intTypePromotion=1
ADSENSE

CÁC THỊ TRƯỜNG TÀI CHÍNH, CHÍNH SÁCH NHÀ NƯỚC VÀ SỰ THẦN KỲ ĐÔNG Á

Chia sẻ: Phạm Văn Tùng | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:25

108
lượt xem
20
download
 
  Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Có nhiều nhân tố đóng góp vào sự tăng trưởng nhanh chóng của các nền kinh tế Đông Á trong vòng một phần tư thế kỷ qua. Bài viết này xem xét một khía cạnh quan trọng của sự tăng trưởng này − thường đường gọi là “sự thần kỳ Đông Á” − đó là những chính sách công tác động tới các thị trường tài chính. Chính phủ các nước Đông Á can thiệp sâu rộng vào thị trường tài chính tại tất cả các giai đoạn phát triển của thị trường. Những yếu tố nào làm cho chính...

Chủ đề:
Lưu

Nội dung Text: CÁC THỊ TRƯỜNG TÀI CHÍNH, CHÍNH SÁCH NHÀ NƯỚC VÀ SỰ THẦN KỲ ĐÔNG Á

  1. Fulbright Economics Teaching Program Development Finance Financial Markets, Public Policy, 2003-2004 and the East Asian Miracle CÁC THỊ TRƯỜNG TÀI CHÍNH, CHÍNH SÁCH NHÀ NƯỚC VÀ SỰ THẦN KỲ ĐÔNG Á Joseph E. Stiglitz Marilon Uy Có nhiều nhân tố đóng góp vào sự tăng trưởng nhanh chóng của các nền kinh tế Đông Á trong vòng một phần tư thế kỷ qua. Bài viết này xem xét một khía cạnh quan trọng của sự tăng trưởng này − thường đường gọi là “sự thần kỳ Đông Á” − đó là những chính sách công tác động tới các thị trường tài chính. Chính phủ các nước Đông Á can thiệp sâu rộng vào thị trường tài chính tại tất cả các giai đoạn phát triển của thị trường. Những yếu tố nào làm cho chính sách tác động của họ khác biệt với các nước đang phát triển mà không đạt được thành công như thế? Chúng tôi không có thông tin để trả lời một cách đầy đủ về tác động của các chính sách cụ thể. (Điều này cần phải có một kiểm nghiệm bằng cách giả định ngược là tăng trưởng sẽ như thế nào nếu không có một can thiệp cụ thể.) Nhưng chúng ta có thể chỉ ra các thất bại của thị trường mà các chính phủ Đông Á đã giải quyết, đánh giá một số lý do lý thuyết là tại sao từng chính sách có thể đẩy mạnh tăng trưởng, và đưa ra một số dữ liệu gắn với các tác động của chính sách đó. Một số đặc điểm của các tác động vào khu vực tài chính tại Đông Á nổi bật lên: chúng bao gồm những đặc trưng thiết kế đã tăng các cơ hội thành công và giảm các cơ hội lạm dụng quyền lực; các can thiệp không hữu hiệu được loại bỏ một cách không do dự; và các chính sách được điều chỉnh để phản ánh những điều kiện kinh tế thay đổi. C ác nền kinh tế Đông Á, bắt đầu từ Nhật Bản và sau đó là bốn con hổ − Cộng hòa Hàn Quốc, Hồng Kông, Singapore và Đài Loan − và tiếp theo là Malaysia, Indonesia và Thái Lan, đã tăng trưởng nhanh chóng trong vòng một phần tư thế kỷ qua đến mức mà sự tăng trưởng của họ đã được gọi là “sự thần kỳ Đông Á”. Những bài học nào có thể rút ra cho những quốc gia khác từ kinh nghiệm này, với giả thiết rằng đó không phải thật sự là một điều thần kỳ mà là kết quả của một số chương trình và chính sách được thiết kế tốt? Đặc biệt, có thể học hỏi được gì từ những chính sách tác động tới thị trường tài chính? Các chính phủ Đông Á đã can thiệp mạnh mẽ vào hoạt động của hệ thống tài chính. Họ giúp thiết lập các thị trường và định chế tài chính, kiểm soát ở mức độ cao, tập trung tín dụng cho một số ngành và hạn chế tín dụng cho các ngành khác. Các hành động này là nhằm để huy động tiết kiệm và tác động tới sự phân bổ đầu tư, nhưng các tác động của những hành động này đã vượt ra ngoài thị trường vốn: cái “giá” của tín dụng khan hiếm, được cấp khi đạt kết quả xuất khẩu tốt, đã tạo ra những khuyến khích đầu tư mạnh mẽ. 1 J. E. Stiglitz & M. Uy Dịch: X. Thành
  2. Fulbright Economics Teaching Program Development Finance Financial Markets, Public Policy, 2003-2004 and the East Asian Miracle Xem xét cẩn thận những can thiệp cho phép ta thấu hiểu tầm quan trọng của các đặc trưng thiết kế cụ thể mà đã làm gia tăng xác suất các can thiệp có hiệu quả và giảm xác suất lạm dụng quyền lực.1 Sự linh hoạt của chính phủ cũng quan trọng. Khi chương trình thất bại, các can thiệp trong chương trình được chấm dứt và khi nền kinh tế thay đổi thì vai trò của chính phủ cũng thay đổi theo. Những ý niệm chung này, hơn là các can thiệp cụ thể được áp dụng, có thể là những điều quan trọng nhất mà các quốc gia đang phát triển khác có thể học được từ sự thần kỳ Đông Á. Các can thiệp của Chính phủ được chỉ đạo theo hai mục tiêu lớn. Mục tiêu thứ nhất rất rõ ràng: làm cho các thị trường và định chế tài chính hoạt động tốt hơn. Nếu không có dịch vụ trung gian của các thị trường vốn thì các công ty sẽ phải dựa hoàn toàn vào lợi nhuận giữ lại để đầu tư, và tỷ suất sinh lợi tư nhân biên tế từ đầu tư dự kiến của các công ty sẽ rất khác biệt nhau, đặc biệt là trong thời kỳ ngắn hạn. Khi các thị trường vốn hoạt động tốt, tỷ suất sinh lợi biên tế sẽ được cân bằng tại tất cả các ngành và các công ty. Hơn nữa, bằng cách phân tán và gộp chung rủi ro một cách rộng rãi hơn, các thị trường vốn làm giảm các mức chênh lệch rủi ro, và do vậy mà các công ty có thể thực hiện đầu tư với mức rủi ro lớn hơn và suất sinh lợi dự kiến cao hơn. Nhưng thậm chí nếu tỷ suất sinh lợi tư nhân biên tế từ đầu tư được cân bằng tại tất cả các ngành và công ty, vốn vẫn có thể không được phân bổ một cách hiệu quả nếu có những sai lệch hệ thống giữa mức sinh lợi tư nhân và xã hội. Do vậy, mục tiêu thứ hai trong can thiệp của chính phủ vào các thị trường tài chính là nhằm điều chỉnh cho đúng đắn mọi sự phân bổ sai lệch về nguồn lực có thể xảy ra. Các chính sách tài chính của chính phủ gồm ba loại: thiết lập thị trường và định chế tài chính; kiểm soát chúng; và ban thưởng (trợ giá hay cấp tín dụng hoặc ngoại hối, thường với các điều kiện ưu đãi) cho các công ty, tập đoàn, hay ngành công nghiệp tiến hành các hoạt động ưu tiên hay hoạt động một cách mẫu mực. Các nền kinh tế Đông Á có mức tiết kiệm quốc gia cao, đạt được chủ yếu bằng các hành động tư nguyện, và họ có khả năng đầu tư lượng tiết kiệm của mình theo cách để thu được lợi nhuận cao. Các can thiệp của chính phủ tại thị trường tài chính để đẩy mạnh tiết kiệm và phân bổ hiệu quả vốn đầu tư là nguyên nhân trọng yếu của những thành công này. Năm trong số những can thiệp quan trọng được phân tích ở đây: đẩy mạnh tiết kiệm, kiểm soát các ngân hàng để tăng cường khả năng thanh toán, thiết lập các định chế và thị trường tài chính, thực hiện kiềm chế tài chính, và can thiệp trực tiếp tới phân bổ tín dụng. Đẩy mạnh tiết kiệm Các chính phủ Đông Á đẩy mạnh tiết kiệm quốc gia bằng một số phương thức, từ thiết lập các định chế tài chính và kiểm soát chúng đến duy trì mức thâm thủng ngân sách nhỏ hay thậm chí thặng dư. Hệ thống tiết kiệm bưu chính (postal saving system) tại Nhật Bản, Malaysia, Singapore, và Đài Loan có tầm quan trọng lớn nhất trong các định chế do chính phủ thiết lập để đẩy mạnh tiết kiệm. Các hệ thống này thu hút vô số những người tiết kiệm nhỏ bằng cách tạo sự bảo đảm và khả năng tiếp cận thuận tiện cho họ. Khi hệ thống tiết kiệm bưu chính của Nhật Bản được thiết lập vào năm 1875, các định chế tài chính khác thường loại những người tiết kiệm nhỏ ra hay không khuyến khích họ bằng cách trả lãi suất thấp hay quy định mức tiền gửi quá cao cho những người tiết kiệm nhỏ (theo Mukai 1963). Hệ thống tiết kiệm bưu chính cũng tạo ra sự tiếp cận thuận tiện thông qua mạng lưới chi 2 J. E. Stiglitz & M. Uy Dịch: X. Thành
