Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Kiểm định giả thuyết thị trường hiệu quả dạng yếu của thị trường chứng khoán Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:65

Thêm vào BST

Báo xấu

56
lượt xem 9
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Luận văn "Kiểm định giả thuyết thị trường hiệu quả dạng yếu của thị trường chứng khoán Việt Nam" tập trung chủ yếu vào mục tiêu chính là kiểm định giả thuyết thị trường hiệu quả dạng yếu của thị trường chứng khoán Việt Nam. Mời các bạn cùng tham khảo nội dung chi tiết.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Kiểm định giả thuyết thị trường hiệu quả dạng yếu của thị trường chứng khoán Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH ------***------ HOÀNG THỌ MẪN TRINH KIỂM ĐỊNH GIẢ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ DẠNG YẾU CỦA THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2013
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH ------***------ HOÀNG THỌ MẪN TRINH KIỂM ĐỊNH GIẢ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ DẠNG YẾU CỦA THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG MÃ SỐ: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS. NGUYỄN KHẮC QUỐC BẢO TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2013
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan rằng đây là công trình nghiên cứu của tôi, có sự hỗ trợ từ TS Nguyễn Khắc Quốc Bảo. Các nội dung nghiên cứu và kết quả trong đề tài này là trung thực và chưa từng được ai công bố trong bất cứ công trình nào. Những số liệu trong các bảng biểu phục vụ cho việc phân tích, nhận xét, đánh giá được chính tác giả thu thập từ các nguồn khác nhau có ghi trong phần tài liệu tham khảo. Ngoài ra, trong luận văn còn sử dụng một số nhận xét, đánh giá cũng như số liệu của các tác giả khác, các cơ quan tổ chức, và đều có chú thích nguồn gốc sau mỗi trích dẫn để dễ tra cứu, kiểm chứng. Nếu phát hiện có bất kỳ sự gian lận nào tôi xin hoàn toàn chịu trách nhiệm trước Hội đồng, cũng như kết quả luận văn của mình. Tác giả Hoàng Thọ Mẫn Trinh
MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT DANH MỤC BẢNG DANH MỤC BIỂU ĐỒ TÓM TẮT .................................................................................................................1 GIỚI THIỆU .............................................................................................................2 CHƯƠNG 1: GIẢ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY VỀ THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ ......................5 1.1 Giả thuyết thị trường hiệu quả .................................................................. 5 1.1.1 Điều kiện để có một thị trường hiệu quả ............................................ 5 1.1.2 Các cấp độ của thị trường hiệu quả .................................................... 8 1.1.3 Các mô hình kiểm định cho EMH ...................................................... 9 1.1.3.1 Mô hình Trò chơi công bằng ........................................................... 9 1.1.3.2 Mô hình Trò chơi công bằng có điều chỉnh ..................................11 1.1.3.3 Mô hình Bước đi ngẫu nhiên .........................................................11 1.1.4 Ý nghĩa việc nghiên cứu giả thuyết thị trường hiệu quả ..................12 1.1.4.1 Trong phân tích kỹ thuật ...............................................................12 1.1.4.2 Trong phân tích cơ bản ..................................................................13 1.1.4.3 Trong việc hoạch định chiến lược đầu tư ......................................14 1.2 Các nghiên cứu trước đây .......................................................................16 1.2.1 Bằng chứng về thị trường hiệu quả dạng yếu ...................................16 1.2.2 Bằng chứng về sự bất thường của thị trường ...................................20 1.2.2.1 Hiệu ứng theo tuần ........................................................................20 1.2.2.2 Hiệu ứng theo tháng ......................................................................20 1.2.3 Bằng chứng về thị trường hiệu quả dạng trung bình ........................21
