Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển, hiệu quả hoạt động công ty và hạn chế tài chính – Bằng chứng thực nghiệm tại Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:85

Thêm vào BST

Báo xấu

12
lượt xem 2
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Bài nghiên cứu tập trung vào mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển, hiệu quả hoạt động công ty và hạn chế tài chính của các công ty phi tài chính niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2009-2014. Đầu tiên, nghiên cứu chứng minh tồn tại mối quan hệ phi tuyến giữa quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động công ty.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển, hiệu quả hoạt động công ty và hạn chế tài chính – Bằng chứng thực nghiệm tại Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH LÊ THỊ THANH THẢO MỐI QUAN HỆ GIỮA QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN, HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CÔNG TY VÀ HẠN CHẾ TÀI CHÍNH BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM. LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH - NĂM 2016
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH LÊ THỊ THANH THẢO MỐI QUAN HỆ GIỮA QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN, HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CÔNG TY VÀ HẠN CHẾ TÀI CHÍNH BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM. CHUYÊN NGÀNH : TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG MÃ SỐ: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS. NGUYỄN QUỐC KHANH THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH - NĂM 2016
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn ―MỐI QUAN HỆ GIỮA QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN, HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CÔNG TY VÀ HẠN CHẾ TÀI CHÍNH – BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM‖ là công trình nghiên cứu của chính tác giả, nội dung đƣợc đúc kết từ quá trình học tập và các kết quả nghiên cứu thực tiễn, số liệu sử dụng là trung thực và có nguồn gốc trích dẫn rõ ràng. Luận văn đƣợc thực hiện dƣới sự hƣớng dẫn khoa học của TS. Nguyễn Quốc Khanh. Tác giả luận văn LÊ THỊ THANH THẢO
MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN DANH MỤC CÁC KÝ TỰ VÀ CHỮ VIẾT TẮT DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU TÓM LƢỢC Chương 1 GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI ...............................................................................1 1.1 Vấn đề nghiên cứu: ...........................................................................................1 1.2 Lý do chọn đề tài ...............................................................................................1 1.3 Mục tiêu nghiên cứu..........................................................................................2 1.4 Câu hỏi nghiên cứu ...........................................................................................3 1.5 Phƣơng pháp và dữ liệu nghiên cứu ..................................................................3 1.6 Kết cấu bài nghiên cứu ......................................................................................3 1.7 Đóng góp của nghiên cứu .................................................................................4 1.8 Hạn chế bài nghiên cứu và hƣớng phát triển của đề tài ....................................5 Chương 2 TỔNG QUAN LÝ THUYẾT ....................................................................6 2.1 Giới thiệu về vốn luân chuyển ..........................................................................6 2.1.1 Khái niệm về vốn luân chuyển ...................................................................6 2.1.2 Vai trò của vốn luân chuyển trong hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp .......................................................................................................6 2.2 Nền tảng lý thuyết về quản trị vốn luân chuyển ...............................................7 2.2.1 Các thành phần quản trị vốn luân chuyển ..................................................7 2.2.2 Chỉ tiêu đo lƣờng hiệu quả quản trị vốn luân chuyển ..............................11 2.3 Tổng quan các nghiên cứu trƣớc đây ..............................................................11 2.3.1 Quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động công ty........................12 2.3.2 Mối quan hệ giữa đầu tƣ vốn luân chuyển và hạn chế tài chính ..............25 Chương 3 PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU...........................................................28 3.1 Phƣơng pháp nghiên cứu.................................................................................28
