Kết quả nghiên cứu cho thấy các công cụ chính sách tiền tệ truyền

thống không có tác động đến sản lượng trong giai đoạn nghiên cứu.Vì vậy, để

kích thích tăng trưởng kinh tế thì chính phủ nên sử dụng chính sách tài khóa

để làm động lực hồi phục nền kinh tế.Nhất là trong điều kiện lạm phát ở mức

thấp như hiện nay thì một gói kích cầu mới nên được xem xét.

Kết quả nghiên cứu cũng cho thấy các yếu tố lãi suất, tín dụng và tỷ giá đóng

vai trò rất quan trọng việc kiềm chế lạm phát. Điều này chứng tỏ rằng các biện

pháp can thiệp thị trường như hạn chế tăng trưởng tín dụng, áp đặt trần lãi

suất, xóa bỏ thị trường ngoại hối chợ đen và bình ổn thị trường vàng là rất có

hiệu quả. Trong thời gian tới, nhà nước cần phải tiếp tục đóng vai trò người

kiến tạo thị trường để giữ ổn định thị trường vàng, thị trường ngoại hối để

giảm áp lực tác động lên tỷ giá, đồng thời can thiệp vào hoạt động tín dụng

của các ngân hàng thương mại để đưa vốn vào các khu vực tạo ra tài sản vật

chất, tránh đưa vốn vào các hoạt động đầu cơ tạo bong bóng tài sản và gây bất

ổn cho nền kinh tế. Những biện pháp đồng bộ can thiệp vào lãi suất, tín dụng

lẫn tỷ giá này sẽ giúp cho nền kinh tế kiềm chế được lạm phát để tạo động lực

ổn định và phục hồi nền kinh tế.

6.3 Hạn chế của nghiên cứu:

Hạn chế lớn nhất của nghiên cứu là chỉ nghiên cứu hiệu ứng truyền dẫn chính

sách tiền tệ thông qua ba kênh truyền dẫn là lãi suất, tín dụng và tỷ giá, các

kênh truyền dẫn khác như kênh giá tài sản, kênh tiền tệ và kênh kỳ vọng

không được nghiên cứu. Hạn chế khác của nghiên cứu là sử dụng chỉ số sản

xuất công nghiệp để đại diện cho yếu tố sản lượng, điều này bỏ qua thành

phần nông nghiệp và dịch vụ trong sản lượng. Ngoài ra, bài nghiên cứu cũng

sử dụng tỷ giá hối đoái danh nghĩa VND/USD để đại diện cho yếu tố tỷ giá do

điều kiện thiếu dữ liệu. Trong khi đó, với sự hội nhập sâu rộng của nền kinh tế

Việt Nam hiện nay thì các tỷ giá đa phương sẽ đại diện tốt hơn cho yếu tố tỷ

giá.

6.4 Đề xuất các nghiên cứu tiếp theo:

Các nghiên cứu tiếp theo có thể tập trung nghiên cứu các kênh truyền dẫn còn

lại như kênh tiền tệ, kênh giá tài sản và kênh kỳ vọng. Ngoài ra, các nghiên

cứu tiếp theo có thể thay thế các biến nghiên cứu như chỉ số sản xuất công

nghiệp và tỷ giá đối đoái đa phương để có những biến đại diện tốt hơn nếu

điều kiện dữ liệu cho phép.

TÀI LIỆU THAM KHẢO

Tài liệu tiếng Việt:

1. Nguyễn Trọng Hoài và cộng sự, 2009. Dự báo và Phân tích dữ liệu trong

Kinh tế và Tài chính.Hà nội: Nhà xuất bản Thống Kê.

Tài liệu tiếng Anh:

1. AL-Mashat, R., and Billmeier , A (2007): The Monetary Transmission

Mechanism in Egypt, International Monetary Fund, Working

Paper/07/285.

