Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động với điều kiện hạn chế tài chính của các doanh nghiệp Việt Nam

Chia sẻ: Thiên Vũ | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:71

Thêm vào BST

Báo xấu

10
lượt xem 5
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Bài nghiên cứu tìm ra mối quan hệ phi tuyến (lõm) hình chữ U ngược giữa vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp trong điều kiện hạn chế tài chính, đồng thời chứng minh tồn tại mức ngưỡng tối ưu giúp doanh nghiệp có thể kiểm soát việc đầu tư vốn luân chuyển làm tăng giá trị doanh nghiệp và thoát khỏi rủi ro khi đầu tư quá mức.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động với điều kiện hạn chế tài chính của các doanh nghiệp Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH NGUYỄN HOÀNG THỌ QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG VỚI ĐIỀU KIỆN HẠN CHẾ TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP. Hồ Chí Minh - Tháng 04/2018
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH NGUYỄN HOÀNG THỌ QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG VỚI ĐIỀU KIỆN HẠN CHẾ TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số: 8340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS. TS. NGUYỄN THỊ LIÊN HOA TP. Hồ Chí Minh - Tháng 04/2018
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn “QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG VỚI ĐIỀU KIỆN HẠN CHẾ TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM” là do bản thân tôi nghiên cứu và thực hiện dưới sự hướng dẫn khoa học của PGS.TS. Nguyễn Thị Liên Hoa. Các số liệu, kết quả nghiên cứu trong luận văn hoàn toàn trung thực. Nội dung của luận văn chưa từng được công bố trong bất kỳ công trình nghiên cứu nào. Các tài liệu tham khảo và trích dẫn cũng như dữ liệu thu thập và xử lý đều có ghi rõ nguồn gốc. Tôi hoàn toàn chịu trách nghiệm về tính pháp lý trong quá trình nghiên cứu khoa học của luận văn này. TP. Hồ Chí Minh, tháng năm 2018. Người thực hiện luận văn Nguyễn Hoàng Thọ
MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT DANH MỤC BẢNG BIỂU TÓM TẮT ................................................................................................................... 1 CHƯƠNG 1. GIỚI THIỆU TỔNG QUAN BÀI NGHIÊN CỨU ............................ 2 1.1 Lý do chọn đề tài ..............................................................................................2 1.2 Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu ......................................................................4 1.3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu ..................................................................5 1.4 Phương pháp nghiên cứu ................................................................................6 1.5 Kết cấu của bài nghiên cứu .............................................................................7 CHƯƠNG 2. TỔNG QUÁT CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ..................................... 8 2.1 Lý thuyết và nghiên cứu trước về vốn luân chuyển, hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp ...................................................................................................8 2.1.1 Lý thuyết về quản trị vốn luân chuyển của doanh nghiệp ....................8 2.1.2 Các nghiên cứu trước về vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp .....................................................................................................11 2.2 Các nghiên cứu trước về thước đo hạn chế tài chính .................................18 CHƯƠNG 3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU .................................................... 24 3.1 Xây dựng giả thuyết nghiên cứu...................................................................24 3.2 Phương trình nghiên cứu tổng quát .............................................................24 3.3 Dữ liệu và thống kê tổng quát .......................................................................32 3.3.1 Chọn lọc mẫu dữ liệu ..............................................................................32 3.3.2 Thống kê tổng quát các biến...................................................................32 3.4 Phương pháp hồi quy ....................................................................................34 CHƯƠNG 4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ................................................................ 36 4.1 Ảnh hưởng của quản lý vốn luân chuyển đối với hiệu quả hoạt động của các công ty.............................................................................................................36 4.2 Kết quả ước lượng mối tương quan giữa điều kiện hạn chế tài chính và chu kỳ thương mại ròng - hiệu quả hoạt động ..................................................39 CHƯƠNG 5. KẾT LUẬN VÀ HẠN CHẾ CỦA BÀI NGHIÊN CỨU ................... 47
