Tóm tắt Luận án Tiến sĩ Kinh tế: Ảnh hưởng của chi phí đại diện đến hiệu quả hoạt động công ty - So sánh giữa công ty có gốc nhà nước và công ty ngoài quốc doanh niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Chia sẻ: _ _ | Ngày: | Loại File: DOCX | Số trang:29

Thêm vào BST

Báo xấu

10
lượt xem 4
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Mục tiêu nghiên cứu của luận án "Ảnh hưởng của chi phí đại diện đến hiệu quả hoạt động công ty - So sánh giữa công ty có gốc nhà nước và công ty ngoài quốc doanh niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam" là kiểm tra xem chi phí đại diện của các doanh nghiệp nhà nước có cao hơn các doanh nghiệp ngoài quốc doanh hay không; Tìm ra những ảnh hưởng khác nhau của chi phí đại lý đối với hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp của hai nhóm công ty; Nghiên cứu xem xét mối quan hệ giữa sở hữu nhà nước và hoạt động của doanh nghiệp dưới góc độ cổ phần hóa.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Tóm tắt Luận án Tiến sĩ Kinh tế: Ảnh hưởng của chi phí đại diện đến hiệu quả hoạt động công ty - So sánh giữa công ty có gốc nhà nước và công ty ngoài quốc doanh niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

1 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH -------------------- Lê Hoàng Yến Khanh ẢNH HƯỞNG CỦA CHI PHÍ ĐẠI DIỆN ĐẾN HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CÔNG TY: SO SÁNH GIỮA CÔNG TY CÓ GỐC NHÀ NƯỚC VÀ CÔNG TY NGOÀI QUỐC DOANH NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁNVIỆT NAM Chuyên ngành: Tài chính và Ngân hàng Mã số: 9340201 TÓM TẮT LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ
2 TP. Hồ Chí Minh - 2021 Công trình được hoàn thành tại: ........................................................................... Người hướng dẫn khoa học: TS. Phạm Phú Quốc; TS. Trần Phương Thảo Phản biện 1:....................................................... ........................................................................... Phản biện 2:...................................................... ........................................................................... Phản biện 3:...................................................... ........................................................................... Luận án sẽ được bảo vệ trước Hội đồng chấm luận án cấp trường họp tại: Trường Đại học Kinh tế TP.Hồ Chí Minh ………………………………………………………………………… Vào hồi ……..…giờ………ngày ………tháng…….năm Có thể tìm luận án tại thư viện: Thư viện Quốc gia; Thư viện của Trường Đại học Kinh tế TP. Hồ Chí Minh
3 CHƯƠNG 1 MỞ ĐẦU 1.1. BỐI CẢNH NGHIÊN CỨU Trong thế kỷ 20, Việt Nam đã chứng kiến sự đổi mới đáng kể làm thay đổi toàn bộ nền kinh tế cũng như lối sống của người dân. Nền kinh tế Việt Nam chuyển đổi từ nền kinh tế kế hoạch hóa tập trung sang nền kinh tế thị trường theo "Định hướng xã hội chủ nghĩa" tại Đại hội đại biểu toàn quốc lần thứ VI năm 1986 với chương trình "Đổi mới", đã mang lại sự phát triển ấn tượng cho cả nước. Sau khi thực hiện chính sách đổi mới vào năm 1986, nền kinh tế Việt Nam bước vào thời kỳ phát triển và hội nhập, trong đó các doanh nghiệp nhà nước (DNNN) đóng vai trò quan trọng dẫn dắt cả nước trong thời kỳ phát triển mới. Tuy nhiên, trong quá trình công nghiệp hóa, hiện đại hóa, các công ty 100% vốn nhà nước có dấu hiệu hoạt động kém hiệu quả, sản xuất thua lỗ kéo dài. Tình trạng này gây ra gánh nặng lớn cho chính phủ và cả nước. Vì lý do đó, vào đầu những năm 1990, quá trình cổ phần hoá các công ty nhà nước được đưa vào thử nghiệm. Năm 1992, Chính phủ Việt Nam chính thức thực hiện chương trình cổ phần hóa các công ty nhà nước nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động của các công ty này so với các đối tác trong khu vực và trên toàn thế giới. Trong gần 30 năm qua, số lượng ban đầu khoảng 12.000 doanh nghiệp nhà nước trong những năm 1990 của thế kỷ 20 đã giảm xuống còn khoảng 5.600 doanh nghiệp, với khoảng 800 công ty vẫn 100% vốn nhà nước. Tuy nhiên, các công ty nhà nước tại Việt Nam vẫn là đầu tàu trong nền kinh tế vì họ kiểm soát các ngành then chốt cũng như nắm giữ và quản lý tổng cộng hơn 3 triệu tỷ đồng (Quach, 2016). Ngoài ra, quá trình công nghiệp hóa và hiện đại hóa cũng đã được triển khai để thúc đẩy nền kinh tế. Qua đó, Việt Nam cần nguồn vốn đầu tư rất lớn từ các nguồn lực bên trong và bên ngoài để duy trì tốc độ tăng trưởng kinh tế ổn định cũng như tái cơ cấu nền kinh tế trong thời kỳ mới. Nguồn vốn bên ngoài ngày càng trở nên khó thu hút hơn do Việt Nam cần phải cạnh tranh với các nước láng giềng khác trong khu vực có điều kiện tương tự như Trung Quốc, Malaysia, Thái Lan, ... Do đó, nhu cầu cấp thiết về nguồn vốn trong nước của công chúng thông qua việc thành lập thị trường chứng khoán tại Việt Nam để huy động vốn trong và ngoài nước để xây dựng nền kinh tế trên phạm vi cả nước. Ngoài