CHƯƠNG 2: DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU .....................23 2.1 Phương pháp kiểm định thị trường hiệu quả dạng yếu ...........................23 2.1.1 Kiểm định nghiệm đơn vị .................................................................27 2.1.2 Kiểm định phương sai ......................................................................28 2.1.3 Kiểm định tự tương quan ..................................................................29 2.1.4 Kiểm định chuỗi ...............................................................................31 2.1.5 Mô hình ARIMA ..............................................................................34 2.2 Dữ liệu nghiên cứu ..................................................................................36 2.3 Phương pháp nghiên cứu.........................................................................36 CHƯƠNG 3: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ...........................................................38 3.1 Thống kê mô tả: ......................................................................................38 3.2 Kiểm định nghiệm đơn vị: ......................................................................38 3.3 Kiểm định tự tương quan: .......................................................................40 3.4 Mô hình dự báo ARIMA .........................................................................41 3.5 Kết luận ...................................................................................................43 CHƯƠNG 4: MỘT SỐ GIẢI PHÁP NHẰM NÂNG CAO TÍNH HIỆU QUẢ CỦA THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM......................................44 4.1 Tăng cường độ minh bạch của thông tin chứng khoán ...........................44 4.1.1 Hoàn thiện khung pháp lý công bố thông tin chứng khoán..............44 4.1.2 Tăng cường cơ sở hạ tầng công nghệ và đi đầu trong việc chấp hành việc công bố thông tin....................................................................................46 4.1.3 Hoàn thiện hệ thống kế toán, kiểm toán ...........................................47 4.2 Đào tạo đội ngũ nguồn nhân lực, nâng cao kiến thức cho nhà đầu tư ...48 4.3 Tăng tính thanh khoản cho thị trường .....................................................49 KẾT LUẬN .............................................................................................................52 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT EMH : Giả thuyết thị trường hiệu quả HaSTC : Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội HOSE : Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh IPO : Phát hành lần đầu ra công chúng OTC : Thị trường chứng khoán phi tập trung Tssl : Tỷ suất sinh lợi TTCK : Thị trường chứng khoán TTGDCK : Trung tâm giao dịch chứng khoán UBCKNN : Ủy ban chứng khoán nhà nước
DANH MỤC BẢNG Bảng 2.1 Các kiểm định thị trường hiệu quả dạng yếu ở một số thị trường mới nổi và Việt Nam ..............................................................................................................24 Bảng 3.1: Kiểm định nghiệm đơn vị cho tỷ suất sinh lợi..........................................39 Bảng 3.2: Kiểm định tự tương quan cho chuỗi tỷ suất sinh lợi ................................40 Bảng 3.3 Kết quả thông số kiểm định .......................................................................42 DANH MỤC BIỂU ĐỒ Biểu đồ 3.1: Thống kê mô tả tỷ suất sinh lợi ............................................................38 Biểu đồ 3.2: Đồ thị tính dừng của chuỗi tỷ suất sinh lợi ..........................................39
1 TÓM TẮT Mục tiêu chính của nghiên cứu này là kiểm định tính hiệu quả dạng yếu của thị trường chứng khoán Việt Nam với đối tượng nghiên cứu là chỉ số VN Index trong giai đoạn từ 17/10/2008 đến 20/09/2013. Để kiểm định thị trường hiệu quả dạng yếu, tác giả sử dụng hai phương pháp là kiểm định nghiệm đơn vị và kiểm định tự tương quan. Các kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng tỷ suất sinh lợi của thị trường không theo bước ngẫu nhiên mà có sự tương quan lẫn nhau giữa tỷ suất sinh lợi trong quá khứ và hiện tại, do đó TTCK Việt Nam không phải là một thị trường hiệu quả dạng yếu. Tác giả sử dụng mô hình dự báo ARIMA để dự báo VN Index cho một kì quan sát kế tiếp. Kết quả dự báo nằm trong khoảng tin cậy và sai số dự báo so với giá trị thực là rất nhỏ. Từ khóa: thị trường hiệu quả dạng yếu, kiểm định nghiệm đơn vị, kiểm định tự tương quan, mô hình ARIMA.