5.1 Kết Luận .........................................................................................................47 5.2 Đóng góp của đề tài........................................................................................47 5.3 Hạn chế của bài nghiên cứu ..........................................................................49 5.4 Hướng nghiên cứu trong tương lai ...............................................................49 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT HOSE: Sàn giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh HNX: Sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội OLS: Phương pháp bình phương nhỏ nhất GMM: Phương pháp hồi quy moment tổng quát TTCK: Thị trường chứng khoán DN: Doanh nghiệp VIF: hệ số khuyếch đại phương sai
DANH MỤC BẢNG BIỂU Bảng 2.1 Tóm tắt tác động của các yếu tố đối với hiệu quả hoạt động Bảng 3.1 Tóm tắt các thước đo hạn chế tài chính sử dụng trong bài nghiên cứu Bảng 3.2 Thống kê mô tả tổng hợp các biến Bảng 3.3 Ma trận tương quan Bảng 3.4 Kết quả tính hệ số khuyếch đại phương sai VIF Bảng 4.1 Kết quả chạy hồi quy OLS Bảng 4.2 Kết quả chạy hồi quy GMM Bảng 4.3 Kết quả ước lượng mối tương quan giữa điều kiện hạn chế tài chính và chu kỳ thương mại ròng - hiệu quả hoạt động Bảng 4.4 Phân tích kết quả chạy hồi quy GMM - Mô hình 2
1 TÓM TẮT Bài nghiên cứu tìm ra mối quan hệ phi tuyến (lõm) hình chữ U ngược giữa vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp trong điều kiện hạn chế tài chính, đồng thời chứng minh tồn tại mức ngưỡng tối ưu giúp doanh nghiệp có thể kiểm soát việc đầu tư vốn luân chuyển làm tăng giá trị doanh nghiệp và thoát khỏi rủi ro khi đầu tư quá mức. Kiểm tra mẫu gồm 390 công ty phi tài chính của Việt Nam được niêm yết chính thức trên hai sở giao dịch chứng khoán lớn là Tp. Hồ Chí Minh và Tp. Hà Nội trong giai đoạn từ 2009 đến 2016, tác giả tìm thấy kết quả có ý nghĩa và thống nhất một phần với công trình nghiên cứu của tác giả Banos-Caballero và cộng sự (2014): về tác động của chu kỳ thương mại ròng (đại diện cho vốn luân chuyển) đối với hiệu quả hoạt động là nghịch chiều và bình phương của chu kỳ thương mại ròng đối với hiệu quả hoạt động là nghịch chiều. Bài nghiên cứu cũng xem xét đưa biến giả được phân loại theo tám nhóm đại diện cho điều kiện hạn chế tài chính, chia mẫu ra hai nửa là hạn chế và không hạn chế tài chính căn cứ vào mức trung vị của toàn mẫu, sau đó xem xét trong điều kiện hạn chế tài chính thì vốn luân chuyển có tác động như thế nào đối với giá trị doanh nghiệp. Kết quả về mặt kinh tế cho thấy rằng vốn luân chuyển ở các công ty tại Việt Nam có tác động âm lên hiệu quả hoạt động do sự ảnh hưởng của doanh thu và khoản thanh toán trước hạn thấp, chính sách quản lý và chính sách kinh doanh của ba năm trước đó ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của năm hiện tại. Trong điều kiện hạn chế tài chính thì đầu tư nhiều vào vốn luân chuyển sẽ ảnh hưởng đến giá trị công ty. Chi phí cơ hội và chi phí tài chính ảnh hưởng mạnh khi công ty có mức vốn luân chuyển trên mức tối ưu. Kết quả nghiên cứu giúp nhà quản trị doanh nghiệp giữ mức đầu tư vào vốn luân chuyển càng gần mức tối ưu càng tốt và cố gắng tránh bất kỳ sai lệch nào từ việc đầu tư này sẽ phá hủy giá trị công ty.
2 CHƯƠNG 1. GIỚI THIỆU TỔNG QUAN BÀI NGHIÊN CỨU 1.1 Lý do chọn đề tài Vốn luân chuyển là chỉ tiêu đánh giá tiềm lực và hiệu quả hoạt động của một doanh nghiệp, có vai trò quan trọng quyết định từ giai đoạn thành lập, vận hành và phát triển của doanh nghiệp đó. Để một doanh nghiệp bắt tay vào kinh doanh cần có một mức vốn luân chuyển nhất định. Vốn luân chuyển bao gồm những tài sản gắn liền với chu kỳ kinh doanh, trong mỗi giai đoạn của chu kỳ kinh doanh vốn luân chuyển tồn tại dưới các dạng như hàng tồn kho, các khoản phải thu, các khoản phải trả. Để làm sao cân đối các hạng mục này ở mức tối ưu cần có một tầm nhìn quản trị. Quản trị vốn luân chuyển giúp doanh nghiệp quản lý và cân đối hợp lý các hạng mục liên quan như tài sản ngắn hạn và nợ ngắn hạn, phương pháp quản trị hiệu quả giúp doanh nghiệp đạt được các mục tiêu mong muốn như có đủ lượng tiền mặt thực hiện các khoản thanh toán, để tối đa hóa giá trị công ty phải cân đối giữa chi phí và lợi ích. Nghiên cứu của Shin và Soenen (1998) cho thấy quản trị vốn luân chuyển hiệu quả tác động trực tiếp lên khả năng sinh lợi của các công ty. Vốn luân chuyển trong doanh nghiệp tham gia trực tiếp vào quá trình sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp, đặc biệt là ở doanh nghiệp thương mại, vốn luân chuyển chiếm tỷ trọng lớn nhất trong toàn bộ vốn sản xuất kinh doanh. Mặt khác, mọi hoạt động kinh tế hàng ngày phát sinh ở doanh nghiệp đều có liên quan đến vốn luân chuyển, đều trực tiếp làm cho vốn luân chuyển thay đổi. Do đó, sự thay đổi này cần phải được xem xét thường xuyên liên tục bởi nhà quản trị doanh nghiệp. Trước đây, công tác quản trị tài chính ở một số doanh nghiệp Việt Nam có thể chưa được quan tâm đúng mức dẫn đến chưa có sự cân đối trong hạng mục đầu tư vào vốn luân chuyển, hoặc việc huy động vốn từ bên ngoài khó khăn dẫn đến mất đi một số cơ hội kinh doanh có lãi. Có thể một số doanh nghiệp chưa thấy được mối liên quan giữa công tác quản trị nguồn vốn này và hiệu quả mà công ty đạt được.