4 quá trình cổ phần hóa các doanh nghiệp nhà nước, sự phát triển của khu vực kinh tế tư nhân đóng góp tới 40% GDP và 30% ngân sách quốc gia (Le, 2018). Cùng với sự ra đời của thị trường chứng khoán, đất nước Việt Nam sẽ tạo dựng được một môi trường kinh doanh cởi mở hơn và lành mạnh hơn. Việc thành lập hai trung tâm giao dịch và sau đó chuyển sang sàn giao dịch chứng khoán tại Việt Nam và Upcom (Thị trường công ty đại chúng chưa niêm yết) không chỉ tạo điều kiện cho việc cổ phần hóa các doanh nghiệp nhà nước mà còn cả việc niêm yết cả DNNN và các doanh nghiệp ngoài quốc doanh khác hoặc doanh nghiệp tư nhân. Khi các công ty trở thành công ty đại chúng và được niêm yết trên thị trường chứng khoán, các công ty này đã mở rộng về quy mô và mức độ phức tạp cùng với việc luân chuyển quyền sở hữu cho các cổ đông, vì lý do đó, công ty cần chuyên môn bên ngoài để điều hành công việc kinh doanh một cách hiệu quả. Trên thực tế, các nhà đầu tư bỏ vốn vào một công ty thuê các chuyên gia - Giám đốc điều hành (CEO) - để giúp họ điều hành công việc kinh doanh. Một mặt, việc tách quyền sở hữu và quản lý giúp giải quyết vấn đề có vốn và điều hành hoạt động kinh doanh; mặt khác, xung đột lợi ích giữa chủ sở hữu và người quản lý dẫn đến hiệu quả hoạt động kém của công ty, vì cả hai đều muốn tối đa hóa lợi ích của mình. Trong khi các cổ đông muốn gia tăng sự giàu có và hiệu quả hoạt động của công ty, thì các nhà quản lý lại mong muốn được trả lương, trợ cấp và tiền thưởng. Ngoài ra, lý do thứ hai là sự bất cân xứng thông tin giữa người quản lý và chủ sở hữu tài sản của công ty, vì các nhà quản lý chuyên nghiệp điều hành doanh nghiệp hàng ngày nên họ biết rõ mục tiêu, nỗ lực của riêng họ và có thông tin bí mật mà các nhà đầu tư đại chúng khó tiếp cận và hiểu được. Trong bối cảnh của Việt Nam, các vấn đề nêu trên cần được xem xét kỹ lưỡng. Ban đầu, tranh cãi xuất hiện liệu xung đột lợi ích và sự bất cân xứng thông tin giữa các nhà quản lý và cổ đông có thực sự gây hại cho lợi ích của cổ đông và hiệu quả hoạt động của công ty hay không. Hơn nữa, đất nước đang trong quá trình cổ phần hóa với vai trò chi phối của sở hữu nhà nước trong các ngành công nghiệp then chốt và tham gia vào các doanh nghiệp niêm yết, cũng như vai trò ngày càng tăng của khu vực tư nhân trong nền kinh tế, khiến chính phủ rơi vào tình thế khó xử làm thế nào để phân bổ nguồn lực quốc gia khan hiếm giữa hai khu vực để phát triển kinh tế tối ưu. Ngoài ra, mức độ tham gia của nhà nước vào các lĩnh vực nổi bật và các doanh nghiệp niêm yết đóng vai trò khích lệ cho toàn bộ nền kinh tế là một chủ đề đầy cảm hứng vì nó vẫn chưa thể trả lời được. Vấn đề
5 đầu tiên đã được đề cập trong các tài liệu học thuật và được gọi là vấn đề chi phí đại diện giữa chủ sở hữu và người quản lý, hay người chủ và người đại diện. Do đó, chi phí đại diện phát sinh ngoài chi phí hoạt động hàng ngày để duy trì mối quan hệ giữa các bên trong công ty và chúng có thể có ảnh hưởng nhất định đến hiệu quả của công ty. Đối với trường hợp thứ hai, trong xã hội học thuật, vai trò của sở hữu nhà nước cũng đã được đề cập đến với những bằng chứng trái ngược và không thống nhất. Đề tài này cần được nghiên cứu thêm để có một số đóng góp cho văn học học thuật cũng như đề xuất một số giải pháp thiết thực cho các nhà quản lý và hoạch định chính sách. 1.2. ĐỘNG CƠ NGHIÊN CỨU Những vấn đề thực tiễn nêu trên trong bối cảnh Việt Nam gợi cho tác giả sự quan tâm đặc biệt đến tác động của chi phí đại diện và sở hữu nhà nước. Hơn nữa, trong cộng đồng học thuật, sự khan hiếm và thiếu bằng chứng thực nghiệm về ảnh hưởng của chi phí đại diện đối với hoạt động của doanh nghiệp, cũng như tác động của sở hữu nhà nước đối với hoạt động của doanh nghiệp ở các nước đang chuyển đổi, đặc biệt là ở Việt Nam, là động lực cho nghiên cứu này. Bởi vì chi phí đại diện và tác động của chúng đến hiệu quả hoạt động của công ty là những vấn đề quan trọng trong tài chính, một số lý thuyết đã đề cập đến mối quan hệ này. Chi phí đại diện là kết quả hành động của các nhà quản lý có thể được giải thích bằng cách sử dụng lý thuyết đại diện và trung thành. Lý thuyết đại diện (Agency theory), như được chỉ rõ bởi Jensen và Meckling (1976), Arnold (1985) và Jensen (1986), liên quan đến hai bên, bao gồm cả ban quản lý và cổ đông, trong mối quan hệ mà ban quản lý thay mặt cho cổ đông. Nhiệm vụ của ban lãnh đạo là điều hành các công ty thay mặt cho các cổ đông một cách tối ưu (Jensen và Meckling, 1976; Alabdullah, 2013). Khi ban lãnh đạo có cổ phần lớn trong công ty thì họ làm tốt công việc và cống hiến hết mình cho công ty, khi đó xung đột lợi ích giữa chủ sở hữu và người quản lý sẽ biến mất. Tuy nhiên, khi quyền sở hữu nằm rải rác ở một số nhà đầu tư, điều này sẽ làm nảy sinh bất đồng lợi ích giữa người quản lý và cổ đông, vì cổ đông muốn chứng kiến hiệu quả hoạt động của công ty ngày càng tăng, trong khi lợi ích của người quản lý liên quan đến lương, thưởng, và trợ cấp (Jensen và Meckling, 1976). Hơn nữa, sự bất cân xứng về thông tin làm xấu đi mối quan hệ vì các nhà quản lý điều hành doanh nghiệp có thông tin bí mật mà các nhà đầu tư đại chúng không thể tiếp cận hoặc không thể hiểu được. Do đó, xung đột lợi ích và sự bất cân xứng thông tin giữa bên cổ đông và ban quản lý được đề cập đến như
