Tóm tắt Luận án Tiến sĩ Kinh tế chuyên ngành Tài chính ngân hàng: Tái cấu trúc vốn tại Tập đoàn Dầu khí Quốc gia Việt Nam

Chia sẻ: Na Na | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:18

Thêm vào BST

Báo xấu

56
lượt xem 6
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Luận án đánh giá thực trạng cấu trúc vốn tại các doanh nghiệp thuộc TĐDKQGVN, chỉ ra những hạn chế của cấu trúc vốn hiện nay tại các doanh nghiệp (cấu trúc vốn chưa tối ưu thể hiện ở hiệu quả hoạt động của nhiều doanh nghiệp thuộc TĐDKQGVN thấp, không tương xứng với tiềm năng và thế mạnh của Tập đoàn), cũng như các nguyên nhân của những hạn chế đó.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Tóm tắt Luận án Tiến sĩ Kinh tế chuyên ngành Tài chính ngân hàng: Tái cấu trúc vốn tại Tập đoàn Dầu khí Quốc gia Việt Nam

1 2 LỜI MỞ ðẦU luận về tái cấu trúc vốn trong ñó nhấn mạnh mục tiêu của tái cấu trúc vốn: Sự phát triển của các TðKTNN (‘Tập ñoàn”) ñã có ñóng góp rất lớn hướng tới cấu trúc vốn tối ưu (bao gồm các lý thuyết và hệ thống tiêu chí cho nền kinh tế, tuy nhiên trong thời gian qua thực tế ñã cho thấy còn tồn ñánh giá cấu trúc vốn tối ưu); (ii) ðánh giá thực trạng và kiểm ñịnh mô tại khá nhiều bất cập trong quản lý và vận hành tài chính tại các Tập ñoàn, hình kinh tế lượng ñánh giá các nhân tố ảnh hưởng ñến cấu trúc vốn của ñặc biệt là tồn tại những sự bất hợp lý trong cấu trúc vốn. Tạo ra sự cân các DN tại TðDKQGVN; (iii) ðưa ra quan ñiểm và ñề xuất các giải pháp, bằng hợp lý giữa phát huy hiệu quả của cơ cấu vốn với việc ñảm bảo an ñiều kiện ñể thực thi các giải pháp nhằm thực hiện tái cấu trúc vốn các DN toàn cho hoạt ñộng của doanh nghiệp là một vấn ñề hết sức quan trọng tại tại TðDKQGVN. mỗi Tập ñoàn. Với vai trò ñầu tàu kinh tế trong xây dựng và phát triển ñất 1.3. Phạm vi nghiên cứu: nước, Tập ñoàn Dầu khí Quốc gia Việt Nam (TðDKQGVN) ñang thực Ngiên cứu ñược thực hiện trên giác ñộ quản trị nội bộ Tập ñoàn, trên hiện tái cấu trúc ñể phát triển một cách lành mạnh, ổn ñịnh và vững chắc giác ñộ của nhà quản lý DN. Về thời gian: Số liệu nghiên cứu sẽ ñược giới trong ñó tái cấu trúc vốn là một nhiệm vụ trọng tâm. Chính vì vậy, ñề tài hạn trong thời kỳ 2007 – 2012; Về không gian: các DN thuộc nghiên cứu “Tái cấu trúc vốn tại Tập ñoàn Dầu khí Quốc gia Việt Nam” TðDKQGVN. ñã ñược lựa chọn ñể ñáp ứng yêu cầu lý luận và thực tiễn ñó. 1.4. Những ñóng góp và kết quả dự kiến của ñề tài * Về phát triển khoa học: Bổ sung và hoàn thiện cơ sở lý luận về cấu Kết cấu của luận án trúc vốn. Cách tiếp cận mới của ñề tài là từ các cấu thành của cấu trúc vốn, Ngoài phần mở ñầu, danh mục các bảng biểu, ñồ thị, biểu ñồ, sơ ñồ, chỉ ra ñược các ñặc trưng và tính chất của cấu trúc vốn và các nhân tố ảnh kết luận và danh mục tài liệu tham khảo, luận án ñược kết cấu bao gồm 4 hưởng ñến cấu trúc vốn của doanh nghiệp. ðặc biệt ñưa ra mô hình kinh tế chương: lượng ñể xác ñịnh các nhân tố ảnh hưởng ñến cấu trúc vốn của các doanh Chương 1: Giới thiệu nghiên cứu và tổng quan nghiên cứu nghiệp tại TðDKQGVN, trong ñó có ñiểm mới là kiaểm ñịnh ảnh hưởng Chương 2: Những vấn ñề lý luận về cấu trúc vốn và tái cấu trúc vốn của của một số nhân tố ñặc thù cho tính chất hoạt ñộng và mô hình Tập ñoàn doanh nghiệp trong Tập ñoàn kinh tế kinh tế Nhà nước ñến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp thuộc Chương 3: Thực trạng cấu trúc vốn tại TðDKQGVN TðDKQGVN. Ngoài ra, ñiểm mới nữa của ñề tài là ñã ñưa ra một hệ thống Chương 4: Các giải pháp thực hiện tái cấu trúc vốn tại TðDKQGVN các tiêu chí tương ñối hoàn chỉnh cả về ñịnh lượng và ñịnh tính ñể ñánh giá 1.1. ðối tượng nghiên cứu: một cấu trúc vốn là cấu trúc vốn tối ưu, từ ñó xác ñịnh mục tiêu và cách Với mô hình TðKT, không có một cấu trúc vốn chung cho cả Tập thức, phương thức tiến hành tái cấu trúc vốn. ñoàn do vậy tái cấu trúc vốn tại TðDKQGVN chính là tái cấu trúc vốn tại * Về thực tiễn: Trên cơ phân tích thực trạng, xác lập những quan từng DN thuộc Tập ñoàn. Như vậy, ñối tượng nghiên cứu là cấu trúc vốn ñiểm và ñưa ra các giải pháp cũng như các ñiều kiện ñể thực thi các giải của các DN thuộc TðDKQGVN. pháp cho quá trình tái cấu trúc vốn tại TðDKQGVN hiện nay, nhằm hướng 1.2. Mục tiêu nghiên cứu: tới cơ cấu vốn hợp lý và hiệu quả phù hợp với mô hình Tập ñoàn kinh tế, (i) Nghiên cứu những vấn ñề lý luận cơ bản về cấu trúc vốn, các phù hợp với ñiều kiện và hoàn cảnh thực tiễn ở Việt Nam. nhân tố ảnh hưởng bao gồm các nhân tố ñặc thù cho mô hình TðKTNN; lý
3 4 CHƯƠNG 1. TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU tới cấu trúc vốn và quá trình tái cấu trúc vốn tại TðDKQGVN, mô hình kinh tế lượng ñể ñánh giá ñầy ñủ các nhân tố ñó; (iii) ðánh giá thực trạng 1.1. Tổng quan các nghiên cứu về cấu trúc vốn cấu trúc vốn tại TðDKQGVN; Những quan ñiểm, giải pháp và ñiều kiện ñể 1.1.1. Các nghiên cứu của các tác giả nước ngoài thực thi các giải pháp nhằm tái cấu trúc vốn thành công tại TðDKQGVN. (i) Nhóm các nghiên cứu làm rõ cơ sở lý luận và kiểm chứng trên 1.2. Phương pháp nghiên cứu: thực tế ñể giải thích việc DN thích tài trợ bằng nợ hơn VCSH (Sheridan Sử dụng kết hợp phương pháp ñịnh lượng và ñịnh tính. Về ñịnh Titman và Roberto Wessls - 1988, Harris - 1991); (ii) Nhóm các nghiên lượng, mẫu nghiên cứu là toàn bộ các ñơn vị trong TðDKQGVN ñến thời cứu ñể xuất các mô hình nghiên cứu nhằm chỉ ra một hay vài nhân tố có ñiểm năm 2012 (Công ty mẹ, 150 doanh nghiệp cấp 1 và 2), thu thập số mối liên hệ ñến cơ cấu vốn của DN (Federick H. Harris, Mỹ (1988); liệu và các phiếu khảo sát cho thời kỳ nghiên cứu là giai ñoạn từ 2007 - Gentrry - 1994, Graham – 2003, Reinte Gropp (1995), Fischer - 1989, 2012, với sự hỗ trợ của các phần mềm SPSS, EXCEL tiến hành kiểm ñịnh Michaely và Thaler – 1995, Baker và Wurgler - 2002); (iii) Nhóm các mô hình hồi quy các nhân tố ảnh hưởng ñến cấu trúc tài chính theo mô hình nghiên cứu mối quan hệ giữa giá trị thị trường/ giá trị sổ sách của DN, của lý thuyết dự kiến sau: cổ phiếu và mức ñộ sử dụng ñòn bẩy tài chính (Rajan, Zingales - 1995; Barclay, Smith và Watts - 1995); (iv) Nhóm các nghiên cứu xu hướng vận ñộng của cơ cấu vốn của DN (Francis Cai và Arvin Ghosh - 2003; Lisa A. Keister - 2004). 1.1.2. Các nghiên cứu của các tác giả trong nước Hệ thống các công trình nghiên cứu về quản lý tài chính, cơ cấu và tái cơ cấu tài chính tại các TðKT của tác giả Phạm Quang Trung; Các công trình nghiên cứu của tác giả Nguyễn Thu Thủy (2005 – 2008) về cấu trúc vốn; Một số công trình của các tác giả Bùi Văn Thi (2001) và Lê Thu Thuỷ (2004) về cơ cấu vốn tại một DN; Nghiên cứu của tác giả ðàm Văn Huệ (2005) về ñiều kiện xác lập cơ cấu vốn của các DN Việt Nam; Luận án tiến sĩ của tác giả Trần Thị Thanh Tú (2006) với ñề tài "Hoàn thiện cơ cấu vốn tại các DNNN ở Việt Nam hiện nay". 1.1.3. Khoảng trống trong nghiên cứu Một số vấn ñề chưa ñược làm rõ tại các nghiên cứu trước: (i) hệ thống tiêu chí ñánh giá cấu trúc vốn tối ưu bao gồm cả các tiêu chí có thể ñịnh lượng; (ii) những nhân tố “ñặc thù” cho mô hình Tập ñoàn tác ñộng