2. Bernanke, Ben S. and Mark Gertler,1995, Inside the Black Box: The

Credit Channel of Monetary Policy Transmission, Journal of Economic

Perspectives. 9: 27-48.

3. Buigut, S., 2009, Monetary Policy Transmission Mechanism: Implications

for the Proposed East African Community (EAC) Monetary Union [pdf]

Available at:

EdiA/paperlist.html>. [Accessed 12 August 2013].

4. Cheng, K.C., 2006, A VAR Analysis of Kenya’s Monetary Policy

Transmission Mechanism: How Does the Central Bank’s Repo Rate Affect

the Economy?.International Monetary Fund,Working Papers/06/300.

5. Chow, H. K., 2004. A VAR Analysis of Singapore’s Monetary

Transmission Mechanism. SMU Economics and Statistics Working Paper

Series.19.

6. Davoodi, Dixit, Pinter, 2013, Monetary Transmission Mechanism in the

East African Community: An Empirical Investigation, International

Monetary Fund, Working Paper/13/39.

7. Disyatat, P., and P. Vongsinsirikul, 2003. Monetary Policy and the

Transmission Mechanism in Thailand. The Journal of Asian

Economics.14:389-418.

8. Gul, H., et al., 2012. Linkage between Monetary Instruments and

Economic Growth. Universal Journal of Management and Social

Sciences,2:68-76.

9. Le Viet Hung and D.P.Pfau, 2008. VAR Analysis of the Monetary

Transmission Mechanism in Viet Nam .Applied Econometrics and

International Development, 9: 165-179.

10. Montiel, Peter, Christopher Adam, Wilfred Mbowe and Stephen

O’Connell, 2012, Financial Architecture and the Monetary Transmission

Mechanism in Tanzania,International Growth Center, Working paper

12/0343.

11. Morsink, J., and T.Bayoumi, 2001. A peek inside the Black box: The

Monetary Transmission Mechanism in Japan. IMF Staff Papers.48.

12. Saxegaard, M., 2006, Excess Liquidity and Effectiveness of Monetary

Policy: Evidence from Sub-Saharan Africa, International Monetary Fund,

Working Papers/06/115.

13. Sichei, M. M., and M. G. Njenga, 2010, Does Bank-Lending Channel

Exist in Kenya? Bank-level Panel Data Analysis, International Research

Journal of Finance & Economics, 84:25-40.

PHỤ LỤC

Variance Decomposition of DLY:

Period 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

S.E. 0.042248 0.057939 0.062706 0.063486 0.064034 0.064618 0.064769 0.064832 0.064854 0.064860 0.064870 0.064872

DLY 100.0000 98.16477 92.97651 90.70489 90.39439 89.96929 89.76464 89.59863 89.55942 89.55496 89.53540 89.52801

DLP 0.000000 0.433727 1.273766 1.242638 1.236841 1.468845 1.477338 1.502189 1.512501 1.512266 1.517932 1.518124

DLM 0.000000 0.331564 3.596815 5.259052 5.308567 5.368163 5.527797 5.586455 5.585109 5.587339 5.588474 5.590530

DR 0.000000 0.039704 0.612414 0.842373 0.873417 0.936067 0.966888 1.033060 1.032343 1.035085 1.041664 1.041881

DLCR 0.000000 0.167543 0.769850 1.198724 1.439717 1.456533 1.460232 1.466005 1.493396 1.493264 1.497040 1.502001

DLE 0.000000 0.862689 0.770648 0.752326 0.747069 0.801106 0.803106 0.813665 0.817233 0.817087 0.819487 0.819457

Variance Decomposition of DLP:

Period 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

S.E. 0.004901 0.005611 0.006947 0.007534 0.007905 0.008170 0.008362 0.008502 0.008595 0.008661 0.008708 0.008741

DLY 4.188862 5.060160 4.247373 4.139720 4.272821 4.101788 4.009821 3.912300 3.831330 3.774007 3.735720 3.713409

DLP 95.81114 92.64837 70.77126 64.85436 62.11120 59.94059 58.08655 56.55760 55.44804 54.62257 54.03568 53.64681

DLM 0.000000 0.002396 0.907527 0.929646 0.852570 0.845368 0.873440 0.961684 1.075820 1.200657 1.334221 1.444747

DR 0.000000 0.169651 12.46796 13.94704 15.44905 16.23086 16.87126 17.18416 17.33101 17.36489 17.31835 17.24600

DLCR 0.000000 0.038278 0.631384 3.676573 5.242690 7.013584 8.507871 9.978479 11.12774 12.02079 12.67323 13.11102

DLE 0.000000 2.081142 10.97449 12.45265 12.07167 11.86781 11.65105 11.40578 11.18605 11.01709 10.90279 10.83802

Variance Decomposition of DLM:

Period 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

S.E. 0.013120 0.014806 0.014958 0.015301 0.015459 0.015591 0.015694 0.015779 0.015836 0.015876

DLY 1.657436 1.786720 2.336917 2.234598 2.353134 2.537379 2.510757 2.557153 2.563497 2.556702

DLP 5.030460 9.267421 9.152775 10.46794 11.57873 12.16691 12.50775 12.76795 12.89882 12.95559

DLM 93.31210 75.27625 73.85023 71.59982 70.28299 69.09752 68.21079 67.48553 67.00722 66.67118

DR 0.000000 8.917481 8.768996 8.953961 8.955166 9.237676 9.440738 9.629046 9.751583 9.861864

DLCR 0.000000 3.632342 3.585886 3.426973 3.386035 3.342377 3.426411 3.546027 3.720705 3.873143

DLE 0.000000 1.119781 2.305195 3.316712 3.443945 3.618139 3.903554 4.014301 4.058179 4.081518

PHỤ LỤC 1: KẾT QUẢ PHÂN RÃ PHƯƠNG SAI MÔ HÌNH CƠ BẢN:

12.97075 12.95879

66.41054 66.24674

9.935486 9.976313

4.037626 4.182458

0.015908 0.015930

2.556506 2.550600

11 12

4.089092 4.085092

Variance Decomposition of DR:

DLP 1.462290 4.154995 7.926773 8.438084 9.030171 9.181972 9.155146 9.099326 9.028703 8.985506 8.972867 8.992221

DLM 1.213447 1.355060 1.328390 1.289434 1.250740 1.318580 1.399180 1.435396 1.527224 1.593460 1.653909 1.706326

DR 90.62433 85.83856 80.22619 77.47421 76.21704 74.84424 74.18761 73.60865 73.14487 72.81904 72.54490 72.32409

DLCR 0.000000 1.673888 1.755538 3.723161 4.366884 5.557226 6.259619 6.938033 7.449529 7.791700 8.034804 8.176798

S.E. 0.681681 0.701923 0.738761 0.754194 0.768046 0.777836 0.783388 0.787911 0.791018 0.793152 0.794766 0.796003

DLY 6.699938 6.381144 7.084165 6.800440 6.681429 6.587898 6.494858 6.429303 6.379463 6.347560 6.325784 6.314597

Period 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

DLE 0.000000 0.596356 1.678942 2.274673 2.453736 2.510079 2.503582 2.489297 2.470215 2.462729 2.467741 2.485970

Variance Decomposition of DLCR:

DLP 0.139499 10.58970 12.10274 16.48137 19.04584 21.03025 22.61551 23.66211 24.33777 24.70037 24.85964 24.88567

DLM 7.987194 10.45460 10.48622 11.61510 11.32019 11.11895 10.80303 10.49085 10.20390 9.976364 9.803745 9.684178

DR 2.872097 1.915260 2.275360 3.067974 3.106754 3.911551 4.457294 5.074908 5.670510 6.134965 6.529555 6.814189

DLCR 88.07232 61.81751 60.59997 52.42848 49.21399 45.89722 43.45739 41.87083 40.71636 40.08883 39.75026 39.63910

S.E. 0.009851 0.012103 0.012810 0.014086 0.014597 0.015152 0.015574 0.015876 0.016136 0.016323 0.016466 0.016572

DLY 0.928894 4.418045 4.001644 5.301621 5.178610 5.262501 5.360117 5.336129 5.352715 5.324295 5.293263 5.261514

Period 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

DLE 0.000000 10.80489 10.53407 11.10545 12.13462 12.77953 13.30666 13.56518 13.71874 13.77517 13.76354 13.71535

Variance Decomposition of DLE

DLP 3.484109 3.268934 3.197398 3.566387 3.615357 3.598053 3.619226 3.648762 3.694891 3.754604 3.804474 3.853289

DLM 7.778376 6.509539 6.363783 6.647035 6.874511 6.837440 6.883879 6.915012 6.936465 6.947073 6.950832 6.953661

DR 10.49950 8.652550 8.419093 8.533016 8.497653 8.588558 8.549378 8.538128 8.522921 8.512593 8.509017 8.511409

DLCR 0.866128 15.02383 14.57485 14.74103 14.85800 15.14728 15.34565 15.38161 15.42685 15.43029 15.42508 15.41087

S.E. 0.011890 0.013117 0.013357 0.013461 0.013513 0.013550 0.013581 0.013595 0.013607 0.013618 0.013626 0.013633

DLY 1.628238 1.911990 1.930440 1.994882 2.104798 2.112170 2.127838 2.126560 2.128894 2.138389 2.140764 2.146053

Period 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

DLE 75.74365 64.63316 65.51444 64.51765 64.04968 63.71650 63.47403 63.38992 63.28998 63.21705 63.16984 63.12472

PHỤ LỤC 2: KẾT QUẢ CÁC HÀM PHẢN ỨNG XUNG

1. Kết quả phản ứng xung mô hình cơ bản:

2. Kết quả phản ứng xung mô hình điều chỉnh biến lãi suất:

3. Kết quả phản ứng xung mô hình điều chỉnh biến tín dụng:

4. Kết quả phản ứng xung mô hình điều chỉnh biến tỷ giá:

PHỤ LỤC 3: DỮ LIỆU

Tháng

Tín dụng

Tỷ giá

Chỉ số

Lãi

Chỉ số

Cung tiền

Lãi

nội địa

danh nghĩa

sản

suất

CPI

giá

M2 (tỷ đồng)

suất

sản

(tỷ đồng)

VNĐ/USD

xuất

chiết

(2005

dầu thế

lương

cơ

xuất

công

khấu

=100)

giới

thực thế

bản

công

nghiệp

(%)

(2005 =

giới

của

nghiệp

(2005

100)

(2005

Mỹ

của Mỹ

=100)

(%)

(2007

=100)