3.1.1 Mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả công ty ............28 3.1.2 Đầu tƣ vào vốn luân chuyển và hạn chế tài chính. ..................................34 3.2 Dữ liệu .............................................................................................................38 3.3 Tiến trình thực hiện. ........................................................................................39 Chương 4 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU .....................................................................42 4.1 Thống kê mô tả................................................................................................42 4.2 Phân tích tƣơng quan.......................................................................................44 4.3 Kiểm định các bệnh của mô hình ....................................................................46 4.4 Kết quả phân tích hồi quy. ..............................................................................46 4.4.1 Hồi quy mối quan hệ quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động công ty ...............................................................................................................46 4.4.2 Đầu tƣ vào vốn luân chuyển và hạn chế tài chính ...................................49 Chương 5 KẾT LUẬN .............................................................................................54 5.1 Kết luận cho bài nghiên cứu............................................................................54 5.2 Hàm ý cho nhà quản lý....................................................................................55 5.3 Hạn chế bài nghiên cứu và hƣớng phát triển của đề tài ..................................57 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC
DANH MỤC CÁC KÝ TỰ VÀ CHỮ VIẾT TẮT CCC Chu kỳ luân chuyển tiền mặt – Cash Conversion Cycle DFC Biến giả hạn chế tài chính – Dummy of Financial Constraint EBIT Thu nhập trƣớc thuế và lãi vay – Earnings Befor Interest and Taxes GMM Phƣơng pháp Generalized Method of Moments GROWTH Cơ hội tăng trƣởng – Opportunity Growth HNX Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội HSX Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh LEV Tỷ lệ đòn bẩy tài chính- Leverage NTC Chu kỳ thƣơng mại thuần – Net Trade Cycle ROA Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản – Return on Assets ROE Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu – Return on Equity SIZE Quy mô doanh nghiệp VIF Hệ số phóng đại phƣơng sai – Variance Inflation Factor
DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU Bảng 3.1: Các yếu tố tác động đến hiệu quả hoạt động công ty ...............................33 Bảng 3.2: Các biến đo lƣờng hạn chế tài chính ........................................................37 Bảng 4.1: Thống kê mô tả .........................................................................................42 Bảng 4.2: Ma trận tƣơng quan giữa các biến ............................................................44 Bảng 4.3: Hệ số VIF và 1/VIF của từng biến độc lập ...............................................45 Bảng 4.4: Kết quả hồi quy mối quan hệ quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả công ty ................................................................................................................................46 Bảng 4.5: So sánh kỳ vọng về dấu và kết quả hồi quy .............................................47 Bảng 4.6: Kết quả hồi quy mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển, hiệu quả hoạt động công ty và hạn chế tài chính .....................................................................50
TÓM LƢỢC Bài nghiên cứu xem xét mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển, hiệu quả hoạt động công ty và hạn chế tài chính bằng cách sử dụng mô hình GMM cho mẫu 300 công ty phi tài chính ở Việt Nam giai đoạn 2009 – 2014. Trong khi phần lớn các nghiên cứu trƣớc đây cho rằng mối quan hệ giữa vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động công ty là tuyến tính thì nghiên cứu này cung cấp bằng chứng hỗ trợ mạnh mẽ về mối quan hệ phi tuyến (hình chữ U ngƣợc) giữa hai yếu tố này, hàm ý tồn tại một mức vốn luân chuyển tối ƣu cân bằng lợi ích, chi phí và tối đa hóa hiệu quả hoạt động công ty. Khi đƣa các cách phân loại hạn chế tài chính vào để xem xét thì mối quan hệ phi tuyến trên vẫn tồn tại. Ngoài ra, nghiên cứu còn phân tích cho thấy rằng mức vốn luân chuyển tối ƣu của công ty nhiều hạn chế tài chính hơn thì thấp hơn so với các công ty không bị hạn chế tài chính theo bốn cách phân loại hạn chế tài chính là chi trả cổ tức, dòng tiền, chi phí tài trợ bên ngoài và hệ số thanh toán lãi vay. Trong khi đó, các cách phân loại còn lại cho thấy mức vốn luân chuyển tối ƣu của công ty ít hạn chế tài chính lại thấp hơn. Từ khóa: Vốn luân chuyển, hiệu quả hoạt động công ty, hạn chế tài chính.
