Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Những yếu tố tài chính ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:89

Thêm vào BST

Báo xấu

19
lượt xem 3
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Mục tiêu của bài nghiên cứu nhằm xem xét tỷ lệ tiền mặt doanh nghiệp nắm giữ trên tổng tài sản có mối tương quan như thế nào với các yếu tố tài chính bao gồm khả năng sinh lời, đòn bẩy, hệ số thanh khoản, tỷ lệ chi trả cổ tức và quy mô doanh nghiệp. Mời các bạn cùng tham khảo nội dung chi tiết.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Những yếu tố tài chính ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH ÂU THÙY LINH NHỮNG YẾU TỐ TÀI CHÍNH ẢNH HƯỞNG ĐẾN VIỆC NẮM GIỮ TIỀN MẶT CỦA DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP. Hồ Chí Minh – 2019
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH ÂU THÙY LINH NHỮNG YẾU TỐ TÀI CHÍNH ẢNH HƯỞNG ĐẾN VIỆC NẮM GIỮ TIỀN MẶT CỦA DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng (Hướng ứng dụng) Mã số: 8340201 NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS. LÊ ĐẠT CHÍ TP. Hồ Chí Minh – 2019
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của riêng tôi và được sự hướng dẫn của TS. Lê Đạt Chí. Các dữ liệu nghiên cứu được sử dụng cho luận văn có nguồn gốc và đã được công bố. Các kết quả thu được trong bài luận là do tôi tự phân tích một cách trung thực, khách quan theo số liệu thực tế và chưa từng được công bố ở bất kỳ bài nghiên cứu nào khác. TP. Hồ Chí Minh, ngày 10 tháng 06 năm 2019 Tác giả Âu Thùy Linh
MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC BẢNG SỬ DỤNG DANH MỤC CÁC ĐỒ THỊ DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT SỬ DỤNG TÓM TẮT ABSTRACT CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ........................................................................................... 1 CHƯƠNG 2: KHUNG LÝ THUYẾT VÀ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM ........ 3 2.1. Khung lý thuyết .................................................................................................. 3 2.1.1. Lý thuyết đánh đổi........................................................................................ 3 2.1.2. Lý thuyết trật tự phân hạng.......................................................................... 8 2.1.3. Lý thuyết dòng tiền tự do ............................................................................. 9 2.2. Các bài nghiên cứu liên quan ........................................................................... 11 2.2.1. Các bài nghiên cứu quốc tế ....................................................................... 11 2.2.2. Các bài nghiên cứu của Việt Nam ............................................................. 15 2.3. Bảng tổng hợp kết quả từ các bằng chứng thực nghiệm .................................. 18 2.4. Những yếu tố gây ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền ........................................ 21 2.4.1. Quy mô doanh nghiệp ................................................................................ 21 2.4.2. Khả năng sinh lời ....................................................................................... 21 2.4.3. Đòn bẩy tài chính ....................................................................................... 21 2.4.4. Tài sản thanh khoản thay thế ..................................................................... 22 2.4.5. Chi trả cổ tức ............................................................................................. 23 CHƯƠNG 3: DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU .............................. 24 3.1. Dữ liệu nghiên cứu ........................................................................................... 24
3.2. Mô hình nghiên cứu .......................................................................................... 24 3.3. Mô tả các biến đo lường ................................................................................... 24 3.3.1. Biến phụ thuộc ........................................................................................... 24 3.3.2. Các biến độc lập ........................................................................................ 25 3.3.3. Tổng hợp kỳ vọng tác động của các biến độc lập đến tỷ lệ tiền mặt nắm giữ .................................................................................................................... 26 3.4. Phương pháp kiểm định mô hình...................................................................... 28 3.5. Thống kê mô tả ................................................................................................. 