5 6 CHƯƠNG 2. NHỮNG VẤN ðỀ LÝ LUẬN VỀ CẤU TRÚC VỐN, toàn của DN; (iv) không có một cơ cấu vốn tối ưu cho mọi DN, trong mọi TÁI CẤU TRÚC VỐN TẠI CÁC DOANH NGHIỆP THUỘC chu kỳ sản xuất kinh doanh. TẬP ðOÀN DẦU KHÍ QUỐC GIA VIỆT NAM 2.2.4.Các nhân tố ảnh hưởng ñến cấu trúc vốn của doanh nghiệp 2.2.4.1. Các yếu tố bên ngoài: 2.1. Khái quát về Tập ñoàn kinh tế Bao gồm 5 yếu tố: (i) GDP ñầu người; (ii) tăng trưởng của nền kinh 2.1.1. Mô hình Tập ñoàn Kinh tế: TðKT có những ñặc ñiểm sau: (i) tế; (iii) lạm phát; (iv) lãi suất; (v) thuế suất. Ngoài ra còn phải kể ñến 2 ñiều là tổ hợp các DN có tư cách pháp nhân ñộc lập liên kết với nhau một cách kiện vĩ mô hết sức quan trọng khác tác ñộng ñến cấu trúc vốn của doanh tự nguyện có cùng mục tiêu là tối ña hóa lợi nhuận; (ii) mối liên kết của các nghiệp ñó là (i) sự phát triển của thị trường tài chính; (ii) các chính sách vĩ thành viên trong tập ñoàn hết sức ña dạng (về vốn, công nghệ, hoạt mô như: chính sách tài khóa, chính sách tiền tệ và các chính sách kinh tế vĩ ñộng…); (iii) phạm vi hoạt ñộng rất ña dạng (iv) có quy mô lớn về vốn, lao mô khác. ñộng, doanh thu; (v) có tổ chức ña dạng và ña sở hữu; (vi) hầu hết ñều có 2.2.4.2. Các yếu tố nội tại của Doanh nghiệp trung tâm nghiên cứu khoa học và triển khai công nghệ (R&D); (vii) ñược (i) Sự tăng trưởng của DN: Khi DN tăng trưởng, niềm tin của các tổ chức, quản lý theo thứ bậc rõ ràng và ñược ñiều hành tập trung. nhà ñầu tư sẽ cao, vì vậy khả năng tiếp cận các nguồn vốn bên ngoài càng 2.1.2. Cấu trúc của Tập ñoàn kinh tế: Tùy theo ñặc ñiểm hoạt ñộng, lớn. Cấu trúc vốn tỷ lệ thuận với tăng trưởng; (ii) Qui mô của DN càng lớn TðKT có cấu trúc khác nhau ở mỗi quốc gia. Cơ cấu tổ chức TðKT bao gồm: thì khả năng tiếp cận các nguồn vốn vay dễ hơn, ñồng thời theo lý thuyết (i) Một công ty mẹ; (ii) Các công ty thành viên; (iii) Các công ty liên kết. “Trade – off” làm giảm khả năng phá sản của DN. Cấu trúc vốn tỉ lệ thuận 2.2. Cấu trúc vốn của doanh nghiệp thuộc Tập ñoàn kinh tế với qui mô DN. (iii) Rủi ro kinh doanh làm giảm niềm tin của ngưởi cho 2.2.1. Khái niệm về vốn và cấu trúc vốn của doanh nghiệp vay, khả năng tiếp cận các nguồn vốn bên ngoài thấp. Cấu trúc vốn có quan Cấu trúc vốn là tỷ lệ giữa Nợ dài hạn và VCSH của DN. hệ tỉ lệ nghịch với rủi ro kinh doanh; (iv) Cấu trúc tài sản (hữu hình): DN 2.2.2. Các cấu thành của cấu trúc vốn có tài sản cố ñịnh hữu hình lớn thì người cho vay giảm ñược rủi ro do có tài (i) VCSH: (*) Khái niệm: là các nguồn vốn thuộc sở hữu của chủ DN, sản thế chấp, DN dễ vay vốn hơn. Mối quan hệ giữa cấu trúc tài sản (hữu (*) Huy ñộng: vốn góp ban ñầu, tăng vốn góp, phát hành cổ phiếu, giữ lại lợi hình) và cấu trúc vốn là tỷ lệ thuận; (v) Nhân tố trình ñộ quản lý và thói nhuận; quen sử dụng các nguồn vốn của nhà quản lý DN. Nhà quản lý chấp nhận (ii) Nợ dài hạn: (*) Khái niệm: “Nợ” trong phạm trù “Cấu trúc vốn” rủi ro, có trình ñộ quản lý tốt, sẽ mạnh dạn sử dụng vốn vay nhiều hơn. Cấu là các khoản phải trả dài hạn có phát sinh chi phí, “Nợ tài chính (Nợ vay) trúc vốn có quan hệ tỷ lệ thuận với trình ñộ quản lý và sự ưa thích “Nợ” dài hạn” mà loại bỏ các khoản phải trả hoạt ñộng khác, (*) Huy ñộng: vay của nhà quản lý DN; (vi) Nhân tố mức ñộ liên quan ñến lĩnh vực hoạt ñộng dài hạn ngân hàng, thuê tài sản, phát hành trái phiếu. chính của Tập ñoàn: ðây là nhân tố "ñặc thù" cho mô hình Tập ñoàn hoạt 2.2.3. ðặc trưng, tính chất của cấu trúc vốn ñộng ña ngành. Các DN có mức ñộ liên quan ñến lĩnh vực kinh doanh (i) Cấu thành bởi vốn dài hạn, ổn ñịnh; (ii) là các nguồn vốn dùng ñể chính chặt hơn sẽ tận dụng ñược thương hiệu, uy tín, lợi thế hoạt ñộng...của tài trợ cho ñầu tư dài hạn; (iii) Ảnh hưởng lớn ñến hiệu quả hoạt ñộng và an Tập ñoàn do vậy dễ tiếp cận và huy ñộng vốn vay hơn; (vii) Nhân tố cấu
7 8 trúc VCSH: ðây là nhân tố "ñặc thù" trong mô hình TðKTNN. DN có tỷ lệ chia xẻ lợi nhuận cho các cổ ñông khác và ngược lại họ sẽ huy ñộng vốn cổ vốn Nhà nước trong VCSH cao hấp dẫn bên cho vay hơn, do vậy cấu trúc ñông ñể chia xẻ các tổn thất và giảm rủi ro do việc không trả ñược nợ. vốn có quan hệ thuận chiều với cấu trúc VCSH của DN. - Mô hình Trade - off (Lý thuyết "cân bằng"): DN lựa chọn cấu trúc 2.2.4.3. Mô hình nghiên cứu ñịnh lượng ảnh hưởng của các yếu tố vốn phụ thuộc vào sự cân bằng giữa lợi ích của việc tiết kiệm chi phí do thuế nội tại của DN tới cấu trúc vốn mang lại khi vay nợ và "cái giá" phải trả cho việc vay nợ ñó là rủi ro và chi Cấu trúc vốni = αt + β1* Gi + β2 * Si + β3* Ri+ β4*Ai + β5*Mi+ phí phá sản. β6*Ei+ β7*Ci (CT 2.14) trong ñó: (1) Cấu trúc vốn: Tỷ lệ Nợ/ VCSH của 2.3.1.2. Khái niệm về cấu trúc vốn tối ưu DN i; (2) Gi: tốc ñộ tăng trưởng ño bằng tốc ñộ tăng bình quân của tổng tài Giá trị của DN dùng vốn vay sẽ tăng thêm nhờ giảm trừ thuế và DN sẽ sản của DN i trong giai ñoạn nghiên cứu; (3) Si: quy mô ño bằng của gánh rủi ro tài chính khi nợ tăng. Giá trị này sẽ tăng ñến một ngưỡng nhất ñịnh doanh thu bình quân của DN i; (4) Ri: rủi ro kinh doanh ño lường thông qua rồi giảm dần do rủi ro tài chính tăng dần. Cấu trúc vốn tối ưu là cấu trúc vốn ñộ lệch chuẩn của lợi nhuận của DN i trong giai ñoạn nghiên cứu; (5) Ai: ñạt ñược khi tại ñó giá trị DN lớn nhất, chi phí vốn thấp nhất. cấu trúc tài sản ño bằng tài sản dài hạn bình quân trên tổng tài sản bình 2.3.1.3. Các tiêu chí ñánh giá cấu trúc vốn tối ưu quân của DN i trong giai ñoạn nghiên cứu; (6) Mi: Chỉ tiêu mức ñộ chấp a) Cấu trúc vốn tối ưu làm tối thiểu chi phí sử dụng vốn nhận rủi ro của nhà quản lý của DN i; (7) Ei: Cấu trúc VCSH là tỉ lệ giữa WACC = * kd(1-t) + * ke vốn Nhà nước trên VCSH của DN i; (8) Ci: Chỉ tiêu mức ñộ liên quan ñến (Với WACC: Chi phí sử dụng vốn trung bình có trọng số; D: Nợ, E: lĩnh vực kinh doanh chính. VCSH, tổng giá trị thị trường của DN V = D+E, chi phí Nợ là kd, chi phí 2.3. Tái cấu trúc vốn của DN trong Tập ñoàn kinh tế VCSH là ke, thuế thu nhập DN: t) 2.3.1. Cấu trúc vốn tối ưu của doanh nghiệp - Trong ñó chi phí VCSH bao gồm: (1) Chi phí sử dụng vốn cổ phần 2.3.1.1. Các trường phái lý thuyết về cấu trúc vốn tối ưu ưu ñãi: Kp = D/Po (D - Cổ tức hàng năm cho cổ ñông sở hữu cổ phiếu ưu - Lý thuyết cấu trúc vốn của Modigliani and Miller (M&M) tiên; Po - Giá của cổ phiếu ưu tiên); (2) Chi phí sử dụng vốn cổ phần (i) Mô hình M&M (1958) không có tác ñộng của Thuế, không có chi thường: (Po là giá cổ phiếu hiện tại, Dt là cổ tức năm phí giao dịch và các thông tin bất cân xứng thì giá trị của DN không phụ thứ t, R là lãi suất yêu cầu thị trường, n là số năm tồn tại của cổ phiếu); (3) thuộc vào cơ cấu vốn; (ii) Mô hình M&M có tác ñộng của Thuế (1963): Chi phí sử dụng lợi nhuận giữ lại (Kre): Kre = D1/Po +g (D1- cổ tức Các DN sẽ mong muốn sử dụng 100% vốn vay nhằm tối ña lợi ích của việc nhận ñược năm nay; g - tỷ lệ tăng trưởng cổ tức dự tính; Po - Giá cổ phiếu khấu trừ thuế. hiện tại) (Phương pháp mô hình DGM); hoặc Kre = rf + (rm - rf) β (rm - - Lý thuyết "Pecking order" (Trật tự phân hạng) (Stewart C. Myers lãi suất thị trường; β - hệ số rủi ro) (Phương pháp CAPM) và Nicolas Majluf - 1984): DN sử dụng nguồn vốn nội bộ trước, tiếp ñến là - Chi phí sử dụng vốn tài trợ bằng Nợ: là chi phí DN bỏ ra ñể vay vay, cuối cùng là vốn cổ phần. vốn. Khác với VCSH, nếu DN sử dụng nợ thì với chi phí nợ Kd thực tế DN - Lý thuyết "Signaling" (Lý thuyết "Tín hiệu "): khi DN hoạt ñộng chỉ phải trả aKd = Kd - T Kd = Kd x (1-T) do tiết kiệm thuế. tốt, chủ DN sẽ sử dụng vốn vay ñể chỉ phải trả lãi cố ñịnh nhỏ hơn thay vì