6 những nguồn gốc của vấn đề đại diện. Do đó, chi phí đại diện sẽ hiện hữu để cân bằng sự mất cân xứng và duy trì mối quan hệ người sở hữu–người đại diện một cách hiệu quả. Mặt khác, một lý thuyết khác lập luận theo một quan điểm khác về hành động của nhà quản lý và có thể được đặt tên là lý thuyết trung thành (Stewardship theory) (Silverman 1970; Etzioni 1975; Barney, 1990; Donaldson và cộng sự, 1991). Theo lý thuyết này, giám đốc điều hành muốn làm việc cho doanh nghiệp và là người quản lý tốt tài sản của công ty. Do đó, không có vấn đề đại diện, vì các nhà quản lý có ý thức và trách nhiệm điều hành công ty một cách hiệu quả nên hầu như không có chi phí đại diện. Chấp nhận việc không cómâu thuẫn giữa các giám đốc điều hành, vấn đề đặt ra là các giám đốc điều hành có thể đạt được hiệu suất công ty tối ưu bao xa. Do đó, sự khác biệt về hiệu quả đến từ việc liệu cấu trúc công ty có tạo điều kiện thuận lợi cho hành động của người điều hành hay không. Vấn đề là liệu cơ cấu tổ chức có giúp người điều hành thực hiện các kế hoạch để mang lại hiệu quả cao cho công ty hay không, cụ thể làcơ cấu tổ chứcđịnh nghĩa các vai trò rõ ràng, nhất quán và trao quyền cho quản lý cấp cao. Liên quan đến bằng chứng thực nghiệm, nghiên cứu cho đến nay đã tập trung vào các khía cạnh khác nhau của chi phí đại diện. Tuy nhiên, có rất ít nghiên cứu giải thích mối quan hệ giữa chi phí đại diện và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp một cách toàn diện. Cụ thể, các nghiên cứu liên quan đến chi phí đại diện với hiệu quả hoạt động của công ty chỉ cố gắng xác định các yếu tố quyết định hiệu quả hoạt động của công ty, bao gồm hội đồng quản trị, ngành, liên kết nhóm, cấu trúc vốn và quản trị công ty (Ciftci và Tatoglu, 2019). Hơn nữa, các tài liệu xem xét ảnh hưởng của chi phí đại diện đối với hoạt động của công ty thường tập trung vào quyền sở hữu của người quản lý, sở hữu nước ngoài, sở hữu tập trung và bồi thường ban quản lý (Alabdullah, 2013; Alfadhl, 2013; Trinh, 2017). Hầu như không có nghiên cứu thực nghiệm nào được thực hiện trước đây để xem xét tác động của sở hữu nhà nước đến mối quan hệ giữa chi phí đại lý và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Trong khi đó, sở hữu nhà nước là phổ biến ở các nước chuyển đổi do quá trình cổ phần hóa và một phần do bản chất tự nhiên. Do đó, một trong những mục tiêu chính của nghiên cứu này là tìm hiểu tác động của chi phí đại diện đối với hoạt động của công ty trong quá trình cổ phần hóa với sự tham gia của sở hữu nhà nước tại các doanh nghiệp niêm yết. Nói chung, một loạt các lý thuyết và nghiên cứu đã khảo sát về quyền sở hữu nhà nước. Tuy nhiên, ảnh hưởng của sở hữu nhà nước đối với hoạt động của doanh nghiệp vẫn
7 chưa được làm rõ một cách toàn diện bởi bất kỳ lý thuyết nào. Hơn nữa, các kết quả đa dạng trong các nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ này ngụ ý rằng nó phụ thuộc vào các tình huống cụ thể. Ngoài ra, trong khi hầu hết các nghiên cứu thực nghiệm về sở hữu nhà nước đều cho rằng sở hữu nhà nước tác động tiêu cực đến hoạt động của doanh nghiệp (Konings, 1997; Lin, Ma và Su, 2009; Tran và cộng sự, 2014), một số nghiên cứu đã phát hiện ra mối quan hệ tích cực giữa quyền sở hữu nhà nước và hiệu quả hoạt động của công ty (B.-B. Jiang, Laurenceson, và Tang, 2008; Le và Buck, 2009). Do đó, những nghiên cứu thực nghiệm vẫn còn mâu thuẫn và không nhất quán về ảnh hưởng của sở hữu nhà nước đối với hoạt động của doanh nghiệp, đặc biệt là ở các nước đang phát triển và chuyển đổi. Nền kinh tế Việt Nam đang trong quá trình chuyển đổi từ nền kinh tế kế hoạch hóa tập trung sang nền kinh tế thị trường theo "định hướng xã hội chủ nghĩa". Điều đáng chú ý là, mặc dù chỉ chiếm 0,4% tổng số doanh nghiệp, nhưng DNNN lại chiếm tới 28,8% tổng vốn, đóng góp 20% vào GDP của cả nước (Nguyen và Ramachandran, 2006; Phang, 2013). Vì lẽ đó, nền kinh tế vẫn do nhà nước chi phối, nhưng vai trò bổ sung của khu vực kinh tế tư nhân được thừa nhận và đang trên đà phát triển lên một tầm cao hơn khi đất nước mở cửa đầu tư nước ngoài và hội nhập quốc tế. Với những đặc điểm nổi bật khác biệt so với các nền kinh tế chuyển đổi khác, bối cảnh Việt Nam đáng được nghiên cứu thêm về các vấn đề kinh tế nói chung và chi phí đại diện nói riêng trong việc duy trì hiệu quả doanh nghiệp trong bối cảnh nổi bật của cổ phần hóa. 1.3. MỤC TIÊU VÀ CÂU HỎI NGHIÊN CỨU Nghiên cứu này có ba mục tiêu chính dựa trên những khoảng trống được thảo luận ở phần trên. Thứ nhất nhằm mục đích kiểm tra xem chi phí đại diện của các doanh nghiệp nhà nước có cao hơn các doanh nghiệp ngoài quốc doanh hay không. Mục tiêu thứ hai là tìm ra những ảnh hưởng khác nhau của chi phí đại lý đối với hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp của hai nhóm công ty. Và cuối cùng, nghiên cứu xem xét mối quan hệ giữa sở hữu nhà nước và hoạt động của doanh nghiệp dưới góc độ cổ phần hóa. Qua đó, ba câu hỏi nghiên cứu được phát triển như sau để thực hiện các mục tiêu nghiên cứu: RQ1: Chi phí đại diện của các DNNN có cao hơn các doanh nghiệp ngoài quốc doanh không?
