Tóm tắt Luận án tiến sĩ Kinh tế: Phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam trong bối cảnh hội nhập tài chính

Chia sẻ: Co Ti Thanh | Ngày: | Loại File: PDF | Số trang:27

Thêm vào BST

Báo xấu

38
lượt xem 4
download

Download Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ

Mục đích cơ bản của luận án này là phân tích thực trạng phát triển của thị trường TPCP Việt Nam bao gồm thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp. Từ đó đánh giá mức độ phát triển của thị trường TPCP Việt Nam trong bối cảnh HNTC, chỉ ra những ưu điểm, tồn tại, hạn chế và nguyên nhân.

Chủ đề:

Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!

Lưu

Nội dung Text: Tóm tắt Luận án tiến sĩ Kinh tế: Phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam trong bối cảnh hội nhập tài chính

NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO HỌC VIỆN NGÂN HÀNG --------------------------- TRẦN THỊ THU HƯƠNG PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ VIỆT NAM TRONG BỐI CẢNH HỘI NHẬP TÀI CHÍNH TÓM TẮT LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ HÀ NỘI, 2019
NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO HỌC VIỆN NGÂN HÀNG -------------------------- TRẦN THỊ THU HƯƠNG PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ VIỆT NAM TRONG BỐI CẢNH HỘI NHẬP TÀI CHÍNH CHUYÊN NGÀNH : TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG MÃ SỐ : 62.34.02.01 TÓM TẮT LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: 1. PGS.TS. TÔ KIM NGỌC 2. PGS.TS. TRẦN ĐĂNG KHÂM HÀ NỘI, 2019
1 MỞ ĐẦU 1. Tính cấp thiết của đề tài nghiên cứu Được hình thành từ những năm 1990, thị trường TPCP Việt Nam mặc dù ra đời muộn hơn so với các nước trong khu vực và trên thế giới, nhưng cũng đã có những thành công nhất định, trở thành một kênh huy động vốn quan trọng cho ngân sách nhà nước và cho đầu tư phát triển. Tuy nhiên, thị trường TPCP vẫn tồn tại nhiều hạn chế, chưa phát triển tương xứng với tiềm năng. Quy mô thị trường còn nhỏ, thị trường chủ yếu phát triển theo chiều rộng mà chưa có chiều sâu. Nhiều vấn đề còn tồn tại như hàng hoá trên thị trường còn đơn giản, cơ sở nhà đầu tư kém đa dạng, cơ sở hạ tầng chưa đáp ứng yêu cầu của sự phát triển. Thị trường TPCP vẫn chưa thực hiện được vai trò thị trường chuẩn, làm tham chiếu cho các bộ phận khác của thị trường tài chính. Thêm vào đó, nền kinh tế Việt Nam nói chung và thị trường tài chính nói riêng đang trong quá trình hội nhập rất nhanh thông qua hàng loạt các hiệp định thương mại vừa được ký kết. Hội nhập tài chính (HNTC) khu vực và thế giới đem lại nhiều lợi ích, và cả những thách thức cho thị trường tài chính còn non trẻ của Việt Nam. Trước tình hình đó, thị trường TPCP cần có những bước phát triển hơn nữa nhằm đáp ứng với yêu cầu hội nhập và tận dụng được những lợi ích mà HNTC đem lại. Nhận thấy sự cần thiết của việc phát triển thị trường TPCP Việt Nam, nghiên cứu sinh đã lựa chọn đề tài: “Phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam trong bối cảnh hội nhập tài chính” làm đề tài luận án tiến sĩ nhằm nghiên cứu và đóng góp cơ sở luận về phát triển thị trường TPCP trong bối cảnh hội nhập tài chính, đồng thời đánh giá thực trạng thị trường TPCP Việt Nam đặt trong điều kiện HNTC, từ đó gợi ý một số giải pháp phát triển thị trường này. 2. Mục tiêu nghiên cứu Các mục tiêu chính của luận án là: - Xây dựng khung lý thuyết về phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ trong bối cảnh hội nhập tài chính - Phân tích thực trạng phát triển của thị trường TPCP Việt Nam, từ đó đánh giá mức độ phát triển của thị trường TPCP Việt Nam trong bối cảnh hội nhập tài chính. - Xây dựng mô hình kinh tế lượng xác định các nhân tố, chiều ảnh hưởng và mức độ ảnh hưởng của các nhân tố đến sự phát triển của thị trường TPCP.