2008M1

1,169,741

16,104.00

131.5

4.5

126.599

170.221

153.300

3.976

105.102

1,293,054,225

2008M2

1,179,752

16,070.00

109.3

131.168

175.713

165.900

3.000

104.881

1,280,506,176

2008M3

1,198,369

16,004.00

129.7

135.025

190.875

172.800

2.661

104.566

1,300,249,224

2008M4

1,239,285

15,960.00

131.8

138.071

204.389

172.300

2.242

103.706

1,278,398,472

2008M5

1,249,053

16,022.00

135.5

143.452

230.104

173.800

2.000

103.233

1,298,039,014

2008M6

1,252,777

16,347.00

133.4

146.497

246.504

179.800

2.000

102.866

1,295,492,150

2008M7

1,231,756

16,507.00

134.8

148.122

248.434

179.000

2.000

102.824

1,300,594,090

2008M8

1,246,264

16,495.00

132.7

150.457

214.735

165.700

2.000

101.606

1,302,892,530

2008M9

1,251,155

16,508.00

130.5

150.761

186.096

154.400

2.000

97.586

1,347,513,930

2008M10

1,263,659

16,517.00

130.0

150.457

136.241

130.100

1.565

98.551

1,367,228,430

2008M11

1,282,178

16,493.00

139.4

149.340

101.285

122.500

1.000

97.554

1,394,619,874

2008M12

1,403,754

16,600.00

141.8

148.325

77.838

119.300

0.543

95.560

1,513,543,885

2009M1

1,457,574

16,973.00

119.0

151.137

82.299

127.300

0.125

93.565

1,561,465,912

2009M2

1,451,188

16,976.00

123.3

151.469

78.269

124.000

0.125

92.862

1,589,602,962

2009M3

1,501,838

16,973.00

137.5

151.241

87.997

125.600

0.125

91.497

1,645,308,522

2009M4

1,563,426

16,938.00

137.1

150.782

94.238

131.700

0.125

90.773

1,693,558,125

2009M5

1,635,489

16,938.00

139.3

151.445

108.895

142.000

0.125

89.964

1,737,815,221

2009M6

1,706,594

16,949.00

141.6

152.274

129.568

143.600

0.125

89.765

1,775,952,127

2009M7

1,768,279

16,961.00

145.7

153.066

121.171

137.800

0.125

91.004

1,800,854,374

2009M8

1,824,336

16,968.00

146.1

153.431

134.254

136.200

0.125

92.127

1,806,202,790

2009M9

1,888,724

16,984.00

147.2

154.386

128.162

131.900

0.125

92.799

1,842,315,490

2009M10

1,917,247

17,002.00

148.1

154.954

138.846

132.900

0.125

93.051

1,866,068,850

2009M11

1,961,402

17,177.00

151.0

155.807

145.368

137.300

0.125

93.533

1,884,088,808

2009M12

2,040,049

17,942.00

155.9

157.959

140.345

139.500

0.125

94.037

1,910,586,864

2010M1

2,028,807

17,941.00

152.2

160.112

144.544

138.800

0.125

94.982

1,912,147,313

2010M2

2,049,403

18,243.00

122.1

163.249

140.045

138.300

0.125

94.961

1,948,241,305

2010M3

2,063,083

18,544.00

152.5

164.467

148.629

139.600

0.125

95.528

1,982,388,714

2010M4

2,113,271

18,544.00

150.5

164.701

157.701

143.400

0.125

96.032

2,022,800,193

2010M5

2,155,682

18,544.00

157.0

165.147

141.582

141.600

0.125

97.124

2,076,119,655

2010M6

2,244,801

18,544.00

156.6

165.513

140.064

137.400

0.125

97.187

2,166,591,271

2010M7

2,273,041

18,544.00

161.7

165.604

139.670

144.600

0.125

97.869

2,174,354,220

2010M8

2,356,470

18,723.00

160.8

165.985

142.219

152.000

0.125

98.047

2,257,347,530

2010M9

2,421,726

18,932.00

156.4

168.159

142.651

156.800

0.125

97.827

2,325,022,170

2010M10

2,483,599

18,932.00

167.1

169.925

153.165

164.300

0.125

98.026

2,339,568,620

2010M11

2,560,031

18,932.00

170.0

173.086

158.432

166.400

0.125

98.572

2,358,708,249

2010M12

2,689,967

18,932.00

166.8

176.528

168.815

177.900

0.125

99.601

2,478,310,239

2011M1