  3. Fulbright Economics Teaching Program Development Finance Financial Markets, Public Policy, 2003-2004 and the East Asian Miracle nhánh bưu điện rộng khắp, đặc biệt là ở vùng nông thôn (theo Yoshino 1992, Shea 1993, và Chiu 1992). Nhật Bản còn khuyến khích tiết kiệm bưu chính hơn nữa bằng cách miễn thuế thu nhập cho khoản lãi trả cho tiền gửi bưu chính (cho tới tận năm 1988); Đài Loan từ năm 1965 và Hàn Quốc cũng thực hiện tương tự ở dưới một mức nhất định. Các ngân hàng tiết kiệm bưu chính huy động được những khoản tiết kiệm khổng lồ - tới 25% tiết kiệm quốc gia tại Nhật Bản từ thập niên 1950, 20% tại Đài Loan, và 12% tại Singapore. Tại Nhật Bản, tiết kiệm bưu chính đặc biệt quan trọng trong những thời kỳ suy sụp tài chính, khi niềm tin vào các ngân hàng thương mại giảm sút. Ví dụ, trong thập niên 1920, khi các ngân hàng trở nên không ổn định, các gia đình chuyển tiết kiệm của họ từ ngân hàng sang tiết kiệm bưu chính. Vào năm 1920, tiền gửi không kỳ hạn ở ngân hàng gấp sáu lần tiền gửi tiết kiệm bưu chính; đến năm 1930, tỷ lệ này giảm xuống chỉ còn hai lần. Mặc dù vai trò tích cực của tiết kiệm bưu chính hầu như đều được công nhận, các kế hoạch lương hưu bắt buộc của Malaysia và Singapore gây nhiều tranh cãi hơn. Có hai lý do căn bản cho các kế hoạch này. Thứ nhất, phần lớn các nước đang phát triển thiếu các thị trường bảo hiểm hưu trí tư nhân, và một số ít tồn tại chỉ hoàn toàn về mặt chức năng. Ví dụ, hiếm khi có bảo hiểm hưu trí chỉ số hóa, và bảo hiểm hưu trí phi chỉ số hóa thường được định giá kém hấp dẫn do chí chí giao dịch cao và các vấn đề lựa chọn nghịch. Tại Malaysia và Singapore, không chỉ chính phủ cung cấp bảo hiểm hưu trí mà người dân bị bắt buộc tham gia vào các kế hoạch này. Điều này dẫn tới lý do căn bản thứ hai: thậm chí khi có bảo hiểm hưu trí, người dân có thể không tiết kiệm đủ cho tuổi già, và chính phủ quyết định hỗ trợ người cao tuổi không đủ khả năng nuôi sống mình. Để tránh tình trạng “không làm cũng hưởng”, chính phủ có thể yêu cầu công dân phải duy trì một mức tiết kiệm tối thiểu cho thời gian về hưu. Không giống các hệ thống bảo hiểm xã hội ở châu Âu và Hoa Kỳ, các chương trình của Đông Á được tài trợ hoàn toàn chứ không phải là trả góp (pay-as-you-go). Sự khác biệt này khá quan trọng do hệ thống được tài trợ hoàn toàn có nhiều khả năng gia tăng mức tiết kiệm quốc gia hơn. Một yếu tố tạo sự khác biệt với các hệ thống của Hoa Kỳ và châu Âu là mức đóng góp quy định rất cao (tới 50% lương tại Singapore và 28% tại Malaysia) và sự thật là tiết kiệm không chỉ cho hưu trí mà còn cho cả các mục đích khác, như trả góp nhà ở. Tác động của quỹ dự phòng đối với mức tiết kiệm tổng cộng phụ thuộc vào mức tiết kiệm tự nguyện mà nó thế chỗ. Tại Đông Á, sự thế chỗ không cho thấy là có vấn đề: các chương trình hưu trí tư nhân tăng cùng với các chương trình nhà nước do người dân theo đuổi các phương thức để hỗ trợ cho tiêu dùng gia tăng trong thời gian về hưu. Trong trường hợp xấu nhất, các tác động tiêu cực của quỹ hưu trí quá nhỏ nên tiết kiệm tổng cộng vẫn gia tăng. Dekle (1990) tìm thấy ít dẫn chứng thực nghiệm về tác động tiêu cực của các quỹ hữu trí đối với tiết kiệm tư nhân tại Nhật Bản, trong khi Noguchi (1985) tìm thấy một tác động tiêu cực nhỏ. Quỹ Dự phòng Trung ương của Singapore có tác động tích cực đối với mức tiết kiệm tổng cộng: nếu đóng góp vào quỹ dự phòng giữ mức 10%, mức quy định trong năm 1966, chứ không phải là 35% trong thập niên 1970 và 50% trong thập niên 1980, mức tiết kiệm bình quân trong hai thập niên qua có lẽ sẽ thấp hơn khoảng 4% (theo Cơ quan Quản lý Tiền tệ Singapore - Monetary Authority of Singapore 1991). 3 J. E. Stiglitz & M. Uy Dịch: X. Thành
  4. Fulbright Economics Teaching Program Development Finance Financial Markets, Public Policy, 2003-2004 and the East Asian Miracle Kiểm soát để khuyến khích tiết kiệm Chính phủ sử dụng ba loại quy định để tác động tới mức tiết kiệm quốc gia. Một số quy định được thiết kế để hạn chế tiêu dùng, một số tăng cường sự an toàn và lành mạnh của các định chế trung gian tài chính tư nhân, và một số chuyển các nguồn lực từ hộ gia đình sang các công ty cổ phần. CÁC HẠN CHẾ VỀ TÍN DỤNG TIÊU DÙNG. Phần lớn các chính phủ Đông Á hạn chế (không khuyến khích) tiêu dùng bằng cách ngăn chặn một cách có cân nhắc sự phát triển của các thị trường thế chấp và các công cụ tín dụng tiêu dùng khác. Khi có ít hay không có tín dụng tiêu dùng để mua nhà, hàng tiêu dùng lâu bền, và các hàng hóa khác, các hộ gia đình buộc phải tiết kiệm toàn bộ nếu họ muốn mua nhà hay mua những vật dụng đòi hỏi một khoản tiền lớn. Mặc dù nhu cầu hàng tiêu dùng lâu bền tăng lên cùng với thu nhập gia đình, người tiêu dùng không thể đi vay để mua những hàng hóa này, và do vậy mà tỷ trọng tiết kiệm trong thu nhập tăng lên nhanh chóng. Có chứng cứ cho thấy những giới hạn về tính thanh khoản và giới hạn sự phát triển các thị trường tín dụng tiêu dùng có các tác động đáng kể đối với tiết kiệm và có thể giải thích cho một số các khác biệt về mức tiết kiệm giữa các quốc gia (theo Jappelli và Pagano 1994). Khi các hộ gia đình có được các hàng tiêu dùng lâu bền cần thiết, mức tiết kiệm ổn định và thậm chí giảm xuống chút ít. QUY ĐỊNH VỀ THẬN TRỌNG VÀ CÁC QUY ĐỊNH NGÂN HÀNG KHÁC. Quy định thận trọng và các quy định ngân hàng khác làm giảm xác suất thất bại của ngân hàng. Mức độ bảo đảm gia tăng này dẫn tới lượng tiền gửi lớn hơn. KIỀM CHẾ TÀI CHÍNH. Kiến thức quy ước cho rằng áp chế tài chính (financial repression) làm giảm tiết kiệm, đặc biệt là tiền gửi tại các định chế tài chính. Nhưng áp chế vừa phải − trong bài viết này được gọi là kiềm chế tài chính (financial restraint) − có thể làm tăng tiết kiệm trên thực tế. Giảm lãi suất làm chuyển thu nhập từ các hộ gia đình sang công ty, và do khu vực công ty có xu hướng tiết kiệm cao hơn, mức tiết kiệm tổng cộng gia tăng. Tác động tái phân phối tích cực này bị trung hòa một phần bởi tác động lãi suất âm: khi tiết kiệm phản ứng lại những thay đổi về lãi suất (độ co giãn lãi suất của tiết kiệm dương), giảm lãi suất làm giảm tiết kiệm của hộ gia đình. Nhưng bằng chứng thực nghiệm cho thấy tác động này có quy mô nhỏ (xem Ishikawa 1987 về Nhật Bản, Nam 1991 về Hàn Quốc, và Sun và Liang 1982 về Đài Loan) và tác động này bị áp đảo bởi tác động tái phân phối (theo Balassa 1989; Giovannini 1983; Gupta 1984). Mặc dù các nền kinh tế Đông Á giữ mức lãi suất thấp hơn mức cân bằng, áp chế tài chính ở vào mức độ vừa phải so với trường hợp thực hiện kiểm soát lãi suất ở nhiều nước đang phát triển khác. Mức lãi suất trung bình tại Đông Á nhỏ hơn 0 ở mức độ vừa phải trong trường hợp xấu nhất; nhiều nền kinh tế ở những khu vực khác có mức lãi suất âm rất cao (hình 1). Các chính sách liên quan tới kiềm chế tài chính cũng làm tăng tiết kiệm do các chính phủ như Hàn Quốc cho các công ty cạnh tranh với nhau để xem công ty nào có thể đạt được mức xuất khẩu và đầu tư cao nhất. Những công ty thắng cuộc được hưởng tín dụng lãi suất thấp và các khoản lợi nhuận gắn với các nguồn lực khan hiếm nhân tạo khác. Đạt mức đầu tư cao đòi hỏi mức tiết kiệm công ty cao. Kiềm chế tài chính cũng hỗ trợ đẩy mạnh tiết kiệm hộ gia đình bằng cách làm cho hệ thống tài chính ổn định hơn. Áp chế tài chính (cùng với hạn chế nhập ngành) tăng lợi nhuận − do đó tăng sự ổn định − của các 4 J. E. Stiglitz & M. Uy Dịch: X. Thành
  5. Fulbright Economics Teaching Program Development Finance Financial Markets, Public Policy, 2003-2004 and the East Asian Miracle định chế tài chính và, bằng cách nâng giá trị bản quyền kinh doanh (franchise value) của các ngân hàng, tạo ra các khuyến khích mạnh mẽ cho các ngân hàng để thực hiện đầu tư thận trọng. Hình 1. Mức lãi suất tiền gửi thực trung bình tại một số nước lựa chọn, 1978-91 Hồng Kông Indonesia Nhật Bản Hàn Quốc Malaysia Singapore Đài Loan Möùc trung bình Thái Lan Ñoä leäch chuaån Pháp Đức Thụy Điển Anh Quốc Hoa Kỳ Argentina Bolivia Chile Ghana Mêhicô Nigeria -60 -40 -20 0 20 40 60 80 100 Tyû leä phaàn traêm Ghi chú: Số liệu về Hồng Kông là trong giai đoạn 1973-91. Số liệu về Thái Lan là trong giai đoạn 1978-90. Số liệu về Argentina loại trừ các năm lạm phát quá cao là 1984, 1989 và 1990. Số liệu về Bolivia loại trừ các năm lạm phát quá cao là 1985 và 1986. Mức lãi suất tiền gửi của Ghana không có cho năm 1989 và 1990 và của Thụy Sĩ không có trong giai đoạn 1978-80. Nguồn: Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) (1995) Giữ ổn định nền kinh tế và mức thâm hụt thấp Các chính sách kinh tế vĩ mô tại Đông Á ổn định hơn nhiều so với hầu hết các nước đang phát triển khác. Ổn định kinh tế vĩ mô có tác động tích cực tới tiết kiệm vì những lý do khác nhau. Bởi vì phần lớn các nước không có tài khoản chỉ số hóa hoàn toàn, ổn định kinh tế vĩ mô, đặc biệt là mức lạm phát thấp, làm giảm sự biến thiên suất sinh lợi từ tiết kiệm; suất sinh lợi bảo đảm hơn có thể làm tăng tiết kiệm. Lạm phát cao và hay thay đổi thường làm cho lãi suất thực âm và do vậy có nhiều khả năng hạn chế tiết kiệm. Các nền kinh tế Đông Á nói chung đã duy trì mức lãi suất thực dương và ổn định đối với tiền gửi, song song với xu hướng lãi suất tại Hoa Kỳ và các nước công nghiệp khác (xem hình 1). Xu thế duy trì mức thâm hụt nhỏ hay thặng dư lớn của các chính phủ này đã góp phần ổn định kinh tế vĩ mô, và thặng dư ngân sách đóng góp trực tiếp vào mức tiết kiệm quốc gia cao. Tất cả các nước Đông Á đã kiên định duy trì mức tiết kiệm nhà nước cao cũng như tiết kiệm tư nhân ngày càng gia tăng. 5 J. E. Stiglitz & M. Uy Dịch: X. Thành