3 Trong giai đoạn khủng hoảng tài chính trầm trọng từ năm 2008 - 2009 của thế giới kéo theo sự giải thể hàng loạt của các doanh nghiệp Việt Nam sau giai đoạn này. Xuất phát từ cuộc khủng hoảng trên cho thấy việc cân đối nguồn vốn luân chuyển cần đặc biệt quan tâm vì việc đầu tư quá mức vào vốn luân chuyển sẽ cần thêm vốn từ bên ngoài làm tăng chi phí tài chính, bên cạnh đó còn làm mất chi phí cơ hội thậm chí dẫn đến nguy cơ kiệt quệ tài chính. Quản lý tốt vốn luân chuyển cung cấp cho doanh nghiệp một công cụ hữu ích tương đương một cổ phiếu mang tính chất dễ thanh khoản phòng ngừa rủi ro, tương đương như một loại bảo hiểm trong trường hợp ở tương lai thiếu tiền mặt. Mức đầu tư tối ưu vào vốn luân chuyển giúp doanh nghiệp giảm đi chi phí cơ hội và tranh thủ đầu tư vào các dự án khác để mang lại lợi nhuận cho doanh nghiệp (Fazzati và Petersen, 1993). Cuộc suy thoái kinh tế toàn cầu đã phần nào làm cho các công ty ở Việt Nam phải đối mặt với những bất ổn và rủi ro trong kinh doanh. Các công ty lần nữa cần chú trọng quan tâm đến cân đối nguồn vốn đầu tư hàng ngày, trong đó có nguồn đầu tư dành cho vốn luân chuyển, công tác quản trị sao cho có hiệu quả để đưa doanh nghiệp thoát khỏi khó khăn, đôi lúc một số công ty phải đối mặt với hạn chế tài chính từ bên ngoài thì việc cân đối nguồn vốn luân chuyển đạt mức tối ưu là vấn đề thách thức, công tác quản trị vốn luân chuyển đưa doanh nghiệp thoát khỏi suy thoái kinh tế và có lợi nhuận là một vấn đề nan giải. Thứ nhất, bài nghiên cứu này mong muốn đóng góp tài liệu thực nghiệm về việc quản lý vốn luân chuyển thông qua mối liên quan giữa quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp ở Việt Nam. Thứ hai, nghiên cứu này cũng mong muốn chứng minh tồn tại mức vốn luân chuyển tối ưu được xác định thông qua chu kỳ thương mại ròng và hiệu quả hoạt động của công ty dựa theo sự tiếp cận những điều kiện hạn chế tài chính mà các công ty phải đối mặt, đồng thời phân tích các thành phần chức năng của mối quan hệ này cũng như ảnh hưởng của hạn chế tài chính có thể có đối với từng yếu tố thành phần của vốn luân chuyển.
4 1.2 Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu Dựa theo các nghiên cứu và tài liệu có liên quan đến vấn đề đầu tư thông qua nhiều lý thuyết và đóng góp thực nghiệm của Burton, Lonie và Power (1999), Chung, Wright và Charoenwong (1998), McConnell và Muscarella (1985) đưa ra cho thấy mối quan hệ trực tiếp giữa đầu tư và giá trị công ty. Hơn nữa, công trình nghiên cứu của Modigliani và Miller (1958) cho thấy quyết định đầu tư và tài trợ là độc lập, tài liệu nghiên cứu dựa trên sự không hoàn hảo về thị trường vốn đã ủng hộ mối quan hệ giữa hai quyết định này (Fazzari, Hubbard, & Petersen, 1988, Hubbard, 1998). Mặc dù tính chất quan trọng của mối tương quan giữa các yếu tố hình thành bên trong của vốn luân chuyển khi đo lường ảnh hưởng của chúng đối với hiệu quả hoạt động doanh nghiệp theo nghiên cứu của Kim và Chung (1990), Sartoris và Hill (1993), Schiff và Lieber (1974), và các nghiên cứu thực tế khác đã chứng minh đồng thời thông qua các nghiên cứu đó để rút ra bằng chứng kết luận về các ảnh hưởng định giá nguồn vốn đầu tư vào vốn luân chuyển và có thể có sự tồn tại ảnh hưởng của tài trợ đối với mối quan hệ đó. Các nghiên cứu về quản lý vốn luân chuyển rơi vào hai cuộc tranh luận quan điểm về đầu tư vốn luân chuyển. Theo một quan điểm, khi giữ một mức vốn luân chuyển cao cho phép các công ty tăng doanh số bán hàng và nhận được sự chiết khấu lớn hơn cho các khoản trả tiền thanh toán trước (Deloof, 2003) và chính vì điều này có thể làm tăng giá trị của các doanh nghiệp. Theo một quan điểm khác, mức vốn lưu động cao hơn đòi hỏi sự tài trợ và, do đó, các công ty phải đối mặt với chi phí tài chính tăng thêm, mà chính điều này làm tăng khả năng bị phá sản (Kieschnick, LaPlante và Moussawi, 2011). Kết hợp những ảnh hưởng tích cực và tiêu cực của vốn luân chuyển dẫn đến việc dự đoán một mối quan hệ phi tuyến giữa mức đầu tư vào vốn luân chuyển và giá trị công ty. Dựa theo giả thuyết trong bài nghiên cứu về mối quan hệ hình chữ U ngược có thể xảy ra nếu cả hai ảnh hưởng này được chứng minh một cách chắc chắn (Banos-Caballero và cộng sự, 2014).