2 - Đề xuất các giải pháp nhằm phát triển thị trường TPCP Việt Nam trong bối cảnh hội nhập tài chính. 3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu - Đối tượng nghiên cứu chính của luận án là phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ. - Phạm vi nghiên cứu về không gian: Thị trường TPCP Việt Nam bao gồm cả thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp Phạm vi nghiên cứu về thời gian: luận án nghiên cứu thị trường TPCP Việt Nam từ khi thị trường hình thành, tuy nhiên tập trung chủ yếu giai đoạn 2000-2017. 4. Những đóng góp mới của luận án Về mặt lý thuyết - Luận án đã hệ thống cơ sở luận về thị trường TPCP, hội nhập tài chính và phát triển thị trường TPCP dưới tác động của HNTC. - Luận án xây dựng một bộ chỉ tiêu đánh giá sự phát triển của thị trường TPCP gắn với vấn đề HNTC. Đây là điểm mới quan trọng của luận án. Về mặt thực tiễn - Luận án đã phân tích toàn diện thực trạng thị trường TPCP Việt Nam trên tất cả các khía cạnh dưới tác động của hội nhập tài chính. - Luận án đã đánh giá mức độ phát triển của thị trường TPCP Việt Nam trong bối cảnh HNTC sử dụng bộ tiêu chí đánh giá sự phát triển đã xây dựng ở phần lý thuyết, chỉ ra những kết quả đạt được, hạn chế, nguyên nhân làm cơ sở cho giải pháp đưa ra ở chương 5. - Luận án cũng chỉ ra các nhân tố và mức độ tác động của từng nhân tố đến sự phát triển của thị trường TPCP trong bối cảnh HNTC dựa vào nghiên cứu thực nghiệm. - Cuối cùng, kết hợp kết quả nghiên cứu lý thuyết và thực tiễn, luận án đã đề xuất một số giải pháp nhằm phát triển thị trường TPCP Việt Nam trong bối cảnh HNTC. 5. Kết cấu luận án Ngoài phần mở đầu, kết luận và tài liệu tham khảo, luận án gồm 5 chương: Chương 1: Tổng quan nghiên cứu và phương pháp nghiên cứu Chương 2: Cơ sở lý luận về phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ trong bối cảnh hội nhập tài chính Chương 3: Thực trạng phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam trong bối cảnh hội nhập tài chính
3 Chương 4: Mô hình kiểm định các nhân tố tác động tới sự phát triển của thị trường trái phiếu Chính phủ trong bối cảnh hội nhập tài chính Chương 5: Giải pháp phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam trong bối cảnh hội nhập tài chính CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 1.1. Tổng quan nghiên cứu 1.1.1. Tổng quan nghiên cứu nước ngoài 1.1.1.1. Nghiên cứu về thị trường trái phiếu Chính phủ và phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Luận điểm lý thuyết về phát triển thị trường TPCP được World bank và Quỹ tiền tệ quốc tế (IMF) đưa ra trong nghiên cứu “Developing a government bond market: A handbook” năm 2001 và nghiên cứu “FS series 12: Developing Government Bond Markets. Primer, Diagnostic Checklist, and Guidelines for the Preparation of a Model Scope of Work” (2010). Bên cạnh các nghiên cứu về toàn bộ thị trường thì cũng có những nghiên cứu về một vấn đề của thị trường như việc phát hành TPCP hay thị trường thứ cấp như nghiên cứu của Claessens, Klingebiel, Schmukler (2007) và nghiên cứu của Siegfried, Simeonova, Vespo (2007). 1.1.1.2. Nghiên cứu về hội nhập tài chính và thị trường trái phiếu Chính phủ trong bối cảnh hội nhập Nghiên cứu về hội nhập tài chính Nhiều nghiên cứu trên thế giới về vấn đề HNTC đã được đưa ra, từ các vấn đề cơ bản như khái niệm, đặc điểm, đến các vấn đề sâu rộng hơn như lợi ích, rủi ro của HNTC bao gồm nghiên cứu của Stavarek và cộng sự (2011), Kenan (2007) [75], Mougani (2011) [94], Agenor (2001) [24]... Nghiên cứu của Baele và cộng sự năm 2004 [29] đã xây dựng được bộ chỉ số đo lường mức độ HNTC cho khu vực Châu Âu theo phương pháp dựa vào giá, phương pháp dựa vào thông tin và phương pháp về lượng. Nghiên cứu về hội nhập thị trường trái phiếu Chính phủ Các nghiên cứu về hội nhập thị trường TPCP được đưa ra trước đây chủ yếu tập trung ở khu vực Châu Âu như nghiên cứu của Baele và cộng sự năm 2004. Hội nhập thị trường TPCP các nước khu vực Châu Á cũng được đề cập trong một số
4 nghiên cứu trước đây nhưng vẫn còn rất hạn chế như nghiên cứu của Yu và cộng sự năm 2007, nghiên cứu của Lian (2016). Nghiên cứu về tác động của hội nhập tài chính đến thị trường trái phiếu Chính phủ HNTC có những tác động trực tiếp và gián tiếp đến thị trường TPCP. Những nghiên cứu trước đây đã nghiên cứu về một vài tác động cụ thể của HNTC đến thị trường TPCP như Claeys và cộng sự (2010), Claeys và cộng sự (2012), Manganelli và cộng sự (2007), Furceri và cộng sự (2012), Bolton và cộng sự (2011). 1.1.2. Tổng quan nghiên cứu tại Việt Nam 1.1.2.1. Nghiên cứu về thị trường trái phiếu Chính phủ và phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ tại Việt Nam Nghiên cứu trực tiếp về phát triển thị trường TPCP ở Việt Nam có một vài công trình nghiên cứu như luận văn thạc sỹ của Trịnh Mai Vân (2005), luận án tiến sĩ của Lê Anh Tuấn (2011). Bên cạnh các nghiên cứu tổng thể về thị trường, có những công trình nghiên cứu tập trung vào một khía cạnh của thị trường như việc phát hành trái phiếu, giao dịch trái phiếu. 1.1.2.2. Nghiên cứu về hội nhập tài chính và phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam trong bối cảnh hội nhập tài chính Liên quan đến vấn đề hội nhập nói chung và HNTC nói riêng ở Việt Nam, tuy đã có một số đề tài, công trình nghiên cứu khoa học được công bố liên quan nhưng số lượng vẫn còn rất hạn chế, chưa có nghiên cứu nào cụ thể, mang tính hệ thống về HNTC, đặc biệt là gắn kết sự phát triển của thị trường TPCP với HNTC. 1.2. Khoảng trống nghiên cứu của đề tài 1.2.1. Khoảng trống nghiên cứu Về mặt lý thuyết: Một là, chưa có nghiên cứu tổng quát, có hệ thống nào về phát triển thị trường TPCP đặt trong bối cảnh HNTC. Hai là, phần lớn các nghiên cứu khi đánh giá về thực trạng phát triển của thị trường chưa xây dựng một bộ chỉ số đánh giá mức độ phát triển của toàn bộ thị trường TPCP cụ thể, đặc biệt khi đặt trong bối cảnh HNTC. Ba là, chưa có mô hình hồi quy nào cụ thể đánh giá các nhân tố tác động đến thị trường trái phiếu Chính phủ phù hợp với thị trường Việt Nam và khu vực ASEAN.
5 Về mặt thực tiễn: Một là, những nghiên cứu về thị trường TPCP Việt Nam chưa được cập nhật trước những thay đổi của tình hình kinh tế xã hội, chưa đặt trong bối cảnh hội nhập ngày càng sâu rộng vào khu vực và thế giới. Hai là, chưa có nghiên cứu nào đo lường mức độ hội nhập của thị trường TPCP Việt Nam. 1.2.2. Câu hỏi nghiên cứu Câu hỏi nghiên cứu lớn nhất của đề tài là những vấn đề trong phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam trong bối cảnh hội nhập tài chính. Để đưa ra câu trả lời cho câi hỏi chính, một số câu hỏi nhỏ được đưa ra, bao gồm: Một là: Hội nhập tài chính tác động như thế nào đến thị trường TPCP? Hai là: Thị trường TPCP Việt nam phát triển thế nào trên tất cả các khía cạnh trong bối cảnh HNTC thời gian vừa qua? Ba là: Các nhân tố tác động đến sự phát triển thị trường TPCP trong bối cảnh HNTC là gì? Bốn là: Giải pháp phù hợp nào để phát triển thị trường TPCP Việt Nam trong bối cảnh HNTC hiện nay để khai thác được lợi ích mà HNTC đem lại đồng thời hạn chế bớt rủi ro? 1.3. Phương pháp nghiên cứu Phương pháp nghiên cứu Luận án sử dụng phương pháp nghiên cứu định tính kết hợp với định lượng, phương pháp thống kê, phân tích và tổng hợp, sử dụng mô hình kinh tế lượng. Nguồn số liệu Luận án sử dụng cả nguồn dữ liệu sơ cấp và thứ cấp có uy tín và có thể đối chiếu. CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ TRONG BỐI CẢNH HỘI NHẬP TÀI CHÍNH 2.1. Thị trường trái phiếu Chính phủ 2.2. Phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ trong bối cảnh hội nhập tài chính 2.2.1. Hội nhập tài chính
6 2.2.1.1. Khái niệm hội nhập tài chính Hội nhập tài chính là quá trình thị trường tài chính một quốc gia trở nên ngày càng kết nối với thị trường tài chính các quốc gia khác trong khu vực và trên thế giới, kéo theo sự tự do dịch chuyển dòng vốn và các dịch vụ tài chính xuyên biên giới giữa các quốc gia, không phân biệt đối xử giữa những người tham gia thị trường, làm cho các tài sản tài chính có đặc điểm giống nhau bất kể nguồn gốc xuất xứ sẽ được giao dịch với mức giá như nhau. 2.2.1.2. Phân loại hội nhập tài chính 2.2.1.3. Nội dung hội nhập tài chính Chuẩn mực hoá về khuôn khổ pháp lý cho hoạt động tài chính Sự gia nhập các yếu tố nước ngoài và sự tham gia vào thị trường quốc tế của tổ chức, cá nhân trong nước Tự do hoá tài khoản vốn Hội nhập tiền tệ thông qua hình thành liên minh tiền tệ 2.2.2. Tác động của hội nhập tài chính đến thị trường trái phiếu Chính phủ 2.2.2.1. Tác động tích cực Tăng quy mô và thanh khoản của thị trường Giảm chi phí vốn – Lãi suất Cải thiện cơ sở nhà đầu tư trên thị trường Cải thiện cơ sở hạ tầng và cấu trúc vi mô của thị trường Tăng cường kỷ luật thị trường 2.2.2.2. Tác động tiêu cực Tăng rủi ro thị trường Tác động làm tăng lãi suất Nguy cơ khủng hoảng nợ công 2.2.3. Phát triển thị trường trái phiếu chính phủ trong bối cảnh hội nhập tài chính 2.2.3.1. Quan điểm phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ trong bối cảnh hội nhập tài chính Phát triển thị trường TPCP trong bối cảnh hội nhập tài chính đòi hỏi sự thay đổi cả về chất và về lượng trên thị trường nhằm tăng cường hiệu quả của thị trường, đáp ứng yêu cầu của quá trình hội nhập, tận dụng được những lợi ích và hạn chế rủi ro mà hội nhập tài chính đem lại.
7 2.2.3.2. Chỉ tiêu đánh giá mức độ phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ trong bối cảnh hội nhập tài chính - Chỉ tiêu đánh giá quy mô thị trường: Quy mô thị trường TPCP/GDP, Quy mô thị trường TPCP trong nước / Quy mô thị trường TPCP khu vực, Giá trị giao dịch TPCP/ GDP và Giá trị giao dịch TPCP / Giá trị giao dịch khu vực - Chỉ tiêu đánh giá mức độ bền vững của thị trường: Lãi suất TPCP các kỳ hạn, tỷ trọng TPCP có kỳ hạn dài, tỷ trọng TPCP/ Tổng giá trị TP, hệ thống chỉ tiêu giám sát và cảnh báo rủi ro - Chỉ tiêu đánh giá mức độ hội nhập thị trường: Chỉ số mức chênh lệch giữa lãi suất của TPCP một quốc gia với lãi suất TPCP của một quốc gia khác được lấy làm tham chiếu, chỉ số beta hội tụ và hệ số chặn. - Chỉ tiêu đánh giá mức độ tiếp cận thị trường: Đối với tổ chức phát hành, việc tiếp cận thị trường, đặc biệt là với thị trường trong nước chỉ có ích và hiệu quả khi chi phí huy động vốn thấp và quá trình huy động vốn được dễ dàng (FDSI) [60]. Đối với nhà đầu tư đó là việc dễ dàng tham gia, tiếp cận và giao dịch trên thị trường. Vì vậy, để đánh giá mức độ tiếp cận thị trường TPCP, tác giả đưa ra một số chỉ tiêu: tỷ trọng TPCP phát hành trong nước/ tổng giá trị TPCP, giá trị TPCP quốc tế/GDP, cơ sở NĐT tham gia thị trường (loại NĐT tham gia thị trường, tỷ lệ nắm giữ TPCP của NĐT nước ngoài), đa dạng hoá phương thức phát hành, phân phối và giao dịch TPCP, công cụ trên thị trường đa dạng, đồng bộ theo chuẩn quốc tế, cơ sở hạ tầng hiện đại, đồng bộ. - Chỉ tiêu đánh giá mức độ hiệu quả: chỉ tiêu chênh lệch giá chào mua chào bán, chỉ số vòng quay của TPCP. - Chỉ tiêu đánh giá mức độ ổn định: chỉ số lợi nhuận hàng ngày, mức độ biến động (độ lệch chuẩn hàng năm), độ lệch, tỷ lệ nắm giữ TPCP của các NĐT dài hạn. 2.3. Các nhân tố ảnh hưởng đến sự phát triển của thị trường trái phiếu Chính phủ trong bối cảnh hội nhập tài chính Một số nhân tố ảnh hưởng đến sự phát triển của thị trường TPCP như quy mô nền kinh tế, điều kiện vĩ mô, sự tín nhiệm của Chính phủ với tư cách tổ chức phát hành, đặc điểm khu vực tài chính, khuôn khổ pháp lý và tính minh bạch của thị trường.
