Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Tác động của thuế suất thuế thu nhập cá nhân đối với cổ tức ở các công ty cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH

----------

BÙI THỊ KIM CHI

TÁC ĐỘNG CỦA THUẾ SUẤT THUẾ THU

NHẬP CÁ NHÂN ĐỐI VỚI CỔ TỨC Ở CÁC

CÔNG TY CỔ PHẦN NIÊM YẾT TRÊN THỊ

TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ

TP.Hồ Chí Minh – Năm 2012

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH

----------

BÙI THỊ KIM CHI

TÁC ĐỘNG CỦA THUẾ SUẤT THUẾ THU

NHẬP CÁ NHÂN ĐỐI VỚI CỔ TỨC Ở CÁC

CÔNG TY CỔ PHẦN NIÊM YẾT TRÊN THỊ

TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

CHUYÊN NGÀNH : TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG

MÃ NGÀNH : 60340201

NGƯỜI HƯỚNG DẪN : TS.PHAN HIỂN MINH

TP.Hồ Chí Minh – Năm 2012

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của tôi với sự giúp đỡ của Thầy

hướng dẫn và các thầy cô trong khoa tài chính doanh nghiệp; số liệu thống kê là

trung thực; nội dung và kết quả nghiên cứu của luận văn này chưa từng được công

bố trong bất kỳ công trình nào cho tới thời điểm này.

TP. Hồ Chí Minh, ngày 28 tháng 12 năm 2012

Học viên

Bùi Thị Kim Chi

LỜI CẢM ƠN

Để hoàn thành chương trình cao học và luận văn này, tôi đã nhận được rất nhiều sự

hướng dẫn, giúp đỡ và góp ý nhiệt tình của quý thầy cô trường Đại học kinh tế

TP.HCM nói chung và quý thầy cô khoa Tài chính doanh nghiệp nói riêng, các bạn

bè cùng lớp TCDN-Đêm 3, gia đình và đồng nghiệp.

Trước hết, tôi xin gửi lời cảm ơn chân thành nhất đến Thầy hướng dẫn Phan Hiển

Minh, người đã trực tiếp hướng dẫn tận tình cho tôi trong suốt quá trình thực hiện

luận văn.

Sau đó, tôi xin cảm ơn các bạn trong lớp TCDN đã hết lòng hỗ trợ, trao đổi; xin

cảm ơn gia đình và bạn bè đã nhiệt tình giúp đỡ, tạo điều kiện thuận lợi cho tôi hoàn

thành luận văn này.

TP. Hồ Chí Minh, tháng 12/2012

Học viên

Bùi Thị Kim Chi

MỤC LỤC

Dẫn nhập ..................................................................................................................... 1

Chương 1: LÝ LUẬN TỔNG QUAN VỀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC VÀ TÁC

ĐỘNG CỦA THAY ĐỔI CHÍNH SÁCH THUẾ THU CỔ TỨC LÊN CHÍNH

SÁCH CỔ TỨC ......................................................................................................... 5

1.1. Tổng quan về chính sách cổ tức: ...................................................................... 5

1.1.1 Khái niệm: ................................................................................................... 5

1.1.2 Một số học thuyết trên thế giới: .................................................................. 6

1.2. Tổng quan về chính sách thuế cổ tức: .............................................................. 7

1.2.1 Khái niệm: ................................................................................................... 7

1.2.2 Các tác động của thuế:................................................................................. 7

1.3 Mối quan hệ giữa chính sách thuế cổ tức và chính sách chi trả cổ tức: ............ 8

1.4 Tìm hiểu chính sách thuế thu nhập đánh trên cổ tức ở một số quốc gia trên thế

giới hiện nay: ........................................................................................................... 9

TÓM TẮT CHƯƠNG 1 ........................................................................................ 16

Chuơng 2: MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU ..................................................................... 17

2.1 Phương pháp nghiên cứu: ................................................................................ 17

2.2 Mô hình nghiên cứu: ........................................................................................ 18

TÓM TẮT CHƯƠNG 2 ........................................................................................ 25

Chương 3: MỘT SỐ CHÍNH SÁCH THUẾ CỔ TỨC TRÊN THẾ GIỚI – THỰC

TRẠNG CHÍNH SÁCH THUẾ CỔ TỨC Ở VIỆT NAM VÀ TÁC ĐỘNG CỦA

THAY ĐỔI CHÍNH SÁCH THUẾ ĐỐI VỚI CHÍNH SÁCH CHI TRẢ CỔ TỨC Ở

CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN

VIỆT NAM ............................................................................................................... 26

3.1 Các vấn đề về chính sách thuế cổ tức ở Việt Nam: ......................................... 26

3.1.1 Các chính sách thuế cổ tức: ....................................................................... 26

3.1.2 Các quan điểm về thuế thu nhập cổ tức và các bất cập hiện có ở Việt

Nam: ................................................................................................................... 27

3.2 Tác động của thay đổi chính sách thuế thu nhập cổ tức lên chính sách chi trả

cổ tức của các Công ty niêm yết trên sàn HOSE: .................................................. 30

3.2.1 Thống kê tình hình chi trả cổ tức bằng tiền mặt của các công ty niêm yết

trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2006-2011: ........................... 30

3.2.2 Các tác động của chính sách thuế thu nhập cổ tức tiền mặt: ..................... 33

3.3 Ứng dụng mô hình George M.Jabbour và Yikang Liu vào thực tiễn TTCK

Việt Nam: ............................................................................................................... 40

3.3.1 Dữ liệu chạy mô hình: .................................................................................. 40

3.3.2 Kết quả chạy hồi quy từng nhóm: ................................................................. 41

3.3.3 Kiểm định Durbin-Watson: .......................................................................... 75

3.4 Kết quả chạy mô hình hồi quy: ........................................................................ 76

TÓM TẮT CHƯƠNG 3 ........................................................................................ 78

Phụlục ..................................................................................................................... 81

Tài liệu tham khảo ................................................................................................ 149

DANH MỤC BẢNG BIỂU

- Biểu đồ 1: Cổ tức tiền mặt ....................................................................................... 31

- Biểu đồ 2: Khối lượng niêm yết trên TTCK ............................................................ 31

- Biểu đồ 3: Cổ tức tiền mặt/CP .................................................................................. 32

- Phụ lục 1, Phụ lục 2, Phụ lục 3, Phụ lục 4: dữ liệu về dòng tiền cổ tức hàng năm,

tốc độ tăng trưởng lợi nhuận của công ty, cơ hội đầu tư của công ty và quy mô công

ty. ................................................................................................................................. 81

- Phụ lục 5: Dữ liệu chạy mô hình theo tiêu chí tăng trưởng lợi nhuận: thấp nhất,

thấp, cao, cao nhất ....................................................................................................... 89

- Phụ lục 6: Dữ liệu chạy mô hình theo tiêu chí triển vọng tăng trưởng: thấp nhất,

thấp, cao, cao nhất ..................................................................................................... 101

- Phụ lục 7: Dữ liệu chạy mô hình theo tiêu chí quy mô của công ty: thấp nhất,

thấp, cao, cao nhất ..................................................................................................... 113

- Phụ lục 8: Dữ liệu chạy hồi quy mô hình (2) nhóm lợi nhuận thấp nhất .............. 125

- Phụ lục 9: Dữ liệu chạy hồi quy mô hình (2) nhóm lợi nhuận thấp ...................... 127

- Phụ lục 10: Dữ liệu chạy hồi quy mô hình (2) nhóm lợi nhuận cao ..................... 129

- Phụ lục 11: Dữ liệu chạy hồi quy mô hình (2) nhóm lợi nhuận cao ..................... 131

- Phụ lục 12: Dữ liệu chạy hồi quy mô hình (2) nhóm cơ hội đầu tư thấp nhất ...... 133

- Phụ lục 13: Dữ liệu chạy hồi quy mô hình (2) nhóm cơ hội đầu tư thấp .............. 135

- Phụ lục 14: Dữ liệu chạy hồi quy mô hình (2) nhóm cơ hội đầu tư cao................ 137

- Phụ lục 15: Dữ liệu chạy hồi quy mô hình (2) nhóm cơ hội đầu tư cao nhất ........ 139

- Phụ lục 16: Dữ liệu chạy hồi quy mô hình (2) nhóm quy mô công ty thấp nhất .. 141

- Phụ lục 17: Dữ liệu chạy hồi quy mô hình (2) nhóm quy mô công ty thấp .......... 143

- Phụ lục 18: Dữ liệu chạy hồi quy mô hình (2) nhóm quy mô công ty cao ............ 145

- Phụ lục 19: Dữ liệu chạy hồi quy mô hình (2) nhóm quy mô công ty nhất .......... 147

DANH MỤC VIẾT TẮT

- TTCK: Thị trường chứng khoán

- TNCN: Thu nhập cá nhân

- Thuế thu nhập cổ tức: Thuế thu nhập cá nhân đối với cổ tức

- TNDN: Thu nhập doanh nghiệp

- HOSE: Sàn giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh

- NĐT: nhà đầu tư

- DN: doanh nghiệp

TÓM TẮT

Ngày 11/11/2011, Bộ tài chính đã ban hành Thông tư 154/2011/TT-BTC quy

định miễn thuế thu nhập từ cổ tức được chia từ ngày 01/08/2011 đến 31/12/2012

(trừ cổ tức của các ngân hàng cổ phần, quỹ đầu tư tài chính, tổ chức tín dụng).

Chính sách cổ tức của doanh nghiệp phụ thuộc vào các nhân tố lợi nhuận, cơ hội

đầu tư và quy mô công ty. Ngoài những yếu tố trên, thuế thu nhập cổ tức cũng là

một yếu tố quyết định đến chính sách chi trả cổ tức tiền mặt của doanh nghiệp. Tuy

nhiên, qua việc ứng dụng mô hình nghiên cứu của George M.Jabbour và Yikang Liu

(2006) đăng trên tạp chí Journal of Business & Economics Research, tác giả kết

luận chỉ có những doanh nghiệp làm ăn có lợi nhuận cao thì mới có xu hướng chi

trả cổ tức cao, những công ty có cơ hội đầu tư thì có xu hướng giữ lại để tái đầu tư.

PHẦN DẪN NHẬP

Tính cấp thiết của đề tài:

Theo quy định của Luật thuế thu nhập cá nhân mới ở Việt Nam ban hành

năm 2007 (04/2007/QH12) có hiệu lực thi hành từ 01/01/2009, thu nhập từ đầu tư

vốn được áp dụng biểu thuế toàn phần với tỷ lệ thuế suất là 5%. Tuy nhiên, đến

ngày 11/11/2011, Bộ tài chính đã ban hành Thông tư 154/2011/TT-BTC quy định

miễn thuế thu nhập từ cổ tức được chia từ ngày 01/08/2011 đến 31/12/2012 (trừ cổ

tức của các ngân hàng cổ phần, quỹ đầu tư tài chính, tổ chức tín dụng). Thông tư

này ra đời với mong muốn tác động đến chính sách cổ tức của các công ty niêm yết

trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Từ đó thu hút vốn đầu tư nhằm thúc đẩy

tăng trưởng của thị trường chứng khoán Việt Nam trong bối cảnh nền kinh tế khó

khăn hiện nay. Liệu chính sách cắt giảm thuế mới này có thực sự hiệu quả và đạt

được mục tiêu mong muốn như ban đầu và vì sao?

Trên thế giới, vẫn có 2 trường phái về đánh thuế lên thu nhập từ cổ tức:

- Đánh thuế cổ tức như Hồng Kông, Singapore, Malaysia,...

- Không đánh thuế cổ tức (vì quan niệm “thuế chồng thuế”) như ở

nhiều nước trên thế giới.

Hai quan điểm này mang lại hiệu quả kinh tế như thế nào vẫn là vấn đề bàn

cãi và gặp nhiều phản ứng từ phía những nhà đầu tư vì nó ảnh hưởng đến chính sách

cổ tức của công ty.

Chính quyền Bush đã từng nhen nhóm ý định là bãi bỏ thuế thu nhập cổ tức,

nhưng đến tận năm 2003 mới chỉ thực sự ban hành được đạo luật cắt giảm thuế thu

nhập cổ tức nhiều nhất trong lịch sử nước Mỹ (từ 38.1% xuống còn 15%) và đã có

tác động làm tăng giá cổ phiếu trên TTCK Mỹ sau đó.

Trong lịch sử tài chính kinh tế thế giới, đã có rất nhiều những nghiên cứu

khoa học nổi tiếng về sự ảnh hưởng của thuế thu nhập cổ tức đến chính sách cổ tức

của doanh nghiệp. Mới đây nhất là những nghiên cứu của George M.Jabbour và

Yikang Liu (2006), Raj Chetty và Emmanuel Saez (2004) về chính sách cắt giảm

thuế cổ tức của đạo luật thuế 2003 của chính quyền Bush.

Ở Việt Nam, đã có rất nhiều giai đoạn Nhà nước thực hiện các chính sách

giảm thuế, hoãn thuế và miễn giảm thuế thu nhập cổ tức nhằm tác động kích thích

thị trường chứng khoán Việt Nam. Tuy nhiên, thực tế cho thấy thị trường chứng

khoán Việt Nam thời gian gần đây vẫn chưa khởi sắc, các Công ty cổ phần ít chi trả

cổ tức bằng tiền mặt cho cổ đông. Vì sao lại có tình trạng như thế? Các nhà làm luật

dự định có những thay đổi về luật thuế TNCN trong năm 2012. Chính sách mới này

có mang lại hiệu quả như mong đợi hay không?

Chính vì những vấn đề cấp thiết nêu trên mà tác giả thực hiện đề tài nghiên

cứu khoa học này nhằm giải thích một số vấn đề và các biện pháp cần thiết để cải

thiện chính sách thuế, thúc đẩy sự phát triển của thị trường chứng khoán cũng như

thúc đẩy sự tăng trưởng của nền kinh tế Việt Nam.

Kết cấu bài luận văn gồm 4 chương:

- Chương 1: Lý luận tổng quan về chính sách cổ tức và tác động của thay đổi

chính sách thuế thu nhập đối với chính sách cổ tức.

- Chương 2: Mô hình nghiên cứu.

- Chương 3: Thực trạng chính sách thuế cổ tức ở Việt Nam và tác động của

thay đổi chính sách thuế đối với chính sách chi trả cổ tức ở các công ty cổ phần

niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

- Chương 4: Đánh giá và khuyến nghị về chính sách thuế thu nhập đánh trên

cổ tức ở Việt Nam.

Mục tiêu của đề tài:

Trong giai đoạn hiện nay, vấn đề chỉnh sửa các chính sách thuế đang là mối

bận tâm của các nhà làm luật thuế ở Việt Nam. Trong đó, chính sách về thuế thu

nhập cá nhân cũng đang là vấn đề gây tranh cãi nhiều nhất. Tác giả chỉ đi nghiên

cứu một phần về thuế thu nhập cổ tức vì đó cũng là vấn đề mà Nhà nước đang quan

tâm để hỗ trợ, kích thích cho sự phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam

trong giai đoạn hiện nay.

Mục tiêu của đề tài đó là nghiên cứu tác động của việc thay đổi tỷ suất thuế

thu nhập cổ tức đến việc chi trả cổ tức bằng tiền mặt của công ty cổ phần như thế

nào. Khi tỷ suất thuế thu nhập cổ tức tăng/giảm thì các công ty cổ phần có

tăng/giảm chi trả cổ tức hay không? Những loại công ty nào sẽ chi trả thêm cổ tức?

Tác động của việc chi trả thêm cổ tức bằng tiền mặt này đến nhà đầu tư như thế

nào? Ở Việt Nam, nhất là trong giai đoạn hiện nay, mối liên hệ này có còn đúng nữa

hay không và vì sao?

Thông qua bài nghiên cứu, tác giả bàn thêm về một số vấn đề về chính sách

cổ tức của những nước trên thế giới. Từ đó rút ra bài học kinh nghiệm và những

kiến nghị cho Việt Nam.

Phương pháp nghiên cứu:

Phương pháp sử dụng nghiên cứu trong bài là phương pháp thống kê, so sánh

nhằm giải thích sự tác động của chính sách thuế đến chính sách cổ tức của các công

ty niêm yết trên TTCK Việt Nam.

Đồng thời sử dụng số liệu thu thập từ các báo cáo tài chính được các Công ty

niêm yết công bố hàng năm trên các phương tiện đại chúng từ năm 2007 đến năm

2011, các thống kê của Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (SSC)

để tiến hành phân tích định lượng các yếu tố trong mô hình hồi quy.

Vì thời gian cũng như khả năng có hạn nên tác giả chỉ đi nghiên cứu trong

giới hạn 72 công ty đã niêm yết trên sàn giao dịch HOSE từ năm 2006 trở về trước

(loại trừ các ngân hàng cổ phần, quỹ đầu tư tài chính và tổ chức tín dụng là những

tổ chức không được miễn

thuế

thu nhập cổ

tức

trong giai đoạn

01/08/2011~31/12/2012). Rất mong bài nghiên cứu của tác giả góp phần làm sáng

tỏ một số vấn đề về sự tác động của chính sách thuế hiện nay ở Việt Nam.

CHƯƠNG 1:

LÝ LUẬN TỔNG QUAN VỀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC VÀ TÁC

ĐỘNG CỦA THAY ĐỔI CHÍNH SÁCH THUẾ THU NHẬP

CÁ NHÂN ĐỐI VỚI CHÍNH SÁCH CỔ TỨC

1.1 Tổng quan về chính sách cổ tức

1.1.1 Khái niệm:

Chính sách cổ tức được quyết định bởi lợi nhuận sau thuế của công ty được

phân phối như thế nào. Một tỷ lệ phần trăm hợp lý lợi nhuận sau thuế được giữ lại

để tái đầu tư cho hoạt động sản xuất kinh doanh, và một phần được chi trả cổ tức

cho các cổ đông sau một thời gian công ty hoạt động. Chính sách cổ tức sẽ ảnh

hưởng đến số lượng vốn cổ phần trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp (thông qua

lợi nhuận giữ lại) và chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp.

Lợi nhuận giữ lại có thể dùng để kích thích tăng trưởng lợi nhuận trong

tương lai và do đó có thể ảnh hưởng đến giá trị cổ phần trong tương lai. Mặt khác,

cổ tức cung cấp cho các cổ đông lợi nhuận hữu hình thường xuyên. Vì thế mà chính

sách cổ tức của một công ty phản ánh thông tin về tình hình “sức khỏe” tài chính,

chiến lược kinh doanh và một số thông tin khác của công ty (Miler and Rock 1985).

Các cổ đông cũng rất quan tâm đến tình hình “sức khỏe” tốt của công ty

mình đầu tư vốn vào. Một trong những tín hiệu tốt đó là dòng cổ tức tăng trưởng ổn

định hàng năm (Jonh Lintner 1950).

Bất cứ những thay đổi nào trong chính sách cổ tức cũng đều có thể phát đi

những tín hiệu có lợi hoặc bất lợi cho công ty. Chính vì những điều như thế mà các

giám đốc tài chính phải quan tâm nhiều đến các quyết định chi trả cổ tức của công

ty. Họ sẽ quyết định xem bao nhiêu phần trăm thu nhập được chia cho các cổ đông

và bao nhiêu phần trăm thu nhập được giữ lại. Cổ tức cố định hay thay đổi qua các

năm? Phương thức chi trả cổ tức và thời kỳ cho trả cổ tức như thế nào?

1.1.2 Một số học thuyết trên thế giới:

Tất cả các yếu tố nêu trên đã được các nhà kinh tế học trên thế giới nghiên

cứu và đúc kết thành những kết luận khác nhau. Chúng ta có thể tham khảo sơ lược

những kết quả nghiên cứu của các nhà kinh tế học trên thế giới sau đây.

John Lintner (1950) cho rằng cổ tức phụ thuộc một phần vào lợi nhuận hiện

tại của doanh nghiệp và một phần cổ tức của năm trước nên khả năng tăng lên trong

tỷ lệ chi trả cổ tức sẽ lớn nhất khi lợi nhuận hiện tại tăng lên.

DIV1 = cổ tức mục tiêu = tỷ lệ mục tiêu x EPS1

Thay đổi cổ tức sẽ bằng

DIV1 – DIV0 = thay đổi mục tiêu = tỷ lệ mục tiêu x EPS1 – DIV0

Fama and French (2001) cũng cho rằng có 3 nhân tố ảnh hưởng đến chính sách chi

trả cổ tức: lợi nhuận, triển vọng tăng trưởng, và quy mô của công ty. Những công ty

càng lớn và càng có nhiều lợi nhuận thì có xu hướng chi trả cổ tức càng nhiều.

Những công ty có nhu cầu đầu tư nhiều thì có xu hướng chi trả cổ tức càng thấp.

Brennan (1970) cho rằng lợi nhuận trước thuế phải tương quan thuận với tỷ

suất lợi tức. Lợi nhuận trước thuế phải cao thì mới bù đắp được những bất lợi về

thuế đối với cổ tức. Có nghĩa khi lợi nhuận trước thuế không thay đổi mà tỷ suất

thuế cổ tức tăng lên thì cổ tức nhận được sẽ giảm đi. Như vậy, Brennan cho rằng

thuế có ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của công ty. Litzenberger và Ramaswamy

(1979,1980,1982) cũng đồng quan điểm với Brennan là lợi nhuận trước thuế và tỷ

suất cổ tức tỷ lệ thuận với nhau. Cụ thể là nếu tăng 1% tỷ suất cổ tức thì lợi nhuận

trước thuế mong đợi phải tăng lên 23%.

Tuy nhiên, Black và Scholes (1978), Miller và Scholes thì cho rằng những cổ

đông chịu thuế thậm chí không phân biệt cổ tức và lãi vốn. Họ có thể chuyển đổi

hình thức nhận cổ tức có lợi cho mình. Nếu cổ tức bị đánh thuế cao hơn so với lãi

vốn thì doanh nghiệp sẽ chi trả tiền mặt thấp nhất. Từ đó kết luận không tìm thấy

mối quan hệ giữa tỷ suất cổ tức với chính sách cổ tức hay giá trị thị trường của cổ

phiếu. Điều này nhất quán với học thuyết nổi tiếng của Miller và Modigliani (1961)

về chính sách cổ tức của doanh nghiệp không tác động đến giá trị doanh nghiệp

trong thị trường hoàn hảo không có thuế.

George M.Jabbour và Yikang Liu (2006) đã chứng minh rằng với chính sách

cắt giảm thuế cổ tức của chính quyền Bush năm 2003 đã có tác động đến chính sách

của các công ty Mỹ. Đặc biệt là những công ty có lợi nhuận càng cao thì càng chi

trả cổ tức nhiều khi thuế cổ tức giảm. George M.Jabbour và Yikang Liu cho rằng lợi

nhuận là nhân tố duy nhất giải thích mối liên hệ giữa cổ tức và thuế suất.

1.2 Tổng quan về chính sách thuế cổ tức:

1.2.1 Khái niệm:

Thuế cổ tức là một loại hình của thuế thu nhập cá nhân mà một quốc gia

đánh vào thu nhập cổ tức. Thuế suất của loại thuế này thay đổi theo từng quốc gia

tùy thuộc vào tình hình kinh tế và chính trị ở quốc gia đó.

1.2.2 Các tác động của thuế:

Trong bối cảnh các quyết định cổ tức, các ảnh hưởng của thuế thường là lý

do chính tại sao các doanh nghiệp quyết định mua lại cổ phần của mình thay vì chi

trả cổ tức bằng tiền mặt. Ở một số quốc gia như Mỹ chẳng hạn, trước khi thông qua

luật điều chỉnh thuế 1986, thu nhập lãi vốn dài hạn chịu mức thuế suất thấp hơn thu

nhập cổ tức. Tuy nhiên, luật 1986 đã bãi bỏ chênh lệch thuế suất giữa thu nhập lãi

vốn và cổ tức. Dù có thay đổi trong luật thuế, vẫn có một lợi điểm thuế (dù nhỏ

hơn) cho việc mua lại cổ phần so với cổ tức tiền mặt vì thuế đánh trên thu nhập lãi

vốn có thể được hoãn đến thời điểm tương lai khi bán cổ phần, trong khi thuế đánh

trên một lượng tương đương thu nhập cổ tức phải được trả ngay trong năm hiện

hành.

Dù chương trình mua lại cổ phần có vẻ như là cách được ưa thích để phân

phối lợi nhuận của một doanh nghiệp, việc mua lại này thường bị cả cơ quan thuế ở

các nước ngăn cản. Cụ thể, cơ quan thuế sẽ không cho phép một doanh nghiệp theo

đuổi một chính sách mua lại cổ phần thường xuyên như một thay thế cho cổ tức tiền

mặt, vì các kế hoạch mua lại chuyển cổ tức tiền mặt thành lãi vốn. Cơ quan thuế

xem các mua lại cổ phần thường xuyên chủ yếu như tương đương với cổ tức tiền

mặt và đòi hỏi các mua lại này phải bị đánh thuế tương ứng. Ở một số quốc gia như

Úc và NaUy ngăn cấm hoàn toàn các công ty mua lại cổ phần. Các nước Châu Âu

đánh thuế rất cao mua lại cổ phần và xem chúng tương đương như cổ tức tiền mặt.

1.3 Mối quan hệ giữa chính sách thuế cổ tức và chính sách chi trả cổ tức:

Như đã nêu ở phần 1.1.3 “Các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách chi trả cổ

tức”, ta đã thấy có rất nhiều quan điểm trái ngược nhau. Có ý kiến cho rằng không

tìm thấy mối quan hệ giữa tỷ suất thuế thu nhập cổ tức với chính sách cổ tức, nhưng

cũng có những ý kiến cho rằng giữa chính sách cổ tức và tỷ suất thuế thu nhập cổ

tức có mối tương quan với nhau. Mối quan hệ đó còn bị chi phối bởi lợi nhuận trước

thuế.

Như vậy, có rất nhiều nhân tố quyết định chính sách chi trả cổ tức của doanh

nghiệp. Thuế cổ tức là một trong những nhân tố ảnh hưởng đến chính sách chi trả

cổ tức của doanh nghiệp. Tuy nhiên, không chỉ có thuế mà còn có rất nhiều những

nhân tố khác cũng ảnh hưởng không nhỏ đến chính sách chi trả cổ tức. Vì thế, khi đi

nghiên cứu sự tác động của thuế đến chính sách chi trả cổ tức của doanh nghiệp,

chúng ta phải xem xét những nhân tố khác cũng đồng thời tác động đến chính sách

chi trả cổ tức hàng năm.

Theo Fama và French (2001), chính sách chi trả cổ tức của doanh nghiệp

chịu tác động bởi 3 nhân tố: lợi nhuận, tốc độ tăng trưởng và quy mô của công ty.

Gorge M.Jabbour và Yikang Liu (2006) sau khi kiểm tra sự ảnh hưởng của 3

nhân tố này đến chính sách chi trả cổ tức rồi mới tiến hành nghiên cứu tác động của

thuế suất cổ tức tác động đến chính sách chi trả cổ tức. Từ đó, Gorge M.Jabbour và

Yikang Liu (2006) rút ra kết luận, những công ty có tỷ suất lợi nhuận càng cao thì

càng tăng chi trả cổ tức khi thuế suất giảm.

1.4 Tìm hiểu chính sách thuế thu nhập đánh trên cổ tức ở một số các quốc gia

trên thế giới hiện nay:

Hiện nay, trên thế giới có 2 quan điểm trái ngược nhau về áp dụng chính

sách thuế lên thu nhập cổ tức mà các cổ đông nhận được. Hầu hết các quốc gia trên

thế giới đều đánh thuế thu nhập cổ tức, chỉ trong những trường hợp kinh tế khó

khăn thì các nước này mới đưa ra những chính sách ưu đãi, miễn giảm thuế nhằm

hỗ trợ các nhà đầu tư trên TTCK. Ngược lại, một số quốc gia trên thế giới như

Singapore, Malaysia, Hong Kong là không đánh thuế thu nhập cổ tức.

Nguyên nhân về sự khác biệt này là do quan điểm cho rằng đánh thuế cổ

tức là sự chồng chéo trong chính sách thuế, đánh thuế hai lần và đây là sự tận thu

chưa công bằng. Khi nhà đầu tư nắm giữ cổ phiếu của một doanh nghiệp, đồng

nghĩa với việc họ là cổ đông hay chủ sở hữu của một doanh nghiệp. Vì vậy, khi

doanh nghiệp chịu thuế TNDN cũng có nghĩa là nhà đầu tư đã phải chịu một lần

thuế TNDN. Doanh nghiệp trả cổ tức nghĩa là doanh nghiệp trích một phần trong

tổng thu nhập sau thuế của mình để trả cho những người có tên trong danh sách cổ

đông, như vậy thì cổ tức đã phải chịu một lần thuế TNDN. Vậy thì khi cổ đông nhận

cổ tức và phải chịu thêm mức thuế cổ tức sẽ bị thuế chồng lên thuế và không đúng

với thuế TNCN. Việc phải chịu thuế tính trên cổ tức gây tâm lý bất bình cho các

NĐT hơn là chi phí thuế mà họ phải gánh chịu. Ngược lại, nếu đánh thuế TNDN

chính là đã đánh thuế vào chủ sở hữu của DN hay chính là cổ đông của công ty –

các NĐT.

Chính vì thế, việc đánh thuế thu nhập lên cổ tức tiền mặt khiến các công ty có thể

không chi trả cổ tức trong một số trường hợp vì một số lý do sau:

ưu thế trong việc nắm bắt cơ hội nhờ có nhiều vốn hơn và việc tái đầu tư

cuối cùng sẽ đem lại lợi nhuận cho các cổ đông hơn là việc thanh toán cổ tức

tại thời điểm hiện tại. Trong trường hợp Hội đồng quản trị quyết định không

chi trả cổ tức tiền mặt mà chuyển qua hình thức khác thì lúc đó đồng nghĩa

với việc Hội đồng Quản trị hiện hành của công ty đã buộc các chủ sở hữu

trong việc đầu tư tiền của họ (lợi nhuận từ kinh doanh) là tiếp tục dùng vốn

đó để đem đi tái đầu tư.

Hội đồng Quản trị công ty cũng như đại hội cổ đông tin rằng công ty sẽ có

kép từ các cổ tức này: công ty đã phải nộp thuế thu nhập doanh nghiệp cho

nhà nước khi công ty có lợi nhuận, và sau khi cổ tức được thanh toán thì các

cổ đông lại phải chi trả thuế thu nhập cá nhân cho nhà nước một lần nữa trên

số tiền cổ tức mà họ nhận được. Điều này thường được tránh bằng cách điều

chỉnh phần lợi nhuận giữ lại hay bằng việc mua lại cổ phiếu của công ty,

bằng cách này các cổ đông không phải nộp thuế do Nhà nước không đánh

thuế những giao dịch như vậy.

Trên thế giới, Microsoft là một ví dụ điển hình của các công ty trong lịch sử đóng

vai trò của người đề xuất ra thu nhập giữ lại; công ty này đã làm điều đó bằng việc

đem bán cổ phần của mình ra phạm vi công cộng từ năm 1986. Cho đến tận năm

2003, công ty thông báo là có thể chi trả cổ tức. Trong những năm đó Microsoft đã

Khi cổ tức được chi trả, các cổ đông tại nhiều quốc gia phải thanh toán thuế

tích lũy được trên 43 tỷ đô la Mỹ bằng tiền mặt, và vì thế đã làm dấy lên sự bực dọc

của các cổ đông khi họ cho rằng lượng tiền lớn như vậy lẽ ra phải nằm trong tay họ

chứ không phải thuộc về công ty. Tuy nhiên công bằng mà nói thì các cổ đông của

Microsoft trong những năm qua đã kiếm lời cực lớn từ lãi vốn (tức là giá cổ phiếu

của họ tăng rất cao trên thị trường chứng khoán).

Vì những lý do trên mà sự phân biệt rạch ròi giữa hai chủ thể là doanh

nghiệp - cổ đông trong trường hợp này và hệ quả của việc phân biệt như thế này đã

gây ra những tranh cãi.

Hiện nay, trên thế giới có một số nước như Singapore, Malaysia, Hong Kong

đang theo đuổi chính sách không áp dụng thuế thu nhập cổ tức. Họ tin rằng việc

đánh thuế như thế là “thuế chồng thuế” và việc không áp dụng thuế cổ tức sẽ tạo

điều kiện thúc đẩy phát triển TTCK.