8 RQ2: Có sự khác biệt nào về tác động của chi phí đại diện đến hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp của hai nhóm công ty không? RQ3: Có mối quan hệ giữa sở hữu nhà nước và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp không? 1.4. NHỮNG ĐÓNG GÓP MỚI CỦA NGHIÊN CỨU Nghiên cứu này có những đóng góp về mặt lý thuyết, phương pháp luận, cùng với thực tiễn. Nghiên cứu đóng góp vào bằng chứng về chi phí đại diện ở các nền kinh tế chuyển đổi với những đặc điểm điển hình của nền kinh tế thị trường định hướng xã hội chủ nghĩa, trong đó nhà nước vẫn giữ vai trò chi phối nền kinh tế. Hơn nữa, nghiên cứu mở rộng cơ sở lý thuyết hiện có về chi phí đại diện bằng cách so sánh trực tiếp chi phí đại diện của các doanh nghiệp nhà nước và chi phí đại diện của các công ty ngoài quốc doanh trong một nghiên cứu thực nghiệm, bởi vì trong một nền kinh tế chuyển đổi như Việt Nam, bên cạnh khu vực công, khu vực tư nhân cũng có sự tăng trưởng phi thường. Hơn nữa, đây có thể là lần đầu tiên điều tra kỹ lưỡng chi phí đại diện trên mọi khía cạnh của hai nhóm công ty niêm yết. Hơn nữa, nghiên cứu này có thể cung cấp bằng chứng để giải thích rõ hơn về mối quan hệ giữa chi phí đại lý và hiệu quả hoạt động của hai loại hình doanh nghiệp khác nhau. Hơn nữa, đây là một trong những nghiên cứu đầu tiên tìm ra tỷ lệ sở hữu nhà nước khiến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp chuyển từ tiêu cực sang tích cực để đề xuất một số chính sách cho chính phủ. Ngoài ra, từ kết quả của các biến kiểm soát, nghiên cứu phát hiện mối liên hệ tiêu cực giữa cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp ở các nước chuyển đổi và mới nổi như Việt Nam, nhằm đề xuất một số giải pháp thiết thực cho các nhà hoạch định chính sách.Hơn nữa, nghiên cứu dùng dữ liệu mới nhất và một số thang đo cho chi phí đại diện cũng như hiệu quả hoạt động của công ty để cải thiện các nghiên cứu trước đó. Hơn nữa, không giống như nghiên cứu trước đây chỉ đo lường sở hữu nhà nước bằng các biến giả, nghiên cứu này áp dụng cả biến giả và tỷ lệ cổ phần do nhà nước sở hữu để phân tích toàn diện hơn. Cuối cùng, biến công cụ GMM cũng được áp dụng để củng cố và đảm bảo độ tin cậy của các kết quả nghiên cứu. CHƯƠNG 2 TỔNG QUAN LÝ THUYẾT
9 2.1. CHI PHÍ ĐẠI DIỆN VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CÔNG TY: LÝ THUYẾT VÀ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM 2.1.1. Chi phí đại diện trong hoạt động của doanh nghiệp Lý thuyết đại diện và lý thuyết trung thành chủ yếu được sử dụng để giải thích động cơ của nhà quản lý trong việc điều hành doanh nghiệp với những lập luận trái chiều nhau. Lý thuyết đại diện (Berle và Means, 1932; Alchian và Demsetz, 1972; Jensen và Meckling, 1976; Fama, 1980; Fama và Jensen, 1983; Jensen, 1986) cho rằng các cổ đông thuê nhà quản lý để điều hành công việc kinh doanh vì lợi ích của họ và hiệu quả của công ty (Ferris và Yan, 2009). Nguyên nhân là do các nhà quản lý do cổ đông tuyển dụng có cổ phần không đáng kể trong công ty, cùng với lợi ích không nhất quán giữa chủ sở hữu và người quản lý. Vì các nhà quản lý có thể điều hành doanh nghiệp vì lợi ích của chính họ nhưng với chi phí của chủ sở hữu. Do đó, cơ cấu sở hữu càng phân tán thì vấn đề đại lý càng trở nên nghiêm trọng, gây bất lợi cho lợi ích của cổ đông và hiệu quả hoạt động của công ty (Jensen và Meckling, 1976). Lý thuyết đại diện đề cập đến các tranh chấp khác về quyền kiểm soát giữa người quản lý và chủ sở hữu do sự bất cân xứng thông tin (Jensen và Meckling, 1976). Theo đó, lãnh đạo cao nhất cung cấp thông tin trong các báo cáo hoạt động kinh doanh nhằm phản ánh tình trạng tốt và thực tế của tiến độ công việc. Tuy nhiên, thông tin này là không phải là thông tin thực và bị ban lãnh đạobóp méo để đưa ra quyết định vì lợi ích của họ (Myers và Majluf, 1984; Harris và Raviv, 2010). Do đó, những người quản lý có thể tận dụng đặc quyền của họ về thông tin hoạt động vì lợi ích của họ mà chủ sở hữu phải chịu các chi phí ở cả hai hình thức hiện vật và phi tiền tệ. Tuy nhiên, trái ngược với lý thuyết đại diện, lý thuyết trung thành (Donaldson và cộng sự, 1991) giải thích động cơ của các nhà quản lý là theo chủ nghĩa cơ hội. Khi các nhà quản lý có sự kích thích, tất cả các hành động của họ đều có lợi cho hiệu quả của công ty. Hơn nữa, các nhà quản lý cũng có những ý định tích cực khác, chẳng hạn như ý thức thể hiện nỗ lực, khả năng và trách nhiệm của họ đối với hoạt động của công ty(Etzioni, 1975; Donaldson và cộng sự, 1991). 2.1.2. Ảnh hưởng của chi phí đại diện lên hiệu quả hoạt động công ty
10 Các nghiên cứu thực nghiệm về chi phí đại diện đưa ra các kết quả đa dạng. Theo lý thuyết đại diện, các nhà quản lý thường theo đuổi các mục tiêu cá nhân họ cũng như các khoản tiền thưởng và đặc quyền cao nhất có thể (Jensen và Meckling, 1976; Denning, 1993) thay vì tối ưu hóa hiệu suất của công ty. Do đó, họ có thể thích các quyết định dẫn đến việc tối đa hóa lợi ích bản thân. Qua đó, các nhà quản lý có xu hướng bỏ qua các mối quan tâm của công ty và đề xuất các khoản tích lũy chi phí tùy ý cao hơn để tối đa hóa tiềm năng tiền thưởng của họ (Beaudoin và Dang, 2012). Hơn nữa, xung đột đại diện cũng có thể dễ nhận thấy hơn ở các công ty mà chủ sở hữu phải chịu trách nhiệm bằng tất cả tài sản của mình đối với các hành động của nhà quản lý (Michalskia, 2015) mà ít có sự kiểm soát. Ngoài ra, chi phí đại diện tăng lên tương ứng với số lượng cổ đông không phải là người quản lý. Tuy nhiên, chi phí này thấp hơn khi có sự giám sát cao của các ngân hàng (Ang et al., 2000). Ba yếu tố quyết định hành vi của nhà quản lý đó là sở hữu của nhà quản lý, đòn bẩy tài chính và bất cân xứng thông tin, được sử dụng để nghiên cứu mối quan hệ giữa hành vi của nhà quản lý và chi phí đại diện (Alabdullah, 2013). Cuối cùng người ta thấy rằng có mối quan hệ rõ rệt giữa sở hữu của nhà quản lý và chi phí đại diện. Khi quyền sở hữu tăng lên, chi phí đại diện sẽ giảm tương ứng, bởi vì các nhà quản lý coi tài sản của công ty là của riêng họ và làm việc hiệu quả để tối đa hóa tài sản của cả công ty (Alfadhl, 2013). Hiệu quả hoạt động của công ty là một chỉ số quan trọng để phản ánh giá trị cũng như để phân tích sức khỏe tài chính của công ty để các nhà đầu tư cân nhắc quyết định đầu tư. Do đó, các công ty có hiệu quả kinh doanh tốt sẽ có vị thế tài chính tốt hơn và có lợi hơn cho các nhà đầu tư. Để cải thiện hiệu quả hoạt động của công ty, việc phải tìm ra các nhân tố thúc đẩy là thiết yếu. Quản trị công ty được coi là có mối quan hệ với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp (Võ và Nguyên, 2014). Quản trị công ty được đo lường bằng một tập hợp các biến, bao gồm vai trò kép của Giám đốc điều hành, quy mô của hội đồng quản trị, tính độc lập của hội đồng quản trị và mức độ tập trung quyền sở hữu. Thứ nhất, vai trò kép của CEO có hai mặt tác động. Một mặt, nó có thể có mối tương quan thuận với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp (Võ và Nguyên, 2014). Tuy nhiên, nó có thể làm giảm hiệu quả hoạt động của công ty do các chức năng chồng chéo giữa điều hành và giám sátdoanh nghiệp (Hsu và Lin, 2019).