30 CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU................................................................... 32 4.1. Tổng hợp kết quả từ dữ liệu của bài nghiên cứu với các công ty Việt Nam .... 32 4.2. Tổng quan về tác động của các nhân tố đến tiền mặt nắm giữ của các công ty niêm yết Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2013 đến năm 2018................................ 35 4.3. Tác động của các yếu tố tài chính đến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt được xem xét theo từng lĩnh vực kinh doanh của doanh nghiệp ....................................................... 40 4.4. Tác động của các yếu tố tài chính đến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt xem xét theo thời gian hoạt động của doanh nghiệp ............................................................................... 42 4.5. Phân tích mối tương quan và sự đa cộng tuyến giữa các biến nghiên cứu....... 44 4.6. Kết quả nghiên cứu ........................................................................................... 45 4.6.1. Kết quả hồi quy của mô hình OLS ................................................................. 45 4.6.2. Kết quả hồi quy của mô hình tác động cố định (fixed-effects) ...................... 46 4.6.3. Kết quả hồi quy của mô hình tác động ngẫu nhiên (random-effects) ........... 48 4.6.4. Kiểm định Hausman test................................................................................ 49 4.6.5. Phân tích kết quả hồi quy .............................................................................. 49 4.6.6. Kết quả hồi quy của các nhóm doanh nghiệp có tỷ lệ nắm giữ tiền mặt lớn (phân chia theo lĩnh vực kinh doanh và thời gian hoạt động) ................................ 51 CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ ỨNG DỤNG.............................................................. 53 5.1. Kết luận từ bài nghiên cứu................................................................................ 53
5.2. Hạn chế của bài nghiên cứu .............................................................................. 54 5.3. Hàm ý quản trị cho các doanh nghiệp .............................................................. 54 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC
DANH MỤC CÁC BẢNG SỬ DỤNG Bảng 2.1. Bảng tổng hợp kỳ vọng ở các yếu tố của ba lý thuyết ................................. 10 Bảng 2.2. Tổng hợp từ các bằng chứng thực nghiệm .................................................. 18 Bảng 3.1. Tổng hợp kỳ vọng tác động của các biến nghiên cứu ................................. 26 Bảng 3.2. Kết quả thống kê mô tả của các biến ........................................................... 30 Bảng 4.1. So sánh kết quả giữa dữ liệu thu thập và bài nghiên cứu của Najjar (2013) ............................................................................................................................ 32 Bảng 4.2. Kết quả phân tích tương quan ....................................................................... 45 Bảng 4.3. Kết quả hồi quy từ mô hình OLS.................................................................. 46 Bảng 4.4. Kết quả hồi quy từ mô hình fixed-effects ..................................................... 47 Bảng 4.5. Kết quả hồi quy từ mô hình random-effects ................................................. 48 Bảng 4.6. So sánh kỳ vọng và kết quả hồi quy của các biến nghiên cứu ..................... 49
DANH MỤC CÁC ĐỒ THỊ Đồ thị 4.1. Tổng hợp tỷ lệ nắm giữ tiền mặt trung bình và các yếu tố tài chính liên quan giữa Việt Nam và các quốc gia khác ............................................................................ 33 Đồ thị 4.2. Số liệu về tỷ lệ đòn bẩy và tỷ lệ tiền mặt nắm giữ bình quân Việt Nam năm 2013-2018..................................................................................................................... 35 Đồ thị 4.3. Số liệu về tỷ lệ chi trả cổ tức và tỷ lệ tiền mặt nắm giữ bình quân các công ty Việt Nam năm 2013-2018 ........................................................................................ 36 Đồ thị 4.4. Số liệu về tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu và tỷ lệ tiền mặt nắm giữ bình quân các công ty Việt Nam năm 2013-2018 ........................................................ 37 Đồ thị 4.5. Số liệu về tỷ lệ thanh khoản và tỷ lệ tiền mặt nắm giữ bình quân các công ty Việt Nam ...................................................................................................................... 