1 Chương 1 GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 1.1 Vấn đề nghiên cứu: Đề tài nghiên cứu mối quan hệ thực nghiệm giữa quản trị vốn luân chuyển, hiệu quả hoạt động và hạn chế tài chính đối với mẫu 300 công phi tài chính tại Việt Nam giai đoạn 2009 – 2014. Nghiên cứu tiến hành phân tích, tìm bằng chứng về mối quan hệ phi tuyến giữa quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động công ty tại Việt Nam. Hàm ý rằng, mỗi công ty có tồn tại một mức vốn luân chuyển tối ƣu để cân bằng lợi ích và chi phí. Hiệu quả hoạt động của công ty sẽ đạt tối đa khi mức luân chuyển đạt tối ƣu đồng nghĩa với việc nếu mức vốn luân chuyển càng xa mức tối ƣu thì hoạt động công ty càng kém hiệu quả. Cuối cùng là xem xét mối quan hệ phi tuyến này trong điều kiện tồn tại của hạn chế tài chính và mức vốn luân chuyển tối ƣu của công ty bị hạn chế tài chính thấp hơn hay cao hơn so với các công ty không bị hạn chế tài chính. Các kết quả hồi quy của nghiên cứu tiếp tục hỗ trợ cho các giả thuyết của Caballero và cộng sự (2013), nghĩa là mối quan hệ phi tuyến giữa quản trị vốn luân chuyển, hiệu quả hoạt động công ty vẫn tồn tại cho trƣờng hợp các công ty phi tài chính Việt Nam. Và mối quan hệ này vẫn đƣợc duy trì trong điều kiện xét đến các hạn chế tài chính của công ty theo các cách phân loại khác nhau. Các công ty bị hạn chế tài chính vẫn tồn tại mức vốn luân chuyển tối ƣu tuy nhiên chúng thấp hơn so với các công ty không bị hạn chế tài chính theo bốn cách phân loại là chi trả cổ tức, dòng tiền, chi phí tài trợ bên ngoài và hệ số thanh toán lãi vay. Trong khi đó, các cách phân loại còn lại cho thấy mức vốn luân chuyển tối ƣu của công ty ít hạn chế tài chính lại thấp hơn. Các kết quả nghiên cứu phần lớn có ý nghĩa thống kê ngoại trừ các phân loại công ty hạn chế tài chính theo chỉ số Z-score. 1.2 Lý do chọn đề tài Vốn luân chuyển đóng vai trò quan trọng trong cấu trúc vốn của công ty và đƣợc định nghĩa là chênh lệch giữa tài sản ngắn hạn và nợ ngắn hạn, thể hiện mức vốn
2 cần thiết để tham gia vào quá trình sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp. Quản trị vốn luân chuyển mà cụ thể là quản trị tài sản ngắn hạn và quản trị nợ ngắn hạn hiệu quả là một trong những nội dung quan trọng của quản trị tài chính trong bất kỳ một loại hình doanh nghiệp nào. Hiểu biết về vai trò và tác động của vốn luân chuyển lên khả năng sinh lợi có ý nghĩa đối với nhà quản trị tài chính công ty. Một chiến lƣợc quản trị vốn luân chuyển hiệu quả sẽ giúp công ty phản ứng nhanh chóng và phù hợp với những biến động của thị trƣờng nhƣ giá cả nguyên liệu đầu vào, đầu ra, lãi suất, tỷ giá, điều chỉnh chính sách kinh tế, chính sách tiền tệ và gia tăng lợi thế cạnh tranh so với các đối thủ của mình. Đối với các doanh nghiệp Việt Nam, vấn đề quản trị vốn luân chuyển trở nên đặc biệt quan trọng. Với đặc thù phần lớn là các doanh nghiệp vừa và nhỏ, tài sản ngắn hạn thƣờng chiếm tỷ trọng cao trong tổng giá trị tài sản, bên cạnh đó, nguồn tài trợ bên ngoài chủ yếu là nợ ngắn hạn của các tổ chức tín dụng, khả năng huy động vốn dài hạn rất hạn chế do thị trƣờng vốn kém phát triển. Bài toán lớn đặt đối với các nhà quản trị tài chính là xây dựng chiến lƣợc quản trị vốn luân chuyển linh hoạt, vừa đảm bảo hoạt động sản xuất kinh doanh, vừa tránh đƣợc khó khăn tài chính cho doanh nghiệp. Trên cơ sở các kết quả nghiên cứu về mối quan hệ phi tuyến giữa quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động công ty, nghiên cứu bổ sung về mặt lý thuyết và bằng chứng thực nghiệm về việc quản trị vốn luân chuyển tại Việt Nam. 1.3 Mục tiêu nghiên cứu Bài nghiên cứu tập trung vào mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển, hiệu quả hoạt động công ty và hạn chế tài chính của các công ty phi tài chính niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2009-2014. Đầu tiên, nghiên cứu chứng minh tồn tại mối quan hệ phi tuyến giữa quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động công ty. Sau đó, xem xét mối quan hệ giữa hai yếu tố này thay đổi nhƣ thế nào trong điều kiện tồn tại các hạn chế tài chính với nhiều cách phân loại hạn chế tài chính khác nhau, kết quả nghiên cứu sẽ đáng tin cậy. Từ những kết quả nghiên cứu,