2 GIỚI THIỆU 1. Tính cấp thiết của đề tài: Thị trường chứng khoán tập trung ở Việt Nam chính thức đi vào hoạt động từ tháng 7 năm 2000. Nếu so với các nước phát triển trên thế giới, TTCK Việt Nam còn rất non trẻ. Ở những phiên giao dịch chứng khoán đầu tiên, ngày 28/07/2000, TTCK Việt Nam mới chỉ có 2 Công ty cổ phần niêm yết. Đến năm 2005, số lượng các công ty cổ phần niêm yết lên đến 27 doanh nghiệp. Từ năm 2006 đến nay, TTCK Việt Nam đã có những bước phát triển mạnh mẽ cả về quy mô và chất lượng, với sự tham gia đông đảo của các tổ chức niêm yết và nhà đầu tư. Hàng hóa trên thị trường và các công ty môi giới ngày càng tăng. Đến nay, số lượng doanh nghiệp niêm yết trên cả hai sàn Thành phố Hồ Chí Minh (TP HCM) và Hà Nội vào khoảng 600 doanh nghiệp. Cùng với sự phát triển ngày càng mạnh mẽ của TTCK Việt Nam, yêu cầu về công khai minh bạch trong việc công bố thông tin trên phạm vi rộng và kịp thời đã trở thành bắt buộc đối với các công ty niêm yết. Tuy nhiên, các thông tin công bố của các công ty niêm yết Việt Nam còn thiếu tính minh bạch, các báo cáo thu nhập của các công ty niêm yết còn bộc lộ nhiều hạn chế, thiếu thống nhất và chưa hoàn chỉnh, gây khó khăn cho các nhà đầu tư và những người sử dụng thông tin. Các công ty niêm yết khi tham gia TTCK mục tiêu cuối cùng chính là tối đa hóa giá trị của công ty. Còn các nhà đầu tư khi tham gia TTCK, mục đích cuối cùng là lợi nhuận mà họ thu được từ những cổ phiếu mà họ đầu tư. Cả hai đối tượng trên đều có mối quan hệ mật thiết với giá trị cổ phiếu. Trong đó, thông tin lại ảnh hưởng trực tiếp lên giá cổ phiếu. Thông tin là trung tâm đánh giá mức độ hiệu quả một thị trường. Vệc sử dụng thông tin và phản ánh nó trung thực, nhanh chóng vào giá và tỷ suất sinh lợi của một cổ phiếu thì đó được xem là một thị trường có hiệu quả về mặt thông tin.
3 Lý thuyết quan trọng về thông tin đã được nhà khoa học Mỹ Eugene F.Fama đề xuất năm 1960 có tên là EMH (Efficient Market Hypothesis): giả thuyết Thị trường hiệu quả và được xem là nền tảng lý thuyết của tài chính hiện đại. Lý thuyết EMH là mối quan tâm chung của những ai tham gia vào TTCK và của rất nhiều nhà khoa học. Những nghiên cứu nhằm phân tích mức độ hiệu quả của các TTCK đã được tiến hành trong suốt hơn 40 năm qua. Nó cũng là vấn đề gây tranh cãi trong các nghiên cứu bởi có rất nhiều ý kiến khác nhau về vấn đề này. Liệu có hay không những TTCK hiệu quả? Nghiên cứu có tính chất mở rộng này rất quan trọng vì những kết quả của nó về thế giới thực hết sức có ý nghĩa đối với các nhà đầu tư và các nhà quản lý danh mục đầu tư. Thị trường chứng khoán Việt Nam những năm gần đây tuy đã có sự phát triển, nhưng nhìn chung còn khá non trẻ. Việc công bố thông tin và giám sát quá trình công bố thông tin trên TTCK Việt Nam trong thời gian qua chưa thực sự tạo được niềm tin nơi nhà đầu tư. Để có thể khẳng định TTCK Việt Nam có hiệu quả về mặt thông tin hay không, chúng ta cần phải hiểu rõ thế nào là một thị trường hiệu quả về mặt thông tin, phải thực hiện những kiểm định bằng các số liệu thực mới có thể đưa ra kết luận. Chính vì vậy, tác giả đã chọn đề tài: “ Kiểm định giả thuyết thị trường hiệu quả dạng yếu của thị trường chứng khoán Việt Nam” để nghiên cứu, nhằm có cái nhìn bao quát hơn về TTCK Việt Nam, kết luận được TTCK Việt Nam có hiệu quả về mặt thông tin, từ đó đưa ra những giải pháp để TTCK Viêt Nam ngày càng phát triển. 2. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu: - Đối tượng nghiên cứu: luận văn thực hiện kiểm định giả thuyết thị trường hiệu quả của TTCK Việt Nam, đối tượng nghiên cứu trong bài là chỉ số VN- Index.