38 Đồ thị 4.6. Số liệu về quy mô doanh nghiệp và tỷ lệ tiền mặt nắm giữ bình quân các công ty Việt Nam năm 2013-2018 ............................................................................... 39 Đồ thị 4.7. Tỷ lệ tiền mặt CASH trung bình của các doanh nghiệp Việt Nam theo từng lĩnh vực kinh doanh ...................................................................................................... 40 Đồ thị 4.8. Tổng hợp số liệu các yếu tố tài chính và tỷ lệ tiền mặt theo từng lĩnh vực kinh doanh .................................................................................................................... 41 Đồ thị 4.9. Tỷ lệ tiền mặt nắm giữ trung bình của các doanh nghiệp Việt Nam theo thời gian hoạt động .............................................................................................................. 42 Đồ thị 4.10. Tác động của các nhân tố tài chính đến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt xét theo thời gian hoạt động .............................................................................................................. 43
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT SỬ DỤNG EMU Liên minh Kinh tế và Tiền tệ Châu Âu GDP Tổng sản phẩm quốc nội NPV Giá trị hiện tại thuần HNX Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội HOSE Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh OLS Phương pháp bình phương nhỏ nhất R&D Nghiên cứu và phát triển VIF Nhân tử phóng đại phương sai
TÓM TẮT Bài nghiên cứu phân tích các yếu tố tài chính tác động như thế nào đến mức độ nắm giữ tiền mặt của các công ty không thuộc lĩnh vực tài chính niêm yết tại Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2013 đến năm 2018. Kết quả tác giả thu thập được cho thấy rằng tỷ lệ tiền trên tổng tài sản trung bình của các doanh nghiệp Việt Nam trong 1188 mẫu nghiên cứu gồm 198 công ty trong khoảng từ 11,36% đến 15,11% biến động không quá lớn trong thời gian nghiên cứu. Tác giả xem xét sự tác động của các biến phụ thuộc đến tỷ lệ tiền mặt nắm giữ từ đó chứng minh rằng cấu trúc vốn, chính sách cổ tức, khả năng sinh lợi, quy mô doanh nghiệp là những nhân tố quan trọng giúp doanh nghiệp xác định được mức độ tiền mặt cần nắm giữ. Số liệu đã chỉ ra rằng khả năng sinh lời trên vốn chủ sở hữu có quan hệ cùng chiều với tỷ lệ tiền mặt còn hệ số nợ, tỷ lệ thanh khoản, tỷ lệ chi cổ tức và hệ số quy mô công ty cho thấy mối tương quan trái chiều với tỷ lệ tiền mặt nắm giữ của các doanh nghiệp Việt Nam. Ngoài ra, tác giả cũng phân chia 198 doanh nghiệp trong dữ liệu theo từng lĩnh vực kinh doanh và thời gian hoạt động để phân tích sự ảnh hưởng của lĩnh vực kinh doanh và thời gian hoạt động kinh doanh đến các yếu tố tài chính và tác động đến tỷ lệ tiền mặt doanh nghiệp nắm giữ như thế nào. Các kết quả từ dữ liệu nghiên cứu cho thấy đặc thù từ lĩnh vực kinh doanh của doanh nghiệp cũng góp phần làm thay đổi lượng tiền cần nắm giữ để đáp ứng nhu cầu đầu tư và phòng ngừa rủi ro có thể xảy ra trong kinh doanh. Những doanh nghiệp có thời gian hoạt động càng lâu dài tận dụng uy tín và lợi thế của mình trên thị trường vốn nên sẽ tích lũy ít tiền mặt hơn so với các doanh nghiệp còn lại.
ABSTRACT This study analyzes how financial factors will affect the level of cash holdings of non-financial companies in Vietnam from 2013 to 2018. The results are shown that the average ratios of cash to total assets of Vietnamese companies in the 1188 research samples consists of 198 companies are from 11.36% to 15.11%, which is not fluctuated during the period. The author examines the impact of factors that depend on the ratio of cash holdings to prove that capital structure, dividend policy, profitability, firm size are important factors to help businesses to determine the level of cash holdings. Data have shown that return on equity has positive relationship to the cash holdings’ proportion; Besides, leverage, liquidity, dividend payout and firm size coefficients show a negative relationship to the proportion of cash holdings by Vietnamese enterprises. In addition, the author also divides the research samples into groups in accordance with scope of business and operation duration to analyze the impact of the business scope and opearion duration to financial factors and how to influence how much cash the business holds. The results show that the business scope also changes the amount of cash holdings to meet the investment demand and risk prevention of the companies. Enterprises with more long-term operations will take their advantage in the capital market to keep less cash than the others.