Ở các nước Úc và New Zealand vẫn đánh thuế thu nhập cổ tức. Tuy nhiên,

các quốc gia này đang theo đuổi chính sách tránh đánh thuế hai lần (thuế chồng

thuế) bằng cách sử dụng một hệ thống khấu trừ thuế nhằm làm nhẹ bớt trách nhiệm

thuế lên các cổ đông. Hệ thống khấu trừ thuế (imputation tax system) là người bị

đánh thuế vào cổ tức thì có quyền được khấu trừ với số thuế thu nhập mà doanh

nghiệp đã nộp. Hệ thống khấu trừ thuế này được áp dụng từ 01/07/2002. Theo đó,

các công ty chuyển các khoản thu nhập miễn thuế cho các cổ đông cùng với cổ tức.

Các khoản thu nhập miễn thuế này tương ứng với khoản thuế đã trả bởi công ty theo

lợi nhuận trước thuế của mình. Một đô la thuế đã nộp tạo ra một khoản thu nhập

miễn thuế. Các công ty có thể chuyển bất kỳ tỷ lệ nào của khoản thu nhập miễn thuế

(tới giá trị cực đại) đã được tính từ thuế suất thuế thu nhập hiện hành của công ty:

với mỗi đô la cổ tức được thanh toán, mức cực đại của khoản thu nhập được khấu

trừ là:

Cổ tức

(1 – thuế suất của công ty)

Ở mức thuế suất hiện hành là 30%, điều này tạo ra ở mức 42.857 xu trên mỗi đô la

cổ tức. Các cổ đông có thể sử dụng nó để khấu trừ trong các biên lai thuế thu nhập

quy đổi của họ ở tỷ lệ một đô la trên một khoản thu nhập miễn thuế, vì thế nó đã

loại trừ một cách có hiệu quả việc đánh thuế kép trong lợi nhuận của công ty.

Chúng ta có thể hiểu rõ thêm qua ví dụ sau đây:

Ví dụ:

Một người ở Úc có cổ tức được chia sau khi công ty mà họ góp cổ phần

đã nộp đủ thuế thu nhập công ty (hiện nay là 30%) bằng 2.100 đô la. Cổ tức

quy đổi của họ sẽ là 2.100/ (1 - 0,30) = 3.000 đô la trong đó 3.000 - 2.100 =

900 đô la được hoàn lại là phần thuế đã nộp.

Ở thuế suất thuế thu nhập cá nhân là 33% (New Zealand) thì họ phải nộp

3.000 x 33% = 990 đô la. Tuy nhiên 900 đô la trong số đó đã được công ty

nộp. Do vậy, họ chỉ phải nộp 990 - 900 = 90 đô la và còn lại 2.100 - 90 =

2.010 đô la. Điều này tương tự như khi họ nhận được 3.000 đô la cổ tức và

phải nộp 3.000 x 33% = 990 đô la và còn lại 3.000 - 990 = 2.010 đô la.

Đối với những người có thu nhập thấp. Giả sử họ phải chịu thuế suất

thuế thu nhập 17%. Trong trường hợp nếu cổ tức họ nhận được cũng là 2.100

đô la (cổ tức quy đổi cũng bằng 3.000 đô la) thì họ chỉ phải nộp 3.000 x 17%

= 510 đô la, nhưng công ty đã nộp thay họ 3.000 – 2.100 = 900 đô la và họ

có quyền yêu cầu hoàn lại 900 - 510 = 390 đô la bằng tiền mà Nhà nước đã

thu của họ từ thuế thu nhập công ty trước đó.

Trên đây là những ví dụ điển hình của các quốc gia trên thế giới đang theo

đuổi chính sách tránh đánh thuế hai lần (thuế chồng thuế). Việc đề ra hệ thống thuế

khấu trừ như thế nhằm giảm áp lực đóng thuế của những nhà đầu tư chứng khoán và

họ cho rằng điều đó sẽ khuyến khích các nhà đầu tư và phát triển TTCK.

Mặt khác, để đạt được sự thống nhất của đối tượng chịu thuế với cơ quan

quản lý cũng như các chuyên gia về vấn đề này là không đơn giản. Nhiều nhà kinh

tế học quan điểm rằng việc không đánh thuế thu nhập cổ tức chỉ góp phần làm tăng

thêm khoảng cách thu nhập của người giàu và người nghèo. Bản chất của việc

cắt giảm thuế hay không đánh thuế thu nhập cổ tức không có tác dụng thúc đẩy

TTCK mà các giải pháp thực tiễn là phải hướng trực tiếp vào tăng tổng cầu và đầu

tư. Điển hình là năm 2003, Chính phủ Mỹ - đứng đầu là Tổng thống George W.

Bush cam kết sẽ loại bỏ thuế đánh vào thu nhập của các nhà đầu tư cổ phiếu với

quan điểm đó là sự đánh trùng hai loại thuế trên cùng một cơ sở thu nhập chịu thuế:

"Thuế kép là một điều tệ hại đối với nền kinh tế của chúng ta. Thuế kép

là một sai lầm. Thuế kép đặc biệt là nặng đối với những người hưu trí.

Khoảng một nửa của tổng số thuế cổ tức đến từ những người Mỹ cao tuổi, và

thông thường họ dựa vào những khoản tiền này như một nguồn thu nhập đều

đặn khi nghỉ hưu.

Nó là hợp lý khi đánh thuế lợi tức công ty. Nó là không hợp lý khi đánh

thuế kép bằng cách đánh thuế cổ đông trên cùng một lợi nhuận. Vì thế hôm

nay, để làm tốt hơn đối với các công dân cao tuổi của chúng ta, và cũng để

hỗ trợ việc tạo dựng vốn trên cả nước, tôi đề nghị Quốc hội Hoa Kỳ hủy bỏ

việc đánh thuế kép trên cổ tức."

Những người chỉ trích cho rằng việc bãi bỏ thuế cổ tức có rất ít tác dụng đối với

60% những người làm công ăn lương thuộc tầng lớp dưới và chủ yếu là nó làm

giảm thuế đối với 20% tầng lớp trên; còn nói chung thì các tầng lớp trung gian và

trên sẽ có tiền dư thừa để đầu tư dài hạn, bao gồm cả đầu tư chứng khoán. Từ đó sẽ

dẫn đến chênh lệch lớn trong phân phối thu nhập xã hội, đây là một vấn đề lớn mà

các quốc gia đau đầu.

Những người ủng hộ thì cho rằng 60% người làm công ăn lương tầng lớp dưới

thực ra đã nộp rất ít thuế nhưng lại là tầng lớp dễ bị tổn thương bởi thuế kép. Khi

các công ty quyết định sẽ tăng vốn như thế nào, họ thấy rằng việc thanh toán lãi suất

trên các khoản nợ chỉ bị đánh thuế một lần trong khi việc thanh toán cổ tức thông

qua việc bán cổ phiếu thì lại bị đánh thuế hai lần, vì thế hệ thống thuế như thế sẽ

khuyến khích các công ty vay nợ và nó trở thành lực đòn bẩy cao. Mức vay nợ cao

của các công ty sẽ dẫn đến việc cho nghỉ hay sa thải công nhân nhanh và nhiều hơn

khi có những dấu hiệu đầu tiên của sút giảm kinh tế. Thuế kép trên cổ tức vì thế làm

tăng mức độ trầm trọng của suy thoái trong các chu kỳ kinh tế. Từ đó, 60% người

làm công ăn lương tầng lớp thấp cũng sẽ thiệt thòi nhiều hơn so với "người giàu" từ

việc sa thải và suy thoái nặng. Căn cứ vào ảnh hưởng tiêu cực của lực đòn bẩy đối

với chu kỳ kinh tế, từ viễn cảnh của kinh tế vĩ mô, nó sẽ là đúng đắn hơn khi đánh

thuế kép vào lãi suất thay vì vào cổ tức bằng cách giảm mức độ khấu trừ của lãi

suất.

Sau nhiều tháng tranh cãi, Quốc hội Hoa Kỳ đã thông qua sắc lệnh năm 2003

về điều hòa giảm nhẹ thuế đối với công ăn việc làm và tăng trưởng (Jobs and

Growth Tax Relief Reconciliation Act of 2003 viết tắt JGTRRA) bao gồm một số

mục cần cắt giảm theo đề nghị của Tổng thống Bush. Mục tiêu của sắc lệnh thuế

này là nhằm tăng nhu cầu lao động, giảm tỷ lệ thất nghiệp và hướng tới các mục

tiêu tăng trưởng kinh tế. Ông đã ký sắc lệnh ngày 28 tháng 5 năm 2003. Theo

JGTRRA, cổ tức bị đánh thuế với thuế suất 15% cho phần lớn các cá nhân phải nộp

thuế. Những người có thu nhập thấp chịu thuế suất trên cổ tức 5% cho đến ngày 31

tháng 12 năm 2007 và không phải nộp thuế này trong năm 2008. Từ ngày 1 tháng 1

năm 2009, thuế suất thuế thu nhập tiêu chuẩn sẽ được áp dụng đối với thu nhập từ

cổ tức của mọi cá nhân.

Tóm lại, trên thế giới vẫn còn tồn tại song song 2 quan điểm đánh thuế và

không đánh thuế thu nhập cổ tức. Tùy theo quan điểm và tình hình kinh tế chính trị

ở mỗi quốc gia mà chính phủ sẽ ban hành những chính sách về thuế thu nhập cho

phù hợp với quốc gia của mình. Và tất nhiên vẫn còn rất nhiều những bàn cãi xung

quanh vấn đề này chưa ngã ngũ.

Bảng tỷ suất thuế cổ tức một số quốc gia

Mức thuế suất

Quốc gia

10 - 32,5%

Anh

25%

Áo

20 - 25%

Ấn Độ

15 - 25%

Bỉ

Bulgary

0% với NĐT trong nước

Đài Loan

20% với NĐT nước ngoài

25%

Đức

15%

Hà Lan

6 - 35%

Hàn Quốc

Hồng Kông

15%

Indonesia

12,50%

Italia

Malaysia

Pháp

10%

Philippines

Singapore

10%

Thái Lan

10%

Trung Quốc

0 - 15%

Úc

Nguồn:Taxrates.cc

TÓM TẮT CHƯƠNG 1:

Trên thế giới, có rất nhiều học thuyết trái ngược nhau về sự ảnh hưởng của

thuế cổ tức lên chính sách chi trả cổ tức của doanh nghiệp. Có trường phái cho rằng,

thuế và cổ tức có mối quan hệ nghịch biến nhau; nhưng cũng có những trường phái

cho rằng giữa chúng chẳng có mối quan hệ gì cả vì cho rằng các doanh nghiệp có

thể thay đổi các hình thức chi trả cổ tức tiền mặt hay lãi vốn. Đây là vấn đề không

chỉ các nhà quản trị doanh nghiệp phải quan tâm suy nghĩ mà còn là vấn đề mà các

chính phủ mỗi quốc gia cân nhắc.

Vậy, chính sách thuế thu nhập cổ tức có ảnh hưởng như thế nào? Chúng ta hãy cùng

đi vào chương 2 & 3 để tìm hiểu mô hình kiểm nghiệm và áp dụng vào thực tiễn

Việt Nam để đưa ra kết luận.

CHƯƠNG 2:

MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU

Tác giả đã tìm hiểu bài nghiên cứu “Tác động của thay đổi thuế suất lên thu

nhập cổ tức” của hai ông George M.Jabbour và Yikang Liu (George Washington

University) đăng trên trên tạp chí Business & Economics Research (2006). George

M.Jabbour và Yikang Liu đã nghiên cứu sự tác động của chính sách cắt giảm thuế

suất thu nhập cổ tức 2003 của chính quyền Bush (Mỹ) lên chính sách chi trả cổ tức

của các công ty cổ phần niêm yết trên TTCK Mỹ như thế nào. Hơn nữa, nghiên cứu

của Fama và French (2001) được nhiều nước ứng dụng cũng đã được vận dụng

trong bài nghiên cứu này. Từ đó, tác giả mạnh dạn ứng dụng mô hình trong bài

nghiên cứu này để áp dụng vào tình hình Việt Nam hiện nay.

2.1 Phương pháp nghiên cứu:

Phương pháp phân tích được sử dụng trong mô hình nghiên cứu là phương

pháp hồi quy tuyến tính dữ liệu bảng.

Mô hình hồi quy tuyến tính (mô hình hồi quy đường thẳng): là mô hình hồi

quy nói lên mức phụ thuộc tuyến tính của một biến phụ với một hay nhiều biến độc

lập mà phương trình của mô hình hồi quy có dạng tuyến tính đối với các hệ số.

Mô hình hồi quy tuyến tính gồm k biến có dạng như sau:

Yi,t = β1 + β2X2i,t + β3X3i,t + ….+ βkXik,t + Ui

Trong đó: Yi là biến phụ thuộc

X là biến độc lập

Ui là sai số ngẫu nhiên

Dựa vào các quan sát được thu thập theo thời gian trong các kỳ trước đó, ta

sẽ xây dựng được mô hình hồi quy. Thay số liệu của các biến đã cho trong kỳ dự

báo vào mô hình hồi quy ta sẽ cho ta kết quả cần dự báo.

2.2 Mô hình nghiên cứu:

Mục đích của chúng ta là tìm ra mối liên hệ giữa cổ tức và thuế suất thu nhập

cổ tức. Tuy nhiên, chính sách cổ tức của công ty chịu tác động của nhiều nhân tố,

nên 1 mô hình hồi quy đơn giản giữa 2 biến này để nói lên mối liên hệ giữa chúng

thì không đủ sức thuyết phục.

Như đã nói ở Phần 1, các công ty có xu hướng tăng cổ tức hàng năm cùng

với tốc độ tăng lợi nhuận hay sự lớn mạnh của công ty đó. Vì thế, để tìm ra sự tác

động đích thực của thuế, trước hết chúng ta phải loại trừ những tác động của các

nhân tố khác rồi mới đi tìm hiểu mối liên hệ giữa thuế suất với chính sách cổ tức.

Theo Fama và French (2001), chính sách cổ tức bị tác động bởi lợi nhuận,

triển vọng tăng trưởng và quy mô của công ty đó. Cùng với Lintner, Fama và

French cũng đồng tình cho rằng cổ tức bị chi phối bởi các yếu tố hoạt động của

công ty những năm trước. Từ đó, Geoge M.Jabbour và Yikang Liu dự đoán được cổ

tức của công ty trong tương lai nhờ việc tính toán các dữ liệu đã biết từ những năm

trước. Vì thế, hai ông đã xây dựng một hàm hồi quy dữ liệu bảng, trong đó dòng cổ

tức hiện tại của công ty là một biến phụ thuộc vào các biến độc lập là lợi nhuận, cơ

hội đầu tư và quy mô của các công ty năm trước. Hàm hồi quy thể hiện mối liên hệ

giữa cổ tức và các yếu tố tác động lên chính sách cổ tức tiền mặt của công ty như là

lợi nhuận, cơ hội đầu tư, quy mô công ty như sau:

Dòng cổ tức hiện tại (Current dividend):

Current dividend = CDi,t = β1 + β2 * PRi, t-1 + β3 * Ai, t-1 + β4 * BVi, t-1 + εi,t (1)

Trong đó:

CDi,t : dòng tiền cổ tức của công ty i vào năm t

PR i, t-1: tỷ suất lợi nhuận của công ty i vào năm t-1 (đại diện cho lợi nhuận

công ty)

Ai, t-1: tỷ lệ tăng trưởng tài sản công ty i vào năm t-1 (đại diện cho cơ hội đầu

tư vào công ty)

BVi, t-1: Tổng giá trị tài sản trên sổ sách của công ty i vào thời điểm t-1 (thể

hiện quy mô lớn hay nhỏ của công ty)

εi,t: sai số ngẫu nhiên

Với:

Tỷ suất lợi nhuận của mỗi công ty (PR) bằng lợi nhuận trước lãi vay, thuế,

khấu hao và hao mòn hữu hình (EBITDA) chia cho giá trị sổ sách tổng tài sản (BV)

EBITDA

Lợi nhuận trước lãi vay, thuế, khấu hao và hao mòn

PR = ---------------- = ----------------------------------------------------------------------

BV Giá trị sổ sách tổng tài sản

Như vậy, với cách tính tỷ suất lợi nhuận như trên, chúng ta có thể xác định

được lợi nhuận đã loại trừ tác động của các nhân tố lãi vay, thuế và khấu hao. Từ đó

có thể đo lường chính xác tác động của lợi nhuận đến chính sách cổ tức của doanh

nghiệp.

Tỷ lệ tăng trưởng tài sản (A) bằng giá trị sổ sách tổng tài sản năm nay trừ giá

trị sổ sách tổng tài sản năm ngoái chia cho giá trị sổ sách tổng tài sản năm ngoái.

BVt - BVt-1

A = -------------------

BVt-1

Quy mô của công ty (BV) chính là giá trị sổ sách tổng tài sản của công ty.

Cơ sở dữ liệu là 467 công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán S&P

500 (ngoại trừ các công ty dịch vụ) từ giai đoạn năm 1984-2002 là những công ty

hoàn toàn độc lập trong việc ra quyết định chi trả cổ tức, trong khi các công ty dịch

vụ thì bị bắt phải chi trả cổ tức theo luật định.

Để xác định mức độ ảnh hưởng của từng yếu tố của công ty lên cổ tức, chúng

ta phải chia nhỏ tổng mẫu là các công ty đã chọn ra thành 4 nhóm. Đầu tiên chúng

ta sắp xếp các công ty theo thứ tự giảm dần về lợi nhuận. Tiếp theo, chúng ta chia

tổng mẫu này thành 4 nhóm nhỏ có 4 mức độ cao thấp với yếu tố lợi nhuận của các

công ty đó theo tỷ lệ: 25% cao nhất , 25% cao vừa, 25% thấp vừa, 25% thấp nhất.

Tương tự, chúng ta cũng làm từng bước với chính tổng mẫu đó theo 2 yếu tố còn lại

là tỷ lệ tăng trưởng tài sản của công ty và quy mô của công ty. Sau khi thực hiện

xong thủ tục phân nhóm như trên, chúng ta sẽ có 12 nhóm các công ty.

Tiếp theo phần xử lý dữ liệu là thực hiện chạy mô hình hồi quy (1) và tiến

hành phân tích dữ liệu.

Sau khi chạy hồi quy công thức (1), chúng ta sẽ tính ra hệ số tương quan β

cho cả 12 nhóm các công ty. Khi biết được hệ số tương quan, chúng ta đã có thể

ước tính được dòng cổ tức dự đoán của công ty i vào thời điểm t+1 bằng cách sử

dụng công thức sau:

Forecast dividendi, t+1 = DF = β1 + β2 * PRi, t + β3 * Ai, t + β4 * BVi, t

Sau khi ước tính được hết dòng cổ tức dự đoán của các công ty trong mỗi

nhóm, chúng ta đi tính trung bình dòng cổ tức dự đoán cho mỗi nhóm. Tiếp đến,

chúng ta xác định sai số trung bình cổ tức dự đoán bằng cách lấy trung bình cổ tức

thực tế trừ đi trung bình cổ tức dự đoán. Sai số này thể hiện đã loại trừ tác động lớn

của 3 yếu tố tác động lên chính sách cổ tức của công ty (lợi nhuận, cơ hội đầu tư,

quy mô công ty) lên dòng tiền cổ tức. Lúc này chỉ còn những yếu tố khác tác động

lên dòng tiền cổ tức của công ty trong đó nổi cộm là vấn đề thuế cổ tức. Từ bây giờ,

chúng ta đã có thể tìm mối quan hệ giữa cổ tức và thuế suất cổ tức thông qua hàm

hồi quy tuyến tính đơn bội như sau:

Averaged dividend forecast error t+1 = α1 + α2 * dividend tax rate t+1 + εt+1 (3)

hay: DF = α1 + α2 * DTR t+1 + εt+1

Trong đó, thuế suất cổ tức là biến độc lập và sai số trung bình cổ tức dự đoán

là biến phụ thuộc. Nếu hệ số tương quan α2 là số âm thì chúng ta có thể khẳng định

được mối quan hệ nghịch giữa thu nhập cổ tức với mức thuế suất thu nhập cổ tức áp

dụng đó là cổ tức có khuynh hướng tăng lên khi mức thuế suất đánh lên nó giảm

xuống.

Để chắc chắn không mắc các lỗi có thể dẫn đến sai lệch kết quả dự báo khi

dùng mô hình dự báo OLS này như bỏ sót biến quan trọng, lỗi sai dạng hàm hay lỗi

sai sót hệ thống trong việc đo lường,... tác giả đã sử dụng kiểm định Durbin-Watson

để kiểm tra có hiện tượng tự tương quan trong mô hình hay không. Kết quả là

không có hiện tượng tự tương quan trong mô hình nghiên cứu.

Kết quả nghiên cứu của George M.Jabbour và Yikang Liu sau khi kiểm định

Durbin-Watson:

Hệ số ước tính*

Nhóm Công ty

α1

t-statistic

α2

t-statistic

Nhiều lợi nhuận nhất

61,89007 3.57470***

-202,10208

-3.33834***

Nhiều lợi nhuận

29,45818

2,11108

-101,82991

-2.37633**

Ít lợi nhuận

-0,12565

000.000

-1,58495

-0,01017

Ít lợi nhuận nhất

41,40176

0,76889

-112,97439

-0,72844

Nhiều cơ hội đầu tư nhất

3,66946

0,04843

0,15114

0,00071

Nhiều cơ hội đầu tư

-21,10529

-0,46005

61,17003

0,41954

Ít cơ hội đầu tư

-000.005

-0,08392

29,23623

000.000

Ít cơ hội đầu tư nhất

5,43178

0,05097

-22,16127

-0,07571

Quy mô lớn nhất

-72,22233

-000.001

227,01725

0,87944

Quy mô lớn

-55,21322

-1,06641

179,83467

1,07192

Quy mô nhỏ

-9,58476

-000.001

000.019

0,36735

Quy mô nhỏ nhất

1,76669

0,38627

-8,28588

-0,64971

* Không có hiện tượng tự tương quan bằng kiểm định Durbin-Watson

** Mức độ tin cậy 95%

*** Mức độ tin cậy 99%

Với yếu tố lợi nhuận của công ty, kết quả nghiên cứu của George và Liu

đúng như dự đoán đó là hệ số tương quan với tỷ suất thuế là âm. Tuy nhiên, nó chỉ

đúng với hai nhóm công ty có lợi nhuận nhất và những công ty có lợi nhuận nhiều.

Điều này cũng có lý do theo đúng dự đoán của hai ông đó là nhóm có mức lợi

nhuận thấp nhất. Bởi vì các công ty này khó có thể tăng cổ tức khi thuế suất giảm.

Đối với yếu tố cơ hội đầu tư, hệ số tương quan của thuế suất chỉ âm đối với

nhóm có cơ hội đầu tư thấp nhất (25%). Điều này cũng dễ hiểu bởi vì những công ty

có cơ hội đầu tư lớn sẽ ưu tiên hơn cho việc đầu tư hơn là việc chi trả cổ tức cho cổ

đông.

Cuối cùng là yếu tố về quy mô công ty, hệ số tương quan của thuế suất chỉ

âm đối với nhóm có quy mô thấp nhất (25%). Điều này có thể lý giải đơn giản là vì

các công ty có quy mô nhỏ tranh thủ tăng chi trả cổ tức khi thuế giảm để thu hút

những nhà đầu tư nhạy cảm với thuế. Trong khi đó, đối với các công ty lớn đã có

các chính sách cổ tức không nhạy cảm lắm với sự thay đổi của thuế suất bởi vì

nhiều nguyên nhân như đã có chính sách chi trả cổ tức truyền thống, đặc thù chủ sở

hữu của công ty hoặc đã tính toán các giai đoạn thanh toán cổ tức...

Kết luận của hai ông cũng nhất quán với Fama và French (2011) đó là chính

sách cổ tức của doanh nghiệp bị chi phối bởi các đặc điểm của công ty như lợi

nhuận, cơ hội đầu tư và quy mô lớn nhỏ của công ty. Sau khi kiểm soát được tác

động của các yếu tố này, hai ông kết luận rằng chỉ những công ty có làm ăn có lợi

nhuận mới giải thích được mối quan hệ nghịch biến giữa thuế suất cổ tức với chính

sách chi trả cổ tức của công ty. Những công ty càng có nhiều lợi nhuận thì càng

quan tâm đến việc chi trả cổ tức cao khi thuế suất cổ tức giảm và ngược lại. Như

vậy, đối với chính sách của chính quyền Tổng thống Bush 2003 chỉ có tác dụng đối

với những công ty có lợi nhuận thật sự cao mà thôi. Chính sách này đã thực sự

mang lại hiệu quả cho nền kinh tế Mỹ nói chung và TTCK Mỹ nói riêng. Nhờ chính

sách thuế ưu đãi thu nhập cổ tức mà các nhà đầu tư đã mạnh dạn đầu tư hơn vào các

công ty có triển vọng làm ăn có lời và có cơ hội đầu tư lớn. Điều đó giúp cho nguồn

vốn được sử dụng có hiệu quả, các công ty càng làm ăn phát đạt, nền kinh tế phát

triển. Kết quả là những nhà đầu tư cũng nhận được khoản cổ tức mong muốn và tiếp

tục đầu tư vào các công ty.

Tuy nhiên, từ chứng minh này, chúng ta nhận ra rằng, để phát triển TTCK

không chỉ có dựa vào chính sách thuế của Chính phủ mà thôi. Chính sách thuế chỉ

là công cụ hỗ trợ và định hướng cho TTCK phát triển. Muốn TTCK thực sự phát

triển và nền kinh tế thực sự lớn mạnh thì mỗi quốc gia cần ban hành không chỉ riêng

chính sách thuế phù hợp mà còn phải ban hành các chính sách kinh tế vĩ mô khác để

tạo điều kiện thuận lợi cho các doanh nghiệp phát triển.

Từ việc tham khảo mô hình của 2 tác giả George M.Jabour và Yikang

Liu, tác giả nhận thấy tính khả thi của việc áp dụng mô hình này vào Thị

trường chứng khoán Việt Nam bởi những lý do sau đây:

+ Chính sách cổ tức của các công ty ở Việt Nam cũng bị chi phối bởi

các nhân tố lợi nhuận, cơ hội đầu tư và quy mô của công ty.

+ Chính sách thuế TNCN đánh lên cổ tức cũng vừa bắt đầu có hiệu

lực từ ngày 01/01/2009 (trước đó không đánh thuế lên thu nhập từ cổ tức).

Sau đó, trước tình hình kinh tế khó khan, Nhà nước Việt Nam đã có những

chính sách miễn giảm thuế TNCN đánh lên cổ tức. Những thay đổi trong

chính sách thuế này có tác động đến chính sách chi trả cổ tức của các Công

ty niêm yết và từ đó ảnh hưởng đến thu nhập của các nhà đầu tư trên TTCK.

Từ đó, tác giả mạnh dạn áp dụng mô hình này vào bài nghiên cứu của

mình với mong muốn làm sáng tỏ những mục tiêu nghiên cứu đã đề ra.

TÓM TẮT CHƯƠNG 2:

Như vậy, để xác định mối quan hệ giữa thuế suất thuế thu nhập cổ tức với

chính sách cổ tức của doanh nghiệp, chúng ta cần phải tiến hành 2 bước:

+ Loại bỏ tác động của các yếu tố về lợi nhuận, cơ hội đầu tư, quy mô

lớn/nhỏ của công ty.

+ Xác định tác động của thuế thu nhập cổ tức lên chính sách cổ tức của công

ty.

Kết luận nghiên cứu của George M.Jabbour và Yaking Liu về chính sách cắt

giảm thuế cổ tức của chính quyền Tổng thống Bush chỉ có tác động ngược chiều lên

chính sách cổ tức ở các doanh nghiệp làm ăn có lãi. Như vậy, chính sách thuế cũng

là một nhân tố tác động đến thị trường chứng khoán và chỉ khích thích một bộ phận

các công ty chia cổ tức để tăng sự thu hút với các nhà đầu tư chứng khoán. Tuy

nhiên, để kích thích sự phát triển của thị trường chứng khoán cũng cần những biện

pháp khác kích cung cầu của thị trường. Trong phạm vi nghiên cứu của đề tài này,

tác giả chỉ đi nghiên cứu tác động của chính sách thuế cổ tức lên chính sách chi trả

cổ tức của các công ty niêm yết.

Ở Việt Nam, trong thời gian qua, chính phủ cũng đã quyết định giảm thuế

thu nhập cổ tức nhiều lần tùy theo tình hình kinh tế từng thời điềm để khuyến khích

thị trường chứng khoán phát triển. Quyết định này có tác động như thế nào đến

chính sách cổ tức của doanh nghiệp và rộng hơn là TTCK Việt Nam như thế nào,

chúng ta cùng áp dụng phương pháp của George M.Jabbour và Yaking Liu để tìm

hiểu ở chương sau.

CHƯƠNG 3:

THỰC TRẠNG CHÍNH SÁCH THUẾ THU NHẬP ĐÁNH

TRÊN CỔ TỨC Ở VIỆT NAM VÀ TÁC ĐỘNG CỦA THAY

ĐỔI CHÍNH SÁCH THUẾ ĐỐI VỚI CHÍNH SÁCH CHI TRẢ

CỔ TỨC Ở CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NIÊM YẾT TRÊN

THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

3.1) Các vấn đề về chính sách thuế cổ tức ở Việt Nam:

3.1.1) Các chính sách thuế cổ tức:

Có thể nói, quan điểm về việc đánh thuế thu nhập lên cổ tức tiền mặt ở Việt

Nam có 2 giai đoạn chính.

Trước năm 2009, Thông tư 81/2004/TT-BTC ban hành ngày 13/08/2004

hướng dẫn thi hành Nghị định số 147/2004/NĐ-CP ngày 23/7/2004 của Chính

phủ quy định chi tiết thi hành Pháp lệnh Thuế thu nhập đối với người có thu

nhập cao thì “Tạm thời chưa thu thuế thu nhập cá nhân đối với các khoản thu

nhập về lãi tiền gửi ngân hàng, lãi tiền gửi tiết kiệm, lãi tiền cho vay vốn, lãi

mua tín phiếu, trái phiếu, kỳ phiếu, cổ phiếu, thu nhập từ hoạt động đầu tư

chứng khoán, chênh lệch mua bán chứng khoán.”

Cho đến đầu năm 2009, tại Việt Nam, thu nhập cổ tức được coi là một loại

trong thuế thu nhập. Theo Luật Quản lý thuế của Quốc hội khóa XI, kỳ họp thứ

10, số 78/2006/QH11 ngày 29/11/2006 và có hiệu lực thi hành từ ngày 01/07/2007

thì thuế là nguồn thu chủ yếu của ngân sách nhà nước, nộp thuế theo quy định của

pháp luật là nghĩa vụ và quyền lợi của mọi tổ chức, cá nhân. Nếu phân loại theo

hình thức thu thì thuế được chia thành hai loại là thuế gián thu và thuế trực thu.

Thuế gián thu là thuế mà người chịu thuế và người nộp thuế không cùng là một, ví

dụ thuế VAT, nhà nước đánh thuế vào công ty – công ty nộp thuế và công ty lại

chuyển số thuế đó vào chi phí của hàng hóa, dịch vụ - người tiêu dùng phải chịu

và như vậy người tiêu dùng mới là người chịu thuế cuối cùng. Thuế trực thu là

thuế mà người chịu thuế và người nộp thuế là một, ví dụ như thuế thu nhập cá

nhân (TNCN) hay thuế thu nhập doanh nghiệp (TNDN). Thuế thu nhập là thuế

đánh vào thu nhập của cá nhân và pháp nhân. Cơ sở để tính thuế là thu nhập và

hiện nay có nhiều cách để xác định thu nhập chịu thuế. Có thể đó là mọi khoản thu

nhập; hoặc những khoản thu nhập được xác định là thu nhập để tiêu dùng; hoặc là

những khoản thu nhập thường xuyên (thu nhập nhất thời, thu nhập ngoài kế hoạch

không bị đánh thuế)… Thời gian để xác định thu nhập chịu thuế thường là một

năm tài chính. Thuế thu nhập được tính bằng cách lấy thu nhập chịu thuế nhân với

thuế suất thuế thu nhập. Ở Việt Nam hiện nay, thuế TNCN được xác định theo

Luật thuế Thu nhập cá nhân của Quốc hội khóa XII, kỳ họp thứ 2, số

04/2007/QH12 ngày 21/11/2007 và có hiệu lực thi hành từ ngày 01/01/2009. Theo

đó, thu nhập chịu thuế bao gồm 14 loại thu nhập và có quy định rõ biểu thuế đối

với các trường hợp. Thu nhập từ đầu tư vốn (là một trong 14 loại thu nhập chịu

thuế TNCN) áp dụng biểu thuế toàn phần với tỷ lệ thuế suất là 5%.