5 - Bài nghiên cứu này tập trung vào hai mục tiêu chính. Thứ nhất, mục tiêu tìm kiếm những bằng chứng mới chứng minh về các yếu tố thành phần của vốn luân chuyển có thể có tác động đối với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Dự đoán khả năng có thể có tồn tại mối quan hệ phi tuyến tính bằng cách tiến hành xem xét dựa vào mối tương quan giữa vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động để lý giải và đề xuất chính sách đối với các nhà quản trị về vai trò của các yếu tố thành phần của vốn luân chuyển quan trọng như thế nào đối với doanh nghiệp. Câu hỏi 1: Liệu rằng có tồn tại mối quan hệ phi tuyến hình chữ U ngược giữa chu kỳ thương mại ròng đại diện đo lường vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động của công ty hay không? Thứ hai, một doanh nghiệp hoạt động hiệu quả thì điều kiện tài chính của doanh nghiệp có thể đóng một vai trò quan trọng khi giữ một mức đầu tư thích hợp vào vốn luân chuyển, nên tác giả tiến hành nghiên cứu các công ty trên sàn chứng khoán Việt Nam chịu ảnh hưởng bởi yếu tố hạn chế tài chính được xem xét trong mối quan hệ giữa vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động. Tác giả đưa vào mô hình các yếu tố phân loại hạn chế tài chính để qua đó xem xét mức vốn luân chuyển theo điều kiện mới này, nhóm các doanh nghiệp bị hạn chế tài chính nhiều có thể có tác động như thế nào đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Câu hỏi 2: Nếu một doanh nghiệp trong tình trạng bị hạn chế tài chính, thì liệu rằng có tồn tại mức ngưỡng tối ưu giữa vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động không? 1.3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu Đối tượng của bài nghiên cứu là các công ty phi tài chính được niêm yết chính thức trên hai sàn giao dịch chứng khoán Tp. Hồ Chí Minh và sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội trong khoảng thời gian từ năm 2009 đến năm 2016. Bài nghiên cứu tập trung xem xét mối liên hệ giữa việc quản lý vốn luân chuyển ảnh hưởng đối với hiệu quả hoạt động của một nhóm các công ty phi tài chính tại Việt Nam. Ngoài ra, bài nghiên cứu đưa thêm các điều kiện hạn chế tài chính vào để xem xét ảnh hưởng của các điều kiện này đến vấn đề đầu tư vào vốn luân chuyển.
6 1.4 Phương pháp nghiên cứu Bài nghiên cứu bám theo mô hình nghiên cứu của Banos-Caballero và cộng sự (2014) sử dụng cách phân tích dữ liệu bảng của 390 công ty phi tài chính niêm yết chính thức trên hai sở giao dịch chứng khoán Tp. Hồ Chí Minh (HOSE) và sở giao dịch chứng khoán Tp. Hà Nội (HNX), bằng cách tự trích lọc dữ liệu thông qua trang điện tử cophieu68.com, trong giai đoạn từ năm 2009 đến 2016, trong đó năm 2008 làm năm cơ sở để tính toán. Thu thập các chỉ số tài chính, các mục thuộc tài sản và nguồn vốn tương ứng trên bảng cân đối đã được công bố chính thức, loại bỏ những công ty mới niêm yết hoặc những công ty không đủ dữ liệu. Bằng các phương pháp ước lượng bình phương tối thiểu (pooled OLS) nhằm xem xét ảnh hưởng của các yếu tố đại diện cho vốn luân chuyển đối với hiệu quả hoạt động doanh nghiệp, phương pháp mô hình tổng quát mô men GMM để khắc phục hiện tượng nội sinh, kiểm định tự tương quan AR(2), kiểm định Hansen được đề xuất bởi Lars Peter Hansen về giới hạn xác định quá cao nhằm xác định tính phù hợp của biến công cụ trong mô hình GMM. Kiểm định Hansen với giả thuyết H0 nhằm xác định biến công cụ là biến ngoại sinh, sao cho không tương quan với sai số của mô hình. Do đó, hệ số p-value của Hansen càng lớn càng tốt, và điều kiện đặt ra là p-value > 10% với phân phối tiệm cận theo giả thuyết H0 là tồn tại biến công cụ có giá trị như Chi-bình phương. Kiểm định Arellano-Bond được đề xuất bởi Arellano-Bond (1991) để kiểm tra tính tự tương quan của phương sai sai số của mô hình GMM ở dạng sai phân bậc 1, được mặc định là có tự tương quan bậc 1. Sau đó, dùng AR(2) để kiểm định chuỗi sai phân của sai số để phát hiện tự tương quan của sai số ở bậc 1. Phần mềm được sử dụng để chạy mô hình là stata 14.0 với câu lệnh xtabond2. Mục tiêu cần xác định là AR(2) với giá trị p-value > 10% là có ý nghĩa thống kê. Kiểm định F1 để kiểm định về giới hạn tuyến tính với giả thuyết H0: (β1 + δ1 ) = 0 và kiểm định F2 để kiểm định giới hạn tuyến tính với giả thuyết H0: (β2 + δ2 ) = 0, tiệm cận với phân phối chuẩn