  6. Fulbright Economics Teaching Program Development Finance Financial Markets, Public Policy, 2003-2004 and the East Asian Miracle Các can thiệp có làm tăng mức tiết kiệm không? Việc chính phủ các nước Đông Á thực hiện nhiều hành động khác nhau để gia tăng tiết kiệm quốc gia là hoàn toàn rõ ràng; điều ít rõ ràng hơn là mức tiết kiệm có cao hơn so với mức đạt được nếu không thi hành các biện pháp trên hay không. Chắc chắn, tỷ lệ tiết kiệm rất cao trong vùng cho thấy các chính sách của chính phủ có hiệu quả. Các nghiên cứu xem xét các mẫu hình nhân khẩu học chỉ ra rằng chỉ có một phần của sự khác biệt này có thể được giải thích bằng các mô hình chù kỳ sống (life-cycle models). Một số tác giả đã nhấn mạnh các nhân tố văn hóa trong việc giải thích các biến thiên về tiết kiệm giữa các nước (theo Horioka 1990). Mặc dù các nhân tố này có thể đóng một vai trò, chúng không giải thích tại sao các mức tiết kiệm lại cao hơn rất nhiều trong vòng ba thập niên qua so với thời kỳ trước Chiến tranh Thế giới thứ II. Chắc chắn, toàn bộ các nền văn hóa không đột nhiên thay đổi. Hình 2. Tiết kiệm nhà nước và tư nhân của một số nước phát triển được lựa chọn Indonesia 1981-88 Nhật Bản 1955-80 1981-88 Malaysia 1961-80 1981-90 Singapore 1974-80 1981-90 Thái Lan 1980-85 1986-87 Argentina 1980-85 Tieát kieäm nhaø nöôùc 1986087 Tieát kieäm tö nhaân Brazil 1980-85 1986-87 Chile 1980-84 1985-87 Colombia 1980-84 1985-87 Ghana 1980-86 1985-87 Mehico 1980-87 -5 0 5 10 15 20 25 Tyû leä phaàn traêm cuûa GDP Nguồn: Corbo và Schmidt-Hebbel (1991); Cục Thống kê Singapore (những năm khác nhau); Lin (1991); Số liệu Ngân hàng Thế giới; Số liệu của Ủy ban Kế hoạch Kinh tế Nhật Bản (Japanese Economic Planning Agency). 6 J. E. Stiglitz & M. Uy Dịch: X. Thành
  7. Fulbright Economics Teaching Program Development Finance Financial Markets, Public Policy, 2003-2004 and the East Asian Miracle Tăng trưởng nhanh chóng là một trong các đặc điểm phân biệt của các nền kinh tế Đông Á có thành tựu lớn. Trường hợp tăng trưởng cao tạo mức tiết kiệm cao chứ không phải ngược lại có thể xảy ra không? Các nghiên cứu đã cho thấy mối tương quan chặt chẽ giữa tiết kiệm và tăng trưởng (theo Carroll, Weil, và Summers 1993), giữa tiết kiệm và đầu tư và đầu tư với tăng trưởng (theo Ngân hàng Thế giới 1989). Nhưng những tương quan này không cho thấy chiều hướng của tác nhân (và chúng cũng không loại trừ được khả năng các nhân tố khác là tác nhân của những thay đổi quan sát được.)2 Chúng tôi thực hiện các kiểm định chuẩn (gọi là các kiểm định nhân quả Granger - Granger causality test) để chắc chắn rằng thu nhập dự đoán tiết kiệm hay là tiết kiệm dự đoán thu nhập chính xác hơn. Các kết quả cho thấy tăng trưởng thu nhập là chỉ số dự đoán tiết kiệm tốt hơn tại Indonesia, Nhật Bản, Hàn Quốc, Đài Loan, và Thái Lan, nhưng kết quả của Hồng Kông và Malaysia không rõ ràng. (Tại Singapore, tăng trưởng thu nhập không phải là chỉ số dự đoán sự gia tăng nhanh chóng của tỷ lệ tiết kiệm, một kết quả phù hợp với nghiên cứu năm 1991 của Cơ quan Quản lý Tiền tệ Singapore cho thấy rằng các nhân tố nhân khẩu và chính sách của Quỹ Dự phòng Trung ương là nguyên nhân của sự gia tăng). Tìm kiếm hỗ trợ thực nghiệm về một sự tiến triển từ tăng trưởng thu nhập đến tăng trưởng tiết kiệm là việc quan trọng bởi vì nó đưa ra một vòng tuần hoàn trong đó tăng trưởng cao dẫn tới tiết kiệm cao và tiết kiệm cao dẫn tới tăng trưởng cao. Từ đó, các chính sách của chính phủ có thể có khả năng chuyển đổi một nền kinh tế có tăng trưởng thu nhập và tiết kiệm thấp sang một nền kinh tế có tăng trưởng thu nhập và tiết kiệm cao. Hơn nữa, các chính sách tăng cường đầu tư vào sản xuất và tăng thu nhập của chính phủ có thể đã có tác động kép đối với tăng trưởng bằng cách tăng tỷ lệ tiết kiệm. Những người ủng hộ quan điểm ít can thiệp của chính phủ vào thị trường lập luận rằng những can thiệp như vậy vừa không hiệu quả vừa không mong muốn. Tại sao lại can thiệp vào sở thích của người dân? Có hai câu trả lời tổng quát. Thứ nhất, nhiều can thiệp của chính phủ là những nỗ lực nhằm sửa chữa những thất bại của thị trường, để làm cho thị trường hoạt động tốt hơn, hay thiết lập các định chế để lấp chỗ trống do thị trường để lại. Đặc biệt, tỷ suất sinh lợi xã hội từ tiết kiệm và đầu tư có thể vượt tỷ suất sinh lợi tư nhân, như là trường hợp có thêm hiểu biết từ hoạt động đầu tư mới và các lợi ích học hỏi không được nhà đầu tư chiếm lĩnh hoàn toàn. Thứ hai, tỷ lệ tiết kiệm tác động tới phân phối thu nhập phát sinh tương tác. Thị trường có thể đạt được sự phân bổ nguồn lực hiệu quả (Pareto) trong điều kiện lý tưởng, nhưng phân phối thu nhập − bao gồm phân phối phúc lợi phát sinh tương tác − do thị trường tạo ra không bao giờ lý tưởng. Kiểm soát ngân hàng để tăng cường khả năng thanh toán Các chính phủ Đông Á đã áp đặt một số luật lệ và quy định để tăng cường khả năng thanh toán (chi trả) của các định chế tài chính, từ đó nâng cao tỷ lệ tiết kiệm và hiệu quả phân bổ nguồn lực. Như đã trình bày ở trên, đối với tiết kiệm, an toàn có tầm quan trọng ngang với lãi suất. Người dân có thể tiết kiệm thậm chí nếu như họ không có niềm tin vào bất kỳ định chế tài chính nào, nhưng suất sinh lợi có nhiều khả năng thấp hơn so với mức đạt được thông qua một hệ thống tài chính hoạt động tốt. Hơn nữa, các định chế tài chính hoạt động tốt là điều thiết yếu cho dịch vụ trung gian tài chính có hiệu quả, tập trung dòng vốn tới nơi sử dụng chúng hiệu quả nhất trong nền kinh tế. Có nhiều bằng chứng cho thấy các cuộc khủng hoảng tài chính xảy ra với tần số cao khi thiếu vắng can thiệp của Chính phủ. Giám sát tư nhân rõ ràng không đủ để ngăn 7 J. E. Stiglitz & M. Uy Dịch: X. Thành
  8. Fulbright Economics Teaching Program Development Finance Financial Markets, Public Policy, 2003-2004 and the East Asian Miracle ngừa khủng khoảng tài chính. Hơn nữa, không có định chế tài chính đơn lẻ nào sẽ tự quan tâm đầy đủ đến mình để tránh nguy hiểm tài chính. Thất bại về thông tin (người dân có thể không có khả năng chọn lọc các ngân hàng tốt khỏi các ngân hàng xấu do thiếu thông tin đầy đủ) và các liên kết tín dụng giữa các ngân hàng có nghĩa là các tác động của thất bại tài chính có thể lan rộng ra ngoài một ngân hàng đơn lẻ đang lâm nguy − có rất nhiều ngoại tác tiêu cực. Những khó khăn này còn trở nên trầm trọng thêm với các vấn đề rủi ro gia tăng do thiếu trách nhiệm khi thấy mình được đã bảo vệ. Vấn đề này nảy sinh với những định chế tài chính có tỷ lệ vốn cổ phần thấp, do các định chế này thường chịu rủi ro cao − họ ít bị mất mát hơn so với các định chế có tỷ lệ vốn cổ phần cao nếu khoản cho vay trở nên khó đòi. (Lý do căn bản cho sự can thiệp của chính phủ khi có sự thất bại của thị trường được trình bày kỹ trong Stiglitz 1994). Các quy định về thận trọng để giữ các định chế tài chính vững mạnh Nhật Bản, Hồng Kông và Singapore bắt đầu tăng cường các quy định về thận trọng (đôi khi được gọi là các quy định về an toàn và vững mạnh) trong thập niên 1970; Malaysia, Đài Loan và Thái Lan cũng làm theo trong thập niên 1980 và Indonesia trong thập niên 1990. Các quy định nghiêm ngặt phổ biến ở các nền kinh tế này được áp dụng vì ba tập hợp các lý do. Một số nước, như Singapore, nhận thức được tầm quan trọng của các quy định về thận trọng vững mạnh từ rất sớm, không chỉ cho các thi trường vốn nội tại của mình mà còn cho thương mại quốc tế. Singapore đã thu được rất nhiều lợi ích từ các quy định nghiêm ngặt của mình − các dịch vụ tài chính chiếm 17% tổng sản phẩm trong nước. Quy mô hệ thống tài chính lớn mạnh chủ yếu là do niềm tin của cộng đồng tài chính và kinh doanh nước ngoài. Thậm chí các nước không mong muốn trở thành một trung tâm tài chính khu vực cũng đã nhận thức được rằng các mối liên kết mật thiết với thị trường quốc tế yêu cầu các ngân hàng trong nước phải đạt được các tiêu chuẩn quốc tế. Các nước khác áp đặt các quy định về thận trọng như là một phần của quá trình phát triển. Trong các giai đoạn ban đầu, chính phủ sở hữu hay kiểm soát trực tiếp các ngân hàng và các định chế tài chính khác. Trong quá trình phát triển, chính phủ dần dần từ bỏ sự kiểm soát trực tiếp. Nới lỏng kiểm soát gia tăng (ví dụ về lãi suất và nhập ngành) làm giảm đòn bảy của chính phủ tác động vào hành vi của ngân hàng, và thay vào đó, cần phải có các quy định gián tiếp về thận trọng mạnh hơn. Một số nền kinh tế đưa ra các quy định về thận trọng chỉ sau khi gặp phải những khó khăn về tài chính. Ví dụ, Hồng Kông tăng cường các quy định về thận trọng của mình sau khi xảy ra khủng hoảng tài chính (do đầu cơ bất động sản) vào năm 1965 và 1985. Các quy định về thận trọng có nhiều hình thức khác nhau, mỗi loại yêu cầu một mức độ giám sát khác nhau của cơ quan kiểm soát. Các quy định về vốn, vốn cổ phần, và thế chấp là những thứ dễ giám sát nhất, mặc dù còn có một mức độ tự định (như định giá thế chấp). Một thái cực khác là đánh giá mức độ rủi ro của các giao dịch cụ thể, trong đó yêu cầu sự tham gia chủ động của những người giám sát ngân hàng. QUY ĐỊNH VỀ TỶ LỆ VỐN CỔ PHẦN. Các tiêu chuẩn về tỷ lệ vốn cổ phần có lẽ là công cụ quan trọng nhất mà chính phủ có thể sử dụng để đảm bảo khả năng thanh toán của các định chế tài chính. Các tiêu chuẩn này làm giảm khả năng giá trị nợ có thể vượt giá trị tài sản và tạo ra các khuyến khích cho các ngân hàng duy trì mức rủi ro thích hợp. Những thất bại đột ngột về tiết kiệm và tiền cho vay tại Hoa Kỳ có thể một phần là do các ngân hàng duy trì mức rủi ro cao với vốn cổ phần thấp hay âm. Tất cả các nền kinh tế Đông Á 8 J. E. Stiglitz & M. Uy Dịch: X. Thành