Mặt khác, lợi nhuận của công ty được xác định bởi Luật thuế thu nhập doanh

nghiệp số 14/2008/QH12. Như vậy, nếu xét từ nguồn gốc ban đầu thì thu nhập cổ

tức đã bị tác động bởi hai lần thuế TNDN và TNCN trước khi đến tay NĐT.

3.1.2) Các quan điểm về thuế thu nhập cổ tức và các bất cập hiện có ở Việt

Nam:

Hầu hết các nhà đầu tư đều cho rằng việc đánh thuế trên cổ tức là “thuế

chồng thuế”. Chưa nói tới mức thuế suất 5%, nhiều ý kiến đã cho rằng đánh thuế cổ

tức là có sự chồng chéo trong chính sách thuế, đánh thuế hai lần và đây là sự tận thu

chưa công bằng.

Khi NĐT nắm giữ cổ phiếu của một doanh nghiệp, đồng nghĩa với việc họ là

cổ đông hay là một chủ sở hữu của doanh nghiệp đó. Vì vậy, khi doanh nghiệp chịu

thuế TNDN cũng có nghĩa là NĐT phải chịu. Doanh nghiệp trả cổ tức nghĩa là

doanh nghiệp trích một phần trong tổng thu nhập sau thuế của mình để trả cho

những người có tên trong danh sách cổ đông. Như vậy, cổ tức đã phải chịu một lần

thuế TNDN. Vậy thì khi cổ đông nhận cổ tức và phải chịu thêm mức thuế thu nhập

cổ tức 5% sẽ bị thêm một lần thuế nữa và không đúng với thuế TNCN. Việc phải

chịu thuế tính trên cổ tức gây tâm lý bất bình cho các NĐT hơn là chi phí thuế mà

họ phải gánh chịu. Vì vậy không nên phân biệt rạch ròi giữa hai chủ thể là DN và cổ

đông trong trường hợp này. Tuy nhiên, để đạt được sự thống nhất của đối tượng

chịu thuế với cơ quan quản lý cũng như các chuyên gia về vấn đề này là không đơn

giản.

Một bất cập nữa trong việc đánh thuế cổ tức là việc thu thuế TNCN của các

NĐT chủ yếu ở các doanh nghiệp niêm yết, trong khi giao dịch tự do, mua bán trao

tay và chủ yếu bằng tiền mặt thì không ai kiểm soát và cũng không phải đóng thuế

nên nếu đánh thuế rất dễ dẫn đến việc NĐT sẽ không tham gia thị trường giao dịch

chính thức, làm chậm tiến độ cổ phần hóa, hạn chế các doanh nghiệp niêm yết trên

sàn giao dịch chứng khoán. Ngoài ra, việc tính thuế không công bằng, không hợp lý

sẽ làm cho thị trường không phát triển mà còn có khả năng bị suy thoái như một số

nước trước đây đã vấp phải.

Một điểm nữa cũng được đem ra bàn luận nhiều, đó là sự chưa công bằng khi

đánh thuế đối với cổ tức. Nếu so sánh với tiền gửi tiết kiệm, tính bảo toàn vốn cao,

lãi suất cũng tương đối cao (tính từ thời điểm đưa ra Dự thảo Luật thuế TNCN, lãi

suất trên dưới 10%/năm tới nay, lãi suất có những lúc đã tăng lên 18,19%/năm) mà

chưa bị đánh thuế trên lãi tiền gửi tiết kiệm. Trong khi cổ tức có tỷ lệ rủi ro cao hơn,

phụ thuộc nhiều vào tình hình sản xuất kinh doanh của DN, NĐT phải bỏ nhiều thời

gian và chi phí nhất định để tìm những địa chỉ đầu tư với tỷ lệ cổ tức sinh lợi cao,

nhưng phần lớn các công ty cổ phần vẫn đưa ra mức cổ tức hàng năm dưới 15%.

Bên cạnh đó, cổ đông còn phải đối mặt với tình hình lạm phát liên tục tăng cao. Xét

tổng quan thì như vậy là không công bằng giữa hai ngành ngân hàng và chứng

khoán.

Phản hồi lại các ý kiến trái chiều là các ý kiến của những người trong ngành,

và có kinh nghiệm lâu năm. Các ý kiến được đưa ra nêu rõ, đây là việc đóng thuế

của hai chủ thể khác nhau, doanh nghiệp thì đóng thuế TNDN còn cá nhân thì đóng

thuế TNCN. Điều này cũng giống như người mua hàng vẫn phải chịu thuế VAT

hoặc thuế tiêu thụ đặc biệt. Các sắc thuế này khác nhau nên không thể coi là đánh

thuế trùng thuế. Nếu xét trên khía cạnh kinh tế với cách nhìn nhận đơn giản, tách

bạch, cắt khúc quá trình kinh tế hay các chu kỳ sản xuất, kinh doanh của DN, thì

quả thật là phần cổ tức được chia cho các cổ đông chính là một phần thu nhập của

công ty và đã được xác định trong tổng thu nhập chịu thuế của công ty khi tính thuế

và nộp thuế thu nhập DN. Tức là phần thu nhập này thực tế đã bị đánh thuế. Tuy

nhiên, quá trình kinh tế của doanh nghiệp là sự liên tục của những chu kỳ sản xuất

kinh doanh, và nếu quan niệm như theo kiểu cắt khúc nói trên thì còn có thể suy ra

nhiều khoản thu nhập hay nguồn vốn khác cũng bị đánh thuế hai lần, thậm chí là rất

nhiều lần.

Trên thực tế áp dụng Luật Thuế thu nhập cá nhân đối với đầu tư chứng khoán

đã bộc lộc một số điểm bất hợp lý, nên Bộ Tài chính đang nghiên cứu để tìm biện

pháp khắc phục. Việc đưa ra mức thuế hợp lý hơn so với hiện tại, việc bổ sung các

quy định về công nhận hóa đơn điện tử, hay áp dụng mức thuế khoán theo thông lệ

của nhiều nước nhưng có tính đến đặc thù của NĐT trên TTCK Việt Nam đều sẽ

được cân nhắc để sao cho Luật thuế sửa đổi sẽ thể hiện được tư duy quan trọng của

người làm chính sách thuế, đó là không vì nguồn thu trước mắt mà cần phát triển

nguồn thu ổn định và bền vững về dài hạn. Bộ Tài chính đã chính thức kiến nghị

Chính phủ đưa nội dung sửa đổi, bổ sung một số điều của Luật Thuế TNCN vào

Chương trình xây dựng luật của Quốc hội năm 2012, nhưng Bộ Tư pháp muốn trình

Quốc hội xem xét sửa đổi ngay trong năm nay. Đến thời điểm hiện tại, chưa có sửa

đổi gì mới trong chính sách thuế thu nhập cổ tức. Các NĐT vẫn chịu mức thuế suất

5% trong năm nay và không có chính sách miễn giảm.

3.2) Tác động của thay đổi chính sách thuế thu nhập cổ tức lên chính

sách chi trả cổ tức của các Công ty niêm yết trên sàn HOSE:

3.2.1 Thống kê tình hình chi trả cổ tức bằng tiền mặt của các công ty niêm

yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2006-2011:

Khi thị trường chứng khoán sôi động, mức cổ tức dường như ít được cổ đông

chú ý tới, nhưng trong thời gian gần đây, chính sách cổ tức đã được các nhà quản trị

cân nhắc và cổ đông quan tâm đến nhiều hơn nhất là cổ tức tiền mặt.

Cổ tức tiền

Cổ tức tiền mặt (tỷ

Quy mô khối lượng

mặt/cổ phiếu

Năm

đồng)

niêm yết (cổ phiếu)

TB (đồng)

1.260 2.658.682.231 474

2006

3.770 5.259.148.795 717

2007

10.966 8.174.010.563 1.342

2008

9.211 13.886.258.990 663

2009

22.428 21.545.660.277 1.041

2010

24.756 26.281.145.837 942

2011

30.080 32.305.652.135 931

2012

(Nguồn: http://www.cophieu68.com/stats_market_size.php)

Biểu đồ 1:

Biểu đồ 2:

Biểu đồ 3:

(Nguồn dữ liệu: cophieu68.com _ mục “Thống kê thị trường”)

Nhìn biểu đồ, ta thấy dòng cổ tức tiền mặt của các công ty niêm yết trên thị

trường chứng khoán Việt Nam hầu như là tăng đều qua các năm (Biểu đồ 1). Chỉ trừ

có sự sụt giảm mạnh mẽ dòng cổ tức tiền mặt năm 2009. Sau đó tăng mạnh trở lại

từ năm 2010 và tăng không đáng kể ở các năm 2011 và 2012. Tuy nhiên, khối

lượng cổ phiếu niêm yết trên TTCK cũng tăng đều qua các năm (Biểu đồ 2), nên

nếu chỉ nhìn vào dòng tiền tăng đều qua các năm thì sẽ không có nhận định đúng về

chính sách chi trả cổ tức tiền mặt của các công ty niêm yết. Vì thế, chúng ta phải

tính trung bình một cổ phiếu niêm yết sẽ được chia bao nhiêu cổ tức tiền mặt để so

sánh. Khi xét trung bình cổ tức tiền mặt/Cổ phiếu, ta thấy cổ tức tiền mặt/cổ phiếu

thấp nhất ở các năm 2006-2007, có sự tăng cao đột biến năm 2008 và sụt giảm

mạnh năm 2009 (Biểu 3). Sau đó, cổ tức tiền mặt/cổ phiếu có tăng nhẹ 2010 và có

xu hướng giảm dần trong những năm sau. Cũng trong khoảng thời gian này (2006-

2012), chúng ta đã chứng kiến sự ra đời của Luật thuế TNCN mới và những điều

chỉnh liên tục trong chính sách thuế thu nhập cổ tức. Tuy nhiên, những thay đổi

trong chính sách thuế này có tác động lên dòng cổ tức tiền mặt trên thị trường

chứng khoán Việt Nam không? Chúng ta cùng điểm lại các chính sách thuế đó trong

từng giai đoạn.

3.2.2 Các tác động của chính sách thuế thu nhập cổ tức tiền mặt:

Trước năm 2009, thuế thu nhập cổ tức tiền mặt áp dụng theo hướng dẫn của

Thông tư 81/2004/TT-BTC 13/08/2004 Hướng dẫn luật thuế thu nhập đối với người

có thu nhập cao: “Tạm thời chưa thu thuế thu nhập cá nhân đối với các khoản thu

nhập về lãi tiền gửi ngân hàng, lãi tiền gửi tiết kiệm, lãi tiền cho vay vốn, lãi mua

tín phiếu, trái phiếu, kỳ phiếu, cổ phiếu, thu nhập từ hoạt động đầu tư chứng khoán,

chênh lệch mua bán chứng khoán.”

Như vậy, trong giai đoạn trước 2008, cổ tức tiền mặt không bị chịu áp lực của thuế

thu nhập cá nhân. Những năm đầu (2006-2007), bình quân cổ tức/cổ phiếu khá thấp

so với các năm trở về sau. Năm 2008, có sự tăng vọt của việc chi trả cổ tức bằng

tiền mặt. Dễ dàng nhận thấy trong giai đoạn 2006-2007, Việt Nam trở thành thanh

viên thứ 150 của WTO, đồng nghĩa với việc nhiều cơ hội đầu tư mới cho các doanh

nghiệp. Giai đoạn này, TTCK còn non trẻ của Việt Nam cũng phát triển mạnh mẽ

nhất, trở thành kênh huy động vốn hiệu quả cho các công ty. Tuy giai đoạn này

không đánh thuế TNCN lên cổ tức tiền mặt song cơ hội đầu tư là rất lớn nên chính

sách chi trả cổ tức bằng cổ phiếu được các nhà quản trị ưa chuộng hơn. Các cổ đông

cũng đồng thuận với việc chi trả cổ tức bằng cổ phiếu. Họ tin rằng việc giữ lại cổ

tức để tái đầu tư sẽ làm tăng giá trị cổ phiếu của họ trong tương lai. Trong giai đoạn

ngắn này, TTCK đã chứng kiến sự tăng vọt của giá cổ phiếu bằng chứng là VN-

Index tăng mạnh mẽ từ khoảng 500 điểm lên đến đỉnh 1.179,32 điểm ngày

12/03/2007. Mặt khác, với tình hình giá cả các mặt hàng như sắt thép, than, xăng

dầu, nhân công... gia tăng, chi phí hoạt động sản xuất của các công ty chắc chắn

cũng sẽ tăng theo tác động đến lợi nhuận cuối cùng của công ty. Việc áp dụng nhiều

biện pháp để cắt giảm chi phí được các công ty đẩy mạnh thực hiện. Đây cũng là

một yêu cầu bắt buộc để doanh nghiệp tồn tại và đứng vững trên thị trường nên

chính sách chi trả cổ tức bằng cổ phiếu được sử dụng khá phổ biến.

Đến năm 2008 là một năm đầy khó khăn của thị trường tài chính nói chung và thị

trường chứng khoán nói riêng nhưng tỷ lệ chi trả cổ tức bằng tiền mặt tăng lên đáng

kể. Việc chi trả cổ tức bằng tiền mặt có thể là một tín hiệu cho thấy, nhiều công ty

không có các dự án đầu tư mở rộng. Thêm nữa, một yếu tố quan trọng khác thúc

đẩy doanh nghiệp trả cổ tức bằng tiền mặt cao là luật thuế thu nhập cá nhân mới của

Quốc Hội khóa XII, kỳ họp thứ 2 ngày 21/11/2007 sẽ có hiệu lực thi hành kể từ

01/01/2009 quy định thu nhập từ đầu tư vốn áp dụng theo biểu thuế toàn phần với

mức thuế suất là 5%:

“Điều 27. Thuế đối với thu nhập từ đầu tư vốn

Thuế đối với thu nhập từ đầu tư vốn của cá nhân không cư trú được xác định

bằng tổng số tiền mà cá nhân không cư trú nhận được từ việc đầu tư vốn vào tổ

chức, cá nhân tại Việt Nam nhân với thuế suất 5%”.

Với tâm lý là cổ tức bằng tiền mặt sẽ bị đánh thuế trong năm sau, các công ty cũng

tranh thủ chi trả cổ tức bằng tiền mặt cho cổ đông. Việc chi trả cổ tức bằng tiền mặt

sẽ tạo tính hấp dẫn cho cổ phiếu và gia tăng niềm tin của nhà đầu tư nhất là sau khi

các cổ đông chứng kiến thị trường “bong bóng” rớt điểm thảm hại.

Bước qua năm 2009, trong lộ trình tiến đến thực hiện việc đòi hỏi quy mô

vốn điều lệ trên 80 tỷ đồng của HOSE (hạn chót là 01/01/2009) và quyết định mức

vốn tối thiểu 3000 tỷ của NHNN đối với các Ngân hàng thương mại từ ngày

31/12/2010 khiến các doanh nghiệp niêm yết phải tìm mọi cách để huy động thêm

vốn. Mặt khác, trước tác động của khủng hoảng kinh tế thế giới năm 2009, nền kinh

kế gặp rất nhiều khó khăn, thị trường chứng khoán rớt điểm mạnh, tỷ suất tiền gửi

ngân hàng tăng cao trong khi tỷ lệ chi trả cổ tức thấp hơn lại còn gánh thêm 1 tỷ

suất thuế thu nhập cổ tức tiền mặt, nhà đầu tư do dự trong việc đầu tư vốn vào

TTCK. Để cứu vãn tình hình khó khăn trước mắt, khuyến khích các nhà đầu tư

chứng khoán, Nhà nước đã kịp thời ban hành Thông tư số 160/2009/TT-BTC hướng

dẫn miễn thuế thu nhập cá nhân trong đó có thu nhập từ cổ tức tiền mặt:

“1. Đối tượng được miễn thuế thu nhập cá nhân từ ngày 01/01/2009 đến

hết ngày 31/12/2009 bao gồm cá nhân cư trú và cá nhân không cư trú có thu

nhập từ đầu tư vốn; từ chuyển nhượng vốn (bao gồm cả chuyển nhượng chứng

khoán); từ bản quyền; từ nhượng quyền thương mại.

Từ ngày 01/01/2010 cá nhân cư trú và cá nhân không cư trú có thu nhập

từ đầu tư vốn; từ chuyển nhượng vốn (bao gồm cả chuyển nhượng chứng

khoán); từ bản quyền; từ nhượng quyền thương mại nộp thuế thu nhập cá

nhân theo quy định.”

Đồng thời, hướng dẫn tại Điểm b, Khoản 2.1, Mục 2, Phần I, công văn số 451/TCT-

TNCN ngày 08/02/2010 của Tổng cục thuế hướng dẫn Quyết toán thuế thu nhập cá

nhân năm 2009 nêu rõ:

“- Đối với khoản thu nhập từ cổ tức của năm 2008 được chi trả trong

năm 2009 thuộc thu nhập được miễn thuế TNCN.

- Đối với khoản thu nhập từ cổ tức của năm 2009 được chi trả trước ngày

01/7/2010 thuộc thu nhập được miễn thuế khi quyết toán thuế TNCN năm

2009”

Tuy nhiên, trước những ưu đãi thuế của Nhà nước như thế, TTCK vẫn chứng

kiến sự sụt giảm mạnh trong dòng cổ tức tiền mặt chi trả cho cổ đông là bởi những

khó khăn mà doanh nghiệp gặp phải trong việc huy động thêm vốn thời gian này.

Năm 2010 đánh dấu sự gia tăng trở lại của dòng cổ tức tiền mặt. Sau khi

bước qua một năm đầy khó khăn, các công ty dần ổn định, khối lượng cổ phiếu

niêm yết trên TTCK gia tăng gần như gấp đôi năm 2009. Một phần do sự gia tăng

các công ty niêm yết, một phần do các công ty có xu hướng thay đổi chính sách chia

cổ tức bằng cổ phiếu khiến khối lượng cổ phiếu niêm yết gia tăng. Tuy nhiên,

không thể phủ nhận tác động của chính sách miễn giảm thuế đánh trên thu nhập cổ

tức 2009 chi trả trước ngày 01/07/2010 đã khiến các Công ty tranh thủ chi trả cổ tức

bằng hình thức tiền mặt trong thời gian này.

Từ năm 2011 đến nay, chính sách chi trả cổ tức bằng tiền mặt đã sụt giảm.

So với các doanh nghiệp công bố dùng tiền mặt mua cổ phiếu quỹ, số doanh nghiệp

dùng tiền mặt để chi trả cổ tức gần đây chỉ đếm trên đầu ngón tay. Do phải nộp thuế

thu nhập cá nhân (TNCN) 5%/số tiền cổ tức được nhận nên các nhà đầu tư (NĐT)

kém hào hứng. Có thể nói, cổ tức là niềm hy vọng cuối cùng của nhiều NĐT sau

một năm chứng khoán lình xình và đi xuống. Nhiều chuyên gia trong và ngoài nước

cũng cho rằng, với mức giá cổ phiếu đã xuống thấp, phù hợp với đầu tư giá trị. Nếu

thị trường có lình xình kéo dài thì cổ tức cũng hấp dẫn hơn lãi suất tiết kiệm. Nhưng

với mức thuế TNCN 5% đã áp dụng trên cổ tức và lãi suất tiết kiệm đang ở mức còn

cao như năm 2011 (14%/năm), có thể nói, cổ tức còn thua lãi suất rất nhiều. Cụ thể,

với mức cổ tức bằng tiền mặt hiện nay được nhiều doanh nghiệp chi trả phổ biến ở

mức 10%-15%/năm tính trên mệnh giá. Tuy nhiên, khi mua cổ phiếu họ đã phải trả

số tiền cao hơn mệnh giá. Như vậy tính ra NĐT cũng chỉ nhận tỷ lệ cổ tức/giá thị

trường ở mức khoảng thấp hơn 15%/năm. Nếu giá cổ phiếu ở những doanh nghiệp

càng cao thì tỷ lệ cổ tức/giá thị trường của cổ phiếu càng thấp, thấp hơn rất nhiều lãi

suất tiền gửi ngân hàng. Hơn nữa, so với việc gửi tiền tiết kiệm thì NĐT còn phải bỏ

ra rất nhiều công sức trong công việc lựa chọn doanh nghiệp đầu tư, các phí giao

dịch mua bán trên thị trường,... Như vậy, đầu tư vốn vào TTCK không còn là kênh

hấp dẫn với NĐT. Trong thời gian này, NĐT đã thờ ơ hơn với TTCK so với các

năm 2006-2008.

Nhiều NĐT đã so sánh mức cổ tức nhận được với lãi suất ngân hàng nhưng lãi suất

gửi tiết kiệm không phải chịu thuế TNCN. Chính điều đó đã khiến cho nhiều NĐT

không còn mặn mà đến việc nắm giữ cổ phiếu đến ngày nhận cổ tức. Ở một góc độ

khác, nhiều NĐT cũng so sánh và cho rằng người nhận cổ tức bằng tiền mặt phải

đóng thuế còn bị thiệt thòi hơn việc nhận cổ tức bằng cổ phiếu. Bởi NĐT nhận cổ

tức bằng cổ phiếu hay nhận cổ phiếu thưởng thì không phải đóng bất kỳ khoản thuế

TNCN nào (chỉ đóng thuế TNCN khi bán số cổ phiếu này đi như hoạt động mua

bán bình thường trên thị trường). Nếu vẫn để tình trạng như hiện nay sẽ khuyến

khích các doanh nghiệp chia cổ tức bằng cổ phiếu để "lách thuế". Hệ quả của nó là

tăng nguồn cung lên thị trường và đè nặng lên giá cổ phiếu.

Theo thống kê, thời điểm đầu năm 2011 chỉ khoảng 10 - 15% số doanh nghiệp niêm

yết có khả năng thanh toán 1 tỷ lệ cổ tức tiền mặt từ 5 - 10%. Tuy nhiên, hiệu quả từ

việc chi trả cổ tức bằng tiền mặt khá rõ ràng.

Việc có quá ít doanh nghiệp niêm yết chi trả cổ tức, và mức chi trả thấp hơn mọi

năm là do sự bất ổn vể kinh tế vĩ mô khiến lãi suất cao kéo chi phí tài chính tăng

theo và tác động xấu đến khả năng tài chính của doanh nghiệp.

Vì những vấn đề đã nêu trên, việc giải bài toán đánh thuế thu nhập cá nhân

lên cổ tức tiền mặt là vô cùng bức thiết. Trong tình hình đó, Nhà nước lại một lần

nữa ban hành Nghị quyết số: 08/2011/QH13 ngày 06/08/2011 của Quốc Hội về ban

hành bổ sung một số giải pháp về thuế nhằm tháo gỡ khó khăn cho doanh nghiệp và

cá nhân có quy định:

“3. Miễn thuế thu nhập cá nhân từ ngày 01 tháng 8 năm 2011 đến hết

ngày 31 tháng 12 năm 2012 đối với cổ tức được chia cho cá nhân từ hoạt

động đầu tư vào thị trường chứng khoán, góp vốn mua cổ phần của doanh

nghiệp trừ cổ tức của các ngân hàng cổ phần, quỹ đầu tư tài chính, tổ chức tín

dụng.”

Tuy vậy, cũng có nhiều doanh nghiệp có khả năng tài chính mạnh, vốn dành cho

các dự án đầu tư không lớn, tình hình kinh doanh không sụt giảm nhiều, thậm chí

vẫn duy trì được đà tăng trưởng. Đến thời quý 3 năm 2011, gần 10 doanh nghiệp

công bố thực hiện chi trả cổ tức bằng tiền mặt trong tháng 7 và tháng 8.

Dẫn đầu về tỷ lệ chi trả cổ tức bằng tiền mặt là Công ty CP thủy sản Mê Kông

(AAM). Theo kế hoạch, doanh nghiệp này sẽ chi trả cổ tức tiền mặt lên đến 18%

(1.800 đồng/CP) trong tháng 8. Mới nhất là Ngân hàng TMCP Sài Gòn Thương tín

(STB) công bố chi trả cổ tức bằng tiền mặt 15%. Theo đó, ngày giao dịch không

hưởng quyền là 10/8, ngày thực hiện chi trả là 30/8. Trong khi phần lớn các doanh

nghiệp chỉ trả ở mức 10%, như Công ty CP Tập đoàn Thiên Long (TLG), Công ty

CP Siêu Thanh (ST8), Công ty CP Khoáng sản Bình Định (BMC), Công ty CP

Thương nghiệp Cà Mau (CMV). Với bối cảnh dòng tiền vào thị trường ngày càng

sụt giảm thì số tiền mặt mà nhà đầu tư nhận được từ việc chi trả cổ tức đang trở

thành mục tiêu gom hàng của nhà đầu tư. Điển hình là STB. Dù ngân hàng này đang

gặp khó khăn với hàng loạt thông tin nhà đầu tư lớn thoái vốn nhưng mã STB vẫn

không có dấu hiệu bị bán tháo. Các nhà đầu tư vẫn quyết định giữ lại số cổ phiếu

nếu như DN đó vẫn duy trì chính sách cổ tức tiền mặt ổn định. Điều dễ nhận thấy là

những cổ phiếu của các doanh nghiệp có kế hoạch chi trả cổ tức bằng tiền mặt

thường khả quan hơn so với doanh nghiệp công bố mua cổ phiếu quỹ. Thực tế, cổ

phiếu của những doanh nghiệp chi trả cổ tức bằng tiền mặt cũng không thoát khỏi

đà suy giảm của thị trường hiện nay, nhưng mức suy giảm thấp hơn nhiều nếu so

với các doanh nghiệp công bố mua cổ phiếu quỹ. Thế nhưng, vẫn không ít doanh

nghiệp thay vì dùng tiền mặt trả cổ tức lại “phung phí” tiền và việc mua cổ phiếu

quỹ, với mục tiêu hỗ trợ nhà đầu tư hạn chế được đà giảm của cổ phiếu. Cổ đông

nhận được cổ tức tiền mặt (dù ít hơn so với vốn đầu tư của họ) sẽ tái đầu tư ngay

vào thị trường, bởi khoản đầu tư này có tỷ suất lợi nhuận rất cao nếu xét phương

diện đầu tư dài hạn và biết chọn lọc đầu tư.

Bước sang năm 2012, DN và NĐT tiếp tục chờ đợi một chính sách mới ban

hành về việc đánh thuế thu nhập cá nhân trong đó có vấn đề thu nhập từ đầu tư vốn

cuối năm nay. Tuy nhiên, Nghị quyết 29/2012/QH13 ngày 21/06/2012 về ban hành

một số chính sách thuế nhằm tháo gỡ khó khăn cho tổ chức và cá nhân không ưu đãi

cho thu nhập cổ tức như mong đợi:

“3. Miễn thuế thu nhập cá nhân từ ngày 01 tháng 7 năm 2012 đến hết

ngày 31 tháng 12 năm 2012 đối với cá nhân có thu nhập tính thuế từ tiền

lương, tiền công và từ kinh doanh đến mức phải chịu thuế thu nhập cá nhân ở

bậc 1 của Biểu thuế luỹ tiến từng phần được quy định tại Điều 22 của Luật

thuế thu nhập cá nhân số 04/2007/QH12.”

Cho đến thời điểm hiện tại, cổ tức tiền mặt vẫn tiếp tục có xu hướng giảm

xuống so với năm 2011 vừa qua.

Trên đây là những nhận định chung về tình hình thị trường và các biến động

về chính sách cổ tức song song với các chính sách thuế của Nhà nước. Chính sách

thuế thu nhập cổ tức thật sự đã tác động mạnh đến chính sách thuế thu nhập cổ tức

tiền mặt của các DN như thế nào? Chúng ta hãy cùng đi nghiên cứu qua mô hình

của George M.Jabbour và Yikang Liu để rút ra kết luận.

3.3) Ứng dụng mô hình George M.Jabbour và Yikang Liu vào thực tiễn

TTCK Việt Nam:

3.3.1 Dữ liệu chạy mô hình:

- Xem dữ liệu ở Phụ lục 1, Phụ lục 2, Phụ lục 3, Phụ lục 4: dữ liệu về dòng tiền

cổ tức hàng năm, tốc độ tăng trưởng lợi nhuận của công ty, cơ hội đầu tư của công

ty và quy mô công ty.

- Theo kết quả thống kê và sau khi lọc dữ liệu từ cao xuống thấp của 3 đặc tính, ta

thu được 12 nhóm:

+ Xem dữ liệu ở Phụ lục 5: Theo tiêu chí tăng trưởng lợi nhuận: thấp nhất, thấp,

cao, cao nhất.

+ Xem dữ liệu ở Phụ lục 6: Theo tiêu chí triển vọng tăng trưởng: thấp nhất, thấp,

cao, cao nhất.

+ Xem dữ liệu ở Phụ lục 7: Theo tiêu chí quy mô của công ty: thấp nhất, thấp,

cao, cao nhất.

Tiêu chí phân nhóm cũng lấy theo tiêu chí phân nhóm của bài nghiên

cứu gốc:

+ 72 công ty chọn làm mẫu được sắp xếp theo 3 đặc điểm lợi nhuận, cơ hội đầu tư

và quy mô công ty theo thứ tự giảm dần.

+ Với mỗi đặc điểm, tổng mẫu sẽ được chia thành 4 nhóm với tỷ lện 25% cao nhất,

25% cao, 25% thấp, 25% thấp nhất.

+ Thời gian lấy dữ liệu của các Công ty niêm yết trên TTCK từ năm 2006 đến cuối

năm 2011.

Với tiêu chí phân nhóm như vậy, tổng cộng có 12 nhóm công ty. Mỗi nhóm

có 12 công ty được đưa vào chạy hồi quy.

3.3.2 Kết quả chạy hồi quy từng nhóm:

* Nhóm tăng trưởng lợi nhuận thấp nhất:

Ta có số liệu chạy hồi quy của nhóm này như sau:

Dependent Variable: CD

Method: Panel Least Squares

Date: 01/12/12 Time: 19:30

Sample: 2007 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 90

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

46.29728

36.31942

1.274725

0.2058

-3.981883

2.792641

-1.425849

0.1575

0.014301

0.008410

1.700514

0.0926

-0.754286

8.825819

-0.085464

0.9321

R-squared

0.276743 Mean dependent var

19.69464

Adjusted R-squared

0.251513 S.D. dependent var

43.87348

S.E. of regression

37.95721 Akaike info criterion

10.15422

Sum squared resid

123904.5 Schwarz criterion

10.26533

Log likelihood

-452.9400 F-statistic

10.96883

Durbin-Watson stat

2.672388 Prob(F-statistic)

0.000004

Mô hình hồi quy có điều chỉnh biến trễ:

Dependent Variable: CD

Method: Panel Least Squares

Date: 04/04/13 Time: 07:29

Sample (adjusted): 2008 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 72

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Coefficient Std. Error

t-Statistic

Prob.

Variable

18.83444

75.14747

0.250633

0.8032

-13.66535

11.06640

-1.234850

0.2233

-0.004580

0.028103

-0.162958

0.8713

4.520737

32.19514

0.140417

0.8890

PR(-1)

-1.832292

3.471467

-0.527815

0.6002

A(-1)

0.010637

0.027725

0.383662

0.7030

BV(-1)

16.88628

32.40121

0.521162

0.6048

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

0.427696 Mean dependent var

21.15569

Adjusted R-squared

0.097032 S.D. dependent var

47.71799

S.E. of regression

45.34385 Akaike info criterion

10.74642

Sum squared resid

92522.93 Schwarz criterion

11.60017

Log likelihood

-359.8712 F-statistic

1.293444

Durbin-Watson stat

3.583597 Prob(F-statistic)

0.220070

Nhận xét: Với mô hình hồi quy có điều chỉnh biến trễ, mức ý nghĩa của các biến

độc lập không tốt bằng mức ý nghĩa của các biến độc lập so với trước khi có thêm

biến trễ. Vì vậy, tác giả sử dụng kết quả của mô hình không có biến trễ để giải

thích cho bài nghiên cứu.