7 tắc N(0,1) với giả thuyết là không có tương quan chuỗi. Ngoài ra, biến giả về ngành và biến giả thời gian đã gộp luôn trong ước lượng mà không được báo cáo. 1.5 Kết cấu của bài nghiên cứu Cách tổ chức của bài viết này gồm 5 chương: chương 1 là giới thiệu tổng quát về đề tài nghiên cứu đề ra mục tiêu và phạm vi nghiên cứu, chương 2 liệt kê các kết quả nghiên cứu trước làm cơ sở thuyết phục đối với bài nghiên cứu này, chương 3 giới thiệu quy trình thực hiện và chọn lọc xử lý dữ liệu nghiên cứu, chương 4 phân tích các kết quả nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam; chương 5 rút ra kết luận và các hạn chế của bài nghiên cứu.
8 CHƯƠNG 2. TỔNG QUÁT CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC 2.1 Lý thuyết và nghiên cứu trước về vốn luân chuyển, hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp 2.1.1 Lý thuyết về quản trị vốn luân chuyển của doanh nghiệp Vốn luân chuyển là giá trị của toàn bộ tài sản lưu động, là những tài sản gắn liền với chu kỳ kinh doanh của công ty. Vốn luân chuyển được định nghĩa là tài sản ngắn hạn trừ nợ ngắn hạn. Ba thành phần quan trọng của tài sản ngắn hạn là khoản phải thu, hàng tồn kho, tiền mặt và tương đương tiền. Nợ ngắn hạn bao gồm chủ yếu là tài khoản phải trả và nợ do dựa vào thời gian tính toán dưới một năm. Trong mỗi chu kỳ kinh doanh, chúng chuyển hoá qua tất cả các dạng tồn tại từ tiền mặt đến tồn kho, khoản phải thu và trở về hình thái cơ bản ban đầu là tiền mặt. Với sự chuyển hoá nhanh như vậy, các hoạt động quản trị vốn luân chuyển chiếm gần như phần lớn thời gian và tâm trí của các nhà quản trị tài chính. Nhiệm vụ đáp ứng đầy đủ nhu cầu vốn cho vốn luân chuyển là yếu tố thúc đẩy sự chuyển hoá nhanh chóng giữa các hình thái tồn tại cơ bản của tài sản lưu động để liên tục sản sinh ra ngân quỹ. Các chính sách cơ bản của quản trị vốn luân chuyển bao gồm các quyết định về quy mô, cơ cấu tài sản và các biện pháp khai thác nguồn tài trợ cho vốn luân chuyển. Quản trị các yếu tố cấu thành của vốn luân chuyển bao gồm tiền mặt, khoản phải thu và tồn kho cũng như các biện pháp tài trợ ngắn hạn để đảm bảo doanh nghiệp hoạt động hiệu quả, giảm thiểu rủi ro mất khả năng thanh khoản dẫn đến tình trạng kiệt quệ tài chính hay phá sản cho doanh nghiệp.CHƯƠNG 5 Khoản phải thu (account receivable) trong doanh nghiệp bao gồm khoản phải thu khách hàng, khoản phải thu nội bộ, thế chấp, ký cược, ký quỹ, khoản phải thu khác, tạm ứng và trả trước. Trong đó, chiếm tỷ trọng cao nhất là khoản phải thu khách hàng. Khoản phải thu là khoản tiền mà các khách hàng khi mua sản phẩm dịch vụ của các công ty phải thực hiện việc chi trả, khi hàng hóa dịch vụ được bán cho khách hàng để sử dụng mà chưa trả tiền hàng. Hạn mức tín dụng cho các khoản phải thu này thường ngắn trong thời gian dưới một năm. Khoản phải thu thuộc mục tài sản thể hiện
9 trên bảng cân đối, ghi nhận và bắt buộc khách hàng phải chi trả khoản nợ này khi mua hàng. Như vậy, bán hàng chưa thu được tiền được ghi nhận vào khoản phải thu. Hầu hết ở các công ty đều bán hàng cho khách hàng trả chậm trong khoản thời gian nhất định với hạn mức cấp tín dụng thương mại tùy theo mức độ tín nhiệm mà việc thực hiện việc đo lường hoặc thông qua một tổ chức thứ ba đánh giá đưa ra một khoảng thời gian cũng như hạn mức tín dụng đó. Công ty chỉ thực hiện việc cấp tín dụng cho những khách hàng mua hàng lâu dài, có tính chất gắn bó theo thời gian, hay một số khách hàng với các tiêu chí đánh giá đặc