9 10 b) Phù hợp với chính sách quản trị rủi ro của doanh nghiệp: Cơ cấu CHƯƠNG 3. THỰC TRẠNG CẤU TRÚC VỐN vốn chỉ tối ưu khi ñảm bảo DN kiểm soát ñược rủi ro do việc sử dụng nợ TẠI TẬP ðOÀN DẦU KHÍ QUỐC GIA VIỆT NAM mang lại, có khả năng thực hiện các nghĩa vụ nợ. DN gia tăng nợ ñến khi giá trị từ “tấm chắn thuế” vừa ñủ bù trừ gia tăng các chi phí kiệt quệ tài 3.1. ðặc ñiểm kinh tế - kỹ thuật của Tập ñoàn Dầu khí Quốc gia chính, ñó là ñiểm cấu trúc vốn ñạt tối ưu (D/E)* (ðồ thị 2.1) Việt Nam ảnh hưởng ñến cấu trúc vốn của Tập ñoàn 3.1.1. ðặc ñiểm về chức năng, nhiệm vụ và mô hình tổ chức - quản c) Tính khả thi trong việc huy ñộng vốn ñể ñạt ñược cấu trúc vốn tối ưu. lý của TðDKQGVN ảnh hưởng ñến cấu trúc vốn của Tập ñoàn: Hoạt ñộng 2.3.2. Khái niệm tái cấu trúc vốn: Là quá trình thay ñổi nguồn vốn theo mô hình công ty mẹ - công ty con, giữa công ty mẹ và các công ty con hợp lý nhằm ñạt ñược “cấu trúc vốn tối ưu”. có mối quan hệ liên kết chặt chẽ. 2.3.3. Nội dung của tái cấu trúc vốn của DN trong TðKT: 3.1.2. ðặc ñiểm tình hình hoạt ñộng của Tập ñoàn Dầu khí Việt Nam (i)Thay ñổi tỷ trọng giữa VCSH và nợ của DN ñể hướng tới cấu trúc ảnh hưởng ñến cấu trúc vốn của Tập ñoàn vốn tối ưu; (ii) Tái cấu trúc VCSH: thực hiện cơ cấu lại tỷ trọng giữa vốn 3.1.2.1. Giữ vị trí chủ ñạo và tầm quan trọng ñặc biệt trong nền kinh Nhà nước và vốn cổ ñông khác; làm “lành mạnh” hóa VCSH, giảm dần và tế quốc dân: hàng năm ñóng góp khoảng từ 23 – 30% tổng thu ngân sách tiến tới xóa bỏ sở hữu chéo giữa các DN trong Tập ñoàn; (iii) Tái cấu trúc nhà nước; tổng doanh thu của Tập ñoàn chiếm 18 – 20% GDP cả nước. Có nợ: thực hiện cơ cấu lại nợ của DN, ña dạng hóa các kênh huy ñộng nợ, vai trò bảo ñảm an ninh năng lượng và bảo ñảm quốc phòng, an ninh, bảo nâng cao “chất lượng” các khoản nợ của DN. vệ chủ quyền quốc gia. Kết luận chương 2 3.1.2.2. Tốc ñộ và quy mô ñầu tư lớn (giai ñoạn 2006 – 2012, tổng Hướng tiếp cận khoa học và toàn diện nhất về cấu trúc vốn là tiếp giá trị ñầu tư của các năm ñều tăng trưởng cao, bình quân 20%/năm), dẫn cận theo hệ thống 3 vấn ñề cơ bản, ñó là: (i) Các cấu thành của cấu trúc ñến nhu cầu vốn, quy mô vốn của các DN thuộc Tập ñoàn rất lớn vốn: VCSH – vốn vay dài hạn, (ii) Các ñặc trưng của cấu trúc vốn và (iii) 3.1.2.3. Tập ñoàn hoạt ñộng ña lĩnh vực, ña ngành nghề trong ñó lĩnh Các nhân tố ảnh hưởng ñến cấu trúc vốn của DN trong ñó nhấn mạnh các yếu tố vực hoạt ñộng chính của Tập ñoàn thuộc lĩnh vực Nhà nước ưu tiên nắm nội tại mang tính ñặc thù của các DN trong TðKTNN. Sau khi hệ thống hóa giữ/ñầu tư vốn các trường phái lý thuyết về cấu trúc vốn tối ưu và ñưa ra khái niệm về cấu 3.2. Thực trạng cấu trúc vốn của các doanh nghiệp tại Tập ñoàn trúc vốn tối ưu, ñiểm mới của ñề tài là ñã ñưa ra một hệ thống các tiêu chí Dầu khí Việt Nam ñánh giá cấu trúc vốn là cấu trúc vốn tối ưu, ñó là (i) Tối thiểu chi phí sử dụng 3.2.1. Khái quát về cấu trúc vốn tại các DN thuộc TðDKQGVN vốn của DN; (ii) Phù hợp với chính sách quản trị rủi ro của DN và (iii) Có tính khả Cấu trúc vốn có sự khác biệt rất lớn giữa các DN trong thi trong việc tiếp cận/ huy ñộng các nguồn vốn cấu thành nên cấu trúc vốn tối ưu. TðDKQGVN trong những năm qua (Bảng 3.4), chia làm 5 nhóm: (+) Nghiên cứu làm rõ khái niệm về tái cấu trúc vốn tại các DN trong TðKT và ñặc Nhóm có tỷ lệ Nợ/VCSH cao (100% ñến trên 200%), (+) Nhóm trung bình biệt chỉ ra các nội dung chủ yếu của quá trình tái cấu trúc vốn tại các DN trong (30%-60%); (+) Nhóm thấp dưới 20% nhưng do quy mô VCSH quá lớn; TðKT ñó là (i)Thay ñổi tỷ trọng giữa VCSH và nợ của DN ñể hướng tới cấu trúc (+) Nhóm thấp dưới 20% do sử dụng nhiều nợ ngắn hạn; (+) Nhóm thấp vốn tối ưu; (ii) Tái cấu trúc VCSH; và (iii) Tái cấu trúc nợ. dưới 20% do hầu như không vay
11 12 3.2.2. Vốn chủ sở hữu tại các DN thuộc TðDKQGVN nước, việc huy ñộng thông qua phát hành trái phiếu còn rất hạn chế 3.2.2.1. Quy mô VCSH: Quy mô vốn chủ sở hữu tại các doanh 3.2.4. Chi phí vốn tại các doanh nghiệp thuộc TðDKQGVN nghiệp thuộc Tập ñoàn Dầu khí Việt Nam có sự khác biệt rất lớn (bên cạnh Chưa ñược xác ñịnh một cách nghiêm túc, còn bỏ qua chi phí vốn những DN có VCSH trên 40.000 tỷ thì có DN VCSH chỉ dưới 10 tỷ ñồng) của nhà nước ñầu tư vào DN như lợi nhuận giữ lại, làm giảm ñộng lực sử (Bảng 3.5). Quy mô VCSH giai ñoạn 2007 – 2012 tăng rất nhanh. Tốc ñộ dụng vốn hiệu quả. Chi phí vốn chỉ ñược tính ñến chi phí vốn vay và trả cổ tăng 5 năm hầu hết trên 300%, có những DN tăng trên 500%. tức cho VCSH. Chi phí vốn của các DN thuộc Tập ñoàn ñược tập hợp tại 3.2.2.2. Tỷ lệ VCSH trên tổng vốn: khá cao phản ánh mức ñộ tự chủ (Bảng 3.23) về tài chính của các DN (Bảng 3.10) 3.2.5. Phân tích tác ñộng của các nhân tố ảnh hưởng ñến cấu trúc vốn 3.2.2.3. Huy ñộng vốn chủ sở hữu: Bao gồm vốn nhà nước và vốn của các Doanh nghiệp thuộc Tập ñoàn Dầu khí Quốc gia Việt Nam của các cổ ñông khác. (i) Vốn Nhà nước gồm 3 nhóm 100% (11 DN), từ 51 3.2.5.1. Các nhân tố bên ngoài: – 100% (54 DN), dưới 51% (86 DN), về xu hướng, mức ñộ nắm giữ vốn Những biến ñộng mạnh của kinh tế vĩ mô giai ñoạn 2007 – 2012 ñã của Nhà nước tại các DN ñang giảm dần cùng với quá trình cổ phần hóa tại tác ñộng ñến cấu trúc vốn của các DN thuộc TðDKQGVN. Tăng trưởng Tập ñoàn; (ii) Vốn cổ phần khác: cùng với quá trình cổ phần hóa các DN từ GDP sụt giảm mạnh từ 8,46%- 2007, xuống mức 5,03% vào năm 2012. năm 2001 ñến nay TðDKQGVN ñã huy ñộng ñược trên 33.000 tỷ ñồng Lạm phát cũng có những diễn biến rất phức tạp, gây tổn thương nhiều nhất vốn cổ phần từ các cổ ñông khác (ngoài vốn Nhà nước) tuy nhiên vẫn tới kinh tế khi hầu hết ở mức 2 con số, từ 2007 – 2012 lần lượt là (12,75%, chiếm một tỷ lệ rất nhỏ trong tổng VCSH toàn Tập ñoàn (7,75%). 19,87%, 6,52%, 11,75%, 18,13%, 6,81%). Sự bất thường của lãi suất (có 3.2.3. Nợ tại các DN thuộc TðDKQGVN thời ñiểm lãi suất liên ngân hàng tới 35-40%/năm) nguy cơ ñổ vỡ hệ thống 3.2.3.1. Quy mô nợ tại các doanh nghiệp thuộc Tập ñoàn Dầu khí ngân hàng ñã ảnh hưởng nghiêm trọng ñến khả năng vay vốn và chi phí Việt Nam: Tổng nợ vay toàn Tập ñoàn tăng rất nhanh theo sự phát triển của vốn của các DN. Tập ñoàn (Bảng 3.13). Quy mô nợ vay nói chung và quy mô nợ dài hạn nói 3.2.5.2. Các nhân tố nội tại: riêng tại các DN thuộc TðDKQGVN có sự khác biệt lớn (Bảng 3.14, 3.15, ðể kiểm ñịnh tác ñộng của các yếu tố nội tại tới cấu trúc vốn của các 3.16, 3.17, 3.18). DN thuộc TðDKQGVN với sự hỗ trợ của phần mềm SPSS, chạy hàm hồi 3.2.3.2. Cơ cấu Nợ tại các doanh nghiệp thuộc Tập ñoàn Dầu khí Việt quy với mô hình dự kiến trong ñó các biến số ñược xác ñịnh như sau: Nam: Nợ ngắn hạn chiếm tỷ trọng lớn trong cơ cấu nợ của Công ty mẹ và các 1. Biến phụ thuộc: Cấu trúc vốn là Tỷ lệ Nợ/ VCSH. DN thành viên (Biểu ñồ 3.1 & 3.2). Hệ số nợ dài hạn trên tổng vốn (Bảng 3.19) 2. Nhóm các biến ñộc lập mà số liệu ñược lấy từ báo cáo tài chính thể hiện tình trạng sử dụng ít vốn vay dài hạn tại hầu hết các DN thuộc TðDK. bao gồm: (1) Gi (Tangtruong): giai ñoạn 2007 – 2011 tốc ñộ tăng trưởng 3.2.3.3. Huy ñộng nợ: (i) Cơ chế huy ñộng: tuân thủ theo quy ñịnh của tổng tài sản của các DN tương ñối nhanh. Tuy nhiên,tốc ñộ này có xu hướng chậm lại và thâm trí ở nhiều doanh nghiệp năm 2010, 2011 có sự pháp luật và quy chế tài chính của các DN, bao gồm các hình thức: phát hành trái suy giảm. So với sự biến ñộng của cấu trúc vốn của các DN trong giai ñoạn phiếu; vay vốn của các tổ chức, cá nhân…; (iii) Tình hình huy ñộng vốn dài hạn: này cũng có thể thấy có biến ñộng tương tự; (2) Si (Quymo): quy mô các chủ yếu thực hiện qua kênh truyền thống là vay từ các ngân hàng trong và ngoài DN cũng rất khác nhau thể hiện ở sự khác nhau về quy mô tổng doanh thu