Với kết quả hàm hồi quy (1) ta thu được các β của phương trình:

CDi = 46,3PRi - 3,89*Ai+ 0,014*BVi – 0,75

Ta có dữ liệu chạy hàm hồi quy thứ 2 theo phụ lục 8.

Kết quả hồi quy mô hình (2) như sau:

Dependent Variable: DF

Method: Panel Least Squares

Date: 01/12/12 Time: 19:35

Sample: 2008 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 72

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

DTR

274.8643

330.2930

0.832183

0.4081

0.146601

3.552157

0.041271

0.9672

R-squared

0.021203 Mean dependent var

3.582405

Adjusted R-squared

0.007220 S.D. dependent var

41.15547

S.E. of regression

41.00663 Akaike info criterion

10.29273

Sum squared resid

117708.0 Schwarz criterion

10.35597

Log likelihood

-368.5382 F-statistic

1.516361

Durbin-Watson stat

2.932631 Prob(F-statistic)

0.222292

Hàm hồi quy thể hiện mối quan hệ giữa cổ tức và thuế suất:

DF = 274.86DTR + 0,15

* Nhóm tăng trưởng lợi nhuận thấp:

Dependent Variable: CD

Method: Panel Least Squares

Date: 01/12/12 Time: 19:37

Sample: 2007 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 90

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

56.59531

34.18288

1.655662

0.1014

-6.279737

3.320425

-1.891245

0.0620

0.027033

0.011431

2.364835

0.0203

-5.935893

9.140691

-0.649392

0.5178

R-squared

0.460096 Mean dependent var

21.04391

Adjusted R-squared

0.441262 S.D. dependent var

35.59570

S.E. of regression

26.60735 Akaike info criterion

9.443678

Sum squared resid

60883.79 Schwarz criterion

9.554781

Log likelihood

-420.9655 F-statistic

24.42920

Durbin-Watson stat

2.089065 Prob(F-statistic)

0.000000

Mô hình hồi quy có điều chỉnh biến trễ:

Dependent Variable: CD

Method: Panel Least Squares

Date: 04/04/13 Time: 07:42

Sample (adjusted): 2008 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 72

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

175.6878

149.8896

1.172115

0.2473

-33.55861

24.65077

-1.361362

0.1802

0.050989

0.054389

0.937499

0.3535

PR(-1)

-25.02572

85.83048

-0.291571

0.7720

A(-1)

1.415927

11.05842

0.128041

0.8987

BV(-1)

0.000136

0.050544

0.002685

0.9979

-33.88277

46.46035

-0.729283

0.4696

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

0.611461 Mean dependent var

23.91226

Adjusted R-squared

0.386971 S.D. dependent var

39.07896

S.E. of regression

30.59733 Akaike info criterion

9.959699

Sum squared resid

42128.84 Schwarz criterion

10.81345

Log likelihood

-331.5492 F-statistic

2.723782

Durbin-Watson stat

2.200364 Prob(F-statistic)

0.001549

Nhận xét: Với mô hình hồi quy có điều chỉnh biến trễ, mức ý nghĩa của các biến

độc lập không tốt bằng mức ý nghĩa của các biến độc lập so với trước khi có thêm

biến trễ. Vì vậy, tác giả sử dụng kết quả của mô hình không có biến trễ để giải

thích cho bài nghiên cứu.

Ta có hàm hồi quy:

CDi = 56,59*PRi - 6,28*Ai+ 0,027*BVi – 5,94

Ta có dữ liệu chạy hàm hồi quy thứ 2 theo phụ lục 9.

Kết quả hồi quy mô hình thứ (2) như sau:

Dependent Variable: DF

Method: Panel Least Squares

Date: 01/12/12 Time: 19:41

Sample: 2008 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 72

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

DTR

-274.4486

127.6211

-2.150496

0.0350

9.030280

4.539589

1.989228

0.0506

R-squared

0.037773 Mean dependent var

5.599672

Adjusted R-squared

0.024027 S.D. dependent var

30.78780

S.E. of regression

30.41568 Akaike info criterion

9.695178

Sum squared resid

64757.96 Schwarz criterion

9.758419

Log likelihood

-347.0264 F-statistic

2.747900

Durbin-Watson stat

1.851632 Prob(F-statistic)

0.101858

Ta có kết quả mô hình sau:

DF = -274,45DTR + 9,03

* Nhóm tăng trưởng lợi nhuận cao:

Dependent Variable: CD

Method: Panel Least Squares

Date: 01/12/12 Time: 19:44

Sample: 2007 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 90

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

80.18759

60.84709

1.317854

0.1911

3.685869

20.11395

0.183249

0.8550

0.018737

0.008600

2.178652

0.0321

-4.360213

12.54230

-0.347641

0.7290

R-squared

0.324341 Mean dependent var

33.08756

Adjusted R-squared

0.300772 S.D. dependent var

72.75096

S.E. of regression

60.83424 Akaike info criterion

11.09761

Sum squared resid

318269.2 Schwarz criterion

11.20871

Log likelihood

-495.3924 F-statistic

13.76108

Durbin-Watson stat

2.249691 Prob(F-statistic)

0.000000

Mô hình hồi quy có điều chỉnh biến trễ:

Dependent Variable: CD

Method: Panel Least Squares

Date: 04/04/13 Time: 07:56

Sample (adjusted): 2008 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 72

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient Std. Error

t-Statistic

Prob.

42.32309

63.10939

0.670631

0.5059

-8.514943

20.85725

-0.408249

0.6850

-0.154822

0.031098

-4.978501

0.0000

47.11568

67.41222

0.698919

0.4882

PR(-1)

46.18673

20.45444

2.258029

0.0288

A(-1)

0.161028

0.031885

5.050311

0.0000

BV(-1)

45.70798

21.06082

2.170285

0.0353

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

0.839239 Mean dependent var

38.19194

Adjusted R-squared

0.746354 S.D. dependent var

79.90785

S.E. of regression

40.24420 Akaike info criterion

10.50781

Sum squared resid

72881.81 Schwarz criterion

11.36156

Log likelihood

-351.2810 F-statistic

9.035301

Durbin-Watson stat

2.966120 Prob(F-statistic)

0.000000

Nhận xét: Với mô hình hồi quy có điều chỉnh biến trễ, mức ý nghĩa của các biến

độc lập không tốt bằng mức ý nghĩa của các biến độc lập so với trước khi có thêm

biến trễ. Vì vậy, tác giả sử dụng kết quả của mô hình không có biến trễ để giải

thích cho bài nghiên cứu.

Ta có hàm hồi quy:

CDi = 80,19*PRi + 3,69*Ai+ 0,019*BVi – 4,36

Ta có dữ liệu chạy mô hình 2 theo phụ lục 10.

Kết quả hồi quy mô hình thứ (2) như sau:

Dependent Variable: DF

Method: Panel Least Squares

Date: 01/12/12 Time: 19:49

Sample: 2008 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 72

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

DTR

-644.0442

271.6132

-2.371181

0.0205

14.59063

9.420402

1.548833

0.1259

R-squared

0.047338 Mean dependent var

6.540079

Adjusted R-squared

0.033728 S.D. dependent var

64.53855

S.E. of regression

63.44082 Akaike info criterion

11.16548

Sum squared resid

281731.6 Schwarz criterion

11.22872

Log likelihood

-399.9572 F-statistic

3.478304

Durbin-Watson stat

1.695677 Prob(F-statistic)

0.066370

DF = -644,04DTR + 14,59

* Nhóm tăng trưởng lợi nhuận cao nhất:

Dependent Variable: CD

Method: Panel Least Squares

Date: 01/12/12 Time: 19:51

Sample: 2007 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 90

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

70.53224

100.6535

0.700743

0.4854

-17.04469

24.62579

-0.692148

0.4907

0.079146

0.019549

4.048683

0.0001

-22.10492

32.16393

-0.687258

0.4938

R-squared

0.639466 Mean dependent var

100.6959

Adjusted R-squared

0.626889 S.D. dependent var

235.9364

S.E. of regression

144.1165 Akaike info criterion

12.82255

Sum squared resid

1786182. Schwarz criterion

12.93365

Log likelihood

-573.0146 F-statistic

50.84507

Durbin-Watson stat

2.450757 Prob(F-statistic)

0.000000

Mô hình hồi quy có điều chỉnh biến trễ:

Dependent Variable: CD

Method: Panel Least Squares

Date: 04/04/13 Time: 07:53

Sample (adjusted): 2008 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 72

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

110.6081

182.5511

0.605902

0.5476

-58.36861

77.44849

-0.753644

0.4550

0.058414

0.148271

0.393967

0.6955

PR(-1)

111.6270

137.1263

0.814045

0.4199

A(-1)

-26.40640

37.77703

-0.699007

0.4881

BV(-1)

-0.016525

0.152777

-0.108166

0.9143

-9.758025

104.1289

-0.093711

0.9258

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

0.757497 Mean dependent var

110.2439

Adjusted R-squared

0.617385 S.D. dependent var

254.9027

S.E. of regression

157.6724 Akaike info criterion

13.23891

Sum squared resid

1118726. Schwarz criterion

14.09266

Log likelihood

-449.6008 F-statistic

5.406346

Durbin-Watson stat

3.923172 Prob(F-statistic)

0.000000

Nhận xét: Với mô hình hồi quy có điều chỉnh biến trễ, mức ý nghĩa của các biến

độc lập không tốt bằng mức ý nghĩa của các biến độc lập so với trước khi có thêm

biến trễ. Vì vậy, tác giả sử dụng kết quả của mô hình không có biến trễ để giải

thích cho bài nghiên cứu.

CDi = 70,53*PRi - 17,05*Ai+ 0,079*BVi – 22,1

Ta có dữ liệu chạy hồi quy mô hình thứ 2 theo phụ lục 11.

Ta có kết quả hồi quy mô hình (2) như sau:

Dependent Variable: DF

Method: Panel Least Squares

Date: 01/12/12 Time: 19:57

Sample: 2008 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 72

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

DTR

780.5870

1465.074

0.532797

0.5959

14.90302

9.530314

1.563749

0.1224

R-squared

0.010601 Mean dependent var

24.66036

Adjusted R-squared

-0.003533 S.D. dependent var

165.2898

S.E. of regression

165.5815 Akaike info criterion

13.08419

Sum squared resid

1919206. Schwarz criterion

13.14743

Log likelihood

-469.0308 F-statistic

0.750055

Durbin-Watson stat

2.509175 Prob(F-statistic)

0.389418

DF = 780,59DTR + 14,9

* Cơ hội đầu tư thấp nhất:

Dependent Variable: CD

Method: Panel Least Squares

Date: 01/12/12 Time: 18:25

Sample: 2007 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 90

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

157.2569

43.81009

3.589512

0.0006

-1.583662

12.21260

-0.129674

0.8971

0.052489

0.010467

5.014831

0.0000

-36.15398

10.62344

-3.403226

0.0010

R-squared

0.583719 Mean dependent var

26.23822

Adjusted R-squared

0.569198 S.D. dependent var

50.09606

S.E. of regression

32.88081 Akaike info criterion

9.867082

Sum squared resid

92978.70 Schwarz criterion

9.978185

Log likelihood

-440.0187 F-statistic

40.19712

Durbin-Watson stat

1.632111 Prob(F-statistic)

0.000000

Mô hình hồi quy có điều chỉnh biến trễ:

Dependent Variable: CD

Method: Panel Least Squares

Date: 04/04/13 Time: 07:25

Sample (adjusted): 2008 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 72

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient Std. Error

t-Statistic

Prob.

60.46886

50.21306

1.204246

0.2348

-15.52354

19.23951

-0.806857

0.4240

0.046991

0.035130

1.337632

0.1877

PR(-1)

12.67296

42.95469

0.295031

0.7693

A(-1)

-24.88426

14.66721

-1.696591

0.0967

BV(-1)

-0.040926

0.022216

-1.842237

0.0720

14.05568

35.18595

0.399469

0.6914

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

0.857406 Mean dependent var

28.09500

Adjusted R-squared

0.775018 S.D. dependent var

54.35914

S.E. of regression

25.78377 Akaike info criterion

9.617364

Sum squared resid

29916.13 Schwarz criterion

10.47111

Log likelihood

-319.2251 F-statistic

10.40695

Durbin-Watson stat

3.535696 Prob(F-statistic)

0.000000

Nhận xét: Với mô hình hồi quy có điều chỉnh biến trễ, mức ý nghĩa của các biến

độc lập không tốt bằng mức ý nghĩa của các biến độc lập so với trước khi có thêm

biến trễ. Vì vậy, tác giả sử dụng kết quả của mô hình không có biến trễ để giải

thích cho bài nghiên cứu.

CDi = 157,26*PRi - 1,58*Ai+ 0,052*BVi – 36,2

Ta có dữ liệu chạy hồi quy mô hình thứ 2 theo phụ lục 12.

Ta có kết quả hồi quy mô hình (2) như sau:

Dependent Variable: DF

Method: Panel Least Squares

Date: 01/12/12 Time: 18:33

Sample: 2008 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 72

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

DTR

-434.4078

168.2557

-2.581830

0.0119

7.748293

5.302274

1.461315

0.1484

R-squared

0.064003 Mean dependent var

2.318196

Adjusted R-squared

0.050631 S.D. dependent var

37.43739

S.E. of regression

36.47733 Akaike info criterion

10.05864

Sum squared resid

93141.69 Schwarz criterion

10.12188

Log likelihood

-360.1112 F-statistic

4.786553

Durbin-Watson stat

1.510602 Prob(F-statistic)

0.032024

DF = -434,41DTR + 7,75

* Cơ hội đầu tư thấp:

Dependent Variable: CD

Method: Panel Least Squares

Date: 01/12/12 Time: 18:36

Sample: 2007 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 90

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

46.61814

19.70405

2.365916

0.0202

-15.17801

7.530355

-2.015577

0.0470

0.033011

0.003491

9.455853

0.0000

-2.131268

4.791502

-0.444802

0.6576

R-squared

0.530742 Mean dependent var

23.55978

Adjusted R-squared

0.514372 S.D. dependent var

20.17254

S.E. of regression

14.05764 Akaike info criterion

8.167635

Sum squared resid

16995.07 Schwarz criterion

8.278738

Log likelihood

-363.5436 F-statistic

32.42263

Durbin-Watson stat

2.062956 Prob(F-statistic)

0.000000

Mô hình hồi quy có điều chỉnh biến trễ:

Dependent Variable: CD

Method: Panel Least Squares

Date: 04/04/13 Time: 07:40

Sample (adjusted): 2008 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 72

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient Std. Error

t-Statistic

Prob.

38.36524

34.45333

1.113542

0.2714

-21.09607

16.61148

-1.269969

0.2106

0.019916

0.029771

0.668987

0.5069

PR(-1)

-2.288112

38.07525

-0.060094

0.9523

A(-1)

-0.199246

9.753400

-0.020428

0.9838

BV(-1)

0.003552

0.036695

0.096792

0.9233

7.813651

15.75781

0.495859

0.6224

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

0.690193 Mean dependent var

26.19194

Adjusted R-squared

0.511193 S.D. dependent var

21.15598

S.E. of regression

14.79115 Akaike info criterion

8.505932

Sum squared resid

9845.018 Schwarz criterion

9.359682

Log likelihood

-279.2135 F-statistic

3.855829

Durbin-Watson stat

2.113346 Prob(F-statistic)

0.000036

Nhận xét: Với mô hình hồi quy có điều chỉnh biến trễ, mức ý nghĩa của các biến

độc lập không tốt bằng mức ý nghĩa của các biến độc lập so với trước khi có thêm

biến trễ. Vì vậy, tác giả sử dụng kết quả của mô hình không có biến trễ để giải

thích cho bài nghiên cứu.

CDi = 46,62*PRi - 15,18*Ai+ 0,033*BVi – 2,13

Ta có dữ liệu chạy hồi quy mô hình thứ 2 theo phụ lục 13.

Ta có kết quả hồi quy mô hình (2) như sau:

Dependent Variable: DF

Method: Panel Least Squares

Date: 01/12/12 Time: 18:40

Sample: 2008 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 72

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

-84.96475

88.81849

-0.956611

DTR

0.3421

6.166373

2.150388

2.867563

0.0055

R-squared

0.013454 Mean dependent var

5.104313

Adjusted R-squared

-0.000639 S.D. dependent var

15.97045

S.E. of regression

15.97555 Akaike info criterion

8.407381

Sum squared resid

17865.27 Schwarz criterion

8.470621

Log likelihood

-300.6657 F-statistic

0.954640

Durbin-Watson stat

1.776198 Prob(F-statistic)

0.331906

DF = -84,96DTR + 6,17

* Cơ hội đầu tư cao:

Dependent Variable: CD

Method: Panel Least Squares

Date: 01/12/12 Time: 18:42

Sample: 2007 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 90

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

195.2701

161.8446

1.206528

0.2309

1.082616

18.07820

0.059885

0.9524

0.074241

0.016860

4.403255

0.0000

-61.66295

33.60526

-1.834920

0.0700

R-squared

0.626057 Mean dependent var

95.77813

Adjusted R-squared

0.613012 S.D. dependent var

238.9637

S.E. of regression

148.6553 Akaike info criterion

12.88456

Sum squared resid

1900463. Schwarz criterion

12.99567

Log likelihood

-575.8054 F-statistic

47.99382

Durbin-Watson stat

2.337472 Prob(F-statistic)

0.000000

Mô hình hồi quy có điều chỉnh biến trễ:

Dependent Variable: CD

Method: Panel Least Squares

Date: 04/04/13 Time: 07:54

Sample (adjusted): 2008 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 72

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Coefficient Std. Error

t-Statistic

Prob.

Variable

199.3232

342.4143

0.582111

0.5634

1.807674

64.91409

0.027847

0.9779

0.061195

0.125010

0.489517

0.6269

193.6228

287.2245

0.674117

0.5037

PR(-1)

-4.810688

44.98047

-0.106951

0.9153

A(-1)

-0.018671

0.129968

-0.143657

0.8864

BV(-1)

-63.05516

142.5558

-0.442319

0.6604

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

0.759224 Mean dependent var

104.6921

Adjusted R-squared

0.620110 S.D. dependent var

258.4000

S.E. of regression

159.2655 Akaike info criterion

13.25902

Sum squared resid

1141448. Schwarz criterion

14.11277

Log likelihood

-450.3247 F-statistic

5.457539

Durbin-Watson stat

3.989458 Prob(F-statistic)

0.000000

Nhận xét: Với mô hình hồi quy có điều chỉnh biến trễ, mức ý nghĩa của các biến

độc lập không tốt bằng mức ý nghĩa của các biến độc lập so với trước khi có thêm

biến trễ. Vì vậy, tác giả sử dụng kết quả của mô hình không có biến trễ để giải

thích cho bài nghiên cứu.

CDi = 195,27*PRi + 1,08*Ai+ 0,074*BVi – 61,66

Ta có dữ liệu chạy hồi quy mô hình thứ 2 theo phụ lục 14.

Ta có kết quả hồi quy mô hình (2) như sau:

Dependent Variable: DF

Method: Panel Least Squares

Date: 01/12/12 Time: 18:46

Sample: 2008 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 72

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

DTR

543.6257

1489.263

0.365030

0.7162

16.83095

10.71493

1.570794

0.1207

R-squared

0.004875 Mean dependent var

23.62627

Adjusted R-squared

-0.009341 S.D. dependent var

169.7510

S.E. of regression

170.5420 Akaike info criterion

13.14323

Sum squared resid

2035920. Schwarz criterion

13.20647

Log likelihood

-471.1561 F-statistic

0.342934

Durbin-Watson stat

2.357407 Prob(F-statistic)

0.560024

DF = 543,63DTR + 16,83

* Cơ hội đầu tư cao nhất:

Dependent Variable: CD

Method: Panel Least Squares

Date: 01/12/12 Time: 18:48

Sample: 2007 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 90

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

40.21108

22.91019

1.755161

0.0828

-3.007549

2.741507

-1.097042

0.2757

0.014914

0.006810

2.189897

0.0312

0.387890

9.487289

0.040885

0.9675

R-squared

0.302197 Mean dependent var

28.94587

Adjusted R-squared

0.277855 S.D. dependent var

70.35532

S.E. of regression

59.78734 Akaike info criterion

11.06289

Sum squared resid

307409.2 Schwarz criterion

11.17399

Log likelihood

-493.8301 F-statistic

12.41464

Durbin-Watson stat

2.958861 Prob(F-statistic)

0.000001

Mô hình hồi quy có điều chỉnh biến trễ:

Dependent Variable: CD

Method: Panel Least Squares

Date: 04/04/13 Time: 07:43

Sample (adjusted): 2008 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 72

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Coefficient Std. Error

t-Statistic

Prob.

Variable

-50.89880

43.12738

-1.180197

0.2441

-0.106076

15.25179

-0.006955

0.9945

-0.099950

0.032745

-3.052361

0.0038

60.54675

34.27764

1.766363

0.0841

PR(-1)

5.821015

6.543380

0.889604

0.3784

A(-1)

0.100457

0.033596

2.990145

0.0045

BV(-1)

80.19845

28.45320

2.818609

0.0071

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

0.622252 Mean dependent var

34.52472

Adjusted R-squared

0.403997 S.D. dependent var

77.52317

S.E. of regression

59.84882 Akaike info criterion

11.30152

Sum squared resid

161184.7 Schwarz criterion

12.15527

Log likelihood

-379.8546 F-statistic

2.851038

Durbin-Watson stat

3.581098 Prob(F-statistic)

0.000995

Nhận xét: Với mô hình hồi quy có điều chỉnh biến trễ, mức ý nghĩa của các biến

độc lập không tốt bằng mức ý nghĩa của các biến độc lập so với trước khi có thêm

biến trễ. Vì vậy, tác giả sử dụng kết quả của mô hình không có biến trễ để giải

thích cho bài nghiên cứu.

CDi = 40,21*PRi - 3,01*Ai+ 0,015*BVi – 0,39

Ta có dữ liệu chạy hồi quy mô hình thứ 2 theo phụ lục 15.

Ta có kết quả hồi quy mô hình (2) như sau:

Dependent Variable: DF

Method: Panel Least Squares

Date: 01/12/12 Time: 18:52

Sample: 2008 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 72

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

DTR

-6.125368

389.3009

-0.015734

0.9875

10.21392

8.406450

1.215010

0.2284

R-squared

0.000004 Mean dependent var

10.13736

Adjusted R-squared

-0.014281 S.D. dependent var

64.72426

S.E. of regression

65.18480 Akaike info criterion

11.21971

Sum squared resid

297434.1 Schwarz criterion

11.28296

Log likelihood

-401.9097 F-statistic

0.000298

Durbin-Watson stat

2.517009 Prob(F-statistic)

0.986276

DF = -6,13DTR + 10,21

* Quy mô công ty nhỏ nhất:

Dependent Variable: CD

Method: Panel Least Squares

Date: 01/12/12 Time: 18:55

Sample: 2007 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 90

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

22.99318

7.006454

3.281714

0.0015

-4.106564

1.263793

-3.249396

0.0017

0.022838

0.010874

2.100307

0.0386

-0.989067

2.511504

-0.393815

0.6947

R-squared

0.219266 Mean dependent var

7.526444

Adjusted R-squared

0.192031 S.D. dependent var

6.662272

S.E. of regression

5.988524 Akaike info criterion

6.460994

Sum squared resid

3084.168 Schwarz criterion

6.572096

Log likelihood

-286.7447 F-statistic

8.050898

Durbin-Watson stat

1.220432 Prob(F-statistic)

0.000087

Mô hình hồi quy có điều chỉnh biến trễ:

Dependent Variable: CD

Method: Panel Least Squares

Date: 04/04/13 Time: 07:23

Sample (adjusted): 2008 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 72

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Coefficient Std. Error

t-Statistic

Prob.

Variable

6.990796

12.85084

0.543995

0.5891

-9.774796

8.225027

-1.188421

0.2409

0.075726

0.033163

2.283453

0.0272

9.693698

8.553975

1.133239

0.2631

PR(-1)

-1.444343

2.378505

-0.607248

0.5467

A(-1)

-0.050977

0.042544

-1.198208

0.2371

BV(-1)

0.167215

5.716681

0.029250

0.9768

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

0.619009 Mean dependent var

8.326528

Adjusted R-squared

0.398882 S.D. dependent var

6.901020

S.E. of regression

5.350487 Akaike info criterion

6.472249

Sum squared resid

1288.247 Schwarz criterion

7.325998

Log likelihood

-206.0010 F-statistic

2.812045

Durbin-Watson stat

2.120065 Prob(F-statistic)

0.001139

Nhận xét: Với mô hình hồi quy có điều chỉnh biến trễ, mức ý nghĩa của các biến

độc lập không tốt bằng mức ý nghĩa của các biến độc lập so với trước khi có thêm

biến trễ. Vì vậy, tác giả sử dụng kết quả của mô hình không có biến trễ để giải

thích cho bài nghiên cứu.

CDi = 22,99*PRi - 4,11*Ai+ 0,023*BVi – 0,99

Ta có dữ liệu chạy hồi quy mô hình thứ 2 theo phụ lục 16.

Ta có kết quả hồi quy mô hình (2) như sau:

Dependent Variable: DF

Method: Panel Least Squares

Date: 01/12/12 Time: 18:58

Sample: 2008 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 72

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

DTR

-6.324666

32.81655

-0.192728

0.8477

1.187629

0.886915

1.339056

0.1849

R-squared

0.000477 Mean dependent var

1.108571

Adjusted R-squared

-0.013802 S.D. dependent var

6.315314

S.E. of regression

6.358747 Akaike info criterion

6.564925

Sum squared resid

2830.357 Schwarz criterion

6.628165

Log likelihood

-234.3373 F-statistic

0.033389

Durbin-Watson stat

1.062123 Prob(F-statistic)

0.855540

DF = -6,32DTR + 1,19

* Quy mô công ty nhỏ:

Dependent Variable: CD

Method: Panel Least Squares

Date: 01/12/12 Time: 19:01

Sample: 2007 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 90

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

60.71840

23.83164

2.547807

0.0126

-8.457081

4.249303

-1.990228

0.0497

0.031646

0.010500

3.013904

0.0034

-3.924371

5.697930

-0.688736

0.4928

R-squared

0.232904 Mean dependent var

18.72002

Adjusted R-squared

0.206144 S.D. dependent var

19.60880

S.E. of regression

17.47117 Akaike info criterion

8.602407

Sum squared resid

26250.78 Schwarz criterion

8.713510

Log likelihood

-383.1083 F-statistic

8.703687

Durbin-Watson stat

1.798754 Prob(F-statistic)

0.000042

Mô hình hồi quy có điều chỉnh biến trễ:

Dependent Variable: CD

Method: Panel Least Squares

Date: 04/04/13 Time: 07:41

Sample (adjusted): 2008 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 72

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient Std. Error

t-Statistic

Prob.

46.16334

19.39224

2.380506

0.0216

11.09805

17.35256

0.639562

0.5257

-0.068744

0.065125

-1.055569

0.2968

PR(-1)

43.40325

30.39641

1.427907

0.1602

A(-1)

-3.734445

2.350571

-1.588740

0.1191

BV(-1)

0.105758

0.078577

1.345911

0.1851

-7.418900

16.79423

-0.441753

0.6608

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

0.679959 Mean dependent var

20.74476

Adjusted R-squared

0.495047 S.D. dependent var

20.45651

S.E. of regression

14.53641 Akaike info criterion

8.471186

Sum squared resid

9508.824 Schwarz criterion

9.324936

Log likelihood

-277.9627 F-statistic

3.677195

Durbin-Watson stat

2.266618 Prob(F-statistic)

0.000063

Nhận xét: Với mô hình hồi quy có điều chỉnh biến trễ, mức ý nghĩa của các biến

độc lập không tốt bằng mức ý nghĩa của các biến độc lập so với trước khi có thêm

biến trễ. Vì vậy, tác giả sử dụng kết quả của mô hình không có biến trễ để giải

thích cho bài nghiên cứu.

CDi = 60,72*PRi - 8,46*Ai+ 0,03*BVi – 3,92

Ta có dữ liệu chạy hồi quy mô hình thứ 2 theo phụ lục 17.

Ta có kết quả hồi quy mô hình (2) như sau:

Dependent Variable: DF

Method: Panel Least Squares

Date: 01/12/12 Time: 19:05

Sample: 2008 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 72

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

DTR

-155.6276

77.10794

-2.018308

0.0474

5.725007

2.644393

2.164961

0.0338

R-squared

0.035353 Mean dependent var

3.779662

Adjusted R-squared

0.021573 S.D. dependent var

18.04591

S.E. of regression

17.85020 Akaike info criterion

8.629291

Sum squared resid

22304.08 Schwarz criterion

8.692532

Log likelihood

-308.6545 F-statistic

2.565434

Durbin-Watson stat

1.391862 Prob(F-statistic)

0.113726

DF = -155,63DTR + 5,73

* Công ty có quy mô lớn:

Dependent Variable: CD

Method: Panel Least Squares

Date: 01/12/12 Time: 19:07

Sample: 2007 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 90

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

55.34835

16.13750

3.429798

0.0009

-8.364253

4.479661

-1.867162

0.0653

0.006908

0.005053

1.367076

0.1752

6.446244

5.923002

1.088341

0.2795

R-squared

0.216616 Mean dependent var

20.62220

Adjusted R-squared

0.189288 S.D. dependent var

17.31436

S.E. of regression

15.58977 Akaike info criterion

8.374534

Sum squared resid

20901.52 Schwarz criterion

8.485636

Log likelihood

-372.8540 F-statistic

7.926704

Durbin-Watson stat

1.485750 Prob(F-statistic)

0.000100

Mô hình hồi quy có điều chỉnh biến trễ:

Dependent Variable: CD

Method: Panel Least Squares

Date: 04/04/13 Time: 07:55

Sample (adjusted): 2008 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 72

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient Std. Error

t-Statistic

Prob.

18.66760

27.53401

0.677984

0.5013

-14.15977

18.61898

-0.760502

0.4509

0.006909

0.027840

0.248186

0.8051

PR(-1)

-5.686132

33.05997

-0.171994

0.8642

A(-1)

8.572772

7.825305

1.095519

0.2791

BV(-1)

-0.019340

0.032923

-0.587439

0.5598

29.18062

19.70023

1.481232

0.1455

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

0.547893 Mean dependent var

21.95556

Adjusted R-squared

0.286675 S.D. dependent var

17.41784

S.E. of regression

14.71086 Akaike info criterion

8.495045

Sum squared resid

9738.418 Schwarz criterion

9.348795

Log likelihood

-278.8216 F-statistic

2.097458

Durbin-Watson stat

2.217347 Prob(F-statistic)

0.014284

Nhận xét: Với mô hình hồi quy có điều chỉnh biến trễ, mức ý nghĩa của các biến

độc lập không tốt bằng mức ý nghĩa của các biến độc lập so với trước khi có thêm

biến trễ. Vì vậy, tác giả sử dụng kết quả của mô hình không có biến trễ để giải

thích cho bài nghiên cứu.

CDi = 55,35*PRi - 8,36*Ai+ 0,01*BVi + 6,45

Ta có dữ liệu chạy hồi quy mô hình thứ 2 theo phụ lục 18.

Ta có kết quả hồi quy mô hình (2) như sau:

Dependent Variable: DF

Method: Panel Least Squares

Date: 01/12/12 Time: 19:11

Sample: 2008 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 72

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

DTR

-21.92546

101.0851

-0.216901

0.8289

0.021696

1.953943

0.011104

0.9912

R-squared

0.000917 Mean dependent var

-0.252372

Adjusted R-squared

-0.013355 S.D. dependent var

15.78203

S.E. of regression

15.88707 Akaike info criterion

8.396272

Sum squared resid

17667.92 Schwarz criterion

8.459513

Log likelihood

-300.2658 F-statistic

0.064281

Durbin-Watson stat

1.759180 Prob(F-statistic)

0.800596

DF = -21,93DTR + 0,02

* Công ty có quy mô lớn nhất:

Dependent Variable: CD

Method: Panel Least Squares

Date: 01/12/12 Time: 19:13

Sample: 2007 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 90

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

379.5934

210.0696

1.806988

0.0743

-58.47294

31.47913

-1.857514

0.0667

0.034903

0.009344

3.735263

0.0003

-70.19382

44.74892

-1.568615

0.1204

R-squared

0.387829 Mean dependent var

127.6533

Adjusted R-squared

0.366474 S.D. dependent var

241.4591

S.E. of regression

192.1878 Akaike info criterion

13.39825

Sum squared resid

3176508. Schwarz criterion

13.50935

Log likelihood

-598.9212 F-statistic

18.16119

Durbin-Watson stat

1.811796 Prob(F-statistic)

0.000000

Mô hình hồi quy có điều chỉnh biến trễ:

Dependent Variable: CD

Method: Panel Least Squares

Date: 04/04/13 Time: 07:45

Sample (adjusted): 2008 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 72

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Coefficient Std. Error

t-Statistic

Prob.

