chương 3: Những nguyên tắc cơ bản tạo ra giá trị

Chia sẻ: Nguyen Phuong Tung | Ngày: | Loại File: DOC | Số trang:18

Thêm vào BST

Báo xấu

166
lượt xem 21
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Chương này giải thích các nguyên tắc cơ bản của giá trị và tạo ra giá trị. Phần đầu của chương này minh họa cách tạo các giá trị với những câu chuyện của phần cứng của Fred. Phần thứ hai phát triển các mô hình giá trị và tạo ra giá trị chính thức hơn.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: chương 3: Những nguyên tắc cơ bản tạo ra giá trị

Chương 3: Những nguyên tắc cơ bản tạo ra giá trị Chương này giải thích các nguyên tắc cơ bản của giá trị và tạo ra giá trị. Phần đ ầu của chương này minh họa cách tạo các giá trị với những câu chuy ện của phần c ứng của Fred. Phần thứ hai phát triển các mô hình giá trị và tạo ra giá trị chính thức hơn. FRED’S HARDWARE Doanh nghiệp của Fred phải trải qua một sự chuyển biến đáng kể. Fred bắt đầu ra như chủ một chuỗi cửa hàng nhỏ của phần cứng. Sau đó ông phát triển ý tưởng của Superhardware của Fred và chuyển đổi các cửa hàng của mình để có khái niệm mới. Để mở rộng, công ty của ông Fred huy động công chúng để tăng vốn bổ sung cho công ty. Thành công của ông dẫn đến Fred phát triển thêm các khái niệm bán l ẻ, chẳng hạn như nội thất và thiết bị làm vườn. Cuối cùng, Fred đang phải đối mặt với sự phức tạp của việc quản lý một tập đoàn bán lẻ. The Early Years ( những năm đầu hoạt động) Trong những năm đầu, Fred sở hữu một chuỗi cửa hàng nhỏ của cửa hiệu phần cứng. Do bộ phận tài chính còn thiếu kinh nghiệm, ông yêu cầu chúng tôi để giúp ông ta đánh giá hoạt động tài chính của công ty. Để cho đơn giản, chúng tôi đã nói với Fred rằng anh ta nên đánh giá lợi nhuận trên vốn đầu tư (lợi nhuận sau thuế chia cho vốn đầu tư vào vốn lưu động và tài sản, nhà máy, thiết bị) và so sánh nó với những gì ông có thể kiếm được nếu anh ta có vốn đầu tư vốn của mình ở nơi khác, ví dụ như trong các thị trường chứng khoán Fred tính trở về nguồn vốn đầu tư là 18 phần trăm. Chúng tôi cho rằng ông có th ể kiếm được 10 phần trăm bằng cách đầu tư vốn của mình vào cổ phiếu với nguy cơ tương tự, do đó, Fred hài lòng, kể từ khi đầu tư của ông kiếm được nhiều hơn anh có thể kiếm được ở nơi khác. Fred đã có một ý tưởng để tăng lợi nhuận từ công ty của ông về vốn đầu tư (ROIC). Một trong các cửa hàng của ông đã kiếm được lợi nhuận 14%, và nếu ông ta cho cửa hàng nay ngưng hoạt động, ông có thể tăng lợi nhuận trung bình của ông trên vốn đầu tư. Chúng tôi nói với ông rằng những gì ông cần quan tâm không phải là ROIC, nhưng sự kết hợp của ROIC (so với chi phí vốn) và số lượng vốn đầu tư, thể hiện như lợi nhuận kinh tế. Chúng tôi đã cho ông ta thấy một ví dụ đ ơn giản (xem chú thích 3.1).
Lợi nhuận kinh tế có thể được biểu thị như sự chi phối giữa ROIC và chi phí vốn, nhân lên bởi số lượng của vốn đầu tư. Trong trường hợp của Fred, lợi nhuận kinh tế là 800, 000. đô la nếu ông ta đóng cửa hàng có lợi nhuận thấp, ROIC trung bình tăng, trừ phi lợi nhuận kinh tế suy sụp. Mặc dù kiếm được một ROIC thấp hơn so với những cửa hàng khác, nó vẫn còn kiếm được nhiều hơn so với chi phí vốn. Mục tiêu là để tối đa hóa lợi nhuận kinh tế về lâu dài, không phải ROIC. Hãy xem xét một ví dụ: Hầu hết các nhà đầu tư thích kiếm được 20 phần trăm lợi nhuận trên $ 1 triệu đô vốn, hơn là 50% trên 1.000 $ vốn, mặc dù tỉ lệ lợi nhuận trên vốn đầu tư là cao hơn. Fred đã bị thuyết phục. Một vài tuần sau đó, Fred đã trở nên lúng túng. Sally em gái của ông, người sở hữu cửa hàng, vừa nói với ông về kế hoạch phát triển mạnh mẽ của cô. Hình 3.2 cho thấy, lợi nhuận hoạt động của Sally đã dự kiến sẽ tăng nhanh hơn nhiều so với của Fred. Fred không nghĩ ý tưởng em gái ông hay hơn ý tưởng của mình. Chờ một phút, chúng tôi nói. Làm thế nào là Sally đạt được tất cả sự tăng trưởng? Điều gì về lợi nhuận kinh tế? Fred đã trở lại để kiểm tra và đã trở lại v ới hình 3.3. Thật vậy, Sally đã đạt được tăng trưởng bằng cách đầu tư nhiều vốn, không thông qua hiệu quả tăng lên. ROIC của công ty cô đã được giảm đáng kể, dẫn đ ến vi ệc giảm lợi nhuận kinh tế mặc dù lợi nhuận kinh doanh vẫn tăng trưởng. Việc phát triển kinh doanh của Fred Qua nhiều năm, Fred hạnh phúc với khung lợi nhuận kinh tế. Sau đó, vào một ngày ông xuất hiện trở lại. Ông muốn phát triển một doanh nghiệp mới gọi là superhardware. Nhưng khi nhìn vào kết quả dự kiến (bây giờ ông đã có một bộ phận phân tích tài chính), ông thấy rằng LNKT sẽ suy giảm trong vài năm tới nếu ông ấy đổi các cửa hàng theo hình thức mới bởi vì sự cần thiết của vốn đầu tư mới (xem ví dụ 3.4 trang 50). Sau nhiều năm, LNKT sẽ lớn hơn, nhưng ông không biết làm thế nào để chống lại sự suy giảm LNKT trong ngắn hạn và được cải thiện trong dài hạn. Fred đã đúng. Ông cần một số công cụ tài chính tinh vi hơn. Trước tiên, chúng tôi đã cố gắng giữ cho nó đơn giản. Nhưng Fred đã phải đối mặt với một quyết định mà các quy tắc đơn giản của tăng hay tối đa hóa LNKT sẽ không đưa ra một câu trả l ời rõ ràng. Ông cần nhiều năm tổng hợp vào một số duy nhất để so sánh các chiến lược khác nhau. Một phương pháp là sử dụng chiết khấu dòng tiền (DCF), còn được gọi là giá trị hiện tại. Fred nói rằng ông biết về DCF. Bạn dự báo dòng tiền tương lai của công ty và giảm giá nó ở hiện tại tại cùng một CPCH vốn đã được thảo luận trước đó. Chúng tôi đã giúp Fred áp dụng khái niệm DCF vào cửa hàng của ông. Chúng tôi đã giảm giá các dòng tiền dự kiến ở mức 10%. Giá trị DCF của công ty không có khái niệm mới là 53 triệu USD. Với khái niệm mới, giá trị DCF tăng đến 62 triệu USD. Ông ấy thích thú rằng ông có thể theo đuổi các khái niệm mới.