  9. Fulbright Economics Teaching Program Development Finance Financial Markets, Public Policy, 2003-2004 and the East Asian Miracle đã áp dụng các quy định về tỷ lệ vốn cổ phần do Ngân Thanh toán Quốc tế (Bank for Internationl Settlement) thiết lập. Phần lớn các nền kinh tế đã tự áp đặt các tiêu chuẩn tương đương cho mình. Indonesia là một trường hợp ngoại lệ. Quốc gia này chỉ mới áp dụng các hướng dẫn gần đây. CÁC QUY ĐỊNH VỀ THẾ CHẤP. Các cơ quan kiểm soát tại Đông Á cũng khuyến khích các ngân hàng áp đặt các quy định về thế chấp ước tính được để giảm các rủi ro phát sinh từ trường hợp vỡ nợ. Thông lệ này đã tạo cho các ngân hàng Đông Á uy tín là các ngân hàng “cầm đồ”. Mặc dù các quy định về thế chấp không giữ cho các ngân hàng có khả năng thanh toán, các cơ quan kiểm soát đã áp dụng hệ thống thận trọng này để giới hạn khả năng của các ngân hàng trong việc duy trì mức độ rủi ro. Một tác động không chủ định của thông lệ này là đã gắn chặt ngân hàng với vận mệnh của thị trường bất động sản. Như vậy, các ngân hàng cho vay quá mức trong các thời kỳ lạm phát tài sản cao, đưa bản thân họ tới rủi ro cơ cấu (hạng mục) đầu tư lớn hơn trong những thời kỳ giá trị tài sát giảm sút. Ví dụ, tại Nhật Bản, sự giảm sút lớn lao của mức giá bất động sản thực vào nửa đầu thập niên 1990 đã tạo các vấn đề về cơ cấu đầu tư cho các ngân hàng đã tham gia vào hoạt động cho vay đầu cơ bất động sản trong thập niên 1980, lúc mà mức giá tài sản còn cao. CÁC HẠN CHẾ CHO VAY. Một số những mục tiêu quan trọng của những nhà hoạch định chính sách Đông Á là hạn chế cho vay đầu cơ, một hoạt động đã trở thành nguồn gốc chủ yếu gây ra những bất ổn tài chính tại Hồng Kông, Malaysia, Thái Lan, và gần đây là Nhật Bản (bảng 1). Tác động xấu của cho vay đầu cơ trở nên trầm trọng hơn khi ngân hàng cho các đối tượng có quan hệ vay vốn, khi các chủ ngân hàng muốn chiếm lĩnh lợi nhuận từ đầu cơ của họ. Để giải quyết, các cơ quan kiểm soát ngày càng hạn chế cho vay trong lĩnh vực bất động sản và cho các đối tương có quan hệ vay − cũng như cho vay tập trung vào một số ít người. Tuy nhiên, các hạn chế trong việc cấp các khoản vay cho các đối tượng có quan hệ khó thực thi do các quy tắc về tiết lộ thông tin thường yếu kém, và tại Indonesia, Nhật Bản và Thái Lan, các ngân hàng và công ty có quan hệ sở hữu liên kết nhau, và các công ty được chủ sở hữu điều hành một cách mật thiết. GIÁM SÁT TRỰC TIẾP. Trừ Indonesia, các ngân hàng trung ương (thường hợp tác với bộ tài chính) tại Đông Á đã làm tốt việc giám sát cơ cấu các khoản cho vay của các ngân hàng thương mại, kết quả là tỷ lệ các khoản cho vay không sinh lãi thấp hơn so với nhiều nước đang phát triển khác. Các ngân hàng trung ương cũng giám sát hoạt động quản lý ngân hàng, hạn chế sự xâm nhập của các tổ chức cho vay gian lận hay không đủ năng lực. Singapore tự hào vì cơ quan kiểm soát của nước này đã phát hiện ra các vấn đề của Ngân hàng Tín dụng và Thương mại Quốc tế − các vấn đề mà đã thoát khỏi sự phát hiện của các cơ quan kiểm soát vốn được coi là phức tạp hơn, bao gồm Hoa Kỳ và Anh Quốc − và từ chối cho phép ngân hàng này nhập ngành. Tuy nhiên, có những ngoại lệ lớn đối với bức tranh thuận lợi chung về giám sát ngân hàng: những khó khăn tài chính của các ngân hàng Hồng Kông, Indonesia, Hàn Quốc, và Malaysia trong thập niên 1980 một phần là do giám sát yếu kém. Indonesia gần đây áp dụng cơ chế giám sát ngân hàng nghiêm ngặt hơn khi nước này tự do hóa sự xâm nhập ngành của các ngân hàng tư nhân và khi vấn đề các khoản cho vay không sinh lãi trở nên rõ ràng. Ít ra là cho tới gần đây, kiểu kiểm soát của Đông Á vẫn được dựa vào cơ chế tự định kiểm soát và sự tương tác liên tục giữa cơ quan kiểm soát và các ngân hàng chứ không phải là dựa trên các luật lệ được thiết lập quy củ hơn như ở các nước công nghiệp. Phương pháp này tạo khả năng cho các cơ quan kiểm soát cho phép ngân hàng có những hành động đáp lại mức rủi ro của cơ cấu đầu tư của mình. Các thông lệ giám sát hiện thời 9 J. E. Stiglitz & M. Uy Dịch: X. Thành
  10. Fulbright Economics Teaching Program Development Finance Financial Markets, Public Policy, 2003-2004 and the East Asian Miracle tại hầu hết các nước Đông Á (Nhật Bản và Thái Lan là những ví dụ tiêu biểu) dường như tổng hợp các luật lệ hiện đại về thận trọng với giám sát tương tác truyền thống, trong đó những cơ quan giám sát tạo ra sự hợp tác bằng cách sử dụng đòn bảy của chính phủ thông qua cấp phép cho chi nhánh, tái chiết khấu, và các quy định khác. Mặc dù cho phép sự tự định này tạo ra khả năng lạm dụng quyền lực, các trường hợp lạm dụng quyền lực không phải là phổ biến. Tuy nhiên, ở những nước khác, kiểu kiểm soát này có thể tạo ra các vấn đề khó khăn. HÀNH VI THẬN TRỌNG CỦA CÁC NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC. Không giống các ngân hàng do nhà nước sở hữu ở nhiều nền kinh tế đang phát triển khác, các ngân hàng kiểu này tại Hàn Quốc (cho tới khi được tư nhân hóa vào năm 1983), Singapore, và Đài Loan dường như đã hoạt động một cách thận trọng. Ở những nước khác, các mối quan tâm chính trị thường làm sai lệch các quyết định cho vay của các ngân hàng do nhà nước sở hữu. Nhiều ngân hàng này quyết định cho vay để bù đắp cho các khoản lỗ của các doanh nghiệp nhà nước kém hiệu quả. Và do chính phủ có túi tiền lớn và thường tái bổ sung vốn cho các ngân hàng nhà nước khi các ngân hàng này lâm vào tình trạng khó khăn tài chính, các nhà kiểm soát và giám đốc quản lý của các ngân hàng nhà nước thường ít quan tâm tới khả năng thanh toán như các ngân hàng tư nhân. Các chính phủ Đông Á tiến hành một số bước để giảm tối đa các vấn đề này. Đài Loan loại bỏ các rủi ro này bằng cách áp đặt các quy định thế chấp nghiêm ngặt và đưa ra các khuyến khích cho cán bộ, nhân viên ngân hàng nhà nước để họ hoạt động một cách thận trọng, và còn trừng phạt các cán bộ để cho các khoản cho vay của mình không sinh lãi. Hàn Quốc áp đặt tiêu chuẩn về kết quả hoạt động nghiêm ngặt để hướng dẫn các quyết định cho vay của ngân hàng. Tại Malaysia, các quan chức nhà nước bị nghiêm cấm giữ chức vụ trong các ban quản trị ngân hàng nhà nước. Nhưng các ngân hàng do nhà nước sở hữu tại Indonesia và một số ít tại Malaysia không được giám sát đúng đắn và hậu quả là đã gặp phải tỷ lệ các khoản cho vay không sinh lãi cao. KIỂM SOÁT CÁC ĐỊNH CHẾ TÀI CHÍNH PHI NGÂN HÀNG. Các cơ quan kiểm soát tại Đông Á và các nước đang phát triển khác cũng đã lưu ý việc kiểm soát đúng mức các định chế tài chính phi ngân hàng như các ngân hàng thương buôn, công ty thuê mua và hợp tác xã tín dụng. Từ đầu thập niên 1980, các định chế này đã gia tăng về số lượng nhưng chúng bị kiểm soát bớt ngặt nghèo hơn các ngân hàng thương mại, dẫn tới một số trường hợp lớn không có khả năng thanh toán (xem bảng 1). Ví dụ, trong nửa đầu thập niên 1980, các hợp tác xã nhận tiền gửi của Malaysia và hàng loạt công ty tài chính của Thái Lan không có khả năng thanh toán. Những thất bại này đe dọa khả năng thanh toán của các ngân hàng thương mại. Những ngân hàng này thường lập các công ty con là định chế tài chính phi ngân hàng để tránh khỏi sự kiểm tra chặt chẽ của các cơ quan kiểm soát. Để giải quyết vấn đề không có khả năng thanh toán, các cơ quan kiểm soát đã gia tăng giám sát các định chế tài chính phi ngân hàng. 10 J. E. Stiglitz & M. Uy Dịch: X. Thành