1 CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU Tiền là tài sản ngắn hạn có tính thanh khoản lớn nhất và đây cũng là lý do tiền là khoản mục đầu tiên trên Bảng Cân đối kế toán của bất kỳ doanh nghiệp nào. Dòng tiền trong mỗi công ty đều đóng vai trò khá quan trọng, đặc biệt là lượng tiền mặt đang được nắm giữ. Lượng tiền mặt hiện có sẽ giúp doanh nghiệp thanh toán các khoản nợ đến hạn cũng như chủ động hơn trong việc đầu tư vào các dự án trong tương lai. Tuy nhiên, doanh nghiệp cần phải nắm giữ lượng tiền mặt như thế nào vừa hiệu quả vừa không tốn kém quá nhiều chi phí. Vì vậy, làm thế nào để kiểm soát dòng tiền và số dư tiền luôn là một trong những vấn đề quan trọng được nhà quản lý của các doanh nghiệp quan tâm. Trên thực tế có rất nhiều doanh nghiệp tuy có lợi nhuận nhưng vẫn gặp phải khó khăn trong thanh toán do vấn đề thiếu hụt tiền mặt dẫn đến phá sản kỹ thuật. Mục đích nắm giữ tiền của doanh nghiệp để phục vụ cho nhu cầu thanh toán cho hoạt động sản xuất kinh doanh hàng ngày, phòng ngừa rủi ro trước những sự kiện bất ngờ cũng như đáp ứng được nhu cầu đầu tư cho những dự án, kế hoạch trong tương lai. Số dư tiền của một doanh nghiệp cũng là một trong những tiêu chí giúp các nhà đầu tư đánh giá khả năng chống đỡ trước những khó khăn tài chính của doanh nghiệp. Tuy nhiên, để có thể nắm giữ tiền một cách hiệu quả thì các nhà quản trị doanh nghiệp cần nhận diện các yếu tố nào sẽ tác động và chiều hướng ảnh hưởng của những yếu tố này đến số dư tiền mặt để có thể xác định được tỷ lệ tiền mặt cần được nắm giữ cho phù hợp. Giai đoạn khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2007 – 2008 đã tác động không nhỏ và khiến cho nhiều doanh nghiệp rơi vào tình trạng khó khăn do mất khả năng thanh toán. Sau giai đoạn khủng hoàng, các doanh nghiệp cũng đã lưu ý hơn đến vấn đề nắm giữ tiền nhằm mục đích phòng tránh các sự kiện bất khả kháng có thể xảy ra. Từ những nguyên nhân nêu trên, tác giả lựa chọn đề tài “Những yếu tố tài chính ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam” với mẫu dữ liệu gồm
2 các công ty phi tài chính trên sàn chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2013 đến năm 2018 làm đề tài nghiên cứu cho luận văn của mình với mục đích xác định các nhân tố gây tác động như thế nào đến việc tích trữ tiền mặt của doanh nghiệp.  Mục tiêu nghiên cứu Mục tiêu của bài nghiên cứu nhằm xem xét tỷ lệ tiền mặt doanh nghiệp nắm giữ trên tổng tài sản có mối tương quan như thế nào với các yếu tố tài chính bao gồm khả năng sinh lời, đòn bẩy, hệ số thanh khoản, tỷ lệ chi trả cổ tức và quy mô doanh nghiệp.  Câu hỏi nghiên cứu Tỷ lệ tiền mặt trên tổng tài sản bình quân của các doanh nghiệp Việt Nam trong giai đoạn năm 2013 đến năm 2018 đã biến động như thế nào? Đặc điểm về lĩnh vực kinh doanh và thời gian hoạt động có ảnh hưởng đến mức độ tiền mặt doanh nghiệp nắm giữ hay không? Các yếu tố tài chính như đòn bẩy, tỷ lệ chi trả cổ tức, khả năng sinh lời trên vốn chủ sở hữu, tỷ lệ thanh khoản, quy mô sẽ tác động như thế nào đến việc nắm giữ tiền của doanh nghiệp Việt Nam?  Phạm vi nghiên cứu Phạm vi nghiên cứu là tỷ lệ nắm giữ tiền và các nhân tố ảnh hưởng liên quan của các doanh nghiệp phi tài chính niêm yết tại Việt Nam trong thời gian từ năm 2013 đến năm 2018.