Nhưng, những gì là khó hiểu cho tôi khi tôi sử dụng LNKT và DCFL? Và t ại sao chúng lại không giống nhau? Thực tế, chúng giống nhau. Hãy giảm LNKT tương lai cùng với chi phí vốn. Nếu chúng ta thêm vào việc giảm LNKT với số vốn đầu tư bạn có đ ược, bạn có đ ược chính xác kết quả tương tự như phương pháp DCF (xem ví dụ hình 3.5). Fed goes public ( Fred xâm nhập vào thị trường) Với việc sử dụng DCF, Fred đã có một cách làm quan trọng quyết định chiến lược lâu dài, ý tưởng superhardware của Fred đã thành công và ông đã trở lại với tham vọng lớn. Tôi cần xây dựng nhiều cửa hàng nữa, ông ấy nói, vì thế tôi cần nhiều vốn nữa. Bên cạnh đó, Tôi muốn tạo cơ hội cho một số nhân viên của tôi đ ể tr ở thành chủ sở hữu. Vì vậy tôi quyết định lấy công chúng cho công ty của tôi. Chuyện gì xày ra? Được, chúng ta nói, bây giờ bạn cần phải tìm hiểu sự khác biệt giữa thị trường tài chính và thị trường thực sự và chúng liên quan với nhau như thế nào. chúng tôi cho bạn thấy rằng, hiệu quả trong một thị trường không nhất thiết phải tính tới hiệu quả sự thực hiện tốt trong một thị trường khác. Cho tới bây giờ, Chúng tôi nói về thị trường thực sự: bao nhiêu lợi nhuận và dòng tiền mà bạn thu nhập tương đương với các khoản đầu tư bạn cần phải làm? bạn muốn tối đa hóa lợi nhuận kinh tế của bạn và dòng tiền? trong thị trường thực sự, quy tắc quyết định của bạn là đơn giản: Chọn chiến lược, quyết đ ịnh thị tr ường hoạt động tối đa hóa giá trị hiện tại của dòng tiền trong tương lai hoặc l ợi nhuận kinh tế trong tương lai. Khi một công ty đi vào thị trường tài chính, các quy tắc quyết định thị trường thực sự về cơ bản là không thay đổi, nhưng cuộc sống trở nên phức tạp hơn bởi vì quản lý đồng thời phải đối phó với các nhà đ ầu tư và các nhà phân tích bên ngoài. Khi một công ty đi vào giao dịch, nó bán cổ phần cho một loạt các nhà đầu tư có thể giao dịch các cổ phiếu trong một thị trường có tổ chức. các hoạt động kinh doanh giữa nhà đầu tư và các nhà đầu cơ đặt ra một mức giá thị trường cho những cổ phiếu này. Mỗi nhà đầu tư xác định một giá trị cho các cổ phiếu và giao dịch dựa vào vi ệc giá hiện tại là ở trên hoặc dưới đây mà ước tính giá trị nội tại. giá trị nội tại này là dựa trên khả năng của công ty để tạo ra dòng tiền trong tương lai. điều này có nghĩa, về cơ bản, các nhà đầu tư đang trả tiền cho hiệu quả mà họ mong đợi công ty đạt được trong tương lai, không phải những gì công ty đã làm trong quá khứ và chắc chắn không phải chi phí của các tài sản trong công ty. Fred hỏi, "bao nhiêu chúng ta sẽ nhận được khi chúng ta bán cổ phiếu của chúng ta?" Giả thiết đánh giá tổng thể của thị trường về hiệu quả của công ty bạn trong tương lai là tương tự như cách bạn nghĩ rằng công ty của bạn sẽ làm. Do đó bước đầu tiên là để dự báo hoạt động của công ty và chiết khấu dòng tiền dự kiến mong đợi trong tương lai. Dựa trên phân tích này, giá trị nội tại là 20 $ / cổ phiếu. Thật là thú vị, Fred nói, bởi vì số tiền vốn tôi đã đầu tư chỉ 7 $ / cổ phiếu. Chúng tôi đáp lại, có nghĩa là thị trường cần phải được sẵn sàng trả cho bạn một phí bảo hiểm 13 $ so với vốn đầu tư cho lợi nhuận kinh tế trong tương lai mà bạn sẽ kiếm được.
Nhưng nếu họ trả tiền bảo hiểm này cho tôi trước, ông ta hỏi, thì làm sao các nhà đầu tư kiếm tiền? Họ có thể không, chúng tôi nói. Chúng ta hãy bắt đầu bằng cách kiểm tra những gì xảy ra nếu công ty của bạn thực hiện đúng như dự kiến ban đầu. Giá trị của công ty trong năm năm sẽ được 32 $ / cổ phiếu, nếu bạn thực hiện đúng như dự ki ến, kỳ vọng vượt quá năm năm không thay đổi, và các nhà đầu tư tiếp tục kỳ vọng sự trở lại 10 phần trăm từ khoản đầu tư thay thế. Giả sử rằng bạn đã không trả cổ tức nào. Vì vậy, một nhà đầu tư mua cổ phiếu với giá 20 USD / cổ phiếu ngày hôm nay có thể bán cổ phần với $ 32 trong năm năm. Sự trở lại hàng năm s ẽ là 10 ph ần trăm, đúng như tỷ lệ chiết khấu, chúng ta sử dụng để thực hiện giảm giá tương lai. Nếu mặt khác, bạn đã tốt hơn so với dự kiến, cổ đông của bạn sẽ kiếm oiđược hơn 10 %. Nếu bạn đã làm tệ hơn dự kiến, cổ đông của bạn sẽ kiếm được ít hơn 10 %. Hãy xem xét phân tích sau. Đầu tư vào thị trường chứng khoán cũng giống như đánh cược vào một đội thể thao, nhưng với một điểm chênh lệch giá (điểm chênh lệch giá là sự khác biệt dự kiến tại cuối cùng). Khi sự chênh lệch tồn tại, bạn không thể chỉ chọn các đội bạn mong đợi để giành chiến thắng. Bạn có để đánh bại sự lây lan (nếu bạn chọn những đội yêu thích, yêu thích có chiến thắng bằng điểm nhiều hơn lây lan cho các cá để trả hết). Vì vậy, chọn một đội ngũ tốt là không đ ủ. Nhóm nghiên cứu đã đánh bại kỳ vọng! Vì vậy, Fred nói, lợi nhuận mà các nhà đầu tư của tôi kiếm được không phải do hiệu quả của công ty mà do hiệu quả tương đương với sự kì vọng. Điều này có nghĩa là Fred phải quản lý hiệu quả của công ty tại các thị trường thực và thị trường tài chính cùng một lúc?