11 2.1.3. Mối quan hệ khác nhau về ảnh hưởng của chi phí đại diện và hiệu quả hoạt động công ty ở DNNN và doanh nghiệp ngoài quốc doanh. 2.1.3.1. Chi phí đại diện và hiệu quả hoạt động công ty ở DNNN Các công ty có tỷ lệ sở hữu nhà nước cao thường muốn thể hiện bằng cách đầu tư vào các dự án thậm chí không sinh lời và thụ động trong việc quản lý các khoản đầu tư của họ, dẫn đến "đầu tư quá mức" (Xu et al., 2002; Hea và Kyaw, 2018). Ngoài ra, các nhà quản lý có xu hướng mở rộng quy mô công ty bằng cách thậm chí đầu tư vào các dự án không sinh lời vì lợi ích cá nhân của họ, dẫn đến chi phí đại diện cao hơn so với nỗ lực đầu tư vào các dự án sinh lời (Jensen, 1986). Vì vậy, những quyết định đầu tư này làm giảm tỷ lệ vòng quay tài sản, làm giảm hiệu quả sử dụng tài sản để tạo ra doanh thu cho công ty, điều này cuối cùng làm giảm hiệu quả hoạt động của công ty. Ở các nước đang phát triển, sự tham gia của chính phủ phổ biến trong các doanh nghiệp có gốc nhà nước (Sun và Tong, 2002; Yu, 2013; Lai, 2018). Hơn nữa, sở hữu nhà nước tăng dẫn đến tăng chi phí quản lý và giảm lợi nhuận của doanh nghiệp (Xu và cộng sự, 2002; Zhu và cộng sự, 2019). Sở hữu nhà nước được coi là có tác động tiêu cực đến hiệu quả hoạt động của công ty do dễ dàng tiếp cận thị trường vốn, dẫn đến cơ chế kiểm soát lỏng lẻo và kém hiệu quả (Xiao và Zhao, 2014; Zhu và cộng sự, 2019). Quan điểm bảo vệ quyền sở hữu nhà nước cho rằng các DNNN được hưởng đặc quyền để giải quyết những thất bại của thị trường thông qua các chính sách định giá trong đó chi phí xã hội cận biên đã được tính đến. Hơn nữa, chính phủ đóng vai trò là chủ sở hữu duy nhất, do đó không có vấn đề lỏng lẻo trong việc giám sát quản lý, như đã thấy trong cơ cấu sở hữu phân tán của các công ty ngoài quốc doanh (Yarrow và cộng sự, 1986). Vì vậy, DNNN có chi phí đại diện thấp hơn so với các doanh nghiệp ngoài quốc doanh. Hơn nữa, một số bằng chứng thực nghiệm chứng minh rằng trong các DNNN với mục tiêu kép là phúc lợi xã hội và lợi nhuận, chi phí đại diện được tiết chế, dẫn đến lợi nhuận cao hơn các doanh nghiệp ngoài quốc doanh. Ở Việt Nam, từ năm 1992, quá trình cổ phần các công ty nhà nước để niêm yết trên hai sở giao dịch chứng khoán chính thức đã được đưa vào thực hiện. Nguyên nhân của việc thực hiện quy trình này là do sự yếu kém của đội ngũ cán bộ, ban lãnh đạo và công nghệ tại các doanh nghiệp này. Thuật ngữ "doanh nghiệp nhà nước" trong nghiên cứu này được sử dụng để chỉ các công ty có gốc nhà nước trải qua quá trình cổ phần hóa và được
12 niêm yết trên thị trường chứng khoán với các đặc quyền đáng kể từ nhà nước (Xiaowen Tian, 2007; Hai & Nunoi, 2008; Karen & Xiaoyan, 2020). Khác biệt với các công ty khác, trong các DNNN, nhà nước duy trì một tỷ lệ cao nên có đại diện trong Hội đồng quản trị, nơi một người được bầu chọn để trở thành Giám đốc điều hành của công ty (Mc.Gee, 2009; Weihuang, 2011). Trong các DNNN, có vấn đề đại diện kép, bao gồm cả “vấn đề đại diện theo chiều dọc” giữa người điều hành và chủ sở hữu nhà nước và giữa người đại diện với các cổ đông khác trong công ty, cùng với “vấn đề đại diện theo chiều ngang” giữa chủ sở hữu nhà nước và ngoài nhà nước (Zhu và cộng sự. 2019). 2.1.3.2.Chi phí đại diện và hiệu quả hoạt động công ty ở doanh nghiệp ngoài quốc doanh Trên toàn thế giới,hình thức cơ cấu tổ chức cổ điển nhất là doanh nghiệp gia đình, một hình thức phổ biến trong kinh tế học đương đại với khoảng 2/3 số doanh nghiệp ngoài quốc doanh có nguồn gốc là doanh nghiệp gia đình (Neubauer và Lank, 1998). Trên thực tế, lý thuyết đại diện (Fama và Jensen, 1983) cho rằng vì trong các doanh nghiệp ngoài quốc doanh, quyền sở hữu và nhà quản lý là đồng minh với nhau, hoặc có thể do khả năng giám sát vượt trội của các chủ sở hữu nên chi phí đại diện thấp. Đồng thuận với lập luận này, các doanh nghiệp tư nhân gắn liền với quan hệ họ hàng, do đó, mối quan hệ huyết thống chặt chẽ như vậy sẽ giúp loại bỏ xung đột lợi ích và giảm chi phí đại diện (Kim và Gao, 2013; Wangfeng et al. 2016). Chi phí đại diện phát sinh từ xung đột lợi ích và bất cân xứng thông tin (Jensen và Meckling, 1976). Doanh nghiệp có thể được coi là tài sản tư nhân với mục tiêu nhất quán của các nhà quản lý và toàn doanh nghiệp, giúp loại bỏ mâu thuẫn giữa các nhà quản lý do bất đồng lợi ích (Fama và Jensen, 1983; Cheng, 2014). Đối với sự bất cân xứng về thông tin, sự liên lạc và phối hợp lẫn nhau giữa các thành viên tư nhân được tăng cường để giảm bớt chi phí đại diện (Fama và Jensen, 1983; Daily và Dollinger, 1992). Tuy nhiên, mặc dù chủ sở hữu tư nhân thường tích cực tham gia vào việc quản lý công ty, với tư cách là giám đốc và hoặc người quản lý, và các công ty tư nhân có ít xung đột giữa chủ sở hữu và người quản lý, nhưng họ có xung đột nghiêm trọng hơn giữa chủ sở hữu gia đình và chủ sở hữu ngoài gia đình. Ngoài ra, có cùng quan điểm cho rằng sở hữu tư nhân làm giảm tác động tiêu cực của xung đột giữa nhà quản lý và chủ sở hữu nhưng