13 14 (Bảng 3.25). Với chỉ tiêu doanh thu bình quân 5 năm (qm), trong mô hình chẽ với biến cấu trúc vốn (ñộ tin cậy > 90%, sig ≤ 0.1). Các nhân tố tác ta dùng 2 biến giả “qm1” = 1 nếu DN i có qm ≥ 10.000 tỷ, “qm1”= 0 nếu ñộng tới cấu trúc vốn của các DN thuộc TðDKQGVN ñược thể hiện qua qm < 10.000 tỷ ñồng; “qm2” = 1 nếu 1.000 tỷ ñồng ≤qm < 10.000 tỷ ñồng, mô hình sau: Cấu trúc vốn = 0.282 + 0.537* Gi + 0.3197 * qm1i - “qm2” = 0 nếu qm < 1.000 tỷ ñồng hoặc > 10.000 tỷ ñồng; (3) Ri (Ruiro): 0.009*Ri -0.8269*g1i+ 0.6002*lq1i Khảo sát ñộ lệch chuẩn của lợi nhuận của các DN giai ñoạn 2007 – 2011, 3.3. ðánh giá cấu trúc vốn tại các doanh nghiệp thuộc Tập ñoàn hầu hết tập trung và ở mức trung bình. Chính mức rủi ro thấp này ñã tạo ra Dầu khí Quốc gia Việt Nam sự hấp dẫn, tin tưởng của nhà tài trợ vốn ñối với các DN Dầu khí, ñây là 3.3.1. Những ưu ñiểm của cấu trúc vốn tại các doanh nghiệp thuộc một lợi thế ñáng kể khi các DN tiếp cận với các nguồn vốn vay (ðồ thị 3.5); (4) Ai (CautrucTS): tỉ lệ giữa tài sản dài hạn bình quân trên tổng tài Tập ñoàn Dầu khí Quốc gia Việt Nam sản của DN i trong 5 năm 2007 – 2011. (Bảng 3.26); (5) Ei (CCVCSH): - Cấu trúc vốn nhìn chung ñang ở mức an toàn với mức ñộ sử dụng Với tỷ lệ vốn Nhà nước/VCSH (CCVCSH), trong mô hình ta ñã sử dụng nợ thấp. Trong khi quy mô VCSH, tổng tài sản cao so với các doanh nghiệp biến giả “CCVCSH1” = 1 nếu DN i có CCVCSH ≥ 51%, “CCVCSH1”= 0 Việt Nam khác thì quy mô vốn vay lại ở mức khá thấp. Do vậy nguy cơ rủi nếu DN i có CCVCSH < 51%. ro do sử dụng vốn vay quá mức cần thiết hiện chưa xảy ra ở TðDKQGVN. 3. Nhóm các biến ñộc lập mà số liệu ñược thống kê từ phiếu hỏi bao - Quy mô vốn tăng trưởng cao chứng tỏ các DN ngày càng phát triển. gồm: (1) Mi (ThaidoCEO): mức ñộ chấp nhận rủi ro của nhà quản lý của Vốn vay tăng nhanh cho thấy khả năng tiếp cận nguồn vốn vay, năng lực DN i. “Ông/Bà có sẵn sàng/thích sử dụng vốn vay không?” (+) Rất sẵn và uy tín của các DN ngày càng ñược nâng cao. Ngoài ra, sự tăng về quy sàng/rất thích: 04; (+) Sắn sàng/thích: 03; (+) Bình thường: 02; (+) mô VCSH làm tăng tính tự chủ tài chính, năng lực cạnh tranh (ðồ thị 3.6) Không sẵn sàng/ không thích: 01. Trong mô hình ta sử dụng các biến giả: - Chi phí trả lãi cho vốn vay ở mức ñộ hợp lý và khá thấp so với các “g1” = 1 nếu “ThaidoCEO” = 1, “g1” = 0 nếu “ThaidoCEO” ≠ 1; “g2” = 1 DN nói chung là một ưu thế rất lớn cho các DN thuộc TðDKQGVN, ñặc nếu “ThaidoCEO” = 2, “g2” = 0 nếu “ThaidoCEO” ≠ 2; “g3” = 1 nếu biệt trong giai ñoạn 2007 – 2012 khi các DN khác phải chịu áp lực chi phí “ThaidoCEO” = 3, “g3” = 0 nếu “ThaidoCEO” ≠ 3; (2) Ci (Mucdolq): mức vốn vay rất cao. ñộ liên quan ñến lĩnh vực kinh doanh chính (Ci = 3 nếu DN i thuộc lĩnh vực sản xuất kinh doanh chính của Tập ñoàn; Ci = 2 nếu có liên quan gần và Ci - Khả năng tiếp cận nguồn vốn vay cả trong và ngoài nước tốt: Với uy = 1 nếu không liên quan). Trong mô hình ta sử dụng các biến giả: “lq1” = 1 tín và lợi thế về doanh thu lớn, dòng tiền ổn ñịnh, ña dạng hóa gói dịch vụ với nếu “Mucdolq” = 3, “lq1” = 0 nếu “Mucdolq” ≠ 3; “lq2” = 1 nếu các ngân hàng, hoạt ñộng hiệu quả các DN thuộc Tập ñoàn rất có ưu thế khi “Mucdolq” = 2, “lq2” = 0 nếu “Mucdolq” ≠ 2. vay vốn. Sau khi chạy mô hình hồi quy tương quan với các biến ñộc lập và - Có ưu thế trong việc gia tăng nguồn VCSH từ nguồn vốn Nhà nước do phụ thuộc kể trên, ta có kết quả ở Bảng Model Summary, Anova và ngoài lợi nhuận ñược chia theo VCSH, theo Nghị ñịnh 142/2007/Nð-CP, ngày Coefficients. Như vậy, trong mô hình trên ta thấy các biến “tăng trưởng”, 05/9/2007 của Chính phủ 50% tiền lãi dầu nước chủ nhà ñược chia từ “quy mô” (với mức doanh thu trên 10.000 tỷ), “rủi ro kinh doanh”, “thói Vietsovpetro và từ các Hợp ñồng Dầu khí khác ñược ñể lại cho Tập ñoàn. quen không thích sử dụng vốn vay của CEO” và “mức ñộ liên quan ñến lĩnh vực kinh doanh chính của ngành” là các biến có mối tương quan chặt
15 16 3.3.2. Những hạn chế trong cấu trúc vốn tại các doanh nghiệp thuộc Kết luận chương 3 Tập ñoàn Dầu khí Quốc gia Việt Nam Với những lợi thế của một Tập ñoàn kinh tế lớn của ñất nước, các (i) Cấu trúc vốn chưa tối ưu thể hiện ở hiệu quả hoạt ñộng của DN của TðDKQGVN hoạt ñộng tương ñối ổn ñịnh và có sự phát triển nhiều DN thuộc TðDKQGVN còn thấp, chưa tương xứng với tiềm năng, ñáng kể, với những ưu ñiểm của cấu trúc vốn. Tuy nhiên, cấu trúc vốn của thế mạnh và nhiều ưu ñãi, tập trung nguồn lực của Nhà nước cho Tập ñoàn các DN tại TðDKQGVN vẫn còn nhiều bất cập do những nguyên nhân chủ (Bảng 3.28 & 3.29); (ii) Tỷ trọng vốn vay dài hạn thấp trong tổng vốn quan và khách quan dẫn ñến việc hiệu quả hoạt ñộng của các DN thuộc Tập vay, làm hạn chế khả năng ñầu tư dài hạn ñồng thời dễ dẫn ñến rủi ro ñoàn còn thấp so với tiềm năng và thế mạnh của nó. Chính thực trạng này mất thanh khoản của DN; (iii) Cơ cấu vốn vay chưa hợp lý: vốn vay từ ñòi hỏi, từng DN nói riêng và TðDKQGVN nói chung phải thực hiện tái các ngân hàng gần như tuyệt ñối trong cơ cấu nợ, chưa huy ñộng ñược cấu trúc vốn, ñây là một ñòi hỏi sống còn của Tập ñoàn trong tiến trình ổn từ các kênh khác; (iv) VCSH quá phụ thuộc vào vốn Nhà nước, khả ñịnh và phát triển. năng huy ñộng các nguồn VCSH khác còn hạn chế. 3.3.3. Nguyên nhân của các hạn chế trong cấu trúc vốn tại các CHƯƠNG 4. CÁC GIẢI PHÁP THỰC HIỆN TÁI CẤU doanh nghiệp thuộc Tập ñoàn Dầu khí Quốc gia Việt Nam TRÚC VỐN TẠI TẬP ðOÀN DẦU KHÍ QUỐC GIA VIỆT NAM 3.3.3.1. Nguyên nhân chủ quan (i) Vấn ñề xác ñịnh và xây dựng cấu trúc vốn tối ưu chưa ñược 4.1. ðịnh hướng phát triển và quá trình tái cấu trúc Tập ñoàn quan tâm ñúng mức, nhận thức của lãnh ñạo DN về cấu trúc vốn, xây dựng Dầu khí Quốc gia Việt Nam cấu trúc vốn tối ưu còn hạn chế; (ii) Chi phí vốn chưa ñược quan tâm và ðịnh hướng phát triển TðDKQGVN ñã ñược Bộ Chính trị khóa IX tính toán một cách ñúng ñắn và ñầy ñủ, ñặc biệt là chi phí VCSH; (iii) Cơ kết luận tại Kết luận 41- KL/TW ngày 19/1/2006 về “Chiến lược ngành chế quản lý vốn ñầu tư của Tập ñoàn tại các DN còn nhiều bất cập, dẫn ñến Dầu khí Việt Nam ñến năm 2015 và ñịnh hướng ñến năm 2025” và Thủ việc sử dụng không hiệu quả nguồn vốn; (iv) Chưa xây dựng ñược chiến tướng Chính phủ phê duyệt tại Quyết ñịnh số 459/Qð-TTg ngày 30/3/2011. lược huy ñộng vốn, ñặc biệt là vốn dài hạn; (v) Mức ñộ tham gia vào thị Với mục tiêu “phát triển ngành Dầu khí trở thành ngành kinh tế - kỹ thuật trường chứng khoán ñể huy ñộng vốn còn hạn chế. quan trọng, ñồng bộ, bao gồm: tìm kiếm thăm dò, khai thác, vận chuyển, 3.3.3.2. Nguyên nhân khách quan: chế biến, tàng trữ, phân phối, dịch vụ và xuất nhập khẩu. Xây dựng Tập (i) Mô hình TðKTNN ñang trong giai ñoạn thử nghiện chưa hoàn ñoàn Dầu khí mạnh, kinh doanh ña ngành trong nước và quốc tế”. Phù hợp thiện, hệ thống văn bản pháp luật liên quan ñến hoạt ñộng của các Tập ñoàn với chủ trương ñẩy mạnh tái cấu trúc DN nhà nước, TðDKQGVN ñang chưa ñồng bộ, chưa tạo ñược sự chủ ñộng cho hoạt ñộng của Tập ñoàn; (ii) quyết liệt thực hiện quá trình tái cấu trúc, bao gồm: (i) Hoàn thiện mô hình Các chính sách quản lý Nhà nước còn thiếu ñồng bộ và nhiều bất hợp lý, Tập ñoàn; (ii) ðổi mới sắp xếp, tái cấu trúc các DN thuộc Tập ñoàn, tập vừa chưa tạo ñiều kiện ñể DN vay vốn, nhưng cũng thiếu chặt chẽ trong kiểm soát; (iii) Thị trường tài chính chưa phát triển, dòng vốn ñầu tư vào trung vào các lĩnh vực cốt lõi; (iii) Lành mạnh hóa tình hình tài chính, hoàn thị trường còn yếu ñặc biệt là dòng vốn của các nhà ñầu tư có tổ chức nước thiện cơ chế quản lý tài chính tại DN trong Tập ñoàn. ngoài, tính thanh khoản chưa cao.