-ông hỏi. Và chúng tôi đã trả lời: - đúng thế. Nếu bạn tạo ra nhiều giá trị trong thị trường thực sự (bằng cách kiếm nhiều hơn chi phí vốn và tăng trưởng nhanh) nhưng không như các nhà đầu tư mong đợi, họ sẽ phải thất vọng. Nhiệm vụ của bạn là người quản lý là tối đa hóa giá trị nội tại của công ty và quản lý đúng mong đợi của thị trường tài chính. Quản lý kỳ vọng của thị trường là phức tạp. Bạn không muốn những kỳ vọng là quá cao hoặc quá thấp. Chúng ta đã thấy các công ty thuyết phục các tư rằng họ sẽ cung cấp hiệu quả tuyệt vời nhưng sau đó lại không thực hiện như đã hứa. Không chỉ giá cổ phiếu giảm khi thị trường nhận ra rằng công ty không thể cung cấp, nhưng nó có thể mất nhiều năm cho công ty để lấy lại uy tín. Mặt khác, nếu kỳ vọng của thị trường quá thấp và giá cổ phiếu của bạn là thấp so với những cơ hội công ty phải đối mặt, bạn có thể phải chịu tiếp quản thù địch Được rồi, Fred nói, tôi sẵn sàng giao dịch. Fred bắt đầu phát hành chứng khoán lần đầu trên thị trường (IPO) và tăng vốn ông cần cho công ty. Fred mở rộng các loại hình kinh doanh liên quan Công ty của Fred đã tăng trưởng nhanh chóng và vượt qua sự kỳ vọng, do đó, giá c ổ phiếu công ty ông đứng hàng đầu trên thị trường. Fred đã tự tin rằng đội ngũ quản lý của ông có thể đạt được tăng trưởng cao trong các cửa hàng Superhardware, ông quyết định thử một số ý tưởng mới: Fred’s
Furniture and Fred’s Garden Supplies. Tuy nhiên, ông đã quan tâm đến làm thế nào để quản lý việc kinh doanh khi nó đã trở nên ngày càng phức tạp. Ông đã luôn luôn có một cảm giác tốt cho doanh nghiệp, nhưng khi nó lớn lên và ông phải ủy quyền quyết định, ông không chắc rằng mọi việc sẽ được quản lý tốt. Ông nói với chúng tôi rằng các nhân viên tài chính của ông đã đưa ra một hệ thống quy hoạch và kiểm soát giám sát chặt chẽ các lợi nhuận kinh tế của từng cửa hàng, mỗi bộ phận của tổng thể. Mục tiêu lợi nhuận kinh tế đã đ ược thiết lập cho mỗi năm trong ba năm tới, tiến độ theo dõi hàng tháng, và sự đền bù của nhà quản lý gắn liền với lợi nhuận kinh tế chống lại các mục tiêu này. Tuy nhiên, ông không chắc chắn rằng công ty đã đi đúng hướng với hiệu quả dài hạn cái mà ông và thị trường đã kỳ vọng. chúng tôi đã nói với Fred:”Bạn cần một hệ thống quy hoạch và kiểm soát có thể cho ông biết về tình hình hoạt động của công ty, khả năng của công ty đ ể tiếp tục phát triển và tạo ra giá trị, . Bạn cần một hệ thống kết hợp các số liệu về tương lai, không chỉ những số liệu trong quá khứ. Fred nói. Khi Fred đã chỉ ra, các vấn đề với các số liệu tài chính không thể cho bạn biết bằng cách nào nhà quản lý của bạn đang xây dựng doanh nghiệp cho tương lai. Ví dụ, trong ngắn hạn, các nhà quản lý có thể cải thiện kết quả tài chính ngắn hạn b ằng cách cắt giảm dịch vụ khách hàng (số lượng nhân viên có sẵn trong cửa hàng bất cứ lúc nào để giúp khách hàng, hoặc đào tạo nhân viên), hoặc trì hoãn tiền lương thưởng hoặc chi tiêu cho việc xây dựng thương hiệu. Bạn cũng phải kết hợp các số liệu liên quan đến sự hài lòng của khách hàng hoặc nhận biết thương hiệu có thể cung cấp cho bạn một ý tưởng về tương lai, không chỉ các hoạt động hiện hành. Cuối cùng, Fred đã được thỏa mãn. Ông đã trở lại theo thời gian đ ể xem chúng ta, nhưng chỉ cho các chuyến thăm xã hội. Tổng kết các bài học của Fred Mặc dù đề tài của Fred là đơn giản, nó nổi bật những ý tưởng cốt lõi về việc tạo và đo lường giá trị. Sau đây là năm bài học quan trọng Fred : 1. Trong thị trường thực sự, bạn tạo ra giá trị bằng cách kiếm lợi nhuận trên vốn đầu tư của bạn lớn hơn chi phí cơ hội của vốn. 2. Bạn có thể đầu tư nhiều hơn vào vào lợi nhuận trên chi phí vốn, giá trị bạn tạo ra nhiều hơn (tăng trưởng tạo ra nhiều giá trị hơn khi lợi nhuận trên vốn vượt quá chi phí vốn). 3. Bạn nên chọn chiến lược tối đa hóa giá trị hiện tại của dòng tiền dự kiến hoặc lợi nhuận kinh tế (bạn có câu trả lời giống nhau bất kể bạn chọn chiến lược chi). 4. Giá trị cổ phần của công ty trên thị trường chứng khoán dựa trên những mong đợi của thị trường về hiệu quả trong tương lai (có thể chênh lệch từ giá trị nội tại, nếu thị trường ít thông báo thông tin đầy đủ về triển vọng thực sự của công ty). 5 Sau khi một mức giá ban đầu được thiết lập, lợi nhuận mà cổ đông nhận được phụ thuộc nhiều hơn vào những thay đổi trong kỳ vọng về hiệu quả trong tương lai của công ty hơn so với hiệu quả thực tế của công ty. Ví dụ, nếu một công ty dự kiến sẽ kiếm được 25 phần trăm các khoản đầu tư của mình, nhưng chỉ kiếm
được 20 phần trăm, giá cổ phiếu của nó sẽ giảm, mặc dù công ty đang kiếm được lợi nhuận nhiều hơn chi phí vốn. Chính thức hóa việc tạo ra giá trị Câu chuyện của Fred giải thích các nguyên tắc cơ bản của việc tạo ra giá tr ị. Phần còn lại của chương này phát triển phương pháp chiết khấu dòng tiền để định giá chính thức hơn. Các Trực giác đằng sau DCF Để chứng minh sức mạnh của dòng tiền chiết khấu, chúng tôi bắt đầu với một ví dụ đơn giản. Bảng sau đây cho thấy các khoản thu nhập dự kiến cho hai công ty, Value, Inc. and Volume, Inc: Year Earnings 1 2 3 4 5 Value, Inc. $100.0 105.0 110.3 115.8 121.6 Volume, Inc $100.0 105.0 110.3 115.8 121.6 Dựa trên thông tin này, bạn sẽ phải trả nhiều hơn cho Value, Inc. hay Volume, Inc.? Khi thu nhập tương lai của cả hai công ty là giống nhau, bạn có thể hình dung họ có giá trị tai sản như nhau. Nhưng khoản thu nhập có thể được sai lệch. Nó là cần thiết để kiểm tra xem làm như thế nào mỗi công ty tạo ra tăng trưởng của nó. Sau đây là các dòng tiền dự kiến cho hai công ty: Year Value, Inc. 1 2 3 