3 CHƯƠNG 2: KHUNG LÝ THUYẾT VÀ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM 2.1. Khung lý thuyết Những đặc điểm về hoạt động kinh doanh của mỗi công ty sẽ ảnh hưởng như thế nào đến quyết định nắm giữ tiền mặt của họ được phân tích thông qua ba lý thuyết, bao gồm lý thuyết đánh đổi (trade-off theory), lý thuyết trật tự phân hạng (pecking order theory) và lý thuyết dòng tiền tự do (free cash flow theory). 2.1.1. Lý thuyết đánh đổi Lý thuyết đánh đổi là một trong những lý thuyết nền tảng trong nghiên cứu mức độ nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp. Lý thuyết này phát biểu rằng các doanh nghiệp khi xác định mức độ nắm giữ tiền mặt tối ưu của mình cần phải cân nhắc những lợi ích và chi phí phát sinh khi giữ lại tiền. Ferreira và Vilela (2004) đã đưa ra ba lợi ích khi doanh nghiệp nắm giữ tiền bao gồm: lợi ích thứ nhất là làm giảm đi nguy cơ gặp phải những khó khăn về tài chính, lợi ích thứ hai là nắm giữ tiền cũng giúp doanh nghiệp thực hiện các kế hoạch đầu tư trong trường hợp hạn chế tài chính và cuối cùng là giúp doanh nghiệp giảm thiểu những chi phí khi huy động vốn từ bên ngoài hoặc khi thanh lý tài sản. Chi phí chủ yếu của việc nắm giữ tiền mặt chính là chi phí cơ hội của vốn khi đầu tư vào tài sản lưu động khác. Theo quan điểm của tác giả Thomas W.Bates ở bài nghiên cứu “Why do US firms hold so much cash much more than they used to?” năm 2009 cho rằng lợi ích của việc nắm giữ tiền mặt xuất phát từ bốn động cơ chính gồm động cơ giao dịch, động cơ phòng ngừa, động cơ về thuế và động cơ đại diện.  Động cơ giao dịch Động cơ giao dịch đưa ra quan điểm là mục tiêu của các công ty khi nắm giữ tiền nhằm làm phương tiện trao đổi, giao dịch, thanh toán hàng ngày. Keynes (1936)
4 đã chỉ ra yếu tố cấu thành cầu tiền tệ đầu tiên là do mức giao dịch quyết định. Vì giao dịch có tỷ lệ với thu nhập nên cầu tiền tệ cũng sẽ tỷ lệ với thu nhập. Những mô hình tài chính cổ điển trước đây như mô hình của tác giả Baumol (1952) cũng như Miller (1966) cũng đã đưa ra quan điểm rằng nhu cầu tiền mặt tối ưu của doanh nghiệp có liên quan đến chi phí phát sinh khi doanh nghiệp chuyển đổi một tài sản tài chính thành tiền để đáp ứng cho các nhu cầu thanh toán. Vì quy mô của doanh nghiệp có ảnh hưởng đến mức độ tiền của doanh nghiệp nên các doanh nghiệp lớn sẽ giữ ít tiền hơn.  Động cơ phòng ngừa Động cơ phòng ngừa cho rằng doanh nghiệp sẽ nắm giữ tiền để có thể ứng phó tốt hơn với những bất lợi khi doanh nghiệp phải tốn kém nhiều chi phí hơn để tiếp cận được thị trường vốn. Động cơ phòng ngừa cũng kết luận các doanh nghiệp khi có được dự án khả quan hơn thì lượng tiền nắm giữ cũng cao hơn. Almeida, Campello và Weisbach (2004) đã đưa thêm nhu cầu phòng ngừa của tiền vào phân tích và kết luận rằng việc nắm giữ tiền mặt và đầu tư vào những tài sản có tính thanh khoản cao đối với các công ty bị hạn chế về tài chính sẽ tăng nhiều hơn khi dòng tiền của họ gia tăng so với các công ty khác. Han và Qiu (2007) đã mở rộng phân tích và