17 18 4.2. Quan ñiểm về tái cấu trúc vốn tại Tập ñoàn Dầu khí Quốc làm “β” của DN không niêm yết trong ngành ñó. Do các phương pháp ñều gia Việt Nam có hạn chế nên tác giả khuyến nghị ñối với các DN thuộc TðDKQGVN Với chủ thể ñặc thù như các DN của TðDKQGVN, các giải pháp tái nên áp dụng cả 2 phương pháp ñể có ñối chứng. (Bảng hệ số “β” của các cấu trúc vốn phải ñược xây dựng trên hệ thống những quan ñiểm: (i) “Phải DN thuộc TðDKQGVN chưa niêm yết – Bảng 4.3) bám sát ñịnh hướng về lĩnh vực ưu tiên trong chiến lược phát triển và chủ - Xác ñịnh chính xác chi phí VCSH (ke): phản ánh ñầy ñủ tỷ suất trương tái cấu trúc TðDKQGVN”; (ii) Quan ñiểm về xác ñịnh ñúng chi phí lợi nhuận kỳ vọng trên 1 ñồng vốn mà chủ sở hữu ñầu tư vào DN và ñủ bù vốn theo nguyên tắc thị trường; (iii) Quan ñiểm về tính phù hợp của cấu ñắp rủi ro hoạt ñộng của DN. (*) ðối với các DN 100% vốn Nhà nước: trúc vốn và khả năng quản trị rủi ro của DN; (iv) Quan ñiểm về tính khả thi phải xác ñịnh chi phí phần vốn Nhà nước theo nguyên tắc thị trường. Chi của quá trình tái cấu trúc vốn phí vốn Nhà nước (vốn Nhà nước cấp và lợi nhuận giữ lại) ñược xác ñịnh 4.3. Các giải pháp tái cấu trúc vốn tại Tập ñoàn Dầu khí Việt Nam theo Mô hình CAPM, cụ thể: ke = rf + (rm - rf) β. (“ke” - chi phí vốn Nhà 4.3.1. Nhóm các giải pháp trực tiếp nhằm xác ñịnh cấu trúc vốn tối nước; “rf” - Lãi suất phi rủi ro; “β” - hệ số rủi ro của ngành; “rm”- lãi suất ưu cho các doanh nghiệp thuộc Tập ñoàn Dầu khí Việt Nam thị trường). Trong ñiều kiện Việt Nam hiện nay, việc sử dụng lãi suất trái 4.3.1.1. Xác ñịnh chi phí vốn tại các DN phiếu chính phủ làm lãi suất phi rủi ro “rf”, trong khi rất nhiều ngành có tỷ - Khuyến nghị phương pháp xác ñịnh hệ số rủi ro “β” của các DN thuộc TðDKQGVN: “β” ñược ước tính bằng cách hồi qui lợi nhuận suất sinh lời bình quân thấp hơn “rf”, nên việc sử dụng (rm – rf) làm hệ số cổ phiếu với lợi nhuận của chỉ số chứng khoán trong một khoảng thời gian. nhân cho “β” trong công thức trên là không có tính thực tiễn, theo tác giả ðể xác ñịnh “β” của các DN thuộc TðDKQGVN, tác giả khuyến nghị các chi phí VCSH có thể ñược xác ñịnh theo mô hình phần bù rủi ro, tức là: ke phương pháp sau: (i) ðối với các DN niêm yết: sử dụng phương pháp = rf + β. (*) ðối với các DN cổ phần: chi phí VCSH gồm chi phí sử dụng truyền thống dựa trên thông tin lịch sử giá cổ phiếu trên TTCK: Hệ số góc vốn do phát hành cổ phiếu và lợi nhuận giữ lại. Chi phí VCSH do phát của phương trình hồi qui sau (b) chính là “β” của DN. (Bảng hệ số “β” của hành cổ phiếu ñược xác ñịnh trên cơ sở cổ tức chi trả hàng năm và thị giá các DN thuộc TðDKQGVN ñã niêm yết – Bảng 4.2) của cổ phiếu theo phương pháp dòng tiền chiết khấu, cụ thể: Re = + Thu nhập của Cổ phiếu = a + b * Thu nhập của VN-Index g; (D – cổ tức chi trả hàng năm; Po – giá thị trường của cổ phiếu; N – chi Β= phí phát hành tính trên một cổ phiếu; g – tỷ lệ tăng trưởng cổ tức dự tính). Cov (Ri, Rm): Hiệp phương sai = (Thu nhập CP i – Thu nhập trung Chi phí VCSH cho phần lợi nhuận giữ lại là chi phí thường xuyên bị bỏ bình CP i) × (Thu nhập VN-Index – Thu nhập trung bình VN-Index); σ qua, chi phí này cũng ñược xác ñịnh như ñối với DN 100% vốn Nhà nước ở (Rm): Phương sai = (Thu nhập VN-Index – Thu nhập trung bình VN- trên. (Chi phí VCSH của các DN thuộc TðDKQGVN – Bảng 4.4) Index); (ii) ðối với các DN khác: sử dụng phương pháp “β” kế toán kết - Xác ñịnh chính xác chi phí vốn vay (kd): bao gồm chi phí trả cho hợp “β” của các DN tương tự. Theo phương pháp “β” kế toán, “β” ñược các ngân hàng hay trả cho việc phát hành trái phiếu. Tuy nhiên cần tính ñủ tính như ñối với DN niêm yết nhưng thay “thu nhập cổ phiếu” bằng “thu “chi phí sử dụng vốn vay – all in cost” và lưu ý chi phí vốn vay không cố nhập DN theo sổ sách kế toán”. Theo phương pháp “β” của các DN tương ñịnh khi mức ñộ vay của DN tăng lên. Khi (i) quy mô vốn vay tăng, (ii) cấu tự, “β” bình quân của tất cả các DN niêm yết cùng ngành sẽ ñược sử dụng trúc vốn thay ñổi (nợ/ VCSH tăng) thì chi phí vay cũng sẽ tăng lên do
19 20 người cho vay sẽ chịu rủi ro nhiều hơn. Lúc ñó với chi phí vốn vay tăng lên Tổng Nợ / Giá trị thị trường của VCSH ≤ mức (kd + ∆) và: (Bảng giới hạn “an toàn” của Tổng nợ/VCSH của các DN thuộc WACC = * (kd + ∆)(1-t) + * ke TðDKQGVN tại thời ñiểm 31/12/2012 – Bảng 4.5) 4.3.1.2. Khuyến nghị phương pháp xác ñịnh “giới hạn” an toàn của 4.3.2. Nhóm các giải pháp hỗ trợ cấu trúc vốn trong xác ñịnh cấu trúc vốn tối ưu 4.3.2. 1. Các giải pháp tác ñộng ñến các nhân tố ảnh hưởng ñến cấu Về mặt lý thuyết, cấu trúc vốn là tối ưu khi: “PV of tax shield” = trúc vốn của các DN “Cost of financial distress” lúc này WACC min và Giá trị DN lớn nhất, tuy (i) ðổi mới nhận thức và thái ñộ của lãnh ñạo doanh nghiệp (CEO, nhiên trong thực tế chưa thể lượng hoá ñược hiện giá của “Cost of financial CFO) về cấu trúc vốn; ðào tạo, nâng cao trình ñộ cán bộ quản lý và cán bộ distress”. Do vậy, tác giả khuyến nghị ứng dụng phương pháp “Z-Score” ñể làm công tác tài chính; (ii) Xây dựng chính sách quản trị rủi ro và nâng cao xác ñịnh cấu trúc vốn trong ñó tỷ trọng nợ là tối ña mà DN chưa ñối mặt trình ñộ, khả năng quản trị rủi ro của DN; (iii) Thúc ñẩy sự tăng trưởng ổn với nguy cơ phá sản. (* Z - Score là công cụ ñược cả giới học thuật và thực ñịnh và phát triển về quy mô của DN; (iv) Xây dựng ñịnh hướng và chiến hành công nhận và sử dụng rộng rãi. ðược phát minh bởi Giáo Sư Edward lược phát triển DN theo hướng tập trung và gắn chặt với lĩnh vực sản xuất I. Altman, trường kinh doanh Leonard N. Stern, ðại Học New York, dựa kinh doanh chính của Tập ñoàn. vào nghiên cứu trên số luợng nhiều công ty tại Mỹ. Mặc dù chỉ số Z ñược 4.3.2.2. Nhóm giải pháp về quản trị doanh nghiệp nói chung phát minh tại Mỹ, nhưng hầu hết các nuớc vẫn có thể sử dụng với ñộ tin (i) Xác lập và tăng cường vai trò, hiệu quả hoạt ñộng của bộ phận quản cậy khá cao. Chỉ số Z bao gồm: (i) X1 = Vốn Lưu ðộng/ Tổng Tài Sản; (ii) lý và kinh doanh vốn ñầu tư của Tập ñoàn vào các DN. Giải pháp chiến lược X2 = Lợi Nhuận Giữ Lại/ Tổng Tài Sản; (iii) X3 = Lợi Nhuận Trước Lãi cho việc quản lý vốn của Tập ñoàn ñầu tư vào các DN, ñồng thời tạo ra ñộng Vay và Thuế/ Tổng Tài sản; (iv) X4 = Giá Trị Thị Trường của VCSH/ Giá lực buộc ñối với các DN tiếp nhận vốn của Tập ñoàn phải sử dụng vốn hiệu trị sổ sách của Tổng Nợ; (v) X5= Doanh Số/ Tổng Tài Sản. Từ một chỉ số quả với việc minh bạch hóa và chính xác hóa chi phí sử dụng vốn Nhà nước, Z ban ñầu, Giáo sư Edward I.Altman ñã phát triển ra Chỉ số Z’’ có thể phản ánh chính xác tỷ suất sinh lời kỳ vọng của Tập ñoàn khi ñầu tư vốn vào ñược dùng cho hầu hết các ngành, các loại hình DN. Vì sự khác nhau khá DN; (ii) Xây dựng và tuân thủ quy trình hoạch ñịnh cấu trúc vốn của DN; (iii) lớn của X5 giữa các ngành, nên X5 ñã ñược ñưa ra khỏi công thức. Công ðầu tư cho khoa học, công nghệ, cải thiện cơ sở vật chất kỹ thuật tại DN. thức tính chỉ số Z’’ ñược ñiều chỉnh như sau 4.3.3. Nhóm giải pháp tái cấu trúc nợ Z’’ = 6.56x1 + 3.26x2 + 6.72x3 + 1.05x4 (i) Nâng cao khả năng tiếp cận và ña dạng hóa các kênh huy ñộng (i) Nếu Z’’ > 2.6 DN nằm trong vùng an toàn;(ii) Nếu 1.2 < Z’’ < vốn vay dài hạn: Muốn vậy, các DN cần lành mạnh và minh bạch hóa tình 2.6 DN nằm trong vùng cảnh báo; (iii) Nếu Z’’