4 - Phạm vi nghiên cứu: dữ liệu nghiên cứu trong bài là chỉ số VN Index trên Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh từ ngày 17/10/2008 đến ngày 20/09/2013. 3. Mục tiêu nghiên cứu: i. Mục tiêu chung: Luận văn tập trung chủ yếu vào mục tiêu chính là kiểm định giả thuyết thị trường hiệu quả dạng yếu của thị trường chứng khoán Việt Nam. ii. Câu hỏi nghiên cứu Trong khi thực hiện kiểm định tính hiệu quả dạng yếu của TTCK Việt Nam, luận văn sẽ phải tập trung trả lời các câu hỏi sau: - Lý thuyết thị trường hiệu quả là gì? Thế nào là một thị trường hiệu quả dạng yếu? - Thị trường chứng khoán Việt Nam có phải là một thị trường hiệu quả dạng yếu không? - Nếu thị trường chứng khoán Việt Nam chưa hiệu quả dạng yếu, có thể làm cho thị trường trở nên hiệu quả hơn hay không? 4. Kết cấu của luận văn: Luận văn gồm 4 phần chính sau: - Chương 1: Giả thuyết thị trường hiệu quả và các nghiên cứu trước đây về thị trường hiệu quả - Chương 2: Dữ liệu và Phương pháp nghiên cứu - Chương 3: Kết quả nghiên cứu - Chương 4: Một số giải pháp nhằm nâng cao tính hiệu quả cho TTCK Việt Nam.
5 CHƯƠNG 1: GIẢ THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY VỀ THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ 1.1 Giả thuyết thị trường hiệu quả Giả thuyết thị trường hiệu quả (efficient market hypothesis- EMH) là một giả thuyết của lý thuyết tài chính khẳng định rằng các thị trường tài chính là hiệu quả, rằng giá của chứng khoán trên thị trường tài chính, đặc biệt là thị trường chứng khoán, phản ánh đầy đủ mọi thông tin đã biết. Tính hiệu quả của thị trường được đo lường bằng khả năng và tốc độ mà tổng thể các thông tin trên thị trường ảnh hưởng tới giá chứng khoán. Một thị trường được coi là hiệu quả khi nó đạt hiệu quả về mặt thông tin, hay nói cách khác giá của các loại tài sản được giao dịch như cổ phiếu, trái phiếu, bất động sản phản ánh tất cả các thông tin liên quan đã biết trên thị trường. Thông tin hay tin tức trong một thị trường hiệu quả được định nghĩa là bất cứ thông tin nào có thể gây ảnh hưởng đến giá cổ phiếu, chỉ xuất hiện ngẫu nhiên trong tương lai. Chính những thông tin ngẫu nhiên này sẽ làm cho giá cổ phiếu trong tương lai cũng sẽ biến động một cách ngẫu nhiên. Do vậy, một thị trường hiệu quả sẽ không thiên vị ai, tức là nó không làm ai có lợi hoặc chịu thiệt một cách bất hợp lý so với những người khác. Có nghĩa là nếu lý thuyết thị trường hiệu quả là đúng thì các nhà đầu tư không thể nào tìm kiếm được lợi nhuận bất thường trên thị trường nhờ những thông tin riêng. Và như vậy các nhà đầu tư sẽ ít có cơ hội vượt trội hơn so với những người khác dù họ có là một nhà đầu tư chuyên nghiệp hay không đi nữa. 1.1.1Điều kiện để có một thị trường hiệu quả Mặc dù giả thuyết này có vai trò rất quan trọng trong lịch sử phát triển kinh tế thế giới. Tuy nhiên các điều kiện để thị trường này tồn tại không phải là một vấn đề dễ dàng có trên tất cả các thị trường. Chính các điều kiện này đã làm cho