cho thấy khi dòng tiền càng biến động sẽ làm gia tăng tỷ lệ tiền nắm giữ đối với các công ty bị hạn chế tài chính, nhưng điều này lại không có tác dụng quyết định đối với các công ty khác. Acharya, Almeida và Campello (2007) cũng đã phát triển một mô hình cho thấy các công ty sẽ giữ lại tiền thay vì giảm vay nợ khi thu nhập từ hoạt động kinh doanh và cơ hội đầu tư không còn tương quan nhiều. Mô hình cho thấy các doanh nghiệp sẽ phát hành nợ và tích trữ thu nhập chuyển về từ các quốc gia có dòng tiền cao trên thế giới để đầu tư ở những nước có dòng tiền thấp hơn. Vì vậy những doanh nghiệp gặp hạn chế tài chính nếu
5 có nhu cầu phòng ngừa cao sẽ lựa chọn gia tăng lượng tiền mặt thay cho việc giảm nợ và ngược lại.  Động cơ thuế Foley, Hartzell, Titman và Twite năm 2007 chứng minh rằng các công ty của Mỹ đã có thêm một động cơ khác khi nắm giữ tiền với nguyên nhân xuất phát từ vấn đề về thuế. Các doanh nghiệp Mỹ đã phải gánh chịu thuế suất liên quan đến việc chuyển lợi nhuận từ nước ngoài về sẽ có mức tiền mặt cao hơn. Nghiên cứu đã chứng minh quan điểm này đúng khi các công ty phải chịu thuế cao đánh trên lợi nhuận từ các chi nhánh nước ngoài chuyển về thì họ sẽ tích lũy tiền mặt tại nước ngoài nhiều hơn.  Động cơ đại diện Theo phân tích của Jensen vào năm 1986, các nhà quản trị sẽ có xu hướng giữ lại tiền hơn là chi trả cổ tức cho các cổ đông khi công ty không có nhiều cơ hội đầu tư. Dittmar, Mahrt-Smith và Servaes (2003) cũng đã tìm thấy những bằng chứng chứng minh rằng các doanh nghiệp ở các nước có tồn tại vấn đề đại diện sẽ có lượng tiền mặt cao hơn các quốc gia còn lại. Đồng thời nghiên cứu của Dittmar và Mahrt-Smith (2007), Harford, Mansi và Maxwell (2008) cũng nhận định rằng các nhà quản lý chủ chốt có thể sẽ vẫn duy trì số dư tiền mặt vượt mức, nhưng cũng có thể chi tiêu số tiền mặt vượt mức nhanh hơn. Theo bài nghiên cứu “Why do firms hold cash? Evidence from EMU countries” của tác giả Ferreira (2004) về sự ảnh hưởng của các nhân tố đến mức độ nắm giữ tiền theo lý thuyết đánh đổi như sau: Chi trả cổ tức. Những doanh nghiệp chi cổ tức được dự đoán sẽ giữ ít tiền mặt hơn những doanh nghiệp không chi cổ tức. Nguyên nhân vì khi doanh nghiệp chia cổ tức sẽ có thể huy động được nguồn vốn nhưng ít tốn chi phí hơn so với doanh
6 nghiệp không chia cổ tức phải tốn kém hơn khi huy động thông qua thị trường bên ngoài. Cơ hội đầu tư. Các công ty có cơ hội đầu tư tốt nhưng do khoản lỗ dự kiến dẫn đến việc từ bỏ cơ hội sẽ phát sinh chi phí do thiếu hụt tiền mặt lớn hơn. Từ đó, tác giả dự đoán khi cơ hội đầu tư gia tăng thì công ty sẽ tăng nắm giữ tiền. Theo lý thuyết thì các công ty tuy có được cơ hội đầu tư tốt cũng có thể khiến họ chịu chi phí nhiều hơn khi khó khăn tài chính vì NPV của các khoản đầu tư này dường như sẽ biến mất trong trường hợp phá sản. Vì vậy, các công ty sẽ nắm giữ mức tiền cao hơn để tránh gặp khó khăn về tài chính khi cơ hội đầu tư khả quan hơn. Tài sản thanh khoản thay thế. Khi doanh nghiệp trở nên thiếu hụt