4 5 Earnings $100.0 105.0 110.3 115.8 121.6 Net investment 25.0 26.2 27.6 29.0 30.4 Cash flow $75.0 78.8 82.7 86.8 91.2 Year Value, Inc. 1 2 3 4 5 Earnings $100.0 105.0 110.3 115.8 121.6 Net investment 50.0 52.5 55.1 57.9 60.8 Cash flow $50.0 52.5 55.1 57.9 60.8 Bây giờ, công ty nào bạn sẽ phải trả nhiều hơn? Hầu hết mọi người sẽ phải trả nhiều hơn cho Value, Inc bởi vì nó tạo ra dòng tiền cao hơn. Dòng tiền của Value, Inc 's cao hơn Volume, Inc' s mặc dù lợi nhuận giống nhau bởi vì nó đầu tư ít hơn Volume, Inc để đạt được sự tăng trưởng lợi nhuận như nhau. . Value, Inc đầu tư 25 phần trăm lợi nhuận của nó, trong khi Volume, Inc phải đầu tư 50 phần trăm lợi nhuận của mình để tạo ra sự tăng trưởng lợi nhuận như nhau. Nếu chúng ta giả định rằng cả hai công ty có mức độ rủi ro như nhau, chúng ta có thể chiết khấu dòng tiền mặt của họ tại cùng một tỷ lệ chiết khấu, mức 10 phần trăm. Nếu cả hai công ty tiếp tục phát triển dòng chảy tiền mặt ở mức 5 phần trăm, chúng ta có thể sử dụng công thức tính giá trị dòng tiền vĩnh viễn đ ề tính cho mỗi công ty:
VALUE = CASH FLOW/ (COST OF CAPITAL – g) Công thức này giả định rằng dòng tiền của công ty sẽ phát triển với một tốc đ ộ không đổi mãi mãi. Sử dụng công thức, chúng tôi tính toán giá trị của Value, Inc là $ 1.500 và Volumn, Inc là $ 1.000. Chúng tôi cũng có thể tính toán một khoản thu nhập phức tạp cho hai công ty bằng cách chia giá trị của mình cho thu nhập hiện tại của họ. Value, Inc có khoản thu nhập gấp 15 và của Volume, Inc của 10.Vì vậy, mặc dù có thu nhập và tỷ lệ tăng trưởng thu nhập giống nhau nhưng họ có khoản thu nhập bội khác nhau. Ví dụ này minh họa các vấn đề trọng yếu với các phương pháp giá trị tương đối chẳng hạn như các khoản thu nhập bội. Sử dụng một cách tiếp cận các khoản thu nhập, bạn có thể ước tính giá trị của Volume bằng cách nhân thu nhập Value, Inc va khoản thu nhập của Volume, đặc biệt nếu bạn không có một dự báo các luồng tiền mặt của nó. Điều đó rõ ràng sẽ phóng đại giá trị của Volume, Inc. Phương pháp giá tr ị tương đối không định giá trong một thời gian ngắn, là vấn đề cho các nhà đầu tư. Nhà đầu tư không thể mua một ngôi nhà hoặc xe với thu nhập. Chỉ có các dòng tiền được tạo ra bởi các doanh nghiệp có thể được sử dụng cho tiêu dùng, đ ầu tư bổ sung. Các tài khoản DCF mô hình cho sự khác biệt về giá trị bởi các nhân tố trong chi tiêu vốn và dòng chảy tiền mặt khác cần thiết để tạo ra thu nhập. DCF từ lâu đã được sử dụng bởi các công ty để đánh giá các đề xuất chi tiêu vốn. Chúng tôi cũng có thể sử dụng DCF để định giá toàn bộ doanh nghiệp, mà là hiệu quả chỉ là một bộ sưu tập của các dự án riêng lẻ 60 FUNDAMENTAL PRINCIPLES OF VALUE CREATION Trình điều khiển của dòng tiền mặt và giá trị Về kỹ thuật, một khi bạn đã ước tính và chiết khấu dòng tiền, bạn có thể hoàn thành việc định giá. Tuy nhiên, dòng tiền dự kiến sẽ không nhất thiết dẫn đến cái nhìn về hiệu quả hoạt động hay vị trí cạnh tranh của công ty. Nếu chỉ kiểm tra những dòng tiền, bạn sẽ không thể trả lời các câu hỏi như thế này: Làm thế nào đặt ra kế hoạch để so sánh với hoạt động quá khứ? Làm thế nào đặt ra kế hoạch so sánh với các công ty khác? Những yếu tố quan trọng nào mà có thể làm tăng hoặc giảm giá trị của công ty? Ngoài ra, những dòng tiền thu được trong ngắn hạn thì không tốt cho việc đo l ường hiệu quả hoạt động của công ty. Một công ty có thể trì hoãn chi tiêu vốn, cắt giảm quảng cáo hoặc nghiên cứu để cải thiện dòng chảy tiền mặt ngắn hạn. Mặt khác, những dòng tiền không tốt không phải là xấu nếu công ty đang đầu tư để tạo ra những dòng tiền lớn hơn trong tương lai.
Hình thức hóa việc Tạo thành Giá trị 57 Ví dụ, dưới đây là các dòng tiền mặt trong quá khứ và dự kiến của Heineken, một công ty bia Hà Lan: Dòng tiền tự do dự kiến Dòng tiền tự do trong quá khứ (Triệu Euro) (Triệu Euro) 1999 2004 (107) 197 (495) 2000 2005 181 42 2001 2006 320 (685) 2002 2007 477 2003 (1,124) 2008 648 Không có nhiều thú vị để nói về chuỗi số này Vấn đề thực sự là điều gì chi phối các dòng tiền. Có hai cách điều khiển chính của dòng tiền và giá trị cuối cùng: tỷ lệ mà công ty có thể tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận của mình, và lợi nhuận trên vốn đầu tư (tương đối so với chi phí vốn). Một công ty kiếm được lợi nhuận cao hơn cho mỗi đồng vốn đầu tư sẽ có giá trị nhiều hơn một công ty không thể tạo ra cùng một mức lợi nhuận. Tương tự, một công ty phát triển nhanh hơn sẽ có giá trị hơn Công ty phát triển chậm hơn nếu cả hai đều đạt được lợi nhuận trên vốn đầu tư như nhau. Bảng dưới đây cho thấy hiệu quả hoạt động của Heineken từ quan điểm của tăng trưởng và lợi nhuận trên vốn đầu tư: 1999–2003 Actual 2004 –2008 Projected (%) (%) Sự tăng trưởng Lợi tức 10.7 7.2 Sự tăng trưởng EBITA 11.9 5.2 ROIC (sau khi thiện chí) 13.9 8.9 Chi phí vốn 8.2 7.5 So sánh thông tin này với những gì chúng ta biết về các doanh nghiệp khác, chúng ta có thể đánh giá Heineken hoạt động hiệu quả hơn như thế nào. Chúng ta có thể đo lường sự tăng trưởng của công ty trong mối liên hệ với cả ngành. Chúng ta có thể đo lường ROIC đang được cải thiện hay xấu đi và làm thế nào nó so sánh với các sản phẩm tiêu dùng của các công ty đã có thương hiệu.