6 giả thuyết thị trường hiệu quả thường không tồn tại trên TTCK ở một số nước, đặc biệt là các nước đang phát triển. Để có một thị trường hiệu quả cần có các điều kiện sau: - Thứ nhất và cũng là điều kiện tiền đề quan trọng nhất của một thị trường hiệu quả là nó đòi hỏi thị trường chứng khoán phải có qui mô tương đối lớn, tức là phải có số lượng đủ lớn các nhà đầu tư cùng tham gia trên TTCK. Các nhà đầu tư này cạnh tranh nhau nhằm mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận, họ tiến hành phân tích và định giá chứng khoán một cách độc lập nhau và phản ứng của của các nhà đầu tư là hoàn toàn ngẫu nhiên. Sự cạnh tranh trên thị trường là công bằng và cái mà họ nhận được sẽ tương xứng với những chi phí mà họ bỏ ra. - Thứ hai, các thông tin liên quan đến chứng khoán sẽ được công bố trên thị trường một cách ngẫu nhiên và tự động. Đây được xem là đặc điểm cơ bản cần phải có trong một thị trường hiệu quả. Thời điểm công bố thông tin và các chi phí để mỗi thông tin đến với thị trường là hoàn toàn độc lập với nhau. Và để có được thông tin đó, các nhà đầu tư đều phải bỏ ra một chi phí giống như nhau, vì vậy cơ hội dành cho các nhà đầu tư trên thị trường đều bằng nhau, không ai có thể kiếm được những khoản lợi nhuận bất thường trên thị trường nếu chỉ dựa vào việc mua lại các thông tin. - Thứ ba, cũng là điều kiện đặc biệt quan trọng đó là các nhà đầu tư khi tham gia trên thị trường phải có kiến thức nhất định. Nghĩa là các nhà đầu tư với mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận cho mình, họ có cùng phương pháp và lý luận khi phân tích và đánh giá các thông tin liên quan đến cổ phiếu. Khi có một thông tin mới xuất hiện trên thị trường, họ sẽ tiến hành nhanh chóng việc nhận xét và đánh giá sự tác động của các thông tin đó với cùng một cách thức như nhau, điều đó sẽ dẫn tới việc điều chỉnh giá chứng khoán một cách nhanh chóng nhất để phản ánh kịp thời các tác động của những thông tin mới. Mặc dù việc điều chỉnh giá có thể không hoàn hảo, điều này có nghĩa là
7 cũng có lúc thị trường sẽ điều chỉnh quá mức trước những thông tin hay cũng có khi dưới mức cần thiết. Nhưng quan trọng là chúng ta không thể dự đoán bất cứ điều gì xảy ra ở mỗi thời điểm xác định vì thông tin xuất hiện hoàn toàn ngẫu nhiên. Lúc này, giá chứng khoán cũng được điều chỉnh một cách nhanh chóng và ngẫu nhiên bởi sự cạnh tranh nhằm mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận giữa các nhà đầu tư trên TTCK. - Đặc điểm cuối cùng trên một thị trường hiệu quả đó là thu nhập kì vọng ẩn trong mức giá hiện tại của mọi chứng khoán cũng sẽ phản ánh rủi ro của chứng khoán đó, tức là rủi ro và lợi nhuận cổ phiếu sẽ tương xứng nhau. Nếu trong một TTCK không hiệu quả, khi giá của một chứng khoán bất kì được điều chỉnh, nó có thể là kết quả của việc phản ánh sai thông tin và điều này có thể mang lại rủi ro đối với người sở hữu chứng khoán đó. Tuy nhiên trong một thị trường hiệu quả thì giá chứng khoán được điều chỉnh đúng theo tất cả những thông tin liên quan đến cổ phiếu nên giá của những chứng khoán này sẽ phản ánh theo đúng tất cả các thông tin có sẵn và được công bố công khai vào bất kì thời điểm nào. Vì vậy, tỷ suất sinh lợi mong đợi của các nhà đầu tư trong thị trường hiệu quả bao hàm không chỉ giá hiện hành của chứng khoán đó mà còn phản ánh đầy đủ rủi ro của nó. Điều này có nghĩa là khi các nhà đầu tư mua chứng khoán ở mức giá thông tin hiệu quả cũng sẽ nhận được một tỷ suất sinh lời phù hợp với rủi ro gánh chịu từ việc sở hữu chứng khoán đó. Tóm lại, thị trường hiệu quả là sự kết hợp từ một thị trường với những thông tin xuất hiện một cách ngẫu nhiên và độc lập, một lượng lớn các nhà đầu tư cùng cạnh tranh nhau với mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận, họ phân tích các thông tin mới với những phương pháp giống nhau nhằm điều chỉnh giá cổ phiếu một cách nhanh chóng nhất. Với việc phản ánh các thông tin này cũng sẽ làm cho giá chứng khoán thay đổi theo thông tin một cách ngẫu nhiên và độc lập và