21 22 huy ñộng vốn (phát hành trái phiếu trong nước và quốc tế…); (ii) Nâng cao các ñiều kiện vĩ mô thuận lợi ñể tăng khả năng tiếp cận nguồn vốn vay của “chất lượng” nợ của DN bao gồm: Xây dựng hệ thống tiêu chí giám sát nợ doanh nghiệp, muốn vậy cần ổn ñịnh thị trường tiền tệ, tín dụng, giữ lãi và hoàn thiện hệ thống quy trình, quy chế nhằm quản lý nợ ở cả 3 giai suất cho vay ở mức hợp lý. ñoạn: huy ñộng, sử dụng và trả nợ; Xây dựng cơ cấu nợ hợp lý trên các 4.4.2. Hoàn thiện mô hình Tập ñoàn kinh tế Nhà nước khía cạnh kỳ hạn nợ, loại hình nợ Xác ñịnh ñịa vị pháp lý của TðKTNN, làm rõ vấn ñề “chủ” sở hữu 4.3.4. Nhóm giải pháp tái cấu trúc vốn chủ sở hữu của TðKTNN, ñồng thời phải hoàn thiện một hành lang pháp lý cho mô (i) Xây dựng lộ trình thoái vốn Nhà nước một cách hợp lý tại từng hình TðKTNN, bao gồm nhưng không giới hạn hoàn thiện các nội dung DN cụ thể trên cơ sở tình hình thực tế của DN ñó. Về nguyên tắc phải thực sau ñây: (i) ðiều lệ và tổ chức hoạt ñộng, quy chế quản lý tài chính ñối với hiện thoái vốn tại các DN không thuộc lĩnh vực sản xuất kinh doanh chính, TðKTNN sao cho tăng mạnh quyền chủ ñộng ñồng thời tăng trách nhiệm tuy nhiên cần căn cứ vào tình hình tài chính, hoạt ñộng của DN và tình hình của người ñứng ñầu về bảo toàn phát triển hiệu quả vốn của DN; (ii) Hoàn thị trường ñể có lộ trình hợp lý, không thoái vốn ồ ạt vừa không ñạt ñược thiện các quy chế, quy trình quản trị DN hiện ñại, ñảm bảo mọi hoạt ñộng mục tiêu, ảnh hưởng ñến DN, dẫn ñến tình trạng mất vốn nhà nước; (ii) của DN ñược kiểm soát kịp thời, mọi thông tin minh bạch, tin cậy và ñược Nâng cao khả năng tiếp cận và huy ñộng vốn thông qua thị trường chứng xử lý ñúng lúc khoán nhằm giảm lệ thuộc vào nguồn vốn Nhà nước trong tiến trình hướng 4.4.3. Hoàn thiện hệ thống pháp luật, hệ thống cơ chế chính sách của tới một cấu trúc vốn tối ưu, khi mà DN vẫn phải tăng quy mô vốn ñể ñáp Nhà nước ứng nhu cầu, trong khi ưu thế về nguồn vốn từ Tập ñoàn không còn; (iii) ðảm bảo cho quá trình tái cấu trúc các TðKT ñược diễn ra thuận lợi, Lành mạnh hóa VCSH, giảm dần và tiến tới xóa bỏ sở hữu chéo giữa các tập trung vào 2 vấn ñề: (i) Thoái vốn khỏi các dự án, DN ngoài lĩnh vực hoạt DN trong Tập ñoàn. ñộng sản xuất kinh doanh chính của Tập ñoàn; (ii) Thoái vốn, giảm vốn tại 4.4. Các ñiều kiện thực thi các giải pháp tái cấu trúc vốn tại các các dự án, DN thua lỗ hoặc kém hiệu quả. Do vậy ñể tăng quyền tự chủ và doanh nghiệp thuộc Tập ñoàn Dầu khí Quốc gia Việt Nam tăng trách nhiệm cho các Tập ñoàn nhằm ñẩy nhanh quá trình tái cấu trúc các 4.4.1. Giữ ổn ñịnh tăng trưởng kinh tế vĩ mô, kiểm soát lạm phát, ổn TðKT nói chung và tái cấu trúc vốn tại các tập ñoàn nói riêng, cần phải thực ñịnh thị trường tiền tệ, tín dụng thi các nội dung sau: (i) Tạo cơ chế tự chủ cho Hội ñồng thành viên Tập ñoàn Ổn ñịnh kinh tế vĩ mô tạo ñiều kiện cho các doanh nghiệp phát triển, tự quyết ñịnh trên cơ sở ñảm bảo 2 nguyên tắc cơ bản là: Có thể mất vốn, trong ñó có quá trình tái cấu trúc vốn thành công, cần có sự ñiều hành kinh giảm vốn ở từng dự án, từng DN cụ thể trong Tập ñoàn, nhưng vẫn bảo toàn tế vĩ mô hợp lý giữa mục tiêu tăng trưởng kinh tế và kiểm soát lạm phát: vốn chung của toàn Tập ñoàn. Chỉ phải thực hiện báo cáo, phê duyệt trong Trong ngắn hạn sẽ có sự ñánh ñổi giữa lạm phát và tăng trưởng, muốn cho trường hợp bị giảm vốn chung của toàn Tập ñoàn. Quá trình quản lý, ñiều tăng trưởng ñạt tốc ñộ cao thì phải chấp nhận một tỷ lệ lạm phát nhất ñịnh, hành các DN trong Tập ñoàn và toàn Tập ñoàn nói chung phải ñảm bảo tính không thể ñưa ngay lạm phát xuống mức thấp bằng mọi giá mà phải có công khai, minh bạch. chiến lược ñồng bộ với quá trình chuyển ñổi mô hình tăng trưởng; còn * ðẩy mạnh kiểm tra, giám sát: tăng cường quản lý nhà nước và trong dài hạn phải hướng tới ñạt ñược mục tiêu tăng trưởng cao, lạm phát quản lý của chủ sở hữu, nhất là kiểm tra, giám sát việc tuân thủ pháp luật thấp (ít nhất là thấp hơn mức tăng trưởng). ðồng thời cần thiết phải tạo ra
23 24 và nâng cao tính công khai, minh bạch và khả năng quản trị doanh nghiệp; KẾT LUẬN tăng cường kiểm tra, giám sát tình trạng tài chính của TðKTNN và các DN Giữ vai trò một Tập ñoàn kinh tế Nhà nước trụ cột, then chốt của trong Tập ñoàn, bảo ñảm kỷ luật tài chính, lành mạnh hóa hệ thống tài ñất nước, với những ñóng góp to lớn cho nền kinh tế quốc dân, sự phát chính của Tập ñoàn và từng DN. triển lành mạnh và vững chắc của toàn Tập ñoàn cũng như từng doanh 4.4.4. Lành mạnh hóa và thúc ñẩy sự phát triển của Thị trường tài chính nghiệp trong Tập ñoàn Dầu khí Quốc gia Việt Nam có một ý nghĩa sống (i) Tăng cường giám sát ñể củng cố tính minh bạch của thị trường; (ii) còn ñối với nền kinh tế. Như vậy, việc xây dựng một cấu trúc vốn hợp lý, Giám sát năng lực tài chính, ñạo ñức nghề nghiệp của các công ty chứng khoản tối ưu cho mỗi doanh nghiệp trong Tập ñoàn hay nói cách khác là tái cấu - chủ thể tham gia trên thị trường chứng khoán; (iii) ða dạng hóa các loại hình trúc vốn thành công tại Tập ñoàn Dầu khí quốc gia Việt Nam là một ñòi hỏi nhà ñầu tư, cải thiện chất lượng nhà ñầu tư; (iv) ða dạng hóa nguồn cung, tất yếu khách quan không những cho bản thân sự phát triển nội tại của Tập chuẩn hóa các quy ñịnh ñể tạo ñiều kiện cho các doanh nghiệp có thể huy ñộng ñoàn và từng Doanh nghiệp trong Tập ñoàn mà còn cho sự phát triển và ổn ñược vốn khi tham gia thị trường chứng khoán, cũng cần quy ñịnh khi cổ phần ñịnh chung của nền kinh tế. Tuy nhiên việc ñưa ra các giải pháp ñồng bộ ñể hóa DN phải là quá trình niêm yết DN trên thị trường chứng khoán. thiết lập một cấu trúc vốn hợp lý tại các ñơn vị thành viên của Tập ñoàn, Kết luận chương 4 nhằm vừa ñảm bảo tính hiệu quả trong hoạt ñộng, trong sử dụng các nguồn Quá trình tái cấu trúc vốn tại các DN thuộc TðDKQGVN, phải ñược vốn vừa ñảm bảo kiểm soát ñược rủi ro tài chính do sử dụng quá nhiều vốn tiến hành một cách thận trọng, bài bản trên cơ sở hệ thống những quan vay là tiền ñề cho các Tập ñoàn phát triển ổn ñịnh bền vững trong bối cảnh ñiểm mang tính nguyên tắc, luận án khuyến nghị 4 nhóm giải pháp cơ bản, cạnh tranh khi tiến trình hội nhập kinh tế quốc tế và khu vực ñang diễn ra là ñó là: (i) Nhóm các giải pháp trực tiếp nhằm xác ñịnh cấu trúc vốn tối ưu một quá trình phức tạp ñòi hỏi phải dựa trên cơ sở một nghiên cứu tổng thể cho các doanh nghiệp thuộc Tập ñoàn Dầu khí Quốc gia Việt Nam; (ii) và ñánh giá ñúng ñắn về hiện trạng cấu trúc vốn tại Tập ñoàn Dầu khí quốc Nhóm các giải pháp hỗ trợ; (iii) Nhóm giải pháp tái cấu trúc Nợ; (iv) Nhóm gia Việt Nam. giải pháp tái cấu trúc vốn chủ sở hữu. ðể các giải pháp kể trên có thể thực thi có hiệu quả, quyết ñịnh tới thành công của quá trình tái cấu trúc vốn tại các doanh nghiệp thuộc Tập ñoàn Dầu khí Quốc gia Việt Nam, tác giả cũng ñề xuất 4 giải pháp mang tính vĩ mô như những ñiều kiện tiên quyết ñể thực thi các giải pháp tái cấu trúc vốn tại các doanh nghiệp thuộc Tập ñoàn Dầu khí Quốc gia Việt Nam, ñó là: (i) Giữ ổn ñịnh tăng trưởng kinh tế vĩ mô, kiểm soát lạm phát, ổn ñịnh thị trường tiền tệ, tín dụng (ii) Hoàn thiện mô hình Tập ñoàn kinh tế Nhà nước; (iii) Hoàn thiện hệ thống pháp luật, hệ thống cơ chế chính sách của Nhà nước; (iv) Lành mạnh hóa và thúc ñẩy sự phát triển của Thị trường tài chính.