8 2.4. Một số bài học về phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ trong bối cảnh hội nhập tài chính từ kinh nghiệm quốc tế Phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ phải gắn với phát triển kinh tế và tăng cường các điều kiện cơ bản cho thị trường Phát triển thị trường TPCP theo hướng tuân theo quy luật thị trường, hạn chế và dần loại bỏ cơ chế điều hành, can thiệp thị trường Cơ sở nhà đầu tư là yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến sự phát triển của thị trường TPCP CHƯƠNG 3: THỰC TRẠNG PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ VIỆT NAM TRONG BỐI CẢNH HỘI NHẬP TÀI CHÍNH 3.1. Quá trình hội nhập tài chính của Việt Nam và hội nhập thị trường trái phiếu Chính phủ 3.1.1. Quá trình hội nhập tài chính của Việt Nam Năm 1986 đánh dấu mốc quan trọng đối với nền kinh tế Việt Nam khi đất nước bắt đầu tiến hành công cuộc đổi mới và chủ động hội nhập kinh tế quốc tế. Từ đó đến nay Việt Nam đã không ngừng mở rộng quan hệ hợp tác kinh tế đối ngoại song phương và đa phương với nhiều đối tác, dưới nhiều hình thức, trên nhiều lĩnh vực, trong đó có lĩnh vực tài chính. 3.1.2. Hội nhập thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam Sau khi trở thành thành viên của WTO, thị trường trái phiếu Việt Nam đã từng bước hội nhập ngày càng sâu rộng với thị trường khu vực và thế giới. 3.2. Khái quát quá trình hình thành và thực trạng phát triển của thị trường trái phiếu chính phủ Việt Nam 3.3. Phân tích sự phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam trong bối cảnh hội nhập 3.3.1. Sử dụng bộ chỉ tiêu đánh giá sự phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Viêt Nam trong bối cảnh hội nhập tài chính 3.3.1.1. Chỉ tiêu đánh giá quy mô thị trường Chỉ tiêu quy mô thị trường TPCP Nhìn vào quy mô thị trường TPCP có thể thấy quy mô thị trường có sự tăng trưởng qua các năm. Chỉ tiêu quy mô thị trường TPCP trong nước/ Quy mô thị trường TPCP khu vực
9 So sánh quy mô thị trường trái phiếu Chính phủ của Việt Nam với một số nước trong khu vực ASEAN + 3 qua 5 năm gần đây thì thấy quy mô thị trường TPCP Việt Nam vẫn còn nhỏ. Chỉ tiêu giá trị giao dịch/GDP: Giá trị giao dịch TPCP trên thị trường thứ cấp so với GDP của Việt Nam ở mức thấp, cao nhất năm 2016 cũng chỉ chiếm khoảng 35% GDP. Chỉ tiêu giá trị giao dịch Việt Nam/ giá trị giao dịch khu vực: So sánh giá trị giao dịch của thị trường thứ cấp TPCP Việt Nam với một số thị trường trong khu vực như Indonesia, Malaysia, và Thái Lan có thể thấy quy mô thị trường Việt Nam tăng dần qua các năm 3.3.1.2. Chỉ tiêu đánh giá mức độ bền vững của thị trường Lãi suất TPCP các kỳ hạn Lãi suất có xu hướng giảm dần qua các năm ở tất cả các kỳ hạn. Quá trình tự do hóa lãi suất TPCP, tuân theo thị trường đã được chủ trương thực hiện từ rất sớm nhưng quá trình tự do hoá lãi suất trên thị trường TPCP diễn ra chậm, việc đưa lãi suất chỉ đạo vào đấu thầu đã làm ảnh hưởng đến mức độ tự do của thị trường TPCP, lãi suất không phản ánh đúng đánh giá của thị trường về TPCP. Tỷ trọng TPCP có kỳ hạn dài/ tổng TPCP Cùng với sự phát triển của thị trường, kỳ hạn của TPCP cũng có sự thay đổi theo hướng tích cực, ngày càng được kéo dài, phù hợp với thời gian sử dụng vốn của Chính phủ. Kỳ hạn phát hành của TPCP được kéo dài cải thiện cơ cấu kỳ hạn TPCP, giảm thiểu rủi ro, tăng mức độ bền vững của thị trường. Năm 2017, kỳ hạn còn lại của TPCP dưới 5 năm chỉ còn khoảng 60%, giảm rõ rệt so với tỷ lệ 88% năm 2013 và 100% năm 2000. Tỷ trọng TPCP/ Tổng giá trị TP: TPCP chiếm phần lớn trong tổng giá trị TP trên thị trường TP Việt Nam trong khi TP doanh nghiệp chiếm một phần rất nhỏ gây ra hiệu ứng lấn át đầu tư tư nhân. Hệ thống chỉ tiêu giám sát và cảnh báo rủi ro: chưa có 3.3.1.3. Chỉ tiêu đánh giá mức độ hội nhập thị trường Chênh lệch lãi suất TPCP các kỳ hạn giữa Việt Nam và Thái Lan: giảm dần qua các năm thể hiện sự hội nhập ngày càng tăng của thị trường TPCP Việt Nam. Tuy nhiên chỉ số này vẫn ở mức khá cao những năm gần đây (khoảng 2%) chứng tỏ thị trường TPCP Việt Nam vẫn còn khoảng cách hội nhập với thị trường khu vực.