tiền mặt, các tài sản thanh khoản khác ngoài tiền mặt có thể được bán đi và được xem là tài sản thay thế cho tiền mặt. Vì vậy, các doanh nghiệp có nhiều tài sản thanh khoản thay thế được dự đoán rằng sẽ giữ ít tiền mặt hơn. Đòn bẩy. Đa số mọi người đều đồng tình rằng đòn bẩy sẽ làm gia tăng áp lực trả nợ lên ngân sách doanh nghiệp, từ đó sẽ làm gia tăng nguy cơ phá sản. Vì vậy để giảm thiểu nguy cơ này, các doanh nghiệp có đòn bẩy cao được cho là sẽ có xu hướng nắm giữ lượng tiền mặt nhiều hơn. Tuy nhiên, hệ số đòn bẩy cũng đại diện cho khả năng phát hành nợ của một doanh nghiệp nên các doanh nghiệp có đòn bẩy cao sẽ được dự đoán nắm giữ ít tiền mặt hơn. Do đó, mối quan hệ giữa hệ số đòn bẩy và tiền mặt nắm giữ vẫn còn chưa rõ ràng. Quy mô. Mô hình nhu cầu tiền mặt doanh nghiệp của Miller và Orr đưa ra vào năm 1966 cho thấy những nền kinh tế có quy mô sẽ có lợi thế trong quản lý tiền mặt. Điều này có nghĩa là các công ty quy mô lớn sẽ nắm giữ ít tiền hơn các công ty nhỏ. Ngoài ra, nghiên cứu của Peterson và Rajan (2003) cũng đưa ra lập luận các khoản chi phí do vay nợ dường như thường cố định và không bị ảnh hưởng bởi quy mô của khoản vay. Do đó, việc huy động vốn của công ty quy mô nhỏ sẽ tương đối
7 tốn kém hơn khuyến khích doanh nghiệp giữ lại nhiều tiền mặt hơn. Đồng thời nghiên cứu của Rajan và Zingales (1995) chỉ ra rằng các công ty lớn hơn sẽ có xác suất gặp phải kiệt quệ tài chính nhỏ hơn nhờ vào việc đa dạng hóa. Những lập luận trên đã thể hiện một mối liên hệ trái chiều giữa quy mô doanh nghiệp và việc nắm giữ tiền. Dòng tiền. Theo nghiên cứu vào năm 1998 của Kim và cộng sự, dòng tiền cung cấp sự thanh khoản và có thể được xem là sự thay thế cho tiền mặt. Do đó, tác giả kỳ vọng một mối quan hệ ngược chiều giữa dòng tiền và lượng tiền mặt nắm giữ. Sự không chắc chắn của dòng tiền. Các doanh nghiệp sẽ phải đối phó với nguy cơ thiếu hụt tiền mặt nhiều hơn khi có dòng tiền nhiều biến động do sự suy giảm dòng tiền một cách không lường trước được. Do đó, sự không chắc chắn của dòng tiền sẽ có tác động trái chiều với việc nắm giữ tiền. Kỳ hạn nợ. Sự ảnh hưởng của kỳ hạn nợ đối với nắm giữ tiền cũng chưa rõ ràng. Những công ty có nguồn vốn phụ thuộc đa phần vào nợ vay ngắn hạn định kỳ phải đàm phán lại các điều khoản tín dụng và sẽ gặp rủi ro gặp khó khăn về tài chính nếu họ gặp phải những khó khăn trong việc gia hạn hạn mức tín dụng. Do đó, khi các biến số khác cố định, tác giả dự đoán rằng kỳ hạn nợ có liên hệ trái chiều đến tiền mặt nắm giữ. Trái lại, Barclay và Smith (1995) đã cho thấy các công ty có rủi ro tín dụng ở mức cao nhất và thấp nhất đã phát hành nhiều nợ trong ngắn hạn hơn trong khi các công ty có rủi ro tín dụng ở mức trung bình đã lựa chọn phát hành nợ trong dài hạn. Tuy nhiên, các doanh nghiệp có xếp hạng tín dụng cao cũng có thể nắm giữ ít tiền mặt hơn nhờ vào khả năng tiếp cận nợ vay tốt hơn của doanh nghiệp và điều này khiến cho mối quan hệ giữa kỳ hạn nợ và việc nắm giữ tiền là quan hệ cùng chiều.