Variable

225.5020

234.4442

0.961858

0.3413

4.481255

108.9608

0.041127

0.9674

0.017005

0.066725

0.254854

0.8000

135.2344

253.4734

0.533525

0.5963

PR(-1)

-15.09741

25.98770

-0.580944

0.5642

A(-1)

-0.002429

0.073361

-0.033110

0.9737

BV(-1)

6.980364

120.8188

0.057775

0.9542

Effects Specification

Cross-section fixed (dummy variables)

Period fixed (dummy variables)

R-squared

0.695018 Mean dependent var

142.4769

Adjusted R-squared

0.518807 S.D. dependent var

260.1000

S.E. of regression

180.4264 Akaike info criterion

13.50852

Sum squared resid

1464915. Schwarz criterion

14.36227

Log likelihood

-459.3067 F-statistic

3.944226

Durbin-Watson stat

3.714029 Prob(F-statistic)

0.000027

Nhận xét: Với mô hình hồi quy có điều chỉnh biến trễ, mức ý nghĩa của các biến

độc lập không tốt bằng mức ý nghĩa của các biến độc lập so với trước khi có thêm

biến trễ. Vì vậy, tác giả sử dụng kết quả của mô hình không có biến trễ để giải

thích cho bài nghiên cứu.

CDi = 379,59*PRi - 58,47*Ai+ 0,03*BVi - 70,2

Ta có dữ liệu chạy hồi quy mô hình thứ 2 theo phụ lục 19.

Ta có kết quả hồi quy mô hình (2) như sau:

Dependent Variable: DF

Method: Panel Least Squares

Date: 01/12/12 Time: 19:17

Sample: 2008 2011

Cross-sections included: 18

Total panel (balanced) observations: 72

White diagonal standard errors & covariance (d.f. corrected)

Variable

Coefficient

Std. Error

t-Statistic

Prob.

DTR

-108.3661

1710.902

-0.063339

0.9497

44.56282

19.18467

2.322834

0.0231

R-squared

0.000123 Mean dependent var

43.20824

Adjusted R-squared

-0.014161 S.D. dependent var

213.3913

S.E. of regression

214.8969 Akaike info criterion

13.60558

Sum squared resid

3232648. Schwarz criterion

13.66882

Log likelihood

-487.8008 F-statistic

0.008582

Durbin-Watson stat

1.735058 Prob(F-statistic)

0.926454

DF = -108,37DTR + 44.56

3.3.3 Kiểm định Durbin-Watson:

Để kiểm định mô hình có hiện tượng tự tương quan, ta sử dụng thống kê d

Durbin-Watson.

Giả định:

H0: ρ = 0 (không có hiện tượng tự tương quan)

H0: ρ # 0 (có hiện tượng tự tương quan)

- Phương trình hồi quy thứ (1): Với mức ý nghĩa 5%, số biến là 3 và số mẫu là

90, ta có:

+ dU = 1.589

+ dL = 1.726

- Phương trình hồi quy thứ (2): Với mức ý nghĩa 5%, số biến là 1 và số mẫu là

72, ta có:

+ dU = 1.598

+ dL = 1.652

Kết luận:

Hơn 50% kết quả thống kê Durbin-Watson đáp ứng giả định H0: ρ = 0

(không có hiện tượng tự tương quan), còn lại là kết quả có hiện tượng tự tương quan

âm hoặc tự tương quan dương nhưng không nhiều.

Như vậy, không có sự thiếu biến quan trọng làm ảnh hưởng sai lệch lớn đến

kết quả của mô hình.

3.4 Kết quả chạy mô hình hồi quy:

Hệ số tương quan

DTR

t-statistic

c

t-statistic

Group

780.59

Lợi nhuận cao nhất

0.53

14.9

1.56

-644.04

Lợi nhuận cao

-2.37

14.59

1.55

-274.45

Lợi nhuận thấp

-2.15

9.03

4.54

274.86

Lợi nhuận thấp nhất

0.83

0,15

0,04

Cơ hội đầu tư cao nhất

-6.13

-0.015

10.21

1.22

543.63

Cơ hội đầu tư cao

0.37

16.83

1.57

-84.96

Cơ hội đầu tư thấp

-0.96

6.17

2.87

-434.4

Cơ hội đầu tư thấp nhất

-2.58

7.75

1.46

Quy mô lớn nhất

-108.37

-0.063

44.56

2.32

-21.93

Quy mô lớn

-0.22

0.022

0.011

-155.63

Quy mô nhỏ

-2.02

5.73

2.16

Quy mô nhỏ nhất

-6.32

-0.193

1.19

1.34

Kết luận:

Kết quả hồi quy như sau:

- Đối với nhóm lợi nhuận, đúng như dự đoán là hệ số âm. Điều đó

chứng tỏ những Công ty có lợi nhuận lớn vẫn duy trì chính sách

chi trả cổ tức bằng tiền mặt như cũ và tăng lên khi có thuế thu

nhập cá nhân giảm đi. Các công ty ít lợi nhuận thì không có thay

đổi gì, đơn giản vì họ không có đủ năng lực để làm điều đó nhất là

trong bối cảnh nền kinh tế đang gặp khó khăn. Tuy nhiên, trong

trường hợp nhóm công ty có lợi nhuận cao nhất lại có hệ số dương

có thể được giải thích như sau: mặc dù lợi nhuận cao nhưng đồng

thời cơ hội đầu tư của công ty cũng cao ( hệ số của A trong trường

hợp này là -17,5 có nghĩa là cơ hội đầu tư lớn làm giảm dòng tiền

cổ tức) nên các công ty này có xu hướng giữ lại lợi nhuận để tiếp

tục đầu tư.

- Đối với nhóm triển vọng tăng trưởng, hệ số âm lớn đối với nhóm

có triển vọng tăng trưởng thấp nhất. Điều đó cũng có nghĩa là

những công ty có triển vọng tăng trưởng lớn dành sự ưu tiên hàng

đầu cho việc đầu tư tái tạo lợi nhuận hơn là dành tiền để chi trả cổ

tức.

- Đối với nhóm quy mô, các công ty ở Việt Nam đều có xu hướng

tăng chi trả thêm cổ tức trong khả năng cho phép khi có chính sách

ưu đãi về thuế. Các Công ty có quy mô lớn chưa theo đuổi chính

sách cổ tức ổn định, nhất là trong bối cảnh TTCK còn non trẻ và

khó khăn như hiện nay thì NĐT quan tâm đến cổ tức tiền mặt

nhiều hơn. Các công ty có quy mô nhỏ nhưng lợi nhuận cao thì họ

sẽ tranh thủ lúc có ưu đãi thuế để tăng chi trả cổ tức với mục đích

là làm tăng sức hấp dẫn của cổ phiếu Công ty họ trên TTCK hiện

nay.

- Nhìn chung, những công ty có lợi nhuận cao thì tác động của thuế

đối với chính sách chi trả cổ tức càng rõ rệt ( hệ số -644,04).

TÓM TẮT CHƯƠNG 3:

Chương 3 đã tổng kết về luật thuế TNCN cùng những thay đổi về chính sách

thuế thu nhập cổ tức của Nhà nước ta từ giai đoạn 2006-2011 không những về định

lượng mà còn về định tính. Đã không ít lần Nhà nước đã điều chỉnh các mức thuế

suất ưu đãi cho thu nhập cổ tức nhằm khuyến khích sự phát triển của thị trường

chứng khoán còn quá non trẻ như Việt Nam. Như kết luận của việc áp dụng mô

hình đã nêu trên, những chính sách ưu đãi thuế của Nhà nước cũng chỉ có ảnh

hưởng rõ rệt ở những doanh nghiệp làm ăn có lợi nhuận. Đối với những doanh

nghiệp tập trung cho đầu tư thường ít áp dụng chính sách chi trả cổ tức bằng tiền

mặt hơn dù cho có ưu đãi về mặt thuế. Đó cũng là điều tất yếu. Tuy nhiên, đối với

các doanh nghiệp, điều đó cũng mang lại những tín hiệu vui mừng khi giảm bớt

những áp lực về thuế thu nhập, cũng như giảm bớt áp lực trong việc huy động các

nguồn tài chính từ cổ đông, nhất là trong giai đoạn tình hình kinh tế khó khăn hiện

nay. Từ đó, chúng ta có thể khẳng định chính sách thuế TNCN không có tác dụng

hoàn toàn đến chính sách chi trả cổ tức của các doanh nghiệp nhưng mang tính chất

định hướng cho nền kinh tế vĩ mô, khuyến khích sự phát triển của TTCK.

KẾT LUẬN CHUNG

Luận văn đã chứng minh mối quan hệ giữa chính sách cổ tức của doanh

nghiệp và sự thay đổi của chính sách thuế thu nhập dựa trên nghiên cứu của một số

tác giả trên thế giới.

Mô hình đã chứng minh được khi thuế thu nhập cổ tức giảm thì chỉ có những

doanh nghiệp làm ăn có lời mới có xu hướng tăng chi trả cổ tức cho nhà đầu tư.

Như vậy, chính sách thuế chỉ mang tính chất là một công cụ định hướng phát triển

thị trường chứng khoán.

Mặt khác, vấn đề thuế thu nhập cổ tức cũng đang là vấn đề bàn cãi về tính

công bằng của nó. Cần phải làm rõ quan điểm của tính chất thuế và xây dựng hệ

thống thuế thu nhập phù hợp đảm bảo công bằng trong xã hội.

Mặc dù tác giả đã cố gắng vận dụng những kiến thức đã được trau dồi và

phân tích nghiên cứu thêm nhiều bài viết của các tác giả khác, nhưng nghiên cứu

của tác giả vẫn còn một số những hạn chế như:

- Nguồn số liệu: số liệu chỉ mới thu thập một số các Công ty niêm

yết trên sàn giao dịch chứng khoán HOSE.

- Về thời gian: Do TTCK Việt Nam còn non trẻ nên để tác giả chỉ

có thể chọn được khoảng thời gian ngắn trong vòng 5 năm trở lại

đây. Thay đổi các chính sách thuế trong thời gian này chưa có tính

chất ổn định và lâu dài.

- Nghiên cứu đã đưa ra được độ lớn của sự ảnh hưởng của các biến

độc lập đến biến phụ thuộc, tuy nhiên chưa chứng minh được mức

ý nghĩa của các biến độc lập trong mô hình định lượng.

- Nghiên cứu chỉ mới mang tính chất nhận định và chứng minh sự

ảnh hưởng của chính sách thuế đến chính sách cổ tức của các

doanh nghiệp mà chưa mang tính chất dự báo.

Từ những hạn chế này, tác giả mở rộng thêm một số hướng nghiên cứu tiếp

theo như sau:

- Mở rộng quy mô mẫu vào mô hình hồi quy để từ đó mức ý nghĩa

của các biến sẽ cao hơn.

- Dự báo thay đổi chính sách cổ tức khi có sự thay đổi về chính sách

thuế thu nhập.

PHỤ LỤC

Phụ lục 1: Dòng tiền cổ tức các năm ở các Công ty:

Công ty/Năm 2007 2008 2009 2010 2011

281 389 521 286 728 FPT

0 0 0 0.6 0 SGT

538 681 351 1,765 741 VNM

39 185 67 76 50 CII

5.4 44 0 45.6 95.87 ABT

4.72 15.43 12.86 25.72 25.56 AGF

16.81 12.31 24.6 15.3 15.38 BBC

22.57 0.22 18.45 62.59 12.93 BHS

4.31 6.56 14.86 18.17 27.07 BMC

41.91 16.96 42.55 69.75 69.95 BMP

11 8.5 17.77 12.68 34 BT6

22.13 26.26 15.72 32.77 23.59 CLC

6.909 10.011 2.442 17.45 29.08 COM

16.888 41.67 12.72 31.73 0 DCT

16.79 20.15 20.08 1.84 30.13 DHA

39.06 69.96 30.02 66.88 261.4 DHG

6.95 12.3 15 4.85 6.38 DIC

40.65 11.65 30.4 0 39.1 DRC

0 5.1 2.6 0 1.8 DTT

14.9 14.2 9.1 8.6 16.6 FMC

4.6 41.6 19.8 19.2 61.9 GIL

6 9.33 10.6 17.7 17.7 GMC

52.1 67.9 82.6 10.35 0 GMD

3.6 3 11.2 5.1 4.2 HAS

0 6.8 7 4.8 0 HAX

0 0 0.9 17.5 11.4 HBC

18.3 21.6 19.4 19.2 46.2 HMC

57.5 70.6 32.3 36.1 69 HRC

9.1 6.1 5.7 11.3 9.9 HTV

65 0.02 0 0 0 IFS

8.4 31.9 14.4 23.3 34.4 IMP

0 36.9 0 364.1 32.8 ITA

7.2 26.3 16.6 31.1 20.7 KHA

6.9 28.1 20.9 45.7 49.4 KHP

0 3.5 0 15.2 15.6 LAF

1.15 4.5 0.7 5.8 7.6 LBM

0 0.2 12.2 6.6 13.3 LGC

1.7 4.2 10.2 10.7 13.6 MCP

4 1.8 5.5 0 0 MCV

0 0.01 11.5 0 0 MHC

9.2 1.8 9.6 0.02 12 NAV

5 6.1 11.9 8.1 33.2 NSC

14.4 17.4 33.1 43.4 10.2 PAC

15 12 30 4.3 15.2 PGC

0 4.8 4.9 5.6 10.6 PJT

0 0 3.9 4.2 5 PNC

0 0 367.5 0 419 PVD

23 13.5 19.55 23 31.1 RAL

0.03 56.7 300.1 32.4 0 REE

124.1 64 78.8 94.7 68.3 SAM

19.1 10.9 6.9 0.5 4.8 SAV

14.4 15.4 12.2 18.7 4.2 SCD

9.2 4.3 6.1 18.4 10.3 SFC

5.4 3.7 6 5.9 12.4 SFI

23.9 0 0 0 53.7 SJD

59.6 13.7 119.2 50 97.8 SJS

13.2 4.8 28.7 36.3 27.1 SMC

10.8 12 17.8 14.9 25.1 SSC

38 22.8 38 26.6 37.9 TAC

28 0 6.4 14.8 23.4 TCR

72 19.8 53.6 61.1 84.4 TDH

4.5 4.6 6.6 16.1 20 TNA

7.8 1.7 7.5 12.8 20.5 TS4

18.2 40.5 37.5 30 30 TTP

0 0 0 0 0 TYA

19.2 10 98.4 10.6 45.2 VCF

21.5 0 0 0 0 VID

46.9 67.4 35.9 0 41.9 VIP

40.5 0 29.8 0 58.8 VIS

3 7.6 9.1 0 0 VPK

74.9 247.4 247.5 57.3 278.5 VSH

0 0 0 10 16.7 VTB

Phụ lục 2: Tốc độ tăng trưởng lợi nhuận:

Công ty/Năm 2007 2008 2009 2010 2011 Trung bình

17% -24% 5% 12% 3% 1 IFS 2%

-1% 73% 5% 6% 1% 2 SGT 4%

-6% 17% -1% 13% 6% 3 SAM 4%

2% 4% 9% 4% 8% 4 HAS 5%

5% 5% 7% 6% 9% 5 SAV 6%

7% -5% 9% 11% 10% 6 TYA 6%

5% 4% 8% 4% 22% 7 DTT 6%

8% 9% 7% 6% 11% 8 PNC 8%

3% 9% 10% 12% 33% 9 ITA 8%

8% 3% 14% 9% 11% 10 PGC 9%

4% 9% 10% 13% 12% 11 LGC 9%

8% 23% 13% 15% 8% 12 DCT 9%

6% 29% 1% 17% 13% 13 GMD 9%

9% 17% 13% 9% 11% 14 VID 10%

18% 10% 8% 12% 14% 15 AGF 11%

8% 17% 8% 11% 11% 16 VTB 11%

9% 19% 21% 16% 13% 17 SMC 11%

13% 11% 10% 24% 14% 18 BT6 12%

23% 4% 9% 20% 21% 19 HBC 12%

15% 12% 15% 14% 10% 20 SFI 12%

11% 20% 7% 11% 17% 21 HMC 12%

26% 15% 9% 17% 12% 22 DIC 12%

11% 9% 14% 17% 16% 23 TS4 12%

24% 12% 15% 10% 16% 24 FMC 12%

19% 12% 14% 12% 12% 25 BBC 12%

15% 12% 9% 13% 17% 26 TCR 12%

28% -3% 21% 16% 15% 27 REE 13%

25% 4% 11% 23% 11% 28 TAC 13%

24% 5% 18% 12% 13% 29 HTV 13%

13% 15% 18% 17% 8% 30 KHA 14%

17% 9% 27% 12% 12% 31 COM 14%

18% 22% 17% 11% 13% 32 MCV 14%

39% 12% 55% 21% -2% 33 SJS 14%

26% 28% 19% 14% 11% 34 HAX 14%

22% 14% 12% 13% 20% 35 RAL 14%

20% 12% 20% 14% 19% 36 GIL 14%

37% 28% 15% 16% 15% 37 PVD 15%

40% 14% 18% 15% 14% 38 VIP 16%

24% 15% 16% 16% 19% 39 IMP 16%

22% 25% 25% 19% 6% 40 TDH 16%

36% 18% 15% 14% 6% 41 MHC 17%

33% 20% 14% 12% 14% 42 NAV 17%

15% 11% 15% 18% 27% 43 VPK 17%

27% 24% 20% 25% 15% 44 TNA 17%

19% 18% 13% 20% 18% 45 PJT 17%

14% 30% 35% 14% 8% 46 VIS 18%

18% 15% 21% 16% 19% 47 SJD 18%

26% 12% 17% 60% 15% 48 LAF 18%

22% 22% 22% 18% 16% 49 VSH 19%

25% 17% 16% 20% 28% 50 MCP 19%

17% 36% 24% 28% 16% 51 PAC 19%

18% 25% 18% 19% 21% 52 LBM 19%

16% 25% 21% 25% 21% 53 NSC 19%

22% 24% 26% 17% 16% 54 SCD 19%

55 25% 19% 23% 26% 22% GMC 20%

41% 8% 29% 22% 20% 56 ABT 20%

26% 22% 28% 21% 17% 57 DHA 21%

18% 16% 30% 27% 28% 58 BHS 22%

31% 26% 27% 21% 21% 59 CLC 22%

37% 30% 33% 20% 23% 60 FPT 22%

25% 33% 22% 26% 20% 61 KHP 23%

32% 23% 27% 26% 19% 62 TTP 23%

20% 24% 33% 26% 30% 63 SSC 25%

22% 20% 43% 31% 19% 64 SFC 26%

37% 31% 21% 24% 30% 65 HRC 26%

35% 19% 41% 31% 30% 66 DHG 28%

39% 32% 40% 38% 34% 67 VCF 32%

30% 29% 52% 54% 51% 68 VNM 38%

32% 32% 59% 45% 46% 69 BMP 39%

109% 63% 64% 64% 11% 70 CII 42%

55% 95% 26% 26% 78% 71 BMC 42%

18% 21% 72% 41% 89% 72 DRC 45%

Phụ lục 3: Triển vọng tăng trưởng của các Công ty:

Công ty/Năm 2007 2008 2009 2010 2011 Trung bình

1 -13% -34% -7% 28% -14% TYA -8%

2 -32% 32% -9% -2% -9% HAS -4%

3 7% -12% -7% -3% -3% SJD -3%

4 18% -12% -6% 4% 0% VPK 1%

5 17% 40% -22% 6% -9% PJT 6%

6 40% 34% -39% -9% 8% IFS 7%

7 3% 10% 14% 4% 14% SCD 9%

8 61% -21% 19% -6% -5% VTB 9%

9 10% 0% 1% -5% 42% TCR 10%

40% 45% 7% -38% -4% 10 MHC 10%

11 31% 1% 12% -7% 12% NAV 10%

12 12% -5% 13% 15% 24% HRC 12%

13 22% -11% 34% 22% -6% PGC 12%

14 31% 1% 4% 17% 10% VSH 13%

15 75% -26% 17% -2% 1% SAM 13%

16 49% 8% 2% -8% 18% SAV 14%

17 1% 15% 65% 11% -20% VIS 14%

18 23% 26% 17% 8% 1% DHA 15%

19 53% -18% -5% 45% 9% TAC 17%

20 55% -1% 11% 22% -1% TTP 17%

21 23% 6% 26% 28% 4% CLC 18%

22 10% 9% 42% 8% 21% SSC 18%

23 14% -11% 48% 15% 26% BHS 18%

24 33% 33% 7% 15% 11% PNC 20%

25 36% 17% 24% 19% 11% MCV 21%

26 30% 29% 27% 28% -3% TDH 22%

27 19% 14% 46% 19% 19% BMP 23%

28 25% 70% 6% 25% -6% KHP 24%

29 6% 76% 14% 17% 10% HMC 25%

30 26% 48% 12% 36% 3% VCF 25%

31 87% 5% 23% 3% 10% IMP 25%

32 56% 55% 18% 1% -1% LBM 26%

33 -7% 109% -7% 14% 26% HTV 27%

34 15% 5% 28% 36% 52% DRC 27%

35 50% 2% 13% 47% 28% GMC 28%

82% 12% 17% 12% 20% 36 28% RAL

56% 60% 22% 3% 4% 37 29% BBC

92% 7% 12% 22% 12% 38 29% SFI

-40% 90% 32% 65% 8% 39 31% PAC

25% 71% 21% 23% 20% 40 32% NSC

152% -3% 11% 12% -9% 41 33% KHA

127% -1% 43% -1% -3% 42 33% COM

91% -10% 30% 47% 7% 43 33% REE

121% -4% 53% -3% -1% 44 33% VIP

95% 16% 10% 42% 3% 45 33% VID

104% 22% 4% 12% 27% 46 34% AGF

112% -6% 80% -10% -3% 47 35% SFC

51% 10% 42% 27% 45% 48 35% VNM

96% 15% 41% 20% 10% 49 36% DHG

57% 15% 69% 18% 21% 50 36% FPT

147% -10% -1% 13% 34% 51 37% MCP

57% 18% 18% 49% 41% 52 37% CII

104% -2% 17% 25% 39% 53 37% GIL

76% -13% 86% -19% 55% 54 37% FMC

44% 16% -8% 91% 43% 55 37% BT6

14% 33% -1% 65% 104% 56 43% LAF

54% 104% 29% 33% -3% 57 43% HAX

65% 3% 88% 49% 13% 58 44% SJS

136% 8% 27% 45% 5% 59 44% GMD

47% 29% 108% 58% -4% 60 48% SMC

134% 37% 26% 35% 14% 61 49% DIC

36% 135% 15% 12% 52% 62 50% BMC

54% 70% 50% 50% 29% 63 50% TS4

99% -7% 104% 31% 28% 64 51% DCT

237% -1% 19% 12% -9% 65 52% DTT

251% -7% 39% 12% -21% 66 55% ABT

99% 99% 43% 18% 27% 67 57% PVD

221% 21% 27% 25% 1% 68 59% ITA

140% 18% 128% 28% 14% 69 66% TNA

431% 1% 66% 16% 5% 70 104% SGT

494% 26% 22% -6% 1% 71 107% LGC

399% 24% 17% 41% 72% 72 111% HBC

Phụ lục 4: Quy mô Công ty:

Công 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Trung

105.30 31.44 105.93 1 125.22 140.40 127.90 106.03 DTT ty/Năm bình

131.62 41.13 56.04 2 151.94 169.60 257.56 BMC 134.65

180.80 110.70 129.60 3 140.20 149.30 135.70 PJT 141.05

144.40 109.30 143.30 4 161.60 151.00 169.60 NAV 146.53

167.80 69.50 108.40 5 198.00 199.60 196.80 LBM 156.68

159.90 154.50 181.80 6 149.80 155.50 155.80 VPK 159.55

135.10 67.70 143.30 7 242.90 219.30 212.40 SFC 170.12

171.00 151.70 155.90 8 195.70 203.40 231.80 SCD 184.92

181.00 57.50 88.60 9 233.70 310.00 301.20 HAX 195.33

191.60 98.40 205.80 10 218.50 274.30 256.00 HTV 207.43

204.80 91.80 226.90 202.00 228.00 305.00 11 MCP 209.75

169.60 141.40 156.20 12 241.20 260.10 315.80 SSC 214.05

203.30 95.60 119.10 13 246.90 303.00 362.60 NSC 221.75

186.00 121.40 181.60 210.90 310.00 396.40 14 GMC 234.38

266.00 297.90 202.10 15 241.00 236.80 214.80 HAS 243.10

263.00 207.50 333.80 16 313.10 293.60 278.60 VTB 281.60

290.2 163.80 218.00 17 311.2 358.00 396.80 PNC 289.67

391.80 194.30 271.10 420.20 258.60 249.00 18 MHC 297.50

217.10 143.20 162.70 19 215.40 354.40 723.60 LAF 302.73

298.55 192.38 236.04 20 348.28 377.07 381.64 DHA 305.66

340.00 45.50 270.10 21 414.50 388.00 391.70 LGC 308.30

290.50 141.30 271.90 22 326.40 397.70 444.40 SFI 312.03

346.80 142.30 358.30 23 383.30 431.20 394.40 KHA 342.72

244.70 93.70 144.10 24 366.80 549.30 707.20 TS4 350.97

203.90 72.00 172.50 25 465.20 593.80 679.90 TNA 364.55

330.02 146.53 332.38 26 470.58 464.33 448.56 COM 365.40

323.90 202.00 275.70 400.30 476.40 526.60 27 MCV 367.48

323.16 101.13 236.18 28 407.76 549.22 628.62 DIC 374.35

386.00 118.00 414.00 29 537.00 602.00 478.11 ABT 422.52

375.00 188.00 384.00 30 439.80 549.00 762.00 GIL 449.63

371.35 285.53 350.38 31 469.67 602.85 627.83 CLC 451.27

387.70 363.40 407.00 32 436.70 502.10 620.50 HRC 452.90

335.10 217.80 383.20 33 623.40 502.00 778.00 FMC 473.25

390.70 278.10 379.40 34 492.00 729.20 818.10 VCF 514.58

484.40 316.80 489.90 35 537.30 655.40 646.60 TTP 521.73

575.80 358.50 534.80 585.60 536.50 631.60 36 SAV 537.13

502.10 220.80 431.20 552.00 783.90 810.40 37 VID 550.07

606.17 243.00 379.20 736.81 758.84 786.20 38 BBC 585.04

596.40 304.70 568.40 731.50 751.00 827.70 39 IMP 629.95

353.66 191.94 381.63 720.32 944.01 1205.51 40 DCT 632.84

505.90 442.40 266.40 669.90 1103.40 1187.10 41 PAC 695.85

566.01 418.29 497.74 824.25 982.15 1166.49 42 BMP 742.49

798.30 375.10 468.70 848.70 1064.00 995.00 43 KHP 758.30

687.00 547.40 837.10 652.00 944.20 1031.00 44 TAC 783.12

1179.00 625.00 877.00 715.00 648.00 702.70 45 IFS 791.12

660.60 1147.30 1001.60 611.20 785.10 671.40 46 TYA 812.87

814.10 436.40 462.70 924.30 1086.00 1198.80 47 HMC 820.38

598.53 589.78 669.43 884.74 1015.19 1281.74 48 BHS 839.90

614.52 508.70 584.40 785.00 1064.00 1622.00 49 DRC 863.10

706.88 423.06 608.46 650.29 1240.76 1778.24 50 BT6 901.28

690.30 843.10 748.50 1004.10 1221.40 1142.10 51 PGC 941.58

440.50 802.70 895.20 1049.30 1170.00 1400.00 52 RAL 959.62

1212.70 1292.20 1140.20 1065.00 1034.40 1006.40 53 SJD 1125.15

468.23 956.00 1164.26 1208.00 1354.63 1716.94 54 AGF 1144.68

778.30 789.60 907.00 1497.50 1657.90 1318.50 55 VIS 1158.13

1049.30 1159.40 1155.60 1170.00 1110.80 1579.50 56 TCR 1204.10

482.85 944.66 1081.78 1522.00 1820.00 1996.00 57 DHG 1307.88

397.00 582.20 751.30 1563.10 2464.60 2375.30 58 SMC 1355.58

188.20 940.00 1163.00 1356.00 1913.00 3285.40 59 HBC 1474.27

228.00 1211.00 1219.00 2018.00 2336.00 2463.00 60 SGT 1579.17

859.70 1114.90 1438.00 1833.40 2337.90 2265.70 61 TDH 1641.60

686.10 1516.10 1458.10 2233.80 2164.30 2140.90 62 VIP 1699.88

1757.50 3077.90 2279.10 2659.80 2616.20 2637.80 63 SAM 2504.72

1091.00 1711.00 2011.00 2371.00 3539.00 5000.00 64 CII 2620.50

1882.70 2459.40 2483.30 2580.90 3028.80 3345.70 65 VSH 2630.13

936.20 1547.20 1591.20 2998.50 4467.40 5033.70 66 SJS 2762.37

1512.60 2891.10 2608.30 3382.00 4962.00 5297.30 67 REE 3442.22

1393.00 3287.00 3544.00 4511.00 6543.00 6869.00 68 GMD 4357.83

69 1464.00 4698.00 5701.00 7229.00 9002.40 9064.40 ITA 6193.13

70 3601.00 5425.00 5967.00 8482.00 10773.00 15583.00 VNM 8305.17

71 3409.00 5356.00 6146.00 10395.00 12305.00 14943.00 FPT 8759.00

72 2174.00 4330.00 8633.00 12368.30 14640.00 18535.00 PVD 10113.38

Phụ lục 5: Phân chia nhóm theo tiêu chí tăng trưởng lợi nhuận:

THẤP NHẤT

YEAR COMPANY CD PR A BV

2007 IFS 65 17% 40% 625.00

2007 SGT 0 73% 431% 228.00

2007 SAM 68.3 17% 75% 1757.50

2007 HAS 3.6 8% -32% 297.90

2007 SAV 10.9 9% 49% 358.50

2007 TYA 0 7% -13% 1147.30

2007 DTT 0 22% 237% 31.44

2007 PNC 0 11% 33% 163.80

2007 ITA 0 33% 221% 1464.00

2007 PGC 12 11% 22% 690.30

2007 LGC 0 12% 494% 45.50

16.888 23% 99% 191.94 2007 DCT

GMD 52.1 29% 136% 1393.00 2007

2007 VID 0 17% 95% 220.80

2007 AGF 4.72 18% 104% 468.23

2007 VTB 0 17% 61% 207.50

2007 SMC 4.8 19% 47% 397.00

2007 BT6 11 13% 44% 423.06

2008 IFS 0.02 -24% 34% 877.00

2008 SGT 0 5% 1% 1211.00

2008 SAM 124.1 -1% -26% 3077.90

2008 HAS 3 9% 32% 202.10

2008 SAV 6.9 7% 8% 534.80

2008 TYA 0 -5% -34% 1001.60

2008 DTT 5.1 8% -1% 105.93

2008 PNC 3.9 7% 33% 218.00

2008 ITA 36.9 9% 21% 4698.00

2008 PGC 30 3% -11% 843.10

2008 LGC 0.2 9% 26% 270.10

2008 DCT 41.67 13% -7% 381.63

2008 GMD 67.9 1% 8% 3287.00

2008 VID 0 13% 16% 431.20

2008 AGF 15.43 10% 22% 956.00

0 8% -21% 333.80 2008 VTB

28.7 21% 29% 582.20 2008 SMC

8.5 11% 16% 608.46 2008 BT6

0 5% -39% 1179.00 2009 IFS

0 6% 66% 1219.00 2009 SGT

64 13% 17% 2279.10 2009 SAM

11.2 4% -9% 266.00 2009 HAS

19.1 6% 2% 575.80 2009 SAV

0 9% -7% 660.60 2009 TYA

2.6 4% 19% 105.30 2009 DTT

0 6% 7% 290.20 2009 PNC

0 10% 27% 5701.00 2009 ITA

15 14% 34% 748.50 2009 PGC

12.2 10% 22% 340.00 2009 LGC

12.72 15% 104% 353.66 2009 DCT

GMD 82.6 17% 27% 3544.00 2009

21.5 9% 10% 502.10 2009 VID

12.86 8% 4% 1164.26 2009 AGF

0 11% 19% 263.00 2009 VTB

13.2 16% 108% 751.30 2009 SMC

17.77 10% -8% 706.88 2009 BT6

0 12% -9% 715.00 2010 IFS

0.6 1% 16% 2018.00 2010 SGT

78.8 6% -2% 2659.80 2010 SAM

5.1 4% -2% 241.00 2010 HAS

0.5 5% -8% 585.60 2010 SAV

0 11% 28% 611.20 2010 TYA

0 4% 12% 125.22 2010 DTT

4.2 9% 15% 311.20 2010 PNC

364.1 12% 25% 7229.00 2010 ITA

4.3 9% 22% 1004.10 2010 PGC

6.6 13% -6% 414.50 2010 LGC

31.73 8% 31% 720.32 2010 DCT

2010 GMD 10.35 13% 45% 4511.00

2010 VID 0 11% 42% 552.00

2010 AGF 25.72 12% 12% 1208.00

10 11% -6% 313.10 2010 VTB

36.3 13% 58% 1563.10 2010 SMC

12.68 24% 91% 650.29 2010 BT6

0 3% 8% 648.00 2011 IFS

0 -1% 5% 2336.00 2011 SGT

94.7 -6% 1% 2616.20 2011 SAM

4.2 2% -9% 236.80 2011 HAS

4.8 5% 18% 536.50 2011 SAV

0 10% -14% 785.10 2011 TYA

1.8 5% -9% 140.40 2011 DTT

5 8% 11% 358.00 2011 PNC

32.8 3% 1% 9002.40 2011 ITA

15.2 8% -6% 1221.40 2011 PGC

13.3 4% 1% 388.00 2011 LGC

0 8% 28% 944.01 2011 DCT

0 6% 5% 6543.00 2011 GMD

0 9% 3% 783.90 2011 VID

25.56 14% 27% 1354.63 2011 AGF

16.7 8% -5% 293.60 2011 VTB

27.1 9% -4% 2464.60 2011 SMC

34 14% 43% 1240.76 2011 BT6

THẤP

YEAR COMPANY CD PR A BV

0 23% 399% 188.20 2007 HBC

3.7 15% 92% 141.30 2007 SFI

18.3 11% 6% 436.40 2007 HMC

4.85 26% 134% 101.13 2007 DIC

1.7 11% 54% 93.70 2007 TS4

14.9 24% 76% 217.80 2007 FMC

16.81 19% 56% 243.00 2007 BBC

0 15% 10% 1049.30 2007 TCR

32.4 28% 91% 1512.60 2007 REE

22.8 25% 53% 547.40 2007 TAC

9.1 24% 109% 98.40 2007 HTV

7.2 13% 152% 142.30 2007 KHA

6.909 17% 127% 146.53 2007 COM

1.8 18% 36% 202.00 2007 MCV

13.7 39% 65% 936.20 2007 SJS

0 26% 54% 57.50 2007 HAX

13.5 22% 82% 440.50 2007 RAL

4.6 20% 104% 188.00 2007 GIL

0 4% 24% 940.00 2008 HBC

6 12% 7% 271.90 2008 SFI

21.6 20% 76% 462.70 2008 HMC

6.38 15% 37% 236.18 2008 DIC

7.5 9% 70% 144.10 2008 TS4

14.2 12% -13% 383.20 2008 FMC

12.31 12% 60% 379.20 2008 BBC

6.4 12% 0% 1159.40 2008 TCR

0.03 -3% -10% 2891.10 2008 REE

38 4% -18% 837.10 2008 TAC

6.1 5% -7% 205.80 2008 HTV

26.3 15% -3% 358.30 2008 KHA

10.011 9% -1% 332.38 2008 COM

5.5 22% 17% 275.70 2008 MCV

119.2 12% 3% 1547.20 2008 SJS

6.8 28% 104% 88.60 2008 HAX

19.55 14% 12% 802.70 2008 RAL

41.6 12% -2% 384.00 2008 GIL

0.9 9% 17% 1163.00 2009 HBC

5.4 15% 12% 290.50 2009 SFI

19.4 7% 14% 814.10 2009 HMC

6.95 9% 26% 323.16 2009 DIC

7.8 14% 50% 244.70 2009 TS4

9.1 15% 86% 335.10 2009 FMC

24.6 14% 22% 606.17 2009 BBC

28 9% 1% 1155.60 2009 TCR

56.7 21% 30% 2608.30 2009 REE

38 11% -5% 687.00 2009 TAC

5.7 18% 14% 191.60 2009 HTV

16.6 18% 11% 346.80 2009 KHA

2.442 27% 43% 330.02 2009 COM

4 17% 24% 323.90 2009 MCV

59.6 55% 88% 1591.20 2009 SJS

7 19% 29% 181.00 2009 HAX

23 12% 17% 895.20 2009 RAL

19.8 20% 17% 375.00 2009 GIL

17.5 20% 41% 1356.00 2010 HBC

5.9 14% 22% 326.40 2010 SFI

19.2 11% 17% 924.30 2010 HMC

12.3 17% 35% 407.76 2010 DIC

12.8 17% 50% 366.80 2010 TS4

8.6 10% -19% 623.40 2010 FMC

15.3 12% 3% 736.81 2010 BBC

14.8 13% -5% 1170.00 2010 TCR

0 16% 47% 3382.00 2010 REE

26.6 23% 45% 652.00 2010 TAC

11.3 12% 26% 218.50 2010 HTV

31.1 17% 12% 383.30 2010 KHA

17.45 12% -1% 470.58 2010 COM

0 11% 19% 400.30 2010 MCV

50 21% 49% 2998.50 2010 SJS

4.8 14% 33% 233.70 2010 HAX

23 13% 12% 1049.30 RAL 2010

19.2 14% 25% 439.80 GIL 2010

11.4 21% 72% 1913.00 HBC 2011

12.4 10% 12% 397.70 SFI 2011

HMC 46.2 17% 10% 1086.00 2011

15 12% 14% 549.22 DIC 2011

20.5 16% 29% 549.30 TS4 2011

16.6 16% 55% 502.00 FMC 2011

15.38 12% 4% 758.84 BBC 2011

23.4 17% 42% 1110.80 TCR 2011

300.1 15% 7% 4962.00 REE 2011

37.9 11% 9% 944.20 TAC 2011

9.9 13% -7% 274.30 HTV 2011

20.7 8% -9% 431.20 KHA 2011

29.08 12% -3% 464.33 COM 2011

0 13% 11% 476.40 MCV 2011

97.8 -2% 13% 4467.40 SJS 2011

0 11% -3% 310.00 HAX 2011

31.1 20% 20% 1170.00 RAL 2011

61.9 19% 39% 549.00 GIL 2011

CAO

YEAR COMPANY CD PR A BV

0 37% 99% 2174.00 2007 PVD

67.4 40% 121% 686.10 2007 VIP

8.4 24% 87% 304.70 2007 IMP

19.8 22% 30% 859.70 2007 TDH

0.01 36% 40% 194.30 2007 MHC

1.8 33% 31% 109.30 2007 NAV

7.6 15% 18% 154.50 2007 VPK

4.6 27% 140% 72.00 2007 TNA

4.8 19% 17% 110.70 2007 PJT

0 14% 1% 778.30 2007 VIS

0 18% 7% 1212.70 2007 SJD

0 26% 14% 143.20 2007 LAF

74.9 22% 31% 1882.70 2007 VSH

1.7 25% 147% 91.80 2007 MCP

14.4 17% -40% 442.40 2007 PAC

1.15 18% 56% 69.50 2007 LBM

6.1 16% 25% 95.60 2007 NSC

15.4 22% 3% 151.70 2007 SCD

367.5 28% 99% 4330.00 2008 PVD

35.9 14% -4% 1516.10 2008 VIP

31.9 15% 5% 568.40 2008 IMP

53.6 25% 29% 1114.90 2008 TDH

11.5 18% 45% 271.10 2008 MHC

9.6 20% 1% 143.30 2008 NAV

9.1 11% -12% 181.80 2008 VPK

6.6 24% 18% 172.50 2008 TNA

4.9 18% 40% 129.60 2008 PJT

29.8 30% 15% 789.60 2008 VIS

0 15% -12% 1292.20 2008 SJD

3.5 12% 33% 162.70 2008 LAF

247.4 22% 1% 2459.40 2008 VSH

4.2 17% -10% 226.90 2008 MCP

17.4 36% 90% 266.40 2008 PAC

4.5 25% 55% 108.40 2008 LBM

11.9 25% 71% 119.10 2008 NSC

12.2 24% 10% 155.90 2008 SCD

0 15% 43% 8633.00 2009 PVD

46.9 18% 53% 1458.10 2009 VIP

14.4 16% 23% 596.40 2009 IMP

72 25% 27% 1438.00 2009 TDH

0 15% 7% 391.80 2009 MHC

9.2 14% 12% 144.40 2009 NAV

3 15% -6% 159.90 2009 VPK

4.5 20% 128% 203.90 2009 TNA

0 13% -22% 180.80 2009 PJT

40.5 35% 65% 907.00 2009 VIS

23.9 21% -7% 1140.20 2009 SJD

0 17% -1% 217.10 2009 LAF

247.5 22% 4% 2483.30 2009 VSH

10.2 16% -1% 204.80 2009 MCP

33.1 24% 32% 505.90 2009 PAC

0.7 18% 18% 167.80 2009 LBM

5 21% 21% 203.30 2009 NSC

14.4 26% 14% 171.00 2009 SCD

0 16% 18% 12368.30 2010 PVD

0 15% -3% 2233.80 2010 VIP

23.3 16% 3% 731.50 2010 IMP

61.1 19% 28% 1833.40 2010 TDH

0 14% -38% 420.20 2010 MHC

0.02 12% -7% 161.60 2010 NAV

0 18% 4% 149.80 2010 VPK

16.1 25% 28% 465.20 2010 TNA

5.6 20% 6% 140.20 2010 PJT

0 14% 11% 1497.50 2010 VIS

0 16% -3% 1065.00 2010 SJD

15.2 60% 65% 215.40 2010 LAF

57.3 18% 17% 2580.90 2010 VSH

10.7 20% 13% 202.00 2010 MCP

43.4 28% 65% 669.90 2010 PAC

5.8 19% 1% 198.00 2010 LBM

2010 NSC 8.1 25% 23% 246.90

2010 SCD 18.7 17% 4% 195.70

2011 PVD 419 15% 27% 14640.00

2011 VIP 41.9 14% -1% 2164.30

2011 IMP 34.4 19% 10% 751.00

2011 TDH 84.4 6% -3% 2337.90

2011 MHC 0 6% -4% 258.60

2011 NAV 12 14% 12% 151.00

2011 VPK 0 27% 0% 155.50

2011 TNA 20 15% 14% 593.80

2011 PJT 10.6 18% -9% 149.30

2011 VIS 58.8 8% -20% 1657.90

2011 SJD 53.7 19% -3% 1034.40

2011 LAF 15.6 15% 104% 354.40

2011 VSH 278.5 16% 10% 3028.80

2011 MCP 13.6 28% 34% 228.00

2011 PAC 10.2 16% 8% 1103.40

2011 LBM 7.6 21% -1% 199.60

2011 NSC 33.2 21% 20% 303.00

2011 SCD 4.2 16% 14% 203.40

CAO NHẤT

YEAR COMPANY CD PR A BV

2007 GMC 6 25% 50% 121.40

2007 ABT 5.4 41% 251% 118.00

2007 DHA 16.79 26% 23% 192.38

2007 BHS 22.57 18% 14% 589.78

2007 CLC 22.13 31% 23% 285.53

2007 FPT 281 37% 57% 3409.00

2007 KHP 6.9 25% 25% 375.10

2007 TTP 18.2 32% 55% 316.80

2007 SSC 12 20% 10% 141.40

2007 SFC 4.3 22% 112% 67.70

2007 HRC 57.5 37% 12% 363.40

2007 DHG 39.06 35% 96% 482.85

2007 VCF 10 39% 36% 278.10

2007 VNM 538 30% 51% 3601.00

2007 BMP 41.91 32% 19% 418.29

2007 CII 39 109% 57% 1091.00

2007 BMC 4.31 55% 36% 41.13

2007 DRC 0 18% 15% 508.70

2008 GMC 9.33 19% 2% 181.60

2008 ABT 44 8% -7% 414.00

2008 DHA 20.15 22% 26% 236.04

2008 BHS 0.22 16% -11% 669.43

2008 CLC 26.26 26% 6% 350.38

2008 FPT 389 30% 15% 5356.00

2008 KHP 28.1 33% 70% 468.70

2008 TTP 40.5 23% -1% 489.90

2008 SSC 17.8 24% 9% 156.20

2008 SFC 6.1 20% -6% 143.30

2008 HRC 70.6 31% -5% 407.00

2008 DHG 69.96 19% 15% 944.66

2008 VCF 98.4 32% 3% 379.40

2008 VNM 681 29% 10% 5425.00

2008 BMP 16.96 32% 14% 497.74

67 63% 18% 1711.00 2008 CII

6.56 95% 135% 56.04 2008 BMC

39.1 21% 5% 584.40 2008 DRC

10.6 23% 13% 186.00 2009 GMC

0 29% 39% 386.00 2009 ABT

20.08 28% 17% 298.55 2009 DHA

18.45 30% 48% 598.53 2009 BHS

15.72 27% 26% 371.35 2009 CLC

521 33% 69% 6146.00 2009 FPT

20.9 22% 6% 798.30 2009 KHP

37.5 27% 11% 484.40 2009 TTP

10.8 33% 42% 169.60 2009 SSC

9.2 43% 80% 135.10 2009 SFC

32.3 21% 13% 387.70 2009 HRC

30.02 41% 41% 1081.78 2009 DHG

19.2 40% 26% 390.70 2009 VCF

351 52% 42% 5967.00 2009 VNM

42.55 59% 46% 566.01 2009 BMP

76 64% 18% 2011.00 2009 CII

14.86 26% 15% 131.62 2009 BMC

40.65 72% 28% 614.52 2009 DRC

17.7 26% 47% 210.90 2010 GMC

45.6 22% 12% 537.00 2010 ABT

1.84 21% 8% 348.28 2010 DHA

62.59 27% 15% 884.74 2010 BHS

32.77 21% 28% 469.67 2010 CLC

286 20% 18% 10395.00 2010 FPT

45.7 26% 25% 848.70 2010 KHP

30 26% 22% 537.30 2010 TTP

14.9 26% 8% 241.20 2010 SSC

18.4 31% -10% 242.90 2010 SFC

36.1 24% 15% 436.70 2010 HRC

66.88 31% 20% 1522.00 2010 DHG

10.6 38% 48% 492.00 2010 VCF

1765 54% 27% 8482.00 2010 VNM

69.75 45% 19% 824.25 2010 BMP

100

50 64% 49% 2371.00 2010 CII

18.17 26% 12% 151.94 2010 BMC

11.65 41% 36% 785.00 2010 DRC

17.7 22% 28% 310.00 2011 GMC

95.87 20% -21% 602.00 2011 ABT

30.13 17% 1% 377.07 2011 DHA

12.93 28% 26% 1015.19 2011 BHS

23.59 21% 4% 602.85 2011 CLC

728 23% 21% 12305.00 2011 FPT

49.4 20% -6% 1064.00 2011 KHP

30 19% -1% 655.40 2011 TTP

25.1 30% 21% 260.10 2011 SSC

10.3 19% -3% 219.30 2011 SFC

69 30% 24% 502.10 2011 HRC

261.4 30% 10% 1820.00 2011 DHG

45.2 34% 12% 729.20 2011 VCF

741 51% 45% 10773.00 2011 VNM

69.95 46% 19% 982.15 2011 BMP

185 11% 41% 3539.00 2011 CII

27.07 78% 52% 169.60 2011 BMC

30.4 89% 52% 1064.00 2011 DRC

101

Phụ lục 6: Theo tiêu chí triển vọng tăng trưởng:

THẤP NHẤT

YEAR COMPANY CD PR A BV

0 7% -13% 1147.30 TYA 2007

3.6 8% -32% 297.90 HAS 2007

0 18% 7% 1212.70 SJD 2007

7.6 15% 18% 154.50 VPK 2007

4.8 19% 17% 110.70 PJT 2007

65 17% 40% 625.00 IFS 2007

15.4 22% 3% 151.70 SCD 2007

0 17% 61% 207.50 VTB 2007

0 15% 10% 1049.30 TCR 2007

0.01 36% 40% 194.30 MHC 2007

1.8 33% 31% 109.30 NAV 2007

57.5 37% 12% 363.40 HRC 2007

12 11% 22% 690.30 PGC 2007

74.9 22% 31% 1882.70 VSH 2007

68.3 17% 75% 1757.50 SAM 2007

10.9 9% 49% 358.50 SAV 2007

0 14% 1% 778.30 VIS 2007

2007 DHA 16.79 26% 23% 192.38

0 -5% -34% 1001.60 TYA 2008

3 9% 32% 202.10 HAS 2008

0 15% -12% 1292.20 SJD 2008

9.1 11% -12% 181.80 VPK 2008

4.9 18% 40% 129.60 PJT 2008

0.02 -24% 34% 877.00 IFS 2008

12.2 24% 10% 155.90 SCD 2008

0 8% -21% 333.80 VTB 2008

6.4 12% 0% 1159.40 TCR 2008

11.5 18% 45% 271.10 MHC 2008

9.6 20% 1% 143.30 NAV 2008

70.6 31% -5% 407.00 HRC 2008

30 3% -11% 843.10 PGC 2008

VSH 2008 247.4 22% 1% 2459.40

2008 SAM 124.1 -1% -26% 3077.90

102

6.9 7% 8% 534.80 2008 SAV

29.8 30% 15% 789.60 2008 VIS

20.15 22% 26% 236.04 2008 DHA

0 9% -7% 660.60 2009 TYA

11.2 4% -9% 266.00 2009 HAS

23.9 21% -7% 1140.20 2009 SJD

3 15% -6% 159.90 2009 VPK

0 13% -22% 180.80 2009 PJT

0 5% -39% 1179.00 2009 IFS

14.4 26% 14% 171.00 2009 SCD

0 11% 19% 263.00 2009 VTB

28 9% 1% 1155.60 2009 TCR

0 15% 7% 391.80 2009 MHC

9.2 14% 12% 144.40 2009 NAV

32.3 21% 13% 387.70 2009 HRC

15 14% 34% 748.50 2009 PGC

247.5 22% 4% 2483.30 2009 VSH

64 13% 17% 2279.10 2009 SAM

19.1 6% 2% 575.80 2009 SAV

40.5 35% 65% 907.00 2009 VIS

2009 DHA 20.08 28% 17% 298.55

0 11% 28% 611.20 2010 TYA

5.1 4% -2% 241.00 2010 HAS

0 16% -3% 1065.00 2010 SJD

0 18% 4% 149.80 2010 VPK

5.6 20% 6% 140.20 2010 PJT

0 12% -9% 715.00 2010 IFS

18.7 17% 4% 195.70 2010 SCD

10 11% -6% 313.10 2010 VTB

14.8 13% -5% 1170.00 2010 TCR

0 14% -38% 420.20 2010 MHC

0.02 12% -7% 161.60 2010 NAV

36.1 24% 15% 436.70 2010 HRC

4.3 9% 22% 1004.10 2010 PGC

57.3 18% 17% 2580.90 2010 VSH

78.8 6% -2% 2659.80 2010 SAM

103

SAV 0.5 5% -8% 585.60 2010

VIS 0 14% 11% 1497.50 2010

DHA 1.84 21% 8% 348.28 2010

TYA 0 10% -14% 785.10 2011

HAS 4.2 2% -9% 236.80 2011

SJD 53.7 19% -3% 1034.40 2011

VPK 0 27% 0% 155.50 2011

PJT 10.6 18% -9% 149.30 2011

IFS 0 3% 8% 648.00 2011

SCD 4.2 16% 14% 203.40 2011

VTB 16.7 8% -5% 293.60 2011

TCR 23.4 17% 42% 1110.80 2011

MHC 0 6% -4% 258.60 2011

NAV 12 14% 12% 151.00 2011

HRC 69 30% 24% 502.10 2011

PGC 15.2 8% -6% 1221.40 2011

VSH 278.5 16% 10% 3028.80 2011

SAM 94.7 -6% 1% 2616.20 2011

SAV 4.8 5% 18% 536.50 2011

VIS 58.8 8% -20% 1657.90 2011

2011 DHA 30.13 17% 1% 377.07

104

THẤP

YEAR COMPANY CD PR A BV

2007 TAC 22.8 25% 53% 547.40

2007 TTP 18.2 32% 55% 316.80

2007 CLC 22.13 31% 23% 285.53

2007 SSC 12 20% 10% 141.40

2007 BHS 22.57 18% 14% 589.78

2007 PNC 0 11% 33% 163.80

2007 MCV 1.8 18% 36% 202.00

2007 TDH 19.8 22% 30% 859.70

2007 BMP 41.91 32% 19% 418.29

2007 KHP 6.9 25% 25% 375.10

2007 HMC 18.3 11% 6% 436.40

2007 VCF 10 39% 36% 278.10

2007 IMP 8.4 24% 87% 304.70

2007 LBM 1.15 18% 56% 69.50

2007 HTV 9.1 24% 109% 98.40

2007 DRC 0 18% 15% 508.70

2007 GMC 6 25% 50% 121.40

2007 RAL 13.5 22% 82% 440.50

2008 TAC 38 4% -18% 837.10

2008 TTP 40.5 23% -1% 489.90

2008 CLC 26.26 26% 6% 350.38

2008 SSC 17.8 24% 9% 156.20

2008 BHS 0.22 16% -11% 669.43

2008 PNC 3.9 7% 33% 218.00

2008 MCV 5.5 22% 17% 275.70

2008 TDH 53.6 25% 29% 1114.90

2008 BMP 16.96 32% 14% 497.74

2008 KHP 28.1 33% 70% 468.70

2008 HMC 21.6 20% 76% 462.70

2008 VCF 98.4 32% 3% 379.40

2008 IMP 31.9 15% 5% 568.40

2008 LBM 4.5 25% 55% 108.40

2008 HTV 6.1 5% -7% 205.80

105

39.1 21% 5% 584.40 DRC 2008

9.33 19% 2% 181.60 GMC 2008

19.55 14% 12% 802.70 RAL 2008

38 11% -5% 687.00 TAC 2009

37.5 27% 11% 484.40 TTP 2009

15.72 27% 26% 371.35 CLC 2009

10.8 33% 42% 169.60 SSC 2009

18.45 30% 48% 598.53 BHS 2009

0 6% 7% 290.20 PNC 2009

4 17% 24% 323.90 MCV 2009

72 25% 27% 1438.00 TDH 2009

42.55 59% 46% 566.01 BMP 2009

20.9 22% 6% 798.30 KHP 2009

19.4 7% 14% 814.10 HMC 2009

19.2 40% 26% 390.70 VCF 2009

14.4 16% 23% 596.40 IMP 2009

0.7 18% 18% 167.80 LBM 2009

5.7 18% 14% 191.60 HTV 2009

40.65 72% 28% 614.52 DRC 2009

10.6 23% 13% 186.00 GMC 2009

23 12% 17% 895.20 RAL 2009

26.6 23% 45% 652.00 TAC 2010

30 26% 22% 537.30 TTP 2010

32.77 21% 28% 469.67 CLC 2010

14.9 26% 8% 241.20 SSC 2010

62.59 27% 15% 884.74 BHS 2010

4.2 9% 15% 311.20 PNC 2010

0 11% 19% 400.30 MCV 2010

61.1 19% 28% 1833.40 TDH 2010

69.75 45% 19% 824.25 BMP 2010

45.7 26% 25% 848.70 KHP 2010

19.2 11% 17% 924.30 HMC 2010

10.6 38% 48% 492.00 VCF 2010

23.3 16% 3% 731.50 IMP 2010

5.8 19% 1% 198.00 LBM 2010

11.3 12% 26% 218.50 HTV 2010

106

2010 DRC 11.65 41% 36% 785.00

2010 GMC 17.7 26% 47% 210.90

2010 RAL 23 13% 12% 1049.30

2011 TAC 37.9 11% 9% 944.20

2011 TTP 30 19% -1% 655.40

2011 CLC 23.59 21% 4% 602.85

2011 SSC 25.1 30% 21% 260.10

2011 BHS 12.93 28% 26% 1015.19

2011 PNC 5 8% 11% 358.00

2011 MCV 0 13% 11% 476.40

2011 TDH 84.4 6% -3% 2337.90

2011 BMP 69.95 46% 19% 982.15

2011 KHP 49.4 20% -6% 1064.00

2011 HMC 46.2 17% 10% 1086.00

2011 VCF 45.2 34% 12% 729.20

2011 IMP 34.4 19% 10% 751.00

2011 LBM 7.6 21% -1% 199.60

2011 HTV 9.9 13% -7% 274.30

2011 DRC 30.4 89% 52% 1064.00

2011 GMC 17.7 22% 28% 310.00

2011 RAL 31.1 20% 20% 1170.00

107

CAO:

YEAR COMPANY CD PR A BV

2007 BBC 16.81 19% 56% 243.00

2007 SFI 3.7 15% 92% 141.30

2007 PAC 14.4 17% -40% 442.40

2007 NSC 6.1 16% 25% 95.60

2007 KHA 7.2 13% 152% 142.30

2007 COM 6.909 17% 127% 146.53

2007 REE 32.4 28% 91% 1512.60

2007 VIP 67.4 40% 121% 686.10

2007 VID 0 17% 95% 220.80

2007 AGF 4.72 18% 104% 468.23

2007 SFC 4.3 22% 112% 67.70

2007 VNM 538 30% 51% 3601.00

2007 DHG 39.06 35% 96% 482.85

2007 FPT 281 37% 57% 3409.00

2007 MCP 1.7 25% 147% 91.80

2007 CII 39 109% 57% 1091.00

2007 GIL 4.6 20% 104% 188.00

2007 FMC 14.9 24% 76% 217.80

2008 BBC 12.31 12% 60% 379.20

2008 SFI 6 12% 7% 271.90

2008 PAC 17.4 36% 90% 266.40

2008 NSC 11.9 25% 71% 119.10

2008 KHA 26.3 15% -3% 358.30

2008 COM 10.011 9% -1% 332.38

2008 REE 0.03 -3% -10% 2891.10

2008 VIP 35.9 14% -4% 1516.10

2008 VID 0 13% 16% 431.20

2008 AGF 15.43 10% 22% 956.00

2008 SFC 6.1 20% -6% 143.30

2008 VNM 681 29% 10% 5425.00

2008 DHG 69.96 19% 15% 944.66

2008 FPT 389 30% 15% 5356.00

2008 MCP 4.2 17% -10% 226.90

2008 CII 67 63% 18% 1711.00

108

41.6 12% -2% 384.00 2008 GIL

14.2 12% -13% 383.20 2008 FMC

24.6 14% 22% 606.17 2009 BBC

5.4 15% 12% 290.50 2009 SFI

33.1 24% 32% 505.90 2009 PAC

5 21% 21% 203.30 2009 NSC

16.6 18% 11% 346.80 2009 KHA

2.442 27% 43% 330.02 2009 COM

56.7 21% 30% 2608.30 2009 REE

46.9 18% 53% 1458.10 2009 VIP

21.5 9% 10% 502.10 2009 VID

12.86 8% 4% 1164.26 2009 AGF

9.2 43% 80% 135.10 2009 SFC

351 52% 42% 5967.00 2009 VNM

30.02 41% 41% 1081.78 2009 DHG

521 33% 69% 6146.00 2009 FPT

10.2 16% -1% 204.80 2009 MCP

76 64% 18% 2011.00 2009 CII

19.8 20% 17% 375.00 2009 GIL

9.1 15% 86% 335.10 2009 FMC

15.3 12% 3% 736.81 2010 BBC

5.9 14% 22% 326.40 2010 SFI

43.4 28% 65% 669.90 2010 PAC

8.1 25% 23% 246.90 2010 NSC

31.1 17% 12% 383.30 2010 KHA

17.45 12% -1% 470.58 2010 COM

0 16% 47% 3382.00 2010 REE

0 15% -3% 2233.80 2010 VIP

0 11% 42% 552.00 2010 VID

25.72 12% 12% 1208.00 2010 AGF

18.4 31% -10% 242.90 2010 SFC

1765 54% 27% 8482.00 2010 VNM

66.88 31% 20% 1522.00 2010 DHG

286 20% 18% 10395.00 2010 FPT

10.7 20% 13% 202.00 2010 MCP

50 64% 49% 2371.00 2010 CII

109

19.2 14% 25% 439.80 2010 GIL

8.6 10% -19% 623.40 2010 FMC

15.38 12% 4% 758.84 2011 BBC

12.4 10% 12% 397.70 2011 SFI

10.2 16% 8% 1103.40 2011 PAC

33.2 21% 20% 303.00 2011 NSC

20.7 8% -9% 431.20 2011 KHA

29.08 12% -3% 464.33 2011 COM

300.1 15% 7% 4962.00 2011 REE

41.9 14% -1% 2164.30 2011 VIP

0 9% 3% 783.90 2011 VID

25.56 14% 27% 1354.63 2011 AGF

10.3 19% -3% 219.30 2011 SFC

741 51% 45% 10773.00 2011 VNM

261.4 30% 10% 1820.00 2011 DHG

728 23% 21% 12305.00 2011 FPT

13.6 28% 34% 228.00 2011 MCP

185 11% 41% 3539.00 2011 CII

61.9 19% 39% 549.00 2011 GIL

16.6 16% 55% 502.00 2011 FMC

110

CAO NHẤT

YEAR COMPANY CD PR A BV

11 13% 44% 423.06 BT6 2007

0 26% 14% 143.20 LAF 2007

0 26% 54% 57.50 HAX 2007

13.7 39% 65% 936.20 SJS 2007

52.1 29% 136% 1393.00 GMD 2007

4.8 19% 47% 397.00 SMC 2007

4.85 26% 134% 101.13 DIC 2007

4.31 55% 36% 41.13 BMC 2007

1.7 11% 54% 93.70 TS4 2007

16.888 23% 99% 191.94 DCT 2007

0 22% 237% 31.44 DTT 2007

5.4 41% 251% 118.00 ABT 2007

0 37% 99% 2174.00 PVD 2007

0 33% 221% 1464.00 ITA 2007

4.6 27% 140% 72.00 TNA 2007

0 73% 431% 228.00 SGT 2007

0 12% 494% 45.50 LGC 2007

0 23% 399% 188.20 HBC 2007

8.5 11% 16% 608.46 BT6 2008

3.5 12% 33% 162.70 LAF 2008

6.8 28% 104% 88.60 HAX 2008

119.2 12% 3% 1547.20 SJS 2008

67.9 1% 8% 3287.00 GMD 2008

28.7 21% 29% 582.20 SMC 2008

6.38 15% 37% 236.18 DIC 2008

6.56 95% 135% 56.04 BMC 2008

7.5 9% 70% 144.10 TS4 2008

41.67 13% -7% 381.63 DCT 2008

5.1 8% -1% 105.93 DTT 2008

44 8% -7% 414.00 ABT 2008

367.5 28% 99% 4330.00 PVD 2008

36.9 9% 21% 4698.00 ITA 2008

6.6 24% 18% 172.50 TNA 2008

0 5% 1% 1211.00 SGT 2008

111

0.2 9% 26% 270.10 LGC 2008

0 4% 24% 940.00 HBC 2008

17.77 10% -8% 706.88 BT6 2009

0 17% -1% 217.10 LAF 2009

7 19% 29% 181.00 HAX 2009

59.6 55% 88% 1591.20 SJS 2009

82.6 17% 27% 3544.00 GMD 2009

13.2 16% 108% 751.30 SMC 2009

6.95 9% 26% 323.16 DIC 2009

14.86 26% 15% 131.62 BMC 2009

7.8 14% 50% 244.70 TS4 2009

12.72 15% 104% 353.66 DCT 2009

2.6 4% 19% 105.30 DTT 2009

29% 39% 386.00 0 ABT 2009

15% 43% 8633.00 0 PVD 2009

10% 27% 5701.00 0 ITA 2009

4.5 20% 128% 203.90 TNA 2009

6% 66% 1219.00 0 SGT 2009

12.2 10% 22% 340.00 LGC 2009

0.9 9% 17% 1163.00 HBC 2009

12.68 24% 91% 650.29 BT6 2010

15.2 60% 65% 215.40 LAF 2010

4.8 14% 33% 233.70 HAX 2010

50 21% 49% 2998.50 SJS 2010

10.35 13% 45% 4511.00 GMD 2010

36.3 13% 58% 1563.10 SMC 2010

12.3 17% 35% 407.76 DIC 2010

18.17 26% 12% 151.94 BMC 2010

12.8 17% 50% 366.80 TS4 2010

31.73 31% 720.32 8% DCT 2010

4% 12% 125.22 0 DTT 2010

45.6 22% 12% 537.00 ABT 2010

16% 18% 12368.30 0 PVD 2010

364.1 12% 25% 7229.00 ITA 2010

16.1 25% 28% 465.20 TNA 2010

0.6 1% 16% 2018.00 SGT 2010

112

6.6 13% -6% 414.50 LGC 2010

17.5 20% 41% 1356.00 HBC 2010

34 14% 43% 1240.76 BT6 2011

15.6 15% 104% 354.40 LAF 2011

0 11% -3% 310.00 HAX 2011

97.8 -2% 13% 4467.40 SJS 2011

0 5% 6543.00 6% GMD 2011

9% 27.1 -4% 2464.60 SMC 2011

15 12% 14% 549.22 DIC 2011

27.07 78% 52% 169.60 BMC 2011

20.5 16% 29% 549.30 TS4 2011

0 8% 28% 944.01 DCT 2011

1.8 5% -9% 140.40 DTT 2011

95.87 20% -21% 602.00 ABT 2011

419 15% 27% 14640.00 PVD 2011

32.8 3% 1% 9002.40 ITA 2011

15% 14% 593.80 20 TNA 2011

-1% 5% 2336.00 0 SGT 2011

1% 388.00 13.3 4% LGC 2011

11.4 21% 72% 1913.00 HBC 2011

113

Phụ lục 7: Theo tiêu chí quy mô của công ty:

THẤP NHẤT

YEAR COMPANY CD PR A BV

0 22% 237% 105.93 2007 DTT

4.31 55% 36% 56.04 2007 BMC

4.8 19% 17% 129.60 2007 PJT

1.8 33% 31% 143.30 2007 NAV

1.15 18% 56% 108.40 2007 LBM

7.6 15% 18% 181.80 2007 VPK

4.3 22% 112% 143.30 2007 SFC

15.4 22% 3% 155.90 2007 SCD

0 26% 54% 88.60 2007 HAX

9.1 24% 109% 205.80 2007 HTV

1.7 25% 147% 226.90 2007 MCP

12 20% 10% 156.20 2007 SSC

6.1 16% 25% 119.10 2007 NSC

6 25% 50% 181.60 2007 GMC

3.6 8% -32% 202.10 2007 HAS

0 17% 61% 333.80 2007 VTB

0 11% 33% 218.00 2007 PNC

0.01 36% 40% 271.10 2007 MHC

5.1 8% -1% 105.30 2008 DTT

6.56 95% 135% 131.62 2008 BMC

4.9 18% 40% 180.80 2008 PJT

9.6 20% 1% 144.40 2008 NAV

4.5 25% 55% 167.80 2008 LBM

9.1 11% -12% 159.90 2008 VPK

6.1 20% -6% 135.10 2008 SFC

12.2 24% 10% 171.00 2008 SCD

6.8 28% 104% 181.00 2008 HAX

6.1 5% -7% 191.60 2008 HTV

4.2 17% -10% 204.80 2008 MCP

17.8 24% 9% 169.60 2008 SSC

11.9 25% 71% 203.30 2008 NSC

9.33 19% 2% 186.00 2008 GMC

3 9% 32% 266.00 2008 HAS

114

0 8% -21% 263.00 2008 VTB

3.9 7% 33% 290.2 2008 PNC

11.5 18% 45% 391.80 2008 MHC

2.6 4% 19% 125.22 2009 DTT

14.86 26% 15% 151.94 2009 BMC

0 13% -22% 140.20 2009 PJT

9.2 14% 12% 161.60 2009 NAV

0.7 18% 18% 198.00 2009 LBM

3 15% -6% 149.80 2009 VPK

9.2 43% 80% 242.90 2009 SFC

14.4 26% 14% 195.70 2009 SCD

7 19% 29% 233.70 2009 HAX

5.7 18% 14% 218.50 2009 HTV

10.2 16% -1% 202.00 2009 MCP

10.8 33% 42% 241.20 2009 SSC

5 21% 21% 246.90 2009 NSC

2009 GMC 10.6 23% 13% 210.90

11.2 4% -9% 241.00 2009 HAS

0 11% 19% 313.10 2009 VTB

0 6% 7% 311.2 2009 PNC

0 15% 7% 420.20 2009 MHC

0 4% 12% 140.40 2010 DTT

18.17 26% 12% 169.60 2010 BMC

5.6 20% 6% 149.30 2010 PJT

0.02 12% -7% 151.00 2010 NAV

5.8 19% 1% 199.60 2010 LBM

0 18% 4% 155.50 2010 VPK

18.4 31% -10% 219.30 2010 SFC

18.7 17% 4% 203.40 2010 SCD

4.8 14% 33% 310.00 2010 HAX

11.3 12% 26% 274.30 2010 HTV

10.7 20% 13% 228.00 2010 MCP

14.9 26% 8% 260.10 2010 SSC

8.1 25% 23% 303.00 2010 NSC

17.7 26% 47% 310.00 2010 GMC

5.1 4% -2% 236.80 2010 HAS

115

10 11% -6% 293.60 2010 VTB

4.2 9% 15% 358.00 2010 PNC

0 14% -38% 258.60 2010 MHC

1.8 5% -9% 127.90 2011 DTT

27.07 78% 52% 257.56 2011 BMC

10.6 18% -9% 135.70 2011 PJT

12 14% 12% 169.60 2011 NAV

7.6 21% -1% 196.80 2011 LBM

0 27% 0% 155.80 2011 VPK

10.3 19% -3% 212.40 2011 SFC

4.2 16% 14% 231.80 2011 SCD

0 11% -3% 301.20 2011 HAX

9.9 13% -7% 256.00 2011 HTV

13.6 28% 34% 305.00 2011 MCP

25.1 30% 21% 315.80 2011 SSC

33.2 21% 20% 362.60 2011 NSC

2011 GMC 17.7 22% 28% 396.40

4.2 2% -9% 214.80 2011 HAS

16.7 8% -5% 278.60 2011 VTB

5 8% 11% 396.80 2011 PNC

0 6% -4% 249.00 2011 MHC

116

THẤP

YEAR COMPANY CD PR A BV

0 26% 14% 162.70 2007 LAF

16.79 26% 23% 236.04 2007 DHA

0 12% 494% 270.10 2007 LGC

3.7 15% 92% 271.90 2007 SFI

7.2 13% 152% 358.30 2007 KHA

1.7 11% 54% 144.10 2007 TS4

4.6 27% 140% 172.50 2007 TNA

6.909 17% 127% 332.38 2007 COM

1.8 18% 36% 275.70 2007 MCV

4.85 26% 134% 236.18 2007 DIC

5.4 41% 251% 414.00 2007 ABT

4.6 20% 104% 384.00 2007 GIL

22.13 31% 23% 350.38 2007 CLC

57.5 37% 12% 407.00 2007 HRC

14.9 24% 76% 383.20 2007 FMC

10 39% 36% 379.40 2007 VCF

18.2 32% 55% 489.90 2007 TTP

10.9 9% 49% 534.80 2007 SAV

3.5 12% 33% 217.10 2008 LAF

20.15 22% 26% 298.55 2008 DHA

0.2 9% 26% 340.00 2008 LGC

6 12% 7% 290.50 2008 SFI

26.3 15% -3% 346.80 2008 KHA

7.5 9% 70% 244.70 2008 TS4

6.6 24% 18% 203.90 2008 TNA

10.011 9% -1% 330.02 2008 COM

5.5 22% 17% 323.90 2008 MCV

6.38 15% 37% 323.16 2008 DIC

44 8% -7% 386.00 2008 ABT

41.6 12% -2% 375.00 2008 GIL

26.26 26% 6% 371.35 2008 CLC

70.6 31% -5% 387.70 2008 HRC

14.2 12% -13% 335.10 2008 FMC

98.4 32% 3% 390.70 2008 VCF

117

40.5 23% -1% 484.40 2008 TTP

6.9 7% 8% 575.80 2008 SAV

0 17% -1% 215.40 2009 LAF

20.08 28% 17% 348.28 2009 DHA

12.2 10% 22% 414.50 2009 LGC

5.4 15% 12% 326.40 2009 SFI

16.6 18% 11% 383.30 2009 KHA

7.8 14% 50% 366.80 2009 TS4

4.5 20% 128% 465.20 2009 TNA

2.442 27% 43% 470.58 2009 COM

4 17% 24% 400.30 2009 MCV

6.95 9% 26% 407.76 2009 DIC

0 29% 39% 537.00 2009 ABT

19.8 20% 17% 439.80 2009 GIL

15.72 27% 26% 469.67 2009 CLC

32.3 21% 13% 436.70 2009 HRC

9.1 15% 86% 623.40 2009 FMC

19.2 40% 26% 492.00 2009 VCF

37.5 27% 11% 537.30 2009 TTP

19.1 6% 2% 585.60 2009 SAV

15.2 60% 65% 354.40 2010 LAF

1.84 21% 8% 377.07 2010 DHA

6.6 13% -6% 388.00 2010 LGC

5.9 14% 22% 397.70 2010 SFI

31.1 17% 12% 431.20 2010 KHA

12.8 17% 50% 549.30 2010 TS4

16.1 25% 28% 593.80 2010 TNA

17.45 12% -1% 464.33 2010 COM

0 11% 19% 476.40 2010 MCV

12.3 17% 35% 549.22 2010 DIC

45.6 22% 12% 602.00 2010 ABT

19.2 14% 25% 549.00 2010 GIL

32.77 21% 28% 602.85 2010 CLC

36.1 24% 15% 502.10 2010 HRC

8.6 10% -19% 502.00 2010 FMC

10.6 38% 48% 729.20 2010 VCF

118

30 26% 22% 655.40 2010 TTP

0.5 5% -8% 536.50 2010 SAV

15.6 15% 104% 723.60 2011 LAF

30.13 17% 1% 381.64 2011 DHA

13.3 4% 1% 391.70 2011 LGC

12.4 10% 12% 444.40 2011 SFI

20.7 8% -9% 394.40 2011 KHA

20.5 16% 29% 707.20 2011 TS4

20 15% 14% 679.90 2011 TNA

29.08 12% -3% 448.56 2011 COM

0 13% 11% 526.60 2011 MCV

15 12% 14% 628.62 2011 DIC

95.87 20% -21% 478.11 2011 ABT

61.9 19% 39% 762.00 2011 GIL

23.59 21% 4% 627.83 2011 CLC

69 30% 24% 620.50 2011 HRC

16.6 16% 55% 778.00 2011 FMC

45.2 34% 12% 818.10 2011 VCF

30 19% -1% 646.60 2011 TTP

4.8 5% 18% 631.60 2011 SAV

119

CAO

YEAR COMPANY CD PR A BV

0 17% 95% 431.20 2007 VID

16.81 19% 56% 379.20 2007 BBC

8.4 24% 87% 568.40 2007 IMP

16.888 23% 99% 381.63 2007 DCT

14.4 17% -40% 266.40 2007 PAC

41.91 32% 19% 497.74 2007 BMP

6.9 25% 25% 468.70 2007 KHP

22.8 25% 53% 837.10 2007 TAC

65 17% 40% 877.00 2007 IFS

0 7% -13% 1001.60 2007 TYA

18.3 11% 6% 462.70 2007 HMC

22.57 18% 14% 669.43 2007 BHS

0 18% 15% 584.40 2007 DRC

11 13% 44% 608.46 2007 BT6

12 11% 22% 843.10 2007 PGC

13.5 22% 82% 802.70 2007 RAL

0 18% 7% 1292.20 2007 SJD

4.72 18% 104% 956.00 2007 AGF

0 13% 16% 502.10 2008 VID

12.31 12% 60% 606.17 2008 BBC

31.9 15% 5% 596.40 2008 IMP

41.67 13% -7% 353.66 2008 DCT

17.4 36% 90% 505.90 2008 PAC

16.96 32% 14% 566.01 2008 BMP

28.1 33% 70% 798.30 2008 KHP

38 4% -18% 687.00 2008 TAC

0.02 -24% 34% 1179.00 2008 IFS

0 -5% -34% 660.60 2008 TYA

21.6 20% 76% 814.10 2008 HMC

0.22 16% -11% 598.53 2008 BHS

39.1 21% 5% 614.52 2008 DRC

8.5 11% 16% 706.88 2008 BT6

30 3% -11% 748.50 2008 PGC

19.55 14% 12% 895.20 2008 RAL

120

0 15% -12% 1140.20 2008 SJD

15.43 10% 22% 1164.26 2008 AGF

21.5 9% 10% 552.00 2009 VID

24.6 14% 22% 736.81 2009 BBC

14.4 16% 23% 731.50 2009 IMP

12.72 15% 104% 720.32 2009 DCT

33.1 24% 32% 669.90 2009 PAC

42.55 59% 46% 824.25 2009 BMP

20.9 22% 6% 848.70 2009 KHP

38 11% -5% 652.00 2009 TAC

0 5% -39% 715.00 2009 IFS

9% 0 -7% 611.20 2009 TYA

7% 19.4 14% 924.30 2009 HMC

18.45 30% 48% 884.74 2009 BHS

40.65 72% 28% 785.00 2009 DRC

17.77 10% -8% 650.29 2009 BT6

15 14% 34% 1004.10 2009 PGC

23 12% 17% 1049.30 2009 RAL

23.9 21% -7% 1065.00 2009 SJD

12.86 8% 4% 1208.00 2009 AGF

0 11% 42% 783.90 2010 VID

15.3 12% 3% 758.84 2010 BBC

23.3 16% 3% 751.00 2010 IMP

31.73 8% 31% 944.01 2010 DCT

43.4 28% 65% 1103.40 2010 PAC

69.75 45% 19% 982.15 2010 BMP

45.7 26% 25% 1064.00 2010 KHP

26.6 23% 45% 944.20 2010 TAC

0 12% -9% 648.00 2010 IFS

0 11% 28% 785.10 2010 TYA

19.2 11% 17% 1086.00 2010 HMC

62.59 27% 15% 1015.19 2010 BHS

11.65 41% 36% 1064.00 2010 DRC

12.68 24% 91% 1240.76 2010 BT6

4.3 9% 22% 1221.40 2010 PGC

23 13% 12% 1170.00 2010 RAL

121

0 16% -3% 1034.40 2010 SJD

25.72 12% 12% 1354.63 2010 AGF

0 9% 3% 810.40 2011 VID

15.38 12% 4% 786.20 2011 BBC

34.4 19% 10% 827.70 2011 IMP

0 8% 28% 1205.51 2011 DCT

10.2 16% 8% 1187.10 2011 PAC

69.95 46% 19% 1166.49 2011 BMP

49.4 20% -6% 995.00 2011 KHP

37.9 11% 9% 1031.00 2011 TAC

0 3% 8% 702.70 2011 IFS

0 10% -14% 671.40 2011 TYA

46.2 17% 10% 1198.80 2011 HMC

12.93 28% 26% 1281.74 2011 BHS

30.4 89% 52% 1622.00 2011 DRC

34 14% 43% 1778.24 2011 BT6

15.2 8% -6% 1142.10 2011 PGC

31.1 20% 20% 1400.00 2011 RAL

53.7 19% -3% 1006.40 2011 SJD

25.56 14% 27% 1716.94 2011 AGF

122

CAO NHẤT

YEAR COMPANY CD PR A BV

2007 VIS 0 14% 1% 789.60

2007 TCR 0 15% 10% 1159.40

2007 DHG 39.06 35% 96% 944.66

2007 SMC 4.8 19% 47% 582.20

2007 HBC 0 23% 399% 940.00

2007 SGT 0 73% 431% 1211.00

2007 TDH 19.8 22% 30% 1114.90

2007 VIP 67.4 40% 121% 1516.10

2007 SAM 68.3 17% 75% 3077.90

2007 CII 39 109% 57% 1711.00

2007 VSH 74.9 22% 31% 2459.40

2007 SJS 13.7 39% 65% 1547.20

2007 REE 32.4 28% 91% 2891.10

2007 GMD 52.1 29% 136% 3287.00

2007 ITA 0 33% 221% 4698.00

2007 VNM 538 30% 51% 5425.00

2007 FPT 281 37% 57% 5356.00

2007 PVD 0 37% 99% 4330.00

2008 VIS 29.8 30% 15% 907.00

2008 TCR 6.4 12% 0% 1155.60

2008 DHG 69.96 19% 15% 1081.78

2008 SMC 28.7 21% 29% 751.30

2008 HBC 0 4% 24% 1163.00

2008 SGT 0 5% 1% 1219.00

2008 TDH 53.6 25% 29% 1438.00

2008 VIP 35.9 14% -4% 1458.10

2008 SAM 124.1 -1% -26% 2279.10

2008 CII 67 63% 18% 2011.00

2008 VSH 247.4 22% 1% 2483.30

2008 SJS 119.2 12% 3% 1591.20

2008 REE 0.03 -3% -10% 2608.30

2008 GMD 67.9 1% 8% 3544.00

2008 ITA 36.9 9% 21% 5701.00

123

VNM 681 29% 10% 5967.00 2008

FPT 389 30% 15% 6146.00 2008

PVD 367.5 28% 99% 8633.00 2008

VIS 40.5 35% 65% 1497.50 2009

TCR 28 9% 1% 1170.00 2009

DHG 30.02 41% 41% 1522.00 2009

SMC 13.2 16% 108% 1563.10 2009

HBC 0.9 9% 17% 1356.00 2009

SGT 0 6% 66% 2018.00 2009

TDH 72 25% 27% 1833.40 2009

VIP 46.9 18% 53% 2233.80 2009

SAM 64 13% 17% 2659.80 2009

CII 76 64% 18% 2371.00 2009

VSH 247.5 22% 4% 2580.90 2009

SJS 59.6 55% 88% 2998.50 2009

REE 56.7 21% 30% 3382.00 2009

GMD 82.6 17% 27% 4511.00 2009

ITA 0 10% 27% 7229.00 2009

VNM 351 52% 42% 8482.00 2009

FPT 521 33% 69% 10395.00 2009

PVD 0 15% 43% 12368.30 2009

VIS 0 14% 11% 1657.90 2010

TCR 14.8 13% -5% 1110.80 2010

DHG 66.88 31% 20% 1820.00 2010

SMC 36.3 13% 58% 2464.60 2010

HBC 17.5 20% 41% 1913.00 2010

SGT 0.6 1% 16% 2336.00 2010

TDH 61.1 19% 28% 2337.90 2010

VIP 0 15% -3% 2164.30 2010

SAM 78.8 6% -2% 2616.20 2010

CII 50 64% 49% 3539.00 2010

VSH 57.3 18% 17% 3028.80 2010

SJS 50 21% 49% 4467.40 2010

REE 0 16% 47% 4962.00 2010

2010 GMD 10.35 13% 45% 6543.00

2010 ITA 364.1 12% 25% 9002.40

124

VNM 1765 54% 27% 10773.00 2010

2010 FPT 286 20% 18% 12305.00

2010 PVD 0 16% 18% 14640.00

2011 VIS 58.8 8% -20% 1318.50

2011 TCR 23.4 17% 42% 1579.50

2011 DHG 261.4 30% 10% 1996.00

2011 SMC 27.1 9% -4% 2375.30

2011 HBC 11.4 21% 72% 3285.40

2011 SGT 0 -1% 5% 2463.00

2011 TDH 84.4 6% -3% 2265.70

2011 VIP 41.9 14% -1% 2140.90

2011 SAM 94.7 -6% 1% 2637.80

2011 CII 185 11% 41% 5000.00

2011 VSH 278.5 16% 10% 3345.70

2011 SJS 97.8 -2% 13% 5033.70

2011 REE 300.1 15% 7% 5297.30

2011 GMD 0 6% 5% 6869.00

2011 ITA 32.8 3% 1% 9064.40

2011 VNM 741 51% 45% 15583.00

2011 FPT 728 23% 21% 14943.00

2011 PVD 419 15% 27% 18535.00

125

Phụ lục 8: Dữ liệu chạy hồi quy mô hình (2) nhóm lợi nhuận thấp nhất.

Year Company Dividend Tax rate

2008 IFS 0% -14.5085 forcast

2008 SGT 0% -19.58336 error

SAM 95.359103 2008 0%

2008 HAS -5.153 0%

2008 SAV 0.4628745 0%

2008 TYA -18.92166 0%

2008 DTT 4.2294361 0%

2008 PNC -1.613542 0%

2008 ITA 10.38648 0%

2008 PGC 16.628031 0%

2008 LGC 13.816604 0%

2008 DCT 32.777786 0%

GMD 41.191869 2008 0%

2008 VID -6.686599 0%

2008 AGF 5.4718024 0%

2008 VTB -7.463014 0%

2008 SMC 16.983154 0%

2008 BT6 -0.846165 0%

2009 IFS 1.1093774 0%

2009 SGT -18.51051 0%

SAM 21.335786 2009 0%

2009 HAS 6.0435639 0%

2009 SAV 9.3452233 0%

2009 TYA -12.41952 0%

2009 DTT -2.047051 0%

2009 PNC -4.411826 0%

2009 ITA -68.17303 0%

2009 PGC 1.928531 0%

2009 LGC 6.1298403 0%

2009 DCT 1.636446 0%

2009 GMD 37.143144 0%

2009 VID 10.850563 0%

2009 AGF -3.3338 0%

2009 VTB -8.659785 0%

2009 SMC -2.948071 0%

126

2009 BT6 5.7311015 0%

2010 IFS -19.78453 5%

2010 SGT -16.12887 5%

SAM 42.163338 2010 5%

2010 HAS 0.002391 5%

2010 SAV -9.406559 5%

2010 TYA -13.14175 5%

2010 DTT -1.883404 5%

2010 PNC -1.735026 5%

2010 ITA 281.54769 5%

2010 PGC -10.42861 5%

2010 LGC -1.296574 5%

2010 DCT 24.440274 5%

GMD -45.16777 2010 5%

2010 VID -10.20836 5%

2010 AGF 6.4828921 5%

2010 VTB 2.7565133 5%

2010 SMC 23.222778 5%

2010 BT6 -1.417694 5%

2011 IFS -15.32298 0%

2011 SGT -27.18727 0%

SAM 55.395196 2011 0%

2011 HAS -0.143992 0%

2011 SAV -5.09348 0%

2011 TYA -11.84361 0%

2011 DTT -0.761432 0%

2011 PNC -2.321511 0%

2011 ITA -72.13103 0%

2011 PGC -1.530817 0%

2011 LGC 1.7989059 0%

2011 DCT -11.7089 0%

2011 GMD -66.44052 0%

2011 VID -10.6364 0%

2011 AGF 4.515782 0%

2011 VTB 7.8704805 0%

2011 SMC 2.2445189 0%

2011 BT6 17.932217 0%

127

Phụ lục 9: Dữ liệu chạy hồi quy mô hình (2) nhóm lợi nhuận thấp.

Year Company Dividend Tax rate

HBC 2008 0% 13.075667 forcast

SFI 2008 0% 5.518941 error

HMC 10.027995 2008 0%

DIC 3.1191004 2008 0%

TS4 7.9465674 2008 0%

FMC 5.2837388 2008 0%

BBC 4.2984424 2008 0%

TCR -23.89104 2008 0%

REE -45.21932 2008 0%

TAC 18.289738 2008 0%

HTV 2.4926614 2008 0%

KHA 30.414267 2008 0%

COM 10.570944 2008 0%

2008 MCV -1.976168 0%

SJS 81.886112 2008 0%

HAX -0.276865 2008 0%

RAL 6.0933036 2008 0%

GIL 37.633032 2008 0%

HBC -19.47632 2009 0%

SFI -2.460737 2009 0%

HMC 6.2544503 2009 0%

DIC 0.4660966 2009 0%

TS4 9.2225103 2009 0%

FMC -2.82877 2009 0%

BBC 17.091206 2009 0%

TCR -4.315365 2009 0%

REE -14.31345 2009 0%

TAC 17.83263 2009 0%

HTV 2.5593592 2009 0%

KHA 3.977622 2009 0%

COM -5.715879 2009 0%

2009 MCV -8.78312 0%

2009 SJS 17.411765 0%

2009 HAX 1.1931837 0%

2009 RAL 0.1364261 0%

128

GIL 8.6079089 2009 0%

HBC -12.05719 2010 5%

SFI -3.720787 2010 5%

HMC 0.1514521 2010 5%

DIC 6.2327494 2010 5%

TS4 7.5656337 2010 5%

FMC 2.5021508 2010 5%

BBC -1.832622 2010 5%

TCR -15.52972 2010 5%

REE -74.31981 2010 5%

TAC 7.5590087 2010 5%

HTV 2.5519983 2010 5%

KHA 17.991896 2010 5%

COM 1.6152554 2010 5%

2010 MCV -11.00318 5%

SJS -12.59768 2010 5%

HAX -2.979945 2010 5%

RAL -1.204144 2010 5%

GIL 4.6161867 2010 5%

HBC -27.98117 2011 0%

SFI 3.2011216 2011 0%

HMC 21.902928 2011 0%

DIC 2.5914242 2011 0%

TS4 9.8179104 2011 0%

FMC -1.006729 2011 0%

BBC -4.994325 2011 0%

TCR -9.987335 2011 0%

REE 208.50375 2011 0%

TAC 15.979193 2011 0%

HTV 4.6032551 2011 0%

KHA 7.7301512 2011 0%

COM 15.66006 2011 0%

2011 MCV -9.965145 0%

SJS 14.203 2011 0%

HAX -6.455737 2011 0%

RAL 1.8431638 2011 0%

GIL 49.842965 2011 0%

129

Phụ lục 10: Dữ liệu chạy hồi quy mô hình (2) nhóm lợi nhuận cao

Year Company Dividend Tax rate

PVD 2008 0% 297.30466 forcast

VIP 2008 0% -8.983893 error

IMP 7.881084 2008 0%

TDH 23.087584 2008 0%

2008 MHC -17.80865 0%

NAV -15.52989 2008 0%

2008 VPK -2.168995 0%

2008 TNA -17.4995 0%

2008 PJT -9.04769 0%

2008 VIS 8.3251845 0%

2008 SJD -33.17318 0%

2008 LAF -16.08276 0%

2008 VSH 197.00338 0%

2008 MCP -18.35645 0%

2008 PAC 1.1552906 0%

2008 LBM -8.9485 0%

2008 NSC 0.4763061 0%

2008 SCD -4.132867 0%

2009 PVD -103.6579 0%

2009 VIP 11.609536 0%

2009 IMP -3.916924 0%

2009 TDH 33.81009 0%

2009 MHC -16.83899 0%

2009 NAV -5.08353 0%

2009 VPK -4.515586 0%

2009 TNA -14.14884 0%

2009 PJT -13.72955 0%

2009 VIS 5.0671251 0%

2009 SJD -8.269141 0%

2009 LAF -9.797843 0%

2009 VSH 187.74615 0%

2009 MCP -2.786146 0%

2009 PAC -0.087208 0%

2009 LBM -18.92116 0%

2009 NSC -15.8722 0%

130

SCD -3.848309 2009 0%

PVD -172.9154 2010 5%

VIP -39.80396 2010 5%

IMP 2.7460207 2010 5%

TDH 16.797054 2010 5%

2010 MHC -15.12024 5%

NAV -9.854244 2010 5%

VPK -10.5312 2010 5%

TNA -4.18874 2010 5%

PJT -3.025156 2010 5%

VIS -43.29324 2010 5%

SJD -33.86221 2010 5%

LAF 1.7234694 2010 5%

VSH -3.269937 2010 5%

MCP -1.701991 2010 5%

PAC 17.455016 2010 5%

LBM -7.742288 2010 5%

NSC -9.206334 2010 5%

SCD -1.215 2010 5%

PVD 175.09747 2011 0%

VIP -7.737986 2011 0%

IMP 11.904231 2011 0%

TDH 37.439741 2011 0%

2011 MHC -13.52138 0%

NAV 4.1033624 2011 0%

VPK -12.81242 2011 0%

TNA -5.649791 2011 0%

PJT -3.615248 2011 0%

VIS 22.772394 2011 0%

SJD 25.296392 2011 0%

LAF -34.38954 2011 0%

VSH 218.49858 2011 0%

MCP -2.470347 2011 0%

PAC -23.23993 2011 0%

LBM -6.857318 2011 0%

NSC 11.763736 2011 0%

SCD -8.948489 2011 0%

131

Phụ lục 11: Dữ liệu chạy hồi quy mô hình (2) nhóm lợi nhuận cao

Year Company Dividend Tax rate

GMC 2008 0% 12.981212 forcast

ABT 2008 0% 70.843575 error

DHA 12.546519 2008 0%

BHS -34.38433 2008 0%

CLC 8.128492 2008 0%

FPT 125.72723 2008 0%

KHP 6.9588089 2008 0%

TTP 24.202686 2008 0%

SSC 16.647406 2008 0%

SFC 26.264255 2008 0%

HRC 40.223899 2008 0%

DHG 45.717165 2008 0%

VCF 76.944616 2008 0%

VNM 405.94745 2008 0%

BMP -13.48586 2008 0%

CII -64.26514 2008 0%

BMC -6.9059 2008 0%

DRC 10.659861 2008 0%

GMC 5.3170697 2009 0%

ABT -17.57105 2009 0%

DHA 12.26825 2009 0%

BHS -25.42989 2009 0%

CLC -7.002504 2009 0%

FPT 101.35555 2009 0%

KHP -5.527306 2009 0%

TTP 4.7404148 2009 0%

SSC 4.7741821 2009 0%

SFC 4.976404 2009 0%

HRC -0.70828 2009 0%

DHG -33.38057 2009 0%

VCF -10.50982 2009 0%

VNM -74.27402 2009 0%

BMP 4.9567804 2009 0%

CII -78.39264 2009 0%

BMC -11.61663 2009 0%

132

DRC 2.3751721 2009 0%

GMC 10.893581 2010 5%

ABT 23.72178 2010 5%

DHA -16.83635 2010 5%

BHS 24.624015 2010 5%

CLC 11.024319 2010 5%

FPT -188.8506 2010 5%

KHP -9.544535 2010 5%

TTP -3.597988 2010 5%

SSC 7.2202851 2010 5%

SFC 12.83918 2010 5%

HRC 14.736461 2010 5%

DHG -18.4094 2010 5%

VCF -22.05048 2010 5%

VNM 1286.3695 2010 5%

BMP 13.504112 2010 5%

CII -128.6091 2010 5%

BMC 14.3493 2010 5%

DRC -60.60141 2010 5%

GMC 12.523129 2011 0%

ABT 62.410843 2011 0%

DHA 11.066686 2011 0%

BHS -51.64715 2011 0%

CLC -1.250756 2011 0%

FPT -82.05106 2011 0%

KHP -9.770737 2011 0%

TTP -4.858366 2011 0%

SSC 11.029951 2011 0%

SFC -10.36833 2011 0%

HRC 41.92133 2011 0%

DHG 144.46769 2011 0%

VCF 9.629876 2011 0%

VNM 59.809445 2011 0%

BMP -1.337569 2011 0%

CII -16.84671 2011 0%

BMC 21.043875 2011 0%

DRC -32.11193 2011 0%

133

Phụ lục 12: Dữ liệu chạy hồi quy mô hình (2) nhóm cơ hội đầu tư thấp nhất.