10 Chỉ số beta hội tụ: Trong khi hệ số beta của Thái Lan với Mỹ khá ổn định và có xu hướng tiến dần tới 1 (khoảng 0,8 những năm gần đây) thể hiện mức độ hội nhập khá cao của thị trường TPCP Thái Lan với thị trường TPCP thế giới thì hệ số beta của Việt Nam với Thái Lan liên tục biến động, không ổn định, và thường xuyên ở mức thấp, trung bình khoảng 0,2, khẳng định mức độ hội nhập của Việt Nam với khu vực còn thấp. Hệ số chặn : Kết quả hệ số α của Việt Nam thu được cho thấy mức độ biến động lãi suất của Việt Nam chênh lệch khá lớn một cách có hệ thống và độc lập so với mức độ biến động lãi suất của Thái Lan, chứng tỏ thị trường TPCP hội nhập yếu với khu vực 3.3.1.4. Chỉ tiêu đánh giá mức độ tiếp cận thị trường Tỷ trọng TPCP phát hành trong nước/ Tổng giá trị TPCP: TPCP Việt Nam chủ yếu được phát hành trên thị trường trong nước, số lượng TPCP phát hành quốc tế rất hạn chế. Giá trị TPCP quốc tế/ GDP: không đáng kể Về cơ sở NĐT tham gia giao dịch Chỉ tiêu sự đa dạng của các loại NĐT trên thị trường TPCP: Hệ thống nhà đầu tư trên thị trường trái phiếu chính phủ đã có những tiến triển tích cực. Nhưng có thể thấy cơ sở NĐT vẫn chưa có sự đa dạng. Chỉ tiêu tỷ lệ nắm giữ TPCP của NĐT nước ngoài trên tổng số TPCP: Tỷ trọng nắm giữ TPCP của NĐT nước ngoài đã tăng dần qua các năm, từ 5-6% năm 2014 đã tăng lên 8,35% năm 2015 và 12,38% năm 2016, nhưng đây vẫn là mức thấp. Về phương thức phát hành và giao dịch Phương thức phát hành: Đấu thầu dần trở thành phương thức phát hành phổ biến và chiếm tỷ trọng lớn trong tổng số TPCP được phát hành ở Việt Nam. Điều này phù hợp với thông lệ quốc tế. Phương thức giao dịch: Khi thị trường trái phiếu chính phủ chuyên biệt ra đời, chỉ duy nhất phương thức giao dịch thoả thuận được thực hiện. Điều này phù hợp với đặc điểm hiện tại của thị trường Việt Nam là tần suất giao dịch không nhiều, nhưng giá trị mỗi giao dịch lớn. Nhà đầu tư có thể thực hiện giao dịch thoả thuận điện tử hoặc thông thường. Giao dịch repo: Từ khi thị trường TPCP chuyên biệt ra đời năm 2009, giao dịch repo bắt đầu được tách biệt với giao dịch outright. Trong ba năm đầu, giao dịch repo đạt giá trị thấp, không đáng kể so với giá trị giao dịch outright, giao dịch outright vẫn chiếm trên 90% giá trị giao dịch toàn thị trường. Những năm tiếp theo,
11 giá trị giao dịch repo tăng dần. Xu thế này vẫn tiếp tục trong năm 2017, giá trị giao dịch repo chiếm 47% tổng giá trị giao dịch, tiếp tục theo sát giá trị giao dịch outright. Chất lượng và sự đa dạng của các công cụ giao dịch trên thị trường: các sản phẩm giao dịch vẫn còn đơn giản và sơ sài mặc dù đã có thêm các công cụ khác ngoài trái phiếu trả lãi định kỳ. Bên cạnh đó, chất lượng hàng hoá trên thị trường chưa tốt khi có quá nhiều mã trái phiếu trên thị trường và khối lượng trái phiếu cho mỗi mã còn nhỏ. Cơ sở hạ tầng hiện đại, đồng bộ 3.3.1.5. Chỉ tiêu đánh giá mức độ hiệu quả Chênh lệch giá chào mua- chào bán (lãi suất TPCP kỳ hạn 10 năm): Chênh lệch giá chào mua –chào bán TPCP trên thị trường TPCP Việt Nam ở mức cao, trung bình khoảng 25 điểm cơ bản. Trong 10 năm từ năm 2007 đến 2017, độ biến động mức chênh lệch giá chào mua- chào bán TPCP tại Việt Nam khá lớn, nhất là khi so với một số nước trong khu vực như Philipines hay Malaysia. Chỉ tiêu vòng quay trái phiếu (bonds turnover ratio): Những năm đầu tiên của thị trường thứ cấp TPCP, chỉ số vòng quay trái phiếu (bonds turnover ratio) từ mức rất thấp, chỉ 0,000089, đã tăng dần qua các năm, lên đến 1,22 vào năm 2008. Chỉ số vòng quay trái phiếu đạt 2,25971 vào năm 2017, mức cao nhất từ trước đến nay. 3.3.1.6. Chỉ tiêu đánh giá mức độ ổn định Mức độ biến động, độ lệch của chỉ số giá trái phiếu chính phủ: Mức sinh lời TPCP Việt Nam ở mức khá cao so với một số nước trong khu vực. Tuy nhiên khi đánh giá hệ số rủi ro CV của TPCP Việt Nam so với các quốc gia còn lại thì hệ số rủi ro thấp nhất. Điều này chứng tỏ TPCP Việt Nam ít rủi ro hơn. Xét chỉ số độ lệch (skewness) mức sinh lời TPCP Việt Nam có độ lệch dương giống như Thái Lan, Indonesia, nhưng có độ lệch lớn nhất, chứng tỏ thị trường biến động và có những mức sinh lời dương cực lớn. Chỉ tiêu tỷ lệ nắm giữ TPCP của các NĐT dài hạn: giảm tỷ lệ nắm giữ của các ngân hàng thương mại, tăng tỷ lệ nắm giữ TPCP của các NĐT dài hạn. 3.3.2. Đánh giá sự phát triển thị trường trái phiếu chính phủ Việt Nam trong bối cảnh hội nhập 3.3.2.1. Kết quả đạt được Thứ nhất, thị trường TPCP đã có sự mở rộng đáng kể về quy mô. Thứ hai, thị trường phát triển hướng dần tới sự bền vững Thứ ba, thị trường TPCP ngày càng hội nhập hơn với khu vực