3 luận văn đƣa ra một số gợi ý về mặt chính sách cho việc quản trị vốn luân chuyển tại các doanh nghiệp Việt Nam hiện nay. 1.4 Câu hỏi nghiên cứu Từ mục tiêu nghiên cứu nêu, luận văn đƣợc triển khai để lần lƣợc trả lời các câu hỏi nghiên cứu sau đây: Thứ nhất: Có tồn tại mối quan hệ phi tuyến giữa vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động công ty đối với trƣờng hợp các công ty phi tài chính tại Việt Nam hay không? Thứ hai: Mối quan hệ giữa hai yếu tố này thay đổi nhƣ thế nào trong điều kiện tồn tại các hạn chế tài chính với nhiều cách phân loại hạn chế tài chính khác nhau? Thứ ba: Mức vốn luân chuyển tối ƣu của công ty bị hạn chế tài chính thấp hơn hay cao hơn công ty không bị hạn chế tài chính? 1.5 Phƣơng pháp và dữ liệu nghiên cứu Bài nghiên cứu áp dụng phƣơng pháp nghiên cứu của Caballero, Teruel, Solano (2013) để nghiên cứu mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển, hiệu quả hoạt động công ty và hạn chế tài chính. Đặc biệt, nghiên cứu này sẽ sử dụng phƣơng pháp GMM hai bƣớc (Two-step Generalized Method of Moments) đƣợc đề xuất bởi Arellaro và Bond (1991) với mục đích là kiểm soát nội sinh có thể xảy ra giữa quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động công ty ảnh hƣởng đến kết quả nghiên cứu. Điều này rất quan trọng khi nghiên cứu về quản trị vốn luân chuyển. Các biến trong bài đƣợc tính toán từ dữ liệu thu thập từ báo cáo tài chính của 300 công ty phi tài chính niêm yết ở Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội giai đoạn 2009 – 2014. Nguồn dữ liệu nghiên cứu đƣợc cung cấp bởi Trung tâm khai thác dữ liệu của Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp - Trƣờng Đại học Kinh Tế Tp. HCM. 1.6 Kết cấu bài nghiên cứu Bài nghiên cứu đƣợc triển khai theo trình tự nhƣ sau:
4 Chương 1: giới thiệu chung về bài nghiên cứu, trình bày ngắn gọn đề tài nghiên cứu, lý do lựa chọn đề tài, mục đích nghiên cứu, phƣơng pháp nghiên cứu, những đóng góp và hạn chế của nghiên cứu. Chương 2: trình bày tổng quan lý thuyết về mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển, hiệu quả hoạt động công ty và hạn chế tài chính, các kết quả nghiên cứu trƣớc đây về vấn đề này. Chương 3: trình bày phƣơng pháp nghiên cứu bao gồm phƣơng pháp, mô hình và dữ liệu nghiên cứu từ đó ứng dụng vào nghiên cứu thực nghiệm ở Việt Nam giai đoạn 2009-2014. Chương 4: là kết quả thực nghiệm bao gồm phân tích, lý giải, so sánh kết quả hồi quy với các nghiên cứu trƣớc và giải thích ý nghĩa. Chương 5: kết luận và một số hàm ý đƣa ra cho nhà quản lý. 1.7 Đóng góp của nghiên cứu Quản trị vốn luân chuyển có mối quan hệ mật thiết với khả năng sinh lợi, rủi ro và giá trị công ty (Smith,1980) vì thế đƣợc nghiên cứu rộng rãi tại nhiều quốc gia trên thế giới trong đó có Việt Nam. Thông qua nghiên cứu kỳ vọng có những đóng góp nhất định, bổ sung về mặt lý thuyết cũng nhƣ bằng chứng thực nghiệm trong vấn đề quản trị vốn luân chuyển tại Việt Nam. Điểm nổi bật của nghiên cứu là cung cấp bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ phi tuyến giữa quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả công ty, hàm ý tồn tại một mức vốn luân chuyển tối ƣu. Bên cạnh đó, nghiên cứu còn xem xét mối quan hệ phi tuyến này trong trƣờng hợp công ty có bị hạn chế tài chính và không bị hạn chế tài chính khác nhau nhƣ thế nào. Một điểm mới khác của nghiên cứu là sử dụng phƣơng pháp GMM hai bƣớc cho phép kiểm soát vấn đề nội sinh vốn rất cần thiết và quan trọng khi nghiên cứu mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả công ty. Các kết quả nghiên cứu thu đƣợc sẽ cho các nhà quản trị công ty một cái nhìn sâu sắc hơn về quản trị vốn luân
5 chuyển, cũng nhƣ vận dụng chúng vào trong thực tiễn hoạt động sản xuất kinh doanh của đơn vị mình. 1.8 Hạn chế bài nghiên cứu và hƣớng phát triển của đề tài Tuy kết quả nghiên cứu có những đóng góp nhất định về việc chứng minh mối quan hệ phi tuyến giữa quan trị vốn luân chuyển và hiệu quả công ty, nhƣng luận văn vẫn còn những hạn chế nhất định xuất phát từ đặc thù của thị trƣờng chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2009 -2014, độ tin cậy báo cáo tài chính và độ dài thời gian nghiên cứu. Đầu tiên phải nói đến thị trƣờng chứng khoán Việt Nam mới phát triển, chƣa hoàn chỉnh trong việc quản lý cũng nhƣ tính chuyên nghiệp của nhà đầu tƣ, tâm lý đầu tƣ theo đám đông vẫn còn chi phối thị trƣờng. Thứ hai, xét giai đoạn nghiên cứu của luận văn là từ 2009 -2014, chứng kiến sự suy thoái mạnh mẽ của thị trƣờng chứng khoán, thị trƣờng chƣa hoàn toàn ổn định, vì vậy việc thu thập dữ liệu nghiên cứu có tác động không nhỏ đến kết quả nghiên cứu. Thứ ba, việc xem xét các nhân tố tác động đến hiệu quả hoạt động công ty chỉ dừng lại ở yếu tố nội bộ của công ty mà chƣa xem xét yếu tố vĩ mô của nền kinh tế cũng có thể tác động đến hiệu quả tài chính của công ty. Nghiên cứu chủ đề vốn luân chuyển trong tƣơng lai có thể khắc phục các hạn chế trên. Mở rộng mẫu nghiên cứu với số công ty nhiều hơn và thời gian dài hơn. Thêm các yếu tố kinh tế vĩ mô ảnh hƣởng đến hiệu quả tài chính công ty vào xem xét. Ngoài ra, có thể đƣa lợi nhuận hoạt động cũng nhƣ khả năng thanh khoản của công ty vào xem xét và so sánh mối quan hệ giữa các biện pháp đo lƣờng thay thế hiệu quả hoạt động công ty và quản trị vốn luân chuyển, từ đó xem xét liệu có sự khác biệt nào trong kết quả thu đƣợc hay không. Đặc biệt là có thể nghiên cứu các biện pháp kiểm soát hạn chế tài chính để tăng hiệu quả hoạt động.