13 làm tăngthêm các tác động tiêu cực của xung đột chủ sở hữu gia đình và ngoài gia đình đếnhiệu quả của công ty (Purkayastha và Veliyath, 2019). 2.2. SỞ HỮU NHÀ NƯỚC VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CÔNG TY: LÝ THUYẾT VÀ THỰC TIỄN 2.2.1. Vai trò của sở hữu nhà nước Tranh cãi về sở hữu nhà nước đã thu hút sự chú ý đặc biệt của cộng đồng học thuật, theo đó, các lập luận chống lại quyền sở hữu nhà nước được củng cố bởi bốn lý thuyết chính, bao gồm lý thuyết đại diện, lý thuyết quyền sở hữu, lý thuyết lựa chọn của công chúng và lý thuyết bàn tay hỗ trợ. Tất cả đều chỉ ra rằng các mục tiêu của DNNN tập trung vào tối đa hóa phúc lợi xã hội và lợi ích của chính phủ. Khi sự tham gia của nhà nước đủ lớn, các nhà quản lý thường là đại diện của chính phủ. Họ có xu hướng làm việc quan liêu để hoàn thành các trách nhiệm xã hội hơn là người quản lý, những người cố gắng tối đa hóa giá trị của cổ đông. Nghiêm túc mà nói, họ có thể tận dụng quyền lực của mình để tăng lợi ích cá nhân từ những thay đổi về giá trị cổ phiếu trên thị trường vốn. Do đó, kiểu sở hữu tập trung nàykhông mang lại sự bảo vệ cho các nhà đầu tư thiểu số (Shleifer và Vishny, 1997). 2.2.2. Sở hữu nhà nước ở các công ty niêm yết Công đồng học thuật đã đặc biệt quan tâm đến chủ thể sở hữu nhà nước. Tuy nhiên, bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ giữa sở hữu nhà nước và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp còn mâu thuẫn và không nhất quán. Phần lớn các nghiên cứu xác nhận rằng sự tham gia của nhà nước có mối quan hệ tiêu cực với hiệu quả hoạt động (Konings, 1997; Lin, Ma và Su, 2009; Tran và cộng sự, 2014). Tuy nhiên, các nghiên cứu khác khẳng định rằng sở hữu nhà nước ảnh hưởng tích cực đến hoạt động của công ty (Jiang, Laurenceson và Tang, 2008; Le và Buck, 2009). Hơn nữa, những nghiên cứu khác kết luận rằng quyền sở hữu vốn cổ phần nhà nước có mối quan hệ hình chữ U với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp (Wei, Xie và Zhang, 2005; Hess, Gunasekarage và Hovey, 2010; Yu, 2013). Tuy nhiên, Sun, Tong, và Tong (2002) cũng như Phung và Hoang (2013) cho thấy rằng sự tham gia của nhà nước có mối quan hệ hình chữ U ngược với hoạt động của thị trường. Việc nhận được sự hỗ trợ của chính phủ và các mối quan hệ chính trị là điều hợp lý và có giá trị đối với hiệu quả hoạt động công ty. Do đó, mối quan
14 hệ giữa sở hữu nhà nước và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp vẫn chưa được giải quyết. CHƯƠNG 3 DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 3.1. DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU Các công ty phi tài chính niêm yết tại Việt Nam là đối tượng của nghiên cứu này. Quy mô mẫu bao gồm các công ty niêm yết đủ điều kiện trên cả hai sàn giao dịch chứng khoán HOSE và HNX, không bao gồm các công ty ở sàn UPCoM hoặc OTC để đại diện cho thị trường chính thức. Ngày bắt đầu cho dữ liệu là năm 2008 do không có đủ dữ liệu trong giai đoạn trước năm 2008, cùng với việc Luật Chứng khoán chính thức có hiệu lực vào năm 2007. Nghiên cứu này sử dụng tiêu chuẩn phân ngành (ICB) làm tiêu chí để phân loại ngành như như dầu khí, vật liệu cơ bản, công nghiệp, hàng tiêu dùng, chăm sóc sức khỏe, dịch vụ tiêu dùng, viễn thông, tiện ích, dịch vụ tài chính, xây dựng và bất động sản, và công nghệ. Điều đáng chú ý là các ngân hàng, bảo hiểm và các công ty dịch vụ tài chính bị loại do thuộc các ngành tài chính có báo cáo tài chính và đặc điểm riêng biệt. Ngoài ra, dữ liệu từ các công ty vi phạm quy định về công bố thông tin, chịu sự giám sát bất thường của Ủy ban Chứng khoán Nhà nước Việt Nam hoặc thuộc diện mua bán sáp nhập, đều được loại bỏ để đảm bảo chất lượng. 3.2. MÔ TẢ BIẾN NGHIÊN CỨU Các biến của nghiên cứu bao gồm các yếu tố bên trong và bên ngoài. Các yếu tố bên trong là những yếu tố phát sinh từ bên trong của công ty như chi phí đại diện, cơ cấu vốn, sở hữu nhà nước, tăng trưởng doanh số, tăng trưởng lợi nhuận, cơ hội đầu tư. Hơn nữa, các công ty kinh doanh trong phạm vi của một quốc gia cụ thể sẽ bị ảnh hưởng bởi nền kinh tế và môi trường kinh doanh của quốc gia đó. Để phản ánh gần như toàn bộ các yếu tố ảnh hưởng đến hoạt động của doanh nghiệp, các yếu tố quyết định bên ngoài như GDP, CPI và đầu tư của quốc gia nên được thêm vào mô hình (David và Marvin, 1980; Shyam và cộng sự, 2015; Xiang và Ching, 2020).
15 Table 3.1: Mô tả biến và dấu dự đoán Biến Mô tả Dấu dự đoán Hiệu quả công ty (ROE) Thu nhập ròng/Vốn chủ sỡ hữu Hiệu quả công ty(ROA) Thu nhập ròng/Tổng tài sản Hiệu quả công ty(TobinQ) Giá thị trường vốn chủ sở hữu/ Giá trị sổ sách vốn chủ sở hữu Hiệu quả sử dụng tài sản Doanh thu/ Tổng tài sản “+” (A.Turn) Ang et al. (2000) Chỉ số chi phí hành chính Chi phí hành chính/ Tổng tài sản “-“ (GA. Exp) Ang et al. (2000) Sở hữu nhà nước (Stateown) Phần trăm sở hữu nhà nước “-“ Xu, Zhu & Lin (2002); Yu(2013) Cơ cấu vốn (Cap) Tổng nợ / Tổng tài sản “+/-” Ang et al.(2000); Le and Phan (2017) Cơ hội tăng trường Tốc độ tăng trưởng doanh thu “+” (Gro. Op) Hossain and Nguyen (2016) “+” Tăng trưởng lợi nhuận Tăng trưởng lợi nhuận Detthamrong and (Prof.Gro) Chancharat (2017) Cơ hội đầu tư Tốc độ tăng trưởng tài sản “+” (Invt. Op) Rashid (2018) GDP Tăng trưởng tổng sản phẩm quốc nội External factors CPI Tăng trưởng chỉ số giá tiêu dùng “+” Đầu tư của quốc Tăng trưởng đầu tư quốc gia Shyamet al.(2015) gia(Country Invt.)