12 Thứ tư, phần lớn TPCP Việt nam được phát hành trên thị trường tài chính trong nước, đây là nguồn cung cấp vốn quan trọng và bền vững cho thị trường. Thứ năm, thị trường TPCP trở nên dễ tiếp cận hơn với các NĐT thể hiện ở cơ sở NĐT ngày càng đa dạng. Thứ sáu, loại TPCP phát hành đã có sự đa dạng hơn, ngoài sản phẩm truyền thống là trái phiếu trả lãi định kỳ chuẩn, thì thị trường đã có thêm sản phẩm trái phiếu không trả lãi định kỳ và trái phiếu có kỳ trả lãi đầu tiên dài hoặc ngắn hơn kỳ hạn chuẩn. Thứ bảy, thị trường TPCP thể hiện sự hiệu quả hơn khi chỉ số vòng quay TPCP được cải thiện đáng kể Thứ tám, mức độ ổn định thị trường TPCP được cải thiện đáng kể thông qua việc cải thiện kỳ hạn và cơ cấu NĐT. 3.3.2.2. Hạn chế Thứ nhất, quy mô thị trường còn hạn chế. Thứ hai, thị trường chưa phát triển bền vững Thứ ba, mức độ hội nhập còn thấp Thứ tư, mức độ tiếp cận thị trường vốn quốc tế của Việt Nam còn thấp Thứ năm, mức độ tiếp cận của các NĐT đến thị trường TPCP còn hạn chế. Cơ sở nhà đầu tư vẫn thiếu vắng sự tham gia tích cực của các nhà đầu tư dài hạn có tiềm lực tài chính mạnh như các quỹ đầu tư, các công ty bảo hiểm. Các sản phẩm của thị trường còn khá đơn giản, chưa có các sản phẩm phức tạp Thứ sáu, thị trường TPCP chưa hoạt động hiệu quả, chưa thể hiện được vai trò là tham chiếu cho các thị trường khác. Chênh lệch giá chào mua, chào bán TPCP lớn. Thứ bảy, thị trường TPCP còn thiếu sự ổn định. 3.3.2.3. Nguyên nhân Quy mô nền kinh tế còn nhỏ Các điều kiện vĩ mô còn kém Sự tín nhiệm của chính phủ với tư cách là tổ chức phát hành còn hạn chế Sự phát triển của khu vực tài chính còn thấp Khuôn khổ pháp lý liên quan đến thị trường TPCP và các chủ thể tham gia thị trường còn hạn chế Tính minh bạch của thị trường chưa cao
13 CHƯƠNG 4: MÔ HÌNH KIỂM ĐỊNH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG TỚI SỰ PHÁT TRIỂN CỦA THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ TRONG BỐI CẢNH HỘI NHẬP TÀI CHÍNH 4.1. Cơ sở dữ liệu và phương pháp Dữ liệu được sử dụng trong nghiên cứu là dữ liệu bảng cân bằng, bao gồm 9 nước trong khu vực ASEAN + 3 gồm 3 nước ngoài ASEAN là Nhật Bản, Hàn Quốc, Trung Quốc, và 6 nước trong khu vực ASEAN gồm Indonesia, Malaysia, Philippines, Singapore, Thái Lan và Việt Nam. Luận án thực hiện kiểm định các nhân tố tác động tới sự phát triển của thị trường trái phiếu Chính phủ trong bối cảnh hội nhập tài chính trên dữ liệu thu thập từ 9 quốc gia trên do các quốc gia đều nằm trong cùng một khu vực liên kết ở Đông Á, có các thể chế hợp tác trên nhiều lĩnh vực trong đó có sáng kiến thị trường trái phiếu Châu Á nhằm phát triển thị trường trái phiếu trong khu vực. Dữ liệu của các biến liên quan trong mô hình được thu thập trong giai đoạn 17 năm từ năm 2000 đến năm 2016. 4.1.3. Giả thuyết và mô hình nghiên cứu Mô hình hồi quy có dạng như sau: GBMsizeit = βo + β1t*GDPit + β2t*EXFLUCit + β3t*KAOPENit + β4t*FISBALit + β5t*BANKSIZEit + β6t* SPREADit + β7t* MONFREEit + β8t*GOVSTABit + Uit Trong đó: i : quốc gia thứ i (i = 1-9) t: năm (từ 2000-2016) Biến phụ thuộc: - GBMsize it : quy mô thị trường trái phiếu (% GDP) ở nước i trong năm t Các biến độc lập: - GDPit: Tổng sản phẩm quốc nội- ngang giá sức mua (GDP PPP) của nước i tại năm t - EXFLUCit: Biến động tỷ giá hối đoái giữa đồng nội tệ của quốc gia i với đồng USD tại thời điểm t - KAOPENit : Độ mở tài khoản vốn quốc gia i tại thời điểm t - FISBALit : tỷ lệ thặng dư/ thâm hụt NSNN % GDP của quốc gia i tại thời điểm t - BANKSIZEit : Tỷ lệ tín dụng trong nước cấp bởi các ngân hàng % GDP của quốc gia i tại thời điểm t - SPREADit : Chênh lệch lãi suất cho vay và lãi suất huy động của quốc gia i tại thời điểm t
14 - MONFREEit : mức độ tự do tiền tệ của quốc gia i tại thời điểm t - GOVSTABit : chỉ số ổn định của Chính phủ của nước i tại năm t - Uit : phần nhiễu Các giả thuyết nghiên cứu: Giả thuyết H1: Quy mô nền kinh tế có mối quan hệ cùng chiều với quy mô thị trường TPCP Giả thuyết H2: Biến động tỷ giá có mối quan hệ ngược chiều với quy mô thị trường TPCP Giả thuyết H3: Mức độ hội nhập tài chính có mối quan hệ cùng chiều hoặc ngược chiều với quy mô thị trường TPCP Giả thuyết H4: Mức độ cân bằng ngân sách có mối quan hệ ngược chiều với quy mô thị trường TPCP Giả thuyết H5: Quy mô ngân hàng có mối quan hệ cùng chiều hoặc ngược chiều với quy mô thị trường TPCP Giả thuyết H6: Chênh lệch lãi suất có mối quan hệ ngược chiều với quy mô thị trường TPCP. Giả thuyết H7: Mức độ tự do tiền tệ có quan hệ cùng chiều với quy mô thị trường TPCP Giả thuyết H8: Sự ổn định Chính phủ có quan hệ cùng chiều với quy mô thị trường TPCP. 4.2. Kết quả của mô hình định lượng 4.2.1. Phân tích thống kê mô