Trong trường hợp của Heineken, người ta hy vọng sự tăng trưởng sẽ chạy chậm lại từ 10.7 % mỗi năm trong thời gian 1999 đến 2003 và 7.2 % cho 5 năm tiếp theo. ROIC dự kiến giảm đáng kể từ khoảng 14 % trong quá khứ xuống ít hơn 9 %, do việc mua bán tiền tệ và các hiệu ứng tiêu cực. NGUYÊN TẮC CƠ BẢN TẠO GIÁ TRỊ 58 Để chứng minh mối liên hệ giữa ROIC, tăng trưởng, và dòng tiền tự do, chúng tôi tiếp theo xây dựng một mô hình định giá đơn giản. Để làm điều này, chúng tôi quay trở lại ví dụ của thu nhập của Value, Inc và mô hình các dòng tiền mặt của nó phát triển như thế nào qua các năm. Trong năm 1,thu nhập của Value , Inc bằng $ 100 và mạng lưới đầu tư bằng $ 25, do đó dòng tiền mặt bằng $ 75. Gia tri .Inc Năm 1 ̣ Thu nhâp $ 100.0 Đầu tư thuần 25.0 Dòng tiền tự do $ 75.0 Value, Inc đầu tư $ 25 để tăng lợi nhuận của nó. Giả sử Value, Inc kiếm được lợi nhuận 20% trên vốn đầu tư mới của nó. Thu nhập của năm 2 sẽ bằng thu nhập của năm 1 ($ 100) cộng với 20 % đầu tư của năm 1 hay $ 5 ($ 25 ⋅ 20 phần trăm) tổng cộng là $ 105. (Chúng tôi cũng giả định rằng thu nhập trên cơ sở mức vốn tại chỗ vào đầu năm 1 là không thay đổi.) Giả thiết công ty tái đầu tư cùng phần trăm (của) lợi nhuận kinh doanh (của) nó mỗi năm và kiếm được cùng 1 mức lợi nhuận trên vốn mới.. Dòng tiền của Value, Inc sẽ được trình bày như sau: Năm Value, Inc 1 2 3 4 5 ̣ Thu nhâp $ 100.0 $ 105.0 $ 110.3 $ 115.8 $ 121.6 Đầu tư thuần 25.0 26.2 27.6 29.0 30.4 Dòng tiền tự do $ 75.0 $ 78.8 $ 82.7 $ 86.8 $ 91.2
Mỗi năm, thu nhập và dòng tiền của Value, Inc tăng trưởng ở mức 5% và mỗi năm công ty tái đầu tư 25 % lợi nhuận của mình tại mức lợi nhuận 20% để đạt được sự tăng trưởng của nó. Chúng tôi có thể nói, tốc độ tăng trưởng của công ty là sản phẩm của lợi nhuận trên vốn đầu tư mới và tỷ lệ đầu tư( đầu tư ròng chia cho lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh). Tốc độ tăng trưởng = lợi nhuận trên vốn đầu tư mới * Tỷ suất đầu tư. Đối với Value, Inc : Tốc độ tăng trưởng = 20% * 25% = 5% Bây giờ xem xét các dòng tiền mặt của Volumn, Inc. Volumn, Inc cũng kiếm được $ 100 trong năm 1. Tuy nhiên, Volumn, Inc chỉ kiếm được 10 % lợi nhuận trên vốn của mình. Đối với Volumn, Inc để tăng lợi nhuận của mình trong năm thứ 2 là $ 5, nó phải đầu tư $ 50 trong năm đầu tiên. Các dòng tiền mặt của volumn, Inc như sau: Hình thức hóa Truyện Tạo thành Giá trị Nam Gia tri .Inc 1 2 3 4 5 ̣ Thu nhâp $ 100.0 $ 105.0 $ 110.3 $ 115.8 $ 121.6 Đầu tư thuần 50.0 52.5 55.1 57.9 60.8 Dòng tiền tự do $ 50.0 $ 52.5 $ 55.1 $ 57.9 $ 60.8 Lợi nhuận nhiều hơn trên vốn đầu tư cho ra 1 dòng tiền nhiều hơn, do cùng một tốc độ tăng trưởng lợi nhuận hoạt động. Như đã nói, Value, Inc có giá trị hơn Value, Inc mặc dù thu nhập và mức tăng trưởng giống nhau . Bây giờ hãy quan sát sự tăng trưởng chi phối lợi nhuận thực tế thu được và Giá trị như thế nào. Giả thiết Value,. Inc muốn tăng tốc độ tăng trưởng (của) nó ( Và nó có thể đầu tư nhiều vốn hơn tại cùng cùng một mức lợi nhuận). Nếu Value, Inc muốn tăng trưởng ở mức 8% thay vì 5%,. nó phải đầu tư 40% lợi tức (của) nó mỗi năm, như được trình bày dưới đây: Năm Gia tri .Inc 1 2 3 4 5 ̣ Thu nhâp $ 100.0 $ 108.0 $ 116.6 $ 126.0 $ 136.0 Đầu tư thuần 40.0 43.2 46.6 50.4 54.4 Dòng tiền tự do $ 60.0 $ 64.8 $ 70.0 $ 75.6 $ 81.6 Cần lưu ý các dòng tiền của Value,Inc thấp hơn so với ví dụ trước. Với tốc độ tăng trưởng mới cao hơn, các dòng tiền mặt của Value, Inc thấp hơn so với tình huống đầu tiên cho đến năm 9, nhưng từ đó các dòng tiền mặt trở nên lớn hơn (như được hiển thị trên lục 3.6 ở trang 60). Những kết quả tình huống ở một giá trị cao hơn? Nó chỉ ra rằng miễn là việc thu hồi vốn đầu tư mới lớn hơn chi phí vốn được sử dụng để chiết khấu các dòng tiền, tốc độ tăng trưởng cao hơn sẽ tạo ra giá trị lớn hơn. Trong hai tình huống,nếu chúng ta giả định rằng mô hình tăng trưởng và
thu nhập tiếp tục mãi mãi và chi phí vốn của Value,Inc là 10%, giá trị hiện tại của 5% tăng trưởng là $ 1.500 và giá trị hiện tại của sự tăng trưởng 8% là $ 3.000. Vì vậy, nó thì đáng giá cho các nhà đầu tư để chấp nhận những dòng tiền thấp hơn trong những năm trước đó nếu họ có nhiều hơn trong những năm sau đó. Điều này cũng chứng tỏ tại sao dòng tiền trong không phải là một thước đo hiệu quả tốt. Các dòng tiền của Value, Inc thấp hơn ở mức tăng trưởng 8 % cho một số năm, mặc dù giá trị cao hơn. Bảng 3.6 Dòng tiền tại các tỷ lệ tăng trưởng khác nhau Tỷ lệ tăng trưởng 5 % Năm 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 Thu nhập 105 110 116 122 128 134 141 148 163 171 100 155 Đầu tư 25 26 28 29 30 32 34 35 37 39 41 43 thuần Dòng tiền 75 79 83 87 92 96 100 106 111 116 122 128 Tỷ lệ tăng trưởng 8 % Năm 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 Thu nhập 100 108 117 126 136 147 159 171 185 200 216 233 Đầu tư 40 43 47 50 54 59 63 69 74 80 6986 93 thuần Dòng tiền 60 65 70 76 82 88 95 103 111 120 130 140 Bảng 3.7 đưa ra các giả định với chi phí vốn bình quân bằng 10%. Giá tr ị đó có thể là kết quả từ sự kết hợp khác nhau của tăng trưởng và lợi nhuận. Kể