  11. Bảng 1. Tính chất, nguyên nhân và giải pháp đối với các cuộc khủng hoảng ngân hàng tại Đông Á Nền kinh tế Tính chất của khủng hoảng tài chính Nguyên nhân Tính chất trợ giúp tài chính hay cứu giúp • Rủi ro cao xuất phát từ cho vay • Hồng Kông 19 công ty nhận tiền gửi bị phá sản Chính phủ đã sửa đổi lại hệ thống 1982-83 kinh doanh bất động sản, lừa đảo kiểm soát và kiểm toán và thanh lý các và quản lý sai trái, quy định về công ty nhận tiền gửi gặp rắc rối. thận trọng yếu kém Bốn ngân hàng, bao gồm một ngân hàng quốc • • Hồng Kông Mức lãi suất quốc tế cao Chính phủ nắm quyền kiểm soát các 1983-86 tế lớn, không có khả năng thanh toán ngân hàng lớn hơn và thiết lập hoạt • động quản lý mới, gồm các cán bộ Rủi ro cao xuất phát từ cho vay điều hành hàng đầu thuyên chuyển từ kinh doanh bất động sản và tác các ngân hàng thương mại lớn nhất. động lan tràn từ khủng hoảng năm 1983 do các ngân hàng này sở hữu các công ty con là các công ty nhận tiền gửi. Sự phá sản của một hợp tác xã nhận tiền gửi • Lừa đảo và đầu cơ bất động sản và • Malaysia Chính phủ cứu 24 hợp tác xã không có 1985-88 vào năm 1986 làm người dân đổ xô tới rút tiền cổ phiếu. khả năng thanh toán, củng cố và sát gửi ở 32 (trong số 35) hợp tác xã khác. Thêm nhập các công ty tài chính yếu kém. vào đó, 4 (trong số 38) ngân hàng và 4 (trong • Ngân hàng trung ương tiếp thêm vốn Tỷ số ngoại thương giảm sút. số 47) công ty tài chính cũng ở trong tình trạng cổ phần mới và thay thế đội ngũ quản nguy kịch về tài chính. Tổng cộng, 10,4% tiển lý của một số ngân hàng gửi của hệ thống ngân hàng bị ảnh hưởng Chi phí của chính phủ để bảo lãnh cho 50 công • Lừa đảo và đầu cơ bất động sản và • Thái Lan Chính phủ thanh lý 24 công ty tài
  12. Nền kinh tế Tính chất của khủng hoảng tài chính Nguyên nhân Tính chất trợ giúp tài chính hay cứu giúp 1983-87 ty tài chính được ước tính ở mức 190 triệu giao dịch tỷ giá hối đoái. chính và sát nhập 9 công ty khác, ngân USD, hay 0,48% của GNP. hàng trung ương nắm quyền kiểm soát • Sự tập trung cao của các khoản cho 17 công ty khác và bán chúng cho các 5 ngân hàng thương mại, chiếm 24% giá trị tài vay nội bộ không có bảo đảm. nhà đầu tư mới (bao gồm cả các ngân sản ngân hàng thương mại, rơi vào tình trạng hàng khác). • Mức lãi suất quốc tế cao. khó khăn tài chính trong những năm 1986-87. • Chính phủ mua một số cổ phiếu của các ngân hàng gặp rắc rối. • Để cung cấp các khoản cho vay khẩn cấp cho các ngân hàng gặp rắc rối, chính phủ trung ương thiết lập “quỹ cứu nạn” tài trợ bởi đóng góp của các ngân hàng thương mại. • Các hợp tác xã tín dụng mua bán • Đài Loan 4 công ty tín thác và 11 hợp tác xã phá sản. Các ngân hàng giàu có hơn nắm quyền 1983-84 chứng khoản theo đường cong lợi quản lý hay mua cổ phiếu của các ngân nhuận dốc một cách giả tạo. hàng phá sản. Các khoản cho vay không sinh lãi của các ngân • • Singapore Các lý do về kinh tế vĩ mô. Chính phủ đề ra một giai đoạn xóa nợ 1982 hàng thương mại trong nước tăng lên khoảng 2 năm (sử dụng các ngắt quãng thuế - 200 triệu USD, hay 0,63% GDP. tax breaks). Một báo cáo của ngân hàng trung ương ước • Giám sát về thận trọng không đầy • Nhật Bản Các khoản cho vay không sinh lãi 1991 tính quy mô các khoản cho vay có vấn đề của đủ. Các ngân hàng có khả năng được chuyển cho một định chế tài 21 ngân hàng hàng đầu vào khoảng giữa 3,5% tăng rủi ro thông qua các khoản chính tách biệt, và chi phí xóa nợ được và 4,8% giá trị tài sản của hệ thống ngân hàng. cho vay cấp cho các công ty con chia xẻ giữa các ngân hàng. Các ước tính phi chính thức về số lượng phải phi ngân hàng của mình. xóa nợ là 1,5% giá trị tài sản của hệ thống ngân hàng. Nguồn: Ngân hàng Thế giới (1993a).
  13. Vietnam Fulbright Program Financial Markets, Public Policy, and the East Asian Miracle Bảo vệ ngân hàng khỏi sự cạnh tranh Gần như tất cả các chính phủ đều kiểm soát sự nhập ngành và hoạt động của các định chế tài chính để đảm bảo sự an toàn và khả năng thanh toán của những định chế mới thành lập và người chịu trách nhiệm về các định chế này. Nhưng hầu hết các chính phủ Đông Á (ngoại trừ Hồng Kông, Singapore và gần đây là Indonesia) đã đi xa hơn bằng cách hạn chế sự nhập ngành của các đối thủ cạnh tranh mới trong nước và các ngân hàng nước ngoài. Do vậy, chỉ có ít ngân hàng mới được thành lập, và vì vậy, khu vực tài chính đã mở rộng chủ yếu thống qua cấp phép hoạt động cho các chi nhánh mới của các ngân hàng hiện hữu. Hệ thống ngân hàng Nhật Bản đã mở rộng mạnh mẽ từ thập niên 1950 mặc dù không có ngân hàng mới nào được phép hoạt động từ thời gian đó. Tại Hàn Quốc và Đài Loan, chỉ có một số ít các ngân hàng tư nhân được cấp phép hoạt động trong mấy năm trở lại đây; cạnh tranh chủ yếu là từ các định chế tài chính phi ngân hàng và thị trường phi chính thức. Hoàn toàn không có gì đáng ngạc nhiên, ngành ngân hàng ở nhiều nền kinh tế Đông Á − Indonesia, Hàn Quốc, Đài Loan và Thái Lan − có mức độ tập trung cao. Chính phủ có một số lý do để áp đặt các hạn chế nhập ngành. Các lý do được trích dẫn nhiều nhất liên quan tới các mối lo ngại về thận trọng. Hạn chế nhập ngành phát triển từ quan điểm cho là chính phủ phải đảm bảo rằng chỉ những ngân hàng uy tín mới được phép kinh doanh tiền gửi. Quan điểm này được tăng cường bởi niềm tin không hoàn toàn đúng là các hệ thống ngân hàng với một số lượng ít các ngân hàng lớn ít rủi ro hơn hệ thống với một số lượng lớn các ngân hàng nhỏ (theo Vittas 1991). Nhiều nhà hoạch định chính sách lo ngại rằng các hệ thống có mức độ cạnh tranh quá cao – với mức lợi nhuận thấp − cũng là hệ thống rất dễ bị xáo trộn.3 Hạn chế cạnh tranh làm gia tăng lợi nhuận, và lợi nhuận cao tăng cường sức mạnh của hệ thống ngân hàng (với điều kiện là các ngân hàng không chỉ đơn giản phân phối lợi nhuận cho các cổ đông). Lợi nhuận cao cũng làm tăng giá trị bản quyền kinh doanh của ngân hàng và khuyến khích các ngân hàng duy trì uy tín của mình, từ đó khuyến khích hành vi thận trọng hơn trong kinh doanh. Những hạn chế nhập ngành của Nhật Bản đã được thúc đẩy chủ yếu bởi những mối quan tâm về thận trọng. Từ Triều đại Minh Trị (bắt đầu vào năm 1968) cho tới tận thập niên 1920, hệ thống ngân hàng Nhật Bản rất bất ổn định − số lượng ngân hàng rất lớn, sự phá sản của ngân hàng (đặc biệt là đối với các ngân hàng nhỏ) xảy ra định kỳ, và niềm tin của người tiêu dùng vào ngân hàng giảm sút. Chính phủ giải quyết vấn đề phá sản với số lượng lớn trong thập niên 1920 bằng cách khuyến khích các ngân hàng sát nhập với nhau và kiểm soát các ngân hàng chặt chẽ hơn. Từ năm 1937 đến năm 1940, số lượng các ngân hàng giảm còn một nửa, nhau đó giảm tiếp xuống còn một nửa nữa thông qua sát nhập (theo Dekle 1992). Các ngân hàng cũng hình thành các tập đoàn độc quyền (cácten) để định mức lãi suất, và tiếp tục làm tăng lợi nhuận. Tập hợp các lý do thứ hai liên quan tới các mối quan tâm về hiệu quả. Một số cơ quan kiểm soát ngân hàng lập luận rằng các ngân hàng lớn hơn (và với số lượng ín hơn) có hiệu quả hơn trong hoạt động trung gian tài chính. Lập luận này được biện minh bằng lợi ích kinh tế do quy mô lớn trong việc thu thập thông tin và giám sát, nhưng nó không cung cấp một cơ sở mang tính thuyết phục cho việc hạn chế nhập ngành. Nếu có lợi ích kinh tế khi quy mô lớn thì không cần can thiệp của chính phủ để đạt được lợi ích này. Ngoài ra, bảo hộ khuyến khích các hoạt động độc quyền và không hiệu quả, làm xói mòn lập luận hạn chế nhập ngành để tăng cường hiệu quả. J. E. Stiglitz & M. Uy 13 X. Thành
  14. Fulbright Economics Teaching Program Development Finance Financial Markets, Public Policy, 2003-2004 and the East Asian Miracle Lập luận thứ ba, liên qua tới sự xâm nhập của các ngân hàng nước ngoài, là các ngân hàng trong nước cần phải được bảo hộ cho tới khi có thể cạnh tranh trên cơ sở bình đẳng với các ngân hàng nước ngoài có lịch sử hoạt động lâu dài. Điều này đòi hỏi nhiều chính sách chứ không chỉ là học tập nghiệp vụ ngân hàng. Người gửi tiền tiết kiệm có thể tin tưởng hơn vào các ngân hàng nước ngoài thậm chí ngay cả khi các ngân hàng trong nước có hiệu quả ngang bằng trong việc cung cấp dịch vụ và có tỷ lệ vốn cổ phần như nhau. Do vậy mà các ngân hàng trong nước bị đặt vào vị trí bất lợi. Hai nhân tố làm tăng thêm mối quan ngại về sự xâm nhập của nước ngoài. Thứ nhất là mẫu hình cho vay có thể khác nhau do trình độ hiểu biết khác nhau. Ví dụ, các ngân hàng nước ngoài có thể quen thuộc hơn với các công ty nước ngoài ngoài và do vậy mà loại bỏ các công ty trong nước hay yêu cầu các công ty này trả lãi suất cao hơn. Điều ngược lại có thể đúng đối với các ngân hàng trong nước. Từ đó, chính phủ có thể muốn khuyến khích gửi tiền tại các ngân hàng trong nước. Mối quan ngại thứ hai về sự xâm nhập của nước ngoài là các ngân hàng trong nước có thể phụ thuộc nhiều vào sự kiểm soát lãi suất phi chính thức của ngân hàng trung ương (“window guidance”) − tức là các ngân hàng trong nước phản ứng lại các nỗ lực kiểm soát cung tiền của cơ quan quản lý tiền tệ ở mức độ mạnh hơn thông qua tỷ suất chiết khấu hay quy định về dự trữ. Hạn chế nhập ngành phổ biến do nó tạo cho chính phủ một công cụ kiểm soát tự định mạnh mẽ để tác động tới hành vi của các ngân hàng. Ngân hàng có sự khích lệ để đáp ứng lại các yêu cầu của chính phủ để khỏi mất đi lợi nhuận tăng thêm từ sự tăng trưởng về tài sản. Do các hình phạt và quyền lực tiềm năng mà chính phủ có thể thực thi đối với các ngân hàng trong nước lớn hơn so với các ngân hàng nước ngoài, chính phủ có mong muốn hạn chế sự xâm nhập của các ngân hàng nước ngoài. Quyền lực khác biệt này được phản ánh trong sự quả quyết của một số ngân hàng Đông Á rằng họ không lo ngại sự xâm nhập của các ngân hàng nước ngoài nếu các ngân hàng cạnh tranh trên một sân chơi đồng nhất. Theo quan điểm của họ, những yêu cầu mà chính phủ áp đặt lên họ − mà chính phủ không thể áp đặt lên các ngân hàng nước ngoài − đưa họ và vị thế bất lợi. Chính phủ các nước Đông Á đã tác động tới các ngân hàng trong nước không chỉ ở mức cho vay (thường phổ biến ở các nước công nghiệp) mà còn cả định hướng cho vay − tập trung vào hoạt động đầu tư mà ở đó suất sinh lợi được coi là rất cao. Các chính phủ này đã cố gắng cân bằng các lợi thế cạnh tranh (hiệu quả cao hơn) với các bất lợi theo nhận định (mất quyền kiểm soát tự định và lợi nhuận thấp hơn, có thể dẫn tới tình trạng các định chế tài chính kém ổn định hơn). Trong một số trường hợp, chính phủ có khả năng đạt tới một sự cân bằng phù hợp. Sự ổn định được tăng cường của hệ thống tài chính xuất phát tự sự hạn chế nhập ngành đã dẫn tới sự phát triển tài chính theo chiều sâu. Chi phí của cạnh tranh giảm sút được phản ánh trong hoạt động đổi mới bị giảm sút nhiều hơn là trong chênh lệch cho vay cao hơn.4 Và có nhiều dẫn chứng cho thấy chính phủ có đủ khả năng định hướng phân bổ tín dụng một phần là do quyền lực tự định của họ (ví dụ, về lĩnh vực ngân hàng chi nhánh). Thiết lập các ngân hàng phát triển và thị trường tài chính để lấp lỗ hổng tín dụng Trong vòng một vài thập niên trước đây, các chính phủ Đông Á đã hỗ trợ phát triển các thị trường tài chính bằng cách thiết lập các định chế tài chính để lấp lỗ hổng trong các loại tín dụng mà các tổ chức tư nhân cung cấp. Phần lớn các nước đã thiết lấp các ngân hàng tín dụng dài hạn và các định chế chuyên ngành cấp tín dụng cho nông nghiệp, doanh nghiệp 14 J. E. Stiglitz & M. Uy Dịch: X. Thành
  15. Fulbright Economics Teaching Program Development Finance Financial Markets, Public Policy, 2003-2004 and the East Asian Miracle nhỏ, và nhà ở. Một số chính phủ Đông Á cũng đã thiết lập các ngân hàng thương mại phục vụ cho một nhóm khách hàng cụ thể (như cộng đông người Mã Lai hay Hồi giáo). Ở đây, chúng ta tập trung vào các ngân hàng phát triển. Các ngân hàng cấp tín dụng dài hạn là một trong những định chế tài chính do chính phủ thiết lập. Chính phủ Nhật Bản thiết lập Ngân hàng Công nghiệp Nhật Bản vào năm 1902 một phần là do thiếu các nguồn thay thế cấp tín dụng dài hạn cho đầu tư kinh doanh (như thị trường trái phiếu và cổ phiếu). Chính phủ cũng nhận thấy rằng các ngân hàng thương mại thiếu phù hợp cho việc cấp tín dụng dài hạn. Tại sao chính phủ lại chọn phương án thiết lập các ngân hàng tín dụng dài hạn thay cho nỗ lực thiết lập các thị trường chứng khoán? Một số nhà quan sát đã nhấn mạnh các lợi thế trọng yếu mà ngân hàng có được so với thị trường. Quan trọng nhất là các ngân hàng có năng lực định chế và những khích lệ để giám sát những người vay vốn kinh doanh một cách chặt chẽ; sự giám sát này trở nên rất quan trọng khi không có một ngành phân tích tài chính phát triển tốt. Giám sát chặt chẽ là cần thiết để đánh giá khi nào cấp và khi nào rút tín dụng và để phân biệt giữa các tình thế mà lợi nhuận thấp do thiếu may mắn hay chu kỳ kinh tế đi xuống và những trường hợp lợi nhuận thấp do quản lý tồi. Không có sự giám sát chặt chẽ như vậy, các ngân hàng có thể do dự trong việc chấp nhận rủi ro và có thể tập trung vào lợi nhuận ngắn hạn. Chính phủ thiết lập các định chế tín dụng dài hạn chứ không phải cho vay hay đầu tư trực tiếp vào các công ty chủ yếu là do chính phủ tin tưởng rằng một mức độ độc lập nhất định sẽ tăng cường kết quả hoạt động của các ngân hàng và công ty. Đầu tư dài hạn cần phải có lựa chọn và giám sát. Các cơ quan chính phủ không được thiết kế để rà soát và giám sát các dự án thương mại và có thể phụ thuộc vào các ảnh hưởng chính trị. Việc thành lập Ngân hàng Công nghiệp Nhật Bản phản ánh sự nhận biết rằng các ngân hàng tín dụng dài hạn đã đóng vai trò giám sát các công ty một cách hữu hiệu ở các nước khác, đặc biệt là giữa những công ty không phải là công ty con của các tập đoàn lớn (theo Parker 1992). Mối quan hệ giữa các ngân hàng phát triển và chính phủ Chính phủ không chỉ thiết lập các ngân hàng phát triển mà còn hỗ trợ, đặc biệt là trong việc phát triển các nguồn vốn trong những năm đầu hoạt động của ngân hàng. Ví dụ, Chính phủ Nhật Bản ban đầu mua một tỷ lệ lớn trái phiếu do các ngân hàng tín dụng dài hạn tư nhân phát hành và là một chất xúc tác trong việc bảo đảm các ngân hàng tư nhân và định chế tài chính khác cũng mua những trái phiếu này. Nó cho phép các ngân hàng phát triển phát hành trái phiếu hay trái khoán dài hạn, với thị trường do chính phủ hỗ trợ thiết lập. Đặc quyền này đã giúp chỉnh sửa lại sự mất cân đối giữa cơ cấu kỳ hạn của tài sản và nợ ngân hàng, một vấn đề đã gây tai họa cho các ngân hàng thương mại. Hạn chế cạnh tranh cho phép các ngân hàng tín dụng dài hạn thu hút vốn đỡ tốn kém hơn. Chính phủ thậm chí còn đi xa hơn, khuyến khích các đơn vị của chính phủ và ngân hàng thương mại mua trái phiếu dài hạn, từ đó cho phép các ngân hàng phát triển thu hút được vốn ở mức lãi suất còn thấp hơn. Chính phủ Thái Lan cũng đã ban những đặc quyền tương tự cho các ngân hàng tín dụng dài hạn tư nhân của mình. Tại sao chính phủ thiết lập cả ngân hàng phát triển nhà nước và tư nhân? Lợi thế chủ yếu của các ngân hàng phát triển tư nhân là chúng được tách xa hơn khỏi chính phủ, mặc dù chính phủ vẫn có ảnh hưởng đáng kể. Ví dụ, Ngân hàng Công nghiệp Nhật Bản có 15 J. E. Stiglitz & M. Uy Dịch: X. Thành
  16. Fulbright Economics Teaching Program Development Finance Financial Markets, Public Policy, 2003-2004 and the East Asian Miracle thể lựa chọn các dự án dựa theo các tiêu thức thương mại của riêng mình, nhưng nó phải lựa chọn các công ty trong phạm vị các ngành ưu tiên đã được chính phủ xác định. Ở đây có sự trao đổi được mất: mối liên kết giữa ngân hàng và chính phủ càng chặt chẽ thì chính phủ càng dễ tác động và khả năng các tiêu thức thương mại được sử dụng càng ít đi. Các ngân hàng phát triển tư nhân có thể đáng tin cậy hơn trong việc thiết lập các tiêu thức thương mại cho các dự án đầu tư, nhưng sở hữu tư nhân tạo thêm một gánh nặng giám sát cho chính phủ để bảo vệ chống lại sự chiếm dụng trái phép hỗ trợ tài chính của chính phủ. Các ngân hàng phát triển tư nhân và nhà nước của Nhật Bản minh họa các hoạt động cho vay được chia xẻ như thế nào. Ngân hàng Công nghiệp do tư nhân sở hữu là tổ chức cho vay vốn dài hạn lớn cho các ngành công nghiệp mà không nhất thiết được chính phủ đẩy mạnh, và ngân hàng đã có được uy tín lớn trong phạm vi các ngành công nghiệp này. Mặt khác, Ngân hàng Phát triển Nhật Bản do chính phủ sở hữu tập trung hoạt động cho vay vào các ngành công nghiệp được nhận trợ giá nhiều nhất, như vận tải đường biển, khai thác mỏ, điện năng, và máy móc vận tải. Ảnh hưởng của các ngân hàng phát triển Các ngân hàng phát triển cho vay với số lượng lớn trên cơ sở dài hạn tại Indonesia, Nhật Bản, Hàn Quốc và Đài Loan, nhưng không phải ở Hồng Kông, nơi không có ngân hàng phát triển, hay Thái Lan, nơi các ngân hàng phát triển chỉ nắm giữ 1% giá trị tài sản của hệ thống tài chính. Ngân hàng Phát triển Hàn Quốc chiếm khoảng một phần ba tổng số tất cả các khoản vay và bảo lãnh trong thập niên 1970. Ngân hàng Giao thông Đài Loan chiếm khoảng một nửa tài sản của hệ thống ngân hàng. Tại Nhật Bản, các ngân hàng phát triển chiếm khoảng hai phần ba các khoản cho vay hiện hữu cho đầu tư thiết bị trong thập niên 1950 và khoảng một nửa trong thập niên 1960. Riêng Ngân hàng Phát triển Nhật Bản chiếm 45% các khoản cho vay thiết bị trong đầu thập niên 1950. Tuy nhiên từ thập niên 1950, các khoản cho vay của Ngân hàng Phát triển Nhật Bản chỉ chiếm 2% vốn cho vay mới (theo Kawaura 1991; Horiuchi và Sui 1993). Trong những năm gần đây, tỷ trọng cho vay phát triển ở vào mức thấp thậm chí ở những ngành tăng trưởng mới. CHO VAY PHÁT TRIỂN VỚI VAI TRÒ BỔ SUNG CHO CHO VAY THƯƠNG MẠI. Tuy nhiên, do một số lý do, các ngân hàng phát triển đã có nhiều ảnh hưởng hơn so với cái mà người