16 3.3. MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU Dữ liệu bảng được thu thập để phân tích và trả lời các câu hỏi nghiên cứu. Các biến số không thể được theo dõi hoặc tính toán cụ thể là văn hóa, sự khác biệt trong thực tiễn kinh doanh cũng như các biến số ở các cấp độ phân tích khác nhau như sinh viên, trường học, tiểu bang có thể được kiểm soát bằng cách sử dụng dữ liệu bảng. Có ba kỹ thuật để phân tích dữ liệu bảng bao gồm OLS, mô hình hiệu ứng cố định (FEM) và mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên (REM). Với mục đích khám phá dữ liệu và hỗ trợ nhận ra lỗi dữ liệu, thống kê mô tả được sử dụng để tóm tắt và trình bày các biến của mô hình. Sau đó, phân tích tương quan được sử dụng để xác định mối quan hệ giữa chi phí đại lý và hiệu quả hoạt động của công ty, cũng như giữa sở hữu nhà nước và hiệu quả hoạt động của công ty. Do đó, sự xuất hiện của đa cộng tuyến được kiểm tra bằng cách sử dụng phân tích tương quan cùng với kiểm định yếu tố VIF. Sau khi kiểm soát các đặc điểm của doanh nghiệp, phân tích hồi quy bội số được thực hiện để xem xét mức độ và hướng của các mối quan hệ giữa các biến. Nhìn chung, các mô hình OLS0, FEM và REM thường được áp dụng để ước tính dữ liệu bảng. Về tổng thể, mô hình tuyến tính tổng quát có thể được minh họa như sau: Yit = α + β*Xit + uit Trong đó: – Yitlà biến phụ thuộc (DV) với i = công tyvà t = thời gian. – Xitlà biến độc lập (IV), – β là hệ số của biến độc lập, – uitlà sai số Khi tính không đồng nhất biến mất và u it không liên quan đến Xit, công cụ ước tính OLS đáng tin cậy và liên tục. Nếu các hiệu ứng cụ thể riêng lẻ tồn tại trong nghiên cứu phi thực nghiệm (Baltagi, 2005), thì mô hình FEM hoặc REM trở nên tốt hơn OLS. Do đó, uit được coi là bằng αi cộng với eit, trong đó αi là thành phần lỗi riêng lẻ ở cấp công ty và eit là lỗi riêng không liên quan đến cả X itvà αi. Do đó, mô hình thay đổi thành:
17 Y it = α + β* X it + αi + e it Nếu αi liên quan đến Xit có nghĩa là uit liên quan đến Xit, thì FEM có thể đưa ra các ước lượng nhất quán trong khi phương pháp OLS trở nên không nhất quán. Tuy nhiên, nếu α i không tương quan với Xit, OLS có thể nhất quán nhưng không hiệu quả vì u it là tự tương quan. Qua đó, REM được đề xuất nhằm nâng cao hiệu quả mô hình nghiên cứu. Nhiều kiểm định được thực hiện để xác định mô hình nào là thích hợp nhất. F-test được sử dụng cho FEM, phép thử Breusch-Pagan Lagrange Multiplier (LM) được sử dụng cho REM, và phép thử Hausman được sử dụng cho cả FEM và REM (Green, 2008, chương 9). Dựa trên kết quả của các thử nghiệm này, mô hình phù hợp nhất cho nghiên cứu này được lựa chọn. Hơn nữa, kiểm định Wald về phương sai thay đổi và kiểm định Wooldridge về tự tương quan được thực hiện để tăng hiệu quả của mô hình. Nếu trong mô hình nghiên cứu, phương sai thay đổi và tự tương quan xuất hiện, thì nên bổ sung các sai số chuẩn mạnh để cải thiện hiệu quả của ước lượng. Mặc dù phương sai thay đổi và tự tương quan có thể được giải quyết bằng sai số tiêu chuẩn được điều chỉnh theo mô hình, sự sai lệch liên quan đến tính nội sinh vẫn xảy ra vì FEM và REM chỉ có thể theo dõi sự không đồng nhất (Wintoki và cộng sự, 2012). Hơn nữa, các vấn đề nội sinh gây ra bởi sai số đo lường, các biến nội sinh bất biến theo thời gian và quan hệ nhân quả không được FEM và REM xem xét. Do đó, với dữ liệu bảng ngắn, hai mô hình này có thể đưa ra các kết quả sai lệch và không nhất quán (Cameron và Trivedi, 2005). Người ta thường cho rằng cách tiếp cận GMM không chỉ giải quyết các nhược điểm của mô hình như tự tương quan và phương sai thay đổi, mà còn cung cấp một trong những giải pháp tốt nhất trong trường hợp nội sinh biến giải thích. Do đó, trong nghiên cứu này, hiện tượng nội sinh sẽ được giải quyết bằng cách áp dụng GMM được khám phá bởi Hansen (1982). Mô hình GMM có điểm mạnh là có thể lấy các biến ngoại sinh làm biến công cụ trong các khoảng thời gian khác hoặc độ trễ của các biến (Li và Tang, 2010; Wei Huang, 2011; Le and Tran, 2019). Do đó, một loạt các biến công cụ được cung cấp bởi GMM, giúp dễ dàng đáp ứng các điều kiện của các công cụ hợp lệ và việc đánh giá quá mức (overidentification)của phương pháp ước lượng. CHƯƠNG 4