PHỤ LỤC BẢNG – BIỂU ðỒ - ðỒ THỊ Bảng 3.5. Tổng hợp quy mô vốn chủ sở hữu các doanh nghiệp thuộc Tập ñoàn Dầu khí Quốc gia Việt nam tại thời ñiểm 31/12/2012 Giá trị VCSH Từ Từ Từ Từ Từ Từ Từ Từ doanh nghiệp Trên Dưới (tỷ 20.000 - 10.000 - 5.000 - 1.000 - 500 - 100 - 50 - 10 - 40.000 10 Chi phí “khánh tận ñồng) 40.000 20.000 10.000 5.000 1.000 500 100 50 tài chính” Số DN 2 1 2 6 8 10 55 24 33 9 Giá trị của doanh nghiệp không sử Tỷ lệ 1,3 0,66 1,32 3,9 5,3 6,62 36,42 15,9 21,9 5,96 Lợi ích từ dụng ñòn bẩy tài chính % “lá chắn” thuế Giá trị của doanh nghiệp sử dụng (Nguồn: Tổng hợp từ báo cáo tài chính của các doanh nghiệp thuộc ñòn bẩy tài chính TðDKQGVN) Bảng 3.10. Tổng hợp tỷ lệ vốn chủ sở hữu trên tổng vốn của các doanh nghiệp thuộc Tập ñoàn Dầu khí Quốc gia Việt nam tại thời ñiểm % Nợ trong cấu trúc vốn 31/12/2012 Cấu trúc vốn tối ưu Vốn CSH/ Tổng Dưới Từ 10 Từ 30 - Từ 50 Từ 70 - Trên nguồn vốn (%) 10 - 30 50 - 70 90 90 ðồ thị 2.1. Giá trị doanh nghiệp là lớn nhất khi cấu trúc vốn là tối ưu Số lượng DN 8 42 43 26 22 9 Tỷ lệ/ Tổng DN (%) 5,3 27,8 28,48 17,22 14,57 5,96 (Nguồn: Tổng hợp từ báo cáo tài chính của các doanh nghiệp thuộc Bảng 3.4. Tổng hợp tỷ lệ Nợ dài hạn trên Vốn chủ sở hữu của các TðDKQGVN) doanh nghiệp thuộc Tập ñoàn Dầu khí Quốc gia Việt nam tại thời ñiểm Bảng 3.13. Tổng hợp nợ vay của toàn Tập ñoàn Dầu khí Quốc gia 31/12/2012 Việt nam giai ñoạn 2007 – 2011 Tỷ lệ Nợ Từ ðơn vị Tỷ ñồng Trên 100%- 60% - 30% - Dưới DH/ Vốn 10% - 0% Chỉ tiêu 2007 2008 2009 2010 2011 Tổng 200% 200% 100% 60% 10% CSH 30% Tổng nợ vay 44.472 58.387 92.949 126.440 170.238 492.486 Số lượng Tốc ñộ tăng so với năm trước (%) 131,29 159,19 136,03 134,64 DN 8 5 8 6 11 27 86 Tỷ lệ/tổng Tỷ lệ Nợ vay/ Tổng nguồn vốn (%) 20,57 21,61 26,30 27,13 29,47 DN 5,3% 3,3% 5,3% 4,0% 7,3% 17,9% 57,0% Nợ dài hạn 19.267 46.594 60.225 75.932 90.728 292.746 (Nguồn: Tổng hợp từ báo cáo tài chính của các doanh nghiệp thuộc Tỷ lệ Nợ dài hạn/ tổng nợ (%) 43,32 79,80 64,79 60,05 53,29 59,44 TðDKQGVN) Nợ ngắn hạn 25.205 11.793 32.724 50.508 79.510 199.740 Tỷ trọng Nợ ngắn hạn/tổng nợ (%) 56,68 20,20 35,21 39,95 46,71 40,56 (Nguồn: Tổng hợp từ báo cáo tình hình nợ vay của TðDKQGVN)
Bảng 3.14. Tổng hợp quy mô vốn vay các doanh nghiệp thuộc Tập Bảng 3.16. Quy mô nợ vay của các doanh nghiệp thành viên cấp 1 hoạt ñoàn Dầu khí Quốc gia Việt nam tại thời ñiểm 31/12/2012 ñộng ngoài 5 lĩnh vực sản xuất kinh doanh chính của Tập ñoàn giai ðơn vị Tỷ ñồng ñoạn 2007-2012 10.000 ðơn vị Tỷ ñồng Vốn Trên 5.000 - 1.000 - 500 - 100 - 50 - 10 - Dưới 0 STT ðơn vị 2007 2008 2009 2010 2011 2012 - vay 40.000 10.000 5.000 1.000 500 100 50 10 40.000 1 TCT Dịch vụ Tổng hợp Dầu Số 391 668 656 521 67 1.418 khí DN 2 5 3 15 9 29 13 15 10 50 2 TCT Vận tải Dầu khí 617 2.285 3.260 2.655 2.898 2.629 Tỷ lệ 1,3% 3,3% 2,0% 9,9% 6,0% 19,2% 8,6% 9,9% 6,6% 33,1% 3 TCT Tư vấn thiết kế Dầu khí - 0 0 0 33 61 (Nguồn: Tổng hợp từ báo cáo tài chính của các doanh nghiệp thuộc 4 TCT Công nghệ năng lượng DK VN 0 0 0 140 448 TðDKQGVN) 5 TCT Thương mại Kỹ thuật và ðầu tư (Petec) 513 754 582 1.782 3.080 Bảng 3.15. Quy mô nợ vay của Công ty mẹ Tập ñoàn và các doanh nghiệp 6 TCT Dung dịch Khoan và hóa thành viên cấp 1 hoạt ñộng trong 5 lĩnh vực kinh doanh chính của Tập ñoàn phẩm Dầu khí 112 157 186 535 591 290 giai ñoạn 2007-2012 7 TCT Xây lắp Dầu khí 323 413 484 1.437 1.636 4.157 ðơn vị Tỷ ñồng 8 TCT Bảo hiểm Dầu khí - - - - - - 9 TCT Tài chính CP Dầu khí 2.371 3.241 14.871 7.643 4.285 STT ðơn vị 2007 2008 2009 2010 2011 2012 10 Công ty TNHH MTV Công 1 Công ty mẹ - PVN 28.431 39.885 44.573 21.943 44.893 21.847 nghiệp tàu thủy Dung Quất 2.893 4.056 4.878 3.908 2.318 1.871 2 TCT Thăm dò khai (Nguồn: Tổng hợp từ báo cáo tài chính của các doanh nghiệp thuộc 412 202 1.177 10.562 15.720 24.113 thác Dầu khí TðDKQGVN) 3 CTy Lọc hóa dầu Bình Bảng 3.17. Quy mô nợ dài hạn của Công ty mẹ và các doanh nghiệp thành - 41.387 46.072 41.662 Sơn viên cấp 1 hoạt ñộng trong 5 lĩnh vực sản xuất kinh doanh chính 4 TCT Hóa chất và phân của Tập ñoàn 2007 - 2012 580 7 245 332 9 0 bón Phú Mỹ ðơn vị Tỷ ñồng 5 TCT Khí Việt Nam 8.039 10.921 12.314 13.998 15.342 6.519 STT ðơn vị 2007 2008 2009 2010 2011 2012 6 TCT Dầu Việt Nam 9 9.390 18.022 25.064 19.175 3.170 1 Công ty mẹ - PVN 14.664 24.709 23.877 2.314 10.794 20.994 7 TCT ðiện lực Việt 2 TCT Thăm dò khai thác DK 192 134 1.102 3.736 9.945 19.895 4.584 11.541 12.075 21.407 17.626 3 CTy Lọc hóa dầu Bình Sơn 0 0 0 30.938 30.011 25.509 Nam 4 TCT Hóa chất và phân bón PM 0 3 217 246 0 0 8 TCT Dịch vụ kỹ thuật 987 2.220 4.426 5.379 5.600 3.486 5 TCT Khí Việt Nam 6.308 8.710 6.751 6.146 7.497 4.741 Dầu khí 6 TCT Dầu Việt Nam 0 20 207 543 595 403 9 TCT Khoan và Dịch vụ 7 TCT ðiện lực Việt Nam 0,34 4.256 10.018 10.163 19.533 15.754 1.403 1.571 6.339 6.703 7.895 5.722 khoan Dầu khí 8 TCT Dịch vụ kỹ thuật DK 797 2.003 3.359 3.940 3.075 2.440 (Nguồn: Tổng hợp từ báo cáo tài chính của các doanh nghiệp thuộc 9 TCT Khoan và Dịch vụ khoan DK 1.294 1.036 5.537 1.423 2.048 4.039 TðDKQGVN) (Nguồn: Tổng hợp từ báo cáo tài chính của các doanh nghiệp thuộc TðDKQGVN)
Bảng 3.18. Quy mô Nợ dài hạn của các doanh nghiệp thành viên cấp 1 ðơn vị tỷ ñồng hoạt ñộng ngoài 5 lĩnh vực sản xuất kinh doanh chính của Tập ñoàn ðơn vị Tỷ ñồng 4500 4000 STT ðơn vị 2007 2008 2009 2010 2011 2012 3500 1 TCT Dịch vụ Tổng hợp DK - 9 27 22 17 0 3000 2 TCT Vận tải Dầu khí 548 1.083 1.922 2.046 2.370 1.858 2500 3 TCT Tư vấn thiết kế Dầu khí 0 0 0 0 22 17 2000 Nợ DH Nợ NH 4 TCT Công nghệ năng lượng DK VN - - - - - 26 1500 5 TCT Thương mại Kỹ thuật và ðầu tư - - - - - - 1000 (Petec) 500 6 TCT Dung dịch Khoan và hóa phẩm - - - 14 41 85 0 Dầu khí PET PVT PVE EIC Petec DMC PVC PVI PVFC DQS 7 TCT Xây lắp Dầu khí 3 411 115 72 1 1.468 8 TCT Bảo hiểm Dầu khí - - - - - 500 9 TCT Tài chính CP Dầu khí - - - - - - Biểu ñồ 3.2. Cơ cấu nợ các doanh nghiệp thành viên cấp 1 hoạt ñộng 10 Công ty TNHH MTV Công nghiệp ngoài 5 lĩnh vực sản xuất kinh doanh chính của Tập ñoàn tại thời ñiểm 2.594 3.835 3.144 2.684 1.504 1.119 tàu thủy Dung Quất 31/12/2012 (Nguồn: Tổng hợp từ báo cáo tài chính của các doanh nghiệp thuộc (Nguồn: Tổng hợp từ báo cáo tài chính của các doanh nghiệp thuộc TðDKQGVN) TðDKQGVN) ðơn vị tỷ ñồng Bảng 3.19. Tổng hợp tỷ lệ Nợ dài hạn trên tổng vốn của các doanh nghiệp thuộc Tập ñoàn Dầu khí Quốc gia Việt nam tại thời ñiểm 30,000 31/12/2012 25,000 Nợ DH/ Tổng Trên Từ 50- 30 - 10% - Từ 1 - Dưới 20,000 nguồn vốn 60% 60% 50% 30% 10% 1% 0% 15,000 10,000 Số lượng DN 3 5 6 17 14 20 86 5,000 Tỷ lệ/Tổng DN 2,0% 3,3% 4,0% 11,3% 9,3% 13,2% 57,0% 0 Cty mẹ PVEP BSR DPM PV Gas PV Oil PVP PTSC PVD (Nguồn: Tổng hợp từ báo cáo tài chính của các doanh nghiệp thuộc TðDKQGVN) Biểu ñồ 3.1. Cơ cấu nợ Công ty mẹ - PVN và các doanh nghiệp thành viên cấp 1 hoạt ñộng trong 5 lĩnh vực sản xuất kinh doanh chính của Tập ñoàn tại thời ñiểm 31/12/2012 (Nguồn: Tổng hợp từ báo cáo tài chính của các doanh nghiệp thuộc TðDKQGVN)