tả 4.2.2. Kết quả phân tích hồi quy Luận án tiến hành hồi quy mô hình ước lượng với các phương pháp bình phương tối thiểu gộp Pool OLS, mô hình các tác động cố định FEM, và mô hình các tác động ngẫu nhiên REM. Kiểm định Hausman nhằm mục đích kiểm tra sự phù hợp giữa mô hình tác động cố định FEM và mô hình tác động ngẫu nhiên hay mô hình Pooled OLS cho kết quả mô hình hiệu ứng cố định FEM là phù hợp hơn để giải thích kết quả. Kiểm định Modified Wald test được thực hiện để kiểm tra hiện tượng phương sai sai số thay đổi cho thấy phương pháp ước lượng FEM có hiện tượng phương sai sai số thay đổi. Do phương pháp ước lượng FEM có hiện tượng phương sai sai số thay đổi và tự tương quan, luận án sử dụng phương pháp ước lượng bình phương nhỏ nhất GLS để khắc phục các hiện trượng trên. Kết quả thu được như sau:
15 Bảng 4.4: Kết quả hồi quy theo phương pháp GLS khắc phục hiện tượng tự tương quan và phương sai sai số thay đổi Biến Co.efficient Std. Err EXFLUC -0,0026645 0,0449527 KAOPEN 7,779302 1,239365 *** FISBAL -0,9457525 0,2416386 *** MONFREE -0,0727044 0,1315124 GDP 0,0014773 0,0002671 *** BANKSIZE 0,0508646 0,268586 * SPREAD -2,641492 0,5432186 *** GOVSTAB 0.0926638 0,209063 -cons 43,10171 9,248769 *** Prob> chi2 0,0000 Mức ý nghĩa * 10%; ** 5%; *** 1% Nguồn: Tính toán của tác giả 4.3. Thảo luận kết quả nghiên cứu - Độ mở tài khoản vốn có quan hệ cùng chiều và mạnh với quy mô thị trường trái phiếu Chính phủ. Một quốc gia càng hội nhập tài chính sâu rộng thì thị trường TPCP càng có cơ hội phát triển. - Cân bằng tài khoá có mối quan hệ ngược chiều với quy mô thị trường TPCP. Tuy nhiên một quốc gia không thể dựa vào việc thâm hụt NSNN để phát triển thị trường TPCP. - Quy mô nền kinh tế có quan hệ cùng chiều với quy mô thị trường TPCP. Một quốc gia muốn phát triển thị trường TPCP cần tập trung thúc đẩy kinh tế. - Quy mô hệ thống ngân hàng có quan hệ cùng chiều với quy mô thị trường TPCP với mức ý nghĩa 1%. Chênh lệch lãi suất cho vay và lãi suất huy động có quan hệ ngược chiều với quy mô thị trường TPCP. Cải thiện quy mô, chất lượng và hiệu quả của hệ thống ngân hàng là một trong những giải pháp cho phát triển thị trường TPCP. - Sự ổn định của Chính phủ mặc dù có quan hệ cùng chiều với quy mô thị trường TPCP nhưng lại không có ý nghĩa thống kê. Giải thích cho việc thị trường trái phiếu dường như không phản ứng với những thay đổi về sự ổn định Chính phủ ngay lập tức là do điểm đánh giá sự ổn định Chính phủ không phải là dễ tính toán và
16 định lượng ngay lập tức. Tuy không có ý nghĩa thống kê nhưng quan hệ cùng chiều giữa sự ổn định của Chính phủ với sự phát triển thị trường TPCP là gợi ý giải pháp phát triển thị trường. - Biến động tỷ giá không có ý nghĩa thống kê nhưng tương quan ngược chiều gợi ý ổn định kinh tế vĩ mô là cơ sở thúc đẩy sự phát triển của thị trường TPCP. CHƯƠNG 5: GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ VIỆT NAM TRONG BỐI CẢNH HỘI NHẬP TÀI CHÍNH 5.1. Định hướng phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam trong bối cảnh hội nhập tài chính 5.1.1. Định hướng hội nhập tài chính của Việt Nam Tháng 1 năm 2016, Thủ tướng Chính phủ phê duyệt chiến lược tổng thể hội nhập quốc tế đến năm 2020, tầm nhìn đến năm 2030 theo quyết định số 40/QĐ-TTg, trong đó có các nội dung liên quan đến hội nhập tài chính. 5.1.2. Định hướng phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam trong bối cảnh hội nhập tài chính Theo lộ trình phát triển thị trường trái phiếu giai đoạn 2017-2020, tầm nhìn đến năm 2030 trong quyết định 1191/QĐ-TTg ban hành ngày 14/8/2017, định hướng yêu cầu phát triển thị trường TPCP trở thành thị trường chuẩn cho thị trường tài chính, làm nòng cốt để phát triển thị trường trái phiếu. Mục tiêu đặt ra là phát triển thị trường TPCP ổn định, cấu trúc hoàn chỉnh, mở rộng cơ sở nhà đầu tư, tăng quy mô, và chất lượng hoạt động, đảm bảo thị trường hoạt động hiệu quả và trở thành kênh huy động vốn trung và dài hạn quan trọng cho NSNN, đồng thời đảm bảo công khai, minh bạch, bảo vệ lợi ích của nhà đầu tư và chủ động hội nhập thị trường quốc tế, từng bước tiếp cận với các chuẩn mực và thông lệ quốc tế. 5.2. Giải pháp phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam trong bối cảnh hội nhập tài chính 5.2.1. Phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ gắn liền với phát triển kinh tế Mở rộng quy mô thị trường TPCP phải phù hợp với mức độ phát triển kinh tế để tạo sự bền vững trong phát triển thị trường TPCP. Nghiên cứu thực nghiệm đã chứng minh rằng quy mô nền kinh tế có ảnh hưởng tích cực đến quy mô thị trường TPCP và sự phát triển của thị trường.