6 Chương 2 TỔNG QUAN LÝ THUYẾT 2.1 Giới thiệu về vốn luân chuyển 2.1.1 Khái niệm về vốn luân chuyển Vốn luân chuyển (Working Capital) đƣợc định nghĩa là chênh lệch giữa tài sản ngắn hạn và nợ ngắn hạn phải trả. Theo nghĩa rộng, vốn luân chuyển là giá trị của toàn bộ tài sản ngắn hạn, những tài sản gắn liền với chu kỳ kinh doanh. Trong mỗi chu kỳ kinh doanh, chúng chuyển hóa qua tất cả các dạng – tồn tại từ tiền mặt đến hàng tồn kho, khoản phải thu và trở về hình thái cơ bản ban đầu là tiền mặt (Guthmann và Dougall, 1948). 2.1.2 Vai trò của vốn luân chuyển trong hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp Để tiến hành sản xuất, ngoài tài sản cố định nhƣ máy móc, thiết bị, nhà xƣởng... doanh nghiệp phải bỏ ra một lƣợng tiền nhất định để mua sắm nguyên vật liệu, hàng hóa... phục vụ cho quá trình sản xuất. Nhƣ vậy vốn luân chuyển là một trong những điều kiện đầu tiên để doanh nghiệp đi vào hoạt động. Ngoài ra vốn luân chuyển còn đảm bảo cho quá trình tái sản xuất của doanh nghiệp đƣợc tiến hành thƣờng xuyên, liên tục. Vốn luân chuyển còn là công cụ phản ánh đánh giá quá trình mua sắm, dự trữ, sản xuất, tiêu thụ của doanh nghiệp. Vốn luân chuyển còn có khả năng quyết định đến quy mô hoạt động của doanh nghiệp. Trong nền kinh tế thị trƣờng doanh nghiệp hoàn toàn tự chủ trong việc sử dụng vốn nên khi muốn mở rộng quy mô của doanh nghiệp phải huy động một lƣợng vốn nhất định để đầu tƣ ít nhất là đủ để dự trữ vật tƣ hàng hóa. Vốn luân chuyển còn giúp cho doanh nghiệp chớp đƣợc thời cơ kinh doanh và tạo lợi thế cạnh tranh cho doanh nghiệp. Vốn luân chuyển còn là bộ phận chủ yếu cấu thành nên giá thành sản phẩm do đặc điểm luân chuyển toàn bộ một lần vào giá trị sản phẩm. Giá trị của hàng hóa bán ra đƣợc tính toán trên cơ sở bù đắp đƣợc giá thành sản phẩm cộng thêm một phần lợi
7 nhuận. Do đó, vốn luân chuyển đóng vai trò quyết định trong việc tính giá cả hàng hóa bán ra. 2.2 Nền tảng lý thuyết về quản trị vốn luân chuyển Quản trị vốn luân chuyển có mục tiêu chính là đảm bảo đủ dòng tiền để công ty duy trì hoạt động sản xuất kinh doanh bình thƣờng trên cơ sở giảm thiểu rủi ro mất khả năng đáp ứng cho những nghĩa vụ tài chính ngắn hạn, thúc đẩy sự chuyển hóa nhanh chóng các hình thái tồn tại của tài sản lƣu động. Các chính sách quản trị vốn luân chuyển cần giải quyết hai vấn đề lớn: thứ nhất đầu tƣ bao nhiêu vào tài sản lƣu động và đầu tƣ vào tài sản nào; thứ hai sử dụng nguồn vốn nào để tài trợ cho vốn luân chuyển. Hai vấn đề này đều có tác động trực tiếp và tổng hợp lên khả năng sinh lợi của công ty. 2.2.1 Các thành phần quản trị vốn luân chuyển Quản trị vốn luân chuyển là quản trị tài sản ngắn hạn và quản trị nợ ngắn hạn của công ty. Trong các thành phần của quản trị vốn luân chuyển thì quan trọng nhất là quản trị các khoản phải thu, hàng tồn kho và các khoản phải trả. Việc quản trị các yếu tố này có ảnh hƣởng đến dòng tiền và việc vay nợ ngắn hạn của công ty. Sau đây, nghiên cứu lần lƣợc khái quát nội dung và tầm quan trọng