8 lợi nhuận của mỗi chứng khoán trên thị trường cũng sẽ phản ánh đúng rủi ro của bản thân chứng khoán đó. 1.1.2Các cấp độ của thị trường hiệu quả Hiệu quả của thị trường chia thành ba cấp độ: - Thị trường hiệu quả dạng yếu: Giả thuyết thị trường hiệu quả yếu cho rằng giá chứng khoán hiện tại phản ánh đầy đủ tất cả thông tin của thị trường chứng khoán, bao gồm các chuyển dịch liên tục của giá, tỷ suất sinh lợi, khối lượng giao dịch và các thông tin chung khác như: mua bán lô lẻ, giao dịch lô lớn và các thương vụ của các chuyên gia ngoại hối hay của các nhóm độc quyền khác. Vì giả định rằng mức giá thị trường hiện tại phản ánh tất cả các thu nhập trong quá khứ và mọi thông tin trên thị trường nên giả thuyết này có nghĩa: tỷ suất sinh lợi trong quá khứ cũng như các thông tin khác không có mối liên hệ với tỷ suất sinh lợi trong tương lai (các tỷ suất sinh lợi độc lập với nhau). Bởi vậy, nhà đầu tư có thể kiếm thêm chút thu nhập khi ra quyết định mua hoặc bán chứng khoán dựa trên các thông tin về tỷ suất sinh lợi hay các thông tin khác của thị trường trong quá khứ. - Thị trường hiệu quả dạng trung bình: Giả thuyết thị trường hiệu quả dạng trung bình cho rằng giá chứng khoán sẽ điều chỉnh không những trước các thông tin trong quá khứ mà còn phản ánh đầy đủ và nhanh chóng tất cả các thông tin công khai trên thị trường. Giả thuyết hiệu quả dạng trung bình bao trùm lên giả thiết hiệu quả yếu vì tất cả các thông tin trên thị trường đều phải được xem xét công khai dựa trên giả thuyết hiệu quả yếu như giá cổ phiếu, tỷ suất sinh lợi, và khối lượng giao dịch. Thông tin công khai cũng bao gồm tất cả các thông tin phi thị trường như: các thông báo về thu nhập và cổ tức, P/E (giá thị trường của cổ phiếu/ lợi nhuận trên một cổ phiếu), D/P (cổ
9 tức mỗi cổ phần/ giá thị trường của cổ phiếu), chia cổ phần, các thông tin về kinh tế cũng như chính trị-xã hội. Giả thuyết này ngụ ý các nhà đầu tư khi ra quyết định dựa trên các thông tin mới được công bố sẽ không thu được lợi nhuận cao hơn mức trung bình bởi mức giá chứng khoán này đã phản ánh mọi thông tin công khai đó. - Thị trường hiệu quả dạng mạnh: Giả thuyết thị trường hiệu quả mạnh cho rằng giá chứng khoán phản ánh tất cả các thông tin từ công khai đến nội bộ. Nghĩa là sẽ không có một nhóm đầu tư nào độc quyền tiếp cận được các thông tin liên quan đến việc định giá. Do đó, sẽ không ai thu được lợi nhuận vượt trội. Giả thuyết thị trường hiệu quả mạnh là sự tổng hợp của cả giả thuyết thị trường hiệu quả dạng yếu và giả thuyết thị trườnghiệu quả dạng trung bình. Trong thị trường có hiệu quả hoàn hảo tất cả các thông tin đều miễn phí và sẵn có đối với mọi người ở cùng một thời điểm. 1.1.3Các mô hình kiểm định cho EMH EMH là một lý thuyết tài chính quan trọng trong nền tảng lý thuyết tài chính hiện đại. Giáo sư Fama đã chỉ ra ba mô hình kiểm định cho EMH là: - Mô hình Trò chơi công bằng (The Fair Game Model) - Mô hình Trò chơi công bằng có điều chỉnh (The Submartingale Model) - Mô hình Bước đi ngẫu nhiên (The Random Walk Model) 1.1.3.1 Mô hình Trò chơi công bằng Lý thuyết EMH có nguồn gốc xuất phát từ lý thuyết trò chơi công bằng, chính vì vậy mà mô hình trò chơi công bằng cũng được dùng để kiểm định cho giả thuyết EMH trên TTCK. Việc tung đồng xu cũng có thể coi là ví dụ đơn giản nhất của lý thuyết này vì lúc này, xác suất để cho ra mặt sấp và mặt ngửa của đồng tiền là như nhau. Cụ thể hơn, trò chơi công bằng là một trò chơi trong đó