ta suy đoán từ tỷ trọng nhỏ trong cho vay của chúng. Do các ngân hàng phát triển có mối quan hệ chặt chẽ với chính phủ, hoạt động cho vay của họ cung cấp thông tin cho các nhà doanh nghiệp và các ngân hàng khác về những lĩnh vực mà chính phủ đang đẩy mạnh. Thêm vào đó, các định chế tài chính khác đánh giá thông tin dựa trên sự lựa chọn khách hàng (khác biệt với khu vực) của các ngân hàng phát triển. Tất nhiên, tác động báo hiệu này chỉ hữu hiệu khi các ngân hàng phát triển có uy tín định chế vững mạnh, như ở Nhật Bản, Singapore, Đài Loan, và nói chung ở cả Hàn Quốc. Các ngân hàng phát triển còn làm nhiều hơn là chỉ cung cấp thông tin. Chúng cũng khởi xướng hình thức cho vay tập đoàn (loan syndication) và các hình thức cho vay hợp tác khác với các ngân hàng tư nhân. Hoạt động cho vay của ngân hàng phát triển thường tạo ra sự cảm nhận về “chia xẻ rủi ro” − hỗ trợ của chính phủ làm tăng khả năng chính phủ sẽ trợ giúp tài chính trong trường hợp có khó khăn (theo Yasuda 1992). Cảm nhận về sự bảo đảm ngầm của chính phủ về các hoạt động ưu tiên được tăng cường bởi một số hoạt động cứu giúp tài chính của chính phủ bằng cách mua cổ phần trong phạm vi các khu vực ưu tiên. Với sự thúc giục của chính phủ, Ngân hàng Công nghiệp Nhật Bản dẫn đầu tập đoàn cho vay hỗ trợ các công ty gặp khó khăn và yêu cầu tái điều chỉnh cơ cấu vốn để tránh thanh lý hay khỏi công ty nước ngoài mua. Tại Indonesia, chính phủ mua 35% cổ 16 J. E. Stiglitz & M. Uy Dịch: X. Thành
  17. Fulbright Economics Teaching Program Development Finance Financial Markets, Public Policy, 2003-2004 and the East Asian Miracle phần của một nhà máy xi măng lớn, một hoạt động ưu tiên, khi nhà máy gặp khó khăn về tài chính (theo Kunio 1988). Để bảo vệ các công ty và ngân hàng, Hàn Quốc cấp tín dụng lãi suất thấp trong thập niên 1980 cho các công ty không đủ khả năng trả nợ. Như vậy, cho vay phát triển bổ sung cho cho vay của khu vực tư nhân chứ không phải là thay thế nó. Để xem xét hoạt động cho vay của Ngân hàng Phát triển Nhật Bản tập trung cho các công ty vừa và nhỏ tác động tới đầu tư công ty như thế nào, Horiuchi và Sui (1993) đã phân tích một mẫu gồm 477 công ty có quy mô vừa, niêm yết cổ phiếu tại Sở Giao dịch Chứng khoán Tokyo vào năm 1965. Họ tìm thấy rằng một sự gia tăng khoản cho vay của Ngân hàng Phát triển Nhật Bản cho một công ty tạo ra một sự gia tăng lớn hơn giá trị khoản cho vay về chi đầu tư của công ty. Hơn nữa, các ngân hàng tư nhân cấp tín dụng cho các công ty đã vay vốn từ ngân hàng phát triển một cách chủ động hơn so với các công ty không vay từ ngân hàng phát triển. Các khoản cho vay của Ngân hàng Phát triển Nhật Bản xảy ra trước sự gia tăng vay vốn của một công ty từ các ngân hàng tư nhân, từ đó tạo thêm dẫn chứng về tác động báo hiệu. Những người vay vốn của Ngân hàng Phát triển Nhật Bản cũng được hưởng các điều kiện vay thuận lợi hơn so với các ngân hàng khác và ít nhạy cảm với những thay đổi về chi phí vốn hơn so với các công ty không vay từ Ngân hàng Phát triển Nhật Bản. Thậm chí các ngân hàng tín dụng dài hạn tư nhân cũng có vẻ đi theo sự dẫn đầu của các ngân hàng phát triển nhà nước. Trong số 161 công ty niêm yết chứng khoán có một ngân hàng tín dụng dài hạn tư nhân là tổ chức cho vay chính yếu trong năm 1967, gần một nửa cũng vay từ Ngân hàng Phát triển Nhật Bản và 20% vay từ Ngân hàng Xuất Nhập khẩu Nhật Bản Thiết lập mối liên kết nhân quả giữa hoạt động cho vay của ngân hàng phát triển và ngân hàng thương mại là một công việc khó khăn, nhưng một số dẫn chứng hỗ trợ cho thấy sự tồn tại của mối liên kết đó, ngoài dẫn chứng về thời điểm đã trình bày ở trên. Ví du, các khuyến khích cho tài trợ hợp tác giữa các ngân hàng phát triển và thương mại của Nhật Bản có mức độ mạnh mẽ. Các ngân hàng thương mại đồng tài trợ các dự án do ngân hàng tín dụng dài hạn khởi xướng cũng nhận được ưu đãi trong việc mua trái khoán tài chính do các ngân hàng tín dụng dài hạn phát hành. Tất nhiên, việc các ngân hàng phát triển tác động tới hoạt động cho vay chỉ quan trọng khi kiểu cho vay của họ khác với kiểu cho vay mà các ngân hàng thương mại lẽ ra sẽ lựa chọn cho mình. Có dẫn chứng cho thấy điều này có tồn tại. Như đã trình bày ở trên, những khác biệt giữa suất sinh lợi tư nhân và xã hội có thể lớn. Thậm chí nếu những khác biệt đó không tồn tại, chính phủ vẫn tin rằng nó có và mong đợi thu được lợi ích lớn khi chuyển nguồn lực sang các lĩnh vực ưu tiên nơi suất sinh lợi xã hội vượt suất sinh lợi tư nhân. Các ngân hàng phát triển là một trong những không cụ để chuyển các nguồn lực này. Các lĩnh vực ưu tiên thay đổi theo các nước và theo thời gian. Phần lớn các nước có một số ưu tiên cho xuất khẩu; Ngân hàng Phát triển Hàn Quốc là một định chế tài chính trung gian lớn cấp các khoản vay cho các ngành công nghiệp nặng và hóa chất trong thập niên 1970, và cả Ngân hàng Giao thông tại Đài Loan và Ngân hàng Phát triển Singapore đều đã chủ động trong hoạt động tài trợ công nghệ cao. CÁC NGÂN HÀNG PHÁT TRIỂN CHUYÊN NGÀNH. Hầu hết các chính phủ Đông Á đều thiết lập các ngân hàng chuyên ngành trong các lĩnh vực mà cho vay tư nhân được xem là không đầy đủ, đáng chú ý là nông nghiệp và doanh nghiệp nhỏ. Ví dụ, ngân hàng phát triển nông nghiệp Thái Lan phục vụ những nông dân nhỏ không tiếp cận được với 17 J. E. Stiglitz & M. Uy Dịch: X. Thành
  18. Fulbright Economics Teaching Program Development Finance Financial Markets, Public Policy, 2003-2004 and the East Asian Miracle hoạt động cho vay của ngân hàng thương mại. Ngân hàng đã phụ vụ tới 80% những người vay vốn nông nghiệp tiềm năng (phần lớn gồm những nông dân nhỏ), mặc dù vốn cho vay nông nghiệp của nó nhỏ hơn nhiều so với tổng số vốn cho vay của ngân hàng thương mại. Lãi suất cho vay thấp hơn đôi chút so với lãi suất ngân hàng thương mại và thấp hơn rất nhiều so với lãi suất trên thị trường phi chính thức. Ngân hàng hoạt động trên cơ sở cộng chi phí (trên vốn vay được trợ giá) và thận trọng giảm cho vay khi không trả nợ. Ngân hàng rất vững mạnh về mặt tài chính mặc dù có chi phí hoạt động cao và tình trạng trả nợ yếu kém theo dự đoán. Để gia tăng sự tiếp cận của nông dân đối với tín dụng chính thức, chính phủ Thái Lan đã bổ sung các cải cách tài chính bằng các cải cách luật pháp để tạo điều kiện cho nông dân nhỏ có thể sử dụng ruộng đất của mình làm thế chấp vay vốn. Do thị trường thế chấp − đặc biệt là đối với nhà ở của các hộ có thu nhập nhập thấp − kém phát triển, các chính phủ Đông Á cũng thiết lập các định chế tài chính để tài trợ nhà ở. Chính phủ Nhật Bản sau chiến tranh đã thiết lập Công ty Nhà ở với tổng vốn cho vay chiếm một tỷ trọng ngày càng cao trong chương trình đầu tư ngân sách và cho vay của chính phủ. Singapore có lẽ là ví dụ can thiệp nổi bật trong tài trợ nhà ở. Vào năm 1960, chính phủ thiết lập Ban Phát triển Nhà ở để xây dựng và cấp nhà ở được trợ giá cho quần chúng nhân dân, một hoạt động được những nhà hoạch định chính sách xem như là thiết yếu để duy trì ổn định xã hội. Chính phủ sau đó cho phép những người sẽ mua nhà được sử dụng một phần đóng góp của họ vào quỹ dự phòng để mua nhà ở được trợ giá. Trợ giá nhà ở có thể làm giảm lương (đặc biệt là ở quốc gia như Singapore, nơi lương được xác định qua thương lượng quốc gia), nhưng mức lương thấp hơn làm tăng lợi nhuận và, từ đó làm tăng lợi nhuận giữ lại. Hơn nữa, chương trình nhà ở làm tăng ổn định xã hội bằng cách nâng cao mức sống và tăng vốn tự có của các hộ gia đình, tạo cho họ một tỷ phần tài chính lớn hơn trong xã hội. Tại sao các ngân hàng phát triển đã thành công ở Đông Á? Nhiều nước đang phát triển đã không thành công trong việc đẩy mạnh các ngân hàng phát triển. 18 ngân hàng phát triển xem xét trong một nghiên cứu của Ngân hàng Thế giới (1989), ở mức trung bình, có một nửa tổng số các khoản cho vay bị khất nợ. Thậm chí ở Đông Á, nơi có kinh nghiệm nhất về ngân hàng phát triển, ngân hàng phát triển cũng bị phá sản. Cục Tài chính Tái thiết (Reconstruction Finance Bureau) bị vỡ nợ của Nhật Bản được đóng cửa vào năm 1952 và Ngân hàng Công nghiệp Thái Lan chấm dứt hoạt động vào năm 1959. Một số ngân hàng phát triển của Indonesia và Malaysia đang có số lượng khoản cho vay bị khất nợ gia tăng. Các nguyên nhân phổ biến nhất gây ra thất bại là áp lực chính trị để tài trợ các dự án tồi và thiếu khuyến khích các định chế tài chính rà soát và giám sát các dự án. Trong số các nhân tố thành công chủ chốt của nhiều ngân hàng phát triển Đông Á khác là kiên định tuân theo các tiêu chuẩn thương mại trong phạm vi các ngành ưu tiên. Các ngân hàng phát triển thành công tự chuyển đổi từ các cơ quan chính phủ tài trợ dự án phát triển sang các doanh nghiệp tài chính theo hướng thị trường hơn. Các ngân hàng phát triển lớn nhất của Nhật Bản, Hàn Quốc, Singpore và Đài Loan luôn chứng tỏ hoạt động theo mẫu hình này. Mặc dù giám sát của chính phủ dường như có tác động tốt tại Đông Á (theo Cho và Hellman 1993), can thiệp của chính phủ đã có tác động tiêu cực ở các nước khác. Kết quả khác biệt này nhiều khả năng là do những nỗ lực của chính phủ để bảo vệ các ngân hàng phát triển khỏi sự can thiệp chính trị. Nhật Bản, Hàn Quốc và Đài Loan bổ nhiệm các quan 18 J. E. Stiglitz & M. Uy Dịch: X. Thành