từ khi công ty không thể đạt được tăng trưởng và lợi nhuận, một bảng như thế này giúp các nhà quản lý đặt mục tiêu cho việc cải tiến hiệu quả trong dài hạn. Một công ty với một ROIC cao tạo ra giá trị nhiều hơn bằng cách tăng tốc độ tăng trưởng hơn là bằng cách tìm kiếm chỉ tiêu ROIC cao hơn bao giờ hết. Ngược lại, các công ty với ROIC thấp tạo ra giá trị nhiều hơn bằng cách tăng ROIC. Bảng 3.7 cũng thể hiện những gì đã xảy ra khi lợi nhuận đầu tư mới không vượt quá chi phí vốn. Nếu lợi nhuận chính xác bằng với WACC (chi phí vốn bình quân), thì tăng trưởng thêm cũng không tạo ra mà cũng không làm mất đi giá trị. Điều này không khuyến khích các nhà đầu t ư sẽ đầu tư cho sự phát triển thêm nếu họ có thể thu lợi nhuận bằng cách đ ầu tư vốn ở
nơi khác. Nếu lợi nhuận trên vốn đầu tư mới thấp hơn so với WACC, thì thực sự sau tăng trưởng đã làm mất đi giá trị. Nhà đầu tư sẽ thu lợi nhuận tốt hơn bằng cách đầu tư vốn của họ ở nơi khác. Bảng 3.7 Lợi nhuận trên vốn đầu tư và Tốc độ tăng trưởng thu nhập Đơn vị: Triệu USD Lợi nhuận trên vốn đầu tư (%) 7.5 10.0 12.5 15.0 20.0 3 887 1,000 1,058 1,113 1,170 6 708 1,000 1,117 1,295 1,442 1,000 1,354 1,591 1,886 9 410 Tốc độ Giá trị tăng Giá trị Giá trị mất di trưởng tạo ra Trung thu nhập - (%) Giả NOPLAT WACC = thuyết 25 năm sau ROIC = WACC = 100 10 % với Bây giờ chúng ta có lợi nhuận trên vốn đầu tư và sự tăng trưởng chi phối dòng tiền và giá trị, chúng ta sang bước kế tiếp để xây dựng một công thức đ ơn gi ản nhằm nắm bắt được bản chất của việc định giá. Để thống nhất, đầu tiên chúng tôi giới thiệu một số thuật ngữ mà chúng tôi sẽ sử dụng trong suốt cuốn sách. Các thuật ngữ được diễn dãi chi tiết trong phần hai. • NOPLAT (lợi nhuận ròng sau thuế) tượng trưng cho lợi nhuận phát sinh từ các hoạt động chính của công ty sau khi trừ thuế thu nhập liên quan đến hoạt động chính. • Vốn đầu tư là số tiền tích lũy doanh nghiệp đã đầu tư vào các hoạt động chính chủ yếu là bất động sản, nhà máy, thiết bị và vốn lưu động. • Đầu tư ròng là sự gia tăng vốn đầu tư từ một năm kế tiếp. Đầu tư ròng = Vốn đầu tưt+1 - Vốn đầu tưt • FCF (Dòng tiền tự do) là dòng tiền được tạo ra bởi các hoạt động chính của doanh nghiệp sau khi trừ các khoản đầu tư trong nguồn vốn mới. Dòng tiền tự do = Lợi nhuận ròng sau thuế - Đầu tư ròng
• ROIC (Lợi nhuận trên vốn đầu tư) là lợi nhuận công ty kiếm được trên mỗi đồng đầu tư trong kinh doanh (ROIC có thể được định nghĩa theo hai cách, như lợi nhuận trên tổng nguồn vốn hoặc là lợi nhuận trên nguồn vốn mới hoặc gia tăng. Hiện tại, chúng tôi giả định rằng cả hai lợi nhuận là giống nhau) Lợi nhuận ròng sau thuế Lợi nhuận trên vốn đầu tư = ---------------------------------- Vốn đầu tư • IR (Tỷ lệ đầu tư) là một phần của Lợi nhuận ròng sau thuế đầu tư trở lại vào kinh doanh. Đầu tư ròng Tỷ lệ đầu tư  Lợi nhuận ròng sau thuế • WACC (Chi phí vốn bình quân) là tỉ lệ lợi nhuận mà nhà đầu tư hy vọng sẽ kiếm được từ đầu tư vào công ty và tỷ lệ chiết khấu thích hợp cho các dòng tiền tự do. WACC được xác định chi tiết trong Chương 10. • g (tăng trưởng) là tỷ lệ lợi nhuận ròng sau thuế của công ty và dòng ti ền tăng lên mỗi năm. Giả định rằng doanh thu và lợi nhuận ròng sau thuế của công ty tăng trưởng với một tỷ lệ không đổi và công ty đầu tư cùng một tỷ lệ lợi nhuận ròng sau thuế của nó vào kinh doanh mỗi năm. Đầu tư cùng một tỷ lệ lợi nhuận ròng sau thuế mỗi năm cũng có nghĩa là dòng tiền tự do của công ty sẽ tăng trưởng với tỷ lệ không đổi. Kể từ khi dòng tiền của công ty tăng trưởng với tỷ lệ không đổi, chúng ta có thể bắt đầu định giá một công ty bằng cách sử dụng công thức dòng tiền: Dòng tiền tự do Giá trị = ------------------------------------------------------------ Chi phí vốn bình quân - Mức tăng trưởng
Công thức này được thiết lập trong các tài liệu tài chính và toán học. Tiếp theo, xác định dòng tiền tự do trong lợi nhuận ròng sau thuế và tỷ lệ đầu tư. Dòng tiền tự do = Lợi nhuận ròng sau thuế  Đầu tư ròng = Lợi nhuận ròng sau thuế Lợi nhuận ròng sau thuế * Tỷ lệ đầu tư ) = Lợi nhuận ròng sau thuế * ( 1  Tỷ lệ đầu tư) Trước đó, chúng tôi xây dựng mối quan hệ giữa tỷ lệ đầu tư (IR), dự báo tăng trưởng của công ty trong lợi nhuận ròng sau thuế (g) và lợi nhuận trên vốn đ ầu t ư (ROIC).2 g = Lợi nhuận trên vốn đầu tư * Tỷ lệ đầu tư Tỷ lệ đầu tư xác định như sau: Mức tăng trưởng Tỷ lệ đầu tư = ---------------------------------- Lợi nhuận trên vốn đầu tư Bây giờ đưa FCF vào trong định nghĩa dòng tiền tự do: Mức tăng trưởng Dòng tiền tự do = Lợi nhuận ròng sau thuế * (1  ---------------------------------) Lợi nhuận trên vốn đầu tư Thay thế dòng tiền tự do vào công thức chính điều phối giá trị: Mức tăng trưởng Lợi nhuận ròng sau thuế * (1  -----------------------------------) Lợi nhuận trên vốn đầu tư Giá trị = ------------------------------------------------------------------------------------ Chi phí vốn bình quân - Mức tăng trưởng Tỷ lệ Lợi nhuận Chi phí Lợi nhuận vốn vốn tăng trên bình Giá trị Công ty ròng sau trưởng đầu tư quân thuế t=1 % % %