10 không có sự khác nhau một cách hệ thống giữa kết quả thực tế và kết quả được mong đợi trước khi trò chơi này diễn ra. Tương tự, TTCK sẽ là một trò chơi công bằng nếu không có sự chênh lệch một cách hệ thống giữa thu nhập thực tế và thu nhập được mong đợi của chứng khoán. Về mặt toán học, nó được viết dưới dạng phương trình sau: Pi,t+1 = E(Pi,t+1/It) + Xi,t+1 Xi,t+1 = Pi,t+1 - E(Pi,t+1/It) Trong đó: Pi,t+1: quan sát giá thực tế của cổ phiếu tại thời điểm t+1 E(Pi,t+1/It): giá được mong đợi của cổ phiếu i tại thời điểm t+1, trong điều kiện tập hợp thông tin thị trường là It(là những thông tin thích hợp liên quan đến giá cổ phiếu trong thời điểm t). Xi,t+1: phần dôi ra hay chênh lệch giữa giá thực tế và giá được mong đợi của cổ phiếu. Nếu thị trường hiệu quả theo đúng lý thuyết trò chơi công bằng nghĩa là không có sự chênh lệch giữa giá chứng khoán trong thực tế và giá chứng khoán được mong đợi: E(Xi,t+1/It) = E[Pi,t+1 – (Pi,t+1/It)] = 0 Tương tự như vậy, nếu thị trường là hiệu quả thì thu nhập của chứng khoán cũng sẽ diễn ra tương tự như giá chứng khoán theo phương trình sau: Zi,t+1 = Ri,t+1 - E(Ri,t+1/It) Với E(Zi,t+1/It) = E[Ri,t+1 - (Ri,t+1/It)] = 0 Trong đó Ri,t+1: quan sát thu nhập thực tế cổ phiếu I tại thời điểm t+1 E(Ri,t+1/It): thu nhập kỳ vọng cổ phiếu I tại thời điểm t+1 trong điều kiện tập hợp thông tin thị trường là It (là những thông tin thích hợp liên quan đến giá cổ phiếu trong thời điểm t). Zi,t+1: phần dôi ra hay chênh lệch giữa thu nhập thực tế và thu nhập được mong đợi của cổ phiếu i.
11 1.1.3.2 Mô hình Trò chơi công bằng có điều chỉnh Thực chất, mô hình này xuất phát từ mô hình trò chơi công bằng và được phát triển lên. Lúc này, mô hình mới có sự điều chỉnh nhỏ đối với thu nhập của cổ phiếu. Thu nhập của các nhà đầu tư chứng khoán theo mô hình này sẽ có xu hướng tăng lên thay vì bằng 0 như mô hình trước. Về mặt toán học, có thể viết dưới dạng phương trình sau: E(Pi,t+1/It) – Pi,t ≥ 0 E(Pi,t+1/It) − Pi,t E(Ri,t+1/It) = ≥0 Pi,t Dù đã có sự điều chỉnh về thu nhập cổ phiếu trong tương lai, song mô hình này vẫn thể hiện rõ tính ngẫu nhiên trong thu nhập của chứng khoán. Bởi vì mặc dù thu nhập của chứng khoán sẽ có khuynh hướng tăng lên theo thời gian hay phần dôi ra (Zi,t+1) sẽ lớn hơn 0, nhưng là tăng bao nhiêu thì không ai có thể đoán được. Tăng giá là kết quả điều chỉnh của thị trường khi có thông tin mới xuất hiện trên thị trường. Trong thị trường hiệu quả, mọi thông tin được công bố một cách rất ngẫu nhiên, chúng ta không thể biết trước được khi nào sẽ có thông tin mới và đó là thông tin gì. Chính vì đặc tính quan trọng này trong thị trường hiệu quả nên mọi phương pháp dự báo giá cổ phiếu trong tương lai đều hoàn toàn không có ý nghĩa. 1.1.3.3 Mô hình Bước đi ngẫu nhiên Trong TTCK thu nhập của mỗi cổ phiếu tại một thời điểm được hiểu là tổng các giá trị hiện tại của dòng thu nhập mà các nhà đầu tư sẽ nhận được trong tương lai. Và nếu thị trường là hiệu quả thì giá mỗi cổ phiếu sẽ phản ánh tất cả những thông tin liên quan đến tình hình công ty đó. Mọi thay đổi về giá cổ phiếu sẽ ảnh hưởng đến dòng thu nhập của cổ phiếu. Yếu tố ảnh hưởng đến giá đến giá cổ phiếu là những thông tin mới trên thị trường. Tuy nhiên, thông tin mới hay