Bảng 3.23. Chi phí vốn bình quân của các doanh nghiệp Dầu khí theo lĩnh vực Vốn CSH Vốn vay Lĩnh vực WACC ke E/V kd (1-t) D/V Thăm dò khai thác DK - 89% 3,6% 11% 0,38% Công nghiệp Khí - 47% 5,1% 53% 2,69% Công nghiệp ðiện - 44% 3,8% 56% 2,13% Chế biến dầu khí 7,91% 47% 4,8% 53% 6,26% Dịch vụ dầu khí 8,3% 60% 3,9% 40% 6,53% Dịch vụ khác (xây lắp, ðồ thị 3.5. Mức ñộ rủi ro kinh doanh phản ánh qua hàm Log của ñộ 1,8% 34% 11,4% 66% 8,11% ñóng tàu…) lệch chuẩn lợi nhuận 151 doanh nghiệp thuộc Tập ñoàn Dầu khí Quốc (Nguồn: Tính toán của tác giả từ báo cáo tình hình nợ vay và báo cáo của gia Việt nam các DN niêm yết của TðDKQGVN) (Nguồn: Tổng hợp từ báo cáo tài chính của các doanh nghiệp thuộc Bảng 3.25. Tổng hợp quy mô doanh thu của các doanh nghiệp thuộc TðDKQGVN) Tập ñoàn Dầu khí Quốc gia Việt nam năm 2012 ðơn vị tỷ ñồng Tổng doanh 10.000 Trên 1.000 - 100 - 10 - Dưới 700,000 thu - Tổng 50.000 10.000 1.000 100 10 600,000 (tỷ ñồng) 50.000 500,000 Số lượng 400,000 Q uy mô vốn DN 4 7 44 64 21 11 151 Vốn CSH Tỷ lệ 2,65% 4,64% 29,14% 42,38% 13,91% 7,28% 100% 300,000 Vốn vay (Nguồn: Tổng hợp từ báo cáo tài chính của các doanh nghiệp thuộc 200,000 TðDKQGVN) 100,000 - Bảng 3.26. Tổng hợp cấu trúc tài sản của các doanh nghiệp thuộc Tập 2007 2008 2009 2010 2011 2102 ñoàn Dầu khí Quốc gia Việt nam tại thời ñiểm 31/12/2012 TSDH/ ðồ thị 3.6. Tốc ñộ tăng quy mô vốn, quy mô vốn chủ sở hữu và quy mô Trên Từ 50% - Từ 30% - Từ 10% - Dưới Tổng Tài Tổng vốn vay của toàn Tập ñoàn giai ñoạn 2007 – 2012 70% 70% 50% 30% 10% sản (Nguồn:Báo cáo tài chính hợp nhất toàn Tập ñoàn) Số lượng DN 19 11 26 44 51 151 Tỷ lệ 12,58% 7,28% 17,22% 29,14% 33,77% 100% (Nguồn: Tổng hợp từ báo cáo tài chính của các doanh nghiệp thuộc TðDKQGVN)
Bảng 3.28. Tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA) tại Công ty mẹ - Bảng 4.2. Hệ số “β” của các doanh nghiệp thành viên cấp 1 PVN và các doanh nghiệp thành viên cấp 1 của Tập ñoàn giai ñoạn ñã thực hiện niêm yết (thời ñiểm 31/12/2012) 2007 – 2012 STT Doanh nghiệp Hệ số “β” ðơn vị % 1 TCT Phân bón và Hóa chất Dầu khí (DPM) 1,08 STT ðơn vị 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2 TCT Dịch vụ Kỹ thuật Dầu khí (PVS) 0,88 1 Công ty mẹ - PVN 11,1 9,4 9,8 9,7 8,0 7,5 2 TCT Thăm dò khai thác DK 44,8 45,0 33,6 34,2 30,9 28,8 3 TCT Khoan và Dịch vụ khoan Dầu khí (PVD) 0,93 3 CTy Lọc hóa dầu Bình Sơn -0,3 -3,8 0,2 -4,1 1,03 4 TCT Dịch vụ Tổng hợp Dầu khí (PET) 0,95 4 TCT Hóa chất và phân bón Phú 5 TCT Vận tải Dầu khí (PVT) 1,24 23,2 28,9 23,9 25,9 37,8 33,38 Mỹ 6 TCT Tư vấn thiết kế Dầu khí (PVE) 1,21 5 TCT Khí Việt Nam 37,4 31,9 19,1 15,4 17,7 33,40 6 TCT Dầu Việt Nam 2,9 2,0 3,5 -0,5 2,58 7 TCT Dung dịch khoan và hóa phẩm Dầu khí 1,17 7 TCT ðiện lực Việt Nam -0,3 -1,6 1,3 0,5 -1,0 1,55 (PVC) 8 TCT Dịch vụ kỹ thuật DK 9,4 9,3 6,3 5,4 7,5 6,59 8 TCT Xây lắp Dầu khí (PVX) 1,68 9 TCT Khoan và DV khoan DK 16,1 20,3 7,0 6,4 6,7 10,40 9 TCT Bảo hiểm Dầu khí (PVI) 0,56 10 TCT Dịch vụ Tổng hợp DK 0,7 -1,6 -0,6 8,5 17,1 17,82 11 TCT Vận tải Dầu khí 1,5 2,2 0,2 0,9 0,7 2,97 10 TCT Tài chính CP Dầu khí (PVF) 1,67 12 TCT Tư vấn thiết kế Dầu khí 5,0 6,2 7,3 7,1 10,3 8,11 (Nguồn: Tổng hợp của tác giả từ báo cáo của HOSE và HNX) 13 TCT CN năng lượng DK VN 3,4 3,0 0,6 5,37 Bảng 4.3. Hệ số “β” của các doanh nghiệp thành viên cấp 1 chưa thực 14 TCT Thương mại Kỹ thuật và hiện niêm yết (Thời ñiểm Quý 4/2012) -1,9 0,1 0,3 1,5 -4,7 -6,74 ðầu tư (Petec) 15 TCT Dung dịch Khoan và hóa Hệ số “β” -0,2 14,1 8,6 9,6 14,7 9,78 Hệ số “β” phẩm Dầu khí STT Doanh nghiệp doanh ngành 16 TCT Xây lắp Dầu khí 2,1 2,4 5,5 9,3 2,7 -6,58 nghiệp 17 TCT Bảo hiểm Dầu khí 7,1 3,5 3,7 5,2 7,0 7,80 1 Công ty mẹ PVN 1,39 1,39 18 TCT Tài chính CP Dầu khí 1,3 0,0 0,9 1,0 0,6 0,2 19 Công ty TNHH MTV Công 2 TCT Thăm dò khai thác DK 1,39 1,39 0,1 0,2 -1,5 0,7 -13,5 -10,9 3 TCT Dầu VN 0,85 0,85 nghiệp tàu thủy Dung Quất (Nguồn: Tổng hợp từ báo cáo tài chính của các doanh nghiệp thuộc 4 TCT Khí VN 0,6 0,6 TðDKQGVN) 5 TCT ðiện lực DK 0,6 0,6 Bảng 3.29. Tổng hợp tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản của các doanh 6 Công ty Lọc hóa dầu Bình sơn 0,68 0,68 nghiệp thuộc Tập ñoàn Dầu khí Quốc gia Việt nam năm 2012 7 Công ty Công nghệ năng lượng DK 0,95 0,95 Tỷ suất LN/ Trên Từ 5% - Từ 3% - Dưới 8 TCT Thương mại Kỹ thuật và ðầu 0,85 0,85 Tổng Tổng Tài sản 10% 10% 5% 3% tư (Petec) Số lượng DN 40 28 18 65 151 9 Cty Công nghiệp tàu thủy Dung 1,57 1,57 Tỷ lệ/Tổng DN 26,49% 18,54% 11,92% 43,05% 100% Quất (Nguồn: Tổng hợp từ báo cáo tài chính của các doanh nghiệp thuộc (Nguồn: Tính toán của tác giả và tổng hợp từ báo cáo của Bảo hiểm tiền TðDKQGVN) gửi VN)
Bảng 4.5. “Giới hạn” an toàn của Tổng Nợ/ VCSH của Công ty mẹ - PVN và các doanh nghiệp thành viên cấp 1 của Tập ñoàn theo phương pháp Z – Score tại thời ñiểm 31/12/2012 (Tổng nợ/ GTTT (Tổng nợ/ STT Doanh nghiệp của VCSH) tối ña VCSH) tối ña 1 Công ty mẹ - PVN 4,44 4,44 2 TCT Thăm dò khai thác DK 3,56 3,56 3 CTy Lọc hóa dầu Bình Sơn 0,56 0,56 4 TCT Hóa chất và phân bón PM 0,58 2,06 5 TCT Khí Việt Nam 0,51 1,95 6 TCT Dầu Việt Nam 0,64 0,64 7 TCT ðiện lực Việt Nam 2,92 2,92 8 TCT Dịch vụ kỹ thuật DK 0,81 1,10 9 TCT Khoan và DV khoan DK 0,58 2,16 10 TCT Dịch vụ Tổng hợp DK 1,69 2,11 11 TCT Vận tải Dầu khí 1,02 0,42 12 TCT Tư vấn thiết kế Dầu khí 1,57 1,23 13 TCT Công nghệ năng lượng DK 0,71 0,71 14 TCT Thương mại Kỹ thuật và 0,31 ðầu tư (Petec) 0,31 15 TCT Dung dịch Khoan và hóa 4,00 phẩm Dầu khí 5,19 16 TCT Xây lắp Dầu khí 0,34 0,18 17 TCT Bảo hiểm Dầu khí 2,99 4,54 18 Công ty TNHH MTV Công nghiệp tàu 0,13 thủy Dung Quất 0,13 (Nguồn: Tính toán của tác giả từ báo cáo tài chính của các DN thuộc TðDKQGVN)