biệt dựa theo tiêu chuẩn về mặt uy tín tín dụng, chỉ tiêu đánh giá hạn mức tín dụng của khách hàng để công ty chấp thuận bán chịu hàng hóa hoặc dịch vụ; được gửi hóa đơn định kỳ, và tránh được những rắc rối về thanh toán khi một giao dịch được thực hiện. Nói cách khác, đó là khi khách hàng ghi giấy nhận nợ với công ty cho những sản phẩm hay dịch vụ đã nhận. Khoản phải trả (Account Payable) là khoản tiền mà các công ty khi mua hàng buộc phải trả cho các nhà cung cấp của mình khi đến thời hạn. Khoản phải trả hình thành dưới dạng khoản nợ trên bảng cân đối của các công ty. Khoản phải trả thuộc mục nợ ngắn hạn của doanh nghiệp thời gian thanh toán tiền hàng dưới 1 năm sẽ được xếp vào khoản mục ngắn hạn, nếu công ty mà không thanh toán thì sẽ bị coi như là vỡ nợ. Hàng tồn kho (inventories) trong doanh nghiệp là các loại vật tư, hàng hóa mà doanh nghiệp dự trữ để sản xuất hoặc để bán. Cho thấy vai trò của hàng tồn kho trong các công ty rất quan trọng vì nó giúp các công ty không bị động trong quá trình trữ nguyên liệu đảm bảo hoạt động sản xuất không bị gián đoạn, giúp các chiến lược bán hàng được triển khai thực hiện dễ dàng, đạt được mục tiêu đề ra. Vấn đề nào cũng có tính hai mặt, rủi ro của việc trữ hàng nhiều sẽ làm tăng chi phí bảo quản hàng hóa, chi phí thuê kho, các loại chi phí khác liên quan như việc vay mượn phải trả lãi cũng như việc duy trì này có thể gây ra kẹt vốn trong hàng hóa mà chưa bán được hàng và thu hồi vốn về kịp lúc sẽ mất đi cơ hội kinh doanh khác có lợi nhuận, chi phí lỡ mất cơ hội mua được hàng giá rẻ, chi phí cơ hội khi hết hàng. Hàng tồn kho quá lớn sẽ bị tốn kém chi phí dự trữ, ứ đọng vốn và ngược lại quá ít sẽ không đủ phục vụ cho sản xuất kinh doanh, làm gián đoạn và thậm chí có ảnh hưởng tiêu cực đến quá trình sản
10 xuất kinh doanh. Do đó, quản trị hàng tồn kho là tính toán, theo dõi và xem xét sự đánh đổi giữa lợi ích và chi phí cho việc duy trì hàng tồn kho nhằm đảm bảo dự trữ một mức hợp lý nhất. Tín dụng thương mại (Trade Credit) là hình thức bán hàng mà tiền hàng được thanh toán sau khi giao (nhận) hàng một khoản thời gian nhất định (bán chịu). Tín dụng thương mại thể hiện mối quan hệ tín dụng giữa các công ty, xí nghiệp, các tổ chức kinh tế với nhau, được thực hiện dưới hình thức mua bán chịu hàng hóa cho nhau. Vì trong giá bán chịu bao gồm giá bán trả ngay và lãi phải trả trong thời gian bán chịu nên hình thức này gọi là quy trình cấp tín dụng thương mại. Tín dụng thương mại là tín dụng giữa những người sản xuất kinh doanh không phải là hình thức tín dụng chuyên nghiệp, đối tượng của tín dụng thương mại là hàng hóa thông thường chứ không phải là tiền tệ. Tín dụng thương mại có vai trò quan trọng đối với sự phát triển của doanh nghiệp, nó chiếm tỷ lệ khá cao so với tài sản lưu động của các doanh nghiệp không hoạt động trong các lĩnh vực tài chính - tín dụng, nhất là đối với các doanh nghiệp nhỏ và các doanh nghiệp đang tăng trưởng nhanh. Tín dụng thương mại là nguồn tài trợ tất yếu phát sinh do các hoạt động kinh doanh và nó thay đổi theo sự thay đổi của doanh thu. Đa số tín dụng thương mại là loại tín dụng ngắn hạn. Tín dụng thương mại thúc đẩy sự phát triển của nền kinh tế, giải quyết nhu cầu về vốn cho nền kinh tế (vốn bằng hiện vật) nhờ đó quá trình sản xuất kinh doanh được đảm bảo thường xuyên liên tục. Tín dụng thương mại làm giảm lượng tiền mặt được lưu hành, góp phần ổn định lưu thông tiền tệ. Việc mua bán chịu là con dao hai lưỡi đối với doanh nghiệp. Nó là một nguồn tín dụng để tài trợ cho việc mua hàng và cũng là một phương thức cung ứng nhu cầu vốn để tài trợ việc bán chịu cho khách hàng. Do đó, doanh nghiệp cần xác định rõ là mình cấp tín dụng cho khách hàng hay là nhận tín dụng từ khách hàng. Vì vậy, nếu doanh nghiệp sử dụng việc mua chịu như một nguồn tài trợ thì doanh nghiệp phải giảm đến mức tối thiểu các khoản phải thu từ khách hàng.