12 “tin tức” là không thể dự đoán được. Vì vậy, thu nhập của chứng khoán cũng sẽ thay đổi tương ứng với thông tin mới theo một chiều hướng với một lượng mà chúng ta không thể dự đoán được. Dù cho lãi ngày mai gần như chắc chắn khác hôm nay thì nó cũng theo cách hoàn toàn ngẫu nhiên. Do đó, nếu theo EMH chúng ta có phương trình sau: Pt+1 = Pt + et+1 Hay rt+1 = rt + et+1 (1) Phương trình (1) được xác định như một bước đi ngẫu nhiên đối với giá cũng như thu nhập của chứng khoán. Có thể nói đơn giản là thu nhập của một chứng khoán vào ngày mai sẽ bằng thu nhập của chứng khoán đó trong ngày hôm nay cộng với một lượng, mà lượng này phụ thuộc vào thông tin mới được sinh ra trong khoảng giữa hôm nay và ngày mai, và không thể dự đoán trước được dựa trên cơ sở tập hợp thông tin của ngày hôm nay. Giáo sư Fama đã chỉ ra rằng, mô hình bước đi ngẫu nhiên thực ra cũng chính là mở rộng của mô hình trò chơi công bằng. Nếu mô hình trò chơi công bằng nhằm nhấn mạnh sự cân bằng của thị trường trong thu nhập của mỗi cổ phiếu thì đối với mô hình bước đi ngẫu nhiên hỗ trợ mạnh mẽ cho lý thuyết EMH hơn các phương pháp kiểm định trong mô hình trò chơi công bằng. 1.1.4Ý nghĩa việc nghiên cứu giả thuyết thị trường hiệu quả Việc nghiên cứu lý thuyết thị trường hiệu quả và các dạng của thị trường hiệu quả có những ý nghĩa quan trọng trong hoạt động trên thị trường chứng khoán, được thể hiện trên những khía cạnh chủ yếu sau: 1.1.4.1 Trong phân tích kỹ thuật Lý thuyết thị trường hiệu quả khẳng định rằng phân tích kỹ thuật sẽ không đem lại hiệu quả trong đầu tư trên thị trường.
13 Các nhà phân tích kỹ thuật sử dụng dữ liệu quá khứ, trong đó chủ yếu là dữ liệu về sự biến động giá chứng khoán trong quá khứ để dự đoán đúng sự biến động của giá chứng khoán trong tương lai. Theo lý thuyết thị trường hiệu quả, với hình thái kém hiệu quả nhất là dạng yếu của thị trường hiệu quả thì mọi thông tin trong quá khứ đã được phản ánh trong giá chứng khoán ở hiện tại, tức là mọi thông tin quá khứ về chứng khoán đã được công chúng đầu tư biết đến và đã được phản ánh vào giá chứng khoán. Do vậy, mọi cố gắng để sử dụng những thông tin quá khứ chỉ giúp các nhà đầu tư tìm được mức lợi nhuận cân bằng trên thị trường, đủ bù đắp cho những chi phí và rủi ro mà họ có thể gặp phải khi đầu tư vào chứng khoán. Nhà phân tích kỹ thuật không thể tìm kiếm được lợi nhuận siêu ngạch trên thị trường chứng khoán hiệu quả. Việc dự đoán bằng đồ thị về giá chứng khoán trong tương lai chỉ là “sự tự lừa dối chính mình”. 1.1.4.2 Trong phân tích cơ bản Ở thị trường hiệu quả dạng yếu, thị trường có thể bỏ qua một số thông tin có tính chất đại chúng, có liên quan đến hoạt động của công ty có chứng khoán hoặc đánh giá những thông tin đó không chính xác. Khi đó giá chứng khoán trên thị trường cơ bản có tính chất đại chúng về công ty. Một nhà phân tích cơ bản có kỹ năng phân tích cơ bản điêu luyện, có thể dự đoán được kết quả hoạt động của công ty trong tương lai dựa trên những dữ liệu ở hiện tại thì có khả năng tìm kiếm được lợi nhuận siêu ngạch hay thu nhập tăng thêm khi lựa chọn được đúng loại chứng khoán mà thị trường đang đánh giá không chính xác. Trong thị trường hiệu quả dạng trung bình, thì phân tích cơ bản phần lớn là không có giá trị. Trong thị trường dạng này, mọi thông tin cơ bản có tính chất đại chúng đã được phản ánh tức thời trong giá chứng khoán ở hiện tại, vì vậy việc sử dụng phân tích cơ bản để tìm kiếm lợi nhuận cao hơn mức trung bình của thị trường là hết sức khó khăn. Lợi nhuận siêu ngạch chỉ có thể xuất hiện trong trường hợp ngắn hạn, khi thị trường của một vài loại chứng khoán phản ứng