Year Company Dividend Tax rate

2008 TYA 0% -34.24203 forcast

2008 HAS 0% 11.376243 error

2008 SJD -54.70234 0%

2008 VPK 13.930738 0%

2008 PJT 5.0705377 0%

2008 IFS -23.14457 0%

2008 SCD 5.8275262 0%

2008 VTB 0.3006506 0%

2008 TCR -35.5824 0%

2008 MHC -17.70634 0%

2008 NAV -10.90087 0%

2008 HRC 30.537509 0%

2008 PGC 12.588488 0%

2008 VSH 151.16823 0%

2008 SAM 43.575359 0%

2008 SAV 11.373308 0%

VIS 3.9919899 2008 0%

DHA 5.7344903 2008 0%

2009 TYA -9.026006 0%

2009 HAS 22.761527 0%

2009 SJD -31.62014 0%

2009 VPK 12.169238 0%

2009 PJT 2.2975438 0%

2009 IFS 29.513674 0%

2009 SCD 4.8191012 0%

2009 VTB 5.221681 0%

2009 TCR -15.35473 0%

2009 MHC -5.443699 0%

2009 NAV 6.7938571 0%

2009 HRC -2.119337 0%

2009 PGC 1.8095698 0%

2009 VSH 121.80279 0%

2009 SAM -57.931 0%

2009 SAV 16.349267 0%

2009 VIS -11.66476 0%

134

DHA 9.2400549 2009 0%

TYA -13.05265 2010 5%

HAS 21.348353 2010 5%

SJD -56.14445 2010 5%

VPK 4.0832988 2010 5%

PJT 11.690258 2010 5%

IFS -34.21305 2010 5%

SCD 6.0475556 2010 5%

VTB 15.663909 2010 5%

TCR -23.37406 2010 5%

MHC -7.138322 2010 5%

NAV 7.2271418 2010 5%

HRC 18.915963 2010 5%

PGC -19.37571 2010 5%

VSH -70.08906 2010 5%

SAM -24.06686 2010 5%

SAV -2.254837 2010 5%

VIS -64.88098 2010 5%

DHA -21.8842 2010 5%

TYA -12.60333 2011 0%

HAS 22.228697 2011 0%

SJD 9.6969239 2011 0%

VPK 0.6508272 2011 0%

PJT 8.8780308 2011 0%

IFS -20.48313 2011 0%

SCD 3.5266557 2011 0%

VTB 19.694431 2011 0%

TCR -21.93848 2011 0%

MHC -8.451081 2011 0%

NAV 21.203434 2011 0%

HRC 44.304492 2011 0%

PGC -14.95842 2011 0%

VSH 151.97083 2011 0%

SAM -16.78903 2011 0%

SAV 3.2193157 2011 0%

VIS -5.331501 2011 0%

DHA 14.774036 2011 0%

135

Phụ lục 13: Dữ liệu chạy hồi quy mô hình (2) nhóm cơ hội đầu tư thấp.

Year Company Dividend Tax rate

TAC 2008 0% 18.406173 forcast

TTP 2008 0% 25.474464 error

8.1727088 CLC 2008 0%

7.6869117 SSC 2008 0%

-23.26848 BHS 2008 0%

0.3536842 PNC 2008 0%

MCV -1.944545 2008 0%

21.725372 TDH 2008 0%

-6.860937 BMP 2008 0%

9.8323665 KHP 2008 0%

HMC 5.2120081 2008 0%

VCF 78.509054 2008 0%

IMP 25.835983 2008 0%

LBM 4.4480396 2008 0%

HTV 10.227861 2008 0%

DRC 18.181576 2008 0%

GMC 3.5374903 2008 0%

9.1899563 RAL 2008 0%

7.8234135 TAC 2009 0%

12.739381 TTP 2009 0%

-4.809629 CLC 2009 0%

-2.323652 SSC 2009 0%

-10.58099 BHS 2009 0%

-3.458147 PNC 2009 0%

MCV -10.51076 2009 0%

29.937182 TDH 2009 0%

15.325242 BMP 2009 0%

2.7110673 KHP 2009 0%

HMC 8.4291602 2009 0%

-5.508044 VCF 2009 0%

-8.27885 IMP 2009 0%

-3.997993 LBM 2009 0%

-2.555009 HTV 2009 0%

14.305412 DRC 2009 0%

GMC -1.785149 2009 0%

136

RAL -6.080396 2009 0%

TAC 0.2504061 2010 5%

TTP 5.0503987 2010 5%

CLC 14.090282 2010 5%

SSC 2.2559241 2010 5%

BHS 38.389322 2010 5%

PNC -5.071907 2010 5%

MCV -12.95202 2010 5%

TDH 8.132872 2010 5%

BMP 32.755609 2010 5%

KHP 12.294713 2010 5%

HMC -6.658717 2010 5%

VCF -14.93731 2010 5%

IMP 1.7770394 2010 5%

LBM -3.043586 2010 5%

HTV 0.6735779 2010 5%

DRC -35.69089 2010 5%

GMC 4.8210968 2010 5%

RAL -7.610387 2010 5%

TAC 14.548699 2011 0%

TTP 5.666392 2011 0%

CLC 4.8275253 2011 0%

SSC 8.2636836 2011 0%

BHS -24.65319 2011 0%

PNC -5.186175 2011 0%

MCV -13.37666 2011 0%

TDH 21.210966 2011 0%

BMP 26.941247 2011 0%

KHP 15.113179 2011 0%

HMC 15.228081 2011 0%

VCF 20.550963 2011 0%

IMP 5.3193913 2011 0%

LBM -5.416697 2011 0%

HTV 2.9779805 2011 0%

DRC -6.921789 2011 0%

GMC 7.6906129 2011 0%

RAL -5.902006 2011 0%

137

Phụ lục 14: Dữ liệu chạy hồi quy mô hình (2) nhóm cơ hội đầu tư cao.

Year Company Dividend Tax rate

2008 BBC 0% 18.946 forcast

2008 SFI 0% 29.181 error

12.612 2008 PAC 0%

34.948 2008 NSC 0%

53.134 2008 KHA 0%

29.8 2008 COM 0%

-104.72 2008 REE 0%

-29.205 2008 VIP 0%

12.39 2008 VID 0%

8.9602 2008 AGF 0%

20.691 2008 SFC 0%

417.73 2008 VNM 0%

29.078 2008 DHG 0%

127.58 2008 FPT 0%

12.583 2008 MCP 0%

-164.27 2008 CII 0%

51.212 2008 GIL 0%

13.135 2008 FMC 0%

34.797 2009 BBC 0%

23.242 2009 SFI 0%

4.9901 2009 PAC 0%

9.0302 2009 NSC 0%

21.737 2009 KHA 0%

21.973 2009 COM 0%

-89.75 2009 REE 0%

-30.424 2009 VIP 0%

26.114 2009 VID 0%

-14.576 2009 AGF 0%

21.358 2009 SFC 0%

-45.445 2009 VNM 0%

-15.021 2009 DHG 0%

127.96 2009 FPT 0%

22.347 2009 MCP 0%

-111.45 2009 CII 0%

30.186 2009 GIL 0%

138

19.031 2009 FMC 0%

4.5261 2010 BBC 5%

16.889 2010 SFI 5%

20.497 2010 PAC 5%

13.521 2010 NSC 5%

31.512 2010 KHA 5%

1.529 2010 COM 5%

-171.4 2010 REE 5%

-80.966 2010 VIP 5%

6.4111 2010 VID 5%

-14.903 2010 AGF 5%

-13.775 2010 SFC 5%

1284.4 2010 VNM 5%

-30.994 2010 DHG 5%

-170.64 2010 FPT 5%

25.726 2010 MCP 5%

-161.25 2010 CII 5%

13.67 2010 GIL 5%

17.431 2010 FMC 5%

-0.254 2011 BBC 0%

23.58 2011 SFI 0%

-32.251 2011 PAC 0%

27.483 2011 NSC 0%

21.883 2011 KHA 0%

33.229 2011 COM 0%

80.402 2011 REE 0%

-90.194 2011 VIP 0%

-1.0559 2011 VID 0%

-24.623 2011 AGF 0%

-6.8148 2011 SFC 0%

70.581 2011 VNM 0%

149.37 2011 DHG 0%

-18.35 2011 FPT 0%

21.204 2011 MCP 0%

-52.951 2011 CII 0%

64.776 2011 GIL 0%

12.967 2011 FMC 0%

139

Phụ lục 15: Dữ liệu chạy hồi quy mô hình (2) nhóm cơ hội đầu tư cao nhất.

Year Company Dividend Tax rate

BT6 2008 0% -1.219432 forcast

LAF 2008 0% -8.184676 error

HAX -2.554239 2008 0%

SJS 91.901411 2008 0%

GMD 40.031037 2008 0%

SMC 16.997972 2008 0%

DIC -1.242055 2008 0%

BMC -14.41263 2008 0%

TS4 3.61577 2008 0%

2008 DCT 32.815749 0%

3.1440361 DTT 2008 0%

33.866441 ABT 2008 0%

323.49527 PVD 2008 0%

8.6865574 ITA 2008 0%

-0.846944 TNA 2008 0%

-19.39404 SGT 2008 0%

9.7932143 LGC 2008 0%

0.4543539 HBC 2008 0%

5.2853762 BT6 2009 0%

-5.952159 LAF 2009 0%

HAX -2.051867 2009 0%

SJS 32.249942 2009 0%

GMD 33.49364 2009 0%

SMC -2.8048 2009 0%

DIC -1.006917 2009 0%

BMC -19.6245 2009 0%

TS4 4.5808942 2009 0%

2009 DCT 1.8044396 0%

DTT -1.978257 2009 0%

ABT -9.319034 2009 0%

PVD -72.59303 2009 0%

ITA -72.87928 2009 0%

TNA -6.658659 2009 0%

SGT -19.77005 2009 0%

LGC 5.8198773 2009 0%

140

HBC -13.81319 2009 0%

BT6 -1.781969 2010 5%

LAF 5.4560242 2010 5%

HAX -4.187431 2010 5%

SJS 7.1717612 2010 5%

GMD -48.26509 2010 5%

SMC 22.171997 2010 5%

DIC 5.1461029 2010 5%

BMC 6.7525439 2010 5%

TS4 5.5730349 2010 5%

2010 DCT 23.772917 5%

DTT -2.259206 2010 5%

ABT 29.943523 2010 5%

PVD -133.6191 2010 5%

ITA 275.86467 2010 5%

TNA 9.2721081 2010 5%

SGT -17.88811 2010 5%

LGC -1.546765 2010 5%

HBC -2.689136 2010 5%

BT6 17.644015 2011 0%

LAF -9.186218 2011 0%

HAX -7.887002 2011 0%

SJS 46.444683 2011 0%

GMD -70.92475 2011 0%

SMC 0.6198547 2011 0%

DIC 3.5868725 2011 0%

BMC 15.261853 2011 0%

TS4 9.923169 2011 0%

DCT -12.57814 2011 0%

DTT -1.078334 2011 0%

ABT 79.947719 2011 0%

PVD 228.13788 2011 0%

ITA -79.1996 2011 0%

TNA 4.18973 2011 0%

SGT -29.66494 2011 0%

LGC 1.9248522 2011 0%

HBC -15.29705 2011 0%

141

Phụ lục 16: Dữ liệu chạy hồi quy mô hình (2) nhóm quy mô công ty thấp nhất.

Year Company Dividend Tax rate

2008 DTT 0% 8.2288167 forcast

2008 BMC 0% -4.797646 error

2008 PJT -0.854179 0%

2008 NAV 1.0424806 0%

2008 LBM 1.1623252 0%

2008 VPK 3.1826129 0%

2008 SFC 3.289905 0%

2008 SCD 4.6411952 0%

2008 HAX 1.9378 0%

2008 HTV 1.2585614 0%

2008 MCP 0.3600473 0%

2008 SSC 11.107626 0%

2008 NSC 7.4167115 0%

GMC 2.5379282 2008 0%

2008 HAS -3.708699 0%

2008 VTB -7.997101 0%

2008 PNC -1.374623 0%

2008 MHC -0.296823 0%

2009 DTT -0.788346 0%

2009 BMC -3.520634 0%

2009 PJT -5.606973 0%

2009 NAV 2.3440617 0%

2009 LBM -5.622324 0%

2009 VPK -2.724598 0%

2009 SFC 2.2751843 0%

2009 SCD 6.3250949 0%

2009 HAX 1.6522032 0%

2009 HTV 0.7439891 0%

2009 MCP 2.2391769 0%

2009 SSC 2.6193921 0%

2009 NSC -1.617517 0%

2009 GMC 3.0275303 0%

2009 HAS 5.2328956 0%

2009 VTB -7.872978 0%

2009 PNC -6.010738 0%

142

MHC -10.32142 2009 0%

DTT -2.053552 2010 5%

BMC 10.382095 2010 5%

PJT -0.533007 2010 5%

NAV -5.385533 2010 5%

LBM -1.052343 2010 5%

VPK -6.18004 2010 5%

SFC 7.1108056 2010 5%

SCD 9.9073444 2010 5%

HAX -2.719697 2010 5%

HTV 3.6178977 2010 5%

MCP 3.2833652 2010 5%

SSC 4.3915922 2010 5%

NSC -0.584581 2010 5%

GMC 9.0128161 2010 5%

HAS -0.712207 2010 5%

VTB 2.0628369 2010 5%

PNC -3.112011 2010 5%

MHC -11.75066 2010 5%

DTT -0.948905 2011 0%

BMC 18.735524 2011 0%

PJT 3.9298161 2011 0%

NAV 6.5443762 2011 0%

LBM -0.27531 2011 0%

VPK -6.497101 2011 0%

SFC -1.299149 2011 0%

SCD -3.23843 2011 0%

HAX -8.103504 2011 0%

HTV 2.8108757 2011 0%

MCP 5.2542475 2011 0%

SSC 14.41537 2011 0%

NSC 22.344512 2011 0%

GMC 7.41945 2011 0%

HAS -1.148417 2011 0%

VTB 8.2214223 2011 0%

PNC -3.760912 2011 0%

MHC -9.782843 2011 0%

143

Phụ lục 17: Dữ liệu chạy hồi quy mô hình (2) nhóm quy mô công ty thấp.

Year Company Dividend Tax rate

LAF 2008 0% -11.9978 forcast

DHA 2008 0% 3.0896275 error

LGC 30.30456 2008 0%

SFI 0.5581592 2008 0%

KHA 24.247894 2008 0%

TS4 4.843254 2008 0%

TNA 0.5400833 2008 0%

COM 4.6156232 2008 0%

MCV -6.766099 2008 0%

DIC -1.428859 2008 0%

ABT 32.010199 2008 0%

GIL 30.611404 2008 0%

CLC 3.0399634 2008 0%

HRC 41.102229 2008 0%

FMC -1.699251 2008 0%

VCF 70.089694 2008 0%

TTP 14.814723 2008 0%

SAV -6.415782 2008 0%

LAF -7.209718 2009 0%

DHA 3.698861 2009 0%

LGC 2.8039763 2009 0%

SFI -6.208078 2009 0%

KHA 0.5237868 2009 0%

TS4 4.9084157 2009 0%

TNA -10.58903 2009 0%

COM -9.048247 2009 0%

MCV -13.59839 2009 0%

DIC -4.679106 2009 0%

ABT -13.23571 2009 0%

GIL 5.1719063 2009 0%

CLC -6.630814 2009 0%

HRC 5.1214472 2009 0%

FMC -5.320469 2009 0%

VCF -7.586098 2009 0%

TTP 13.047669 2009 0%

144

2009 SAV 2.0460823 0%

2010 LAF 2.1874058 5%

2010 DHA -20.52405 5%

2010 LGC -6.276135 5%

2010 SFI -8.039738 5%

KHA 13.310913 2010 5%

TS4 1.6742754 2010 5%

2010 TNA 4.7556233 5%

2010 COM -5.817319 5%

2010 MCV -16.47907 5%

2010 DIC 0.9164685 5%

2010 ABT 19.368663 5%

2010 GIL -0.934224 5%

2010 CLC 8.4624879 5%

2010 HRC 15.083075 5%

2010 FMC -7.909144 5%

2010 VCF -22.41532 5%

2010 TTP 2.1158927 5%

2010 SAV -16.49452 5%

2011 LAF -21.90426 0%

2011 DHA 10.473125 0%

2011 LGC -3.091049 0%

2011 SFI -2.022673 0%

2011 KHA 2.7136321 0%

2011 TS4 1.5888026 0%

2011 TNA -6.81363 0%

2011 COM 11.907447 0%

2011 MCV -15.51373 0%

2011 DIC -4.833984 0%

2011 ABT 69.66824 0%

2011 GIL 43.208226 0%

2011 CLC -0.807453 0%

2011 HRC 44.288097 0%

2011 FMC -2.080269 0%

2011 VCF 8.0590244 0%

2011 TTP 0.3979107 0%

2011 SAV -10.86319 0%

145

Phụ lục 18: Dữ liệu chạy hồi quy mô hình (2) nhóm quy mô công ty cao.

Year Company Dividend Tax rate

2008 VID 0% -12.42186 forcast

2008 BBC 0% -3.91766 error

2008 IMP 13.613184 0%

2008 DCT 26.755348 0%

2008 PAC -4.473381 0%

2008 BMP -10.72478 0%

2008 KHP 5.0308379 0%

2008 TAC 13.720354 0%

2008 IFS -21.50886 0%

TYA -21.25208 2008 0%

HMC 5.0529794 2008 0%

2008 BHS -21.5377 0%

2008 DRC 17.934293 0%

2008 BT6 -7.397963 0%

2008 PGC 10.611037 0%

2008 RAL -0.442364 0%

2008 SJD -28.65979 0%

2008 AGF -1.680284 0%

2009 VID 4.2281164 0%

2009 BBC 10.2756 0%

2009 IMP -5.674864 0%

2009 DCT -5.297916 0%

2009 PAC 8.9739017 0%

2009 BMP 13.764111 0%

2009 KHP -6.088321 0%

2009 TAC 20.853509 0%

2009 IFS -1.855029 0%

2009 TYA -13.29939 0%

2009 HMC 0.0449823 0%

2009 BHS -3.730122 0%

2009 DRC 16.646609 0%

2009 BT6 -0.253936 0%

2009 PGC -1.76377 0%

2009 RAL 0.8791218 0%

2009 SJD -3.502163 0%

146

2009 AGF -8.680086 0%

2010 VID -16.29825 5%

2010 BBC -4.599257 5%

2010 IMP 2.6306673 5%

2010 DCT 18.230638 5%

2010 PAC 19.503797 5%

2010 BMP 26.374216 5%

2010 KHP 19.240407 5%

2010 TAC 7.225968 5%

2010 IFS -19.87591 5%

TYA -18.39037 2010 5%

HMC 0.8652447 2010 5%

2010 BHS 34.860867 5%

2010 DRC -39.98872 5%

2010 BT6 -6.48907 5%

2010 PGC -16.90107 5%

2010 RAL 0.5958919 5%

2010 SJD -29.24856 5%

2010 AGF 2.9211308 5%

2011 VID -17.10404 0%

2011 BBC -4.871865 0%

2011 IMP 11.787184 0%

2011 DCT -17.57666 0%

2011 PAC -17.53145 0%

2011 BMP 30.529813 0%

2011 KHP 19.874261 0%

2011 TAC 12.969782 0%

2011 IFS -20.52569 0%

2011 TYA -18.07139 0%

2011 HMC 24.1127 0%

2011 BHS -17.58272 0%

2011 DRC -6.207761 0%

2011 BT6 9.289314 0%

2011 PGC -6.753759 0%

2011 RAL 6.4897951 0%

2011 SJD 27.944924 0%

2011 AGF 0.177468 0%

147

Phụ lục 19: Dữ liệu chạy hồi quy mô hình (2) nhóm quy mô công ty nhất.

Year Company Dividend Tax rate

VIS 2008 0% 25.121531 forcast

TCR 2008 0% -9.457504 error

DHG 35.858747 2008 0%

37.190453 SMC 2008 0%

189.24386 HBC 2008 0%

7.9247368 SGT 2008 0%

25.142129 TDH 2008 0%

-18.91447 VIP 2008 0%

SAM 81.873846 2008 0%

-294.5893 CII 2008 0%

177.20915 VSH 2008 0%

33.070415 SJS 2008 0%

-71.02566 REE 2008 0%

GMD 10.398518 2008 0%

ITA -30.61246 2008 0%

VNM 503.3779 2008 0%

193.06161 FPT 2008 0%

225.71823 PVD 2008 0%

-22.56845 VIS 2009 0%

16.849262 TCR 2009 0%

DHG 4.4190486 2009 0%

-3.133849 SMC 2009 0%

33.807163 HBC 2009 0%

14.895706 SGT 2009 0%

19.924077 TDH 2009 0%

19.117766 VIP 2009 0%

SAM 56.276159 2009 0%

-142.3698 CII 2009 0%

161.64354 VSH 2009 0%

39.909079 SJS 2009 0%

54.472537 REE 2009 0%

GMD 47.009705 2009 0%

ITA -120.9894 2009 0%

VNM 137.68812 2009 0%

FPT 301.69479 2009 0%

148

PVD -235.2077 2009 0%

VIS -69.28458 2010 5%

TCR 16.105485 2010 5%

DHG -40.14798 2010 5%

SMC 61.196145 2010 5%

HBC 22.256463 2010 5%

SGT 24.295693 2010 5%

TDH -3.842137 2010 5%

VIP -34.33183 2010 5%

SAM 28.723891 2010 5%

CII -182.0717 2010 5%

VSH -30.95138 2010 5%

SJS -126.8505 2010 5%

REE -92.38667 2010 5%

GMD -102.0626 2010 5%

ITA 195.95463 2010 5%

VNM 1408.8142 2010 5%

FPT -40.11013 2010 5%

PVD -330.7059 2010 5%

VIS 30.900358 2011 0%

TCR 7.5490513 2011 0%

DHG 169.3312 2011 0%

SMC 8.1750503 2011 0%

HBC -27.4945 2011 0%

SGT 6.8884787 2011 0%

TDH 27.321695 2011 0%

VIP -9.892468 2011 0%

SAM 62.878234 2011 0%

CII -64.55342 2011 0%

VSH 198.47472 2011 0%

SJS -15.55018 2011 0%

REE 187.33916 2011 0%

GMD -147.2112 2011 0%

ITA -197.2405 2011 0%

VNM 300.26884 2011 0%

FPT 364.02147 2011 0%

PVD 1.1566079 2011 0%

149

TÀI LIỆU THAM KHẢO

Tiếng Việt

1. “Thuế cổ tức” trên trang web http://vi.wikipedia.org

2. Thùy Lưu – “Cổ tức kém hấp dẫn vì thuế” (2010)

http://www.thanhnien.com.vn/pages/20101227/co-tuc-kem-hap-dan-vi-

thue.aspx

3. Vũ Thị Thanh (2010) - Đề tài luận văn “Tác động của thuế thu nhập cá

nhân đến chính sách cổ tức của các công ty cổ phần niêm yết trên TTCK Việt

Nam”

4. Trung tâm NCKH-ĐTCK-UBCKNN, Báo cáo chuyên đề số 02/2011

“Đánh thuế thu nhập với cổ tức. Thực tiễn thế giới và gợi ý đối với Việt

Nam”

5. Báo cáo tài chính của 72 Công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán

Tp.HCM (HOSE)

ST

Mã

T

CK

Tên công ty

Website

1 ABT

Công ty cổ phần Xuất nhập khẩu thủy sản Bến Tre

www.aquatexbentre.com

2 AGF

Công ty cổ phần Xuất nhập khẩu thủy sản An Giang

www.agifish.com.vn

3 BBC

Công ty Cổ phần Bibica

www.bibica.com.vn

4 BHS

Công ty Cổ phần Đường Biên Hòa

www.bhs.vn

www.bimico.binhdinh.com.v

5 BMC Công ty cổ phần Khoáng sản Bình Định

6 BMP

Công ty cổ phần nhựa Bình Minh

www.binhminhplastic.com

7 BT6

Công ty cổ phần Beton 6

www.concrete620.com

8 CII

Công ty Cổ phần Đầu tư Hạ tầng Kỹ thuật Thành phố Hồ Chí Minh

www.cii.com.vn

9 CLC

Công ty Cổ phần Cát Lợi

www.catloi.com.vn

10 COM Công ty cổ phần Vật Tư - Xăng Dầu

www.comeco.vn/

11 DCT

Công ty cổ phần Tấm lợp Vật liệu Xây dựng Đồng Nai

www.donac.net

150

12 DHA Công ty Cổ phần Hoá An

www.hoaan.com.vn

13 DHG Công ty cổ phần Dược Hậu Giang

www.dhgpharma.com.vn

14 DIC

Công ty cổ phần Đầu tư và Thương mại DIC

www.dic-intraco.vn

15 DRC

Công Ty Cổ Phần Cao Su Đà Nẵng

www.drc.com.vn

16 DTT

Công ty Cổ phần Kỹ nghệ Đô Thành

www.dothanhtech.com

17 FMC

Công ty Cổ phần Thực phẩm Sao Ta

www.fimexvn.com

18 FPT

Công ty cổ phần FPT

www.fpt.com.vn

19 GIL

Công ty Cổ phần Sản Xuất Kinh Doanh Xuất Nhập Khẩu Bình Thạnh www.gilimex.com

20 GMC Công ty Cổ phần Sản xuất Thương mại May Sài Gòn

www.garmexsaigon-gmc.com

21 GMD Công ty cổ phần Đại lý Liên hiệp vận chuyển

www.gemadept.com.vn

22 HAS

Công ty cổ phần Xây lắp Bưu điện Hà Nội

www.has.vn

23 HAX Công ty cổ phần Dịch vụ Ô tô Hàng Xanh

www.haxaco.com.vn

www.hoabinhcorporation.co

24 HBC

Công ty cổ phần Xây Dựng và Kinh Doanh Địa ốc Hòa Bình

25 HMC Công ty Cổ phần Kim khí TP Hồ Chí Minh

www.metalhcm.com.vn

26 HRC

Công Ty Cổ Phần Cao su Hòa Bình

www.horuco.com.vn

27 HTV

Công ty cổ phần vận tải Hà Tiên

IFS

Công ty Cổ phần Thực phẩm Quốc Tế

www.wonderfarmonline.com

IMP

Công ty cổ phần dược phẩm Imexpharm

www.imexpharm.com

ITA

Công ty cổ phần Đầu tư – Công nghiệp Tân Tạo

www.tantaocity.com

31 KHA Công ty cổ phần xuất nhập khẩu Khánh Hội

www.khahomex.com.vn

32 KHP

Công ty cổ phần Điện lực Khánh Hòa

33 LAF

Công ty Cổ phần Chế biến hàng xuất khẩu Long An

34 LBM Công ty cổ phần Khoáng sản và Vật liệu xây dựng Lâm Đồng

http://www.lbm-vn.vn/

35 LGC

Công ty cổ phần Cơ khí - Điện Lữ Gia

www.lugiaco.com.vn

36 MCP

Công Ty Cổ Phần In và Bao bì Mỹ Châu

www.mychau.com.vn

37 MCV Công Ty Cổ Phần Cavico Việt Nam Khai thác mỏ và Xây dựng

www.cavicomc.com

38 MHC Công ty cổ phần hàng hải Hà Nội

www.marinahanoi.com

39 NAV Công ty Cổ phần Nam Việt

www.navifico-corp.com

40 NSC

Công ty Cổ phần Giống cây trồng Trung Ương

www.vinaseed.com.vn

41 PAC

Công ty Cổ phần Pin Ắc quy miền Nam

www.pinaco.com

42 PGC

Công ty Cổ Phần Gas Petrolimex

www.pgas.com.vn

43 PJT

Công Ty Cổ Phần Vận tải Xăng dầu Đường Thủy Petrolimex

44 PNC

Công ty cổ phần văn hoá Phương Nam

www.phuongnamvh.com

151

45 PVD

Tổng công ty cổ phần Khoan và Dịch vụ khoan dầu khí

www.pvdrilling.com.vn

46 RAL

Công ty cổ phần Bóng đèn Phích nước Rạng Đông

www.rangdongvn.com

47 REE

Công ty cổ phần Cơ điện lạnh

www.reecorp.com

48 SAM Công ty cổ phần Đầu tư và Phát triển SACOM

www.sacom.com.vn

49 SAV

Công ty cổ phần Hợp tác kinh tế và Xuất nhập khẩu SAVIMEX

www.savimex.com

50 SCD

Công ty Cổ phần Nước Giải khát Chương Dương

www.chuongduong.com.vn

51 SFC

Công Ty Cổ Phần Nhiên Liệu Sài Gòn

www.sfcvn.com.vn

52 SFI

Công ty cổ phần Đại lý Vận tải SAFI

www.safi.com.vn

53 SJD

Công Ty Cổ Phần Thủy Điện Cần Đơn

www.candon.com.vn

Công ty cổ phần Đầu tư Phát triển Đô thị và Khu công nghiệp Sông

54 SJS

Đà

www.sudicosd.com

55 SMC

Công ty cổ phần đầu tư thương mại SMC

www.smc.vn

56 SSC

Công ty cổ phần Giống cây trồng miền Nam

www.ssc.com.vn

57 TAC

Công ty cổ phần Dầu thực vật Tường An

www.tuongan.com.vn

58 TCR

Công ty cổ phần Công Nghiệp Gốm sứ Taicera

www.taicera.com

59 TDH

Công ty Cổ phần Phát triển nhà Thủ Đức

www.thuduchouse.com

60 TNA

Công ty Cổ Phần Thương Mại Xuất Nhập Khẩu Thiên Nam

www.tenimex-tna.com.vn

61 TS4

Công ty cổ phần Thủy sản số 4

www.seapriexcono4.com

62 TTP

Công ty cổ phần bao bì Nhựa Tân Tiến

www.tapack.com

63 TYA

Công ty Cổ phần Dây và Cáp điện Taya Việt Nam

64 VCF

Công ty Cổ phần VinaCafé Biên Hòa

www.vinacafebienhoa.com

65 VID

Công ty cổ phần Đầu tư Phát triển Thương mại Viễn Đông

www.vidon.com.vn

66 VIP

Công ty Cổ phần Vận tải Xăng dầu VIPCO

www.vipco.com.vn/

67 VIS

Công ty Cổ phần Thép Việt Ý

www.vis.com.vn

68 VNM Công ty Cổ phần Sữa Việt Nam

www.vinamilk.com.vn

69 VPK

Công ty Cổ phần bao bì dầu thực vật

70 VSH

Công ty Cổ phần Thủy điện Vĩnh Sơn – Sông Hinh

www.vshpc.evn.com.vn

71 VTB

Công Ty Cổ Phần Điện tử Tân Bình

www.vtb.com.vn

152

6. “Thống kê thị trường” mục Chỉ số Thị trường - Quy mô thị trường, web

http://cophieu68.com

7. Trường Giang (2011) - “Cổ tức tiền mặt – Nắng hạn gặp mưa”

http://baodatviet.vn/Home/kinhte/Co-tuc-tien-mat-Nang-han-gap-

mua/20118/159846.datviet

8. TS. Trần Ngọc Thơ, TS.Nguyễn Thị Ngọc Trang, TS.Phan Thị Bích

Nguyệt, TS.Nguyễn Thị Liên Hoa, TS.Nguyễn Thị Uyên Uyên - Sách Tài

chính doanh nghiệp hiện đại, NXB Thống Kê.

9. Nguyễn Trọng Hoài – Phùng Thanh Bình – Nguyễn Khánh Duy - Sách

“Dự báo và phân tích dữ liệu trong kinh tế và tài chính”, NXB Thống kê.

10. Các văn bản luật thuế TNCN và các thông tư thuế thu nhập cá nhân ở

Việt Nam:

- Luật thuế Thu nhập cá nhân 04/2007/QH12 ngày 21/11/2007

- Thông tư 154/2011/TT-BTC quy định miễn thuế thu nhập từ cổ tức được

chia từ ngày 01/08/2011 đến 31/12/2012.

- Thông tư 81/2004/TT-BTC ban hành ngày 13/08/2004 hướng dẫn thi hành

Nghị định số 147/2004/NĐ-CP ngày 23/7/2004 của Chính phủ quy định chi

tiết thi hành Pháp lệnh Thuế thu nhập đối với người có thu nhập cao.

- Luật Quản lý thuế của Quốc hội khóa XI, kỳ họp thứ 10, số 78/2006/QH11

ngày 29/11/2006.

- Thông tư 84/2008/TT-BTC về Thuế thu nhập cá nhân ngày 30/09/2008.

153

Tiếng Anh

1. Các chính sách thuế của các nước Australia, New Zealand,.. tại trang

web http://taxrates.cc

2. George M.Jabbour and Yikang Liu (2005) - The effects of tax rate

change on dividend payout, Journal of Business & Economics

Research.