việc từng yếu tố này trong hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp. 2.2.1.1 Quản trị khoản phải thu Mỗi doanh nghiệp thƣờng thiết lập chính sách tín dụng thƣơng mại dành cho khách hàng riêng biệt phụ thuộc vào chiến lƣợc kinh doanh của mình trong từng thời kỳ. Khi xem xét các giao dịch có liên quan đến tín dụng, chúng ta nhận thấy dƣờng nhƣ mỗi ngành có điều kiện thanh toán khác nhau. Những điều kiện này có logic cơ bản. Ví dụ, một doanh nghiệp bán hàng tiêu dùng lâu bền có thể cho khách hàng một tháng để thanh toán, trong khi đó những ngƣời bán hàng mau hỏng nhƣ thực phẩm tƣơi sống hay trái cây thì yêu cầu thời gian thanh toán ngắn hơn chẳng hạn trong 1 tuần thậm chí thanh toán ngay. Một số yếu tố khác mà ngƣời bán hàng xem xét cho phép thời gian thanh toán dài hơn phụ thuộc vào: nếu việc kinh doanh của ngƣời
8 mua hàng có mức rủi ro thấp, uy tín thanh toán của khách hàng, thời gian giao dịch mua bán giữa các bên đã lâu dài hay chƣa, khả năng hàng bán nhanh hay chậm? Để tiêu thụ đƣợc nhiều hàng hóa và làm tăng doanh thu trong điều kiện cạnh tranh hiện nay các doanh nghiệp đều thực hiện việc bán hàng tín dụng từ đó sẽ làm phát sinh các khoản phải thu của doanh nghiệp. Khoản phải thu vừa có chi phí trực tiếp vừa có chi phí gián tiếp nhƣng lại có một ƣu điểm quan trọng là làm gia tăng lƣợng bán, dẫn đến tăng doanh thu. Ngoài ra, việc bán hàng tín dụng làm tăng tốc độ chuyển hóa tồn kho, tăng cƣờng mối quan hệ với khách hàng. Tuy nhiên, bán hàng tín dụng cũng có nhiều bất lợi. Thứ nhất, việc tăng bán hàng tín dụng làm tăng khối lƣợng công việc, tăng chi phí bán hàng, quản lý khoản phải thu, thu nợ. Thứ hai, bán hàng tín dụng tăng làm tăng nhu cầu vốn cho các khoản phải thu. Thứ ba, khi phát sinh các khoản phải thu sẽ phát sinh rủi ro đó là rủi ro không trả nợ đúng hạn và rủi ro khách hàng mất khả năng thanh toán. Vì vậy, việc bán hàng tín dụng cần tuân theo một chính sách hợp lý tức là các điều khoản tín dụng mà sẽ thu hút khách hàng, nhƣ vậy mà bất kỳ tác động nào trên lƣu chuyển tiền tệ và chu kỳ chuyển đổi tiền mặt sẽ đƣợc bù đắp bằng doanh thu và do đó hoàn vốn tăng lên hoặc ngƣợc lại. Rất nhiều các nghiên cứu cho rằng việc rút ngắn thời gian khoản phải thu đến mức thấp nhất có thể sẽ làm tăng hiệu quả hoạt động công ty, trong đó phải kể đến các nghiên cứu của (Shin, Soenen, 1998; Wang, 2002; Deloof, 2003; Lazaridis và Tryfonidis, 2006; Garcia - Teruel, Salano, 2007…). Rõ ràng, khi thời gian phải thu khách hàng ngắn, công ty sẽ không gặp khó khăn trong việc thiếu tiền mặt để bổ sung vốn cho hoạt động kinh doanh của mình. Tuy nhiên, nếu đối thủ cạnh tranh trực tiếp của công ty đang áp dụng chính sách tín dụng thông thoáng, cho phép khách hàng của họ có thể thanh toán chậm thì rõ ràng công ty đang đánh mất lợi thế cạnh tranh và khách hàng sẽ cân nhắc khi mua hàng của công ty. Doanh thu có thể giảm mạnh và lợi nhuận tất yếu sẽ giảm theo. Hiệu quả kinh doanh sẽ chịu ảnh hƣởng tiêu cực là điều không tránh khỏi.