Lượng 100 5 10 10 1 Tỷ lệ tăng 100 5 20 10 1 trưởng 5 % Tỷ lệ tăng 100 8 20 10 3 trưởng 8 % Chúng ta gọi là công thức chính điều phối giá trị của tài chính doanh nghiệp bởi vì nó liên quan đến giá trị của một công ty được điều phối bởi các giá tr ị kinh t ế cơ bản như: tăng trưởng, ROIC, và chi phí vốn. Trong chừng mực nào đó bạn có thể nói rằng công thức này dùng để định giá cho tất cả. Mọi thứ khác đơn thuần là chi tiết thông tin. Vì vậy, tại sao chúng ta không sử dụng công thức này trong thực tế? Trong một số trường hợp chúng tôi sử dụng, nhưng trong hầu hết trường hợp, mô hình này là quá hạn chế, vì nó giả định một ROIC với tốc độ tăng trưởng liên tục. Đối với các công ty mà giá trị điều phối chính dự kiến thay đổi, chúng ta cần một mô hình linh hoạt hơn trong dự báo. Vì vậy, trong khi chúng ta không sử dụng công thức này trong thực tế, nó là vô cùng hữu ích như một cách để tập trung sự chú ý vào điều phối giá trị. Trong Chương 4, chúng tôi trình bày những dẫn chứng thống kê rằng, trong thực tế giá trị thị trường chứng khoán được điều phối bởi ROIC và sự tăng trưởng, cũng như công thức Zen có thể dự báo. Trong chương 6, chúng tôi cung cấp các ví dụ v ề lợi nhuận trên vốn đầu tư thực và tỷ lệ tăng trưởng mà các công ty có bề dày lịch sử đã đạt được. DCF bằng với giá trị hiện tại của LNKT Khi chúng ta nói về câu chuyện của Fred, chúng ta giới thiệu khái niệm LNKT. - Bạn cũng có thể định giá 1 công ty bằng LNKT. Kết quả là giống hệt với mô hình DCF ( các bằng chứng toán học được chỉ ra trong phụ lục A) Trong mô hình LNKT, giá trị của công ty bằng vốn đầu tư cộng với 1 phí bảo - hiểm bằng giá trị hiện tại của giá trị được tạo ra mỗi năm. Khái niệm LNKT là khá mới. Nó có ít nhất từ năm 1890, khi nhà kinh tế Alfred Marshall đã viết: “ những gì còn lại của lợi nhuận của chủ sở hữu sau khi trừ đi lãi trên vốn của anh ta theo tỉ gía hiện tại có thể được gọi là thu nhập của anh ta thực hiện hoặc quản lý”. Marshall nói rằng giá trị được tạo ra bởi 1 công ty trong bất kỳ khoảng thời gian nào phải đưa vào tài khoản không chỉ là chi phí được ghi trong sổ sách kế toán mà còn là chi phí cơ hội của vốn đầu tư của doanh nghiệp Một lợi thế của mô hình LNKT trong mô hình DCF nói rằng LNKT là thước - đo hữu hiệu cho sự hiểu biết hiệu quả của công ty trong bất kỳ năm nào, trong
khi đó dòng tiền tự do thì không. Ví dụ, bạn sẽ không theo dõi bằng cách so sánh lưu lượng thực tế và dự kiến dòng tiền tư do bởi vì dòng tiền tự do trong bất kỳ năm nào được quyết định tuỳ ý, và có khả năng quan trọng đầu tư vào tài sản cố định và vốn lưu động. Việc quản lý có thể dễ dàng cải thiện dòng tiền tự do trong năm tại các chi phí của việc tạo ra giá trị lâu dài bằng cách trì hoãn các khoản đầu tư. - LNKT đo lường giá trị kinh tế tạo ra bởi 1 công ty trong 1 khoản thời gian duy nhất và được định nghĩa như sau: LNKT = Vốn đầu tư x (ROIC –WACC) - Nói cách khác, LNKT bằng chênh lệch lợi nhuận trên vốn đầu tư và chi phí sử dụng vốn đầu tư. Value,Inc có vốn đầu tư là 500$ , LNKT trên vốn đ ầu tư là 20% và WACC là 10%, LNKT cho năm nay là 50$: LNKT = 500$ x (20% -10%) = 500$ x 10% = 50 $ - LNKT chuyển dịch quy mô, lợi nhuận trên vốn và chi phí vốn vào 1 biện pháp duy nhất. Khi xác định giá trị LNKT chúng ta giảm giá và tổng hợp LNKT cho tương lai: - Công thức trên cho thấy LNKT có thể được sắp xếp lại và định nghĩa như lợi nhuận sau thuế ít hơn phí vốn được sử dụng bởi công ty: LNKT = NOPLAT – phí vốn = NOPLAT – ( vốn đầu tư x WACC) Tính thay thế tạo ra những giá trị như nhau đối với LNKT LNKT = 100$ - ( 500$ x10%) = 100$ - 50$ = 50$ - Cách tiếp cận này cho thấy LNKT tương tự như khái niệm thu nhập ròng nhưng rõ ràng tiền phải trả cho công ty cho cái phần vốn chủ sở hữu không chỉ là tiền lãi của nợ. - Sử dụng LNKT, giá trị của công ty bằng với số vốn đầu tư cộng với phí bảo hiểm hoặc giảm giá bằng với giá trị hiện tại của LNKT ( dự kiến) Giá trị = vốn đầu tư + giá trị hiện tại của LNKT dự kiến - Lưu ý rằng nếu công ty thu được WACC của mỗi thời kỳ, sau đó là giá trị chiết khấu dòng tiền mặt chính xác phải bằng vốn đầu tư: kể từ khi không có giá trị được tạo ra bởi công ty, nó là giá trị chính xác những gì đã được đầu tư. 1 công ty có nhiều hơn or ít hơn so với vốn đầu tư của mình chỉ trong phạm vi đó là kiếm được nhiều or ít hơn WACC của nó. Do đó, phí or giảm so với vốn đầu tư phải bằng giá trị hiện tại của LNKT tương lai của công ty. - Như thể hiện, Value, Inc kiếm được 50$ một năm nhiều hơn nhu cầu của các nhà đầu tư. Vì vậy, giá trị của Valuue Inc là 500$( vốn đầu tư tại thời điểm địmh giá) cộng với giá trị hiện tại của LNKT. Trong trường hợp của Value Inc , LNKT của nó là 50 $ trong đầu năm tiếp theo và nó phát triển 5% mỗi năm. Gía trị hiện tại của LNKT của nó có thể được tính bằng cách sử dụng sự phát triển vĩnh cửu: EP 50$ Hiện giá của LNKT = 1000$ (WACC- g) (10% - 5%) - Vì vậy, giá trị của Inc là vốn đầu tư là 500$ cộng với giá trị hiện tại c ủa LNKT của nó (1000$) or 1500$, đó chính là bằng giá trị we đã đưa ra khi we giảm giá dòng tiền của họ.