2,773,799

18,932.00

165.4

179.587

173.670

184.600

0.125

99.885

2,484,090,543

2011M2

2,799,732

20,318.00

137.1

183.348

183.172

190.800

0.125

97.649

2,512,946,705

2011M3

2,796,323

20,673.00

161.9

187.322

203.639

185.800

0.125

98.247

2,495,421,922

2011M4

2,812,311

20,714.00

163.1

193.540

218.015

192.400

0.125

97.512

2,484,011,874

2011M5

2,799,939

20,678.00

167.2

197.817

202.758

188.400

0.125

97.607

2,485,326,572

2011M6

2,818,588

20,622.00

165.9

199.971

198.391

182.900

0.125

97.701

2,544,738,515

2011M7

2,799,056

20,610.00

164.2

202.306

202.196

181.300

0.125

98.541

2,580,562,438

2011M8

2,845,966

20,618.00

170.9

204.187

188.270

182.900

0.125

98.719

2,721,518,509

2011M9

2,859,059

20,628.00

167.2

205.870

188.982

176.100

0.125

98.877

2,673,756,803

2011M10

2,880,959

20,708.00

172.9

206.613

187.277

166.200

0.125

99.423

2,635,058,392

2011M11

2,916,945

20,803.00

177.6

207.417

197.473

165.000

0.125

99.549

2,652,391,108

2011M12

3,063,869

20,813.00

187.2

208.509

195.411

162.300

0.125

100.031

2,774,281,102

2012M1

3,050,940

20,828.00

143.8

210.602

200.340

164.300

0.125

100.682

2,777,057,839

2012M2

2,988,570

20,828.00

162.0

213.484

211.230

169.700

0.125

100.997

2,774,123,836

2012M3

3,013,313

20,828.00

175.2

213.818

220.770

174.100

0.125

101.375

2,827,345,896

2012M4

3,021,332

20,828.00

170.6

213.939

213.198

175.000

0.125

102.257

2,867,599,313

2012M5

3,040,792

20,828.00

177.4

214.318

195.224

170.000

0.125

102.131

2,921,575,063

2012M6

3,102,963

20,828.00

170.2

213.757

170.052

169.100

0.125

102.278

2,987,086,692

Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Nghiên cứu hiệu ứng truyền dẫn của chính sách tiền tệ đến sản lượng và lạm phát ở Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH

-----------------------------

VĂN MINH MẪN

NGHIÊN CỨU HIỆU ỨNG TRUYỀN DẪN CỦA

CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ ĐẾN SẢN LƯỢNG VÀ

LẠM PHÁT Ở VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2013

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH

-----------------------------

VĂN MINH MẪN

NGHIÊN CỨU HIỆU ỨNG TRUYỀN DẪN CỦA

CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ ĐẾN SẢN LƯỢNG VÀ LẠM

PHÁT Ở VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân Hàng

Mã số: 60340201

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC : PGS.TS. NGUYỄN NGỌC ĐỊNH

Tháng

Tín dụng

Tỷ giá

Chỉ số

Lãi

Chỉ số

Chỉ số

Chỉ số

Chỉ số

Cung tiền

Lãi

nội địa

danh nghĩa

sản

suất

CPI

giá

giá

M2 (tỷ đồng)

suất

sản

(tỷ đồng)

VNĐ/USD

xuất

chiết

(2005

dầu thế

lương

cơ

xuất

công

khấu

=100)

giới

thực thế

bản

công

nghiệp

(%)

(2005 =

giới

của

nghiệp

(2005

100)

(2005

Mỹ

của Mỹ

=100)

=100)

(%)

(2007

=100)

Có thể bạn quan tâm

Bài tập lớn: Phân tích, làm rõ mối quan hệ giữa các biến số kinh tế vĩ mô đối với lạm phát tại Việt Nam giai đoạn 2000-2019

Bài tập lớn: Phương pháp nghiên cứu khoa học trong kinh tế

Các yếu tố tác động đến khả năng sinh lời tại các công ty thuộc nhóm ngành xây dựng niêm yết trên sàn chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh

Tóm tắt Luận án Tiến sĩ: Các điều kiện thúc đẩy sự ra đời tiền kỹ thuật số (CBDC) của Ngân hàng Nhà nước Việt Nam

Bài giảng Tài chính quốc tế - Th.S Đoàn Thị Thu Trang