8 2.1.2. Lý thuyết trật tự phân hạng Lý thuyết trật tự phân hạng phát biểu rằng không có mức tiền mặt nắm giữ tối ưu cho doanh nghiệp. Myers và Majluf (1984) chỉ ra rằng các doanh nghiệp thường tuân theo một trật tự trong tài trợ để giảm thiểu chi phí liên quan đến vấn đề bất cân xứng về thông tin và những chi phí tài chính khác. Trật tự sẽ xuất phát từ các nguồn tài trợ nội bộ của doanh nghiệp như lợi nhuận giữ lại, sau đó mới sử dụng đến các nguồn tài trợ từ bên ngoài. Myers (1984) cũng đề xuất rằng đối với nguồn tài trợ bên ngoài thì các công ty sẽ ưa thích vay nợ hơn phát hành cổ phiếu, nguyên nhân do tài trợ bằng nợ có chi phí thấp hơn tài trợ bằng vốn cổ phần. Theo quan điểm của Dittmar và cộng sự (2003), tiền được xem là kết quả từ các quyết định tài trợ khác nhau theo mô hình phân cấp tài trợ, đồng thời nghiên cứu này cũng kết luận rằng các công ty có dòng tiền cao cũng là những doanh nghiệp chi trả cổ tức, sử dụng tài trợ bằng nợ cùng mục đích là tích lũy tiền mặt. Vì vậy các doanh nghiệp có cơ hội đầu tư tốt trong tương lai sẽ có xu hướng nắm giữ tiền nhiều hơn nhất là khi họ gặp khó khăn trong việc tìm kiếm nguồn vốn tài trợ từ bên ngoài. Bài nghiên cứu “Why do firms hold cash? Evidence from EMU countries” của tác giả Ferreira (2004) đã đưa ra đánh giá về những nhân tố gây ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền liên quan đến lý thuyết trật tự phân hạng như sau: Cơ hội đầu tư. Cơ hội tốt trong đầu tư sẽ khiến cho nhu cầu về tiền mặt của doanh nghiệp gia tăng nhiều hơn, bởi vì tiền mặt thiếu hụt đồng nghĩa rằng họ phải từ bỏ các cơ hội đầu tư sinh lời trừ khi họ tìm kiếm nguồn vốn bên ngoài tốn kém hơn. Do đó, tác giả dự đoán sẽ có mối quan hệ cùng chiều giữa cơ hội đầu tư và nắm giữ tiền mặt. Đòn bẩy. Theo nội dung lý thuyết trật tự phân hạng, vay nợ thường sẽ tăng lên khi nhu cầu đầu tư cao hơn thu nhập giữ lại của doanh nghiệp và ngược lại. Nắm giữ tiền mặt ngược lại sẽ giảm đi khi nhu cầu đầu tư cao hơn thu nhập giữ lại và sẽ
9 gia tăng khi nhu cầu đầu tư thấp hơn thu nhập giữ lại. Mối quan hệ này giữa đầu tư, nợ và nắm giữ tiền mặt cho thấy rằng đòn bẩy và nắm giữ tiền mặt có tương quan ngược chiều. Quy mô. Theo nghiên cứu Opler và cộng sự (1999), khi đã kiểm soát yếu tố đầu tư thì các công ty có quy mô lớn hơn sẽ có lợi thế hơn trong kinh doanh từ đó sẽ gia tăng tích trữ nhiều tiền hơn. Dòng tiền. Trong trường hợp các biến số khác không thay đổi, các doanh nghiệp có dòng tiền càng lớn được cho là sẽ có nhiều tiền mặt hơn. 2.1.3. Lý thuyết dòng tiền tự do Vào năm 1986, Jensen đã chỉ ra dưới sự điều hành của mình các nhà quản trị doanh nghiệp thường có động cơ trong tích trữ tiền để gia tăng giá trị tài sản của doanh nghiệp để có được quyền lực nhất định đối với quyết định đầu tư của công ty. Khi lượng tiền mặt hiện có tại doanh nghiệp cao thì các nhà quản lý sẽ trở nên tùy ý hơn trong quyết định đầu tư vào những dự án có lợi cho họ nhưng có thể đem đến thiệt hại cho cổ đông. Đánh giá của tác giả Ferreira thông qua bài nghiên cứu “Why do firms hold cash? Evidence from EMU countries” (2004) về những nhân tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền có liên quan đến lý thuyết dòng tiền tự do: Cơ hội đầu tư. Khi doanh nghiệp có cơ hội đầu tư kém thì các nhà quản lý sẽ có xu hướng tích lũy tiền mặt nhiều hơn để đảm bảo luôn có sẵn tiền để đầu tư vào các dự án, kể cả khi NPV của các dự án này không khả quan (NPV nhỏ hơn 0). Điều này sẽ dẫn đến việc làm suy giảm giá trị cổ đông ngay cả khi công ty có chương trình đầu tư lớn, với tỷ lệ giá thị trường trên giá sổ sách thấp. Do vậy, cơ hội đầu tư có thể sẽ tác động ngược chiều đến mức độ tiền mặt nắm giữ.