ROIC và sự tăng trưởng dẫn tới sự tăng gấp bội Cho đến ngày nay, Chúng tôi đã tập trung vào ROIC và sự tăng trưởng điều khiển lợi nhuận thực tế đã chiết khấu và giá trị lợi nhuận kinh tế như thế nào. Chúng tôi có thể cũng sử dụng chìa khóa từ công thức người điều khiển giá trị để cho thấy ROIC đó và sự truyền động tăng trưởng từ những bội số chung, như giá tới lợi tức và tiếp thị tới sách.. Để thấy được điều này, chia cả hai mặt của công thức lực chính trị của NOPLAT: (trang65) (1) Như công thức hiện ra, một nhiều lợi tức của công ty được điều khiển bởi cả s ự tăng trưởng kỳ vọng của nó lẫn lợi tức đồng vốn của nó.. Bạn có thể biến công thức vào trong một công thức giá trị/ vốn đầu tư. Bắt đ ầu với công thức sau: Trang66 NOPLAT vốn đầu tư *ROIC (2) Thay vào 1 ta được: Chúng tôi gặp giám đốc điều hành nhiều người nghĩ rằng thu nhập bội chủ yếu nhờ tăng trưởng. Kết quả là, họ có xu hướng cho rằng sự khác biệt về bội chủ yếu là do sự khác biệt kỳ vọng thị trường về sự tăng trưởng. Trong thực tế, ý tưởng này là kéo dài của cộng đồng đầu tư vì cổ phiếu tăng trưởng thường được định nghĩa như là cổ phiếu có thu nhập cao bội. Tuy nhiên, như công thức Zen chỉ ra rằng, bội số thu nhập được quyết định của cả tăng trưởng và ROIC. Nếu tổng số ROIC và ROIC gia tăng là không giống nhau, sau đó phương trình này trở thành: Trường hợp ROIC bằng với lợi nhuận trên vốn hiện tại của công ty và RONIC bằng với lợi nhuận trên vốn gia tăng. có một ROIC thấp hơn nhiều, nhưng dự kiến sẽ tăng nhanh hơn nhiều (cũng phù hợp với hiệu suất lịch sử dự kiến của và nó). Chúng tôi xây dựng mô hình DCF cho cả hai công ty và hỏi những gì giả đ ịnh về ROIC và tăng trưởng trong tương lai đã thống nhất với nhiều khoản thu nhập c ủa mỗi công ty. Chúng tôi giả định rằng ROIC là không đổi (trong đó xuất hiện hợp lý trong quá khứ và các nhà phân tích dự đoán) và sau đó giải quyết cho sự phát triển về sau. Procter & Gamble đạt được doanh thu gấp 20 lần bởi có một ROIC r ất cao và tăng trưởng khiêm tốn. Điều này phù hợp với hiệu quả trong quá khứ của nó và sự tăng trưởng dự kiến của ngành công nghiệp. Lowe's có một ROIC thấp hơn nhiều, nhưng dự kiến sẽ tăng nhanh hơn nhiều (cũng phù hợp với hiệu suất lịch sử và dự kiến của nó). Tại sao sự tăng gấp bội lại kéo dài?
Bây giờ chúng ta đã giải thích sự logic đằng sau những phương pháp DCF để định giá, bạn có thể hỏi tại sao các khoản thu nhập gấp bội như vậy thường được sử dụng trong các nhà phân tích báo cáo và ngân hàng đầu tư. Thu nhập bội là công cụ hữu ích cho truyền thông và hữu ích trong định giá. Tăng gấp bội kéo dài vì giá trị dòng tiền chiết khấu đòi hỏi đề ra kế hoạch về ROIC, tăng trưởng, và dòng tiền tự do. Bởi vì dự đoán tương lai là một nhiệm vụ khó khăn, nhiều nhà phân tích tài chính sử dụng để nó tránh làm cho dự đoán chủ quan. Hơn nữa, nếu tăng trưởng dự kiến, ROIC, và chi phí vốn tương tự như đối với một tập hợp các công ty, họ cần phải có bội số tương tự. Nếu bạn không có nhiều thông tin của công ty, có thể bạn sẽ cho rằng họ dự kiến sẽ tăng trưởng và ROIC sẽ phù hợp với các công ty khác trong ngành công nghiệp của họ. Vì vậy, bạn có thể đánh giá chúng bằng cách giả định rằng thu nhập của họ sẽ nhiều bằng của các đồng nghiệp của họ. Dựa trên nhiều ngành công nghiệp trung bình, tuy nhiên, có thể nguy hiểm. Bên cạnh đó giả định rằng các ROIC và tăng trưởng của công ty điển hình trong ngành công nghiệp phù hợp ROIC của công ty bạn và sự phát triển, sự khác biệt trong kế toán những tác động của lạm phát, chu kỳ, và các yếu tố khác có thể bóp méo tăng gấp bội. Vào cuối ngày, kết quả của sự tăng trưởng là sự nỗ lực trong việc dự báo dòng tiền mặt. Tuy nhiên, sự tăng gấp bội như là một công cụ hữu ích, đặc biệt là phục vụ cho nhà đầu tư. Một phân tích gần đây, cho thấy việc sử dụng chiết khấu dòng tiền để phân tích và định giá các công ty. Ví dụ, một nhà phân tích có thể nói, "Công ty X xứng đáng đạt sự tăng trưởng nhiều hơn Công ty Y vì nó tăng trưởng nhanh hơn, kiếm được lợi nhuận cao hơn, hoặc tạo ra dòng tiền mặt nhiều hơn nữa”. Trong thực tế, chúng tôi cũng sử dụng lợi nhuận bội như một kiểm tra. Chúng tôi luôn luôn so sánh sự tăng trưởng của một công ty với các công ty khác để xem liệu chúng ta có thể giải thích tại sao nó cao hơn hoặc thấp hơn (do tăng trưởng hoặc ROIC). Xem Chương 12 cho một thảo luận về cách phân tích các khoản thu nhập bội. Tóm tắt Chương này cho thấy, giá trị là sự chi phối của dòng tiền kỳ vọng. Lưu chuyển tiền tệ, đến lượt nó, được thúc đẩy bởi lợi nhuận kỳ vọng về vốn và tăng trưởng. Đây là những bài học chủ yếu xác định giá trị và tài chính doanh nghiệp. Phần còn lại của cuốn sách nói về cách vận dụng những khái niệm này, cả hai dùng thuật ngữ chuyên môn (phần thứ hai) và là một người quản lý (Phần Ba) Tuy nhiên, chúng tôi lần đầu tiên đưa ra bằng chứng thực nghiệm rằng ROIC dài hạn, tăng trưởng, và dòng tiền thực sự chi phối giá trị. .