11 2.1.2 Các nghiên cứu trước về vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Banos-Caballero và cộng sự (2014) nghiên cứu về quản lý vốn luân chuyển, hiệu quả hoạt động doanh nghiệp và hạn chế tài chính. Nghiên cứu xem xét mối quan hệ giữa vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động của 258 công ty phi tài chính Anh, giai đoạn từ 2001 - 2007. Bài nghiên cứu sử dụng biến Q làm đại diện cho hiệu quả hoạt động, biến NTC (chu kỳ thương mại ròng = (Các khoản phải thu/ Doanht thu + Hàng tồn kho/ Doanh thu + Các khoản phải trả/ Doanh thu)*365) đại diện cho quản trị vốn luân chuyển mục đích để giải thích ảnh hưởng của NTC lên biến Q; tác giả đưa biến DFC để xem xét ảnh hưởng của hạn chế tài chính khi đầu tư vào vốn luân chuyển tác động đến hiệu quả hoạt động. Kết quả tìm ra mối quan hệ hình chữ U ngược giữa vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động, xác định tồn tại mức ngưỡng tối ưu khi đầu tư vào vốn luân chuyển giúp cân bằng giữa lợi nhuận và chi phí tối đa hóa giá trị công ty. Tác giả tìm thấy mức tối ưu là thấp đối với những công ty được phân loại là hạn chế tài chính. Mun và Jang (2015) nghiên cứu vốn luân chuyển, nắm giữ tiền mặt và lợi nhuận của các công ty nhà hàng. Tác giả cho rằng quản lý vốn luân chuyển hiệu quả đang trở nên quan trọng đối với các công ty nhà hàng đối phó với điều kiện tài chính yếu kém và sự bất ổn kinh tế gia tăng. Nghiên cứu này xem xét vốn luân chuyển của các công ty nhà hàng ảnh hưởng đến lợi nhuận hoạt động như thế nào. Bài nghiên cứu sử dụng dữ liệu tài chính của các công ty nhà hàng ở Mỹ từ cơ sở dữ liệu COMPUSTAT với mã ngành tiêu chuẩn (SIC) là 5812 trong những năm 1963–2012. Tác giả đã loại trừ dữ liệu bị thiếu nghiêm trọng. Để giảm thiểu ảnh hưởng của các dữ liệu ngoại lai, tác giả giảm 1% ROA ở phần rìa của dữ liệu (lợi nhuận trên tài sản), WCR (vốn luân chuyển/tổng doanh thu), CCR ((các khoản phải thu + hàng tồn kho - các khoản phải trả)/tổng doanh thu), CASHR (tiền mặt và tương đương tiền - số nợ hiện tại)/tổng doanh thu), AT (tổng tài sản), REVT (tổng doanh thu), và tăng trưởng (tỷ lệ tăng trưởng doanh thu) với mẫu phân tích là 3238 dữ liệu công ty-năm của 298 công ty sau khi lọc và loại bỏ dữ liệu. Tổng hợp lại, nghiên cứu này cho thấy rằng vốn luân
12 chuyển có mối quan hệ hình chữ U ngược (Giả thuyết 1) với lợi nhuận (ROA). Cụ thể hơn, tăng vốn luân chuyển có tác động âm đối với khả năng sinh lời của các công ty với vốn luân chuyển dương (Giả thuyết 2) và tác động dương đến lợi nhuận của các công ty có vốn luân chuyển âm (Giả thuyết 3). Những phát hiện này phù hợp với công trình của Banos-Caballero và cộng sự (2014), cho thấy mức vốn lưu động tối ưu tồn tại đối với hiệu quả hoạt động của công ty. Kết quả của nghiên cứu này đề nghị rằng tỷ lệ vốn lưu động tối ưu nhất là 4% của doanh thu dựa trên các ước lượng GMM. Mô hình GMM cho phép tác giả kiểm soát các vấn đề nội sinh tiềm ẩn và cung cấp các kết quả thuyết phục nhất. Kết quả hàm ý các công ty nhà hàng phải quản lý vốn luân chuyển của họ rất chặt chẽ vì tỷ lệ vốn luân chuyển tối ưu của họ rất gần bằng không. Về mặt lý thuyết, nghiên cứu này cung cấp bằng chứng về mối quan hệ phi tuyến giữa vốn luân chuyển và khả năng sinh lời trong bối cảnh các công ty ngành nhà hàng. Thực tế, nghiên cứu của tác giả cũng hữu ích cho các nhà quản lý nhà hàng đưa ra quyết định về chính sách tín dụng cho khách hàng và nhà cung cấp dựa trên điều kiện tài chính