  19. Fulbright Economics Teaching Program Development Finance Financial Markets, Public Policy, 2003-2004 and the East Asian Miracle chức uy tín (từ bộ tài chính) làm chủ tịch để họ có thể đối chọi tốt hơn với áp lực từ các cơ quan khác của chính phủ. Tuy nhiên, điều này không giải thích tại sao các quan chức này không lái các ngân hàng phát triển theo mục đích riêng của mình. Và việc các quan chức này có năng lực và trung thực không có nghĩa là tại các nước khác và tại thời điểm khác giám sát của bộ tài chính sẽ là sự kiểm tra đầy đủ để chống lại hiện tượng lạm dụng quyền lực. Một số nước Đông Á cũng đã kiểm soát loại hình cho vay: Thái Lan đơn giản là ngăn ngân hàng phát triển của mình cho các doanh nghiệp nhà nước vay. Các ngân hàng phát triển thành công cũng huấn luyện cho ngân viên của mình đạt mức độ chuyên nghiệp và ý thức thể chế cao, làm cho can thiệp của chính phủ − ngoài can thiệp trong các ngành ưu tiên − trở nên khó khăn. Bằng cách coi việc cấp vốn vay cho người không trả nợ là tội phạm hình sự, Đài Loan đã bảo đảm rằng các cán bộ phụ trách cho vay không tuân theo áp lực chính trị hay lạm dụng quyền tự định của nó. Hơn nữa, các ngân hàng tư nhân thường đồng tài trợ các dự án của ngân hàng phát triển, do vậy đóng vai trò kiểm tra các tiêu thức cho vay của ngân hàng phát triển. Như vậy, thông tin trao đổi giữa ngân hàng phát triển và ngân hàng thương mại là theo cả hai chiều. Thiết lập các thị trường tài chính Chỉ một tỷ trọng nhỏ đầu tư dài hạn tại Đông Á được tài trợ bởi trái phiếu công ty. Ngoại trừ Thái Lan và Hàn Quốc từ năm 1980, trái phiếu chiếm dưới 10% tài trợ ròng của các công ty phi tài chính trong số 5 nền kinh tế Đông Á đạt thành tựu lớn mà có đủ số liệu (theo Ngân hàng Thế giới 1993a). Một trở ngại đối với sự trỗi dậy của các thị trường trái phiếu tại các nền kinh tế này là thiếu một thị trường cho chứng khoán chính phủ − do chính phủ không có thâm thủng nên không cần phải vay tiền. Do không có thị trường cho chứng khoán chính phủ nên thiếu một mức lãi suất không có rủi ro chuẩn, và do vậy mà thị trường phải xác định cả mức lãi suất không có rủi ro và mức chênh lệch rủi ro (risk premium) đối với một trái phiếu công ty cụ thể. Chính phủ Hồng Kông đã giải quyết hạn chế này bằng cách bán đấu giá trái phiếu chính phủ − mặc dù chính phủ không cần tài trợ − để thiết lập một mức lãi suất không có rủi ro chuẩn và cuối cùng sẽ hỗ trợ thiết lập một thị trường trái phiếu công ty. Malaysia và Singapore cũng đang xem xét để làm tương tự. Các nền kinh tế Đông Á khác cũng đã tiến hành các bước để đẩy mạnh sự tăng trưởng của thị trường trái phiếu. Ví dụ, Malaysia đã thiết lập một cơ quan định mức (rủi ro, lãi suất) cho việc phát hành trái phiếu vào năm 1991. Hồng Kông, Đài Loan và Thái Lan đã tăng cường cơ sở hạ tầng pháp luật cho hoạt động phát hành chứng khoán (trái phiếu và cổ phiếu). Và tại Hàn Quốc − nơi có thị trường trái phiếu tăng trưởng nhanh chóng nhất trong khu vực − chính phủ đã bắt đầu phát hành bảo lãnh. Giống như thị trường trái phiếu, thị trường cổ phiếu cung cấp một tỷ trọng nhỏ trong tài trợ ròng của các công ty phi tài chính tại Đông Á, mặc dù tầm quan trọng tương đối của cổ phiếu đã tăng lên đôi chút tại Hàn Quốc và Thái Lan trong thập niên 1980. Trong những năm gần đây, các chính phủ Đông Á đã gia tăng nỗ lực nhằm đẩy mạnh thị trường chứng khoán. Hồng Kông đã tăng cường các quy định về tiết lộ thông tin và thực thi luật chống lừa đảo để giải quyết các đổ vỡ tài chính nảy sinh tại sở giao dịch chứng khoán. Hàn Quốc, Đài Loan và Thái Lan đã đưa ra các chính sách thuế công ty ưu đãi để khuyến khích các công ty niêm yết cổ phiếu tại sở giao dịch chứng khoán. Hàn Quốc đưa ra các khuyến khích này trong thập niên 1970 và từ thập niên 1980 đã gián tiếp tăng cường phát hành cổ phiếu bằng cách khuyến khích các công ty giảm tỷ lệ nợ - vốn cổ phần của mình. Tất cả các nền kinh tế Đông Á này đã mở rộng sở giao dịch chứng khoán; Indonesia, Hàn Quốc và Singapore đã thiết lập các thị trường phi chính thức. 19 J. E. Stiglitz & M. Uy Dịch: X. Thành
  20. Fulbright Economics Teaching Program Development Finance Financial Markets, Public Policy, 2003-2004 and the East Asian Miracle Tăng cường tăng trưởng thông qua kiềm chế tài chính và phân bổ tín dụng Ở trên chúng tôi đã chỉ ra rằng, trái ngược với các lập luận chuẩn mực, tại sao kiềm chế tài chính có thể làm tăng tiết kiệm quốc gia. Một lập luận chuẩn mực chống lại kiềm chế tài chính cho rằng nó cản trở việc phân bổ nguồn lực có hiệu quả do ngăn không cho hoạt động đấu giá thị trường tự do xảy ra (theo Ngân hàng Thế giới 1989; Fry 1988). Tuy nhiên, như nghiên cứu gần đây về thị trường tín dụng đã nhấn mạnh, tín dụng không được phân bổ bởi cơ chế đấu giá thậm chí ngay cả trong thị trường cạnh tranh hoàn hảo. Trong một thế giới thông tin không cân xứng, các ngân hàng không phân bổ vốn vay cho người trả giá cao nhất mà lại cho người có vẻ có khả năng trả nợ cao nhất. Thậm chí khi các tác động của sự lựa chọn ngược và khuyến khích gắn với lãi suất cao không tạo ra cơ chế phân phối tín dụng (theo Stiglitz và Weiss 1981), các tác động này vẫn có nghĩa là kiềm chế tài chính ở mức độ vừa phải đối với lãi suất cho vay làm giảm tỷ lệ không trả nợ và làm tăng suất sinh lợi xã hội của hoạt động cho vay. Kiềm chế tài chính cũng có thêm các lợi ích về phân bổ. Trong trường hợp lãi suất tiền gửi cao hơn được biểu hiện trong mức lãi suất cho vay cao hơn, kiềm chế tài chính tăng cường khả năng công ty có thể tăng vốn cổ phần của mình, và từ đó làm tăng mức đầu tư, khả năng và mức độ bằng lòng nhận rủi ro thận trọng (theo Stiglitz 1994). Trong trường hợp lãi suất tiền gửi thấp hơn không tạo ra lãi suất cho vay thấp hơn, kiềm chế tài chính tăng cường vốn cổ phần của ngân hàng, và từ đó làm tăng khả năng và mức độ bằng lòng của các ngân hàng trong việc thực hiện các khoản cho vay. Và vốn cổ phần của ngân hàng lớn hơn làm tăng cường sự ổn định của hệ thống tài chính. Một trong những lợi ích của hệ thống tài chính ổn định là tính chất đặc thù về tổ chức của thông tin: những thất bại của ngân hàng làm phá hủy thông tin mà có giá trị để bảo đảm sự phân bổ vốn có hiệu quả. Kiềm chế tài chính cũng có những tác động khuyến khích. Lợi nhuận của ngân hàng cao hơn làm tăng giá trị bản quyền kinh doanh của ngân hàng, tạo ra các khuyến khích mạnh mẽ cho hành vi hoạt động thận trọng. Các cơ sở được lựa chọn phù hợp để phân bổ tín dụng khan hiếm cũng có thể tạo ra các khuyến khích mạnh mẽ về kết quả hoạt động. Tại Nhật Bản, Hàn Quốc, và Đài Loan, cạnh tranh để tiếp cận với tín dụng tạo ra suất sinh lợi biên tế cao đối với nỗ lực lớn hơn, ví dụ như tính theo kết quả xuất khẩu (theo Stiglitz 1994). Do giá trị mờ (shadow value) của việc tiếp cận với vốn ở mức cao, phần thưởng này là rất có giá trị. Dẫn chứng thực nghiệm, thường chống lại kiềm chế tài chính, dựa trên hồi quy đối chiếu giữa các nước, cho thấy một mối quan hệ đồng biến giữa lãi suất thực và tăng trưởng sản lượng (theo Gelb 1989). Dẫn chứng thực nghiệm này cũng sai như những lập luận trên lý thuyết. Dẫn chứng này cho thấy lãi suất thực cao đi liền với gia tăng phát triển hệ thống tài chính theo chiều chiều sâu, một sự gia tăng vừa phải về tiết kiệm và đầu tư, và mức đầu tư sản xuất cao hơn (theo Ngân hàng Thế giới 1989). Việc tiết kiệm và thu nhập tiếp tục tăng trưởng ở các nước Đông Á mặc dù có kiềm chế tài chính đã đặt ra một số câu hỏi về những kết luận của các nghiên cứu này: có ai thật sự tin rằng tăng trưởng lẽ ra sẽ nhanh hơn ở Đông Á nếu không có kiềm chế tài chính? Có 3 vấn đề đối với những nghiên cứu này (về chi tiết, xem Stiglitz 1994, và Murdock và Stiglitz 1993). Thứ nhất, chúng không phân biệt được giữa các mức độ lớn và vừa phải của các giới hạn lãi suất. Mức lãi suất thực âm quá lớn có tác động tiêu cực 20 J. E. Stiglitz & M. Uy Dịch: X. Thành
ADSENSE

CÓ THỂ BẠN MUỐN DOWNLOAD

 

Đồng bộ tài khoản
2=>2