9 2.2.1.2 Quản trị hàng tồn kho Hàng tồn kho của doanh nghiệp bao gồm: nguyên vật liệu, công cụ dụng cụ, sản phẩm dở dang, thành phẩm. Quản trị hàng tồn kho đúng đắn đòi hỏi một sự liên hệ chặt chẽ giữa các bộ phận bán hàng, mua hàng, sản xuất và bộ phận tài chính. Bộ phận bán hàng phải đi đầu trong việc dự đoán nhu cầu. Những thay đổi này đƣợc chuyển cho bộ phận mua hàng và chƣơng trình sản xuất, nhà quản trị tài chính sẽ sắp xếp các hoạt động tài trợ cần thiết hỗ trợ cho việc thiết lập tồn kho. Hàng tồn kho là thành phần quan trọng của vốn luân chuyển. Việc quản trị hàng tồn kho có ảnh hƣởng rất lớn đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Đặc biệt, đối các doanh nghiệp sản xuất, hàng tồn kho có vai trò nhƣ tấm đệm an toàn giữa các giai đoạn khác nhau trong chu kỳ sản xuất kinh doanh nƣ dự trữ- sản xuất- tiêu thụ sản phẩm. Hàng tồn kho mang lại cho bộ phận sản xuất và bộ phận tiếp thị sự linh hoạt trong hoạt động sản xuất kinh doanh. Ngoài ra, hàng tồn kho giúp doanh nghiệp tự bảo vệ trƣớc những biến động nhƣ sự không chắc chắn về nhu cầu đối với các sản phẩm của doanh nghiệp. Đối với các doanh nghiệp thƣơng mại nhƣ các doanh bán sỉ hay bán lẻ thì hàng tồn kho có vai trò là tấm đệm an toàn giữa giai đoạn mua hàng và bán hàng trong một chu kỳ sản xuất kinh doanh. Lợi ích dễ dàng nhận thấy của việc dự trữ lƣợng lớn hàng tồn kho là hạn chế tình trạng thiếu hàng hóa xảy ra do nhu cầu tăng cao đột ngột, doanh nghiệp đáp ứng tốt hơn nhu cầu của khách hàng, hạn chế tác động biến động giá nguyên vật liệu sản xuất, giảm tình trạng gián đoạn trong quá trình sản xuất và doanh nghiệp có thể tiết kiệm chi phí không nhỏ từ việc chiết khấu của nhà cung cấp khi mua số lƣợng hàng lớn. Tuy nhiên, dự trữ hàng tồn kho phải trả giá. Khi doanh nghiệp dự trữ hàng tồn kho, chi phí lƣu trữ hàng tồn kho không chỉ bao gồm chi phí tồn trữ và rủi ro hƣ hỏng hay lỗi thời mà còn phải kể đến chi phí cơ hội của vốn, tức là tỷ suất sinh lợi của các khoản đầu tƣ khác có mức rủi ro tƣơng đƣơng. Đó lài lãi suất mất đi do dự trữ hàng tồn kho, tiền thuê kho phải trả và hàng hóa thƣờng bị hƣ hỏng và giảm chất
10 lƣợng theo thời gian. Vì vậy, các nhà quản trị cố gắng thực hiện cân bằng giữa lợi ích và chi phí trong việc quản trị hàng tồn kho cho công ty. 2.2.1.3 Quản trị khoản phải trả ngƣời bán Công ty cần lập quy trình hiệu quả liên quan đến các khoản phải trả để có thể giải quyết vấn đề về tiền mặt và đảm bảo có một số lƣợng lớn tiền mặt dành cho hoạt động kinh doanh. Để làm đƣợc điều này, một trong những biện pháp hiệu quả nhất là phải đảm bảo rằng công ty không phải thanh toán các khoản phải trả ngay bằng cách cố gắng kéo dài thời hạn thanh toán lâu đến mức có thể để công ty có nhiều thời gian hơn trong khâu huy động tiền mặt từ các khoản thu để thanh toán cho các khoản phải trả. Cách tốt nhất để kéo dài thời hạn thanh toán các khoản phải trả là thƣơng lƣợng với nhà cung cấp. Thƣơng lƣợng thời hạn thanh toán với nhà cung cấp giúp công ty quản lý công việc kinh doanh hiệu quả và có thêm thời gian để huy động đủ nguồn tiền mặt cần thiết. Chính vì vậy, trƣớc khi làm việc với nhà cung cấp, hãy thảo luận về các điều khoản thanh toán và cố gắng thƣơng lƣợng thời hạn thanh toán dài nhất có thể. Tuy nhiên, cũng nên nhớ rằng khi công ty yêu cầu nhà cung cấp gia hạn thời hạn thanh toán, về cơ bản họ đang trả tiền thay cho mình. Điều này có nghĩa là công ty cần thanh toán sớm nhất có thể do nhà cung cấp không muốn chờ đợi quá lâu vì điều này có thể gây ảnh hƣởng đến dòng tiền của họ. Không có một kết luận rõ ràng về tác động của chu kỳ khoản phải trả. Tuy nhiên, theo Deloof (2003) mối quan hệ ngƣợc chiều giữa số ngày phải trả và lợi nhuận công ty ủng hộ giả thiết rằng công ty có khả năng sinh lợi thấp thì mất một khoản thời gian dài để trả hết nợ. Rõ ràng, nhà quản trị cần cân nhắc trong việc quản trị các khoản phải trả này, bởi vì trên thị trƣờng không ai muốn nhận phần thiệt hại về mình cả. Nếu công ty cố tình kéo dài thời gian thanh toán cho nhà cung cấp thì họ cũng không dành những ƣu đãi về giá cả cho công ty, họ luôn ƣu tiên cho những khoản thanh toán sớm.