17 5.2.2. Giữ vững ổn định kinh tế vĩ mô 5.2.3. Tăng cường sự tín nhiệm của Chính phủ với tư cách là chủ thể phát hành TPCP 5.2.3.1. Tăng hiệu quả quản lý nợ công 5.2.3.2. Giữ vững ổn định chính trị- xã hội 5.2.3.3. Phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ tuân theo quy luật thị trường, giảm bớt sự can thiệp của Chính phủ - Phát triển thị trường theo định hướng thị trường, giá cả do cung cầu quyết định. Tiếp tục quá trình tự do hoá lãi suất trên thị trường TPCP. - Cần hạn chế và dần loại bỏ các quy định bắt buộc mua và nắm giữ TPCP. 5.2.4. Phát triển hệ thống tài chính tạo nền tảng cho sự phát triển bền vững thị trường trái phiếu Chính phủ 5.2.4.1. Tăng cường hội nhập tài chính 2018-2030 Rà soát, hoàn 2018-2025 thiện khung pháp 2018-2025 lý tuân theo Cải thiện cơ sở chuẩn mực khu hạ tầng và cấu 2021-2030 vực và quốc tế, trúc vi mô thị Tăng cường năng tăng cường hệ trường lực cạnh tranh Tiếp tục thực thống quản trị rủi của các tổ chức hiện các cam kết ro và đảm bảo an tài chính trong hội nhập sâu rộng toàn hệ thống tài nước hơn với các dịch chính vụ tài chính có tính chất phức tạp sau khi thực hiện các cam kết với các dịch vụ tài chính cơ bản. Biểu đồ 5.1: Lộ trình hội nhập tài chính đến năm 2030 - Tăng cường nghiên cứu, dự báo và đánh giá tác động của hội nhập kinh tế nói chung và hội nhập tài chính nói riêng để làm cơ sở cho quá trình hoạch định các cơ chế, chính sách liên quan đến hội nhập
18 - Nghiêm túc thực thi các cam kết hội nhập tài chính gồm cam kết về thuế, hải quan, dịch vụ tài chính như bảo hiểm, chứng khoán, ngân hàng, kế toán- kiểm toán và các dịch vụ khác. - Xây dựng lộ trình HNTC trong từng giai đoạn 5.2.4.2. Phát triển các tổ chức tài chính tạo cơ sở nhà đầu tư mạnh cho thị trường trái phiếu Chính phủ Giải pháp đối với quỹ hưu trí Để thúc đẩy quy mô và chất lượng các quỹ hưu trí, những nhà làm chính sách cần chú ý đến toàn bộ tổ chức tổng thể của hệ thống an sinh xã hội, hoàn thiện khung pháp lý mạnh mẽ và hiệu quả như đối với các tổ chức tài chính khác. Giải pháp đối với các công ty bảo hiểm Để phát triển ngành bảo hiểm ở Việt Nam, cần tiếp tục xây dựng và hoàn thiện các cơ chế chính sách hỗ trợ, cải thiện môi trường kinh doanh, phát triển sản phẩm đa dạng, đầu tư cho giáo dục, đào tạo và nâng cao năng lực cạnh tranh của các doanh nghiệp bảo hiểm. Giải pháp đối với các quỹ đầu tư Xây dựng hệ thống khuôn khổ pháp lý rõ ràng và đầy đủ cho sự ra đời và phát triển của quỹ này. Để vận hành được các quỹ này đòi hỏi phải có đội ngũ nhân viên am hiểu nên vấn đề đào tạo là rất quan trọng. Ngoài ra, cần có cơ chế khuyến khích sự phát triển của đa dạng quỹ đầu tư như cơ chế ưu đãi về thuế, phí, đơn giản hoá thủ tục thành lập quỹ đầu tư, chào bán chứng chỉ quỹ. Giải pháp đối với các ngân hàng thương mại Quá trình hội nhập tài chính của Việt Nam đặt ra yêu cầu tái cơ cấu hệ thống ngân hàng và các ngân hàng cần có sự thay đổi lớn để đáp ứng yêu cầu hội nhập. Để phát huy vai trò của các NHTM đối với sự phát triển của thị trường TPCP, ngoài việc tái cơ cấu hệ thống, nâng cao chất lượng các NHTM cần điều chỉnh chính sách đầu tư của các NHTM khi tham gia vào thị trường trái phiếu, xác định rõ vai trò của các tổ chức tín dụng khi tham gia vào thị trường vốn và thị trường trái phiếu.