cụ thể của công ty của họ vì kết quả có thể được sử dụng làm tham chiếu cho các tiêu chuẩn ngành. Simon và cộng sự (2017) xem xét mối quan hệ bậc hai giữa đầu tư vào vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động công ty: Bằng chứng từ nền kinh tế Nigeria, tác giả cho rằng đầu tư tối ưu vào vốn luân chuyển là quan trọng cần thiết để cung cấp tính thanh khoản và tăng giá trị công ty. Bài nghiên cứu tìm kiếm để xác định mối quan hệ bậc hai giữa quản trị vốn luân chuyển (WCM) và giá trị công ty. Cũng như vậy, bài báo xem xét ảnh hưởng của độ lệch từ mức WCM tối ưu lên hiệu quả hoạt động của công ty. Vì vậy, nghiên cứu sử dụng 75 công ty phi tài chính niêm yết trên sàn chứng khoán Nigeria từ năm 2007 đến năm 2015. Nghiên cứu áp dụng vòng quay tiền mặt (CCC) của quản trị vốn luân chuyển để ước lượng giả định bậc hai sử dụng hồi quy dữ liệu bảng. Tác giả sử dụng biến ROA và ROE làm biến phụ thuộc để đo lường hiệu quả hoạt động của công ty. CCC là biến độc lập chính được sử dụng để đo lường mức đầu tư vào WCM trong khi CCC2 để đo lường mức đầu tư cao vào WCM. Mục đích xem xét động của CCC và CCC2 đối với ROA và ROE. Bằng chứng
13 thực nghiệm từ mẫu nghiên cứu chỉ ra mối quan hệ giữa vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp là tồn tại bậc hai. Nghiên cứu cũng tìm thấy mức tối ưu tồn tại của đầu tư vào vốn luân chuyển làm tăng tỷ suất sinh lợi công ty lên mức tối đa. Nghiên cứu kết luận độ lệch từ mức đầu tư tối ưu vào WCM (trên mức hay dưới mức) tác động đến hiệu quả hoạt động của công ty. Nghiên cứu này vì thế đề xuất rằng các công ty nên thực hiện duy trì mức đầu tư tối ưu vào vốn luân chuyển làm tăng hiệu quả hoạt động và tăng trưởng bền vững. Từ Thị Kim Thoa và Nguyễn Thị Uyên Uyên (2014) xem xét mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi: Bằng chứng thực nghiệm ở Việt Nam. Bài nghiên cứu sử dụng phân tích dữ liệu bảng gồm 208 công ty phi tài chính niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HOSE) và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) trong giai đoạn 2006 đến 2012. Tác giả sử dụng biến tỷ lệ lợi nhuận hoạt động gộp (GOP) là biến phụ thuộc được dùng để đo lường khả năng sinh lợi của công ty và sử dụng các biến kỳ thu tiền khách hàng (RP), kỳ lưu kho (IP), và kỳ phải trả người bán (PP), và chu kỳ luân chuyển tiền (CCC) để đo lường hoạt động quản trị vốn luân chuyển. Sử dụng các biến như quy mô công ty (SIZE), tỷ số nợ (DR), và tỷ số tài sản tài chính (FAR), tỷ số thanh toán hiện hành (CR) làm các biến kiểm soát vì các biến này được cho rằng có ảnh hưởng đến khả năng sinh lợi của công ty. Bằng các phương pháp ước lượng bình phương tối thiểu (pooled OLS), mô hình hiệu ứng cố định (FEM) và bình phương tối thiểu tổng quát (GLS) kiểm định mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi ở các doanh nghiệp Việt Nam. Kết quả cho thấy việc quản trị vốn luân chuyển hiệu quả bằng cách rút ngắn kỳ thu tiền và kỳ lưu kho sẽ gia tăng khả năng sinh lợi cho các doanh nghiệp qua đó gia tăng giá trị tài sản cho cổ đông. Bao và Bao (2004) nghiên cứu về sự thay đổi trong hàng tồn kho và định giá công ty. Nghiên cứu này xem xét ảnh hưởng về sự thay đổi trong hàng tồn kho đối với việc định giá doanh nghiệp. Thay đổi về hàng tồn kho của công ty là sự thông tin nếu thay đổi phần trăm giá vốn hàng bán có tương quan dương và có ý nghĩa cùng với biến trễ của nó với một phần trăm sản lượng sản xuất tăng thêm vào hàng tồn kho