11 2.2.2 Chỉ tiêu đo lường hiệu quả quản trị vốn luân chuyển 2.2.2.1 Chu kỳ chuyển đổi tiền mặt( Cash conversion cycle - CCC) Một trong những chỉ tiêu đo lƣờng hiệu quả quản trị vốn luân chuyển là chu kỳ chuyển đổi tiền mặt (Cash conversion cycle - CCC) đƣợc đƣa ra bởi Richards và Laughlin (1980). Chỉ tiêu này thể hiện khoảng thời gian từ khi doanh nghiệp mua nguyên vật liệu đến quá trình sản xuất và bán thành phẩm ra thị trƣờng thu tiền về và hình thành khoản phải thu. Các doanh nghiệp đang nỗ lực để giảm đến mức tối thiểu chu kỳ chuyển đổi tiền mặt bởi điều này giúp cho chi phí tài trợ vốn luân chuyển sẽ thấp hơn. CCC = Kỳ thu tiền khoản phải thu + Kỳ lƣu hàng tồn kho – Kỳ phải trả ngƣời bán. 2.2.2.2 Chu kỳ kinh doanh thuần( Net Trade Cycle- NTC) Một chỉ tiêu đo lƣờng hiệu quả quản trị vốn luân chuyển khác cũng đƣợc nhiều nghiên cứu ứng dụng là chu kỳ kinh doanh thuần (Net Trade Cycle- NTC). Đặc biệt, trong nghiên cứu của mình Shin và Soenen (1998) sử dụng chỉ tiêu này khi đo lƣờng hiệu quả quản trị vốn luân chuyển. So với chu kỳ chuyển đổi tiền mặt –CCC thì chu kỳ kinh doanh thuần – NTC dễ dàng hơn trong việc tính toán vì mẫu số đƣợc đồng bộ hóa là doanh thu thuần, NTC giúp nhà quản trị ƣớc tính hiệu quả và dễ dàng hơn về nhu cầu tài trợ liên quan đến vốn luân chuyển. Vì những ƣu điểm trên, trong nghiên cứu này dùng NTC để đo lƣờng hiệu quả quản trị vốn luân chuyển. 2.3 Tổng quan các nghiên cứu trƣớc đây Quản trị vốn luân chuyển có quan hệ mật thiết với khả năng sinh lợi, rủi ro và giá trị công ty (Schiff và Lieber, 1974; Smith, 1980; Kim và Chung, 1990). Các nghiên cứu trƣớc đây về quản trị vốn luân chuyển rơi vào hai quan điểm đối lập. Một quan điểm cho rằng, mức vốn luân chuyển cao hơn cho phép các công ty để tăng doanh số bán hàng của họ và có đƣợc giảm giá lớn cho các khoản thanh toán sớm (Deloof,
12 2003), do đó, có thể làm tăng giá trị của công ty. Trong khi đó, theo quan điểm ngƣợc lại, mức vốn luân chuyển cao hơn cần đƣợc tài trợ, và do đó, các công ty phải đối mặt với chi phí tài trợ bổ sung làm tăng xác suất phá sản của họ (Kieschnick và cộng sự, 2009). Kết hợp các hiệu ứng tích cực và tiêu cực của vốn luân chuyển dẫn đến dự đoán của một mối quan hệ phi tuyến giữa đầu tƣ vào vốn luân chuyển và giá trị công ty. Giả thuyết đƣợc đƣa ra ở đây là một mối quan hệ hình chữ U ngƣợc có thể xảy ra nếu cả hai tác dụng là đủ mạnh. 2.3.1 Quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động công ty 2.3.1.1 Kết quả nghiên cứu thực nghiệm cho thấy mối quan hệ ngƣợc chiều giữa quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động công ty Mối quan hệ ngƣợc chiều giữa quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động công ty đã đƣợc khá nhiều nghiên cứu chứng minh trong thực tế tại nhiều quốc gia trên thế giới. Với nhiều phƣơng pháp nghiên cứu khác nhau, các tác giả cùng tìm thấy một kết quả cho thấy rằng mối quan hệ giữa hai yếu tố này là mối quan hệ tuyến tính và ngƣợc chiều với nhau. Trong đó, phải kể đến một số nghiên cứu nổi bật Shin và Soenen (1998), Wang (2002), Deloof (2003). Shin và Soenen (1998) đã sử dụng phân tích tƣơng quan và hồi quy đối với một mẫu lớn gồm 58.895 công ty Mỹ giai đoạn 1975-1994 để chứng minh mối quan hệ quản trị vốn luân chuyển (đại diện bởi chu kỳ kinh doanh mại thuần - NTC) và lợi nhuận công ty, kết quả tìm thấy có mối quan hệ ngƣợc chiều mạnh mẽ. Đây là một trong những nghiên cứu đƣợc tiến hành với số lƣợng lớn các công ty trong khoản thời gian dài, làm nền tảng cho nhiều nghiên cứu sau này về chủ đề quản trị vốn luân chuyển. Kết quả của nghiên cứu hàm ý rằng các nhà quản lý có thể tăng hiệu quả hoạt động của công ty và tạo ra giá trị cho các cổ đông bằng cách giảm của chu kỳ thƣơng mại thuần đến giá trị tối thiểu hợp lý. Wang (2002) xem xét mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển (đại diện bởi chu kỳ chuyển đổi tiền mặt – CCC) và hiệu qủa hoạt động công ty (tỷ suất sinh lợi trên