18 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 4.1. SO SÁNH CHI PHÍ ĐẠI DIỆN CỦA HAI NHÓM DOANH NGHIỆP Kết quả ủng hộ giả thuyết H.1: "Chi phí đại diện trong các công ty nhà nước cao hơn so với các công ty ngoài quốc doanh." Phát hiện này phù hợp với lập luận của Xu et al. (2002) rằng các công ty có sở hữu nhà nước cao thường muốn thể hiện và thụ động trong việc quản lý đầu tư của họ, dẫn đến "đầu tư quá mức" để sử dụng tài sản của công ty đầu tư vào các dự án có NPV âm. Hơn nữa, trong nghiên cứu của mình, Yu (2013) khẳng định rằng các nhà quản lý đại diện của nhà nước theo đuổi các động cơ chính trị hơn là quản lý hiệu quả tài sản của công ty. Ngoài ra, trong các DNNN, người quản lý có thể được hưởng mức lương cao, đặc quyền, tiền thưởng và các cơ sở vật chất sang trọng, lộng lẫy, v.v. Bảng 4.1: So sánh chi phí đại diện của doanh nghiệp nhà nước (SOEs) và doanh nghiệp ngoài nhà nước (Non-SOEs). Variable Mean difference t-test Median difference Wilcoxon test (Non-SOEs – SOEs) (Non-SOEs – SOEs) ROE 0.037 2.914* 0.029 2.350* ROA 0.027 1.203** 0.018 1.002** TobinQ -0.04 -0.424 -0.019 -0.215* A.Turn 0.481 7.423*** 0.515 7.922*** G&A Exp -0.036 -5.040*** -0.099 -7.940*** Stateown -0.582 -6.394* -0.579 -6.056*** Cap -0.141 -16.180** -0.103 -13.030** Gro-Op 0.109 10.02 0.12 12.23 Prof.Gro 0.095 8.131* 0.121 11.87* Invt-Op -0.199 -16.18 -0.185 -13.15 Note: ROE: Return on equity; ROA: Return on asset; TobinQ: the ratio of the firm’s market value to firm’s book value; A.Turn: Asset turnover ratio; G&A Exp: General and Administrative expense ratio; Stateown: Percentage of state ownership; Cap: Capital structure; Gro-Op: Growth Opportunity; Invt-Op: Investment Opportunity; *, **, *** respectively indicate significance at 10%; 5% and 1%. Source: Compiled by author
19 4.2.TÁC ĐỘNG KHÁC NHAU CỦA CHI PHÍ ĐẠI DIỆN ĐẾN HIỆU QUẢ CÔNG TY CỦA HAI NHÓM DOANH NGHIỆP Kết quả khẳng định mối quan hệ giữa chi phí đại diện và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp (theo H.2.1, "Có mối quan hệ tiêu cực giữa chi phí đại diện và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp"). Hơn nữa, nghiên cứu thực nghiệm cũng chỉ ra rằng chi phí đại diện ở các công ty nhà nước cao hơn (theo H.1: "Chi phí đại diện ở các công ty nhà nước cao hơn ở các công ty ngoài quốc doanh") và có tác động tiêu cực lớn hơn đối với hiệu quả hoạt động của công ty so với các công ty không thuộc sở hữu nhà nước (theo H.2.2: "Chi phí đại diện có ảnh hưởng khác nhau đến hiệu quả công ty của hai nhóm doanh nghiệp"). Bảng 4.2: Tác động khác nhau của chi phí đại diện đến hiệu quả công ty của hai nhóm doanh nghiệp ROE ROA TobinQ (1) (2) (3) (4) (5) (6) A.Turn 0.067*** 0.033*** 0.060*** [10.02] [11.75] [1.03] GA.Exp -0.015*** -0.09*** -0.06** [-3.16] [-4.61] [-0.17] Stateown_dv -0.032*** -0.039*** -0.07*** -0.013*** -0.013** -0.064*** [-4.80] [-7.16] [-2.67] [-5.75] [-0.24] [-1.39] A.turn x Stateown_dv -0.013*** -0.06*** -0.024** [-2.82] [-3.26] [-0.58] GA.Exp x -0.034*** -0.07** -0.215*** Stateown_dv [-4.35] [-2.34] [-3.16] Cap -0.03*** -0.03*** -0.01*** -0.01*** [- -0.027*** -0.027*** [-16.25] [-16.00] [-1.62] 1.48] [-16.37] [-16.37] Gro.Op 0.006 0.004 0.002 0.001 0.001 0.001 [1.08] [0.77] [1.23] [0.75] [0.22] [0.24] Pro.Gro 0.06*** 0.06*** 0.01*** 0.01*** 0.03*** 0.04*** [6.26] [6.43] [4.01] [4.20] [0.46] [0.50] Invt.Op 0.001 0.0008 0.002** 0.001* 0.053*** 0.0494** [0.97] [0.04] [2.55] [1.72] [3.26] * [3.01] GDP 0.183 -0.133 0.111 -0.055 -0.092 -0.539 [0.36] [-0.25] [0.51] [-0.25] [-0.02] [-0.12] CPI -0.041 -0.011 -0.049** -0.033 -0.880* -0.847* [-0.76] [-0.21] [-2.17] [-1.41] [-1.87] [-1.81]
20 ROE ROA TobinQ (1) (2) (3) (4) (5) (6) Country-Invt 0.707*** 0.756*** 0.258** 0.284*** 0.326** 0.356* [9.17] [9.64] [7.97] [8.51] [0.49] [0.54] Constant -0.115*** -0.037*** -0.037*** 0.003*** -0.046*** 0.015*** [-2.67] [-0.86] [-2.06] [0.18] [-0.13] [0.04] 4.3. MỐI QUAN HỆ GIỮA SỞ HỮU NHÀ NƯỚC VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CÔNG TY Mối quan hệ hình chữ U phi tuyến tính giữa sở hữu nhà nước và hiệu quả hoạt động của công ty theo đó sở hữu nhà nước ban đầu có tác động tiêu cực đến hiệu quả hoạt động của công ty, nhưng khi sở hữu nhà nước trên 60% bắt đầu có ý nghĩa tích cực đối với hoạt động của công ty. Quản trị công ty tốt hơn có thể được thực hiện với quyền sở hữu tập trung vì không giống như các cổ đông bị phân tán với tỷ lệ vốn chủ sở hữu nhỏ, có đủ quyền lực để kiểm soát hiệu quả các công ty mà họ đầu tư vào (Shleifer và Vishny, 1997). Trong bối cảnh Việt Nam, với tư cách là chủ sở hữu tập trung cao, các DNNN đã nhận được sự ưu đãi về tài chính và nguồn lực từ chính phủ. Nhìn chung, tỷ trọng nhà nước tập trung là vượt trộiso với cơ cấu sở hữu phân tán nhờ không gặp vấn đề lỏng lẻo trong việc giám sát quản lý cũng như quản trị công ty ưu việt (Hai & Nunoi, 2008; McGee, 2009). Table 4.3: Mối quan hệ phi tuyến giữa sở hữu nhà nước và hiệu quả công ty ROE ROA TobinQ (1) (2) (3) (4) (5) (6) Stateown -0.182*** -0.197*** -0.155*** -0.163*** -0.157*** -0.181*** [-7.99] [-8.49] [-5.81] [-6.42] [-0.29] [-0.42] Stateown2 0.15*** 0.16*** 0.125*** 0.129*** 0.121*** 0.143*** [5.33] [5.67] [3.76] [4.18] [0.88] [0.96] A.Turn 0.054*** 0.027*** 0.083* [10.90] [12.85] [1.93] GA.Exp -0.019*** -0.010*** -0.016*** [-4.03] [-5.13] [-0.40] Cap -0.03*** -0.03*** -0.01** [- -0.01*** 0.027*** -0.027*** [-16.20] [-15.88] 1.60] [-1.50] [-16.37] [-16.35]